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Thme : Analyse Financire

I) OBJECTIFS :
Le diagnostic financier a pour objectif de rpondre quatre interrogations
essentielles du chef dentreprise :
Croissance :
- comment s'est comporte mon activit ?
- ai-je connu une croissance sur la priode examine
- Quel a t le rythme de cette croissance ?
-

est-elle

suprieure

celle

du

secteur

auquel

jappartiens ?
Rentabilit :
- les moyens que jai employs sont-ils rentables
- sont-ils en conformits avec cette rentabilit
- la croissance at-elle t accompagne dune rentabilit
sifflante.
Equilibre :
- quelle est la structure financire de lentreprise ?
- cette structure est-elle quilibre ?
- les rapports des masses de capitaux entre eux sont-ils
harmonieux ?
- ne suis-je pas trop endett ?
Risque :
- quels sont les risques que jencours ?
- lentreprise prsente-t-elle des points de vulnrabilit ?
- quelles sont les dfaillances de ces risques ?

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Ayant rpondu ces quatre questions, le chef dentreprise peut faire une
synthse on dtectant les points forts et les points faibles de son entreprise.
De ce faite ces lments peuvent tre rsums dans les tapes suivantes :
- tablir un diagnostic sur la sant conomique et financire de
lentreprise tudie la date de larrter des derniers comptes disponibles et
sur ses perspectives court et moyen terme.
- caractriser les types de risques que constitue lentreprise pour ces
banquiers et valuer limportance de ces risques.
- prendre le cas chant, position en tant que banquier sur une demande
de crdit ou sur la viabilit et le niveau de risque dun projet de dveloppement
et de financement attach.
Ces tapes vont tre expliques dune faon dtaille dans la partie ultrieure.

II) LES ETAPES DU DIAGNOSTIC FINANCIER

Etape 1 : la collecte des informations :
Prparation des diffrentes sources dinformation :

Informations hors compte

internes lentreprise :
- raison sociale
- localisation gographique des tablissements
- curriculum vitae
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- statut juridique
- ge de la socit
- nom de la socit
- dirigeants (ge, anciennet, comptence)
- activit
- taille

externes lentreprise :
- les fournisseurs
- les clients
- les concurrents
- le secteur dactivit
- lenvironnement macro-conomique
- les marchs de lentreprise

information comptable
- bilan comptable retrait soit au bilan fonctionnel, soit au
bilan financier
- compte de produits et de charges do on va dgager
ltat de solde de gestion, et sur la base de ces deux
lments on va tablir les ratios relatifs chacun deux
Etude des moyens de lentreprise :
- structure financire
- trsorerie
Etude du fonctionnement de lentreprise
- activit
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- rentabilit

Etape 2 : Slection des outils de lanalyse financire :

Equilibre financier
Solvabilit
Risque conomique et financier
Rentabilit
Croissance
Autonomie financire
Flexibilit financire

Etape 3 : Atouts et handicaps de lentreprise sur ces marchs :

Atouts :
- flexibilit financire
- rentabilit leve
- bonne liquidit
- forte croissance
Handicaps :
- baisse des rsultats
- baisse de chiffre daffaires
- insuffisance de ressources stables
- insuffisance dinvestissement
- dgradation de la trsorerie
- surendettement
Ainsi pour dgager ces atouts et ces handicaps, lanalyste doit disposer
des documents comptables (CPC, Bilan) a condition quil ne faut pas
rester prisonnier des grilles de lecture ou des ratios convenus. Dchiffrer les
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comptes postes postes est une prcieuse habitude qui aide la

comprhension.

III- COMPTE DE PRODUITS

ET DE CHARGES

(CPC)
Il ny a plus deux comptes de rsultats distinguant les oprations
dexploitation de celle hors exploitation. Il ny en a quun seul qui retient le
CGNC (Code Gnral De Normalisation Comptable), et appel CPC :
compte de produit et de charge qui retient une prsentation verticale en
cascade et non plus en dbit et crdit pour faire apparatre trois groupes
dactivit :
Le groupe (G1) : ce sont les oprations dexploitation se
soldent par un rsultat dexploitation (RE)
Le groupe (G2) : concerne les oprations financires se
traduisant par des produits et des charges a caractres
financiers.
Il est not que (G1) + (G2) est gale au rsultat courant
Le groupe (G3) : ce sont les oprations non courantes ou
exceptionnelles qui aboutissent un rsultat non courant.
LAssomption de ces trois groupes permette de dgager un rsultat avant
impt do on va dduire limpt sur les socits pour obtenir un rsultat
net.
Pour mieux comprendre comment s'est form le rsultat, il est utile de
calcul de diffrences partielles entre certains produis et charges.

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Le plan comptable gnral a prvu une gnralisation de cette mthode

danalyse en dfinissant une srie de diffrences ou solde entre certains
produits et certaines charges : ce sont les soldes intermdiaires de gestion.

ETAT DE SLODE DE GESTION :

Cet outil sert lanalyse de lactivit et de la rentabilit dune entreprise,
cette analyse pour objectif de se prononcer sur la structure dactivit de
lentreprise, structure de produits et des charges et sur leurs volutions ; en
particulier apprcier si elle est fortement utilisatrice de main duvre ou au
contraire de capitaux. Elle a pour objet aussi dapprcier les diffrents
niveaux de marge et de rentabilit caractrisant le droulement de cette
activit. Ces marges sanalysent de lamont vers lavale, en particulier de la
valeur ajoute jusquau rsultat net comptable.

Prsentation des soldes intermdiaires de gestion

Marge brut ou commerciale :
Marge brut = vente de marchandises en ltat achats revendus de marchandises1

La marge commerciale ou marge brute intresse essentiellement les

entreprises commerciales ou lactivit de ngoce des entreprises mixtes.
Elle s'obtient par la diffrence entre :
- dune part, les ventes de marchandises, ventes des
RRRA(rabais,

remise,

lentreprise) ;

Achats revendus de marchandise = achats variation de stocks

ristourne

accorde

par

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- et, dautre part, les achats revendus de marchandise net
RRRO(rabais, remise, ristourne obtenus) sur achats.

Dans leffet, la marge commerciale constitue la vritable ressources que

peut gnrer une activit de ngoce. Par consquent, il est vu comme un
indicateur fondamental de la performance dune entreprise commerciale.
La production :
Production de lexercice = ventes de biens et services produits(+ ou -) variation de stocks +
immobilisations produites par lentreprise pour elle-mme

La production de lexercice rsulte de trois composantes principales : les

ventes (la production vendue), la variation de stocks de produits en cours et
de produits finis (production stocke) et la production ralise par
lentreprise pour elle-mme en vue dtre immobilise.
La valeur ajoute :
Valeur ajoute = la marge brute + production de lexercice consommation de lexercice2

La valeur ajoute exprime la richesse cre par lentreprise. Elle

reprsente lapport de lentreprise lconomie cest dire la contribution
de cette dernire la formation du produit intrieur brut (principal richesse
du pays).
La V.A sert rmunrer :
- le personnel : salaire et charge.
- Ltat : impts et taxe (sauf TVA).
- Les bailleurs de fonds : frais financier.
- Le capital : bnfices.

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- Renouveler les investissements : amortissements.

La V.A peut tre obtenue par la diffrence entre la production totale de

lexercice et la totalit des consommations externes absorbes par
lentreprise pour raliser cette production.
Excdent brut dexploitation :
EBE = VA + subventions dexploitations impts et taxes- charges de personnels

Reprsente la marge dgage par lexploitation de lentreprise. Ce solde

majeur pour les entreprises tire son intrt de son indpendance de toute
politique financire ou fiscal puisquil est calcul avant la prise en compte
des amortissements et des impts. Il constitue un volume de liquidit qui va
servir payer bailleurs de fonds et actionnaires.
Il permet :
- de conduire des diagnostics externes.
- des comparaisons inter entrepris.
-

des

comparaisons

plus

pures

que

le

rsultat

dexploitation.
Rsultat dexploitation :
Rsultat dexploitation = EBE + autres produits dexploitations autres charges dexploitations
- dotations dexploitation + reprises dexploitation

Permet dapprcier la performance industrielle et commerciale de

lentreprise et de comparer les performances de firmes dont les politiques de
financement sont diffrents.

Consommation de lexercice = achats consomms de biens et fournitures + autres charges externes

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Le R.E peut tre amliorer soit en rduisant les charges dexploitations soit
en augmentant les produits dexploitations, soit par addition de ces deux
mouvements favorables.

Rsultat financier :
Rsultat financier = produits financiers charges financires

Cest le solde dcoulant des produits et charges relatifs aux dcisions

financires de lentreprise. Cest un rsultat qui permet dapprcier la
performance de lentreprise quant sa politique de financement lie
lactivit courante.
Rsultat courant :
Rsultat courant = rsultat dexploitation (+ ou ) rsultat financier

Dernier solde avant la prise en compte des charges et produits non courant
et de limpt sur les rsultats.
Rsultat non courant :
Rsultat non courant = produits non-courants charges non courantes

Il est indpendant des soldes prcdents et rsulte des oprations

ralises titre exceptionnel pour lentreprise, quil s'agisse doprations
rattaches lexercice ou rattacher des exercices antrieurs. Son intrt
est quil donne une mesure des oprations non rptitives dans le rsultat
net de lexercice.
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Rsultat net :
Rsultat net = rsultat courant (+) ou (-) rsultat non courant impt sur les rsultats

Il donne la mesure de la part des capitaux propres dans le revenu de

lexercice. En effet ce rsultat constitue une rubrique qui figure parmi les
lments des capitaux propres au passif du bilan.
La Notion de la Capacit dautofinancement : CAF
Elle est constitue par lensemble de ressources gnrs par lentreprise au
cours dun exercice. En gnral cest lensemble des produits encaissables
moins lensemble des charges dcaissables.
La CAF reprsente un indicateur de scurit sur le plan financier surtout
pour un dossier de crdit prsent au prs dune banque.
La CAF ne reprsente quun potentiel de financement puisquelle comporte
les dividendes distribuer
Lapprciation de lquilibre financier au bilan est une des composantes
du diagnostic financier global de lentreprise. Cette composante cherche
apprcier la sant financire de lentreprise compte tenu de son histoire.
En fonction des objectifs poursuivis par lanalyste, lexpression de
lquilibre

financier

privilgiera

une

approche

liquidit-exigibilit

(financire et patrimoniale) ou bien une approche fonctionnelle privilgient

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lobjet et la nature des ressources mises la disposition de lentreprise et

des emplois qui en ont t faits, cette approche fait lobjet de notre tude
thmatique. Il sera ainsi comment ultrieurement.

IV-BILAN FONCTIONNEL
OBJECTIF:
- distinguer

le

cycle

dexploitation

du

cycle

dinvestissement et de financement
- reconnatre les grandes masses du bilan fonctionnel
- tablir le bilan fonctionnel en retraitent le bilan comptable
et certaines lments hors bilan
- dfinition

des

valeurs

structurelles

(approche

fonctionnelle)
Dans un bilan fonctionnel les ressources et les emplois :
- sont valus la valeur dorigine des flux de recettes et de
dpenses
- sont classs selon le cycle ( investissement, financement
ou exploitation)
LES ELEMENTS DU BILAN FONCTIONNEL :
A- Les cycles fonctionnels :
On close les fonds qui entrent ou qui sortent dune entreprise selon quils
rsultent dune dcision qui, lorigine, a engag lentreprise long terme
ou dune dcision nayant deffet qu court terme.

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Pour qualifier la dcision initiale, il faut tenir compte de la dure de

lengagement pris par lentreprise ou de la dure de conservation de
llment de lactif et non des dures restant couvrir lors de
ltablissement du bilan.

1) Les cycles longs dinvestissement et de financement :

La dcision daugmenter le capital ou de contracter un emprunt, fixe
la structure du financement de lentreprise pour plusieurs annes,
lentreprise est engage long terme. Laugmentation de capital ou
lemprunt sont des ressources stables.
La ralisation dun investissement fixe galement pour longtemps la
structure de lentreprise, linvestissement est un emploi stable.
Les ressources et les emplois stables sont souvent qualifis
dacyclique. En ralit, ce nest vrai que dans le court terme : le
financement et linvestissement sont soumis des cycles mais il s'agit de
cycles de longue dure(lemprunt finira un jour par tre rembours et on
devra alors ventuellement trouver un nouveau financement, lissue dune
priode de plusieurs annes, les quipements devront tre renouvels et un
nouveau cycle dinvestissement commencera).

2)

Le cycle dexploitation :
Le cycle : achat, stockage, production, ventes est appel cycle

dexploitation.

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Les crances clients et les dettes fournisseurs apparaissent dans ce cycle

en raison des dcalages entre les oprations dachats, de production et de
ventes et leurs rglements.
Le volume des transactions peut varier dun cycle au cycle suivant
notamment en raison du caractre saisonnier de certaines activits.
Les dcisions affectant le cycle dexploitation (volume des stocks, dure
de crdit consenti aux clients.) peuvent tre limites la dure dun
cycle : elle nengage lentreprise qu court terme.
B- Les grandes masses du bilan fonctionnel :
1) Les ressources et les emplois stables :

1-1) les ressources stables :

- les capitaux propres
- les amortissements et les provisions pour risques et
charges
- les dettes financires
Elles figurent en haut du bilan.
1-2) les emplois stables : rsultent des dcisions dinvestissement. Ils
correspondent lactif immobilis brut et figurent en haut de lactif.
2) Les lments circulants :

Les lments circulants rsultent du cycle dexploitation. On distingue

parmi eux :
2-1) lactif circulant : montant brut des stocks, crances, disponibilits.

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2-2) les dettes du passif : qui ne sont pas financires (dettes fournisseurs,
dettes divers). On peut ventuellement les qualifier de dettes
circulantes

C- Les retraitements au sein du bilan :

1) les retraitements dlments du bilan :
les amortissements et les provisions pour dprciation doivent tre
transfrs de lactif soustractif vers le passif ou on les inclut dans les
ressources stables (avec les provisions pour risques et charges qui y
figuraient dj). En effet, ils reprsentent des capitaux pargns pour
financer le renouvellement des immobilisations ou de possibles
dprciations. A ce titre, ils constituent des ressources de financements.
les primes de remboursements des obligations doivent figurer au passif
en diminution des dettes financires. Le prime dmission des
obligations net de la prime) apporte en effet une ressource lentreprise.
les carts de conversion doivent tres limins. En contrepartie les
crances et les dettes concernes par ces carts doivent tre ramenes
leur valeur dorigine.
2) Les retraitements dlments hors bilan :
Le crdit-bail est une formule alternative la solution classique de
lacquisition dun quipement finance par emprunt.
Les quipements financs par crdit-bail ne figurent pas lactif du
bilan puisque lentreprise utilisatrice nen est pas juridiquement
propritaire.

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Il ny a videmment pas demprunt au passif. Cependant, lentreprise

doit verser un loyer priodique.
Le bilan fonctionnel intgre les quipements financs par crdit-bail
comme s'il s'agissait dacquisition dimmobilisations finances par un
emprunt.
La valeur dorigine de lquipement est rintgre dans les emplois
stables.

D)

Dfinition

des

valeurs

structurelles

(approche

fonctionnelle)
Lorsquon souhaite dpasser lapproche patrimoniale de lentreprise et la
perception du risque travers le risque de cessation de paiement(critre de
liquidit exigibilit) pour avoir une approche plus conomique de
lentreprise.
Celle-ci est fonde sur un soucis de distinguer entre les diffrentes
oprations que ralise lentreprise et de cerner les oprations lies
lactivit cyclique et celle acycliques non directement lies lactivit, que
se soit des oprations dexploitation ou hors exploitation.
1) LE FOND DE ROUELMENT FONCTIONNEL
Il est dfini par lexcdent des ressources acycliques (non lies au cycle
dexploitation) pour lessentiel stable par rapport valeur immobilise
correspondant galement aux actifs acycliques non lis au cycle
dexploitation.
- Les ressources acycliques : comprennent les ressources propres

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(y compris les amortissements et provisions sur actifs immobiliss,

y compris lamortissement des biens acquis en crdit-bail) et les
dettes de financements, quels que soient leurs termes, y compris le
financement en crdit-bail en principal qui na pas encore t encore
rembours.
Ressources acycliques = capitaux propres + capitaux assimils + dettes
de financement + provisions pour risques et charges + cart conversion
passif non circulant.
- Les emplois acycliques : correspondent aux valeurs immobilises
prises pour leurs valeurs brutes lorsque les amortissements
interviennent avec les ressources stables ou les ressources
acycliques, ainsi que les actifs immobiliss, financs par crditbail et qui doivent apparatre pour la valeur brute ou nette (selon
que les amortissements compris dans les loyers sont pris en
ressources acycliques ou non).
La diffrence entre les ressources stables et les actifs immobiliss ainsi
lists, dfinit le fond de roulement fonctionnel
Fond de roulement = Financement permanents actif immobilis

Ou
Fond de roulement = actif circulant Passif circulant

2/ LE BESOIN EN FOND DE ROULEMENT FONCTIONEL

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Il correspond au besoin de financement ressenti par lentreprise et qui

rsulte des oprations cycliques, dans une partie, la principale rsulte de
lactivit de lentreprise, une autre partie gnralement secondaire, rsulte
doprations non lies lactivit et qualifies doprations hors
exploitation.
Lorsque cette information est disponible pour distinguer entre
exploitation et hors exploitation(activit et hors activit) lanalyste financier
dterminera un BFG dexploitation et un BFG hors exploitation dont la
somme dfinit le besoin de financement global.
Par cycle dexploitation, en entend en gnral le droulement de lactivit
de

lentreprise.

Le

cycle

dexploitation

dbute

par

la

phase

approvisionnement se termine par. La phase encaissement des produits des

ventes ralises par lentreprise.
BFG = actif circulant hors trsorerie passif circulant hors trsorerie

3/ TRESORERIE NETTE :
La trsorerie net est une rsultante qui provient du rapprochement entre
lquilibre financier dit stable, schmatiser par le fond de roulement, est
lquilibre financier dit cyclique schmatiser par le besoin en fond de
roulement.
Cette trsorerie net peut tre positive ou ngative de ce faite s'il est
positif elle constitue un emploi donc lentreprise dispose dun champ de
scurit et si elle est ngative elle reprsente une ressource de financement
(recours au crdit) .
Trsorerie nette = trsorerie actif trsorerie passif

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Ou
Trsorerie nette = FDR fonctionnel BFG

Les outils de la dcision dinvestissement

Pour pouvoir se prononcer sur lutilit de lancer un programme
dinvestissement, il est ncessaire de procder une valuation, aussi prcise que
possible, de sa rentabilit prvisionnelle.
Lvaluation de la rentabilit passe par la comparaison entre les moyens mis
en uvre ( la dpense dinvestissement) et les cash-flows dgags par le projet et qui
sont tals sur sa dure de vie conomique.
Cette valuation repose sur lutilisation de certaines techniques que lon
prsentera brivement juste aprs avoir rappel les donnes conomiques associes
un projet dinvestissement.

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A- Les donnes conomiques de la dcision

dinvestissement :
Financirement, un projet dinvestissement est caractris par une dpense
initiale, des rentres de fonds anticipes chelonnes sur toute la dure de vie de
linvestissement, et par une valeur rsiduelle la fin de la dure de vie du projet.
a- La dpense dinvestissement :
La dpense dinvestissement comprend lensemble des cots directs et
indirects affrents la ralisation de linvestissement. Il convient de recenser les
lments de cette dpense de la faon la plus exhaustive possible et de ne pas se
limiter uniquement ceux qui figurent en immobilisation au bilan.
La dpense dinvestissement comprend normalement :

Le prix dacquisition (hors TVA) des immobilisations corporelles ,

incorporelles et financires.

Les frais accessoires ( frais accessoires dachat, de transport, de douane,

de manutention, dactes... etc.).

Le cas chant les frais de formation du personnel,

de recherche,

laugmentation du BFR induite par linvestissement .

b- La dure de vie de linvestissement :
La dure de vie est la priode durant laquelle le projet gnre des flux de
trsorerie. Sa dtermination peut, priori, sembler un problme banal. Mais en fait,
il faut bien distinguer, dure de vie technique, dure de vie conomique et dure de
vie fiscale.
La premire est fonction des conditions probables dutilisation des
immobilisations, la seconde est fonction du contexte conomique au sein duquel

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volue lentreprise. Un matriel peut par exemple devenir sans utilit conomique
si le bien quil sert produire nest plus demand .3
La dure de vie fiscale, quant elle, correspond la dure de vie pendant
laquelle le bien est amorti. Elle procde dune valuation administrative arbitraire et
souvent loigne de la ralit technique .4
La rentabilit dun projet dinvestissement doit tre value sur sa dure de
vie conomique, cest--dire sur lensemble de la priode pendant laquelle
linvestissement est effectivement utilis par lentreprise et engendre des cash-flows.
c- Les cash-flows ou solde des flux de trsorerie induits par le projet :
Lun des aspects fondamentaux de ltude dun projet dinvestissement est
lestimation des liquidits nettes ou cash-flows engendrs chaque anne par
lexploitation du projet. La notion de cash-flow est une notion de trsorerie. Il ne
faut donc pas confondre cash-flow et capacit dautofinancement .
Alors que le premier rsulte de la diffrence entre les recettes et les dpenses
induites par le projet dinvestissement,

la seconde quant--elle sobtient par

diffrence entre les produits et les charges induits par le projet.

Cash-flow........................... =

Recettes induites par

un investissement

Capacit dautofinancement

= Produits induits par

Dpenses induites
par un investissement

- Charges induites par

linvestissement

linvestissement

(autres que produits

(autres que charges

calculs)

calcules).

Il est certes difficile, mais essentiel, disoler les cash-flows propres chaque
projet. Ces derniers sont dgags de faon continue tout au long dun exercice. Mais

3
4

Bernard COLASSE : Gestion financire de lentreprise . PUF; 1re dition 1982 . P: 346.
Bruno SOLNIK : Gestion financire . Editions Fernand NATHAN, 1988 2me dition .P : 86 .

20

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pour simplifier les calculs, on les considre gnralement, comme tant dgags en
fin dexercice.

Io

C1

C2

Cn

Io = investissement initial.
C1 = cash-flow exercice 1.
C2 = cash-flow exercice 2.
C n = cash-flow exercice n.
Selon quil sont calculs avant ou aprs incidence des impts sur les bnfices, les
cash-flows sont dits bruts ou nets ; en gnral, on calcule les cash-flows nets, puisque
le montant global de limpt sur les bnfices pay par lentreprise est modifi par
lacceptation ou le refus dun projet dinvestissement.
Notons aussi que les cash-flows nets sont valus hors charges financires puisquon
veut mesurer la rentabilit conomique de linvestissement indpendamment de la
politique financire adopte par lentreprise.
Il convient de souligner enfin, que certains investissements nengendrent ni recettes
supplmentaires, ni dpenses supplmentaires mais des conomies de dpenses
(investissements de productivit) ; ce sont alors ces conomies de dpenses qui
constituent leurs cash-flows.
d- La valeur rsiduelle :
A la fin de leur utilisation, certaines immobilisations conservent une valeur
vnale rsultant soit de leur revente, auquel cas il faut tenir compte de lincidence
fiscale des plus ou moins-values ventuelles, soit dune rutilisation partielle quil
convient dvaluer par rapport aux dpenses entranes par lacquisition dun bien du
mme type ou rendant des services analogues, soit de la rcupration du BFR.

B- Les techniques dvaluation de la rentabilit des

investissements :
Gnralement, on distingue deux grandes catgories de techniques
dvaluation des investissements :
21

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Les mthodes traditionnelles qui nutilisent pas la technique de

lactualisation .

Les mthodes qui prennent en considration le facteur temps au moyen de

lactualisation.

Dans ce qui suit,

on se contentera dune prsentation sommaire des

principales techniques utilises.5

a- Les mthodes traditionnelles :
Ces mthodes comparent simplement des flux de dpenses des flux de
recettes abstraction faite au facteur temps.

Cest ce qui rend ces mthodes

incapables de fournir une valuation correcte de la rentabilit.

Ces mthodes

prsentent cependant lavantage de la simplicit et peuvent tre conseilles lorsque le

choix du taux dactualisation est trop alatoire.
Parmi les mthodes traditionnelles les plus frquentes, on trouve le taux
de rendement comptable, lindice de profitabilit (non actualis) et le dlai de
rcupration du capital investi non actualis.
1- Le taux de rendement comptable
Le taux de rendement comptable est obtenu en rapportant le rsultat net
comptable moyen au capital investi.
Taux de rendement comptable

Rsultat net comptable moyen

Io

2- Lindice de profitabilit non actualis : Ip

Il sagit de rapporter lensemble des Cash-flows dgags par le projet
la dpense dinvestissement .

Pour les lecteurs qui sont particulirement intresss par des tudes approfondies de ces techniques, ils
peuvent se rfrer aux ouvrages de la gestion financire figurant sur la liste bibliographique de ce travail.

22

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Indice de profitabilit (non actualis)

CFt
T=1 Io

3- Le dlai de rcupration du capital investi non actualis ou

Pay -back :
Le dlai de rcupration peut tre dfini comme la priode ncessaire
pour que le cumul des cash-flows gnrs par un projet soit gal son cot.
En dautres termes cest le dlai de rcupration du capital investi partir des
flux de trsorerie dgags par linvestissement .

Dlai de rcupration du capital investi (non actualis) n tel que :

N
CFt = Io
t=1
Il faut prciser enfin que ces techniques ntant pas bases sur lactualisation ,
ne sauraient en aucun cas tre le critre unique de dcision .
Elles doivent en consquence tre utilises conjointement avec des mthodes
plus labores qui prennent en considration le facteur temps telles que : la
valeur actuelle nette (VAN) ou le taux interne de rentabilit.
b- Les mthodes dvaluation fondes sur lactualisation :
Parmi les mthodes dvaluation des investissements qui se basent sur
lactualisation , on trouve lindice

de profitabilit actualis, le dlai de

rcupration actualis dont le principe est le mme que dans le point prcdent
(a), mais ils sappliquent cette fois des cash-flows actualiss . Il y a aussi
dautres critres qui sont plus utiliss : Ce sont la valeur actuelle nette (VAN)
et le taux interne de rendement (TIR).
1- La valeur actuelle nette (VAN) :
Le critre de la VAN consiste faire la diffrence entre la somme des cashflows actualiss procurs par le projet et la dpense dinvestissement .
23

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Le projet sera considr comme rentable sil dgage une VAN positive, il peut
alors tre retenu. A loppos, le projet sera non rentable si sa VAN est ngative
.
CF1 + CF2

VAN =

(1+i)1

(1+i)2

+..........+ CFn

- Io

(1+i)n

N
VAN =

CFt

- Io

t=1 (1+i)t
2- Le taux interne de rentabilit : TIR
Le taux interne de rentabilit est le taux dactualisation pour lequel il y
a quivalence entre le capital investi et lensemble des cash-flows actualiss.
En dautres termes, cest le taux dactualisation qui annule la VAN
Io =

CF1 + CF2

(1+r)1

(1+r)2

+..........+ CFn
(1+r)n

N
Io =

CFtt
t=1 (1+r)t

Pour fonder sa dcision de raliser linvestissement ou au contraire de

le rejeter , linvestisseur doit comparer le TIR calcul un taux de rejet bien
choisi.
Il acceptera de raliser linvestissement si le TIR est suprieur au taux
de rejet, il rejettera ou refusera le projet si son TIR est infrieur au taux de
rejet retenu .

24

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C- Analyse critique des critres de rentabilit :

1-Consquences thoriques du choix de la VAN comme critre :
On admet que le critre de TIR a un caractre plus Mathusien que le critre
de la VAN en se sens que la taille optimale des investissements eu gard la
rentabilit est plus petite travers le critre du TIR que celui de la VAN. De mme, la
dure optimale apparat plus courte du TIR quavec celui de la VAN.
2- Les hypothses de rinvestissement des flux de Cash-flows et du TIR :

25

ENCG Settat

Mohamed LOTFI

Les 2 critres VAN et TIR admettent implicitement le rinvestissement

annuels des Cash-flows dgag par le projet jusqu la fin de la dure de vie
du projet.
Ce rinvestissement implicite se fait au taux dactualisation (i) pour la VAN
et au taux r pour le TIR

D0

CF1

CF2

CF3

CFn

Ces hypothses de rinvestissement implicite au taux (i) pour VAN et

au taux (r) pour le TIR peuvent savrer non raliste dans certains cas en
particulier lorsque (i) et (r) scartent des taux de rmunration pouvant tre
retir de la rutilisation effective des Cf annuels dgags par le projet. Cette
rutilisation peut ce faire dans des investissements nouveaux, mais aussi dans
des remboursements demprunt antrieurs ou de consolidation de structure
donc de situation financire. Lorsque cet cart est important, en particulier
pour le critre de TIR lvaluateur
rinvestissement

des

Cash-flows

rinvestissement dit explicite

devra expliciter lhypothse de

annuels

et

adopter

un

taux

de

not (c) plus conforme la ralit de la

rmunration des placements effectifs des Cash-flows.

3- Situation exceptionnelles dinvestissement et leurs traitement :

Dans certains cas particuliers les critres de la VAN et du TIR
naboutissent pas un classement identique des projets valus.
Les deux critres ont alors des choix divergeants. Par ailleurs, certains
projets dinvestissement se caractrisant par des CF Net ngatifs au cours de
la dure de vie peuvent donner naissance plusieurs TIR. Dans ce cas on ne
sera alors plus en situation dunicit des taux. Ces deux cas de figure
constituent des situations exceptionnelles.
a- Divergence de choix entre les critres de rentabilit :

26

ENCG Settat

Mohamed LOTFI

Rappel :
La VAN est une fonction dcroissante du taux dactualisation,
lintersection de la courbe de VAN avec laxe des abscisse correspond
au taux de rendement.
VAN

10

20

30

40

TIR (A)

TIR (B)

Tx

Remarque : en principe la comparaison des courbes de VAN pour des projets en

situation de convergence des critres de rentabilit TIR et VAN montre que ces
courbes ne connaissent pas dintersection .
Dans notre exemple le projet A est toujours > au projet B car La VAN
(A) > VAN (B)

La situation de divergence : la divergence de choix entre les critres de la

VAN et du TIR peut apparatre lorsque :
- La chronologie des cash-flows des projets est sensiblement differente

sachant que chacun des deux critres admet le rinvestissement des cash-flows
au taux dactualisation i ( VAN) et r ( TIR) cette divergence se manifeste
ainsi :
VAN(B)
VAN (A)
TIR (A) TIR (B)

27

ENCG Settat

Mohamed LOTFI
r1

r2

Lorsque le taux dactualisation (i) est < c

le TIR (B) > TIR (A)

VAN (A) > VAN (B). mais

situation de divergence de choix selon que lon choisi

le critre de la VAN ou du TIR.

i>c

VAN (A) < VAN(B) et TIR(A) > TIR(B)

En conclusion dans de telles situations lanalyste sera dans lincapacit

de dcision du choix du projet retenir du fait de la divergence entre les deux
critres. Il ne pourra liminer cette divergence quon modifiant les critres de
la VAN et du TIR en adoptant une hypothse de rinvestissement explicite des
CFt un taux dactualisation (c). Il calculera alors un critre de VAN dit
Global ou intgre et un critre de TIR dit galement Intgr ou global.
n
VAN[ G ; I ](i,c) = -D0 +

Cf ( 1+c)n-t
t=1

(1+i)n

avec (i) = taux dactualisation et (c) taux de capitalisation

n
TIR [ G ; I] est r* tel que : D0 =

Cf ( 1+c)n-t
t=1 (1+r*)n

r* pourra alors tre dduit partir de la table financire

n
correspondante en fonction de la fraction :

Cf ( 1+c)n-t
t=1

D0

Remarque 1 :
-

Le taux de rinvestissement explicite des cash-flows (c) est un taux

choisi par lvaluateur en fonction des possibilits de placement sur
effectives des CFt et des rmunrations correspondantes.

r* rsulte des calculs et correspond au TIR dit global du projet.

Remarque 2 :
28

ENCG Settat

Mohamed LOTFI

Si c< au taux interne de rentabilit r0

r* sera compris entre

c< r* < r0

Si c > r0

r0 < r* < c

Si c > r0

Si pour projet X :
r= 36% et c=14%

14%< r* < 36%

Si pour un projet Y :
r= 4% et c= 14%

4%< r* < 16%

b- Eventualit de TIR multiples :

Certains projets se caractrise par lapparition de plusieurs TIR et non par un
seul cette multiplicit de TIR exclu la possibilit de dcision pour
lvaluateur.
Pourquoi les TIR multiples ?
Les TIR multiples apparaissent lorsque la somme des cash-flows cumuls
dgags par le projet change de signe plusieurs fois. Dans ce cas le projet en
question aura alors autant de TIR que changement de signe :
Exemple :
Si D0 = -1000
Annes

CF annuels CF cumuls

-500

-500

+800

300

+900

1200

-2000

-800

29

ENCG Settat
5

Mohamed LOTFI
+ 1200

400

Ce projet 3 TIR.
Comment viter lapparition de TIR multiples ?
Lorsquun projet risque de se caractriser par des TIR multiples
lvaluateur sera dans lobligation de travailler avec le TIR global ou
intgr qui adopte une hypothse de rinvestissement explicite des
Cash-flows au taux (c) .
Conclusion :
Au total les hypothses de rinvestissement implicite des CF caractrisant les
critres de VAN et du TIR peuvent donner naissance dans certains cas
particuliers des situations exceptionnelles
prendre une dcision.

30

qui empche linvestisseur de

ENCG Settat

Mohamed LOTFI

31

ENCG Settat

Mohamed LOTFI

Chapitre II : Le financement de linvestissement

Section

1:

les

diffrentes

sources

de

financement

des

investissements
Linvestissement est par dfinition un engagement de financement sur moyenne
et longue priode, il est ncessite un financement stable, ce financement peut
tre mis en place en veillant ce que se soit un financement suffisant adquat
au bon moment et au moindre cot.
Diffrentes sources sont possibles :

1-Les augmentations de capital ou les apports en capitaux :

Ces apports constituent un engagement financier permanent pour les actionnaires.
Il sagit pour lentreprise de ressources mises dfinitivement sa disposition.
Les capitaux propres, bien que ne se matrialisant pas par un cot explicite
significatif qui peut-tre approch par le taux de rendement exig par les
actionnaires celui-ci est retrouv soit par le taux de rendement moyen sur le
march par des investissements similaires, il peut-tre aussi approch par la
notion du bnfice par action sur le cours de laction.
( Bnfice Net / Action) / (Cours de laction)

Il faut savoir que le cot des K propres est gnralement suprieur celui des
ressources demprunt celles-ci bnficient de la dductibilit fiscale des charges
financires ( Intrts).
2- Lautofinancement :
Lautofinancement est une source de

financement interne gnre par

lentreprise au cours dun exercice, elle se compose des bnfices et des

dotations aux amortissements et aux provisions sur lments durables ; de ce
fait on prend uniquement la partie des bnfices net rinvesti comme une
augmentation des fonds propres, la partie des amortissements et des provisions

32

ENCG Settat

Mohamed LOTFI

correspond une ressource interne maintenue dans lentreprise pour le

renouvellement des diffrentes immobilisations. Plus lautofinancement de
lentreprise est lev plus lautonomie financire de celle-ci est meilleur.
Schmatiquement, lapproximation du

cot de lautofinancement (cot

implicite) se dcompose en deux lments :

- Le cot des bnfices nets est approximable par la notion du
cot dopportunit ( taux de rendement moyen).
-

Ou par le taux de rendement exig par les actionnaires

Bnfice net / Prix de laction rinvesti).

3- Lendettement :
Lentreprise peut sendetter et obtenir des ressources externes par 2
grandes voix possibles ; la premire est le recours direct au march financier
travers lmission demprunt obligataire. Pour ce type de financement
seules les grandes entreprises peuvent avoir directement accs ce mode de
financement. Lemprunt obligataire se caractrise par une procdure
exigeante tant sur la forme que sur le fond.
Lentreprise peut obtenir des ressources externes en recourant
lintermdiation bancaire : les prts bancaire linvestissement sont
gnralement des prts long et moyen terme ; tout emprunt bancaire se
caractrise par les paramtres suivants :
Le montant, la dure, le taux, le plan damortissement et enfin par la
procdure des garanties.
Linvestisseur doit veiller obtenir un crdit pour le financement de son
investissement suffisant. Il doit veiller galement ce que ce financement
soit mis en sa disposition au moment opportun et non de manire tardive
cela ncessite que le dossier bancaire soit construit suffisamment lavance
par rapport la ralisation de linvestissement.
Le taux dintrt pratiqu par la banque est un taux apparent et ne correspond
pas au cot rel de lemprunt pour corriger le taux apparent un calcul un taux
actuariel en tenant compte de la dductibilit fiscale des intrts :

K est tel que : Emprunt = [ Principal +Charges F(1-tIS)]

(1+ K)t
33

ENCG Settat

Mohamed LOTFI

La dure de lemprunt MT est gnralement de 5 7 ans celle LT est de 10

15 ans.
Le plan damortissement de lemprunt : chaque emprunt se caractrise par
un plan damortissement qui dfini les annuits de remboursement, la partie
principale et la partie charges financires ( intrts ) et donc lannuit de
remboursement et ce sur la dure de vie de lemprunt :
-

Annuit constante : par laquelle la partie principale croissante et la

partie intrts est dcroissante.

Annuit dcroissante : ce remboursement se caractrise par une

partie constante ( le principal ) et une partie dcroissante lintrt.

Annuit croissante gnralement favorable lemprunteur. Elle se

caractrise par un remboursement dune partie croissante du
principal ( ce type dannuit est rare dans la pratique)

4- Le leasing ou le crdit-bail :
Le leasing est un mode de financement en principe de 100% du bien
Acquis par le leasing. Jusquau terme du contrat de leasing le bien est en
situation de location lentreprise ne devient propritaire que sil y a une
clause de rachat exerce par celle-ci. Il est frquent que les organismes de
leasing exigent des dpts de garantie de la part de linvestisseur lors de la
mise en place de ce type de financement.
Le principal avantage de ce type de financement correspond au financement
de 100% du projet envisag ainsi que la dductibilit fiscale de la redevance
de crdit-bail. Son inconvnient rside dans le cot qui est relativement plus
important par rapport aux autres modes de financement.
Le cot actuariel du leasing not Kl :

Kl est tel que : L =

[Annuit de crdit-bail (1-tis)]t

(1+kl)t

34

ENCG Settat

Mohamed LOTFI

4- Les crdits acheteurs des crdits fournisseurs :

Les crdits acheteurs se sont des crdits octroys linvestisseur
(acheteur) par la banque du fournisseur du bien dquipements. Ces crdits
ont t mis en place dans les pays dvelopps pour inciter lexportation des
biens dquipements, le mcanisme et relativement complexe. En effet, il faut
que la banque de lacheteur galement (caution) ainsi que la souscription
dune assurance.
Le crdit fournisseurs : le fournisseur des biens dquipements accordeur du
crdit linvestisseur acheteur fait mobiliser le crdit quil a consenti au prt
de son systme bancaire.
5- Les lignes de financement mixtes :
Consiste en un financement par emprunt gnralement avantageux ainsi
quun financement partiel des fonds propres des investisseurs par exemple.

Section 2 : le Plan de Financement

Le plan de financement associ un programme dinvestissement doit
veiller chiffrer dune part lensemble des flux demplois occasionns par le
programme sur gnralement une dure de 5 ans et dautre part positionner
tout les flux de ressources associs ce programme sur 5 ans galement. Ces
ressources proviennent autant des augmentations de capital,

apports en

comptes courants, emprunts leasing etc. que des Cash-flows dgags

annuellement par le projet. Lobjectif est de veiller un quilibre entre les
ressources et les emplois. Il importe donc de dgager deux lignes : celle des
soldes simples (Ressources- Emplois), la deuxime pour les soldes cumuls.
Il est exceptionnel quun investissement dgage un plan de financement
quilibr ds les premiers essais ; en gnral, des ajustements savrent
ncessaire soit par une augmentation des ressources mises la disposition du
projet soit par une diminution des emplois caractrisants ce projet soit enfin
par le mixage des deux solutions.

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ENCG Settat

Mohamed LOTFI

Plan de Financement
1re Anne 2 Anne

3 Anne

4 Anne

5 Anne

Emplois :
- Terrais
- Constructions
- Mat et Outillages
- Immob. Diverses
- Remboursement demprunt
- Comptes courants associs
- Autres.
Total des emplois
Ressources
- apports en capital
- en Comptes courants associs
- emprunts
- les Cash-flows
- autres Ressources
Total des ressources
Ressources Emplois
( Ressources Emplois) Cumuls

Conclusion toute modification en terme de ressources et en terme

des emplois effectue lors du rquilibrage du plan de financement
occasionne en gnral des modifications des flux de rsultat quil
faudrait prendre en considration et qui modifient en consquence les
Cash-flows prvisionnels. Il faut donc veillez tablir pour le projet
labor un plan de financement quilibr et acceptable.

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