Professional Documents
Culture Documents
[ ] ()
Dnde:
S: Precio Spot. (Valor Mercado accin).
E: Precio de ejercicio (Strike).
Si hacemos la analoga entre las ecuaciones (3) y (1), se
deduce que:
[ () ] ()
[ ] ()
El valor intrnseco es lo mismo que Patrimonio, y para que
una empresa no entre en default, siempre debe existir un
valor intrnseco tal como decir que el valor de los activos
de la empresa deben ser superiores a la deuda, el valor Spot
debe ser superior al Strike con el fin de que existan
beneficios para el inversionista. En caso contrario no
existira valor intrnseco y por tanto el valor de las acciones
seria cero. No habra valor residual tal como lo expone
Merton (1974) en el caso de presentarse un default.
2.2.3.1 Valor Intrnseco
Existen dos tipos de opciones1) Opciones Call y 2)
Opciones Put. En este trabajo se analizar la valoracin de
una opcin Call, para llegar a lo explicado por Merton en
cuando a la estimacin de la probabilidad de
incumplimiento.
Para la estimacin del valor de las acciones (Valor
intrnseco), Merton alude el modelo Black-Scholes:
(
) ()
C: Valor de las acciones
K: Precio de Ejercicio (Strike)
S: Precio de Mercado (Spot)
N (d): Funcin de Distribucin acumulada para una distribucin
normal estndar
6
A continuacin se explica el mtodo para determinar las
Variables
) (
( )
) (
( )
Las variables
sea la probabilidad de
default.
2.2.4 Probabilidad de Default
Determinar la probabilidad de incumplimiento nos lleva a
enunciar el significado de las variables (
) y (
).
La variable (
) en el modelo Black-Scholes es la
probabilidad de una opcin se ejerza. Es decir la
probabilidad de que el valor de mercado de los activos de la
empresa sean superiores a los pasivos y que no se incumpla
el pago de la deuda. De lo anterior podemos inferir que en
el caso inverso, la probabilidad de que una contraparte
incurra en incumplimiento se determina como
(
) (
()
Dnde:
Grfico2. Distancia del Default.
Fuente: Elaboracin propia.
3. MARCO LEGAL
3.1 Entorno internacional al manejo del Riego de Crdito,
Basilea I I y Basilea I I I
Dentro de los marcos regulatorios de Basilea y los cambios
que se han presentado entre Basilea II y Basilea III,
encontramos que si bien en Basilea II se pretenda
incorporar metodologas robustas de estimacin de los
requerimientos de capital ajustados al riesgo, la empresas
podan adoptar cualquier mtodo para calcular el
requerimiento mnimo de capital, ya fuera el Mtodo
Estndar, Indicador Interno Bsico o un Indicador Interno
Avanzado; se adoptan tambin mejoras en la practicas de la
administracin de riesgos incluidos los riesgos estratgicos
y los riesgos operacionales. Tambin deben contar con una
revisin del supervisor de las prcticas de riesgos y capital.
Para Basilea III se encuentra que se hace un incremento en
el capital mnimo requerido y de mejor calidad a todas las
entidades, tambin se pide mejorar la cobertura de los
riesgos financieros y limitar el excesivo apalancamiento de
las entidades. Se exige mayor divulgacin del perfil de
riesgo, la estructura de capital y las prcticas de las
instituciones mediante una mayor transparencia y
estndares convergentes.
Los principales cambios porcentuales en el capital mnimo
de calidad, el cual slo incluye las acciones ordinarias y los
resultados acumulados, aumentar del 2% al 4,5% de los
activos ponderados por riesgo gradualmente entre 2013 y
2015. El llamado capital Tier I, que incluye, adems de las
acciones comunes y las utilidades retenidas,
las participaciones preferentes, hbridos de capital y deuda
sin pagar, desde el 4% de ese momento al 6% en 2015.
Por otra parte, los bancos tendrn que construir
gradualmente entre 2016 y 2019, dos "colchones de capital"
con el fin de que estos pudieran ser utilizados en futuros
tiempos de crisis:
Colchn de conservacin de capital
Ser equivalente al 2,5% de los activos ponderados por
riesgo. Junto a esto, se deber aadir al colchn para final
de 2019 un capital de alta calidad que ascienda al 7%.
Colchn de capital anti cclico de alta calidad
Ser entre el 0% y el 2,5% y puede ser requerido de
acuerdo a las necesidades de cada pas signatario del
acuerdo.
Por lo tanto, teniendo en cuenta los dos colchones, el
requisito de capital mnimo puede llegar al 13%.
En Colombia se han implementado diversos elementos de
las propuestas presentadas en los acuerdos de Basilea I y II,
encaminando la medicin del riesgo de crdito al
seguimiento de un estndar como lo es el SARC y al
cumplimiento de la normativa establecida por la
Superintendencia Financiera para la etapa de otorgamiento
de crdito.
De acuerdo con la normatividad establecida en el pas y con
los lineamientos de Basilea I y II el mnimo nivel de
solvencia exigido debe ser el 9% (definido en el Decreto
1720 de 2001 y Circular Externa 042 de 2001)
(Superintendencia Financiera de Colombia, 2010). Aunque
la presentacin del acuerdo de Basilea III, debe ser revisada
al interior del Sistema Financiero colombiano, con el fin de
evaluar el impacto que las nuevas propuestas puedan tener
en las entidades del sector y analizar cmo se pueden ver
afectados los modelos de medicin del riesgo crdito que
6
son usados actualmente. La Superintendencia Financiera de
Colombia, por su parte, ha presentado un anlisis previo del
impacto que tendra sobre el sector bancario del pas el
aumento en el nivel de capital, incluyendo una perspectiva
de corto y largo plazo que permita incluir diferentes formas
de medicin en las variables cuantitativas utilizadas con el
fin de incrementar el porcentaje de confiabilidad de los
resultados.
Para el largo plazo, el anlisis determina que el aumento en
el nivel de capital generar altos beneficios para la
economa, debido a que reduce la probabilidad de
ocurrencia de una crisis financiera. La Superintendencia
tambin indica que, pese a que el aumento de 100pb en el
nivel de capital de las entidades financieras est asociado
con un incremento de 17pb en el margen de intermediacin
del largo plazo y con una reduccin del nivel del PIB en
aproximadamente 0,11%.
Con respecto al corto plazo se indica que la
implementacin de los nuevos estndares de capital estara
directamente relacionada con un costo econmico
moderado, el cual tendra tendencia a la baja con el
aumento del perodo de transicin asociado. La
Superintendencia estima un costo mximo de
aproximadamente 0,2% del PIB durante la fase de
transicin, afectndose en primera instancia la inversin y
el consumo. Sin embargo, este costo tiende a estabilizarse
alrededor de los niveles de largo plazo (Arango, 2010).
La Asobancaria (2011) en su boletn Semana econmica
del 04 de Abril, ha revelado que para Colombia no es
necesario el aumento en el nivel de capital, ya que gran
parte de los establecimientos bancarios del pas cuentan con
un Tier1 por encima de los estndares mnimos propuestos
por Basilea III.
Frente a la medicin del riesgo de crdito, la
Superintendencia Financiera de Colombia debe considerar
los impactos que fueron mencionados con anterioridad
antes de implementar la normatividad de Basilea III, ya que
no hacerlo, puede generar impactos negativos sobre el
sistema financiero por fallas en los elementos de medicin
usados.
4. DESARROLLO DE LA INVESTIGACIN
Por medio de este trabajo se pretende determinar cul es la
probabilidad de default de Pacific Rubiales Energy Corp y
Aceras Paz del Rio S.A, a partir del modelo de Black and
Scholes-Merton. El modelo analiza la estructura de las
compaas y las compara con una opcin call sobre el valor
de los activos de las empresas y establece que el default
tendr lugar cuando el valor de los activos sea inferior a los
pasivos.
Los alcances que se espera obtener a partir de esta base
terica, es llegar a identificar alertas tempranas de default
por medio de la estimacin de la probabilidad de
incumplimiento de estas empresas.
Aceras paz del rio S.A
Aceras Paz del Ro (APDR) es la segunda siderrgica ms
grande de Colombia, controlada por la brasilea
Votorantim Siderurgia con el 72.67% de participacin en
acciones. APDR tiene como objetivo explorar, explotar,
transformar, transportar y distribuir comercialmente los
minerales, elementos y materias primas necesarias para la
industria siderrgica, as como transportar y distribuir sus
propios productos.
Dentro de la historia financiera de la empresa, en el ao
2002 manifest intenciones de formar un acuerdo de
reestructuracin con sus acreedores, para ser firmado en 18
de julio de 2003. En el ao 2007 reformo el acuerdo
firmado con sus acreedores, para poder emprender un
proyecto Plan maestro de Desarrollo General en la Zona
Franca permanente especial y para la financiacin de dicho
proyecto se realiz la emisin de acciones por medio de
oferta pblica a principios del ao 2008, donde se proyect
utilizar el 73% de los recursos en el desarrollo del proyecto.
Grfico3. Principales Accionistas de APDR.
Fuente: Informe de gestin, APDR (2013)
En el ao 2007 el Grupo Brasileo Grupo Votorantim,
adquiri el 52.1%de participacin de APDR, aumentando
su participacin en la Siderrgica Colombiana por medio
de la OPA en el 2008.
Endeudamiento APDR
Tabla 1. Indicadores Endeudamiento Aceras paz del Ro.
Fuente: Elaboracin Propia.
La Tabla 1 muestra el apalancamiento de la empresa por
medio de capital de los socios, demostrando el alto grado
de endeudamiento con los acreedores que entre el 2009-
2011 oscilo en promedio al 82.1%, cayendo al 45% en
2012 y elevndose nuevamente al 65% en 2013.
7
Tabla 2. Cuentas del Balance APDR.
Fuente: Informe de Gestin Aceras paz del Ro (2013)
En cuanto a la empresa en los ltimos aos ha logrado
mantenerse en el mercado, cumpliendo a los compromisos
de sus acreedores, por tal motivo con el fin de hacer frente
a su pagos, la empresa se viene endeudando a corto plazo
tal como lo muestra la Tabla 2, donde la variacin en el
pasivo corriente aumento del 2012-2013 en el 227.7%, no
obstante la empresa viene destruyendo valor de sus activos
donde en el mismo periodo el Activo a largo plazo cay en
el 5.8%, a su vez sustentando una cada en el patrimonio
del 13,7%.
De acuerdo a lo anterior, se infiere que Aceras paz del ro
viene pasando por una restructuracin de pasivos, lo cual
ha generado que su utilidad operacional venga dando
cierres negativos en los ltimos aos. De acuerdo con
Francisco Cubillos, director del pregrado de administracin
de empresas de la Universidad del Rosario, Paz del Ro
est muy expuesta a precios internacionales, medidas
internas del mercado en el tema del acero, como el alto
impacto de las importaciones que afectan a ese tipo de
negocios. Pero no es un tema actual, siempre ha estado
abocada a enfrentar esa competencia externa.
Segn informe de gestin de Paz del Ro (2013), la prdida
fue originada por la sobreoferta del mercado extranjero,
principalmente por las exportaciones de aceros largos
provenientes de Mxico, India, China, Turqua y Trinidad y
Tobago, lo cual ocasiono la disminucin en participacin y
precio de venta del producto nacional, lo cual ocasiono que
los productores nacionales tuvieran que bajar el precio de
venta por debajo del costo de produccin dejndolos en
desventaja frente a la competencia.
Grfico4. Evolucin de la Utilidad Operacional APDR.
Fuente: Elaboracin propia
Actualmente para el primer trimestre de 2014 el precio de
la accin de APDR en promedio se ubic en los $12,
iniciando en enero con un valor no superior a los $8. La
rentabilidad anual de la accin ha venido cayendo en los
ltimos aos, donde en marzo 2014 disminuy en el 94.9%.
Grfico5. Rentabilidad Trimestre Anualizado Accin APDR.
Fuente: Elaboracin propia.
Pacific Rubiales Energy Corp
La actividad desempeada por sta compaa, concierne en
la exploracin, desarrollo y produccin de hidrocarburos,
petrleo y gas Pacific Rubiales (2008).
La empresa desarrolla operaciones principalmente en
Colombia y Per, su misin se esfuerza por aumentar el
valor de los accionistas por medio de la adquisicin y
desarrollo de areas de petrleo y gas altamente
prometedoras. La compaa se ha visto perjudicada
eventualmente por paros laborales, donde la ms afectada
ha sido la produccin. Aun as Pacific rubiales se considera
una empresa robusta que genera valor a sus accionistas.
De acuerdo al prospecto de emisin de acciones en 2008,
Pacific Rubiales se caracteriza por no haber incumplido en
ninguna oportunidad con el pago de sus obligaciones a
terceros. Lo cual genera confianza en los inversionistas y es
reflejado en el ltimo estado de resultados.
Tabla 3. Estado de Resultados Pacific Rubiales (Millones
COP).
Fuente: Informe de Gestin Pacific Rubiales Trimestre I (2014)
Marzo-14 Marzo-13
Ventas de petrleo y gas 4 1.283.453 1.258.762
Costo de operaciones 952.664 931.755
Costos de produccin y operacin 5 471.171 491.711
Comisiones con la operacin 28.910 -
Agotamiento, depreciacin y
amortizacin
375.642 332.523
Generales y administrativos 75.214 71.989
Compensacin basada en acciones 1.727 35.532
Utilidad operacional 330.789 327.007
Costos financieros (61.495) (47.577)
Ganancia (Prdida) por inv.
patrimonial
17.063 (1.632)
Diferencia en cambio (1.775) 14.971
Utilidad (Prdida) gerencia de
riesgo
3.855 (5.651)
Otros (gastos) ingresos (20.469) 3.722
Utilidad Antes de Impuestos 267.968 290.840
Gasto por impuesto sobre la renta (149.458) (164.618)
Utilidad neta del perodo 118.510 126.222
8
De acuerdo a la Tabla 3 se relacionan el comparativo de los
resultados de Pacific Rubiales, para el Trimestre I 2014,
comparado con el Trimestre I de 2013. De acuerdo al ao
2013 la compaa elev sus ventas en el 1,96%, viendo
reflejado un aumento de costo de operaciones del 2,24%. Si
logramos ver los rubros que componen el costo
operacional, Agotamiento, depreciacin y amortizacin
compone el 35,7% y 39,4% respectivamente para el ao
2013 y 2014, lo que en dinero no representan salidas reales
de dinero y si toman un papel relevante para el EBITDA.
Si calculamos nuevamente el valor del costo operacional
sin tener en cuenta el rubro antes mencionado, los costos de
operaciones se ven reducido en el 3,71%.
Tabla 4. Clculo Ebitda y Margen Ebitda Pacific Rubiales
Fuente: Elaboracin Propia.
En la Tabla 4 se observa que el Ebitda creci 7,11%
mostrando el crecimiento operativo de la empresa en el
primer trimestre de 2014. Por otro lado el margen Ebitda
muestra que las ventas estn sustentando alrededor del 45%
de la carga financiera de la operacin.
Grfico 6. Evolucin de la Utilidad Operacional Pacific.
Fuente: Elaboracin propia.
El grfico 6 muestra la evolucin y crecimiento de la
operacin de Rubiales.
En el ltimo trimestre la accin de Pacific Rubiales se ha
cotizado en promedio a $41.782, empezando el mes de
Enero de 2014 a un precio de $41,780 y cerrando marzo del
mismo ao a $38.500. En los cierres trimestrales
interanuales la accin viene cayendo, cerrando en marzo
2013 con una cada del 30,1%, desvalorizndose a Marzo
de 2014 un 9%.
Grfico 7. Rentabilidad Trimestre Anualizado Accin Pacific.
Fuente: Elaboracin propia.
4.1 Descripcin de la I nformacin
En la tabla 5 y 6 se relaciona la informacin contable de
APDR y Pacific Rubiales, informacin relevante para la
construccin del modelo Black-Scholes Merton:
Tabla 5. Cuentas del Balance de APDR en Millones COP.
Fuente: Elaboracin Propia basado en la Superfinanciera.
Millones COP
2014 2013
Variacin
EBITDA $706.431 $659.530 7,11%
EBITDA/Ventas 55,04% 52,40%
Fecha Activos Pasivo Patrimonio
Dic -06 1.215.020 409.779 805.241
Mar-07 1.266.926 438.787 828.139
Jun-07 1.229.232 421.154 808.077
Sept-07 1.220.609 407.212 813.397
Dic-07 1.291.890 416.454 875.436
Mar-08 1.344.341 471.440 872.901
Jun-08 1.418.333 530.483 887.850
Sept-08 1.601.183 644.490 956.693
Dic-08 1.821.860 868.127 953.733
Mar-09 1.784.685 821.081 963.605
Jun-09 1.693.217 796.635 896.582
Sept-09 1.771.705 855.866 915.839
Dic-09 1.662.845 780.924 881.921
Mar-10 1.691.542 827.847 863.695
Jun-10 1.735.803 855.506 880.297
Sept-10 1.816.102 929.599 886.503
Dic-10 1.841.784 811.518 1.030.266
Mar-11 1.884.931 868.697 1.016.234
Jun-11 1.976.885 962.305 1.014.580
Sept-11 2.115.163 1.116.894 998.270
Dic-11 2.431.551 1.072.131 1.359.420
Mar-12 2.358.789 1.032.015 1.326.774
Jun-12 2.422.681 843.332 1.579.349
Sept-12 2.425.624 865.299 1.560.325
Dic-12 2.262.518 701.332 1.561.186
Mar-13 2.304.652 778.558 1.526.095
Jun-13 2.318.004 814.491 1.503.513
Sept-13 2.370.906 917.801 1.453.105
Dic-13 2.220.038 873.492 1.346.546
Mar-14 2.232.205 896.529 1.335.677
9
La informacin del Balance General servir como insumo
para la valoracin de la empresa y determinar el valor de
los activos de la empresa. Por otro lado el valor contable de
los pasivos es insumo directo para la estimacin de la
probabilidad de default en la ecuacin Black-Scholes.
Tabla 6. Cuentas del Balance de Pacific en Millones COP.
Fuente: Elaboracin Propia basado en la Superfinanciera.
Adems de las cuentas del balance general, para poder
estimar el valor de mercado de los activos de la empresa se
necesitan cifras de los estados de resultados como la
utilidad operacional anual y conocer el costo de capital
promedio ponderado de la compaa WACC.
En el clculo del WACC, el costo de la deuda de la
empresa se tomar como la tasa de inters promedio
efectivo anual de los crditos de la compaa. En cuanto al
Costo del patrimonio (Ke), se determinar a travs del
clculo del CAPM.
()
Dnde:
) ()
Dnde:
C: Valor de las acciones
K: Valor Nominal contable de la Deuda (CP +0,6LP)
V: Valor de la Empresa tambin representado como S
N(d): Funcin de Distribucin acumulada para una distribucin
normal estndar.
) (
( )
) (
( )
Dnde:
simultneamente, A travs de las ecuaciones 4.1 y 4.2.
4.2.1 Para Calcular
:
4.2.1.1 Valorar S: Valor de mercado de los Activos
En la ecuacin 4.1 se observan distintas variables, de las
cuales son observables el valor nominal de la deuda, la tasa
libre de riesgo, la volatilidad a travs de la serie de la
accin y el tiempo. La nica variable no observable es el
valor de marcado de los activos de la empresa, la cual se
estimara a travs del mtodo de flujo de caja descontado.
7
Puede tomarse como referencia de mercado en Colombia tambin el
Colcap y Col20.
Fecha Activos Pasivo Patrimonio
Dic-07 1.590.558 432.732 1.157.826
Mar-08 3.276.506 971.110 2.305.397
Jun-08 3.450.254 985.476 2.464.778
Sept-08 5.027.919 1.738.502 3.289.417
Dic-08 5.158.256 1.793.959 3.364.297
Mar-09 5.788.729 1.812.502 3.976.227
Jun-09 5.286.425 2.164.416 3.122.009
Sept-09 4.802.838 2.132.734 2.670.104
Dic-09 5.762.909 2.637.776 3.125.133
Mar-10 6.112.872 1.987.813 3.402.920
Jun-10 4.912.132 2.710.210 3.577.155
Sept-10 6.419.754 2.952.190 3.467.564
Dic-10 7.868.242 3.600.298 4.267.944
Mar-11 7.638.741 3.703.828 3.934.913
Jun-11 7.645.764 3.299.644 4.346.120
Sept-11 8.917.217 3.892.198 5.025.019
Dic-11 10.585.393 4.936.407 5.648.987
Mar-12 10.447.280 4.604.185 5.843.095
Jun-12 10.034.960 3.807.319 6.227.641
Sept-12 10.860.531 4.600.772 6.259.758
Dic-12 12.535.111 5.495.723 7.039.388
Mar-13 15.879.387 8.147.308 7.732.078
Jun-13 15.227.110 7.096.652 8.130.458
Sept-13 15.557.688 7.383.446 8.174.242
Dic-13 21.551.667 13.425.135 8.126.532
Mar-14 21.216.101 13.078.444 8.137.657
10
Segn Jaramillo (2010) Los mtodos basados en flujos
estn constituidos de criterios que tienen menos debilidades
que los presentados en los mtodos tradicionales, aunque
existen diferentes mtodos para valor el activo de las
empresas, ver Fernndez (2008)
8
.
A continuacin se explica el mtodo de valoracin de los
activos por flujo de cada descontado:
Calculo del Flujo de Caja descontado
Este mtodo estima a futuro el valor de los flujos de
efectivo despus de haber pagado la operacin, teniendo en
cuenta la reinversin de los activos, discriminando la deuda
financiera. Brugger (2010).
La estructura del clculo es la siguiente:
Figura 1. Estructura de Clculo del flujo de caja libre.
Fuente: Elaboracin Propia.
Es importante indicar que los valores suministrados para
determinar el flujo de caja libre son anuales.
Figura 2. Ejemplo para el clculo de la variacin del KTNO.
Fuente: Elaboracin Propia.
Una vez se estime el valor del flujo de caja libre,
procedemos a calcular el WACC (Costo de capital
promedio ponderado) para lo cual se representa la siguiente
ecuacin:
( (
) ()
8
Existen diferentes mtodos de valorar empresas, tales como
valoracin por mltiplos, basados en el balance, basados en los resultados,
mtodos mixtos, y flujos de caja descontados.
Dnde:
: Costo de la Deuda
Comenzamos con explicar el clculo de
a travs del
modelo CAPM.
()
Dnde:
)
(
)
()
Dnde:
[ (
) (
)] ()
Tasa de impuestos
Deuda de la empresa
Patrimonio
Beta sin apalancar
Calculo del
El costo de la deuda es representada como la tasa de
inters promedio de los crditos que tenga la empresa al
momento de la valoracin.
9
A travs del Beta se mide el riesgo del mercado (Sistemtico) y como
se transfiere la relacin del riesgo de ste a las rentabilidad de la accin.
En el caso de APDR y Pacific Rubiales, las cuales tiene deuda, se
proceder a calcular el beta apalancado para introducir el riesgo derivado
del apalancamiento.
Utilidad Operacional
- Impuestos
= UODI
+ Amortizaciones
+ Depreciaciones
+ Provisiones
= Flujo de Caja Bruto
- Variacin KTNO
- CAPEX
= Flujo de Caja Libre
11
De acuerdo a las variables explicadas anteriormente, ya
contamos con el Flujo de caja libre el Costo de capital
promedio ponderado de la empresa. A partir de estos
valores empezamos a proyectar al futuro el flujo de caja
libre a una tasa objetiva factor de crecimiento (G)
10
, para
determinar el valor terminal de la empresa.
Tabla 7. Factor de Crecimiento (Gradiente)
Fuente: Elaboracin Propia basado en Promedio de proyecciones Bancolombia,
Helmbank y FMI.
Clculo del Valor Terminal de la Empresa
Para hallar el valor terminal se toma el flujo de caja libre y
proyecta secuencialmente a un ao durante los cinco
periodos, tomando para cada periodo la tasa
correspondiente de (G) segn lo muestra la tabla 7.
En el desarrollo del valor terminal tenemos que estimar
cinco flujos futuros para cada periodo respectivo y
siguiente estimar el valor perpetuo a una tasa constante.
()
Dnde:
(( ) ( ) )
11
Dnde para estimar el
se necesita proyectar de la
siguiente manera:
Clculo del Valor presente de los flujos descontados VP
Antes de este paso se ha estimado el valor terminal de la
empresa, ya que dentro del clculo de los flujos de caja
descontados, tambin se debe descontar el valor terminal.
10
La tasa objetiva de crecimiento resulta de la indexacin de las
proyecciones de la inflacin y el PIB menos una prima que se descuenta
de acuerdo al sector de la empresa.
11
Para el clculo del gradiente de perpetuidad se indexa la Inflacin y
el PIB proyectado del ltimo periodo sin descontar la prima del sector.
X = WACC
( )
( )
( )
( )
( )
Ecuacin (11)
Valor de la Empresa
Al calcular el valor presente de los flujos descontados
podemos hallar el valor de la firma como:
Figura 3. Valor de La Empresa.
Fuente: Elaboracin Propia.
4.2.1.2 Calcular la Volatilidad anualizada de las
acciones
Para el clculo de la volatilidad, tenemos que tomar la serie
de los rendimientos del precio de la accin de la empresa, y
calcularla a travs de la frmula de la varianza.
()
Dnde:
Varianza
Rendimiento del precio de la accin.
(13)
Al estimar la volatilidad con la formula (12), se calculara la
volatilidad diaria de la serie, por lo que debemos
multiplicar su resultado por la .
(14)
2015 2016 2017 2018 2019
Inflacin 2,9% 3,0% 3,0% 3,0% 3,1%
PIB 4,3% 4,6% 4,6% 4,7% 4,7%
Prima
Sector
1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0%
Gradiente 6,4% 6,7% 6,8% 6,9% 7,0%
12
4.2.1.3 Funcin de Distribucin acumulada para una
distribucin normal estndar.
La funcin de la funcin N(x) es el valor de la funcin de
la probabilidad acumulada de una distancia normal
estndar
12
:
()
4.2.1.4 Calculo de la Volatilidad de los Activos.
Jones, Mason, and Rosenfeld (1984) indican que la relacin
de la volatilidad de las acciones frente a la volatilidad de
los activos se determina a base de la siguiente expresin:
Donde
)
Para estimar la volatilidad de los activos se debe despejar y
aplicar la siguiente formula:
) ()
Como ya se conoce el valor de la Volatilidad de las
acciones
), entonces solo
hacemos un simple despeje de trminos a travs de la
ecuacin (15).
13
4.2.1.5 Probabilidad de Incumplimiento y Calificacin.
Se define como N (-