Contabilidad 7 Primera parte Capitulo 1: La firma, el conflicto principal agente y la contabilidad Nota de clase - La firma como conjunto de recursos

productivos organizados contractualmente Firma/ Organizacin: conjunto de recursos que en forma libre y contractual , asisten en forma conjunta para el desarrollo de una funcin de produccin. No necesariamente es una estructura jerrquica. La firma es una figura contractual. Todos estamos en las empresas porque estas logran una funcin de produccin que es mayor que la suma de los resultados individuales de los recursos. Quienes tienen un inters legtimo en la empresa por aportar recursos reciben un excedente. La contabilidad es el sistema que va a ir reportando a los aportantes el excedente que se genera, el aporte de cada uno y en que medida se reparte el excedente. La contabilidad permiten a quienes aportan recursos mantenerse unidos a travs de contratos. Se busca la eficiencia econmica. - Dificultad para medir productividad y fijar retribucin de los recursos utilizados en el marco del trabajo en equipo. Los recursos especializados (ingenieros, expertos, etc) generan un excedente importante. Con estos recursos se logra hacer una produccin reduciendo los costos. Cuando uno compra en el mercado, las transacciones econmicas se hicieron primero en la firma. La firma tiene un problema de no tener un sistema de precios, internaliza los costos de la decisiones. La empresa es trabajo en equipo e inevitablemente hay ineficiencias (consecuencias econmicas). Cuanto mas personas conformen la empresa mas se reparte el costo de holgazanera. La ausencia del sistema de precios y la tendencia natural de los recursos a la ineficiencia, obligan a que los recursos especializados o no, a necesitar los monitores especializados (administradores), que se especializan en monitorear y regular. Quienes aportan recursos financieros tambin pueden monitorear. El mecanismo para que participen accionistas y acreedores es el sistema de informacin pblica (Estados Contables). Ellos controlan el comportamiento de los recursos fungibles (no especializados) a travs de un anlisis de riesgo, rentabilidad y liquidez. Entonces los monitores (adm.) controlaran los recursos especializados y los controladores (Acreedores Y accionistas) los recursos fungibles. - Caractersticas de las firmas modernas: Quienes tienen dinero generalmente no son quienes tiene las habilidades gerenciales. Los recursos financieros son los ms importantes por que tienen unidos a todos los dems recursos. El hecho de aportar dinero le otorga al aportante derechos de monitoreo. Cuando hay un fraude contable se pone en juego al sistema. Es difcil que los derechos finales de monitoreo (controlar, echar, etc) residan en otros que sean los aportantes de dinero. Este es el Monitor residual, se queda con el derecho de hacer saltar a los monitores especializados, y al resto del sistema. Son los que tienen la mejor capacidad de monitoreo para reasignar los recursos. Los principales usuarios de la informacin contables segn RT 16 son los accionistas y acreedores. Igualmente la ineficiencia sigue existiendo. El control llega hasta un cierto punto dndole un limite a la contabilidad y al monitoreo. El limite esta en que el monitoreo debe generar mas beneficios que el costo de generar la informacin para controlar. Los derechos de monitoreo residual lo tiene los accionistas y esto es lo mas eficiente (ventaja de establecer un monitor residual) por que estos son quienes naturalmente buscaran en mayor VAN, por que son quienes se quedan con las ganancias, el beneficio (tienen incentivo para maximizar el VAN).

Conflicto de principal agente: quienes administran la firma son distintos de quienes ponen el dinero. Este conflicto surge porque general quienes tienen dinero no son quienes tienen las habilidades gerenciales. Esto surge por diversidad de objetivos y asimetra en la informacin. A este conflicto lo salva la contabilidad y la informacin pblica. Capitulo 1- Rappaport Valor para el accionista y finalidad de la empresa En un mundo en que los accionistas o principales ejercen un control imperfecto sobre sus directivos (agentes), los agentes tienen sus propios objetivos y puede que a veces les convenga sacrificar los intereses de sus principales. No obstante hay una serie de factores que inducen a la direccin a actuar en funcin de los mejores intereses de los accionistas: 1- una posicin relativamente sustancial en la propiedad de las empresas: la posesin de acciones por parte de la direccin motiva a los directivos a identificarse ms con los intereses econmicos de los accionistas. De todas maneras esto puede verse para los ejecutivos superiores y raramente en los casos de directores de divisin. La aptitud ante la asuncin de riesgo de los directivos que poseen acciones no tiene por que coincidir con la de los accionistas. Es razonable que tengan una tolerancia de riesgo mas bajo, ya que los accionistas pueden compensar ese riesgo con otras inversiones. 2- Una remuneracin vinculada al nivel de rentabilidad para el accionista: Este medio posee limitaciones: a- las variaciones en el precio de las acciones de una empresa pueden estar influidas por factores que quedan fuera del control de la direccin b- las rentabilidades obtenidas por el accionista pueden quedar influidas por lo que la direccin cree que son expectativas de mercado indebidamente optimistas o pesimistas c- la actuacin de una unidad de negocio no puede vincularse directamente con el precio de mercado de las acciones. 3- Amenaza de una absorcin por parte de otra empresa: si los directivos siguen sus propios intereses el precio de las acciones disminuir. Este precio mas bajo ofrece un atractivo para que la empresa sea absorbida por otra que generalmente sustituye a la direccin actual. 4- Mercado de trabajo competitivo para los directivos: En el marco interno de la empresa la evaluacin de las actuaciones y los planes de incentivos son los mecanismos bsicos para controlar la actuacin de la direccin. Resulta poco claro como comunicar a los directivos lo que valen en el mercado de trabajo fuera de la propia empresa. Aunque la actuacin de los altos directivos de puede seguir por informes anuales y otras comunicaciones a disposicin del pblico. Capitulo 6- Rappaport Seales del mercado de valores a la direccin de la empresa La empresa proporciona informacin a los mercados a travs de los informes publicados y de diferentes comunicaciones. El mercado recibe esta info, as como la procedente de otras fuentes, e integra su visin de las perspectivas futuras de la empresa en el precio de sus acciones. A su vez, ese precio constituye para la empresa una seal relacionada con el nivel de realizacin de la empresa necesario para que los accionistas puedan obtener la tasa de rendimiento requerida de las acciones de empresa. La cuestin central es como la direccin puede leer en la cotizacin de sus acciones las expectativas del mercado relativas a su empresa. Mediante la interpretacin de las seales del mercado, la direccin puede comparar sus planes o expectativas con las del mercado. La reconciliacin entre ambas es esencial para decisiones relativas a la emisin de nuevas acciones, recompra de acciones y financiacin de inversin. Tanto los inversores como los directores estn en decisiones de inversin orientadas a lograr los mximos rendimientos econmicos para un determinado nivel de riesgo.

La tasa de rendimiento econmico se calcula teniendo en cuenta la inversin necesaria y los cash-flow previstos, la tasa mnima de rendimiento de inversin de las empresas dependen de los rendimientos ajustados en funcin del riesgo exigido por los inversores en los mercados de capitales. La inversin para un accionista potencial, es el precio del mercado para las acciones que representa el valor actual descontado de todos los cash-flow esperados de las inversiones futuras y anteriores. Los accionistas invierten en dividendos y apreciacin de capital, los directivos hacen inversiones reales en k fijo y circulante; a diferencia del accionista que completa su inversin cuando compra acciones las inversiones en estrategias empresariales de realizan a lo largo de un periodo. La cuestin de si la capacidad de la empresa para invertir a tasa de rendimientos superiores al costo de capital permite que los accionistas obtengan rentabilidades superiores a ese costo depende del nivel de actuacin esperado que se incorpora en el precio de las acciones. nicamente si hay cambios positivos inesperados en las expectativas de mercado pueden producirse rendimientos extraordinarios. Por lo tanto habr dos rendimientos primarios que considerar: 1- Rendimiento empresarial: tasa que la empresa obtiene de sus inversiones reales. 2- Rendimiento para el accionista: tasa de rendimiento que los accionistas obtienen de sus inversiones en las acciones de la emp. El primer rendimiento ser mayor que el costo de k cuando la empresa invierta con xito en oportunidades de creacin de valor. El segundo rendimiento ser mayor que el costo de k si la emp. Supera las expectativas reflejadas en el precio de sus acciones. El anlisis de las seales de mercado se puede aplicar para determinar la tasa de rendimiento para las empresas. El proceso tiene tres etapas: 1- Calcular la capitalizacin del patrimonio: Precio corriente de la accin x cantidad de acciones en circulacin 2- Calcular el cash-flow de explotacin anual despus de impuestos a partir de las estimaciones de impulsores de valor (crecimiento de las ventas, inversin en k fijo y circulante, etc) y determinar el nmero de aos que transcurren antes de que el valor actual de los cash-flow iguale al valor corriente del mercado. 3- Calcular la tasa de rendimiento para la empresa descontando el valor capitalizado de aumentos de BENEDI (beneficios netos de explotacin despus de impuestos) a la tasa que hace que su valor actual sea igual al valor actual acumulado de las inversiones incrementales descontado al costo de capital. El costo de capital representa la tasa de rendimiento mnima aceptable para las oportunidades de inversin que soporten el mismo riesgo que el conjunto de la emp.

Tasa mnimas de rendimiento (tasa listn) Para calcular el valor actual de los c-f se descuentan aplicando la tasa de rendimiento disponible para los inversores para inversiones de alternativas con riesgo comparables. Si el mercado de acciones esperaba que al emp. Invirtiese al costo de k, las acciones tendrn un precio acorde al valor inicial. Si los precios de las acciones son mayores que el valor inicial, el mercado tiene expectativas en que la empresa tendr oportunidades de inversiones por encima de la tasa mnima de rendimiento. Si las inversiones se realizan solo a esa tasa provocara una rebaja de las expectativas y no permitir que los accionistas obtengan la tasa de rendimiento que demandan. Sin embargo la inversin por encima del costo de capital, aunque sea menor que la de rendimiento empresarial, es preferible a la alternativa de repartir los fondos en dividendos. Por lo tanto la tasa marginal correcta para las inversiones empresariales es el costo de k, independientemente de las expectativas de mercado. Al establecer la tasa de rendimiento mnima, la direccin necesita considerar: - son razonables las expectativas del mercado?

a que nivel habra que establecer las tasas para maximizar el potencial de creacin de valor?

Si las expectativas no se consideran razonables, las tasas implcitas en el precio de mercado tampoco lo sern. La comprensin de las expectativas del mercado es una parte esencial del proceso para establecer unos niveles razonables para la rentabilidad interna. Las inversiones en proyectos que generan tasas de rendimientos superiores a las tasas mnimas no es ninguna garanta de creacin de valor por las empresas, dado que los proyectos analizados en funcin de los sistemas de presupuestacin de capital solo contempla una parte del total de los gastos de la emp. Para que los inversores obtengas las tasas de rendimientos requeridas, la tasa de rendimiento para la emp. Aplicable a las estrategias tiene que situarse a un nivel coherente con el precio de mercado de las acciones. Evaluacin de la actuacin Hay tres tasas de rendimientos pertinentes para evaluar la actuacin de una empresa: 1- costo de k 2- la tasa de rendimiento de la emp. Implcita en el precio vigente de sus acciones. 3- Previsin hecha por la direccin de la tasa de rendimiento para la emp. La diferencia entre las dos primeras representa la prima por las expectativas del mercado que genera la empresa. A partir de esto se sugieren 3 alternativas para remunerar a los directivos: a- evaluar y remunerar a los directivos en funcin de la creacin de valor, compensndolos por invertir por encima del costo de k b- Utilizar la tasa de rendimiento implcita en el precio del mercado que incorpora totalmente las expectativas del mercado. c- Utilizar la tasa de rendimiento para la empresa prevista por la direccin por lo tanto se utiliza el plan como umbral de accin.

Capitulo 7- Rappaport Valuacin de la actuacin y remuneracin de los directivos Las medidas de la actuacin bien diseadas y los acuerdos de salarios que alinean los intereses de los directivos con lo de los accionistas son fundamentales en el proceso de creacin de valor. Las pautas de actuacin deben ser diseadas por los ejecutivos del nivel superior, los directivos de explotacin de las divisiones y por los empleados. Directores ejecutivos generales y otros altos directivos Su principal responsabilidad es maximizar el rendimiento total para el accionista compuesto por los dividendos y los aumentos en el precio de las acciones. Generalmente cobran salario, primas a corto y largo plazo en funcin de las metas financieras logradas y opciones sobre acciones. Los rendimientos superiores pueden especificarse dentro de una banda que vaya de superar la media de los rendimientos alcanzados por los competidores en una meta ms ambiciosa. La tasa esperada antes de invertir ser la del costo de los recursos corregido por el factor riesgo; la medicin despus de invertir de la actuacin, se har comparando el rendimiento obtenido en la compra de las acciones con el rendimiento obtenido por los competidores. Desgraciadamente la opcin sobre acciones tradicional no se considera recompensa por una actuacin superior: el precio de ejercicio suele ser el precio de mercado de la accin en el da en que se concede la opcin y sigue siendo el mismo durante todo el periodo. Por lo tanto los

ejecutivos se benefician de toda apreciacin del valor de la accin en el mercado an cuando el rendimiento para los accionistas sea inferior al rendimiento medio obtenido por los competidores. Adems los ejecutivos con opciones pueden ganar grandes cantidades de dinero gracias a la duracin de un mercado alcista, no solo causado por mejores rendimientos de las empresas, si no tambin por factores ajenos a la gestin de la direccin, como una disminucin en la inflacin e inters. A diferencia de los acciones ordinarios, los titulares de opciones comparten los beneficios de las subidas de las acciones, pero no de los riesgos de su bajada. Generalmente el periodo de retencin obligatorio de las acciones es menor de 4 aos y a veces no llega a 1 ao. Es poco probable que se sigan estos programas de pago en funcin de una actuacin superior en el corto plazo, ya que representa un gran costo para los accionistas, por tener directivos motivados por concentrarse en iniciativas a corto plazo con el fin de aumentar el precio de las acciones en lugar de aprovechar las oportunidades mas remuneradoras del crecimiento a largo plazo. Directores de actividades de explotacin En las empresas descentralizadas las decisiones da a da y las inversiones necesarias para ser competitivas las toman los directivos de explotacin, no los directivos ejecutivos. Las remuneraciones basadas en acciones ordinarias suponen para la direccin general fuertes incentivos a fin de que acten como propietarios y busquen las estrategias que general mayores rendimientos para los accionistas. Pero este no es el caso de los directores de divisin, ya que en principio las unidades de explotacin no tienen un precio de acciones que se les pueda atribuir aisladamente a cada uno. El enfoque tericamente correcto para medir la actuacin de una unidad de explotacin es calcular su valor al final de ao y restarle su valor al comienzo para obtener as el valor generado durante el ao. El problema es que el valor esta basado en previsiones cargadas de incertidumbre, adems las han elaborado los mismos directivos cuya actuacin hay que evaluar. Normalmente la retribucin de los ejecutivos de explotaciones se componen por salarios, primas anuales vinculadas al resultado de la unidad y a opciones sobre acciones como incentivo a largo plazo. Pero este ltimo es poco importante por que la labor aislada de un directivo de explotacin tiene poca influencia en el xito que tenga la empresa en su conjunto o en el precio de sus acciones. Hay dos enfoques fundamentales para desarrollar en el nivel de explotacin este tipo de medidas de la actuacin basadas en el valor: 1- alargar el periodo de evaluacin de un solo ao a varios aos. 2- Determinar los indicadores principales del valor a largo plazo para cada negocio y supervisar su comportamiento. Modelos alternativos de evaluacin de la actuacin de los directores 1- valor aadido para el accionista (VAA): Para aadir valor a lo largo del tiempo, la entrada de fondos de explotacin despus de impuestos tiene que aumentar a una tasa que supere las salidas para las inversiones incrementales hechas en las empresas. Por lo tanto el valor capitalizado del aumento en el BENEDI tiene que ser mayor que el valor actual acumulado de la inversin incremental durante el perodo Valor actual de VAA = Aumento de BENEDI - Inversin I * (1+i) (1+ i) Valor inicial del VAA = BENEDI ANUAL i (valor de la emp. Hoy)

siendo i = costo de capital. El valor inicial representa el valor de la emp. Hoy, suponiendo que no se genera ningn valor aadido. La actuacin se puede avaluar comparando el VAA esperado con el real. Los objetivos variables del VAA pueden reducir la tendencia de los directivos a buscar objetivos inferiores que mejores las oportunidades a obtener prima. En lugar de evaluar la actuacin del BENEDI en relacin con e presupuesto, se establecen objetivos de BENEDI teniendo en cuenta los gastos reales de capital, por lo tanto si la direccin incurre en gastos superiores a los aprobados, los objetivos de BENEDI (en consecuencia los de VAA) aumentan correlativamente. El enfoque de VAA variable da a la direccin un slido incentivo financiero para invertir nicamente en actividades creadoras de valor

2- Beneficio Residual (BR) Se define con el beneficio neto de explotacin despus de impuestos (BENEDI) menos un cargo en concepto de capital invertido. Al comparar el BR con el VAA hay que considerar: a- producen los dos enfoques valoraciones idnticas de las empresas? (si) b- distribuyen ambos del mismo modo el valor aadido? (no) c- son corcordantes las respuestas que cada enfoque da a la cuestin de que si la empresa crea o destruye valor? (no) Las respuestas son si, no y no respectivamente. Aunque los modelos de VAA y del BR producen las mismas valoraciones empresariales, pueden dar respuestas distintas en relacin con el valor aadido en el mismo perodo, para saber cual es el enfoque mas conveniente deben analizarse las causas de esas diferencias. Hay tres razones: 1- procede de la cuestin de cmo calcular el valor aadido durante un periodo. Es la diferencia entre el valor de la empresa para el accionista y su valor inicial. El VAA es simplemente en cash- flor de explotacin mas el valor inicial al final del ao menos el valor inicial al comienzo del ao. Por contraste en BR el valor aadido es la diferencia entre el valor para el accionista y el valor inicial contable. Este ltimo se diferencia del valor inicial en que no esta relacionado con los cash- flow futuros y por tanto no esta vinculado al valor para el accionista, si no que representa una acumulacin de costos histricos ocultos. 2- Se basa en el tratamiento diferente de la inversin. El VAA deduce los gastos de k en el perodo en que se incurre en ellos. El BR se deduce un cargo contable sin desembolsos monetarios equivalente al valor inicial contable multiplicado por el costo de k, esta basado en inversiones realizadas en aos anteriores y no durante el perodo considerado. 3- Procede de la forma en que cada modelo opta por valorar los resultados anuales del BENEDI. El VAA supone que el nivel de BENEDI alcanzado es sostenible en los aos futuros y as capitaliza el cambio de BENEDI en cada ao. El BR asigna este aumento de valor al periodo posterior al de previsin. Trata el BENEDI, no al cambio capitalizado que en el se genera como una adicin al valor en cada periodo. Los resultados de VAA dependen estrictamente de la actuacin del cash- flow, mientras que los resultados del BR dependen en parte de las inversiones histricas incorporadas al valor contable. 3- Valor econmico aadido (VEA) Es una segunda versin de BR, en la que se ajusta el valor contable a un valor econmico contable aadiendo de nuevo equivalentes al PN tales como reservas, amortizacin acumulada, etc. A pesar de estos ajustes padece de los mismos defectos que el BR como medida de valor aadido: no deja de ser una medida histrica del costo oculto. Los inversores evalan el rendimiento que esperan obtener comparndolo con el

valor corriente de mercado para el accionista, que representa el costo de oportunidad de mantener su inversin en la empresa. 4- Cambio en el beneficio residual o cambio en el VEA Lo que queda luego de restarle al beneficio contable un cargo por el capital invertido sigue siendo un nmero de la contabilidad a costos histricos. Cambio en el BR = cambio en BENEDI Cambio en K invertido* costo de K. Si se calcula adecuadamente, el cambio en el k invertido ser idntico a la inversin incremental que sale de la frmula de VAA. Por lo tanto al dividir la frmula por el costo de K resulta la frmula de VAA. Cambio BR = cambio BENEDI I incremental = VAA Costo de k costo de K Para obtener el valor actual del VAA se descuenta anualmente con el factor (1+iK) Valor actual VAA = cambio BENEDI cambio I incremental i (1+ i) (1+i) en vista de las deficiencias del BR Y VEA absolutos, ninguno de los dos deber aplicarse. Las alternativas preferibles son el VAA y cambio en BR o cambio en el VEA. Indicadores lideres de valor Incluso en un horizontes de 3 a 5 aos no se llegan a captar la mayor parte del potencial de creacin de valor en las empresas de alto crecimiento. El enfoque de los indicadores lideres es ideal para llenar esa vaco. Estos indicadores son logros corrientes, mensurables y fciles de comunicar, que tienen un significativo impacto positivo en el valor de empresa a largo plazo. Ejemplos: - grado de satisfaccin de los clientes mejora en la calidad lanzamientos de nuevos productos en la fecha prevista, etc. Nivel de actuacin marcado como objetivo El asunto clave es saber cual debe ser el umbral estndar para evaluar y recompensar a las empresas y sus directivos. Los accionistas obtendrn rendimientos competitivos solo cuando se sobrepasa el umbral estndar. Alternativas de estndar: a- Evaluar comparativamente la actuacin respecto del plan de explotacin de la empresa: Los problemas del plan es que puede no estar impulsado por la generacin de valor para el accionista. b- estndar del costo de k: se evala y recompensa a los directivos por la cantidad absoluta de valor creada. Pero no tiene en cuanta el nivel de creacin de valor que se puede esperar razonablemente de las empresas. Tampoco considera las expectativas del marcado y por lo tanto, puede recompensarse a directivos por un nivel de actuacin inferior al necesario para que los accionistas su tasa de rendimiento mnima aceptable. c- Estndar de las expectativas de mercado: los inversores solo obtendrn rendimientos superiores de las acciones de las empresas si las expectativas del mercado mejoran a lo largo del tiempo. Si este enfoque se combina con un buen criterio empresarial, podr establecerse una base uniforme para evaluar la actuacin de los directores. Puede utilizarse para ello 4 fuentes de informacin: 1- Plan de explotacin de cada uno de los negocios. 2- Actuacin histrica de la unidad 3- Evaluacin comparativa- competitiva de los impulsores de valor.

4- Expectativas de mercado para la empresa en su conjunto. Vinculacin de las recompensas a una actuacin superior Se pueden pagar primas anuales sobre la base de planes mviles. Tambin la empresa puede decidir diferir algunos desembolsos y proporcionarlos a riesgo en funcin de la actuacin futura. Los negocios que estn en embrin sacaran provecho incluyendo incentivos basados en los indicadores de valor. Resumen Partiendo de que la empresa es un conjunto de recursos econmicos productivos ligados a un objetivo y a una relacin contractual que busca obtener rentabilidad econmica de largo plazo (hacia el propietario o accionista de la empresa). El beneficio al que alcanza la empresa queda traducido en los EE.CC que son la primera info disponible en valores econmicos. El mundo actual a tendido a marcar pronunciadamente la separacin entre la direccin y la propiedad de la emp. As surgen dos componentes de las emp. Que se caracterizan por demandar diferentes tipos de informacin. 1- Rol monitor especializado (managament): son los directores ejecutivos generales, los encargados de tomar las decisiones dentro de las emp. Con el fin de incrementar la eficiencia. La forma de medir la eficiencia ser a partir de la evaluacin de la info contenida en los EE.CC. Lo que buscan estos es coordinar los recursos del ente. Como generalmente estos tienden a incurrir en muchos gastos para alcanzar sus objetivos, se generan conflictos entre estos y los accionistas. Para hacer desaparecer los mismos existen una serie de atractivos que plantean los accionistas hacia los directivos: 1- Dar participacin en las ganancias del managment 2- Dar participacin en el k de las empresas. Seran a la vez propietarios y directivos. 3- Empresas interesadas que pueden ser absorbidas hace que sus directivos se incentiven a obtener buenos resultados por la amenaza de ser absorbida. 4- Generar una sana competencia entre los directivos, de forma tal de que si no general resultados eficientes son reemplazados. 2- Rol monitor residual: son los accionistas, controlan al monitor especializado a partir de los resultados que estos alcanzan y que estn reflejados en los EE.CC. En el caso de que no estn de acuerdo podrn cambiar la direccin. 3- Rol monitor residual aportante: son quienes aportan recursos financieros. Demandan la info con el fin de determinar el monto y el riesgo que asumen a partir de ver la eficiencia con la que se desarrolla la empresa. Tambin tienen una funcin de control, dado que debern de investigar la capacidad de pago del ente a partir de un flujo de fondos proyectado. Estos tres role realizan un control sustancial y no de legalidad. Entonces el principal son los accionistas y los agentes son los directivos.

Las caracteristicas de las firmas actuales: 1- separacin entre el managment y los propietarios del capital. Los ltimos controlan a los primeros para lograr el mayor valor posible. 2- Amenaza de absorcin con mayor volumen de capital por medio de: a- emisin de capital b- emisin de deuda. Lo que diferencia a tales emisiones es el riesgo que estn dispuestos a asumir. En el primero se asume un mayor riesgo dado que estn incluidos tanto el riesgo

financiero como el riesgo empresario. En cambio en la emisin de deuda los acreedores asumen solamente un riesgo financiero. Nota: esta bien comparar el valor de libros de una accin con su valor de mercado? No. Dado que el primero es un valor histrico y el otro un valor actual. Adems uno no lleva implcito el factor riesgo y el otro si.

Capitulo 2: Necesidad de anlisis de los aportantes de los recursos a la firma RT 16: Objetivo de los estados contables El objetivo de los estados contables es proveer informacin sobre el patrimonio del ente emisor a una fecha y su evolucin econmica y financiera en el perodo que abarcan, para facilitar la toma de decisiones econmicas. USUARIOS EN GENERAL: La situacin y evolucin patrimonial de un ente interesa a diversas personas que tienen necesidades de informacin no totalmente coincidentes. Entre ellas, puede citarse a:

a) los inversores actuales y potenciales, interesados en el riesgo inherente a su inversin, en la probabilidad de que la empresa pague dividendos y en otros datos necesarios para tomar decisiones de comprar, retener o vender sus participaciones; b) los empleados, interesados en evaluar la estabilidad y rentabilidad de sus empleadores, as como su capacidad para afrontar sus obligaciones laborales y previsionales; c) los acreedores actuales y potenciales, interesados en evaluar si el ente podr pagar sus obligaciones cuando ellas venzan; d) los clientes, especialmente cuando tienen algn tipo de dependencia comercial del ente, en cuyo caso tienen inters en evaluar su estabilidad y rentabilidad; e) el Estado, tanto en lo que se refiere a sus necesidades de informacin para determinar los tributos, para fines de poltica fiscal y social como para la preparacin de estadsticas globales sobre el funcionamiento de la economa. Siendo imposible que los estados contables satisfagan cada uno de los requerimientos Informativos de todos sus posibles usuarios, en este marco conceptual se considerarn Como USUARIO TIPO: a) cualquiera fuere el ente emisor, a sus inversores y acreedores, incluyendo tanto a los actuales como a los potenciales; b) adicionalmente: 1) en los casos de entidades sin fines de lucro no gubernamentales, a quienes les proveen o podran suministrar recursos (por ejemplo, los socios de una asociacin civil); 2) en los casos de entidades gubernamentales, a los correspondientes cuerpos legislativos y de fiscalizacin. Sobre la base del criterio adoptado, se considera que la informacin a ser brindada en los estados contables debe referirse -como mnimo- a los siguientes aspectos del ente emisor: a) su situacin patrimonial a la fecha de dichos estados; b) la evolucin de su patrimonio durante el perodo, incluyendo un resumen de las causas del resultado asignable a ese lapso;

c) la evolucin de su situacin financiera por el mismo perodo, expuesta de modo que permita conocer los efectos de las actividades operativas, de inversin y financiacin que hubieren tenido lugar; d) otros hechos que ayuden a evaluar los montos, momentos e incertidumbres de los futuros flujos de fondos que los inversores y acreedores recibirn del ente por distintos conceptos (por ejemplo: dividendos, intereses). Adicionalmente, los organismos gubernamentales y entes sin fines de lucro, en su caso, deberan suministrar informacin que les permita demostrar que sus recursos fueron obtenidos y empleados de acuerdo con los presupuestos aprobados. En cualquier caso, los emisores de los estados contables deberan incluir explicaciones e interpretaciones que ayuden a la mejor comprensin de la informacin que estos incluyen. Nota de clase -Los trabajadores no muy especializados no son un buen usuario de la informacin contable. Las seales de rentabilidad y estabilidad no las obtienen de los estados contables si no que, se las da el mercado. El Mercado permite contestar a la siguiente pregunta: en los medios que tipo de trabajador se solicita con mayor frecuencia?, los avisos se dirigen mayormente a trabajadores no especializados, que a los profesionales universitarios. As es como obtienen las seales del mercado. Debe tenerse en cuenta que los trabajadores no son buenos usuarios de info contable por el monto aportado (a mayor monto y a mayor especificidad en el recurso aportado, mejor usuario de la info contable) y por que los trabajadores estn ampliamente garantizados por la legislacin y esto los aleja del monitoreo o anlisis de la info contable. Los sindicatos que nuclean a trabajadores no especializados si sern usuarios de la info, mientras que es trabajador por si no lo hace. - Los Acreedores comerciales no son un buen usuario de la info contable por que los montos no son grandes (solo aporta mercaderas para la reventa). Adems tambin depender de cuan diversificado esta el sector, por que cuanto mayor sea el recurso aportado mayor inters tendr en analizar los EE.CC de la firma (por ejemplo si la firma es el nico cliente del acreedor comercial se interesa mucho ms en los estados contables). - Los acreedores financieros para tomar decisiones en cuanto prestar o no a una firma. Aportan recursos igual a los accionistas. Para estos usuarios la motivacin es maximizar rentabilidad y minimizar riesgos. Se valen de los estados contables y su anlisis para controlar. Los accionistas renuncian a sus derechos de monitor residual dando lugar a que los acreedores financieros aporten dinero y que adquieran un derecho al cobro de tasa i. Por que lo hacen? , porque toman pasivo? 1- para diversificar el riesgo 2- baja del costo de k (apalancamiento financiero positivo) 3- El accionista esta tomando una especie de seguro, si las cosas realmente van mal, los acreedores pierden porque no se les puede devolver el capital, sino solo los intereses. Acreedores garantizados y no garantizados: se sostiene que los que estn realmente garantizados no son buenos usuarios de los EECC. Los no garantizados si son usuarios cuasi plenos de los EECC. Su motivacin es maximizar la relacin riesgo- rentabilidad, al igual que todos los dems actores del sistema. Lo hace por medio de una tasa de inters acorde al riesgo que asume. Los acreedores no tienen derechos polticos, logran que el managment direccione los recursos de manera eficiente, operando por medio de la tasa de i (subindola), esto si se trata de entidades financieras. Si se trata de bonos, el bonista vende, subiendo la TIR, lo cual refleja el mas desempeo del managment. En la realidad no ocurre tan as, los acreedores no esperan que las cosas empeoren, si no que ejercen mecanismos extras y constantes.

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Cuestiones: Cuestiones cualitativas (covenants) como recaudo par que no vari el riesgo/rentabilidad: 1- no otorgar garantas a otros si no me las dieron a mi, ni tampoco mejores garantas. 2- Si hay pedido de quiebra y no se levanta, tambin cae automticamente mi crdito. Cuestiones cuantitativas (covenants a travs de los EECC): 1- la solvencia no puede bajar por debajo de tanto.o el crdito cae, o no te dejo distribuir dividendos hasta tanto la situacin no se normalice. 2- La liquidez no puede bajar por debajo de 3- El resultado operativo debe cubrir X veces los intereses. 4- ndices de cobertura financiera. Monitores imperfectos: no buscan maximizar el VAN. - Los Accionistas le dan un uso excluyente a los EECC. Los usan y si van que se altera la relacin riesgo- rentabilidad, como tiene derechos polticos, pueden actuar sobre los managment. Ellos no pueden decidir como los acreedores, dan de baja sus tenencias accionarias. El monitoreo lo hacen a travs de los EECC: 1- los managment deben estar atentos a la disminucin de venta de acciones y el valor de las mismas, cuando esto afecte una gran suma, el managment podr ser removido. 2- Si los managment no logran que las cosas vayan bien y hay una fusin gran parte de ellos sern removidos. Cuando hay una adquisicin ocurre lo mismo. 3- Paquetes de remuneracin que lleven a los managment a internalizar la utilizacin de los recursos en funcin de los accionistas. Generalmente existira una parte fija y otra variable relacionada con la utilizacin de los recursos en post del aumento de valor para el accionista. 4- Acciones legales: la legislacin har de lealtad y diligencia. En caso de incumplimiento esto se vuelve muy difcil de probar. Factibilidad de cada tipo de decisin segn el tipo de firma: -Para que el sistema funcione es necesario que exista responsabilidad limitada. Si hubiera responsabilidad solidaria e ilimitada (sociedades de personas) no es suficiente la existencia de informacin pblica. Puesto que la sociedad tiene un valor que se compone con la riqueza de los socios. Cada socio tiene en juego su patrimonio. -En la sociedades de responsabilidad limitada no importa cual es el socio que compra o vende, por que los socios solo tienen en juego su propio aporte, en este caso los EECC si sirven por que brindan toda la info contable necesaria. Por ejemplo S.A. - En las cooperativas el hecho de la existencia de derechos igualitarios hace que se trate de un caso intermedio. Sin embargo, los mecanismos ms rpidos no funcionan (compra y venta de acciones en el mercado). Los EECC se usan, pero no resisten los mecanismos ms rpidos, los mecanismos que puedo hacer son echar al managment. - en las entidades sin fines de lucro hay monitoreo pero no hay un objetivo de ganar dinero, si no en ver satisfecho el destino de los fondos de los aportantes. Igualmente los EECC tienen un uso para controlar a los managment. - Managers existe un mercado de managment tanto dentro como fuera de firma.

Resumen En una empresa la info contable no es el nico elemento que permite tomar decisiones eficientes, depender de quien interviene en el anlisis de los mismos. La info contable da a conocer la

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situacin contable de la empresa y su evolucin a partir de la comparacin de diferentes Estados contables. 1- Trabajadores y acreedores comerciales Son beneficiarios de segundo grado: dado que estn alejados de la rentabilidad de la empresa. Hacen un uso limitado de los EECC, es decir, son los que menos los utilizan dado que su existencia en la emp. Se les garantiza a partir de la emp. En marcha. Son los que asumen el menor riesgo dentro de la emp. Trabajadores: sus motivaciones son: entran a la emp. En forma simple, persiguen la continuidad de la emp. Desde el punto de vista de emp. En marcha (que genera un resultado positivo) pero no en funcin de su rentabilidad. El riesgo mximo que asumen es la perdida de su trabajo. Generalmente se producen conflictos de objetivos entre los accionistas y los trabajadores. Los directivos de la emp. Tienden a hacer DOWNSIZING (poltica de reduccin de la dimensin de la estructura interna de la emp. Con la idea de hacerla mas flexible y no correr el riesgo de exceso de capacidad en las epocas de menor mercado), con el fin de mejorar la competitividad. Los despidos que se producen son consecuencia de que direccin actual o la anterior no aplico estrategias de valor para el accionista. Todo despido supone un precio desagradable que se ha de pagar a corto plazo. El precio que se paga por eludir esta decisin es, mucho mas costoso medido tanto en trminos humanos como econmicos. Muchos gobiernos intentan proteger los puestos de trabajo haciendo que el despido sea muy caro, esto ha generado que las emp. Sean menos competitivas, con elevados costos y tasas de desempleo elevadas. No todos los procesos de DOWNSIZING estn basados en consideraciones sobre el aumento del valor para el accionista, adems puede incidir negativamente en la moral y en la productividad de los empleados que sigan en la emp. La innovacin y los productos y servicios a medida del cliente constituyen una fuente critica de creacin de valor que vez cobra mas importancia. Estos empleados han desarrollado tcnicas especficas que tienen un valor sustancial para la emp. Pero a su vez, estos empleados tienen poca posibilidad de encontrar trabajo en otras emp. Estos empleados especializados profesionalmente soportan junto con los accionistas el riesgo residual de la emp. Para poder compaginar los intereses de los empleados con lo de los accionistas, se les concede a loa primeros participaciones sustanciales en forma de acciones en la emp. El razonamiento que respalda esta medida se basa en que al ser accionista los empleados tambin se beneficiaran de los cierres y despidos que mejoraran la eficiencia y apoyaran estas medidas orientadas a crear valor. Esto es utpico en la realidad. La opinin de Rappapor es que la mejor solucin es ofrecer a los empleados incentivos lo bastante significativos como para crear valor.

Acreedores Comerciales: el riesgo que asumen se basa en que la empresa pague o no sus compromisos adquiridos. Pero como por lo general estos realizan un estudio acerca de su capacidad de pago de las empresas, salvo en caso de quiebra, se aseguran el cumplimiento del mismo. El riesgo es mayor al que asumen los trabajadores, pero tampoco estn atados al resultado de la emp., si a que la emp. Sigua en marcha.

2- Acreedores financieros garantizados y no garantizados (son acreedores no comerciales). Se caracterizan por tener un mayor inters en la rentabilidad del ente, con el fin de asegurarse el cobro de la deuda con ellos. Acreedores financieros garantizados: analizaran los EECC con el fin de poder medir la capacidad de pago de la garanta, dado que en ella se basa el riesgo que estn asumiendo: la garanta puede ser de dos tipos: a- hipotecaria b- prendara (patentes ,acciones, etc). Toda garanta eleva el costo efectivo de obtener ganancia y por ello el camino profesional para prestar no es el de dar garanta sino el de analizar toda la info contenida en los EECC.

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Acreedores financieros no garantizados: Al asumir un mayor riesgo de pago que los Acreedores financieros garantizados analizarn con mayor detenimiento y profundidad los EECC. Estos al analizar los EECC harn hincapi en el estudio de la tasa de inters promedio en el mercado. ( si aumenta el endeudamiento, aumenta la i promedio, aumenta el riesgo de cobro que asume el acreedor). Por lo tanto al acreedor no garantizado tratara de que se le cubra el pago de la tasa i, lo que no depende de la rentabilidad del ente. Debe tenerse en cuenta que una emp. Puede ser rentable pero insolvente en el corto plazo (en este caso debe recurrirse al concurso preventivo). O bien que no sea rentable y a su vez no solamente no podr cubrir sus obligaciones de corto plazo sino tampoco las de largo plazo. Esta situacin no afecta al Acreedor financiero garantizado. Conclusin: todo acreedor financiero asume un riesgo financiero que depende de la rentabilidad de la emp., es por ello que a ellos no les interesa el valor actual de la misma. Adems cualquier acreedor financiero puede exigir una serie de restricciones sobre la composicin y magnitud del PN del ente de forma tal de disminuir su riesgo. Toda restriccin debe ser aceptada en asamblea de accionistas. Acreedores de obligaciones negociables :

Las obligaciones negociables son una forma de endeudamiento por las que puede optar la emp., a travs de la emisin de ttulos de deuda (ley 23576). Un motivo por el que la emp. Decida este tipo de endeudamiento puede ser la tasa de i dado que se supone menor que la que se asume al adquirir un prstamo bancario. Existen 2 tipos de emisiones: 1. obligaciones negociables simples 2. Obligaciones negociables convertibles en acciones. Ambas son deuda originalmente. El que decide su emisin siempre debe ser la asamblea de accionistas. Pueden emitirlas: 1- SA 2- Soc. Cooperativas 3- mutuales (debe de estar previsto en el estatuto). Este tipo de endeudamiento en la mayora de los casos tiene garantas especiales como: agaranta sobre bienes especficos (real o prendara) b- garanta sobre el PN de la emp. De acuerdo al tipo de obligacin negociable ser el anlisis de los EECC, en el caso de que se traten de Oblig. Neg convertibles se tendr un mayor inters en los mismos dado que me permitir determinar si en conveniente o no seguir siendo acreedor o transformarme en un accionista. Esto ltimo indica asumir tanto el riesgo financiero como el empresario, es decir, riesgo total. TASA DE INTERES: para determinarla se utiliza un mtodo comparativo en funcin del riesgo que se esta asumiendo. Para reflejar la tasa i debe tenerse en cuenta: 1- la actividad: a partir de ella se conocer el grado de riesgo que se esta asumiendo. 2- Experiencia: a partir de los EECC me podr dar una aproximacin sobre su capacidad de pago. 3- Tasa libre de riesgo 4- Inflacin 3- Accionistas Asumen un riesgo total. Son todas aquellas personas que tienen un inters especfico en la empresa por asumir un riesgo total, es decir, tanto el riesgo financiero como el empresario. Constituye el elemento ms eficiente del control de toda la emp. Dado el riesgo que asumen. A travs del anlisis de los EECC mide la accin del managment; evaluaran dicha actuacin con el fin de determinar la gestin que han alcanzado, es decir, deciden sobre su continuidad. Es por esto que se presentan conflictos entre los managment y los accionistas: la gerencia trata de lograr lo mejor para la emp., mientras que el accionista tiene como fin maximizar la rentabilidad del ente. Tambin el accionista deber, a travs de la asamblea ordinaria, aprobar la gestin del directorio y fijar su retribucin. As se refleja el poder del accionista sobre los que dirigen el ente. De acuerdo a la info que brindan los EECC al accionista, podrn tomar diferentes decisiones en la emp. : 1- desplazar al managment cuando no se considere eficiente su gestin

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2- Vender o no su participacin: le surge al tener mltiples alternativas de inversin y observa que una es ms rentable que aquella. El inversor racional tiende a diversificar su inversin con el propsito de disminuir el riesgo. 3- Tomar decisiones sobre fusiones de emp: se basa en la disminucin de los costos e incrementos del beneficio con el fin de aumentar la rentabilidad de la empresa. Puede ser del mismo sector o de actividades complementarias. Ante esta situacin deben confeccionarse EECC especiales, conforme lo dispone la ley de sociedades comerciales. 4- Decisiones de establecer un mayor control o monitoreo sobre las diferentes reas de la emp: esto lleva un mayor costo. Cuando este control este destinado a los managment, los accionistas estarn dispuestos a asumir todos aquellos costos necesarios que les garantice una eficiente avaluacin de los mismos. Una empresa que crea valor no solo beneficia a los accionistas, si no tambin al valor de todos los derechos de las otras partes involucradas. 4-Managers: Personas especializadas que han estudiado para su funcin y que se encargan de manejar eficientemente la emp en vista de los objetivos que persiguen los accionistas. En determinadas situaciones los objetivos de la direccin pueden ser distintos de los de accionistas. Hay una serie de factores que inducen a la direccin a actuar en funcin de los intereses de los accionistas. Se derivan en que cuanto mayores sean las consecuencias desfavorables previstas para el directivo que reduzca la riqueza de los accionistas tanto menos probable es que este actu en contra de los intereses el accionista. Existen 4 factores que impulsarn a los directivos a adoptar una orientacin en pro de los accionistas: 1-una posicin relativamente sustancial en la propiedad de las empresas: la posesin de acciones por parte de la direccin motiva a los directivos a identificarse ms con los intereses econmicos de los accionistas. De todas maneras esto puede verse para los ejecutivos superiores y raramente en los casos de directores de divisin. La aptitud ante la asuncin de riesgo de los directivos que poseen acciones no tiene por que coincidir con la de los accionistas. Es razonable que tengan una tolerancia de riesgo mas bajo, ya que los accionistas pueden compensar ese riesgo con otras inversiones. 2-Una remuneracin vinculada al nivel de rentabilidad para el accionista: Este medio posee limitaciones: a- las variaciones en el precio de las acciones de una empresa pueden estar influidas por factores que quedan fuera del control de la direccin b- las rentabilidades obtenidas por el accionista pueden quedar influidas por lo que la direccin cree que son expectativas de mercado indebidamente optimistas o pesimistas c- la actuacin de una unidad de negocio no puede vincularse directamente con el precio de mercado de las acciones. 3-Amenaza de una absorcin por parte de otra empresa: si los directivos siguen sus propios intereses el precio de las acciones disminuir. Este precio mas bajo ofrece un atractivo para que la empresa sea absorbida por otra que generalmente sustituye a la direccin actual. 4-Mercado de trabajo competitivo para los directivos: En el marco interno de la empresa la evaluacin de las actuaciones y los planes de incentivos son los mecanismos bsicos para controlar la actuacin de la direccin. Resulta poco claro como comunicar a los directivos lo que valen en el mercado de trabajo fuera de la propia empresa. Aunque la actuacin de los altos directivos se puede seguir por informes anuales y otras comunicaciones a disposicin del pblico, este no sirve como medio de medicin para los directivos de la divisin. Para estos ltimos deber de definirse claramente: 1- como puede hacer un seguimiento el mercado de trabajo para conocer de forma fiable su actuacin 2- cual es la base para valorar sus servicios. Al haber tanta competencia el manager esta fuertemente arriesgado a su reemplazo dado la gran cantidad de empleados especializados para desempearse en dicho puesto. La forma que tienen los accionistas para conocer el desempeo de los manager es a partir de los EECC.

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Conclusin: los accionistas y managers son los usuarios mas importantes de los EECC. Los acreedores y trabajadores demandan en EECC de forma parcial, dado que solamente buscan la continuidad del ente. Entidades societarias segn la importancia que le otorgan a los EECC 1- sociedades de personas: cada cuotapartista que ha formado a la misma, deber decidir si se le permite a otro nuevo integrante incorporarse o no a la misma. En caso de que uno de ellos quiera abandonar la sociedad se lo someter a decisin de los dems integrantes, a lo que tender la misma es a disolverse. 2- Sociedad de capital: las decisiones que toma cada integrante son libres. El principal objetivo es obtener la mayor rentabilidad posible a partir de la toma de decisiones eficientes. 3- Cooperativas: son creadas por una ley especfica (20337). Persigue el beneficio de los asociados, lo que no necesariamente implica un beneficio econmico. El capital es ilimitado, va aumentando con un mayor nmero de asociados. Estos tienen los mismos derechos independientemente de lo aportado. Loa EECC permiten evaluar el manejo de la entidad pero no permite observar el beneficio econmico en funcin de capital aportado. En caso de disolucin el capital remanente se distribuye entre los asociados. 4- Entidades sin fines de lucro: buscan un beneficio (no econmico), no solo para los asociados, sino tambin para toda la comunidad. En caso de disolucin el capital remanente pasa a ser propiedad del estado. 5- Corporaciones: es la que mas utiliza los EECC para toma de decisiones eficientes. Estn conformadas por un determinado nmero de sociedades de capital. Capitulo 3: otros usuarios Nota de clase El problema para la cual la contabilidad no tiene solucin, es la existencia de acreedores no voluntarios. Por ejemplo: desastres ecolgicos, cromaon, accidente LAPA. Tampoco sirven los EECC. Soluciones controvertidas: (no funcionan) 1- infracapitalizacin ex ante 2- seguros mnimos obligatorios 3- responsabilidad del managment 4- no tener mas empresas de responsabilidad limitada Soluciones Exitosas: 1- infracapitalizacin ex post 2- Regulacin justificada del Estado, no regula la contabilidad si no las actividades dainas para la sociedad. Resumen Otros usuarios: no tienen ingerencia en la sociedad, pero por distintos motivos estn vinculados con la organizacin que se trate. Pueden ser: 1- Acreedores voluntarios no calificados: prestan servicios a las empresas, no hace a la actividad comercial y sta ltima como contrapartida los debe remunerar. Ejemplo, servicios de limpieza, mantenimiento, profesional, etc). Los profesionales no hacen uso de los EECC, dado que prestan sus servicios y en el caso que no se les pague no se lo presta ms a la empresa. 2- Acreedores involuntarios: su existencia no esta ligada al devenir propio de la actividad de la empresa, pero surge por el accionar propio de la misma. Por ejemplo, un empleado

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trabajando se accidenta por lo tanto termina siendo acreedor de la sociedad. No les interesan los EECC. Pueden o no conllevar una obligacin para el ente. 3- Estado nacional: tiende a hacer regulaciones para prevenir problemas que pueden ocasionar las empresas, ya sea por el tipo de actividad o por el tipo de riesgo que ocasiona para toda la sociedad en general. La sociedad mas perfecta es la S.A dado que sus integrantes limitan su responsabilidad al capital aportado, pero cuando implican un avance sobre la responsabilidad individual, el estado interviene con el fin de limitar dicho avance. Toda sociedad se encuentra inmersa en un medio ambiente. Con el estado se relacionan por que este monitores a todas las empresas y en el caso de liquidacin de la misma a travs de los EECC. A su vez el estado para las actividades que considera riesgosas pone pautas de control de forma de proteger a los que intervienen en la misma. Se considera como sociedad de capital a las S.A y S.r.l. Estas se caracterizan por que sus integrantes son responsables por el capital que han aportado, por lo tanto el mayor riesgo que asumen es la perdida de la inversin (k aportado) Se puede avanzar sobre el PN de sus integrantes? SI, cuando se prueba que los mismos han actuado con dolo, es decir que han tenido la intencin de generar la situacin que esta siendo evaluada. Capitulo 2- Rappapor Deficiencias de los nmeros contables Existe una creencia de que si una empresa genera un incremento satisfactorio en sus beneficios por accin (BPA), entonces el valor de mercado de sus acciones crecer tambin. Sin embargo ello no induce necesariamente a un aumento en el valor del mercado de las acciones. Existen razones por las que el beneficio contable fallan como indicadores para medir los cambios en el valor econmico de las empresas: 1- pueden utilizarse mtodos contables alternativos para estimarlos Un cambio en el mtodo contable aplicable puede causar un impacto sustancial en los beneficios pero no cambia los cash-flow de la empresa, y por lo tanto no afecta a su valor econmico. Las cifras de beneficios contables se generan como resultado de comparar los ingresos con los costos. Este proceso comprende la asignacin de costo de los activos. Recientes evoluciones han cuestionado aun mas la utilidad de los beneficios corrientes como indicador de las perspectivas futuras del cash-flow de una empresa dado que, el dinero es un hecho y el beneficio es una opinin que depende del criterio que siga quien lo determine. 2- se excluyen las necesidades de inversin Las inversiones necesarias en k circulante y fijo necesarias para mantener la marcha de las empresas quedan excluidas del clculo de los beneficios. A efectos contables los ingresos se dan por buenos a partir del momento en que los bienes o servicios se suministran o prestan. A fines de valoracin econmica, el reconocimiento debe esperar hasta que se produzca el recibo de dinero, por lo tanto el dinero se cobra luego de haber reconocido el ingreso. As en empresas con actividades de expansin los aumentos en cuentas a cobrar y existencias harn que la cifra de beneficios sea mayor que el cash-flow. - Capital circulante: primer componente, cuentas a cobrar, segundo componente, existencias, y tercero cuantas a pagar (facturas a pagar por artculos ya incluidos como gastos en las cuentas de perdidas y ganancias. Por lo tanto el dinero se desembolsa luego que el gasto se reconoce) - Activo fijo: se registran inicialmente a precios de costo. A menudo los contables hacen hincapi en que la amortizacin es un proceso de valoracin. La amortizacin es necesaria para calcular el beneficio neto. No significa desembolso de dinero. Para pasar de los beneficios al cash-flow se necesitar dos ajustes:

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a- sumar de nuevo la amortizacin a los beneficios b- los gastos de capital deben restarse de los beneficios. As el cash- flor puede calcularse: CASH-FLOW DE EXPLOTACION = Ventas gastos de explotacin incluyendo impuestos + amortizaciones y otros gastos no erogables inversin en k circulante gastos de k. 3- no se contempla el factor tiempo en valor del dinero El valor para el accionista solo aumentar si la empresa obtiene de las nuevas inversiones una tasa de rendimiento mayor que la tasa que los inversores pudieran confiar en obtener en otros valores alternativos con un riesgo similar y disminuir cuando la direccin decida invertir en operaciones que produzcan un tipo de rendimiento inferior a la tasa de descuento del mercado o al costo de k, reduciendo el valor de las acciones ordinarias de la emp. RESUMEN: un aumento o disminucin en los beneficios no tiene por que generar un aumento o disminucin en el valor para el accionista (VAA), dado que la cifra de los beneficios no refleja el nivel del negocio, ni los riesgos financieros, ni el capital circulante, ni las inversiones en inmovilizado necesarias para lograr en crecimiento esperado. Adems sobre la cifra del beneficio contable inciden una serie de convenciones contables, que influyen en la asignacin de costos en un periodo de tiempo presente y futuro. Estas convenciones no afectan normalmente al cashflow. Variacin en precio de las acciones: el cambio en el componente del precio de las acciones es consecuencia de cambios en las expectativas sobre la creacin de valor futuro para el accionista. El crecimiento declarado de un beneficio puede provocar un descenso en el precio de las acciones, si los resultados declarados estn por debajo de las expectativas previas. El problema de rendimiento sobre la inversin (RSI) determinado contablemente En poca de inflacin el rendimiento sobre la inversin basado en la contabilidad (RSI) y del rendimiento sobre el PN se utilizan como normas de actuacin financiera. El RSI se sigue aplicando como medida de la actuacin de una divisin empresarial. Las tasas limites aceptables para el RSI se basan en una estimacin del costo del k para la unidad e negocio o para todo el conjunto de la empresa. Por lo tanto si RSI es mayor que el costo de k genera valor par el accionista. El principal problema de esta info radica en que muestra un beneficio basado en la contabilidad no en un beneficio econmico. El rendimiento econmico o cash- flor descontado (CFD) de una inversin para un ao, es simplemente el cash-flow (CF) de ese ao ms el cambio de valor durante ese ao, dividido por el valor al comienzo del ao: Rendimiento basado en CFD = CF + (va al final del ao-va comienzo del ao) Valor actual al comienzo del ao = CF + cambio en el VA VA al comienzo del ao El numerador es beneficio econmico. El cambio en el componente VA del beneficio econmico es el resultado neto de 2 factores: 1- el VA al cabo de un ao a partir del momento presente 2- al cabo de un ao contado a partir de ahora, los CF de los aos siguientes se recibirn cada uno con un ao de antelacin y de esta manera aumentarn su valor. En resumen el beneficio econmico del ao se deriva de una comparacin entre las previsiones de CF al principio y al final del ao. En contraste el beneficio contable se calcula: Beneficio contable = CF amortizacin y gastos no erogables + inversin incremental en k circulante + gastos de k.

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a-

Para calcular el RSI existe una amplia gama de mtodos: RSI = Beneficio neto Valor contable de activos RSI = beneficio neto + intereses (1-t) Valor contable de activos

b-

En a reflejar un rendimiento mayor, si la financiacin con recursos propios sustituye a la financiacin con recursos ajenos. Cuanto menos intereses haya que pagar mas crece el beneficio neto. Es por eso que se utilizar la b de modo de separar las actividades de explotacin de las financieras. Aclaraciones: 1- El RSI es una medida asociada a un perodo. El beneficio se calcula para un ao concreto y despus se divide por el valor medio contable de los activos de ese mismo ao. No tiene en cuanta el suceso ocurrido en el perodo corriente. En cambio en rendimiento basado en el CDF contempla las estimaciones de los CF de todo el perodo que abarca la previsin. 2- Tanto el numerador como el denominador del ratio RSI estn influidos por asignaciones contables arbitrarias. Segn SALOMON el grado en el que el RSI exagera el rendimiento econmico es una funcin compleja de 4 factores: 1- duracin de la vida del proyecto: cuanto mayor es la duracin mas lo exagera 2- poltica de capitalizacin: cuanto menor sea la proporcin de la inversin total capitalizada en la contabilidad mas lo exagera. 3- La tasa a la que se registra la amortizacin: los sistemas de amortizacin mas rpidos dan mayores RSI. 4- El desfase entre el desembolso de la inversin y la recuperacin: cuanto mayor sea dicho desfase mayor ser el RSI. Tanto 2 como 3 son decisiones contables, no tienen ningn efecto sobre el CF y por lo tanto en la tasa de rendimiento econmico. Otros defectos adicionales La utilizacin del RSI para evaluar las estrategias y la actuacin de una unidad de negocios puede inducir una mala y sustancial asignacin de recursos. Hay tres razones: 1- El RSI depende no solo de la inversin proyectada y del CF sino que tambin de las inversiones no amortizadas de los periodos anteriores. 2- El RSI no tiene en cuenta el Valor Residual de la unidad de negocio o de las empresas despus del perodo de planificacin, el cual normalmente representa el 50% del valor de mercado de la empresa. 3- Efecto antieconmico de los cambios en la poltica financiera sobre el RSI. Si el RSI se calcula antes de intereses, no estar influido por la poltica de financiacin aunque el costo medio del k y de ah el valor de la emp queda influido. Cuando el RSI se expresa despus de intereses, aumenta cuando la emp va de la deuda optima a una deuda inferior a la optima. El RSI aumenta al mismo tiempo que el VAA disminuye.

Diferencias del rendimiento sobre el patrimonio Rentabilidad neta o RSP = beneficio neto Valor contable del patrimonio de los accionistas

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Al RSP se lo considera como una medida de inters para los inversores. Comparte las deficiencias del RSI y el sensible al apalancamiento. As el RSP aumentara a medida que se emita deuda superior al nivel optimo y el valor de la empresa decrece debido al aumento de su riesgo financiera. El RSP se ha visto influido sustancialmente por las practicas contables as como por los resultados de explotacin. Los aumentos de RSP proceden de 3 fuentes: 1- mrgenes de beneficios mejorados 2- mayor rotacin del activo 3- mayor apalancamiento definido como el ratio resultante de dividir el activo por el PN de los accionistas. El aumento 3 se origina a partir de un ataque a tres fuentes para reducir el patrimonio de los accionistas: a- se produjo una oleada de cargos contables agresivos relacionados con las reestructuraciones empresariales b- hubo cargos contable desencadenados por cambios en las normas contables vigentes c- hubo miles de millones destinados a ser invertidos en programas de recompra de acciones. Se debe tener en cuenta que los dividendos no son el nico medio para distribuir dinero a los accionistas. En muchos casos la recompra de acciones es una medida muy eficaz desde el punto de vista fiscal para distribuir dinero que no puede invertirse productivamente en las empresas. As mismo los ratios que relacionen valores de mercado con los contables inducen a error. CONCLUSION: Los nmeros contables y ratios financieros tradicionales se vern afectados por el paso de las empresas industriales a empresas del conocimiento. Los clculos del valor para el accionista no. Aunque los nmeros basados en la contabilidad no sirven como indicadores fiables del VAA, no habr que verlo como un fallo de la contabilidad. El problema radica en la utilizacin inadecuada de los datos de la contabilidad histrica por parte de los directivos e inversores para hacer valoraciones basadas en expectativas. Los dividendos no son la nica manera de distribuir ganancias entre los propietarios, si no que se lo puede hacer mediante un rescate de acciones, medida que ser muy eficaz desde el punto de vista fiscal cuando no se lo pueda usar productivamente en el ente. As mismo los ratios que relacionen valores de mercado con los contables inducen a error. Segunda parte: cuestiones metodolgicas Capitulo 4: informacin utilizada para la toma de decisiones Nota de clase Regulacin bsica respecto a la provisin de informacin: 1-Ley de sociedades comerciales: rgimen informativo muy modesto. Indica que cuadros anexos y estados deben presentar las sociedades, en que plazos, etc. 2- Comisin nacional de valores (organismo estatal que regula la oferta pblica de ttulos valores): rgimen ms extendido y rgido. Aparecen dos sistemas informativos: a- Rgimen informativo peridico: permite monitorear con periodicidad establecido el riesgo, rentabilidad y liquidez del capital invertido en la empresa b- Rgimen informativo sobre hechos relevantes: son hechos sobre los cuales no se puede esperar hasta el prximo EECC para informar por su gravedad, esencialidad, relevancia, etc. 3- Consejo de Profesionales en Cs. Econmicas nucleados en la FACPCE: la profesin regula al contador como auditor y como sndico, por que son el umbral mnimo a partir del cual, son fiables los EECC que presentan los managers.

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Hay actividades que estn regulas mas especficamente con organismo del estado y colisionan con las anteriores: BCRA (sistema financiero, caja de crdito, etc), Superintendencia de seguros de la nacin (aseguradoras), superintendencia AFJP (ahorros para jubilacin), todas estas son regulaciones contables especficas. Todos los reguladores preservan la homogeneidad, pero de la mano de esto viene la sobresaturacin de informacin lo cual hace difcil el manejo de la materia prima de anlisis. Materia prima: 1- EECC: son la columna vertebral del sistema de comunicacin y toma d decisiones. En las sociedades abiertas la frecuencia es trimestral. 2- Resea que acompaa a los balances: tiene informacin cualitativa sobre la gestin, por ejemplo, causas de resultados, perspectivas, etc. 3- Memoria del directorio 4- Prospecto de emisin: las empresas deben presentarlo en cada oportunidad en que quieran lograr una emisin en ttulos valores. El prospecto tiene la ventaja frente a los anteriores que agregan cuestiones importantes para el analista. Tambin lo debe hacer una sociedad cerrada que quiere convertirse en abierta (oferta pblica de sus acciones). El contenido del prospecto es una cantidad enorme de datos estadsticos, con una perfecta descripcin de lo atinente al ttulo que se va a ofrecer, informacin contable y financiera, sntesis de los resultados, ndices o indicadores obligatorios por la CNV, razones para la oferta y destino de los fondos (en general estn relacionadas con una decisin estratgica), factores de riesgo (relacionados con la emisin y la emisora), descripcin del negocio, investigacin y desarrollo (descripcin de la poltica de la emisora de los ltimos 3 aos que es lo que se esta buscando con la poltica de investigacin y desarrollo? Incluyendo monto gastado en las actividades), CAPEX capital expenditures investigacin de capital (cuales son las principales? Cuando hay una reestructuracin hay que conocer hoy el activo y el pasivo 5- calificaciones de riesgo, son obligatorios para empresas que apuntan a inversores institucionales. Estn bsicamente relacionados con los ttulos de deuda. Consiste en combinar informacin de los EECC provista por la gerencia, con escenarios sectoriales y macroeconmicos para decir si esta deuda tiene altas o bajas probabilidades de repago. AAA AA A BBB Hasta aqu el pago es lo normal, los ttulos de deuda con esta calificacin son adquiridos por bancos, aseguradoras, AFJP para formar parte de sus carteras. BB B CCC CC C D E Hasta aqu el pago es lo anormal, bonos basura. Nota: En Argentina no hay obligacin de presentar informacin proyectada. 6- Estatutos 7- Actas de directorio 8- Informes comit de auditora Rgimen sobre informacin de hechos relevantes Cualquier hecho que pueda modificar el curso normal de empresa. Puede modificar el riesgo y no se puede esperar para informarlos. - Qu cosas debera un regulador obligar a informar de forma inmediata? Se deben informar a la comisin nacional de valores. 1- partida de un directivo esencial 2- una fusin, escisin

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3- una adquisicin 4- una alianza estratgica 5- siniestros 6- nuevos marcos regulatorios 7- cambio en le objeto y en la actividad 8- pedido de quiebra, presentacin en concurso de la empresa 9- prdida de mas del 15% del PN 10atraso en el pago de las obligaciones negociables 11contratos de limitacin de distribucin de utilidades 12autorizacin o retiro de cotizacin 13sanciones de entidades de control 14juicios 15gravamen de un activo en garanta 16adquisicin de patentes, marcas, franquicias 17Entrada en causales de disolucin - Hasta donde dar informacin? 1- la informacin esencial tiene que estar, la misma no puede inducir a errores ni ser confusa. Lo secreto y lo estratgico debe preservarse 2- reservarla al mercado, o mantenerla en secreto pero no lucrar con esa informacin (limite tico y legal). En las sociedades cerradas (PYMES) hay reglas pautadas por la LSC, existe un umbral a partir del cual se pueden tener derechos informativos ( 5% del capital) y tambin llamado a asambleas. Cuando las decisiones son las ms complejas de anlisis (fusin, adquisicin, escisin), a parte de la info pblica se requiere mucha otra informacin interna, por ejemplo, anticuacin de partidas, declaracin jurada del IVA, etc.

Resumen NEWTON Informes contables Los IC (informes contables) integran el conjunto de elementos que pueden utilizar quienes toman decisiones econmicas. Info para la toma de decisiones Suministran a tercero EECC

bsicos Info complementaria requeridas por normas Legales o contractuales No requerida por normas Legales o contractuales

Info adicional De los EECC

Para uso interno exclusivo Otra informacin

uso exclusivo de los Administradores

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La contabilidad proporciona informacin para: 1- la toma de decisiones 2- la vigilancia sobre los recursos y obligaciones de dicho ente 3- el cumplimiento de ciertas obligaciones legales por la legislacin societaria e impositiva. Principales elementos de la info contable: 1- situacin patrimonial a- activo (bienes y derechos) b- pasivo (obligaciones) c- patrimonio neto: puede ser : a- activo, pasivo, participacin de los accionistas no controlantes en el pn de entidades controladas o b- capital + resultados acumulados. Generalmente se considera recursos financieros el efectivamente aportado considerando tambin las capitalizaciones de resultados acumulados (preferido), pero tambin existe el k considerado como necesario para mantener una capacidad productiva determinada. 2- Evolucin patrimonial Transacciones con propietarios incluye: aportes y retiros Resultado del perodo: variacin del PN por motivos distintos a las transacciones con los propietarios. Entonces el resultado ser:

RESULTADO = ingresos gastos + ganancias perdidas impuesto sobre ganancia participacin de accionistas no controlantes en el resultado de las controladas. Los ingresos son aumentos de activos y disminuciones de pasivo originados en actividades que son las principales del ente. Los gastos son las salidas, consumos de activo y asuncin de pasivos originados por los ingresos. Son ganancias (o perdidas) los aumentos (o disminuciones) del PN que se originan en hechos o circunstancias que afectan a la entidad, salvo las que resultan de ingresos (gasto) o aportes (retiros). Hay transacciones que no afectan la cuanta del PN: 1- permutativa (canje de un activo por otro) 2- transacciones entre sociedades controladas y accionistas no controlantes (reduccin del capital, declaraciones de dividendos) 3- cambios en la representacin formal del PN (debidos a divisiones de k, reservas, etc). 3- evolucin financiera Se considera recursos financieros las sumas de efectivo y equivalentes de fectivo, que son colocaciones a corto plazo, de alta liquidez, convertibles en sumas de dinero conocidas con riesgo insignificante de cambio de valor. Existen orgenes de recursos financieros cuando estos aumentan y aplicaciones cuando estos disminuyen. Estados contables Son informes preparados para su suministro a terceros, pero tambin son empleados por los administradores del ente emisor. Para definir su contenido debera considerarse principalmente, el punto de vista de los proveedores de recursos del ente (proveedores, accionistas, otros acreedores, etc), pues la informacin que ellos precisan satisface en general, las necesidades de otros interesados en tales estados. Los EECC deberan brindar info que como mnimo se refiera a: a- la situacin patrimonial del emisor a esa fecha para ayudar a evaluar la capacidad de pagar sus obligaciones al vencimiento.

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b- La evolucin de su patrimonio durante el perodo cubierto por los EECC, incluyendo un resumen de las causas del resultado, dado que tambin ayudar a evaluar la solvencia del ente y su capacidad de generar ganancia. c- La evolucin de su situacin financiera, para conocer los efectos de las actividades de inversin y financiacin. d- Otros hechos que ayuden a evaluar los montos, momentos e incertidumbres de los futuros pagos que los inversores y acreedores recibirn. e- Explicaciones e interpretaciones de los administradores, la periocidad habitual de los EECC de uso externo es anual (ley 19550). Las sociedades controlantes que posean participacin, por cualquier ttulo que otorgue los votos necesarios para formular la voluntad social en reuniones sociales, deber presentar como informacin complementaria EECC anuales consolidados confeccionados de acuerdo a los principios de contabilidad generalmente aceptados y a las normas que establezca la autoridad de contralor. La comisin nacional de valores (CNV), otras autoridades de contralor, y las bolsas podrn exigir a las sociedades incluidas en el articulo 299, la presentacin de Estados de flujo de efectivo por el ejercicio terminado. ARTICULO 299. Las asociaciones annimas que 1) Hagan oferta pblica de sus acciones o debentures; 2) Tengan capital social superior a pesos argentinos $2100000 3) Sean de economa mixta o participacin estatal mayoritaria 4) Realicen operaciones de capitalizacin, ahorro o en cualquier forma requieran dinero o valores al pblico con promesas de prestaciones o beneficios futuros; 5) Exploten concesiones o servicios pblicos; 6) Se trate de sociedad controlante de o controlada por otra sujeta a fiscalizacin, conforme a uno de los incisos anteriores. Para las Cooperativas existe una ley especfica que dispone que estas deben llevar adems del libro diario e inventario y balances, un registro de asociados, actas de asamblea, actas de reunin del consejo de administracin e informes de auditoria. Las entidades financieras se regulan segn la ley 21526 que comprende: bancos comerciales, bancos de inversin, bancos hipotecarios, companas financieras, sociedades de ahorro y prstamos para la viviendo u otros inmuebles, cajas de crdito. Las entidades financieras de la nacin, de la provincia y de los municipios se constituirn en la forma que establezca sus cartas orgnicas, el resto deber hacerlo como sociedades annimas, excepto las sucursales de entidades extranjeras, los bancos comerciales (pueden ser cooperativas), las cajas de crdito (pueden ser cooperativas o Asociaciones civiles). La contabilidad, la confeccin y presentacin de sus balances, cuentas de ganancia y perdidas, dems documentacin que solicite el banco de nacin de la rep. Argentina (BNRA) se ajustaran a las normas que el mismo dicte. Memoria del directorio (art. 66 LSC) ARTICULO 66. Los administradores debern informar en la sobre el estado de la sociedad en las distintas actividades en que se haya operado y su juicio sobre la proyeccin de las operaciones y otros aspectos que se consideren necesarios para ilustrar sobre la situacin presente y futura de la sociedad. Del informe debe resultar: 1) Las razones de variaciones significativas operadas en las partidas del activo y pasivo; 2) Una adecuada explicacin sobre los gastos y ganancias extraordinarias y su origen y de los ajustes por ganancias y gastos de ejercicios anteriores, cuando fueren significativos; 3) Las razones por las cuales se propone la constitucin de reservas, explicadas clara y circunstanciadamente; 4) Las causas, detalladamente expuestas, por las que se propone el pago de dividendos o la distribucin de ganancias en otra forma que en efectivo; 5) Estimacin u orientacin sobre perspectivas de las futuras operaciones;

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6) Las relaciones con las sociedades controlantes, controladas o vinculadas y las variaciones operadas en las respectivas participaciones y en los crditos y deudas; 7) Los rubros y montos no mostrados en el estado de resultados artculo 64, I, b, por formar parte los mismos parcial o totalmente, de los costos de bienes del activo. Las memorias informas sobre el estado de la sociedad en las diferentes actividades en que haya operado y su juicio sobre la proyeccin de las operaciones y otros aspectos que se consideren necesarios para ilustrar sobre la situacin presente y futura de la sociedad. Para las cooperativas, segn ley 20337, la memoria anual del consejo de administracin debe contener una descripcin del estado de la cooperativa con mencin de las diferentas secciones en que opera, actividad registrada y proyectos en curso. a- gastos e ingresos no discriminados en el estado de resultado o cuadros anexos. b- Relaciones econmicas sociales c- Sumas invertidas en educacin y capacitacin educativa.

Otros informes contables Adems de los EECC los entes tambin producen: 1- informes contables necesarios para uso interno, cuya forma contenido y periocidad depende de las decisiones de los administradores. 2- Informacin adicional suministrada junto con los EECC, destinada al pblico en general, a pedido de entidades que la solicitan para tomar decisiones o comunicados de prensa. Estos dos ltimos no siempre estn a disposicin de los analistas de EECC. Junto con los EECC anuales suele presentarse un informe de auditoria. En el caso de EECC por perodos intermedios, la comisin nacional de valores y otros organismos estatales de fiscalizacin, suelen exigir revisiones de alcance menor a la auditoria. Esta tarea suele concluir con un informe en el cual el examinador expresa que no tiene observaciones que formular o que no ha tomado conocimiento de situaciones que deban motivar ajustes significativos. Limitaciones de los EECC 1- el contenido de los EECC es una consecuencia de la realizacin de mediciones sustentadas en ciertos criterios, que un analista podr considerar aptos y otros no. 2- Algunos analistas comparan los indicadores que surgen del anlisis de los EECC de diferentes entes. Debe tenerse en cuenta que existen diferencias entre las normas contables utilizadas en diversas partes del mundo, y que algunas normas contables son aplicadas solo a determinados emisores de EECC. 3- La contabilidad debe diferenciar el precio de contado y el componente financiero para detraer los efectos de la inflacin. Adems las mediciones expresadas en moneda de momentos diferentes no son susceptibles de comparacin, combinaciones o acumulaciones. Podr adoptarse para esto alguno de los siguientes enfoques: a- desentenderse de la cuestin, ilusin monetaria. b- Recurrir a ajustes parciales que corrijan parte de la info. c- Practicar ajustes por inflacin para homogeneizar todas las mediciones. d- Recurrir a algn ajuste simplificado Segn la RT 17 en un contexto de inflacin o deflacin los EECC deben expresarse en moneda de poder adquisitivo a la fecha a la cual corresponde. En un contexto de estabilidad se utilizar como moneda homognea la moneda nominal. La falta de ajustes por inflacin puede tener efectos sobre los mercados de capitales cuando

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quienes operan en ellos basan sus decisiones en: - razones de rentabilidad y precio sobre ganaras calculadas considerando resultados y patrimonios no ajustados. - comparaciones entre precios sobre ganancias de acciones de empresas en diferentes pases, cuando alguno de los EECC no incorpora los efectos de la variacin en le poder adquisitivo. Esto se debe a que la inflacin incidir en: 1- la ganancia del ejercicio 2- razn de rentabilidad de PN 3- relacin precio ganancia de sus acciones 4- precio de las acciones 5- otra limitacin existe cuando sociedad controlante no presenta EECC consolidados ya que los individuales: 1- no incluyen activos, pasivos, ingresos, gastos, ganancias y perdidas de las controladas. Ni las participaciones que sobre los PN y los resultados de estas le corresponden a los accionistas no controlantes. 2- Presentan participaciones en sociedades controladas mediante rubros especficos que se muestran dentro del activo no corriente 3- Sueles mostrar los resultados ocasionados por el accionar de las controladas como si fueran ajenos al negocio principal. Anlisis de Estado y toma de decisiones Los EECC y otras informaciones relacionadas se analizan para obtener mediciones y relaciones que sean tiles para la toma de decisiones, por ejemplo: TERCERO INTERESADO Proveedor prestamista Cliente Inversor Accionista mayoritario competidor rgano estatal de fiscalizacin rgano estatal de recaudacin impositiva y previsional Auditor de EECC Calificadora de riesgo DECISION INVOLUCRADA Vender a crdito Prestar dinero, refinanciar Firmar un contrato de provisin permanente de bienes o servicios Comprar, retener o vender acciones Confirmar o despedir a los administradores Proponer una fusin Determinar si el emisor a cumplido las normas legales, aplicar sanciones Identificar situaciones sospechosas, iniciar o ampliar una inspeccin Identificar aspectos que requieren atencin especial Emitir la calificacin de riesgo que asumirn quienes inviertan en acciones o bonos del emisor.

Teniendo en cuenta que los EECC presenta informacin resumida y codificada, entonces, el anlisis de datos contables debe estar precedido por su interpretacin que incluye su decodificacin. Despus de interpretar una info contable puede compararsela con otras, para intentar el establecimiento de alguna comparacin significativa. Los EECC se analizan para tomar decisiones, y este proceso consta de una serie de etapas: 1- Leer los EECC 2- Interpretar la info que ellos contienen 3- Analizarlos mediante el calculo de indicadores 4- Relacionar los indicadores obtenidos con otras informaciones a las que se tenga acceso 5- Interpretar y analizar el conjunto de datos disponibles El anlisis de EECC contables es:

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1- interno: cuando lo practican, integrantes de la administracin del ente emisor o del grupo econmico al cual pertenece. 2- Externo: en los dems casos, cuando son ajenos a la empresa pero necesitan conocerla. Cada uno tendr sus propios objetivos y podr acceder a info de diferentes tipos segn su naturaleza. La principal diferencia es que el interno tiene la posibilidad de acceder sin restricciones a mayor cantidad de informacin, incluyendo la suministrada por informes internos, balances de saldo, anlisis de cuentas, comprobantes y otros elementos del sistema de informacin. La RT 16 establece respecto a los usuarios de los EECC lo siguiente (ver pag 11). Lectura de informes de contadores pblicos La lectura de informes de auditores y revisores ayuda a evaluar la representatividad, integridad y confiabilidad de la info contable a analizar. 1- informes de auditoria: debe prestarse principal atencin a los prrafos en los que el profesional: - informa si aplico las norma de auditoria opina que los EECC examinados fueron preparados de acuerdo con las NCP cuantifica desviaciones a las NCP agrega algn otro tipo de info referida a la aplicacin de dichas normas. 2- Informes de revisiones limitadas: suelen indicar que el examinador: - no tiene observaciones que formular o no ha tomado conocimiento de situaciones de deban motivar ajustes significativos. Estos informes deben leerse para determinar si contienen opiniones adversas o salvedades. 3- Certificados literales: estos no aumentas la confianza en los EECC por que se limitan a expresar que dichos EECC surgen de determinados registros y no contienen ningn juicio profesional.

Capitulo 5: metodologa para la toma de decisiones Nota de clase Necesidad de enfoque sistmico Debe comenzarse por analizar el contexto macro y luego volcarse a lo sectorial, esto permitir hacer comparaciones. Las cuestiones macro a conocer para comenzar el anlisis son: tipo de cambio, tasa de inters, exportacin, presin fiscal, etc. Herramientas de anlisis (distintas a metodologas de anlisis) instrumentos:

1- anlisis horizontal de balances Permite ver direccin (crece o decrece), velocidad (en forma creciente, decreciente o constante), y amplitud (hasta donde llegue, cuanto hace que vengo creciendo). 2- anlisis vertical de balances 3- ratios tiene uso prospectivos. 4- mtodos grficos 5- mtodos estadsticos (NEWTON) Las herramientas deben ser elegidas con algn sentido. La actividad de anlisis es una actividad planeada. Planeamiento: 1- definir la decisin 2- recolectar informacin 3- elegir las herramientas 4- como integrar los informes parciales en un modelo de decisin 5- generar informes, las conclusiones deben ser consistentes con lo que se dice en el resto del informe. - Metodologas de anlisis, pasos: Modelos integrados de toma de decisiones:

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1- flujo de fondos descontados ajustado por tasa de riesgo Todos los activos valen su valor actual descontado por una tasa representativa. Se usa en escenarios y decisiones complicadas, por que debe hacerse una relacin costo beneficio del anlisis, es decir cuando las decisiones son complejas vale hacer este anlisis. Hay que determinar, vida del activo, cash flow y tasa representativa. 2- comparables contables El valor del activo se estima buscando los valores de activos similares o comparables. Se usa para decisiones mas simples (ejemplo: crditos cortos). Hay que determinar, activo idntico o comparable y una medida estandarizada de valor. Se basa en comparar ratios contables o ndices contables. Problema, gran problemtica de lo contable. Beneficio, requiere menos info que el primero. 3- comparables contables y de mercado Los parmetros o comparable se van a buscar al mercado. Se basa en ratios, pero estos incluyen aspectos de mercado. Por ejemplo: valor de cotizacin/valor de libros = x veces. PER= Precio por accin (medida de mercado) / ganancias por accin (medida contable), si hay mucho riesgo el PER es bajo. Problema, no tiene en cuenta el valor tiempo del dinero. Beneficio, requiere menos info que el primero. Drama de los comparables: posibilidad del comportamiento manada. Todos pueden ir rpido, o todos van lento. Es decir, seguir lo que hace la manada a partir del anlisis. Los mtodos comparables son buenos pero los riesgos involucrados (seguir a otros que quizs evaluaron mal la relacin riesgo rentabilidad) necesitan mas anlisis.

La contabilidad es un sistema informativo con muchas dificultades pero que no lo inhabilitan. Es el mejor de los sistemas informativos. Hay motivos por los cuales no es posible decidir directamente a partir de los EECC. La contabilidad presenta dificultades: Invertir: van mayor que 0 = - I + FFj (1+r) j -I = costo, debe ser el menor FFj = valor recuperable, o valor de utilizacin econmica o valor neto de (1+r) j realizacin, debe ser el mayor. 1- Si el VAN es mayor a cero las empresas trabajan con una lgica que es que los activos tengan mayor valor que lo que refleja la contabilidad, por el principio de prudencia. Lan contabilidad solo permite conocer el VAN menor que cero, por que si al valor recuperable es menor que el costo, toma el menor contablemente. Se ajusta a valor recuperable cuando este supera al costo. La empresa har los proyectos cuyo VAN mayor que cero. La contabilidad prefiere ser prudente. Da los indicios para que se lleve a cabo luego el anlisis. La informacin de la contabilidad da las pautas de anlisis, para aplicar modelos. 2- Adems, el costo se consumir por convencionalismo de amortizacin. El valor residual se ir consumiendo en diferente ritmo en relacin la costo. 3- Intangibles autogenerador. Es un problema de la contabilidad, no se sabe en que cantidad, pero se sabe que no todo lo que se destina es creacin de valor, cuando los reconozco?, cuando los vendo?, como valuar el riesgo? Este activo es difcil de mostrar.

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4- Bonos a posicin de inversin (investment), contablemente si un bono se ajusta hasta el vencimiento no importa si sube o baja en le mercado. Pero el anlisis debe hacerse sobre riesgo, rentabilidad y liquidez. (RT 17, punto 5.7) 5- Cargos diferidos, la contabilidad no castiga con todos los cargos al primer ejercicio, se devengan en los siguientes aos.

Resumen

5.1 Partimos de que la contabilidad es un sistema de informacin para la toma de decisiones, resulta relevante ver que tipo de decisin se puede tomar a partir de ella. Para ello debe reunirse al anlisis e interpretacin de EECC ( etapa final del proceso contable) conocido como circuito informativo para el control y la decisin. Por lo tanto de encuentra con informacin ya procesada y elaborada. Para la toma de decisiones se requiere de info y la contabilidad patrimonial sintetiza su informacin a travs de los EECC. Si se logran entender los mismos podemos deducir la realidad de la empresa y las causales que la llevaron hasta all. Por lo tanto el sistema contable interesa para la toma de decisiones por su completitud y abarcabilidad, ya que todas las decisiones y operaciones logran directa o indirectamente modificar la situacin econmica y financiera de la emp. Y es el sistema contable quien capta de la manera mas completa la realidad econmica financiera de la empresa. Los EECC pueden observarse desde: a- concepcin jurdica, son el conjunto de bienes derechos y obligaciones b- la visin de negocios, el activo es el conjunto de inversiones, y el P y PN es el conjunto de fuentes de financiacin. As el grupo de decisiones bsica que podr tomar cualquier usuario de los EECC se reducira a un conjunto dual de cuestiones: - donde se colocan los fondos presentes para su uso? - De donde se obtienen los recursos para aplicar a las oportunidades de la empresa? Cada uso de aplicacin de fondos debe ser contrabalanceado con una o mas fuentes de fondos. Hay muchas formas de definir los fondos: a- dinero en efectivo b- son los bienes, inversiones o derechos. As el activo son las aplicaciones de fondos y el pasivo las fuentes. Toda decisin debe ser tomada dentro de un contexto determinado, en el que desarrolla la empresa y que se caracteriza por la escasez (necesidades ilimitadas que deben satisfacerse con recursos limitados). Los recursos no son ilimitados, cada vez que quiera ampliar una inversin deber realizarse a costo del sacrificio de otra ya existente o consiguiendo mayores fuentes de financiacin. La nueva inversin tendr un costo cierto y modificar la situacin patrimonial, financiera y econmica de la empresa o del usuario de la info contable que decide a partir de ello. Entonces la tcnica de anlisis de los EECC colabora para que dichas decisiones no se tomen solamente a partir de la intuicin sino que estn apoyadas por datos objetivos y sobre la base de tres parmetros: 1- liquidez 2- rentabilidad 3- riesgo

Rentabilidad

Liquidez Riesgo

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Estn altamente vinculados y se afectan mutuamente. No existe un parmetro prioritario al resto, sino que debe buscarse un equilibrio entre los 3.

Anlisis de EECC Busca obtener conclusiones de tipo econmicas financieras sobre las empresas, a partir de info brindada por su contabilidad, efectundola a partir de clculos matemticos de forma sistemtica. No es un proceso estandarizado sino flexible que debe hacerse a medida. Bsicamente colabora para la toma de decisiones en 2 momentos: 1- momento de planificar, decisiones previas a la accin 2- momento de controlar, posterior a la accin. Herramientas de anlisis de EECC 1- Anlisis de estructura: lectura vertical de los EECC. Se expresa la participacin relativa de cada concepto analizado. 2- Anlisis de tendencias: lectura horizontal de EECC. Compara cifras del EECC para un mismo rubro en dos momentos distintos y ve su variacin tanto en valores absolutos como porcentuales. 3- Anlisis de ratios o ndices: un ratio muestra la relacin existente entre dos variables, de la que se pueden efectuar distintas deducciones. 4- Modelizacin: permite interpretar la realidad analizada. 5- Grficos 6- Anlisis estadsticos MARCIEL En todas las empresas existen 3 reas decisinales principales: a- de inversin (tamao, mezcla de activo, riesgo empresario, etc) b- de financiacin (mezcla de fuentes de financiamiento, cobertura, etc) c- de dividendos/ reinversiones de utilidades (caractersticas del mercado donde cotizan las acciones en bolsa, impacto impositivo, necesidades de financiar un crecimiento, etc) el conjunto de decisiones requiere ser llevado a la practica mediante un proceso decisinal que tiene caractersticas bien definidas. 1- La primera es la necesidad de clarificar el objetivo financiero (maximizacin del patrimonio de la firma, en trminos de valor presente neto) de las empresas, de manera general y luego reducirlo en trminos operativos para guiar las acciones diarias. Dicho objetivo de rentabilidad pretende serlo en trminos de largo plazo, lo cual introduce la importancia de prestar atencin a los riegos de ruptura que pudieran interrumpir el ciclo operativo. Adems se debe prestar atencin a la liquidez. Toda decisin debe ser en funcin de los 3 parmetros antes mencionados. 2- Luego se debe disponer de una adecuada estructura organizativa que provea la info necesaria y permita canalizar la evaluacin, seleccin, ejecucin y control de las alternativas de financiacin que se identifiquen.

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Maximizacin del patrimonio de la firma Li Qui dez Rent Abil idad Ries go

inversin

Dividendos reinversin

financiacin

Planeamiento y control de gestin del rea financiera

El control de gestin es un proceso continuo de decisiones, dado que solo se controla lo planeado

Planes Situacin deseada Diferencia = problema Situacin real Informacin control Accin correctiva

La informacin representa almacenamiento, captacin, agrupacin y presentacin de datos de la realidad

Ser necesario que el sistema permita la elaboracin de informes comparables con los planes para facilitar la identificacin de los desvos. Dichos informes deben ser: 1- eficientes 2econmicos; con el fin de que contengan la info relevante sin excesos atendiendo a las necesidades especificas del destinatario. El proceso de control de getin ser: 1234567compara la situacin real con la planeada identificar y especificar las diferencias investigar las causas de tales diferencias general alternativas de solucin evaluar tales alternativas implementar la accin correctiva volver a empezar , proceso continuo de decisin

Uno de los conceptos que constituye la esencia del control de gestin es el control por excepcin. Para hacer prcticamente posible el control de gestin deber aplicarse el principio de asignacin por responsabilidades. El costo del control no debe exceder las ventajas, en trminos de utilidades, de la info que pueda proporcionar. Cada segmento de control constituye una unidad a cargo de un funcionario responsable. Resultar necesario conocer y analizar separadamente aquellos elementos de que dispone cada uno para desenvolverse, pueden ser componentes: 1- Variables: que estn en el estado de flujo necesitan: a- control por oposicin de inters para proteger la integridad patrimonial

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b- control de eficiencia: se deben emplear referencias estndar que permitan lograr el rendimiento mximo, pero tambin analizar la evolucin de los desvos y anticipar tendencias c- control de existencias: se implementa info sobre altas y bajas y existencias en cada uno de los almacenes. 2- Fijos: su control se materializa mediante un servicio de control presupuestario flexible, para adaptarlo a las necesidades del nivel de acto real. El conjunto de herramientas del control de gestin (variable y fijas) dependen de los conocimientos y habilidades de quienes las usan. Existen algunos instrumentos que permiten visualizar el tipo de ayuda provista: control presupuestario: seguimiento peridico a travs de la comparacin de datos reales versus los planes vigentes. As se identifican variaciones en unidades fsicas, precios, costos, etc. Control de eficiencia global: evaluacin de la performance en funcin de los resultados obtenidos, teniendo en cuenta los recursos disponibles su operacin y control. Se ocupa de revisar crticamente el enfoque estructural, en pos de recomendaciones tendientes a solucionar los puntos dbiles. Es un trabajo llevado a cabo por profesionales externos

Anlisis de evolucin de variables principales: identifica las variables que resultan de vital importancia para la marcha de los negocios y de una determinada gestin. Evaluacin mediante ratios y otros anlisis de EECC: a travs de la relacin entre tems de los EECC.

Etapas de anlisis de EECC (pasos) 1- identificar los objetivos del anlisis: se deber definir que se busca lograr a travs del anlisis, viendo el destinatario. Los objetivos dependern del usuario si en externo o interno a la empresa. Tambin se deben considerar los tres parmetros 2- lectura previa de info general de la empresa: dado que no siempre se conoce a la empresa que se analiza. 3- Anlisis econmico y sectorial: lo primero a analizar es el ambiente para tener parmetros y contextualizar conclusiones. El contexto esta integrado por un ambiente social, econmico, poltico, cultural y jurdico. Es importante identificar hasta que punto los desvos se deben a variaciones del contexto y hasta donde se deben a causas internas. El anlisis econmico y sectorial consiste en determinar las caractersticas de cada uno de ellos a travs de indicadores representativos y accesibles. Para saber cual de ellos utilizar se toman tres criterios: a- Relevancia: los que marcan la evolucin de los segmentos mas grandes de la economa son los mas importantes. b- Momento de publicacin: los referidos a meses mas prximos son mas tiles c- Confiabilidad de los datos: en funcin de fuente y metodologa. Anlisis econmico Existen factores econmicos estructurales y coyunturales. Una manera posible de efectuarlo es analizar los siguientes temas: 1- tipo de economa en que se desarrolla: se debe formar una idea de cmo se desarrolla la economa a partir de: a- que modelo sigue el pas (abierto o cerrado) b- si existen alianzas estratgicas entre nuestra economa y otras c- cual es el nivel de infraestructura (comunicacin, transporte, energa)

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2- dimensin de la economa: se trata de determinar la magnitud de los mercados donde se desarrolla la empresa. Se lo har a partir de ndices tales como: 1- PBI 2- PB per cpita 3balanza comercial. 3- Ciclo de la economa que se esta desarrollando en el momento de anlisis: se trata de deducir 1- en que perodo del ciclo econmico estamos 2- que estabilidad hay. Los indicadores tiles para definirlo sern: a- el grado de variacin del PBI y su comportamiento b- recaudacin de impuesto al consumo c- riesgo cambiario d- ndice general de precios e- etc 4- Roles del estado en la economa: es uno de los principales agentes econmicos. Se debe investigar acerca de: a- el rol del estado en cuanto a sus funciones sociales y de bienestar (redistribucin del ingreso, leyes que dicta, etc), c- participacin en el proceso productivo y sus roles regulatorios, c- su tamao y forma de financiarse, d- el sistema tributario. 5- Anlisis de los mercados: interpreta como estn conformadas las estructuras de proveedores de recursos de la economa: a- mercado laboral: se debe conocer las regulaciones del mercado, leyes y niveles d desempleo. b- Mercado de bienes: se analiza la manera en que la economa provee recursos materiales teniendo en cuenta su origen, calidad, costos , capacidad instalada de la economa, etc. c- Mercado financiero y de capitales: se encargan de proveer fondos o recursos de inversin. Se debe analizar como esta de maduro el sistema financiero y de capitales. Anlisis sectorial Se deber identificar: 1- sector o bloque de actividad econmica o rubro 2- analizar si es un sector dinmico o vegetativo 3- ver si existen transformaciones tecnolgicas vigentes 4- definir la composicin y evolucin del consumo 5- determinar en valor agregado del sector 6- estudiar la composicin y evolucin de la oferta 7- definir la estructura de costos del sector 8- anlisis de la capacidad instalada y grado de aprovechamiento 9- observar la estructura impositiva asi como el grado de subvenciones que posee. 10Estructura de financiamiento El segundo objetivo del anlisis econmico sectorial es ver como cada una de las variables antes analizadas se refleja e influyen en los rubros: Anlisis econmico 1- variacin del PBI/ciclo de actividades econmicas: en el rubro ventas: existe una correlacin con los mismo, ambos son indicadores del nivel de actividad los rubros del activo corriente son los primeros en ajustarse con la etapa del ciclo econmico. Sueldos y jornales: las indemnizaciones por despidos de ajustan fuertemente en pocas de recesin.

2- nivel de gasto pblico: afecta al rubro ventas, cuando la empresa se abastece de provisiones estatales impuestos, segn la poltica fiscal de turno

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3- alianzas estratgicas: afectan tanto a: ventas y costos, crdito por venta, proveedores.

4- Presin tributaria: afectar al rubro impositivo Anlisis sectorial 5- Sector en que funciona la empresa: afecta la estructura de EECC, dado que cada sector informa diferentes rubros con diferente participacin. 6- Dinmica del sector: afectar a: rubros relacionados con inversiones, a mayor dinamismo mas infraestructura requerida resultado por tenencia, cuanto ms dinmico el sector mayor es la dispersin de precios.

7- modelo de accin del sector: - si es k intensivo, tendrn gran participacin bienes de uso - si es mano de obra intensivo, se ve reflejado directamente en costos de ventas. 8- concentracin de la demanda: afecta a: ventas y costos de ventas gastos de comercializacin gastos de administracin, mayores cuanto mas este atomizada la demanda.

9- segmentacin de la oferta ventas y costos de ventas gastos de comercializacin y administracin bienes intangibles.

4- Eleccin y aplicacin de herramientas especficas a- lectura critica de EECC y de la info relacionada con ellos para tomar conocimiento de su contenido y evaluar su representatividad, integridad y confiabilidad. b- Lectura de informes de auditores de los EECC para determinar si hay inconvenientes en cuanto a su confiabilidad c- Modificacin del contenido de los EECC en el caso de que fueran preparados bajo criterios que el analista considera inadecuados d- Resumen y vuelco de datos relevantes e- Comparaciones entre datos absolutos, datos que el analista considera significativos: 1- tomados de EECC contables a una misma fecha 2- tomados de EECC contables sucesivos 3- surgidos de comparaciones anteriores 4- del ente emisor y otros f- a partir de diferentes comparaciones se calculan variaciones absolutas g- clculos de razones directas y porcentuales entre: 1- datos absolutos 2 variaciones referidas con respecto a una cifra base relacionada. h- Comparaciones entre razones sucesivas i- Clculos de otras razones directas o porcentuales sobre la base de los datos obtenidos en el paso h. j- Si se tiene acceso a los datos presupuestados se calcula: variaciones entre cifras presupuestadas y reales razones correspondientes a tales variaciones variaciones entre razones presupuestadas y reales razones resultantes de considerar variaciones entre razones presupuestadas y reales

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k- si se lo considera til y se dispusiera de la info necesaria, comparacin de las razones calculadas con: 1- estndares 2- relaciones surgidas del anlisis de EECC de entes con similar actividad 3- promedio de razones l- consideracin y estudio de la info, no contenida en EECC ni en informes independientes sobre ellos. 5- Evaluacin de la suficiencia de las cuestiones obtenidas En funcin de las expectativas que tienen los usuarios del informe a emitir. Si se consideran insuficientes: a- identificacin de tipos, fuentes y el costo de la obtencin de la info adicional b- evaluacin de la relacin de la mejora que podra lograrse en las conclusiones y el costo de obtener la info adicional y la postergacin de la emisin del informe. En el caso de justificarse, 1- obtencin de la info adicional, 2- aplicacin del procedimiento que corresponda, 3 volver a evaluar la suficiencia de las conclusiones obtenidas. En el caso en que las conclusiones son suficientes o que la ampliacin es injustificable, se procede a la elaboracin del informe. Informes obtenidos del anlisis Segn sean sus destinatarios pueden diferir en: 1- contenido 2- extensin 3- forma Para su elaboracin deben respetarse los siguientes requisitos: 1- la info a incluir debe guardar relacin con las decisiones que deben tomar los usuarios 2- el lenguaje debe ser claro para los receptores del informe y preciso (sin ambigedades) 3- el tiempo invertido en la preparacin del informe debe ser razonable por dos razones: costos e info oportuna. 4- En algn momento ser necesario dar por terminada la incorporacin de material 5- Se deben omitir los datos no significativos 6- La presentacin de datos debe ser objetiva 7- Debe exponerse claramente las limitaciones a la tarea del analista y las incertidumbres significativas importantes. 8- La info debe presentarse de forma tal que se permita una localizacin rpida de cualquier dato. 9- El contenido del informe debe estar respaldado por evidencias que permitan su reconstruccin. Unidad de medida: en un lugar destacado del informe debe identificarse la misma si se presentan datos de varios perodos debern expresarse en moneda de poder adquisitivo homogneo es conveniente que los datos originales sean redondeados.

Empleo de grficos: facilitan el entendimiento de algunos datos.

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Uso de ratios A toda empresa debe interesarle la redituabilidad de la inversin en activos y la eficiencia de la administracin. Para evaluar la condicin financiera y el desempeo de una empresa se usan ratios. 1-Acerca de la liquidez: se usan para juzgar la capacidad de hacer frente a las obligaciones en el corto plazo. Bien liquido es un bien que se puede vender sin perdida de valor. Liquidez corriente = A corriente P corriente Una empresa con ms efectivo y crdito por cobrar, es mas liquida que una que posee mayor porcentaje de inventarios. Se mejora con la realizacin de aportes, obtencin de prstamos a largo plazo, refinanciacin de deudas a corto plazo, cancelacin anticipada de crditos a largo plazo. Liquidez seca = activo corriente bs de cambio Pasivo corriente Cuanto mas alto es este ndice mas solvente es el emisor de los EECC. Si es muy bajo significa que los esfuerzos por vender y cobrar fracasan, esto puede acarrear problemas financieros. Liquidez cida = disponibilidades + inversiones transitorias Pasivo corriente Este ndice muestra una medida mas real de la liquidez, por ende, denota una mayor exigencia. Liquidez de inventarios = costo de mercaderas vendidas Inventarios promedios Muestra la rapidez con que las existencias se convierten en cuentas por cobrar mediante las ventas. Cuanto mas alta sea la rotacin de inventarios ms eficaz es la administracin de inventarios de la empresa. Si el nivel de inventarios es bajo se pueden perder clientes, no ventas. La rotacin se relaciona con la liquidez y sobre todo con la liquidez cida. 2-Acerca del endeudamiento: muestra la capacidad de hacer frente a las obligaciones en el largo plazo. Endeudamiento = pasivo total PN o pasivo total activo total

Cuanto mas alto es, menos solvente se presume el emisor de los EECC. Solvencia = PN Pasivo total

Una persona fsica o jurdica es solvente cuando carece de deudas, o las tiene, pero es capaz de satisfacerlas. La solvencia y el endeudamiento interesa a los acreedores y depende tanto de la estructura patrimonial como de la aptitud para generar fondos, que depende a su vez de la rentabilidad. Algunos autores, en el caso de grupos econmicos, agrupan la participacin de terceros no controlantes junto al pasivo. (Pasivo = P + participacin de 3 no contro.)

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Tanto la solvencia como el endeudamiento, dan una idea general sobre el valor crediticio del ente y de su riesgo financiero. Costo del pasivo = intereses P total 3- En cuanto a la rentabilidad: sirve para mostrar la capacidad de generar resultados del ente. La rentabilidad mejora si crece el margen de ganancias, la rotacin de activos o ambos. Rentabilidad operativa = resultado operativo Activo operativo Donde activo operativo es activo total inversiones. Mide el producido por la inversin total. Rentabilidad neta = resultado neto PN Mide lo que rinde la inversin a los propietarios. Permite visualizar el efecto leverage financiero y brinda mayor transparencia al momento de separar el rendimiento obtenido por el negocio y el impacto del negocio financiero. El resultado del perodo se toma neto del impuesto a las ganancias, ya que lo que le interesa al propietario es el rendimiento final de su inversin. Nota: toda decisin conlleva un estudio del tipo liquidez, rentabilidad y riesgo. Otros usos y comparabilidad: Si el analista interno tuviera acceso a info presupuestada comparable con la histrica, podr calcular: - variaciones entre cifras reales y presupuestadas - variaciones entre las razones presupuestadas y reales. Por otra parte el analista interno podr tener en cuenta: - la informacin por segmentos de negocios, un segmento de negocios provee productos o servicios relacionados que estn sujetos a riesgos y rentabilidades distintas a los de los otros segmentos de negocios. - la informacin por segmentos geogrficos, un segmento geogrfico provee productos y servicios en un contexto econmico particular y esta sujeto a riesgos y rentabilidades diferentes a los de los otros segmentos geogrficos. - las estadsticas de ventas por reas, lneas productos, tipo de comprador, etc. - la info disponible sobre unidades vendidas y precios. 5.2 Rappapor capitulo 3 Enfoque del valor para el accionista Calcular el valor econmico de una inversin descontando los cash-flow previstos utilizando como factor de descuento el costo de capital. A su vez dichos cash-flow sirven para calcular los rendimientos para los accionistas obtenidos por dividendos y apreciacin de valor de las acciones. Calculo del valor para el accionista El valor econmico total de una entidad es la suma de: Valores de deuda + PN

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Tambin: Valor societario = deuda + valor para el accionista La deuda 123comprende: valor de mercado de las deudas obligaciones de pago por previsiones no dotadas de financiamiento valor de mercado de otras obligaciones tales como acciones preferentes

Llegando a: Valor para el accionista = valor societario deuda El valor societario esta constituido por dos factores fundamentales: 1- valor actual: del cash- flow procedente de las actividades de la empresa durante el periodo que abarca la previsin 2- valor residual: representa el valor actual de la empresa atribuible al periodo siguiente de previsin. Adems para hacer un clculo mas preciso puede introducirse un tercer componente: 3- valor corriente de ttulos valores susceptibles de venta en el mercado: junto con el de otras inversiones que igualmente puedan convertirse en dinero y no sean esenciales para el funcionamiento normal de la empresa Por lo tanto: Valor societario = VA cash- flow de explotacin durante el periodo de previsin + V. residual + Valores negociables. Cash- flow de explotacin Es la diferencia entre entradas y salidas de tesorera de la explotacin. Representan la tesorera disponible para pagar a los titulares de deuda y los accionistas. Calculado el cash- flow de explotacin de cada ao debe descontrselo hasta el presente, mediante la utilizacin de una tasa de descuento que puede ser: 1- el costo de k 2- media ponderada de la deuda y recursos propios (CPPK)

Margen de beneficio de explotacin Es el ndice de beneficio de explotacin antes de inters e impuestos a las ventas. Para calcularlo debe deducrsele no solo el costo de los productos vendidos, si no tambin los gastos de venta y administracin y gastos de amortizacin que no son erogables. Incremento de inversin en k fijo Son los gastos de k que exceden los gastos de amortizacin. Es decir: I en K fijo = (gastos de K gastos de amortizacin)

Tasa de incremento de = (gastos de K gastos de amortizacin) I en k fijo de ventas Debe tenerse en cuenta que los gastos de k tienden a incrementarse ao a ao debido a la fuerza inflacionaria y a las exigencias legales Incremento de I en capital circulante

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Es la inversin neta en cuentas a cobrar, existencias, cuentas a pagar y otras partidas necesarias para mantener el crecimiento de las ventas. Como forma parte de las operaciones bsicas del ente se la incluye en el cash- flow de explotacin. Tasa de incremento de = I en K circulante K circulante de ventas Impuestos sobre beneficios Representa los impuestos sobre el beneficio de explotacin de un ejercicio fiscal que se puede pagar en varios plazos durante el ejercicio o que son un exigible a fin de ao. Para calcular el VA de estos cash- flow se necesita establecer una estimacin de: Costo de k Su determinacin es esencial para establecer la tasa de rentabilidad mnima aceptable que la direccin tendra que exigir para aceptar las nuevas propuestas de inversin. Aquellas inversiones que produzcan rendimientos superiores al costo de k general valor para el accionista mientras que la que no lo alcanza disminuir dicho valor. La tasa de costo de k incorpora las rentabiliades exigidas por los accionistas como por los acreedores. Definicin: es aquel que tiene en cuanta los derechos de cada grupo en proporcin a su objetivo de contribucin relativa al k. Toda ponderacin debe basarse en las proporciones de deuda y recursos propios que las empresas tienen como objetivo para su estructura de k en el perodo de planificacin a largo plazo. Los valor a utilizar en el clculo de ponderaciones de la estructura de k debern de obtenerse las tasas de rendimiento competitivas para los tenedores de deuda y los accionistas sobre sus respectivos valores corrientes de mercado. El inters de la deuda es deducible a efectos fiscales, la tasa de rendimiento que tiene que obtenerse de los medios financieros mediante deuda es el coto de esta despus de impuestos. La tasa pertinente para el costo de la deuda es la tasa a largo plazo que refleja la tasa actualmente demandada por los inversores en deuda. Costo de recursos propios: (2do componente del costo de k). Hay una tasa de rendimiento implcita necesaria para atraer a los inversores a la compra de acciones de la empresa e inducir a los accionistas a que retengan sus acciones. Definicin: ser la tasa mnima esperada que inducir a los inversores a comprar las acciones de empresa. Exigirn una tasa libre de riesgo aadindoles una rentabilidad complementaria para inversiones en las acciones con mayor riesgo en la empresa. Costo k propio = tasa exenta de riego + prima por riesgo de acciones Tasa exenta de riesgo: puede utilizarse la tasa de las obligaciones del tesoro a largo plazo como lamedor sin riesgo. El horizonte temporal para calcular el costo de k propio tendra que ser coherente con el horizonte a lp del perodo de pensin de cash- flow. La tasa de rendimiento exigida por los inversores no solo incorpora el tipo de inters real si no tambin la compensacin por la inflacin esperada Tasa exenta de riesgo = tipo de i real + tasa esperada de Prima por riesgo de acciones:

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Prima de riesgo = (rendimiento esperado de mercado tasa exenta de Riesgo) Es la compensacin adicional que los inversores esperan por invertir en acciones en lugar de obligaciones exentas de riesgo. Se debe basar en la tasa de rendimiento esperada. La tasa de descuento que hace que se igualen el flujo previsto de dividendos con el precio corriente de las acciones es el rendimiento implcito o esperado. El nivel de riesgo de una accin es la volatilidad de su rentabilidad en relacin con la de una cartera de mercado. Las acciones con B (riesgo) > a 1 son mas voltiles que el mercado y por lo tanto tienen una prima de riesgo mayor. Para calcular B debe utilizarse una regresin lineal entre los rendimientos pasados de una accin concreta y rendimientos pasados de un ndice de mercado. Costo K propio = tasa exenta de riesgo + B (rendimiento esperado del Mercado tasa exenta de riesgo)

Valor residual Valor actual atribuible al periodo siguiente al de previsin. Representa la mayor porcin de valor de la empresa. El tamao del valor residual depende directamente de los supuestos establecidos durante el periodo de previsin. No hay formula para calcularlo, su valor depende de una valoracin de la posicin competitiva de la empresa al final del periodo cubierto por la previsin. Las estrategias creadoras de valor son las que producen mas rendimientos que el que demandan en mercado de capitales y por lo tanto general valore actuales netos positivos. El mtodo de renta anual perpetua para calcular el valor residual se basa en el supuesto deque una empresa sea capaz de generar rendimientos superiores al costo de K acabar por atraer a empresas competidoras, cuya entrada en el negocio har bajar los rendimientos hasta el mnimo aceptable o hasta la tasa de costo de K. Este mtodo supone que despus del periodo de crecimiento del valor la empresa obtendr como mnimo el costo de K invertido en nuevas inversiones. Una vez que la tasa de rendimiento haya sido reducida a la tasa de costo de K, las diferencias entre uno y otro periodo de los cash-flow futuros no cambiaran el valor de la empresa. Por lo tanto los cash-flow pueden tratarse como si constituyeran una renta anual perpetua. Valor actual de renta anual perpetua = cash-flow anual Tasa de rendimiento Valor residual de renta anual perpetua = cash-flow (t+1) Costo de k Dado que la inversin posterior al periodo de previsin no influir en le valor de la empresa, para calcular el valor residual, solamente se necesita tener en cuenta la inversin necesaria para mantener la capacidad existente. Es por eso que no es necesario tener en cuenta las inversiones adicionales de k fijo y circulante durante el periodo posterior al de previsin dado que todo aumento en los cash-flow de entrada quedara neutralizado por las salidas de tesorera necesarias para aumentar la capacidad. Otro modelo ser la renta anual con que supone que el cash-flow de explotacin antes de una nueva inversin crecer a la tasa de . Renta anual perpetua con = (cash-flow t) * ( 1+tasa )

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(costo de K tasa de )

Diferencias entre los modelos de renta anual perpetua En el modelo estndar de renta anual perpetua los cash-flow estn nivelados en trminos nominales pero disminuyen cada ao en trminos reales, es decir, el valor nominal se le resta al efecto de inflacin esperada. En cambio el modelo de renta anual perpetua con inflacin supone que el cash-flow crecer cada ao a la tasa de inflacin respectiva, por lo que en trminos reales estarn nivelados. En pocas de , generar mayores valores que el modela estndar. Pero si la tasa de descuento de este ltimo modelo se expresara en trminos reales, mejoraran ambos en igual resultado. Para determinar cual de los dos mdulos es mas razonable, la respuesta correcta ser depende de una cuidadosa valoracin de la posicin competitiva de la empresa al final del periodo de previsin. Habra que analizar los siguientes factores con el fin de determinar si la empresa ser capaz de mantenerse a la altura de la inflacin: estructuradle sector, posicin de la empresa en el sector, periodo de vigencia restante de las patentes, marcas comerciales registradas, barreras de entrada y la capacidad de la direccin de reinventar la empresa competitiva. Cuando el que toma decisiones es conservador el modelo de renta anual perpetua estndar ser el ms razonable. En cambio cuando la empresa esta bien situada con excelentes perspectivas de crecimiento a lp el modelo con inflacin ser el mas adecuado. Adems del los mtodos vistos hasta ahora para el clculo del valor residual existen otros: 1- mtodo del ratio precio/beneficio (p/b) 2- mtodo del ratio mercado/contabilidad (m/c) En 1 el valor residual es un beneficio al final del periodo de previsin multiplicados por el ratio p/b previsto para el final de periodo. Presenta una ventaja aparente, es un estadstico ampliamente utilizado y fcilmente disponible. Pero tambin presenta una serie de dificultades: a- esta basado en la premisa de que el precio esta impulsado por los beneficios b- existe una incoherencia inherente en combinar los cash-flow durante el periodo de previsin con los primeros beneficios de la contabilidad para el periodo posterior de la previsin. c- No tiene en cuenta si si puede esperar que la empresa invierta al costo de k o a on costo > o < al costo del periodo de previsin. Como conclusin podemos decir que no existe ningn modelo prever los ratios futuros p/b. En 2 el valor residual resulta del producto del valor contable de los recursos propios multiplicado por el ratio m/c previsto para el final del periodo de previsin. Se caracteriza por ser de fcil clculo pero presenta las mismas dificultades que el 1, dado que el valor contable de un recurso propio esta influenciado por el clculo de los beneficios. Determinacin del valor aadido para el accionista (V.A.A) Podra ser definida como la cantidad de valor generado en todo en mbito de previsin. VAA = VA acumulado de cash-flow + VA de liquidacin al final del periodo de Previsin valor corriente de liquidacin

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Margen umbral Representa el margen de beneficio de explotacin mnimo que una empresa necesita obtener en un periodo para mantener el valor para el accionista es ese periodo. Representa el nivel de margen de beneficio de explotacin en el que la empresa obtendr exactamente su tasa de rentabilidad mnima aceptable, es decir, su costo de k. El concepto de margen umbral puede expresarse de 2 formas: 1- como el margen necesario para las ventas incrementales (margen umbral incremental) 2- margen necesario a obtener de las ventas totales (margen umbral). El cambio en el valor para el accionista que generan las ventas incrementales y por lo tanto los cash-flow incrementales como resultado de las inversiones en k fijo y circulante, se puede representar: VAA = VA cash-flow ante nuevas I VA de I en k fijo y circulante

= ventas incre. * margen de beneficio de * (1- tipo impositivo s/benefi) explotacin de ventas increm. costo de k = ventas incrementales* tasa de I incremental en k fijo y circu. (1+ costo de k) El primer trmino de la frmula representa el VA de los cash-flow incrementales de entrada de la empresa que se suponen que empiezan al final del primer periodo y continen a perpetuidad. El segundo termino representa el VA de la I necesaria para generar los cash-flow incrementales (). Margen umbral incremental = es el margen de beneficio de explotacin de las ventas incrementales que iguala el valor actual de los cash-flow entrantes del VA de los cash-flow salientes. Podemos definirlo como: MUI = tasa de I en K fijo y circul. incremental * costo de K (1 + costo de K) * (1- tipo impositivo sobre beneficios) MUI, es el margen de beneficio correspondiente solo a las ventas incrementales Por lo tanto el MU ser igual al margen de beneficio de explotacin para umbral de rentabilidad relativo a las ventas totales. Se calcula como sigue: MU = Benef de explotacin del periodo anterior + margen umbral + ventas increment Ventas del periodo anterior + ventas incrementales Los MU aumentan a medida que aumentan los costos de k y los de las inversiones incrementales. Las empresas con mas riesgo y mas intensivas en capital necesitarn mayores mrgenes de beneficio de explotacin antes de que puedan confiar en crear valor. Conclusin: Cuando una empresa esta operando al MU, el crecimiento de las ventas no crea valor. Una vez establecidos los requisitos de inversin y las caractersticas del riesgo, el valor para el accionista se determina para el producto de 3 factores: 1- crecimiento en las ventas

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2- diferencial de umbral incremental 3- tiempo durante el cal se espera que el diferencial del umbral sea positivo

VAA = ventas incrementales del periodo t * MUI del periodo t * (1-tipo impo.) (costo de k) + (1- costo de k) t-

La red de valor para el accionista Muestra el vnculo esencial entre el objetivo empresarial de creacin de valor para el accionista, y los parmetros de valoracin bsicos o impulsores de valor: la tasa de crecimiento de las ventas, el margen de beneficio de explotacin, el tipo impositivo sobre beneficios, la inversin en capital circulante y fijo, el costo de k y la duracin del crecimiento del valor. La decisin de explotacin esta incorporada en 3 impulsores de valor: a- tasa de crecimiento de ventas b- margen de beneficio de explotacin c- tipo impositivo sobre beneficios El impulsor del valor representado por el costo de k esta controlado no solo por el riesgo de la empresa, si no tambin por las decisiones de financiamiento de la direccin de la empresa, as como tambin por otros instrumentos financieros convenientes. El primer componente de la valoracin, el cash-flow de explotacin, se determina mediante los impulsores del valor de la explotacin y de la inversin, junto con el de la duracin del crecimiento del valor. El segundo componente, la tasa de descuento, esta basada en una estimacin del costo del K. Para obtener el valor para el accionista, el componente del valor final, la deuda, se deduce del valor de la empresa. A su vez el valor aadido para el accionista sirve de base para calcular el rendimiento para el accionista por dividendos y plusvalas.

Captulo 6: conceptos adicionales, riesgo y rentabilidad Nota de clase Rentabilidad contable: surgen de la contabilidad Rentabilidad del activo, ROA = resultados generados por activos Activo

Rentabilidad sobre el PN, ROE = resultado neto PN La rentabilidad que nos importa es pesos sobre pesos, no lo devengado. La que nos importar es el retorno para los accionistas: Retorno para accionistas = P1 + d Po = rentabilidad financiera Po

Donde P1, precio al momento 1, d, dividendos y Po, precio al momento cero. Todos los agentes financieros se mueven por esto. El ROE tambin se relaciona con esto, por que si no hay resultados no habr dividendos. Por lo tanto para tomar decisiones importantes, importarn ms los conceptos financieros que los contables.

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Riesgo: volatilidad. Hay dos interpretaciones: volatilidad pura; o que es la posibilidad de que las cosas salgan mal. Ambas definiciones se relacionan. Ningn activo me asegura no perder. Si los rendimientos son muy voltiles, esto quiere decir que tienen un comportamiento:

Si las rentabilidades volatiles El area debejo de la curva es mucho Mas grande

0%

10%

Conocer los riesgos sirve: 1- para saber ante que se enfrenta el decididor 2- para analizarlos y cuantificarlos y hacer un anlisis de sensibilidad

La primera instancia del riesgo intrnseco del negocio es el riesgo operativo: el riesgo que la empresa representa es lo que la empresa hace. Es un riesgo derivado de la actividad principal. El riesgo inicial de la empresa lo define la actividad que realiza: se lo llama riesgo operativo. Una empresa de alimentos no es riesgosa, actividades riesgosas seran: electrnica, mercado tecnolgico, robtica, medicina. Las empresas de menor riesgo son la de los servicios pblicos, por que son centrales para la vida. Los componentes que definen el riesgo son: elasticidad de la demanda, elasticidad de la oferta, avances tecnolgicos, productos sustitutos. Hoy en da las empresas tienen muchas actividades, igualmente se debe ver el riesgo operativo de la actividad principal. Para el caso de empresas con distintos segmentos de negocios, segn las RT se deben exponer separadamente ya que posee factores de riesgo y rentabilidad distintos. El riesgo operativo tambin tiene que ver con la zona geogrfica, riesgo geogrfico, ya que el riesgo y la rentabilidad son diferentes en las zonas. (idem segmento de negocios) La segunda fuente de riesgo generado por la deuda es el riesgo de insolvencia: es el riesgo de no poder pagar. El hacer mas apalancada la empresa (financiar con pasivo) hace que la rentabilidad sea mayor, pero la volatilidad (variacin en la rentabilidad neta) tambin aumenta, por lo tanto aumenta el riesgo. La tercera vertiente de riesgo es el riesgo de iliquidez: es el riesgo de no poder pagar las operaciones en tiempo y forma, por no tener las disponibilidades. Puede implicar tener que liquidar los activos o desprenderse de segmentos. No tiene que ver con la cantidad de pasivo, si no con haber calculado mal la caja y no disponer con el dinero para pagar. Cuanta ms deuda hay y ms a corto plazo es, ms riesgo de iliquidez. Otros riesgos Pueden impactar en el operativo, en el financiero y en el de iliquidez.

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1- riesgo sistmico: macroeconmico, riesgo de que toda la economa vaya mal. Impacta en los 3 niveles de riesgo anteriores. 2- Riesgo del mercado de producto: cada en todo un mercado de producto en particular. 3- Riesgo inflacionario: en economas inflacionarias agrega volatilidad propia a nivel de tasas y a nivel del valor de los activos. 4- Riesgo de tipo de cambio: en economas pequeas que peridicamente son golpeadas por shocks en tipos de cambio. Debe analizarse en los stocks y en los flujos. En los primeros es ms fcil de ver. 5- De tasa de inters: cuan afectada esta la empresa por movimientos de la misma. Debe considerarse si los pasivos estn a tasa fija, tasa variable, plazo de vencimiento, etc. Resumen Conceptos de riesgo y rentabilidad La empresa se puede definir como un sucesin en le tiempo de proyectos de inversin y financiacin. Toda empresa podr sobrevivir en el tiempo y crecer cuando la rentabilidad de las inversiones realizadas supere al costo del K utilizado para su financiacin. El volumen total de activos depender de las posibilidades tanto de inversin como de financiacin. La inversin puede verse desde 3 puntos de vista: 1- sentido jurdico: el capital es todo aquello que puede ser objeto de un derecho de propiedad y ser susceptible de formar parte del patrimonio de una persona fsica o jurdica. 2- Sentido financiero: el capital es toda suma de dinero que no ha sido consumida por su propietario, si no que ha sido ahorrada y colocada en el mercado financiero con la esperanza de obtener una renta posterior. 3- Sentido econmico: el capital es un conjunto de bienes, que sirve para producir otros bienes. Asimismo las inversiones pueden ser: en activo fijo, son inversiones a largo plazo por que comprometen a la empresa durante un largo perodo de tiempo y se van recuperando lentamente a travs del proceso de amortizacin. En activo circulante, son inversiones a corto plazo por que se recuperan al final del ciclo, dinero- mercanca- dinero, que suele ser de corta duracin. Mtodos de valoracin y seleccin de inversiones Para tomar la decisin de invertir es necesario conocer la rentabilidad del proyecto. Los criterios de valoracin se dividen en dos grupos: 1- Criterios que no tienen en cuenta la cronologa de los flujos de caja. a- Flujo neto de caja total por unidad monetaria comprometida r = 1 Ft Io donde r es rentabilidad y Io inversin inicial

La tasa r debe ser mayor a 1 para que la inversin tenga sentido de lo contrario no permite recuperar el k invertido. Desventajas: 1- no tiene en cuenta el valor tiempo del dinero 2- solo la parte de r que supera la unidad es rentabilidad ya que el resto es recuperacin del k invertido 3- se expresa teniendo en cuenta una base anual y no toda la vida de la inversin. b- Flujo neto de caja medio anual por unidad comprometida

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R = 1/n Ft Io Ventajas: la rentabilidad no esta referida a la base anual Desventajas: 1- no tiene en cuenta el valor tiempo del dinero 2-solo la parte de r que supera la unidad es rentabilidad ya que el resto es recuperacin del k invertido 3- siempre lleva a preferir inversiones de corta duracin y elevados flujos de caja, con lo cual solo proporciona resultados aceptables cuando se trata de inversin de igual o favorecida duracin. c- Plazo de recupero o payback P = Io Ft P, plazo de recupero, se refiere al tiempo que se tarda en recuperar la inversin. La mejor inversin es la de P mas bajo. Desventajas: 1- no tiene en cuenta el valor tiempo del dinero 2- no considera los Ft obtenidos luego del plazo de recupero d- Rentabilidad contable Rc = ganancia media anual Inversin total Relaciona el beneficio contable anual luego de haber deducido la amortizacin y los impuestos, con el desembolso inicial de la inversin, en el cual se incluye la inversin en activo fijo y circulante. Sabemos que beneficio contable: cash-flow amortizaciones y otros cargos sin desembolso de tesorera + inversiones incrementales en k circulante + gastos de k. Desventajas: 1- utiliza el concepto de beneficio, que mientras no se encuentre en forma efectiva no se puede invertir en ningn activo productivo ni tampoco puede ser repartido en forma de dividendos. 2- No tiene en cuenta la duracin de la inversin 2-Criterios que tienen en cuenta la cronologa de los cash-flow y utilizan el procedimiento de descuento o actualizacin con el objeto de homogenizar las cantidades de dinero percibidas en distintos momentos de tiempo. a- Valor actual neto

VAN = -Io +

Ft (1+ik)

Es el valor actualizado de todos los rendimientos esperados, es decir, es igual a la diferencia entre el valor actualizado de los cobros esperados y el valor actualizado de los pagos previstos, descontados a una tasa que se considera adecuada del costo de k. Solo conviene llevar a cabo aquellas inversiones cuyo VAN > 0, ya que son las nicas que aumentan el valor de la empresa. El VAN mide la rentabilidad en trminos absolutos. Ventajas: Tiene en cuenta el valor tiempo del dinero. Desventaja: 1- el tipo de descuento

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2- se supone que los cash-flow positivos son reinvertidos inmediatamente a tasa ik y que los cash-flow negativos son financiados con recursos cuyo costo tambin es ik. b- Plazo de recupero ajustado P`= Ft - Io (1+ik) P`es el tiempo que se tarda en recuperar la inversin inicial. Ventaja: tiene en cuenta el valor tiempo del dinero Desventaja: idem payback c- Rentabilidad financiera Rf = Ft (1+ik) Io La rentabilidad financiera tiene en cuenta los flujos de caja actualizados, a diferencia de la rentabilidad contable. Bajo este mtodo solo sern aceptables aquellas inversiones cuyo ndice de rentabilidad sea mayor a la unidad y conduce al mismo resultado que el VAN y la TIR. Ventaja: tiene en cuenta en valor tiempo del dinero d- Tasa interna de retorno VAN = -Io + Ft =0 (1+ TIR) La TIR es aquel tipo de actualizacin que hace igual a cero el VAN. Este criterio necesita conocer el suelo mnimo de rentabilidad ik, para poder decidir. Solo se deben aceptar aquellos proyectos cuya TIR > ik. La TIR mide la rentabilidad en trminos relativos.

La estructura financiera de la empresa Las empresas cuentan con dos fuentes de financiacin: 1- financiacin interna: autofinanciacin. Tiene como contrapartida un costo de oportunidad del pasivo o costo del capital propio, dado por el rendimiento que solicita el accionista, el que ser abonado en concepto de dividendos. 2- Financiacin externa: recursos financieros que la empresa obtiene del exterior, tiene como contrapartida un costo del pasivo ajeno dado por el inters que le cobra el acreedor. Cabe aclarar que el costo propio del pasivo es la TIR que toda inversin debe proporcionar para que el valor de mercado de las acciones de la empresa se mantenga sin cambio. A medida que aumenta el grado de endeudamiento se incrementan tanto los tipos de inters exigidos por los acreedores como los dividendos requeridos por los accionistas. La introduccin del riesgo Existen inversiones con riesgo cuando se conocen las probabilidades de los posibles estados de sus magnitudes. Riesgo econmico: riesgo de la empresa al que se deriva de la inestabilidad del beneficio de explotacin o beneficio bruto. Tiene su origen en aquellas circunstancias o eventualidades que afectan al que hacer econmico empresarial y que hacen que la empresa no pueda garantizar la estabilidad del beneficio de explotacin.

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Riesgo financiero: deriva de la inestabilidad del beneficio neto. Surge cuando la empresa contrae deuda a mediano y largo plazo. Las deudas ejercen sobre la rentabilidad financiera de la empresa un Efecto palanca, efecto que sobre la rentabilidad financiera ejerce el grado de endeudamiento. La palanca financiera esta influida por: - tipo de inters - cuanta de la financiacin - plazo de la financiacin Apalancamiento = rentabilidad neta Rentabilidad operativa Cuando el costo de k propio > costo de k ajeno, los accionistas cobran una tasa mayor que los acreedores, por que contienen tanto el riesgo econmico como financiero, en cambio los acreedores, solo contienen el riesgo econmico. Relacin riesgo rentabilidad Por que existe correspondencia entre los recursos financieros y las rentabilidades de las inversiones, el activo fijo debe financiarse con recursos a largo plazo, mientras que el activo circulante debe financiarse con crdito a corto plazo. As mismo existe una relacin inversa entre la liquidez y la rentabilidad por que al invertir tengo mas rentabilidad que liquidez y viceversa. Otros riesgos 1- sistmico: no depende de las caractersticas individuales del ttulo, sino de otros factores, como la coyuntura econmica que inciden sobre el comportamiento de los precios en el mercado de valores. Tambin se llama no diversificable por que nunca se podra eliminar completamente por medio de la diversificacin. 2- De iliquidez: Esta dado por el efectivo y los crditos por cobrar que tenga una empresa. Para no tener dicho riesgo, la empresa debe mantener una cierta rotacin de inventarios. 3- De insolvencia: la probabilidad de insolvencia ser tanto mayor cuanto mayor sea el grado de endeudamiento. El riesgo de insolvencia se puede resumir mediante: a- fondo de rotacin: o capital de trabajo. Es la diferencia entre activo circulante y pasivo circulante, permite hacer frente a las exigencias del proceso productivo. b- Tesorera o cash-flow: para hacer frente a los compromisos inmediatos de la empresa. Puede ser considerado desde dos puntos de vista: esttico, en un momento determinado o dinmico, se refiere a la variacin de la tesorera 4- inflacionario: es un riesgo ajeno a la propia empresa, para poder medirlo es necesario contar con ndices inflacionarios que muestren como flucta el poder adquisitivo de la moneda. 5- Tipo de cambio: es ajeno a la empresa y que repercute tanto en las ventas como en las compras de bienes, en la obtencin de crditos, etc. 6- De tasa de inters: esta referido al costo del financiamiento de la empresa, ya sea propio o ajeno. Es el riesgo de que le cobren intereses muy altos por la financiacin.

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Captulo 7: conceptos adicionales sobre el flujo de fondos Nota de clase Para proyectar el flujo de fondos se usa una disposicin similar al Estado de flujo de efectivo. En general se trabaja con el mtodo indirecto. Resultado operativo + Amortizaciones EBITDA +- variacin en el k de trabajo (aum o dism de crdito x venta, deudas comerciales) +- capex (gastos de capital, inversiones, pagos, cobros y venta de bienes de uso) Subtotal (dividendos, pago de intereses, impuestos) EBITDA: ganancia antes de restar amortizaciones y depreciaciones e intereses. EBIT: resultado una vez restado las amortizaciones y depreciaciones, resultado operativo. Subtotal: es lo que le queda a los acreedores. Para los accionistas quedar menos, pues se deducen las deudas y los impuestos Resumen El cash-flow es una especie de solvencia a corto plazo. Este debe ser complementado con el Estado de flujo de caja, en el que se recogen en forma detallada las entradas y salidas de tesorera y nos permite conocer en que medida la explotacin incide sobre la tesorera de la empresa. Generalmente existe identidad entre la variacin de tesorera en un determinado periodo y la plusvala obtenida por la empresa durante el mismo periodo, que se traduce en el saldo acreedor de la cuenta de resultados. El beneficio de un periodo es igual a la diferencia entre ingresos y costos de ese periodo, mientras que la modificacin de la tesorera es igual a la diferencia entre cobros y pagos. Existen diferentes casos en los que se refleja esta situacin: A efectos contables los ingresos se dan por buenos a partir del momento en el que los bienes o servicios se suministran o prestan. En cambio a fines de valoracin econmica es reconocimiento debe esperar hasta que se reconozca el recibo de dinero. El dinero se cobra despus de que los ingresos se reconocen. Con los gastos el dinero se desembolsa luego de que este se reconoce. Como se pasa de los beneficios al cash-flow? 1- hay que sumar de nuevo la amortizacin a los beneficios antes calculados 2- los gastos de capital tienen que restarse de los beneficios cash-flow = Resultado neto + Amortizaciones gastos de capital Se debe tener en cuenta que un aumento o disminucin en los beneficios no tiene por que generar un aumento o disminucin en el valor para el accionista, dado que la cifra de los beneficios no refleja el nivel de negocio, ni los riesgos financieros, ni tampoco tiene en cuenta el k circulante, ni las inversiones en inmovilizado necesarias para lograr el crecimiento esperado. El crecimiento declarado de los beneficios puede provocar, incluso con aumentos de valor para el accionista, un descenso en el precio de las acciones, si los resultados declarados estn por debajo de las expectativas. Tercera parte: Cuestiones particulares Capitulo 8: Anlisis econmico y sectorial Cuando analizamos a una empresa tambin debemos analizar el contexto que la rodea. Dicho contexto est integrado por un ambiente social, econmico, poltico, cultural y jurdico.

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El ambiente est formado por una economa que rige la totalidad de las actividades y eventos que le suceden a la empresa. Dentro de esa eco. se encuentra el sector especifico en el que la empresa se desarrolla, el cual determina la estructura y las actividades de la empresa. El contexto eco y sectorial tiene influencias y efectos tanto sobre las empresa como sobre la informacin contable. Se debe tener en cuenta hasta que punto los desvos se deben a variaciones del contexto y hasta donde se deben a causas internas. Para qu sirve conocer el contexto?: Enmarcar a la empresa Separar los orgenes de las causas entre propios internos y externos Tener un parmetro de referencia Evacuar tendencias Anlisis econmico: Existen factores econmicos, estructurales y coyunturales. Se debe tratar de abarcar: Tipo de economa que se desarrolla: se forma una idea de cmo funciona la eco a partir de: *Que modelo sigue el pas(abierto o cerrado) *Si existen alianzas estratgicas entre nuestra eco y otras, y si las mismas son fuertes o dbiles. *Cual es el nivel de infraestructura para que la eco sea competitiva a nivel nacional. Dimensiones de la eco.: Se busca adquirir nociones sobre la magnitud de los mercados donde se desarrolla la emp. a travs de indicadores tales como: PBI, Prod per cpita, Bza comercial. Etapa o ciclo de la eco que se est desarrollando al momento del anlisis: Se debe deducir en que perodo del ciclo eco estamos y que estabilidad hay. Los indicadores tiles son: grado de variacin del PBI, y su comportamiento o sentido, la recaudacin de impuesto al consumo, el riesgo cambiario, etc. Roles del estado en la economa: analizar: *Influencia del estado en la economa. *Rol del mismo en cuanto a sus funciones sociales, de bienestar, redistribucin del ingreso. *Su tamao y forma de financiarse. *El sistema tributario (presin fiscal, clases de impuestos que cobra, etc.). Anlisis de los mercados: Este sirve para interpretar como estn conformados las estructuras de proveedores de recursos de la economa. Hay distintos mercados: *Laboral: se encuentra la mano de obra. Analizar legislacin laboral, niveles de desempleo, nivel de salario medio, etc. *De Bs: se analiza la manera en que la eco provee de recursos materiales, considerando costos, calidad, proveedores existentes. *Financieros y de Capital: Se encargan de proveer los recursos de inversin. Los indicadores son la tasa de inters, los ingresos y fugas de capitales, el comportamiento de los depsitos, etc. Anlisis sectorial: Es el contexto ms inmediato. Hay que analizar: Sector o bloque de act en el que est, y si este es dinmico o vegetativo Ver si hay transformaciones tecnolgicas recientes o no. Definir la composicin y evolucin del consumo Determinar el VA del sector, analizando si la rentabilidad depende del margen o de la rotacin. Estudiar la composicin y evolucin de la oferta Definir la estructura de costos del sector, la incidencia de la mano de obra en los costos, el efecto del mercado sobre el costo de mat prima y de los insumos. Analizar la capacidad instalada Ver la estructura impositiva y de subvenciones del sector.

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Ver la estructura de financiacin, el grado de acceso a fuentes alternativas de financiacin, as como el origen de los mismos.

El contexto eco y sectorial y su influencia sobre la inf contable Anlisis econmico Variable Variacin en el PBI Ciclos en la act. Eco Rubro influenciado los rubros del A cte vtas w y jornales En pocas indem por despido de recesin Rubro vtas(para los proveeds estatales) Rubro impuestos Rubro vtas y costos Rubro cred por vtas Rubro proveeds Rubro impuestos Todos Rubro Rubro Rubro

Nivel de gasto pblico

Alianzas estratgicas

Presin tributaria

Anlisis sectorial Variable Sector en el que est la emp Dinmica del sector Rubro influenciado Estructura de los EECC (rubros) Rubro Bs Uso Rubro Inv permanente(al existir mayor cant de bs, hay mayor amort) Rubro RxT (a mayor dinamismo, mayor dispersin de precios con respecto al nivel gral de precios) Rubro Bs Uso(en K intensivo)y amort Rubro costo de vtas(mano de obra) Rubro vtas Rubro costo de vtas Rubro gastos de com y adm Rubro vtas Rubro costo de vtas Rubro gtos de adm y com Rubro bs intangibles

Modelo de produccin del sector

Concentracin de la demanda

Concentracin de la oferta

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Capitulo 9: Anlisis del circuito econmico y financiero

Newton: El ciclo operativo normal es el lapso que va desde la compra de insumos necesario para la produccin hasta la cobranza de las ventas de los productos terminados, despus de pasar por las etapas de produccin y ventas.

Marcel: Este anlisis permite conocer cuales son los rubros ms importantes en los EECC y sobre cuestiones claves de rentabilidad operativa (rotacin y margen). El ciclo consiste en: Mediante disponibilidades se adquieren Bs de Uso, mats primas, servs y otros materiales destinados a la produccin mediante un proceso de produccin propia y Mercaderas de reventa. Una vez que se poseen los prods finales, se efecta la venta y luego la cobranza, que permite completar el ciclo recuperando, y de ser posible, aumentando las disponibilidades. Por otra parte, a travs de disponibilidades se establece la relacin con los proveedores de fondos (accionistas, acreeds financieros y comerciales). El rubro disponibilidades es de gran importancia en el ciclo, est en permanente cambio y genera gran riesgo de una patinada de la empresa (ej: cesacin de pagos). Para obtener ganancias la emp debe asegurar la continuidad de la circulacin, por lo cual se establecen stocks intermedios, siendo algunos deseados como medida de seguridad (ej: mats primas) y otros por necesidad (ej: cuentas a cobrar). Estos stocks tienen un impacto sobre la rentabilidad (se tarda ms en dar la vuelta al circuito) y significan fondos inmovilizados lo cual afecta a la liquidez.

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Deudas Proveeds Bcos/financieras Gob., etc

Fondos propios Capital Reservas Rdos

Aportes/ Reten. Intereses y devolucin Dividendos

Prstamos

Circuito Financiero

Disponibilida des

Egresos

Ingresos
Cuentas a Cobrar

Activo Fijo Edificios Maq y equipos Rodados Vtas

Amort . M de O, ss generales

Ingresos

Circuito Eco. operativo

Prod. Terminado

Costo s

Mat Prim.

Prod en Proc.

Reventa

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Alberto Macario: K de trabajo: Sentido amplio: magnitud total del capital requerido para atender a la operatoria de la empresa independientemente de cmo se lo financie. Sentido Restringido: diferencia entre A cte y P cte. Puede ser: Permanente: es el mnimo que requiere la empresa para cumplir correctamente con su ciclo operativo. Se diferencia del inmovilizado porque cambia continuamente su contenido. Transitorio El K de trabajo permite a la empresa llevar a cabo su ciclo operativo. Este ciclo operativo no es igual, en cuanto a constitucin y duracin, para todas las empresas, diferencindose en las etapas que debe cubrir en cada caso o en la duracin de ellas (es de esperar que el ciclo de una empresa industrial sea ms largo a de una comercial). A menor duracin del ciclo, mayor rotacin del K de trabajo, el flujo de fondos es ms rpido y mejora la rentabilidad y liquidez. Si suponemos constante el K inmovilizado, lo que en el CP es correcto, la rentabilidad del A pasa a ser funcin del manejo del K de trabajo. Si ste aumenta por incorrecto manejo, por alargamiento del ciclo operativo y/o por una cada de las ventas, automticamente disminuye la rentabilidad bruta del K de trabajo y, en consecuencia, la rentabilidad del A y del K propio. Un alargamiento no deseado obliga a la emp a aplicar ms inv en capital de trabajo, disminuye la U bruta y disminuye el flujo de fondos de ingresos de las empresas. Las empresas Argentinas han enfrentado por tiempos la siguiente situacin: Al caer la D se retraen las ventas disminuyendo el n de ciclos operativos realizados en un ao, con lo que no han podido liberar capital aplicado al pago de sus deudas. Eso se ha sumado que, normalmente, un alargamiento del ciclo operativo obliga, por lo menos en un principio, a aumentar el capital de trabajo aplicado y reduce el margen sobre ventas; simultneamente se produce un encarecimiento del costo del endeudamiento, con lo que se agrava la situacin eco y financiera de la misma. Nivel de actividad: cantidad de unidades que se producen, venden y cobran en un mismo ciclo operativo.

Capitulo 10: Anlisis del Activo

A
1

P PN

Inversin Financiacin

2 2

Cuando una emp decide invertir esta puede financiarse internamente (PN) o externamente (P). La inversin, junto con la financiacin y la dist. de dividendos son las tres principales reas de decisin. Al decidir se conocen riesgos: Econmico: (circ. eco) el cual se genera por la actividad normal del ente Financiero:(circ. Financ) relacionado, por ej, con el perodo de financiacin (LP o CP) Si me financio externamente la tasa ser baja porque los acreeds corren solo el riesgo econmico, mientras que si me financio internamente la tasa ser alta ya que los accionistas corren el riesgo financiero y el econmico (ver apalancamiento). Al analizar cada rubro se debe considerar: 1) Relacin con el rdo operativo (ms especficamente con la rentabilidad operativa= margen* rotacin), (aclaracin: En cada rubro se analiza la rotacin, para analizar el margen se debe esperar al Estado de rdos). 2) Relacin con liquidez (principalmente con los rubros ctes)

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3) Relacin con riesgo operativo Porcin del A que est financiado por los propietarios. No agrega info. adicional si se calculo el ndice de solvencia, ya que es= solvencia/(solvencia+1)

PN A

o PN+ Part 3ros A

A = Solvencia P
ACTIVO CTE

Cuanto >, ms solvente es el ente. Es =(1+solv modif.)

El anlisis ms elemental del A cte consiste en determinar la importancia relativa de sus componentes

Importe del componente Total del A cte

Disponibilidades e inversiones transitorias. Es razonable que ambos conceptos se traten juntos, pues los ltimos se originan de excesos de efectivo que se invierten para obtener rentas o protegerse de los efectos de la inflacin. Las empresas que tratan en contexto inflacionario tratan de minimizarlas invirtiendo los excedentes en colocaciones temporarias Tanto las disp como las inv trans. se tratan de importes aplicables rpidamente a la cancelacin de pasivos. Pero hay que tener en cuenta que la conversin en efectivo de algunos fonos puede demorar un tiempo. Segn Marcel, (relacionado con el ciclo eco-financ), dentro de las disponibilidades encontramos: (marian: este cuadro lo han tomado en parciales)

Ingresos

Operativos Ventas al contado Cobranzas

Egresos

Sueldos y jornales Pagos a proveedores de mats primas y servs Inversiones en Bs. de Uso

Financieros Intereses Realizacin de inversiones financieras Emisin de acciones Nuevos prestamos Impuestos Intereses Devolucin de prestamos Adquisicin de inversiones financieras Dividendos

La herramienta principal en relacin a este rubro que se debe utilizar en las empresas es el presupuesto de caja que permite identificar los ingresos y egresos, operativos y financieros por sus principales componentes. Este es utilizado (aceptando ciertos desvos) como barrera para impedir el disparo de egresos no previstos o anormalmente diferentes a los previstos. Los managers, adems de realizar un control flujo (presupuesto de caja), deben llevar un control de saldos a travs del tiempo, prestando atencin a los desvos producidos y las medidas correctivas adoptadas. De esta manera las empresas tratan de reducir al mnimo las disponibilidades pero sin hacer frente a una ruptura del stock. Para compatibilizar ambas necesidades, se recurre a tener disp en expectativas, a las que se recurre en caso de necesidad en forma gradual y selectiva en funcin de su accesibilidad y costo global. Relacin con ndices:

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Disponibilidades+Inv trans.
Liquidez Inmediata=

P cte
El profesor Muoz menciona que el ndice marca la posibilidad de respuesta frente a que todos los pasivos Cte. vencieran hoy, a pesar de que esta situacin difcilmente se de en la realidad. El programa menciona iliquidez sistmica la cual se da cuando la iliquidez afecta a todo el sistema financiero y no slo a una o algunas de sus entidades. En algunas empresas este ndice es ponderado como importante, por ej, en bancos los cuales tienen P Cte. numerosos y poca flexibilidad para dejar de pagarlos. Este ndice adems tiene alguna importancia cuando hay situaciones de crisis en la cadena de pagos. La liquidez es una cuestin dinmica; el ndice puede dar relativamente bien en una foto pero el P cte tiene distintos vencimientos, por lo cual hay que ver como se componen las inv trans y cuales son sus plazos. En relacin con la rentabilidad operativa, es difcil hacer una vinculacin con este rubro, principalmente porque la empresa no tiene como objetivo la generacin de inv trans. Pero si puede pasar que estas inversiones estn aportando al Rdo. por medio de los intereses, dividendos, RxT, primas, etc. y as influir en la rentabilidad no operativa. En relacin al riesgo asociado a estos activos, habr que ver el anexo de las inv transitorias y observar en que se invirti. Si hay ms riesgo, hay ms rentabilidad. En cuanto a la info. interna, no hay mucho por explorar, aunque si habr cuestiones relacionadas a optimizacin del valor. Ratios: Ver los de liquidez

Desfasaje en das de vta=

A cte P cte Ventas /365 A cte P cte EBITDA /365 EBITDA Intereses

Desfasaje en das de EBITDA=

Ambos indican cuantos das necesito p/ cubrir mi desfasaje q es la diferencia entre A cte y P cte, siempre que el P>A

Cobertura de costos financieros=

Cobertura del P cte=

EBITDA P cte

Crditos por venta La empresa, previamente al establecimiento de una estrategia de crecimiento mediante crditos, debe seleccionar su posicin competitiva y definir las metas operativas de cada una de las variables que son relevantes para estos fines, tales como: Deudores incobrables: es conveniente la produccin de informes ad-hoc, para tomar conocimiento de las causas que llevaron al cliente a tal situacin y lograr evitar situacin semejantes. Costos administrativos de la gestin de crditos y cobranzas: Es conveniente realizarlo en forma segmentada. El control se debe enfocar sobre la base de presupuestos flexibles tratando de que sean altamente sensibles a cambios en el nivel e actividad. Los costos de administrar estarn en funcin del n de operaciones independientemente de su monto. Costo de oportunidad de los fondos y los descuentos por pronto pago: Es conveniente realizar un control conjunto para asegurar que ambos son coherentes. Es interesante tb realizar un

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control de la relacin entre las ventas a los clientes que optan por aprovechar los dtos. por pronto pago y el total de las ventas. Descuentos por pronto pago Relacin con rentabilidad operativa: La funcin de dar crditos se relaciona con tratar de dar ms facilidades al que compra para lograr as aumentar las ventas. Por otra parte, la funcin del inters es una funcin de proteccin (rent no operat.). La existencia de margen en las ventas se da porque existen facilidades crediticias (gran parte de las ventas son responsabilidad de crditos). La rentabilidad operativa tb estar influenciada por la rotacin de los crditos:

Rotacin=

EI credxvtas+vtas-EFcredxvtas (EI+EF)/2

Duracin=

365 Rotacin

La duracin es el plazo medio de cobranza. A > rotacin, < duracin. El rubro adems se podr relacionar con la rentabilidad no operativa mediante el inters. Las normas obligan a segregar inters implcito porque las ventas deben representar conceptos puros. Liquidez como ndice de segundo grado: Es conocida como prueba cida

Disp Bs de Cambio
Liq. de seg grado=

Disp+inv trans+credxvtas Pcte

Pcte

Cuanto ms alto es el resultado del ndice, ms solvente se supone al emisor de los EECC. En este ndice tb se repite el problema del dinamismo. Todos los crditos son ms moldeables para hacerse de liquidez que los Bs de cambio, por ej, a los cuales les falta esfuerzo de venta. Riesgo: Para evaluar riesgo: Ver cartera de clientes (a quien le estoy vendiendo) Anticuacin de partidas: ver el origen de los saldos, la relacin de los saldos y los flujos de pagos. Como est armado el legajo crediticio ( datos de los clientes) Manuales de cobranza: analizar cual es la poltica de cobranza Analizar las facturas de las ventas para ver como se est vendiendo.

En la mayora de los casos el analista externo carece de muchos de dichos datos. Por lo tanto debe trabajar con estimaciones basadas, por ej, en los flujos de vtas, ya que estos deberan impactar sobre las cobranzas futuras.

Consideraciones del IVA: El IVA debe ser considerado por integrar los saldos a cobrar a clientes. Cuando vendemos tenemos: Creds x vtas xx

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a Vtas a IVA dbito fiscal

xx xx

Por lo tanto, en los ratios, el saldo de creds por ventas tiene incluido el IVA Otros Crditos: Se analizar: 1) Accionista: Empresa cerrada Empresa pblica 2) Crditos Impositivos

1.1) Empresa cerrada a) Cuenta accionistas: Representa aportes pendientes de integracin por parte de los accionistas. Rentabilidad Operativa: lo ideal seria sacar esta cuenta para el anlisis debido a que no son recursos que alguien est aportando para la actividad operativa. Liquidez: Pueden ser importantes porque, por ej, los mismos pueden estar relacionados con las necesidades financieras de la empresa para cubrir, por ej, necesidades derivadas de proyectos a llevar a cabo. En gral., cuando se disean los aportes, son para cubrir necesidades importantes de fondos. Riesgo: Segn quien sea el accionista, el riesgo para la empresa (acreedor) va a ser distinto. En general, la empresa buscar eliminar los crditos con accionistas. b) Retiros de accionistas: Es el nombre que se le da al retiro de fondos que hacen los accionistas de las ganancias durante el ejercicio sin esperar al cierre, es decir, sobre ganancias no liquidas y realizables (es ilegal). Rentabilidad operativa: debe ser sacado tb; porque todo lo que se est generando lo llevan durante el ejercicio. Riesgo: Hay que analizar que lo que se llevan los empresarios de las pymes (en estas coincide generalmente el empresario con el accionista o dueo) para vivir est ms o menos compensado con la generacin de rdos del ejercicio. Liquidez: Se lo llevan para vivir y hay poca capacidad de ajuste para esto. 1.2) Empresa abierta: a) Adelanto de dividendos: Los dividendos se distribuyen sobre ganancias liquidas y realizables con el balance anual aprobado por la asamblea. La normativa permite los adelantos en base a informes trimestrales y con responsabilidad solidaria de los directores para tratar de darles a los accionistas un flujo ms constante. Rentabilidad operativa: Dado que es plata que se han llevado por adelantado debe sacrselo del A al calcular la rentabilidad operativa Riesgo: Poca relacin. La posibilidad de recupero de los dividendos es cero. Para analizar el riesgo hay que ver cuan agresivos son los dividendos. Es decir, cual es la relacin entre lo que se adelanta y el nivel de ingresos de la firma Liquidez: La empresa se mostrar disconforme a dejar de distribuir dividendos trimestralmente, cuando tradicionalmente tiene una poltica de hacerlo.

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2) Crditos impositivos: 2.1) IVA: Impuesto multifsico que grava el valor agregado en cada etapa Crditos derivados de la mecnica del IVA

Ds x vtas Vtas IVA db. fiscal

242 200 42(21% de 200)

Una emp q trabaja al 10% sobre el costo Cmv IVA CF Proveeds 100 21 121

El IVA se aplica sobre las compras de Bs. de Cambio y de Bs. de Uso Las empresas que tengan una gran inversin en Bs. de Uso se cargan IVA DF y esto las lleva a tener rubros de A que no se pueden usar para otra cosa que para IVA pero puede aliviar el flujo futuro de fondos ya que a medida que se vayan generando las ventas no va a haber saldos a pagar. El efecto financiero es solo en el primer momento, luego solo se usa.

Bs. de Uso IVA CF Proveeds de Bs. Uso (o a caja)

1000 210 1210

Retenciones:

Ds por vtas Ventas IVA DF

242 200 42

Suponiendo que se le vende a una gran empresa que es agente de retencin de IVA o de otros impuestos: Si es agente de retencin (por disposicin del fisco): Caja 190 Ret. IVA 40 Ret. Gcias. 12 Antes: IVA DF 42 IVA CF (21) 21

Esto lo pagar directamente al fisco

Despus (con agente de retencin): IVA DF 42 IVA CF (21) RETENC. (40) (crdito) 19

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Las retenciones son saldos de libre disponibilidad, pueden ser usados para cualquier impuesto dentro de una jurisdiccin. Adems pueden venderse entre empresas, si no existe la perspectiva de ir a descargarlo. 2.3) Impuesto a las ganancias (imp. a la renta empresaria): Tiene una tasa nica. El fisco tiene un sistema de recaudacin preventiva, es decir, se paga por adelantado antes de conocer el rdo. As, el fisco separa mensualmente una suma como anticipo de gcias; de manera que si se proyecta igual ganancia que el ao anterior, la empresa tendr cargado anticipos calculados a partir del ao anterior como crditos. Pero si el rdo proyectado es mucho mayor o menor al anterior habr que pedir el cambio en el anticipo. El impacto del impuesto de forma mensual se ve ms afectado en un proyecto de inversin. 2.4) Crditos que se generan por el sistema de contabilizacin por el mtodo de impuesto diferido. Se permite adelanto o diferimiento de impuestos Adelanto: El impuesto a las gcias contable segn la contabilidad puede haber sido $35 los primeros 3 aos y $70 los dos siguientes; el fisco establece que se le pague un impuesto de $49. La contabilidad lo reconoce como un crdito impositivo: adelanto por diferencias temporarias de impuesto. Diferimiento: Un ejemplo es el beneficio por promocin industrial. Contablemente se reconoce ao a ao el impuesto a las gcias y esto va a pasar a deuda fiscal. (es el opuesto al anterior) Traslado de los quebrantos impositivos al imp. a las gcias: Se pueden computar hasta 5 aos de quebrantos para deducir a un rdo positivo (que debe pagar impuestos).

Bienes de Cambio: Son los bienes destinados a la venta en el curso habitual de la actividad del ente o que se encuentran en proceso de produccin para dicha venta o que resultan generalmente consumidos en la produccin de los bienes o servicios que se destinan a la venta, as como los anticipos a proveedores por las compras de estos bienes. En una empresa existen tb otras existencias que no son Bs. de cambio y no producen efectivo en forma directa sino a travs de su efecto sobre otras actividades (ej la de comercializacin). La realizacin de estos activos se produce con su consumo. El plazo total de transformacin en dinero de estos activos deber estimarse relacionando sus saldos promedios con sus consumos. El ciclo operativo normal es un lapso que va desde la compra de los insumos necesarios para la produccin hasta la cobranza de los productos terminados, despus de pasar por las etapas de produccin y ventas. Liquidez: Es un rubro de menor calidad en cuanto a la liquidez, ya que es un elemento mucho ms permanente, con dificultad de liquidez rpida, ya que depende de la gestin comercial (vta) y de cobranza. A diferencia de los creds que pueden ser descontados, los Bs. de C siempre deben estar, es imposible de deshacerse de toda la cartera. En las emp cuyos Bs. de C son commodities, el aporte del rubro a la liquidez es totalmente distinta, ya que tienen caractersticas que los asimilan a las inv trans ya que no requieren esfuerzo de vtas. Liq cte=

A cte P cte

o=

Prueba cida + Bs. De C. P cte

Rentabilidad: Operativa: cuanto > sea la rotacin, > es el aporte a la rentab ya que significa < inv. (tb hay q analizar el margen) Rot bs de C=

EI+Comp-EF (EI+EF)/2

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En emp industriales: Rot mat primas=

EI+Comp-EF (EI+EF)/2

= Consumo MP

Saldo prom MP
=

Rot P en P=

EI+Consumo MP+MO+GI-EF (EIpp+EFpp)/2

Prod terminados en el periodo Saldo prom P en P

Rot PT= EI+PT periodo-EF

(EIpt+EFpt)/2

CMV Saldo prom PT

No operativa: Son los RxT que se vuelven ms o menos significativos segn el proceso inflacionario y tb de la volatilidad de los mercados de commodities. Si la empresa se dedica a Trading se considera rdo operativo. Riesgo: Hay que analizar que bienes tiene, el proceso productivo llevado a cabo, si son productos sujetos a cambios estacionales y de gusto, si existen previsiones por desvalorizacin de stock, etc. Operaciones de cobertura: Existen mercados de productos financieros derivados, estos productos dependen en su valor del otro subyacente. Cuando el subyacente es un commoditiy, la empresa puede tomar la cobertura para generar los RxT para el lado querido por la empresa. Los mercados de derivados proveen cobertura por periodos cortos y como los primeros aos de proyeccin son importantes se descuenta menos. En general las empresas se cubrirn por medio de opciones y de futuros; esta cobertura pondra ser para no sufrir bajas en los precios de vta (no tener RxT negativos-opcin vta) o que el costo de las mercaderas vendidas no suba (opcin compra). Futuros: una parte vende y otra compra a un precio determinado en un da futuro. A diferencia de las opciones donde se puede decidir ejercer la opcin o no segn lo que ocurra en el mercado, en los futuros existe una obligacin. Las coberturas financieras no permiten un tratamiento especial, mandan los rdos a una reserva del PN. Interesa estudiar su conversin en efectivo: Ds de conversin de las existencias p/vta en crd=

Periodo base (365) x saldo prom. de existencias de mercs de vta Costo de lo vendido durante el

Cuanto <, < es el plazo de conversin de las perodo base Existencias en cuentas a cobrar y en efectivo Tambin puede calcularse para prods en proceso y semielaborados, materias primas y materiales. O directamente poner en el numerador 365xsaldo prom de Bs. de Cambio. Capital de trabajo: Las normas contables lo definen como=A cte- P cte A cte= La parte del A que (se espera) permitir la cancelacin de P ctes, lo que incluye: efectivo y Bs que se esperan convertir en efectivo dentro del plazo de 12 meses posteriores a la fecha de cierre de los EECC. P cte= La parte del P integrada por obligaciones vencidas o que se harn exigibles en el ao posterior a la fecha de cierre de lOS EECC.

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El anlisis del K cte sirve para profundizar el estudio s/ la solvencia del emisor de los EECC y establecer ciertas relaciones operativas como los tiempos de vtas representados por las cuentas a cobrar a clientes.

ACTIVO NO CTE Inversiones permanentes en As financieros Es todo depsito de valor que promete a su tenedor un rendimiento futuro. Son todos aquellos ttulos que incorporan derechos sobre As reales. Estas invs se realizan en relacin a As que pueden operar en bolsa (bonos, futuros, opciones, etc.). No basta con que la emp sea econmicamente rentable, adems necesita que su estructura financiera se corresponda con su estructura econmica. Una empresa no solo es insolvente cuando el P>A, sino tb cuando es incapaz de hacer frente al pago de sus obligaciones por una inadecuada correspondencia de los flujos monetarios de entrada con los de salida. Por esta razn, las emp deciden invertir en As financiero. Acciones: Capitalizacin burstil= n de accs * precio de la accin Rentab burstil= Beneficio neto Capitalizacin burstil Proporciona una medida de la capacidad generadora de renta

Cash flow por accin=

Benef + amort N de accs

Estos ratios son de utilidad para los inversores en bolsa. Bonos en posicin investment: Son bonos que se compran para mantenerlos a finish y no para tenerlos en A cte y especular con sus comportamiento en el mercado. Deben cumplir con las condiciones de la RT: que el directorio manifieste su voluntad de tenerlos, que no estn pasando del A cte al no cte en funcin de su evolucin en el merc, la empresa debe tener la capacidad financiera de tener esta inversin (no mostrar que ante necesidades de CP se van a vender para conseguir el dinero). Estos bonos tienen una disociacin absoluta con el valor de mercado, esta diferencia tiene que ver con su mantenimiento hasta el final. Adems se conocen sus flujos de fondos sin incertezas. Rentabilidad no op: TIR implcita al momento de compra. Riesgo: Como evolucionan los precios del mercado en relacin con la TIR implcita que la empresa esta devengando. (Si bien el riesgo contable no variar hay que comparar con el mercado). Inversiones permanentes en otras inversiones: : en As de renta, ej, locales, terrenos para local. Se trata de inversiones en otros As similares a los Bs. de uso por su naturaleza, se amortizan y luego no es fcil conocer el valor. Este rubro no hace un aporte de gran importancia a la rentabilidad no operativa. Rentab en otras inv= Rdo de la Inv en un inmueble en alq Inv en dicho inmueble

Inversiones permanentes en otras sociedades:

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Estas inversiones se hacen generalmente con el nimo de obtener participacin en otros entes. De sta manera, los inversores participan en las prdidas y ganancias obtenidas por la empresa emisora luego de la fecha de adquisicin. Es la que ofrece mayor dificultades: no cotiza o cotiza pero se tiene con la idea de tener una participacin permanente. Difcilmente la nica voluntad es tener una renta, generalmente existe otro objetivo por detrs como participar en el directorio; por lo tanto hay que ver si es o no operativa, lo cual determinar si la rentabilidad que genera es o no operativa. Los resultados generados por estas inversiones deben presentarse por separado de los generados por el resto de los As. Hay que tratar de clasificar la inversin para ver de qu tipo es y luego analizar: Liquidez: Para este anlisis hay que conocer el grado de participacin, porque si se han consolidado el ndice de liquidez ser distinto al de la emp madre, sino q mostrar lo del grupo. Rentabilidad: Para el anlisis de su operatividad o no hay que tener en cuenta las posiciones de la inversin y los motivos de ella (operativos, especulativos o mera inversin) Riesgo: ver en que sector se est invirtiendo. Ratios:1) de participacin en otras sociedades Participacin de 3ros en = rdos de otras sociedades Part. de 3ros en rdos de sociedades Prom de part de 3ros antes de adic el numerad

Cuanto + alto, > es el costo de financiamiento de la act con part. de 3ros en el patrimonio de las socs controladas. La soc controlante debe incluir en sus EECC y en la info complementaria: las inv en otras socs los % de part. en el K de otras socs el v. cte de la inv., etc. El hecho de invertir en otras sociedades puede hacer que el inversor ejerza un control, control conj o influencia sign. en la emp en la que se invierte. En estos casos se deber presentar EECC consolidados. La consolidacin no corresponde cuando: 1-el control es temporal 2-no es efectivo 3-no hay recuperabilidad de la inv Rentab= Rdo del periodo antes de inters (EBIT) Prom de pat. + P no cte

Refleja la tasa de retribucin de los capitales afectados en forma permanente.

Bienes de Uso: S/ RT 9 son aquellos bienes tangibles destinados a ser utilizados en la actividad principal del ente y o a la venta habitual, incluyendo a los que estn en construccin, trnsito o montaje y los anticipos a proveedores por compras de estos bienes. Los bienes afectados a locacin o arrendamiento se incluyen en inversiones, excepto en el caso de entes cuya actividad principal sea la mencionada. La inversin en estos A viene dado por la Dda, porque cuanto > sea esta, > ser la inv. para que la emp crezca No hay informacin en los EECC sobre la necesidad de invertir en estos Bs. Las amortizaciones no resultan ser un clculo adecuado de las futuras necesidades de inversin debido, en gran parte, a la alta innovacin y progreso de la tecnologa. Rentabilidad: La medicin de la rentabilidad operativa estar influenciada por:

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1) En este rubro es en el que ms se visualiza el problema del VAN positivo de la contabilidad (el v. del merc seguramente est superando al contabilizado) 2) Dificultades en el cargo de la amortizacin; adems la amort ser sobre el v. contable q es menor al del merc. Rot de Bs. de Uso=

Amortizacin Saldos prom

o=

Vtas o Costo

Saldo prom

La desventaja de utilizar la amort es que esta no siempre se hace con criterios eco, sino que se hace con criterios contables (ej: amort lineal)

A partir de esto Fowler calcula la vida promedio=

365 Rotacin

La vida ptima de un equipo est en funcin de: 1-la vida tcnica o til: estimacin del tiempo que puede funcionar normalmente 2-Duracin o vida eco: es aquella que hace mximo el valor capital del mismo. Para los Bs. sujetos a depreciacin: Vida media de los bs de U= Vo Bs de U Amort del ej Cuanto + alto, > Vida til Prom se considera p/ el clculo de la depreciacin. Cuanto + alto, ms antiguos son los Bs. sujetos a depr. Cuanto >,> vida util restante de los Bs de U

Edad media de los Bs U=

Amort acum. Amort del ej

Vida media restante de Bs U= Bs de Uso Total de A

V. residual de Bs. U Amort ej

Inmov=

Cuanto + alto, > es la proporcin de As inmov. que se encuentra indisponible p/ la cancelacin de deudas o la distribucin de dividendos.

Razn de financiacin de la inv inmov=

PN (+ part. 3ros+ P no cte ) A no cte

La financiacin parcial del A fijo con endeudamiento no necesariamente compromete la solvencia de una emp. Esta depender de: Plazos de la deuda La relacin que existe entre: 1- Rdo derivado del empleo de los A 2- Los costos financieros generados por los P El impacto de los rdos y costos indirectos sobre los flujos de fondos. Formula de Dupont:

Rent op= Costo

Ut op * Costo * Unid prod * Cap inst * A inmov unid prod Cap inst A inmov A Operat

Gcia por unidad

Costo unitario

Grado de aprovechamiento de la capacidad instalada

Productividad

Grado de inmov del A

El grado de aprovechamiento de la capacidad instalada (GA) es= Unidades producidas/capacidad instalada (CI)

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CI= GA + CAPACIDAD OCIOSA Riesgo: Lo define el riesgo de la empresa Con este rubro aparece el apalancamiento operativo, ya que tomar decisiones de K de infraestructura hace a la empresa + pesada por > costo fijo y con + riesgo, aunque la ventaja es que cuando gano tengo + rentabilidad. Liquidez: Cuanto + Bs. de U, + capacidad de generar fondos. Por otra parte las amort. me permiten generar fondos indirectamente: descontar R- no erogables, creando as una reserva. El ER tiene autogeneracin de fondos por mantenimiento lo cual son las amortizaciones. Activos Intangibles: Segn la RT son aquellos representativos de franquicias, privilegios u otros similares, incluyendo los anticipos por su adquisicin, que no son bienes tangibles ni derechos contra terceros, y que expresan un valor cuya existencia depende de la posibilidad futura de producir ingresos. Algunos estn sujetos a amort mientras que otros no. Algunos intangibles propios de la empresa no tienen valor fuera de ella (cargas diferidas), pero otros si: valor llave donde v cotiz o compra>v. contable (la transaccin habilita su registro). Marcas: si las marcas estn productivas justifican la generacin de rdos y flujo de fondos. Patentes e Investigacin y desarrollo: Estas son rentas monoplicas, surgen como rdo de la investigacin, para la cual se acumularon gastos por un determinado tiempo. Representan el derecho a explotar algo cuando surge. Rot de Intangibles=

Ventas Saldo prom

Capitulo 11: Anlisis del Pasivo y del Patrimonio neto

El conjunto de los As va a estar financiado por el total de las deudas, patrimonio y la participacin de terceros en los patrimonios de sociedades controladas. Los recursos financieros se pueden clasificar en dos categoras: 1- Financiacin interna: (o autofinanciacin). Est integrada por aquellos recursos financieros que la empresa genera por si misma. Fundamentalmente son: reservas, amortizaciones, previsiones y provisiones. Las reservas suponen un incremento del PN, mientras que el resto de las partidas tienen por finalidad mantener intacta la riqueza o K de la emp. 2- Financiacin externa: Est formado por los recursos financieros que la emp obtiene del exterior. Se acude a ella emitiendo acciones, obligaciones o yendo al mercado de crditos para obtener prstamos a CP, MP O LP. Para que exista correspondencia entre la naturaleza de los recursos financieros y de las inversiones, las de LP (CP) deben financiarse con recursos de LP (CP). Financiacin de CP: La solvencia a CP, es decir, la aptitud de la firma para hacer frente a sus compromisos inmediatos depende del cash-flow o tesorera. El cash flow puede ser visto de dos lados: 1-Esttico: en un momento det. de tiempo viene definido por el saldo de las cuentas de tesorera. 2-Dinmico: hace referencia al flujo, dado por la variacin de tesorera durante cierto periodo de tiempo. El cash flow se debe complementar con el estado de flujo de caja en el que se recogen las entradas y salidas de tesorera y nos permite conocer en que medida la explotacin incide sobre la tesorera de la emp. El excedente de tesorera no debe ser tan elevado, pero tampoco tan reducido que pueda provocar la suspensin de pagos, ruptura del ciclo, etc. La financiacin de muy CP puede surgir de las disponibilidades en expectativas (giro en descubierto). Por otro lado existen los acuerdos en descubierto los cuales permiten girar hasta un det monto en descubierto pero con menor inters y mejores condiciones que el anterior. Este se da a empresas que tienen saldos deudores altos con el banco. Financiacin de las variaciones en los As circulantes:

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Aumentar la actividad requiere incrementar el K de L, lo cual seguramente vendr acompaado con >s costos, disp., Bs. de C, saldos en proveeds, compras, etc. Comprar ms en situaciones en las que vendo ms implica que tengo asistencia de los proveedores, la cual es una financiacin cara (rentabilidad). El fondo de rotacin o maniobra (K de L) proporciona una medida del equilibrio financiero a LP. Este puede ser: 1- A circulante P circulante 2- K permanente A fijo 3- K permanente que financia el A circulante 4- K propio que financia el A circulante Este fondo constituye una especie de fondo de solvencia que permite hacer frente a las exigencias del proceso productivo. En el A circulante caben dos partes: 1-Parte estable: rota continuamente siguiendo el ciclo dinero-mercanca-dinero. Esto constituye una inmovilizacin del dinero y requiere recursos financieros de la misma naturaleza que el A fijo. 2- Parte dinmica: debido a la coyuntura y otras circunstancias. Esto debe financiarse con crd a CP. Ratio: Plazo promedio ponderado del A cte y P cte: consiste en ponderar la rotacin por el saldo promedio. Es mejor indicador que el ndice de liquidez porque dice, en promedio, cuando vence cada peso del A y P cte. A cte ($600) $300 crd $300 Bs. de C Prom 60 ds P cte ($100) $10 a maana $90 a 100 ds Prom 90 ds PPP 0*10/100 100*90/100

30 ds 90 ds

A cte/P cte: 600/100 Esto no implica que no existan problemas financieros, sin embargo se mejora la info. con la exposicin de los PPP. Financiacin permanente de terceros: Existen distintas estructuras de financiamiento:
1 2 3

PN

P PN

P
PN

La cantidad de P usado se conoce como ndice de endeudamiento o leverage financiero= (esto permite det si la emp esta muy o poco apalancada)

P PN

Para = estructura de As, la emp 3 es la ms riesgos tanto para accionistas como para acreedores los cuales castigarn con mayor tasa de inters ante mayor leverage. Anlisis del leverage: En funcin de la relacin riesgo eco-financ se puede definir el efecto palanca, el cual alude al uso de financiacin externa en lugar de la interna ya que dicha tasa es menor. Los accionistas cobran una tasa + alta debido a que asumen los dos riesgo, esto es lo que lleva a la emp a financiarse con terceros. A > leverage, > efecto palanca Para = estructura de As, cuanto > leverage, > riesgo Leverage= Rentab ord Costo de endeudamiento

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El rendimiento neto porcentual para los accionistas de una emp endeudada va a ser > o < que el de una financiada nicamente por K propio, segn que el costo de endeudamiento sea > o <, respectivamente, que la tasa de rendimiento de los A. Cuando: Los signos del numerador y denom. son +, a > rdo, ms satisfactorio es el apalancamiento. Ambos signos son negativos, a < rdo (o sea :> v. absoluto), ms satisfactorio el apalancamiento. Num. + y denom neg. , el efecto palanca es favorable y el rdo matemtico carece de sentido concreto Num neg. y denom +, el efecto palanca es desfavorable y el rdo matemtico carece de sentido concreto. El costo de endeudamiento es negativo cuando se ha tenido deuda que devenga inters a tasa inferior a la de inflacin. Ej: Apalancamiento=0.9 (c/$ invertido produjo rdos ordinarios por el 90% de su costo de obtencin). =4,00(c/$ invertido produjo rdos ord = a 4 veces su costo de obtencin) El accionista est dispuesto a resignar en trminos de riesgo porque gana en trminos de rentabilidad. Pero no solo aumenta la rentab, sino tb genera un escudo impositivo, ya que los intereses se pueden reducir del imp. a las gcias. El acreedor analizar el riesgo de la emp; observar si el flujo de fondos de la firma permite pagar las deudas y en base a este estudio de repago de la emp le fijar la tasa de inters. Guillermo G. Onitcanschi: La empresa tiene una capacidad limitada para endeudarse, dada fundamentalmente por la relacin entre el v. de sus A y la magnitud de las obligaciones que contrae, pasado cierto punto, la toma adicional de fondos prestados solo puede hacerse a costos crecientes, y llega tb el momento que es directamente imposible conseguir crdito adicional. La ventaja de endeudarse seria consecuencia, por un lado, de una determinada estructura impositiva y, por el otro, de la decisin que toma cada empresa en cuanto a su modalidad de financiacin.

Para estimar el plazo de cancelacin total del P cte, el analista externo recurre generalmente a: Rotacin del P cte=
Flujo de compras de Bs. y ss (+ IVA y costos financieros relacionados) o de pagos a los correspondientes acreeds durante el perodo determinado Saldo Prom. del P cte del periodo determinado

Cuanto >,> es la rotacin del P cte

No todos los leverage son iguales, se debe analizar a que responde el resultado: 1) Moneda: Para analizar el riego con relacin a la moneda hay que ver el stock (anexo de As y Ps en moneda extranjera) y el flujo (ver si la emp produce o no divisas). Cuando existen operaciones en monedas distintas debo analizar tipo de cambio, perspectivas a futuro de devolucin, etc. Para = leverage que tiene endeudamiento en mon ext, la imposibilidad de generar este tipo de moneda por una emp la perjudica en comparacin a otra que si puede. 2) Tasas: La info. s/ las tasas est en los EECC; hay alguna que debe estar como si es tasa fija o variable, y otra q puede o no estar, ej: si es implcita o explicita. La mejor forma que el acreedor castigue a la emp aumentando el riesgo financ frente a aumentos en el riesgo operat es por medio de tasas variables, ya que stas, a diferencia de las tasas fijas, permiten ser aumentadas o disminuidas. 3) Garantas: Cuanto + estn expuestos los As a gtia, > riesgo.

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Aforo es el margen de gtia para una deuda. Hay que conocer cuales As son gravados, cuanto del A est absorbido en gtia para saber cuanto quedara para los acreeds no garantizados. RT 8: Gravmenes sobre activos: Los activos gravados con hipoteca, prenda u otro derecho real, con referencia a las obligaciones que garantizaren. Se indican los bienes gravados, el rubro del activo en el que figuran y su valor en libros, el importe de la deuda garantizada, el rubro del pasivo en el que est incluida y la naturaleza del gravamen. 4) Plazos: Se manifiestan dos riesgos: De insolvencia: riesgo de que la estructura de As no genere los recursos suficientes para cancelar los Ps. Para el acreed no garantizado, la solvencia es la gtia. En relacin a la solvencia: si los A son de CP, y los P de LP hay riesgo de reinversin; la inversa genera riesgo de refinanciacin (Lo mejor es una estructura pareja porque toms mejores decisiones). De iliquidez: que no exista efectivo frente a vencimientos prximos. La info. s/ plazos es exigido (plazos vencidos, a vencer, sin plazo, abiertos por trim, etc.) Costo del K ajeno: El costo efectivo o explicito de una deuda a MP o LP viene definido por la tasa de actualizacin o dto. que iguala el v. actual de los fondos recibidos por la emp, netos de todo gasto, con el v. actual de las salidas de fondos previstas para atender al pago de intereses y a la devolucin del K. Las cantidades pagadas en concepto de intereses de deuda son deducibles del imp. a las gcias que grava la renta de las sociedades. Por lo tanto, a las emp rentables, el endeudamiento les supone un ahorro de imp. lo que se traduce en una disminucin del costo del endeudamiento. Efecto impositivo=costo anual*(1-tg)

Financiacin propia: Reservas: autofinanciacin por enriquecimiento, su disposicin no tiene lmite temporal. Ventajas de la autofinanciacin por enriquecimiento: Le permite a la emp disfrutar de > autonoma y libertad de accin Para las PYMES representa prcticamente la nica forma de obtener recursos financieros a LP. Desventajas: Muchas veces impiden q se realicen inv rentables Al reducirse los dividendos, disminuye la rentab de las acciones y de esta forma desciende el valor de las acciones en la bolsa Producen inflacin de costos, porq las emp aumentan los precios de sus Bs. con el fin de acumular reservas. reduce el excedente del consumidos Amortizaciones: Es la autofinanciacin por mantenimiento del PN. Solo aquellos elementos patrimoniales que prestan servicios durante varios ejercicios econmicos son susceptibles de ser depreciados. El fondo de amortizacin es un fondo que se crea para compensar la prdida de v. que experimentan ciertos bs. Causas de depreciacin: Fsica: por prestacin de ss y paso del tiempo Por obsolencia (fuera de uso): causas tecnolgicas, por variacin de la D, por alteracin de la retribucin de algn factor productivo. Por agotamiento o caducidad Los recursos financieros generados por las amort se van inv. en la emp casi de forma espontnea a medida que se van generando. Acciones preferidas: Son accs que confieren a sus titulares algn privilegio frente a las accs ordinarias. Cuando se le asignan dividendos de antemano, desde el pto de vista del accionista, la accin privilegiada representa una garanta superior al tener prioridad sobre las ganancias, ya que los accionistas ord. percibirn divs solo en el caso de q el beneficio anual sea + que suficiente para garantizar el dividendo prometido a los accionistas privilegiados.

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La emisin de acciones preferidas suele ser utilizada por la emp en momentos de serias dificultades para obtener recursos financieros a MP y LP y estos no se logran ser obtenidos de otra fuente. Estas accs no tienen vto, con lo cual el costo ser: Kp= Div mnimo Precio

Este div puede ser mayor al min. siempre q la emp obtenga un beneficio + q suficiente para garantizar el min. a todos los accionistas. Pero cuando la emp no llega ni al mnimo, estos accionistas percibirn el > div posible, sin q los de ordinario puedan percibir nada. Se dice q es financiamiento caro porque no puede deducirse de la base imponible. Acciones ordinarias: El costo de estas accs es implcito o de oportunidad que debe ser tenido en cuenta por los directivos al tomar decisiones de inv y financiacin. El costo del capital ordinario es la tasa de retorno o tipo de rendimiento interno mnimo que la emp ha de obtener s/ la parte de c/ proy. de inv financiado con K propio, a fin de conservar sin cambios la cotizacin cte de sus acciones. VP x accin= PN derechos del K preferido N de accs ord en circulacin

Las acciones a considerar para el clculo no deben incluir a las propias en cartera, ya que las NC requieren que su costo de adquisicin sea deducido del PN de la participada. Ayuda a determinar si el precio de la accin es cara o Precio accin barata, pero no debera ser tomada aisladamente V. patrimonial Rdos distribuibles Precio de la accin Precio accin ganancia (ord) Indica que porcin del precio pagado por una acc podra recuperarse en forma + o inmediata si la emp repartiera todos los rdos distribuibles.

Es el price-earning ratio, el cual indica el n de perodos de gcia necesarios p/ recuperar la inv efectuada bajo el supuesto de que la rentab de la accin se mantendr en el tiempo. En principio, cuanto ms bajo sea el ratio, ms atractiva ser la inv. y ms barata parecer la accin. Sin embargo, comprar la accin implica tambin un riesgo. Si la rentabilidad bajase a un nivel normal, el precio pagado poda resultar caro. En cuanto a la utilidad del ratio, Newton considera que es de menor calidad al indicador de rentabilidad sobre patrimonio.

Es visto como un indicador de la poltica de distribucin de la emp. Se debe vincular las gcias de un perodo con su distribucin, que generalmente se produce en el ejercicio siguiente. Suma distribuida como div Ganancias

Poltica de dividendos: Una decisin financiera importante consiste en fijar el % de los beneficios que van a ser retenidos y el % que se va a distribuir en forma de dividendos. Segn el libro de Surez y Surez existen cuatro posibles polticas de dividendos: 1) % fijo del total de gcias obtenidas durante el ao: Los accionistas dependen de la gestin de la emp. Se que tengo tasa de reinversin constante. Se obtienen divs anuales variables, lo cual suele repercutir desfavorablemente en la cotizacin de las acciones. 2) Dividendo anual constante: Cuando los beneficios son ms elevados a lo normal, el excedente se acumula en forma de reserva, y en el caso contrario, se utilizan las reservas voluntarias para hacer frente a un descenso anormal en la cuanta del beneficio. Cuando el descenso o la elevacin

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del beneficio no es accidental, sino que constituye el inicio de una tendencia a LP, la emp tendr que replantearse su poltica de divs. Esta poltica de divs lleva consigo una cierta estabilidad en la cotizacin de las accs. El accionista se asegura una ganancia y la puede predecir (les disminuye su riesgo). Por el lado de la emp, esta puede predecir el flujo de fondos que sale, pero est obligada a pagar an cuando no hubo ganancias (mayor riesgo). El impacto que tiene el div cte es similar al del apalancamiento. 3) Dividendo anual constante con ajustes: La anterior pol de divs es excesivamente rgida p/ la emp. Los divs extraords. , la entrega peridica de accs liberadas, etc. son mecanismos de ajuste p/ paliar esa rigidez. Pero la emp debe tratar de evitar que esos divs complementarios puedan aparecer como normales frente a los accionistas, porq ya no se tratara de una pol de divs ctes sino que errtica. 4) Div arbitrario o errtico: Esta pol suele ser seguida principalmente por aquellas emp que se encuentran a merced del merc o de las vicisitudes de su entorno y no han logrado adquirir todava una situacin de estabilidad frente a la competencia. La emp no se puede decir que sigue una pol de divs. Los divs constituyen p/ los accionistas un indicador de sanidad eco y financiera de la emp (principalmente si son estables). Si el div repartido es superior (inferior) al esperado por el accionista, esto lleva a suponer que la eficacia de la emp va en aumento (disminucin). Si el beneficio disminuye en un ej y como consecuencia bajan los dividendos, los accionistas ya comenzarn a contemplar con cierto pesimismo el futuro de la emp y la cotizacin de las acciones descender. Influencia de los dividendos sobre el v. de las acciones: dos posiciones: 1-Tesis del beneficio: Consideran que lo que determina el valor de la firma, y por lo tanto de las accs, no son los divs sino la capacidad de generar renta de sus As, es decir, las ganancias. Segn esta tesis, el reparto de los beneficios entre divs y retencin en forma de rvas es una cuestin de detalle y no tiene influencia s/ el v. de las accs de la soc. 2-Tesis de los divs: Consideran la no neutralidad de los divs sobre el v. de las accs, y establecen que el v. de stas puede aumentarse con una inteligente pol de divs.

Resultado por accin bsico y diluido: Segn la RT 18: Las sociedades que estn en el rgimen de oferta pblica de sus acciones o ttulos de deuda o que hayan solicitado autorizacin para hacerlo, debern presentar la informacin sobre resultados por accin ordinaria indicada a continuacin. Los restantes entes podrn optar por presentar o no tal informacin. Para cada clase de acciones ordinarias o grupo de clases de acciones ordinarias que otorguen derechos a similares dividendos, y cualquiera fuere el signo de los resultados, el estado mostrar los resultados por accin "bsico" y "diluido", calculado sobre el nmero promedio de acciones. Cuando el resultado total est parcialmente integrado por ganancias o prdidas extraordinarias, se presentarn tambin los resultados ordinarios por accin "bsico" y "diluido", calculados sobre el nmero promedio de acciones. Las bolsas y comisiones de valores suelen exigir que las empresas que solicitan autorizacin para cotizar acciones o bonos (o para ampliar su nmero) publiquen prospectos que suelen contener una descripcin de la actividad del ente mucho ms detallada que la que aparece en los EECC e info. contable y extracontable comparativa de varios ejercicios. Tambin suelen requerir que las cotizantes informen sobre hechos no habituales que por su importancia puedan incidir sustancialmente sobre la cotizacin de sus valores Rdo por accin bsica: Se calcula dividiendo la ganancia o prdida contable por el n prom de las acciones que estuvieron en circulacin durante el periodo

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Rdo por accin diluido: Contempla los efectos de las emisiones de acciones que se hubieran efectuado si, en la fecha + temprana posible, se hubiesen efectuado todas las conversiones de ttulos de deuda convertibles en acciones (en las condiciones + favorables para los tenedores) y se hubiesen ejercido todas las opciones de suscripcin de capital, si esto reduce el rdo por accin bsico. Razones por las cuales la financiacin interna es ms barata que la externa: (caso excepcional) En la financiacin ajena, y a los efectos del T a las gcias, solo es deducible en la base imponible el importe de los intereses. Sin embargo, las cuotas de amortizacin anual (financiacin por mantenimiento) son totalmente deducibles a efectos fiscales, con el consiguiente ahorro en el gto fiscal (esto es siempre que haya un beneficio positivo). En la financiacin por mantenimiento, adems de no tener que pagar intereses a los acreedores, se ahorran los gastos de gestin del crdito: comisiones, etc. El incremento de las deudas deteriora el grado de autonoma financiera de la emp e incrementa el riesgo financiero, mientras que con el incremento de los fondos de amort ocurre lo contrario. Un mayor riesgo financiero lleva a que los accionistas exijan mayores dividendos, incrementando el costo de las acciones ordinarias. Anlisis del Pasivo (ratios): Hay que analizar el pzo de vto del P junto con el pzo de realizacin del activo cte para completar el anlisis de liquidez. Rot del P= Flujo de pagos a acreeds Saldo prom del P El pago a proveeds incluye IVA y los costos financ relacionados.

Cuanto >, + rpida es la rot del P, o sea <s son los pzos de cancelacin total.

Del PN: Pay out= Div x acc ord Rdo. por acc ao ant (ord) Pay out:$ precio del div en el merc

PER=

Ayuda a det si el $ de una acc es caro o barato. Suponiendo q la rent x acc se mantenga en el tiempo, cuanto < es el ratio, + atractiva es la inv y menos cara la acc. Costo promedio ponderado del capital: Determina la importancia relativa que el valor de c/ fuente de financiacin representa con relacin al valor total del P. CPPC= Ki*Wi+Ke*We Ki (Ke)= Costo del k ajeno (propio) Wi (We)= % de deuda

$ Cotizacin Rdo. por acc

Este costo ofrece medidas de la estructura financiera de la emp. Para que el CPPC se pueda utilizar como norma de rentabilidad su v. debe permanecer cte o estable durante un largo perodo de tiempo, y ello requiere que los vs. de Ki ,Ke ,Wi ,We se mantengan tb sin cambios.

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Capitulo 12: Anlisis del Cuadro de resultados Los usuarios de los EECC estn interesados en evaluar si su emisor podra pagar sus obligaciones (acreedores) y distribuir gcias (si la emp tiene fin de lucro) (accionistas). Ambas cuestiones dependen tanto del flujo de fondos como de la rentabilidad, ya que los rdos tienen efectos financieros que afectan el cumplimiento de las obligaciones y la eventual distribucin de las gcias. Adems la rent incide en el precio de las accs y ayuda a evaluar la gestin de sus administradores. (En entes sin fin de lucro no se debe hablar de rentab xq su objetivo no es ganar dinero pero = hay que analizar las causas de su supervit o dficit) La info p/ el anlisis de la rentabilidad de un ente debe buscarse principalmente en sus ER, notas, anexos, info adicional y en otros elems que pudieran estar dispuestos. El ER no brinda info completa de la rentab del negocio porque: Hay rdos que la contab no reconoce a causa de la imposibilidad de asignarles mediciones contables objetivas (ej: contingencias) La omisin de ciertos A (ej: llave de negocio) implica el reconocimiento de > gastos en el perodo en que ellos nacen y < en perodos posteriores (porque no se amortizaran) Cuando la medicin de algunos A se basa en su costo y no en su v. cte, el ER no muestra los correspondientes RxT. Clases de rdos s/ RT 8 y 9: Resultados ordinarios: deben discriminarse de modo que sea posible distinguir: Los ingresos provenientes de las actividades principales del ente. El costo incurrido para lograr tales ingresos Los gastos operativos, clasificados por funcin Los resultados producidos por inversiones permanentes en otros entes Los resultados provenientes de actividades secundarias Los resultados financieros y por tenencia: Cuando hayan sido debidamente segregados o no sean significativos se recomienda: Su exposicin en trminos reales Presentacin separada de los generados por A y los de P Identificacin del rubro de origen Enunciar su naturaleza Cuando no hayan sido segregados debidamente y sean significativos se los presentar sin desagregacin alguna El impuesto a las ganancias atribuible a los rdos ordinarios La participacin de los accionistas minoritarios sobre los rdos ordinarios Resultados extraordinarios Pueden incluirse en un rengln del estado de resultados netos del efecto del impuesto a las ganancias, discriminando en la informacin complementaria a las principales partidas, o exponerse en detalle en dicho estado. En ambos casos, las partidas deben discriminarse de idntica forma a la descripta para los resultados ordinarios. El estado mostrar sucesivamente: Los rdos de operaciones que continan Los rdos de operaciones discontinuadas o en discontinuacin. El mercado debe percibir que: VAN(+) VA>CTO Entonces V. cotizacin es > q el v. contable

Si no hay rdos netos suficientes, el v. cotizacin cae, y cae el rdo por accin. El estado de rdos sirve para un uso prospectivo. El cuadro de rdos es fundamental para una proyeccin del flujo de fondos, dado que este se hace bsicamente con el mtodo indirecto que parte de EBIT+AMORT. Pero para realizar este anlisis hay que saber:

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1- Que parte es ordinaria y cual extraordinaria: debo conocer que partidas no se van repetir el ao siguiente para hacer la proyeccin del flujo de fondos 2- Dentro de los ordinarios saber cuales corresponden a actividades que continan y cuales a aquellas que discontinan: Generalmente lo que se gana con las actividades que discontinan no se va a repetir, pero hay que tener en cuenta que no siempre es inmediata esta discontinuacin. No hay que sumar en el flujo de fondos las discontinuadas porque aunque sean operativas no se van a volver a dar. Rt9: Operaciones en discontinuacin Se considera en discontinuacin a un componente del ente que cumple con las siguientes condiciones: a) Se ha resuelto venderlo en conjunto o por partes, escindirlo o abandonarlo, sea totalmente o en una parte sustancial segn surge de: 1. Un plan detallado, aprobado por el rgano administrador y anunciado al pblico, o 2. Hechos concretos, como la asuncin de un compromiso de venta de la totalidad de los activos del segmento o de una parte sustancial de ellos; b) Constituye una lnea separada de negocios o un rea geogrfica de operaciones. (Puede cumplirse para un ente que operase un solo segmento, un producto o lnea de servicio que fuera importante) c) Puede ser distinguido tanto a los fines operativos como de preparacin de informacin contable. (Un componente del ente puede ser distinguido si sus A y P operativos, sus ventas brutas y una mayora de los gastos operativos le puedan ser asignados directamente. Esta asignacin directa es probable si los elementos atribuidos desaparecieran cuando el componente en cuestin fuera vendido o desapropiado de cualquier forma). En general el caso de discontinuacin es un suceso relativamente infrecuente, y es factible que ciertos cambios que no se clasifican como discontinuacin pudieran ser clasificados como reestructuraciones. Las siguientes actividades, por si solas, no satisfacen el criterio establecido en el inciso a): 1. Retirada gradual de una lnea de productos o servicios 2. Paralizacin de la produccin o venta de varios productos dentro de una lnea de actividad en marcha. 3. Cambio de un lugar a otro de las actividades de produccin o comercializacin de una lnea de actividades determinada. 4. Cierre de instalaciones para mejorar la productividad 5. Venta de una sociedad controlad, cuyas actividades son similares a la de la controlante o a la de otras controladas. El estado mostrar sucesivamente: Los rdos de operaciones que continan Los rdos de operaciones discontinuadas o en discontinuacin, diferenciando: 1-Los producidos por las operaciones en s mismas 2-Los generados por la disposicin de As o la cancelacin de los Ps atribuibles a la descontinuacin de las operaciones. Como informacin adicional: A partir del perodo en que se adopta una decisin de descontinuar una operacin y hasta el perodo en que se la completa o abandona, ambos inclusive, deber suministrarse informacin sobre: a) la descripcin de la operacin descontinuada o en descontinuacin; b) el segmento de actividad o geogrfico al que dicha operacin fue asignada a los efectos de la preparacin de informacin contable; c) los hechos por los cuales se considera que la operacin ha sido descontinuada o est en descontinuacin y las fechas de esos hechos; d) cuando fuere conocida o pudiere determinrsela, la fecha o perodo en que se espera concluir con la descontinuacin;

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e) los importes registrados (a la fecha de los estados contables) del total de activos y del total de pasivos que se ha resuelto disponer o cancelar; f) en caso de existir activos cuya venta se ha comprometido, los importes registrados para ellos a la fecha de los estados contables, su precio o rango de precios (menos costos de disposicin) y el momento esperado del correspondiente flujo de fondos; g) las razones de los cambios en las estimaciones de importes y momentos de los flujos de fondos indicados en el inciso anterior, respecto de los informados en estados contables anteriores; h) los importes que, dentro de los principales componentes del estado de flujo de efectivo corresponden a las operaciones descontinuadas o en descontinuacin; i) en caso de abandono de un plan que en estados contables anteriores haya sido presentado como de descontinuacin de una operacin, dicho hecho y sus efectos. Esta informacin tambin deber ser brindada cuando la decisin de descontinuar una operacin se tome entre la fecha de los estados contables y la de su aprobacin por parte de los administradores. En caso de existir ms de una operacin descontinuada o en descontinuacin, la informacin indicada deber presentarse separadamente para cada una de ellas. Por otro lado, las actividades operativas se deben exponer, en el estado de rdos, separando: 1. Principales y secundarias 2. Resultados financieros y por tenencia (incluyendo el resultado por exposicin a los cambios en el poder adquisitivo de la moneda) Cuando los componentes financieros implcitos contenidos en las partidas de resultados hayan sido debidamente segregados o no sean significativos, se recomienda presentar en el cuerpo del estado o en la informacin complementaria: a) la exposicin de los resultados financieros y de tenencia en trminos reales; b) la presentacin separada de los generados por el activo y los causados por el pasivo; c) la identificacin de sus rubros de origen; y d) la enunciacin de su naturaleza (intereses, diferencias de cambio, resultados por exposicin al cambio en el poder adquisitivo de la moneda, etc.). Cuando los componentes financieros implcitos contenidos en las partidas de resultados no hayan sido debidamente segregados y sean significativos, los resultados financieros y de tenencia debern presentarse sin desagregacin alguna. Anlisis por segmento: Algunas empresas desarrollan acts de diverso tipo, tb puede ocurrir que sus principales A o clientes estn localizados en distintas reas geogrficas. Cuando estas actividades, prods, ss o reas tienen distintas tasas de rendimiento, oportunidad de crecimiento, expectativas de futuro y riesgos, el anlisis de la rentabilidad de la emp debe ser extendido a los segmentos s/ los cuales se disponga info. Esto ayuda a: Entender mejor el desempeo de la emp en el pasado Evaluar mejor los rend y riesgos de la emp Realizar mejores juicios de la emp considerada como un todo Cuando esta info no se dispone por segmento pero se sabe que existe: El analista externo debe restringirse a considerar la rentab del ente como un todo y tener presentes las limitaciones de sus conclusiones El interno puede recurrir a los informes p/ uso gerencial que produzca el sist contable del ente. Se debe analizar por segmento para poder determinar, entre otras cosas, que actividades son ms riesgosas y pueden provocar el no pago. Los segmentos se arman y separan por la relacin riesgo- rentabilidad. La Comisin Nacional de Valores obliga a las empresas que realizan oferta pblica a presentar informacin por segmentos, y el resto lo puede hacer pero siempre atenindose a lo que dice la norma.

RT18: Identificacin de segmentos de negocios

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Se considera segmento de un negocio al componente distinguible que provee productos o servicios relacionados que estn sujetos a riesgos y rentabilidades distintos a los de otros segmentos de negocios. Para determinar cundo los productos y servicios provistos por una empresa estn relacionados deben considerarse: a) su naturaleza; b) la de los procesos productivos; c) el tipo o clase de clientes que adquieren los productos o servicios; d) los mtodos seguidos para la distribucin de los productos o servicios; e) las normas diferenciadas que pudieren regular alguna de las actividades efectuadas (por ejemplo: la bancaria o la aseguradora).

Identificacin de segmentos geogrficos Se considera segmento geogrfico al componente distinguible que provee productos o servicios en un contexto econmico particular y que est sujeto a riesgos y rentabilidades distintos a los de otros segmentos geogrficos. Puede tratarse de un pas o un grupo de ellos, de una regin dentro de un pas o de un grupo de ellas. En la identificacin de segmentos geogrficos deben considerarse, como mnimo, los siguientes factores: a) las similitudes entre las condiciones econmicas y polticas; b) las relaciones existentes entre las operaciones en diversas reas geogrficas; c) el grado de proximidad de las operaciones; d) los riesgos asociados con las operaciones efectuadas en cada rea; e) las regulaciones establecidas en materia de control de cambios; f) los riesgos subyacentes en la realizacin de transacciones en determinadas monedas. La identificacin de segmentos geogrficos puede basarse en la localizacin de los activos utilizados para producir los bienes o servicios o de los mercados en los que se venden. Para fijar el criterio a seguir, se evaluar cules son las fuentes predominantes de los riesgos geogrficos. Segmentos sobre los que debe brindarse informacin Debe brindarse informacin sobre los segmentos cuyos ingresos provengan mayoritariamente de las transacciones con clientes, cuando: a) los ingresos por ventas a terceros y por transacciones con otros segmentos no sean inferiores al 10 por ciento del total de ingresos por ventas y transacciones internas de la totalidad de los segmentos; o b) la ganancia o prdida del segmento no sea inferior al 10 por ciento del mayor valor absoluto entre el resultado combinado de todos los segmentos con ganancia y el resultado combinado de todos los segmentos con prdida; o c) sus activos no sean inferiores al 10 por ciento del total de activos de todos los segmentos. La informacin referida a los segmentos que no renan las condiciones recin indicadas podr ser presentada en forma individual o combinada con otros segmentos similares. Cuando los lmites del 10 por ciento enunciados: a) no se alcancen en el ejercicio corriente, pero se hayan alcanzado en el ejercicio anterior, se continuar brindando informacin para esos segmentos si los administradores del ente consideran que tiene significacin continua; b) se alcancen en el ejercicio corriente, se debe incorporar la informacin de este segmento a efectos comparativos en los estados contables correspondientes al ejercicio anterior, siempre que ello sea practicable. El total de los ingresos por transacciones con terceros que se asigne a segmentos, no podr ser inferior al 75 por ciento del total de ingresos del ente. Para dar cumplimiento a esta norma, se identificarn y agregarn segmentos adicionales, incluyendo si fuere necesario a los que no alcancen los lmites del 10 por ciento anteriormente enunciados. Cuando una actividad est verticalmente integrada, los datos de los segmentos vendedores podrn ser expuestos individualmente, o si existiere una base adecuada para hacerlo combinados con los de los correspondientes segmentos compradores. Clasificacin de los segmentos en primarios y secundarios

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A los efectos de definir la cantidad y calidad de la informacin sobre segmentos que debe presentarse, stos se clasifican en primarios y secundarios. Cuando los riesgos y la rentabilidad del ente estn afectados principalmente por las diferencias entre los bienes y servicios que produce, son segmentos primarios los de negocios y son segmentos secundarios los geogrficos. Inversamente, cuando los riesgos y la rentabilidad del ente estn afectados principalmente por el hecho de su actuacin en diferentes reas geogrficas, son segmentos primarios los geogrficos y son segmentos secundarios los de negocios. Cuando los riesgos y la rentabilidad del ente estn principalmente afectados tanto por las diferencias entre los bienes y servicios que produce como por las diferencias en las reas geogrficas en las cuales opera, se deben informar los segmentos de negocios como segmentos primarios y los segmentos geogrficos como segmentos secundarios. Generalmente, la organizacin interna de un ente y la forma en que estn estructurados sus sistemas de informacin gerencial, responde a los riesgos y las diferentes tasas de rentabilidad que enfrenta la empresa. Cuando los sistemas de informacin no brinden informacin sobre los segmentos de negocios, o en su caso, sobre los segmentos geogrficos, la direccin deber aplicar los criterios enunciados en los prrafos precedentes para determinar los segmentos primarios y secundarios. Asignaciones de activos, pasivos, ingresos y gastos Los activos, pasivos, ingresos y gastos se asignarn a los segmentos de negocios y segmentos geogrficos a los que sean directamente atribuibles o a los que puedan ser prorrateados sobre bases razonables. Cuando un ingreso o un gasto se asigne a un segmento, el activo o el pasivo relacionado se atribuir al mismo segmento. Informacin a presentar Debe informarse la composicin de cada segmento primario o secundario sobre el que se brinda informacin. Para los segmentos de negocios, se indicarn los tipos de bienes y servicios que incluye y para los segmentos geogrficos, las reas que lo conforman. Para cada segmento primario, se expondr: a) el total de ventas netas de bienes y servicios; si existieren transacciones entre segmentos, se las mostrar separadamente de las ventas a terceros y se incluir el correspondiente total de eliminaciones; b) su resultado; c) la medicin contable de los activos asignados a l; d) la medicin contable de los pasivos asignados a l; e) los totales correspondientes a las adiciones de bienes de uso y activos intangibles; f) los totales correspondientes a la depreciacin del perodo de los bienes de uso y activos intangibles; g) los gastos no generadores de salidas de fondos que sean importantes, que no sean los del inciso f); h) las inversiones en otras sociedades contabilizadas por el mtodo del valor patrimonial proporcional, cuando sus resultados hayan sido asignados a segmentos. Los importes informados por segmentos correspondientes a ventas, resultados, activos y pasivos, debern conciliarse con los totales correspondientes a los mismos conceptos que muestren los estados contables. Cuando los segmentos primarios sean de negocios, tambin se informar: a) para cada segmento geogrfico (base clientes) cuyos ingresos por ventas a clientes representan no menos del 10 por ciento del total general de ese concepto: el importe de tales ingresos; b) para cada segmento geogrfico (base activos) cuyos activos representan no menos del 10 por ciento del total de activos asignados a reas geogrficas: 1) la medicin contable de sus activos; 2) el costo de las adiciones del perodo de bienes de uso y activos intangibles. Cuando los segmentos primarios sean geogrficos (base clientes o base activos), tambin se dar la siguiente informacin sobre los segmentos de negocios cuyas ventas a clientes no sean inferiores al 10 por ciento de las ventas totales a clientes, o cuyos activos no sean inferiores al 10 por ciento de los activos totales de todos los segmentos:

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a) ingresos por ventas a terceros; b) medicin contable del total de los activos; c) costo de las adiciones del perodo de bienes de uso y activos intangibles. Cuando los segmentos primarios sean geogrficos (base activos) y la ubicacin de los activos sea distinta a la ubicacin de los clientes, deben informarse los ingresos por ventas a clientes para cada uno de los segmentos geogrficos (base clientes), cuyos ingresos no sean inferiores al 10 por ciento del total de ingresos por ventas a clientes. Cuando los segmentos primarios sean geogrficos (base clientes) y la ubicacin de los activos sea distinta a la ubicacin de los clientes, deben informarse, para cada uno de los segmentos geogrficos (base activos) cuyos ingresos o activos no sean inferiores al 10 por ciento de los correspondientes totales generales: a) la medicin contable de los activos; b) el costo de las adiciones del perodo de bienes de uso y activos intangibles. Si un segmento obtiene la mayora de sus ingresos de ventas a otros segmentos, pero sus ingresos por ventas a terceros representan no menos del 10 por ciento del total general de ventas a terceros, deben informarse: a) este hecho; b) los ingresos del segmento por ventas a terceros, y (separadamente) por transacciones con otros segmentos. En caso de existir transacciones entre segmentos, deben informarse: a) las bases empleadas para fijar los correspondientes precios internos, que deben ser los efectivamente aplicados por la empresa; b) los cambios que hubiere habido a dichas bases. En caso de cambio de los criterios aplicados para la preparacin de la informacin por segmentos: a) debe reestructurarse la informacin por segmentos comparativa, salvo que esto sea impracticable, en cuyo caso la informacin por segmento del perodo corriente debe suministrarse tanto sobre la nueva base como sobre la anterior; b) debe informarse la naturaleza del cambio, sus razones, el hecho de que la informacin comparativa ha sido adaptada (o el hecho de que esto es impracticable) y, si fuere determinable, los efectos de la modificacin. Por qu hay que presentar informacin por segmentos? Uno de los motivos es que para llegar al free cash flow se deben ver los activos imputados a cada segmento, el grado de apalancamiento y el leverage. Ratios: Los indicadores de rentab surgen de relacionar el rdo del perodo con una o ms cifras que sean significativas a los efectos de la comparacin, tales como: 1- PN para determinar el rendimiento de la inv de los propietarios 2- A (o una parte de l) para evaluar la inv en l (o en esa parte) Rentabilidad de la inv de los propietarios (PN): Rent total= Rdo. total del perodo Prom. PN antes del rdo ej

Cuanto >, > ser la rentab. Cuando incluye gcias extraord no sirve p/ pronosticar gcias futuras. Rdo Ord Prom. PN antes del rdo El patrimonio debe excluir los aportes no integrados, y el rdo del ej debera excluir cualquier rdo ocasionado por aportes suscriptos a integrar, y deben ser netos del T a las gcias porque lo que le interesa a los inversores es el rendimiento final de su inversin. Si en este indicador se cambia el numerador por RDOS EXTRAORDS se obtiene la razn de rentab extraord de la inv de los propiet. Rentabilidad del A = Rdo generado x A Prom. A antes de rdo Rent ord (de la inv de los propiet)=

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Debera comprarse con costo del P, puede desagregarse en ord y extraord. Si hay act. secundaria significativa, es conveniente calcularla por separado a la principal Es igual a la suma de la rentab ordinaria y la extraordinaria Indicadores basados en cifras de ventas Una forma de analizar el ER es mediante un anlisis vertical calculando p/c/ cifra su porcentaje s/ ventas. Este indicador puede producir porcentaje sin sentido cuando estos no dependen de las vtas o solo lo hacen parcialmente (Rdo financ y RxT, Rdo de act secundaria, rdo extraord, la porcin del T gcias que depende de los conceptos anteriores) Por lo indicado tampoco tendra sentido calcular el cociente rdo ej/vtas ni relacionar vtas con un rdo que incluya AREA porque estos ajustes no tienen nada que ver con el perodo de ventas Costo de vtas Ventas

Razn de costo/vtas=

Cuanto >, < es la proporcin de las ventas que queda para absorber los costos operativos y generar ganancias. Cuando el costo no es el de reposicin, el ratio no siempre refleja la eficacia de la gestin comercial porque el numerador incluye las gcias y prdidas ocasionadas por la tenencia de los bs vendidos. El importe del denominador va a depender del mtodo de costeo utilizado. Razn de Gcia bruta/vtas= Gcia bruta de vtas Ventas

Cuanto >, > es la proporcin de las ventas que queda para absorber los costos operativos y generar ganancias Para analizar estos dos ratios es til considerar: Referido al emisor de los EECC: 1- Los segmentos de neg y Geog. en que opera 2- Sus condiciones de vta 3- Su grado de experiencia para la concesin de crd a los clientes 4- La evolucin de los $ de bs y ss vendidos y sus costos en moneda homog 5- Los niveles de las act de pccion y vtas 6- Las posibles devoluciones 7- Los aprovechamientos de promociones o subvenciones gubernamentales Referido a c/ ramo y la posicin que ocupa la emp dentro de l: 1- D de esos bs y ss 2- Porcin del merc q es abastecido por la emp 3- Situacin de los competidores 4- Importacin y exportacin de bs y ss Referido a los contextos econmicos: 1- D global de Bs y ss 2- Nivel de empleo 3- Nivel de crd 4- Conflictos laborales 5- Tipos de Cambio 6- Tasa de inflacin Razn de gastos= Gastos (de diversa ndole) Ventas El ndice est afectado por el uso de CF en el numerador Razn gcias netas/vtas= Gcia neta de ventas Ventas

Cuanto >,> es la proporcin de las vtas q se utiliza p/ pago de gastos

Cuanto >,> es la prop de las vtas que queda p/ impuestos y distrib.

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Razn de operacin=

CMV+Gastos operat Ventas

Rotacin de ventas= Ventas o Ventas

o etc

Activo

Patrim

En realidad, en el denominador puede ir el concepto que se prefiera y cuanto > sean los rdos, ms eficaz ser el manejo del elemento considerado en el denominador. En rigor, la nica razn de rotacin que es razonable sera la que relacione las ventas con los A que intervengan en su generacin, que son bsicamente Bs. de C, Bs. de U y algunos A intangibles. Costo de financiamiento Costo del P= Intereses (o costo de finan.) P Total

Cuanto >, >es el costo de financiamiento. No debera calcularse si el emisor cargase gastos financieros a los costos de produccin y los importes objeto de este tratamiento no fuesen conocidos. Este rdo debera compararse con la rentabilidad del A Cobertura de gtos financieros= Rdo ord (antes de gtos finan Y del Tgcias) Gtos financieros

Cuanto >, > facilidad para generar rdos que le permitan afrontar el pago de intereses. Participacin de 3ros en rdos de socs controladas: Participacin= Part de 3ros en los rdos de controladas Prom de part de 3ros antes de numerador

Cuanto >, > es el costo de financiacin (no son costos financieros propiamente dichos pero se equiparan a estos) de la actividad con participacin de 3ros en los patrimonios de soc controladas. Anlisis de variaciones: En funcin de los distintos componentes del rdo, al analizar las variaciones de los ratios, las causas pueden ser: Ventas: volmenes, precios, mezcla de productos CMV y gastos operativos: variacin de las ventas ( o justifican generalmente cambios de = sentido en los costos variables pero no en los fijos), costos promedios, cambios en la productividad. RxT: Costos y valores recuperables de los Bs. que generan tales rdos, saldos prom de dichos As. Rdos financieros: caracts (moneda de cancelacin, actualizables o no, con i fijo o variable, sin i) clusulas de conversin monetaria, modificacin de tipos de cambio, tasas de inters, situacin de los mercados financieros. Rdo de inversin en soc controladas y vinculadas: lo que surja del anlisis de los EEC de ellas. Mrgenes de seguridad: Indica el importe en el cual podran contraerse las ventas de forma tal de no entrar en prdidas. Este puede informarse como un porcentaje de las ventas reales. MS= Ventas-nivel de equi Ventas

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Punto de equi: nivel de vtas que produce un rdo nulo. (Vtas-CF-CV=0) La EBIT y la EBITDA EBIT= gcia antes de intereses e impuestos (los que se deducen son los que gravan las gcias) EBITDA= gcia antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones. Algunos analistas proponen el empleo de la EBIT como equivalente del rdo generado por el A; esto no es adecuado porque el costo de endeudamiento no solo incluye intereses. EBITDA=EBIT-amortizaciones Hay quienes ven al rdo de esta cuenta como un indicador de la generacin de fondos que produce el empleo del A, pero no es as, ya que: 1- La EBIT no es un buen indicador del rdo del A porque deja dentro costos financieros distintos a los intereses 2- Para llegar del rdo del A hasta el flujo de fondos generado por el mismo no solo hay que considerar las amort, sino: * todos los rdos del perodo sin efecto financiero sobre los mismos *los rdos de perodos anteriores con efecto financiero s/ el perodo cte 3-La cifra de la EBITDA no refleja el efecto impositivo del rdo del A Por otra parte el rdo del perodo puede incluir partidas extraord que no deban ser consideradas para efectuar pronsticos sobre futuros flujos de fondos. Newton: una ganancia de $1.000.000 puede ser excelente si incrementa el patrimonio de $1.500.000 a 2.500.000 pero pobre si lo hace de $100.000.000 a 101.000.000 Anlisis del Estado de resultados: 1. Anlisis de estructura: Todas las partidas se relacionan con las ventas y esto permite determinar que componente tiene mayor peso relativo 2. Anlisis de sensibilidad: Veo que impacto eventual pueden tener las variables macro sobre el cuadro de resultados 3. Anlisis de tendencia Capitulo 13: Anlisis del Fluir de fondos Segn la RT 8, este estado debe informar la variacin de la suma: 1-el efectivo (incluye depsitos a la vista) 2-los equivalentes de efectivo: Se mantienen con el fin de cumplir con los compromisos de CP ms que con fines de inv u otro propsito. Deben ser de: Alta liquidez Fcilmente convertibles en importes conocidos e efectivo Riesgo insignificante de cambio de valor Plazo corto de vencimiento (3 meses o menos desde su fecha de adquisicin). Este estado muestra la variacin del efectivo durante el perodo y las causas de ella asociada a tres tipos de actividades. Por su dinmica, los componentes de este estado varan continuamente su participacin relativa y requieren ser analizados desde pticas distintas

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Recursos lquidos=

Disponibilidades (+) Inv financ de CP (+) Deudas brias cte (-)

El flujo de fondos de la gestin financiera de CP incluye conceptos tales como: Dividendos Intereses de la financiacin a CP Impuesto .. Y de la gestin financiera de LP: Financiacin de terceros: Intereses de deuda a LP Amort de prstamos Refinanciacin Nuevos prestamos Financiacin propia: Dividendos en efectivo Rescate de acciones Acciones ordinarias Acciones preferidas Aclaracin: Las normas contables exigen que la presentacin de este estado exponga por separado el impacto que s/ el mismo tuvieron tres tipos de actividades: 1- Las de inversin: incluye las de adquisicin y desapropiacin de A no ctes y las de inv en A distintos a los que integran el efectivo y sus equivalentes. 2- Las de financiacin: Son las que producen cambios en el capital y en los prstamos tomados por el ente. 3- Las operativas: Son las restantes, incluyendo a las que constituyen la principal fuente de ingresos del ente. Adems, admiten que los efectos financieros de los rdos se muestren aplicando: 1- El mtodo directo: S/ el cual las consecuencias financieras del rdo del periodo se muestran individualmente. 2-El mtodo indirecto: por el cual: * Dichas consecuencias se muestran en forma de conciliacin, partiendo de los rdos (ord y extraord) mostrados por el ER y sumndoles o restndoles las partidas que no afectan al efectivo o lo hacen en otros perodos *los flujos ocasionados por el T gcias, los dividendos y los intereses deben mostrarse explcitamente No es prudente efectuar proyecciones futuras basndose exclusivamente en el contenido de este estado, sino que debe considerarse tb los rdos del anlisis de la estructura patrimonial, capital corriente y rentabilidad. El anlisis del Flujo de fondos se hace con dos propsitos: 1- Mejorar la comprensin de los efectos financieros de las transacciones del emisor de los EECC 2- Ayudan a formar predicciones sobre la capacidad de dicho ente p/ generar fondos que le permitan el cumplimiento de sus obligaciones, la distribucin de rdos y la expansin de sus actividades. La empresa va a tomar decisiones a travs del modelo de flujo de fondos descontados. Se ajusta el flujo de fondos por una tasa r de descuento ajustada al riesgo. Esta tasa de obtiene del mercado financiero. Por otro lado el precio de las acciones de una empresa estar en funcin de ciertos flujos de fondos

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Precio accin=

FF (dividendos) 1+r

Puede que no se conozca la tasa r pero si se conoce la mnima tasa que tiene que rendir la inversin en riesgo. Esta tasa es la que me otorga algo que no tiene riesgo (ej: plazo fijo). Se llama tasa libre de riesgo (RF= risk free). Puedo descontar los FF a esta tasa y ver si el VA es igual o menor a lo que me piden. Si VA < $ que me piden quiere decir que me rinde menos de la RF Otras referencias serian: RF +PRIMA(riesgo pas) Las tasas que da el BCRA segn los tipos de financiacin vigentes el Merval? si es un negocio cerrado por lo menos tiene que rendir lo mismo que el merval Igualo lo que pago con el flujo de fondos a percibir F= FF/(1+TIR)

Ratios: (S/ Fowler) Anlisis vertical: ninguno de los importes principales del estado sirve para hacer comparaciones generales con los otros. Sin embargo, este anlisis podra aplicarse al sector del estado que resuma (por mtodo directo) los flujos de efectivo de las actividades operativas ordinarias. En tal caso, podran determinarse porcentajes respecto de las ventas (cobradas), pero estas comparaciones deberan limitarse a las partidas del estado que guarden alguna relacin razonable con las ventas. Generacin operat Requerimientos operat

Autofinanciacin operat=

Indica el efectivo generado que me permite afrontar los requerimientos operativos Cobertura de los ss financieros de LP= Autogeneracin de fondos Ss financieros a LP

Grado de autofinanciacin=

Generacin de fondos Requerim de fondos

Las comparaciones e/ las principales cifras del estado no necesariamente producen info til ya que los efectos financieros netos de las 3 actividades pueden tener ms de un signo o ser cercano a cero. Si tanto la act de operacin como la financiera generasen efectivo, podran generarse 2 razones referidas a las fuentes generales de financiacin: Efectivo generado por op ordinarias Efectivo generado por act ord y de finan

1-Generacin propia de efectivo=

Este ratios se puede efectuar para conocer el % de efectivo generado por las act operativas ord. Si tb se genero efectivo por acts de desinversin tb se lo debe sumar al denominador. 2-Si en el numerador pongo Efectivo generado por las act de financiacin obtengo la razn de generacin de efectivo con ese tipo de actividad. Esta razn, a su vez, podra desagregarse en dos: a) Generacin de efectivo con financiacin ajena: numerador= efectivo generado x las act de financiacin en la parte correspondiente con las transacciones con los acreedores. b) Generacin de efectivo con financiacin de los propietarios: numerador= efectivo generado x las act de financiacin en la parte correspondiente con las transacciones con los propietarios

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 Si las actividades de inversin consumen efectivo, pueden calcularse los siguientes ratios: 1-Cobertura de act de inv= Efect generado por act ord de op Efect aplicado a las act de inv

Esta expresin se vincula la suficiencia del efectivo generado por las operaciones para afrontar actividades de inv. Un rdo < 1 podra mostrar problemas o deberse a la aplicacin de una poltica de apalancamiento 2-Cobertura de act de inv y pagos de deuda LP= (Es una especie de prueba cida referida a la suficiencia de la generacin de fondos). Efect generado x act ord de op Efect aplicado a las act de inv y pago de deuda LP

Las tres siguientes muestran la suficiencia de fondos generados por las actividades ordinarias de operacin para el pago de dividendos, el de costos financieros y la disminucin de P Efect generado por act ord de op Divs pagados de accs ord

1-Cobertura de divs de accs ord=

Los divs pagados a las accs ord no se restan del numerador porque se imputan a las actividades de financiacin. Un rdo < 1 indica que una parte de los divs se pag con efectivo existente al comienzo del perodo o mediante efectivo obtenido de acts distintas a las ordinarias de operacin Efect por act ord de op (sin T ni i) Cobertura de costos financieros= Pagos x costos finan (Los costos fianan es un concepto + amplio q intereses, ya que incluye x ej actualiz. monet y dif de cambio) Un rdo< 1 es una seal de peligro de cesacin de pagos porque indica que una parte se pag con efectivo existente al comienzo del perodo o mediante efectivo obtenido de acts distintas a las ordinarias de operacin. Efect generado por act ord de op efect aplicado a del P

Razn del efectivo generado por las operaciones aplicada a la

= del P

Comparaciones con deuda: el ente debe generar efectivo para pagar sus P y poder seguir funcionando: Efect generado por act de op Razn del efectivo generado por act op al P(o P cte)= P(o cte)-Efect p/su cancelacin Cuanto >, >capacidad tiene el emisor de los EECC p/ afrontar sus P Esta es una razn til para evaluar la posibilidad de quiebra del ente. Comparaciones con importes devengados: p/ predecir los efectos financieros de las operaciones futuras, podran ser de ayuda algunos indicadores que relacionen los efectos financieros y eco de las transacciones pasadas. Razn de efectos financ de las act op= Efect generado por act ord de op Rdo ord

Una razn cercana a 1 indica una fuerte correlacin entre los rdos ord devengados y su correspondiente efecto financiero. Razn de efecto financieros de las ventas= Efect generado por las vtas Ventas devengadas

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Una razn cercana a 1 indica la existencia de una fuerte correlacin e/ las ventas devengadas y su efecto financiero. Existencia de otros ndices tiles: S/ Carslaw y Mills: Efectivo (antes de i e T) Intereses

Cobertura de int. con efectivo=

Cobertura de deudas=

Efectivo (antes de i e T) P

Calidad de las ventas= Flujo proveniente de vtas Ventas Efectivo (antes de i e T) EBITDA Efectivo op-divs pref N prom de accs ord

Calidad del rdo=

Flujo de efectivo por accin=

Retorno del efectivo s/los A= Efectivo (antes de i e T) A Efectivo actividad operat P+PN

Retorno del efectivo s/ P y PN=

S/ Giacomino y Mielke: Cobertura de deuda= P total Efectivo

Reinversin= Compra de A Efectivo Dividendos Efectivo

Pago de dividendos=

S/ Mills y Yamamura: Flujo de fondos operat= Efectivo P cte

Cobertura del flujo=

EBITDA Int+Pagos de deuda+Div pref

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Cuarta parte: Integracin del anlisis Guillermo G. Onitcanschi Y Suarez y Suarez Capitulo 4: Criterios de valuacin sobre la base del costo del capital 1-El concepto del costo del capital: Para la teora de la adm financiera representa el rendimiento mnimo que la emp debe exigir a toda inv que realice para asegurar que el v. de merc de sus acciones no disminuya como consecuencia de la decisin de concretarla. Es, en consecuencia, la tasa de actualizacin de la generacin efectiva de fondos proveniente de toda inv proyectada por la emp de modo tal que si el v. actual de esta es superior a la inversin requerida, el proyecto ser aceptado, y no lo ser en caso contrario. El costo de K de una emp financiada con K propio refleja el rendimiento neto de impuestos que obtienen sus accionistas, relacionado con el v. de merc de sus acciones; mientras que la de una emp endeudada surge de ponderar este rendimiento por la proporcin en que el K propio participa en la estructura total de financiacin, y adicionarle el costo neto de impuestos de la deuda ponderada por la proporcin de deuda sobre el total de deuda + PN. Este costo se haya estrictamente relacionado con el riesgo econmico y financiero, siendo el riesgo eco el que se deriva de la inestabilidad del beneficio de la explotacin (U bruta despus de amortizaciones, previsiones y provisiones y antes de intereses), y el financiero el que se deriva de la inestabilidad de la U neta. Este ltimo depende del primero y del efecto del apalancamiento financiero. El costo de diferentes fuentes de financiacin: Costo de K propio= ganancias demandadas por lo accionistas en funcin del riesgo que tienen que soportar. Costo de K ajeno= es la tasa de actualizacion o descuento que iguala el v. actual de los fondos recibidos por la empresa, netos de todo gasto, con el v. actual de las salidas de fondos previstas para atender el pago de intereses y devolucin del K. Costo del K ordinario=tasa de retorno mnimo que la emp ha de obtener sobre la parte de cada proy. de inv financiado con K propio al fin de conservar sin cambios la cotizacin corriente de sus acciones. Guillermo Lpez Dumrauf: Decisiones de estructura de capital Una estructura de capital ptima es aquella que maximiza la riqueza del accionista y es precisamente el valor de la empresa lo que importa para la planeacin de la estructura de capital. El valor de la empresa y el costo del capital se ven afectados o no por los cambios en la estructura de capital?: 1. Tesis de Modigliani- Millar: Sostienen que el costo de capital Ko y el valor de la empresa V son independientes del ratio de endeudamiento. Dicen que ningn directivo puede esperar un incremento o reduccin del valor de su empresa simplemente cambiando la estructura de capital 2. Posicin tradicional: es una posicin intermedia. Para ellos el Ko y V no son independientes de la estructura de capital, sino que son funcin del ratio de endeudamiento. Existe una estructura financiera ptima que se consigue cuando el costo de capital alcanza un mnimo y el valor de la firma un mximo Impuestos en la estructura de capital: La ventaja del endeudamiento en una empresa que tributa el impuesto a las gcias radica en la deducibilidad de los intereses como gastos del perodo. Mientras mayor sea el importe de la deuda, mayor ser la proteccin fiscal y el valor de mercado de la empresa aumentar, siempre y cuando: 1. la emp renueve permanentemente su deuda 2. siempre opere el escudo fiscal 3. se mantenga la tasa del impuesto

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Relacin entre rentabilidad y riesgo: Brealey y Myers El riego de una accin puede ser descompuesto en dos partes: hay un riego nico o propio que es especfico para cada accin, y hay un riesgo de mercado que procede de las variaciones del conjunto de mercado. Los inversores pueden eliminar el riesgo nico manteniendo una cartera bien diversificada, pero no pueden eliminar el riesgo de mercado. La mayor parte de los inversores preferiran aumentar la rentabilidad esperada de sus carteras y reducir la desviacin tpica (riesgo) de la rentabilidad. A las carteras que proporcionan la mayor rentabilidad esperada para una desviacin tpica dada, o la menor desviacin tpica para una rentabilidad dada, se las denomina carteras eficientes. Determinar la rentabilidad de una cartera se realiza a travs de la media ponderada de las rentabilidades esperadas de las acciones individuales. Rentabilidad esperada de la cartera= (porcentaje de participacin de la accin A en la cartera x rentabilidad de la accin A+ la de la B) La desviacin tpica de las rentabilidades de la cartera es ms complicado de calcular porque depende de la desviacin tpica de cada accin y de la correlacin entre cada par de acciones. Los inversores que se encuentran limitados a tener acciones ordinarias deberan elegir una cartera eficiente acorde con su actitud hacia el riesgo. Pero los inversores que pueden endeudarse y prestar al tipo de inters libre de riesgo deberan elegir la mejor cartera de acciones ordinarias independientemente de su actitud frente al riesgo. La contribucin marginal de una accin al riesgo de una cartera se mide por su sensibilidad a los cambios en el valor de la cartera. Si la cartera es eficiente existir una relacin directa entre la rentabilidad esperada de cada accin y su contribucin marginal al riesgo de la cartera (esto se mide por beta). De modo que si la cartera de mercado es eficiente, habr una relacin lineal directa entre la rentabilidad esperada y la beta de cada accin. Esta es la idea fundamental que subyace en el modelo de equilibrio de activos financieros, el cual es el modelo ms conocido de los que relacionan riego-rentabilidad. En este modelo subyace la hiptesis de que la cartera de mercado es eficiente, y esto se da si cada inversor tiene la misma informacin y dispone de las mismas oportunidades que todos los dems.
Rentab. Esperada

Tipo de inters

Rentabilidad esperada de las acciones de una cartera eficiente

Cont. Mg al riesgo de la cartera

El modelo de equilibrio de activos financieros integra dos ideas: Los inversores exigen cierta rentabilidad extra por asumir riesgos A los inversores les preocupa fundamentalmente aquellos riesgos que no pueden eliminarse va diversificacin Contrastes al modelo: El concerniente a la rentabilidad esperada, ya que nicamente podemos observar rentabilidades actuales La cartera de mercado debera incluir todas las inversiones arriesgadas, mientras que la mayora de los ndices de mercado contienen nicamente una muestra de las acciones ordinarias. El modelo de valoracin por arbitraje ofrece una teora alternativa de riego y rentabilidad. Mientras que el modelo anterior se deriva del anlisis de cmo los inversores pueden formar

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carteras eficientes, esta teora tiene su origen, en cambio, en el supuesto de que la rentabilidad de cada accion depende de diversas influencias independientes o factores (por ej, precio, tipo de inters, etc.). Todos los economistas financieros estn de acuerdo, sin embargo, en dos ideas bsicas: 1. Los inversores exigen rentabilidades esperadas extras por aceptar riegos 2. Parecen preocuparse predominantemente por el riesgo que no se puede eliminar por medio de la diversificacin. La relacin entre riesgo y rentabilidad: 1. Los inversores prefieren una rentabilidad esperada alta y una desviacin tpica baja. Las carteras de acciones ordinarias que ofrecen la rentabilidad esperada ms alta para una desviacin tpica dada son conocidas como carteras eficientes. 2. Si quiere conocer el impacto marginal de una accin sobre el riesgo de una cartera, no se debe evaluar el riesgo de la accin en forma aislada, sino su contribucin al riesgo de la cartera. Esta contribucin depende de la sensibilidad de las acciones a las variaciones en el valor de la cartera. 3. La sensibilidad de una cartera a las variaciones en el mercado es conocida como beta. Beta, por lo tanto, mide la contribucin marginal de una accin al riesgo de la cartera de mercado.

Mtodos de valuacin de empresas (Esto no est en el programa pero entro en la prctica- puse los mtodos que consider ms importantes). 1. Mtodos basados en el balance (valor patrimonial) Estos mtodos tratan de determinar el valor de la empresa a travs de la estimacin del valor de su patrimonio. Se trata de mtodos tradicionalmente utilizados que consideran que el valor de una empresa radica fundamentalmente en su balance. Muestran el valor desde una perspectiva esttica que no tiene en cuenta la posible evolucin futura de la empresa, el valor temporal del dinero, ni otros factores que tambin le afectan como pueden ser: la situacin del sector, los problemas de recursos humanos, de organizacin, contratos, etc, que no se ven reflejados en los estados contables. Entre estos mtodos podemos mencionar el valor contable, el valor contable ajustado, el valor de liquidacin y el valor substancial. 1.1 - Valor contable El valor contable, el valor en libros o patrimonio neto de una empresa es el valor de los recursos propios que aparecen en el balance (capital y reservas). Esta cantidad es tambin la diferencia entre el activo total y el pasivo exigible, es decir, el excedente del total de bienes y derechos de la empresa sobre el total de sus deudas con terceros. Este valor presenta el defecto de su propio criterio de definicin: los criterios contables estn sujetos a cierta subjetividad y difieren de los criterios de mercado de modo que prcticamente nunca el valor contable coincide con el valor de mercado. 1.2 Valor contable ajustado Este mtodo trata de salvar el inconveniente que supone la aplicacin de criterios exclusivamente contables en la valoracin. Cuando los valores de los activos y pasivos se ajustan a su valor de mercado, se obtiene el patrimonio neto ajustado. 1.3 - Valor de Liquidacin Es el valor de una empresa en el caso de que se proceda a su liquidacin, es decir, que se venden sus activos, y se cancelan sus deudas. Este valor se calcula deduciendo del patrimonio neto ajustado los gastos de liquidacin del negocio (indemnizaciones a empleados, gastos fiscales, y otros gastos propios de liquidacin). Pero siempre representa el valor mnimo de la empresa, ya que normalmente el valor de una empresa suponiendo su continuidad es superior a su valor de liquidacin. 1.4 - Valor substancial

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El valor substancial representa la inversin que debera efectuarse para constituir una empresa en idnticas condiciones a la que se est valorando. Tambin puede definirse como el valor de reposicin de los activos, bajo el supuesto de continuidad de la empresa, por oposicin al valor de liquidacin. Normalmente no se incluye en el valor substancial aquellos bienes que no sirven para la explotacin (terrenos no utilizados, participaciones en otras empresas, etc). 2 Mtodos basados en la cuenta de resultados Estos mtodos se basan en la cuenta de resultados de la empresa, y tratan de determinar su valor a travs de la magnitud de los beneficios, de los dividendos, de las ventas u otro indicador. Dichos mtodos se explican a continuacin. 2.1 Valor de los beneficios (PER) El PER (Price Earning Ratio) de una accin indica el mltiplo del beneficio por accin que se paga en la bolsa (es decir, PER = Precio por accin / Utilidad por accin). Es un parmetro que relaciona una magnitud de mercado como es la cotizacin, con una puramente contable, como es el beneficio. Una vez conocido el PER, el valor de las acciones se obtiene multiplicando el beneficio neto anual por dicho coeficiente, es decir: Valor de las acciones = PER x Beneficio 2.2 Valor de los dividendos Los dividendos son la porcin de los beneficios que se entregan efectivamente al accionista y constituyen, en la mayora de los casos, el nico flujo peridico que ellos reciben. Este mtodo considera que el valor de una accin es el valor actual neto de los dividendos que se espera obtener de ella. Para el caso de una empresa de la que se esperan dividendos constantes todos los aos, este valor se expresa como el valor actual de una perpetuidad, dado por el cociente entre los flujos (dividendos) y la tasa de actualizacin (rentabilidad exigida a las acciones). Valor de la accin = DPA / Ke Siendo: DPA = dividendo por accin Ke = rentabilidad exigida a las acciones Si por el contrario se espera que el dividendo crezca indefinidamente a un ritmo anual constante (g) la frmula anterior pasa a ser: Valor de la accin = DPA / (Ke g) 2.3 Mltiplo de las ventas Este mtodo de valorizacin es empleado en algunos sectores con cierta frecuencia y consiste en calcular el valor de una empresa multiplicando sus ventas por un nmero, que refleje la coyuntura del mercado. 2.3 Mtodos basados en el fondo de comercio o Goodwill El fondo de comercio es el valor que tiene la empresa por encima de su valor contable o por encima del valor contable ajustado. El fondo de comercio pretende representar el valor de los elementos inmateriales de la empresa, que muchas veces no aparece reflejado en el balance pero en cambio aporta una ventaja respecto a otras empresas del sector (calidad de la cartera de clientes, liderazgo sectorial, marcas, alianzas estratgicas, etc) y es por tanto un valor a aadir al activo neto si se quiere efectuar una valoracin correcta. El problema surge al tratar de calcular su valor, ya que no existe unanimidad metodolgica para su clculo. 3 Mtodos basados en el descuento de flujos de fondos Para la aproximacin de flujo de fondos descontados, un activo vale en funcin de la capacidad para generar flujos futuros de fondos, es decir, el valor del activo se obtiene a partir del valor presente de los flujos futuros esperados del mismo. Dentro de este enfoque se pueden ver dos caminos: La primer alternativa es la valuacin de la empresa a travs del valor bruto de sus activos y del valor neto, restndole las deudas. Valor Bruto de empresa = Flujos de fondo de la empresa / (1 + CPC)

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Donde CPC es el costo de capital promedio ponderado: los flujos de fondos de la empresa son los flujos de caja operativos antes de los pagos de deudas y luego de inversiones para mantener el flujo de fondos. Entonces a partir del valor bruto de la empresa se tiene: Valor Neto de la empresa = Valor Bruto de la Empresa Valor de las deudas El valor bruto equivale a la medicin del valor de los activos de la firma, y se puede ver entonces la mecnica global del mtodo. La segunda alternativa es la valuacin del patrimonio neto, que se obtiene luego de descontar el valor de los flujos de fondos correspondientes al patrimonio neto, es decir, los flujos de caja luego de deducir todos los gastos, as como los intereses y los pagos de las deudas. Valor del Patrimonio Neto = Flujo de fondos del PN /( 1 + Ke) Donde Ke es la tasa de retorno requerida de los fondos propios. Si hay perpetuidad con crecimiento. Se supone que el flujo libre de caja pronosticado, una vez normalizado, crece a una tasa constante en perpetuidad: Valor continuo = FLC /(CPC-g) Siendo: FLC: flujo libre de CPC: costo promedio del capital. g: tasa esperada de crecimiento de los flujos libres de caja en perpetuidad. La tasa de rendimiento requerida es la tasa de descuento con la cual se define el valor presente neto de los flujos. Se puede decir que en la actualidad, en general, se recurre a la utilizacin del mtodo del descuento de los flujos de fondos porque constituye el nico mtodo de valoracin conceptualmente correcto.

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