ANALIZA FINANSOWA

Tadeusz Dudycz

ANALIZA FINANSOWA

Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej im. Oskara Langego we Wrocawiu Wrocaw 1999

SPIS TRECI
WSTP...................................................................................................................... 7 Rozdzia 1. RDA INFORMACJI ANALITYCZNYCH ....................................... 9 1.1. SYSTEM EWIDENCYJNY RACHUNKOWOCI............................................................ 9 1.2. OBLIGATORYJNE SPRAWOZDANIA FINANSOWE ...................................................19 Rozdzia 2. WSTPNA OCENA SPRAWOZDA FINANSOWYCH....................26 2.1. METODY ANALIZY FINANSOWEJ .........................................................................26 2.2. OCENA PRZEDSIBIORSTWA NA PODSTAWIE SPRAWOZDA FINANSOWYCH ..........27 2.2.1. Zasada obliczania struktury i dynamiki .................................................27 2.2.2. Ocena bilansu .......................................................................................28 2.2.3. Ocena rachunku zyskw i strat .............................................................36 Rozdzia 3. ANALIZA PYNNOCI......................................................................39 3.1. ISTOTA PYNNOCI ...........................................................................................39 3.2. METODY ANALIZY PYNNOCI............................................................................40 3.3. ZAOENIA KONSTRUKCYJNE WSKANIKW WYKORZYSTYWANYCH W OCENIE PYNNOCI .....................................................................................................41 3.4. METODA USTALANIA WARTOCI WSKANIKW PYNNOCI ..................................46 3.5. WSKANIKI ROTACJI .........................................................................................51 3.5.1. Idea wskanikw rotacji ........................................................................51 3.5.2. Nalenoci.............................................................................................52 3.5.3. Rotacja zapasw...................................................................................53 3.5.4. Rotacja zobowiza ..............................................................................55 3.5.5. Cykl rodkw pieninych.....................................................................57 Rozdzia 4. ANALIZA WSPOMAGANIA OPERACYJNEGO...............................60 4.1. RELACJA KOSZT PRODUKCJA ZYSK ..............................................................60 4.1.1. Prg rentownoci ..................................................................................60 4.1.2. Wielko sprzeday przy zaoonym zysku ..........................................65 4.1.3. Mara brutto ..........................................................................................65 4.1.4. Produkcja wieloasortymentowa ............................................................67 4.2. ISTOTA WSPOMAGANIA OPERACYJNEGO ............................................................69 4.2.1. Metody badania wspomagania operacyjnego ......................................72 4.2.2. Stopie dwigni operacyjnej .................................................................78 4.3. ISTOTA RYZYKA OPERACYJNEGO .......................................................................83 4.3.1. Pomiar ryzyka .......................................................................................83 4.3.2. Obraz ryzyka operacyjnego ..................................................................88 Rozdzia 5. ANALIZA FINANSOWANIA PRZEDSIBIORSTWA .....................100 5.1. ISTOTA DWIGNI FINANSOWEJ .........................................................................100 5.2. SPOSOBY BADANIA DWIGNI FINANSOWEJ ........................................................105 5.3. ISTOTA RYZYKA FINANSOWEGO .......................................................................107

6
5.4. STOPIE DWIGNI FINANSOWEJ .......................................................................110 5.5. POMIAR RYZYKA FINANSOWEGO ......................................................................117 5.6. STOPIE DWIGNI CAKOWITEJ .......................................................................121 5.7. POMIAR RYZYKA CAKOWITEGO ......................................................................122 Rozdzia 6. ANALIZA RENTOWNOCI .............................................................125 6.1. ISTOTA RENTOWNOCI ...................................................................................125 6.2. CZYNNIKI WPYWAJCE NA RENTOWNO .......................................................129 6.3. METODY ANALIZY RENTOWNOCI ....................................................................133 6.4. OCENA SPRAWNOCI DZIAANIA ......................................................................145 LITERATURA .......................................................................................................148

WSTP
Rosnca dynamika zmian w otoczeniu gospodarczym przedsibiorstwa stawia przed kadr kierownicz przedsibiorstw coraz wiksze wymagania w zakresie posiadanych kwalifikacji. Nieodzown umiejtnoci kierownicz, wymienian jako jedn z czterech podstawowych, obok umiejtnoci technicznych, interpersonalnych i koncepcyjnych, jest umiejtno diagnostyczno-analityczna. Pozwala ona na rozpoznawanie przyczyn powstaych problemw, koncentrowanie si na najwaniejszym z nich i zaprojektowanie najwaciwszej reakcji w danej sytuacji. Analiza finansowa powstaa jako materia do wykadu na studium podyplomowym Analiza ekonomiczna w systemach zarzdzania przedsibiorstwem" i jest podrcznikiem adresowanym do osb rozwijajcych swoje umiejtnoci diagnostyczno-analityczne. Zostaa napisana w ten sposb, aby czytelnik mg zrozumie logik narzdzi stosowanych w analizie finansowej. Nie zawiera ona gotowych i uniwersalnych zestaww tych narzdzi, lecz raczej skania do samodzielnego ich dobierania i konstruowania w zalenoci od jakoci posiadanych informacji rdowych i potrzeb w zakresie informacyjnego zasilania procesw decyzyjnych. Liczne przykady prezentowane w ksice maj za zadanie uatwi czytelnikowi zrozumienie prezentowanego w niej wykadu oraz pogbi umiejtnoci interpretacji wynikw analizy. Staraem si napisa podrcznik prosto i przejrzycie. Ograniczyem do minimum stosowanie, jake czstych w naukach ekonomicznych, terminw i skrtw obcojzycznych. Moim celem byo napisanie podrcznika zrozumiaego dla szerokiej rzeszy odbiorcw, bez wzgldu na stopie posiadanego przygotowania merytorycznego. Podrcznik skada si z szeciu rozdziaw. W pierwszym omwiem podstawowy system informacyjny przedsibiorstwa, jakim jest rachunkowo, oraz obligatoryjne sprawozdania finansowe, bdce gwnym rdem informacji o przedsibiorstwie. W rozdziale drugim stosujc bardzo intuicyjn metod, przedstawiem przykad wstpnej oceny przedsibiorstwa na podstawie jego sprawozda finansowych. Rozdzia trzeci natomiast traktuje o sposobach badania pynnoci finansowej, sabych stronach stosowanych narzdzi i zasadach ich konstruowania. Czwarty rozdzia zosta powicony metodom badania wspomagania

8 operacyjnego, a take podstawowym narzdziom analizy ryzyka i ich wykorzystaniu przy badaniu ryzyka operacyjnego. Rozdzia pity skupia si na metodach analizy efektywnoci wykorzystania kapitaw obcych do finansowania przedsibiorstwa oraz na badaniu ryzyka, ktre wnosz te kapitay. Ostatni szsty rozdzia dotyczy kompleksowej oceny przedsibiorstwa za pomoc piramidy wskanikw.

Rozdzia 1

RDA INFORMACJI ANALITYCZNYCH

1.1. System ewidencyjny rachunkowoci
Szukajc rde rachunkowoci, naleaoby cofn si do czasw staroytnych, w ktrych czowiek zacz rozrnia pojcia moje, twoje i utrwala je za pomoc malowide, rzeb czy naci. W staroytnym Rzymie istniay ju bardziej usystematyzowane formy rachunkowoci, jak Codex accepti et expensi1. Jednak o pocztku rachunkowoci w dzisiejszym ksztacie, tj. zintegrowanym, wewntrznie spjnym systemie wspzalenych rachunkw, moemy mwi od okoo XV wieku, gdy mnich zakonu franciszkanw, Fra Luca Pacioli, w roku 1494 wyda epokowe dzieo: Summa de Arithmetica, Geometria, Proportioni et Proportionalita, w ktrym Traktat XI Particularis de computis et scripturis (Szczeglne obliczenia i zapisy)2 zawiera opis zasady podwjnego ksigowania. Sam Luca Pacioli nie by twrc zapisu podwjnego ani te nie roci sobie takich praw, gdy jak sam to okreli opisywa system praktykowany w Wenecji3. System ksigowoci podwjnej opisany przez Paciolego z upywem lat zacz si upowszechnia w innych pastwach, take w Polsce. W wieku XVIII by on ju powszechnie praktykowany. O entuzjazmie, jaki wzbudzi on u praktykw z dziedziny ekonomii wiadcz opinie i wypowiedzi synnych ekonomistw4: Proudhan uwaa ksigowo kupieck za jedno z najpikniejszych i najszczliwszych zastosowa metafizyki, za umiejtno, ktra nie ustpuje wcale arytmetyce ani algebrze pod wzgldem cisoci i pewnoci, natomiast Say pisa Nowoczesna ksigowo jest sztuk wyobrani, ktra nosi pitno geniuszu greckiego. Sombart dodawa od siebie Ksigowo podwjna jest jednym z najwspanialszych i najbardziej brzemiennych w skutkach tworw ducha ludzkiego. W dzisiejszych czasach rachunkowo okrela si jako uniwersalny i elastyczny system informacyjno-kontrolny umoliwiajcy rzetelne i wierne odzwierciedlenie przebiegu i rezultatw dziaalnoci gospodarczej
1

M. Kawa: Autodynamizm rachunkowoci. Zeszyty Teoretyczne Rady Naukowej, tom XXVIII, Warszawa 1994. 2 E. Pogodziska-Mizdrak: Traktat Fra Luca Paciolego jego autentyczno i znaczenie . Zeszyty Teoretyczne Rady Naukowej, tom XXIX, Warszawa 1994. 3 M. Kawa: op. cit. 4 E. Pogodziska-Mizdrak: op.cit.

10 jednostek gospodarczych5. Amerykaskie Stowarzyszenie Ksigowych okrela rachunkowo jako proces identyfikacji, pomiaru i przekazywania informacji ekonomicznych, pozwalajcych uytkownikom informacji na sformuowanie na ich podstawie ocen i podjcie decyzji, przy czym informacje dotycz wielkoci ekonomicznych i wyraane s w pienidzu6. Natomiast nieco wsze znaczenie przypisuje si terminowi ksigowo, do koca lat osiemdziesitych stosowanemu w Polsce zamiennie z terminem rachunkowo. Dobija7 definiuje ksigowo jako model zawierajcy procedury okrelajce zasady pomiaru, sposb ewidencji danych, sposoby obrbki danych przy tworzeniu ostatecznych informacji uytkowych oraz sposoby weryfikacji pomiarw i informacji z nich wynikajcych. Ksigowo jest zatem systemem zapisu danych wynikajcych z pomiaru elementarnych operacji gospodarczych. Opierajc si na powyszych definicjach, moemy powiedzie, e rachunkowo jest systemem informacyjnym jednostki gospodarczej, natomiast ksigowo jest jej podsystemem ewidencyjnym. Czyli ksigowo zawiera si w rachunkowoci. Jednym z zada rachunkowoci jest dostarczanie informacji decyzyjnych, z czego wynika, e musi ona zawiera analiz dziaalnoci gospodarczej, natomiast ksigowo organizuje odpowiedni ewidencj. Zawajc funkcje rachunkowoci tylko do strony ewidencyjnej, w dalszej czci ksiki bdziemy uywa terminu ksigowo. Nadrzdnym celem ksigowoci jest pomiar zdarze gospodarczych i ich ewidencja w ukadzie i przekroju, ktry pozwoli na ich prezentacj w formie takich podstawowych sprawozda, jak: bilans, rachunek zyskw i strat (rachunek wynikw), sprawozdanie z przepywu rodkw pieninych. Mona powiedzie, e ksztat i zakres informacyjny tych sprawozda determinuje sposb i zakres prowadzenia ewidencji ksigowej. Podstawow zasad prowadzenia ewidencji ksigowej jest zasada podwjnego zapisu. Zgodnie z t zasad kada operacja gospodarcza ma dwie strony. Zakup kadego skadnika majtkowego musi znale odzwierciedlenie zarwno przez powikszenie aktyww, jak i przez wskazanie rda finansowania tego skadnika. Kady fundusz otrzymany przez przedsibiorstwo musi by przedstawiony w postaci majtku, do zakupu ktrego zosta wykorzystany. Zasada ta znalaza odbicie w pierwszym sprawozdaniu, tj. w bilansie.
K. Sawicki: Problem funkcji i rozwoju rachunkowoci jednostek gospodarczych. Zeszyty Teoretyczne Rady Naukowej, tom XVIII, Warszawa 1994. 6 M. Dobija: Rachunkowo zarzdcza i controlling. Warszawa: PWN 1997, s. 28. 7 M. Dobija: op. cit., s. 28.
5

11 Bilans jest sprawozdaniem o sytuacji majtkowej i finansowej przedsibiorstwa, zestawia majtek przedsibiorstwa (aktywa) oraz rda jego finansowania (pasywa). Sporzdzany jest na okrelony dzie. Speniona musi by zasada rwnowagi bilansowej, tzn. suma aktyww musi si rwna sumie pasyww. Schemat bilansu przedstawia rys. 1.

AKTYWA Majtek trway

PASYWA Kapitay wasne

Majtek obrotowy

Kapitay obce

Aktyww

= Pasyww

Rys. 1. Schemat bilansu rdo: opracowanie wasne.

Aktywa przedsibiorstwa, czyli majtek, skadaj si generalnie z dwch czci: majtku trwaego oraz majtku obrotowego. Natomiast pasywa, czyli kapitay, z kapitaw wasnych oraz kapitaw obcych. Majtek trway z ekonomicznego punktu widzenia jest t czci majtku, ktra nie zuywa si w jednym cyklu produkcyjnym. Tworzy on potencja produkcyjny przedsibiorstwa. Z uwagi na jego ma pynno (zdolno do zamiany na rodki pienine), uwaany jest za majtek obarczony wysokim ryzykiem. Drug czci aktyww jest majtek obrotowy. Tworz go takie skadniki majtkowe, ktre zuywaj si lub dotycz jednego cyklu produkcyjnego. Nazwa obrotowy wywodzi si z cigej powtarzajcej si zmiany postaci poszczeglnych jego skadnikw przedstawionych na rys. 2. Natomiast pasywa skadaj si z kapitaw wasnych, czyli tej czci kapitaw, ktr mog dysponowa waciciele przedsibiorstwa. Zostay one wprowadzone do przedsibiorstwa bezporednio lub porednio przez jego wacicieli oraz kapita obcy, czyli wszelkiego rodzaju wierzytelnoci pozyskane na okres dugi kapita obcy dugoterminowy, i krtki kapita obcy krtkoterminowy. Drugim podstawowym sprawozdaniem jest rachunek strat i zyskw. Przedstawia on dokonania przedsibiorstwa za dany okres, zestawia

12 przychody oraz koszty. Nadwyka przychodw nad kosztami jest wypracowanym zyskiem, natomiast nadwyka kosztw nad przychodami jest poniesion strat. Schemat rachunku strat i zyskw przedstawia rys. 3.

rodki pienine Nalenoci Cykl obrotowy Materiay

Wyroby gotowe

Produkcja w toku

Rys. 2. Cykl obrotowy majtku rdo: opracowanie wasne.

Wyodrbnia on trzy podstawowe obszary dziaalnoci przedsibiorstwa: obszar operacyjny, obszar finansowy, obszar fiskalny. Trzy podstawowe zyski przedstawiaj efekty uzyskane w tych obszarach. Czci wspln przedstawionych sprawozda jest zysk netto, ujmowany w bilansie jako kapita wasny. Przedstawione powyej sprawozdania sporzdzane s zgodnie z memoriaow zasad rachunkowoci. Zasada ta mwi, e wszelkie operacje gospodarcze naley przypisa do okresw, ktrych dotycz, bez wzgldu na to, czy s skuteczne finansowo, czy te nie, tzn. czy towarzysz im w tym momencie wpywy lub wydatki finansowe, czy nie. Zgodnie z t zasad zaksigowany przychd oznacza tylko wystawion faktur, a niekoniecznie wpywy gotwkowe, ktre mog by przesunite w czasie. I analogicznie wykazany zysk nie jest rwnoznaczny z posiadaniem gotwki w kasie. Uzupenieniem tych informacji zajmuje si trzecie obligatoryjne sprawozdanie z przepyww rodkw pieninych. Sporzdzane jest ono nie wedug zasady memoriaowej, lecz kasowej. To znaczy, e odzwierciedla faktyczny ruch pienidza w przedsibiorstwie. Najczciej sporzdzane jest na podstawie dwch wczeniejszych sprawozda.

13

Przychody operacyjne Koszty uzyskania przychodw operacyjnych

Efekt dziaalnoci operacyjnej

Dziaalno operacyjna

Strata operacyjna

Zysk operacyjny Przychody finansowe

Dziaalno finansowa

Efekt dziaalnoci operacyjnej i finansowej

Koszty finansowe Strata brutto Podatki dochodowe Strata netto Zysk netto Zysk brutto
Fiskalizm pastwa

Cakowity efekt funkcjonowania przedsibiorstwa

Rys. 3. Schemat rachunku zyskw i strat rdo: opracowanie wasne.

Gwna idea polega na sprowadzeniu przychodw i kosztw do poziomu wpyww i wydatkw (rys. 4). Sprawozdanie z przepyww pieninych wyodrbnia trzy podstawowe obszary funkcjonowania przedsibiorstwa: dziaalno operacyjn, dziaalno finansow oraz dziaalno inwestycyjn. czny ruch rodkw pieninych w zakresie caej dziaalnoci przedsibiorstwa wykazany w sprawozdaniu musi pokrywa si ze zmian stanu rodkw pieninych na pocztku i na kocu okresu wykazan w bilansie. Innym elementem wsplnym z dwoma pozostaymi sprawozdaniami jest zysk netto. Schemat sprawozdania z przepywu rodkw pieninych przedstawia rys. 5.

14

Zasada memoriaowa Przychody Zysk Koszty

Zasada kasowa
Sprowadzenie przychodw do poziomu wpyww

Sprowadzenie kosztw do poziomu wydatkw

Przepywy pienine
Wpywy nie bdce przychodami

Wydatki nie bdce kosztami

Rys. 4. Idea sporzdzania sprawozdania z przepyww pieninych rdo: E. Eljasiak, W. Parteka: Przepywy gotwkowe. Gdask: ODDK 1996.

B C D E F

Sprawozdanie z przepywu rodkw pieninych za okres ............ Przepywy rodkw pieninych z dziaalnoci operacyjnej: I. Zysk netto II. Korekty III. rodki pienine netto z dziaalnoci operacyjnej Przepywy pienine z dziaalnoci inwestycyjnej Przepywy pienine z dziaalnoci finansowej Zmiana stanu rodkw pieninych netto (A+/-B+/-C) rodki pienine na pocztku okresu sprawozdawczego rodki pienine na kocu okresu sprawozdawczego

Rys. 5. Schemat sprawozdania z przepywu rodkw pieninych rdo: opracowanie wasne.

15 Przedstawione sprawozdania sporzdzane s co pewien okres w zalenoci od potrzeb i przepisw. Podstaw ich sporzdzenia jest prowadzona ewidencja wszystkich zdarze gospodarczych. Podstawowym narzdziem ewidencyjnym jest konto. Skada si ono z dwch stron: strony lewej nazywanej Winien (Wn), po acinie Debet (Dt) strony prawej nazywanej Ma, po acinie Credit (Ct) Wn Nazwa konta Ma

W zalenoci od strony konta, na ktrej dokonuje si zapisu, stosuje si nastpujce okrelenia (tab. 1).
Tabela 1. Interpretacja zapisu ksigowego

Zapisy ksigowe po stronie Winien okrela si jako: po stronie Ma okrela si jako: - obcienie konta - uznanie konta - zapisanie w ciar konta - zapisanie na dobro konta - ksigowanie po stronie Winien - ksigowanie po stronie Ma - debetowanie konta - kredytowanie konta
rdo: T. Kiziukiewicz: Rachunkowo i sprawozdawczo finansowa w maych firmach. Wrocaw: EKSPERT 1997.

Wystpuj dwie podstawowe grupy kont: konta syntetyczne oraz konta analityczne. Konta syntetyczne, nazywane take kontami gwnymi, su do prowadzenia ewidencji zapewniajcej wzajemnie spjny i bilansujcy si ukad rachunkw. Zasada podwjnego zapisu dotyczy tylko tych kont. Liczba (zwykle okoo 60 do 80) i nazwy tych kont ujte s w zakadowym planie kont. Konta analityczne wystpuj zawsze w poczeniu z kontem syntetycznym i su do uszczegowienia zapisu dokonanego na koncie gwnym. Zasada podwjnego zapisu nie dotyczy kont analitycznych. Ksiguje si na nich na zasadzie pojedynczego zapisu, ktry jest powtrzeniem zapisu na koncie syntetycznym. Liczba tych kont w przedsibiorstwach prowadzcych ksigowo komputerow moe dochodzi do kilkudziesiciu tysicy.

16 Ze wzgldu na tre merytoryczn ewidencji, konta mona podzieli na: 1. Konta bilansowe suce do ewidencji skadnikw bilansu; dziel si na: a) konta aktywne ewidencjonujce skadniki aktyww, b) konta pasywne ewidencjonujce skadniki pasyww, c) konta aktywno-pasywne ewidencjonujce zarwno skadniki aktyww, jak i pasyww. 2. Konta wynikowe suce do ewidencji operacji gospodarczych ujmowanych w rachunku strat i zyskw. 3. Konta pozabilansowe s kontami pomocniczymi i su do ewidencji wyodrbnionych skadnikw majtkowych (np. dzierawionych i wydzierawionych, depozytw); ich zapisy nie znajduj odzwierciedlenia ani w bilansie, ani w rachunku strat i zyskw. Zapisy na nich mog by prowadzone jednostronnie. Funkcjonowanie kont syntetycznych przedstawione na rys. 6 poczone jest z ksztatem sprawozda finansowych. Strona, na ktrej dokonuje si zapisu zwikszajcego stan danego skadnika, jest zgodna ze stron w odpowiednim sprawozdaniu (zob. rys. 1 i 3), na ktrym dany skadnik wystpuje. Na przykad aktywa wystpuj po lewej stronie bilansu, wic analogicznie na wszystkich kontach sucych do ewidencji skadnikw aktyww zwikszenia ksiguje si po stronie lewej (Winien), natomiast pasywa wystpuj po stronie prawej, wic na kontach ksiguje si ich zwikszenie po stronie prawej. W rachunku zyskw i strat koszty wystpuj po stronie lewej, wic ich zwikszenie ksiguje si po stronie lewej, natomiast przychody po prawej. Zysk netto jest saldem strony Ma (prawej) i w bilansie wystpuje po stronie prawej. Konta syntetyczne usystematyzowane s w dziewiciu zespoach podstawowych i niekiedy w dziesitym zespole kont pomocniczych. Numeracja kont syntetycznych jest trzycyfrowa, a pierwsza cyfra oznacza numer zespou, do ktrego naley konto. Typowy wykaz kont syntetycznych pogrupowany w zespoy przedstawiono w przykadzie 18. Konta analityczne, jak ju wspomniano, s uszczegowieniem zapisw na kontach syntetycznych. Numeracja kont analitycznych zawiera zawsze trzy pierwsze cyfry oznaczajce numer konta syntetycznego, z ktrym jest zwizane, oraz nastpne numery okrelajce dane konto analityczne. Liczba cyfr oznaczajcych konto analityczne moe w praktyce wynosi od jednej do kilkunastu. Konta te funkcjonuj wedug zasady pojedynczego zapisu.

Kiziukiewicz T., op. cit. s. 170.

17
Bilans otwarcia Majtek rdo finansowania Wn Konta aktywne Ma Sp Zmniejszenia Zwikszenia Sk Wn Konta pasywne Ma Sp Zmniejszenia Zwikszenia Sk

Bilans zamknicia
Kapitay wasne Majtek Zobowizania Zysk netto

Wn

Konto wynikowe Koszty Sk

Ma

Przychody

Sp saldo pocztkowe Sk saldo kocowe

Rys. 6. Funkcjonowanie kont rdo: opracowanie wasne na podstawie: T. Kiziukiewicz: op.cit.

Rozliczenie zakupu 100

Materiay 100

Materia A 50

Materia B 50

Konta syntetyczne

Konta analityczne

Rys. 7. Zasada funkcjonowania kont analitycznych rdo: opracowanie wasne.

18 Przykad 1

Plan kont
Zesp 0 Majtek trway Zesp 5 Koszty wedug typw dziaalnoci 010 rodki trwae 020 Wartoci niematerialne i prawne 501 Koszty dziaalnoci podstawowej 030 Finansowy majtek trway 530 Koszty dziaalnoci pomocniczej 060 Umorzenie rodkw trwaych 540 Koszty sprzeday 70 Umorzenie wartoci niematerialnych 550 Koszty zarzdu i prawnych 580 Rozliczenia kosztw dziaalnoci 083 Inwestycje rozpoczte Zesp 6 Produkty i rozliczenia Zesp 1 rodki pienine i rachunki midzyokresowe bankowe 600 produkty gotowe 101 Kasa 620 Odchylenia od cen ewidencyjnych 131 Rachunki bankowe produktw 138 Kredyty bankowe 640 Rozliczenia midzyokresowe 141 Krtkoterminowe papiery kosztw wartociowe Zesp 7 Przychody i koszty ich 145 Inne rodki pienine osignicia Zesp 2 Rozrachunki i roszczenia 700 Przychody ze sprzeday produktw 200 Rozrachunki z odbiorcami i 710 Koszt wasny sprzedanych dostawcami produktw 222 Rozrachunki z tytuu VAT 730 Przychody ze sprzeday materiaw 223 Inne rozrachunki publiczno i towarw prawne 735 Warto sprzedanych materiaw 231 Rozrachunki z tytuu wynagrodze i towarw 234 Inne rozrachunki z pracownikami 750 Przychody finansowe 240 Pozostae rozrachunki 751 Koszty finansowe 241 Poyczki 760 Pozostae przychody operacyjne 770 Pozostae koszty operacyjne Zesp 3 Materiay i towary 780 Straty nadzwyczajne 300 Rozliczenie zakupu 781 Zyski nadzwyczajne 310 Materiay Zesp 8 Kapitay, rezerwy i wynik 320 Towary finansowy 340 Odchylenia od cen ewidencyjnych materiaw i towarw 800 Kapitay zasadnicze 820 Rozliczenie wyniku finansowego Zesp 4 Koszty wedug rodzajw 841 Rezerwy 401 Zuycie materiaw i energii 842 Przychody przyszych okresw 402 Usugi obce 850 Fundusze specjalne 403 Podatki i opaty 860 Wynik finansowy 404 Wynagrodzenia 870 Obowizkowe obcienia wyniku 405 wiadczenia na rzecz pracownikw finansowego 409 Pozostae koszty (rodzajowe) 490 Rozliczenie kosztw rodzajowych Zesp 9 Konta pomocnicze

19 Natomiast zasada przedstawiona w tab. 2. numerowania kont analitycznych zostaa

Tabela 2. Zasada numerowania kont analitycznych

Konto Rozwinicie analityczne syntetyczne I poziom II poziom 310 1 1 2 2 1 2

rdo: opracowanie wasne.

Nazwa konta Materiay Chemiczne Paliwa Farby Metalowe Ksztatowniki Blachy

Na podstawie przedstawionej numeracji widzimy, e numery kont s piciocyfrowe (trzy cyfry oznaczaj konto syntetyczne, natomiast kolejne dwie konto analityczne) i np. konto do ewidencji analitycznej blach ma numer 310 22.

1.2. Obligatoryjne sprawozdania finansowe

Jak ju powiedziano, gwnym owocem ksigowoci s trzy podstawowe sprawozdania finansowe: bilans, rachunek zyskw i strat oraz sprawozdanie z przepyww pieninych. Idea tych sprawozda zostaa przedstawiona powyej. Ukad bilansu przewidzianego ustaw o rachunkowoci z dnia 29 wrzenia 1994 r. przedstawia tab. 3. Aktualne przepisy prawne ustawy o rachunkowoci nakazuj sporzdzanie bilansu wedug ukadu netto, tzn. e warto poszczeglnych grup skadnikw majtkowych wynika z ich wartoci ksigowej pomniejszonej o9: 1) dotychczas dokonane odpisy amortyzacyjne (umorzeniowe) rodkw trwaych oraz wartoci niematerialnych i prawnych, 2) odpisy aktualizujce warto udziaw w innych jednostkach rzeczowych skadnikw majtku obrotowego oraz papierw wartociowych,
9

Ustawa o rachunkowoci z dnia 29 wrzenia 1994, Dz.U. 1994 nr 121, poz. 591.

20 3) rezerwy wyraajce prawdopodobne zmniejszenie nalenoci i roszcze wobec ostronej ich wyceny. Ustawa nakada take obowizek uzupeniania informacji zawartych w sprawozdaniach finansowych, aby sprawozdanie przedstawiao rzetelnie i jasno sytuacj majtkow i finansow, wynik finansowy oraz rentowno jednostki, a w szczeglnoci: 1) objanienia stosowanych metod wyceny i sporzdzania sprawozdania finansowego oraz przedstawienie przyczyn ich ewentualnych zmian w stosunku do roku poprzedzajcego, 2) uzupeniajce dane o aktywach i pasywach oraz elementach rachunku zysku i strat, 3) wszelkie inne znaczce informacje niezbdne do zrozumienia pozycji bilansowych oraz rachunku zyskw i strat, 4) proponowany podzia zysku lub pokrycia straty, 5) podstawowe informacje dotyczce pracownikw i organw jednostki. Bilans sucy celom informacyjnym, a wic we wszelkiego rodzaju raportach, prospektach, wnioskach kredytowych, przedstawiany jest w formie skrconej lub analitycznej. Forma skrcona polega na przedstawianiu tylko pozycji gwnych, oznaczonych duymi literami lub cyframi arabskimi, natomiast posta analityczna ma za zadanie takie przedstawienie sprawozda, ktre pozwoli na bardziej efektywne wykorzystanie informacyjne10. Biorc pod uwag przydatno informacyjn skrconej wersji bilansu, na podstawie ktrej podmioty zewntrzne zmuszone s ocenia przedsibiorstwo, naley zwrci uwag na punkt I zobowizania krtkoterminowe i fundusze specjalne. Zawarto tego punktu, przedstawiana w skrconej wersji cznie, zawiera informacje z ekonomicznego punktu niejednorodne. Znajduj si tam zobowizania powstae w wyniku zakupw oraz kredyty krtkoterminowe. Poczenie tych pozycji utrudnia analiz zarzdzania kapitaem obrotowym (rotacj zobowiza, cykl rodkw pieninych). Z tej przyczyny w bilansach analitycznych dokonuje si rozdzielenia tych pozycji. Przedstawione dwa warianty rachunku zysku i strat (tab. 4 i 5) wymagane s ustaw o rachunkowoci z dnia 29 wrzenia 1994 r., obowizuj one dla jednostek gospodarczych innych ni banki i ubezpieczyciele. Trzecim obligatoryjnym sprawozdaniem finansowym jest sprawozdanie z przepyww pieninych. Ksztat tego sprawozdania rwnie reguluje cytowana ustawa o rachunkowoci.
10

L. Bednarski, T. Waniewski: Analiza finansowa w zarzdzaniu przedsibiorstwem. Warszawa: FRRwP 1996, s. 241.

21
Tabela 3. Ukad bilansu przewidzianego ustaw z dnia 29 wrzenia 1994 r. AKTYWA
A. Majtek trway I. Rzeczowy majtek trway 1) Grunty wasne 2) Budynki i budowle 3) Urzdzenia techniczne i maszyny 4) rodki transportu 5) Pozostae rodki trwae 6) Inwestycje rozpoczte 7) Zaliczki na poczet inwestycji II. Wartoci niematerialne i prawne 1) 2) 3) 4) 5) Koszty organizacji poniesione przy zaoeniu lub pniejszym rozszerzeniu spki akcyjnej Koszty prac rozwojowych Warto firmy Inne wartoci niematerialne i prawne Zaliczki na poczet inwestycji A. I. II.

PASYWA
Kapita wasny Kapita podstawowy Nalene lecz nie wniesione wkady na poczet kapitau podstawowego

III. Kapita zapasowy 1) Ze sprzeday akcji powyej ich wartoci nominalnej 2) Tworzony ustawowo 3) Tworzony zgodnie ze statutem lub umow 4) Z dopat wsplnikw 5) Inny IV. Kapita rezerwowy z aktualizacji wyceny V. Pozostae kapitay rezerwowe VI. Nie podzielony wynik finansowy z lat ubiegych 1) Zysk (wielko dodatnia) 2) Strata (wielko ujemna) VII. Wynik finansowy netto roku obrotowego 1) Zysk netto (wielko dodatnia) 2) Strata netto (wielko ujemna) 3) Odpisy z wyniku finansowego biecego roku obrotowego B. Rezerwy 1) Rezerwy na podatek dochodowy od osb prawnych lub osb fizycznych 2) Pozostae rezerwy C. Zobowizania dugoterminowe 1) Dugoterminowe poyczki, obligacje i inne papiery wartociowe 2) Dugoterminowe kredyty bankowe 3) Pozostae zobowizania dugoterminowe D. I. Zobowizania krtkoterminowe i fundusze specjalne Zobowizania krtkoterminowe i fundusze specjalne 1) Poyczki, obligacje i papiery wartociowe 2) Kredyty bankowe 3) Zaliczki otrzymane na poczet dostaw 4) Zobowizania z tytuu dostaw i usug 5) Zobowizania wekslowe 6) Zobowizania z tytuu podatkw, ce, ubezpiecze spoecznych 7) Zobowizania z tytuu wynagrodze 8) Zobowizania wewntrzzakadowe 9) Pozostae zobowizania krtkoterminowe Fundusze specjalne 1) 2) Bierne rozliczenia midzyokresowe kosztw Przychody przyszych okresw

III. Finansowy majtek trway 1) Udziay i akcje 2) Papiery wartociowe 3) Udzielone poyczki dugoterminowe 4) Inne skadniki finansowego majtku trwaego IV. Nalenoci dugoterminowe B. I. Majtek obrotowy Zapasy 1) Materiay 2) Pprodukty i produkty w toku 3) Produkty gotowe 4) Towary 5) Zaliczki na poczet dostaw Nalenoci i roszczenia 1) 2) 3) 4) 5) Nalenoci z tytuu dostaw i usug Nalenoci z tytuu podatkw, dotacji i ubezpiecze spoecznych Nalenoci wewntrzzakadowe Pozostae nalenoci Nalenoci dochodzone na drodze sdowej

II.

III. Papiery wartociowe przeznaczone do obrotu 1) Udziay lub akcje wasne do zbycia 2) Inne papiery wartociowe IV. rodki pienine 1) rodki pienine w kasie 2) rodki pienine w banku 3) Inne rodki pienine (weksle, czeki obce itp.) C. Rozliczenia midzyokresowe 1) 2) Czynne rozliczenia midzyokresowe kosztw Inne rozliczenia midzyokresowe II.

E. Rozliczenia midzyokresowe

22
Tabela 4. Rachunek zyskw i strat wedug ustawy z dnia 29 wrzenia 1994 r. (wariant porwnawczy) Koszty i straty
A. Koszty dziaalnoci operacyjnej I. II. Warto sprzedanych towarw materiaw Zuycie materiaw i energii

Przychody i zyski
A. Przychody ze sprzeday i zrwnane z nimi i I. Przychd ze sprzeday produktw II.

Zmiana stanu produktw (zwikszenie warto dodatnia, zmniejszenie warto ujemna) III. Usugi obce III. Przychd ze sprzeday towarw i materiaw IV. Podatki i opaty IV. Koszt wytworzenia wiadcze na wasne potrzeby jednostki V. Wynagrodzenia B. Strata ze sprzeday VI. wiadczenia na rzecz pracownikw C. Pozostae przychody operacyjne VII. Amortyzacja I. Przychody ze sprzeday skadnikw majtku trwaego VIII. Pozostae II. Dotacje B. Zysk ze sprzeday III. Pozostae przychody operacyjne C. Pozostae koszty operacyjne D. Strata na dziaalnoci operacyjnej I. Warto sprzedanych skadnikw majtku E. Przychody finansowe trwaego II. Pozostae koszty operacyjne I. Dywidendy z tytuu udziaw w tym od jednostek zalenych i stowarzyszonych D. Zysk na dziaalnoci operacyjnej II. Odsetki uzyskane E. Koszty finansowe III. Pozostae I. Odpisy aktualizujce warto finansowego F. Strata brutto na dziaalnoci gospodarczej majtku trwaego oraz krtkoterminowych papierw wartociowych G. Zyski nadzwyczajne II. Odsetki do zapacenia w tym dla H. Strata brutto jednostek zalenych i stowarzyszonych III. Pozostae I. Strata netto F. Zysk brutto na dziaalnoci operacyjnej G. Straty nadzwyczajne H. Zysk brutto I. Obowizkowe obcienia wyniku finansowego I. Podatek dochodowy od osb prawnych lub osb fizycznych II. Pozostae obowizkowe obcienia J. Zysk netto

23
Tabela 5. Rachunek zyskw i strat wedug ustawy z dnia 29 wrzenia 1994 r. (wariant kalkulacyjny) Koszty i straty
A. Koszty sprzedanych towarw i produktw

Przychody i zyski

A. Przychody ze sprzeday i zrwnane z nimi I. Warto sprzedanych towarw i materiaw I. Przychody ze sprzeday produktw II. Koszt wytworzenia sprzedanych produktw II. Przychody ze sprzeday towarw i materiaw III. Koszty sprzeday B. Strata ze sprzeday IV. Koszty oglnego zarzdu C. Pozostae przychody operacyjne B. Zysk ze sprzeday I. Przychody ze sprzeday skadnikw majtku trwaego C. Pozostae koszty operacyjne II. Dotacje I. Warto sprzedanych skadnikw majtku III. Pozostae przychody operacyjne trwaego II. Pozostae koszty operacyjne D. Strata na dziaalnoci operacyjnej D. Zysk na dziaalnoci operacyjnej E. Przychody finansowe E. Koszty finansowe I. Dywidendy z tytuu udziaw w tym od jednostek zalenych i stowarzyszonych I. Odpisy aktualizujce warto finansowego II. Odsetki uzyskane majtku trwaego oraz krtkoterminowych papierw wartociowych II. Odsetki do zapacenia w tym dla jednostek III. Pozostae zalenych i stowarzyszonych III. Pozostae F. Strata brutto na dziaalnoci gospodarczej F. Zysk brutto na dziaalnoci operacyjnej G. Zyski nadzwyczajne G. Straty nadzwyczajne H. Zysk brutto H. Strata brutto I. Strata netto I. Obowizkowe obcienia wyniku finansowego I. Podatek dochodowy od osb prawnych lub osb fizycznych II. Pozostae obowizkowe obcienia J. Zysk netto

24
Tabela 6. Sprawozdanie z przepywu rodkw pieninych wedug ustawy z dnia 29 wrzenia 1994 r.
A. I. II. Przepywy rodkw pieninych z dziaalnoci operacyjnej Wynik finansowy netto (zysk/strata) Korekta o pozycje: 1. Amortyzacja 2. Zyski i straty z tytuu rnic kursowych 3. Odsetki i dywidendy otrzymane i zapacone 4. Rezerwy na nalenoci 5. Inne rezerwy 6. Podatek dochodowy od zysku brutto 7. Podatek dochodowy zapacony 8. Wynik ze sprzeday i likwidacji skadnikw dziaalnoci inwestycyjnej 9. Zmiana stanu zapasw 10. Zmiana stanu nalenoci i roszcze 11. Zmiana stanu zobowiza krtkoterminowych (z wyjtkiem poyczek i kredytw) oraz funduszy specjalnych 12. Zmiana stanu rozlicze midzyokresowych 13. Zmiana stanu przychodw przyszych okresw 14. Pozostae pozycje rodki pienine netto z dziaalnoci operacyjnej (I+/-II) Przepywy rodkw pieninych z dziaalnoci inwestycyjnej Nabycie / sprzeda wartoci niematerialnych i prawnych Nabycie / sprzeda skadnikw rzeczowego majtku trwaego Nabycie / sprzeda akcji i udziaw w jednostkach zalenych Nabycie / sprzeda akcji i udziaw w jednostkach stowarzyszonych Nabycie / sprzeda innych akcji, udziaw i papierw wartociowych (w tym przeznaczonych do obrotu) Udzielone / zwrcone poyczki Otrzymane / zwrcone dywidendy Otrzymane / zwrcone odsetki Pozostae pozycje rodki pienine netto z dziaalnoci inwestycyjnej (IIIIIIIVVVIVIIVIIIIX) Przepywy rodkw z dziaalnoci finansowej Zacignicie / spata dugoterminowych kredytw bankowych Zacignicie / spata dugoterminowych poyczek, emisja / wykup obligacji lub innych papierw wartociowych Zacignicie / spata krtkoterminowych kredytw bankowych Zacignicie / spata krtkoterminowych poyczek, emisja / wykup obligacji lub innych papierw wartociowych Patnoci dywidend i innych wypat na rzecz wacicieli Patnoci zobowiza z tytuu umw leasingu finansowego Wpywy z emisji akcji i udziaw wasnych oraz dopat do kapitau Zapacone / zwrcone odsetki Inne pozycje rodki pienine netto z dziaalnoci finansowej (IIIIIIIVVVIVIIVIIIIX) Zmiana stanu rodkw pieninych netto (ABC) rodki pienine na pocztku roku obrotowego rodki pienine na koniec roku obrotowego (D+E)

III. B. I. II. III. IV. V. VI. VII. VIII. IX. X. C. I. II. III. IV. V. VI. VII. VIII. IX. X. D. E. F.

25 Omawiajc rachunek zyskw i strat oraz sprawozdanie z przepyww pieninych w kontekcie ich jakoci informacyjnej, naley zwrci uwag na wystpujc niespjno w zakresie definiowania podstawowych obszarw dziaalnoci przedsibiorstwa. W rachunku zyskw i strat obszar operacyjny koczcy si zyskiem na dziaalnoci operacyjnej nie obejmuje adnych przychodw z tytuu inwestycji poczynionych w aktywa finansowe. Natomiast w sprawozdaniu z przepyww pieninych w dziaalnoci operacyjnej takie wpywy uwzgldniono. W rachunku zyskw i strat rnice kursowe znajduj si w dziaalnoci finansowej, natomiast w sprawozdaniu z przepyww w dziaalnoci operacyjnej. Naley take zwrci uwag na rnic w definiowaniu dziaalnoci midzy rachunkiem zyskw i strat dla przedsibiorstw innych ni banki i ubezpieczyciele a tym samym rachunkiem dla bankw. Przychody z tytuu udzielonych poyczek dla bankw s przychodami operacyjnymi, natomiast dla innych przedsibiorstw ju nie. Wic jeeli przedsibiorstwo prowadzi dziaalno o podobnym charakterze jak bank (np. udzielajc nalenoci dugoterminowych), to przychody z tego tytuu bd kwalifikowane inaczej ni w banku. Na potrzeby analizy finansowej wystpuje konieczno pomiaru efektw uzyskiwanych w rnych obszarach dziaalnoci przedsibiorstwa. Jeeli bdziemy bazowa na rachunku zyskw i strat, pomiar ten bez wniknicia w dane rdowe bdzie bardzo nieprecyzyjny lub wrcz bdny. Na przykad potrzeba okrelenia zysku z dziaalnoci operacyjnej (w sensie ekonomicznym) wymaga okrelenia, ktre skadniki przychodw ujte w sprawozdaniu jako przychody finansowe maj z ekonomicznego punktu widzenia charakter operacyjny. Take pomiar kosztw zwizanych z pozyskiwaniem kapitaw obcych nastrcza kopotw, gdy w pozycji koszty finansowe umieszczone s ujemne odchylenia rnic kursowych w przepywach traktowane jako efekt dziaalnoci operacyjnej. Te niecisoci informacyjne wynikajce z aktualnego ksztatu rachunku zyskw i strat utrudniaj obliczanie tak podstawowych kategorii ekonomicznych wykorzystywanych w zarzdzaniu finansowym, jak zysk operacyjny i zysk ekonomiczny (zysk przedsibiorstwa przed i po opodatkowaniu bez uwzgldniania kosztw pozyskania kapitau obcego). Take precyzyjne badanie dwigni finansowej z powyszych powodw wymaga sigania do danych rdowych. Mimo niedoskonaoci informacyjnej sprawozda finansowych, naley podkreli, e niejednokrotnie s one jedynym rdem informacji o przedsibiorstwie. W zwizku z tym, oceniajc przedsibiorstwo na ich podstawie, naley zdawa sobie spraw z bdw, jakie mog zosta poczynione.

26 Rozdzia 2

WSTPNA OCENA SPRAWOZDA FINANSOWYCH

2.1. Metody analizy finansowej
Kady proces analityczny skada si z dwch zasadniczych czci: wstpnego pomiaru i oceny badanego zjawiska, bada przyczynowo-skutkowych. W kadej z tych czci stosujemy waciwe jej metody. W czci pierwszej, czyli przy wstpnym pomiarze i ocenie badanego zjawiska, znajduje zastosowanie intuicyjna metoda porwna. Jak sama nazwa wskazuje, istota jej polega na porwnywaniu. Jednak kluczowym czynnikiem w tej metodzie jest zestawianie do porwna takich wielkoci, ktre posiadaj tzw. walor porwnywalnoci. Oznacza to, e w wyniku tych porwna mona wycign wnioski istotne z punktu widzenia oceny badanego zjawiska. Jeeli wemiemy na przykad jeden z najwaniejszych parametrw przedsibiorstwa, jakim jest jego zysk, to moliwoci jego porwna kocz si na tym przedsibiorstwie. A wic mona go porwnywa z zyskiem planowanym lub z zyskiem innego okresu. Natomiast cakiem bezcelowe jest porwnywanie zysku jednego przedsibiorstwa z zyskiem innego. Dzieje si tak dlatego, e praktycznie nie istniej dwa identyczne przedsibiorstwa, o takim samym profilu produkcyjnym czy te zaangaowanych rodkach, wielkoci zatrudnienia itd. W zwizku z tym warto poznawcza takiego porwnania bdzie mao przydatna w analizie. Z tych wanie wzgldw decydujcym czynnikiem wpywajcym na jako tej metody jest umiejtny dobr parametrw pod wzgldem posiadania wsplnej paszczyzny porwna. Jednym z najczstszych sposobw nadawania waloru porwnywalnoci zestawianym parametrom jest przedstawianie ich w postaci dynamiki (tempa wzrostu) oraz struktury, czyli ich udziau w okrelonej caoci. Jeeli chodzi natomiast o zakres porwnywania tak przedstawionych parametrw, to wystpuj trzy podstawowe obszary tych porwna: 1) porwnanie w czasie (dane z jednego okresu do danych z innego okresu), 2) porwnanie w przestrzeni (czyli np. z innymi przedsibiorstwami lub wynikami rednimi w brany), 3) porwnanie z wartociami postulowanymi (czyli z planem).

27 Omawiana metoda porwna jest najczciej wykorzystywana przy wstpnej ocenie przedsibiorstwa na podstawie jego sprawozda finansowych. W drugiej czci bada analitycznych wykorzystuje si nastpujce metody deterministyczne: 1) metoda kolejnych podstawie, 2) metoda rnic czstkowych, 3) metoda funkcyjna, 4) metoda logarytmiczna, 5) metoda Beckera, 6) metoda Killara. Metody te, nazywane take metodami eliminacji, polegaj najoglniej rzecz biorc na eliminacji wpywu jednych czynnikw i badaniu wpywu pozostaych.

2.2. Ocena przedsibiorstwa na podstawie sprawozda finansowych 2.2.1. Zasada obliczania struktury i dynamiki
Przystpujc do oceny przedsibiorstwa na podstawie jego bilansu, w pierwszej kolejnoci zgodnie z zasadami metody porwna musimy obliczy dynamik poszczeglnych pozycji bilansu oraz jego struktur. Dynamik obliczamy w ten sposb, e okrelon pozycj z okresu nastpnego dzielimy przez pozycj z okresu poprzedniego. Dynamik mona wyraa w uamku (np.1,1) lub procentowo (np. 110%). Dynamik z wikszej liczby okresw jak dwa mona oblicza na dwa sposoby: wszystkie okresy w stosunku do jednego bazowego, lub acuchowo kady nastpny do poprzedniego. Drugi sposb pozwala atwiej uchwyci tendencje zmian danej pozycji na przeomie poszczeglnych lat i z tego wzgldu jest zalecany przez autora. Struktur bilansu obliczamy w ten sposb, e sum bilansow traktujemy jako 100% i obliczamy udzia kadej z pozycji w tej sumie. W zwizku z tym, e aktywa rwnaj si pasywom, taki sam udzia danego skadnika w strukturze aktyww i pasyww oznacza, e skadniki te s sobie rwne. Przykad bilansu z obliczon jego dynamik i struktur przedstawia tab. 7. Obliczajc dynamik rachunku zysku i strat, kierujemy si t sam zasad jak w przypadku bilansu. Natomiast przy obliczaniu struktury autor preferuje zasad, wedug ktrej za 100% przyjmujemy sum wszystkich

28 przychodw przedsibiorstwa (operacyjnych, pozostaych operacyjnych, finansowych), a nastpnie obliczamy udzia kadej pozycji rachunku w sumie przychodw (tab. 8).

2.2.2. Ocena bilansu

Majc obliczon struktur i dynamik bilansu, przystpujemy do jego oceny. Jako oceny w duej mierze zaley od posiadanej przez analityka szerokiej wiedzy ekonomicznej i umiejtnoci jej wykorzystania. Podstawowa zasada, jaka powinna towarzyszy tej ocenie, to denie do wyapania jak najwikszej liczby zwizkw i zalenoci midzy zmianami w poszczeglnych pozycjach sprawozda oraz ich interpretacja na tle aktualnej sytuacji zarwno brany, jak i caej gospodarki. Analizujc poszczeglne pozycje, powinnimy zwraca uwag zarwno na udzia poszczeglnych pozycji w strukturze sumy bilansowej, jak rwnie na ich dynamik. Majtek trway decyduje o zdolnoci produkcyjnej przedsibiorstwa w szerokim znaczeniu tego sowa. Jego udzia w strukturze uzaleniony bdzie w duym stopniu od specyfiki brany. I tak na przykad w dziaalnoci handlowej stanowi on zazwyczaj kilkanacie procent caoci aktyww, natomiast w dziaalnoci produkcyjnej jego udzia moe dochodzi nawet do 90%. Jest on uwaany za majtek obarczony wysokim ryzykiem ze wzgldu na jego ma pynno (to znaczy zdolno zamiany na rodki pienine). W zwizku z tym jego duy udzia w strukturze zwiksza ryzyko wasne przedsibiorstwa. Jednak z drugiej strony dla kontrahentw przedsibiorstwa jest on niejednokrotnie wyznacznikiem wiarygodnoci. W majtek trway, szczeglnie rzeczowy, skonne s inwestowa przedsibiorstwa, dobrze postrzegajce przyszo brany, w ktrej dziaaj. Przedsibiorstwa le oceniajce swoj przyszo skonne s raczej inwestowa w finansowy majtek trway, a czsto, co jest oczywicie zjawiskiem niekorzystnym, utrzymuj nadmierny stan rodkw pieninych. Oceniajc przedsibiorstwo BUDIMEX SA, widzimy, e majtek trway stanowi kolejno w 1992 r. 29,8%, w 1993 34,2%, w 1994 37,4% (tab.7), a wic wystpuje wyrana tendencja jego rosncego udziau w strukturze aktyww. Jeeli jednak przyjrzymy si dynamice tego majtku, to zauwaymy, e w latach 19921993 wystpi jego nominalny spadek o okoo 20%. Jeeli jeszcze uwzgldnimy inflacj istniejc w tym roku, to realny spadek bdzie duo wikszy. Na przestrzeni lat 19931994 wystpi ju nominalny wzrost tego majtku o 6% (dynamika 1,06), jednak jeeli wemie si pod uwag inflacj, nadal wystpuje jego realny spadek.

29

Tabela 7. Struktura i dynamika bilansu analitycznego przedsibiorstwa BUDIMEX SA za lata 19921994

AKTYWA A. Majtek trway I. II. III. IV. I. II. III. Wartoci niematerialne i prawne Rzeczowy majtek trway Finansowy majtek trway Nalenoci dugoterminowe Zapasy Nalenoci i roszczenia 1992 54 958,60 8,10 8 635,00 3304,30 43011,20 129 263,60 987,90 101 256,00 5 590,80 21 428,90 184 222,20 Struktura Dynamika 1992 1993/1992 29,8% 0,0% 4,7% 1,8% 23,3% 70,2% 0,5% 55,0% 3,0% 11,6% 0,0% 100,0% 0,82 1,99 0,98 1,28 0,75 0,67 1,95 0,55 2,21 0,78 0,71 1993 44 903,50 16,10 8 487,20 4 227,00 32 173,20 86 338,70 1 931,30 55 427,80 12 342,80 16 636,80 131 242,20 Struktura Dynamika 1993 1994/1993 34,2% 0,0% 6,5% 3,2% 24,5% 65,8% 1,5% 42,2% 9,4% 12,7% 0,0% 100,0% 1,06 1,07 1,11 3,17 0,77 0,92 1,11 1,02 0,04 1,19 0,97 1994 47 591,80 17,30 9 437,80 13 380,50 24 756,20 79 011,00 2 139,70 56 520,30 489,00 19 862,00 627,60 127 230,40 Struktura 1994 37,4% 0,0% 7,4% 10,5% 19,5% 62,1% 1,7% 44,4% 0,4% 15,6% 0,5% 100,0%

B. Majtek obrotowy

Papiery wartociowe przeznaczone do obrotu IV. rodki pienine C. Rozliczenia midzyokresowe SUMA AKTYWW

30

cd. tab. 7
PASYWA 1992 27 459,20 15 000,00 824,10 11 635,10 11 635,10 8 735,70 99 537,40 99 537,40 48 489,90 184 222,20 Struktura Dynamika 1992 1993/1992 14,9% 8,1% 0,0% 0,4% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 6,3% 6,3% 0,0% 4,7% 54,0% 0,0% 54,0% 26,3% 100,0% 1,25 1,00 4,86 1,08 1,08 0,72 0,73 0,73 0,37 0,71 1993 34 221,80 15 000,00 4 004,90 142,60 2 451,20 2 451,20 12 623,10 12 623,10 6 327,40 72 633,50 32,50 72 601,00 18 059,50 131 242,20 Struktura Dynamika 1993 1994/1993 26,1% 11,4% 0,0% 3,1% 0,1% 0,0% 1,9% 1,9% 0,0% 9,6% 9,6% 0,0% 4,8% 55,3% 0,0% 55,3% 13,8% 100,0% 1,44 1,67 3,54 7,05 0,73 0,73 1,00 0,76 310,14 0,62 0,92 0,97 1994 49 399,40 25 000,00 14 160,90 1 005,00 9 233,50 9 233,50 6 327,40 54 914,80 10 079,70 44 835,10 16 588,80 127 230,40 Struktura 1994 38,8% 19,6% 0,0% 11,1% 0,8% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 7,3% 7,3% 0,0% 5,0% 43,2% 7,9% 35,2% 13,0% 100,0%

A. Kapita (fundusz) wasny I. II. III. Kapita (fundusz) podstawowy Nalene, lecz nie wniesione wkady na poczet kapitau podstawowego. Kapita (fundusz) zapasowy

IV. Kapita (fundusz) rezerwowy z aktualizacji wyceny V. Pozostae kapitay (fundusze) rezerwowe VI. Nie podzielony wynik finansowy z lat ubiegych (+,-) VII. Zysk (wielko dodatnia) VIII. Strata (wielko ujemna) IX. Wynik finansowy netto roku obrotowego X. Zysk netto (wielko dodatnia) XI. Strata netto (wielko ujemna) B. Rezerwy D. Zobowizania I. II. Zobowizania dugoterminowe Zobowizania krtkoterminowe i fundusze specjalne

E. Rozliczenia midzyokresowe i przychody przyszych okresw SUMA PASYWW

rdo: opracowanie wasne na podstawie prospektu emisyjnego BUDIMEX SA.

Tabela 8 Struktura i dynamika rachunku zyskw i strat przedsibiorstwa BUDIMEX za lata 1992 - 1994
RACHUNEK WYNIKW
I. Przychody netto ze sprzeday towarw i produktw 1. Przychody netto ze sprzeday towarw i materiaw 2. Przychody netto ze sprzeday towarw i materiaw Koszty sprzedanych towarw i produktw 1. Warto sprzedanych towarw i materiaw 2. Koszt wytworzenia sprzedanych produktw Zysk (strata) brutto ze sprzeday Koszty sprzeday Koszty oglnego zarzdu Zysk (strata) netto ze sprzeday Pozostae przychody operacyjne Pozostae koszty operacyjne Zysk (strata) na dziaalnoci operacyjnej Przychody z udziaw w innych podmiotach, w tym: 1. Od podmiotw zalenych 2. Od podmiotw stowarzyszonych Pozostae przychody finansowe Koszty finansowe Zysk (strata) na dziaalnoci gospodarczej Wynik zdarze nadzwyczajnych 1. Zyski nadzwyczajne 2. Straty nadzwyczajne Zysk (starta) brutto Podatek dochodowy Pozostae obowizkowe zmniejszenia zysku (zwikszenia straty) Zysk (strata) netto

31
1994 Struktura 1994
82,7% 0,4% 82,2% 79,4% 0,2% 79,2% 3,2% 0,0% 4,9% -1,7% 0,7% 3,7% -4,7% 0,0% 0,0% 0,0% 16,6% 7,6% 4,2% 0,1% 0,1% 0,0% 4,3% 0,4% 0,0% 3,9%

1992
237 604,00 4 664,80 232 939,20 293 916,20 5 520,90 288 395,30 -56 312,20 11 746,10 -68 058,30 16 891,00 15 931,10 -67 098,40 93,90 93,90 105 580,60 22 708,10 15 868,00 15 868,00 2 766,20 1 466,70 11 635,10

Struktura Dynamika 1992 1993/1992

66,0% 1,3% 64,7% 81,6% 1,5% 80,1% -15,6% 0,0% 3,3% -18,9% 4,7% 4,4% -18,6% 0,0% 0,0% 0,0% 29,3% 6,3% 4,4% 0,0% 0,0% 0,0% 4,4% 0,8% 0,4% 3,2% 0,69 0,26 0,70 0,56 0,15 0,57 1,14 1,24 0,26 6,10 6,10 0,46 1,44 1,24 1,24 2,57 1,08

1993
165 012,20 1 214,70 163 797,50 165 340,40 839,80 164 500,60 -328,20 13 333,60 -13 661,80 20 964,50 4 083,00 3 219,70 572,50 572,50 48 519,50 32 586,50 19 725,20 19 725,20 7 102,10 12 623,10

Struktura Dynamika 1993 1994/1993

70,2% 0,5% 69,7% 70,3% 0,4% 70,0% -0,1% 0,0% 5,7% -5,8% 8,9% 1,7% 1,4% 0,2% 0,0% 0,2% 20,6% 13,9% 8,4% 0,0% 0,0% 0,0% 8,4% 3,0% 0,0% 5,4% 1,17 0,84 1,18 1,13 0,67 1,13 0,86 0,08 2,14 -3,41 0,05 0,01 0,80 0,55 0,50 0,51 0,12 0,73

II.

III. IV. V. VI. VII. VIII. IX. X.

XI. XII. XIII. XIV.

XV. XVI. XVII. XVIII.

193 799,40 1 025,90 192 773,50 186 195,20 563,40 185 631,80 7 604,20 11 506,10 -3 901,90 1 660,60 8 731,70 -10 973,00 26,40 18,10 8,30 38 802,30 17 905,80 9 949,90 118,90 118,90 10 068,80 835,30 9 233,50

rdo: opracowanie wasne na podstawie prospektu emisyjnego BUDIMEX SA.

32 Tak niska dynamika wiadczy o maych skonnociach inwestycyjnych panujcych w przedsibiorstwie, szczeglnie w 1993 r. W 1994 r. sytuacja troch si poprawia, moemy jednak mwi raczej o deniu do reprodukcji prostej, nie za o skonnoci do rozwoju. Przygldajc si strukturze tego majtku widzimy, e dominujca pozycj stanowi w nim nalenoci dugoterminowe liczce w 1992 r. 23,2% ogu aktyww, co oznacza okoo 78% majtku trwaego (23,3% z 29,8%). W nastpnych latach udzia tych nalenoci w majtku trwaym systematycznie spada (w 1993 r. - ~72%, 1994r. ~52%). Dynamika ich jest nisza od dynamiki caego majtku trwaego. Tak duy udzia nalenoci w strukturze majtku trwaego wynika ze specyfiki przedsibiorstwa, ktre dziaa na rynku dbr inwestycyjnych, gdzie finansowanie wasnej sprzeday jest czsto praktykowane. Nalenoci te s rdem przychodw finansowych. Rzeczowy majtek trway stanowi niewielk cz caego majtku trwaego, jednak jego dynamika jest wysza od niego, co powoduje jego wzrost w strukturze. Najwysz dynamik wykazuje finansowy majtek trway (1,28% na przestrzeni lat 1992 1993 i 3,17 na przestrzeni lat 1993 1994). Podsumowujc, moemy stwierdzi, e przedsibiorstwo nie wykazuje duych skonnoci do zwikszania swoich zdolnoci produkcyjnych. Skonne jest raczej inwestowa w aktywa finansowe co pozwala przypuszcza, e zarzd niezbyt optymistycznie widzi perspektywy brany, w ktrej dziaa przedsibiorstwo. Majtek obrotowy ulega cigym przemianom w procesie produkcyjnym. Jego ilo zaley, generalnie rzecz biorc, od dwch czynnikw: sprawnoci zarzdzania tym majtkiem, skali produkcji. Skada si on z zapasw, nalenoci oraz rodkw pieninych. Optymalna wielko majtku obrotowego jest kompromisem midzy kosztami utrzymania tego majtku, wynikajcymi przede wszystkim z zamroonych w nim kapitaw, a funkcjami, ktre poszczeglne jego rodzaje speniaj w przedsibiorstwie. I tak: utrzymywanie zapasw wynika z koniecznoci utrzymania rytmicznoci produkcji, nalenoci s rodzajem zachty finansowej dla odbiorcw, a wic powinny przyczynia si do wzrostu sprzeday, rodki pienine s utrzymywane w przedsibiorstwie ze wzgldu na konieczno biecego regulowania zobowiza. Im sprawniejsze bdzie zarzdzanie tym majtkiem, tym wiksze tendencje spadkowe bdzie wykazywaa jego wielko. Z drugiej strony wzrost produkcji powoduje wzrost zapasw. Wiksza sprzeda rodzi wicej

33 nalenoci, wiksze zakupy za wicej zobowiza i w zwizku z tym wiksz ilo rodkw pieninych niezbdnych do biecego ich regulowania. Wzrost majtku obrotowego wynikajcy ze wzrostu sprzeday uwaany jest za uzasadniony, natomiast nie uzasadniony wzrostem sprzeday jest symptomem pogarszajcego si zarzdzania nim. Jeeli: S>MO, to sytuacja dla przedsibiorstwa jest korzystna, gdy przyrost sprzeday (S) jest realizowany przy niszym zaangaowaniu majtku obrotowego (MO), a wic i kosztach zwizanych z jego utrzymaniem. S=MO, oznacza to, e przyrost majtku obrotowego wynika z przyrostu produkcji. Zarzdzanie nim nie ulego zmianie. S<MO, to taka sytuacja jest dla przedsibiorstwa najmniej korzystna, gdy oznacza, e przyrost sprzeday rodzi ponadproporcjonalne zapotrzebowanie na majtek obrotowy, a w konsekwencji rwnie na zamroone w nim kapitay. W analizowanym przedsibiorstwie udzia majtku obrotowego w aktywach cznie maleje z roku na rok. Wynika to z jego niskiej dynamiki, ktra na przestrzeni lat 19921993 wynosia 0,67, a w latach 19931994 0,92. Dominujca pozycj w majtku obrotowym stanowi nalenoci krtkoterminowe, ktre w 1992 r. stanowiy okoo 78% (55% w 70,2%), w 1993 r. 64%, w 1994 r. 71%. Poziom nalenoci zaley, generalnie rzecz biorc, od dugoci kredytu kupieckiego udzielanego odbiorcom (take od niepacenia w terminie) oraz od wielkoci sprzeday. eby oceni przyczyny zmian stanu nalenoci, naley porwna ich dynamik z dynamik sprzeday (zob. rachunek zyskw i strat tab.8.). Na przestrzeni lat 19921993 dynamika sprzeday wynosia 0,69, natomiast dynamika nalenoci 0,55. Oznacza to, e nalenoci spady w wikszym stopniu ni sprzeda, wic okres kredytowania odbiorcw uleg skrceniu. Mogo to by wynikiem lepszego (skuteczniejszego) ich cigania bd te udzielania krtszych kredytw kupieckich. Jeeli skrcenie okresu kredytowania nie przyczynio si do spadku sprzeday, to tendencj tak moemy uzna za korzystn. Na przestrzeni nastpnych lat (19931994) dynamika sprzeday wyniosa 1,17, natomiast dynamika nalenoci 1,02. A wic nadal dynamika nalenoci jest nisza od dynamiki sprzeday, co oznacza dalsze skrcenie okresu kredytowania odbiorcw. Zapasy nie stanowi znacznej czci majtku obrotowego. Jest to w duej mierze wynikiem specyfiki dziaalnoci przedsibiorstwa i realizowania najczciej dostaw materiaw bezporednio na budow (przedsibiorstwo BUDIMEX SA zajmuje si przede wszystkim produkcj budowlan). Jednak ich udzia w strukturze majtku systematycznie ronie od 0,5% w 1992 r. do 1,7% w 1994 r., wykazuj one take du dynamik. W roku 1993 wynosia ona 1,95 i bya wysza od dynamiki sprzeday.

34 Oznacza to pogarszanie si zarzdzania nimi, a w konsekwencji duszy okres ich przebywania w magazynie. Jednak ju w roku 1994 ta niekorzystna tendencja ulega odwrceniu i dynamika zapasw spada poniej dynamiki sprzeday. rodki pienine utrzymywane w kasie przedsibiorstwa oraz na rachunkach biecych powinny by na poziomie, ktry wynika z koniecznoci utrzymania pynnoci (zdolnoci do biecego regulowania zobowiza). W literaturze przedmiotu podaje si 20% zobowiza krtkoterminowych jako maksymaln wielko rodkw pieninych niezbdnych do utrzymania pynnoci. W przedsibiorstwie BUDIMEX SA w 1992 r. rodki pienine stanowiy 11,6% ogu majtku i systematycznie rosy, tak e w 1994 r. stanowiy ju 15,6%. W 1992 r. zobowizania krtkoterminowe stanowiy 54% sumy bilansowej, co oznacza, e rodki pienine odpowiaday 21% tej wielkoci. Byy wic na maksymalnym poziomie niezbdnym dla utrzymania pynnoci. W nastpnych latach rodki pienine odpowiaday 23% i 44% zobowiza krtkoterminowych. Oznacza to nieefektywne utrzymywanie nadmiaru rodkw pieninych. W poczeniu z nisk skonnoci do inwestowania, ktr wywnioskowalimy przy ocenie majtku trwaego, potwierdza to postawion wczeniej tez, e zarzd le ocenia przyszo brany, w ktrej dziaa, i nie jest skonny dalej lokowa w niej nadmiaru rodkw pieninych. Pasywa czyli rda finansowania przedsibiorstwa. Oceniajc pasywa (kapitay) przedsibiorstwa, zwraca si szczegln uwag na proporcj w finansowaniu pomidzy kapitaami wasnymi oraz obcymi. Rodzaj kapitaw wasnych zaley od formy organizacyjno prawnej przedsibiorstwa. Inne kapitay bd wystpoway w przedsibiorstwie pastwowym (kapita zaoycielski, kapita przedsibiorstwa), a inne za np. w spce akcyjnej (kapita akcyjny kapita zapasowy). Maj one dla przedsibiorstwa podstawowe znaczenie11, gdy w praktyce trudno bez nich ubiega si o pozyskanie kapitau obcego. Oprcz funkcji finansowania speniaj one take nastpujce funkcje: funkcj gwarancji dla wierzycieli, ktra polega na tym, e w przypadku upadoci wszelkie zobowizania bd pokryte z tych kapitaw, funkcj zabezpieczenia dla przedsibiorstwa, tzn. podnosz one i utrzymuj tzw. kredyt zaufania, funkcj inicjatywn dla zarzdu przedsibiorstwa, gdy nie s oboone tak duymi ograniczeniami jak kapitay obce, ktre s udzielane tylko na okrelone cele.
J. Szczepaniak, Ocena przedsibiorstwa na podstawie sprawozda finansowych, d: EKORNO 1992, s.151.
11

35 Duy udzia kapitaw wasnych w finansowaniu przedsibiorstwa podnosi jego wiarygodno kredytow. Jednak nie korzystanie z kapitaw obcych pozbawia przedsibiorstwo korzyci, jakie moe ono mie z tzw. efektu dwigni finansowej. Polega on na przejmowaniu przez wacicieli przedsibiorstwa zysku wypracowanego przez kapitay obce (oczywicie chodzi tu o zysk, ktry zostanie po pokryciu kosztw zwizanych z zaangaowanymi kapitaami obcymi). Kapitay obce s take rdem ryzyka finansowego. Najoglniej rzecz ujmujc, optymalna struktura kapitaw to taka, przy ktrej uzyskuje si maksymalne korzyci z efektu dwigni finansowej przy nieprzekraczalnym poziomie ryzyka. Czyli optymalna struktura kapitaw jest kompromisem midzy korzyciami wynikajcymi z zaangaowania kapitaw obcych a ryzykiem, ktre one wnosz do przedsibiorstwa. Istnieje wiele teorii optymalnej struktury kapitaw; czasami s one wzajemnie sprzeczne. Czsto oparte s na zaoeniach modelowych upraszczajcych rzeczywisto, w zwizku z tym czciej nadaj si do tumaczenia wpywu pewnych czynnikw na optymaln struktur, nie za do jej dokadnego wyznaczania. W praktyce przy ustalaniu optymalnej struktury pomocne s tzw. zote reguy finansowania. Najpopularniejsze z nich to12: zota regua bilansowa, zota regua bankowa. Zota regua bilansowa przyjmuje jako kryterium stopie ryzyka. Wedug tej reguy majtek obarczony wysokim ryzykiem powinien by finansowany kapitaem wasnym. W praktyce oznacza to, e majtek trway (obarczony jest wysokim ryzykiem ze wzgldu na jego ma pynno) powinien by w caoci pokryty kapitaami wasnymi. Zota regua bankowa przyjmuje natomiast jako kryterium z jednej strony stopie zwizania majtku, z drugiej za terminowo kapitau. Wedug tej reguy dugoterminowo zwizany majtek powinien by finansowany z kapitau dugoterminowego. Czyli cay majtek trway oraz dugoterminowe elementy majtku obrotowego (w praktyce jako dugoterminowy majtek obrotowy przyjmuje si sta cz zapasw) powinny by pokryte kapitaami wasnymi oraz dugoterminowymi kapitaami obcymi. Analizujc pasywa przedsibiorstwa, naley zwraca uwag take na struktur kapitau obcego ze wzgldu na jego terminowo oraz koszt. Analizujc rda finansowania przedsibiorstwa BUDIMEX SA, zauwaamy duy wzrost udziau kapitaw wasnych w strukturze pasyww (od 14,9% w 1992 r., 26,1% w 1993 r. do 38,8% w 1994 r.). Jeeli ocenimy udzia kapitaw wasnych w pasywach ze wzgldu na podane wczeniej
12

J. Szczepaniak: op. cit., s.155.

36 reguy finansowania, to widzimy, e w 1992 r. majtek trway stanowi 29,8% sumy bilansowej, natomiast kapitay wasne 14,9%, wic regua bilansowa nie jest speniona. W 1993 r. majtek trway wynosi 34,2%, a kapitay wasne 26,1%, nadal wic regua bilansowa nie jest speniona, jakkolwiek dysproporcja ulega obnieniu. W 1994 r. majtek trway wynosi 38,8%, a kapita wasny 37,4%, zota regua prawie bya speniona. Widzimy wic, e przedsibiorstwo systematycznie dyo do poprawy swojej struktury finansowej ze wzgldu na ryzyko, tak e w 1994 r. osigno prawie jej optymalny poziom. Analizujc natomiast struktur kapitaw obcych, widzimy, e przedsibiorstwo praktycznie nie korzystao z dugoterminowego kapitau obcego (pojawi si on dopiero w 1994 r.), co jest raczej uzasadnione, gdy kapita ten jest drogi, wic wykorzystuje si go najczciej do finansowania inwestycji, a jak ju wczeniej zauwaylimy, przedsibiorstwo ich nie realizuje. Zastanawiajce jest take siganie po kapita dugoterminowy w 1994 r. przy jednoczesnym utrzymywaniu nadmiernej iloci rodkw pieninych. Dominujce w strukturze kapitaw obcych zobowizania krtkoterminowe mog skada si ze zobowiza kupieckich oraz krtkoterminowych kredytw bankowych. Jednak poziom szczegowoci bilansu analitycznego nie pozwala na dokadniejsz ocen tych zobowiza. W praktyce istnieje zasada zarzdzania kapitaem pracujcym, ktra mwi, e nalenoci naley sfinansowa zobowizaniami kupieckimi. Czyli tani kredyt kupiecki, ktrego udzielilimy naszym odbiorcom, najlepiej gdy sfinansujemy tanim kredytem kupieckim, ktry otrzymalimy od naszych dostawcw. W naszym przedsibiorstwie w 1992 r. nalenoci stanowiy 55%, a zobowizania krtkoterminowe 54%. Przy zaoeniu, e skadaj si one gwnie ze zobowiza kupieckich, zasada ta jest w tym roku prawie speniona. W roku 1993 nalenoci wynosz 42,2%, a zobowizania 55% czyli zasada jest speniona z nawizk. Natomiast w 1994 r. nalenoci wynosz 44,4%, zobowizania za 35,2% w tym roku sytuacja jest najgorsza.

2.2.3. Ocena rachunku zyskw i strat

Rachunek zyskw i strat jest sprawozdaniem przedstawiajcym dokonania przedsibiorstwa za dany okres. Zestawia przychody i koszty ich osignicia. Oceniajc przedsibiorstwo na podstawie tego sprawozdania, powinnimy si stara okreli, w ktrych obszarach dziaalnoci przedsibiorstwo pracuje najefektywniej, ktre obszary przyczyniaj si do wypracowania zysku, a ktre do poniesienia straty. Musimy porwna

37 dynamik przychodw i kosztw. Oczywicie sytuacja jest dla przedsibiorstwa najlepsza, gdy dynamika przychodw przewysza dynamik kosztw. W przedsibiorstwie BUDIMEX SA w roku 1992 przychody towarw i produktw ze sprzeday stanowiy 66% ogu przychodw przedsibiorstwa (tab. 8). W nastpnych latach udzia tych przychodw systematycznie wzrasta, tak e w 1994 r. stanowi ju 82,7%. Dynamika tych przychodw na przestrzeni lat 19921993 jest bardzo niska i wynosi 0,69. Moemy mwi o drastycznym zaamaniu si sprzeday w tych latach. W latach 19931994 sytuacja wyranie si poprawia, gdy dynamika wzrosa do 1,17. Biorc pod uwag inflacj w tamtych latach nadal moemy mwi o realnym spadku sprzeday. Bardzo niekorzystne zjawisko wystpio w roku 1993, w ktrym koszty sprzedanych towarw i produktw rosy szybciej ni przychody. Jednak ta niekorzystna tendencja odwrcia si w roku 1994. Niekorzystnego obrazu dopenia fakt, e w latach 1992 i 1993 koszty sprzedanych produktw i towarw przewyszay przychody, co spowodowao powstanie straty brutto ze sprzeday w tych latach. Tylko w roku 1994 powsta zysk brutto ze sprzeday. Jednak po uwzgldnieniu kosztw zarzdu i sprzeday take w tym roku wystpia strata netto ze sprzeday. Poniesienie straty w podstawowym obszarze operacyjnym tumaczy po czci brak skonnoci do inwestowania w przedsibiorstwie zaobserwowany na podstawie analizy bilansu. Analizujc dalsz cz rachunku, widzimy, e due dodatnie saldo na podstawowej dziaalnoci operacyjnej w roku 1993 pokryo strat netto na sprzeday i spowodowao powstanie zysku na dziaalnoci operacyjnej. W pozostaych latach wystpuje strata. Pozostae przychody operacyjne maj czsto charakter losowy i nie wiadcz o dobrej efektywnoci przedsibiorstwa. Mog one wynika np. z jednorazowej wyprzeday zbdnego majtku przedsibiorstwa. W dziaalnoci finansowej widzimy du nadwyk pozostaych przychodw finansowych nad kosztami finansowymi. Tak due pozostae przychody finansowe mog wynika z nalenoci dugoterminowych, ktre posiada przedsibiorstwo. Jednak z roku na rok wystpuje tendencja do zmniejszania si przychodw z tego tytuu. W analizowanym okresie powstaa nadwyka na dziaalnoci finansowej pokrya wystpujce straty, tak e we wszystkich latach wystpi zysk na dziaalnoci gospodarczej. Zdarzenia nadzwyczajne nie przyczyniy si do istotnych zmian w zysku brutto, ktry w przyblieniu pokrywa si we wszystkich latach z zyskiem na dziaalnoci gospodarczej. W roku 1993 wystpiy najwiksze obcienia w podatku dochodowym (okoo 36% przy 18% w 1993 r. i 9% w 1994 r.) Podsumowujc, moemy stwierdzi, e w podstawowym obszarze przedsibiorstwo generuje strat. T niekorzystn sytuacj poprawia dobr

38 dziaalnoci finansow, ktra umoliwia pokrycie straty na dziaalnoci operacyjnej we wszystkich analizowanych okresach i przyczynia si do wypracowania zysku na dziaalnoci gospodarczej. Jednak zauwaalna jest tendencja do poprawiania si sytuacji w obszarze operacyjnym, przy jednoczesnym zmniejszaniu si przychodw finansowych. Dynamika zysku netto wiksza od dynamiki sprzeday w roku 1993 wynika gwnie z wystpujcych w tym roku stosunkowo duych pozostaych przychodw operacyjnych.

39

Rozdzia 3

ANALIZA PYNNOCI
3.1. Istota pynnoci
Termin "pynno" wystpuje w wielu znaczeniach. Mniej lub bardziej pynne s skadniki majtkowe, co oznacza, e atwiej lub trudniej zamieni je na rodki pienine. Niekiedy okrela si pynno jako pozytywny stan rodkw pieninych w przedsibiorstwie lub jako stosunek pokrycia zobowiza przedsibiorstwa majtkiem, jednak w coraz powszechniejszym znaczeniu o pynnoci mwimy wwczas, gdy posiadamy zdolno do biecego regulowania swoich zobowiza. O takim znaczeniu sowa "pynno" bdzie traktowa niniejszy rozdzia. Posiadanie zdolnoci wywizywania si ze swoich zobowiza nie oznacza w praktyce utrzymywania takiego stanu rodkw pieninych, ktre rwnowayyby zobowizania. Posiada pynno to znaczy tak sterowa wpywami i wydatkami, aby wpywy byy w stanie rwnoway wydatki, a ewentualne zachwiania rytmicznoci wpyww i wydatkw kompensowa rezerw rodkw pieninych utrzymywanych w tym celu. Ilo rodkw pieninych niezbdnych do utrzymania pynnoci zaley wic od wzajemnego sprzenia wpyww i wydatkw. Im wiksza harmonia, tym mniej rodkw pieninych naley utrzymywa w rezerwie. Pewnym rozwizaniem zastpujcym rezerw rodkw pieninych jest biecy dostp do kredytu krtkoterminowego, za pomoc ktrego mona chwilowo regulowa zobowizania do czasu uzyskania odpowiednich wpyww. Jednak decyzja: czy naley utrzymywa rezerw rodkw pieninych, czy te raczej korzysta z kredytu zaley od rachunku ekonomicznego, ktry polega na rozwaeniu, czy koszt kredytu bdzie niszy od efektw zaangaowania tych pienidzy, czyli czy koszt utraconych korzyci z tytuu przetrzymywania niezaangaowanych rodkw pieninych bdzie wikszy od kosztu kredytu. Zarzdzanie pynnoci oznacza takie sterowanie wpywami i wydatkami, aby te pierwsze byy w stanie pokry te drugie, a ewentualne kopoty w pokryciu zrwnoway wczeniej zacignitymi na ten cel kredytami. Natomiast analiza pynnoci ma za zadanie dostarcza informacji, ktre umoliwi efektywne zarzdzanie pynnoci.

40

3.2. Metody analizy pynnoci

W analizie pynnoci finansowej naley szuka odpowiedzi na pytanie: czy przedsibiorstwo bdzie zdolne na bieco regulowa swoje zobowizania i w zwizku z tym nie poniesie zbdnych kosztw karnych odsetek, czy, co gorsze, nie zostanie zagroona jego egzystencja, gdy nie wywizywa si ze swoich zobowiza oznacza naraa si na upado. Ze wzgldu na horyzont czasowy analiz pynnoci moemy podzieli na dugoterminow oraz krtkoterminow i odpowiednio mwimy o pynnoci dugoterminowej oraz krtkoterminowej. Analiza krtkoterminowa skupia si na operacyjnym przewidywaniu wpyww i wydatkw. Przewidywa je mona, opierajc si na specjalnie w tym celu skonstruowanych wskanikach, ktre w sposb statystyczny pozwalaj prognozowa pynno krtkoterminow, lub poprzez sporzdzanie szczegowych preliminarzy wpyww i wydatkw, a nastpnie bilansowanie ich dzie po dniu i w zalenoci od wynikw tego bilansowania szukanie sposobw lokowania krtkoterminowego nadmiaru pienidzy lub szukanie rde zasilenia. W analizie tej stopie szczegowoci musi dotyczy pojedynczych dni. Natomiast analiza dugoterminowa ma za zadanie dostarcza informacje pozwalajce na sporzdzanie bilansu wpyww i wydatkw w duszych horyzontach czasowych. Informacje te mog mie charakter strategiczny, gdy powinny stanowi podstaw wielu decyzji inwestycyjnych czy finansowych. Zadaniem analizy dugoterminowej jest nie tylko bilansowanie wpyww i wydatkw, ale take, a raczej przede wszystkim okrelenie, na co sta bdzie przedsibiorstwo w przyszoci, jakie s moliwoci pozyskania rde finansowania. Podstawow metod analizy dugoterminowej jest planowanie przepyww pieninych. Na potrzeby tego planowania naley wykona szereg innych analiz dotyczcych midzy innymi kosztw kapitau w przyszoci, inflacji czy wreszcie przewidywanej sprzeday. Planowanie dugoterminowe przepyww pieninych jest uwieczeniem wszystkich planw dugoterminowych sporzdzanych w przedsibiorstwie. Posiada pynno dugoterminow to nie znaczy posiada j w kadej chwili, i odwrotnie posiada pynno w danym momencie nie znaczy posiada j zawsze. Przedstawione dwa rodzaje analizy pynnoci nie s wzajemnie konkurencyjne, lecz uzupeniaj si.

41

3.3. Zaoenia konstrukcyjne wskanikw wykorzystywanych w ocenie pynnoci

Najpopularniejsz metod operacyjnego badania pynnoci finansowej jest metoda oparta na trzech wskanikach pynnoci. W literaturze przedmiotu wskaniki te nazywane s odpowiednio: wskanikiem pynnoci natychmiastowej (lub I stopnia), wskanikiem pynnoci szybkiej (II stopnia), wskanikiem pynnoci biecej (III stopnia). Posta wymienionych wskanikw przedstawiana w literaturze jest na og zbiena. Wystpujce rozbienoci dotycz ujmowania we wskanikach rozlicze midzyokresowych lub nie ujmowania ich. Wedug Sierpiskiej i Wdzkiego13 wskaniki te wygldaj nastpujco14: Pynno natychmiastowa (I stopnia)

W I stopnia =

rodki pienine + papiery wartociowe przeznaczone do obrotu pasywa biece

Pynno szybka (II stopnia)

WII stopnia =

aktywa biece - zapasy - rozliczenia midzyokresowe czynne pasywa biece

Pynno bieca (III stopnia)

WIII stopnia =

aktywa biece pasywa biece

M. Sierpiska, D. Wdzki: Zarzdzanie pynnoci finansow. Warszawa: PWN 1997; M. Sierpiska, T. Jachna: Ocena przedsibiorstw wedug standardw wiatowych. Warszawa: PWN 1993. 14 Uyte we wskanikach kategorie: aktywa biece oraz pasywa biece oznaczaj wedug cytowanych autorw kolejno: 1) aktywa biece to: majtek obrotowy + krtkoterminowe rozliczenia midzyokresowe + krtkoterminowe przychody przyszych okresw, 2) pasywa biece to: zobowizania biece + krtkoterminowe rozliczenia midzyokresowe bierne.

13

42 Natomiast wedug innych autorw (Bednarski, Waniewski) wskaniki te wygldaj nastpujco15: Pynno natychmiastowa (I stopnia)

W I stopnia =

rodki pienine zobowizania biece

Pynno szybka (II stopnia)16

WII stopnia = rodki pienine + nalenoci + kpw * zobowizania biece

gdzie: *kpw krtkoterminowe papiery wartociowe. Pynno bieca (III stopnia)

WIII stopnia =

rodki obrotowe ogem . zobowizania biece

Zasadnicza rnica midzy przedstawionymi sposobami obliczania wskanikw pynnoci polega, jak ju wspomniano wczeniej, na ujmowaniu bd nie ujmowaniu rozlicze midzyokresowych oraz rodzaju papierw wartociowych. Pozytywn pynno posiadaj te przedsibiorstwa, dla ktrych wartoci podanych powyej wskanikw mieszcz si w zalecanym przedziale. W literaturze wartoci zalecanych przedziaw wygldaj nastpujco : Wskanik natychmiastowy (I stopnia) w literaturze wystpuje najwiksza rozbieno co do zalecanej wartoci tego wskanika. Szczepaniak17 podaje 20%, Bednarski i in. 10%20%, Sierpiska nie okrela jej w ogle.

L. Bednarski, T. Waniewski: op. cit., s. 342. Wskanik szybki i biecy podobnie zaleca oblicza Dobija w pracy: M. Dobija: Rachunkowo zarzdcza i controlling. Warszawa: PWN 1997, s. 310, oraz Brigham w: E. F. Brigham: Podstawy zarzdzania finansami. Warszawa: PWE 1996, t. 1, s. 68. Rnica polega na ujmowaniu papierw wartociowych pynnych (zbywalnych), a nie tylko krtkoterminowych. 17 J. Szczepaniak: op. cit., s. 157.
16

15

43 Wskanik szybki (II stopnia) w literaturze wystpuje zgodno co do zalecanej wartoci, ktra powinna wynosi 1. Jednak niektrzy autorzy sugeruj, e nie istnieje uniwersalna warto. Wskanik biecy (III stopnia) zalecana warto wynosi od 1,2 do okoo 2. Jakkolwiek czsto podaje si zalecane wielkoci omawianych wskanikw i wystpuj w nich niewielkie rozbienoci, naley jednak nadmieni, e niektrzy autorzy18 przestrzegaj przed arbitralnym ustalaniem normatyww, gdy, jak podaj, kada brana, a nawet kade przedsibiorstwo ma swoj specyfik w zakresie majtku obrotowego. Ustosunkowujc si do funkcjonujcych w praktyce i w literaturze postaci wymienionych wskanikw pynnoci, naley okreli ide konstrukcyjn tych wskanikw oraz rol poszczeglnych pozycji majtku w zapewnieniu pynnoci. Zastanawiajc nad zasadniczym problemem: dlaczego relacja rodkw obrotowych do zobowiza moe by miernikiem pynnoci oraz ktre rodki obrotowe mona wykorzystywa w tych analizach, autor uwaa, e pierwszoplanowym celem tych porwna powinna by prognoza strumieni pienidzy wpywajcych do przedsibiorstwa oraz wypywajcych z niego. Osignicie tego celu implikuje rodzaj rodkw obrotowych, ktre powinny by uwzgldniane w tych analizach. Czyli w liczniku omawianych wskanikw naley uwzgldnia te pozycje majtku przedsibiorstwa, ktre w wyniku normalnych i cigych procesw zamieniaj si na rodki pienine. W praktyce mamy niekiedy do czynienia z sytuacj, kiedy nastpuje sprzeda majtku trwaego, a w zwizku z tym rwnie on zamienia si na rodki pienine. Jest to jednak operacja nieciga, lecz majca charakter wyjtkowy, sporadyczny i w zwizku z tym niejednokrotnie trudna do umiejscowienia w czasie, a zatem nie moe by podstaw sterowania pynnoci krtkoterminow. Zdolno do zamiany na rodki pienine posiadaj: nalenoci cigalne, zapasy pynne, to znaczy wykorzystywane na bieco, papiery wartociowe przeznaczone do obrotu. Nie posiadaj natomiast zdolnoci do zamiany na rodki pienine rozliczenia midzyokresowe czynne, gdy z tytuu ich posiadania nie bdzie w przyszoci wpyww pieninych. Cakiem niecelowe jest ujmowanie w aktywach biecych przychodw przyszych okresw. S one skadnikiem pasyww i na og maj swoje pokrycie w majtku obrotowym. W zwizku z tym sumowanie ich cznie z majtkiem obrotowym jest dublowaniem tych samych wielkoci. W zwizku z
18

D. Davies: Sztuka zarzdzania finansami. Warszawa: PWN 1993, s. 4550.

44 powyszym obie pozycje nie powinny by uwzgldniane przy liczeniu wskanikw pynnoci. Natomiast naley uwzgldnia papiery wartociowe, nie tylko krtkoterminowe, lecz wszystkie przeznaczone do obrotu, ktre s zarazem papierami pynnymi. Uwzgldnianie wyszczeglnionych skadnikw majtkowych daje podstaw prognozowania w niewielkim horyzoncie czasowym przyszych wpyww pieninych. W pasywach biecych powinny by ujmowane zobowizania wymagane w krtkim okresie, czyli 90 dni, co oznacza, e bd to zobowizania krtkoterminowe, oraz zobowizania dugoterminowe, dla ktrych termin spaty upywa w cigu 90 dni od dnia sporzdzenia analizy. Tak rozumiane zobowizania biece daj podstaw prognozowania przyszych wydatkw. Ujmowane w liczniku i mianowniku wielkoci wedug podanej zasady pozwalaj przewidywa, czy wpywy umoliwi pokrycie wydatkw. Natomiast podzia omawianych skadnikw majtkowych wykorzystywanych w analizie pynnoci ze wzgldu na rodzaj wskanika (stopie), do ktrego powinny by uyte, powinien by uzaleniony od czasu i stopnia pewnoci, w jakim dany skadnik majtkowy zamieni si na rodki pienine19. I tak: 1. We wskaniku natychmiastowym (I stopnia) naley uwzgldnia wszystkie te rodki, ktrymi w kadej chwili mona pokrywa zobowizania. 2. We wskaniku szybkim (II stopnia) naley uwzgldnia te skadniki, dla ktrych wystpuje wysoki stopie prawdopodobiestwa, e bd w niewielkim horyzoncie czasowym lub ju s rdem wpyww pieninych. 3. Natomiast we wskaniku biecym naley uwzgldnia wszystkie skadniki majtkowe bdce podstaw prognoz przyszych strumieni pieninych. Przy uwzgldnieniu powyszego podziau wskaniki pynnoci powinny wyglda nastpujco: Wskanik natychmiastowy (I stopnia)

WI stopnia =

rodki pienine zobowizania biece

19

Por. L. Bednarski, T. Waniewski: op. cit., s. 341342.

45

Wskanik szybki (II stopnia)

W II stopnia =

rodki pienine + ppwpdo * + nalenoci cigalne zobowizan ia biece

gdzie: *ppwpdo pynne papiery wartociowe przeznaczone do obrotu. Wskanik biecy (III stopnia)

WIII stopnia =

pynny majtek obrotowy zobowizania biece

Przedstawione formuy wskanikw pynnoci mona obliczy opierajc si tylko na szczegowej ewidencji uwzgldniajcej wymagania informacyjne powyszych wskanikw. Jednak w praktyce niejednokrotnie sporzdzana jest analiza pynnoci przedsibiorstwa oparta na sprawozdaniach finansowych, niekiedy podawanych w formie skrconej. W takim przypadku szereg informacji dotyczcych przede wszystkim stopnia pynnoci skadnikw majtkowych jest niedostpny. Take zobowizania biece ograniczone s do zobowiza krtkoterminowych, natomiast nie ma informacji, ktre zobowizania dugoterminowe s wymagalne w niedalekiej perspektywie. Wskaniki obliczone na podstawie informacji dostpnych w sprawozdaniach finansowych nie obrazuj dokadnie stopnia pynnoci, jednak na potrzeby ledzenia zmian, jak rwnie dokonywania porwna w przestrzeni obliczonych na podstawie takich samych rde informacji (np. do rednich w brany) s wystarczajco dokadne. Jak wspomniano we wczeniejszym punkcie, pynno przedsibiorstwa zaley od wzajemnej synchronizacji wpyww i wydatkw pieninych. Jest ona uzaleniona midzy innymi od rytmicznoci strumieni pieninych wpywajcych i wypywajcych. Strumie wpywajcy jest tym stabilniejszy, im wicej transakcji sprzeday przeprowadza si w przedsibiorstwie oraz im krtszego terminu kredytu kupieckiego si udziela. Na przykad przedsibiorstwo sprzedajce dobra inwestycyjne o wysokiej jednostkowej cenie bdzie zawiera niewielk liczb transakcji o duej wartoci, a w zwizku z tym wpywy bd miay charakter periodyczny i zmienny, a nie cigy. Bd one wysokie co do wartoci, jednak mao przewidywalne. Odmienna sytuacja wystpi w przedsibiorstwie sprzedajcym np. dobra konsumpcyjne. W tym

46 przedsibiorstwie dokonywa si bdzie wielu transakcji sprzeday o stosunkowo niskiej jednostkowej wartoci. Strumie wpywajcy bdzie sum duej iloci jednostkowych wpyww wystpujcych dzie po dniu ze stosunkowo du rytmicznoci i przewidywalnoci. Podobna sytuacja bdzie dotyczya wydatkw. Im rzadziej, a zarazem o wikszej wartoci zakupw dokonuje przedsibiorstwo, tym bardziej nierytmiczny bdzie strumie wypywajcy. W przypadku takiego przedsibiorstwa wystpowa bdzie konieczno wczeniejszego gromadzenia rodkw pieninych na pokrycie okresowych, ale za to duych wydatkw. Natomiast przedsibiorstwo dokonujce czstych i o niskiej wartoci wydatkw bdzie mogo atwiej je pokrywa z biecych wpyww, bez wczeniejszego gromadzenia pienidzy na ten cel.

3.4. Metoda ustalania wartoci wskanikw pynnoci

Jak ju wspomniano wczeniej, przewidywanie pynnoci operacyjnej za pomoc wskanikw polega na przyrwnywaniu ich do normatywnych wielkoci. Odchylenia in minus wartoci wskanikw od normatyww maj wiadczy o wystpujcym zagroeniu pynnoci. Podane wczeniej normatywy tych wskanikw przedstawiane s jako uniwersalne dla wszystkich przedsibiorstw. Jednak aby przekona si do susznoci takiego traktowania tych normatyww, naley powrci do wczeniej rozpocztego wtku dotyczcego idei konstrukcyjnej tych wskanikw oraz swobody i celowoci ich ksztatowania. Podstawowe pytanie, jakie naley postawi, brzmi: czy przedsibiorstwo powinno ksztatowa poziom ujmowanych we wskanikach rodkw obrotowych oraz zobowiza krtkoterminowych tak, aby wartoci tych wskanikw odpowiaday zalecanym uniwersalnym normatywom? Czy moe poziom ich powinien zalee od innych czynnikw, takich jak specyfika brany, specyfika rde zaopatrzenia, stabilno rde zaopatrzenia, pozycja na rynku, atrakcyjno oferowanych towarw itp.? Odpowiedzie naley take na pytanie: jak ustala normatywy dla danego przedsibiorstwa, uwzgldniajc jego specyfik? eby odpowiedzie na te pytania rozwamy trzy rne sytuacje przedstawione w poniszych przykadach (2 4).

47 Przykad 2 W przedsibiorstwie wystpuje nastpujcy poziom poszczeglnych skadnikw: Nalenoci 200 Rotacja nalenoci 14 dni Zobowizania 200 Rotacja zobowiza 14 dni rodki pienine 40

W szybki

40 + 200 = 1,2 200

Warto wskanika sugeruje, e przedsibiorstwo nie powinno mie kopotw z pynnoci. I faktycznie: Zestawiajc przepywy pienine po 14 dniach, otrzymujemy: rodki pienine Wpywy z tytuu posiadanych nalenoci Cao zobowiza bdzie wymagalna, co oznacza wydatki Nadwyka 40 200 200 + 40

Nadwyka wpyww nad wydatkami zapewnia posiadanie pynnoci.

Przykad 3 W przedsibiorstwie wystpuje poziom poszczeglnych skadnikw analogiczny jak w przykadzie 2, rne s natomiast rotacje tych skadnikw: Nalenoci 200 Rotacja nalenoci 14 dni Zobowizania 200 Rotacja zobowiza 7 dni rodki pienine 40

W szybki

40 + 200 = 1,2 200

I tym razem warto wskanika sugeruje, e przedsibiorstwo nie powinno mie kopotw z pynnoci, jednak po przeprowadzeniu analogicznej analizy:

48 Zestawiajc przepywy pienine po 7 dniach, otrzymujemy: rodki pienine Wpywy z tytuu posiadanych nalenoci wynios stanu Cao zobowiza bdzie wymagalna, co oznacza wydatki Co oznacza deficyt wpyww w wysokoci 40 100 200 60

Deficyt wpyww oznacza kopoty z pynnoci, mimo e wskanik szybki utrzymywany by na zalecanym przez literatur poziomie. W tym przypadku dopiero utrzymywanie nalenoci na poziomie 320 zapewnia zrwnowaenie wydatkw wpywami, gdy: Przepywy pienine po 7 dniach wynosz: rodki pienine Wpywy z tytuu posiadanych nalenoci wynios stanu Cao zobowiza bdzie wymagalna, co oznacza wydatki Co oznacza, e wpywy rwnowa wydatki Jednak w takiej sytuacji wskanik szybki osignie warto: 40 160 200 0

Wszybki

40 + 320 = 1,8 200

Czyli przy takim ukadzie rotacji dopiero wskanik szybki nie niszy jak 1,8 zapewnia pozytywn pynno finansow. W praktyce naleaoby utrzymywa go na jeszcze wyszym poziomie, aby zniwelowa ryzyko wystpowania nierytmicznoci wpyww i wydatkw.

Przykad 4 W przedsibiorstwie wystpuje nastpujcy poziom poszczeglnych skadnikw: Nalenoci 200 Rotacja nalenoci 7 dni Zobowizania 200 Rotacja zobowiza 14 dni rodki pienine 40

49

W szybki

40 + 200 = 1,2 200

I tym razem warto wskanika sugeruje, e przedsibiorstwo nie powinno mie kopotw z pynnoci, jednak po przeprowadzeniu analogicznej analizy: Zestawiajc przepywy pienine po 7 dniach, otrzymujemy: rodki pienine Wpywy z tytuu posiadanych nalenoci wynios Wymagalna bdzie stanu zobowiza, co oznacza wydatki Wpywy prawie dwukrotnie przekrocz wydatki 40 200 100 + 140

Mamy teraz do czynienia z nadpynnoci. Wpywy znacznie przekraczaj wydatki, wic istnieje konieczno szukania sposobw lokowania nadmiaru rodkw pieninych. W tym przypadku ju utrzymywanie nalenoci na poziomie 60 zapewnia utrzymanie pynnoci, gdy: Przepywy pienine po 7 dniach wynosz: rodki pienine Wpywy z tytuu posiadanych nalenoci wynios Wymagalna bdzie stanu zobowiza, co oznacza wydatki Wpywy rwnowa wydatki Jednak wskanik szybki osignie warto: 40 60 100 0

W szybki

40 + 60 = 0 ,5 , 200

a wic poniej zalecanego normatywu. Analogicznie jak w poprzednim przykadzie, w praktyce wskanik ten ze wzgldu na wystpowanie nierytmicznoci wpyww i wydatkw powinien by utrzymywany na wyszym poziomie. Jak widzimy po przeanalizowaniu powyszych trzech sytuacji, normatyw nie ma charakteru uniwersalnego. Musi on by ustalany indywidualnie, z uwzgldnieniem rotacji skadnikw branych pod uwag przy liczeniu wskanikw pynnoci. Powysze przykady sugeruj take, e jakkolwiek przedsibiorstwo musi posiada pynno finansow, gdy

50 bez niej nie jest w stanie funkcjonowa w duszym okresie, to jednak utrzymujc majtek obrotowy, musi si kierowa przede wszystkim efektywnoci zaangaowanych w nim kapitaw. Poniej przedstawione s dwa przykady przedsibiorstw: supermarketu i maego przedsibiorstwa produkcyjnego. Pierwszy bdzie utrzymywa niskie wartoci wskanikw pynnoci, natomiast drugi wysokie (wysze od zalecanych normatyww). Przykad 5 Wspomniany ju wczeniej supermarket nie posiada nalenoci, gdy sprzedaje za gotwk, zapasy s przechowywane w nim rednio w magazynie 7 dni, natomiast kupujcy otrzymuje kredyt kupiecki w wysokoci 45 dni. Jeeli supermarket stosuje mar handlow 10% ze sta, to przy dziennej sprzeday 300 000 z redni poziom zapasw wynosi bdzie 1 909 900 z (jest to warto 7-dniowej sprzeday pomniejszonej o mar). Natomiast poziom zobowiza z tytuu zakupionego towaru wynosi bdzie 12 271 500 z. Ze wskanikw pynnoci mona obliczy tylko biecy, gdy supermarket nie posiada nalenoci ani rodkw pieninych:

Wbiecy =

zapasy 1 909 900 = = 0,16 zobowizania 12 271 500

Natomiast utrzymanie wskanika szybkiego na zalecanym poziomie (tj. 1) wymagaoby od supermarketu w praktyce utrzymywania rodkw pieninych w wysokoci odpowiadajcej wartoci zobowiza.

Przykad 6 Drugie przedsibiorstwo to may zakad produkcyjny X sprzedajcy swoje wyroby do supermarketw. Dzienna sprzeda tego zakadu wynosi 10 000 z, jednak zakad zmuszony jest udziela 45-dniowego przeduonego terminu patnoci, wic stan nalenoci wynosi 450 000 z. Przecitne dzienne wydatki tego przedsibiorstwa wynosz 8000 z, jednak posiadajc sab pozycj na rynku, przedsibiorstwo musi je pokrywa gotwk lub otrzymuje kilkudniowy kredyt kupiecki. Przecitnie zmuszone jest paci swoje zobowizania w cigu trzech dni, w zwizku z tym poziom zobowiza wynosi 24 000 z. Zapasy to tylko materiay, ktre stanowi 50% wartoci sprzeday i rotuj rednio15 dni, wiec ich stan wynosi

51 przecitnie 750 000 z. Wskaniki pynnoci przedsibiorstwo to bdzie miao na poziomie duo przewyszajcym zalecane normatywy.

W szybki =

nalenoci 450 000 = = 18,75 zobowizania 24 000 = nalenoci + zapasy 450 000 + 750 000 = = 50 zobowizania 24 000

W biecy

Jak widzimy, supermarket posiada bardzo niski wskanik biecy i wynika to z jego specyfiki, natomiast przedsibiorstwo X bardzo wysokie wskaniki. Czy oba przedsibiorstwa powinny je dostosowa do zalecanych uniwersalnych normatyww? Nie, gdy supermarket nie powinien mie kopotw z pynnoci nawet przy niskich wskanikach, natomiast przedsibiorstwo X nie jest w stanie obniy poziomu rodkw obrotowych, gdy stanowioby to zagroenie dla jego sprzeday. Obydwa przedsibiorstwa powinny opracowa swoje normatywy. Natomiast problem wystpuje w przypadku oceny przedsibiorstwa przez podmioty z zewntrz i dysponujce tylko sprawozdaniami finansowymi.

3.5. Wskaniki rotacji 3.5.1. Idea wskanikw rotacji

Rotacja, czyli obrt skadnikw majtkowych, jest to szybko, z jak zmieniaj one swoj posta, wyraana w ilociach cykli obrotowych, jakie wykonaj w badanym okresie lub w dugoci trwania cyklu wyraonego np. w dniach, tygodniach itd. Pomiaru rotacji (obrotu) dokonujemy przez zestawienie stanu (redniego, kracowego) skadnika majtkowego ze strumieniem tego skadnika, czyli skumulowanym stanem tego skadnika.

rotacji X =

strumie X [liczba cykli] stan X

Tak zbudowany wskanik pokazuje, ile razy w badanym okresie zosta odnowiony stan skadnika X, tzn. ile cykli wykona w badanym okresie skadnik X. Jeeli natomiast podzielimy liczb dni w okresie przez liczb cykli, jakie wykona X, to uzyskamy informacj, ile dni trwa jeden cykl:

52

Wobrotu X =

365 [dni] liczba cykli X w roku

lub

Wobrotu X =

stan X 365 [dni] strumie X

Wskanik obrotu wyraony w dniach (moe by wyraony np. w tygodniach, jeeli zamiast 365 dni uyjemy 52 tygodni) informuje, przez ile dni jednostkowy skadnik X utrzymywa swoj posta. Dla konkretnych pozycji majtkowych wskaniki te wygldaj nastpujco.

3.5.2. Nalenoci
Zasad obliczania rotacji nalenoci obrazuje poniszy przykad:
Przykad 7

Jeeli przedsibiorstwo uzyskuje dzienn sprzeda w wysokoci 100 z netto i udziela 3 dni kredytu kupieckiego (tzn., e faktura jest patna po trzech dniach), to sytuacja wyglda nastpujco (tab.9.) Stan nalenoci ustala si po pierwszych trzech dniach i odpowiada on wartoci 3dniowej sprzeday brutto, gdy nalenoci s ewidencjonowane cznie z VAT-em, a wic strumie wynikajcy ze skumulowania nalenoci jest sprzeda brutto. Jeeli przeanalizujemy 9 ostatnich dni w przykadzie, to czna sprzeda brutto za te dni wyniesie 1098, wic:
Tabela 9. Stan nalenoci w kolejnych dniach sprzeday
Dni Sprzeda dzienna brutto Sprzeda dzienna netto Stan nalenoci 1 122 100 122 2 122 100 244 3 122 100 366 4 122 100 366 5 122 100 366 6 122 100 366 7 122 100 366 8 122 100 366 9 122 100 366 10 122 100 366 11 122 100 366 12 122 100 366 Razem ostatnie 9 dni 1098 900

rdo: opracowanie wasne.

53

W rotacji nalenoci =

1 098 = 3 cykle 366

I faktycznie w cigu analizowanych 9 dni nalenoci 3 razy odnowiy swj stan

Wobrotu nalenoci =

366 9 = 3 dni 1 098

Natomiast nalenoci utrzymyway si przez 3 dni, po czym nastpowa wpyw pieniny i ich wygaszenie. Jak widzimy, przy obliczaniu rotacji nalenoci lub inaczej cyklu inkasa (co oznacza, po ilu dniach otrzymujemy wpywy pienine z tytuu posiadanych nalenoci) zestawiamy dwie wielkoci: stan nalenoci, za ktry najczciej przyjmuje si redni stan w okresie i wwczas wynik pokazuje przecitn rotacj, lub stan kracowy, wic i wynik odzwierciedla rotacj kracow. Drug wielkoci jest strumie nalenoci, ktremu odpowiada sprzeda brutto. Naley podkreli, e w literaturze czsto przy liczeniu rotacji nalenoci uwzgldnia si sprzeda netto, jednak takie ujcie jak pokazane na przykadzie daje bdny wynik. Badajc rotacj nalenoci na podstawie sprawozda finansowych naley mie na uwadze, e sprzeda tam ujta jest sprzeda netto. Podsumowujc, moemy skonstruowa oglne wskaniki rotacji nalenoci:

W rotacji

nalenoci

sprzeda brutto redni stan nalenoci

[liczba cykli]

Wobrotu nalenoci =

redni stan nalenoci 365 [d. cyklu w dn.] sprzeda brutto

3.5.3. Rotacja zapasw

W przypadku rotacji zapasw powstaj nowe problemy w porwnaniu z rotacj nalenoci. Wynikaj one z niejednorodnoci zapasw, gdy w ich skad wchodz zarwno materiay, produkcja w toku, jak i wyroby gotowe. Kada z tych pozycji tworzy inny strumie. I tak na przykad strumie

54 materiaw to koszty zuycia materiaw za dany okres. Strumie produkcji w toku, czyli skumulowana warto produkcji w toku, jaka przesza przez magazyn, zaley ju od sposobu wyceny tej produkcji. Jeeli wyceniana jest w technicznym koszcie wytworzenia, strumieniem bdzie techniczny koszt wytworzenia. Ten sam problem dotyczy wyrobw gotowych, ktre mog by wyceniane: w technicznym koszcie wytworzenia, planowanym technicznym koszcie wytworzenia, cenie sprzeday netto. Skumulowany strumie bdzie odpowiada sposobowi wyceny. Niezbdne informacje do obliczenia rotacji zapasw mona uzyska, znajc zasady prowadzenia ewidencji ksigowej w przedsibiorstwie. Przy zaoeniu, e produkcja w toku oraz wyroby gotowe wyceniane s w technicznym koszcie wytworzenia, formua tych wskanikw wyglda nastpujco:

W rotacji materiaw =

koszty zuycia materiaw [liczba cykli] redni stan materiaw

redni stan materiaw 365 [d. cyklu w dn.] koszty zuycia materiaw

Wobrotu materiaw =

W rotacji produkcji w toku =

techniczny koszt wytworzeni a [liczba cykli] redni stan produkcji w toku

Wobrotu produkcji w toku =

redni stan produkcji w toku 365 [d. cyklu w dn.] techniczny koszt wytworzeni a

W rotacji produktw gotowych =

techniczny koszt wytworzeni a [liczba cykli] redni stan produktw gotowych

Wobrotu produktw gotowych =

redni stan produktw gotowych 365 [d. cyklu w dn.] techniczny koszt wytworzenia

Natomiast opierajc si na sprawozdaniach finansowych, nie uzyskamy informacji dotyczcych zarwno metod wyceny zapasw, jak i

55 wynikajcego z nich strumienia. Sytuacja komplikuje si jeszcze, gdy opieramy si na sprawozdaniu skrconym, wwczas dysponujemy tylko zbiorcz pozycj zapasy, bez rozbicia ich na rodzaje. W praktyce wikszo analiz sporzdzana jest wanie z wykorzystaniem sprawozda finansowych, a w literaturze podaje si formuy wskanikw rotacji zapasw, przyjmujc w sposb przybliony strumie tych zapasw. Raz bierze si koszty wytworzenia20, innym razem za sprzeda netto21. Takie przyjcie strumienia jest tym dokadniejsze, im mniej jest materiaw w strukturze zapasw. Analogicznie jak w przypadku nalenoci, wskaniki rotacji zapasw obliczone w sposb przybliony nadaj si do obserwacji tendencji zmian oraz porwna w przestrzeni. Na potrzeby prognozowania zapotrzebowania na kapita obrotowy musz by jednak obliczane z du dokadnoci.

3.5.4. Rotacja zobowiza

Obliczajc rotacj zobowiza, napotkamy due trudnoci informacyjne dotyczce strumienia zobowiza. Zobowizania, ktrych rotacj chcemy zbada, powstaj w efekcie przeduonego terminu patnoci, jaki uzyskalimy, dokonujc zakupw. W zwizku z powyszym strumieniem powinna by czna suma zakupw kredytowanych rozumianych w szerokim zakresie, a wic tych, gdzie dostawcy w sposb wiadomy udzielili nam kredytu kupieckiego, jak rwnie tych np. z tytuu wynagrodze, cho pracownicy kredytuj przedsibiorstwo bez swojej woli, a czsto i wiadomoci. Jednak ukad sprawozda finansowych nie dostarcza nawet przyblionych danych o wielkoci zakupw kredytowanych. Prbujc zbada rotacj zobowiza z pewnym przyblieniem przyjmuje si wartoci, ktre powinny w miar odpowiada strumieniowi zobowiza. I tak, Sierpiska22 zaleca bra sprzeda netto. Bardziej skomplikowane ustalanie zakupw kredytowanych zalecaj Waniewski i Bednarski23. Szacujc strumie zakupw kredytowanych, naley mie na uwadze wszystkie skutki ewidencyjne, jakie one wywieraj (rys. 8). Informacje zawarte w sprawozdaniach finansowych uniemoliwiaj oszacowanie strumienia zakupw oraz okrelenie, jaka ich cz bya kredytowana (a wic przyczynia si do powstania zobowiza). Liczenie
20 21

A. Jaruga i in.: Rachunkowo dla menederw. d: RAFIB 1994. M. Sierpiska, D. Wdzki: op. cit. 22 M. Sierpiska, D. Wdzki: op. cit., s. 97. 23 L. Bednarski, T. Waniewski: op. cit., s. 416.

56 rotacji na podstawie sprzeday czy te kosztw jest w istocie tylko okreleniem korelacji i na jej podstawie ledzeniem zmian rotacji.

Przychd Materiay Pace Amortyzacja Koszty Rezerwy kosztowe Usugi obce Podatki kosztowe Inne Inwestycje Podatki Wzrost stanu zapasw

Wydatki kredytowane

Wydatki

Wydatki gotwkowe

Rys. 8. Ewidencyjne uwzgldnianie wydatkw rdo: opracowanie wasne.

W rotacji

zobowiza

sprzeda brutto redni stan zobowiza

[liczba cykli]

Wobrotu zobowiz =

redni stan zobowiza 365 [d. cyklu w dn.] sprzeda brutto

57 Powysze wskaniki, jakkolwiek stosowane w praktyce z uwagi na dostpno informacji niezbdnych do ich obliczenia, jak ju powiedziano, nie pozwalaj dokadnie zmierzy rotacji zobowiza, gdy trudno okreli, na ile sprzeda brutto pokrywa si ze strumieniem zobowiza. Na pewno jednak wystpuje midzy tymi wielkociami silna korelacja, wic badanie tej relacji pozwala ledzi zmiany w rotacji zobowiza. We wskanikach tych bierze si tylko cz zobowiza biecych, ktra w bilansie wystpuje pod postaci zobowiza krtkoterminowych.

3.5.5. Cykl rodkw pieninych

Ilo majtku obrotowego uzaleniona jest od wielu czynnikw, m.in. od takich jak: specyfika rde zaopatrzenia, pozycja przedsibiorstwa na rynku, polityka kredytowa itp. Jednak kade przedsibiorstwo powinno dy do jego optymalizacji, to jest utrzymywania tylko takiej jego iloci, ktra jest niezbdna do spenienia funkcji, dla ktrych si go utrzymuje. I tak: poziom zapasw zdeterminowany jest utrzymywaniem rytmicznoci produkcji, nalenoci s form zachty dla odbiorcw, a wic powinny przyczynia si do wzrostu sprzeday, natomiast rodki pienine utrzymywane w przedsibiorstwie maj za zadanie utrzyma pynno. Posiadanie wikszych iloci poszczeglnych skadnikw majtku obrotowego ni jest to konieczne do spenienia wymienionych funkcji jest nieefektywne. Take posiadany majtek obrotowy przedsibiorstwa powinny sfinansowa najtaszym kapitaem, co w praktyce oznacza zobowizaniami krtkoterminowymi. Ilo kapitau, jaka jest niezbdna do jego sfinansowania, zaley od skali produkcji, a wic i sprzeday, gdy wiksza produkcja wymaga wikszych zapasw, natomiast wiksza sprzeda rodzi wicej nalenoci, oraz od rotacji tego majtku. Im szybciej si nim obraca, tym mniej go potrzeba. Ilo kapitau niezbdna do sfinansowania majtku obrotowego jest iloczynem dziennego zapotrzebowania na poszczeglne skadniki majtku obrotowego oraz liczby dni koniecznych do ich sfinansowania. Liczb dni upywajcych od momentu dokonanego wydatku na sfinansowanie majtku obrotowego do momentu otrzymania wpywu z tytuu sprzeday obliczamy w nastpujcy sposb (przykad 8):

58
Przykad 8

W przedsibiorstwie wystpuj nastpujce rotacje poszczeglnych skadnikw majtku obrotowego: rotacja materiaw 7 dni rotacja produkcji w toku 3 dni rotacja wyrobw gotowych 3 dni rotacja nalenoci 14 dni rotacja zobowiza 12 dni Oznacza to, e: od momentu dokonania zakupu do otrzymania wpyww ze sprzeday upywa 27 dni (7+3+3+14=27), jednak w zwizku z tym, e pienidze wydajemy 12 dni po dokonanym zakupie, to od momentu wydania pienidzy do ich powrotu w postaci wpyww ze sprzeday upywa 15 dni (2712 = 15) (rys. 9.).

zakup kredytowany 7 dni 3 dni 3 dni

pienidze powracaj w formie przychodu 14 dni

12 dni

moment wydania pienidzy

Rys. 9. Cykl rodkw pieninych rdo: opracowanie wasne.

Powyszy przykad obrazuje zasad obliczania cyklu rodkw pieninych, czyli okresu, jaki upywa od momentu wydania pienidzy na sfinansowanie majtku obrotowego do ich powrotu. Cykl rodkw pieninych informuje, po ilu dniach (tygodniach, miesicach) pienidze

59 powracaj do przedsibiorstwa, a wic na ile dni potrzebny jest kapita do sfinansowania majtku obrotowego.

CYKL RODKW PIENINYCH = ROTACJA NALENOCI + ROTACJA ZAPASW ROTACJA ZOBOWIZA

Niektre przedsibiorstwa, jak np. supermarkety, mog posiada ujemny cykl rodkw pieninych, co oznacza, e cao majtku obrotowego s w stanie sfinansowa zobowizaniami i dodatkowo jeszcze wykorzystywa te pienidze przez pewien okres do innych celw (np. na krtkoterminowe inwestycje finansowe). Oczywicie dokadno obliczenia cyklu uzaleniona jest od dokadnoci obliczonych rotacji poszczeglnych skadnikw majtkowych.
Przykad 9

Supermarket posiada przecitn dzienn sprzeda w wysokoci 300 000 z. Nalenoci nie posiada, gdy cao sprzeday jest gotwkowa (nie udziela przeduonego terminu patnoci). Stosujc niewielkie mare, uzyskuje du rotacj towarw wynoszc przecitnie 7 dni. Od swoich dostawcw otrzymuje dugie kredyty kupieckie wynoszce rednio 45 dni. W zwizku z tym cykl rodkw pieninych wynosi: 7 45 = 38 dni. Oznacza to, e jeszcze przez 38 dni moe nie paci dostawcom za towary ju sprzedane. W zwizku z tym, e dziennie sprzedaje za okoo 300 000 z, to ilo pienidzy uzyskanych z otrzymanego kredytu kupieckie - go, jak posiada supermarket do celw innych ni finansowanie majtku obrotowego wynosi 11 400 000 z (38 x 300 000=11 400 000) i mona je ulokowa np. w krtkoterminowych papierach wartociowych.

60

Rozdzia 4

ANALIZA WSPOMAGANIA OPERACYJNEGO

4.1. Relacja koszt produkcja zysk 4.1.1. Prg rentownoci
Trzy podstawowe kategorie ekonomiczne: koszt, produkcja i zysk s ze sob cile powizane i wzajemnie od siebie uzalenione. Nie mona realizowa produkcji, nie ponoszc kosztw. Z drugiej strony wielko kosztw jest skorelowana z wielkoci produkcji. Natomiast produkcja i wynikajce z niej sprzeda oraz koszty wpywaj na zysk. W zarzdzaniu przedsibiorstwem decydujce znaczenie ma znajomo zwizku kosztw z produkcj. Ze wzgldu na powizanie kosztw z produkcj wyrnia si koszty stae, ktre s niezalene od skali produkcji, oraz koszty zmienne skorelowane z produkcj. Koszty stae, zwane take kosztami utrzymania gotowoci do podjcia produkcji, s to gwnie koszty utrzymania majtku, administracji, stray itp. Natomiast koszty zmienne wynikaj ze skali produkcji i s przede wszystkim kosztami materiaw energii i robocizny przypisanymi jednostkowym wyrobom. Analiza relacji koszt produkcja zysk opiera si na pewnych zaoeniach upraszajcych rzeczywisto. I tak, mwic koszty stae, w modelach przyjmuje si, e w pewnych przedziaach czasowych s one cakowicie stae rys. 10 i 11. (w dugich horyzontach czasowych wszystkie koszty s zmienne). W rzeczywistoci ta stao ma charakter przybliony, tzn. oscyluje wok okrelonej wartoci. Natomiast koszty zmienne przyjmuje si jako zmienne proporcjonalne, czyli takie, ktrych zmiana jest wprost proporcjonalna do zmiany produkcji. Przy niewielkich zmianach produkcji koszty te maj faktycznie charakter proporcjonalny. Jednak wiksze zmiany mog zaburzy t proporcjonalno, np. w sytuacji, w ktrej wzrost zakupw spowodowany wzrostem produkcji umoliwia otrzymanie wikszych upustw cenowych od dostawcw i wwczas koszt np. materiaw przyrasta wolniej ni produkcja. Uwzgldniajc w analizie produkcj, zakada si, e zostanie ona sprzedana (produkcja = sprzeda), co w praktyce musi by spenione, gdy przedsibiorstwo nie jest w stanie funkcjonowa, produkujc przez duszy czas na magazyn. Podzia na koszty stae i zmienne jest szczeglnie przydatny w procesie planowania i prognozowania, gdy okrela ich zwizek z produkcj. Natomiast ewidencja ksigowa ex post czsto nie rozrnia podziau kosztw na stae i zmienne.

61

Koszty

Koszty

Koszty zmienne

Koszty stae

Sprzeda

Sprzeda

Rys. 10. Koszty zmienne i stae rdo: opracowanie wasne.

Koszty

Koszty zmienne

Koszty cakowite

Koszty stae

Sprzeda

Rys. 11. Koszty cakowite rdo: opracowanie wasne.

W dotychczasowych rozwaaniach o kosztach ujmowalimy je globalnie, tzn. mwic koszty stae, mielimy na myli cakowite koszty stae, ktre nie zmieniaj si wraz ze zmian produkcji (a wic i sprzeday), natomiast koszty zmienne to czne koszty zmienne wynikajce ze skali produkcji. Jeeli jednak te same koszty bdziemy rozpatrywa w przeliczeniu na jednostk produkcji (lub sprzeday), wwczas koszty stae wraz ze wzrostem skali produkcji rozkadaj si na coraz to wiksz liczb produktw. Nazywane jest to relatywn obnik kosztw staych. Natomiast koszty zmienne w przeliczeniu na jednostk produkcji pozostaj stae bez wzgldu na skal produkcji (przy zaoeniu, e s to koszty zmienne proporcjonalne) rys. 12.

62

Koszt jednostkowy

Koszt stay w przeliczeniu na jednostk sprzeday

Koszt jednostkowy

Koszt zmienny w przeliczeniu na jednostk sprzeday

Sprzeda

Sprzeda

Rys. 12. Koszty stay i zmienny w przeliczeniu na jednostk rdo: opracowanie wasne.

Dzieje si tak, gdy jeeli koszty materiaw przypadajce na jeden wyrb wynosz np. 10, to bez wzgldu na to, czy produkujemy 20 sztuk czy te 100 sztuk, koszty zmienne bd wynosi odpowiednio 200 i 1000, jednak po podzieleniu przez 20 i 100 zawsze bdzie to 10. Suma jednostkowego kosztu staego oraz jednostkowego kosztu zmiennego daje cakowity koszt jednostkowy. Na rys. 13. wida, e cakowity koszt w przeliczeniu na jednostk ulega obnieniu.

Cakowity koszt jednostkowy

Cena

Mara jednostkowa Cakowity koszt jednostkowy

Q1

Q2

Sprzeda (Q)

Rys. 13. Cakowity koszt w przeliczeniu na jednostk rdo: opracowanie wasne.

63 Jeeli wyrb posiada okrelon cen i jest ona wysza od jednostkowego kosztu zmiennego, to od skali produkcji zaley, czy cena przekroczy jednostkowy koszt cakowity i powstanie jednostkowa mara, czy te nie. W zwizku z tym jednostkowy koszt zmienny jest doln granic ceny. Cena nisza od jednostkowego kosztu zmiennego nigdy nie zapewni powstania mary. W celu wyprowadzenia wzorw opisujcych wzajemne zalenoci midzy kosztami, produkcj i zyskiem oznaczmy: P przychd, KC koszty cakowite, Z zysk, S strata, a nastpnie przeanalizujmy trzy sytuacje: Gdy: P > KC, to P KC = Z, (1) P < KC, to P KC = S, (2) P = KC, to P KC = 0 BEP, (3) czyli przedsibiorstwo nie ma zysku ani straty, mwimy wwczas, e przedsibiorstwo znajduje si w progu rentownoci (ang. BEP break even point). Natomiast: KC = KS + KZ KZ = kjz x Q, wic KC = kjz x Q + KS oraz P = Q x c, gdzie: KS koszty stae, KZ koszty zmienne, kjz koszt jednostkowy zmienny, Q sprzeda w jednostkach naturalnych(przy zaoeniu, e jest ona rwna produkcji), c cena. Po podstawieniu powyszych kategorii do warunku na prg rentownoci (warunek 3) otrzymamy: Q x c = Q x kjz + KS i dalej: Q(c kjz) = KS

64

QBEP =

KS c k jz
wzr na wielko sprzeday w

(4)

Jest to podstawowy rentownoci.

progu

Po pomnoeniu obu stron rwnania przez c otrzymamy: KS c , Qc = c k jz ale Q x c = P, wic:

PBEP =

KS c k jz c

(5)

Jest to podstawowy wzr na warto sprzeday w progu rentownoci. Graficzne wyznaczanie progu rentownoci przedstawiono na rys. 14.

Przychd, Koszty

P BEP K

KZ

KS

Q BEP

Sprzeda (Q)

Rys. 14. Graficzne wyznaczenie progu rentownoci rdo: opracowanie wasne.

65

4.1.2. Wielko sprzeday przy zaoonym zysku

W analogiczny sposb jak postpowalimy przy progu rentownoci mona wyznaczy zaleno opisujc wielko i warto sprzeday przy zaoonym zysku. W tym wypadku wychodzimy z warunku:

Z = P K.
I dalej

Z = Q x c (Q x kjz + KS), Z = Q (c k jz ) KS Z + KS = Q ( c k jz ) otrzymujemy ostatecznie:

(6)

Q=

Z + KS c k jz

(7)

Jest to wzr na wielko sprzeday przy zaoonym zysku. Po pomnoeniu obu stron przez c

P=

Z + KS c k jz c

(8)

otrzymujemy wzr na warto sprzeday przy zaoonym zysku.

4.1.3. Mara brutto

Wprowadzamy do powyszych relacji nowe wyraenie: d = c kjz,
(9)

ktre nazywa si jednostkow mar brutto, a po pomnoeniu przez sprzeda otrzymamy:

66

Q x d = Q x c Q x kjz.
Jeeli oznaczymy:

Q x d = D cakowita mara brutto, Q x c = P przychd, Q x kjz = KZ koszty zmienne,

to: D = P KZ
(10)

Przychd, Koszty

Z D KS

S KS D KZ BEP P=K P

KS=D KZ KZ Sprzeda (Q)

Rys. 15. Mara brutto rdo: opracowanie wasne.

Jeeli przeledzimy na rys. 15 zmian mary brutto (D) oraz zysku, to widzimy, e jeeli:

D > KS, to D KS = Z, D = KS, to BEP, D < KS, to D KS = S.

Z powyszej analizy wynika, e mara brutto pokrywa koszty stae. Jeeli przewysza je, to nadwyka jest zyskiem; gdy tylko pokryje koszty

67 stae, wwczas mamy prg rentownoci (BEP). Natomiast gdy jest nisza od kosztw staych, to brakujca rnica jest strat. Dlatego mara brutto nazywana jest mar pokrycia kosztw staych. Przykad 10 Przedsibiorstwo produkuje, sprzedaje na rynku nr I i osiga zysk. Posiada jednak jeszcze wolne moce produkcyjne, tzn. moe zwikszy produkcj bez nowych inwestycji, a wic i bez zwikszania kosztw staych. W zwizku z tym zamierza wej na rynek II. Jednak warunki panujce na tym rynku zmuszaj przedsibiorstwo do obnienia ceny na nim. Do jakiego poziomu moe przedsibiorstwo obniy cen na rynku nr II, aby realizowana tam sprzeda zwikszaa zysk przedsibiorstwa? Koszty dystrybucji na rynku nr II ponosi dystrybutor. Rozwizanie przedstawiono w tab. 10.
Tabela 10. Analiza mary na rynku I i II

Rynek I Na tym rynku przedsibiorstwo osiga zysk, wic: D > KS i D KS = Z

Rynek II Skoro mara brutto D wypracowana na rynku nr I ju pokrya koszty stae KS, to kada nastpna mara bdzie zwikszaa zysk. Warunkiem pojawienia si mary jest: c > kjz. Czyli na rynku nr II cena nie moe by nisza od jednostkowego kosztu zmiennego kjz.

rdo: opracowanie wasne.

Jak wynika z przykadu 10, jednostkowy koszt zmienny jest doln granic ceny. Cena nisza od jednostkowego kosztu zmiennego nie tylko nie zapewnia pokrycia kosztw zmiennych, ale nie przyczynia si te do powstawania mary brutto, a wic nie pokrywa rwnie kosztw staych.

4.1.4. Produkcja wieloasortymentowa

Dotychczasowe rozwaania nad relacj koszt produkcja zysk odbyway si przy zaoeniu, e istnieje jedna cena oraz jeden koszt

68 jednostkowy zmienny. Oczywicie istniej przedsibiorstwa produkujce jeden wyrb, jak np. elektrownie, cementownie, jednak bardzo czsto mamy do czynienia z przedsibiorstwami produkujcymi wiele wyrobw. Rozwamy teraz t relacj dla takich wanie przedsibiorstw. Nowym problemem powstajcym przy obliczaniu progu rentownoci dla produkcji wieloasortymentowej jest konieczno uwzgldniania wicej ni jednej ceny oraz jednostkowego kosztu zmiennego. Rozwizaniem jest obliczenie jednej zastpczej ceny i jednostkowego kosztu zmiennego, ktr jest rednia waona tych parametrw. Wag bdzie udzia sprzeday poszczeglnych asortymentw w sprzeday cakowitej. A wic:

c = cA x uA + cB x uB +...+ cn x un, kjz = kjz A x uA + kjzB x uB + ...+ kjzn x un.

(11) (12)

Po obliczeniu zastpczej ceny i kosztu jednostkowego i wstawieniu ich w miejsce poprzednikw posta wzorw dla produkcji wieloasortymentowej w stosunku do przedstawionych we wczeniejszych punktach nie ulega zmianie. Na przykad: KS QBEP = ' . ' c k jz

Przykad 11 Przedsibiorstwo produkuje trzy wyroby A, B, C; kady z nich ma inn cen oraz inny koszt jednostkowy zmienny. Koszty stae s ponoszone w skali caego przedsibiorstwa, wic nie s przypisane do adnego z wyrobw.
Tabela 11. Dane dla produkcji wieloasortymentowej

Wyszczeglnienie c [z/szt] kjz [z/szt] Udzia w sprzeday [u] KS [z]

rdo: opracowanie wasne.

A 120 95 30%

B 125 80 50% 35 000

C 98 70 20%

Obliczamy redniowaon cen i koszt jednostkowy zmienny:

c = 120 x 30% + 125 x 50% + 98 x 20% = 118,1 kjz = 95 x 30% + 80 x 50% + 70 x 20% = 82,5

69

QBEP =

35 000 = 983,1 118,1 82,5

Przedsibiorstwo osiga prg rentownoci przy cznej sprzeday 983,1 szt. swoich wyrobw. Z tego produkcja poszczeglnych wyrobw musi wynosi: Wyrb A 983,1 x 30% = 294,9 Wyrb B 983,1 x 50% = 491,6 Wyrb C 983,1 x 20% = 196,6 Razem 983,1 Wszelkie obliczenia dla produkcji wieloasortymentowej s suszne tylko przy zaoeniu, e struktura produkcji nie ulega zmianie. Gdyby natomiast ulega, naley wykona obliczenia przy nowej strukturze. Wyjtkiem jest sytuacja, w ktrej poszczeglne wyroby posiadaj jednakow mar brutto, tak produkcj mona wwczas traktowa jak jednoasortymentow, wstawiajc do wzorw zamiast (c kjz) jednostkow mar brutto (d), ktra jest taka sama dla wszystkich wyrobw.

4.2. Istota wspomagania operacyjnego

Przedsibiorstwa, podejmujc decyzj co do sposobu produkcji poszczeglnych wyrobw, zmuszone s rozstrzyga, ktre czynnoci, operacje czy podzespoy maj wykonywa same, ktre za zleci kooperantom. Konsekwencj tych decyzji jest specyfika kosztw, jaka powstaje w przedsibiorstwie. Gdy przedsibiorstwo zdecyduje si wykonywa wszystkie operacje we wasnym zakresie, zmuszone jest poczyni odpowiednie inwestycje w majtek trway decydujcy o zdolnociach produkcyjnych przedsibiorstwa. Posiadanie za duego majtku zwizane jest z kosztami jego utrzymania i koszty te maj charakter kosztw staych. Natomiast kosztami zmiennymi bd surowce i materiay, ktrych udzia w kosztach cakowitych bdzie niewielki, w zwizku z tym prosta kosztw zmiennych bdzie pochylona pod niewielkim ktem (przedsibiorstwo A z rys. 16). Jeli jednak przedsibiorstwo zdecyduje si du cz produkcji podzleci kooperantom, wwczas nie potrzebuje ju tak duego majtku produkcyjnego, wic i koszty stae bd

70 nisze. Kosztami zmiennymi za nie bd ju surowce i materiay, lecz gotowe podzespoy. Ich warto jest oczywicie wiksza od nieprzetworzonych materiaw, wic prosta kosztw zmiennych bdzie nachylona pod wikszym ktem (przedsibiorstwo B z rys. 16). Decyzje tego rodzaju dotycz wyboru wspomagania operacyjnego (dwigni operacyjnej). Wspomaganie operacyjne jest to udzia kosztw staych w koszcie cakowitym mierzony w progu rentownoci.

Przedsibiorstwo A

Przedsibiorstwo B

Przychd, koszty

Przychd, koszty

zysk

zysk

BEP

Produkcja

BEP Produkcja

Rys. 16. Istota wspomagania operacyjnego rdo: opracowanie wasne.

Z rys. 16 wynika, e w przedsibiorstwie A przy produkcji w progu rentownoci w strukturze kosztw cakowitych dominuj koszty stae, natomiast w przedsibiorstwie B wiksz cz stanowi koszty zmienne. W zwizku z tym przedsibiorstwo A ma wiksze wspomaganie operacyjne ni przedsibiorstwo B. Zastanwmy si teraz nad konsekwencjami ekonomicznymi wynikajcymi z rnego wspomagania operacyjnego. Jeeli oba przedsibiorstwa zwiksz swoj sprzeda w stosunku do sprzeday w progu rentownoci w takim samym stopniu, to zauwamy, e przedsibiorstwo A, a wic o wyszym wspomaganiu operacyjnym, osignie wikszy zysk ni przedsibiorstwo B (o niszym wspomaganiu operacyjnym). Gdy jednak sprzeda w obydwu przedsibiorstwach spadnie poniej progu rentownoci, to przedsibiorstwo o wyszym wspomaganiu operacyjnym (przedsibiorstwo A) poniesie wiksz strat ni przedsibiorstwo o niszym wspomaganiu operacyjnym. Wysze

71 wspomaganie zapewnia wiksz zdolno do generowania zysku w warunkach dobrej koniunktury, gdy jednak koniunktura si zaamie i sprzeda spadnie, grozi to poniesieniem wikszej straty. Natomiast niskie wspomaganie nie zapewnia wysokich zyskw w warunkach dobrej koniunktury, ale rwnie nie grozi duymi stratami w przypadku zej koniunktury. Przykad 12 Na pocztku lat 90. w Polsce rozpoczy produkcj samochodw dwa koncerny: Fiat oraz Opel. Fiat kupi fabryk, w ktrej nastpnie poczyni jeszcze nakady inwestycyjne na jej modernizacj. Fabryka ta produkowaa niektre modele, jak np. Cinquecento oraz PF 126, od podstaw. W zwizku z tym, e fabryka Fiata posiadaa ogromny majtek produkcyjny, ponosia due koszty stae zwizane z jego utrzymaniem, natomiast kosztami zmiennymi byy w przewaajcej wikszoci materiay o stosunkowo niskiej wartoci. A wic Fiat w Polsce zdecydowa si na wysokie wspomaganie operacyjne. Natomiast Opel nie zainwestowa duo w majtek produkcyjny, lecz zdecydowa si na montowanie modelu Astra z gotowych podzespow. Nie majc duego majtku, fabryka Opla nie ponosia duych kosztw staych zwizanych z jego utrzymaniem, natomiast kosztami zmiennymi nie byy ju materiay o stosunkowo niskiej wartoci, lecz gotowe podzespoy, ktrych udzia w koszcie cakowitym by stosunkowo duy. Czyli Opel zdecydowa si na niskie wspomaganie operacyjne. Powstaje zatem pytanie: dlaczego Fiat wybra wysokie, a Opel niskie wspomaganie operacyjne? Ot Fiat dziaa na polskim rynku od przeszo dwudziestu lat. Zna ten rynek, jego chonno, moliwoci polskich robotnikw. W zwizku z tym nisko ocenia ryzyko inwestowania na nim. Wybra wysokie wspomaganie operacyjne, gdy by przekonany, e poziom sprzeday zapewni przekroczenie progu rentownoci, a wwczas wysokie wspomaganie pozwoli osiga duo wiksze zyski. Natomiast dla Opla Polska bya wielk niewiadom. Nie wiedzia, czy jego auta znajd odpowiednio wielu nabywcw, czy polski robotnik poradzi sobie z produkcj, czy sytuacja spoeczno-gospodarcza bdzie na tyle stabilna, aby mona byo duo zainwestowa bez wikszego ryzyka. Opel postrzega wic polski rynek jako bardzo ryzykowny. Gdy Opel pozna jednak ten rynek, jego chonno, a wic i atrakcyjno, gdy polski robotnik sprawdzi si przy produkcji, Opel zdecydowa si zwikszy wspomaganie operacyjne i wybudowa now fabryk swoich samochodw w Gliwicach.

72 Z powyszego przykadu wynika, e o wyborze wspomagania operacyjnego decyduje ryzyko zwizane z dan dziaalnoci. Gdy przedsibiorstwo przewiduje dobr koniunktur dla swoich wyrobw w duszym horyzoncie czasowym, skonne bdzie do inwestowania w majtek produkcyjny, gdy przyczyni si on do osigania odpowiednio duych zyskw. Gdy jednak przyszo jawi si do niepewnie, lepiej realizowa produkcj, zlecajc wykonanie duej czci podzespow zewntrznym kooperantom. Taki sposb produkcji nie pozwala, co prawda, na osignicie odpowiednio duych zyskw, jednak w razie zaamania si sprzeday pozwoli wycofa si z rynku bez ponoszenia wikszych strat.

4.2.1. Metody badania wspomagania operacyjnego

Jak ju wspomniano w poprzednim punkcie, due wspomaganie operacyjne zapewnia osiganie odpowiednio duych zyskw. Analizujc wykresy na rys. 16 zauwaymy, e o wielkoci zysku czy straty, jakie ponosi przedsibiorstwo, decyduje kt rozwarcia pomidzy prostymi kosztw cakowitych oraz przychodw. Zmian tego kta wywoa moe tylko zmiana nachylenia prostej przychodu lub kosztw zmiennych. Natomiast o nachyleniu prostej decyduje jej wspczynnik kierunkowy. Jeeli oglna posta funkcji liniowej ma posta:

y = ax + b ,
gdzie: a wspczynnik kierunkowy, to prosta przychodu (P) opisana jest rwnaniem:

P = c Q ,
gdzie: c wspczynnik kierunkowy (cena), Q odcita wykresu (sprzeda w jednostkach naturalnych). Natomiast prosta kosztw cakowitych opisana jest rwnaniem:

KC = k jz Q + KS ,
gdzie: kjz wspczynnik kierunkowy (jednostkowy koszt zmienny), KS miejsce przecicia osi rzdnej (koszty stae).

73 Cena oraz jednostkowy koszt zmienny s wspczynnikami decydujcymi o kcie rozwarcia midzy prostymi przychodw i kosztw cakowitych (rys. 16). Z tego wynika, e o zmianie wspomagania operacyjnego moemy mwi tylko wwczas, gdy efektem dziaa podjtych w przedsibiorstwie jest zmiana ktrego z tych parametrw z osobna lub ich razem. Rozpatrzmy dziaania podjte w dwch przedsibiorstwach pod ktem zmiany wspomagania operacyjnego. Przykad 13 Cementownia posiada koszty stae zwizane z utrzymaniem caego przedsibiorstwa wynoszce 3 000 tys. z. Sprzeda cementowni wynosi 80 000 ton w cenie 150 z/ton. Jednostkowy koszt zmienny ksztatuje si na poziomie 100 z/ton. Cementownia zainwestowaa 500 tys.z w nowy orodek rekreacyjny dla swoich pracownikw. Jednak koszty utrzymania tego orodka powikszyy koszty stae cementowni o 100 tys. z. Czy cementownia zwikszya swoje wspomaganie operacyjne?

Przychd, koszty

Zysk

BEP

BEP'

Sprzeda (Q)

Rys. 17. Obraz kosztw wywoany inwestycjami w orodek rekreacyjny rdo: opracowanie wasne.

74 Prg rentownoci przed inwestycj wynosi:

QBEP =

3 000 000 = 60 000 , 150 100

natomiast po inwestycji:

QBEP ' =

3 100 000 = 62 000 150 100

Prg rentownoci ustali si wic przy wyszej sprzeday. Natomiast kt rozwarcia midzy prostymi przychodw i kosztw cakowitych pozosta bez zmian, gdy nie zmieniy si ani cena, ani jednostkowy koszt zmienny. Wspomaganie operacyjne pozostao nie zmienione.

Przykad 14 Przedsibiorstwo produkujce elementy stalowe wykorzystywane w budownictwie stosujcym technologie lekkie (drewno, gipsokarton) posiada koszty stae w wysokoci 200 000 z. redniowaona cena tych elementw wynosi 20 z, natomiast redniowaony koszt jednostkowy zmienny 16 z. Sprzeda wynosia 65 000 sztuk. W zwizku z tym, e dotychczas przedsibiorstwo zlecao na zewntrz cynkowanie swoich wyrobw, zdecydowao si zainwestowa w budow wasnej cynkowni. Dodatkowe koszty stae zwizane z utrzymaniem cynkowni wynosiy 50 000 z, ale koszty cynkowania z czysto zmiennych (uzalenionych od iloci sprzedanych wyrobw) przeksztaciy si na czciowo stae (utrzymanie cynkowni) oraz czciowo zmienne (materiay i energia wykorzystywane w procesie cynkowania). W zwizku z tym koszt jednostkowy zmienny spad do 15 z/sztuk. Czy zakad ten zwikszy swoje wspomaganie operacyjne? Prg rentownoci przed inwestycj:

200 000 = 50 000 20 16 oraz po zainwestowaniu w cynkowni BEP = BEP' = 250 000 = 50 000 20 15

75

Przychd, koszty

Zysk

BEP

Sprzeda (Q)

Rys. 18. Obraz kosztw wywoany inwestycjami w cynkowni rdo: opracowanie wasne.

Widzimy, e prg rentownoci nie uleg zmianie. Natomiast zmieni si jednostkowy koszt zmienny, co spowodowao zmian kta nachylenia prostej kosztw cakowitych. Przedsibiorstwo zwikszyo wic swoje wspomaganie operacyjne. Sprawdmy, jakie efekty ekonomiczne wywoay dziaania podjte w przedsibiorstwie skutkujce zmian wspomagania operacyjnego. W tym celu obliczymy zysk przy dobrej i zej koniunkturze wedug wzoru:

Z = Q x (c kjz) ) KS.
Gdy poziom sprzeday nie ulega zmianie i wynosi 65 000 sztuk (dobra koniunktura) przed zwikszeniem wspomagania operacyjnego Z = 65 000 x (20 16) 200 000 = 60 000, po zwikszeniu wspomagania operacyjnego Z = 65 000 x (20 15) 25 000 = 75 000. Gdy poziom sprzeday spada poniej wartoci progu rentownoci i wynosi 45 000 sztuk (za koniunktura) przed zwikszeniem wspomagania operacyjnego Z = 45 000 x (20 16) 200 000 = 20 000,

76

po zwikszeniu wspomagania operacyjnego Z = 45 000 x (20 15) 250 000 = 25 000.

Powrmy jednak do definicji wspomagania operacyjnego, ktre okrelilimy jako udzia kosztw staych w koszcie cakowitym mierzony w progu rentownoci. Udzia ten jest zarazem miar wspomagania operacyjnego.

KS KS = KC BEP ( QBEP k jz ) + KS
Podstawiajc QBEP, ktre jest wielkoci sprzeday w progu rentownoci

QBEP =

KS c k jz

otrzymamy:

KS KS = KC BEP KS k jz + KS c k jz KS = KC BEP KS k jz + 1 KS c k jz

KS = KC BEP

1 c c k jz

podstawiajc dalej:

d = c k jz
otrzymamy ostatecznie:

77

KS d = KCBEP c
gdzie: c cena,

(13)

kjz jednostkowy koszt zmienny, KS koszt stay, KCBEP koszt cakowity w progu rentownoci, d jednostkowa mara brutto (mara pokrycia).
Jak wynika z powyszego wyprowadzenia, miar wspomagania d operacyjnego jest take relacja okrelana mianem stopy mary. c Uywajc tej miary, zmierzmy wspomaganie operacyjne oraz jego zmian dla przedsibiorstw wymienionych w przykadach 13 i 14. Przykad 15 Przedsibiorstwo opisane w przykadzie 13 Przed dokonaniem inwestycji:

KS 3 000 000 z, KCBEP = BEP x kjz + KS = 60 000 x 100 + 3 000 000 = 9 000 000 z, d = c kjz = 150 100 = 50,

3 000 000 1 KS = = ; KC BEP 9 000 000 3

Po dokonaniu inwestycji:

50 1 d = = c 150 3

KS 3 100 000 z, KCBEP = BEP x kjz + KS = 62 000 x 100 + 3 100 000 = 9 300 000 z, d = c kjz = 150 100 = 50.

3 100 000 1 KS = = ; KCBEP 9 300 000 3

50 1 d = = c 150 3

Wspomaganie operacyjne mierzone za pomoc dwch miar nie ulego zmianie, co potwierdza wczeniejsze spostrzeenia.

78 Przykad 16 Dla przedsibiorstwa z przykadu 14 wyglda to nastpujco: Przed dokonaniem inwestycji

KS 200 000 z KCBEP = BEP x kjz + KS = 50 000 x 16 + 200 000 = 1 000 000 z, d = c kjz = 20 16 = 4,

200 000 1 KS = = ; KCBEP 1 000 000 5

Po dokonaniu inwestycji

4 1 d = = c 20 5

KS 250 000 z KCBEP = BEP x kjz + KS = 50 000 x 15 + 250 000 = 1 000 000 z, d = c kjz = 20 15 = 5,

250 000 1 KS = = ; KCBEP 1 000 000 4

5 1 d = = c 20 4

Przedsibiorstwo z przykadu 14 zwikszyo swoje wspomaganie operacyjne z 1/5 do 1/4, co rwnie potwierdza wczeniejsze ustalenia.

4.2.2. Stopie dwigni operacyjnej

Inny sens ekonomiczny posiada powszechny w literaturze przedmiotu parametr, tzw. stopie dwigni operacyjnej DOL (ang. degree of operating leaverage). Okrela on zmian zysku, jaka bdzie towarzyszy okrelonemu przyrostowi sprzeday. Wyraa si on rwnaniem:

DOL =
a wic:

%EBIT %Q

(14)

%EBIT = %Q DOL

79

DOL mona obliczy, przeksztacajc powysze wyraenie (14):

EBIT %EBIT DOL = = EBIT Q %Q Q Zakadajc, e cena (c) oraz jednostkowy koszt zmienny (kjz) s stae: c=constans; kjz=constans
EBIT = P KZ KS , natomiast EBIT = P1 KZ1 KS ( P0 KZ 0 KS ) = P KZ ,
gdzie: P = Q c KZ = Q k jz a wic: P KZ = Q( c k jz ) i po podstawieniu do pierwotnego wyraenia

EBIT

Q( c k jz )

DOL = EBIT = P KZ KS Q Q Q Q
i dalej:

DOL =

Q( c k jz )
P KZ KS

Q Q

otrzymujemy wic ostatecznie:

DOL =

P KZ P KZ KS

(15)

Ze wzgldu na wystpowanie w mianowniku zysku (EBIT = P KZ KS), poziom wspomagania operacyjnego (DOL) jest moliwy do obliczenia tylko przy zysku rnym od zera (EBIT0).

80 Przykad 17 Obliczy, o ile procent wzronie zysk przedsibiorstwa przy wzrocie sprzeday o 15%, jeeli przed wzrostem podstawowe parametry ekonomiczne ksztatoway si nastpujco: Q 1 500 szt., c 120 z/szt., kjz 90 z/szt., KS 35 000 z. Obliczamy DOL

DOL =

1500 120 1500 90 = 4,5 1 500 120 1 500 90 35 000

Oznacza to, e EBIT wzronie o 67,5% (15% x 4,5 = 67,5%). Dla sprawdzenia obliczamy zysk przy sprzeday zwikszonej o 15% (1725 szt.)

EBIT = 1 725 (120 90) 35 000 = 16 750 Zysk (EBIT) jest faktycznie wikszy o 67,5% (16 750 10 000 = 6 750, co stanowi 67,5% z 10 000).

Analizujc wyprowadzony wzr DOL, zauwaamy, e w liczniku i mianowniku znajduj si przychd oraz koszty zmienne. Wielkoci te nie maj charakteru staego, lecz zmieniaj si wraz ze zmian sprzeday, a to oznacza, e rwnie DOL zmienia si wraz ze zmian sprzeday. Przeksztacajc dalej otrzymany wczeniej wzr (15), uzyskujemy:

DOL =

P KZ P KZ KS
Q( c k jz ) Q( c k jz ) KS : ( c k jz )

DOL =

81 Q( c k jz ) DOL = ( c k jz ) Q( c k jz ) KS ( c k jz ) DOL = Q KS Q c k jz KS c k jz

podstawiajc: QBEP = otrzymujemy:

DOL =

Q Q QBEP

W zwizku z tym, e:
Q Q BEP = wsp. bezp. wspczynnik bezpieczestwa (ang. margin of Q safety), to:

DOL =

1 wsp. bezp.

(16)

Wspczynnik bezpieczestwa okrela, jaka cz cakowitej sprzeday znajduje si powyej sprzeday w progu rentownoci lub o jak cz (procent, jeeli bdzie wyraona w procentach) moe zmniejszy si cakowita sprzeda, aby przedsibiorstwo nie ponioso straty. DOL jest odwrotnoci wspczynnika bezpieczestwa, a to oznacza, e gdy sprzeda nieznacznie przekracza prg rentownoci, DOL osiga due wartoci i w miar zwikszania si sprzeday jego warto maleje, dc do jednoci. Przebieg wartoci DOL w zalenoci od wspczynnika bezpieczestwa pokazuje rys. 19. Wynika z tego, e bez wzgldu na wielko wspomagania operacyjnego opisanego w poprzednim punkcie, a

82

KS warto DOL dla sprzeday przekraczajcej KC BEP prg rentownoci o okrelony procent jest taka sama.
mierzonego relacj

DOL

22 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 1 0 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%

Wspczynnik bezpieczestwa

Rys. 19. Zwizek DOL ze wspczynnikiem bezpieczestwa rdo: opracowanie wasne.

Przykad 18 Przedsibiorstwo z przykadu 14, inwestujc w cynkowni, zmienio swoje wspomaganie operacyjne. Obliczy DOL dla tego przedsibiorstwa przed i po dokonaniu inwestycji.
Tabela 12. Obliczanie wartoci DOL

Wyszczeglnienie Przed inwestycj Po inwestycji Cena (c) [z/szt.] 20 20 Jedn. koszt zmienny (kjz) [z/szt.] 16 15 Koszt stay KS [z] 200 000 250 000 Prg rentownoci BEP [szt] 50 000 50 000 Relacja KS/KCBEP 0,2 0,25 W obydwu przypadkach prg rentownoci przedsibiorstwo osiga przy sprzeday 50 000 szt. Po dokonaniu inwestycji wspomaganie operacyjne zwikszyo si z 0,2 do 0,25.

83
cd. tab. 12.

Obliczamy DOL dla rnych poziomw sprzeday Sprzeda (S) 65 000 szt. Wspczynnik bezpieczestwa 0,23077 Przychd (P) 1 300 000 Koszty zmienne (KZ) 1 040 000 Koszty stae (KS) 200 000 DOL 4,33 Sprzeda (S) 55 000 szt. Wspczynnik bezpieczestwa 0,0909 Przychd (P) 1 100 000 Koszty zmienne (KZ) 880 000 Koszty stae (KS) 200 000 DOL 11
rdo: opracowanie wasne.

0,23077 1 300 000 975 000 250 000 4,33 0,0909 1 100 000 825 000 250 000 11

Jakkolwiek istnieje zbieno w nazwie, to jednak stopie dwigni operacyjnej DOL nie jest miar wspomagania operacyjnego. Jego warto jest odwrotnoci wspczynnika bezpieczestwa. .

4.3. Istota ryzyka operacyjnego 4.3.1. Pomiar ryzyka

Ryzyko jest pojciem niejednoznacznym. Wystpuje ono niejednokrotnie cznie z pojciem niepewno. Przy czym ryzyko ma wsze znaczenie, to znaczy jest ono t czci niepewnoci, ktr mona zmierzy za pomoc rachunku prawdopodobiestwa24. W ekonomii o ryzyku mwimy wwczas, gdy z powodu niedostatecznych iloci informacji o zjawiskach mogcych wystpi w przyszoci podejmujemy decyzje, ktrych skutki nie s cakowicie przewidywalne. Specyficzn cech decyzji ekonomicznych jest moliwo otrzymania nie jednego wyniku, lecz caego szeregu wynikw. Inwestujc swoje kapitay, oczekujemy np. rentownoci na poziomie 20%. Jednak w rzeczywistoci rentowno ta moe zawiera si np. w przedziale od 40% do 10%. Przy czym wystpienie rentownoci 40% nie jest jednakowo prawdopodobne z wystpieniem rentownoci 20%. Przebieg moliwych
W. Grzybowski, Ryzyko w procesie podejmowania decyzji. Lublin: Wyd. UMCS 1976, s. 8.
24

84 wynikw i prawdopodobiestwa ich otrzymania nazywamy rozkadem prawdopodobiestwa.

Przykad 19 Inwestujc w przedsibiorstwa A i B oczekujemy, e uzyskamy rentowno zainwestowanych kapitaw na poziomie 20%. Jednak dla przedsibiorstwa A rzeczywista rentowno moe si zawiera w granicach od 10% do 40%, natomiast dla przedsibiorstwa B od 10% do 30% (tab. 13). Z tego wynika, e inwestowanie w przedsibiorstwo B jest mniej ryzykowne, gdy moliwe wyniki znajduj si bliej wyniku oczekiwanego. W takim wypadku mwimy, e rozkad prawdopodobiestwa dla przedsibiorstwa B jest bardziej skupiony (rys. 20).
Tabela 13. Rozkad prawdopodobiestwa dla przedsibiorstw A i B Prawdopodobiestwo Rentowno Koniunktura
wystpienia Przedsibiorstwo A

Przedsibiorstwo B

Bardzo dobra 0,3 Dobra 0,5 Za 0,2 rdo: opracowanie wasne.

40% 20% 10%

30% 20% 10%

Prawdopodobiestwo wystpienia

0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0

Prawdopodobiestwo wystpienia

0,6

0,6 0,5 0,4 0,3 0,2 0,1 0

-20

-10

10

20

30

40

50

-20

-10

10

20

30

40

50

Rentowno [%]

Rentowno [%]

Rys. 20. Rozkad prawdopodobiestwa rentownoci przedsibiorstw A i B rdo: opracowanie wasne.

Sprawia to, e pomiar ryzyka zwizanego z dan decyzj nie ogranicza si tylko do pomiaru prawdopodobiestwa wystpienia najbardziej podanego (lub niepodanego) wyniku, lecz pomiaru prawdopodobiestwa wystpienia zbioru wynikw, czyli rozkadu prawdopodobiestwa. Ryzyko zwizane z dan decyzj bdzie tym wiksze, im bardziej zbir wynikw bdzie odbiega od wyniku podanego, czyli im wiksze

85 bdzie rozproszenie wynikw. Stwarza to potrzeb wprowadzenia dodatkowych (obok prawdopodobiestwa) miar ryzyka, ktre w sposb liczbowy charakteryzowayby rozproszenie wynikw. W analizie ryzyka najwiksze zastosowanie znajduj statystyczne miary rozproszenia: odchylenie standardowe oraz wspczynnik zmiennoci. Zanim przejdziemy do omwienia odchylenia standardowego, naley wyjani pojcie wyniku podanego, w ekonometrii nazywanego take wartoci oczekiwan. Jeeli analizy ryzyka dokonujemy na podstawie danych uzyskanych w poprzednich okresach (historycznych), ktre nastpnie su do oszacowania przyszej wartoci, to wartoci oczekiwan E(w) bdzie rednia arytmetyczna z wynikw historycznych.

E( w ) =

n i =1

wi

(17)

gdzie: wi i-ty wynik, n liczba wynikw. Natomiast jeeli znane s moliwe wyniki oraz prawdopodobiestwa ich osignicia, wwczas wartoci oczekiwan bdzie rednia waona wynikw:
E( w ) =

p w
i i =1

(18)

gdzie:

pi prawdopodobiestwo otrzymania i-tego wyniku.

Odchylenie standardowe jest miar rozproszenia, ktra przybiera wartoci nieujemne i informuje o tym, jakie jest przecitne odchylenie moliwych wynikw od wyniku oczekiwanego. Im wysze jest odchylenie, tym wiksze jest ryzyko. Odchylenie standardowe, analogicznie jak w przypadku wartoci oczekiwanej, w zalenoci od tego, czy okrelane jest ex post, a wic na podstawie danych historycznych, czy te ex ante, na podstawie danych antycypowanych, obliczane jest wedug rnych wzorw. W pierwszym przypadku odchylenie standardowe jest pierwiastkiem kwadratowym sumy odchyle wartoci wyniku wi od redniej arytmetycznej zbioru wynikw, podniesionych do kwadratu i podzielonej przez liczebno25.
25

M. Krzysztofiak, D. Urbanek: Metody statystyczne. Warszawa: PWN 1975, s. 184.

86

w =

i =1

( w i w )2 n
, (19)

gdzie: w odchylenie standardowe, wi warto wyniku i-tego elementu zbioru,

w warto rednia zbioru wynikw, n liczba elementw zbioru.

Natomiast w przypadku obliczania odchylenia standardowego dla danych antycypowanych kademu wynikowi naley najpierw przypisa prawdopodobiestwo, z jakim zostanie on osignity. Odchylenie standardowe jest pierwiastkiem kwadratowym sumy kwadratw odchyle wartoci wyniku wi od wartoci oczekiwanej wyniku i waonej prawdopodobiestwem ich otrzymania.

W =

p [w
i i =1

E ( w )] 2 ,

(20)

gdzie: w odchylenie standardowe, wi i-ty wynik, pi prawdopodobiestwo osignicia i-tego moliwego wyniku wi,, E(w) warto oczekiwana wyniku. Newralgicznym punktem obliczania wartoci oczekiwanej oraz odchylenia standardowego na podstawie danych antycypowanych jest konieczno przypisywania poszczeglnym wynikom prawdopodobiestwa ich osignicia. W zwizku z tym, e dotycz one wynikw przyszych okresw, moe tu by stosowana personalistyczna interpretacja prawdopodobiestwa. Otrzymany wynik bdzie subiektywnym pomiarem zwizanym z osob szacujc prawdopodobiestwo. Jak podaje literatura26, odchylenie standardowe jako miara zmiennoci (rozproszenia) w praktyce moe by obliczane na podstawie danych historycznych, gdy niekiedy przyjmuje si, e zmienno wynikw, jaka wystpia w przeszoci, moe si rwnie powtarza w przyszoci. Natomiast mae jest prawdopodobiestwo,
26

E. F. Brigham: op. cit., s.181.

87
aby oczekiwany przyszy wynik by taki sam jak w przeszoci. Dlatego bardziej suszne wydaje si zalecenie, aby warto oczekiwan oblicza na podstawie danych antycypowanych. Odchylenie standardowe jako miara zmiennoci wynikw informuje o tym, na ile rzeczywisty wynik moe odbiega od wyniku oczekiwanego. Im wiksze jest odchylenie standardowe, tym wiksze rozproszenie wynikw, a wic wiksze ryzyko. Mniejsze odchylenie standardowe oznacza, e rzeczywisty wynik bdzie bliej oczekiwanego. Jakkolwiek w praktyce rozproszenie wynikw w stosunku do wartoci oczekiwanej in plus i in minus nie musi by symetryczne, to jednak obserwujc zmiany zyskw przedsibiorstw notowanych na giedzie, mona zauway, e czciej maj one charakter symetryczny. Dlatego, upraszczajc rzeczywisto w analizie ryzyka, najczciej przyjmuje si, e rozkad wynikw jest symetryczny i ma posta rozkadu normalnego27. Takie uproszczenie uatwia interpretacj odchylenia standardowego. Swoj popularno w analizie ryzyka tzw. krzywa dzwonowa rozkadu normalnego zawdzicza szerokim moliwociom interpretacji graficznej (rys. 21). Pole pod krzyw ma powierzchni rwn 1 (lub 100%). Jeeli spodziewany wynik znajduje si pod poow krzywej, na prawo lub na lewo od wartoci oczekiwanej wyniku E(w), ktry dzieli krzyw na dwie czci, to znaczy, e istnieje 50% prawdopodobiestwa, e dany wynik wystpi. Natomiast jeeli oczekiwany wynik znajduje si w przedziale (E(w)+1E(w)1), wwczas istnieje 68,26% prawdopodobiestwa wystpienia tego wyniku. Gdy znajduje si w przedziale (E(w)+2E(w)2) istnieje 95,46% prawdopodobiestwa, jeeli natomiast w przedziale (E(w)+3E(w)3) to 99,74% prawdopodobiestwa. Znajc dwa parametry opisujce krzyw rozkadu normalnego: odchylenie standardowe oraz warto oczekiwan, mona, korzystajc z tablic rozkadu normalnego, odczyta warto prawdopodobiestwa dla kadego przedziau. Inn uyteczn miar ryzyka jest wspczynnik zmiennoci bdcy wzgldn miar rozproszenia. Obliczany jest jako iloraz odchylenia standardowego i wartoci oczekiwanej wyniku.
CV =

E( w )

(21)

gdzie: CV wspczynnik zmiennoci, odchylenie standardowe, E(w) warto oczekiwana.

K. Jajuga, T. Jajuga: Jak inwestowa w papiery wartociowe. Warszawa: PWN 1993, s. 99.
27

88

34,13% 13,59% 0,013% -3 2,15% -2 -1 E(x)

34,13% 13,59% 2,15% +1 +2 0,013% +3

50%

50%

Rys. 21. Przedziay prawdopodobiestwa dla rozkadu normalnego rdo: M. Krzysztofiak, D. Urbanek: op. cit., s.188.

Wspczynnik zmiennoci odzwierciedla dyspersj wynikw w stosunku do wyniku oczekiwanego. Posiada on, w przeciwiestwie do odchylenia standardowego, walor porwnywalnoci, poniewa bez wzgldu na wielko wartoci oczekiwanej pokazuje, jak cz tej wartoci stanowi odchylenie standardowe.

4.3.2. Obraz ryzyka operacyjnego

Omawiajc skutki ekonomiczne, jakie wywouje wspomaganie operacyjne (dwignia operacyjna), powiedzielimy, e wiksze wspomaganie pozwala osiga wiksze zyski w przypadku dobrej koniunktury, jednak w przypadku zej koniunktury i spadku sprzeday poniej progu rentownoci naraa przedsibiorstwo na wiksze straty. Wraliwo zmian zysku w zalenoci od zmiany sprzeday przy rnych poziomach wspomagania operacyjnego przedstawia rys. 22. Jeeli niezalenie od wspomagania operacyjnego oczekiwanym zyskiem bdzie kwota 100 000 z, to dla wariantu z wikszym wspomaganiem operacyjnym

89
500 000 400 000 Wariant A 300 000 200 000 100 000
Zmienno zysku wariantu A Zmienno zysku wariantu B

Wariant B

EBIT

0 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 100000 -100 000 -200 000 -300 000 -400 000 110000

Zmienno sprzeday wariantu A

Zmienno sprzeday Wariantu B

Sprzeda [szt.]

Rys. 22. Stopie rozproszenia zysku w zalenoci od wspomagania operacyjnego rdo: opracowanie wasne.

Gsto prawdopodobiestwa

PB

PA

E(EBIT)

EBIT

Rys. 23. Rozkad normalny zysku w zalenoci od wspomagania operacyjnego rdo: opracowanie wasne.

90 bdzie on osigany przy niszej sprzeday, natomiast dla wariantu z niszym wspomaganiem przy wikszej sprzeday. Jeeli zmienno sprzeday jest taka sama dla dwch wariantw i wynosi 10 000 szt., to ju zmienno zysku (EBIT) bdzie si rnia w zalenoci od wspomagania operacyjnego. Wiksze wspomaganie skutkuje wiksz zmiennoci (wariant A rys. 22), natomiast nisze mniejsz (wariant B rys. 22) Jeeli zmienno zysku wyrazimy odchyleniem standardowym, to wariant A bdzie charakteryzowa si wyszym poziomem odchylenia standardowego, natomiast wariant B niszym. Przedstawiajc rozkady prawdopodobiestwa osignicia zysku na wykresie rozkadu normalnego (rys. 23), dla powyszych dwch wariantw, zauwaamy, e rozkad zysku dla wariantu B jest bardziej skupiony wok wartoci oczekiwanej ni dla wariantu A. Ryzyko dla wariantu B jest wic mniejsze ni dla wariantu A. Znajc odchylenie standardowe, mona z tablic rozkadu normalnego odczyta, jakie jest prawdopodobiestwo np. poniesienia straty dla dwch wariantw.
Przykad 20 Dla przedsibiorstwa opisanego w przykadzie 14. Zbada prawdopodobiestwo poniesienia straty dla wariantu A i B.
Tabela 14. Podstawowe dane przedsibiorstwa

Wariant A przed wybudowaniem cynkowni Cena c [z/szt] 20 16 Jednostkowy koszt zmienny kjz [z/szt.] Koszt stay KS [z] 200 000 BEP 50 000
rdo: opracowanie wasne.

Wyszczeglnienie

Wariant B po wybudowaniu cynkowni 20 15 250 000 50 000

Przedsibiorstwo to w ostatnich piciu latach uzyskiwao sprzeda (Q) wyszczeglnion w tab. 15, co przy parametrach z wariantu A (tab. 14) sprawiao, e redni zysk (EBIT) w tych latach wynosi 60 000 z, natomiast odchylenie standardowe zysku 28 509,65.

91
Tabela 15. Odchylenie standardowe zysku przed wybudowaniem cynkowni (wariant A)
t (lata) 1 2 3 4 5 Suma rednia Qt (sprzeda) 63 000 71 000 68 000 71 000 52 000 325 000 65 000 EBITt 52 000 84 000 72 000 84 000 8 000 300 000 60 000 EBITtEBITr 8 000 24 000 12 000 24 000 52 000 (EBITtEBITsr) 64 000 000 576 000 000 144 000 000 576 000 000 2 704 000 000 4 064 000 000 812 800 000 28 509,65 0,48
2

CV

rdo: opracowanie wasne.

Po wybudowaniu cynkowni, co spowodowao wzrost wspomagania operacyjnego, oczekiwany zysk wzrs i wynosi 75 000 z, mimo i zaoono, e sprzeda nie ulegnie zmianie. Przy zaoeniu, e zmienno sprzeday rwnie pozostanie bez zmian, odchylenie standardowe zysku wynosi 35 637,06, a wic wzroso (tab. 16).
Tabela 16. Odchylenie standardowe zysku po wybudowaniu cynkowni (wariant B)
t (lata) 1 2 3 4 5 Suma rednia Qt (sprzeda) 63 000 71 000 68 000 71 000 52 000 325 000 65 000 EBITt 65 000 105 000 90 000 105 000 10 000 375 000 75 000 EBITtEBITr 10 000 30 000 15 000 30 000 65 000 (EBITtEBITsr) 100 000 000 900 000 000 225 000 000 900 000 000 4 225 000 000 6 350 000 000 1 270 000 000 35 637,06 0,48
2

CV

rdo: opracowanie wasne.

Widzimy, e dwa warianty A i B przy tej samej sprzeday posiadaj rn zmienno zysku (EBIT). Obraz ryzyka dla podanych wariantw przedstawia rys. 24. Chcc obliczy prawdopodobiestwo poniesienia straty w obydwu wariantach, odczytujemy z tablic rozkadu normalnego prawdopodobiestwo wystpienia zysku w przedziale od 0 do E(EBIT) dla krotnoci odchylenia standardowego: X/. W naszym przypadku dugo odcinka X = E(EBIT), wic krotno liczymy dla E(EBIT)/.

92
0,0025 Wariant A Gsto pr aw dopodobiestw a 0,002

0,0015 Wariant B 0,001

0,0005

0 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 -10000 -20000 90000 140000 100000 110000 120000 130000 150000 160000

EBIT

Rys. 24. Rozkady normalne zyskw dla wariantw A i B rdo: opracowanie wasne.

Tabela 17. Obliczanie prawdopodobiestwa poniesienia straty dla wariantw A i B

Wariant A Wariant B 2,11 2,11 Jednostka odchylenia standardowego E(EBIT)/ Prawdopodobiestwo 0,4826 0,4826 wystpienia zysku 48,26% 48,26% w przedziale 0E(EBIT) Prawdopodobiestwo osignicia zysku znajdujcego si na lewo od wartoci oczekiwanej wynosi 50%, wic po odjciu wartoci z przedziau 0E(EBIT) otrzymamy prawdopodobiestwo poniesienia straty Prawdopodobiestwo poniesienia straty
rdo: opracowanie wasne.

1,74% (50%48,26%)

1,74% (50%48,26%)

Jak wynika z tabeli, mimo e zmienno zysku w obydwu wariantach jest rna, to prawdopodobiestwo osignicia zysku jest dla tych wariantw jednakowe. Sytuacja taka ma miejsce tylko wwczas, gdy zmiana wspomagania operacyjnego nie zmienia progu rentownoci (BEP), ktry dla obu wariantw podanych w przykadzie wynosi 50 000 szt.

93 O prawdopodobiestwie poniesienia straty informuje rwnie wspczynnik zmiennoci (CV), ktry jest odwrotnoci jednostki odchylenia standardowego. Jeeli jednak zdefiniujemy ryzyko jako prawdopodobiestwo osignicia zysku mniejszego od 40 000, wwczas w celu obliczenia prawdopodobiestwa musimy postpowa jak poniej. eby odczyta, jakie jest prawdopodobiestwo osignicia zysku mniejszego ni 40 000, wykonujemy nastpujce czynnoci: 1. Obliczamy dugo odcinka E(EBIT) 40 000: wariant A: 60 000 40 000 = 20 000, wariant B: 75 000 40 000 = 35 000. 2. Przedstawiamy dugo odcinka jako krotno odchylenia standardowego: wariant A: 20 000/28 509,65 = 0,70, wariant B: 35 000/35 637,06 = 0,98. 3. Odczytujemy z tablic rozkadu normalnego prawdopodobiestwo wystpienia zysku dla odpowiedniej krotnoci odchylenia standardowego: wariant A: 0,2612 (26,12%), wariant B: 0,3365 (33,65%). 4. Dopenienie do 50% jest poszukiwanym prawdopodobiestwem: wariant A: 50% 26,12% = 23,88%, wariant B: 50% 33,65% = 16,35%. Przy innym zdefiniowaniu ryzyka ni prawdopodobiestwo poniesienia straty, mimo e w wyniku zmiany wspomagania operacyjnego prg rentownoci nie uleg zmianie, prawdopodobiestwa obu wariantw s rne. Jeeli jednak zmiana wspomagania operacyjnego spowoduje zmian wartoci progu rentownoci (BEP), np. ustalajc go przy niszej sprzeday, wwczas wywouje to nastpujce konsekwencje w wielkoci ryzyka (przykad 21).

Przykad 21 Przedsibiorstwa opisane w przykadzie 14, przy zaoeniu, e po dokonaniu inwestycji prg rentownoci uleg zmianie (tab. 18). Zmienno sprzeday analogiczna jak w przykadzie 20.

94
Tabela 18. Dane przedsibiorstwa, dla ktrych zmiana wariantu zmienia prg rentownoci

Wariant A przed wybudowaniem cynkowni Cena c [z/szt] 20 Jednostkowy koszt zmienny 16 kjz [z/szt.] Koszt stay KS [z] 200 000 50 000 BEP
rdo: opracowanie wasne.

Wyszczeglnienie

Wariant B po wybudowaniu cynkowni 20 15 240 000 48 000

Po przeprowadzeniu analogicznych oblicze jak w przykadzie 20 otrzymujemy:

Tabela 19. Odchylenie standardowe zysku przed wybudowaniem cynkowni i po zmianie progu rentownoci
t (lata) 1 2 3 4 5 Suma rednia Qt (sprzeda) 63 000 71 000 68 000 71 000 52 000 325 000 65 000 EBITt 52 000 84 000 72 000 84 000 8 000 300 000 60 000 EBITtEBITr 8 000 24 000 12 000 24 000 52 000 (EBITtEBITsr) 64 000 000 576 000 000 144 000 000 576 000 000 2 704 000 000 4 064 000 000 812 800 000 28 509,65 0,48
2

CV

rdo: opracowanie wasne. Tabela 20. Odchylenie standardowe zysku po wybudowaniu cynkowni i zmianie progu rentownoci
t (lata) 1 2 3 4 5 Suma rednia Qt (sprzeda) 63 000 71 000 68 000 71 000 52 000 325 000 65 000 EBITt 75 000 115 000 100 000 115 000 20 000 425 000 85 000 EBITtEBITr 10 000 30 000 15 000 30 000 65 000 (EBITtEBITsr) 100 000 000 900 000 000 225 000 000 900 000 000 4 225 000 000 6 350 000 000 1 270 000 000 35 637,06 0,42
2

CV

rdo: opracowanie wasne.

95 Widzimy teraz, e jakkolwiek prg rentownoci ustali si przy niszej sprzeday (48 000 szt.), to jednak odchylenie standardowe zysku nie ulego zmianie. Wzrs natomiast zysk oczekiwany E(EBIT) (85 000), co spowodowao zmniejszenie si wspczynnika zmiennoci (CV=0,42). Obraz ryzyka dla tego przypadku przedstawia rys. 25.

0,0025 Wariant A Gsto praw dopodobiestw a 0,002

0,0015 Wariant B 0,001

0,0005

0 -20000 -10000 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 100000 110000 120000 130000 140000 150000 160000

EBIT

Rys. 25. Rozkady normalne zyskw dla wariantw A i B, ktre posiadaj rny prg rentownoci rdo: opracowanie wasne.

Jak ju wspomnielimy, wspczynnik zmiennoci jest odwrotnoci jednostki odchylenia standardowego w sytuacji, gdy obliczamy prawdopodobiestwo poniesienia straty. W zwizku z tym:
Tabela 21. Obliczanie prawdopodobiestwa poniesienia straty

Jednostka odchylenia standardowego E(EBIT)/ (odwrotno CV) Prawdopodobiestwo wystpienia zysku w przedziale 0E(EBIT)

Wariant A 2,11

Wariant B 2,39

0,4826 48,26%

0,4916 49,16%

96
cd. tab. 21

Prawdopodobiestwo osignicia zysku znajdujcego si na lewo od wartoci oczekiwanej wynosi 50%, wic po odjciu wartoci z przedziau 0E(EBIT) otrzymamy prawdopodobiestwo poniesienia straty Prawdopodobiestwo 1,74% 0,84% poniesienia straty (50%48,26%) (50%49,16%)
rdo: opracowanie wasne.

W sytuacji gdy wzrost wspomagania operacyjnego spowoduje ustalenie si progu rentownoci przy niszej sprzeday, ryzyko poniesienia straty bdzie nisze (przy zaoeniu, e zmienno sprzeday nie ulega zmianie). Analogicznie w przypadku, w ktrym efektem wzrostu wspomagania operacyjnego jest ustalenie si progu rentownoci przy wyszej sprzeday i po przeprowadzeniu oblicze jak w przykadzie 20 i 21 dla danych przedstawionych w tab. 22:
Tabela 22. Dane przedsibiorstwa, dla ktrych zmiana wariantu zmienia prg rentownoci (zwiksza)

Wariant A przed wybudowaniem cynkowni Cena c [z/szt] 20 16 Jednostkowy koszt zmienny kjz [z/szt.] Koszt stay KS [z] 200 000 BEP 50 000
rdo: opracowanie wasne.

Wyszczeglnienie

Wariant B po wybudowaniu cynkowni 20 15

260 000 52 000

otrzymujemy: Dla wariantu B (wariant A pozosta bez zmian) 1. E(EBIT) 65 000, 2. EBIT 35 637,06 (czyli bez zmian) 3. CV 0,55 Ryzyko poniesienia straty: wariant A 1,74%, wariant B 3,44%. Obraz ryzyka w tym przypadku przedstawia rys. 26.

97
0,0025 Wariant A Gsto praw dopodobiestw a 0,002

0,0015

0,001

Wariant B

0,0005

0 -20000 -10000 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 100000 110000 120000 130000 140000 150000 160000

EBIT

Rys. 26. Rozkady normalne zyskw dla wariantw A i B w przypadku gdy wzrost wspomagania operacyjnego zwikszy prg rentownoci rdo: opracowanie wasne.

W sytuacji gdy wzrost wspomagania operacyjnego spowoduje ustalenie si progu rentownoci przy wyszej sprzeday, ryzyko poniesienia straty bdzie wysze (przy zaoeniu, e zmienno sprzeday nie ulega zmianie).

Dokonywanie oblicze ryzyka przedstawione w przykadach 20 i 21 uatwiaj wzory wyprowadzone na podstawie wzoru na warto oczekiwan, wariancj oraz odchylenie standardowe zmiennej losowej. Wzory te dotycz pomiaru ryzyka egzystencjalnego, ktre najoglniej definiowane jest jako stopie stabilizacji zysku operacyjnego EBIT lub rentownoci operacyjnej kapitaw cznych. Uzalenione jest ono, oglnie rzecz biorc, od dwch czynnikw: ryzyka rynkowego oraz dwigni operacyjnej, ktra wzmacnia to ryzyko. W przypadku stosowania odchylenia standardowego do pomiaru ryzyka zaleno midzy ryzykiem rynkowym a ryzykiem operacyjnym moemy obliczy, korzystajc ze wzorw28:

28 T. Dudycz: Analiza czynnikw ksztatujcych ryzyko wewntrzne (wasne) przedsibiorstwa. Materiay z konferencji: Przedsibiorstwo na rynku kapitaowym, d 1998.

98

EBIT = d Q
Gdzie: EBIT odchylenie standardowe zysku (EBIT), Q odchylenie standardowe sprzeday (Q).

(22)

Otrzymana zaleno okrela zwizek odchylenia standardowego zysku (EBIT) z odchyleniem standardowym sprzeday. Natomiast zaleno odchylenia standardowego rentownoci operacyjnej kapitaw cznych od odchylenia standardowego sprzeday przedstawia poniszy wzr.

R K =

d Q K

(23)

gdzie: RK odchylenie standardowe rentownoci operacyjnej kapitaw cznych Odchylenie standardowe jest miar rozproszenia, ktra wpywa na kurtoz rozkadu normalnego prawdopodobiestwa wystpienia okrelonej wartoci zysku EBIT. Nie okrela natomiast, na ile zmiana ta zagroona jest strat. Wady tej pozbawiony jest wspczynnik zmiennoci, bdcy relatywn miar rozproszenia. W przypadku ryzyka operacyjnego przedstawianego jako zmienno zysku operacyjnego EBIT lub zmienno rentownoci operacyjnej kapitaw cznych, przybiera on posta: dla zmiennoci zysku (EBIT) Q d CVEBIT = E ( EBIT ) oraz

CVEBIT =

Q
E ( Q ) BEP

( 24)

gdzie: CVEBIT wspczynnik zmiennoci zysku (EBIT), E(EBIT) warto oczekiwana zysku (EBIT), E(Q) warto oczekiwana sprzeday; natomiast dla zmiennoci rentownoci operacyjnej:

99

CVRK =

Q
E ( Q ) BEP

(25)

gdzie: CVRK wspczynnik zmiennoci rentownoci operacyjnej kapitaw cznych. Ryzyko operacyjne mierzone za pomoc wspczynnika zmiennoci (CV), bez wzgldu na to, czy wyraa zmienno zysku EBIT, czy te zmienno rentownoci operacyjnej kapitaw cznych, uzalenione jest od czynnikw rynkowych, wpywajcych na zmienno sprzeday oraz czynnikw dwigni operacyjnej (ceny, jednostkowego dochodu brutto oraz kosztw staych). Wpyw zmian tych czynnikw na prg rentownoci zosta omwiony w rozdzi. 4.2.1. Przewaga wspczynnika zmiennoci nad odchyleniem standardowym wynika z tego, e uwzgldnia on wpyw dwch parametrw opisujcych ksztat krzywej rozkadu normalnego.

100

Rozdzia 5

ANALIZA FINANSOWANIA PRZEDSIBIORSTWA

5.1. Istota dwigni finansowej
Istniej dwa podstawowe rda finansowania przedsibiorstwa: kapitay wasne oraz kapitay obce. Kapitay wasne to kapitay wacicieli przedsibiorstwa wniesione do niego bd w momencie jego zakadania czy kupna, bd te drog poredni przez akumulacj wypracowanych zyskw. Natomiast kapitay obce to kapitay wierzycielskie, ktre zostay uyczone przedsibiorstwu na okrelony okres za okrelon cen. Waciciele, angaujc swoje kapitay, ponosz cae ryzyko gospodarcze, gdy w razie upadoci wszystkie zobowizania bd nimi pokrywane. Jednak kady inwestor, lokujc kapitay w przedsibiorstwie, oczekuje zyskw adekwatnych do ryzyka, jakie ponosi. Powinien by to zysk wikszy od tego, jaki by uzyska, lokujc kapita w inwestycje pozbawione ryzyka, co w praktyce oznacza obligacje skarbu pastwa. Waciciele pokrywaj swoimi kapitaami wszystkie straty, jakie powstan w wypadku zej koniunktury. Jednak z drugiej strony przejm cay zysk w wypadku dobrej koniunktury. Natomiast z kapitaem obcym udzielanym przez rne instytucje finansowe nie wie si ryzyko gospodarcze, gdy dawcy tego kapitau daj zabezpiecze gwarantujcych jego odzyskanie w razie niewypacalnoci czy bankructwa przedsibiorstwa. Jednak w zwizku z tym, e ponosz mniejsze ryzyko, zysk, jakiego oczekuj z jego zaangaowania jest niszy od zysku oczekiwanego przez dawcw kapitau wasnego. Podstawowe cechy kapitau wasnego s nastpujce: 1) wie si z nim ryzyko dziaalnoci gospodarczej, 2) przejmuje zysk. Natomiast kapita obcy: 1) nie ma zwizku z ryzykiem dziaalnoci gospodarczej, 2) nie uczestniczy w podziale zysku, lecz otrzymuje korzyci w postaci odsetek. Waciciele przedsibiorstwa oczekuj wikszych korzyci od swoich kapitaw, gdy ponosz wiksze ryzyko, natomiast waciciele kapitau obcego, zabezpieczajc go m.in. w kapitale wasnym, ponosz mniejsze ryzyko, wiec zadowalaj si rwnie mniejszymi korzyciami. Zasada ta, oznaczajca, e kapita wasny jest kapitaem droszym ni kapita obcy (pozyskujc wsplnikw do przedsibiorstwa, najczciej naley ich przekona, e maj szans uzyska wiksz korzy od inwestowania np.

101 w obligacje skarbu pastwa), jest podstawow zasad w zarzdzaniu finansami. Zarzd rozwijajcego si przedsibiorstwa zawsze stoi przed decyzj dotyczc wyboru kierunku pozyskania dodatkowych kapitaw na jego rozwj. Pozyskujc kapita wasny, co w praktyce najczciej oznacza nowych wsplnikw (akcjonariuszy), dotychczasowi waciciele w wypadku dobrej koniunktury i istniejcych zyskw ponios due koszty zwizane z pozyskaniem tego kapitau, gdy bd musieli podzieli si zyskami. Lecz gdy nastpi za koniunktura i pojawi si straty, nowi wsplnicy rwnie ze swoich kapitaw sfinansuj cz strat, czyli przejm cz ryzyka. Natomiast pozyskujc kapita obcy w wypadku dobrej koniunktury po opaceniu kosztu tego kapitau waciciele przejm reszt zysku wypracowanego przez ten kapita, jednak gdy koniunktura si zaamie i wystpi straty, to zobowizania z tytuu strat zostan powikszone o dodatkowe zobowizania wynike z tytuu posiadanego kapitau obcego. Kapita obcy powikszy wic ryzyko gospodarcze o ryzyko finansowe. Podejmujc decyzje co do kierunkw pozyskania kapitaw, zarzd zmuszony jest way dwa czynniki. Pierwszy czynnik to korzy, jak uzyskaj dotychczasowi waciciele z zaangaowania kapitau obcego, a wic taszego, natomiast drugi to wielko ryzyka, o jakie powikszy kapita obcy istniejce ryzyko gospodarcze. Rodzaj i istota korzyci z angaowania kapitau obcego zostan omwione w niniejszym punkcie, natomiast pomiarem ryzyka zajmiemy si w nastpnych punktach tego rozdziau. Przystpujc do omwienia korzyci z angaowania kapitau obcego, rozwamy dwa warianty finansowania tego samego przedsibiorstwa (tab. 23). Koszt kapitau obcego wynosi 15%. Zysk operacyjny (EBIT) jest w obu wariantach taki sam, gdy dotyczy tego samego przedsibiorstwa.
Tabela 23. Zmiana rentownoci kapitaw wasnych przy pozytywnym efekcie dwigni finansowej

Dane Kapita wasny (KW) Kapita obcy (KO) Zysk przed spat odsetek i opodatkowaniem (EBIT) Odsetki (Od) Zysk brutto (przed opodatkowaniem) Rentowno kapitau wasnego (zysk brutto /kapita wasny)
rdo: opracowanie wasne.

I wariant 7 000 3 000 1 800

II wariant 4 000 6 000 1 800

450 1 350 19,3%

900 900 22,5%

102 Jak widzimy, w I wariancie przedsibiorstwo ponosioby mniejsze koszty odsetek, co jest oczywiste, gdy korzysta z mniejszej iloci kapitaw obcych, wic i zysk brutto jest wikszy. Jednak efektywno angaowania kapitaw wyraa si w iloci zysku, jaka przypadnie na kad jednostk zaangaowanego kapitau, wic relacja zysku do kapitau wasnego jest w II wariancie korzystniejsza ni w wariancie I. W wariancie I mona osign wikszy zysk, angaujc wiksz ilo kapitau wacicieli, natomiast w II wariancie osiga si mniejszy zysk, ale przy mniejszym zaangaowaniu kapitaw wasnych. Z punktu widzenia wacicieli przedsibiorstwa, II wariant pozwala lepiej zaangaowa ich kapita. Zauwamy, e wzrost efektywnoci angaowania kapitaw wasnych osiga si tylko przez zmian struktury kapitaw. Wikszy udzia kapitaw obcych podnosi rentowno kapitaw wasnych. Sytuacj tak nazywamy pozytywnym efektem dwigni finansowej.
Pozytywny efekt dwigni finansowej wystpuje wwczas, gdy wzrost zaduenia podnosi rentowno kapitaw wasnych.

Przeledmy jednak te same warianty, ale w sytuacji, gdy zysk operacyjny (EBIT) tego przedsibiorstwa wynosiby 1300 (tab. 24), wwczas:
Tabela 24. Zmiana rentownoci kapitaw wasnych przy negatywnym efekcie dwigni finansowej

Dane I wariant Kapita wasny (KW) 7 000 Kapita obcy (KO) 3 000 Zysk przed spat odsetek i opodatkowaniem 1 300 (EBIT) Odsetki (Od) 450 Zysk brutto (przed opodatkowaniem) 850 Rentowno kapitau wasnego 12,1% (zysk brutto /kapita wasny)
rdo: opracowanie wasne.

II wariant 4 000 6 000 1 300

900 400 10%

Jak widzimy teraz, jeeli chodzi o efektywno angaowania kapitaw wasnych sytuacja jest odwrotna, tzn. wariant II jest mniej korzystny i wzrost udziau kapitaw obcych obnia rentowno kapitaw

103 wasnych. Sytuacj tak nazywamy negatywnym efektem dwigni finansowej.

Negatywny efekt dwigni finansowej wystpuje wwczas, gdy wzrost zaduenia obnia rentowno kapitaw wasnych.

Naley si zastanowi, dlaczego wczeniej wystpi pozytywny, teraz za negatywny efekt dwigni finansowej. Niewtpliwie wpyw na to ma koszt kapitau obcego. Jeeli koszt kapitau obcego jest niszy od zysku, jaki jest on w stanie wypracowa, to po opaceniu kosztu tego kapitau (gwnie odsetek) powstanie nadwyka, ktr przejmie kapita wasny, przez co wzronie jego rentowno, czyli wystpi pozytywny efekt dwigni finansowej. Jeeli natomiast koszt kapitau obcego bdzie wyszy od zysku, jaki on wypracuje, to z zysku tego nie bdzie mona pokry jego kosztu, wic brakujc rnic pokryje si z zysku wypracowanego przez kapita wasny, co spowoduje, e jego rentowno spadnie, czyli wystpi negatywny efekt dwigni finansowej. Jak widzimy, warunkiem wystpienia pozytywnego efektu dwigni finansowej jest angaowanie kapitaw obcych tylko w takie przedsiwzicia, w ktrych ten kapita potrafi wypracowa zysk wikszy ni wynosi jego koszt. Inaczej mwic, warunkiem pozytywnego efektu dwigni finansowej jest to, aby rentowno operacyjna wszystkich kapitaw (rozpatrywana jeszcze przed poniesieniem kosztw kapitau obcego) bya wiksza od stopy oprocentowania kapitau obcego

R K =

EBIT i KO , K

(26)

gdzie: RK rentowno operacyjna kapitau cznego, EBIT zysk operacyjny (przed poniesieniem kosztw pozyskania kapitau obcego i opodatkowaniem), K kapitay czne, iKO oprocentowanie kapitau obcego. W naszym przykadzie wynosi ona odpowiednio:

R K =

1 800 = 0,18 (18%) 10 000

RK =

1 300 = 0,13 (13%) 10 000

104 Jeeli koszt kapitau obcego wynosi 15%, to w sytuacji gdy rentowno operacyjna wynosi 18% wystpi pozytywny efekt dwigni finansowej, gdy jednak rentowno spadnie do 13%, mamy do czynienia z negatywnym efektem dwigni finansowej. Inaczej mona przedstawi t sytuacj, analizujc I wariant przy pozytywnym i negatywnym efekcie dwigni finansowej (rys. 27).
Pozytywny efekt dwigni finansowej
Kapita obcy 3000,Kapita w asny 7000,-

Rentowno operacyjna wynosi 18%, wic obydwa kapita y wypracuj zysku: 3000x18%=540,7000x18%=1260,-

Jednak kapita obcy posiada koszt 15% 3000x15%=450,1260 +90 =1350

Rentowno kapitau w asnego R KW =1350/7000=19,3%

Wic netto zarabia on: 540 - 450 = 90

Zysk ten przejmie kapita w asny, wic jego rentowno bdzie wiksza od rentownoci operacyjnej.

Negatywny efekt dwigni finansowej

Kapita obcy 3000,Kapita wasny 7000,-

Rentowno operacyjna wynosi 13%, wic obydwa kapitay wypracuj zysku: 3000x13%=390,7000x13%=910,Rentowno kapitau wasnego RKW=850/7000=12,4%

Jednak kapita obcy posiada koszt 15% 3000x15%=450,910 - 60 =850

Wic nie zarabia on na swj koszt: 390 - 450 = -60

Brakujca kwota na pokrycie kapitau obcego zostanie wzita z zysku wypracowanego przez kapita wasny, wic jego rentowno bdzie mniejsza od rentownoci operacyjnej.

Rys. 27. Dziaanie dwigni finansowej rdo: opracowanie wasne.

105 Jak wynika z powyszego wywodu, korzyci, jakiej mog si spodziewa waciciele przedsibiorstwa z zacignitych kredytw, jest podwyszenie rentownoci ich kapitaw (kapitaw wasnych) powyej rentownoci operacyjnej kapitaw cznych. Dzieje si tak gdy wystpi pozytywny efekt dwigni finansowej, tzn. gdy podstawowa rentowno operacyjna jest wysza od efektywnej stopy oprocentowania kapitau obcego Gdy jednak rentowno operacyjna spadnie poniej efektywnego oprocentowania kapitau obcego, wwczas rentowno kapitaw wasnych bdzie jeszcze nisza (od rentownoci operacyjnej kapitaw cznych).

5.2. Sposoby badania dwigni finansowej

W poprzednim punkcie niniejszego rozdziau zaprezentowano istot dwigni finansowej. Polega ona na przejmowaniu zysku taszego kapitau przez wacicieli droszego kapitau. Badanie efektu dwigni opiera si bd na sprawdzaniu, czy kapita obcy jest w stanie zarobi na swj koszt i da pewn nadwyk, ktr przejmie kapita wasny, bd na sprawdzaniu przez pryzmat skutkw, tzn. czy rentowno kapitaw wasnych przewysza rentowno operacyjn kapitaw cznych. 1. Pierwszy sposb badania zosta ju zaprezentowany w poprzednim punkcie. Polega on na badaniu relacji:

R K =

EBIT i KO , K

Rentowno operacyjna kapitaw cznych, a wic rentowno wszystkich kapitaw rozpatrywana w sytuacji, w ktrej przedsibiorstwo nie posiada ksigowych kosztw kapitau obcego, odzwierciedla opacalno danego przedsiwzicia. Jeeli do tego przedsiwzicia zaangauje si kapita obcy, ktrego koszt jest niszy od zysku, jaki moe on w tym przedsiwziciu wypracowa, to po pokryciu jego kosztu zostanie nadwyka, ktr przejmie kapita wasny. Inny sposb badania tego samego aspektu polega na okreleniu granicznej wielkoci EBIT, powyej ktrej rentowno operacyjna kapitaw cznych jest wysza od kosztu kredytu. Graficzn prezentacj dziaania dwigni przedstawia rys. 28.

106

A
RKW

B
ZB/KW

EBIT X EBIT=odsetki

EBIT
pozytywny efekt

negatywny efekt

Rys. 28. Dwignia finansowa rdo: opracowanie wasne na podstawie: M. Sierpiska, T. Jachna: op. cit., s. 257.

Ilustruje on zaleno rentownoci kapitaw wasnych od wielkoci zysku operacyjnego (EBIT) prosta A odzwierciedla rentowno kapitaw wasnych dla sytuacji, w ktrej przedsibiorstwo korzysta z kapitaw obcych, natomiast prosta B odzwierciedla sytuacj, w ktrej przedsibiorstwo finansuje si tylko kapitaami wasnymi. Jak wynika z rysunku, EBITX jest wielkoci graniczn, powyej ktrej wariant z kapitaami obcymi posiada wysz rentowno od wariantu tylko z kapitaami wasnymi. A wic pozytywny efekt dwigni finansowej wystpi wwczas, gdy: EBIT>EBITX, natomiast: EBITX=K x Iko, gdzie: K kapita czny, Iko efektywna stopa oprocentowania kapitau obcego.

107 Natomiast przyrost rentownoci kapitaw wasnych osignity dziki oddziaywaniu dwigni mona obliczy za pomoc rwnania:

R KW =

KO (R K i KO ) , KW

gdzie: RKW przyrost rentownoci kapitaw wasnych (zysk brutto/kapitay wasne), RK rentowno operacyjna kapitaw cznych (EBIT/K) KO kapita obcy, KW kapita wasny. Trzeci sposb badania dwigni opiera si na badaniu skutkw, jakie na rentowno kapitaw wasnych wywieraj zacignite kredyty. Jak ju wczeniej powiedziano, pozytywny efekt dwigni wystpuje wtedy, gdy kredyt wypracuje zysk przewyszajcy jego koszt, a powsta nadwyk przejmie kapita wasny, przez co jego rentowno bdzie wysza od podstawowej rentownoci operacyjnej. To znaczy, e warunkiem pozytywnego efektu dwigni jest:

R KW 1 R K
lub inaczej: ZB KW 1 , co daje: ZB K 1 . EBIT KW EBIT K Podane sposoby badania efektu dwigni finansowej wykorzystywa w zalenoci od posiadanych informacji.

(27)

mona

5.3. Istota ryzyka finansowego

Przedsibiorstwa sigaj po kapitay obce zwabione chci podwyszenia rentownoci kapitaw wacicieli. Nastpuje to w warunkach dobrej koniunktury, przy ktrej zacignite kredyty nie tylko zarobi na

108 siebie, ale dadz jeszcze nadwyk, ktra podniesie rentowno kapitaw wacicieli. Jeeli jednak w konsekwencji zaamania si koniunktury nastpi spadek zysku operacyjnego i rentowno operacyjna bdzie nisza od stopy oprocentowania kapitau obcego, wwczas zacignite kredyty pogorsz sytuacj, powodujc e przedsibiorstwo poniesie strat wczeniej (tzn. przy wyszej sprzeday) ni gdyby nie korzystao z kredytu. Sytuacj t przedstawia tab. 25.
Tabela 25. Dziaanie dwigni finansowej w warunkach zmiennej koniunktury

Wyszczeglnienie Sprzeda Koszty stae Koszty zmienne EBIT KW KO K A RK RKO Odsetki Zysk brutto RKW KW KO K RK B RKO Odsetki Zysk brutto RKW

I 23 000 10 000 11 500 1 500 5 000 0 5 000 30% 20% 0 1 500 30% 2 500 2 500 5 000 30% 20% 500 1 000 40%

II 22 000 10 000 11 000 1 000 5 000 0 5 000 20% 20% 0 1 000 20% 2 500 2 500 5 000 20% 20% 500 500 20%

III 21 500 10 000 10 750 750 5 000 0 5 000 15% 20% 0 750 15% 2 500 2 500 5 000 15% 20% 500 250 10%

IV 21 000 10 000 10 500 500 5 000 0 5 000 10% 20% 0 500 10% 2 500 2 500 5 000 10% 20% 500 0 0%

V 20 500 10 000 10 250 250 5 000 0 5 000 5% 20% 0 250 5% 2 500 2 500 5 000 5% 20% 500 250 10%

rdo: opracowanie wasne.

W tabeli 25 przedstawione s dwa warianty finansowania przedsibiorstwa. Wariant A zakada korzystanie tylko z kapitau wasnego, natomiast wariant B zakada korzystanie w 50% z kapitau wasnego oraz w 50% z kapitau obcego. Kolejne rzymskie cyfry oznaczaj stany koniunktury. I oznacza dobr, natomiast V oznacza najsabsz koniunktur. Analizujc rentowno kapitaw cznych oraz wasnych przy kolejnych stanach moemy stwierdzi, e dla wariantu A (bez kapitaw obcych) obie rentownoci posiadaj t sam warto, gdy brak kapitaw obcych

109 oznacza brak kosztw finansowych, wic zysk operacyjny (EBIT) pokrywa si z zyskiem brutto. Rentownoci te wynosz 30% przy dobrej koniunkturze i 5% przy najsabszej. Natomiast w wariancie B (z kapitaami obcymi) przy dobrej koniunkturze rentowno kapitaw wasnych (RKW) jest wysza od rentownoci kapitaw cznych (RK), jeeli jednak koniunktura spada, rentowno kapitaw wasnych spada w tempie wikszym ni w wariancie A i przy najsabszej koniunkturze (V) osiga warto ujemn. Czyli przy dobrej koniunkturze kapitay obce (kredyty) podnios rentowno kapitaw wasnych, jednak gdy koniunktura si pogorszy, kapitay obce przyczyni si do szybszego poniesienia straty przez przedsibiorstwo i ujemnej rentownoci. Wariant A przy V stanie koniunktury ma dodatni zysk brutto, natomiast wariant B ju ujemny. W tym wzmacnianiu niekorzystnych skutkw w warunkach sabej koniunktury przejawia si gwne ryzyko zwizane z zaciganiem kapitaw obcych.
RKW

R1=10% iKO=6% R2=4% Rkw=6%

Rkw=18%

Rkw=30%

KO/KW 5

Rys. 29. Rg dwigni rdo: L. Peridon, M. Steiner: Finanzwirtschaft der Unternehmung. Mnchen: Verlag Franz Vahlen 1993, s. 428.

Przyrost ryzyka rozumiany jako przyrost wzmocnienia niekorzystnych skutkw zobrazuje powyszy wykres (rys. 29) nazywany rogiem dwigni. Przedstawia on wzmocnienie negatywnych efektw korzystania z kapitaw

110 obcych w zalenoci od poziomu zaduenia mierzonego stosunkiem kapitau obcego do kapitau wasnego (KO/KW). Na wykresie pokazano dwa stany koniunktury dobry, przy ktrym rentowno operacyjna wynosi 10% i jest wysza od stopy oprocentowania kredytu (6%), oraz zy, przy ktrym rentowno operacyjna wynosi (4%) i jest nisza od stopy oprocentowania kapitau obcego. Gdy przedsibiorstwo nie posiada zaduenia, rnica w rentownoci kapitaw wasnych dla wymienionych stanw koniunktury wynosi tylko 6% (10%4%=6%). Jednak w miar zaduania si rnica ta zaczyna wzrasta i przy stosunku KO/KW = 2, wynosi ju 18%.

5.4 Stopie dwigni finansowej

Stopie dwigni finansowej DFL ( ang. degree of financial leaverage) jest parametrem obrazujcym w sposb dynamiczny zmian rentownoci kapitaw wasnych wywoan okrelon zmian zysku (EBIT).

DFL =

%R KW %EBIT

(28)

Gdzie: %RKW procentowy przyrost rentownoci kapitau wasnego, %EBIT procentowy przyrost EBIT. Jest to wzr odzwierciedlajcy definicj stopnia dwigni finansowej, ktry po nastpujcym przeksztaceniu otrzymamy w postaci pozwalajcej w praktyce oblicza jego warto. Czyli:
DFL =

R KW
R KW EBIT EBIT
(29)

ale: RKW=RKW1RKW0 . Zakadajc, e KW = constans oraz Od = constans

111

R KW 0 = R KW 1 =

ZB0 EBIT0 Od = KW KW EBIT1 Od , KW

a wwczas:

R KW = R KW =

EBIT1 Od EBIT0 Od , KW KW EBIT1 EBIT0 EBIT = KW KW

(30)

i podstawiajc do wzoru (29):

EBIT
KW EBIT EBIT Od EBIT KW DFL = = EBIT Od = EBIT EBIT EBIT Od EBIT EBIT

DFL =

EBIT EBIT Od

(31)

Gdzie: Od odsetki (w uproszczeniu reprezentujce koszty pozyskania kapitaw obcych). ZB zysk brutto RKW0, RKW1 rentowno kapitaw wasnych z okresu t0 i t1.
Przykad 22

W wyniku przeprowadzonej kampanii reklamowej przewiduje si wzrost sprzeday oraz zysku operacyjnego (EBIT) o 15%. O ile wzronie rentowno kapitaw wasnych, jeeli: KW = 100 000 EBIT = 20 000 Odsetki roczne (Od) = 12 000

112 Obliczamy DFL

DFL =

20 000 = 2,5 . 20 000 12 000

Oznacza to, e rentowno kapitaw wasnych wzronie o 37,5% (2,5x15%=37,5%). Dla sprawdzenia obliczamy rentowno kapitaw wasnych przed i po wzrocie zysku (EBIT). (tab. 26 i 27)
Tabela 26. Obliczanie rentownoci kapitaw wasnych

Kapita wasny (KW) EBIT Odsetki (Od) Zysk brutto (ZB) Podatek dochodowy (40%) Zysk netto (ZN) Rentowno brutto kapitaw wasnych ZB/KW Rentowno netto kapitaw wasnych ZN/KW
rdo: opracowanie wasne.

100 000, 20 000, 12 000, 8 000, 3 200, 4 800,

8% 4,8%

Tabela 27. Obliczanie rentownoci kapitaw wasnych po wzrocie zysku (EBIT)

Kapita wasny (KW) EBIT Odsetki (Od) Zysk brutto (ZB) Podatek dochodowy (40%) Zysk netto (ZN) Rentowno brutto kapitaw wasnych ZB/KW Rentowno netto kapitaw wasnych ZN/KW
rdo: opracowanie wasne.

100 000, 23 000, 12 000, 11 000, 4 400, 6 600,

11% 6,6%

113 Rentowno brutto kapitaw wasnych wzrosa o 3%, co oznacza, e wzrosa o 37,5%. Rentowno netto kapitaw wasnych wzrosa o 1,8%, co rwnie oznacza, e wzrosa o 37,5%. Czyli zarwno rentowno brutto, jak i netto kapitaw wasnych wzrosa w stopniu, jaki zaprognozowalimy za pomoc stopnia dwigni finansowej DFL. Przeksztacajc dalej otrzymany wzr (31) i podstawiajc:

EBIT=Qd KS, otrzymujemy:

DFL = Q d KS Q d KS Od :d
(32)

Q d KS KS Q d d d . DFL = = Q d KS + Od KS + Od Q d d d
Podstawiajc:

(33)

KS = QBEP wielko produkcji w operacyjnym progu rentownoci, d KS + Od = QBEP ( F ) wielko produkcji w finansowym progu rentownoci29, d otrzymujemy:
DFL = Q QBEP Q QBEP ( F ) :Q
(34)

Q QBEP Q DFL = . Q QBEP ( F ) Q

W zwizku z tym, e:

(35)

Finansowy prg rentownoci jest to wielko lub warto produkcji, przy ktrej przychd zrwnuje si z kosztami operacyjnymi i finansowymi cznie.

29

114

Q QBEP = WBo operacyjny wspczynnik bezpieczestwa (ang. Q

margin of safety), Q QBEP ( F ) Q = WBf finansowy wspczynnik bezpieczestwa,

otrzymujemy ostatecznie:

DFL =

WBo WBf

(36)

Powyszy wzr pokazuje zwizek stopnia dwigni finansowej z relatywn nadwyk sprzeday nad progiem rentownoci (wspczynnik bezpieczestwa) obliczonym bez oraz z uwzgldnianiem kosztw finansowych. Przeprowadzajc rozwaania nad stopniem dwigni finansowej, stawiamy pytania o zwizek DFL z omawianym w poprzednich punktach efektem dwigni finansowej. Zanim zwizek ten zostanie zaprezentowany, przeledmy sytuacj dwch przedsibiorstw Owal oraz Specbut (przykad 23).

Przykad 23

Dwa przedsibiorstwa brany obuwniczej Owal oraz Specbut zacigny kredyt w wysokoci 200 000 z. Owal uzyska kredyt oprocentowany 13% w skali roku, natomiast Specbut 14%. Zbada stopie oraz efekt dwigni finansowej dla tych przedsibiorstw.
Tabela 28. Stopie a efekt dwigni finansowej

Lp. 1 2 3 4

Wyszczeglnienie Kapita wasny (KW) Kapita obcy (KO) Kapita czny (K) Stopa oprocentowania kapitau obcego (IKO) 5 Przychd (P) 6 Koszty zmienne (KZ) 7 Koszty stae (KS)

Owal 500 000 200 000 700 000 13% 1 440 000 1 140 000 200 000

Specbut 700 000 200 000 900 000 14% 1 760 000 1 312 000 340 300

115
cd. tab. 28.

8 9 10 11 12

Zysk operacyjny (EBIT) Odsetki (Od) Zysk brutto (ZB) DFL Rentowno kapitaw cznych (RK=EBIT/K) 13 Efekt dwigni finansowej (RKik) 14 Rentowno brutto kapitaw wasnych (RKW=ZB/KW)
rdo: opracowanie wasne.

100 000 26 000 74 000 1,35 14,29% 1,29% 14,8%

107 700 28 000 79 700 1,35 11,97% 2,03% 11,39%

Analizowane przedsibiorstwa posiadaj taki sam stopie dwigni finansowej (1,35), jednak przedsibiorstwo Owal posiada pozytywny efekt dwigni finansowej, natomiast przedsibiorstwo Specbut negatywny. Powyszy przykad pokazuje, e ta sama warto stopnia dwigni finansowej moe wystpi zarwno przy pozytywnym, jak i negatywnym efekcie dwigni finansowej. Nasuwa si w zwizku z tym pytanie, czy istnieje zwizek pomidzy tymi parametrami i jaka jest graniczna wielko DFL, poniej ktrej wystpi pozytywny efekt dwigni finansowej30. Aby odpowiedzie na to pytanie i znale graniczn warto DFL (DFLX), naley przeksztaci podstawowy wzr na DFL, podstawiajc graniczn warto EBIT (EBITX), powyej ktrej nastpi pozytywny efekt dwigni finansowej. Wstawiajc EBITX = K x iKO do wyraenia na DFL, otrzymujemy:

DFL X =

K i KO EBIT X = , EBIT X Od K i KO Od

(37)

ale wielko odsetek obliczamy: Od = KO x iKO, w zwizku z tym:

DFL x =

K i KO K i KO KO i KO

DFL maleje wraz ze wzrostem EBIT, natomiast efekt dwigni ronie wraz ze wzrostem EBIT (przy niezmienionym poziomie K i stopie oprocentowania KO ).

30

116

DFL x =

K i KO ( K KO ) i KO

DFL X =

K KW

(38)

Widzimy wic, e pozytywny efekt dwigni finansowej wystpi wwczas, gdy stopie dwigni finansowej bdzie niszy od relacji K/KW (rys. 30).

DFL

K/KW 1 EBIT=O EBIT X Negatywny efektd dwigni finansowej Pozytywny efekt dwigni finansowej

EBIT

Rys. 30. Stopie dwigni finansowej w zalenoci od EBIT rdo: opracowanie wasne na podstawie: M. Sierpiska, T. Jachna: op. cit. s. 260.

Jeeli: DFL

K negatywny efekt dwigni finansowej, KW K 1DFL pozytywny efekt dwigni finansowej. KW

Jeeli zysk przed spat odsetek i opodatkowaniem jest rwny odsetkom, a zysk brutto jest rwny zeru (EBIT = Od ZB=0), to DFL nie

117 jest moliwy do policzenia. W miar jak EBIT ronie, DFL maleje i zblia si do jednoci. Gdy EBIT osignie warto z przedziau EBIT=Od<EBIT<EBITX, wystpuje wysoki stopie dwigni finansowej, a zarazem jej negatywny efekt.

5.5. Pomiar ryzyka finansowego

Jak ju wspomnielimy, o poziomie ryzyka finansowego decyduje stopie niestabilnoci zysku brutto (a wic uwzgldniajcego ju efekty dziaalnoci finansowej przedsibiorstwa) lub wynikajcej z niego niestabilnoci rentownoci kapitaw wasnych (RKW = ZB/KW). W zwizku z tym pomiaru ryzyka bdziemy dokonywa, mierzc rozproszenie tych parametrw. Uywamy w tym celu, podobnie jak przy dwigni operacyjnej, statystycznych miar rozproszenia, odchylenia standardowego oraz wspczynnika zmiennoci. Wychodzc ze wzoru na odchylenie standardowe zysku brutto (ZB), po dokonaniu odpowiednich przeksztace otrzymujemy zaleno31:

ZB = EBIT

(39)

Wzr (39) pokazuje, e siganie po kapitay obce (kredyty, poyczki) nie zmienia stopnia rozproszenia zysku brutto w stosunku do zysku operacyjnego (EBIT). Zmienno tych dwch zyskw jest taka sama bez wzgldu na poziom zaduenia. Jednak przy okrelonej wartoci oczekiwanego zysku operacyjnego EBIT (E(EBIT)), warto oczekiwana zysku brutto musi wynosi:
E(ZB) = E(EBIT)-Od
(40)

W zwizku z tym rnica w rozkadzie normalnym zysku brutto w stosunku do zysku operacyjnego (EBIT) bdzie polegaa tylko na przesuniciu krzywej rozkadu w lewo o warto odsetek (rys. 31). Przedstawiajc natomiast ryzyko finansowe jako niestabilno rentownoci kapitaw wasnych, oceny ryzyka dokonywa bdziemy na podstawie interpretacji rozkadu normalnego rentownoci kapitaw wasnych. Odchylenie standardowe rentownoci kapitaw wasnych jest

31

T. Dudycz: op. cit.

118 iloczynem krotnoci kapitau cznego w stosunku do kapitau wasnego oraz odchylenia standardowego rentownoci kapitau cznego (wzr 41).

RKW =

K R K KW

(41)

Gsto prawdopodobiestwa

E(zysk brutto)

odsetki

E(EBIT)

EBIT, zysk brutto

Rys. 31. Zmiana rozkadu normalnego zysku brutto w stosunku do EBIT wywoana signiciem po kapita obcy rdo: opracowanie wasne.

Warto kapitaw cznych moe by rwna kapitaom wasnym bd od nich wiksza, co oznacza, e relacja K/KW >=1, z czego wynika RKW RK . Natomiast warto oczekiwana E(RKW) wynosi:

E( RKW ) = E( RK ) +

KO [ E( RK ) i KO ] . KW

(42)

E(RKW) > E(RK), gdy E(RK) > iKO, co oznacza, e oczekiwana rentowno kapitaw cznych E(RK) zapewnia pozytywny efekt dwigni finansowej.

119

E(RKW) < E(RK), gdy E(RK) < iKO , a wic warunek ten bdzie speniony wtedy, gdy wystpi negatywny efekt dwigni finansowej. Obraz ryzyka finansowego przedstawianego jako zmienno rentownoci kapitaw wasnych przedstawia rys. 32.

RK
Gsto prawdopodobiestwa

RKW

E(RK) E(RKW)

Rentowno

Rys. 32. Rozkad normalny rentownoci kapitaw cznych oraz kapitaw wasnych (przy pozytywnym efekcie dwigni finansowej) rdo: opracowanie wasne.

Mierzc natomiast ryzyko finansowe za pomoc wspczynnika zmiennoci, otrzymujemy odpowiednio: dla zmiennoci zysku brutto (ZB)
CVZB =

EBIT
E ( EBIT ) Od

(43)

- dla zmiennoci rentownoci kapitaw wasnych

CVRKW = K K E ( EBIT ) Od
(44)

Widzimy, e bez wzgldu na to, czy ryzyko finansowe wyrazimy jako niestabilno zysku brutto, czy te niestabilno rentownoci kapitaw

120 wasnych, jeeli do pomiarw tego ryzyka przyjmiemy wspczynnik zmiennoci, wwczas warto tego ryzyka jest taka sama.
Przykad 24

Przedsibiorstwo opisane w przykadzie 14 oraz obliczenia dla przypadku z przykadu 20. Wzrost wspomagania operacyjnego rodzi zapotrzebowanie na dodatkowe kapitay, ktre naley zaangaowa w przedsibiorstwie. Przed dokonaniem inwestycji kapitay czne wynosiy 360 000 z, natomiast nowa inwestycja wymaga dodatkowo 40 000 z. Zbada prawdopodobiestwo poniesienia straty w sytuacji, gdyby przedsibiorstwo w obydwu wariantach kredytowao si w 50% kapitaami obcymi, ktrych koszt wynosi 10%.
Tabela 29. Podstawowe dane przedsibiorstwa

Wyszczeglnienie Cena c [z/szt.] Jednostkowy koszt zmienny kjz [z/szt.] Koszt stay KS [z] BEP Kapita wasny (KW) Kapita obcy (KO) Kapita czny (K) Koszt kapitau obcego (iKO) Odchylenie standardowe EBIT () Warto oczekiwana EBIT E(EBIT)
rdo: opracowanie wasne.

Wariant A przed wybudowaniem cynkowni 20 16 200 000 50 000 180 000 180 000 360 000 10% 28 509,65 60 000

Wariant B po wybudowaniu cynkowni 20 15 250 000 50 000 200 000 200 000 400 000 10% 35 637,06 75 000

Obliczamy odsetki: 1. Wariant A 180 000 x 10% = 18 000, 2. Wariant B 200 000 x 10% = 20 000. Obliczamy warto oczekiwan zysku brutto E(ZB): 1. Wariant A 60 000 18 000 = 42 000, 2. Wariant B 75 000 20 000 = 55 000.

121 Przedstawiamy dugo odcinka 0E(ZB) w jednostkach odchylenia standardowego, korzystajc z rwnania (39), oraz odczytujemy z tablic warto ryzyka (tab. 30).
Tabela 30. Obliczanie prawdopodobiestwa poniesienia straty dla wariantw A i B przy zadueniu 50%

Wyszczeglnienie Wariant A Wariant B Jednostka odchylenia 1,47 1,54 standardowego E(ZB)/ Prawdopodobiestwo 0,4292 0,4382 wystpienia zysku w (42,92%) (43,82%) przedziale 0E(ZB) (odczytane z tablic) Prawdopodobiestwo osignicia zysku znajdujcego si na lewo od wartoci oczekiwanej wynosi 50%, wic po odjciu wartoci z przedziau 0E(ZB) otrzymamy prawdopodobiestwo poniesienia straty Prawdopodobiestwo poniesienia straty Oczekiwana rentowno kapitaw wasnych E(ZB)/KW
rdo: opracowanie wasne.

7,08% (50%42,92%) 11,67%

6,18% (50%43,82%) 13,75%

Przy podstawowych relacjach ekonomicznych ksztatujcych si zgodnie z danymi przedstawionymi w niniejszym przykadzie wysze wspomaganie operacyjne zapewnia wikszy oczekiwany zysk operacyjny. Natomiast zaduajc si przy obu wariantach w 50%, w przypadku wariantu B uzyskujemy wiksz oczekiwan rentowno kapitaw wasnych przy niszym ryzyku.

5.6. Stopie dwigni cakowitej

Stopie dwigni cakowitej DTL (ang. degree of total leaverage) jest iloczynem stopnia dwigni operacyjnej DOL oraz finansowej DFL. DTL = DOL x DFL
(45)

122

DTL =

%EBIT %RKW , czyli %Q %EBIT

%RKW . % Q
(46)

DTL =

Stopie dwigni cakowitej pozwala okreli, o ile procent zmieni si rentowno kapitaw wasnych pod wpywem zmiany sprzeday o okrelony procent.

DTL =

P KZ EBIT EBIT EBIT Od P KZ D = EBIT Od ZB

(47)

DTL =

Wzr ten pozwala w praktyce obliczy warto DTL

DTL =

1 WBo , co daje WBo WBf 1 WBf

(48)

DTL =

Stopie dwigni cakowitej jest odwrotnoci finansowego wspczynnika bezpieczestwa.

5.7. Pomiar ryzyka cakowitego

Ryzyko cakowite jest sum ryzyka operacyjnego oraz ryzyka finansowego. Przejawia si zmiennoci (niestabilnoci) zysku brutto lub zmiennoci rentownoci kapitaw wasnych. Mierzc zmienno tych parametrw za pomoc odchylenia standardowego, otrzymujemy: 1. Dla zmiennoci zysku brutto (ZB) ryzyko to przyjmuje posta:

ZB = EBIT = d Q .

123

Widzimy, e zmienno zysku brutto, tak jak zmienno zysku operacyjnego (EBIT), zaley wycznie od czynnika dwigni operacyjnej jednostkowej mary brutto, nie zaley natomiast od czynnikw dwigni finansowej poziomu zaduenia czy wielkoci odsetek. 2. Dla zmiennoci rentownoci kapitaw wasnych (RKW = ZB/KW):

RKW =
R K = RKW =

K RK , ale KW
d Q , wic K K d Q , ostatecznie KW K d Q KW

RKW =

(49)

Jeeli natomiast ryzyko bdziemy mierzy wspczynnikiem zmiennoci, uzyskamy: 1. Dla wspczynnika zmiennoci zysku brutto:
CV ZB =

ZB
E ( ZB )

CVZB =

d Q E ( Q ) d ( KS + Od )

Q
E( Q ) KS + Od d
(50)

CVZB =

Q
E ( Q ) BEPf

2. Dla wspczynnika zmiennoci rentownoci kapitaw wasnych

CVRKW =

RKW
E ( RKW )

124

CVRKW

d Q KW = , co analogicznie jak wyej daje E ( Q ) d ( KS + Od ) KW

CVRKW =

Q
E ( Q ) BEPf

(51)

Widzimy, e stosujc do pomiaru ryzyka wspczynnik zmiennoci, bez wzgldu na to, czy zdefiniujemy je jako niestabilno zysku brutto czy te niestabilno rentownoci kapitaw wasnych, otrzymany taki sam wynik.

125

Rozdzia 6

ANALIZA RENTOWNOCI
6.1. Istota rentownoci
Prowadzc dziaalno gospodarcz, kady przedsibiorca dy do maksymalizacji efektu, ktrym w wymiarze finansowym jest najczciej zysk. Jednak nie nominalna wielko zysku wiadczy o efektywnoci przedsibiorstwa, lecz relacja osiganego zysku w stosunku do poniesionych nakadw. Jest rzecz oczywist, e zysk maego sklepu bdzie wielokrotnie niszy od zysku supermarketu, co oczywicie nie wiadczy o tym, e kady, kto zaangauje swoje pienidze w may sklep, zrobi to mniej efektywnie, ni gdyby zaangaowa je w duy supermarket. May sklep przynosi stosunkowo niewielki zysk, ale i do jego prowadzenia potrzebny jest niewielki kapita. Natomiast aby osiga due zyski z supermarketu, naley zainwestowa w niego odpowiednio wyszy kapita. Relacj t nazywa si najczciej zyskownoci przedsiwzicia gospodarczego, rentownoci, jak rwnie stop zwrotu. Najoglniej rentowno moemy zdefiniowa jako stosunek efektu do nakadu:

rentowno =

efekt . nakad

Jeeli bdziemy rozpatrywa rentowno w kategoriach finansowych, to efektem bdzie najczciej osignity zysk przedsibiorstwa, natomiast nakadem kapita, ktry zosta zainwestowany w osignicie tego zysku lub warto zaangaowanego majtku. Wwczas oglna posta wskanika rentownoci przybierze ksztat:
rentowno = zysk . kapita

Jakkolwiek w literaturze dominuje pogld, e rentowno jest miar efektywnoci zaangaowanych kapitaw, to jednak spotyka si wskaniki rentownoci, ktrych posta nie pokrywa si z podan definicj. Bardzo popularnym wskanikiem jest wskanik rentownoci sprzeday:

126
rentowno sprzeday = zysk . sprzeda

Rentowno sprzeday nie odzwierciedla efektywnoci zaangaowanych rodkw, lecz jest silnie zwizana z rodzajem dziaalnoci. Pokazuje ona relacj osignitego zysku w stosunku do sprzeday, ktra przyczynia si do jego osignicia lub ujmujc inaczej, jak cz jednostki sprzeday stanowi osignity z niej zysk. Jeeli badamy rentowno sprzeday przedsibiorstwa zajmujcego si handlem hurtowym, to specyfik tej dziaalnoci bdzie to, e osignicie jednostki zysku odbywa si bdzie przy stosunkowo duej sprzeday. Zwizane jest to z nisk mar, jak stosuje si w dziaalnoci hurtowej. W dziaalnoci produkcyjnej osignicie jednostki zysku odbywa si ju przy stosunkowo niskiej sprzeday. Natomiast w przypadku dziaalnoci konsultingowej osignicie jednostki zysku bdzie wymagao najniszej sprzeday. Jak widzimy, trudno porwnywa rentowno sprzeday w przestrzeni (do rednich wynikw w brany, midzy przedsibiorstwami). Nadaje si ona do porwnywania tego samego przedsibiorstwa w rnych przedziaach czasowych. Natomiast rne przedsibiorstwa mog by porwnywane pod warunkiem prowadzenia jednakowej dziaalnoci. Ujmowanie w liczniku zysku (w ujciu oglnym) w praktyce oznacza, e teoretycznie kady wskanik rentownoci moe mie tyle odmian, ile rodzajw zysku. A wic moe to by zysk ze sprzeday, zysk operacyjny, zysk brutto (przed opodatkowaniem) czy wreszcie zysk netto. W zalenoci od tego, ktry zysk zostanie uwzgldniony w obliczeniach, rentowno bdzie dotyczy wszystkich obszarw dziaalnoci (zysk netto), bd te (jeeli np. uwzgldnimy zysk brutto) uzyskana rentowno nie bdzie uwzgldniaa wpywu fiskalizmu pastwa. Najczciej wskaniki rentownoci zbudowane s z nastpujcych skadnikw: w liczniku: EBIT (zysk przed poniesieniem kosztw zwizanych z pozyskaniem kapitaw obcych i przed opodatkowaniem), zysk brutto (przed opodatkowaniem), zysk netto, w mianowniku: kapita czny (kapita wasny + kapita obcy), kapita stay (kapita wasny + dugoterminowy kapita obcy), kapita wasny (kapita wacicieli przedsibiorstwa).

127
O ile zysk dotyczy pewnego okresu, w ktrym zosta wypracowany, o tyle wielko kapitau w tym okresie moe ulega zmianie. W zwizku z tym przy liczeniu wskanikw rentownoci zaleca si bra przecitne stany kapitau w badanym okresie.

Wskaniki rentownoci zbudowane na podstawie podanych wielkoci ekonomicznych najczciej przyjmuj jedn z niej wymienionych postaci: Wskanik rentownoci operacyjnej kapitau cznego (cakowitego) (RoK)

RoK =

EBIT . K

Odzwierciedla on efektywno wszystkich kapitaw w sferze operacyjnej. Wpywu na jego wielko nie wywiera ani dziaalno finansowa (czyli jego warto nie zaley od wielkoci kosztw ponoszonych w zwizku z pozyskiwaniem kapitaw obcych, a wic jest niezaleny od struktury finansowej przedsibiorstwa) ani dziaalno fiskalna pastwa. Jest to wic rentowno gwnego obszaru dziaalnoci przedsibiorstwa. Uzaleniona jest ona silnie od koniunktury branowej. Porwnywanie tego wskanika w przestrzeni pozwala oceni trafno wyboru obszaru dziaalnoci. Wskanik rentownoci brutto kapitau cznego (RbK)

R bK =

zysk brutto K

Jego warto jest uzaleniona nie tylko od koniunktury branowej i umiejtnoci jej wykorzystania przez zarzd przedsibiorstwa, lecz rwnie od efektw dziaalnoci finansowej, czyli przede wszystkim od stopnia zaduenia i efektu dwigni finansowej. Wskanik rentownoci netto kapitau cznego (RnK)

RnK =

zysk netto . K

Jest to najbardziej syntetyczny wskanik efektywnoci zaangaowanych kapitaw. Uwzgldnia on z jednej strony kocowy zysk, jaki osigno przedsibiorstwo ze wszystkich obszarw jego dziaalnoci:

128 operacyjnego, finansowego oraz fiskalnego. Natomiast z drugiej strony bierze wszystkie kapitay, jakie miao do dyspozycji przedsibiorstwo. Warto tego wskanika uwzgldnia skutki wszystkich dziaa majcych miejsce w przedsibiorstwie. Wskanik rentownoci brutto kapitau wasnego (RbKW)

RbKW =

zysk brutto . KW

Z punktu widzenia wacicieli przedsibiorstwa niezmiernie istotn rzecz jest efektywno, z jak zaangaowali oni swoje kapitay. Na t efektywno wpywa dobra dziaalno operacyjna i finansowa. Przecitne wyniki w sferze operacyjnej mog by wzmocnione dobr dziaalnoci finansow, a nawet najlepsz dziaalno operacyjn mona za zepsu z dziaalnoci finansow. Wskanik ten obrazuje wpyw tych dwch obszarw dziaalnoci przedsibiorstwa na efekt, jaki maj waciciele przedsibiorstwa z kadej zaangaowanej przez nich jednostki kapitau. Wskanik ten jest przez wielu inwestorw uwaany za najwaniejszy, gdy bardzo silnie wpywa na warto przedsibiorstwa. Wskanik rentownoci netto kapitau wasnego (RnKW)

RnKW =

zysk netto . KW

Wskanik ten, podobnie jak poprzedni (RbKW), pokazuje efektywno zaangaowania kapitaw wacicieli. Jednak jego warto, oprcz wynikw w obszarze operacyjnym i finansowym, uzaleniona jest od wielkoci obcie podatkowych, jakie ponosi przedsibiorstwo. Naley wic pamita, e jego wzrost nie musi wynika z poprawy efektywnoci zarzdzania przedsibiorstwem, a jedynie np. ze zmiany obcie podatkowych uzyskanych w drodze ulg czy te zwolnie podatkowych. Wskanik rentownoci operacyjnej kapitau staego (RoKSt)

RoKSt =

EBIT . KSt

W zakresie zapotrzebowania na kapitay, potrzeby przedsibiorstwa skadaj si z dugoterminowej bazy, ktr mona przewidzie ze

129 wzgldn pewnoci, i ze zmieniajcych si potrzeb krtkoterminowych, zalenych od natury dziaalnoci gospodarczej32. Kapita stay jest kapitaem dugoterminowym. Suy on do finansowania majtku trwaego oraz staej czci majtku obrotowego. Badanie relacji zysku operacyjnego do tego kapitau pozwala ledzi zmiany w efektywnoci jego zaangaowania. Wskanik rentownoci brutto kapitau staego (RbKSt)

R bKSt =

ZB . KSt

Interpretacja tego wskanika jest analogiczna do poprzedniej (RoKSt), z t rnic, e efektywno mierzona jest w obszarze operacyjnym i finansowym. Wskanik rentownoci netto kapitau staego (RnKSt)

R nKSt =

ZN . KSt

Analogicznie jak dla powyszych rentownoci z uwzgldnieniem kapitau staego, efektywno mierzona jest we wszystkich obszarach funkcjonowania przedsibiorstwa.

6.2. Czynniki wpywajce na rentowno

Jeeli wemiemy podstawow rentowno przedsibiorstwa, czyli RoK (EBIT/K) i zastanowimy si, jakie dziaania naleaoby podj w przedsibiorstwie, aby j maksymalizowa, to oczywicie nasuwaj si dwie zasady racjonalnoci dziaania: pierwsza zakada, e jeeli posiadamy ograniczone zasoby kapitau, to powinnimy podj wszelkie dziaania, aby przy danym poziomie kapitau maksymalizowa zysk. Czyli musz to by takie dziaania, ktre nie zwikszaj zapotrzebowania na kapita. A wic moe by to obnika kosztw czy bezinwestycyjny wzrost sprzeday,

32

D. Myddelton: Rachunkowo i decyzje finansowe. Warszawa: PWE 1996, s. 381.

130

natomiast druga zakada, e jeeli poziom zysku osign warto maksymaln i nie ma moliwoci jego zwikszenia bd przez wzrost sprzeday, bd te przez obnik kosztw, to naley dy do minimalizowania kapitau niezbdnego do jego osignicia. Mona to uzyska na przykad optymalizujc stan majtku obrotowego i wyzwalajc z niego nadmiar kapitau czy te wyzbywajc si nieprodukcyjnego majtku. W praktyce te dwie zasady oczywicie wzajemnie si przeplataj i mog by stosowane jednoczenie. Sposb zwikszania rentownoci przeledmy na poniszym przykadzie (przykad 25).

Przykad 25

Sklep spoywczy by czynny 5 dni w tygodniu po 8 godzin dziennie. Waciciele mieli w nim zaangaowane cznie 50 000 z kapitau, z tego 30 000 z w towarze. Sklep stosowa przecitnie 15% stop mary (mara stanowi 15% z wartoci sprzeday). Koszty miesiczne sklepu to (w z): wynagrodzenia 12 000 pozostae koszty stae 5 000 natomiast miesiczna sprzeda wynosia 120 000 W zwizku z tym zysk (EBIT) miesicznie wynosi (w z): sprzeda 120 000 warto towarw w cenie zakupu 102 000 mara 18 000 koszty stae utrzymania sklepu 17 000 zysk operacyjny (EBIT) 1 000 Roczna rentowno operacyjna kapitaw cznych wynosi:

R oK =

12 000 = 0,24 = 24% . 50 000

Waciciele sklepu, niezadowoleni z takiej rentownoci, podjli dziaania w celu jej zwikszenia, i tak: 1. Znaleli hurtowni, ktra sprzedawaa im towar po niszych cenach, dziki czemu stopa mary wzrosa przecitnie do 16%. 2. Wyduyli prac sklepu do 6 dni w tygodniu po 10 godzin dziennie. 3. Zweryfikowali godziny otwarcia, lepiej dostosowujc je do oczekiwa klientw. 4. Zaczli przykada wiksz wag do estetyki sklepu i jakoci obsugi.

131 Dziki dziaaniom 2,3,4 sprzeda wzrosa o 60%, natomiast rentowno wynosia: zysk miesiczny po wprowadzeniu zmian (w z): sprzeda 192 000 warto towarw w cenie zakupu 161 280 mara 30 720 koszty stae utrzymania sklepu* 23 000 zysk operacyjny (EBIT) 7 720
*

koszty stae wzrosy praktycznie tylko o wzrost wynagrodze do 18 000 z.

Roczna rentowno operacyjna kapitaw cznych wzrosa w sposb istotny i wynosi: 92 640 RoK = = 1,858 = 185,3% . 50 000 Uporzdkujmy teraz dziaania, ktre przyczyniy si do tak istotnego wzrostu rentownoci (w skali roku): 1. Wzrost mary spowodowa, e kada jednostka sprzeday dawaa wikszy zysk. Przed zmianami 12 000 = 0,0083 1 440 000 zysk = 0,83% sprzeda Po zmianach 92 640 = 0,0402 2 304 000 zysk = 4,02% sprzeda

Tak duy przyrost rentownoci sprzeday zawdziczamy wikszej mary realizowanej na kadej jednostce sprzeday, oraz faktowi, e koszty stae rozoyy si na wiksz ilo sprzeday, wic w przeliczeniu na jednostk ulegy obnieniu. 2. Zmiany w zakresie funkcjonowania sklepu przyczyniy si do wzrostu sprzeday. Duszy czas pracy sklepu, bardziej dopasowane do oczekiwa klientw godziny otwarcia oraz lepsza obsuga sprawiy, e bez angaowania nowego kapitau sprzeda wzrosa o 60%. Oznacza to, e kapita zacz szybciej kry. W praktyce sklepu oznacza to, e towar krcej lea na pce.

132 Przed zmianami sprzeda 1 440 000 = = 28,8 kapita 50 000 Po zmianach sprzeda 2 304 000 = = 46,1 kapita 50 000

Jak widzimy, przed zmianami kapita wykona 28,8 cykli w cigu roku, czyli jeden cykl trwa 365/28,8=12,6 dnia. Natomiast po zmianach kapita wykona 46,1 cykli w cigu roku, czyli jeden cykl trwa ju tylko 365/46,1=7,9 dnia. Cakowita rentowno uzaleniona jest generalnie od dwch podstawowych czynnikw: rentownoci sprzeday oraz szybkoci obrotu kapitau.
EBIT EBIT sprzeda = K sprzeda K

gdzie:

EBIT rentowno sprzeday, sprzeda sprzeda szybko obrotu kapitau. K

Generalna zasada obliczania tych wskanikw polega na uwzgldnianiu w liczniku wskanika rentownoci sprzeday tego zysku, ktry osignito ze sprzeday ujmowanej w mianowniku. Natomiast przy obliczaniu wskanika szybkoci obrotu naley uwzgldnia t sam sprzeda co przy liczeniu rentownoci sprzeday oraz w mianowniku wszystkie kapitay cznie, ktre przyczyniy si do zrealizowania podanej wczeniej sprzeday. Rentowno sprzeday odzwierciedla mar, jak realizuje przedsibiorstwo na kadej jednostce sprzeday. Mona j zwiksza przez racjonalizacj kosztw. Ten sposb jest dla przedsibiorstwa najbardziej wskazany, gdy z jednej strony nie wymaga zmiany ceny, ktrej wzrost moe spowodowa spadek popytu na oferowane wyroby, z drugiej za daje przedsibiorstwu przewag konkurencyjn na rynku. Innym sposobem zwikszania rentownoci sprzeday jest oddziaywanie na cen (jej wzrost). Jednak ten sposb niesie niebezpieczestwo, e korzy osignita w wyniku wzrostu ceny zostanie utracona przy spadku sprzeday.

133 Szybko obrotu kapitau pokazuje natomiast krotno sprzeday w stosunku do kapitaw cznych. Popularny w jzyku potocznym zwrot szybko obraca pienidzmi oznacza wanie ilo sprzeday uzyskanej z jednostki zaangaowanego kapitau. W przypadku dziaalnoci handlowej wzrost szybkoci obrotu kapitaem mona uzyska w wyniku podjcia dziaa, ktre przyczyni si do szybszej sprzeday towaru. Natomiast w przypadku dziaalnoci produkcyjnej metod ekstensywn zwikszania rotacji kapitau jest np. uruchomienie dodatkowej zmiany. Wwczas w sposb bezinwestycyjny, a wic bez angaowania dodatkowych kapitaw, uzyskujemy wzrost produkcji, a w konsekwencji rwnie wzrost sprzeday. Podane metody zwikszania rotacji kapitau s najbardziej typowe, jednak w praktyce istnieje cay szereg innych dziaa o podobnym skutku, jak np. optymalizacja majtku obrotowego, wyzbywanie si majtku nieprodukcyjnego lub nie przyczyniajcego si do sprzeday, zwikszanie wydajnoci itp.

6.3. Metody analizy rentownoci

Pomiar efektywnoci funkcjonowania przedsibiorstwa za pomoc wskanikw rentownoci nazywany jest pomiarem ksigowym33. Wynika to z faktu, e parametry niezbdne do obliczania tych wskanikw czerpane s ze sprawozda finansowych, wic w konsekwencji, podobnie jak one, odzwierciedlaj stan na moment sporzdzenia tych sprawozda. Natomiast kada inwestycja wymaga okrelonego czasu, zanim ulokowane w ni kapitay zaczn przynosi waciwe efekty. W zwizku z tym przy pomiarze efektywnoci niezbdne jest stosowanie, oprcz podanych dwch parametrw (nakadw oraz efektu), rwnie kryterium czasu. Jednak mimo tej niedoskonaoci wskaniki te s szeroko stosowane w praktyce. ledzenie ich zmian w czasie pozwala na bieco ocenia wykorzystanie zaangaowanych rodkw, a dziki waciwemu doborowi tych wskanikw take analizowa przyczyny zmian w badanej efektywnoci. Analiza rentownoci nie opiera si wic tylko na badaniu wartoci okrelonych wskanikw rentownoci, lecz rwnie na ich dezagregacji i budowaniu piramid zalenoci badanej rentownoci od wielu innych wskanikw. Najprostsz tak dezagregacj jest podana wczeniej zaleno rentownoci operacyjnej od szybkoci obrotu kapitau oraz
Zob. D. Zarzecki: Moliwoci wykorzystania modelu oceny korzyci restrukturyzacyjnych w zarzdzaniu przedsibiorstwem. Materiay z konferencji: Restrukturyzacja a poprawa efektywnoci gospodarowania w przedsibiorstwie, Krakw 1998.
33

134 rentownoci sprzeday. Ten model zalenoci wystpuje czsto w literaturze pod nazw wskanika ROI (ang. return on inwestment):
EBIT EBIT sprzeda . = K sprzeda K

Wskanik ten, jak ju wspomniano, podaje wpyw podstawowych czynnikw na warto rentownoci operacyjnej kapitaw cznych. Innym bardzo popularnym modelem przedstawiajcym piramid zalenoci rentownoci kapitaw wasnych od innych wskanikw jest model Du Ponta opracowany w przedsibiorstwie o tej samej nazwie okoo osiemdziesit lat temu34. Model ten najczciej jest przedstawiany jako piramida, na szczycie ktrej znajduje si rentowno netto kapitau wasnego (zysk netto / kapita wasny), a niej czynniki majce wpyw na t rentowno. Schemat tego modelu przedstawia rys. 33. Widzimy, e na przedstawionym modelu rentowno kapitaw wasnych znajdujca si na szczycie piramidy zaley, oprcz rentownoci aktyww, rwnie od struktury zaangaowanych kapitaw. O ile jednak wskanik ROI stanowi zasadnicz cz wikszoci modeli, o tyle dalsza dezagregacja dokonana w modelu Du Ponta przy obecnym ukadzie sprawozda finansowych nastrcza szereg trudnoci interpretacyjnych przy ocenie wpywu poszczeglnych obszarw dziaalnoci przedsibiorstwa na kocow rentowno kapitaw wasnych. Jest to przyczyn jego maej przydatnoci praktycznej. Istot tych trudnoci zaprezentowano na przykadzie modeli przedstawionych na rys. 34. Obrazuj one sytuacj przedsibiorstwa X w dwch kolejnych latach: n i n+1. Analizujc zmiany, jakie zaszy w przedsibiorstwie X na przestrzeni dwch lat, moemy zauway, e poprawie (zwikszeniu) ulega rentowno sprzeday, ktra z kolei spowodowaa wzrost rentownoci aktyww i w konsekwencji rentownoci netto kapitaw wasnych. Pozostae wskaniki relatywne, a wic rotacja aktyww i struktura kapitau, pozostay bez zmian. Analizujc dalej, naleaoby si zastanowi, w jakich obszarach dziaalnoci przedsibiorstwa X zanotowano wzrost efektywnoci skutkujcej wzrostem rentownoci sprzeday. Oczywicie w pierwszej kolejnoci nasuwa si przypuszczenie, e w obszarze operacyjnym, przez zwikszenie rozpitoci pomidzy cen a kosztami wytworzenia (zwikszenie mary). Mogo to nastpi:

A. Komiski, W. Piotrowski: Zarzdzanie. Teoria i praktyka. Warszawa: PWN 1996, s. 278.

34

135

Zysk netto (ZN)

/
Przychd netto (PN)

Rentowno sprzeday (ZN/PN)

*
Rotacja aktyww (PN/A)

Rentowno aktyww (ZN/A) Rentownoc netto kapitau w asnego (ZN/KW0)

/
Aktywa (A)

/(1-struktura kapitau) Kapita obcy (KO)

/
Kapita czny (KW)

Struktura kapitau (KO/KW)

Rys. 33. Model piramidy Du Ponta35

1) przez wzrost ceny, ktra nie wywoaa spadku popytu, gdy rotacja aktyww nie ulega zmianie, 2) przez obnienie kosztw wytworzenia, 3) dziki wystpieniu powyszych zdarze jednoczenie. Faktycznie jest jednak inaczej, wzrost rentownoci sprzeday nastpi w wyniku poprawy dziaalnoci finansowej i wystpienia w roku n+1 pozytywnego efektu dwigni finansowej. Jednak do takiego wniosku moemy doj dopiero na podstawie analizy danych zawartych w tab. 31, na podstawie ktrych sporzdzono modele przedstawione na rys. 34, a nie analizujc modele z rys. 34. Podobnych trudnoci interpretacyjnych nastrczaj zmiany w efektywnej stopie podatku dochodowego. Kopoty z identyfikacj wszystkich obszarw dziaalnoci przedsibiorstwa na podstawie modelu przedstawionego na rys. 33 a wpywajcych na rentowno netto kapitau wasnego wynikaj z faktu, e zysk netto jest odzwierciedleniem caoksztatu dziaa podjtych w przedsibiorstwie, w obszarze zarwno operacyjnym, finansowym, jak i fiskalnym. Natomiast prezentowany model nie przedstawia naleycie wpywu dziaalnoci finansowej (oddziaywania dwigni) i fiskalnej pastwa. W odpowiedzi na te niedoskonaoci zaprezentowanego modelu autor widzi wiksze zastosowanie praktyczne innego modelu

35 Por.: E. F. Brigham: op. cit., s. 82; R. Borowiecki: Efektywno przedsiwzi rozwojowych. Krakw: Fogra 1996, s. 60; M. Sierpiska, T. Jachna: op. cit., s. 107; A. Komiski, W. Piotrowski: op.cit., s. 280.

136 przedstawionego na rys. 35, eksponujcego dziaanie zarwno dwigni finansowej, jak i podatkw dochodowych36.

Zysk netto 2 460

Rok n
Rentowno sprzeday 5,1%

/
Przychd netto 48 000

/
Aktywa 35 000

.
Rotacja aktyww 1,37

Rentowno aktyww 7,0%

/(1-struktura kapitau)
Kapita obcy 15 000

Rentowno netto kapitau wasnego 12,3%

/
Kapita czny 35 000

Struktura kapitau 0,43

Zysk netto 3 440

Rok n+1
Rentowno sprzeday 5,7%

/
Przychd netto 60 000

/
Aktywa 43 750

.
Rotacja aktyww 1,37

Rentowno aktyww 7,9%

/(1-struktura kapitau)

Rentowno netto kapitau wasnego 13,8%

Kapita obcy 18 750

/
Kapita czny 43 750

Struktura kapitau 0,43

Rys. 34. Sytuacja przedsibiorstwa X w dwch kolejnych latach analizowana za pomoc modelu Du Ponta rdo: opracowanie wasne.
36 Zob. T. Dudycz: Ocena efektywnoci przedsibiorstw przy pomocy piramidy rentownoci. Materiay z konferencji; Restrukturyzacja a poprawa efektywnoci gospodarowania w przedsibiorstwie, Krakw 1998.

137
Tabela 31. Dane przedsibiorstwa X

Lp. Wyszczeglnienie
1 Przychd 2 Koszty uzyskania przychodu 3 Zysk operacyjny (EBIT) 4 Odsetki 5 Zysk brutto 6 Podatek 7 Zysk netto 8 Mara operacyjna (1koszty/przychd) 9 Kapita wasny 10 Kapita obcy 11 Kapita czny=Aktywa 12 Koszt kapitau obcego 13 Podatek dochodowy 14 Kapita obcy/kapita wasny 15 Kapita obcy/kapita czny 16 Rotacja aktyww 17 Rentowno operacyjna 18 Rentowno brutto kapitau wasnego 19 Rentowno netto sprzeday 20 Rentowno netto aktyww 21 Rentowno netto kapitau wasnego rdo: opracowanie wasne.

Rok

n
48 000,0 41 000,0 7 000,0 3 150,0 3 850,0 1 386,0 2 464,0 14,58% 20 000,0 15 000,0 35 000,0 21% 36% 0,75 0,43 1,37 20,0% 19,3% 5,1% 7,0% 12,3%

n+1
60 000,0 51 250,0 8 750,0 3 375,0 5 375,0 1 935,0 3 440,0 14,58% 25 000,0 18 750,0 43 750,0 18% 36% 0,75 0,43 1,37 20,0% 21,5% 5,7% 7,9% 13,8%

Model przedstawiony na rys. 35 posiada t przewag nad prezentowanym wczeniej modelem Du Ponta, e wyranie przedstawia mechanizm dziaania dwigni finansowej oraz dzieli przedsibiorstwo na trzy podstawowe obszary dziaalnoci, a mianowicie: obszar operacyjny, finansowy i fiskalny (w zakresie podatku dochodowego). Ukad tego modelu pokrywa si take z ukadem obowizujcego aktualnie rachunku wynikw. Dokonujc analizy rentownoci przedsibiorstwa X za pomoc proponowanego modelu (rys. 36), mona wyranie zauway, w jakich obszarach nastpia poprawa efektywnoci i jaki skutek wywara ona na kocow rentowno. A wic wida, e jakkolwiek zmianie ulegy takie parametry, jak: sprzeda, zysk operacyjny, kapita wasny, kapita obcy, kapita czny, to jednak w obszarze operacyjnym wszystkie relatywne mierniki efektywnoci pozostay bez zmian i rentowno operacyjna w

138 obydwu latach wynosia 20%. Jednak w roku n efektywny koszt kapitau obcego przewysza rentowno operacyjn, a wic wystpi negatywny efekt dwigni finansowej, ktry w poczeniu ze struktur kapitaow pomniejszy rentowno operacyjn, w konsekwencji wic rentowno brutto bya mniejsza od operacyjnej.
Rentowno netto kapitau wasnego

=
Wspczynnik zatrzymania zysku (1-T)

Fiskalizm pastwa

Rentowno brutto kapitau wasnego

=
Dziaalno finansowa
Struktura kapitau Kapita obcy

/
Kapita wasny

Oddziaywanie dwigni finansowej

Rentownos operacyjna kapitaw cznych Efekt dwigni finansowej

_
Efektywny koszt kapitau obcego

Dziaalno operacyjna
Zysk operacyjny (EBIT) Rentownos operacyjna sprzeday Rentowno operacyjna kapitaw cznych

/
Sprzeda

Szybkos obrotu kapitau cznego

/
Kapita czny

Rys. 35. Schemat proponowanego modelu do badania rentownoci kapitaw wasnych rdo: T. Dudycz, op.cit..

139
Rentowno netto kapitau wasnego 12,32%

Rok n

Rentowno netto kapitau wasnego 13,76%

Rok n+1

=
Wspczynnik zatrzymania zysku (1-T) 64%

=
Fiskalizm pastwa
Wspczynnik zatrzymania zysku (1-T) 64%

Fiskalizm pastwa

Rentowno brutto kapitau wasnego 19,25%

Rentowno brutto kapitau wasnego 21,50%

=
Dziaalno finansowa
Struktura kapitau 0,75 Kapita obcy 15 000

=
Dziaalno finansowa
Struktura kapitau 0,75 Kapita obcy 18 750

/
Kapita w asny 20 000
Oddziaywanie dwigni finansowej 1,5%

/
Kapita wasny 25 000

Oddziaywanie dwigni finansowej -0,75%

Rentownos operacyjna kapitaw cznych 20% Efekt dwigni finansowej -1 %

R entownos operacyjna kapitaw cznych 20 % Efekt dwigni finansowej 2%

Efektywny koszt kapitau obcego 21%

Efektywny koszt kapitau obcego 18 %

Dziaalno operacyjna
Rentownos operacyjna sprzeday 14,6%

Zysk operacyjny (EBIT) 7 000

Dziaalno operacyjna
Rentownos operacyjna sprzeday 14,6%

Zysk operac yjny (EBIT) 8 750

Rentowno operacyjna kapitaw cznych 20%

/
Sprzeda 48 000

Szybkos obrotu kapitau cznego 1,37

Rentowno operacyjna kapitaw cznyc h 20%

/
Sprzeda 60 000

Szybkos obrotu kapitau cznego 1,37

/
Kapita czny 35 000

/
Kapita czny 43 750

Rys. 36. Ocena efektywnoci przedsibiorstwa X za pomoc nowego modelu rdo: T. Dudycz: op. cit.

140 Przykad analizy przyczynowej rentownoci kapitaw wasnych przykadowego przedsibiorstwa Hurt z wykorzystaniem modelu przedstawionego na rys. 35 pokazano na rys. 37. Dane do analizy pochodz ze sprawozda finansowych tego przedsibiorstwa przedstawionych w tab. 33 i 34. Analiz przeprowadzono, uwzgldniajc wszystkie zdarzenia, jakie wywary wpyw na zysk netto przedstawiony w sprawozdaniach. Konsekwencj takiego postpowania jest ujmowanie w przychodach operacyjnych zarwno zyskw nadzwyczajnych, przychodw finansowych (ktre traktowane s jako przychody z aktyww finansowych), jak i pozostaych przychodw operacyjnych. Poszczeglne pozycje ujmowane w analizie uzyskano w nastpujcy sposb:
Tabela 32. Sposb obliczania informacji na potrzeby analizy rentownoci
Kategoria EBIT (zysk przed poniesieniem kosztw pozyskania kapitaw obcych i przed opodatkowaniem) Sprzeda (wszystkie przychody, ktre przyczyniy si do uzyskania zysku netto) Kapita czny Kapita wasny Kapita obcy Efektywny koszt kapitau obcego Pozycje ze sprawozda wykorzystywane do oblicze

Suma: zysku brutto, odsetek uzyskanych i pozostaych kosztw finansowych Suma: przychodw ze sprzeday, pozostaych przychodw operacyjnych, przychodw finansowych, zyskw nadzwyczajnych Suma pasyww Ujmowany w pasywach kapita wasny Rnica midzy kapitaem cznym i wasnym Wyraony w procentach stosunek kosztw pozyskania kapitaw obcych (odsetki uzyskane i pozostae koszty finansowe) do kapitaw obcych T stopa opodatkowania: stosunek obowizkowych obcie wyniku finansowego do zysku brutto

(1T)100% (wspczynnik zatrzymania zysku)

rdo: opracowanie wasne.

141
Tabela 33. Bilans przedsibiorstwa Hurt
AKTYWA
A. Majtek trway I. Wartoci niematerialne i prawne Inne wartoci niematerialne i prawne Zaliczki na poczet wartoci niematerialnych i prawnych II. Rzeczowy majtek trway Grunty wasne Budynki i budowle Urzdzenia techniczne i maszyny rodki transportu Pozostae rodki trwae III. Finansowy majtek trway IV. Nalenoci dugoterminowe B. Majtek obrotowy I. Zapasy Materiay Pprodukty i produkty w toku Produkty gotowe Towary Zaliczki na poczet dostaw II. Nalenoci i roszczenia Nalenoci z tytuu dostaw i usug Nalenoci z tytuu podatkw, dotacji i ubezpiecze spoecznych Pozostae nalenoci Nalenoci dochodzone na drodze sdowej III. Papiery wartociowe przeznaczone do obrotu Udziay lub akcje wasne do zbycia Inne papiery wartociowe IV. rodki pienine rodki pienine w kasie rodki pienine w banku Inne rodki pieniene (weksle,czeki obce) C. Rozliczenia midzyokresowe Czynne rozliczenia midzyokresowe kosztw Inne rozliczenia midzyokresowe SUMA AKTYWW

1997
62 986,49 2 691,68 2 691,68 60 294,81 2 442,84 57 851,97 3 573 484,72 1 046 099,98 2 111,52 1 043 988,46 1 974 178,69 1 208 772,98 3 409,10

1998
626 227,92 74 949,28 74 949,28 551 278,64 396 311,00 2 076,60 149 284,48 3 606,56 6 104 841,54 1 775 438,67 12 716,42 1 566 639,61 196 082,64 4 134 917,24 3 524 030,23 9 013,00

PASYWA
A. Kapita (fundusz) wasny I. Kapita (fundusz) podstawowy II. Nalene, lecz nie wniesione wkady na poczet kapitau podstawowego III. Kapita (fundusz) zapasowy IV. Kapita (fundusz) rezerwowy z aktualizacji wyceny V. Pozostae kapitay (fundusze) rezerwowe VI. Nie podzielony wynik finansowy z lat ubiegych (+,-) Zysk (wielko dodatnia) Strata (wielko ujemna) VII. Wynik finansowy netto roku obrotowego Zysk netto (wielko dodatnia) Strata netto (wielko ujemna) B. Rezerwy C. Zobowizania dugoterminowe Dugoterminowe poyczki, obligacje i inne papiery wartociowe Dugoterminowe kredyty bankowe Pozostae zobowizania dugoterminowe D. Zobowizania krtkoterminowe i fundusze specjalne I. Zobowizania krtkoterminowe Poyczki, obligacje i papiery wartociowe Kredyty bankowe Zaliczki otrzymane na poczet dostaw Zobowizania z tytuu dostaw i usug Zobowizania wekslowe Zobowizania z tytuu podatkw, ce, ubezpiecze spoecznych Zobowizania z tytuu wynagrodze Pozostae zobowizania krtkoterminowe II. Fundusze specjalne E. Rozliczenia midzyokresowe i przychody przyszych okresw Bierne rozliczenia midzyokresowe kosztw Przychody przyszych okresw SUMA PASYWW

1997
1 377 592,71 630 100,00 -

1998
1 893 194,86 630 100,00 -

6 590,08 10 299,21 210 270,92 210 270,92 520 332,50 520 332,50 700 000,00 700 000,00 1 578 754,82 1 573 963,22 1 551 408,45 22 283,83 270,94 4 791,60 18,35 18,35 3 656 365,88

6 590,08 10 299,21 644 736,29 644 736,29 601 469,28 601 469,28 756 800,00 156 800,00 600 000,00 4 082 674,09 4 076 712,49 4 034 900,38 39 883,31 1 928,80 5 961,60 3 192,42 3 192,42 6 735 861,37

761 996,61 553 206,05 6 298,99 546 907,06 19 894,67 19 894,67 3 656 365,88

601 874,01 194 485,63 6 673,70 153 773,49 34 038,44 4 791,91 4 791,91 6 735 861,37

rdo: opracowanie wasne.

142
Tabela 34. Rachunek wynikw przedsibiorstwa Hurt
RACHUNEK ZYSKW I STRAT
A . Przychody ze sprzeday i zrwnane z nimi I. Przychody ze sprzeday produktw II. Przychd ze sprzeday towarw i materiaw III. Zmiana stanu produktw (zwikszanie wartoci +, zmniejszanie wartoci -) IV. Koszt wytworzenia wiadcze na wasne potrzeby jednostki A. Koszty dziaalnoci operacyjnej I. Warto sprzedanych towarw i materiaw w cenie zakupu (nabycia) II. Koszt wytworzenia sprzedanych produktw III. Koszty sprzeday IV. Koszty oglnego zarzdu V. Koszty ogem (wg rodzaju) B. Zysk ze sprzeday C. Pozostae przychody operacyjne I. Przychody ze sprzeday skadnikw majtku trwaego II. Dotacje III. Pozostae przychody operacyjne C. Pozostae koszty operacyjne I. Warto sprzedanych skadnikw majtku trwaego II. Pozostae koszty operacyjne D. Zysk na dziaalnoci operacyjnej E. Przychody finansowe I. Dywidendy z tytuu udziaw w tym od jednostek zalenych i stowarzyszonych II. Odsetki uzyskane III. Pozostae E. Koszty finansowe I. Odpisy aktualizujce warto finansowego majtku trwaego oraz krtkoterminowych papierw wartociowych II. Odsetki do zapacenia III. Pozostae F. Zysk brutto na dziaalnoci gospodarczej G. Zyski nadzwyczajne G. Straty nadzwyczajne H. Zysk brutto I. Obowizkowe obcienia wyniku finansowego I. Podatek dochodowy od osb prawnych i fizycznych II. Inne obowizkowe obcienia J. Zysk netto

1997
13 454 128,78 2 671,35 13 451 457,43 -

1998
24 019 701,41 34 501,18 23 985 200,23 -

12 582 249,25 11 702 592,74 879 656,51 871 879,53 53 963,70 41 557,30 12 406,40 57 322,94 39 726,40 17 596,54 868 520,29 283 523,19 283 523,19 386 848,62 329 954,44 56 894,18 765 194,86 765 194,86 244 862,36 244 862,36 520 332,50

22 493 745,71 20 963 102,17 1 530 643,54 1 525 955,70 70 372,12 48 024,10 22 348,02 84 019,07 45 583,30 38 435,77 1 512 308,75 236 042,12 224 066,73 11 975,39 901 211,04 825 712,69 75 498,35 847 139,83 847 139,83 245 670,55 245 670,55 601 469,28

rdo: opracowanie wasne.

143

1997
Rentowno netto kapitau wasnego Rentowno netto kapitau wasnego

1998
31,77%
Wspczynnik zatrzymania zysku

37,77%
Wspczynnik zatrzymania zysku

68,00%
Rentowno brutto kapitau wasnego

71,00%
Rentowno brutto kapitau wasnego

55,55%
Kapita obcy [KO] Struktura kapitau

44,75%
Kapita obcy [KO] Struktura kapitau

2 278 773,17
Kapita wasny [KW]

4 842 666,51
Kapita wasny [KW]

1,65
Oddziaywnie dwigni finansowej

2,56
Oddziaywnie dwigni finansowej

1 377 592,71
Rentowno operacyjna K Efekt dwigni finansowej

1 893 194,86
Rentowno operacyjna K Efekt dwigni finansowej

24,04% 14,53%

18,79% 7,35%

31,51%
Efektywny koszt kapitau obcego [i k ]

25,96%
Efektywny koszt kapitau obcego

16,98%

18,61%

EBIT Rentowno sprzeday Rentowno operacyjna K

EBIT Rentowno sprzeday Rentowno operacyjna K

1 152 043,48
Sprzeda

1 748 350,87
Sprzeda

8,35%
Szybko obrotu

7,19%
Szybko obrotu

31,51%

13 791 615,67
Kapita czny [K]

25,96%

24 326 115,65
Kapita czny [K]

3,77

3,61

3 656 365,88

6 735 861,37

Rys. 37. Kompleksowa ocena funkcjonowania przedsibiorstwa rdo: opracowanie wasne.

144 W latach 19971998 rentowno kapitaw wasnych przedsibiorstwa Hurt spada z 37,77 do 31,77%, czyli o 6%. Do tego spadku przyczyniy si nastpujce czynniki: 1) spadek rentownoci operacyjnej kapitaw cznych z 31,51 do 25,96% (o 5,55%), 2) spadek pozytywnego oddziaywania dwigni finansowej z 24,04 do 18,79% (o 5,25%). Natomiast zmniejszenie obcie podatkowych z 32 do 29% w pewnym stopniu zneutralizowao negatywne oddziaywanie wymienionych wyej czynnikw. Ad 1. Spadek rentownoci operacyjnej jest wynikiem zarwno spadku rentownoci sprzeday, jak i szybkoci obrotu kapitau. Spadek rentownoci sprzeday oznacza, e przecitna mara, jak uzyskiwao przedsibiorstwo, ulega obnieniu, co jest wynikiem wikszej dynamiki kosztw ni przychodw. Naley mie na uwadze, e w warunkach rosncej konkurencji przedsibiorstwa zmuszone s czsto do nie podnoszenia cen mimo istniejcej inflacji. Szczegowe informacje o przyczynach spadajcej mary, jak uzyskuje przedsibiorstwo, mona uzyska po wnikliwszych analizach. Natomiast spadek szybkoci obrotu kapitau oznacza, e przedsibiorstwo uzyskuje mniejsz sprzeda z jednostki zaangaowanego kapitau. Moe to by wynikiem szybszej dynamiki zapotrzebowania na kapita zaangaowany w majtku obrotowym ni dynamika sprzeday. Dzieje si tak wtedy, gdy pogorszeniu ulega gospodarka zapasami i nalenociami oraz gdy przetrzymuje si na rachunku biecym nadmiern ilo gotwki ni wynikaoby to z potrzeby utrzymania pynnoci. Jeeli chodzi o gospodark nalenociami, to ich ponadproporcjonalny wzrost w stosunku do przychodw moe by wynikiem wiadomego wyduenia kredytu kupieckiego udzielanego odbiorcom, traktowanego jako forma zachty. Ad 2. Spadek pozytywnego oddziaywania dwigni finansowej jest wynikiem sabszego efektu dwigni finansowej. Efekt dwigni finansowej uleg obnieniu, gdy spada rentowno operacyjna kapitaw cznych (przyczyny jej spadku opisano powyej) oraz wzrs efektywny koszt, po jakim przedsibiorstwo pozyskiwao kapitay obce. Wzrost zaduenia wzmacnia oddziaywanie efektu dwigni, jednak mimo jego duego wzrostu (kapitay obce w 1998 r. s 2,56 razy wiksze od kapitaw wasnych) nie zrekompensowao ono negatywnego oddziaywania spadku efektu dwigni. Naley nadmieni, e tak due zaduenie przedsibiorstwa stanowi rdo dosy duego ryzyka finansowego. Spadek rentownoci operacyjnej kapitaw cznych o 5,55% i pozytywnego oddziaywania dwigni finansowej o 5,25% spowodowa

145 spadek rentownoci brutto kapitau wasnego o 10,8% (5,55% + 5,25% = 10,8%) i gdyby nie zmniejszenie si obcie podatkowych, rentowno netto wynosiaby 30,43% (68% z 44,75%). Jednak mniejsze obcienia podatkowe spowodoway, e kocowa rentowno kapitaw wasnych wyniosa 31,77% (71% z 44,75%). Przeprowadzona analiza przyczynowa rentownoci kapitaw wasnych z wykorzystaniem modelu zalenoci przedstawionego na rys. 35 uwzgldnia caoksztat zdarze, jakie wywary wpyw na kocowy wynik przedsibiorstwa. Jednak niektre pozycje zawarte w sprawozdaniach finansowych ujmuj efekty zdarze o charakterze losowym i niecigym (tzn. nie s procesem cigym w dziaalnoci gospodarczej), jak np.: zyski i straty nadzwyczajne, niektre elementy zaliczane do pozostaych przychodw i kosztw operacyjnych czy wreszcie przychody finansowe nie wynikajce z aktyww finansowych. Wpyw tych zdarze na zysk netto moe by niekiedy do wany, natomiast ze swej istoty najczciej nie s one dobr podstaw do prognoz na przyszo. Take obiektywny charakter tych zdarze nie powinien znieksztaca oceny sprawnoci zarzdzania przedsibiorstwem. W zwizku z powyszym celowe jest niekiedy przeprowadzanie analizy bez uwzgldniania wpywu tych zdarze. W takim wypadku naley najpierw skorygowa zysk netto o wpyw omawianych pozycji, a nastpnie przy obliczaniu innych kategorii niezbdnych w analizie rwnie nie uwzgldnia tych zdarze. Wykorzystywanie opisanych modeli (piramid zalenoci) uatwia zarzdom przedsibiorstw nie tylko ledzenie zmian analizowanej rentownoci, lecz rwnie ledzenie przyczyn tych zmian. S one niezastpionym narzdziem kompleksowej oceny funkcjonowania przedsibiorstwa.

6.4. Ocena sprawnoci dziaania

Oceniajc zarzdzanie majtkiem przedsibiorstwa, w praktyce wykorzystuje si szereg wskanikw pokazujcych relacj efektw w postaci sprzeday czy zysku do rnych skadnikw majtku przedsibiorstwa. Warto nominalna tych wskanikw najczciej nie stanowi istotnej informacji z punktu widzenia zarzdu, dopiero ledzenie zmian tych wskanikw w czasie, jak rwnie porwnywanie ich z analogicznymi wskanikami przedsibiorstw dziaajcych w tej samej brany pozwala wyciga wnioski o tendencjach wystpujcych w przedsibiorstwie i potencjalnych moliwociach poprawiania przedstawianych relacji.

146 Dominujc grup skadnikw majtkowych. Wskanik obrotu aktywami

W obrotu aktywami = sprzeda redni stan aktyww

stanowi

wskaniki

rotacji

poszczeglnych

Warto informacyjna tego wskanika jest zbiena z wartoci wskanika obrotu kapitau wzr (64), gdy kapita czny, czyli suma pasyww, pokrywa si z aktywami. Pokazuje on, na ile kada jednostka pienidza zaangaowana w majtku przyczynia si do wypracowania sprzeday. A wic wzrost tego wskanika oznacza lepsze wykorzystanie majtku. Analizujc ten wskanik, naley mie na uwadze, e przedsibiorstwa generujce nisk mar brutto, jak np. hurtownie, bd miay ten wskanik korzystniejszy, ni przedsibiorstwa uzyskujce wysok mar. W zwizku z tym dopiero porwnanie tego wskanika z analogicznym z przedsibiorstw o podobnym profilu dziaalnoci pozwala oceni, na ile nasze przedsibiorstwo efektywnie wykorzystuje posiadany majtek. Take ledzenie zmian w czasie dostarcza informacji o zmianach w efektywnym wykorzystaniu majtku. W liczniku tego wskanika mona ujmowa sprzeda zarwno netto, jak i brutto. Jednak zaleca si raczej bra netto, gdy, po pierwsze, w sprawozdaniach finansowych sprzeda jest ujmowana netto, a po drugie, ujmowanie sprzeday brutto stwarza niebezpieczestwo, e na warto tego wskanika bd miay wpyw rne stawki podatku VAT poszczeglnych wyrobw. Wskanik rotacji majtku trwaego
W rotacji majtku trwaego = sprzeda redni stan rodkw trwaych

Majtek trway decyduje o zdolnociach produkcyjnych przedsibiorstwa. Oczywicie na podstawie wartoci tego majtku trudno wnioskowa o zdolnoci produkcyjnych, jednak korelacja jest dua. W zwizku z tym wzrost tego wskanika oznacza lepsze wykorzystywanie tych zdolnoci, natomiast spadek gorsze. Wielko tego wskanika uzaleniona jest take od struktury tego majtku. Im wikszy udzia w majtku trwaym bdzie mia majtek produkcyjny, tym wikszej mona oczekiwa sprzeday z kadej zaangaowanej w nim jednostki pieninej.

147

W rotacji majtku obrotowego =

sprzeda redni stan majtku obrotowego

Majtek obrotowy z punktu widzenia przedsibiorstwa jest zem koniecznym. To znaczy najlepiej byoby, gdyby jego stan zblia si do zera, jednak nierytmiczno dostaw surowcw i materiaw wymusza utrzymywanie zapasw, konkurencja na rynku przyczynia si do stosowania zacht finansowych w postaci przeduonych terminw patnoci, ktrych owocem s nalenoci, i w kocu rodki pienine utrzymywane w kasie czy te na rachunkach biecych to pienidz le zaangaowany, jednak nierytmiczno wpyww i wydatkw zmusza przedsibiorstwo do ich utrzymywania jako pogotowia kasowego. Majtek obrotowy rodzi zapotrzebowanie na kapitay do jego sfinansowania, natomiast kade przedsibiorstwo ma okrelone koszty pozyskania kapitaw. Z powyszych wzgldw dobrze jest, gdy ilo majtku obrotowego na zrealizowanie jednostki sprzeday jest jak najmniejsza. Warto nominalna tego wskanika ma charakter indywidualny dla kadego przedsibiorstwa, jednak ledzenie w czasie jego wartoci pozwoli oceni, czy ulega ona poprawie, czy te pogorszeniu.

148

LITERATURA
[1] Bednarski L., Borowiecki R., Duraj J., Kurtys E., Waniewski T., Wersty B.: Analiza ekonomiczna przedsibiorstwa. Wrocaw: Wyd. AE we Wrocawiu 1996. [2] Bednarski L., Waniewski T.: Analiza finansowa w zarzdzaniu przedsibiorstwem. Warszawa: FRRwP 1996. [3] Bie W.: Ocena finansowa efektywnoci spek prawa handlowego. Warszawa: SKwP 1992. [4] Borowiecki R.: Efektywno przedsiwzi rozwojowych. Krakw: Fogra 1996. [5] Brigham E. F.: Podstawy zarzdzania finansami. Warszawa: PWE 1996. [6] Czekaj J.: Dresler Z.: Podstawy zarzdzania finansami firm. Warszawa: PWN 1995. [7] Davies D.: Sztuka zarzdzania finansami. Warszawa: PWN 1993. [8] Dbski W.: Zarzdzanie finansami. Warszawa: CIM 1996. [9] Dobbins R., Frckowiak W., Witt S.F.: Praktyczne zarzdzanie kapitaami firmy. Pozna: PAANPOL 1992. [10] Dobija M.: Rachunkowo zarzdcza i controlling. Warszawa: PWN 1997 [11] Dudycz T.: Analiza czynnikw ksztatujcych ryzyko wewntrzne przedsibiorstwa, Materiay z konferencji: Przedsibiorstwo na rynku kapitaowym, d 1998. [12] Dudycz T.: Ocena efektywnoci przedsibiorstw przy pomocy piramidy rentownoci. Materiay z konferencji: Restrukturyzacja a poprawa efektywnoci gospodarowania w przedsibiorstwie, Krakw 1998. [13] Dudycz T.: Statyczne i dynamiczne ujcie wspomagania operacyjnego. Zeszyty Teoretyczne Rady Naukowej, t XXXVI, Warszawa 1996. [14] Duraj J.: Analiza ekonomiczna w przedsibiorstwie. Warszawa: PWE 1992. [15] Fraser D. R., Fraser L. M.: Ocena wynikw dziaalnoci banku komercyjnego: analiza finansowa. Warszawa: ZBP 1996. [16] Gabrusewicz W., KamelaSowiska A., Poetschke H.: Rachunkowo zarzdcza. Pozna: Wyd. AE w Poznaniu 1996. [17] Grzybowski W.: Ryzyko w procesie podejmowania decyzji. Lublin: Wyd. UMCS 1976, s.8 [18] Jajuga K., Kuziak K., Markowski P.: Inwestycje finansowe. Wrocaw: Wyd. AE we Wrocawiu 1997. [19] Jaruga A. i in.: Rachunkowo dla menederw. d: RAFIB 1994.

149 [20] Jog V., Suszyski C.: Zarzdzanie finansami przedsibiorstwa. Warszawa: CIM 1993. [21] Kawa M.: Autodynamizm rachunkowoci. Zeszyty Teoretyczne Rady Naukowej, t. XXVII, Warszawa 1994. [22] Kiziukiewicz T.: Rachunkowo i sprawozdwaczo finansowa w maych firmach. Wrocaw: EKSPERT 1997. [23] Komiski A., Piotrowski W.: Zarzdzanie Teoria i Praktyka. Warszawa: PWN 1996. [24] Krzysztofiak M., Urbanek D.: Metody statystyczne. Warszawa: PWN 1975. [25] Marcinek K.: Finansowa ocena przedsiwzi inwestycyjnych przedsibiorstw. Katowice: Wyd. AE w Katowicach 1996. [26] Myddelton D.: Rachunkowo i decyzje finansowe. Warszawa: PWE 1996. [27] Peridon L., Steiner M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung. Mnchen: Verlag Franz Vahlen 1993. [28] PogodziskaMizdrak E.: Traktat Fra Luca Paciolego jego autentyczno i znaczenie. Zeszyty Teoretyczne Rady Naukowej, t. XXIX, Warszawa 1994. [29] Sawicki K.: Problem funkcji i rozwoju rachunkowoci jednostek gospodarczych. Zeszyty Teoretyczne Rady Naukowej, t. XVIII, Warszawa 1994. [30] Siegel J., Shim J., Hartman W.: Przewodnik po finansach. Warszawa: PWN 1995. [31] Sierpiska M., Jachna T.: Ocena przedsibiorstw wedug standardw wiatowych. Warszawa: PWN 1993. [32] Sierpiska M., Wdzki D.: Zarzdzanie pynnoci finansow. Warszawa: PWN 1997. [33] Siwo B.: Jak sterowa rentownoci przedsibiorstwa. Warszawa: PWN 1994. [34] Szczepaniak J.: Ocena przedsibiorstw na podstawie sprawozda finansowych. d: EKORNO 1992. [35] Walczak M.: Analiza finansowa w procesie sterowania przedsibiorstwem. Warszawa: SKwP 1992. [36] Walczak M.: Prospektywna analiza finansowa w przedsibiorstwie. Warszawa: PWE 1998. [37] Waniewski T., Skoczylas W.: Analiza finansowa przedsibiorstwa problemy, przykady, zadania. Warszawa: FRR 1994. [38] Zarzecki D.: Moliwoci wykorzystania modelu oceny korzyci restrukturyzacyjnych w zarzdzaniu przedsibiorstwem. Materiay z konferencji: Restrukturyzacja a poprawa efektywnoci gospodarowania w przedsibiorstwie, Krakw 1998.

150

TABLICA STATYSTYCZNA
Powierzchnia pod krzyw normaln okrelona odchyleniem od redniej mierzonym x w jednostkach odchylenia standardowego i = z i .

Oglna powierzchnia = 1,0000000000

xi

= zi

,00 ,0000 ,0398 ,0793 ,1179 ,1554 ,1915 ,2257 ,2580 ,2881 ,3159 ,3413 ,3643 ,3849 ,4032 ,4192 4332 ,4452 ,4554 ,4641 ,4713 ,4772 ,4821 ,4861 ,4893 ,4918 ,4938 4953 ,4965 ,4974 ,49,81 ,49865 ,49903 ,4993129 ,4995166 ,4996631 ,4997674 ,4998409 ,4998922 ,4999277 ,4999519 ,4999683 ,4999966 ,49999997133

,01 ,0040 ,0438 ,0832 ,1217 ,1591 ,1950 ,2291 ,2612 ,2910 ,3186 ,3438 ,3665 ,3869 ,4049 ,4207 ,4345 ,4463 ,4564 ,4649 ,4719 ,4778 ,4826 ,4864 ,4896 ,4920 ,4940 ,4955 ,4966 ,4975 ,4982 ,4987 ,4991

,02 ,0080 ,0478 ,0871 ,1255 ,1625 ,1985 ,2324 ,2642 ,2939 ,3212 ,3461 ,3686 ,3888 ,4066 ,4222 ,4357 ,4474 ,4573 ,4656 ,4726 ,4783 ,4830 ,4868 ,4898 ,4922 ,4941 ,4956 ,4967 ,4976 ,4982 ,4987 ,4991

,03 ,0102 ,0517 ,1910 ,1293 ,1664 ,2019 ,2357 ,2673 ,2967 ,3228 ,3485 ,3708 ,3907 ,4082 ,4236 ,4370 ,4484 ,4582 ,4664 ,4732 ,4788 ,4834 ,4871 ,4901 ,4925 ,4943 ,4957 ,4968 ,4977 ,4983 ,4988 ,4991

,04 ,0160 ,0557 ,0948 ,1331 ,1700 ,2054 ,2389 ,2704 ,2995 ,3264 ,3508 ,3729 ,3925 ,4099 ,4251 ,4382 ,4495 ,4591 ,4671 ,4738 ,4793 ,4838 ,4875 ,4904 ,4927 ,4945 ,4959 ,4969 ,4977 ,4984 ,4988 ,4992

,05 ,0199 ,0596 ,0987 ,1368 ,1736 ,2088 ,2454 ,2734 ,3023 ,3289 ,3531 ,3749 ,3944 ,4115 ,4265 ,4394 ,4505 ,4599 ,4678 ,4744 ,4798 ,4842 ,4878 ,4906 ,4929 ,4946 ,4960 ,4970 ,4978 ,4984 ,4989 ,4992

,06 ,0239 ,0636 ,1026 ,1406 ,1772 ,2123 ,2454 ,2764 ,3051 ,3315 ,3554 ,3770 ,3962 ,4131 ,4279 ,4406 ,4515 ,4608 ,4686 ,4750 ,4803 ,4846 ,4881 ,4909 ,4931 ,4948 ,4961 ,4971 ,4979 ,4985 ,4989 ,4992

,07 ,0279 ,0675 ,1064 ,1443 ,1808 ,2157 ,2486 ,2794 ,3078 ,3340 ,3577 ,3790 ,3980 ,4147 ,4292 ,4418 ,4525 ,4616 ,4693 ,4756 ,4808 ,4850 ,4884 ,4911 ,4932 ,4949 ,4962 ,4972 ,4979 ,4985 ,4989 ,4992

,08 ,0319 ,0714 ,1103 ,1480 1844 ,2190 ,2518 ,2823 ,3106 ,3365 ,3599 ,3810 ,3997 ,4162 ,4306 ,4429 ,4535 ,4625 ,4699 ,4761 ,4812 ,4854 ,4887 ,4913 ,4934 ,4951 ,4963 ,4973 ,4980 ,4986 ,4990 ,4993

,09 ,0359 ,0753 ,1141 ,1517 ,1879 ,2224 ,2549 ,2852 ,3133 ,3389 ,3621 ,3830 ,4015 ,4177 ,4319 ,4441 ,4545 ,4633 ,4706 ,4767 ,4817 ,4857 ,4890 ,4916 ,4936 ,4952 ,4964 ,4974 ,4981 ,4986 ,4990 ,4993

0,0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9 1,0 1,1 1,2 1,3 1,4 1,5 1,6 1,7 1,8 1,9 2,0 2,1 2,2 2,3 2,4 2,5 2,6 2,7 2,8 2,9 3,0 3,1 3,2 3,3 3,4 3,5 3,6 3,7 3,8 3,9 4,0 4,5 5,0