Studium Licencjackie

Kierunek: Zarządzanie i Marketing

Mykola Olshanskyy
Nr albumu: 41885

Przyczyny obecnego kryzysu finansowego

na przykładzie Stanów Zjednoczonych

Praca licencjacka
napisana w Katedrze Polityki Gospodarczej
pod kierunkiem naukowym
dr. Krzysztofa Piecha

Warszawa 2009
Strona 1 z 39
Spis Treści

ROZDZIAŁ I. Wstęp.....................................................................................................3
ROZDZIAŁ II. Wprowadzenie teoretyczne...................................................................7
ROZDZIAŁ III. Rynek nieruchomości............................................................................9
III.1 Nieproporcjonalny wzrost cen nieruchomości..................................................10
III.2 Niewspółmierny rozwój rynku nieruchomości w stosunku do gospodarki.......13
III.3 Własność mieszkań a gospodarstwa domowe...................................................15
III.4 Pozostałe symptomy załamania rynku nieruchomości......................................16
ROZDZIAŁ IV. Problemy realnego sektora gospodarki amerykańskiej.......................20
IV.1 Strukturalne zmiany w gospodarce: przemysł a usługi.....................................20
IV.2 Skutki zmian dla gospodarki. Produkcja w liczbach.........................................24
ROZDZIAŁ V. Zadłużenie gospodarki amerykańskiej................................................26
V.1 Zadłużenie podmiotów........................................................................................27
V.2 Dług socjalny......................................................................................................28
V.3 Giełda .............................................................................................................30
V.4 Deficyt budżetowy oraz dynamika zadłużenia państwowego............................32
ROZDZIAŁ VI. Zakończenie........................................................................................35
Bibliografia .............................................................................................................36
Spis tabel .............................................................................................................38
Spis rysunków .............................................................................................................39
Spis rysunków
Rozdział I.Wstęp

Tematem niniejszej pracy są zagadnienia związane z kryzysem finansowym,

który zaczął się w lipcu 2007 i trwa po dziś dzień. Podstawowym celem danej pracy jest
identyfikacja przyczyn kryzysu finansowego. W tym celu przeprowadzono analizy
procesów gospodarczych w oparciu o dane empiryczne w postaci długich szeregów
czasowych.
Pierwszym powodem wybrania rozpatrywanego tematu jest jego aktualność i
duże znaczenie dla społeczeństwa. Większość krajów na świecie jest poważnie
dotknięta przez kryzys. Niestety, z dużej ilości przesłanek można wnioskować, że rządy
tych krajów, przynajmniej w pierwszych fazach kryzysu, nie wiedziały, jakie są
przyczyny jego powstania oraz niedoszacowały skałę możliwych konsekwencji.
Drugim powodem jest zainteresowanie tematyką kryzysu od stycznia 2008 roku.
Także od dość dawna śledzę działalność kilku (głównie dwóch) ekonomicznych
centrów naukowo-badawczych1, które przewidziały obecny kryzys, precyzyjnie
określiły jego parametry rozwoju, i zrobiły to poprawnie z punktu widzenia
chronologicznego. Ważne także jest dodać, że dane prognozy były opublikowane
wiosną 2007 roku.
Celem niniejszej pracy jest zbadanie głównych, podstawowych przyczyn, które
doprowadziły gospodarkę światową i amerykańską do kryzysu. Można nawet
powiedzieć, że na postawie danych empirycznych będą zbadane systemowe usterki,
które rok po roku pogorszały gospodarkę USA.
1 Są to tak zwane „think tanks”. Jeden lokalizowany w USA, drugi w Rosji. Amerykański, to bardzo
kontrowersyjny ekonomista Lyndon LaRouche i jego otoczenie (takie jak czasopismo EIR, LaRouche
Movement, Schiller Institute i inne), który na swoich stronach internetowych w 2006 i w 2007
zapowiadał kryzys w skali, która była później zaobserwowana.
Drugim ośrodkiem badawczym, który zaczął się od komentarzy użytkownika pod pseudonimem
„avanturist” na forum dyskusyjnym www.rosbalt.ru. Wątek, który się nazywał „Wielka Depresja II,
Koniec i początek gospodarki światowej” (Великая Депрессия II, Конец и начало мировой
экономики). http://forum.rosbalt.ru/index.php?showtopic=5512211
Dyskusje na dany temat odbywały się i wcześniej(forum.rosbalt.ru), lecz 7 czerwca 2007 r. na tym
forum zostały skompilowane wszystkie wątki myślowe, artykuły, dane, obliczenia i podobne na temat
nadchodzącego kryzysu. Wątek liczył około 3 tys. stron, a potem przekształcił się we własny projekt
www.avanturist.org. Dość ciekawe jest to, że produkując prognozy, rosyjski think-tank (uczestnicy forum
przyjmowali znaczący udział w pracy badawczej) okazał się o wiele precyzyjniejszy, podając bardzo
trafne parametry rozwoju kryzysu, zachowanie się kursów walut, kursów akcji, poziomów zadłużenia i
podobne. LaRouche jednak, dość dawno zapowiadał kryzys korzystając z analizy procesów
długoterminowych.

Strona 3 z 39
 Drugim celem jest zaprezentowanie pewnego sposobu patrzenia na kryzys
gospodarczy. Podejście to rzuca inne światło na procesy ekonomiczne stojące za tak
ostrym przebiegiem kryzysu. Polega ono na tym, że jedną z ważniejszych przyczyn
kryzysu uznaję się problemy gospodarki realnej.
Celem danej pracy nie jest krytyka żadnego ustroju gospodarczego. Celem nie
jest również zbadanie jakiegoś wąskiego problemu gospodarczego, takiego jak rynek
mieszkaniowy, czy kryzys w sektorze motoryzacyjnym. Moim celem jest także
pokazanie, że większość procesów zachodziła przez dość długi czas pozostając
niezauważonymi przez ekonomistów.
Każdy rozdział pracy opisuje jeden, ważny proces gospodarczy, i jego analiza
jest niezbędna do zrozumienie pełnego obrazu gospodarki USA.
Pełne opisanie gospodarki nie jest możliwe, ale dokona się próba identyfikacji
głównych problemów, oraz zaprezentuje się część idei wchodzących w skład
wspomnianego już sposobu patrzenia na kryzys.
Ważne jest zrozumieć, że kryzys nie wziął się z nikąd. Doprowadziły do tego
pewne procesy gospodarcze. Więc ex-post można je bez większego trudu
zidentyfikować i wskazać na powiązania z kryzysem. Można również wskazać słabości
gospodarcze, które przyczyniły się do kryzysu.
Praca jest zbudowana głównie na podstawie analizy empirycznej. Szereg
hipotez, które pojawiały się podczas analizy zjawiska, postarano się zweryfikować za
pomocą analizy danych empirycznych. Dane te pochodzą z ogólniedostępnych,
państwowych źródeł statystycznych. Wszystkie obliczenia zostały przeprowadzone we
własnym zakresie. W miarę możliwości postarano się dostarczyć informacje o
pochodzeniu danych w taki sposób, by nawet po upływie lat można je było bez trudu
znaleźć.
Korzystano głównie z kilku podstawowych źródeł danych, wśród których
znajdują się między innymi dane Bureau of Economic Analysis (BEA) i Census. Poniżej
przedstawiam krótką strukturę organizacyjną państwowych urzędów statystycznych, by
czytelnik wiedział skąd pochodzą dane. BEA i Census podlegają Economics and
Statistics Administration, który jest utworzony na potrzeby Department of Commerce.

Rysunek 1. Struktura organizacyjna wybranych jednostek rządowych

Strona 4 z 39
Źródło: Opracowanie własne.

Innym ważnym źródłem jest System Rezerwy Federalnej2 (FED). Czwartym

źródłem są raporty departamentu skarbu (U.S. Treasury Department3) oraz jednostek
mu podległych. Inne źródła były wykorzystane w znacznie mniejszym zakresie.
Na samym początku, trzeba przybliżyć o podstawowe problemy gospodarki
USA. Chciałbym powiedzieć o trzech głównych problemach gospodarki USA. Niektóre
aspekty tych problemów są dokładniej opisane w dalszej części pracy:
1. Gospodarka realna — sektor realny gospodarki USA, w porównania na przykład
do lat 60. jest w bardzo wysokim stopniu osłabiony i zacofany4. Niektóre dane
statystyczne, potwierdzające tę hipotezę, zostaną zaprezentowane w pracy.
2. Zadłużenie — Gospodarka USA jest zadłużona. Na wysokim poziomie utrzymuje
się zadłużenie zagraniczne, jak i wewnętrzne. Podobny problem z zadłużeniem jest
obserwowany w wielu innych krajach.
3. Utrata światowego statusu — gospodarka USA bardzo dużo czerpała korzyści z
tego, że kraj był najpotężniejszy i najbardziej wpływowy na świecie. Przynosiło to
ogromne dochody. Od lat 70. kraj zaczął tracić swój status hegemona5. Zaczął
dzielić władzę z innymi krajami. Na przykład z Japonią, a teraz z Chinami. Ten,
zwykle pomijany fakt, bardzo przyczynił się do obecnego kryzysu.

Rozwiązanie tych problemów jest bardzo ważne dla gospodarki USA. Niestety,
żadne konwencjonalne sposoby walki z kryzysem tego nie osiągną. Owe radykalne,
wymuszone albo niepożądane miary to: hiperinflacja, hiperdewaluacja, bankructwo
rządu, denominacja albo znaczące reformy gospodarcze w USA.
W poniższej pracy zostaną szczegółowo rozpatrzone niektóre z powyższych
problemów oraz ich powiązanie z kryzysem.

2 Board of Governors of the Federal Reserve System. www.federalreserve.gov. „Economic Research&

Data”.
3 Adresy stron: www.treas.gov, www.treasurydirect.gov.
4 Report Card for America’s Infrastructure, American Society of Civil Engineers, www.asce.org,
Washington, D.C., 1998-2009.
5 Odwołuję się do teorii stosunków międzynarodowych, która określa takie pojęcie jak „hegemonic world
order”. Piotr Ostaszewski, Międzynarodowe stosunki polityczne. Zarys wykładów, Książka i Wiedza,
Warszawa 2008 r.

Strona 5 z 39
Rozdział I.Wprowadzenie teoretyczne

Jednym z modelów kryzysów finansowych jest model Hymana Minsky’ego.

Idee kryzysów finansowych prezentuje tabela 1.

Tabela 1. Uproszczony schemat procesu prowadzącego do kryzysu finansowego

Etap Zachowanie kredytobiorców Zachowanie banków
Pierwszy Wzrost optymizmu Wzrost optymizmu
Drugi Podwyższanie prognoz rentowności w Tendencja do
różnych obszarach inwestycji niedoszacowania ryzyka
kredytowego
Trzeci Wzrost skłonności do zadłużania: • Mniejsza awersja banków
• Zaciąganie kredytów konsumpcyjnych do ryzyka
oraz na zakup pierwszej nieruchomości • Walka konkurencyjna o
mieszkalnej (cel „konsumpcyjny”), zachowanie udziału w
• Zaciąganie kredytów z przeznaczeniem rynku
na przedsięwzięcia inwestycje (cel • Wzrost skłonności do
inwestycyjny) pożyczana, nawet
• Zaciąganie kredytów na zakup aktywów podmiotom, które
(na rynku nieruchomości, rynku papierów wcześniej uznane byłyby za
wartościowych, rynku towarowym itp.), zbyt ryzykowne
związany z chęcią osiągnięcia zysku netto,
po odjęciu kosztów obsługi kredytu; tzw.
carry trade (cel spekulacyjny)
Czwarty „Follow-the-leader” - spekulacyjny
wyścig wciąga rosnącą liczbę uczestników
Piąty Tworzy się „bańka spekulacyjna”
Pęknięcie bańki ze wszystkimi tego negatywnymi konsekwencjami
Źródło: Wioletta Nawrot, Globalny kryzys finansowy XXI wieku, CeDeWu, Warszawa 2009 r.

W związku z kryzysem finansowym6 w USA i na świecie w danej pracy

licencjackiej będą też rozpatrzone kwestie związane z rynkiem nieruchomości. Do
potrzeb pracy zostaną umieszone kilka definicji.
Foreclosure — jest to pozbawienie praw na wykup majątku zastawionego.
Najczęściej, to jest to dom w przypadku kredytów hipotecznych. Census glossary
definiuję termin w taki sposób:

6 W zależności od przyjętej definicji kryzysu gospodarczego, możemy mówić nie tylko o kryzysie
finansowym, a również i o kryzysie gospodarczym.

Strona 6 z 39
• Foreclosure — Jest procedura prawna polegająca na pozbawieniu właściciela
majątku na rzecz wierzyciela, by po sprzedaży zastawu zaspokoić roszczenia
wierzyciela.
• Wskaźnik foreclosure— Jest to odsetek pożyczek, które są w procedurze foreclosure
w stosunku do wszytkich pożyczek.7
Jest to wskaźnik mieszkań przejętych przez banki z tytułu zaległości w spłacie
kredytu w stosunku do wszystkich kredytów hipotecznych.

7 Census. Residential Finance Survey. Glossary Of RFS Terms And Definitions

Strona 7 z 39
Rozdział I.Rynek nieruchomości

Rynek nieruchomości to jeden z głównych filarów, na których opiera się

gospodarka amerykańska. Około połowy całego majątku gospodarstw domowych
stanowią ich aktywa mieszkaniowe8. Z niektórych przesłanek9 można nawet
wywnioskować, że ta liczba dochodzi do dwóch trzecich ogólnego majątku. Trzy
czwarte wszystkich długów gospodarstw domowych są związane z mieszkaniem10
(hipoteka na domy, w których mieszkają, a nie wynajmują, czy trzymają na sprzedaż).
Również obsługa tego kredytu to spora część wydatków gospodarstw domowych. Z
rynkiem nieruchomości powiązana jest jedna czwarta całej gospodarki11 — segment
obsługi nieruchomości, budownictwo, sektor bankowo-hipoteczny, ubezpieczenia itd.
Dlatego też znaczący spadek koniunktury na rynku nieruchomości może doprowadzić
do globalnej recesji, a jego upadek – spowodować kryzys gospodarczy.
Bez wątpliwości, a zostanie to poparte empirycznie w dalszej części pracy, w
latach 2001-2007 występowało pompowanie ogromnego bąbla spekulacyjnego na rynku
mieszkaniowym. Ukazany zostanie proces stopniowego „nadmuchiwania bąbla”, który
rozpoczął się w latach 70., a szczyt osiągnął w roku 2001. W tym rozdziale ukazany
zostanie ten proces na podstawie danych empirycznych.

8 Census Household Economic Studies, Net Worth and the Assets of Households: 2002. Strona 6,
Wykres 3. http://www.census.gov/prod/2008pubs/p70-115.pdf
Są to najnowsze dane opublikowane w kwietniu 2008 roku. Z tych danych (kamienice również
uwzględnione) wynika, że aktywa nieruchomościowe stanowią 44% wszystkich aktywów gospodarstw
domowych.
9 Ibidem, strona 19
The distribution of wealth in the United States has a positive skew, with relatively few households holding
a large proportion of the wealth […] For example, in 2002, many more households had a net worth near
the median of 58,905 than near the average of $187,125.
Z czego wynika, że dane medianowe są dość znacząca różne od średnich. Czyli, jeżeli by były
uwzględnione dane średnie, a nie medianowe to okazało by się, że mieszkania stanowią więcej niż 44%
aktywów.
10 Federal Reserve Survey of Consumer Finances 2007 r., Strona 37, Tabela 11.
www.federalreserve.gov/PUBS/oss/oss2/2007/bull09_SCF_nobkgdscreen.pdf
11 Źródło danych: BEA. Gross-Domestic-Product-by-Industry Accounts. Value Added by Industry as a
Percentage of Gross Domestic Product. Release date: April 28, 2009.
Chociaż już są nowsze dane, ale z przyczyn związanych z turbulencjami kryzowymi wezmę dane za 2006
rok: Budownictwo — 4,9%, wynajem i leasing nieruchomości —11.4%. Razem dają już ponad 16% PKB
(nie mówiąc o powiązaniach z innymi branżami).

Strona 8 z 39
 Bąble mają jedną, wspólną cechę – w pewnym momencie tracą możliwość do
pozyskania wystarczających środków by podtrzymywać swoje istnienie i następuje
„pęknięcie bańki”12. Jednakże grono ekonomistów pracujących dla rządu Stanów
Zjednoczonych wypowiadało się zapewniając13, że żadnego bąbla nie było. Aby
sprawdzić, że bąbel na rynku nieruchomości był i nadal istnieje, a także zrozumieć, na
ile ceny tych domów zostały zawyżone w drodze spekulacji, dokonane zostanie
porównanie ewolucji stosunków kilku kluczowych wskaźników, w tym:
• średniej ceny domu do średniego rocznego dochodu gospodarstw domowych,
• wartości wszystkich nieruchomości do PKB,
• wartości wszystkich nieruchomości do kwoty niespłaconych kredytów
hipotecznych.
Analiza ta pozwoli nam upewnić się także, że bąbel już dawno14 pękł i
spowodowało to bardzo silny spadek koniunktury, który zada ogromnej szkody całej
gospodarce USA.

I.1 Nieproporcjonalny wzrost cen nieruchomości

Największym zainteresowaniem w Stanach cieszą się domy jednorodzinne
(Single Family [SF] Homes). Dlatego, przy ocenianiu stanu rynku nieruchomości
wszyscy korzystają z danych związanych z tymi domami na rynku pierwotnym i rynku
wtórnym.
Poniżej jest przestawiony wykres danych medianowych cen sprzedaży domów
na rynku pierwotnym oraz na rynku wtórnym w stosunku do medianowego dochodu
gospodarstw domowych. Wskaźnik był obliczony za pomocą podzielenia ceny domu
przez roczny dochód gospodarstwa domowego. Dla rynku pierwotnego i rynku
wtórnego są to cienkie krzywe na rysunku. Grubą linia są zaznaczone średnie kroczące.
Krzywa dla rynku wtórnego (dolna) ma wygląd poziomych odcinków. Jest to związane
z tym, że miesięczne dane historyczne o cenach mieszkań na rynku wtórnym są bardzo

12 Patrz Tabela 1. Uproszczony schemat procesu prowadzącego do kryzysu finansowego, Etap 5.

13 The Washington Post, October 27, 2005: Bernanke: There's No Housing Bubble to Go Bust.
FED Bernanke Testimony, July 19, 2007: “...for the most part, financial markets have remained
supportive of economic growth”, “Thus, declines in residential construction will likely continue to weigh
on economic growth over coming quarters, although the magnitude of the drag on growth should diminish
over time.”
14 Za datę sygnału można uważać wrzesień 2006 roku, kiedy ceny na nowe domy, swoim upadkiem,
potwierdziły zmianę trendu. Na rysunku 1, który porównuje dochody oraz ceny mieszkań, ten miesiąc
jest zaznaczony poziomą kreską.

Strona 9 z 39
drogie. Jednak udano się dotrzeć do danych rocznych. Z powodu, że są to dane roczne,
a także dlatego, że dane o dochodach są również wyrażone w ujęciu rocznym, linia ma
taki wygląd. Rzecz jasna, że ceny na rynku pierwotnym są wyższe niż na rynku
wtórnym, dlatego krzywa dla domów nowych przebiega nad krzywą domów
używanych.

Rysunek 2. Dane medianowych cen sprzedaży domów na rynku pierwotnym oraz na rynku wtórnym w
stosunku do medianowego dochodu gospodarstw domowych

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych CENSUS. Dochody: Census: Historical Income data: Historical
Income Tables – Households; Rynek pierwotny: Census: Sales of new homes; Rynek wtórny: Mortgage Bankers
Association.

Analizując dane od lat 60., pierwsze szybkie wzrosty cen wyraźnie widać w
latach 70. Przyczyną, prawdopodobnie, była korekta wyceny na rynku nieruchomości
po małej depresji końca 60. i początku 70. Po jego zakończeniu, ceny nowych domów
zaczęły stabilizować się w okolicy 350% rocznego dochodu gospodarstwa domowego.
Drugi szybki wzrost (1985-1988), który możemy obserwować od połowy lat 80.
Odbywał się on prawie wyłącznie na rynku pierwotnym i jest związany ze zmianą
polityki państwowej. W walce z „redliningiem”15 i staraniami rządu by zabezpieczyć
mieszkaniami jak największą ilość osób, państwo stymulowało kredytowanie
hipoteczne16. Kredyty nie stały tańsze (stopy kredytów znacząco się nie zmieniały17)
tylko ludzie dostali łatwiejszy dostęp do kredytów, zaciągali je, kupowali domy,
podnosząc przez to ceny nieruchomości.
W następnym okresie (1988-2000) rynek znalazł relatywny punkt równowagi
cen na poziomie ok. 390% na rynku pierwotnym i 340% na rynku wtórnym. W takim
stanie rynek przebywał całe lata 90. To może mówić o relatywnym uzasadnieniu takich
cen w warunkach ekonomicznego rozwoju, wzrostu gospodarczego, stosunkiem
wzrostu dochodów do kosztów obsługi długów hipotecznych etc.

15 Redlining – polityka banków kreślenia na mapach czerwonych linii, które dzieliły miasta na sektory
bardziej lub mniej zamożne. Osoby ubiegające o kredyty za linią prawie nie mieły szans dostać kredytu.
16 Community Reinvestment Act. Cytuję: “It is the purpose of this title to require each appropriate
Federal financial supervisory agency to use its authority when examining financial institutions, to
encourage such institutions to help meet the credit needs of the local communities in which they are
chartered consistent with the safe and sound operation of such institutions.”
17 Federal Housing Finance Agency. “Monthly Interest Rate Survey”. Table 10: “Terms on conventional
single-family mortgages, annual national averages, newly built homes”. Oraz stopy Federal Funds
Effective: 1985 - 8,1%; 1990 - 8,1%.

Strona 10 z 39
 Ale po tym, jak w latach 2000-2001 pękł bąbel firm internetowych (kryzys
dotcomów), kapitał spekulacyjny z giełd papierów wartościowych odpłynął na rynek
nieruchomości. Szybki wzrost cen i niskie stopy procentowe na rynku18, które FED
(Federal Reserve) ustalił, skłaniały gospodarstwa domowe do zarobienia łatwych
pieniędzy19. Biliony (trillions) dolarów kredytów były wydane na kupno domów oraz na
inwestycje w mieszkania i po pięciu latach podniosły ceny20 na rynku pierwotnym do
520% i 480% na rynku wtórnym.
Na rynku pierwotnym był to relatywny wzrost cen (w stosunku do dochodów) o
ok. 40% i absolutny wzrost cen mieszkań, więcej niż o 60%21! To, że na takie zmiany
cen regulatorzy rynku, czyli instytucje publiczne, nie zwrócili uwagę, mówi o
zaniedbaniu, z którym podchodzili do swojej pracy.
W końcu, jeżeli duże banki inwestycyjne i miliony osób z klasy średniej próbują
zarobić na tym wzroście, to prędzej czy później zaczną one masowo realizować zyski
(profit taking), sprzedając nagromadzone aktywa. A zwiększenie podaży, zwłaszcza
gwałtowne, doprowadzi do gwałtownego spadku cen. I to się właśnie stało. W roku
2006 trend wschodzący się przełamał i był zastąpiony trendem spadającym.

I.2 Niewspółmierny rozwój rynku nieruchomości w

stosunku do gospodarki
Poniżej zostanie porównana wartość PKB w stosunku do wartości całego sektora
nieruchomości (real estate). Na rysunku 3 jest przedstawiony stosunek wartości
wszystkich aktywów mieszkaniowych amerykańskich gospodarstw domowych do PKB.

Rysunek 3. Stosunek wartości nieruchomości mieszkaniowych do PKB

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych FED i BEA. PKB: BEA:National Income and Product Accounts
Table. Gross Domestic Product; Aktywa nieruchomościowe: Federal Reserve: Flow of Funds Accounts of the United
States (Z.1): B.100 Balance Sheet of Households and Nonprofit Organizations.

18 Wykaz stóp procentowych jest dostępny na stronie FED. Intended federal funds rate.
http://www.federalreserve.gov/fomc/fundsrate.htm
19 Jako łatwo osiągalny przykład: Przemowa G.W. Busha 24 września 2008 r. „Bush Addresses Nation
On Economic Crisis”, CNN, Foxnews, SmartMoney.com,
20 Chodzi o stosunek cen do rocznego dochodu.
21 Mediana ceny domu w styczniu 2000 r. wynosiła 160 tys., a w marcu 2007 r. już 262 tys. dolarów.

Strona 11 z 39
 Wyraźnie widać, jak wzrost cen na rynku nieruchomości od roku 1998
doprowadził do wzrostu stosunku wartości nieruchomości do PKB do niespotykanych
nigdy od II wojny światowej poziomów. Więc powstaje pytanie, dlaczego wartość
nieruchomości tak silnie wzrosła? Dlaczego ceny domów (a raczej ich relatywna
wartość), tak silnie rosły? Tak bardzo, że stosunek wartości domów do PKB wzrósł
prawie dwukrotnie?
Jedyne sensowne uzasadnienie tych zjawisk mogło kryć się w tym, że branża
budownictwa mogła rozwijać się szybciej od innych sektorów gospodarek. To znaczy,
jeżeli wzrost wolumenu albo jakości domów był o wiele wyższy niż wzrost realnego
produktu w innych branżach22. Ale żadnego wyprzedzającego wzrostu ani jakości23, ani
wolumenu nie ma. W okresie od lat 1975-2006 nominalny PKB wrósł na 704%, a
nominalny PKB w budownictwie, na 716%24, czyli dysproporcja wcale nie jest duża, a
można nawet powiedzieć, że prawie wcale jej nie ma.
Jeśli nie ma żadnego powodu, to dlaczego taki wzrost cen wystąpił25? I było to
dość wyraźnie obserwowalne przez lata. Bardzo dziwnym jest fakt, że miliony
ekonomistów, analityków, zwłaszcza rządowych, tego nie zaobserwowało i nie
zadziałało na czas.
Trzeba także pamiętać, że w Stanach Zjednoczonych nie ma deficytu mieszkań,
którym można wytłumaczyć taką skalę budownictwa. Od lat 40. jest odnotowywana
nadwyżka średnio 7-8% mieszkań w stosunku do gospodarstw domowych. Na przykład
w 2006 roku na 115 mln gospodarstw domowych przypadało 126 mln mieszkań26.
Dlatego są wszystkie podstawy by stwierdzać, że kapitalizacja rynku
nieruchomości w USA znacząco spadnie. Można oszacować, że będzie to spadek od
około 30% do 50% w realnych wartościach27. Powyższe wartości zostały obliczone na
podstawie korekty trendu z lat 70. oraz 90.

22 Jeżeli by silnie wzrosła ilość domów, to by skutkowało wzrostem wartości wszystkich aktywów
mieszkaniowych. Jeżeli by, wzrosła jakość domów, to by skutkowało wzrostem wartości tych domów, a
w konsekwencji i wartości wszystkich aktywów mieszkaniowych.
23 Wzrost jakości, wyższy niż przeciętny ogólnogospodarczy, miałby powodować szybszy wzrost branży
na tle całej gospodarki.
24 Źródło danych: BEA. Gross-Domestic-Product-by-Industry Accounts. Value Added by Industry.
Release date: April 28, 2009. Obliczenia własne.
25 Ważne jest, żeby nie mylić PKB budownictwa, ani jego wzrost, z ogólną wartością aktywów
mieszkaniowych.
26 Domy: Census Population Estimates: Annual Estimates of Housing Units for the United States and
States 2006.
Gospodarstwa domowe: Census Current Population Survey (CPS) Reports; Families and Living
Arrangements (Formerly "Households and Families"): Historical Time Series, Households, Table HH-1
“Households, by Type: 1940 to Present”.
27 Ze względu na skalę kryzysu, nie wiadomo na pewno, jak się będzie kształtować poziom
inflacji/deflacji, dlatego są używane realne wartości.

Strona 12 z 39
I.3 Własność mieszkań a gospodarstwa domowe
Amerykanie w ciągu ubiegłego stulecia kupowali mieszkania. Więc jeżeli w
przeszłości kupowali mieszkania (na kredyt lub na własność) to mieszkania kupione na
kredyt już musiałyby być zapłacone. Więc coraz więcej mieszkań i domów musi być
własnością gospodarstw domowych, a nowemu pokoleniu jest potrzebna mniejsza ilość
kredytów do zakupu nieruchomości.
Ale otóż wcale tak nie jest. Wystarczy popatrzyć na rysunek 4, który przestawia
stosunek wartości wszystkich aktywów mieszkaniowych amerykańskich gospodarstw
domowych do wartości zadłużenia hipoteką28. Obliczenia sprowadzały się do
podzielenia wartości aktywów mieszkaniowych przez wartość zadłużenia.

Rysunek 4. Stosunek wartości aktywów mieszkaniowych (100%) do wartości zadłużenia hipotecznego

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych FED.

Można powiedzieć, że jest to wartość wszystkich mieszkań w stosunku do

wartości wszystkich zaciągniętych kredytów mieszkaniowych. Albo można
interpretować ten wskaźnik, jako odsetek mieszkań na własność (górna część na
wykresie) i na kredyt (dolna część).
Jak widać, w latach 70. Amerykanie mieli na własność około 2/3 nieruchomości
mieszkaniowych. W 2007 roku oni już mieli na własność trochę mniej niż połowę
mieszkań.
Kontynuując. Kiedy zaczyna się spadek cen mieszkań, automatycznie spada
wartość zabezpieczenia hipoteki — nieruchomość. Na to nakładają się masowe
trudności w spłacie kredytów (dużo gospodarstw domowych nie są w stanie wypłacać
tyle zobowiązań kredytowych) i banki zaczną ponosić kolosalne strat. Bo nawet, jeżeli
przejmą dużo ilość mieszkań, to by je upłynnić, musi wyniknąć masowy popyt, a to
stanie się w sytuacji, gdy cena na mieszkanie spadnie zasadniczo. Na przykład o 60%.
Żeby tego uniknąć banki mogły zwiększać wymagania w stosunku do
kredytobiorców i zaczynać upominać się osobom zalegającym ze spłatą. Ale taka
polityka podniesienia wymagań automatycznie skutkuje zmniejszeniem popytu na
mieszkania, który wywoła spadek cen i wywoła proces opisany wyżej, czyli jeszcze

28 Wykorzystane dane pochodzą z archiwów FED. Szczegóły w zestawie danych numer 4.

Strona 13 z 39
większe załamanie rynku. Więc banki znalazły się w sytuacji patowej. Banki,
zwiększając wymagania doprowadziły do załamania rynku nieruchomości i zaczęłyby
ponosić straty z tytułu już wcześniej udzielonych kredytów. Jeżeli by tego nie zrobiły,
to w przyszłości poniosłyby jeszcze większe straty. Banki, rozumiejąc tę sytuację,
wybrały pierwszą drogę, żeby zmniejszyć przyszłe straty.
Można nawet powiedzieć, że taka polityka zaciskania reguł „popychała” rynek
do załamania.

I.4 Pozostałe symptomy załamania rynku nieruchomości

Z poprzednich rozważań wynika, że ceny na nieruchomości były zasadniczo
zawyżone w stosunku do najważniejszych wskaźników ekonomicznych. Jest także dużo
powodów (o których będzie mowa niżej) by stwierdzić, że spadek cen i sprzedaży ma
długookresowy charakter. Żeby potwierdzić wyżej już przeprowadzone rozumowania o
charakterze rynku mieszkaniowego w ostatniej dekadzie oraz o załamaniu na tym
rynku, można wyjaśnić i zaprezentować jeszcze kilka ważnych wskaźników.

Przejęcia

Poniżej zaprezentuję dane historyczne tego wskaźnika.

Rysunek 5. Wskaźnik przejęć

Źródło: Census oraz Mortgage Bankers Association of America, Washington, DC, “National Delinquency Survey,
quarterly”.

Wskaźnik jest na około 25% procent wyższy od najwyższych wskaźników za

cały XX wiek. Tę hipotezę potwierdza oficjalne źródło: Mortgage Bankers
Association29, która zajmuje monitorowaniem tego wskaźnika.
Rzecz jasna, te przejmowane domy trafiają na rynek po bardzo niskiej cenie, co
jeszcze bardziej załamuje rynek i obniża ceny.

29 Foreclosure Rate Hits Historic High, Washington Post, June 15, 2007.
http://www.washingtonpost.com/wp-dyn/content/article/2007/06/14/AR2007061400513.html

Strona 14 z 39
Wzrost zapasów

Domy, mieszkania są też dobrami produkowanymi. Stąd podobne jak w

przypadku każdego innego dobra, może nastąpić jego nadprodukcja. Wtedy zaś rosną
zapasy danego dobra.
Poniżej, chciałbym zaprezentować dane dotyczące zapasów domów w Stanach
Zjednoczonych oraz danych podażowych tych domów.
Na pierwszym wykresie jest zaznaczona podaż domów na rynku pierwotnym
oraz na rynku wtórnym. Dane kwartalne z poszczególnych okresów były
skompilowane, ustawione w jeden ciąg oraz doprowadzone do wspólnej jednostki
pomiarowej (w milionach). Górna linia prezentuje sumę podaży z rynku pierwotnego
oraz rynku wtórnego. Na wykresie jest również wyróżniony drugi kwartał 2006 roku.
Dane wtedy nawet nawet wizualnie wskazywały o zbyt wysokiej podaży na rynkach, co
powinno było zwrócić na siebie uwagę regulatorów rynku.

Rysunek 6. Podaż domów na rynku pierwotnym i wtórnym (w milionach szt.)

Źródło: na podstawie danych CENSUS. Nowe domy: Houses For Sale by Region and Months' Supply at Current
Sales Rate. Domy używane do sprzedaży: Census, Housing Vacancies and Homeownership, Quarterly Estimates of
the Total Housing Inventory for the United States: 1965-Present.

Wyraźnie widać występowanie wzrostu zapasów domów od 2004 r. Produkcja

domów zaczęła być o wiele większa od średnich poziomów historycznych. Tak samo
widać przymusowo gromadzone zapasy. Widzimy na wykresie rekordową liczbę
domów wystawionych na sprzedaż, w całej powojennej30 historii! Rzecz jasna, że takie
lawinowe zwiększenie podaży (supply boom) może skutkować tylko bardzo silnym
spadkiem ceny.
Uzasadnione jest twierdzenie, że tak duża podaż domów miałaby zwrócić uwagę
ekonomistów rządowych, by we właściwym czasie zareagowali na sytuację.

Spadek budownictwa

Nawet nie prezentując danych można z pewnością powiedzieć, że budownictwa

osiągnęło historyczne maksimum w 2005 roku. Od rozpoczęcia do zakończenia procesu

30 A ze względu na czynniki demograficzne, to i prawdopodobnie, że w całej historii USA.

Strona 15 z 39
budowy domu w USA mija około 12 miesięcy31, co się wiąże z jego naturą techniczno-
organizacyjną. Jeżeli szczyt podaży nowych domów widzieliśmy w drugim kwartale
2006 roku, a potem tylko znaczący spadek, to z pewnością można mówić, że
historyczny szczyt budownictwa był osiągnięty w 2005 roku.
Nakładając na to olbrzymie zapasy, coraz to nowsze wiadomości o
przejmowaniu domów przez banki, oznacza to bardzo trudne i nieciekawe czasy dla
budownictwa.

Podsumowanie

Zajmując się szerszym zagadnieniem kryzysu w gospodarce amerykańskiej,

który rozprzestrzenił się na cały świat, nie ma potrzeby bardziej szczegółowo
analizować rynek mieszkaniowy.
Resumując, można powiedzieć, że zgodnie ze wszystkimi wskaźnikami, krach
na rynku nieruchomości zaczął się w pierwszej połowie 2006 roku i rozpędził się
wiosną 2007 r. Ze wszystkich wymienionych przesłanek można wyciągnąć wniosek, że
nieruchomości muszą znacząco stanieć. Można powiedzieć, że musi to być około 30-
40% w realnych wartościach.
I ten upadek całego sektora związanego z nieruchomościami, jednego z
najważniejszych w gospodarce, wniósł bardzo dużo w rozwój kryzysu w USA.

31 Dane CENSUS. Construction Length of Time Statistics, Average Number of Months from Start to
Completion for Private Multi-family Construction Projects, by Value and Number of Units 2001-2008.

Strona 16 z 39
Rozdział II.Problemy realnego sektora
gospodarki amerykańskiej

Gospodarka amerykańska jest, albo przez długi czas była postrzegana, jako
najbardziej potężna, najbardziej zaawansowana i sprawnie działająca gospodarka na
świecie. To właśnie ona jest światowym prekursorem wdrążenia coraz nowszych
mechanizmów wolnorynkowych. Robi to u siebie i zachęca do tego cały świat.
Postrzeganie USA, jako światowego lidera gospodarczego, jest uzasadnione.
Takie wielkie postacie jak Ford czy Edison w XX wieku zamienili na wpół agrarny kraj
w światową, potężną, najbardziej zaawansowaną fabrykę. W latach 50. XX wieku
towary pochodzenia amerykańskiego nawet w Europie były postrzegane, jako towary
najlepszej jakości.
Niestety, z biegiem czasu, wewnątrz samych Stanów Zjednoczonych zaczęły
zachodzić niekorzystne procesy. A właściwie, podstawa ich potęgi — gospodarka,
zaczęła nabierać cech niepożądanych.
Pokażę niżej, że konkurencyjność wyrobów amerykańskich zaczęła spadać,
PKB wyrobów przemysłowych zaczynał się zmniejszać, sektor finansowy razem z
handlem zaczęły zastępować szeroko pojmowane wytwarzanie.

II.1 Strukturalne zmiany w gospodarce: przemysł a usługi

Do prawidłowego i skutecznego funkcjonowania gospodarki jest potrzebnych
kilka sprawnie działających jej obszarów. Ze względu na tematykę pracy skoncentruję
się na filarach ściśle powiązanych z gospodarką, zostawiając u boku aspekty kulturowo-
polityczne i inne.
W tym rozdziale chcę pokazać, jakie strukturalne zmiany zaszły w gospodarce i
odpowiedzieć na pytanie: „dlaczego tak się stało”? A także określić możliwe skutki
takich zmian i ich związek z kryzysem.
Na tym przykładzie można zilustrować bardzo wyraźnie jeden proces, który ma
bezpośredni związek z obecnym kryzysem. Zacznijmy od prezentacji podziału branż.
Podział ten może być wysoce dyskusyjny. Czy muszą, na przykład, niektóre branże

Strona 17 z 39
trafić do przemysłu, czy raczej do usług? Ale to na razie nie jest aż takie ważne, bo po
pierwsze udział tych dyskusyjnych branż jest nie na tyle znaczny32, by miał większe
znaczenie dla obliczeń. Po drugie procesy, które chcę pokazać, nadają się do
zilustrowania nawet przy ich pominięciu.

1. Przemysł (albo produkcyjne):

• górnictwo i związane branże,
• budownictwo,
• przemysł wytwórczy (manufacturing).

1. Usługi (albo nieprodukcyjne):

• sprzedaż detaliczna,
• sprzedaż hurtowa,
• sektor finansowo-bankowy łącznie z kredytowaniem hipotecznym i
związane z tym usługi,
• ubezpieczenia,
• usługi firm konsultingowo-zarządzających.

Jak się okazało, przedstawiony wyżej podział branż jest wspierany przez
niektórych ekonomistów. Naprzykład, Lyndon LaRouche (jeden z ekonomistów który
od wielu lat ostrzegał o kryzysie) w swojej książce „So, You Wish To Learn About
Economics?”33 wprowadza podobny podział.
Na wykresach możemy obserwować, jak z biegiem historii zmieniały się zyski
tych dwóch filarów.
Pierwszy z nich ilustruje, ile każdy filar zarabiał w poszczególnych okresach.
Rysunek 7. Zyski firm korporacyjnych w miliardach dolarów

Źródło: Na podstawie danych BEA. BEA: National Income and Product Accounts Table, Table 6.19[A-D].
Corporate Profits After Tax by Industry.

Drugi wykres ilustruje udział każdego filaru w całkowitych zyskach wszystkich

firm. Czyli zyski wszystkich firm wynoszą 100%, a wyżej zaznaczone filary mają w tej

32 Nawet cała branża „IT+Software” wytwarza tylko 10% tego co wytwarza przemysł, albo 1% PKB.
Dane BEA: Gross-Domestic-Product-by-Industry Accounts, Value Added by Industry as a Percentage of
Gross Domestic Product [Percent] Release date: April 28, 2009.
33 Lyndon H.LaRouche, Jr. “So, You Wish To Learn About Economics? A text on elementary
mathematical economics”, Sokil, Rozdział 2. Lviv 1993.

Strona 18 z 39
całej puli zysków pewny udział. Jest to bardzo ważny wskaźnik i dużo mówiący o
procesach zachodzących w gospodarce.
Rysunek 8. Udział (w odsetkach) filaru produkcyjnego oraz usługowego w zyskach korporacji

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych BEA. BEA: National Income and Product Accounts Table, Table
6.19[A-D]. Corporate Profits After Tax by Industry.

Na wykresie widać jak udział w zyskach filaru produkcyjnego od lat 1930 do

lat1970 roku znajdował się w przedziale 50-70%. Ale potem zaczął bardzo wyraźnie
spadać, a zyski firm nieprodukcyjnych (banków, handlu itd.) rosły, aż stały się kilka
razy większe od zysków firm produkcyjnych. Dostępne środki w gospodarce były
wykorzystywane na rozwój banków, sieci hurtowych, sieci detalicznych i innych
podobnych podmiotów.
Z teorii wiadomo, że wolne środki w gospodarce przechodzą z obszarów o
mniejszej efektywności do obszarów wyższej efektywności, dlatego że w obszarach
wyższej efektywności przedsiębiorstwa są zdolne generować większe zyski i przyciągać
do siebie inwestorów.
To oznacza, że inwestorzy, jako osoby posiadające kapitał, „głosują” pieniędzmi
za tymi przedsiębiorstwami, które przynoszą większe zyski. Jeżeli jakaś branża, z tych
czy innych powodów jest bardziej atrakcyjna dla inwestorów, to ta branża będzie
dostawać więcej środków na rozwój.
To ma taki skutek, że inwestorzy tym zbiorowym aktem decydują o tym, jaka
branża, w skrajnym przypadku, będzie działać, a jaka zacznie chylić się ku upadkowi.
Ale to nie wszystko. Z rozwojem rynku kapitałowego, informatyki,
przedsiębiorstwa dostały łatwą, dynamiczną możliwość kupowania akcji innych
przedsiębiorstw. Tym samym przenoszą środki własnego przedsiębiorstwa, z obszaru
mniej zyskownego, do obszaru bardziej zyskownego. I tym bardziej zyskownym
obszarem często może okazać nawet przedsiębiorstwo z innej branży34.
Więc ten obszar większej zyskowności jest jakby magnesem dla kapitału z
całego kraju. Ale to jeszcze nie koniec. Przyjrzymy się dokładniej podstawowemu
celowi działania przedsiębiorstwa.

34 Na przykład, prawie 40% wszystkich dochodów takiego przemysłowego giganta, jakim jest General
Electric, to są przychody natury finansowej. General Electric, Annual Report 2006, Statement of
Earnings.

Strona 19 z 39
Podstawowy cel działania przedsiębiorstwa

Z teorii przedsiębiorstwa, a zwłaszcza z nurtu ekonomicznego wiadomo35, że

podstawowym celem działalności firmy jest zysk i że podmioty gospodarcze dążą do
maksymalizacji zysku. Tylko, że zysk, to nie jest finansowy zysk przedsiębiorstwa.
Zysk jest rozumiany jako zwrot z zaangażowanego kapitału.
Dla akcjonariuszy, czyli właścicieli angażujących kapitał, ta dochodowość ma
dwie postaci: dywidendy oraz wzrostu cen akcji. Więc ma to taki skutek, że
podstawowym celem działalności przedsiębiorstw staje się maksymalizacja kursu
własnych akcji oraz wypłacanych dywidend.
W takiej sytuacji, staje się nieważnym, co się faktyczne dzieje z
przedsiębiorstwem. Jedyne, co ma znaczenie dla inwestorów, to zyskowność
posiadanych przez nich akcji. Czyli akcent spada na rynki kapitałowe.
I to ma oddźwięk w praktyce. Podam bardzo znane hasło, które w tej czy innej
formie pojawia się w literaturze o zarządzaniu oraz w wypowiedziach profesjonalnych
menedżerów: „Increase shareholders value”.

I.1 Skutki zmian dla gospodarki. Produkcja w liczbach

Taki rozwój sektorów nieprodukcyjnych, zwłaszcza finansowych, ma dość silne
odbicie w produkcji. A zwłaszcza w dość silnej jej stagnacji. Zobaczmy, co się działo z
przemysłem gospodarki amerykańskie przez ostatnie 10 lat.
Poniżej przestawiona jest tabela procentowych zmian w produkcji. Są to
wartości dodane każdej branży. Czyli te dane, które służą do obliczenia PKB. Ale są
one skorygowane o deflator PKB36.
Brak danych za 2008 rok oznacza, że dane jeszcze nie zostały opublikowane37,
więc użyłem danych z poprzedniego, dostępnego okresu.

35 Podstawy nauki o przedsiębiorstwie (pod red. J.Lichtarskiego) Wydawnictwo: Akadamia

Ekonomiczna we Wrocławiu, 2001 r.
36 Deflator PKB w Stanach należy szukać według hasła IPD. Implicit Price Deflator for Gross Domestic
Product.
37 Wysłałem list do BEA, i dostałem odpowiedź: „Statistics for the detailed industries are normally
published [...] although this year [...] so these data will not be available until the comprehensive revision
release next spring(2010).”

Strona 20 z 39
Tabela 2.Zmiany w produkcji

Zmiana w latach Zmiana w latach

Branża
1998-2007 1998-2008
Durable goods -8,00 -10,67
Wood products -14,01 (no data)
Nonmetallic mineral products 3,55 (no data)
Primary metals 1,71 (no data)
Fabricated metal products 0,31 (no data)
Machinery -9,23 (no data)
Computer and electronic products -28,91 (no data)
Electrical equipment, appliances, and components 5,19 (no data)
Motor vehicles, bodies and trailers, and parts -27,11 (no data)
Other transportation equipment 22,24 (no data)
Furniture and related products -2,05 (no data)
Miscellaneous manufacturing 17,79 (no data)
Nondurable goods 4,19 4,58
Food and beverage and tobacco products 2,30 (no data)
Textile mills and textile product mills -41,17 (no data)
Apparel and leather and allied products -50,14 (no data)
Paper products -21,80 (no data)
Printingand related support activities -17,06 (no data)
Petroleum and coal products 85,24 (no data)
Chemical products 30,80 (no data)
Plastics
Źródło: and rubber
na podstawie products
danych -16,19Accounts, Value
BEA. Branże: BEA, Gross-Domestic-Product-by-Industry (no data)
Added by Industry; IPD: BEA, NIPA Table 1.1.9. Implicit Price Deflators for Gross Domestic Product.

Z danych nie wynika jednoznaczna opinia o stanie gospodarki USA. W

zależności od arbitralnie wybranego modelu oceny można wnioskować o albo o
totalnym załamaniu produkcji, albo o klęsce w jednych sektorach i stagnacji w innych.
Wnikliwa analiza danych o zmianie produkcji każdej z tych branży pomoże w
rozumieniu z jednej strony stanu gospodarki USA, a z drugiej — niektórych, innych
przyczyn obecnego kryzysu.

Strona 21 z 39
Rozdział II.Zadłużenie gospodarki
amerykańskiej

Jednym z głównych i najbardziej ważnych problemów gospodarki

amerykańskiej jest jej gigantyczne zadłużenie. Analiza tego zadłużenia, zrozumienie
jego istoty, pomoże w zrozumieniu przyczyn kryzysu. Im większą ilość informacji o
zadłużeniu uda się przedstawić, tym bardziej zrozumiałą będzie większość procesów
kryzysowych. Poniżej będzie podjęta próba udowodnienia, że wszystkie najważniejsze
podmioty gospodarki USA, są silnie zadłużone.
W sytuacji, kiedy podmiot nie jest w stanie spłacać swoje zadłużenie, ani wziąć
nowych pożyczek, staje się bankrutem. Więc prawie każdy podmiot, za wszelką cenę,
dąży do tego, żeby bankrutem nie zostać.
Wraz ze znaczącym wzrostem wartości zadłużenia podmiotów gospodarczych
rośnie ryzyko masowego bankructwa. Chciałbym zwrócić uwagę na to, że
amerykańskie firmy w pewnej mierze są na krawędzi bankructwa nie z powodu ostatnio
zaistniałego kryzysu. Prawie wszystkie one były i są bankrutami i niżej będzie podjęta
próba udowodnić tą śmiałą tezę. Oraz tak duże zadłużenie jedna z przyczyn, która
wywołała obecny kryzys. Niestety, tematyka pracy odbiega od analizy przedsiębiorstw i
nie da się opisać w tak krótkim opracowaniu mikroekonomicznych przyczyn takiej
sytuacji w pojedynczych gałęziach i przedsiębiorstwach.
W tym rozdziale spróbuję dokładniej się przyjrzeć zadłużeniu Stanów
Zjednoczonych, a także powiązanym z tą sytuacją aspektom.

Strona 22 z 39
II.1 Zadłużenie podmiotów
Główne podmioty ekonomiczne Stanów Zjednoczonych to gospodarstwa
domowe, korporacje, rząd federalny i rządy stanowe, sektor bankowo-finansowy oraz
podmioty zagraniczne. Poniżej jest przedstawione ich zadłużenie.
Tabela 3. Zadłużenie podmiotów gospodarczych

Dług potoczny w miliardach (Billions)

Domestic nonfinancial sectors
Krajowy
Rządy
Rok Gosp. Business Rrząd sektor Niekrajowe Łącznie
Łącznie Stanów i
Domowe Federalny finansowy
Łącznie Korporac. lokalne
2002 20732,1 8513,7 7133,9 4857,1 1447,5 3637 10037,8 1072,8 31842,7
2003 22441,9 9500,1 7341,1 4974,4 1567,6 4033,1 10927,9 1252,7 34622,5
2004 24450,2 10576 7796,3 5178,4 1683 4395 11920,5 1437,7 37808,4
2005 26776,8 11747,1 8473,2 5510,9 1854,7 4701,9 12980,1 1512,3 41269,2
2006 29166,3 12916,3 9358,9 5977,1 2005,9 4885,3 14278,6 1879,8 45324,7
2007 31672,8 13765,1 10593,7 6784,9 2191,6 5122,3 16176,5 2016,5 49865,8
2008 33517,9 13821 11095,8 7103,7 2239,6 6361,5 17216,5 1858,3 52592,7
Źródło: na podstawie danych FED. Federal Reserve statistical release. Z.1, Flow of Funds Accounts of the United
States 2009.

W kolumnie niekrajowe jest liczone zadłużenie wyłącznie podmiotów nie

amerykańskiego pochodzenia, na przykład oddziałów firm europejskich.
Jak widać z danych zadłużenie gospodarki jest bardzo duże i ciągle rośnie.
Ilustuje to poniższy wykres.

Rysunek 9. Zadłużenie podmiotów (biliony dolarów)

Źródło: na podstawie danych FED. Federal Reserve statistical release. Z.1, Flow of Funds Accounts of the United
States 2009.

Na koniec roku 2008 zadłużenie wyniosło 52,6 biliona dolarów38. Można to

porównać do PKB w roku 2008, które wyniosło 13,8 bilionów. Zadłużenie gospodarki
jest o 3,8 raza większe od PKB. Tak wysokie zadłużenie doprowadziło to zaburzenia
mechanizmów gospodarczych i od wielu lat ten systemowy problem niszczył
gospodarkę kraju od środka. Do tego, należy dodać też zadłużenie socjalne.

38 Billion w systemie polskim. Trillions(eng). Albo 1012.

Strona 23 z 39
II.2 Dług socjalny
Wyżej opisane zadłużenie nie uwzględnia zobowiązań socjalnych. Żeby
dowiedzieć się, ile tych długów w gospodarce tak naprawdę jest, trzeba dodać
zadłużenie socjalne. Czyli: Social Security, Medicare, Medicaid.
Źródłem danych o zobowiązaniach socjalnych jest „U.S. Department of Health
& Human Services”. Statement of Social Insurance.
Ze względu na złożoność, wielopoziomowość i skomplikowalność systemu
socjalnego w USA, połączeniu sektora publicznego z sektorem prywatnym i innych
przyczyn nie będziemy dokładnie wyliczać długu socjalnego podmiotów.
To się ściśle wiąże z przyjętą definicją długu. Na przykład składka w postaci
jednostki udziałowej w funduszu emerytalnym, ze względu na definicję nie da się
nazwać zadłużeniem. W przypadku niepowodzeń rynkowych, fundusz po prostu obniży
nominalną wartość jednostki udziałowej i tym samym „spisze” swoje zadłużenie.
Więc w zależności od przyjętej przez nas definicji długu, zobowiązania socjalne
mogą osiągać bardzo różniące się wartości.
Teraz, przystąpimy do analizy raportu rządu USA39.

Rygorystyczna metoda
Za zadłużenie będziemy przyjmować tylko te zobowiązania socjalne przed
podmiotami, które osiągnęły wiek emerytalny. I ich przyszłe wpłaty są niewielkie.
Obliczenie techniczne: przyszłe wydatki socjalne na emerytów (minus) wpłaty
emerytów. Jest to 11,04 bilionów dolarów. Ta kwota zadłużenia ciągle rośnie.

Metoda luźna
Jeżeli będziemy przyjmować bardziej luźną definicją zadłużenia, to z tych
samych raportów (Statement of Social Insurance) dowiadujemy się, że zadłużenia
socjalne ze wszystkimi ubezpieczeniami medycznymi wynosi 34 biliona dolarów na rok
2007.

Kalkulacja długu
Gdy już wiemy, ile wynoszą ciągle rosnące zobowiązania socjalne, możemy je
dodać do ogólnej puli długów.

Metoda rygorystyczna: Metoda luźna:

39 Financial Statements of the United States Government, http://www.gao.gov/financial/
fy2008financialreport.html, strona 42.

Strona 24 z 39
 52,6+11,04≈63,6 52,6+34≈86,6
Czyli 63,6 biliona dolarów. Czyli 86,6 biliona dolarów.

Podsumowanie wydatków socjalnych

Zadaniem tej pracy nie jest wyliczenie dokładnej wartości długu socjalnego, lecz
przybliżonej analizy ogólnogospodarczego długu kraju. W zależności od metody
obliczenia długu socjalnego może on wynosić od 63 do 86 bilionów dolarów. W
każdym razie, w porównaniu, do innych parametrów gospodarczych ten dług jest
bardzo wysoki.
Dług/PKB
63/13,8= 4,56
86/13,8= 6,21

Jeżeli by USA było wielkim przedsiębiorstwem, to sprawdzający go audytorzy,

prawdopodobnie musieliby już bardzo dawno napisać krytyczne raporty i
zarekomendować zwolnienie całego zarządu firmy.

II.3 Giełda
Interesująca jest także rola giełdy w amerykańskiej gospodarce. Przyjrzyjmy się
powiązaniu, wszystkim znanego indeksu giełdowego Dow Jones IA ze wzrostem
zadłużenia.
Niestety, jest bardzo dużo sygnałów, że ten wzrost wcale nie jest wzrostem, lecz
rozdmuchiwaniem. I faktycznie żadnego realnego wzrostu40 już dawno nie ma.

Rysunek 10. Dow Jones Industrial Annual Average

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych „Yahoo! Finance”.

Jak widzimy indeks, który często jest uznawany za barometr koniunktury

rozwoju gospodarki wskazuje, że gospodarka bardzo dobrze się rozwijała się do
początku kryzysu w czerwcu 2007 r.

40 W danej pracy nie ma potrzeby przedstawiać te wszystkie dane ze względu na ich różnorodność i
ilość. Zostaną przedstawione tylko niektóre.

Strona 25 z 39
 Ten wzrost gospodarczy jest wyraźnie podobny do wzrostu zadłużenia.
Spróbujemy porównać wzrost indeksu Dow Jones Industrial Annual Average ze
wzrostem zadłużenia. Żeby to zrobić trzeba je doprowadzić do jednej, wspólnej
podstawy.

Rysunek 11. Porównanie relatywnego wzrostu DJI ze wzrostem zadłużenia

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych FED, Yahoo! Federal Reserve statistical release. Z.1, Flow of Funds
Accounts of the United States 2009.

Dość wyraźnie widać, nawet bez obliczeń wskaźników, że między tymi dwoma
wzrostami występuje korelacja.
Zaciągnięte zadłużenie było transformowane w kredyty, które były wydawane
(przez gospodarstwa domowe, państwo, firmy) na „konsumpcję” dóbr i usług. I te
wydane pieniądze prędzej czy później, poprzez system finansowy trafiały na giełdę.
Transformacja długu w pieniądz jest opisana w każdym podręczniku z
makroekonomii w rozdziale „Mnożnik”.

Strona 26 z 39
II.4 Deficyt budżetowy oraz dynamika zadłużenia
państwowego
Ważne jest także, by też zwrócić uwagę na rozmiary zadłużenia budżetowego.

Tabela 4. Deficyt budżetowy rządu w miliardach dolarów.

Przychody Wydatki Deficyt/Nadwyżka(-)

Rok finansowy 2008
Październik 178 235 57
Listopad 178 249 98
Grudzień 277 229 -48
Styczeń 255 237 -18
Luty 106 281 176
Marzec 179 227 48
Kwiecień 404 244 -159
Maj 124 290 166
Czerwiec 260 226 -34
Lipiec 160 263 103
Sierpień 157 27 112
Wrzesień 272 226 -46
Na koniec okresu 2524 2978 455
Rok finansowy 2009
Październik 165 402 237
Listopad 145 309 164
Grudzień 238 321 84
Styczeń 226 313 87
Luty 87 280 193
Marzec 129 32 192
Na koniec okresu 990 1947 957
Źródło: The Financial Management Service, a bureau of the United States Department of the Treasury. Monthly
Treasury Statement.

Jak widać z tablicy, faktem jest to, że tylko za pierwsze 2 miesiące roku
fiskalnego 2009 suma deficytu prawie osiągnęła poziom deficytu za cały 2008 rok. No i
już po 6 miesiącach, więcej niż dwukrotnego go przekroczyła.
Ważne jest także, by zwrócić uwagę na dynamikę zmian zadłużenia rządu. Chcę
przeanalizować dynamikę zmian zadłużenia krótko i długoterminowego w strukturze
portfela papierów dłużnych rządu (Bills, Bondes, Notes). Obligacje skarbowe w USA

Strona 27 z 39
dzielą się na krótkoterminowe z terminem wypłaty poniżej roku, oraz na papiery
długoterminowe z terminem wypłaty powyżej roku. Także dzielą się na papiery w
obiegu publicznym oraz pożyczki wewnątrzrządowe.
Poniżej jest przedstawiona dynamika wzrostu zadłużenia w miliardach dolarów.
Rysunek 12. Dynamika zmiany zadłużenia rządowego

Źródło: Agregacja własna na podstawie danych Treasury direct. Public Debt Reports, Monthly Statement of the
Public Debt (MSPD) 2000-2009.

Wyraźnie wydać wysokie tempo wzrostu zadłużenia. Zwłaszcza od początku

2009 roku. Nie mniej jednak ważna jest struktura tego zadłużenia.
Bardzo ważnym wskaźnikiem jest proporcja zobowiązań krótkoterminowych do
zobowiązań długoterminowych. Najbardziej ważny z tego punktu widzenia jest dług
publiczny. Poniżej przedstawię dynamikę zmian struktury długu publicznego ze
względu na czas zapłaty należności. Obliczenia sprowadzały się do podziału
zobowiązań krótkoterminowych, na sumę ogólną zobowiązań.
Rysunek 13. Struktura zadłużenia publicznego

Źródło: Agregacja własna na podstawie danyh Treasury direct. Public Debt Reports, Monthly Statement of the Public
Debt (MSPD) 2000-2009.

Istnieje niebezpieczeństwo tak zwanej piramidy państwowych obligacji

skarbowych. Właśnie taka polityka doprowadziła Rosję w 1998 r. do niewypłacalności i
bankructwa państwa (default).

Strona 28 z 39
Rozdział III.Zakończenie

Zadłużenie wszystkich podmiotów gospodarki amerykańskiej jest bardzo

wysokie i jest to jedną z przyczyn obecnego kryzysu.
Nie ma żadnego nieradykalnego rozwiązania tego problemu. Jest kilka
scenariuszy rozwiązania danej sytuacji kryzysowej dla USA.

1. Hiperdewaluacja – Jest to wyłączenie USA z gospodarki światowej i wielokrotna

dewaluacja dolara. I wcale nie będzie polepszenie terms of trade. Pozbawienie
dolara statusu waluty światowej i rezerwowej. Wielokrotne zmniejszenie wartości
waluty, a także deflacja w samym kraju. Dużo lat deflacji, stagnacji i upadku
gospodarczego. Jest to najmniej pożądany scenariusz z punktu widzenia USA.

2. Bankructwo – USA może przejść procedurę bankructwa, przejść przez wiele

reform, restrukturyzować się, zacząć wznawiać gospodarkę i po latach ciężkiej
pracy zmoże zwrócić sobie status potęgi gospodarczej.

3. Hiperinflacja – Jest to najbardziej pożądany scenariusz z punktu widzenia USA.

Jeżeli żadne inne kraje nie podejmą jakichś radykalnym działań, ten scenariusz
może być zrealizowany z dużym prawdopodobieństwem.

W przypadku hiperinflacji, nastąpi ożywienie gospodarki po przez eliminacje

zaległych obciążeń dłużnych i niektórych innych problemów gospodarczych. To
pomoże gospodarce wejść na ścieżkę długotrwałego rozwoju. Prawdopodobnie,
wszystkie te olbrzymie zadłużenia, które już nie pozwalają gospodarce prawidłowo
funkcjonować stracą wartość pod czas hiperinflacji.

Strona 29 z 39
Bibliografia

1. Ostaszewski, Piotr. Międzynarodowe stosunki polityczne. Zarys wykładów.

Warszawa: Książka i Wiedza, 2008.
2. Nawrot, Wioletta. Globalny kryzys finansowy XXI wieku. Warszawa: CeDeWu,
2009 .
3. Muraviev, Mikhail. Avanturist reports. Avanturist. [Online] 2007-2009.
www.avanturist.org.
4. Minsky, Hyman P. Stabilizing an Unstable Economy. 1988.
5. Lyndon H.LaRouche, Jr. So, You Wish To Learn About Economics? A text on
elementary mathematical economics. Lviv: Sokil, 1993.
6. Lichtarski, Jan. Podstawy nauki o przedsiębiorstwie. Wrocław: AE, 2006.
7. Guide, The Nation by the Numbers: A Citizen’s. A Summary of the FY 2007
Financial Report of the U.S. Government. Washington, 2007.
8. Cobbold, Trevor. A Comparison of Gross Output and Value-Added Methods of
Productivity Estimation. Melbourne VIC: Productivity Commission, 2003.
9. Brian K. Bucks, Arthur B. Kennickell, and Kevin B.Moore, of the Board’s Division
of Research and Statistics, prepared this article with assistance from Gerhard Fries and
A. Michael Neal. Recent Changes in U.S. Family Finances: Evidence from the 2001
and 2004 Survey of Consumer Finances.
10. The Bureau of the Public Debt. The Bureau of the Public Debt. Washington, 2000-
2009.
11. U.S. Census Bureau. Statistical Abstract of the United States: 2000-2008.
12. U.S. Census Bureau, Population Division. State Housing Unit Estimates: April 1,
2000 to July 1, 2008. 2009.
13. American Society of Civil Engineers. Report Card for America’sInfrastructure.
Washington: American Society of Civil Engineers, 1988-2009.
14. Bureau of Economic Analysis (BEA). National Income and Product Accounts
Table. Implicit Price Deflators for Gross Domestic Product. 1929-2009.
15. Bureau of Economic Analysis (BEA). National Income and Product Accounts
Table. Gross Domestic Product. 1930-2009.

Strona 30 z 39
16. Mortgage Bankers Association of America. National Delinquency Survey,
quarterly. Washington, 1970-2009.
17. Department of the Treasury Financial Management Service. Monthly Treasury
Statement of Receipts and Outlays of the United States Government. Washington,
January 2000 - August 2009.
18. U.S. Department of Commerce Economics and Statistics Administration.
Household Economic Studies. Net Worth and the Assets of Households: 2002.
Washington, 2008.
19. U.S. Census Bureau. Historical Income Tables - Households. 1969-2008.
20. Board of Governors of the Federal Reserve System. Flow of Funds Accounts of the
United States. Washington, 2009.
21. Financial Statements of the United States Government for the Years Ended
September 30, 2007, and September 30, 2006. Washington, 2007.
22. Yahoo! Finance. Dow Jones Industrial Index. 1977-2009.
23. U.S. Census Bureau. Current Population Survey Report. America’s Families and
Living Arrangements. 2000-2009.

Spis tabel

Tabela 1. Uproszczony schemat procesu prowadzącego do kryzysu finansowego.........7

Tabela 2. Zmiany w produkcji.......................................................................................25
Tabela 3. Zmiany w produkcji.......................................................................................27
Tabela 4. Deficyt budżetowy rządu...............................................................................32

Tabela 4. Deficyt budżetowy rządu

Strona 31 z 39
Spis rysunków

Rysunek 1. Struktura organizacyjna wybranych jednostek rządowych..........................5

Rysunek 2. Dane medianowych cen sprzedaży domów na rynku pierwotnym oraz na
rynku wtórnym w stosunku do medianowego dochodu gospodarstw
domowych..............................................................................................11
Rysunek 3. Stosunek wartości nieruchomości mieszkaniowych do PKB.....................13
Rysunek 4. Stosunek wartości aktywów mieszkaniowych (100%) do wartości
zadłużenia hipotecznego........................................................................15
Rysunek 5. Wskaźnik przejęć........................................................................................17
Rysunek 6. Podaż domów na rynku pierwotnym i wtórnym (w milionach szt.)...........18
Rysunek 7. Zyski firm korporacyjnych w miliardach dolarów.....................................22
Rysunek 8. Udział (w odsetkach) filaru produkcyjnego oraz usługowego w zyskach
korporacji...............................................................................................22
Rysunek 11. Zadłużenie podmiotów (biliony dolarów)................................................28
Rysunek 12. Dow Jones Industrial Annual Average.....................................................30
Rysunek 13. Porównanie relatywnego wzrostu DJI ze wzrostem zadłużenia...............31
Rysunek 14. Dynamika zmiany zadłużenia rządowego................................................33
Rysunek 15. Struktura zadłużenia publicznego.............................................................34
Rysunek 13. Struktura zadłużenia publicznego

Strona 32 z 39