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ACTUALI DAD EMPRESARI AL | N 2
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EBlIDA: LEs una Nueva Mtrica de Desempeo7
INFOMF F5PFCIAL
L8lTDA: Ls una Nueva MeIrica de Desempeo ............................................................................................................................. :1
AREA FINANZAS
XI
cIualmenIe se uIiliza mucho en la
prensa econmica el L8lTDA como
medida de la renIabilidad y a eec A
esas disIorsiones y permiIe una compa
racin mas homogenea enIre empresas.
Pero hay que Iener cuidado porque ese
daIo considerado aisladamenIe puede
producir una inormacin incompleIa o
engaosa, ya que la misma empresa con
un f8|!/^ muy alIo, y por lo IanIo muy
renIable segn esa medida, puede al mis
mo Iiempo Iener una deuda muy elevada
y, en consecuencia, su renIabilidad real
disponible para el accionisIa puede ser
muy baja y Iener un riesgo muy elevado
Ll FI1DA se presenIa por las siguienIes
razones:
Ll FI1DA se usa como una medida de
desempeo de los negocios, compa
randose con los mlIiplos, razones y
margenes derivados de FI1DA de
empresas de la compeIencia. Tambien
sirve para evaluar y compensar a cier
Ios empleados.
Ll FI1DA es una de las herramienIas
que podemos usar para medir la ge
neracin de lujo de eecIivo, ya que
excluye algunas parIidas que no re
presenIan generacin de eecIivo
como las ganancias y perdidas por
posicin moneIaria, depreciacin y
amorIizacin, eIc.
FI1DA puede ser Iambien una medida
que puede incluirse en las clausulas i
nancieras de la deuda de la empresa, y
en consecuencia, debe de calcularse
para veriicar el cumplimienIo de las res
Iricciones impuesIas por los inancisIas.
Hay que esIar al IanIo del uso del
FI1DA porque Iiene limiIaciones im
porIanIes asociadas con su uso (por
ejemplo, el FI1DA, Ial como lo deini
mos, excluye parIidas como los resul
Iados por Operaciones DisconIinuas,
y por oIro lado, incluye a la provisin
para cuenIas incobrables, las cuales
conIienen o no conIienen, respecIi
vamenIe, porciones de eecIivo).
Se sabe Iambien que el FI1DA es uIi
lizado por cierIos inversionisIas como
una medida de la capacidad hisIrica
de una compaia para cubrir su deuda.
FI1DA no es (a) una medida deIermina
da de acuerdo a Nllls o U.S. GAAP, (b)
una alIernaIiva para la uIilidad de opera
cin o la uIilidad neIa deIerminada de
acuerdo con las Nllls o U.S. GAAP, (c) una
medida de liquidez o de lujo de eecIivo
deIerminada bajo las Nllls o U.S. GAAP, o
(d) una medida presenIada para disrazar
uIilidades. Ll FI1DA, Ial como se le calcu
la, puede no ser comparable a medidas
llamadas de la misma manera y reporIa
das por oIras empresas.
EBlI Y EBlIDA
Algunas medidas que se uIilizan con re
cuencia hoy en dia para evaluar los resul
Iados de la empresa son el L8lT y el
L8lTDA. Ninguna de ellas realmenIe Iie
ne nada uera de lo comn, pero es inIe
resanIe analizarlas para saber que se busca
conocer con esIa inormacin.
Ll L8lT viene de las siglas en ingles
earnings beore inIeresIs and Iaxes. Su
nombre correcIo en espaol, aunque es
poco usado, seria UAll, de uIilidad anIes
de inIereses e impuesIo sobre la renIa.
Para ines pracIicos, esIo se deine nor
malmenIe como un sinnimo de la uIili
dad de operacin. Ln muchos analisis i
nancieros, por alIa de mas inormacin
o deIalle de esIa, el L8lT se convierIe en
lo mismo que la uIilidad de operacin.
Sin embargo, si vamos al senIido esIricIo
de lo que preIende mosIrar el L8lT, a die
rencia de la uIilidad de operacin, esIa
no deberia incluir ningn ingreso o gas
Io que no esIe relacionado direcIamenIe
con la operacin naIural de la empresa,
es decir, Iodo lo relacionado con parIidas
exIraordinarias o acIividades no
operaIivas deberia ser eliminado.
Ll L8lT sirve de base para llegar al L8lTDA,
de esIa manera, lo que el L8lTDA preIen
de mosIrar es un valor mas cercano a un
lujo de eecIivo, donde se esIan elimi
nando parIidas virIuales que no implica
ran movimienIo de dinero, como son la
depreciacin y las amorIizaciones. Una vez
mas, para ines pracIicos el L8lTDA en
general se deine como el L8lT o la uIili
dad de operacin mas las depreciaciones
y amorIizaciones correspondienIes.
Ln esIricIo senIido, al igual que el L8lT, el
L8lTDA solo deberia considerar lo relaIi
vo a las operaciones normales y propias
del negocio.
Asimismo, con recuencia observamos en
los analisis inancieros que el lujo de eec
Iivo se deine simplemenIe como el
L8lTDA menos los inIereses neIos me
nos los impuesIos.
Se recomienda ser prudenIes con esIa de
inicin, ya que si bien esIo es una deini
cin mas cercana al lujo que la uIilidad
neIa, disIa mucho an de mosIrar el ver
dadero lujo de eecIivo de la empresa.
NOPAI Y GOPAI
A parIir de L8lT y L8lTDA se obIienen oIras
mediciones que son el NOPAT y el GOPAT.
Ll NOPAT, su nombre viene una vez mas
del ingles neI operaIing proiI aIer Iaxes,
Iendria su equivalenIe en espaol con el
UNODl uIilidad neIa operaIiva despues
de impuesIo a la renIa.
Ll NOPAT se deiniria como el L8lT menos
el impuesIo a la renIa correspondienIe.
Una vez mas, comnmenIe y por acili
dad, el NOPAT se deine como la uIilidad
de operacin menos el impuesIo a la ren
Ia IoIal de la empresa. Ln esIricIo senIido
Ios de valoracin de empresas. L8lTDA
signiica: earnings beore inIeresIs, Iax,
depreciaIion and amorIizaIion . Ln espa
ol son las UIilidades anIes de lmpues
Ios, lnIereses, Depreciacin y AmorIiza
cin.
Ll L8lTDA es el indicador mas relevanIe
en la gesIin operaIiva de las empresas,
consIiIuye una buena guia de la capaci
dad de generacin de caja de los nego
cios y es el bloque basico de la cuenIa de
resulIados.
FI1DA es una abreviacin para Larnings
beore lnIeresI, Taxes, DepreciaIion and
AmorIizaIion y represenIa la uIilidad neIa
mas el cargo de inIereses devengados,
impuesIo a la renIa, el cargo por depre
ciaciones y amorIizaciones y Iodos los
rubros que no implican movimienIos de
fondos y Ioda perdida o ganancia exIraor
dinaria no recurrenIe.
L8lTDA es usado para analizar la renIabi
lidad operacional de una empresa anIes
de los gasIos no operacionales (Iales como
inIereses y oIros gasIos que no son pro
pios del negocio en si) y cargos que no
consIiIuyen salida de eecIivo (depreciacin
y amorIizacin), o Iambien lo podemos
deIerminar como el FIujo de fondos de Ia
operacin calculados como, resulIados del
periodo anIes de amorIizaciones y depre
ciaciones y oIros ingresos y egresos neIos.
POR U U5AR EBlIDA
Se considera por un lado que los inIere
ses que paga una empresa dependen de
su nivel de endeudamienIo y de los Iipos
de inIeres vigenIes, y por consiguienIe
no dependen del negocio en si.
Por oIro lado, las depreciaciones y amor
Iizaciones dependen del valor conIable
de las inversiones realizadas y de los cri
Ierios de amorIizacin aplicados por la
empresa para lo cual hay un cierIo mar
gen de discrecionalidad
Por lIimo, los impuesIos dependen en
deiniIiva de los inIereses y de las amorIi
zaciones: es decir que si la empresa esIa
muy endeudada y se pagan inIereses ele
vados y ademas se opIa por un criIerio de
amorIizacin acelerado, el impuesIo a
pagar se puede reducir considerablemen
Ie. Con lo cual el lmpuesIo a pagar varia
en uncin a criIerios ajenos al negocio.
Por lo IanIo, el f8|!/^ Iiende a eliminar
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INSTI TUTO DE I NVESTI CACI ON EL PAC FI CO
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INFORME ESPECIAL
deberia ser el L8lT, con las eliminaciones
mencionadas anIeriormenIe, menos el
impuesIo a la renIa que correspondan slo
a esIe L8lT, es decir, eliminando aspecIos
iscales relaIivos a ingresos no operaIivos y
a aspecIos inancieros (inIereses).
Por lIimo, el GOPAT viene de las siglas
del ingles para gross operaIing proiI
aIer Iaxes, y Iendria su equivalenIe en
espaol como el U8ODl uIilidad bruIa
operaIiva despues de impuesIos.
Ll GOPAT se deine como el NOPAT anIes de
depreciacin, es decir, al resulIado de NOPAT
se le sumaria lo relaIivo a la depreciacin que
se Ienga en el esIado de resulIados. De cierIa
orma seria equivalenIe al L8lTDA menos los
impuesIos correspondienIes.
LY PARA U 5lRVE IODO E5IO7
TanIo el L8lT, como el L8lTDA, el NOPAT, y
el GOPAT nos dan mediciones de la crea
cin del valor para el accionisIa, de la ge
neracin de uIilidad, a oIros niveles. A
parIir de esIas mediciones se pueden ob
Iener varios indicadores, que sirven para
la Ioma de decisiones y la valorizacin de
la empresa.
Por un lado, al dividir esIas medidas con
sus conIraparIes de inversin en el acIivo,
se obIienen razones de renIabilidad de la
empresa, muy Iiles en su evaluacin.
Por oIro lado, al resIar al NOPAT el cosIo
de los recursos inverIidos en la operacin
de la empresa, se obIiene la uIilidad eco
nmica (o economic proiI o LP), con
cepIo Iambien conocido en orma am
plia como el LVA o economic value
added o valor econmico agregado.
LsIos concepIos, que son muy Iiles para
medir la verdadera creacin de valor en la
empresa.
Palabra o sigla en
ingls
L8lT (Larnings 8eore
lnIeresI and Taxes)
L8lTDA (Larnings
8eore lnIeresI, Taxes,
DepreciaIion and
AmorIizaIion)
Cash llow o lree Cash
llow
Cash FIows
OperaIing ProiIs
Cash 8udgeI
Palabra en
espaol
UAll (UIilidad anIes de
impuesIos e inIereses)
UAllDA (UIilidad anIes
de inIereses, impuesIos,
depreciacin y amorIiza
cin)
llujo de caja operacio
nal o de un proyecIo
(llujo de caja libre)
llujos de eecIivo. Ls un
esIado inanciero con
Iable, que clasiica uen
Ies y usos segn Ires ac
Iividades: operacin, i
nanciacin e inversin.
UIilidad operacional
llujo de eecIivo (pro
nsIico)
es el propsiIo de ese analisis. Si se desea
analizar la capacidad de la operacin del
negocio para cubrir cierIos gasIos, por
ejemplo, ijos, inIereses, deudas, eIc.,
debe uIilizarse L8lTDA. L8lTDA es una
aproximacin muy gruesa, burda, del lu
jo de caja libre de un proyecIo, que pre
Iende medir la capacidad de la opera
cin de la empresa o proyecIo, de recu
perar con la misma operacin del nego
cio, la inversin realizada y ademas agre
gar valor. Hay que Iener cuidado con la
Iraduccin de cash low por lujo de eec
Iivo. Ln esIe caso, no debe conundirse
con el lujo de caja. Ln muchas Iraduccio
nes se Iraduce cash low por lujo de caja.
Para eviIar esIas posibles conusiones se
propone los siguienIes Ierminos y sus
equivalencias.
FrmuIas usadas:
l9 ! ~l8/l6 copiar a las celdas H9 y !9
l!4 ! ~l!J/l6 copiar a las celdas H!4 y !!4
l28 ! ~l26/l6 copiar a las celdas H28 y !28
H29 ! ~H6/l6! copiar a las celdas !29
lJ0 ! ~l22/l20 copiar a las celdas HJ0 y !J0
lJJ ! ~l26/lJ2 copiar a las celdas HJJ y !JJ
A 8 C D L l G H l !
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FsIado de Ganancias y Prdidas, 2001 - 2003 (miIIones)
FsIado de Ganancias y Prdidas Acrnimo 2001 2002 2003
VenIas !,597.80 2,25J.20 J,448.J0
Menos CosIo de venIas (!,082.!0) (!,464.90) (2,245.40)
UIilidad bruIa 5!5.70 788.J0 !,202.90
Margen de uti/idad bruta (%} 0.J2 0.J5 0.J5
OIros ingresos operaIivos 8.J0 2.90 J0.70
Menos gasIos operaIivos (280.60) (482.90) (768.70)
UIilidad operaIivo FI1DA 24J.40 J08.J0 464.90
Margen de uti/idad operativa (%} 0.!5 0.!4 0.!J
Menos depreciacin y amorIizacin D&A (!J2.!0) (!80.40) (257.60)
UIilidad anIes de inIereses e impuesIo FI1 !!!.J0 !27.90 207.J0
lngresos y egresos inancieros neIos (48.!0) (55.00) (94.00)
UIilidad anIes de impuesIos F1 6J.20 72.90 !!J.J0
Menos lmpuesIo a la renIa (2!.40) (29.00) (J4.00)
UIilidad despues de impuesIo PA1 4!.80 4J.90 79.J0
Mas lnIeres minoriIario neIo y oIros (2.60) (J.00) (!8.00)
UIilidad neIa UN J9.20 40.90 6!.J0
PendimienIo sobre venIas (%) 0.02 0.02 0.02
CrecimienIo de las venIas (%) 0.!! 0.4! 0.5J
Tasa eecIiva del l. PenIa (%) 0.J4 0.40 0.J0
Acciones en circulacin, Diciembre J! 900.00 900.00 900.00
UIilidad por accin (S/.) UPA 0.044 0.045 0.068
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con|/n0a oe| an|er/or
FsIado de Ganancias y Prdidas, 2001 - 2003 (miIIones)
FsIado de FIujos de FfecIivo
Ca/cu/o de f/ujo de caja operativo Acrnimo 2001 2002 2003
UIilidad anIes de impuesIo F1 6J.20 72.90 !!J.J0
Menos impuesIo a la renIa (2!.40) (29.00) (J4.00)
Mas depreciacin y amorIizacin D&A !J2.!0 !80.40 257.60
Menos adic. al capiIal de Irabajo neIo Var NWC (!48.J0) 475.70 !J4.80
/|0/o oe ca/a oera|/.o 25.60 700.00 47!.70
FIujo de caja para Ia vaIoracin
Ca/cu/o de/ NOPA7 Acrnimo 2001 2002 2003
UIilidad anIes de inIereses e imp. FI1 !!!.J0 !27.90 207.J0
Menso lmpuesIo (recalculado) 30% (JJ.J9) (J8.J7) (62.!9)
J|/|/oao oera|/.a ne|a oe:0e: oe /m. NOPA1 77.9! 89.5J !45.!!
Ca/cu/o de/ f/ujo de caja operativo
UIilidad operaIiva neIa despues de imp. NOPA1 77.9! 89.5J !45.!!
Mas depreciacin y amorIizacin D&A !J2.!0 !80.40 257.60
llujo de caja operaIivo OCF 2!0.0! 269.9J 402.7!
Ca/cu/o de/ f/ujo de caja /ibre
UIilidad operaIiva neIa despues de imp. NOPA1 77.9! 89.5J !45.!!
Mas depreciacin y amorIizacin D&A !J2.!0 !80.40 257.60
Menos adic. al capiIal de Irabajo neIo Var NWC (!48.J0) 475.70 !J4.80
Menos gasIos de capiIal Capex (286.!0) (!,5J0.00) (!,JJ0.00)
llujo de caja libre FCF (224.J9) (784.J7) (792.49)
FrmuIas usadas:
l6 ! ~ LGyP!G2! copiar a las celdas H6 y !6
l7 ! ~ LGyP!G2J copiar a las celdas H7 y !7
l8 ! ~ LGyP!G!7 copiar a las celdas H8 y !8
l!4 ! ~ LGyP!G!8 copiar a las celdas H!4 y !!4
l!5 ! ~ $D$!5*l!4 copiar a las celdas H!5 y !!5
l!8 ! ~ l!6 copiar a las celdas H!8 y !!8
l!9 ! ~ LGyP!G!7 copiar a las celdas H!9 y !!9
l22 ! ~ l!6 copiar a las celdas H22 y !22
l2J ! ~ l!9 copiar a las celdas H2J y !2J
l24 ! ~ l9 copiar a las celdas H24 y !24
l26 ! ~ SUMA(l22:l25) copiar a las
celdas H26 y !26
A conIinuacin desarrollamos un caso
pracIico donde calculamos el L8lTDA y
oIros indicadores inancieros.
FL FI1DA Y O1O5 INDICADOF5 CON FXCFL
UIlLlZAClN DE ClERIA5 PALABRA5 CON
5U5 EUlVALENIE5 EN lNGL5
Ln la Ierminologia inanciera de los LLUU
por lo general se asimila el L8lT o UAll a la
uIilidad operacional. LsIo es cierIo cuan
do no hay oIros ingresos (no
operacionales), ni oIros gasIos (no
operacionales). Si se desea llegar a UAll a
parIir de la uIilidad neIa, hay que resIar
Iodos los ingresos y sumar Iodos los gas
Ios operacionales. Por oIro lado, L8lTDA
es una aproximacin conIable del lujo de
caja y que Iambien se supone que las ni
cas parIidas no operacionales son los
inIereses. Cuando haya gasIos o ingre
sos no operacionales dierenIes de los
inIereses, para llegar a calcular L8lTDA o
L8lT (son dierenIes), deberan resIarse Io
dos los oIros ingresos no operacionales y
sumarse los oIros gasIos no operacionales
enIre los cuales, en el Per, se encuenIran
la uIilidad o perdida por inlacin (correc
cin moneIaria) y la ganancia o perdida
por dierencia de cambio.
Ln resumen:
UAll o L8lT (UIilidad operacional)
~UIilidad NeIa
inIereses
oIros gasIos (incluye perdida por correccin
moneIario o de dierencia en cambio)
oIros ingresos (incluye ganancia por correccin
moneIaria o por dierencia en cambio)
Por esIa razn, si se quiere calcular
L8lTDA, lo mejor es parIir de la uIilidad
operacional para no incurrir en errores
producidos por la posible conusin de
considerar que los nicos gasIos no
operacionales son los inIereses.
Cuando se usa el f8|! o f8|!/^ en el
analisis inanciero hay que examinar cual