Rai 201402

Banca Naional a Romniei
RAPORT ASUPRA INFLAIEI Februarie 2014
Anul X, nr. 35
Serie nou
NOT
Unele dintre datele statistice au caracter provizoriu, urmnd a fi revizuite n publicaiile ulterioare. Sursa datelor statistice utilizate la realizarea graficelor i a tabelelor a fost indicat numai atunci cnd acestea au fost furnizate de alte instituii. Toate drepturile rezervate. Reproducerea informaiilor n scopuri educative i necomerciale este permis numai cu indicarea sursei. Banca Naional a Romniei Str. Lipscani nr. 25, cod 030031, Bucureti tel.: 021/312.43.75; fax: 021/314.97.52 ISSN 1582-2923 (versiune tiprit) ISSN 1584-093X (versiune online) ISSN 1584-093X (versiune e-Pub)
Cuvnt nainte
n luna august 2005, Banca Naional a Romniei a adoptat o nou strategie de politic monetar intirea direct a inflaiei. Un rol esenial n funcionarea acestui regim revine ancorrii anticipaiilor inflaioniste la nivelul obiectivului de inflaie anunat de banca central i, prin urmare, unei comunicri eficiente cu publicul. Principalul instrument de comunicare este Raportul asupra inflaiei. Pentru a rspunde acestei cerine, BNR a revizuit att structura Raportului asupra inflaiei, ct i periodicitatea publicrii (acum trimestrial, n conformitate cu frecvena ciclului de prognoz). Pe lng informaiile referitoare la evoluiile economice i monetare i la raiunile care au stat la baza deciziilor de politic monetar din perioada analizat, raportul trimestrial include proiecia BNR privind evoluia ratei inflaiei pe un orizont de opt trimestre, incertitudinile i riscurile asociate acesteia, precum i o seciune de evaluare a acestui context din perspectiva politicii monetare. Analiza prezentat n Raportul asupra inflaiei se bazeaz pe cele mai recente informaii statistice disponibile la momentul redactrii, astfel nct perioadele de referin ale indicatorilor utilizai sunt diferite.
Raportul asupra inflaiei a fost aprobat n edina Consiliului de administraie al BNR din data de 4 februarie 2014, iar proiecia macroeconomic a fost realizat pe baza informaiilor disponibile pn la data de 29 ianuarie 2014. Toate ediiile acestei publicaii sunt disponibile pe suport hrtie i pe website-ul BNR, http://www.bnr.ro.
Lista abrevierilor
ANOFM ANRE APDRP APIA BCE BIM BM BVB CE CRC DG ECFIN ESI Eurostat FBCF FMI IAPC INS IPC IPPI LFO MADR MFE MFP ON OPCOM OPEC PIB RMO ROBID ROBOR UE VAB 1W 1M 3M 6M 12M Agenia Naional pentru Ocuparea Forei de Munc Autoritatea Naional de Reglementare n Domeniul Energiei Agenia de Pli pentru Dezvoltare Rural i Pescuit Agenia de Pli i Intervenie pentru Agricultur Banca Central European Biroul Internaional al Muncii Banca Mondial Bursa de Valori Bucureti Comisia European Centrala Riscului de Credit Direcia General Afaceri Economice i Financiare indicatorul de ncredere n economie Oficiul de Statistic al Comunitilor Europene formarea brut de capital fix Fondul Monetar Internaional indicele armonizat al preurilor de consum Institutul Naional de Statistic indicele preurilor de consum indicele preurilor produciei industriale legume, fructe, ou Ministerul Agriculturii i Dezvoltrii Rurale Ministerul Fondurilor Europene Ministerul Finanelor Publice overnight Operatorul pieei de energie electric i de gaze naturale din Romnia Organizaia rilor exportatoare de petrol produsul intern brut rezerve minime obligatorii rata dobnzii pe piaa monetar pentru depozitele atrase de bnci rata dobnzii pe piaa monetar pentru depozitele plasate de bnci Uniunea European valoarea adugat brut o sptmn 1 lun 3 luni 6 luni 12 luni
Cuprins
SINTEZ ......................................................................................................................... 7 I. EVOLUIA INFLAIEI .......................................................................................... 12 II. EVOLUII ALE ACTIVITII ECONOMICE.................................................. 15 1. Cererea i oferta .................................................................................................. 15 1.1. Cererea ........................................................................................................... 16 1.2. Oferta ............................................................................................................. 19 2. Piaa muncii ......................................................................................................... 20 3. Preurile de import i preurile de producie .................................................... 22 III. POLITICA MONETAR I EVOLUII FINANCIARE .................................. 25 1. Politica monetar ................................................................................................. 25 2. Piee financiare i evoluii monetare .................................................................. 28 2.1. Ratele dobnzilor ........................................................................................... 28 2.2. Cursul de schimb i fluxurile de capital ......................................................... 30 2.3. Moneda i creditul .......................................................................................... 32 IV. PERSPECTIVELE INFLAIEI ........................................................................... 35 1. Scenariul de baz ................................................................................................. 38 1.1. Ipoteze externe ............................................................................................... 38 1.2. Perspectivele inflaiei ..................................................................................... 39 1.3. Presiuni ale cererii n perioada curent i n cadrul intervalului de proiecie ............................................................... 41 1.4. Riscuri asociate proieciei .............................................................................. 49 2. Evaluarea de politic monetar .......................................................................... 51
SINTEZ
Evoluia inflaiei i cauzele acesteia
Rata anual a inflaiei IPC a atins la sfritul trimestrului IV 2013 minimul ultimilor 24 de ani, cobornd la limita inferioar a intervalului de variaie de 1 punct procentual asociat intei staionare de 2,5 la sut. Nivelul atins n luna decembrie a fost de 1,55 la sut, cu 0,33 puncte procentuale sub cel consemnat la finele trimestrului III i cu 0,3 puncte procentuale mai redus dect cel prognozat n Raportul asupra inflaiei din luna noiembrie. Reducerea n continuare a indicelui agregat al preurilor de consum, n structura cruia se remarc intrarea n premier a ratei anuale a inflaiei de baz CORE2 ajustat1 n teritoriu negativ, s-a datorat n principal acumulrii efectelor ocurilor favorabile de natura ofertei din cursul anului 2013. Dat fiind natura tranzitorie a acestor efecte, este de ateptat ca nivelurile foarte sczute ale inflaiei s se menin doar pe termen scurt. Evoluiile ultimilor ani sugereaz conturarea unei tendine a ratei inflaiei de a reveni relativ rapid n interiorul intervalului de variaie din jurul intei, dup epuizarea efectelor ocurilor de ofert. Rata anual a inflaiei de baz CORE2 ajustat a cobort de la 0,49 la sut la sfritul trimestrului III pn la -0,14 la sut la finele trimestrului IV. La intrarea n teritoriu negativ a inflaiei de baz au contribuit n mare msur evoluii cu impact temporar asupra ratei anuale a acesteia, vizibile nc din trimestrul anterior: scderea, ncepnd cu 1 septembrie 2013, a cotei TVA de la 24 la sut la 9 la sut la unele produse de panificaie i efectul de baz favorabil asupra preurilor produselor alimentare procesate, determinat de recolta agricol abundent a anului 2013 succesiv celei deficitare din anul precedent. La evoluia descendent a indicelui CORE2 ajustat au continuat ns s contribuie i factorii fundamentali reprezentai de persistena deficitului de cerere agregat i de nscrierea, n cursul anului 2013, a anticipaiilor privind inflaia pe o tendin consistent de convergen ctre inta stabilit de inflaie. Componentele IPC influenate cu precdere de factori de natura ofertei au avut contribuii divergente la creterea anual a ansamblului preurilor de consum n trimestrul IV. Dintre acestea, influena favorabil dominant a fost cea a preurilor administrate, decelerarea dinamicii acestora beneficiind de disiparea efectului statistic generat de ajustarea semnificativ a tarifului energiei electrice n luna decembrie 2012. Efecte importante de sens contrar au fost generate de dinamica preurilor volatile, care au continuat s se reduc n termeni anuali, dar ntr-un ritm mai lent dect n trimestrul III. n cazul preurilor alimentare volatile (LFO2), a acionat un efect de baz nefavorabil asociat coreciilor descendente atipice survenite n trimestrul IV 2012, n timp ce n cazul preurilor combustibililor a fost rezultatul unei inversri temporare de tendin a cotaiilor internaionale ale ieiului la jumtatea lunii noiembrie, parial contrabalansate de accentuarea aprecierii leului fa de dolarul SUA. Tendina de scdere a costurilor unitare cu fora de munc n industrie, manifestat n trimestrele II i III 2013, a continuat i n perioada octombrie-noiembrie, ritmul de cretere a productivitii muncii devansndu-l semnificativ pe cel al salariului mediu brut n acest sector. Aceast evoluie, coroborat cu uoara atenuare n perioada octombrie-noiembrie a dinamicii ctigurilor salariale nominale brute pe ansamblul economiei, sugereaz c riscul unor presiuni inflaioniste semnificative din partea costurilor cu salariile este redus pe termen scurt.
1
Msur a inflaiei de baz, care elimin din calculul IPC total o serie de preuri asupra crora influena politicii monetare (prin gestionarea cererii agregate) este puin semnificativ sau nul: cele administrate, volatile (legume, fructe, ou, combustibili), ale produselor din tutun i ale buturilor alcoolice. Legume, fructe i ou.
Sintez
Meninerea pe termen mediu i lung a unei corelaii adecvate ntre creterea salariilor i cea a productivitii muncii la nivelul ansamblului economiei naionale este esenial pentru consolidarea stabilitii preurilor.
Politica monetar n perioada parcurs de la data raportului precedent

n edina din 5 noiembrie 2013, Consiliul de administraie al BNR a decis reducerea cu 0,25 puncte procentuale a ratei dobnzii de politic monetar, pn la nivelul de 4,00 la sut. Prognoza macroeconomic actualizat anticipa coborrea pe termen scurt a ratei inflaiei la niveluri minim istorice pe fondul unui impact tranzitoriu al recoltei bune din anul 2013 i al scderii cotei TVA la unele produse de panificaie. Pe termen mediu se prevedea meninerea ratei inflaiei n interiorul intervalului de variaie asociat intei centrale, riscurile asociate prognozei provenind n principal din mediul extern i fiind legate de volatilitatea fluxurilor de capital n condiiile procesului de dezintermediere transfrontalier din sistemul bancar i ale variabilitii apetitului pentru risc al investitorilor. mbuntirea n continuare a perspectivelor inflaiei a fundamentat decizia Consiliului de administraie de continuare a ajustrii graduale a conduitei politicii monetare din lunile anterioare avnd drept scop ancorarea anticipaiilor inflaioniste la un nivel sczut, n paralel cu crearea premiselor pentru redresarea sntoas i de durat a creditrii sectorului privat i a creterii economice. Ulterior deciziei din luna noiembrie, pe fondul acumulrii semnalelor privind consolidarea relativ a mecanismului de transmisie a politicii monetare, rata inflaiei s-a redus n continuare, n timp ce sursele i balana riscurilor asociate perspectivei pe termen mediu a inflaiei au fost reevaluate ca fiind similare celor identificate n cel mai recent Raport asupra inflaiei. n acest context, n edina din 8 ianuarie 2014, Consiliul de administraie al BNR a continuat procesul de ajustare a conduitei politicii monetare, reducnd cu nc 0,25 puncte procentuale rata dobnzii de politic monetar, pn la nivelul de 3,75 la sut. n plus, n vederea crerii premiselor unui proces sustenabil de creditare i pentru armonizarea treptat, n pai prudeni, a mecanismului rezervelor minime obligatorii cu standardele i practicile n materie ale Bncii Centrale Europene, Consiliul de administraie a decis reducerea ratei rezervelor minime obligatorii aplicabile pasivelor n lei ale instituiilor de credit la nivelul de 12 la sut de la 15 la sut i scderea ratei rezervelor minime obligatorii aplicabile pasivelor n valut la nivelul de 18 la sut de la 20 la sut.
Perspectivele inflaiei
Proiecia ratei anuale a inflaiei IPC prevede coborrea temporar a acesteia, n prima jumtate a anului 2014, sub limita inferioar a intervalului de 1 punct procentual din jurul intei staionare de 2,5 la sut pe an, revenirea n interval n trimestrul III 2014 i meninerea n interiorul acestuia pn la orizontul proieciei. Prognoza macroeconomic anticipeaz confirmarea pentru anul 2013 a unei dinamizri semnificative a creterii economice fa de performana modest din anul precedent, susinut de evoluia de excepie a exporturilor nete i de unele componente ale consumului privat impulsionate de oferta abundent de produse agroalimentare. Majorarea n ansamblu a grupei consumului final a fost ns lent, iar contribuia investiiilor la creterea PIB este evaluat a fi fost negativ pentru ntregul an. Pentru anii 2014 i 2015 se prevede consolidarea creterii economice la ritmuri apropiate de cel din 2013. Se anticipeaz ns c, spre deosebire de anul precedent, creterea economic n anul curent i cel viitor va fi impulsionat de redresarea cererii interne, pe seama att a consumului privat, ct i a investiiilor. La aceasta este de ateptat s contribuie: creterea venitului real disponibil al gospodriilor populaiei, consolidarea progresului realizat n 8
BANCA NAIONAL A ROMNIEI
Sintez
atragerea fondurilor europene, revigorarea treptat a fluxurilor de investiii strine directe, precum i ajustarea gradual a condiiilor creditrii, inclusiv pe seama configuraiei proiectate a condiiilor monetare reale n sens larg. Redresarea cererii interne va induce un avans relativ mai rapid al importurilor, implicnd revenirea n anul 2015 la o contribuie negativ a exporturilor nete la creterea economic. Dup nregistrarea unei corecii substaniale n 2013 a deficitului de cont curent, ponderea n PIB a acestuia este de ateptat s se menin n 2014 la un nivel similar celui din anul precedent i s creasc moderat n 2015, stabilizndu-se pe termen mediu la valori semnificativ mai reduse dect cele anterioare anului 2013. Cu aceste premise ale scenariului de baz al proieciei, nu sunt de ateptat presiuni corective semnificative generate de poziia extern asupra cursului de schimb al monedei naionale pn la orizontul proieciei. Sub impactul factorilor determinani, deficitul de cerere a fost revizuit pe ntregul interval de referin la valori care implic presiuni dezinflaioniste mai puin accentuate fa de runda anterioar de prognoz, dominant n acest sens fiind ansamblul condiiilor monetare reale. Deviaia PIB de la nivelul su potenial se va diminua treptat ncepnd din a doua jumtate a intervalului de proiecie, rmnnd ns la valori negative pn la orizontul acesteia. Scenariul de baz al proieciei curente plaseaz rata anual a inflaiei IPC la 3,5 la sut la sfritul anului 2014, nivel situat cu 0,5 puncte procentuale peste cel prognozat n Raportul asupra inflaiei din luna noiembrie 2013, i la 3,2 la sut la finele anului 2015. Traiectoria proiectat n runda curent pentru dinamica indicelui agregat al preurilor de consum este similar celei din runda anterioar, cu excepia diferenei semnificative de la sfritul trimestrului IV 2014. Pentru restul intervalului de referin, cvasisimilaritatea celor dou proiecii succesive este rezultatul compensrii reciproce a unor reevaluri semnificative ale contribuiilor componentelor indicelui agregat. Revizuirea n sus cu 0,5 puncte procentuale a ratei anuale a inflaiei IPC prognozate pentru finele anului 2014 este determinat n principal de ncorporarea n proiecia curent a noilor informaii privind modificarea nivelului accizelor (creteri cu 7 euroceni pe litru ale accizei la carburani, preconizate pentru 1 aprilie 2014) i a modului de calcul al echivalentului n lei al acestora (n cazul tuturor produselor accizabile), care au afectat cu precdere grupele combustibili, produse din tutun i buturi alcoolice. Devenite disponibile ulterior elaborrii scenariului de baz al proieciei din precedentul Raport asupra inflaiei, aceste informaii au fost semnalate n acel raport ca surse ale unor riscuri de abatere n sus de la traiectoria prognozat a inflaiei. n condiiile meninerii ipotezei unor ani agricoli normali n 2014 i 2015, pentru prima jumtate a intervalului de referin, o contribuie marginal nefavorabil comparativ cu proiecia precedent provine i din revizuirea scenariului de cretere a preurilor volatile ale alimentelor (LFO). Contribuii semnificativ mai favorabile sunt proiectate pentru dinamica preurilor administrate i cea a indicelui CORE2 ajustat, aceasta din urm beneficiind n continuare de efectele anului agricol favorabil din 2013. Pentru anul 2015, dinamica preurilor produselor din tutun a fost revizuit n jos, modificarea metodologiei de calcul al echivalentului n lei al accizelor fiind anticipat a exercita n acea perioad un efect contrar celui din 2014 asupra proieciei. Aceast influen este n mare msur compensat de cea de sens opus din partea inflaiei CORE2 ajustat, pe seama unei inversri tranzitorii de tendin a ateptrilor privind inflaia3, ca urmare a perceperii de ctre agenii economici a unor efecte de baz nefavorabile, precum i a diminurii treptate a deficitului de cerere pe msura intensificrii anticipate a activitii economice.
3
Conform rezultatelor celui mai recent sondaj privind ateptrile inflaioniste derulat de BNR n rndul analitilor bancari.
Sintez
Configuraia traiectoriei proiectate a ratei anuale a inflaiei IPC este influenat n mare msur de cea a ratei inflaiei de baz CORE2 ajustat. n structura acestui indice sunt incluse preurile produselor de panificaie a cror cot TVA a fost redus la 1 septembrie 2013 i cele ale altor produse alimentare procesate4 influenate, prin intermediul preurilor materiilor prime agricole, de recolta abundent din anul 2013. Efectele statistice ale acestor factori asupra dinamicii anuale a preurilor sunt tranzitorii, urmnd a se epuiza dup patru trimestre, ceea ce produce un efect de baz nefavorabil n a doua jumtate a anului curent. Ca urmare, dup ce rata anual proiectat a inflaiei de baz coboar la niveluri istorice minime, negative, n primele dou trimestre ale anului 2014, revine ulterior i se stabilizeaz la valori situate uor peste 2 la sut pn la orizontul prognozei. Date fiind dinamicile proiectate ale inflaiei de baz, precum i ale componentelor exogene din punct de vedere al sferei de aciune a politicii monetare, se anticipeaz c rata inflaiei IPC va cobor n prima jumtate a anului 2014 sub limita inferioar a intervalului de variaie asociat intei centrale, atingnd un nivel minim situat sub 1 la sut n cursul trimestrului I, dup care va reveni n interiorul intervalului n trimestrul III. Dup atingerea unui maxim al perioadei (3,5 la sut) n trimestrul IV 2014, rata anual a inflaiei se va stabiliza pn la orizontul proieciei la valori situate uor peste 3 la sut, dar sub limita superioar a intervalului intei. n acelai timp, rata medie anual a inflaiei va continua s coboare n cursul trimestrului I 2014 i se va situa, pe ntregul interval de proiecie, ntre un minim de 1,5 la sut i un maxim de 3,2 la sut. Setul proiectat al condiiilor monetare reale n sens larg este calibrat astfel nct s asigure meninerea pe termen mediu a ratei inflaiei n interiorul intervalului asociat intei, astfel nct, prin utilizarea ntregului set de instrumente aflat la dispoziia bncii centrale, s fie create premisele favorabile redresrii treptate a creditrii sectorului privat al economiei, cu precdere a mprumuturilor n moned naional, cu efect benefic asupra creterii economice de durat. Evaluarea riscurilor asociate proieciei curente a ratei inflaiei indic o balan nclinat n sensul unor abateri n sus de la acest scenariu. Posibilele surse ale acestor abateri aparin att mediului extern, ct i celui intern. Riscurile provenind din mediul extern sunt generate de posibila variabilitate a apetitului pentru risc al investitorilor fa de ansamblul economiilor emergente, n condiiile incertitudinilor cu privire la magnitudinea i etapizarea diminurii injeciilor de lichiditate de ctre Fed n sistemul financiar american. Riscuri suplimentare provin din partea perspectivelor de evoluie a economiilor emergente majore, precum i din cea a stabilitii sectorului bancar privat n unele ri din zona euro, n contextul procesului de dezintermediere transfrontalier. Materializarea unor riscuri generate de aceste surse ar conduce la modificri ale expunerilor investitorilor fa de economiile emergente n ansamblu, discriminndu-se n favoarea economiilor mai reziliente. Dei condiiile economice fundamentale ale Romniei s-au ameliorat, atenund relativ efectele unei realocri de expunere globale sau regionale, exist n continuare un potenial de amplificare a efectelor unei asemenea realocri n cazul accenturii unor vulnerabiliti specifice economiei romneti. Efectele posibile decurgnd din aceste evoluii s-ar traduce prin creterea volatilitii n ambele sensuri a fluxurilor de capital adresate economiei naionale. Manifestarea acestora ar avea drept consecin fluctuaii excesive ale cursului de schimb al leului i abateri de la scenariul de baz al proieciei macroeconomice n privina coordonatelor inflaiei i ale creterii economice. n ansamblu, balana acestor riscuri apare a fi nclinat n sensul unor abateri nefavorabile.
Ponderea produselor alimentare procesate n ansamblul coului CORE2 ajustat este de 50 la sut.
10
Sinte ez
Balan na riscurilor r asociate evo oluiilor preu urilor materi iilor prime pe e pieele inte ernaionale apare a fi ech hilibrat pe termen scu urt. Pe terme en mediu, riscuri r de ab batere n su us de la ipo otezele scena ariului de baz z al proieciei pot fi con nsecine fie ale agravrii i unor tensiu uni geopolitic ce, fie ale u unei redresri mai rapide e dect cea p preconizat a cererii glo obale. n sen ns invers ar putea acion na, la acest orizont, o posibil p nce namicii viito oare a econo omiei Chine ei i a etinire a din celorl lalte econom mii emergente e cu potenia al relevant de e antrenare la a nivel globa al. Pe p plan intern, riscuri relev vante sunt generate de persistena rigiditilor r structurale e care mpie edic ajustrile r necesare e n econom mia naional pentru aten nuarea conse ecinelor oc curilor adver rse. n acest sens, n con ndiiile calen ndarului elec ctoral din anu ul curent, re espectarea str rict a preve ederilor noul lui acord preventiv de f finanare nc cheiat cu UE E-FMI-BM e este esenial l att pentr ru continuare ea reformelor structurale e i a celor care c vizeaz mbuntire ea potenialu ului de crete ere a econom miei interne, ct c i pentru coerena mixului de poli itici macroec conomice. Simil lar evalurilo or din rapoartele precede ente, att balana riscuril lor asociate ipotezelor privind dinam mica preurilor administr rate, ct i ce ea a preurilo or interne ale e alimentelor r sunt apreci iate ca fiind relativ echil librate pe pa arcursul perio oadei de refe ferin. Cu to oate acestea, ponderea ri idicat deinu ut de produ usele aliment tare n coul de consum al populaiei i, pe de o par arte, i volatilitatea sporit t a acestei categorii de e preuri, pe de alt part te, continu s genereze e riscuri la adresa a stabil litii preurilor dincolo de d orizonturil le apropiate.
Deci izia de polit tic monetar

n co ondiiile reco onfirmrii pe erspectivei co oborrii ratei i anuale a in nflaiei sub l limita inferio oar a interv valului intei staionare n prima part rte a anului 2014, 2 urmate e de revenir rea i consol lidarea aceste eia n interio orul intervalu ului odat cu u epuizarea im mpactului tra anzitoriu al ocurilor de natura n oferte ei produse n 2013, Consi iliul de admin nistraie al BNR a decis, n edina din n 4 februarie 2014, reduc cerea cu 0,25 5 puncte pro ocentuale a r ratei dobnzi ii de politic monetar, p pn la nive elul de 3,50 la sut. To otodat, Consiliul de adm ministraie al a BNR a hot h rt contin inuarea gesti ionrii vate a lichiditii din sist temul bancar ar, precum i meninerea nivelurilor actuale ale ratelor r adecv rezerv velor minime e obligatorii aplicabile pa asivelor n le ei i, respectiv, n valut ale instituii ilor de credit t.
RAPORT R ASUP PRA INFLAIE EI Februarie 2014
1 11
I. EVOLUIA INFLAIEI
Evoluia inflaiei
8 variaie anual (%)
2 int 2011 0 dec.11 int 2012 dec.12 int 2013 dec.13
Not: Limea intervalului de variaie este de 1 punct procentual. Sursa: INS, calcule BNR
Rata anual a inflaiei

7 6 5 4 3 2 1 0 -1 D I F M A M I I A S O N D 2013 tutun i buturi alcoolice preuri administrate preuri volatile* CORE2 ajustat contribuie la rata inflaiei; puncte procentuale
La sfritul trimestrului IV 2013, rata anual a inflaiei IPC a atins un minim istoric (1,55 la sut), cobornd pn la limita inferioar a intervalului de variaie de 1 punct procentual al intei de 2,5 la sut. n contextul persistenei deficitului de cerere, al absenei presiunilor din partea preurilor materiilor prime agricole i energetice, al unui curs de schimb relativ stabil, precum i al ancorrii anticipaiilor inflaioniste, variaia medie lunar a inflaiei IPC a consemnat cea mai sczut valoare aferent trimestrului IV din ultimii 24 de ani. n sens dezinflaionist a acionat, de asemenea, efectul de baz asociat majorrii tarifului energiei electrice i, respectiv, produciei agricole deficitare din anul 2012. Acest din urm factor, alturi de obinerea unei recolte peste medie i de reducerea cotei TVA la unele produse de panificaie ncepnd cu 1 septembrie 2013, a determinat intrarea inflaiei de baz anuale CORE2 ajustat n teritoriu negativ (-0,14 la sut la finele perioadei). Cea mai nsemnat contribuie la dezinflaia IPC din trimestrul analizat a revenit grupei preurilor administrate, a crei rat anual de cretere s-a diminuat cu 2,5 puncte procentuale, pn la 6,4 la sut. Explicaia rezid n disiparea efectului statistic generat de ajustarea semnificativ a tarifului energiei electrice n luna decembrie 2012, ca urmare a evidenierii distincte n factura consumatorilor casnici a valorii certificatelor verzi i, n mai mic msur, n magnitudinea redus a ajustrilor din perioada curent. Dintre acestea merit menionat creterea preului gazelor naturale cu 1,2 la sut n luna octombrie, sub cea estimat iniial de ANRE pentru aceast etap a calendarului de liberalizare a pieei energiei. Preurile volatile i-au atenuat declinul n termeni anuali (pn la -1,4 la sut), tendina regsindu-se la nivelul ambelor componente (bunuri alimentare i combustibili). n primul caz, determinant a fost efectul de baz nefavorabil asociat coreciilor atipice survenite n trimestrul IV 2012, n condiiile n care n intervalul analizat s-au nregistrat scderi ample ale preurilor fructelor, pe fondul ofertei abundente de citrice. n ceea ce privete preurile combustibililor, temperarea deflaiei anuale s-a datorat, n parte, inversrii temporare de tendin a cotaiilor internaionale ale ieiului1 la jumtatea lunii noiembrie, al crei efect a fost parial contrabalansat de accentuarea aprecierii monedei naionale fa de dolarul SUA.
*) produse cu preuri volatile: legume, fructe, ou, combustibili Sursa: INS, calcule BNR
Rata inflaiei
7 6 5 4 3 2 1 0 -1 D I F M A M I 2013 I A S O N D rata lunar rata medie anual rata anual procente
Sursa: INS
Preul petrolului Brent a revenit la peste 110 dolari SUA/baril n luna decembrie 2013, ca urmare a reducerii produciei n Libia, concomitent cu revigorarea cererii de iei din partea Asiei (conform rapoartelor lunare ale OPEC).
12
I. Evoluia inflaiei
Dei companiile de profil nu au operat n trimestrul IV modificri ale preurilor produselor din tutun, acestea rmn grupa cu cel mai ridicat ritm anual de cretere (8,7 la sut), ca urmare a majorrii accizelor n primele dou trimestre ale anului. O alt msur fiscal implementat anterior (scderea cotei TVA de la 24 la sut la 9 la sut la unele produse de panificaie ncepnd cu 1 septembrie 2013) a continuat s influeneze rata inflaiei anuale, impactul fiind localizat la nivelul componentei CORE2 ajustat (-1,2 puncte procentuale). Pe parcursul intervalului analizat, inflaia de baz i-a meninut traiectoria descendent, indus, pe de o parte, de persistena deficitului de cerere, iar pe de alt parte, de oferta abundent de materii prime agricole pe plan intern i de contextul internaional favorabil. n acelai sens a acionat i un puternic efect de baz asociat produciei agricole reduse din anul anterior. Impactul factorilor menionai s-a concretizat n accentuarea deflaiei anuale a grupei preurilor mrfurilor alimentare (pn la -1,8 la sut) i n reducerea ritmului anual de cretere aferent componentei bunurilor nealimentare (-0,3 puncte procentuale, pn la 1,9 la sut), inclusiv n corelaie cu evoluia preurilor de producie externe2. O tendin de sens contrar a nregistrat segmentul serviciilor libere, a crui dinamic anual s-a majorat cu 0,2 puncte procentuale (pn la 1,1 la sut). Creterea poate fi atribuit uoarei ncetiniri a ritmului de apreciere a monedei naionale fa de euro, majorrii tarifelor practicate de cinematografe, teatre, muzee, precum i scumpirilor realizate de unii operatori din turism i servicii de alimentaie public, n contextul aprobrii proiectului de lege privind introducerea impozitului forfetar de la 1 ianuarie 2014. Ateptrile agenilor economici privind inflaia indic n general o stabilizare a preurilor n perioada urmtoare (companii din industrie, construcii, servicii, consumatori, analiti bancari), cu excepia operatorilor din comer, ale cror ateptri s-au deteriorat spre finele trimestrului IV 2013. Din punct de vedere cantitativ, se evideniaz meninerea, pe tot parcursul anului 2013, a anticipaiilor formulate de analitii bancari n linie cu inta de inflaie stabilit de banca central. Rata medie anual a IAPC a continuat s scad n perioada octombrie-decembrie (-0,9 puncte procentuale, pn la 3,2 la sut), ceea ce a condus la o diminuare a ecartului fa de criteriul privind rata inflaiei prevzut de Tratatul de la Maastricht (pn la 1,4 puncte procentuale). n ceea ce privete decalajul fa de inflaia medie din Uniunea European, acesta se situa la sfritul anului 2013 la 1,7 puncte procentuale.
2
Inflaia total i inflaia de baz (CORE)

7 6 5 4 3 2 1 0 -1 D I F M A M 2013 I I A S O N D variaie anual (%)
IPC (total) CORE1 (IPC - preuri administrate) CORE2 (CORE1 - preuri volatile*) CORE2 ajustat** *) produse cu preuri volatile: legume, fructe, ou, combustibili **) se elimin grupele: tutun i buturi alcoolice Sursa: INS
Componentele CORE2 ajustat

5 4 3 2 1 0 -1 -2 D I F M A M 2013 I I A S O N D variaie anual (%)
CORE2 ajustat mrfuri alimentare mrfuri nealimentare servicii Sursa: INS, calcule BNR
Ateptrile inflaioniste ale operatorilor economici

50 40 30 20 10 0 -10 D I F M A M I 2013 I A S O N D soldul opiniilor (%); estimri pe 3 luni, date ajustate sezonier
Aproximate prin preurile pentru piaa extern ale productorilor industriali de bunuri de consum din UE15.
industria prelucrtoare comer servicii consumatori (estimri pe 12 luni) Sursa: CE-DG ECFIN
13
I. Evoluia inflaiei
Rata medie anual a IAPC*
8 7 6 5 4 3 2 1 0 D I F M A M 2013 I I A S O N D procente UE 27 RO
n luna decembrie 2013, rata anual efectiv a inflaiei a fost inferioar cu 0,3 puncte procentuale proieciei prezentate n Raportul asupra inflaiei din luna noiembrie. Eroarea de prognoz s-a datorat: (i) atenurii peste ateptri a dinamicii componentei alimentare a inflaiei de baz, consecin a unui an agricol de excepie i (ii) aprecierii neanticipate a monedei naionale fa de dolarul SUA, cu impact asupra preului combustibililor.
*) variaie medie a ultimelor 12 luni fa de cele 12 luni anterioare Sursa: Eurostat
14
II. EVOLUII ALE ACTIVITII ECONOMICE

1. Cererea i oferta
n trimestrul III 2013 PIB real a consemnat o accelerare semnificativ a ratei anuale de cretere comparativ cu intervalul anterior (de la 1,5 la 4,1 la sut1) imprimat de dublarea dinamicii trimestriale n perioada curent (pn la +1,6 la sut), dar favorizat i de efectul de baz asociat contraciei economice din trimestrul III 2012 (-0,8 la sut). Dei cererea extern net de bunuri i servicii a continuat s nregistreze cea mai consistent contribuie la creterea anual a PIB real (+4,5 puncte procentuale), nu poate fi ignorat frnarea ritmului de scdere a absorbiei interne, acesta plasndu-se sub un procent, pentru prima oar n acest an (-0,4 la sut, comparativ cu -2,2 la sut i respectiv -4,3 la sut n primele dou trimestre). Aceast relativ mbuntire a traiectoriei cererii interne nu a fost susinut ns dect n mic msur de componentele cu semnificaie economic mai precis, doar de consumul final privat (+0,3 puncte procentuale), n timp ce formarea brut de capital fix i consumul final guvernamental i-au accentuat declinul. n concluzie, poziia-cheie n explicarea traiectoriei PIB real a revenit din nou variaiei stocurilorcare, ntrerupndu-i influena negativ, a favorizat intensificarea creterii economice n trimestrul III (contribuia acestei componente a fost de +0,9 puncte procentuale, fa de -4,1 puncte procentuale n aprilie-iunie). n ceea ce privete evoluia trimestrial a PIB real din perspectiva cererii, rolul decisiv n accelerarea pn la 1,6 la sut a ratei de cretere economic n intervalul analizat a aparinut absorbiei interne (+1,3 la sut, fa de -0,4 la sut n trimestrul II), n timp ce anularea ecartului pozitiv de ritm dintre exporturile i importurile de bunuri i servicii a condus la o valoare negativ a contribuiei cererii externe nete (-1,5 puncte procentuale). Similar evoluiilor n termeni anuali, singurul segment cu relevan economic din cadrul cererii interne care i-a mbuntit evoluia fa de trimestrul anterior a fost consumul final al populaiei (+0,3 la sut i, n consecin, o contribuie de +0,2 puncte procentuale la dinamica PIB real), consumul final guvernamental i formarea brut de capital fix ntrerupndu-i creterea (-3,3 la sut i respectiv -0,2 la sut). n concluzie, dinamizarea PIB real a fost imprimat, n principal, de variaia stocurilor i discrepana
1
Produsul Intern Brut real

8 6 4 2 0 -2 -4 procente variaie trimestrial (serie ajustat sezonier) variaie anual (serie brut)
I II III IV I II III IV I II III 2011 2012 2013
Sursa: INS
Contribuia componentelor cererii la dinamica PIB

10 puncte procentuale variaie anual (%) 10
-5
-5
-10
I II 2011
III IV
I II 2012
III IV
I II 2013
III
-10
variaia stocurilor export net formarea brut de capital fix consum final total PIB real (sc.dr.) Sursa: INS, calcule BNR
n absena unei meniuni explicite, n aceast seciune ritmurile de cretere exprim variaii anuale de volum, determinate pe baza seriilor de date neajustate. Evoluiile curente indic modificri fa de trimestrul anterior i sunt calculate prin utilizarea seriilor ajustate sezonier.
15
II. Evoluii ale activitii economice
statistic, poziii care au cumulat un aport de 3 puncte procentuale. Pe partea ofertei, influene favorabile asupra variaiei trimestriale a PIB real au fost exercitate de toate sectoarele economice, n condiiile n care serviciile i construciile i-au inversat traiectoriile (creteri ale VAB de 0,5 la sut i respectiv 2,6 la sut), iar industria i agricultura au nregistrat a patra cretere succesiv (chiar dac ritmurile VAB din perioada curent au fost inferioare celor din intervalul anterior: 1,7 la sut i respectiv 0,9 la sut). Pe total VAB, dinamica trimestrial s-a accelerat cu 0,3 puncte procentuale (pn la +1,1 la sut), explicnd ns mai puin de dou treimi din creterea PIB real acest rezultat evideniaz, i de aceast dat, contribuia relativ important a poziiei reziduale (discrepana statistic).
1.1. Cererea
Consumul final efectiv
8 4 0 -4 -8 -12 consumul final total consumul populaiei consumul administraiei publice III IV I II 2012 III IV I II 2013 III variaie anual real (%)
Consumul final privat i-a majorat uor rata anual de cretere (de la 0,3 la 0,5 la sut), pe fondul intensificrii de 4 ori a dinamicii cheltuielilor efectuate de gospodriile populaiei, pn la 1,6 la sut consecin a redresrii cumprrilor de bunuri i servicii din reeaua comercial2, dar i a ritmului alert al segmentelor a cror evoluie reflect performana sectorului agricol achiziiile de pe piaa rneasc, autoconsumul i industria casnic. Influena favorabil a acestor componente a fost ns estompat de puternica accentuare a traiectoriei descendente a cheltuielilor pentru consumul final individual al administraiilor publice3 (n trimestrul III, contracia anual a fost de 6,9 la sut, fa de 0,4 la sut n intervalul anterior). Revigorarea observat la nivelul cumprrilor de mrfuri a fost generat, n principal, de inversarea traiectoriei pe segmentul bunurilor de folosin ndelungat, n timp ce la nivelul comerului cu produse de uz curent, cu excepia carburanilor redresarea a avut o amplitudine net inferioar, iar volumul vnzrilor de carburani a continuat s scad n termeni anuali (ntr-un ritm mai lent totui comparativ cu trimestrul II). n ceea ce privete comerul cu bunuri durabile, influena dominant a fost exercitat de piaa auto, cu susinere din urmtoarele direcii: (i) comerul cu autoturisme noi, datorit programului de rennoire a parcului auto dei ncasrile din acest an au fost sub ateptri, dinamica medie anual din trimestrul III a devenit pozitiv, ca urmare a decalajului fa de anul anterior cu care acest program i-a produs efectele n pia (iulie 2013 fa de mai 2012); (ii) comerul cu autoturisme second-hand, care a nregistrat ritmuri explozive de la nceputul anului, numrul nmatriculrilor accelerndu-i chiar rata anual de
2
I II 2011
Sursa: INS
Consumul populaiei i principalele surse de finanare

10 5 0 -5 -10 -15 -20 I II III IV I II III 2011 2012 IV I II III IV* 2013 variaie anual real (%)
cheltuieli cu achiziii de mrfuri i servicii venit disponibil credite pentru consum, stoc *) oct.-nov. Sursa: INS, MFP, calcule BNR
Calcule pe baza seriei indicilor privind volumul cifrei de afaceri n comer i servicii de pia prestate populaiei. Potrivit metodologiei conturilor naionale, aceast poziie vizeaz, n principal, activitile de nvmnt, sntate, securitate social, cultur, sport i activiti recreative.
16
cretere n trimestrul III, evoluie care a generat creterea mediei de vrst a parcului auto i a antrenat intensificarea vnzrilor de piese i accesorii auto. Din perspectiva principalelor canale de finanare, extinderea achiziiilor din reeaua comercial a fost susinut att de resursele proprii, ct i de cele mprumutate, n condiiile n care venitul disponibil al populaiei4 i volumul creditelor noi de consum au nregistrat dinamici moderat pozitive (1,4 la sut i respectiv 4,9 la sut). n trimestrul III 2013, bugetul general consolidat a nregistrat un deficit de 1 515 milioane lei5 (echivalent cu 0,24 la sut din PIB6 i corespunztor unui surplus primar de 0,12 la sut din PIB) inferior celui consemnat n primele dou trimestre din 2013, dar mai amplu dect cel nregistrat n perioada similar a anului 2012 (378 milioane lei7, echivalent cu 0,06 la sut din PIB). ntreruperea procesului de ameliorare a execuiei bugetare a survenit n principal ca urmare a majorrii dinamicii cheltuielilor bugetare totale (aceasta urcnd la 2,5 la sut8, dup 5 trimestre consecutive de ritmuri negative de cretere), prioritar pe seama evoluiei ascendente a componentei cu bunurile i serviciile (+18 la sut, fa de -2,1 la sut n trimestrul II), care a reflectat inclusiv stingerea unor arierate ale administraiilor locale i sistemului public de sntate. La rndul lor, veniturile bugetare totale i-au atenuat ritmul anual de cretere (la 0,3 la sut, fa de 1,2 la sut n trimestrul precedent), n condiiile manifestrii unui efect statistic de baz defavorabil9, dar i datorit accenturii variaiei anuale negative a veniturilor nefiscale (la -12,4 la sut, de la -7 la sut); o influen favorabil a avut ns revenirea la ritmuri pozitive de cretere a ncasrilor din TVA (4 la sut, comparativ cu -8,8 la sut n trimestrul precedent), din contribuiile de asigurri (2 la sut, fa de -0,2 la sut) i din impozitul pe profit (5,2 la sut, comparativ cu -4,4 la sut).
Achiziii de mrfuri i servicii*
20 10 0 -10 -20 -30 variaie anual real (%)
bunuri de uz curent exclusiv carburani carburani bunuri durabile servicii de pia III IV I II 2012 III IV I II 2013 III IV**
I II 2011
*) pe baza datelor privind volumul cifrei de afaceri n comer i servicii de pia pentru populaie **) oct.-nov. Sursa: INS, calcule BNR
Aproximat prin suma dintre veniturile din salarii nete, transferurile sociale (asigurri sociale de stat, asigurri de omaj i de sntate) i remiterile lucrtorilor din strintate. Datele preliminare publicate de MFP cu privire la nivelul deficitului bugetului general consolidat pentru perioada ianuarie-septembrie 2013 relev respectarea plafonului convenit cu FMI. Pentru analiz, au fost folosite datele operative publicate de MFP privind execuia bugetar pe luna septembrie 2013; pentru anul 2013 s-a utilizat nivelul PIB publicat de MFP odat cu execuia bugetar aferent lunii noiembrie 2013. Datele aferente execuiei bugetare din 2012 au fost recalculate de ctre MFP pentru a asigura comparabilitatea cu cele din 2013. n absena altor precizri, variaiile procentuale se refer la ritmurile anuale de cretere exprimate n termeni reali. Asociat n principal ncasrii n precedentul trimestru a taxelor de licen pentru acordarea drepturilor de utilizare a frecvenelor radio.
17

Investiii
50 variaie anual real (%)
25
-25
-50
formarea brut de capital fix utilaje (incl. mijl. de transport) lucrri de construcii noi reparaii capitale I II 2011 III IV I II 2012 III IV I II 2013 III
Sursa: INS, calcule BNR
Rata de investire i rata de economisire

35 procente* deficit de cont curent/PIB rata de investire rata de economisire
Formarea brut de capital fix s-a restrns cu 4,1 la sut, accentuarea cu 1,2 puncte procentuale a ratei anuale de scdere fiind imprimat, n esen, de puternica inversare de semn a dinamicii investiiilor n utilaje (inclusiv mijloace de transport achiziionate de companii i instituii publice) volumul acestor cheltuieli a sczut cu 22,3 la sut, dup opt trimestre de cretere alert (ritmuri anuale cuprinse ntre 15 i 36 la sut). Avnd n vedere poziia important deinut de aceast categorie de cheltuieli n cadrul acumulrilor de capital la nivelul sectorului corporatist, precum i faptul c datele statistice disponibile sugereaz variaii reale nesemnificative pentru alte capitole de cheltuieli de investiii (lucrri de construcii noi i reparaii capitale la cldiri nerezideniale, achiziii n sistem leasing de autovehicule i echipamente), se poate afirma c volumul investiiilor realizate de sectorul corporatist n trimestrul III a fost sensibil inferior celui din perioada corespunztoare a anului 2012. Acumulri de capital de intensitate mai sczut este posibil s se fi nregistrat i n sectorul bugetar, concluzia fiind sugerat de contracia nominal sever a poziiei formarea brut de capital fix pentru sectorul menionat (cu 17 la sut, dup o cretere anual de circa 4 la sut n trimestrul anterior10). Aceste evoluii au fost parial contrabalansate de revigorarea investiiilor efectuate de populaie, lucrrile de construcii rezideniale nregistrnd o puternic inversare de traiectorie (n special pe segmentul reparaiilor capitale), n corelaie cu amplificarea achiziiilor de locuine vechi, realizate n cadrul programului Prima cas aceste tranzacii au culminat n iulie, luna premergtoare intrrii n vigoare a deciziei autoritilor de renunare la finanarea sub forma creditelor ipotecare n euro, opiune considerat mai avantajoas dect cea n moned naional. Cererea extern a reprezentat n continuare principalul motor al creterii economice, noua accelerare a ritmului anual al exporturilor de bunuri i servicii (pn la 21,7 la sut) genernd meninerea unui ecart de ritm semnificativ fa de importuri (+13,7 puncte procentuale). Pe partea exporturilor, evoluii favorabile au fost nregistrate att n cazul livrrilor de mrfuri (+19,1 la sut cea mai alert dinamic din ultimele zece trimestre), ct i n cel al ncasrilor din servicii, a cror rat de cretere a rmas deosebit de alert (peste 30 la sut, o contribuie important revenind serviciilor de transport). Dinamizarea vnzrilor de bunuri a fost atribuit att comerului cu Uniunea European, ct i celui extracomunitar, pe ambele piee11
10
30
25
20
I II III IV I II III IV I II III 2011 2012 2013
*) media ultimelor 4 trimestre Not: Rata de investire este calculat ca raport ntre formarea brut de capital i PIB, iar rata de economisire este calculat ca diferen ntre venitul naional disponibil brut i consumul final, raportat la PIB. Sursa: INS, calcule BNR
Acest indicator este furnizat de Eurostat, singura serie trimestrial disponibil fiind ns cea exprimat n preuri curente. Analiza n structur a volumului fizic al exporturilor i importurilor (pe piee de desfacere/provenien i pe grupe de mrfuri potrivit clasificrii pe Mari Categorii Economice) se bazeaz pe seriile Eurostat privind balana comercial i indicele valorii unitare n comerul internaional.
11
18
consemnndu-se cel puin o dublare de ritm pn la circa 14 la sut i respectiv 25 la sut (de altfel, la nivelul trimestrului III, exporturile extra-UE au reprezentat circa 32 la sut din valoarea total a exporturilor nivel record pentru perioada postaderare). Exporturi superioare celor din intervalul iulie-septembrie 2012 s-au nregistrat la nivelul tuturor grupelor principale de mrfuri, cele mai alerte rate de cretere observndu-se n cazul livrrilor de bunuri de capital i de bunuri intermediare (+19 i respectiv +15 la sut, variaii reale); n ceea ce privete aceast din urm categorie, o contribuie notabil a revenit cerealelor, n condiiile n care, pe de o parte, exportatorii romni au putut efectua livrri n avans fa de ali productori importani din regiune, condiiile meteo permind recoltarea mai rapid, iar pe de alt parte, Frana principalul productor european de cereale a fost mai puin prezent n pia, ntruct marile cooperative agricole au decis stocarea grului n ateptarea unei eventuale creteri a preurilor. Dincolo de pieele tradiionale de desfacere (nordul Africii i Orientul Mijlociu), cantiti importante au fost vndute n Coreea de Sud i Japonia. n condiiile trenrii ofertei interne de bunuri intermediare i materii prime, accelerarea de ritm a exporturilor de bunuri n trimestrul III a antrenat amplificarea aprovizionrilor de bunuri intermediare din import saltul cu peste 9 la sut al volumului fizic la aceast categorie de mrfuri (comparativ cu circa -5 la sut n trimestrul II), atribuit deopotriv pieei UE i extra-UE, a exercitat o influen decisiv n direcia revigorrii importurilor pe ansamblu. O intensificare de ritm, dar de amplitudine mai sczut (+4,7 la sut fa de +0,6 la sut n trimestrul II) au consemnat i importurile de bunuri de consum (n special mrfuri fabricate n UE.
Contribuia cererii externe nete la dinamica PIB

7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 I II III IV puncte procentuale 2011 2012 2013
Sursa: INS, calcule BNR
1.2. Oferta
Mai mult de jumtate din creterea economic nregistrat n trimestrul III s-a datorat agriculturii, a crei valoare adugat brut i-a accelerat cu 7 puncte procentuale rata anual de cretere (pn la 24,6 la sut, rezultat la care a contribuit ns substanial contracia trimestrial cu peste 8 la sut din perioada de baz). Merit ns menionat faptul c o intensificare a creterii VAB se observ i la nivelul sectoarelor neagricole (ritm anual cumulat de 2 la sut, fa de 0,9 la sut n trimestrul II), aportul cel mai important revenind industriei (+7 la sut, +2 puncte procentuale comparativ cu dinamica din intervalul precedent). Similar primelor dou trimestre ale anului, ctigurile de producie au fost orientate ctre acoperirea cererii externe, n timp ce pe plan local volumul vnzrilor de produse de fabricaie autohton s-a restrns concluzia este sugerat de traiectoriile divergente ale volumului cifrei de afaceri corespunztoare produciei industriale destinate
6 4 2 0 -2 -4 -6
Contribuia componentelor ofertei la dinamica PIB

puncte procentuale variaie anual (%) 6 4 2 0 -2 -4 I II 2011 III IV III -6
I II III IV I II 2012 2013 impozite nete pe produs agricultur construcii servicii industrie PIB real (sc.dr.) Sursa: INS, calcule BNR
19
Sectorul corporatist: indicatorii de ncredere pentru urmtoarele 3 luni

20 10 0 -10 -20 -30 -40 dec. 2011 iun. dec. 2012 iun. dec. 2013 puncte (date ajustate sezonier)
celor dou piee de desfacere o nou intensificare de ritm (pn la 22,2 la sut), respectiv contracie pentru al aptelea interval consecutiv (-5,9 la sut n trimestrul III). Cele mai alerte rate de cretere a produciei (cuprinse ntre 9 i 21 la sut) au nregistrat industria mijloacelor de transport, industria de prelucrare a ieiului, ramurile productoare de maini i echipamente mecanice i electrice (n asociere cu performana sectorului auto i cu dezvoltarea segmentului de explorare a petrolului i gazelor), precum i industria uoar, industria mobilei i cea de prelucrare a lemnului. O evoluie favorabil a cunoscut i sectorul construciilor (cretere a VAB cu 3,8 la sut, fa de -4,5 la sut n trimestrul II), inversri ale traiectoriei fiind observate n cazul tuturor tipurilor de obiective inginereti, nerezideniale (volumul lucrrilor s-a majorat cu 5,3 i respectiv 7,3 la sut n perioada analizat), dar mai ales rezideniale (+34,2 la sut). Serviciile au reprezentat singurul segment a crui VAB s-a restrns n trimestrul III (cu 1 la sut). Rezultate inferioare anului precedent au fost nregistrate n comer i transporturi (scderea cu 1,4 la sut avnd totui o amplitudine mai mic fa de cea din trimestrul II, datorit uoarei redresri a comerului cu amnuntul), precum i la nivelul serviciilor publice i al activitilor profesionale i tiinifice.
industria prelucrtoare servicii comer construcii Sursa: CE-DG ECFIN
2. Piaa muncii
Msuri ale cererii de for de munc*
70 60 50 40 30 20 10
I II III IV I II III 2011 2012 IV I II III IV** 2013
mii; medii lunare
3 500 3 000 2 500 2 000 1 500 1 000 500
numr salariai sector privat (sc.dr.) numr salariai sector bugetar (sc.dr.) locuri de munc vacante angajri *) date ajustate sezonier **) oct.-nov. Sursa: ANOFM, INS, calcule BNR
n perioada septembrie-noiembrie 2013, att cererea, ct i oferta de for de munc12 au fost caracterizate de o relativ stabilizare, reflectat de variaii reduse ale numrului de salariai i ale numrului omerilor BIM, iar perspectivele pentru nceputul anului 2014 se menin modeste. Dinamica salariului mediu brut nominal a rmas relativ constant la nivelul atins dup majorarea din luna iulie a salariului minim brut pe economie, iar pentru trimestrul I 2014 se anticipeaz c impactul exercitat asupra mediei pe economie de urmtoarea etap de modificare a acestuia din urm va fi parial compensat de atenuarea ateptrilor inflaioniste i de meninerea unor politici salariale prudente n rndul companiilor private, precum i n sectorul bugetar. n industrie, ctigurile de productivitate au continuat s susin dinamica negativ a costurilor unitare cu fora de munc, contribuind la consolidarea dezinflaiei i a competitivitii externe a productorilor autohtoni. n intervalul analizat, uoara cretere consemnat de locurile de munc vacante nu s-a concretizat ntr-o majorare corespunztoare a angajrilor din rndul omerilor i a numrului de salariai raportat
12
Analiz pe baza datelor ajustate sezonier.
20
de angajatori, acestea meninndu-se la valori similare lunilor iunie-august 2013. O posibil explicaie rezid n sporirea exigenei companiilor n procesul de recrutare, dar i n deficienele structurale ale sistemului de nvmnt, insuficient orientat ctre formarea de competene solicitate pe piaa muncii13. La nivel sectorial, stagnarea efectivului de salariai din industrie i reducerea acestuia n construcii au fost compensate de evoluii pozitive n serviciile private, agricultur i sectorul bugetar. n acelai timp, oferta excedentar de for de munc s-a meninut stabil, rata omajului BIM plasndu-se la 7,3 la sut ncepnd din luna iulie (n urma revizuirii n scdere a estimrilor iniiale). n schimb, dup ce ieirea unui numr semnificativ de omeri neindemnizai din evidenele ANOFM a contribuit la reducerea ratei omajului nregistrat pn la circa 5 la sut n lunile augustseptembrie, n trimestrul IV 2013 indicatorul a urcat la 5,5 la sut, ca rezultat al concedierilor din construcii, servicii potale i industria extractiv. Pe termen scurt, managerii companiilor14 nu anticipeaz modificri privind ocuparea pn la sfritul trimestrului I 2014, o perspectiv pozitiv de angajare fiind ntrevzut numai n comer. Perioada octombrie-noiembrie 2013 nu a adus schimbri semnificative n ritmul mediu anual de cretere a ctigurilor salariale nominale brute (4,6 la sut fa de 4,9 la sut n trimestrul III 2013). Se anticipeaz ns c nivelul acestuia va nregistra evoluii neuniforme n perioada urmtoare, n condiiile n care: (i) n luna decembrie n sectorul bugetar se va disipa efectul statistic al ultimei etape de majorare salarial acordat n anul 2012 i (ii) n luna ianuarie 2014 se va aplica o nou cretere a salariului minim brut pe economie, de la 800 lei la 850 lei, al crei impact asupra mediei pe economie va fi atenuat ns de ameliorarea ateptrilor inflaioniste, meninerea atitudinii prudente a companiilor private15 i de politica salarial restrictiv n sectorul bugetar (prin limitarea acordrii de majorri salariale la un numr restrns de categorii profesionale). n industrie, traiectoria favorabil a costurilor unitare cu fora de munc a continuat i n lunile octombrie-noiembrie 2013, fiind susinut de creterea productivitii. Mai precis, dinamica anual a acestor costuri a cobort de la -2,9 la sut n trimestrul III la -3,4 la sut, scderi fiind vizibile n majoritatea ramurilor din industria prelucrtoare (ndeosebi n industria chimic, maini i echipamente i fabricarea echipamentelor electrice) i n industria energetic.
13
Rata omajului*
8 7 6 5 4 3 2 I II 2011 rata omajului nregistrat rata omajului BIM III IV I II 2012 III IV I II 2013 III IV** procente
*) date ajustate sezonier **) oct.-nov. Sursa: INS, calcule BNR
Salariul net real*

15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 economie industrie sector bugetar servicii de pia IV I II III IV** 2013 variaie anual (%)
I II III IV I II III 2011 2012
*) deflatat cu IPC **) oct.-nov. Sursa: INS, calcule BNR
Costul unitar cu fora de munc n industrie

15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 I II 2011 total extractiv prelucrtoare energetic III IV I II 2012 III IV I II 2013 III IV* variaie anual (%)
Rata omajului BIM n rndul tinerilor (15-24 de ani) s-a situat la 23,3 la sut n trimestrul III 2013. A se vedea sondajul realizat de DG ECFIN/INS i studiul Manpower privind Perspectivele angajrii de for de munc. A se vedea studiul PayWell 2013 realizat de PricewaterhouseCoopers.
*) oct.-nov. Sursa: INS, calcule BNR
14
15
21
Din perspectiva factorilor de influen de natura cererii asupra ratei inflaiei, variaia anual a venitului disponibil real a intrat n teritoriu pozitiv, valorile atinse fiind ns moderate (pn la 1,7 la sut n luna octombrie). Creterea n termeni anuali a fost determinat de majorarea veniturilor reale din salarii (inclusiv ca urmare a dezinflaiei pronunate), contribuii suplimentare revenind remiterilor din strintate n trimestrul III i, respectiv, transferurilor sociale n luna octombrie 2013.
3. Preurile de import i preurile de producie

n trimestrul III 2013, declinul preurilor materiilor prime agricole i aprecierea leului n raport cu principalele valute au condus la scderea preurilor de import i a celor agricole, precum i la diminuarea presiunilor inflaioniste exercitate de preurile produciei industriale. La atenuarea dinamicii celor din urm au contribuit, de asemenea, reducerea preului energiei electrice i persistena deficitului de cerere. Pentru perioada urmtoare nu se ntrevd modificri de tendin, dat fiind absena presiunilor pe pieele externe ale materiilor prime.
Surse ale scderii valorii unitare a importurilor n T3 2013
165 145 125 105 85 65 indice anual (%)
n intervalul iulie-septembrie 2013, preurile de import au continuat s aib un aport favorabil la evoluia preurilor interne, generat de meninerea indicelui anual al valorii unitare a importurilor la niveluri subunitare (97,64 la sut, comparativ cu 97,39 la sut n trimestrul anterior) i de accentuarea aprecierii monedei naionale fa de principalele valute (n special n raport cu dolarul SUA, moneda de decontare a majoritii materiilor prime importate). Obinerea unor recolte superioare celor din anul precedent a determinat nscrierea preurilor externe ale materiilor prime agricole pe un trend descendent, care s-a reflectat n scderi pronunate ale indicilor valorii unitare a mrfurilor alimentare importate (-17 puncte procentuale n cazul produselor vegetale). O evoluie de sens contrar au consemnat majoritatea bunurilor nealimentare de uz curent, accelerri de ritm mai nsemnate fiind vizibile n cazul produselor farmaceutice. n ceea ce privete preurile externe ale combustibililor, reluarea tendinei ascendente a fost antrenat de creterea sezonier a consumului global i de tensiunile geopolitice. n contextul trenrii cererii, majoritatea bunurilor de capital i de folosin ndelungat au continuat s nregistreze indici subunitari ai valorii unitare a importurilor; n cazul primei categorii, o explicaie suplimentar rezid n meninerea preferinei pentru importul de maini second-hand n detrimentul celor noi16.
16
I II 2011
III IV
I II 2012
III IV
I II 2013
III
total produse vegetale mijloace i materiale de transport minereuri Sursa: INS, calcule BNR
Conform datelor Ministerului Afacerilor Interne, n trimestrul III numrul nmatriculrilor de autoturisme second-hand din import a crescut cu 38 la sut fa de perioada similar a anului anterior, comparativ cu o cretere de doar 4,7 la sut n cazul autoturismelor noi. BANCA NAIONAL A ROMNIEI
22
n trimestrul III 2013, dinamica anual a preurilor produciei industriale pentru piaa intern a continuat s se tempereze (-2,2 puncte procentuale fa de intervalul anterior, pn la 2,7 la sut), pe o astfel de traiectorie plasndu-se toate grupele de bunuri. Factorii care au acionat n acest sens includ: (i) reducerea preului energiei electrice att pe piaa liber17, ct i pe cea reglementat18; (ii) declinul accentuat al preurilor interne ale materiilor prime agricole; (iii) aprecierea monedei naionale n raport cu principalele valute, precum i (iv) meninerea deficitului de cerere. Preurile bunurilor intermediare au nregistrat cea mai important decelerare (pn la -1,5 la sut), contribuia dominant revenind sectorului metalurgic, n contextul msurilor de cretere a eficienei energetice luate de unii dintre cei mai importani operatori de profil i al trendului descendent al cotaiilor internaionale ale metalelor, asociat incertitudinilor privind cererea. O pierdere de ritm anual a avut loc i n cazul preurilor de producie ale bunurilor de consum (-2,1 puncte procentuale, pn la 4,4 la sut), determinant fiind efectul pozitiv exercitat asupra industriei alimentare de scderea consistent a preurilor materiilor prime agricole. n ceea ce privete preurile bunurilor energetice, atenuarea ratei anuale de cretere (-1,8 puncte procentuale, pn la 5,5 la sut) s-a datorat exclusiv reducerii tarifelor la energia electric. n industria de prelucrare a hidrocarburilor, dinamica anual a preurilor de producie a rmas n teritoriu negativ (-5,8 la sut), fiind ns superioar celei din trimestrul anterior, n corelaie cu reluarea trendului ascendent al cotaiilor ieiului pe pieele externe. Dinamica anual a preurilor bunurilor de capital s-a diminuat pn la 0,2 la sut, majoritatea ramurilor exercitnd influene n acest sens. Excepie a fcut industria de fabricare a mijloacelor de transport rutier, o posibil cauz a ritmului mai rapid de cretere fiind modificrile realizate n structura produciei de principalul productor. Preurile produselor agricole au revenit n trimestrul III 2013 la un ritm anual negativ (-1,8 la sut), exclusiv pe seama grupei vegetale (-2,7 la sut). Micarea a fost generat de obinerea unor recolte record, care a determinat reduceri pronunate de pre pentru
17
Preurile produciei industriale i de consum

15 10 5 0 -5 variaie anual (%)
I II 2011
III IV
I II 2012
III
IV I II 2013
III IV*
IPC IPPI pentru piaa intern n industria prelucrtoare IPPI pentru piaa extern n industria prelucrtoare *) oct.-nov. Sursa: INS
Preurile produciei industriale pentru piaa intern pe grupe de bunuri industriale

15 variaie anual (%)
10
-5
bunuri de capital bunuri intermediare bunuri de consum bunuri energetice III IV I II 2012 III IV I II 2013 III IV*
I II 2011
*) oct.-nov. Sursa: INS
Preurile produciei agricole

80 60 40 20 0 variaie anual (%) produse animale produse vegetale total
Scderea preului mediu de tranzacionare pe OPCOM (-27,5 la sut variaie anual), n contextul unei noi majorri a gradului de deschidere a pieei (de la 65 la 85 la sut, ncepnd cu luna septembrie). Decizia ANRE de reducere cu 1,3 la sut a tarifelor la energia electric, precum i cea de diminuare a cotei de achiziie de certificate verzi, ncepnd cu luna iulie 2013.
-20
18
I II III IV I II III 2011 2012
IV I II III IV* 2013
*) oct.-nov. Sursa: INS
23
majoritatea produselor, n special n cazul cerealelor (variaie anual de -31,1 la sut la gru). Preurile produselor animale au consemnat n schimb o uoar accelerare de ritm (0,8 puncte procentuale pn la 3,2 la sut). Presiuni s-au manifestat mai ales pe piaa crnii de pasre (variaie anual de 14,4 la sut), posibil pe fondul diminurii importurilor i al extinderii exporturilor. Pentru trimestrul IV 2013, evoluiile benigne de pe pieele externe ale materiilor prime, precum i aprecierea n termeni anuali a monedei naionale n raport cu principalele valute indic meninerea dinamicii anuale a preurilor de import n teritoriu negativ. n privina preurilor interne de producie, decelerarea ratelor anuale de cretere a continuat i n perioada octombrienoiembrie 2013 (pn la 0,9 la sut n noiembrie) i este de ateptat s persiste la nivelul ntregului trimestru, n condiiile n care principalii factori de influen au rmas neschimbai. Avnd n vedere nivelul confortabil al stocurilor, nici n cazul preurilor produciei agricole interne nu sunt probabile modificri de tendin n ultimul trimestru al anului.
24
III. POLITICA MONETAR I EVOLUII FINANCIARE

1. Politica monetar
n perioada octombrie 2013 ianuarie 2014, BNR a prelungit ciclul de scdere a ratei dobnzii de politic monetar, nivelul acesteia fiind cobort n doi pai succesivi de cte 0,25 puncte procentuale, pn la 3,75 la sut. Totodat, banca central a redus ratele RMO aferente pasivelor n lei, respectiv n valut ale instituiilor de credit la 12 la sut, respectiv 18 la sut1, i a meninut gestionarea adecvat a lichiditii din sistemul bancar. Msurile au vizat continuarea adecvrii condiiilor monetare n sens larg la caracteristicile recente i de perspectiv ale inflaiei, n condiiile asigurrii ancorrii anticipaiilor inflaioniste n linie cu inta staionar, concomitent cu sprijinirea revigorrii sustenabile a procesului de creditare. Decizia efecturii unei noi reduceri a ratei dobnzii de politic monetar (cu 0,25 puncte procentuale, pn la 4,00 la sut) adoptat de Consiliul de administraie al BNR n luna noiembrie a avut n vedere ampla corecie descendent consemnat n lunile precedente de rata anual a inflaiei2 (soldat cu atingerea unui nivel aflat sub punctul central al intei staionare), dar mai ales caracteristicile perspectivei acesteia. Astfel, proiecia actualizat a evoluiilor macroeconomice pe termen mediu a relevat faptul c rata anual a inflaiei se meninea n urmtoarele patru trimestre pe un palier inferior punctului central al intei staionare, cobornd chiar, temporar, n prima parte a anului 2014, sub limita de jos a intervalului intei. Ulterior, rata anual prognozat a inflaiei consemna o cretere, revenind la valori aflate n jumtatea superioar a intervalului intei. Pe ansamblu, traiectoria actualizat a ratei anuale a inflaiei era mai joas n raport cu cea proiectat anterior, reflectnd n principal ateptrile inflaioniste mai reduse i presiunile dezinflaioniste marginal mai accentuate previzionate a fi exercitate de deficitul de cerere agregat, a crui dimensiune proiectat a fost revizuit n sens cresctor; pe termen scurt, dimensiunea acestei abateri era semnificativ mrit de impactul consistent anticipat al ocului pozitiv de ofert generat de recolta agricol bun a anului 2013 i de reducerea cotei TVA la unele produse de panificaie3.
1
De la 15, respectiv de la 20 la sut. Decizia intr n vigoare ncepnd cu perioada de aplicare 24 ianuarie 23 februarie 2014. Rata anual a inflaiei a cobort n luna septembrie 2013 la 1,88 la sut, de la 3,67 la sut n august. Factori semnalai de banca central n cadrul precedentului exerciiu trimestrial de prognoz ca surs de riscuri n sens descendent la adresa evoluiei pe termen scurt a inflaiei.
25
III. Politica monetar i evoluii financiare
ntr-un asemenea context, BNR a preferat s prezerve gradualitatea pasului de ajustare a ratei dobnzii de politic monetar (0,25 puncte procentuale), urmrind astfel prevenirea dezancorrii anticipaiilor inflaioniste pe termen mediu i a scderii prea brute a ratelor dobnzilor la depozitele bancare, precum i potenarea impactului exercitat asupra randamentelor pe termene mai lungi, n condiiile unei relative sincronizri a ciclului politicii monetare a BNR cu cele ale bncilor centrale din regiune, dar i din rile dezvoltate. Datele statistice publicate ulterior4 i evalurile actualizate au reconfirmat perspectiva continurii scderii ratei anuale a inflaiei n prima jumtate a anului 2014 pn la niveluri minime istorice, aflate totodat sub limita inferioar a intervalului din jurul intei. Evoluia compatibil cu previziunile anterioare privind revenirea i meninerea ulterioar a acestei rate n interiorul intervalului de variaie din jurul intei staionare reflecta influena combinat anticipat a fi exercitat temporar de un efect de baz favorabil5 i de impactul recoltei agricole bune din anul 2013 i al reducerii cotei TVA la unele produse de panificaie, suprapus celei generate de persistena deficitului de cerere agregat. Dimensiunea acestui deficit se prefigura a rmne pe termen scurt la valori apropiate celor estimate pentru trimestrul anterior, dat fiind foarte probabila trenare n continuare a refacerii cererii de consum i a celei de investiii, sugerat inclusiv de prelungirea valorilor negative semnificative ale dinamicii anuale reale a creditului acordat sectorului privat. n aceste condiii, n cadrul edinei din 8 ianuarie 2014, Consiliul de administraie al BNR a decis s reduc din nou rata dobnzii de politic monetar cu 0,25 puncte procentuale, cobornd-o la nivelul de 3,75 la sut. Totodat, n vederea sprijinirii revigorrii sustenabile a procesului de creditare, precum i pentru a continua armonizarea mecanismului RMO cu standardele n materie ale BCE, autoritatea monetar a diminuat ratele RMO aferente pasivelor cu scadena rezidual mai mic de doi ani6 n lei i respectiv n valut ale bncilor la 12 la sut, respectiv la 18 la sut (de la 15 la sut, respectiv de la 20 la sut), ncepnd cu perioada de aplicare 24 ianuarie 23 februarie 2014. Analiza celor mai recente informaii disponibile a relevat meninerea n teritoriul negativ a variaiei anuale reale a creditului acordat sectorului privat7, precum i faptul c uoara atenuare
4
Rata anual a inflaiei a cobort n luna noiembrie 2013 la 1,83 la sut, iar rata anual a inflaiei de baz CORE2 ajustat a consemnat pentru a doua lun succesiv o valoare negativ. Asociat ocurilor adverse de natura ofertei ce au afectat inflaia n perioada similar a anului anterior. Reducerea ratelor se aplic i pasivelor n lei, respectiv n valut, cu scaden mai mare de doi ani, care prevd clauze de rambursare, transferare, retragere anticipat. n absena altor meniuni, indicatorii menionai sunt calculai ca variaii medii anuale exprimate n termeni reali.
26
consemnat n perioada octombrie-noiembrie de valoarea negativ a acesteia (-5,7 la sut, fa de -6,5 la sut n trimestrul III 2013) s-a datorat aproape exclusiv efectului statistic al scderii ratei anuale a inflaiei. ntr-o mic msur, evoluia a reflectat ns i o relativ mbuntire a comportamentului componentei n lei (a crei variaie anual a urcat la -0,2 la sut, de la -2,4 la sut n precedentele trei luni), n timp ce dinamica soldului componentei n valut i-a accentuat valoarea negativ (-5,5 la sut, fa de -4,1 la sut n trimestrul III, pe baza valorilor exprimate n euro). Din perspectiva principalelor categorii de clieni, evoluiile s-au corelat n linii mari cu rezultatele ediiei din luna noiembrie 2013 a Sondajului BNR privind creditarea companiilor nefinanciare i a populaiei. Potrivit acestora, instituiile de credit anticipau o contracie a cererii de credite a societilor nefinanciare n ultimul trimestru din 2013, concomitent cu continuarea nspririi standardelor specifice de creditare; pe segmentul populaiei, se anticipa scderea cererii de credite pentru locuine, n paralel cu creterea moderat a restrictivitii standardelor de creditare specifice, dar i reluarea creterii cererii de credite de consum, n condiiile meninerii neschimbate a standardelor de creditare ale acestora. Astfel, dinamica anual negativ a creditelor acordate societilor nefinanciare a rmas relativ nemodificat n primele dou luni ale trimestrului IV (-7,1 la sut), exclusiv ca efect al accelerrii declinului componentei n valut (-8,7 la sut, fa de -6,5 la sut n trimestrul anterior, pe baza valorilor exprimate n euro), dinamica anual a celei n moned naional revenind la valori marginal pozitive (+0,3 la sut, fa de -1,1 la sut n trimestrul III). Din perspectiva structurii pe maturiti, similar trimestrelor anterioare, creditele pe termen scurt (att cele n lei, ct mai ales cele n valut) au continuat s se comprime substanial; n schimb, cele pe termen mediu au nregistrat o nou cretere (mai lent ns fa de precedentele trei luni), localizat exclusiv la nivelul componentei n lei. Creditele acordate populaiei i-au atenuat ns declinul anual (-4,5 la sut, fa de -5,9 la sut n trimestrul III), evoluia reflectnd att uoara dinamizare a creditelor pentru locuine, pe seama accelerrii creterii componentei n lei (64,3 la sut, comparativ cu 34,2 la sut n precedentele trei luni), ct i temperarea declinului creditelor de consum (-11,3 la sut, de la -13,0 la sut). n schimb, dinamica anual a masei monetare a consemnat o cretere, consolidndu-se n perioada octombrie-noiembrie la valori pozitive (4,3 la sut, fa de 0,4 la sut n precedentele trei luni). Evoluia s-a datorat att efectului statistic exercitat de scderea ratei anuale a inflaiei, ct mai ales dinamizrii componentei mai lichide a masei monetare (M1), al crei avans (8,7 la sut, de la 2,3 la sut n trimestrul III) s-a datorat cu precdere accelerrii semnificative a creterii depozitelor ON ale companiilor, inclusiv n contextul majorrii consistente a sumelor provenind din fonduri europene. La rndul su, dinamica
27
depozitelor la termen sub doi ani a revenit la valori pozitive (1,4 la sut, comparativ cu un declin de 0,9 la sut consemnat n precedentele trei luni), redresarea fiind mai accentuat i n acest caz pe segmentul societilor nefinanciare. Continuarea ciclului de scdere a ratei dobnzii de politic monetar n linie cu ateptrile instituiilor de credit i prezervarea de ctre BNR a manierei de gestionare a lichiditii de pe piaa monetar interbancar, coroborate cu consolidarea curent i anticipat a valorii pozitive a poziiei nete a lichiditii bncilor au acionat n sensul prelungirii tendinei de scdere a ratelor dobnzilor de pe piaa monetar interbancar, implicit a declinului cotaiilor pe termen mai lung. Pe acest fond, ratele dobnzilor la creditele noi i-au accentuat coborrea, atingnd valori minime ale perioadei post-1990 (a se vedea seciunea 2.1. Ratele dobnzilor).
2. Piee financiare i evoluii monetare

n trimestrul IV 2013, randamentul mediu al pieei monetare interbancare i-a prelungit tendina de scdere, impulsionnd astfel ajustarea descendent a ratelor dobnzilor practicate de bnci n relaia cu clienii nebancari. Cursul de schimb leu/euro a oscilat n cea mai mare parte a intervalului ntr-o band ngust de variaie, pentru ca n ultima parte a lunii decembrie acesta s consemneze o volatilitate uor mai accentuat, corelat cu fluctuaiile sentimentului pieelor internaionale. Variaia anual a creditului acordat sectorului privat s-a meninut n teritoriul negativ, n timp ce dinamica masei monetare a redevenit pozitiv, pe seama sporirii plilor efectuate de autoriti din fondurile europene.
Ratele dobnzilor BNR
15 procente pe an
2.1. Ratele dobnzilor

Valorile medii lunare ale ratelor dobnzilor aferente depozitelor de pe piaa monetar interbancar i-au continuat declinul n primele dou luni ale trimestrului IV 2013, atingnd n luna noiembrie un nou minim istoric (1,35 la sut)8, pentru ca n decembrie ele s consemneze o cretere uoar; media trimestrial a acestor randamente a cobort la 1,83 la sut nivel inferior cu 1,43 puncte procentuale celui nregistrat n intervalul iulie-septembrie 2013. Poziia net a lichiditii bncilor a manifestat o tendin de cretere9, nivelul pozitiv al acesteia avnd ns o evoluie sinuoas de-a lungul intervalului analizat. Majorarea, n consecin, a valorii medii trimestriale a excedentului de lichiditate din sistemul bancar s-a datorat injeciilor de lichiditate generate de operaiunile
8 9
10
0 ian.2010
ian. 2011
ian.2012
ian.2013
rata dobnzii de politic monetar rata dobnzii la facilitatea de credit rata dobnzii la facilitatea de depozit
Seria de date acoper ultimii 20 de ani. n acest context, autoritatea monetar a suspendat organizarea de licitaii repo.
28
Trezoreriei ce au presupus utilizarea unor sume din contul n valut al MFP; un efect opus, de intensitate net inferioar ns, au exercitat asupra condiiilor lichiditii creterea numerarului n afara BNR i amplificarea cu caracter autonom a nivelului prevzut al RMO. Pe acest fond, ratele dobnzilor ON de pe piaa monetar interbancar s-au renscris n luna octombrie pe o traiectorie pronunat descendent, ele apropiindu-se de rata dobnzii la facilitatea de depozit i tinznd ulterior s se menin n proximitatea acesteia (creterile cu caracter sezonier nregistrate de respectivele randamente n debutul perioadelor de meninere a RMO au fost mai puin ample i inferioare ca durat episoadelor similare din lunile precedente). La rndul ei, traiectoria cotaiilor pe termen mai lung de pe piaa monetar interbancar a fost influenat de ateptrile instituiilor de credit privind continuarea de ctre BNR a ciclului de scdere a ratei dobnzii de politic monetar, dar mai ales de prevalena anticipaiilor de meninere a caracterului relaxat al condiiilor lichiditii. Ca urmare, ratele ROBOR 3-12M i-au prelungit trendul descendent n prima lun a trimestrului IV; micarea s-a ntrerupt temporar n noiembrie, dar s-a reluat n a doua decad a lunii decembrie, pe fondul majorrii rapide a excedentului de lichiditate avnd ca surs injeciile Trezoreriei. n consecin, media cotaiilor ROBOR3M din luna decembrie (2,58 la sut) a cobort cu 1,07 puncte procentuale n raport cu cea din ultima lun a trimestrului III; ajustri de dimensiuni comparabile (-0,95, respectiv -0,81 puncte procentuale) au fost nregistrate n cazul cotaiilor medii pentru maturitile de 6 i respectiv 12 luni (3,06 la sut, respectiv 3,26 la sut). Evoluiile de pe piaa primar a titlurilor de stat au reflectat impactul benefic pe care l-au exercitat asupra interesului manifestat de investitori pentru respectivele plasamente prelungirea caracterului relaxat al condiiilor lichiditii de pe piaa monetar interbancar, precum i continuarea trendului favorabil al fundamentelor economiei romneti10; un efect de sens opus a exercitat temporar deteriorarea episodic a sentimentului pieei internaionale, asociat temerilor investitorilor legate de poteniala iniiere de ctre Fed a reducerii programului su de achiziii de active financiare. Pe acest fond, randamentele maxime acceptate n cadrul licitaiilor de titluri de stat i-au prelungit n luna octombrie trendul descendent, pentru ca ulterior acestea s consemneze evoluii difereniate din perspectiva structurii pe scadene. Astfel, n cazul titlurilor pe 6 luni i un an, randamentele maxime acceptate au cobort n luna decembrie la minime istorice (2,85 la sut, inferior cu 1,44 puncte procentuale nivelului din iulie11, i respectiv 2,93 la sut, cu 0,96 puncte procentuale mai mic dect n
10
Rata dobnzii de politic monetar i ratele ROBOR

10 8 6 4 2 0 I A I O I A I O I A I O I A I O 2010 2011 2012 2013 ROBOR 3M ROBOR 12M rata dobnzii de politic monetar* rata dobnzii aferent tranzaciilor interbancare *) sfrit de perioad procente pe an; media perioadei
Cererea de titluri a fost conjunctural alimentat i de volumul relativ mai ridicat al scadenelor. Precedenta licitaie pentru titluri pe aceeai scaden organizat n trimestrul III.
11
29
septembrie), n timp ce pentru titlurile pe 5 ani, respectivul randament s-a situat la 4,92 la sut (+0,28 puncte procentuale fa de septembrie). Pe parcursul trimestrului, MFP a pus n circulaie titluri de stat n valoare de 14,2 miliarde lei, aceasta depind, pentru prima dat n ultimele 3 trimestre, volumul anunat (pe seama evoluiilor din lunile octombrie i decembrie)12. Pe piaa secundar, cotaiile de referin ale titlurilor de stat au avut o evoluie relativ similar, tendina de declin a acestora consemnnd o ntrerupere temporar n noiembrie. Ca urmare, la finele lunii decembrie, nivelurile acestor cotaii erau inferioare celor de la sfritul lunii septembrie n cazul maturitilor de pn la 3 ani, n timp ce n cazul scadenelor superioare se nregistrau valori mai ridicate fa de aceeai perioad de referin.
Ratele dobnzilor n sistemul bancar
16 14 12 10 8 6 4 2 I A I O I A I O I A I O I A I O 2010 2011 2012 2013 procente pe an credite noi n lei depozite noi la termen n lei
Principalele pozi ii din contul financiar (solduri)

milioane euro 2012 2013 11 luni 11 luni Contul financiar Inve sti ii dire cte - reziden i n str in tate - nereziden i n Romnia Inve sti ii de portofoliu i de rivate financiare - reziden i n str in tate - nereziden i n Romnia Alte inve sti ii de capital - credite i mprumuturi de la FMI - investi ii pe termen mediu i lung - investi ii pe termen scurt - numerar i depozite pe termen scurt - altele Active de re z e rv ale BNR (ne t) (- cre te re /+sc de re ) 2 721 -2 359 2 023 2 348 71 -40 1 952 2 388 2 402 -518 2 920 3 911 -336 4 248 760 272 693 -11 345 129
Ratele dobnzilor practicate de bnci n relaia cu clienii nebancari i-au accentuat declinul n perioada septembrie-noiembrie 2013, atingnd noi niveluri minime post-1990. O scdere sensibil a consemnat rata medie a dobnzii la creditele noi (-1,28 puncte procentuale, pn la 8,23 la sut n noiembrie), prioritar ca efect al evoluiilor de pe segmentul populaiei (-1,78 puncte procentuale, pn la 9,29 la sut); acestea au reflectat att diminuarea costurilor mprumuturilor noi pentru consum i pentru locuine, ct i creterea ponderii ultimei categorii n totalul creditelor noi acordate populaiei, asociat derulrii noului program Prima cas exclusiv n moned naional. i rata medie a dobnzii aferente creditelor noi ale societilor nefinanciare s-a redus considerabil (cu 1,23 puncte procentuale, pn la 7,51 la sut), cu precdere pe seama declinului nregistrat pe segmentul creditelor noi de valoare mic (sub 1 milion echivalent euro). Amplitudinea scderii consemnate de rata medie a dobnzii pentru depozitele noi la termen a fost ns mai mic (-0,76 puncte procentuale, pn la 3,16 la sut); totodat, tendina de ajustare a fost mai pregnant n cazul plasamentelor societilor nefinanciare (-1 punct procentual, pn la 2,38 la sut, fa de -0,52 puncte procentuale, pn la 4,07 la sut n noiembrie, n cazul populaiei).
2.2. Cursul de schimb i fluxurile de capital

n trimestrul IV, comportamentul cursului de schimb leu/euro a continuat s fie influenat de evoluiile de pe piaa financiar internaional afectate la rndul lor de ateptrile/incertitudinile legate de deciziile principalelor bnci centrale din lume , precum i de prelungirea tendinei de ameliorare a unor fundamente economice pe plan intern, de natur s influeneze n sens favorabil percepia investitorilor financiari asupra pieei financiare locale.
12
-3 382 -6 -1 320 -4 48 -1 -290 -1 938 118 -1
1 680 -1 858
n luna octombrie, MFP a pus n circulaie i titluri denominate n euro, att pe piaa intern, ct i pe cea extern. n primul caz volumul emis a fost de 150 milioane euro, pe 3 ani, la randamentul mediu de 2,48 la sut; pe piaa extern s-au emis titluri n valoare de 500 milioane euro, pe termen de 7 ani, cu un randament de 4,15 la sut.
30
Astfel, n prima parte a intervalului, raportul leu/euro i-a mrit temporar variaiile, n condiiile relativei amplificri a volatilitii pieei financiare internaionale sub impactul prelungirii blocajului fiscal din SUA, doar parial contrabalansat de atenuarea tensiunilor politice din Italia. Ulterior, rata de schimb s-a poziionat pe o traiectorie lin descresctoare, ca urmare a uoarei ameliorri a aversiunii globale fa de risc, induse de soluionarea impasului bugetar din SUA i, mai ales, de conturarea ateptrilor privind 13 amnarea pentru prima parte a anului 2014 a deciziei Fed de diminuare a programului de achiziii de active financiare. Reflectnd aceste influene, deficitul pieei valutare interbancare s-a redus n octombrie la mai puin de jumtate comparativ cu luna precedent, n principal pe seama revenirii n teritoriul pozitiv a soldului tranzaciilor derulate de clienii nerezideni; aprecierea lunar a leului fa de euro (0,4 la sut) a fost ns inferioar celei consemnate de principalele monede din regiune, cel mai probabil datorit amplificrii sezoniere a cererii nete de devize a rezidenilor, persoane juridice. n luna noiembrie, apetitul pentru risc al investitorilor financiari internaionali a receptat influenele unei succesiuni de semnale mixte aprute n acest interval referitoare la evoluia economiei SUA14, precum i efectul conjugat al influenelor divergente decurgnd, pe de o parte, din evoluia sub ateptri a PIB n T3 din zona euro i, pe de alt parte, din decizia neateptat a BCE de reducere a ratei dobnzii de politic monetar. Pe plan intern, noile date publicate au relevat ns prelungirea tendinelor favorabile/evoluii peste ateptri ale unor indicatori relevani (PIB din T315 estimare semnal , producia industrial, exporturile), iar agenia Standard&Poors a mbuntit perspectiva rating-ului suveran al Romniei. Pe acest fond, lichiditatea pieei valutare interbancare s-a diminuat pn la minimul ultimilor patru ani, iar soldul negativ al acesteia s-a majorat, n condiiile relativei amplificri a cererii excedentare de devize a nerezidenilor. Cursul de schimb leu/euro a oscilat ns ntr-o band ngust de variaie16, tendin ce s-a prelungit i n prima parte a lunii decembrie, ntr-un context marcat de atitudinea de expectativ adoptat de ctre investitorii financiari naintea edinei de politic monetar a Fed din data de 18 a lunii.
Evoluia cursurilor de schimb pe pieele emergente din regiune

120 115 110 105 100 95 90 indici; 31 decembrie 2009=100 HUF/EUR RON/EUR PLN/EUR CZK/EUR
ian. iun. ian. iun. ian. iun. ian. iun. dec. 2010 2011 2012 2013
Sursa: BCE, BNR
13
Un efect similar au exercitat meninerea caracterului acomodativ al politicii monetare a celorlalte bnci centrale majore (BCE, Banca Angliei i Banca Japoniei) i, posibil, creterea uor peste ateptri nregistrat de economia Chinei n trimestrul III 2013. De natur s alimenteze incertitudinile privind momentul iniierii de ctre Fed a reducerii volumului achiziiilor sale de active financiare. Conform estimrilor Eurostat, Romnia a consemnat n trimestrul III 2013 cel mai mare ritm de cretere a PIB din UE. O evoluie relativ similar a consemnat n luna noiembrie rata de schimb zlot/euro, n timp ce coroana ceh i forintul i-au amplificat deprecierea fa de moneda unic european.
14
15
16
31

Cursul de schimb nominal
2,8 3,0 3,2 3,4 3,6 3,8 4,0 4,2 4,4 4,6 4,8 IA I O IA I O IA I O IA I O IA I O 2009 2010 2011 2012 2013 RON/USD RON/EUR
Ulterior deciziei neateptate a Fed privind iniierea ncepnd cu luna ianuarie 2014 a reducerii volumului achiziiilor de active financiare, rata de schimb leu/euro s-a nscris pe o traiectorie ascendent punctat de episoade succesive de cretere, ea atingnd n ultima zi a anului 2013 cea mai ridicat valoare din ultimele trei luni. Pe ansamblul perioadei analizate, leul s-a depreciat fa de euro cu 0,01 la sut n termeni nominali i s-a apreciat n termeni reali cu 0,6 la sut17; n raport cu dolarul SUA, leul s-a apreciat cu 2,7 la sut n termeni nominali i cu 3,4 la sut n termeni reali, n condiiile n care moneda SUA i-a diminuat valoarea pe pieele financiare internaionale. Din perspectiva variaiei anuale medii a cursului de schimb consemnate n trimestrul IV, leul i-a diminuat aprecierea nominal, att fa de euro, ct i fa de dolarul SUA.
2.3. Moneda i creditul

Moneda
Ritmurile de cre tere anual a M3 i a componentelor sale
varia ie procentual n termeni reali 2012 IV I II ritm mediu al trimestrului M3 M1 Numerar n circula ie Depozite overnight Depozite la termen cu scaden a sub 2 ani Sursa: INS, BNR -0,1 -3,3 -0,4 -4,2 1,8 -4,9 -1,6 -3,8 3,5 -0,3 -1,6 -1,5 0,4 2,3 2013 III oct. 4,1 8,6 4,7 10,9 1,1 nov. 4,5 8,8 5,4 10,7 1,7
-2,4 -1,0 -0,9 4,3
n intervalul septembrie-noiembrie 2013, dinamica18 masei monetare (M3) i-a accentuat creterea i a revenit, dup o pauz de un an, n teritoriul pozitiv (3,8 la sut, fa de -0,7 la sut n perioada iunie-august 2013), evoluia asociindu-se n principal majorrii plilor efectuate de MFP din fondurile europene19; o influen similar ca sens a avut efectul statistic al reducerii ratei anuale a inflaiei. Un impact de sens opus, de o intensitate mai sczut ns, au exercitat asupra lichiditii din economie potenialele realocri de portofolii dinspre activele monetare nspre alte categorii de instrumente financiare, precum i continuarea ajustrii bilanurilor diferitelor categorii de ageni economici. Plusul de ritm al M3 a fost generat cu precdere de evoluia componentelor destinate tranzaciilor curente; astfel, variaia depozitelor overnight a atins maximul ultimilor cinci ani, iar cea a numerarului n circulaie a consemnat cel mai mare nivel al ultimului an. i dinamica depozitelor la termen sub doi ani s-a
17
-0,7 -0,9
n acelai interval, forintul s-a depreciat cu 0,2 la sut fa de euro, coroana ceh s-a depreciat cu 6,3 la sut n condiiile n care banca Cehiei a intervenit pe piaa valutar , n timp ce zlotul polonez s-a ntrit cu 1,4 la sut. n absena altor precizri, variaiile procentuale se refer la media ritmurilor de cretere anual n termeni reali din perioada septembrie-noiembrie 2013. Conform comunicatelor de pres ale MFE, Trezoreria statului a acordat n aceast perioad un nou mprumut pentru plata facturilor ctre beneficiarii Programului Operaional Dezvoltarea Resurselor Umane i respectiv Creterea Competitivitii Economice, iar datele publicate pe website-urile MFE, APDRP, APIA i MADR relev o cretere a plilor din fondurile europene. Totodat, conform datelor referitoare la execuia bugetar, cheltuielile cu bunuri i servicii din perioada septembrie-noiembrie 2013 au fost printre cele mai consistente pli trimestriale din ultimii apte ani, inclusiv ca urmare a transpunerii n legislaia romneasc a Directivei UE nr. 7/2011 privind combaterea ntrzierilor n efectuarea plilor n tranzaciile comerciale (Legea nr. 72/2013).
18
19
32
majorat, ns nu la fel de pregnant, pe seama evoluiei consemnate de plasamentele companiilor, dar i a efectului statistic sus-menionat20. n perioada analizat, structura pe monede a M3 a continuat s se mbunteasc, n condiiile consolidrii preferinei pentru depozitele n lei, mai cu seam n cazul companiilor. Analiza structurii pe deintori a masei monetare evideniaz accelerarea sensibil a creterii depozitelor companiilor (localizat la nivelul societilor nefinanciare, unde s-a atins cel mai nalt ritm de cretere din ultimii cinci ani), precum i ntreruperea tendinei de scdere manifestat pe parcursul ultimului an i jumtate de dinamica depozitelor populaiei. Principalii determinani ai celei din urm evoluii i-au constituit amplificarea unor pli efectuate de administraia public, majorarea dinamicii salariului mediu net21 i efectul statistic al reducerii ratei inflaiei, al cror impact a devansat efectul cumulat al reorientrii pariale a respectivului segment spre alte categorii de instrumente financiare (depozite la termen de peste doi ani, aciuni emise de companii22 i fonduri de investiii), precum i al achitrii unor obligaii ctre bugetul de stat23. n cazul societilor nefinanciare, sursele de alimentare a depozitelor le-au constituit majorarea cheltuielilor publice i, posibil, sumele atrase de la nerezideni sub forma investiiilor de portofoliu24; nivelul acestora l-a surclasat pe cel al plilor efectuate de ctre firme n contul datoriei bancare interne i al celei externe25. Din perspectiva principalelor contrapartide ale M3, majorarea dinamicii acestui agregat monetar a reflectat declinul ratei de cretere a depozitelor n valut ale administraiei publice, atenuarea variaiilor negative ale creditului acordat sectorului privat i respectiv sectorului public, precum i sporirea variaiei activelor externe nete ale sectorului bancar. O influen de sens opus au exercitat accelerarea dinamicii depozitelor n lei ale administraiei publice centrale i ncetinirea ritmului de descretere a pasivelor financiare pe termen lung (incluznd poziia conturi de capital).
Principalele componente ale masei monetare
50 30 10 -10 -30 variaie anual real (%)
I A I O I A I O I A I O I A I O I A I O 2009 2010 2011 2012 2013 M3 numerar n circulaie depozite la termen cu scadena sub 2 ani depozite overnight
Sursa: INS, BNR
20
n termeni nominali, dinamica depozitelor la termen sub doi ani s-a meninut cvasistabil. n perioada septembrie-noiembrie 2013, media ritmului de cretere anual n termeni reali a ctigului salarial net pe total economie a fost cea mai mare din ultimii doi ani. Persoanele fizice au achiziionat aciuni Nuclearelectrica i Romgaz, beneficiind de un discount. Prima rat a impozitului anual pe veniturile din activitile agricole stabilite pe baz de norme de venit (Codul fiscal). Conform informaiilor prezentate n cadrul unei conferine de pres, cel puin 30 la sut din aciunile Nuclearelectrica au fost achiziionate de nerezideni. Conform datelor din balana de pli, volumul mediu al rambursrilor nete de mprumuturi externe efectuate de sectorul nebancar n perioada septembrienoiembrie 2013 a fost superior plilor trimestriale medii din ultimul an.
21
22
23
24
25
33
Creditul
Creditul acordat sectorului privat pe monede
30 20 10 0 -10 -20 variaie anual real (%) total lei valut
n perioada septembrie-noiembrie 2013, dinamica anual a creditului acordat sectorului privat s-a meninut negativ, relativa atenuare a contraciei n termeni anuali26 nregistrat n acest interval (-5,5 la sut, fa de -6,9 la sut n lunile iunie-august 2013) datorndu-se cvasiexclusiv efectului statistic al reducerii ratei anuale a inflaiei27 (parial contrabalansat de cel al cursului de schimb leu/euro) i, ntr-o msur redus, creterii uoare a dinamicii componentei n lei. Pe acest fond, ponderea medie a creditului n devize n totalul creditului acordat sectorului privat s-a redus pn la minimul ultimilor trei ani i jumtate. Analiza structurii pe categorii de clieni evideniaz diminuarea mai pregnant a variaiei negative a creditelor acordate populaiei, dar i stoparea tendinei de scdere a dinamicii anuale a mprumuturilor societilor nefinanciare28. n primul caz, evoluia s-a asociat: (i) majorrii fluxului de credite noi n lei (n special al celor pentru locuine, dar i al celor destinate consumului)29, susinut de declinul ratelor de dobnd aferente, de reluarea programului guvernamental Prima cas pe componenta n lei i, posibil, de o reducere a restrictivitii standardelor de creditare30, precum i (ii) scderii volumului transferurilor nete de credite din bilanurile bncilor31. n cazul mprumuturilor societilor nefinanciare, ameliorarea de ritm s-a datorat n principal efectului statistic al reducerii ratei inflaiei, precum i accenturii apelului firmelor la liniile de finanare acordate anterior (inclusiv a celor din categoria overdraft); efecte de sens opus au continuat s exercite probabila nsprire a standardelor de creditare i prelungirea ajustrii bilanurilor companiilor32.
IA I O IA I O IA I O IA I O IA I O 2009 2010 2011 2012 2013
Sursa: INS, BNR
Creditul acordat sectorului privat pe sectoare instituionale

35 25 15 5 -5 -15 variaie anual real (%)
IA I O IA I O IA I O IA I O IA I O 2009 2010 2011 2012 2013 total populaie societi nefinanciare i instituii financiare nemonetare
Sursa: INS, BNR
26
n absena altor precizri, variaiile procentuale se refer la media ritmurilor de cretere anual n termeni reali din perioada septembrie-noiembrie 2013. n termeni nominali, ritmul de cretere a creditelor a sczut uor pe segmentul populaiei i mai accentuat pe cel al companiilor. i creditele instituiilor financiare nemonetare au consemnat o accelerare de ritm, ns ponderea acestui segment n creditul total acordat sectorului privat s-a meninut modest. Pe baza datelor raportate de CRC privind creditele de peste 20 000 lei acordate n luna curent. Conform ediiei din noiembrie 2013 a Sondajului BNR privind creditarea companiilor nefinanciare i a populaiei, bncile anticipau pentru T4 2013 scderea restrictivitii standardelor de creditare aferente mprumuturilor pentru locuine i ncheierea ciclului de nsprire a acestora la creditele pentru consum. Pe baza datelor din statistica monetar privind creditele achiziionate, respectiv transferate i anulate din bilanurile bncilor. Sugerat de ediia din decembrie 2013 a Sondajului BNR privind accesul la finanare al companiilor nefinanciare din Romnia i capacitatea acestora de a face fa unor condiii financiare nefavorabile.
27
28
29
30
31
32
34
IV. PERSPECTIVELE INFLAIEI

Scenariul de baz al proieciei curente plaseaz rata anual a inflaiei IPC la 3,5 la sut la sfritul anului 2014, nivel situat cu 0,5 puncte procentuale peste cel prognozat n Raportul asupra inflaiei din luna noiembrie 2013, i la 3,2 la sut la finele anului 2015. Traiectoria proiectat n runda curent pentru dinamica indicelui agregat al preurilor de consum este similar celei din runda anterioar, cu excepia diferenei semnificative de la sfritul trimestrului IV 2014. Pentru restul intervalului de referin, cvasisimilaritatea celor dou proiecii succesive este rezultatul compensrii reciproce a unor reevaluri semnificative ale contribuiilor componentelor indicelui agregat. Revizuirea n sus cu 0,5 puncte procentuale a ratei anuale a inflaiei IPC prognozate pentru finele anului 2014 este determinat n principal de ncorporarea n proiecia curent a noilor informaii privind modificarea nivelului accizelor (creteri cu 7 euroceni pe litru ale accizei la carburani, preconizate pentru 1 aprilie 2014) i a modului de calcul al echivalentului n lei al acestora (n cazul tuturor produselor accizabile), care au afectat cu precdere grupele combustibili, produse din tutun i buturi alcoolice. Devenite disponibile ulterior elaborrii scenariului de baz al proieciei din precedentul Raport asupra inflaiei, aceste informaii au fost semnalate n acel raport ca surse ale unor riscuri de abatere n sus de la traiectoria prognozat a inflaiei. n condiiile meninerii ipotezei unor ani agricoli normali n 2014 i 2015, pentru prima jumtate a intervalului de referin, o contribuie marginal nefavorabil comparativ cu proiecia precedent provine i din revizuirea scenariului de cretere a preurilor volatile ale alimentelor (LFO). Contribuii semnificativ mai favorabile sunt proiectate pentru dinamica preurilor administrate i cea a indicelui CORE2 ajustat, aceasta din urm beneficiind n continuare de efectele anului agricol favorabil din 2013. Pentru anul 2015, dinamica preurilor produselor din tutun a fost revizuit n jos, modificarea metodologiei de calcul al echivalentului n lei al accizelor fiind anticipat a exercita n acea perioad un efect contrar celui din 2014 asupra proieciei. Aceast influen este n mare msur compensat de cea de sens opus din partea inflaiei CORE2 ajustat, pe seama unei inversri tranzitorii de tendin a ateptrilor privind inflaia1, ca urmare a perceperii
1
Conform rezultatelor celui mai recent sondaj privind ateptrile inflaioniste derulat de BNR n rndul analitilor bancari.
35
IV. Perspectivele inflaiei
de ctre agenii economici a unor efecte de baz nefavorabile, precum i a diminurii treptate a deficitului de cerere pe msura intensificrii anticipate a activitii economice. Configuraia traiectoriei proiectate a ratei anuale a inflaiei IPC este influenat n mare msur de cea a ratei inflaiei de baz CORE2 ajustat. n structura acestui indice sunt incluse preurile produselor de panificaie a cror cot TVA a fost redus la 1 septembrie 2013 i cele ale altor produse alimentare procesate2 influenate, prin intermediul preurilor materiilor prime agricole, de recolta abundent din anul 2013. Efectele statistice ale acestor factori asupra dinamicii anuale a preurilor sunt tranzitorii, urmnd a se epuiza dup patru trimestre, ceea ce produce un efect de baz nefavorabil n a doua jumtate a anului curent. Ca urmare, dup ce rata anual proiectat a inflaiei de baz coboar la niveluri istorice minime, negative, n primele dou trimestre ale anului 2014, revine ulterior i se stabilizeaz la valori situate uor peste 2 la sut pn la orizontul prognozei. Date fiind dinamicile proiectate ale inflaiei de baz, precum i ale componentelor exogene din punct de vedere al sferei de aciune a politicii monetare, se anticipeaz c rata inflaiei IPC va cobor n prima jumtate a anului 2014 sub limita inferioar a intervalului de variaie asociat intei centrale, atingnd un nivel minim situat sub 1 la sut n cursul trimestrului I, dup care va reveni n interiorul intervalului n trimestrul III. Dup atingerea unui maxim al perioadei (3,5 la sut) n trimestrul IV 2014, rata anual a inflaiei se va stabiliza pn la orizontul proieciei la valori situate uor peste 3 la sut, dar sub limita superioar a intervalului intei. n acelai timp, rata medie anual a inflaiei va continua s coboare n cursul trimestrului I 2014 i se va situa, pe ntregul interval de proiecie, ntre un minim de 1,5 la sut i un maxim de 3,2 la sut. Setul proiectat al condiiilor monetare reale n sens larg este calibrat astfel nct s asigure meninerea pe termen mediu a ratei inflaiei n interiorul intervalului asociat intei, astfel nct, prin utilizarea ntregului set de instrumente aflat la dispoziia bncii centrale, s fie create premisele favorabile redresrii treptate a creditrii sectorului privat al economiei, cu precdere a mprumuturilor n moned naional, cu efect benefic asupra creterii economice de durat. Evaluarea riscurilor asociate proieciei curente a ratei inflaiei indic o balan nclinat n sensul unor abateri n sus de la acest scenariu. Posibilele surse ale acestor abateri aparin att mediului extern, ct i celui intern.
2
Ponderea produselor alimentare procesate n ansamblul coului CORE2 ajustat este de 50 la sut.
36
Riscurile provenind din mediul extern sunt generate de posibila variabilitate a apetitului pentru risc al investitorilor fa de ansamblul economiilor emergente, n condiiile incertitudinilor cu privire la magnitudinea i etapizarea diminurii injeciilor de lichiditate de ctre Fed n sistemul financiar american. Riscuri suplimentare provin din partea perspectivelor de evoluie a economiilor emergente majore, precum i din cea a stabilitii sectorului bancar privat n unele ri din zona euro, n contextul procesului de dezintermediere transfrontalier. Materializarea unor riscuri generate de aceste surse ar conduce la modificri ale expunerilor investitorilor fa de economiile emergente n ansamblu, discriminndu-se n favoarea economiilor mai reziliente. Dei condiiile economice fundamentale ale Romniei s-au ameliorat, atenund relativ efectele unei realocri de expunere globale sau regionale, exist n continuare un potenial de amplificare a efectelor unei asemenea realocri n cazul accenturii unor vulnerabiliti specifice economiei romneti. Efectele posibile decurgnd din aceste evoluii s-ar traduce prin creterea volatilitii n ambele sensuri a fluxurilor de capital adresate economiei naionale. Manifestarea acestora ar avea drept consecin fluctuaii excesive ale cursului de schimb al leului i abateri de la scenariul de baz al proieciei macroeconomice n privina coordonatelor inflaiei i ale creterii economice. n ansamblu, balana acestor riscuri apare a fi nclinat n sensul unor abateri nefavorabile. Balana riscurilor asociate evoluiilor preurilor materiilor prime pe pieele internaionale apare a fi echilibrat pe termen scurt. Pe termen mediu, riscuri de abatere n sus de la ipotezele scenariului de baz al proieciei pot fi consecine fie ale agravrii unor tensiuni geopolitice, fie ale unei redresri mai rapide dect cea preconizat a cererii globale. n sens invers ar putea aciona, la acest orizont, o posibil ncetinire a dinamicii viitoare a economiei Chinei i a celorlalte economii emergente cu potenial relevant de antrenare la nivel global. Pe plan intern, riscuri relevante sunt generate de persistena rigiditilor structurale care mpiedic ajustrile necesare n economia naional pentru atenuarea consecinelor ocurilor adverse. n acest sens, n condiiile calendarului electoral din anul curent, respectarea strict a prevederilor noului acord preventiv de finanare ncheiat cu UE-FMI-BM este esenial att pentru continuarea reformelor structurale i a celor care vizeaz mbuntirea potenialului de cretere a economiei interne, ct i pentru coerena mixului de politici macroeconomice. Similar evalurilor din rapoartele precedente, att balana riscurilor asociate ipotezelor privind dinamica preurilor administrate, ct i cea a preurilor interne ale alimentelor sunt apreciate ca fiind relativ echilibrate pe parcursul perioadei de
37
referin. Cu toate acestea, ponderea ridicat deinut de produsele alimentare n coul de consum al populaiei, pe de o parte, i volatilitatea sporit a acestei categorii de preuri, pe de alt parte, continu s genereze riscuri la adresa stabilitii preurilor dincolo de orizonturile apropiate.
1. Scenariul de baz
1.1. Ipoteze externe
Evoluia a teptat a variabilelor externe
valori medii anuale 2014 2015 Cretere economic n UE efectiv (%) Infla ia anual din zona euro (%) Rata dobnzii EURIBOR la 3 luni (% p.a.) Cursul de schimb dolar SUA/euro Pre ul petrolului Brent (dolari SUA/baril) 1,39 1,13 0,31 1,32 106,2 1,78 1,43 0,54 1,28 101,1
Sursa: ipoteze BNR pe baza datelor Comisiei Europene, Consensus Economics i cota ii futures
Scenariul de evoluie a preului internaional al petrolului Brent

115 dolari SUA/baril puncte procentuale 10
110
Comparativ cu anul 2013, scenariul privind evoluia economic extern prevede o intensificare uoar a ritmului de cretere a PIB UE efectiv3 pe parcursul anilor 2014 i 2015, acesta meninndu-se ns inferior celui nregistrat n perioada anterioar crizei. Pentru anul curent, traiectoria proiectat a PIB extern a fost uor revizuit n sus, n principal pe seama reducerii ratei dobnzii de politic monetar de ctre BCE4 i a semnalelor privind orientarea acomodativ a ratelor reprezentative ale dobnzilor, n timp ce, pentru anul 2015, reevaluarea este nesemnificativ, la acest orizont persistnd incertitudinile legate de durata i intensitatea normalizrii treptate a activitii i politicilor economice din rile dezvoltate. Se anticipeaz c relansarea activitii economice va fi susinut n principal de contribuia ascendent a cererii interne, impulsionat n continuare de caracterul acomodativ al politicii monetare a BCE, de politici fiscale relativ mai puin restrictive n perioadele urmtoare i de atenuarea dinamicii preurilor materiilor prime, care ar trebui s susin, n mod cumulat, veniturile reale disponibile. n acest context, gap-ul PIB UE efectiv, msur relevant pentru aproximarea n cadrul modelului BNR a impactului cererii externe pentru produsele romneti, este evaluat a exercita o contribuie relativ mai favorabil asupra deviaiei PIB intern de la trend, comparativ cu cea evaluat n runda precedent, pe tot parcursul intervalului de proiecie. Rata anual a inflaiei IAPC din zona euro se va menine la valori sczute, poziionate sub reperul de 2 la sut asociat definiiei stabilitii preurilor, consemnnd n anul 2014 o dinamic inferioar celei din anul precedent, urmat de o accelerare a acesteia n 2015, pe fondul redresrii sustenabile a activitii economice. Perspectivele privind evoluia moderat a inflaiei IAPC sunt determinate de persistena deficitului de cerere agregat, de impactul favorabil al reducerii anticipate a preului petrolului asupra preurilor produselor energetice i de dinamica modest a preurilor alimentelor, preconizate ns a-i accelera uor creterea ncepnd cu anul 2015.
3
105
100
-5
95
II III IV
I II III IV I II III IV 2014 2015
-10
diferen variaii trimestriale (sc.dr.) scenariu curent scenariu anterior Sursa: Energy Information Administration, ipoteze BNR pe baza datelor Bloomberg
UE-28 excluznd Romnia. Indicatorul este calculat pe baza structurii exporturilor romneti pe ri de destinaie din cadrul UE. n edina din data de 7 noiembrie 2013, Consiliul guvernatorilor a adoptat o serie de decizii privind ratele reprezentative ale dobnzilor BCE, orientarea viitoare a acestora i furnizarea de lichiditate. BANCA NAIONAL A ROMNIEI
38
IV. Persp pectivele inflaiei i
n concorda an cu evoluia anticipa at a activit ii economic ce, rata nominal a dobnzii EURIBOR E la 3 luni es ste proiectat pe o traiectorie n cretere ctre finele in ntervalului de e proiecie, valorile v medii antici ipate pentru cei doi ani de d prognoz fiind ns moderat m revizuite n jos fa de cele c prevzut te anterior. Evoluia cur rsului de sch himb EUR/USD prevede o uoar dep preciere a monedei europene n n raport cu dolarul ame erican, n co ontextul anticiprii u unei majorri i a randamen ntelor plasam mentelor deno ominate n dolari, ca efect al re educerii etap pizate a stim mulului mone etar din SUA. Scenariul d de evoluie a preului in nternaional al petrolului i Brent 5 este fundam mentat pe ba aza cotaiilor r futures i prevede o tendin descendent pe parcu ursul intervalului de p prognoz, datorit d majorrii pr reconizate a produc p iei mondiale. m
1.2. Persp pectivele in nflaiei

Scenariul d de baz al proieciei macroeconom m mice plaseaz z rata anual a inf flaiei IPC la a limita supe erioar a inte ervalului de varia v ie din jurul in ntei centrale (3,5 la sut) la sfritul l anului cure ent i la 3,2 la sut la finele anului a 2015. Similar pro ognozei ante erioare, traiectoria inflaiei anua ale IPC este marcat de u un salt semn nificativ n trimestr rul III al anului cure ent (aproxim mativ 1,6 puncte procentuale e), pe fondu ul unui pute ernic efect de baz indus de eliminarea din perioada a de calcul a trimestrulu ui III 2013, n care s-au consem mnat deflaii ale preurilor volatile ale e alimentelor r (LFO) i ale indice elui CORE2 ajustat. n ac celai timp, r rata medie anual a inflaiei va a continua s coboare n cursul tr rimestrului I 2014 i se va situ ua, pe ntreg gul interval de d proiecie, ntre un mi inim de 1,5 la sut i un maxim de 3,2 la sut. Comparativ v cu raportul l publicat n luna noiemb brie 2013, valoarea v anticipat a inflaiei la a finele anul lui curent es ste mai ridic cat cu 0,5 puncte procentuale e. Aceast revizuire a f fost determin nat n 6 principal de e ncorporar rea informaiilor i referito oare la mod dalitatea de calcul al nivelului n lei al accizelor7. Astfel, n condiiile n care cursul de sc chimb stabil lit n prima zi lucrtoare e a lunii oct tombrie 8 2013 a fost mai mic dect cursu ul valutar de e referin aflat a n ivelul n lei al a accizelor pentru p anul 2 2014 s-a dete erminat vigoare9, ni prin transfo ormarea sum melor exprim mate n echiv valent euro pe p baza
5 6
Rata anual a inflaiei n scenariul s de baz b

varia ie e anual (procen nte, sfrit de pe erioad ) 2015 T4 2,5 0,9 1 1,4 3,0 3,5 3,2 3,1 3,3 3 T1 T2 T3 T4 2,5 3,2
2014 T1 in t Pro iec ie T2 T3
Sursa: Bloo omberg (cotaii preluate la data a de 13 ianuarie e 2014). Conform O Ordonanei de e urgen nr. 102/2013 1 i O Ordonanei de urgen nr. 111/201 13, aprobate de Guvern ulterior publicrii rap ortului precede ent. Produsele p pentru care acc cizele constituie e o component t important a preului final sunt c cele din tutun, carburanii (benz zin, motorin) i buturile alc coolice. La nivelul d de 4,4485 lei/eu uro. 4,5223 lei/ /euro, publicat n Jurnalul Of ficial al Uniuni i Europene n prima zi lucrtoare a lunii octombr rie 2012, valab bil pentru calcu ulul echivalentu ului n lei al accizelor r pe parcursul anului a fiscal 201 13.
8 9
RAPORT R ASUP PRA INFLAIE EI Februarie 2014
3 39
cursului de referin aflat n vigoare, valoarea rezultat fiind actualizat cu media anual a indicelui preurilor de consum din luna septembrie 2013. De asemenea, este prevzut i o majorare a nivelului accizelor cu 7 euroceni pe litru la carburani, ncepnd cu 1 aprilie 201410. Contribuii suplimentare la rata anual a inflaiei IPC la finele anului curent provin i din partea inflaiei LFO i a celei CORE2 ajustat, contrabalansate de dinamica mai redus a preurilor administrate.
Inflaia anual CORE2 i CORE2 ajustat
4 3 2 1 0 -1 I II 2013 III IV I II 2014 III IV I II 2015 III IV variaie anual (%) CORE2* CORE2 ajustat*
*) sfrit de perioad Sursa: INS, proiecie BNR
Inflaia anual a preurilor administrate*

12 10 8 6 4 2 0 I II III IV I II III IV I II III IV 2013 2014 2015 *) sfrit de perioad Sursa: INS, proiecie BNR variaie anual (%)
Proiecia inflaiei anuale CORE2 ajustat prevede meninerea acesteia n prima jumtate a anului curent la valori uor negative. ncepnd cu trimestrul III 2014, traiectoria prognozat va fi marcat de disiparea impactului dezinflaionist ocazionat de reducerea cotei TVA la unele produse de panificaie n septembrie 2013 i a impactului recoltei agricole bune din anul trecut asupra preurilor alimentelor procesate incluse n acest indice. Revizuirea n sus a traiectoriei anticipate n a doua parte a intervalului de prognoz este generat cu precdere de influena unor determinani ai inflaiei de baz cu aciune persistent: plasarea deviaiei PIB la niveluri comparativ mai puin favorabile dezinflaiei11, anticipaiile inflaioniste relativ mai ridicate i dinamica uor mai alert a preurilor de import la acest orizont. Contribuia indicelui CORE2 ajustat la inflaia IPC este evaluat la 1,2 puncte procentuale la sfritul anului curent, uor mai ridicat dect se anticipa anterior (+0,1 puncte procentuale) i la 1,3 puncte procentuale n decembrie 2015. Dinamica preurilor produselor din tutun i ale buturilor alcoolice este configurat, n principal, pe baza calendarului de modificare a nivelului exprimat n euro al accizelor aplicabile acestor produse prevzut n Codul fiscal n vigoare, fiind semnificativ influenat de modificrile metodologice cu privire la transformarea n lei a echivalentului n euro al acestora. Contribuia anticipat a componentei la inflaia anual IPC este de 0,4 puncte procentuale n decembrie 2014 (revizuit n sus cu 0,3 puncte procentuale) i aproximativ nul la finele anului viitor. Scenariul de evoluie a preurilor administrate ncorporeaz informaiile referitoare la calendarele de liberalizare a pieelor gazelor naturale i energiei electrice publicate de ctre ANRE i, respectiv, cotaiile OPCOM12 pentru preurile la energia electric.
10
Inflaia anual a preurilor LFO*

24 16 8 0 -8 I II 2013 III IV I II 2014 III IV I II 2015 III IV variaie anual (%)
Impactul cumulat al modificrii algoritmului de stabilire a echivalentului n lei al accizelor i, respectiv, al majorrii nivelului n euro al accizei la carburani asupra ratei anuale a inflaiei IPC este estimat la aproximativ 0,5 puncte procentuale n anul curent. Pentru detalii a se vedea seciunea 1.3. Presiuni ale cererii n perioada curent i n cadrul intervalului de proiecie. De exemplu, cotaiile OPCOM sunt utilizate pentru determinarea valorii certificatelor verzi (Legea nr. 134/2012), prin luarea n considerare a preului mediu ponderat al acestora de pe piaa centralizat de tranzacionare n cele mai recente 3 luni de cotare.
11
12
*) sfrit de perioad Sursa: INS, proiecie BNR
40
Dinamica anual a grupei este prognozat la valoarea de 5,5 la sut la finele anului curent i la 7 la sut n decembrie 2015. Prognoza pentru anul n curs a fost revizuit n jos cu 1,7 puncte procentuale, pe fondul reevalurii ipotezelor privind dinamica preurilor la energia electric n primul trimestru al anului, n concordan cu impactul estimat al etapei de liberalizare prevzute pentru 1 ianuarie 2014. Sub impactul recoltei agricole abundente din 2013, inflaia anual a grupei alimentelor cu preuri volatile este anticipat a se menine la valori negative pn la jumtatea anului curent, traiectoria prognozat fiind marcat ulterior de impactul disiprii efectelor de baz favorabile i al ipotezei obinerii unor recolte agricole normale n 2014 i 2015, precum i de efecte sezoniere specifice acestei grupe a coului IPC. Contribuia grupei la rata anual a inflaiei IPC este de 0,5 puncte procentuale la sfritul ambilor ani, revizuit n sus pentru anul curent cu 0,1 puncte procentuale.
Inflaia anual a preurilor combustibililor*
6 4 2 0 -2 variaie anual (%)
Rata anual a inflaiei combustibililor se va nscrie pe un trend -4 I II III IV I II III IV I II III IV ascendent n prima parte a intervalului de proiecie, atingnd 2013 2014 2015 *) sfr it de perioad nivelul de 5,4 la sut la sfritul anului curent (revizuit n sus cu 3,2 puncte procentuale), pe fondul modificrii regimului fiscal Sursa: INS, proiecie BNR privitor la accize. n a doua parte a intervalului de referin, n condiiile disiprii acestor influene nefavorabile i ale preconizrii Contribuia componentelor la rata anual a inflaiei* puncte procentuale reducerii preului internaional al petrolului, dinamica anual a 2014 2015 grupei se va atenua, pentru decembrie 2015 fiind anticipat o Pre uri administrate 1,0 1,3 valoare de 2,1 la sut. Combustibili 0,4 0,2
Pre uri LFO 0,5 1,2 0,4 0,5 1,3 0,1
Contribuia cumulat a componentelor exogene din punct de vedere al sferei de aciune a politicii monetare preuri administrate, cele ale alimentelor cu preuri volatile (LFO), combustibililor i produselor din tutun i buturilor alcoolice la rata anual a inflaiei IPC este de 2,3 puncte procentuale la sfritul anului 2014 i de 1,9 puncte procentuale la finele celui viitor.
CORE2 ajustat Produse din tutun i buturi alcoolice
* calcule sfrit de perioad ; valorile prezentate n tabel sunt rotunjite la o zecimal .
Deviaia PIB
3 % fa de PIB potenial
1.3. Presiuni ale cererii n perioada curent i n cadrul intervalului de proiecie13

1
Deviaia PIB
Conform celui mai recent comunicat al INS14, PIB real a nregistrat o cretere trimestrial de 1,6 la sut n trimestrul III 2013, n accelerare fa de valoarea aferent trimestrului anterior (0,8 la sut). Comparativ cu raportul precedent, dinamica seriei PIB real ajustat sezonier a suferit revizuiri uoare, n particular pentru cele mai recente observaii. Pentru trimestrul IV, evoluia unor
13
-1
-3
n absena altor precizri, variaiile procentuale sunt calculate folosind serii de date ajustate sezonier. Sursele de date folosite sunt: BNR, MFP, INS, Eurostat, CE-DG ECFIN i Bloomberg. Comunicatul INS nr. 14 din 10 ianuarie 2014.
-5 I II III IV I II III IV I II III IV 2013 2014 2015 Sursa: INS, proiecie BNR
14
41
indicatori macroeconomici cu frecven lunar15 susine continuarea dinamicii trimestriale pozitive a PIB, n reducere ns fa de cea nregistrat n trimestrul anterior. Att n 2013, ct i pe intervalul de proiecie, dinamica PIB potenial este explicat n special de contribuia pozitiv a stocului de capital i a productivitii totale a factorilor, pentru fora de munc fiind estimat doar o ameliorare marginal16. Rata de cretere a PIB potenial pentru anul 2013 este evaluat a fi superioar celei din anul precedent, ca urmare a avansului productivitii totale a factorilor de producie, n special pe seama performanei sectorului agricol. Pentru intervalul de prognoz, scenariul de baz presupune o evoluie a FBCF favorabil unor contribuii relativ constante ale dinamicii stocului de capital, iar anticiparea mbuntirii graduale a productivitii totale a factorilor are n vedere, pe de o parte, eforturile privind creterea ratei de absorbie a fondurilor structurale i de coeziune i ateptrile referitoare la nregistrarea unor progrese privind consolidarea bilanurilor companiilor i gospodriilor populaiei, iar pe de alt parte, incertitudinile aferente evoluiei mediului extern i dinamicii fluxurilor de capital ctre economiile din regiune, n contextul mai larg al reconsiderrii expunerilor investitorilor fa de economiile emergente la nivel global. Deficitul de cerere din trimestrul IV 2013 este evaluat la un nivel similar celui din trimestrul anterior, indicnd, ceteris paribus, meninerea intensitii presiunilor dezinflaioniste provenite din partea cererii agregate. Comparativ cu runda precedent de proiecie ns, deviaia PIB din trimestrul III 2013 este uor mai puin negativ, modificarea ncorpornd efectul cumulat al reevalurii determinanilor acesteia17, al revizuirilor operate de ctre INS asupra seriei istorice a PIB real ajustate sezonier, precum i pe cel al erorii de prognoz pe termen scurt aferente creterii trimestriale a PIB real din trimestrul III. Deficitul de cerere din trimestrul IV 2013 cumuleaz persistena relativ ridicat a acestuia i influena restrictiv a deficitului de cerere extern, ambele contrabalansate doar parial de efectul stimulativ provenit din
15
Indicatorul de ncredere n economie* i creterea economic

10 variaie anual (%) indice (medie=100) 120
coeficientul de corelaie 2001T1-2013T3: 0,9 5 110
100
-5
90
-10 II III IV I II III IV I II III IV I II III IV 2011 2012 2013 PIB real *) date ajustate sezonier Sursa: INS, CE-DG ECFIN indicatorul ESI (sc.dr.)
80
Indicele produciei industriale i cifra de afaceri n comerul cu amnuntul, cu excepia autovehiculelor i motocicletelor, cresc cu 3,9 la sut i, respectiv, 0,2 la sut n perioada octombrie-noiembrie fa de mediile trimestrului III. Pe de alt parte, variaia creditului acordat sectorului privat, total lei i valut, reintr n teritoriu negativ (-1,1 la sut n termeni reali n trimestrul IV fa de trimestrul III), iar indicatorul ncrederii n economie (sondaj CE-DG ECFIN) scade cu 1,2 puncte n trimestrul IV fa de trimestrul III. n ipoteza meninerii constante a orelor lucrate pe intervalul de proiecie, efectul favorabil cumulat al reducerii modeste a ratei omajului i al creterii uoare a ratei de activitate este aproape integral contrabalansat de reducerea populaiei n vrst de munc (prognoza CE). Dat fiind necesitatea ncorporrii unei game largi de informaii, analize sau revizuiri de date, procesul de reevaluare a componentei de trend, respectiv a celei ciclice a PIB, are un caracter recurent.
16
17
42
partea deviaiei cursului de schimb real (prin intermediul canalului exporturilor nete), a efectului de avuie i bilan i a ratelor reale ale dobnzilor bancare din trimestrul precedent. Componenta discreionar a politicii fiscale este evaluat a exercita un efect aproximativ neutru n trimestrul IV 2013. Meninerea deficitului de cerere din trimestrul IV la un nivel similar celui din trimestrul anterior este susinut de semnalele mixte provenite din partea evoluiei unor indicatori lunari corelai cu poziia ciclic a economiei. n timp ce rata omajului BIM se situeaz n continuare peste tendina de evoluie pe termen mediu, semnale favorabile sunt oferite de evoluia produciei industriale i a gradului de utilizare a capacitilor de producie n industrie (creteri de 3,9 la sut i, respectiv, 1,3 puncte procentuale n perioada octombrie-noiembrie fa de mediile trimestrului III). Deviaia negativ a PIB este prevzut a exercita presiuni dezinflaioniste de aceeai amploare ca cele de la sfritul anului anterior n prima parte a intervalului de proiecie i n curs de atenuare pe parcursul anului 2015. Influene n sensul restrngerii treptate a deficitului de cerere agregat provin din partea condiiilor monetare reale, stimulative pe tot parcursul intervalului de prognoz, precum i din partea preconizrii unei rate mai ridicate de absorbie a fondurilor europene, comparativ cu anul precedent. n plus, pe msura redresrii anticipate a creterii economice n UE, impactul restrictiv al cererii externe asupra deviaiei PIB este anticipat a se diminua. Impulsul fiscal18 acioneaz n sensul adncirii deficitului de cerere pn la finalul anului 2014, iar pentru 2015 are o contribuie marginal pozitiv la evoluia acestuia, semnalnd o conduit uor anticiclic a politicii fiscale la acest orizont. Comparativ cu Raportul asupra inflaiei din noiembrie 2013, deficitul de cerere este proiectat la valori care implic presiuni dezinflaioniste cu efecte relativ mai reduse asupra inflaiei de baz CORE2 ajustat, ca rezultat cumulat al revizuirilor seriei istorice PIB real, comunicate de ctre INS, cu implicaii asupra gap-ului PIB din trimestrul I 2014, i al reevalurii condiiilor monetare reale, marginal mai stimulative pe cea mai mare parte a intervalului de proiecie. n sens contrar acestor efecte, componenta discreionar a politicii fiscale are o traiectorie doar marginal mai restrictiv pentru deviaia PIB n 2014 fa de cea considerat n runda anterioar de prognoz. Scenariul de baz al proieciei prevede dinamizarea semnificativ a creterii economice n anul 2013, comparativ cu 2012, susinut, pe de o parte, de evoluia remarcabil a exporturilor nete, iar, pe de alt parte, de creterea autoconsumului, pe seama efectului pozitiv exercitat de anul agricol bun. Pentru urmtorii doi ani, cererea intern este preconizat s redevin, treptat, principalul
18
Reprezint componenta discreionar a politicii fiscale n model.
43
determinant al creterii economice, n condiiile anticiprii unei dinamici favorabile a venitului real disponibil al gospodriilor populaiei19, ale continurii diminurii costurilor de creditare n lei, impulsionate i de reducerile succesive ale ratei dobnzii de politic monetar, precum i ale mbuntirii absorbiei fondurilor europene structurale i de coeziune.
Componentele cererii agregate

Pentru trimestrul IV 2013 se anticipeaz o revigorare20 uoar a ritmului trimestrial de cretere a consumului individual efectiv al gospodriilor populaiei, susinut de efectul favorabil asupra autoconsumului exercitat de anul agricol de excepie. Revigorarea creterii trimestriale a consumului individual efectiv al gospodriilor populaiei este sugerat i de evoluia favorabil a unor indicatori privind venitul disponibil al populaiei (salariul net real din economie a nregistrat n perioada octombrie-noiembrie o cretere uoar de 1,0 la sut fa de media trimestrului anterior, iar numrul de salariai s-a meninut la valori similare perioadelor anterioare) i a volumului cifrei de afaceri n comerul cu amnuntul, cu excepia autovehiculelor i motocicletelor (care a nregistrat o cretere de 0,2 la sut n aceeai perioad). Cu toate acestea semnale de sens contrar provin din partea evoluiei stocului de credite de consum (reducere cu 1,7 la sut n termeni reali n trimestrul IV fa de media trimestrului anterior), n timp ce stocul de depozite ale gospodriilor populaiei s-a majorat (cu 2,3 la sut n aceeai perioad) inclusiv pe fondul unui proces de economisire cu scop de precauie. Pe fondul evoluiilor menionate anterior, n trimestrul IV 2013 deviaia negativ a consumului individual efectiv al gospodriilor populaiei de la tendina pe termen mediu este evaluat n reducere fa de trimestrul anterior. Consumul colectiv efectiv al administraiilor publice este ateptat s nregistreze o cretere moderat n trimestrul IV 2013, susinnd n continuare procesul de consolidare fiscal21, deviaia acestuia de la tendina de evoluie pe termen mediu meninndu-se n teritoriu negativ, dar n reducere. Consumul individual efectiv al gospodriilor populaiei este anticipat a nregistra o revigorare moderat pe parcursul intervalului de proiecie, favorizat de creterea preconizat a venitului real disponibil, n condiiile majorrilor succesive ale
19
Datorit mbuntirii principalilor indicatori ai pieei muncii, creterilor salariului minim i proiectrii unei rate reduse a inflaiei anuale IPC. n conformitate cu Strategia Fiscal Bugetar pentru 2014-2016 actualizat, salariul minim pe economie a crescut pn la 850 lei ncepnd cu 1 ianuarie 2014 i urmeaz s creasc pn la 900 lei ncepnd cu 1 iulie 2014. n trimestrul III 2013 consumul individual efectiv al gospodriilor populaiei a crescut cu 0,3 la sut n termeni trimestriali. Conform datelor operative publicate de MFP, execuia bugetului general consolidat n perioada 1 ianuarie 31 decembrie 2013 s-a ncheiat cu un deficit de 15,77 miliarde lei, respectiv 2,5 la sut din PIB (metodologie cash). BANCA NAIONAL A ROMNIEI
20
21
44
salariului minim pe economie22, ale perspectivelor favorabile privind inflaia, cu precdere n prima parte a anului 2014, ale evoluiilor marginal pozitive de pe piaa forei de munc23, precum i datorit continurii relaxrii condiiilor de creditare. Aceasta din urm este anticipat a avea loc inclusiv ca rezultat al transmiterii, cu un anumit decalaj n timp, a deciziilor de ajustare a politicii monetare adoptate ncepnd de la mijlocul anului 2013 asupra ratelor dobnzilor practicate de instituiile de credit n relaiile cu clienii nebancari24. Dup scderea configurat pentru anul 2013, consumul colectiv efectiv al administraiilor publice este anticipat a se renscrie i menine pe o traiectorie ascendent pe parcursul intervalului de proiecie. Pentru trimestrul IV 2013 este anticipat revenirea ratei trimestriale de cretere a formrii brute de capital fix n teritoriu pozitiv, evoluia acesteia fiind susinut de unii indicatori coincideni. Astfel, n perioada octombrie-noiembrie fa de mediile trimestrului III, cifra de afaceri n industria bunurilor de capital i producia industrial de bunuri de capital au crescut cu cte 0,5 la sut. Pe fondul evoluiei anticipate a formrii brute de capital fix, deviaia acesteia de la tendina pe termen mediu este evaluat a fi n teritoriu negativ, dar n reducere fa de trimestrul anterior. Dei este de ateptat s cunoasc o redresare n trimestrul IV 2013, formarea brut de capital fix este prevzut s nregistreze un ritm negativ de cretere la nivelul ntregului an 2013, pe seama valorilor reduse din primele trei trimestre ale anului trecut25. Pentru perioadele urmtoare se anticipeaz consolidarea evoluiei favorabile configurate pentru ultimul trimestru al anului 2013, sub impactul cumulat al intensificrii anticipate att a absorbiei fondurilor europene structurale i de coeziune, ct i a fluxului de investiii strine directe. De asemenea, continuarea relaxrii graduale a constrngerilor de finanare cuantificate prin intermediul costurilor creditrii este de ateptat s contribuie n timp la intensificarea activitii investiionale, n special n sectorul privat. Pe ansamblu, dinamica formrii brute de capital fix este
22
Aceste majorri afecteaz, n principal, gospodriile cu venituri din salarii reduse, dar care reprezint o pondere nsemnat n total consum. Creterea anticipat a productivitii muncii, n condiiile evoluiilor favorabile ale activitii economice, este de ateptat s determine majorri graduale ale salariului n termeni reali, iar redresarea gradului de ocupare a forei de munc, cu precdere n sectorul privat, se preconizeaz c va impulsiona dinamica venitului real disponibil al gospodriilor populaiei. Viteza i msura n care se realizeaz efectiv transmisia deciziilor de politic monetar asupra ratelor dobnzilor practicate de instituiile financiare n relaia cu clienii acestora depind, ntr-o msur semnificativ, i de termenii i standardele de creditare stabilite de bncile comerciale, efectul net asupra dinamicii ratelor dobnzilor bancare putnd s difere, ca magnitudine, de impulsurile transmise prin modificarea ratei semnal a dobnzii BNR. Pentru detalii referitoare la evoluiile recente cu privire la formarea brut de capital fix a se vedea Capitolul II. Evoluii ale activitii economice.
23
24
25
45
prognozat a fi pozitiv pentru ambii ani de proiecie, ns la niveluri semnificativ mai reduse comparativ cu perioada anterioar declanrii crizei financiare globale. Pentru trimestrul IV 2013 se anticipeaz o cretere trimestrial a exporturilor de bunuri i servicii, dar ntr-un ritm mai redus dect cele nregistrate n trimestrele anterioare26. Evoluia anticipat a exporturilor de bunuri i servicii este susinut de creterea produciei industriale din zona euro (0,3 la sut n perioada octombrie-noiembrie 2013 fa de media trimestrului anterior) i de dinamica favorabil a indicatorului de ncredere n economie la nivelul UE (cretere de 4,4 puncte n trimestrul IV 2013). n cazul importurilor de bunuri i servicii, pe fondul efectului de antrenare provenit din partea evoluiei anticipat favorabile a exporturilor, dar i al redresrii preconizate a cererii interne, n trimestrul IV 2013 este anticipat meninerea n teritoriu pozitiv a ritmului trimestrial de cretere. Avnd n vedere evoluiile menionate, deviaiile de la tendinele pe termen mediu ale exporturilor i importurilor sunt evaluate ca fiind pozitive i n cretere comparativ cu perioadele anterioare. Pe ansamblul anului 2013, exporturile de bunuri i servicii sunt preconizate a fi nregistrat un avans considerabil ndeosebi pe seama evoluiilor favorabile aferente subcategoriilor maini i echipamente de transport i a celei coninnd produse de natur agroalimentar27, susinute de producia agricol favorabil din acest an, precum i a dinamismului cererii externe extracomunitare28 adresate acestor produse. Dinamicile pozitive ale exporturilor sunt anticipate s continue i n perioadele urmtoare pe fondul unei mbuntiri constante a structurii acestora29 i n ipoteza accelerrii absorbiei de fonduri europene orientate spre stimularea competitivitii. Pe termen mediu ns, sub constrngerile redresrii treptate a activitii economice din UE30 i ale atingerii unor
26
n trimestrele I, II i III 2013 exporturile de bunuri i servicii au crescut cu 10,1 la sut, 3,7 la sut i, respectiv, 4,5 la sut n termeni trimestriali. n perioada ianuarie-noiembrie 2013, fa de perioada corespunztoare din anul precedent, exporturile produselor agroalimentare au crescut, la valori exprimate n euro, cu 25,4 la sut i dein o pondere de 8,8 la sut n total exporturi de bunuri. Orientarea exporturilor Romniei de maini i echipamente de transport ctre economiile emergente din afara Uniunii Europene s-a majorat att n mod direct, ct i indirect, prin intermediul exporturilor ctre Frana i Germania, care dein cote de pia importante din pieele extra-UE relevante la nivel mondial. De exemplu, n primele 11 luni ale anului 2013, fa de perioada corespunztoare a anului precedent, exporturile industriei constructoare de maini i de echipamente de transport i-au mrit ponderea n total cu 1,5 puncte procentuale. Date fiind termenele contractuale mai lungi specifice acestei ramuri industriale i dinamizarea cererii externe extracomunitare adresate acestor produse, evoluiile favorabile recente sunt de ateptat s continue i n perioadele urmtoare. n perioada ianuarie-noiembrie 2013, exporturile intracomunitare totalizau 70,1 la sut din total exporturi, n uoar scdere fa de 70,8 la sut n primele unsprezece luni ale anului 2012.
27
28
29
30
46
limitri ale capacitilor productive interne la acest orizont31, se preconizeaz o relativ atenuare a dinamicii exporturilor romneti. Importurile de bunuri i servicii sunt estimate a fi nregistrat o dinamic modest n 2013, determinat cu precdere de evoluia subcategoriilor combustibili minerali, lubrifiani i materiale conexe32 i bunuri de capital pe fondul unei evoluii relativ modeste a cererii interne n acest an. n ipoteza dinamizrii n perioadele viitoare a activitii investiionale interne, dar i a consumului final, rata de cretere a importurilor este anticipat a cunoate o accelerare treptat pe parcursul intervalului prognozei. innd cont de evoluiile favorabile ale exporturilor nete de bunuri i servicii estimate pentru anul 2013, contrabalansate doar parial de contribuia uor nefavorabil a soldului veniturilor i transferurilor curente33, pentru deficitul contului curent este evaluat o ajustare semnificativ n jos la nivelul ntregului an comparativ cu 2012. Pe termen mediu, pe fondul atenurii preconizate a dinamicii pozitive a exporturilor i n condiiile proiectrii unei accelerri a ritmului de cretere a importurilor, este de ateptat ca deficitul proiectat al contului curent s nregistreze o majorare moderat, de natur ns a nu induce presiuni inflaioniste corective din partea cursului de schimb al monedei naionale.
Variaia trimestrial a cursului de schimb efectiv

6 4 2 0 -2 -4 -6 IV I II 2012 III IV I II 2013 III IV procente; apreciere (+), depreciere (-)
Condiiile monetare n sens larg

Condiiile monetare n sens larg evalueaz impactul asupra cererii agregate viitoare al dinamicii ratelor reale ale dobnzilor n lei practicate de instituiile de credit n relaiile cu clienii nebancari i, respectiv, al evoluiei cursului de schimb real efectiv al leului. Cursul de schimb acioneaz att prin intermediul canalului exporturilor nete, ct i prin efectul de avuie i bilan34. n trimestrul IV 2013, ratele nominale ale dobnzilor35 practicate de instituiile de credit n relaiile cu clienii nebancari i-au continuat reducerea, inclusiv ca urmare a impulsului transmis de scderile succesive ale ratei dobnzii de politic monetar operate
31
variaia trimestrial a cursului nominal efectiv diferenialul de inflaie al Romniei fa de principalii parteneri comerciali variaia trimestrial a cursului real efectiv Sursa: Eurostat, U.S. Bureau of Labor Statistics, BNR, calcule BNR
De exemplu, cele din industria constructoare de maini i de echipamente de transport. Exprimate n euro, importurile aferente acestei seciuni au sczut n perioada ianuarie-noiembrie 2013, fa de perioada corespunztoare din anul precedent, cu 19,4 la sut. n principal, pe fondul aportului negativ n adncire al balanei veniturilor, atenuat parial de mbuntirea soldului transferurilor curente ale administraiei publice pe seama atragerii de fonduri europene. Efectul de avuie i de bilan al cursului de schimb se manifest, n cazul agenilor economici, prin modificarea alocrii resurselor disponibile, pe de o parte, consumului i investiiilor, iar pe de alt parte, acordrii, respectiv rambursrii creditelor n valut. Ratele nominale ale dobnzilor n lei la credite i depozite sunt calculate ca medii ponderate n funcie de volumul creditelor i, respectiv, al depozitelor noi.
32
33
34
35
47
de BNR. Reducerea conjunctural36 a ateptrilor privind inflaia37, de o magnitudine superioar celei nregistrate la nivelul ratelor nominale ale dobnzilor, determin o cretere temporar a ratelor reale ale dobnzilor practicate de instituiile de credit n relaiile cu clienii nebancari. Cumulat, impactul asupra activitii economice din trimestrul urmtor al deviaiilor ratelor reale ale dobnzilor de la tendinele de evoluie pe termen mediu este aproximativ neutru, efectul favorabil transmis de rata real a dobnzii la depozite fiind aproape integral contrabalansat de cel restrictiv aferent ratei reale a dobnzii la credite. n trimestrul IV 2013 moneda naional a nregistrat o uoar apreciere trimestrial n termeni reali38, determinat de aprecierea n termeni nominali (generat n special de aprecierea monedei naionale fa de dolarul SUA, n timp ce fa de euro aceasta a nregistrat o depreciere marginal), atenuat parial de diferenialul de inflaie n raport cu partenerii comerciali. n contextul dinamicii cursului de schimb real efectiv, deviaia acestuia de la tendina estimat pe termen mediu exercit, ceteris paribus, un impact aproximativ neutru, prin intermediul canalului exporturilor nete, asupra cererii agregate din trimestrul I 2014.
Spread-urile CDS (5 ani) pentru Romnia i alte state din regiune
600 500 400 300 200 100 0 III IV I II III IV I II III IV I II III IV 2011 2012 2013 Romnia Republica Ceh Bulgaria Ungaria Polonia puncte de baz
n ultimul trimestru din anul 2013, gradul de risc asociat plasamentelor derulate n economia naional, corelat cu evoluia cotaiilor Credit Default Swaps (CDS), s-a redus uor, reflectnd o tendin susinut de ntrirea factorilor fundamentali i comun pe plan regional. Efectul stimulativ exercitat de meninerea ratei reale a dobnzii strine sub tendina pe termen mediu, coroborat cu efectul aproximativ neutru al poziionrii primei de risc n vecintatea tendinei de evoluie pe termen mediu i n condiiile unei variaii relativ reduse a anticipaiilor privind dinamica cursului de schimb39, determin o influen stimulativ n reducere a efectului de avuie i bilan din trimestrul IV 2013 asupra activitii economice din trimestrul urmtor. Condiiile monetare reale n sens larg din trimestrul IV 2013, cu efect asupra activitii economice din trimestrul urmtor, sunt evaluate ca fiind uor stimulative, avnd ca efect, ceteris paribus, atenuarea marginal a presiunilor dezinflaioniste induse de deficitul de cerere agregat. n structura ansamblului condiiilor monetare reale, impactul stimulativ exercitat de deviaia ratei reale a dobnzii la depozite i de efectul de avuie i bilan este
36
Sursa: calcule BNR pe baza datelor Bloomberg
ncepnd cu trimestrul I 2014 este anticipat revenirea ateptrilor de inflaie pe o tendin cresctoare. Informaiile referitoare la acest indicator sunt preluate din Sondajul lunar al BNR derulat n rndul analitilor bancari. Cursul de schimb relevant este construit pe baza celor dintre leu i euro, respectiv dintre leu i dolarul SUA, sistemul de ponderare reflectnd importana celor dou monede n comerul exterior al Romniei. Aproximate prin variaia ateptat a deviaiei cursului de schimb real efectiv.
37
38
39
48
contrabalansat parial de efectul restrictiv al deviaiei ratei reale a dobnzii la credite, n timp ce cursul de schimb real exercit un efect (prin intermediul canalului exporturilor nete) aproximativ neutru. Pe parcursul celor doi ani ai intervalului analizat, condiiile monetare n sens larg sunt preconizate a exercita un impact favorabil asupra activitii economice40, n principal datorit caracterului stimulativ al ratelor reale ale dobnzilor la creditele i la depozitele denominate n lei, alturi de cel al efectului de avuie i bilan. Cumulat, acestea domin impactul de sens contrar al cursului de schimb prin canalul exportului net41 evaluat ca fiind mai accentuat fa de runda precedent. Influena stimulativ a efectului de avuie i bilan este rezultatul proiectrii unor contribuii favorabile att din partea cursului de schimb i a primei de risc42, ct i din cea a ratei reale a dobnzii strine. Traiectoria ratei dobnzii de politic monetar este configurat n linie cu meninerea, pe termen mediu, a stabilitii preurilor, prin ancorarea eficace a ateptrilor privind inflaia ale agenilor economici, i pentru a crea, n acelai timp, premisele favorabile unei redresri sustenabile a creditrii sectorului privat al economiei, cu precdere a mprumuturilor n moned naional, cu efect asupra creterii economice durabile pe termen lung. Impactul cumulat al deviaiilor de la tendinele de evoluie pe termen mediu ale ratelor reale ale dobnzilor la creditele i depozitele bancare denominate n lei, consistent cu traiectoria proiectat a ratei dobnzii de politic monetar, este preconizat a fi unul stimulativ la adresa cererii agregate pe cvasitotalitatea intervalului de prognoz, marginal mai amplu fa de runda anterioar.
Intervalul de incertitudine asociat proieciei inflaiei din scenariul de baz

variaie procentual anual 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1
1.4. Riscuri asociate proieciei

Balana riscurilor la adresa ratei anuale a inflaiei este nclinat n sensul unor abateri n sus de la traiectoria preconizat n scenariul de baz. Posibilele surse de asimetrie sunt asociate att mediului extern, ct i celui intern. Riscurile provenind din mediul extern sunt preponderent asociate unei posibile variabiliti a apetitului pentru risc al investitorilor fa de ansamblul economiilor emergente, n condiiile
40
I II III IV I II III IV I II III IV 2013 2014 2015 interval de incertitudine rata anual a inflaiei (sfrit de perioad) interval de variaie inta anual de inflaie Not: Intervalul de incertitudine este calculat pe baza erorilor de prognoz ale ratei anuale a inflaiei IPC din proieciile BNR din intervalul 20052013. Magnitudinea erorilor de prognoz este pozitiv corelat cu orizontul de timp la care se refer. Sursa: INS, calcule i proiecii BNR
Cu o intensitate marginal mai accentuat comparativ cu Raportul asupra inflaiei din luna noiembrie, mai ales n ultima parte a intervalului de proiecie. n contextul anticiprii unui diferenial pozitiv de productiviti relative n raport cu partenerii comerciali pe ntregul interval de prognoz. Date fiind condiiile regionale ale perspectivelor de revigorare a activitii economice n majoritatea rilor emergente membre ale UE, dar i anticiparea unui nivel sustenabil att pentru deficitul bugetar, ct i pentru deficitul de cont curent, de natur a nu induce presiuni de depreciere asupra monedei naionale.
41
42
49
incertitudinilor cu privire la magnitudinea i etapizarea diminurii injeciilor de lichiditate de ctre Fed n sistemul financiar american, dar i ale celor referitoare la perspectivele de evoluie a economiilor emergente majore. Materializarea unor riscuri generate de aceste surse ar conduce la modificri ale expunerilor investitorilor fa de economiile emergente n ansamblu, discriminndu-se n favoarea economiilor mai reziliente. Dei condiiile economice fundamentale ale Romniei s-au ameliorat, atenund relativ efectele unei realocri de expunere globale sau regionale, exist n continuare un potenial de amplificare a efectelor unei asemenea realocri n cazul accenturii unor vulnerabiliti specifice economiei romneti. Efectele posibile decurgnd din aceste evoluii s-ar traduce prin creterea volatilitii n ambele sensuri a fluxurilor de capital adresate economiei naionale. Manifestarea acestora ar avea drept consecin fluctuaii excesive ale cursului de schimb al leului i abateri de la scenariul de baz al proieciei macroeconomice n privina coordonatelor inflaiei i ale creterii economice. La configurarea de ansamblu, n sus, a balanei riscurilor provenind din partea mediului extern, contribuie, dei ntr-o msur mai redus comparativ cu rundele anterioare, i incertitudinile cu privire la coordonatele de evoluie a economiilor principalilor parteneri comerciali din UE ai Romniei, susceptibil de a fi revizuite n jos n cazul reinflamrii problemelor privind sustenabilitatea datoriilor suverane i stabilitatea sectorului bancar privat n unele ri din zona euro, n contextul procesului de dezintermediere transfrontalier. Pe plan intern, rmne n continuare preocupant implementarea ferm i consecvent a setului de reforme structurale convenit cu instituiile internaionale (UE, FMI i BM) n special n contextul acestui an electoral, orice ntrziere i/sau nendeplinire complet a angajamentelor putnd conduce la propagarea efectelor ocurilor nefavorabile, interne sau externe, asupra ratei inflaiei i creterii economice. Riscurile provenind din partea evoluiei preurilor administrate par a fi relativ echilibrate n condiiile n care se menin incertitudinile privind cuantificarea impactului pe care etapele liberalizrii pieei gazelor naturale i a energiei electrice l vor avea asupra preurilor la consumatori, precum i cele privind promulgarea legii care amn acordarea de ctre Guvern a unui numr de certificate verzi productorilor de energie regenerabil. n ceea ce privete evoluia preurilor interne ale alimentelor, se manifest incertitudini inerente legate de condiiile climatice, acestea avnd potenialul de a influena oferta de produse agricole i de a se concretiza, avnd n vedere ponderea nsemnat deinut
50
de aceste produse n coul de consum, n abateri ale ratei inflaiei IPC de la traiectoria proiectat n scenariul de baz. Balana riscurilor provenind din partea materiilor prime pe pieele internaionale este apreciat ca fiind echilibrat pe termen scurt. Pe termen mediu, ns, exist riscuri ale unei accelerri a dinamicii acestei categorii de preuri pe fondul unor posibile amplificri ale tensiunilor geopolitice manifestate recent sau al unor evoluii ale preurilor produselor agricole dependente de condiiile meteorologice, dar i n situaia unor evoluii mai favorabile pe pieele internaionale43. n sens contrar ar putea aciona, la acest orizont, o posibil ncetinire a dinamicii viitoare a economiei Chinei i a celorlalte economii emergente cu potenial relevant de antrenare la nivel global.
2. Evaluarea de politic monetar

Procesul dezinflaiei a continuat n ultimul trimestru al anului 2013, rata anual a inflaiei cobornd n decembrie n proximitatea limitei inferioare a intervalului de variaie al intei staionare, respectiv la 1,55 la sut, nivel ce reprezint minimul istoric al ultimilor 24 de ani. Alturi de temperarea dinamicii anuale a preurilor administrate44, un rol esenial n susinerea decelerrii inflaiei n acest interval l-a avut comportamentul inflaiei CORE2 ajustat, a crei rat anual i-a prelungit tendina descendent, intrnd n premier n teritoriul negativ. Evoluia a reflectat o receptare mai pregnant la nivelul inflaiei de baz a efectelor tranzitorii exercitate de producia agricol a anului 2013 i de reducerea cotei TVA la unele produse de panificaie, precum i a impactului dezinflaionist al persistenei deficitului de cerere agregat, cruia i s-a alturat continuarea ameliorrii anticipaiilor inflaioniste. n condiiile revizuirii, din perspectiva celor mai recente date i informaii disponibile, a unora din ipotezele i subcomponentele sale exogene, prognoza actualizat a evoluiilor macroeconomice pe termen mediu relev o uoar modificare a configuraiei traiectoriei proiectate a ratei anuale a inflaiei, n raport cu cea evideniat n exerciiul precedent de prognoz45. Astfel, n actuala conjunctur, se reconfirm perspectiva coborrii ratei anuale a inflaiei sub limita de jos a intervalului intei staionare n prima parte a anului 2014, precum i previziunile privind revenirea ulterioar a acesteia la valori aflate deasupra punctului central al intei. Corecia ascendent anticipat a fi consemnat de rata anual
43
De exemplu, o refacere ntr-un ritm mai rapid dect cel preconizat a economiilor dezvoltate ar implica o cerere mai ridicat de materii prime, ndeosebi petrol, care ar conduce la creterea cotaiilor acestora. Datorat, cu precdere, unui efect de baz. Raportul asupra inflaiei, noiembrie 2013.
44 45
51
a inflaiei n ultimele luni ale anului curent este ns mai ampl implicnd plasarea valorii prognozate a acesteia n proximitatea limitei superioare a intervalului de variaie n luna decembrie dat fiind magnitudinea relativ sporit a efectelor tranzitorii ale ocurilor pozitive de natura ofertei46 ce se vor epuiza n acest interval, coroborat cu amplitudinea impactului anticipat a fi exercitat de modificarea n anul 2014 a regimului de accizare a unor produse. n acelai timp, ns, ncepnd cu primul trimestru al anului 2015, rata anual proiectat a inflaiei tinde s coboare i apoi s se menin, pe ntregul orizont relevant pentru politica monetar, la valori egale sau marginal inferioare celor previzionate anterior47, situate n jumtatea superioar a intervalului de variaie al intei staionare. Un pattern aproape similar celui previzionat anterior caracterizeaz i traiectoria actualizat a ratei anuale proiectate a inflaiei CORE2 ajustat. Inflexiunea ascendent pe care aceasta o consemneaz spre finalul anului curent este ns, la rndul ei, mai pronunat, date fiind efectele dezinflaioniste mai intense ce vor continua s fie exercitate n primele trei trimestre ale anului curent de ocurile de natura ofertei produse n 201348, dar i impactul implicit mai amplu de sens opus asociat epuizrii lor. Prin urmare, rata anual prognozat a inflaiei de baz se plaseaz de-a lungul primei pri a orizontului proieciei la valori sensibil inferioare celor evideniate de precedenta proiecie rmnnd chiar n teritoriul negativ n primul semestru al anului curent pentru ca ulterior ea s urce i s se menin pe un palier uor mai ridicat dect cel prognozat anterior, dar aflat totui n jumtatea inferioar a intervalului intei. Aceast traiectorie a ratei anuale prognozate a inflaiei de baz reflect, n acelai timp, o relativ atenuare a aciunii dezinflaioniste a fundamentelor sale, ncepnd cu ultimul trimestru al anului 2014. Astfel, nivelul ateptat al anticipaiilor inflaioniste, care mbin elemente de prognoz cu unele de adaptare, fiind afectate astfel de efectul statistic de baz negativ cu aciune din trimestrul III 2014, revine temporar, respectiv pe segmentul intermediar al orizontului de proiecie, la valori superioare celor din proiecia precedent ce rmn ns compatibile cu inta staionar de inflaie; totodat, dimensiunea deficitului de cerere agregat se anticipeaz a intra spre sfritul anului curent pe un trend foarte lent descresctor49, implicnd o scdere la fel de lent a intensitii presiunilor dezinflaioniste ale acestuia.
46
Cretere peste ateptri a produciei agricole n anul 2013 i reducerea cotei TVA pentru unele produse de panificaie. Prognoza actual indic pentru finele anului 2015 o rat a inflaiei de 3,2 la sut, fa de 3,4 la sut, nivelul proiectat anterior. Prin intermediul evoluiei i ponderii ridicate ale preurilor produselor alimentare procesate. Acesta se prelungete mult dincolo de orizontul proieciei.
47
48
49
52
ntr-un asemenea context, banca central continu s beneficieze de un spaiu mai restrns de ajustare a conduitei politicii monetare prin intermediul condiiilor monetare n sens larg, n condiiile meninerii coerenei temporale a acestei politici i ale sincronizrii ei cu ciclurile politicilor monetare ale bncilor centrale din regiune, precum i din rile dezvoltate, inclusiv din zona euro. Pe deasupra, utilizarea, ntr-o manier gradual, a spaiului de manevr rmas la dispoziia bncii centrale viznd revigorarea procesului de creditare, refacerea ncrederii, implicit redresarea economiei, concomitent cu meninerea anticipaiilor inflaioniste pe termen mediu n linie cu inta staionar rmne condiionat de urmrirea consecvent i atingerea obiectivelor convenite cu UE, FMI i BM n sfera consolidrii fiscale, reformelor structurale i a atragerii fondurilor europene, acestea fiind eseniale pentru asigurarea coerenei mixului de politici macroeconomice. Alte repere majore ale dimensionrii i utilizrii de ctre banca central a spaiului existent de ajustare a parametrilor instrumentelor politicii monetare le constituie potenialele incertitudini asociate perspectivei inflaiei, precum i natura i probabilitatea de materializare a eventualelor riscuri la adresa ei, dar mai ales msura n care acestea ar putea provoca o dezancorare a anticipaiilor inflaioniste pe termen mediu de natur s afecteze advers evoluia pe orizonturi mai ndeprtate a inflaiei. Din aceast perspectiv, se apreciaz c incertitudinile i riscurile ce greveaz actuala prognoz a inflaiei rmn relevante, dar capacitatea lor de a provoca devieri de durat ale inflaiei de la traiectoria proiectat, implicit de la inta staionar, este relativ sczut. Cel mai semnificativ risc continu s l reprezinte posibila accentuare a volatilitii cursului de schimb al leului, respectiv poteniala abatere, n dublu sens, a acestuia de la coordonatele anticipate. Principala surs a acestuia o constituie incertitudinile legate de ritmul redresrii economice, precum i de durata/ intensitatea procesului de dezintermediere i evoluia restructurrii unor sisteme bancare din statele zonei euro/UE, de natur s afecteze direct sau prin intermediul impactului asupra apetitului global pentru risc fluxurile de capital de care beneficiaz piaa i economia romneasc. Mediul intern genereaz i el un astfel de risc, n condiiile persistenei incertitudinilor privind ritmul implementrii msurilor de reform structural convenite cu UE, FMI i BM, precum i potenialele evoluii de pe scena politic n contextul calendarului electoral al acestui an, capabile s influeneze favorabil sau advers percepia investitorilor strini asupra riscului asociat economiei i pieei financiare locale. O surs de risc rmn i efectele pe care deciziile de politic monetar ale principalelor bnci centrale50 le pot exercita asupra sentimentului investitorilor financiari i implicit asupra plasamentelor
50
n conjuncie cu alte evoluii/evenimente consemnate pe plan global/regional.
53
acestora pe pieele emergente, inclusiv pe piaa local. Relevana acesteia ar putea fi ns diminuat, cel puin pe termen scurt, de o eventual continuare a realocrii portofoliilor de ctre investitori n funcie de calitatea factorilor fundamentali, coroborat cu posibila prelungire a evoluiilor favorabile din anumite sectoare ale economiei naionale, incluznd-o pe cea a soldului contului curent. Totodat, se apreciaz c, n ipoteza materializrii lor, principalele scenarii de risc circumscrise surselor identificate n actualul context au un potenial relativ limitat de a exercita efecte durabile asupra inflaiei, acesta depinznd de natura fluxurilor de capital afectate i de comportamentul implicit al fundamentelor ratei de schimb; n plus, este de ateptat ca, n cazul unor scenarii extreme, efecte de sens opus celor exercitate de cursul de schimb asupra dinamicii IPC s fie generate, cu precdere pe termen mediu, de sensul/dimensiunea abaterii PIB de la nivelul su potenial. n ceea ce privete riscurile la adresa perspectivei inflaiei induse de evoluia viitoare a preurilor internaionale ale materiilor prime agricole i energetice, balana acestora pare s rmn relativ echilibrat, cel puin pe termen scurt, n condiiile n care nu se asum producerea unor evenimente de natur s devieze evoluia cererii globale, respectiv a produciei i stocurilor mondiale de asemenea bunuri, de la tendinele anticipate, mai cu seam n sectorul petrolier i n cel agricol. ntr-un relativ echilibru se menin, deocamdat, i riscurile asociate comportamentului viitor al preurilor interne ale produselor alimentare, n principal al celor volatile, precum i ajustrilor de preuri administrate i de impozite indirecte, n condiiile n care previziunile privind prima categorie de preuri pornesc de la ipoteza unor ani agricoli normali pe orizontul de proiecie, iar prognoza celei de-a doua componente are ca repere majore calendarele51/msurile specifice convenite n cadrul acordului ncheiat cu UE, FMI i BM. n plus, riscul ca o eventual deviere n sens ascendent a evoluiei acestor categorii de preuri de la coordonatele proiectate s afecteze advers anticipaiile inflaioniste pe termen mediu este sensibil diminuat de foarte probabila persisten pe termen mediu a valorilor semnificative dei aflate n scdere gradual ale deficitului de cerere agregat. n condiiile reconfirmrii perspectivei coborrii ratei anuale a inflaiei sub limita de jos a intervalului intei staionare n prima parte a anului 2014, urmate de revenirea i consolidarea acesteia n interiorul intervalului odat cu epuizarea impactului tranzitoriu al ocurilor de natura ofertei produse n 2013, Consiliul de administraie al BNR a decis, n edina din 4 februarie 2014, reducerea cu 0,25 puncte procentuale a ratei dobnzii de politic monetar, pn la nivelul de 3,50 la sut. Totodat, Consiliul de administraie al BNR a hotrt continuarea gestionrii adecvate a lichiditii din sistemul bancar, precum i meninerea nivelurilor actuale ale ratelor rezervelor minime obligatorii aplicabile pasivelor n lei i, respectiv, n valut ale instituiilor de credit.
51
Calendarele de liberalizare a tarifelor energiei electrice i ale gazelor naturale. BANCA NAIONAL A ROMNIEI
54

Rai 201402

Uploaded by

Document Information

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Rai 201402

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Banca Naional a Romniei

RAPORT ASUPRA INFLAIEI Februarie 2014

RAPORT ASUPRA INFLAIEI Februarie 2014

Politica monetar n perioada parcurs de la data raportului precedent

RAPORT ASUPRA INFLAIEI Februarie 2014

BANCA NAIONAL A ROMNIEI

Deci izia de polit tic monetar

RAPORT R ASUP PRA INFLAIE EI Februarie 2014

2 int 2011 0 dec.11 int 2012 dec.12 int 2013 dec.13

Rata anual a inflaiei

BANCA NAIONAL A ROMNIEI

Inflaia total i inflaia de baz (CORE)

Componentele CORE2 ajustat

Ateptrile inflaioniste ale operatorilor economici

RAPORT ASUPRA INFLAIEI Februarie 2014

*) variaie medie a ultimelor 12 luni fa de cele 12 luni anterioare Sursa: Eurostat

BANCA NAIONAL A ROMNIEI

II. EVOLUII ALE ACTIVITII ECONOMICE

Produsul Intern Brut real

I II III IV I II III IV I II III 2011 2012 2013

Contribuia componentelor cererii la dinamica PIB

RAPORT ASUPRA INFLAIEI Februarie 2014

II. Evoluii ale activitii economice

Consumul populaiei i principalele surse de finanare

BANCA NAIONAL A ROMNIEI

II. Evoluii ale activitii economice

RAPORT ASUPRA INFLAIEI Februarie 2014

II. Evoluii ale activitii economice

Sursa: INS, calcule BNR

Rata de investire i rata de economisire

I II III IV I II III IV I II III 2011 2012 2013

BANCA NAIONAL A ROMNIEI

II. Evoluii ale activitii economice

Contribuia cererii externe nete la dinamica PIB

Sursa: INS, calcule BNR

Contribuia componentelor ofertei la dinamica PIB

II. Evoluii ale activitii economice

Sectorul corporatist: indicatorii de ncredere pentru urmtoarele 3 luni

industria prelucrtoare servicii comer construcii Sursa: CE-DG ECFIN

mii; medii lunare

3 500 3 000 2 500 2 000 1 500 1 000 500

Analiz pe baza datelor ajustate sezonier.

BANCA NAIONAL A ROMNIEI

II. Evoluii ale activitii economice

*) date ajustate sezonier **) oct.-nov. Sursa: INS, calcule BNR

Salariul net real*

I II III IV I II III 2011 2012

*) deflatat cu IPC **) oct.-nov. Sursa: INS, calcule BNR

Costul unitar cu fora de munc n industrie

*) oct.-nov. Sursa: INS, calcule BNR

RAPORT ASUPRA INFLAIEI Februarie 2014

II. Evoluii ale activitii economice

3. Preurile de import i preurile de producie

II. Evoluii ale activitii economice

Preurile produciei industriale i de consum

Preurile produciei industriale pentru piaa intern pe grupe de bunuri industriale

*) oct.-nov. Sursa: INS

Preurile produciei agricole

I II III IV I II III 2011 2012

IV I II III IV* 2013

*) oct.-nov. Sursa: INS

RAPORT ASUPRA INFLAIEI Februarie 2014

II. Evoluii ale activitii economice

BANCA NAIONAL A ROMNIEI