Desempenho Financeiro da Araçatuba em 4 AnosA análise das demonstrações revela um crescimento consistente nas vendas líquidas ao longo do período, indicando boa aceitação do

Instituto Brasileiro de Estudos e Pesquisas Scio-Econmicos
Prof. Ms. Luciene Rose Lemes Ribeiro Preto/SP
Aluno:____________________________________________ Maro/2008.
Leve meus ativos mas deixe-me minha organizao e em cinco anos eu terei tudo de volta. (Alfred P. Sloan Jr.)
I - DADOS DE IDENTIFICAO DISCIPLINA: Estratgias Financeiras com foco na Avaliao dos Negcios PROFESSOR: Msc. Luciene Rose Lemes II - EMENTA Contexto de decises financeiras e valuation (gesto de valor); modelos de avaliao de empresas e negcios; fluxo de caixa descontado. Avaliao de empresas em condies de risco; EVA (Economic Value Added); MVA (Market Value Added); questes estratgicas no processo de avaliao de empresas e negcios. III - OBJETIVOS ESPECFICOS Visando uma continuidade dos estudos em Administrao Financeira, a disciplina tem como objetivo formar o aluno nos conceitos bsicos e o estado da arte em finanas corporativas visando a tomada de decises e aplicao de estratgias financeiras que criem valor para a empresa e para o acionista numa situao global de uma empresa, bem como o conhecimento da estrutura, anlise, controle e fontes de financiamento existentes no mercado de capitais. Procura ainda, inserir o aluno num ambiente de tomada de decises financeiras analisando fatores que influenciam esse processo, como alta competitivi dade e globalizao. IV - CONTEDO PROGRAMTICO I Finanas Corporativas: contextualizao. II Leitura das Decises Estratgicas de investimento, financiamento e desempenho. III Avaliao Econmico-financeira. IV Clculo e interpretao do free cash flow to equity FCFE. V Estrutura e Custo de Capital. VI Avaliao de Empresas (valuation). V - METODOLOGIA Aula expositiva e aplicao prtica em empresas com relatrios contbeis publicados. VI - RECURSOS AUDIOVISUAIS Datashow e lousa. VII - AVALIAO Estudos de casos aplicados em sala de aula. Uma avaliao em sala de aula.
VIII BIBLIOGRAFIA ASSAF NETO, Alexandre. Finanas Corporativas e Valor. So Paulo: Atlas, 2003. ASSAF NETO, Alexandre; SILVA, Csar A. T. Administrao do Capital de Giro. 2 Ed., So Paulo: Atlas, 1997. BRAGA, Roberto. Anlise Avanada do Capital de Giro. Caderno de Estudos. So Paulo: FIPECAFI, n. 3, p. 1-34, set-1991. BRAGA, Roberto. Fundamentos e Tcnicas de Administrao Financeira. So Paulo: Atlas, 1989.
Profa. Ms.Luciene Rose Lemes Corporate Finance
3 BREALEY, Richard A. ; MYERS, Stewart C. Princpios de Finanas Empresariais. 3 Ed., McGraw-Hill de Portugal Ltda., 1992. BRIGHAM, Eugene F.; HOUSTON, Joel F. Fundamentos da Moderna Administrao Financeira. Rio de Janeiro: Campus, 1999. COPELAND, E.T.; WESTON, J.F. Managerial Finance. Dryden Press, 1989. COPELAND, E.T. ; WSETON, J. F. Financial Theory and Corporate Policy. 3 Ed., EddisonWesley Publishing Company, USA, 1988. DI AUGUSTINI, Carlos Alberto. Capital de Giro: anlise das alternativas e fontes de financiamento. So Paulo: Atlas, 1996. DRUCKER, P. F. Prtica de Administrao de Empresas. So Paulo: Pioneira, 1981. EHRBAR, Al. EVA: valor econmico agregado: a verdadeira chave para a criao de riqueza. Rio de Janeiro: Qualitymark, 1999. FLEURIET, Michael. A Dinmica Financeira das Empresas Brasileiras. Belo Horizonte: Fundao Dom Cabral, 1980. FUNDAO INSTITUTO DE PESQUISAS CONTBEIS, ATURIAS E FINANCEIRAS. Avaliao de Empresas: da mensurao contbil econmica. Eliseu Martins (organizador). So Paulo: Atlas, 2001. GITMAN, Lawrence J. Princpios de Administrao Financeira. 7 Ed., So Paulo: Harbra, 1997. HENDRICKSEN, Eldon S. Accounting Theory. 4 Ed., Illinois: Irwin, 1982. HOJI, Masakazu. Administrao Financeira: uma abordagem prtica. So Paulo: Atlas, 1999. LONGENECKER, Justin G.; MOORE, Carlos W.; PETTY, J. W. Administrao de Pequenas Empresas: nfase na gerncia empresarial. So Paulo: Makron Books, 1997. MARTNS, Gilberto A. ; ASSAF NETO, Alexandre. Administrao Financeira: as finanas das empresas sob condies inflacionrias. So Paulo: Atlas, 1996. MATARAZZO, Dante C. Anlise Financeira de Balanos: abordagem bsica e gerencial. 5 Ed., So Paulo: Atlas, 1998. METHA, Dileep R. Administrao do Capital de Giro. So Paulo: Atlas, 1978. Revista HSM Management: Informao e Conhecimento para a Gesto Empresarial Seo Finanas. ROSS, Stephen A. et al. Administrao Financeira: corporate finance. So Paulo: Atlas, 1995. ROSS, Stephen A. et al. Princpios de Administrao Financeira. So Paulo: Atlas, 1998. SANTOS, Edno Oliveira dos. Administrao Financeira da Pequena e Mdia Empresa. So Paulo: Atlas, 2001. SECURATO, Jos Roberto. Decises Financeiras em Condies de Risco. So Paulo: Atlas, 1993. SHIMIZU, Tamio. Deciso nas Organizaes: introduo aos problemas de decises encontrados nas organizaes e nos sistemas de apoio deciso. So Paulo: Atlas, 2001. WESTON, J, Fred; BRIGHAM, Eugene F. Fundamentos da Administrao Financeira. 10 Ed., So Paulo: Makron Books, 2000. Profa. Ms.Luciene Rose Lemes Corporate Finance
ATIVIDADE: VENDE-SE UMA EMPRESA Nesta atividade teremos a oportunidade de, a partir do Balano Patrimonial e da Demonstrao de Resultados, destacar importantes informaes que refletem as operaes realizadas pela empresa, possibilitando a viso de sua performance, alm de reciclar importantes conceitos contbeis bsicos. A Companhia Industrial de Araatuba uma importante indstria de mveis, abastecendo expressiva fatia de mercado consumidor do sul do pas. Seus scios fundadores esto h 50 anos frente dos negcios e, por no existirem herdeiros dispostos a dar continuidade ao empreendimento, decidiram colocar a empresa VENDA.
Para tal, contrataram uma consultoria especializada em negociao de empresas. A primeira solicitao dos consultores foram as Demonstraes Contbeis dos ltimos 4 anos. Os scios apresentaram as informaes solicitadas, apresentadas a seguir. Voc observar que por falta de ateno do contador, uma srie de informaes foram omitidas. Analise criteriosamente e complete as informaes que esto faltando.
COMPANHIA INDUSTRIAL ARAATUBA BALANO PATRIMONIAL

ATIVO Ativo Circulante Disponibilidades Aplicaes Financeiras Duplicatas a Receber Estoques Adiantamentos a Fornecedores 750.000 24.000 20.000 ANO 4 1.646.000 12.000 60.000 ANO 3 1.275.000 10.000 45.000 620.000 480.000 16.000 ANO 2 1.066.000 8.000 32.000 450.000 430.000 10.000 ANO 1 920.000 5.000
Realizvel a Longo Prazo Emprstimos Concedidos
24.000
18.000 18.000
12.000 12.000
10.000
Ativo Permanente Investimentos Imobilizado Diferido
716.000 66.000
600.000 50.000 480.000
434.000
338.000 24.000
350.000 48.000 34.000
90.000
TOTAL DO ATIVO
2.386.000
1.893.000
1.512.000
1.268.000
PASSIVO Passivo Circulante Fornecedores Emprstimos Bancrios Impostos e Contribuies Adiantamentos de Clientes Imposto de Renda/Contribuio Social
ANO 4 672.000 165.000
ANO 3 567.000
ANO 2 468.000 90.000
ANO 1 495.000 60.000
199.000 140.000 48.000 120.000 36.000
157.500 60.000 25.000 18.000
Exigvel a Longo Prazo Financiamentos Bancrios
250.000
180.000 180.000
150.000 150.000
120.000
Patrimnio Lquido Capital Social Lucro/Prejuzo Acumulados
1.464.000 500.000
1.146.000 400.000
894.000 350.000
653.000 300.000
TOTAL DO PASSIVO
2.386.000
1.893.000
1.512.000
1.268.000
DEMONSTRAAO DE RESULTADOS
ANO 4 Vendas Brutas (-) Impostos e Contribuies = Vendas Lquidas (-) Custos Produtos Vendidos = Resultado Operacional Bruto (1.720.000) 2.580.000 (1.376.000) 1.204.000 1.080.000 1.017.500 2.160.000 ANO 3 3.600.000 (952.500) 1.787.500 1.540.000 (550.000) 990.000 ANO 2 ANO 1 2.200.000
(-) Despesas Operacionais Administrativas Comerciais Financeiras
(940.000) (280.000) (580.000) (80.000)
(820.000) (250.000)
(735.000)
(540.000) (200.000)
(480.000) (50.000) (35.000)
(320.000) (20.000)
(+/-)
Resultado
Equivalncia
14.000
12.000
Patrimonial
= Resultado Operacional (+/-) Resultado no Operacional
280.000 15.000
294.500 12.000
= Lucro antes do IR/Contribuio Social (-) IR/Contribuio Social = Lucro Lquido do Exerccio
298.000
289.000
306.500
470.000
218.000
202.000
191.000
323.000
ATIVIDADE: A Araatuba foi abandonada pelos consultores
Parece que nossos amigos da Araatuba esto sem muita sorte! Imaginem que os consultores contratados, aps 3 meses de trabalho, ao receberem a ltima parcela de seus honorrios desapareceram sem deixar vestgios. Informaes desencontradas do conta que se transferiram para um capital do N ordeste, para desenvolver uma atividade de consultoria em turismo internacional.
Assim sendo, os scios da Araatuba desperdiaram tempo e dinheiro. Desiludidos, eles resolveram no contratar uma outra consultoria, mas como o interesse na venda da empresa era cada vez maior, ate pela aproximao de alguns investidores potenciais, decidiram elaborar um relatrio contendo algumas informaes bsicas que refletissem a performance da empresa nos ltimos 4 anos. Mas um pequeno detalhe atrapalhou os planos dos scios:
Eles no tm a menor intimidade com as informaes contbeis e por isso no conseguem elaborar absolutamente nada. Para piorar o quadro, o contador da empresa demitiu-se na semana passada, alegando que havia recebido uma proposta irrecusvel de uma empresa do Nordeste, especializada em turismo internacional. Foi-se embora o contador e com ele as ltimas esperanas de ser preparado o tal relatrio. Mas nem tudo est perdido! Talvez voc possa estudar as informaes contbeis e preparar o relatrio. Procure ser totalmente imparcial na elaborao deste relatrio! A negociao da empresa depende agora, somente de voc! Em tempo: Caso o negcio seja fechado em condies favorveis, os scios concordam em lhe pagar uma interessante comisso, como forma de agradecimento. Ento... Analise e prepare um relatrio gerencial utilizando-se das Demonstraes Contbeis dos ltimos 4 anos. (estratgias de investimento, financiamento e desempenho).
ESTRATGIAS DE INVESTIMENTO ANO CAPITAL DE GIRO Disponvel Clientes Estoques RESERVAS DE LONGO PRAZO CRESCIMENTO Investimento Imobilizado Diferido ESTRATGIAS DE FINANCIAMENTO ANO CAPITAL DE TERCEIROS CURTO PRAZO OPERACIONAL FINANCEIRO LONGO PRAZO CAPITAL PRPRIO ESTRATGIAS DE DESEMPENHO ANO VOLUME DE VENDAS/RESULTADO LQUIDO Anlise Vertical (composio %) VOLUME DE VENDAS Anlise Horizontal (variao %) RESULTADO LQUIDO (lucro ou Prejuzo) Anlise Horizontal (variao %)
ATIVIDADE: mais algumas informaes para fechar o negcio Aps vrias conversaes com grupos interessados, parece que os scios da Araatuba tm uma proposta interessante. Mas os investidores buscaram algumas informaes que no constam do relatrio gerencial elaborado anteriormente. Certamente essas informaes so fundamentais para o grupo interessado, mas a exemplo do que ocorreu em situaes anteriores, os scios no tm como encontr-las. Resta mais uma vez a voc analisar as Demonstraes Contbeis e divulgar as informaes necessrias. As informaes solicitadas so: a) Montante de recebimentos de clientes nos ltimos 4 anos; b) Montante de compras de matrias-primas nos ltimos 4 anos; c) Montante de pagamentos a fornecedores nos ltimos 4 anos; d) Montante de impostos pagos nos ltimos 4 anos; e) Breve resumo do fluxo de caixa nos ltimos 4 anos. Para apurar essas informaes, utilize-se dos quadros exibidos a seguir.
COMPANHIA INDUSTRIAL DE ARAATUBA Informaes Gerencias Performance da empresa nos ltimos 4 anos
ANO 1 Evoluo das Vendas (aumento % por ano) Carga tributria incidente sobre as vendas - % Relao Custo/Vendas Brutas - % Evoluo das Despesas Operacionais - % Carga do IR e Contribuio Social s/ Lucro - % Concentrao de Ativos - % Caixa (disponibilidades + aplicaes Financeiras ) Financiamento a clientes Estocagem Imobilizaes Despesas Diferidas Empresas Ligadas (Investimentos +Emprstimos LP) Outros Total do Ativo - $ Financiamento das Operaes - % Total de Capital de Terceiros - % Financiamento das compras Financiamentos Bancrios (Curto/ Longo Prazo) Financiamento de clientes Impostos Total de Capital Prprio - % Total do Passivo - $ Relao Lucro s/ Vendas Lquidas - % Investimentos em Imobilizaes - $ cada ano Aumentos de Capital - $ cada ano
ANO 2
ANO 3
ANO 4
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COMPANHIA INDUSTRIAL DE ARAATUBA Fluxo de Caixa ANO 1

1. Recebimentos de Clientes nos ltimos 4 anos
ANO 2
ANO 3
ANO4
Duplicatas a Receber no incio do perodo (-) Adiantamentos Clientes no incio do perodo (+) Vendas realizadas no perodo (-) Duplicatas a receber no final do perodo (+) Adiantamentos Clientes no final do perodo Recebimentos no perodo
2. Compras de Matrias-Primas nos ltimos 4 anos
Estoque no final do perodo (+) Custos dos produtos vendidos no perodo (-) Estoque no incio do perodo = Entradas em Estoques no perodo Compras de MP no perodo = 70% das entradas Custos Industriais no perodo = 30 % das entradas
3. Pagamentos a Fornecedores nos ltimos 4 anos
Saldo de Fornecedores no incio do perodo (-) Adiant. Fornecedores no incio do perodo (+) Compras realizadas no perodo (-) Saldo de Fornecedores no final do perodo (+) Adiant. Fornecedores no final do perodo Pagamentos no Perodo
4. Pagamentos de Impostos nos ltimos 4 anos Impostos e Contribuies a pagar no incio do perodo
(+) IR e Contribuio Social a pagar no incio do

perodo
(+) Impostos e Contribuies gerados no perodo (+) IR e Contribuio Social gerados no perodo (-) Impostos e Contribuies a pagar no final do perodo (-) IR e Contribuio Social a pagar no final do perodo Impostos pagos no perodo
Profa. Msc.Luciene Rose Lemes

Corporate Finance lu.lemes@ terra.com.br
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5. Breve Resumo do Fluxo de Caixa nos ltimos 4 anos Recebimentos de Clientes Pagamentos de Fornecedores Despesas Operacionais Pagamentos de Impostos Pagamentos de Custos Industriais Outros (###)
Caixa gerado pelas operaes Aumento de Capital Variao dos Emprstimos Bancrios Aquisies de Ativos Permanentes Variao do Fluxo de Caixa
### pela irrelevncia poder ser obtido por diferena
Ento..... Levante pontos positivos e negativos analisados atravs das informaes gerenciais acima.

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COMPANHIA INDUSTRIAL ARAATUBA Avaliao atravs dos indicadores econmicos e financeiros (ndices) ndices Estrutura de Capital
1. Participao de Capital de Terceiros (Endividamento) - CT/PL x100 2. Composio do Endividamento - PC/CT x 100 3. Imobilizao do Patrimnio Lquido - AP/PL x 100
ANO 1
ANO 2
ANO 3
ANO 4
Liquidez
1. Liquidez Geral - AC+RLP/PC+ELP 2. Liquidez Corrente - AC/PC 3. Liquidez Seca - AC E/PC 4. Liquidez Imediata - Disponvel/PC
Rentabilidade
1. Margem Lquida - LL / VL x 100 2. Margem Operacional - LO/VL x 100 3. Rentabilidade do Ativo - LL / AT x 100 ROA (return on asset) 4. Rentabilidade do Patrimnio Lquido LL / PL x 100 ROE (return on equity)
Prazos Mdios (em dias)
PMRV =
Duplicatas a Receber (mdia) 360 Vendas lquidas anuais
PMPC =
Contas.a. pagar .a.Fornecedor es( mdia ) x 360 Compras.anuais Estoque mdio PMRE = x 360 CMV
Ciclo Operacional = PMRE + PMRV Ciclo de Caixa ou Ciclo Financeiro = Ciclo Operacional - PMPC

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EVA Economic Value Added Lucro Operacional (WACC x Investimento) Considerando que: Custo de Capital de Terceiros de..............% Custo do Capital Prprio de ............%
Capital (em $) Capital de Terceiros: $ Capital Prprio: $
Peso
x x x
Custo
WACC
Portanto: EVA para o ANO 4 de: $
MVA Market Value Added EVA / WACC

EVA para o ano 4 WACC para o ano 4 Portanto: MVA para o ano 4 de:
Valor de Mercado da Companhia Industrial Araatuba Investimento + MVA

Investimento Total no ano 4 MVA para o ano 4 Portanto: O valor da empresa no mercado para o ano 4 de:
Ento.... Com base em todas as analises efetuadas para a Companhia Industrial Araatuba, elabore o relatrio final de venda buscando a imparcialidade e utilizando-se de argumentos contundentes que auxiliem os scios fecharem venda da empresa!
Boa sorte!

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Gesto de Valor na empresa e Avaliao Econmica de empresas.

VISO, CONCEITOS E GENERALIDADES
Custo de Oportunidade e Criao de Valor Custo de Oportunidade: quanto uma empresa sacrificou de sua remunerao por ter aplicado seus recursos em um investimento alternativo de risco equivalente quesito fundamental na comparao de dois investimentos Alternativas com diferentes nveis de risco no permitem uma comparao homognea dos retornos produzidos Criao de Valor: capacidade de gerao de resultados pela empresa acima das expectativas mnimas de ganho dos credores e acionistas proprietrios de capital que realizam investimento de risco Uma empresa tem seu valor de mercado aumentado quando melhor remunera o custo de oportunidade de seus proprietrios Market Value Added (MVA) Indica agregao de riqueza ocorrida quando o valor de mercado da empresa excede ao montante que se despenderia para constru-la Considera a criao de riqueza pelo valor contbil dos ativos, registrado nos demonstrativos financeiros. Goodwill Conceito equivalente de MVA Um ativo s agrega valor se os seus fluxos de caixa esperados, descontados a uma taxa que reflete o risco, produzirem um VPL positivo. Considera a criao de riqueza pelo valor de reposio dos investime ntos. Modelo de Gesto Baseada no Valor ESTRATGIAS FINANCEIRAS Tm o objetivo de criar valor aos acionistas. Possuem trs dimenses: operacional, financiamento e investimento. O sucesso na criao de valor envolve a implementao de uma combinao de estratgias financeiras

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Se no produzirem retorno suficiente para remunerar o custo de oportunidade dos acionistas, destruiro valor. Estratgias financeiras e direcionadores de valor ESTRATGIAS FINANCEIRAS Operacional
Financiamento
Investimento
OBJETIVO ESTRATGICO Maximizar a eficincia das decises operacionais, estabelecendo polticas de pros, compras, vendas e estoques etc. voltadas a criar valor. Por meio das decises de financiamento, procura-se minimizar o custo de capital da empresa, promovendo o incremento de seu valor de mercado Implementar estratgias de investimento voltadas a agregar valor aos acionistas, por meio da obteno de uma taxa de retorno maior que o custo de capital.
DIRECIONADORES DE VALOR crescimento das vendas; prazos operacionais de cobrana e pagamentos; giro dos estoques; margem de lucro. estrutura de capital; custo do capital prprio; custo do capital de terceiros; risco financeiro investimento em capital de giro; investimento em capital fixo; oportunidades de investimentos; anlise giro X margem; risco operacional
Modelo de Gesto Baseada no Valor CONFLITO VALOR X LUCRO Algumas estratgias financeiras voltadas a criar valor aos acionistas podem reduzir os lucros da empresa Ex: substituio de capital prprio por recursos de terceiros mais baratos, aumentam as despesas financeiras (juros), mas alavancam o valor de mercado das aes. Valor Econmico Agregado - EVA Medida de criao de valor identificada no desempenho operacional da prpria empresa o resultado apurado pela sociedade que excede remunerao mnima exigida pelos proprietrios de capital Associa o custo de oportunidade do capital ao investimento realizado, ressaltando a eficcia empresarial.

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Estrutura bsica de clculo do EVA: Lucro Operacional (lquido do IR) (-) Custo total de capital (WACC x Investimento) (=) Valor Econmico Agregado (EVA) Formulao analtica de clculo do EVA: EVA = Lucro Operacional [WACC x Investimento] Exemplo ilustrativo: : XX : XXX : XXX
Bancos Inve stimento
Ki:10% a.a.
4 milhe s (40%)
10 milhe s
Ke : 15% a.a. Capital Prprio 6 milhe s (60%)
Valor Econmico Agregado Clculo do EVA: Resultado Operacional Lquido (-) Remunerao Exigida pelos Credores: 10% x (40% x $ 10.000.000,00) (-) Remunerao Exigida pelos Acionistas: 15% x (60% x $ 10.000.000,00) (=) Valor Econmico Agregado (EVA) EVA = Lucro Operacional [CMPC x Investimento] EVA = $ 1.500.000,00 [13% x $ 10.000.000,00] EVA = $ 200.000,00 ($ 900.000,00) $ 200.000,00 ($ 400.000,00) $ 1.500.000,00

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Avaliao do Desempenho pelo MVA Valor Agregado de Mercado (Market Value Added - MVA) Quanto a empresa vale adicionalmente ao que se gastaria para repor todos os seus ativos a preo de mercado Calculado com base nas expectativas do mercado com relao ao potencial do empreendimento em criar valor O valor da empresa pode ser determinado pelo preo de mercado das aes x qtde aes em circulao ou pelo free operating cash flow Valor Econmico Agregado (VEA) Ou Economic Value Added (EVA)
Conforme o Prof. Alexandre Assaf Neto nos ensina em Finanas Corporativas e Valor, o valor econmico agregado (EVA) uma medida de criao de valor identificada no desempenho operacional da prpria empresa, conforme retratado pelos relatrios financeiros. Seu clculo exige algumas adaptaes nos demonstrativos de resultados, procurando, entre outras medidas, evidenciar sua parte operacional legtima, a segmentao do Imposto de Renda sobre os resultados da atividade e os benefcios fiscais provenientes do uso de capital de terceiros. O EVA pode ser entendido como o resultado apurado pela sociedade que excede remunerao mnima exigida pelos proprietrios de capital (credores e acionistas). um indicador sobre se a empresa est criando ou destruindo valor por meio de um resultado definido como supranormal por David Ricardo no incio do sculo retrasado (1820). A partir de ento, a medida foi sendo adotada por um nmero cada vez maior de empresas e recebendo diferentes denominaes. Sua popularizao maior deu-se com a denominao de Economic Value Added (EVA). O clculo do EVA, ainda conforme o Prof. Assaf Neto, exige o conhecimento do custo total de capital da empresa, o qual determinado pelo custo de cada fonte de financiamento (prpria e de terceiros) ponderado pela participao do respectivo capital no total do investimento realizado (fixo e de giro). Representa, em essncia, o custo de oportunidade do capital aplicado por credores e acionistas como forma de compensar o risco assumido no negcio. A estrutura bsica de clculo do EVA apresenta-se:

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Lucro Operacional (lquido do IR) (-) Custo Total de Capital (CMPC x Investimento) (=) Valor Econmico Agregado (EVA) onde: CMPC = custo mdio ponderado de capital Investimento = capital total aplicado na empresa (fixo e de giro) Ilustrao de clculo do EVA
XXX <XXX> XXX
O principal direcionador de valor de uma empresa a medida do valor econmico agregado (EVA), indicador da remunerao oferecida ao capital investido que excede ao retorno mnimo exigido por seus proprietrios. Indica se a empresa est criando ou destruindo valor com base em seu desempenho operacional. Para ilustrar, admita que uma empresa tenha um total de investimento (capital fixo e capital de giro) de $ 10 milhes, sendo 40% financiados por bancos que cobram uma taxa lquida de juros de 10% ao ano ( apenas um exemplo), j deduzido o benefcio fiscal, e o restante representado por recursos prprios, com uma expectativa de retorno de 15% ao ano. A empresa apura no exerccio em considerao um resultado operacional lquido de impostos de $ 1,5 milho. O clculo do EVA pode tambm ser desenvolvido por meio do custo mdio ponderado de capital (CMPC), definido como o retorno mnimo exigido por credores e acionistas. O CMPC determinado, conforme comentado, pela ponderao de cada fonte de financiamento com seu respectivo custo. Para a ilustrao apresentada, tem-se o seguinte custo total de capital da empresa: CMPC = [60% x 15%] + [40% x 10%] = 13%
Esta taxa representa, em essncia, a remunerao mdia exigida por credores e acionistas em suas aplicaes de capital, de maneira a remunerar o risco assumido no negcio. Como os proprietrios de capital possuem $ 10 milhes investidos em diferentes ativos da empresa, o retorno operacional mnimo que atende a suas expectativas de ganho atinge a $ 1,3 milho por ano. Qualquer resultado acima desse montante denota capacidade de agregar valor da empresa; ao contrrio, desempenho abaixo desse patamar de lucro evidencia destruio de valor (desvalorizao do preo de mercado da empresa). O clculo do EVA, usando-se as formulaes apresentadas, atinge:

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EVA = Lucro Operacional [CMPC x Investimento] EVA = $ 1.500.000,00 [13% x $ 10.000.000,00] EVA = $ 200.000,00 Como o resultado operacional lquido apurado pela empresa no perodo ($ 1,5 milho) superior ao mnimo exigido por credores e acionistas ($ 1,3 milho), a diferena encontrada ($ 0,2 milho) reconhecida por valor econmico agregado (EVA), indicativo de que a empresa foi capaz de oferecer um retorno extraordinrio a seus investidores. Market Value Added - MVA
A medida de valor agregado pelo mercado (MVA Market Value Added) reflete a expresso monetria da riqueza gerada aos proprietrios de capital determinada pela capacidade operacional da empresa em produzir resultados superiores a seu custo de oportunidade. Reflete, dentro de outra viso, quanto a empresa vale adicionalmente ao que se gastaria para repor todos os seus ativos a preos de mercado. uma avaliao do futuro, calculada com base nas expectativas do mercado com relao ao potencial demonstrado pelo empreendimento em criar valor. Nesse enfoque, o MVA pode ser apurado pela diferena entre o valor total de mercado da empresa e o montante de capital investido pelos acionistas e credores (investimento total). O valor total de uma empresa pode ser determinado pelo produto do preo de mercado de suas aes e a quantidade em circulao, mais o valor de mercado de seus passivos. Como as limitaes prticas a esse clculo costumam ser grandes, principalmente quando o controle acionrio no negociado no mercado, sugerido o mtodo do fluxo de caixa descontado, mediante a projeo do free operating cash flow e de uma taxa de desconto que representa as expectativas mnimas de retorno de credores e acionistas. Esse resultado em excesso (valor de mercado menos investimento total) constitui-se no valor do intangvel do negcio, ou seja, no goodwil produzido pela qualidade de sua gesto. Representa quanto uma empresa foi capaz, pelas estratgias financeiras e capacidades diferenciadoras implementadas, de agregar riqueza a seus acionistas, objetivo bsico de qualquer empreendimento.

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A comparao do desempenho de diferentes empresas pelo MVA deve cotejar tambm o tamanho da empresa. Para tanto, pode ser utilizada a relao entre o MVA e o investimento total apurados em determinado momento, calculado pela relao entre o valor de mercado da empresa e o valor de reposio de seus ativos. Esses indicadores revelam o potencial de valorizao da empresa, a riqueza agregada pelo mercado como reflexo de seu desempenho. Custo de Capital O custo de capital da empresa reflete a remunerao mnima exigida pelos proprietrios de suas fontes de recursos Existe criao de riqueza quando o retorno operacional superar a taxa de retorno requerida pelo capital O custo de capital obtido atravs da mdia dos custos de captao, ponderada pela participao de cada fonte de fundos na estrutura de capital a longo prazo Custo de Capital de Terceiros O custo de capital de terceiros (Ki) definido de acordo com os passivos onerosos identificados nos emprstimos e financiamentos mantidos pela empresa Clculo do Ki diante da dedutibilidade fiscal: Ki (aps IR) = Ki (antes IR) x (1 IR) Onde: IR = alquota de Imposto de Renda considerada para a deciso Exemplo ilustrativo Financiamento: Taxa: 20% a.a. Alquota de IR: 34% Despesas financeiras brutas: Economia de IR: $ 200.000,00 x 20% $ 40.000,00 x 34% $ 40.000,00 ($ 13.600,00) $ 26.400,00 $ 200.000,00
Despesas Financeiras Lquidas do IR Custo de Capital de Terceiros
Relacionando-se os encargos financeiros de competncia do perodo com o passivo gerador dessas despesas, tem-se o custo de captao lquido do Imposto de Renda:
Ki =
$ 26.400,00 = 13,2% a.a. $ 200.000,00

Utilizando a formulao anterior:
Ki = 20% (1 0,34) = 13,2% a.a.
22
O uso de capital de terceiros promove maior risco financeiro s empresas, podendo inclusive acarretar o pedido de falncia em casos de inadimplncia As altas taxas de juros no Brasil, inviabilizam a atratividade econmica das alternativas de financiamento Por motivos de sobrevivncia financeira, muitas empresas brasileiras possuem maior presena de capital prprio na sua estrutura de capital Custo de Capital Prprio Revela o retorno desejado pelos acionistas de uma empresa em suas decises de aplicao de capital prprio Procedimentos de mensurao do custo de capital prprio: Mtodo do fluxo de caixa descontado dos dividendos futuros esperados pelo mercado; Custo Total de Capital O clculo desse custo processado pelo critrio da mdia ponderada pela seguinte expresso de clculo:
N
CMPC = W J K J
J =1
CMPC =
KJ = WJ =
custo mdio ponderado de capital custo especfico de cada fonte de financiamento participao relativa de cada fonte de capital no financiamento total
Exemplo ilustrativo Admitindo a seguinte estrutura de capital de uma empresa e seus respectivos custos, conforme seus relatrios contbeis:
MONTANTE ($)
Capital ordinrio Capital preferencial Financiamento Total: 800.000 aes x $ 1,00: $ 800.000,00 500.000 aes x $ 1,00: $ 500.000,00 $ 700.000,00 $ 2.000.000,00
PROPORO DE CADA FONTE

40% 25% 35% 100%
CUSTO
25% a.a. 22% a.a. 18% a.a. (aps IR)

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Pelos valores enunciados, pode-se mensurar o custo total das fontes de capital da empresa da seguinte forma: CMPC = (25% x 0,40) + (22% x 0,25) + (18% x 0,35) CMPC = 10,0% + 5,5% + 6,3% CMPC = 21,8% Esse custo total representa a taxa mnima de retorno desejada pela empresa em suas decises de investimento Um retorno do investimento menor que o CMPC leva a uma destruio de seu valor de mercado, reduzindo a riqueza de seus acionistas. Fatores relevantes que afetam o CMPC: O risco total da empresa As condies gerais da economia Necessidade de financiamento apresentada pela empresa Desmembramento dos Fluxos de Caixa e do Custo de Capital Desmembramentos processado nos fluxos de caixa:
FCO = RO (1 IR ) DO (1 IR ) + IR DND
FCO = fluxo de caixa operacional RO = receitas operacionais IR = alquota de Imposto de Renda DO = despesas operacionais Exemplo ilustrativo Investimento em uma mquina com vida til de 4 anos Desembolso inicial: $ 200.000,00 Financiamento: $ 80.000 Prprio e $ 120.000 Terceiros (15% juros a.a.)
ANO 1 ($)
Receitas de vendas Custos de produo Lucro Bruto Despesas operacionais Despesas de depreciao Despesas financeiras Lucro Antes do IR: Proviso para IR (40%) Lucro Lquido: 200.000,00 51.100,00 148.900,00 62.000,00 50.000,00 18.000,00 18.900,00 7.560,00 11.340,00
ANO 2 ($)
210.000,00 52.400,00 157.600,00 71.600,00 50.000,00 18.000,00 18.000,00 7.200,00 10.800,00
ANO 3 ($)
230.000,00 61.000,00 169.000,00 73.200,00 50.000,00 18.000,00 27.800,00 11.120,00 16.680,00
ANO 4 ($)
260.000,00 79.000,00 181.000,00 86.900,00 50.000,00 18.000,00 26.100,00 10.440,00 15.660,00

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Calculando os fluxos operacionais de caixa (FCO) aps o Imposto de Renda, desmembrados nos itens que promovem alteraes no caixa e os que no afetam seu saldo: FCO1 = 200.000,00 x (1 0,40) (51.100,00 + 62.000,00) x (1 0,40) + (50.000,00 x 0,40) = $ 72.140,00 FCO2 = 210.000,00 x (1 0,40) (52.400,00 + 71.600,00) x (1 0,40) + (50.000,00 x 0,40) = $ 71.600,00 FCO3 = 230.000,00 x (1 0,40) (61.000,00 + 73.200,00) x (1 0,40) + (50.000,00 x 0,40) = $ 77.480,00 FCO4 = 260.000,00 x (1 0,40) (79.000,00 + 86.900,00) x (1 0,40) + (50.000,00 x 0,40) = $ 76.460,00 Simulando uma elevao de 10% nos custos de produo no segundo ano, sem uma contrapartida nas receitas operacionais, os fluxos de caixa esperados do perodo reduzem-se para: FCO2 = 210.000,00 x (1 0,40) (57.640,00 + 71.600,00) x (1 0,40) + (50.000,00 x 0,40) FCO2 = 68.456,00, O que determina uma repercusso desfavorvel sobre o caixa de 4,4% Criao de Valor A riqueza de uma empresa determinada pela qualidade de suas decises financeiras, obtida de acordo com a relao de equilbrio entre risco e retorno esperados
Criao de Valor Benefcios Econmicos Gerados de Caixa > Retorno Exigido pelos Proprietrios de Capital (CMPC)
O desempenho operacional da empresa deve promover resultados que remunerem os proprietrios de capital em valores acima da taxa mnima de retorno requerida MVA como indicador do sucesso empresarial Valor de mercado das aes (+) Valor de mercado do passivo (=) Valor da Empresa a Preo de Mercado () Investimento em capital de giro e fixo (=) Valor Agregado pelo Mercado (MVA)
Permite demonstrar em quanto o valor de mercado de uma empresa excede o montante de seu capital investido.

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Avaliao de Empresas Todas as decises financeiras da empresa esto ligadas ao objetivo de criao de valor e maximiza o da riqueza dos acionistas Os modelos de avaliao mais coerentes com a moderna teoria das finanas so baseados nos fluxos de caixa descontado (FDC) Um ativo avaliado por sua riqueza econmica esperada no futuro, descontado por uma taxa que reflete o custo de oportunidade dos provedores de capital Valor das operaes da empresa O valor da empresa como um todo o valor das operaes da empresa, que so as projees dos fluxos de caixa futuros que esto disponveis para se efetuar os pagamentos devidos aos credores, e distribuio aos acionistas, isto , livres de quaisquer necessidades de reinvestimentos na empresa. Uma vez determinados esses fluxos livres provenientes das operaes da empresa, ou Fluxo de Caixa Livre da empresa, eles so ento descontados a valor presente pelo custo de capital da empresa, que o seu custo mdio ponderado de capital e reflete o custo de oportunidade ponderado de capital de todos os provedores de capital da empresa, que o CMPC. Caso a empresa possua ativos no operacionais, o valor de mercado destes ativos deve ser somado ao valor da empresa, assim como devem ser tambm deduzidos o valor de quaisquer passivos no operacionais, uma vez que esses ativos ou passivos no contriburam para o fluxo das operaes, mas mesmo assim apresentam um valor de mercado. Ativos no Operacionais So investimentos que no contribuem para as operaes da empresa, e que devem ser avaliados pelo seu valor de mercado e somados ao valor do negcio. Esses ativos podem ser tanto de curto prazo como de longo prazo, a saber: Ativo Circulante no Operacional: So os ativos circulantes como excessos de saldos de caixa temporrios ou sazonais que no so necessrios para as operaes da empresa. Ativo Permanente No Operacionais:

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So ativos de longo prazo que no geram fluxos operacionais para a empresa, mas que, apesar disso, apresentam um valor de mercado. Como no esto representados no FCL da empresa, devem ser somados explicitamente para determinao do valor da empresa. Fluxo de Caixa Livre da Empresa O Fluxo de Caixa Livre da empresa, ou FCL, o fluxo gerado pelas operaes da empresa, e que est disponvel para todos os seus fornecedores de capital, seja prprio ou de terceiros. Ele representa a diferena entre as entradas operacionais de caixa e as suas sadas, e composto do lucro operacional aps os impostos, mais a depreciao, menos quaisquer investimentos feitos em ativos que sejam necessrios para a continuidade das operaes da empresa, de acordo com a estratgia empresarial determinada. Isso inclui investimentos em capital de giro, em ativo permanente, e quaisquer outros investimentos em ativos. Note que o FCL no leva em conta qualquer fluxo decorrente da remunerao do capital, como juros e dividendos. Valor para os Credores e valor para os Acionistas O fato de que podemos determinar o valor de uma empresa atravs do fluxo de caixa das suas operaes, no quer dizer que este o valor que deve ser pago por um eventual comprador e futuro acionista da empresa. Ocorre que o fluxo das operaes no vai exclusivamente para o bolso do acionista da empresa, uma vez que h outros grupos que detm prioridade sobre o recebimento desses fluxos. Esses grupos so os credores da empresa, que so os fornecedores de capital de terceiros da empresa. Assim, temos que o valor da empresa igual soma do valor do fluxo pertencente aos seus credores e do fluxo pertencente aos acionistas.
Valor da Empresa = valor para os credores + valor para os acionistas Valor para os Credores O valor da empresa para os credores igual ao valor da sua dvida. O valor da dvida da empresa, ou seja, o seu passivo o valor presente dos fluxos de caixa devidos aos credores, descontada a uma taxa que reflita o grau de risco destes fluxos. Essa taxa de desconto o custo de capital de terceiros da empresa, e deve ser igual taxa de mercado de endividamentos de risco semelhante. Em termos prticos, na maioria das vezes precisamos calcular apenas o valor total da dvida da empresa na data da sua avaliao, uma vez que eventuais emprstimos que a empresa venha a contrair no futuro tero valor presente lquido igual a zero, j que o valor presente das entradas de

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caixa dos emprstimos ser igual ao valor presente das amortizaes mais juros, quando descontados ao custo do endividamento. Assim temos:
Valor da Empresa = Dvida + Valor para os Acionistas
Valor da Empresa para os Acionistas O valor da empresa para os seus acionistas igual ao valor das suas operaes, menos o valor da sua dvida, uma vez que os credores tm prioridade sobre os acionistas no recebimento dos fluxos gerados pela empresa. Assim, a equao acima pode ser apresentada tambm da seguinte forma:
Valor para os Acionistas = Valor da Empresa - Dvidas
Para se determinar o valor da empresa para o acionista, necessrio ento calcular o valor da empresa como um todo, que o valor das suas operaes e subtrair o valor de mercado das suas dvidas, que corresponde ao seu passivo. Mtodos Patrimoniais e Critrios de Mensurao de Ativos
Os mtodos patrimoniais chegam ao valor da empresa atravs do valor contbil do patrimnio lquido
AC R LP
PC P EL
AP
PL
PASSIVO TOTAL + PATRIMNIO LQUIDO
VALOR DA EMPRESA =
Valor da Empresa e Valor dos Balanos Deficincia dos nmeros contbeis como estimativa de valor

28
O uso de balanos patrimoniais elaborados pela Contabilidade no evidenciam os valores de venda dos ativos A Contabilidade expressa seus valores com base no princpio do custo, com o objetivo de apurar o lucro O montante do patrimnio lquido ou o valor patrimonial de uma ao, nada tm a ver com o genuno valor de mercado da empresa Goodwill como indicativo de valor da empresa Goodwill = quando uma empresa tem seu valor de mercado fixado acima do valor de reposio de seu patrimnio lquido Valor individual de compra que cada um de seus ativos poderiam alcanar no mercado em determinado momento, deduzido as obrigaes passivas O investidor ser atrado a desembolsar um valor maior que o patrimnio da empresa a preos de mercado se ela for capaz de produzir lucros acima do padro do seu setor de atividade
Mtodo do Fluxo de Caixa Descontado (FDC) O valor de uma empresa funo dos benefcios econmicos esperados de caixa, do risco associado a esses resultados previstos e do retorno requerido pelos proprietrios de capital As expectativas inseridas na avaliao podem alterar-se ao longo do tempo e em funo das oscilaes conjunturais Por se trabalhar com valores esperados, algumas anlises de sensibilidades devem ser incorporadas nos clculos, tornando os resultados mais representativos do efetivo valor da empresa Na avaliao econmica de investimentos, o mtodo de Fluxo de Caixa Descontado o que representa o maior rigor tcnico e conceitual para expressar o valor econmico Est voltado para apurao da riqueza absoluta do investimento, estando perfeitamente consistente com o objetivo de maximizao do valor da empresa

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Princpio do Mtodo de Fluxo de Caixa Descontado
no futuro e descontados por uma taxa de atratividade que reflete o custo de oportunidade dos vrios provedores de capital
valor presente, dimensionada pelos benefcios de caixa esperados
Uma empresa avaliada por sua riqueza econmica expressa a
Princpios gerais: A avaliao do investimento processada com base nos fluxos de caixa de natureza operacional O risco incorporado na avaliao econmica de investimento, respeitadas as preferncias do investidor A deciso identifica o valor presente do ativo com base na taxa de desconto apropriada a remunerar o capital O FCD pressupe de que um investidor somente abre mo de um consumo atual em troca de um consumo maior no futuro A taxa de atratividade definida para a avaliao econmica a que proporciona a remunerao do capital A base de avaliao do modelo so os fluxos de caixa, definidos em termos operacionais Expresso de clculo:
Valor =
FCO1 FCO2 FCO3 FCON + + + ... + + 2 3 (1 + K ) (1 + K ) (1 + K ) (1 + K)N

Valor = valor econmico (presente) do investimento FCO = fluxo de caixa operacional K= taxa de desconto que representa o custo mdio ponderado de capital
De forma resumida, admitindo-se um FCO constante e perptuo, o valor econmico pode ser representado pela expresso:
Valor =
FCOJ J j =1 (1 + K )

30
Admitindo a perpetuidade e a manuteno dos valores de fluxo de caixa, tem-se:
Valor =
j =1
(1 + K )J
FCO (1 + g ) Kg
1
FCO J
Considerando que os fluxos de caixa cresam todo ano a uma taxa g constante, temos:
Valor =
Esta expresso permite apurar o valor presente de um fluxo de caixa perptuo que apresenta um crescimento constante g. Exemplo Admitindo um fluxo de caixa de $ 100/ano perpetuamente. No se prevendo nenhuma alterao nesse resultado anual de caixa, o valor presente do fluxo para uma taxa de desconto de K = 20% a.a. atinge:
Valor =
FCO $ 100 = = $ 500 K 0,20
Ao se estimar um crescimento anual de g = 4% nesses fluxos de caixa, o valor presente da perpetuidade atinge:
Valor =
FCO (1 + g ) $ 100 1,04 = = $ 650 Kg 0,20 - 0,04

1
Observaes dos resultados O crescimento esperado de 4% a.a. proporcionou uma valorizao de 30% no valor econmico do investimento Uma empresa que incremente seus investimentos a uma taxa de retorno acima do custo de oportunidade do capital, demonstra maior capacidade de agregao de valor econmico Considerando-se que os fluxos de caixa possam crescer a taxas (g) diferenciadas em determinados perodos de tempos e depois crescer indefinidamente, temos:
Valor =
FCO1 FCO2 FCOn FCOn * (1 + g1 ) FCOn * (1 + g1 ) 2 + + ... + + + + ... (1 + K) (1 + K )2 (1 + K )n (1 + K)n +1 (1 + K )n+ 2

m n 1 2
FCO * (1 + g ) * (1 + g ) + FCO * (1 + g ) (K - g ) ... + + ... (1 + K ) (1 + K )

m n 1 n +m 2 n +m

31
Exemplo: Uma empresa apresenta fluxos operacionais de caixa anuais de $ 200.000, $ 240.000, $ 280.000 para os prximos trs anos. Do 4 ano at o 8 estima-se que esses fluxos crescero taxa constante de 3,5% a.a. A partir do 9 ano o crescimento ser de 1,5% indeterminadamente. Sendo de 18% a.a. a taxa de desconto desse investimento, pede-se calcular o valor da empresa. FCO1 = $200.000 g1 = 3,5% FC02 = $240.000 g2 = 1,5% FCO3 = $280.000 K = 18%
FCO n * (1 + g 1 ) FCOn * (1 + g 1 ) 2 FCO1 FCO2 FCO n Valor = + + ... + + + + ... (1 + K) (1 + K ) 2 (1 + K )n (1 + K) n+1 (1 + K ) n+ 2
FCO * (1 + g ) * (1 + g ) FCO * (1 + g ) (K - g ) ... + + ... + (1 + K ) (1 + K )

m n 1 2 m n 1 n +m 2 n+ m
Valor =
200.000 240.000 280.000 280.000 * (1,035) 280.000 * (1,035) 2 + + + + + ... (1,18) (1,18)2 (1,18)3 (1,18)4 (1,18)5
5 3 4 5
280. 000 * (1, 035) * (1,015 ) 280 .000 * (1,035) 280.000 * (1, 035) 280 .000 * (1,035) (0,18 - 0,015 ) ... + + + + (1,18 ) (1,18 ) (1,18 ) (1,18 )
6 7 8 8
Valor = 169.491,53+ 172.364,26+ 170.416,64+ 149.475,62+ 131.107,85+ ...
... + 114.997,14 + 100.866,13 + 88.471,57 + 544.234,19 =

Valor = $1.641.424, 93

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Um Modelo de Valorao de Empresa Podemos calcular o valor de um ativo ou um projeto de investimento estimando o seu fluxo de caixa futuro, e trazendo esses valores para a data presente descontando-os ao seu custo marginal de capital. Esses fluxos, por sua vez, servem de base para os retornos que os acionistas obtm dos dividendos e ganhos de capital.
VALOR DA EMPRESA = V.P. Fluxos de Caixa Livre da Empresa
LAIR = Lucro Operacional Lquido Impostos
FCL = LAIR + Depreciao novos investimentos
Vamos calcular, por exemplo, o valor da empresa Katayama Ltda, criada em 1993 exclusivamente para executar um projeto com uma vida til de 20 anos. A sua empresa controladora estuda a possibilidade de alienar a Katayama antes desse perodo, e quer calcular o seu valor para efeito de negociao com um possvel comprador. A projeo do Fluxo de Caixa Livre da empresa est apresentada a seguir. O custo mdio de capital da empresa de 10% a.a.
2005 LAIR + depreciao - investimentos Fluxo de Caixa Livre Valor da Empresa 1.790,79
2006 330 40 (70) 300
2007 385 50 (85) 350 $ 1.790,79
2008 440 65 (105) 400
2009 495 70 (115) 450
2010 550 80 (130) 500
2011 605 85 (140) 550
AVALIAO DE EMPRESAS Metodologia de determinao do valor de mercado de uma empresa o o o o fluxos de caixa taxa de desconto (taxa mnima de atratividade) horizonte de tempo das projees risco

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Fluxos de Caixa o Estabelecido com base nas informaes conjunturais, no desempenho esperado do mercado e na empresa em avaliao o Os valores relevantes para a avaliao so os provenientes da atividade operacional da empresa e disponveis a todos os provedores de capital: prprios ou de terceiros o O impacto do financiamento oneroso deve refletir-se inteiramente sobre o custo total de capital, utilizado como taxa de desconto dos fluxos de caixa o Free Operating Cash Flow Lucro Operacional Lquido do IR (+) Despesas No Desembolsveis () Investimentos em Capital Fixo () Variaes de Capital de Giro (=) Fluxo de Caixa Operacional Disponvel
Projeo dos fluxos de caixa operacionais para avaliao Cia. Value. 20X0 20X1 20X2 20X3 Receita Operacional (-) Custo dos Produtos Resultado Bruto (-) Desp. Adm. e Gerais (-) Desp. de Vendas 20X4 20X5 20X6 20X7
($ 000) 20X8 20X9
19.293 22.230 23.600 26.650 30.187 33.070 35.545 36.691 39.316 40.232 14.641 17.604 18.792 19.726 19.958 21.205 22.449 23.031 23.927 24.312 4.652 4.626 4.808 6.924 10.229 11.865 13.096 13.660 15.389 15.920 975 810 1.238 1.484 1.505 1.827 2.040 2.156 2.256 2.444 2.487 919 105 820 149 1.034 1.159 1.235 1.351 1.383 1.484 1.517 134 129 138 134 134 135 135
(-) Outras Desp. Operac. 143 (-) Deprecio Perodo Lucro Oper. Antes IR 896
1.387 1.337 1.290 1.244 1.201 1.160 1.120 1.082 1.046 1.018 2.961 5.870 7.251 8.295 8.767 10.244 10.735 136 882 555 1.454 2.360 3.541 3.868 4.470 4.794
1.828 977 92
(-) Imp. s/Lucro Operac. 270 Lucro Oper. Aps IR (+) Deprecio Perodo
1.558 885 896
2.496 4.416 4.891 4.754 4.899 5.774 5.941
1.387 1.337 1.290 1.244 1.201 1.160 1.120 1.082 1.046 578 219 466 409 363 422 434 394 440
(-) Variao Invest. Total 622
Fluxo Cx Op. Disponvel1.832 1.694 2.000 3.230 5.251 5.729 5.492 5.585 6.462 6.547

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O comportamento crescente esperado do valor da empresa revela um otimismo com relao ao desempenho futuro A evoluo projetada dos custos foi menos que proporcional das receitas de vendas, motivadas por uma expectativa de queda dos preos das matriasprimas
As despesas operacionais foram previstas com base nos valores mdios apresentados em anos precedentes No se prev que esses valores sofram alteraes relevantes no perodo de previso Os valores projetados dos impostos sobre o lucro operacional consideram as isenes fiscais previstas em reas incentivadas de atuao da Cia. Value As variaes no investimento total referem-se s necessidades previstas de aplicaes em bens permanentes e capital de giro nos anos considerados
Taxa de Desconto (Taxa Mnima de Atratividade) o Taxa que desconta os benefcios de caixa previstos para o clculo do valor presente da empresa o Expressa o custo de oportunidade das vrias fontes de capital ponderado pela participao relativa de cada uma delas na estrutura de financiamento o obtida de forma a remunerar adequadamente a expectativa de retorno definida pelos acionistas e credores o Deve haver plena coerncia entre essa taxa de atratividade e os fluxos operacionais de caixa esperados do investimento o A avaliao de uma deciso de investimento deve cotejar o custo mdio ponderado de capital CMPC - com os fluxos de caixa operacionais disponveis o Os pesos utilizados no clculo do CMPC devem ser identificados com os planos futuros estabelecidos de captaes da empresa Exemplo: Clculo do custo de capital Custo do Capital de Terceiros (K i ) Ki Antes do Imposto de Renda Ki Lquido do Imposto de Renda 15% 9%

35
Custo do Capital Prprio (K e) ([4,6% + 1,3 x 6%] + 4% = 16,4%

2
16,4% 1,3 4,6% 6% 4% 100% 30% 70% 14,18% 2,7% 11,48%
Beta
Taxa de Juros com Risco Zero (Rf ) Prmio pelo Risco de Mercado (Rm Rf ) Risco-Pas Estrutura de Capital Pesos Capital de Terceiros Capital Prprio Custo Mdio Ponderado de Capital CMPC Contribuio do Ki Contribuio do Ke Horizonte de Tempo das Projees o o
Reflete a delimitao do prazo de gerao dos fluxos de caixa esperados Admite-se que toda empresa apresenta uma durao indefinida, no sendo incorporada em sua avaliao uma data futura prevista para encerramento de suas atividades
Separao do horizonte de projeo do investimento: Primeira parte: perodo previsvel Descreve um perodo previsvel dos resultados operacionais, sendo verificado nos primeiros anos do investimento geralmente estimado com base no desempenho possvel de se prever de mercado e da economia, e no potencial de participao da empresa Geralmente o retorno do investimento superior ao custo de capital adotado como taxa de desconto dos fluxos de caixa Segunda parte: valor residual A durao dessa parte indeterminada (perpetuidade) esperado que o retorno produzido pelo investimento se retraia at o nvel aproximadamente de seu custo de capital A teoria do horizonte de projeo freqentemente adotada descreve um intervalo inicial de tempo limitado
Ki = Risco-Zero + x Prmio Risco-Mercado + Risco-Pas = indica o incremento necessrio no retorno de um ativo de forma a remunerar adequadamente seu risco sistemtico
2

36
A metodologia de mensurao do valor de um mercado de uma empresa passa a incorporar: o O valor presente dos fluxos de caixa operacionais disponveis previstos para a primeira fase do horizonte de tempo o O valor presente dos fluxos de caixa operacionais disponveis estimados de ocorrer indefinidamente aps esse perodo inicial
Essa estrutura de avaliao prevista na metodologia desenvolvida por Copeland, Koller e Murrin define o valor presente dos benefcios econmicos de caixa de uma empresa com base na seguinte formulao:
VALOR =
Valor Presente do Fluxo de Caixa Durante o Perodo Explcito de + Projeo
Valor presente do Fluxo de Caixa Aps o Perodo Explcito de Projeo
Horizonte de Projeo Ao contrrio de ativos reais, e at mesmo projetos de investimento que na maioria das vezes tem vida til definida e limitada, uma empresa, em princpio, pode ter vida infinita. Como estimar ento os fluxos de caixa futuros de uma empresa que tenha vida til ilimitada? Como incluir todos os fluxos de caixa futuros nos clculos do seu valor? Se considerarmos que os fluxos muito distantes tendem a ter valor presente prximo de zero, uma das alternativas possveis seria de elaborar o fluxo de caixa com pelo menos 100 perodos e desprezar os demais devido sua irrisria contribuio para o valor da empresa. Mas restaria ainda, no entanto, o problema de como se fazer projees 100 anos frente. Ex: Calcule o valor da empresa, considerando um custo de capital de 10% a.a. e um FCL de $ 100 por ano, constante, que tenha: a) vida til de 10 anos; Resp.: (R$ 614,46) b) vida til de 30 anos; Resp.: (R$ 942,69) c) vida til de 100 anos; Resp.: (R$ 999,93) d) vida til indeterminada. Resp.: (R$ 1.000,00) Uma outra alternativa separar o valor do negcio em dois perodos de tempo distintos: o primeiro, abrangendo o horizonte vivel de projeo dos fluxos da empresa, dentro do qual se

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estima possvel fazer projees confiveis, e um valor residual, que representa o valor presente dos fluxos que ocorrero aps esse perodo, que denominado de horizonte de projeo. Para o perodo at o horizonte de projeo, calcula-se o valor presente normalmente. Para o perodo ps horizonte, calcula-se o valor presente de todos os fluxos futuros, projetando-se o valor do primeiro perodo ps horizonte para o infinito, como uma perpetuidade. A esse valor d-se o nome de valor residual, ou valor continuado.
Valor = V.P. Fluxo at o horizonte + valor residual
A vantagem deste mtodo que podemos utilizar frmulas simplificadas para estimar os fluxos ps horizonte, sem precisar projet-los em detalhe por longos perodos. O horizonte de projeo deve ser tal que permita empresa atingir um estado de equilbrio ao fim do perodo de projeo. Assim, esse perodo deve ser o mais longo perodo em que se possam fazer projees confiveis, e nunca menos do que cinco anos frente. APENSO (final)
Fluxos de Caixa na Avaliao da Perpetuidade de Empresas o Composio da taxa de crescimento (g) A taxa de crescimento dos fluxos de caixa (g) formada pelo produto do percentual de reinvestimento dos fluxos operacionais de caixa (b) e pela taxa de retorno deste capital aplicado (r):
g=bxr
Formulaes de valor na perpetuidade O valor de perpetuidade ( PVp) calculado pela relao entre o fluxo de caixa operacional disponvel e o custo total de capital:
PVp = FCDO / CMPC

Ao se considerar que os fluxos de caixa crescem a uma taxa constante g, foi descrito que a expresso de clculo modifica-se:

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PVp = FCDO / [CMPC g]

Exemplo ilustrativo Admitindo um fluxo de caixa de $ 100, uma taxa de reinvestimento de 70% e um retorno esperado (r) de 20%, temos: g = 70% x 20% = 14%
Projetando esse comportamento, temos: ANO 1 Fluxo de Caixa Operacional (FCO) Taxa de Reinvestimento (b = 70%) Fluxo de Caixa Operacional Disponvel (FCOD) Taxa de Crescimento (g) 100,0 (70,0) 30,0 14% ANO 2 114,0 (79,8) 34,2 14% ANO 3 130,0 (91,0) 39,0 14% ANO 4 148,2 (103,7) 44,5 14%
No pressuposto de reinvestimentos peridicos equivalentes a 70% dos fluxos operacionais de caixa descritos no exemplo ilustrativo mostrado h pouco, o valor da perpetuidade atinge:
PVp =
$ 100,00 (1 - 0,70 ) = $ 500,00 0,20 0,14
Diante da condio sugerida de equilbrio entre as taxas de retorno e de desconto, o valor da perpetuidade o mesmo que o apurado ao se desconsiderar qualquer reinvestimento:
PVp =
Agregao e destruio de valor
$ 100,00 = $ 500,00 0,20
Uma empresa s agrega valor no caso de oferecer uma expectativa de retorno superior a seu custo de capital (ROI > CMPC) Com base no exemplo em anlise, projetando um fluxo operacional de caixa de $ 100,00, taxa de investimento de 70% e retorno esperado de 20%, temos: 24% Valor da perpetuidade Variao Alteraes na taxa de crescimento Polticas voltadas a elevar a taxa de reinvestimento produzem fluxos de caixa disponveis menores $ 300 22% $ 375 25,0% 20% $ 500 33,3% 18% $ 750 50,0% 16% $ 1.500 100,0%

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Porm, se o retorno do capital aplicado superar a remunerao mnima requerida pelos proprietrios, a empresa agregar valor Uma elevao da taxa de reinvestimento comporta-se como um direcionador de valor prevendo aumento de riqueza pelas maiores alternativas de novos negcios Exemplo ilustrativo Duas empresas, A e B, fazem as seguintes projees: Fluxos de caixa operacionais anuais de $ 100,00 Taxa de retorno sobre o capital investido de 20% CMPC definido de 16% Taxa de reinvestimento: 50% para empresa A e 70% para B Empresa A Taxa de reinvestimento: 50% ANO 1 Fluxo de caixa operacional Reinvestimento (b = 50%) Fluxo de caixa operacional disponvel Taxa de crescimento (g) 100,0 (50,0) 50,0 ANO 2 110,0 (55,0) 55,0 10,0% ANO 3 121,0 (60,5) 60,5 10,0% ANO 4 133,1 (66,5) 66,5 10,0% -
Empresa B Taxa de reinvestimento: 70% ANO 1 Fluxo de caixa operacional Reinvestimento (b = 70%) Fluxo de caixa operacional disponvel Taxa de crescimento (g) 100,0 (70,0) 30,0 ANO 2 114,0 (79,8) 34,2 14,0% ANO 3 130,0 (91,0) 39,0 14,0% ANO 4 148,2 (103,7) 44,4 14,0% -
As taxas de crescimento (g) de cada empresa so: g (A) = reinvestimento (50%) x retorno (20%) = 10,0% g (B) = reinvestimento (70%) x retorno (20%) = 14,0% Os valores da perpetuidade de cada empresa so: PVP (A) = 50,0/[0,16-0,10]=$ 833,30 PVP (B) = 30,0/[0,16-0,14]=$ 1.500,00 Em torno do 14 ano, a empresa B apresentar maior capacidade de agregao de valor Taxas de reinvestimentos maiores produzem fluxos de caixa disponveis menores nos primeiros anos

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Se os retornos da reteno forem maiores que as expectativas de ganhos dos proprietrios de capital, no futuro os fluxos de caixa superam aos de menores investimentos Empresas com maiores oportunidades de crescimento, apuram maior valor econmico pelo comportamento dos fluxos de caixa futuros Empresas com mesma taxa de crescimento e valores diferentes Exemplo ilustrativo EMPRESA X Fluxos de caixa operacionais (FCO) Taxa de reinvestimento (b) Retorno sobre investimento (r) Taxa de crescimento (g = b x r) $ 100,00 40,0% 20,0% 8,0% EMPRESA W $ 100,00 50,0% 16,0% 8,0% EMPRESA Z $ 100,00 64,0% 12,5% 8,0%
Empresas com mesma taxa de crescimento e valores diferentes Os fluxos de caixa operacionais disponveis calculados para cada uma das empresas so: ANO 1 Empresa X Empresa W Empresa Z $ 60,00 $ 50,00 $ 36,00 ANO 2 $ 64,80 $ 54,00 $ 38,90 ANO 3 $ 70,00 $ 58,30 $ 42,00 ANO 4 $ 75,60 $ 63,00 $ 45,30
Valor (Empresa X) =
$ 60,00 = $ 3.000,00 0,10 0,08 Valor (Empresa Z) =
Valor (Empresa W) = $ 36,00 = $ 1.800,00 0,10 0,08
$ 50,00 = $ 2.500,00 0,10 0,08
A empresa X, de menor taxa de reinvestimento, por apresentar os maiores resultados operacionais de caixa, a de maior valor Para que a empresa W apresente o mesmo valor da empresa X, deveria projetar uma taxa de crescimento de 8,33% nos fluxos de caixa A taxa de investimento necessria para a empresa Z igualar-se a X de 70,4% de seus fluxos de caixa operacionais Valor Residual O clculo do valor residual se baseia na premissa de que o horizonte de projeo foi suficientemente longo a ponto de permitir que os seguintes fatos ocorram: 1) A empresa obtm margem de lucro constante, bem como um retorno sobre capital investido tambm constante;

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2) A empresa cresce a uma taxa constante e investe sempre a mesma proporo do seu LAIR a cada ano; 3) A empresa obtm retorno constante em todos os seus novos investimentos. Para muitas empresas, o valor residual representa a maior parte do seu valor, j que apenas uma pequena parcela do seu valor pode ser atribuda ao fluxo de caixa at o seu horizonte de projeo. Uma empresa que tenha como estratgia aumentar sua participao no mercado e melhorar sua posio estratgica, provavelmente estar aumentando tambm as suas despesas de pesquisa e desenvolvimento, de vendas, e investindo em expanso de capacidade e capital de giro. Embora essa estratgia crie valor para a empresa, o seu fluxo de caixa ser pequeno no curto prazo, e a maior parte do seu valor estar no seu valor residual. Por outro lado, uma empresa que tenha como objetivo maximizar os seus ganhos de curto prazo, poder melhorar o seu fluxo de caixa no curto prazo porque estar reduzindo os investimentos da empresa. Nesses casos, o valor residual da empresa ser pequeno. O peso do valor residual no valor total da empresa depende ento tanto da estratgia que a empresa adota, como do setor em que ela atua. Assim, podemos perceber que o valor residual depender significativamente da estratgia e das premissas adotadas para a empresa. Estratgias que criam valor so aquelas que conseguem produzir retornos maiores que o custo do capital empregado para obter esses retornos. Na prtica, a tarefa no assim to fcil. Muitas empresas atuam em setores extremamente competitivos ou de comodities, e muito provavelmente retornaro apenas o seu custo de capital. Mesmo as que conseguem obter ganhos significativos por atuar em indstrias novas e de alto crescimento, acabaro atraindo outros competidores ansiosos por disputar esses altos ganhos, o que acabar forando os retornos para baixo atravs de excesso de oferta e guerras de preo. A empresa crescer em valor apenas se conseguir obter retornos acima do seu custo de capital. Na perpetuidade, pelos motivos vistos acima, isto muito difcil. APENSO (final)
EXERCCIOS Exerccio Resolvido: Calcular o valor de uma empresa que apresenta os seguintes demonstrativos contbeis:

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EMPRESA ABC Balano Patrimonial encerrado em 31 de dezembro ATIVO CIRCULANTE Disponvel Clientes Estoques REALIZVEL A LONGO PRAZO Aplicaes Financeiras PERMANENTE Imobilizado (-) Depreciao Acumulada TOTAL DO ATIVO PASSIVO CIRCULANTE Fornecedores Emprstimos EXIGVEL A LO NGO PRAZO Emprstimos PATRIMNIO LQUIDO Capital Social Reservas Lucros Acumulados TOTAL DO PASSIVO + PL ANO 0 0 ANO 1 800 500 100 200 50 50 950 1.000 (50) 1.800 ANO 2 810 450 120 240 100 100 850 1.000 (150) 1.760 ANO 3 1.170 750 140 280 150 150 1.200 1.500 (300) 2.520 ANO 4 1.130 650 160 320 200 200 950 1.500 (550) 2.280 ANO 5 1.290 750 180 360 250 250 1.300 2.000 (700) 2.840
0 500 500 500
300 100 200 100 100 1.400 600 50 750 1.800
400 150 250 150 150 1.210 600 50 560 1.760
500 200 300 200 200 1.820 1.000 100 720 2.520
600 250 350 250 250 1.430 1.000 100 330 2.280
700 300 400 300 300 1.840 1.500 150 190 2.840
0 500 500
500
EMPRESA ABC Demonstrao do Resultado dos Perodos ( em $ mil) ANO 1 Receita Bruta (-) Impostos, Devolues, etc Receita Lquida (-) Custos dos Produtos Vendidos (-) Depreciaes Lucro Bruto (-) Despesas Operacionais: Comerciais Administrativas Depreciaes (100) (150) (10) (150) (200) (30) (100) (250) (50) (180) (150) (80) (170) (180) (50) 1.900 (50) 1.850 (500) (40) 1.310 ANO 2 1.300 (20) 1.280 (400) (70) 810 ANO 3 2.100 (35) 2.065 (550) (100) 1.415 ANO 4 1.300 (85) 1.215 (350) (170) 695 ANO 5 1.900 (80) 1.820 (600) (100) 1.120

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Outras Resultado Operacional (+) Receitas de Juros (-) Despesas de Juros Lucro Antes do Imp. Renda (LAIR) (-) Proviso p/Imp. Renda ( 30%) Lucro Lquido Quantidade de aes: 500.000 Lucro por ao Dividendos pagos
(10) 1.040 40 (20) 1.060 (260) 800 1,60 0
(20) 410 50 (30) 430 (130) 300 0,60 490
(20) 995 55 (35) 1.015 (315) 700 1,40 490
(10) 275 40 (30) 285 (85) 200 0,40 590
(15) 705 30 (20) 715 (215) 500 1,00 590
Vamos apurar o Fluxo de Caixa Operacional de empresa: EMPRESA ABC Fluxo de Caixa Operacional (em $ mil) ANO 1 Lucro Lquido (+) Depreciaes (-) Investimentos: Capital Fixo Variao doCapital de Giro Fluxo de Caixa Operacional (500) (300) 50 (60) 340 (500) (60) 290 (60) 390 (500) (60) 90 800 50 ANO 2 300 100 ANO 3 700 150 ANO 4 200 250 ANO 5 500 150
APURAO DO CUSTO PONDERADO DE CAPITAL DA EMPRESA (CMPC) PROJEO Custo do Capital Prprio Emprstimos C.P. (lquido de IR) Emprstimos L.P.(lquido de IR) % CMPC (vide nota) ANO 0 0,00% 0,00% 0,00% ANO 1 25,00% 15,00% 12,00% 23,06% ANO 2 25,00% 15,00% 12,00% 22,24% ANO 3 25,00% 15,00% 12,00% 22,59% ANO 4 25,00% 15,00% 12,00% 21,67% ANO 5 25,00% 15,00% 12,00% 21,89%
Clculo do Custo Mdio Ponderado de Capital Dados do Balano Patrimonial: Patrimnio Lquido Emprstimos de Curto Prazo Emprstimos de Longo Prazo TOTAL 1.400 200 100 1.700 1.210 250 150 1.610 1.820 300 200 2.320 1.430 350 250 2.030 1.840 400 300 2.540

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Percentuais: Patrimnio Lquido Emprstimos de Curto Prazo Emprstimos de Longo Prazo TOTAL Nota: percentuais x custo do capital 82,35% 11,76% 5,88% 75,16% 15,53% 9,32% 78,45% 12,93% 70,44% 17,24% 72,44% 15,75% 11,81%
8,62% 12,32%
100,00% 100,00% 100,00% 100,00% 100,00%
EMPRESA ABC Fluxo de Caixa Operacional (em $ mil) ANO 0 Lucro Lquido (+) Depreciaes (-) Investimentos: Capital Fixo Variao do Capital de Giro Fluxo de Caixa Operacional Taxas do CMPC Fl. Cx. Operacional a V. P.: Valor da Empresa Exerccios a Resolver 1) Uma empresa que tem um FCL de $ 100 anuais, CMPC de 12% e cresce a uma taxa anual de 5% ao ano em perpetuidade, j a partir do ano 2, qual o seu valor? 2) Calcular o valor da empresa para o acionista, considerando que ela tem um endividamento de $ 1.800 e um CMPC de 10%, e que seu fluxo de caixa ter crescimento zero aps o ano 5. ANO FCL VR. Empresa 3) Calcular o valor total da empresa, considerando que o CMPC de 15%, o LAIR, a depreciao e o valor dos investimentos futuros esto relacionados abaixo. Para o perodo aps o ano 5, o 0 1 1.000 2 1.000 3 2.000 4 2.300 5 2.600 $ 637,74 $ 637,74 (500) (300) 50 23,06% 40,63 (60) 340 22,04% 228,28 (500) (60) 290 22,59% 157,41 (60) 390 21,67% 176,96 (500) (60) 90 21,89% 35,45 ANO 1 800 50 ANO 2 300 100 ANO 3 700 150 ANO 4 200 250 ANO 5 500 150

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valor dos novos investimentos na empresa ser igual a depreciao e o LAIR crescer a uma taxa de 5%, perpetuamente. ANO LAIR Depreciao Investimentos 0 1 100 10 15 2 120 15 20 3 130 18 22 4 140 20 25 5 150 22 25
4) Calcule o valor da empresa para o acionista, considerando que o seu custo bruto de capital de terceiros (Ki) de 20% a.a., o seu Beta de 1.4, a taxa de risco zero de 10%, a remunerao mdia do mercado de aes de 20% e a alquota de IR da empresa de 30%. A empresa tem ativos totais de $ 5.000 e um endividamento de $ 2.500. Estima-se que a empresa crescer 5% ao ano no perodo ps horizonte. ANO FCL empresa 0 1 1.000 2 1.500 3 2.000 4 2.300 5 2.600
5) Calcule o custo mdio ponderado de capital (CMPC) de uma empresa que mantm passivos onerosos de $ 80 milhes e patrimnio lquido de $ 120 milhes. Os juros bancrios esto atualmente fixados em 18,75% a.a., antes do benefcio fiscal, e a taxa de atratividade dos acionistas de 12% a.a. A alquota de IR de 34%. 6) A BETA Co., atravs de sua rea financeira, apresentou os resultados do exerccio de X4 da empresa aos seus acionistas. A estrutura de capital da BETA constituda de $ 90,0 milhes de passivos onerosos e $ 130,0 milhes de patrimnio lquido. O lucro operacional do exerccio, antes do IR, foi de $ 48,2 milhes. O retorno exigido pelos acionistas de 15% a.a., e o custo do capital de terceiros, antes do IR, de 19% a.a. Pede-se calcular o MVA e o valor de mercado com base na situao atual (exerccio de X4) da BETA Co. A alquota de imposto de renda da empresa de 34%. 7) Os acionistas da Cia. ABC querem conhecer a riqueza absoluta gerada pela empresa com base em seu desempenho no exerccio de X6. Sabe-se que o investimento total igual a $ 12,0 milhes, e a taxa de atratividade dos acionistas de 17% a.a. O custo do capital de terceiros, lquido do IR, de 14% a.a. A participao no investimento total dos acionistas de 40%. O lucro operacional aps o IR de 42,48 milhes. Pede-se determinar o MVA da empresa.

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8) O Diretor Financeiro da Cia. LANCER deseja determinar o valor do MVA da empresa. A companhia obteve lucro operacional no ano de X2, descontado o imposto de renda, de $ 1.800.000. O investimento total da empresa atinge $ 15.000.000. A taxa de retorno requerida pelos acionistas de 18% a.a. e o juro bancrio bruto (antes da deduo fiscal) de 23,5% a.a. O ndice de endividamento, medido pela relao entre passivo oneroso e patrimnio lquido, igual a 55%. Pede-se determinar, com base nas informaes levantadas, o MVA da empresa. Admita uma alquota de IR de 34%. 9) Determinar o valor de um ativo cujo fluxo de caixa operacional atual de $ 50.000. Admite-se uma taxa de crescimento anual indeterminada nesses fluxos de caixa igual a 2,5%. A taxa de atratividade do investimento 15% a.a. 10) Um determinado ativo, com durao indeterminada, apresenta atualmente fluxos de caixa de $ 25.000. Esse ativo est avaliado no mercado por $ 235.000. Determinar a taxa de crescimento anual desses fluxos de caixa que justifica o seu valor de mercado. Sabe-se que a taxa de atratividade para esse investimento de 16% a.a. 11) Um analista est utilizando o mtodo do fluxo de caixa descontado para avaliar uma empresa. As projees dos fluxos de caixa anuais para os prximos quatro anos so de $ 500.000, $ 570.000, $ 630.000 e $ 770.000, respectivamente. Aps esse perodo de maior crescimento, espera-se que os fluxos de caixa cresam perpetuamente a uma taxa constante de 2,0% a.a. A taxa de desconto aplicada nessa avaliao de 16,5% a.a. Pede-se determinar o valor dessa empresa. 12) Determine o custo total mdio ponderado de capital (CMPC) da Cia. BRASIL efetuando um benchmark com o mercado norteamericano. Sabe-se que os ttulos da dvida externa brasileira esto pagando rendimentos de 9,5%, equivalendo a 5% acima dos T-Bonds (ttulos de dvida dos EUA, considerados de mais baixo risco). Outras informaes do mercado referncia: ?rmio pelo risco de mercado: 6,0%; p ?oeficiente beta aplicado a empresa brasileira: 1,35; c custo do capital de terceiros (Ki) antes do Imposto de Renda: 14,5% a.a.; ?lquota de IR de 34%; a ? /PL: 163,0%. P 13) O diretor presidente da TOOLS Co. deseja identificar o goodwill da empresa. O diretor financeiro apurou um fluxo de caixa operacional disponvel de $ 600.000 no corrente ano.

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Espera-se que esse fluxo de caixa cresa taxa constante de 14% a.a. para os prximos 5 anos, e aps esse perodo a taxa anual de crescimento reduz-se para 2,5% perpetuamente. Determine o goodwill da empresa admitindo ainda os seguintes indicadores aplicados avaliao da TOOLS: ?oeficiente beta: 1,1; c ?rmio risco pas: 4,5%; p ?rmio pelo risco de mercado: 5,5%; p ? taxa de risco zero: 5%.
O custo do financiamento da empresa est previsto em 14,2% a.a., antes do benefcio fiscal. A empresa mantm um ndice [P/(P+PL)] igual a 42,0%. Admita uma alquota de IR de 34%. O valor total dos investimentos da empresa est avaliado em $ 6.660.000. 14) Pede-se calcular o fluxo de caixa operacional disponvel para o perodo explcito de 10 anos e a perpetuidade (perodo contnuo) de uma empresa a partir das informaes abaixo: ? lucro operacional atual (antes do IR): $ 172.000. Alquota de IR: 34%; ? crescimento esperado dos resultados operacionais da empresa de 8,5% a.a. o para os prximos 4 anos; do 5o ao 10o ano, de 5,0%; aps esse perodo estimase um crescimento de 2,5% a.a. indeterminadamente; ?s investimentos de capital totalizaram $ 126.600 no corrente ano, sendo a o depreciao do mesmo ano de $ 100.000. Espera-se que tanto as necessidades de investimentos fixos como a depreciao cresa taxa de 6,0% a.a. at o 10o ano, e a partir do 11 ano essa taxa cai para 4%, indefinidamente. ?o so previstas necessidades de investimento em giro. n


Desempenho Financeiro da Araçatuba em 4 AnosA análise das demonstrações revela um crescimento consistente nas vendas líquidas ao longo do período, indicando boa aceitação do

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Desempenho Financeiro da Araçatuba em 4 AnosA análise das demonstrações revela um crescimento consistente nas vendas líquidas ao longo do período, indicando boa aceitação do

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Instituto Brasileiro de Estudos e Pesquisas Scio-Econmicos

Prof. Ms. Luciene Rose Lemes Ribeiro Preto/SP

Profa. Ms.Luciene Rose Lemes Corporate Finance

Profa. Ms.Luciene Rose Lemes Corporate Finance

COMPANHIA INDUSTRIAL ARAATUBA BALANO PATRIMONIAL

Realizvel a Longo Prazo Emprstimos Concedidos

Ativo Permanente Investimentos Imobilizado Diferido

600.000 50.000 480.000

350.000 48.000 34.000

ANO 4 672.000 165.000

ANO 2 468.000 90.000

ANO 1 495.000 60.000

199.000 140.000 48.000 120.000 36.000

157.500 60.000 25.000 18.000

Exigvel a Longo Prazo Financiamentos Bancrios

Patrimnio Lquido Capital Social Lucro/Prejuzo Acumulados

Profa. Ms.Luciene Rose Lemes Corporate Finance

(-) Despesas Operacionais Administrativas Comerciais Financeiras

(940.000) (280.000) (580.000) (80.000)

(480.000) (50.000) (35.000)

= Resultado Operacional (+/-) Resultado no Operacional

ATIVIDADE: A Araatuba foi abandonada pelos consultores

Profa. Ms.Luciene Rose Lemes Corporate Finance

Profa. Ms.Luciene Rose Lemes Corporate Finance

COMPANHIA INDUSTRIAL DE ARAATUBA Fluxo de Caixa ANO 1

(+) IR e Contribuio Social a pagar no incio do

Profa. Msc.Luciene Rose Lemes

### pela irrelevncia poder ser obtido por diferena

Profa. Msc.Luciene Rose Lemes

Prazos Mdios (em dias)

Duplicatas a Receber (mdia) 360 Vendas lquidas anuais

Profa. Msc.Luciene Rose Lemes

Portanto: EVA para o ANO 4 de: $

MVA Market Value Added EVA / WACC

Valor de Mercado da Companhia Industrial Araatuba Investimento + MVA

Profa. Msc.Luciene Rose Lemes

Gesto de Valor na empresa e Avaliao Econmica de empresas.

Profa. Msc.Luciene Rose Lemes

Profa. Msc.Luciene Rose Lemes

Bancos Inve stimento

Ke : 15% a.a. Capital Prprio 6 milhe s (60%)

Profa. Msc.Luciene Rose Lemes

Profa. Msc.Luciene Rose Lemes

XXX <XXX> XXX

Profa. Msc.Luciene Rose Lemes

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Despesas Financeiras Lquidas do IR Custo de Capital de Terceiros

$ 26.400,00 = 13,2% a.a. $ 200.000,00

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Utilizando a formulao anterior:

Ki = 20% (1 0,34) = 13,2% a.a.

PROPORO DE CADA FONTE

25% a.a. 22% a.a. 18% a.a. (aps IR)

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Valor da Empresa = Dvida + Valor para os Acionistas

Valor para os Acionistas = Valor da Empresa - Dvidas

PASSIVO TOTAL + PATRIMNIO LQUIDO

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