ESTRUCTURA DE CAPITAL LA ESTRUCTURA DE CAPITAL ES LA ESTRUCTURA FINANCIERA DE LA FIRMA Y SE CONSIDERA PTIMA CUANDO MAXIMIZA EL VALOR DE SUS ACCIONES Y MINIMIZA

EL COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL. LA ESTRUCTURA PTIMA DEL CAPITAL Es aquella que maximiza el valor empresarial. Maximizar el valor de la empresa supone minimizar el costo de capital medio ponderado (WACC) cuando los flujos de fondos no se ven afectados por el aumento de la relacin deuda/valor de la empresa. Porcentaje de la deuda, de las acciones preferentes y del capital que maximizar el precio de las acciones. Es la que maximiza el precio de las acciones y esto suele exigir una razn de deuda ms baja que la que maximiza las utilidades por accin esperados. La estructura de capital que reduce al mnimo el costo promedio ponderado de capital es tambin la que maximiza el precio de las acciones. Estructura de capital y solvencia, es evaluar la capacidad de cumplir con las obligaciones. Se refiere a las fuentes de financiamiento de una compaa y los atributos econmicas de sta. IMPORTANCIA DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL La estructura de capital es el financiamiento del pasivo y el capital contable de una compaa. Suele medirse en funcin de la magnitud relativa de las diferentes fuentes de financiamiento. La estabilidad financiera de una compaa y el riesgo de insolvencia depende de las fuentes de financiamiento y los tipos y cantidades de varios activos de su propiedad. EJEMPLO DISTRIBUCION DE ACTIVOS Y ESTRUCTURA DE CAPITAL |Activos (inversin) | | | |Deuda y capital (financiamiento | |Activo circulante | | | |Pasivo circulante | |Inversiones a largo plazo | | | |Pagars y bonos a largo plazo | |Inmuebles, planta y equipo (neto) | | | |Pagars subordinados y obligaciones | |Activos intangibles | | | |Crditos diferidos | |Cargos diferidos | | | |Provisiones y reservas | | | | | |Acciones preferentes | | | | | |Capital contable y utilidades | | | | | |retenidas | ||||||

ESTRUCTURA DEL CAPITAL |Pasivo circulante |428,000 |19.0% | |Deuda a largo plazo |500,000 |22.2% | |Capital contable | | | | Acciones preferentes |400,000 |17.8% | | Acciones comunes |800,000 |35.6% | | Capital pagado | 20,000 |0.9% | | Utilidades retenidas |102,000 |4.5% | |Total Capital contable |1,322,000 |58.8% | |Tota de pasivo y capital |2,250,000 |100.0% | |||| Teorema de Modigliani y Miller (MM) Consideran que la estructura de capital de una empresa no incide en el valor de sta y que tal valor se obtiene capitalizando sus flujos de caja libres a una tasa (Ku) sobre la base de las siguientes hiptesis: Las empresas slo emiten dos tipos de activos: acciones y obligaciones Los flujos de caja son perpetuos, sin crecimiento No existen costos de transaccin ni de quiebra No existen impuestos Por lo tanto: [pic] Donde: Vu= valor de la empresa no endeudada FCL= Flujos de caja libres Ku= Costo de los recursos propios desapalancados. Luego al considerar la existencia de impuestos sobre los beneficios de las empresas, el riesgo en el costo de la deuda y la desgravacin fiscal de los intereses, la frmula cambio y qued as: [pic] Donde: FCL= Flujos de caja libres Ku= Costo de los recursos propios desapalancados. T= Tipo impositivo

D= Importe de la deuda asumida por la empresa. VI= Valor de la empresa Aparte Modigliani y Miller obtuvieron las relaciones entre el Ke costos de recursos propios, y Kd costos de la deuda y Ku costo de los recursos propios desapalancados. Ke (costo de recursos propios) [pic] Ku= Costo de los recursos propios no desapalancados Ke= costo de recursos propios Kd= costo de deuda E= valor de mercado V= valor de la empresa Si el costo medio ponderado del capital es: [pic] Puede demostrarse entonces que [pic] De todo lo anterior se concluye que si se aceptan como ciertas las hiptesis de MM, a mayor deuda, menor costo medio ponderado de capital, por lo que si se define como estructura optima de capital aquella que minimiza el WACC ( CPPC) y maximiza el valor de la empresa, parece que lo ptimo es que la deuda suponga la mayor proporcin posible en la estructura del pasivo. Ecuacin sencilla con modificaciones en la bsqueda de la estructura ptima de capital. [pic] Ke (costo de recursos propios) Ku= Costo de los recursos propios no desapalancados Ke= costo de recursos propios Kd= costo de deuda E= valor de mercado de recursos propios D= valor de mercado de la deuda SUPUESTOS BASICOS DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL

Ejemplo caso prctico No. 1 Acciones emitidas: 2, 000,000 x 10.00 cada una = 20,000,000 Eu o Q. en capital Beneficios antes intereses e impuestos (BAIT) 3, 000,000 Eu o Q Beneficio por accin despus impuestos (BPA) 1.5 Dividendos por accin (DPA) 1.5 Costo de capital (Ko=Ke) 15% Reestructuracin financiera Adquiere ttulos: 800,000.00 Inters: 12% Deuda 8, 000,000 Eu o Q. Estructura de capital Acciones emitidas 1,200,000 Obligaciones 8,000,000 BENEFICIOS Beneficios antes de II 3,000,000 - intereses 12% ( 8,000,000 x 12%) 960,000 Beneficios para accionistas 2, 040,000.00 Beneficio por accin 2, 040,000.00 = 1.70 1, 200,000 Dividendos por accin 2, 040,000.00 1.70 1, 200,000 Antes de la reestructuracin era de 15% el costo de las acciones [pic] 15%+(15%-12%) x 800,000.00 1, 200,000 3.00% 0.67

15% 0.02 17% Si se capitalizan los dividendos que recibirn los accionistas despus de la reestructuracin financiera, 1.7 euros o Q. al tipo de interese de 17%, se obtendra un valor de las acciones en el mercado igual a: P0= DPA = 1.7 = 10 eu o Q. Ke 0.17 El valor del capital social ser de 10 x 1, 200,000= 12, 000,000 Eur o Q. lo que hace que el valor de Milusa despus de reesctruturarla sea igual a: V= A+D= 12, 000,000 +8, 000,000= 20, 000,000 Eu o Q. A= Valor del capital social D= Deuda V= Valor de mercado de la empresa Estructura financiera de la empresa, es la combinacin de todas sus fuentes financieras, sea cual sea su plazo o vencimiento. La estructura de capital ptimo, es la combinacin de las fuentes de financiamiento a largo plazo. V= D+A Valor de mercado de la empresa es = V Valor de mercado de las deudas= D Valor de mercado de las acciones= A El costo de capital depende de la ponderacin de ambas fuentes de financiamiento, si se supone que los valores de los costos individuales son constantes. Variables que afectan el comportamiento de los costos individuales de las diversos fuentes de financiamiento y las preferencias de la empresa por alguna fuentes en detrimento de otras son muchas y de diverso tipo: fiscal, legal, dificultad de acceso a un mercado financiero determinado. Si el costo medio ponderado de la empresa (k0) puede ser alterado variando las ponderaciones de las fuentes financieras de largo plazo, se deben analizar las suposiciones tendientes a aislar el efecto de las dems variables, que puede afectar dicho costo. Entre esos supuestos estn:

1. Los dividendos de las compaas va a ser constantes a lo largo de los aos, al variar no se sabra hasta qu punto los cambios en los mismos pueden ser responsables del aumento del costo. 2. La empresa distribuye todos sus beneficios en forma de dividendos, ya que si los retiene, aumentan las reservas, y por lo mismo aumenta el valor de la empresa, y no es eso lo que interesa en este ejercicio. 3. Se supone que los ingresos de la compaa no estn sujetos a ningn pago de impuestos. 4. La estructura de capital estar compuesta slo por acciones y obligaciones. 5. El apalancamiento financiero se alterar al sustituir acciones por obligaciones. Esto permitir variar el apalancamiento sin alterar el valor contable del pasivo de la empresa. 6. Todos los inversionistas tienen las mismas expectativas en cuanto al valor futuro esperado de los beneficios antes de intereses e impuestos. 7. Los ttulos se negocian en mercados financieros eficientes, no existen costos de transaccin. 8. No hay costos de quiebra ni de agencia. LA VISIN DEL MERCADO EFICIENTE SOBRE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL MM suponen que el costo del capital medio ponderado (k0) y el valor de la empresa son por completo independientes de la composicin de la estructura del capital de la compaa, es decir, del tamao de su apalancamiento financiero. La proposicin 1 de MM seala que el valor de la empresa slo depender de la capacidad generadora de renta de sus activos sin importar en absoluto dnde han procedido los recursos financieros que los han financiado. Al capitalizar el beneficio antes de intereses e impuestos (BAIT) a un tipo de inters igual al costo de capital medio ponderado de la empresa, el cual se supone es constante. V= BAIT/k0 Se considera que k0 (costo medio ponderado) es constante, y por tanto, independiente del grado de apalancamiento financiero es que al aumentar la proporcin de las deudas del pasivo aumentar el riesgo financiero, y por tanto los accionistas exigirn una mayor rentabilidad, para compensar dicho riesgo. Con ello se consigue que las posibles economas cosechadas por la empresa al operar con fondos con costos inferiores (ke>ki) se anulen por completo al tener que emplearlas en satisfacer las demandas de los accionistas de una mayor rentabilidad financiera (ke). Ke= costos de recursos propios; ki= costos de deuda a largo plazo. La idea defendida por esta teora se basa en el concepto de la conservacin del valor, por el cual en un mercado de capital perfecto- el valor de una empresa slo depende del tamao de los flujos de caja que se espera que genere en el futuro y del costo del capital,

pero no de cmo se reparten esos flujos de caja entre accionistas y obligaciones. EVA (VALOR ECONOMICO AGREGADO) El valor econmico agregado (EVA) es una herramienta que permite calcular y evaluar la riqueza generada por la empresa teniendo en cuenta el nivel de riesgo con que opera. Es un indicador orientado a la integracin, al considerar los objetivos principales de la empresa. Aporta elementos para que los accionistas, inversionistas, entidades de crdito y otras personas con intereses en la empresa que puedan tomar decisiones con mayor conocimiento del tema. CALCULO DEL EVA (CASO 2) Utilidad de las actividades ordinarias antes de intereses y despus de impuestos (UAIDI) (-) Valor contable del activo (X) costo promedio de capital= EVA |Estado de resultado | | |Balance General | | | | |Cuenta de utilidades | | |Balance de Situacin | | | | |Ventas |584 | |Activo | |Pasivo | | | |(-) Otros gastos |(75) | |Existencias |40 |Deuda bancaria |46 | | |Margen de explotacin | | Reservas 15% * | | Deuda Bancaria 4% | *15% que es el k0 anual de los accionistas mnima esperada Costo anual de la deuda es de 6.1% anual. Se considera que como la empresa tienen utilidades podr deducir del impuesto sobre las utilidades 35% de los gastos financieros, por lo que el costo de la deuda bancaria se convierte en 4% as. Costo anual de la deuda bancaria 6.1% (1-0.35) 6.1% x (0.65)= 4% CLCULO DE EVA SIGUIENDO FORMULAS EVA= UAIDI () valor contable del activo (x) costo promedio de capital 1. UAIDI |Utilidad neta | 102 | |(-) Incremento depreciaciones y provisiones | (50) | |(+) gastos financieros | 4 | | - Utilidades extraordinarias | (25) | |Utilidad de las actividades ordinarias despus de impuestos | 31 | 2. ACTIVO NETO

|Activo total medio |239 | |+ Plusvala del activo |190 | |(- ) Financiacin automtica de proveedores |-77 | |Valor del activo neto |352 | ||| 3. COSTO PROMEDIO DE CAPITAL |Columna1 |Importe |Proporcin del pasivo |Costo anual despus de |Costo promedio ponderado | | | | |impuestos | | |Capital social |32 |20% |15% |2.96% | |Reservas |84 |52% |15% |7.78% | |Deuda bancaria |46 |28% |4% |1.14% | | |162 | | |11.88% | 4. CALCULAR EL EVA |UAIDI | |31 | |(-) VALOR CONTABLE DEL ACTIVO |352 | | |X COSTO PROMEDIO DE CAPITAL |11.88% |-42 | | =EVA | |(11) | OTRA FORMA DE CALCULAR EVA Valor contable del activo (x) rentabilidad del activo ( ) costo promedio de capital Rentabilidad del activo= UAIDI = 31 = 8.8% Valor del activo 352 352 x (0.088-0.1188) = 352 x -0.0307= -11 El valor econmico agregado es una estimacin de la verdadera utilidad de la empresa durante el ao, y se distingue claramente de la utilidad contable. Representa el ingreso que queda despus de deducir el costo de todo el capital, incluido el capital social, en cambio la utilidad contable se determina sin imponer una carga al capital social. ANALISIS DISCRIMINANTE Altman Z1 Esta versin del modelo original se desarroll para que fuera aplicable a cualquier clase de empresa y no slo a aquellas industrias manufactureras inscritas en bolsa. Para poder cumplir tal propsito se trabaj bsicamente con los factores integrantes de la variable X4, sustituyendo el valor de mercado por el valor patrimonial en libros o valor del capital contable. Esta sustitucin condujo que tambin se modificara la ponderacin de cada ndice dentro de la ecuacin final, quedando sta de la siguiente manera: Z1 = 0.717(X1) + 0.847(X2) + 3.107(X3) + 0.420(X4) + 0.998(X5)

De donde puede observarse que, an despus de estas modificaciones, el volumen de utilidades operativas contina siendo el factor ms importante en la determinacin del indicador. Debe recordarse que la variable X3 est dada por la frmula UAI (Utilidad antes de impuestos) + IN (Gastos financieros) dividido por AT (Activos totales). Bajo sta nueva formulacin, el indicador se interpretar de acuerdo a la siguiente escala: 2.9 o ms, Probablemente no habr problemas de solvencia en el corto y mediano plazo. 1.24 a 2.89, Corresponde a la zona gris definida por Altman, donde existe alguna probabilidad de quiebra, ms evidente entre ms cercano est el resultado al lmite inferior determinado en la funcin. 1.23 o menos, alta posibilidad de incurrir en quiebra. Sin embargo, como el factor X5 otorga un peso relativo importante a la rotacin de activos y es en las empresas manufactureras donde dicho rubro mantiene grandes volmenes, en cierta forma se estara distorsionando el resultado para empresas comerciales y de servicios con menos inversin en activos fijos. Este hecho condujo a un nuevo replanteamiento del modelo, tal y como se explica a continuacin. RENTABILIDAD Es la capacidad que posee el negocio para generar utilidades; se refleja en los rendimientos alcanzados. Con el estudio de la misma, se mide principalmente la eficiencia de los directores y administradores de la empresa, ya que en ellos descansa la direccin de sta. Su anlisis proporciona la siguiente informacin: 1.- Las utilidades obtenidas son adecuadas al capital del negocio? 2.- Los resultados que se obtienen en relacin con las ventas son convenientes? 3.- Los rendimientos correspondientes a los recursos dispuestos, ya sean propios o ajenos. Mide tambin, la eficiencia general de la direccin de la empresa, que se complementa con los siguientes estudios. 1. De las condiciones de venta a crdito, pues una inversin excesiva en cuentas por cobrar puede ser consecuencia de: a. Demasiada libertad para otorgar crdito b. Falta de registros especiales que muestren la antigedad de los crditos. c. Carencia de actividad del rea de cobranza. 2. De la rotacin de mercancas o de inventarios, ya que un movimiento demasiado lento durante el ejercicio puede acarrear una inversin excesiva en inventarios, lo cual demuestra:

a. Mala calidad de las mercancas compradas o producidas, o falta de planeacin en las compras o en la produccin. b. Existencia de mercancas obsoletas cuya venta difcilmente se realiza. c. Polticas de ventas carentes de competitividad, lo cual restringe las mismas. d. Desperdicio de recursos motivados por la inversin excesiva. 3. De la relacin que guardan los costos y gastos con las ventas a fin de juzgar: a. El funcionamiento de la produccin y el aprovechamiento de la capacidad instalada. b. La funcin de vender c. La administracin d. El financiamiento. El anlisis financiero de las cifras de un negocio para que sea til debe ser completo. Las razones financieras se clasifican en cuatro grupos. 1. Razones de liquidez, que miden la capacidad de la empresa para saldar sus obligaciones a corto plazo. 2. Razones de endeudamiento, que miden la fuerza y estabilidad de la empresa, para hacer frente incluso a imprevistos, y mantener la solvencia en condiciones desfavorables. 3. Razones de eficiencia y de operacin: tienen como objetivo medir el aprovechamiento que hace la empresa de sus activos. 4. De rentabilidad. Son ndices que permiten medir la capacidad de una empresa para obtener utilidades. Las razones de rentabilidad son una medida del xito o fracaso de la administracin del negocio. La rentabilidad es igual a las ventas netas menos el costo real: RE= VN-CT RENTABILIDAD ABSOLUTA Y RELATIVA La rentabilidad es el resultado neto de un buen nmero de polticas y decisiones de la empresa. Caso 4 Melisa tiene ventas netas de mil millones de pesos y su costo total es de 900 millones.

Cul ser su rentabilidad absoluta (RA)? Y Cul su rentabilidad relativa (RR)? La rentabilidad absoluta es igual a las ventas netas menos el costo real RR= VN-Ct 100 VN RR= 1,000-900 100 = (0.10) 100= 10% 1,000 Luis tiene ventas netas de mil millones y su costo total es de 900 millones Cul ser su rentabilidad absoluta? RA= VN-Ct RA= 1,000-900 = 100 millones Pero, cul ser su rentabilidad relativa? RR= VN-Ct 100 VN RR= 1,000-900 100 = (0.10) 100= 10% 1,000 Significa que Luis de cada quetzal que venda obtiene 10 centavos de rentabilidad. Rentabilidad de ventas = margen de utilidad= Utilidad neta x 100 Ventas netas Mide la relacin que existe entre las utilidades netas y los ingresos por ventas Rentabilidad de activos= Utilidad neta x 100 Activo total Las utilidades que generan los recursos totales Rentabilidad de capital Utilidad neta x 100 Capital contable Indica que seala la rentabilidad de la inversin de los propietarios Teora bsica de la rentabilidad Rentabilidad neta Ganancia antes de intereses e impuestos, depreciaciones y amortizaciones (EBITDA) Flujo de caja despus de operaciones

 Retorno sobre el patrimonio (ROE) Valor econmico agregado (EVA) Mtodos para elevar la rentabilidad 1. Elevar los precios 2. Reducir los costos 3. Mejorar la proporcin entre los distintos tipos de productos fabricados 4. Reducir el capital empleado 5. Incrementar el volumen de ventas. Rentabilidad y riesgo de una cartera Rentabilidad de una cartera: E (Rp)= W1 x E(R1) + E(R2) +.+Wn x E(Rn) Donde: E (Rp)= Rentabilidad esperada de la cartera Wn= Porcentaje de la cartera invertido en cada accin E(R1) = Rentabilidad esperada de cada accin que entre en la cartera. La rentabilidad de una cartera ser igual a la media ponderada de las rentabilidades de los activos que la componen. Se ponderarn las rentabilidades por el peso especfico que cada activo tiene en la cartera. El riesgo de una cartera formada por dos valores viene dada por la expresin: O2p= W2a x O2a + W2b x O2b+ 2 x COva, b La covarianza dice en qu medida dos acciones se mueven en el mismo sentido. Si la covarianza es positiva, quiere decir que cuando la rentabilidad de una accin sube, la de la otra tambin aumenta. (ver formula) TASAS Equivalente o Las que se pagan al final del periodo o Las que teniendo diferente convertibilidad producen un mismo monto. o Las que permiten una mayor captacin a las entidades financieras

Frmula [pic] Donde: R= Tasa de rendimiento T= Plazo del instrumento PD= Plazo deseado Descuento Es una operacin de crdito que se lleva a cabo sobre todo en instituciones bancarias y consiste en que stas adquieren letras de cambio o pagars de cuyo valor nominal descuentan una suma equivalente a los intereses que devengara el documento entre la fecha en que se recibe y la de vencimiento. Con esto se anticipa el valor actual del documento. Frmula: D= M x D x t Donde M o S= Monto, D= Tasa de descuento t= tiempo Caso 5: Un banco carga 6% de intereses por adelantado (6% de descuento simple), Si alguien firma un documento por 2,000 pesos a cincos meses qu cantidad recibir el banco? |Documento= S o M | 2,000.00 | | | |Tasa inters adelantado = d |6% | | | |Tiempo= t = 5/12 |5 |meses | | | | |t | | |C= S(1dt)= 2,000 (1-0.06)(5/12) | 2,000.00 | | | | | |(1 - |0.03 ) | | | 2,000.00 x | | | | | |0.98 | | | | 1,950.00 | | | Rendimiento Es el retorno que se obtiene de una inversin y toma en consideracin todos los flujos que se obtienen y se pagan en el proceso. Es el beneficio sobre valores o inversiones de capital, expresada como una tasa porcentual anual.

[pic] El precio a que se puede vender la accin el precio a que se compr + cualquier dividendo en efectivo que se haya recibido, todo dividido entre el precio de compra