Introduccin

La creacin de valor constituye hoy el objetivo central de las empresas, objetivo

que no slo se logra a travs de produccin, como lo consideraban los
economistas clsicos, sino que se encuentra estrechamente asociado a
aquellas actividades que le otorgan a la empresa una ventaja competitiva y que
constituyen un factor de sustentacin en el tiempo del valor. Estas actividades
tienen que ver, principalmente, con los procesos de organizacin de las
actividades productivas y con la innovacin empresarial que son fundamentales
para dar respuesta al cambiante y dinmico entorno en el que actualmente se
desenvuelven las empresas y, por tanto, resultan claves para su sostenibilidad.
Y es precisamente el contexto en el que las empresas se desarrollan lo que
marca la diferencia en el proceso de creacin de valor de cada una de ellas, ya
que la adaptacin al entorno en pos de mantener y crear valor influir en la
forma en que cada firma lleve adelante sus diferentes actividades y en la
importancia relativa que le asigne a cada una de ellas. En este marco, cabe
preguntarse por la situacin de las empresas que operan en mbitos locales y
regionales, las cuales en Per, en su mayora, son empresas de tamao
pequeo y mediano. A travs de qu actividades crean valor estas empresas?
Qu importancia relativa le asignan a la produccin, a la organizacin de las
actividades productivas y a la innovacin en dicho proceso? Existen
caractersticas especficas de estas empresas que se relacionan con las
actividades que desarrollan para generar valor?

DIEZ CONCEPTOS CLAVE PARA ENTENDER LA CREACIN DE VALOR

Con el fin de comprender mejor la expresin "creacin de valor" en la empresa,
tan de moda en los ltimos aos, trataremos de explicar en 10 conceptos
claves lo que debemos entender por esta expresin:
1. El objetivo de crear valor para los accionistas, que tiene como fin ltimo
maximizar su riqueza, parece el dominante en el entorno empresarial
actual. Este objetivo resume el resto de los objetivos econmicofinancieros relacionados con la rentabilidad, el crecimiento, la liquidez, la
estructura de financiacin y el riesgo, pues todos ellos contribuyen a ese
fin. Por tanto, crear valor es el objetivo de la funcin financiera.
Ahora bien, cules son los parmetros principales que explican este
objetivo? Resumiendo mucho, podramos decir que son la toma de
decisiones de inversin, de financiacin y la poltica de distribucin de
dividendos que se practique, as como las exigencias de rentabilidad de
los accionistas y el nivel de riesgo.
2. El valor intrnseco o terico de cualquier empresa depende de los cash
flows futuros que se estime generar, es decir, de sus expectativas; por
lo tanto, la creacin de valor depende de dichas expectativas.
Para medir el valor creado durante un perodo de tiempo por una
empresa, es preciso estimar su valor al final y al inicio del mismo.
3. Valor y creacin de valor no son conceptos equivalentes.Una empresa
puede presentar un valor elevado respecto a otras empresas del sector
o respecto a sus valores contables y, sin embargo, estar destruyendo
dicho valor y viceversa.
4. Para crear valor, es preciso que el rendimiento obtenido por los
accionistas supere a la rentabilidad que exigen, expresando sta como
el rendimiento que podran obtener en alternativas de inversin de riesgo
similar. Para estimar el valor creado, es necesario medir claramente:
a) El rendimiento del accionista, que nada tiene que ver con los conceptos
tradicionales de rentabilidad calculados a partir de la informacin
contable.
b) La rentabilidad exigida por los accionistas (o el coste de capital de la
empresa).A partir de dicho razonamiento, podemos concluir que crear
valor exige que la rentabilidad del accionista supere el coste del capital
de los fondos propios.
5. Lo que determina la creacin de valor para el accionista no es
exactamente la mejora de la situacin de la empresa, como se afirma
con frecuencia, sino que el rendimiento obtenido de las inversiones de la

empresa sea capaz de superar sus expectativas; y ello con

independencia de que dicho progreso se materialice en los resultados
contables del perodo analizado.
CMO INCREMENTAR EL BENEFICIO NETO
6. Es habitual que las empresas persigan aumentar el beneficio neto, pues
con ello consideran que crean valor para su accionista. La forma de
incrementarlo puede venir por la va del crecimiento, la diversificacin, la
mejora de la eficiencia productiva, la adquisicin de otras compaas,
etc.
Sin embargo, el aumento del beneficio no garantiza crear valor. Este
comportamiento dispar del beneficio y de la creacin de valor se pone de
manifiesto, por ejemplo, cuando una empresa aumenta, acertadamente,
los gastos de desarrollo estratgico de la actividad relacionada con la
innovacin, el desarrollo tecnolgico, la mejora de sus procesos, la
potenciacin de su marca, el servicio al cliente, la calidad o la formacin.
Su beneficio a corto disminuye, pero, a la vez, se debe incrementar su
valor como reflejo de la esperada mejora de su posicin competitiva
(mejora de las expectativas futuras).
Anloga discrepancia se produce cuando, por ejemplo, una empresa no
liquida o vende uno de sus negocios, que est destruyendo valor porque
originara una prdida contable.
7. Desde hace bastantes dcadas, el criterio de valor se utiliza
sistemticamente en la toma de decisiones de negocio y, en concreto,
en la evaluacin de inversiones.
En este sentido, el valor actual neto (VAN) de un proyecto, que mide el
valor que se espera que cree su ejecucin, es un criterio financiero de
evaluacin utilizado ampliamente por las empresas.
8. El mtodo aplicable a cualquier empresa o activo para estimar su valor
consiste en calcular el valor actualizado de las rentas monetarias futuras
que se prev generar para su propietario. Este mtodo, conocido como
"descuento de flujos", fue introducido por los premios Nobel Modigliani y
Miller en 1961.
La dificultad de este mtodo de valoracin nace de las limitaciones para
realizar unas previsiones razonables de los flujos futuros y de la
imprecisin para determinar la tasa de descuento para calcular su valor
actual.

9. El valor creado para el accionista se basa, al igual que hace el anlisis

de inversiones, en el incremento del flujo de efectivo esperado por los
accionistas, que es ms tangible que el beneficio.
El inversor invierte dinero y lo que le interesa es el dinero que va a
recibir a cambio. Son dos los elementos principales que alimentan el
valor creado desde el punto de vista del accionista de una empresa: el
aumento experimentado por el valor de las acciones y los dividendos
percibidos.
De la suma de ambos hay que deducir la rentabilidad que hubiesen
obtenido los accionistas de haber invertido en alternativas de riesgo
similar, es decir, el coste de oportunidad de mantener su inversin en la
empresa.
10. El indicador ms adecuado para medir el xito de la empresa se
relaciona con su capacidad para crear valor.La prctica financiera ofrece
una serie de parmetros que pretenden evaluar la calidad de la gestin y
que, con mayor o menor intensidad, se relacionan con la creacin de
valor: rentabilidad econmica (ROI), rentabilidad financiera (ROE), valor
econmico aadido (EVA), cash value added (CVA), cash flor return on
investments (CFROI), total shareholder return (TSR), etc.
Todos estos indicadores presentan una serie de deficiencias para medir
la creacin de valor, por medir actuaciones pasadas y omitir el valor
creado por los cambios de expectativas. De hecho, estos ndices
favorecen cosechar resultados a corto, deteriorando el potencial para
crear valor y, por tanto, con quebranto de los resultados de ms largo
plazo. Hay que tener mucho cuidado en su uso como orientacin de la
estrategia de la empresa.
La seleccin de los criterios para evaluar la gestin y la situacin de la
empresa no debe olvidar que lo importante es gestionar la creacin de
valor ms que tratar de implantar sistemas para medirla, pues, al igual
que en cualquier competicin deportiva, el marcador establece el
ganador, pero no orienta sobre cmo ganar. Espero que estos diez
aspectos aclaren algunos de los trminos de este tema de tan candente
actualidad en los medios financieros.
CONCEPTO
La creacin de valor se identifica con la generacin de utilidad o riqueza por
parte de la empresa en un ejercicio o perodo de tiempo.
Tradicionalmente el objetivo de las empresas mercantiles ha pasado de ser la
consecucin del mximo beneficio a lograr la supervivencia. Actualmente, el fin
fundamental de la mayora de entidades se centra en la creacin de valor,
siendo la base de todas sus decisiones.

En un entorno altamente voltil como en el que vivimos, hay que buscar e

identificar aquellas oportunidades que constituyan creacin de valor. Esto exige
una constante renovacin de conocimientos y aptitudes, innovacin, bsqueda
de ventajas en el medio y largo plazo, y no slo ganancias a corto, todo ello
unido a la incorporacin a la empresa de los medios necesarios, que posibiliten
una adecuada toma de decisiones.
Sin embargo, la creacin de valor no es un concepto de fcil identificacin,
siendo comnmente confundido con el trmino valor y no existiendo adems
unanimidad a la hora de calcularlo. As, los conceptos valor de una empresa y
generacin de valor o valor creado por la misma estn muy relacionados,
aunque a veces se tienden a identificar pero no son idnticos. El primero es
asimilable a una variable fondo, mientras que el segundo correspondera a una
variable flujo, rendimiento o riqueza generada en un perodo. Si bien es cierto
que el primero debe aumentar para generar valor, o al menos mantener o
conservar su cuanta inicial para no destruirlo, al mismo tiempo, que el segundo
representa la generacin de valor continuada en el tiempo, que contribuye a la
supervivencia de la empresa en el largo plazo y se convierte en riqueza para el
ente generador (incrementa el valor de la empresa).
Una vez delimitados los conceptos y centrndonos en la creacin de valor, hay
dos cuestiones fundamentales de partida y que ya se han comentado, la
primera es que no existe acuerdo a la hora de determinar cul es la mejor o
ms adecuada forma para evaluar si una empresa crea o destruye valor, y la
segunda, la confusin existente alrededor de la percepcin de creacin de
valor o valor creado. El origen de la creacin de valor est siempre en la
empresa (y sus expectativas), sin embargo el destino no, y es ah donde se
produce la confusin, pues hay que distinguir entre:
Valor creado o generacin de valor para la empresa.
Valor creado como riqueza generada para sus partcipes y en concreto, para
el accionista.
La creacin de valor debe ser el objetivo de toda buena gerencia. Si hasta
ahora el objetivo ha sido la maximizacin del beneficio, ahora este objetivo de
beneficio ha sido sustituido por el de creacin de valor.
Pero, cmo se mide el valor creado? Esta cuestin, muy sencilla en su
planteamiento, no lo es tanto a la hora de ponerla en prctica. En sntesis
podemos medir el valor creado en la empresa considerando no solamente el
beneficio sino tambin el coste que ha supuesto generar ese beneficio. En
definitiva, si el beneficio obtenido supera el coste de los recursos implicados,
podremos decir que se ha creado valor.
Si esto lo trasladamos a la toma de decisiones de inversin significa que para
que se cree valor en la empresa el valor actual neto (VAN) de la inversin
deber ser positivo y por tanto estaremos invirtiendo en activos que generan un
valor adicional para la empresa.

Dicho de otro modo, se crea valor en la empresa cuando la utilidad o riqueza

que genera es lo suficientemente grande para cubrir el coste de todas las
fuentes de financiamiento de los recursos invertidos en el negocio.

CREACIN DE VALOR PARA LA EMPRESA

El valor creado para la empresa equivale al incremento o disminucin del valor
de la firma, o lo que es lo mismo, la variacin de la cuanta correspondiente a la
variable fondo o valor. En otras palabras, crear valor para la empresa se
identifica con generar utilidad con respecto a una situacin de partida.
De hecho uno de los muchos motivos que llevan a valorar una empresa es la
prctica comn de medir la generacin de valor en un perodo, valorando la
empresa en dos momentos consecutivos. La diferencia entre ambos valores,
una vez aadidas las cantidades entregadas a los socios y deducido el coste
de oportunidad ocasionado por mantener la inversin en la empresa, es
entendida como creacin de valor.
CVe= (VE1-VE0) (S+k)
Donde,
CVe: Creacin de valor para la empresa
VE: Valor de la empresa en el momento 1
VE0 : Valor de la empresa al inicio de un perodo
S: Salidas de fondos para los accionistas
k: coste de oportunidad
Sin embargo, esta concepcin de creacin de valor no puede ser considerada
como la nica, y menos como la mejor, pues hay que tener en cuenta que
realmente la verdadera creacin de valor slo se consigue cuando una
empresa supera sus expectativas previas o previstas, y que le posibilita tener
ventajas competitivas con respecto al resto de empresas, lo cual a su vez le
conducir a lograr sus objetivos exitosamente. As, se podra decir que una
empresa puede generar valor, an cuando ha generado prdidas contables, si
stas son inferiores a las que se haban previsto, y una empresa que genera
beneficios y que tiene una buena situacin competitiva en el sector en el que
opera, estar destruyendo valor por no superar las expectativas previstas. Este
aspecto es tenido en cuenta por la otra concepcin de creacin de valor, que se
analiza a continuacin.
CREACIN DE VALOR PARA EL ACCIONISTA
Como ya se ha comentado previamente, para crear valor no es suficiente con
que la empresa crezca, lo cual hara que el valor de la empresa se incremente
de un perodo a otro, sino que es necesaria una mejora de las expectativas
previstas. En otras palabras, la verdadera creacin de valor se identifica con la

superacin de expectativas previas, con la generacin de utilidad para sus

partcipes, que en ltima instancia se medir a travs del valor creado para el
accionista. La justificacin de tomar como referencia al accionista radica en que
ste es el ltimo de todos los participantes de la empresa en recibir su
remuneracin. Hay multitud de agentes relacionados o interesados en la
empresa (acreedores, entidades financieras, estado, agentes de mercado de
capital, etc.). Sin embargo, a excepcin del accionista, todos ellos slo tienen
como fin el que se satisfagan sus intereses particulares. En cambio, la
contraprestacin de los accionistas, por invertir en la empresa y asumir riesgo,
es de carcter residual, es decir, slo se benefician una vez satisfechos los
intereses del resto. Por tanto, el valor creado para los accionistas tiene en
cuenta implcitamente la remuneracin del resto y, puede considerarse como
una medida de la gestin empresarial basada en la satisfaccin de los
intereses de todos los implicados en la empresa, y por ende de la generacin
de valor.
CVa=Ra-Exa
Donde,
CVa: Creacin de valor para el accionista.
Ra: Riqueza transmitida a partcipes.
Exa: Expectativas puestas en la empresa.
Relacionado con el objetivo primordial de generar valor en la empresa surge
una estrategia degerenciamiento, o proceso de management denominado
Value Based Management (VBM) o gestin basada en el valor, que tiene
como objetivo orientar todas y cada una de las decisiones empresariales,
involucrando a toda la organizacin, en la bsqueda de creacin de valor. Esta
estrategia se ha implantado de forma generalizada en los ltimos aos, en los
que paralelamente se ha ido haciendo habitual el uso en el mbito empresarial,
tanto a nivel nacional como internacional, de la expresin creacin de valor
para el accionista, como puede observarse en multitud de Memorias e
Informes Anuales de empresas cotizadas.

Para medir la creacin de valor en la empresa se parte de tres conceptos

bsicos:
Capital empleado,
Coste de capital
Utilidad neta de operacin despus de impuestos.
Con estos tres elementos se busca llegar a lo que se conoce como utilidad
econmica (economic profit = EP). Tambin se le conoce a la utilidad
econmica como EVA (Economic Value Added) VEA (Valor Econmico
Agregado). Tanto EVA como VEA son marcas registradas por la firma
neoyorquina Stern Stewart. Llegados a este punto permtanme no extenderme

aqu y ahora a este respecto y posponer para un artculo futuro el apasionante

tema del EVA.
Siguiendo con la reflexin que hoy nos ocupa, para maximizar la creacin de
valor mientras se minimizan los costes recurrimos a la herramienta conocida
como la cadena de valor, que es un modelo te- rico definido por Michael
Porter que permite describir el desarrollo de las actividades de una
organizacin empresarial generando valor al cliente final y que enseguida se
puso en el frente del pensamiento de gestin de empresa como una poderosa
herramienta de anlisis para la planificacin estratgica.
De lo que se trata es de crear valor para el cliente, lo que se traduce en un
margen entre lo que se acepta pagar y los costes incurridos por adquirir la
oferta; sin embargo, la prctica ha demostrado que la reduccin de costes
monetarios tiene tambin un lmite tecnolgico, pues en ocasiones ha afectado
dicha reduccin finalmente tambin a la calidad de la oferta y el valor que esta
genera. Por ello, el pensamiento sistmico en este aspecto ha evolucionado a
desarrollar propuestas de valor, en las que la oferta se disea integralmente
para atender de modo ptimo a la demanda.
La cadena de valor
La cadena de valor ayuda a determinar las actividades o competencias
distintivas que permiten generar una ventaja competitiva, concepto tambin
introducido por Alexander Borja. Tener una ventaja de mercado es tener una
rentabilidad relativa superior a los rivales en el sector industrial en el cual se
compite, la cual tiene que ser sustentable en el tiempo. La rentabilidad significa
un margen entre los ingresos y los costes. Cada actividad que realiza la
empresa debe generar el mayor posible. De no ser as, debe costar lo menos
posible, con el fin de obtener un margen superior al de los rivales. Las
actividades de la cadena de valor son mltiples y adems complementarias y
relacionadas. El conjunto de actividades de valor que decide realizar una
unidad de negocio es a lo que se le llama estrategia competitiva o estrategia
del negocio, diferente a las estrategias corporativas o a las estrategias de un
rea funcional. Obviamente el concepto de subcontratacin, outsourcing o
externalizacin y su conveniencia resulta tambin de los anlisis de la cadena
de valor.

Este esquema muestra la cadena de valor diseada por Porter. El modelo de la

cadena de valor resalta las actividades especficas del negocio en las que se
pueden aplicar mejor las estrategias competitivas y en las que es ms probable
que los sistemas de informacin tengan un impacto estratgico. El modelo
considera a la empresa como una serie de actividades primarias y de apoyo
que agregan valor a los productos y servicios de una empresa.
Las actividades primarias estn ms relacionadas con la produccin y
distribucin de los productos y servicios de la empresa que crean valor para el
cliente. Las actividades primarias incluyen logstica de entrada, operaciones,
logstica de salida, ventas y marketing y servicios. Las actividades de apoyo
consisten en la infraestructura (administracin y gerencia), recursos humanos,
tecnologa y adquisiciones de la organizacin. El uso del modelo de la cadena
de valor de una empresa considera la comparacin de sus procesos de
negocios con los de sus competidores o con otras empresas de industrias
relacionadas y contribuye as a identificar las mejores prcticas de la industria.
En definitiva, deberemos cuidar que sea constante y sostenida la generacin
de valor para que de este modo se consiga maximizar la creacin de valor por
la empresa, y esta pueda, sin dificultades, remunerar holgadamente a los
aportantes de los fondos necesarios para la adquisicin de recursos y as
conseguir el objetivo final el de aumentar el valor de la empresa.
Para terminar y cerrar este pequeo ejercicio de reflexin dir que en mi
opinin los poderes pblicos a la par que agente econmico tienen tambin un
rol de agente responsable superior controlador y tutelante en virtud del cual
deben establecer y asegurar un marco jurdico adecuado para favorecer la
existencia de un entorno econmico-social equilibrado, con un desarrollo
sostenible y justamente solidario donde se prime y potencie la continua
creacin de valor por parte de los dems agentes econmicos: los individuos y
las empresas, potenciando y favoreciendo como medio ineludible para alcanzar
dicho objetivo la adquisicin permanente de conocimiento por los primeros y la
implementacin de planes de innovacin en producto, produccin y gerencia
por las segundas.
Creacin de valor en la empresa
Es parte del da a da que las reas financieras de las empresas estn
dedicadas en generar valor para la misma, es por ello la gran importancia de
que este tema tenga una relacin constante con el mundo de las finanzas.
Sin embargo se tiene un antecedente, iniciar con los objetivos de la empresa,
es decir, preguntarnos Qu es lo que persigue la empresa?

Maximizacin del patrimonio del accionista

Maximizacin de utilidades
Creacin de valor
Responsabilidad social (tema que ha tenido una gran relevancia en los
ltimos aos).

Podemos englobar los dos primeros apartados a los cuales nos hace mencin
una palabra interesante y que muchas veces la hemos escuchado desde el
saln de clases hasta en el mundo de los negocios, maximizacin, es decir,
saber aprovechar el patrimonio invertido en la empresa que a su vez nos
gener utilidades mismas a repartir dentro de los accionistas, es por ello la
importancia de creacin de valor, que como primer paso es maximizar todo
aquello que integra la empresa y brinde buenos resultados a los accionistas.
Pero usted se preguntar, Qu es la creacin de valor?, de una manera muy
consensual este trmino se remota desde el momento en que fue fundada la
empresa y existi la aportacin de recursos financieros para la misma, ya sea
de manera interna (accionistas) o de manera externa (instituciones financieras)
y los cuales fueron utilizados para su creacin.
En ese momento la empresa persigue de manera constante que el dinero
invertido redite en creces, es decir, se inicia la persecucin de la empresa
para que genere valor, pero no olvidemos que tambin puede darse el caso de
la destruccin de valor, pero vamos por partes.
Ahora bien, Qu tipo de estrategias podemos llevar a cabo para que las
mismas se vean reflejadas en la creacin de valor?, hablemos de algunas:
1. Proveer mayor resultado, es decir, desafiar las suposiciones en el tiempo,
ser ms productivos.
2. Tomar como propios los problemas del cliente, esto nos quiere decir cumplir
en tiempo y capacidad, las necesidades que tiene el cliente dentro del
mercado.
3. Conocer y entender el negocio, se refiere al dominio por reas de
responsabilidad, desde asignar las funciones correspondientes de los
colaboradores, hasta identificar a la competencia y los factores externos que la
aquejan, llmese econmicos.
4. Involucrar a los proveedores en las necesidades que tiene la empresa para
satisfaccin del cliente, este punto es vital ya que estamos hablando de una
parte de la cadena de valor, y por ende este eslabn se distingue por el
cumplimiento y calidad de insumos, mismos que se vern reflejados en la
satisfaccin de las necesidades del cliente.
Estos son algunos puntos a destacar y que forman parte fundamental de la
creacin de valor, pero hablemos del concepto de generacin y destruccin de
valor.
Conceptualmente la generacin de valor se puede dar de manera cuantitativa o
cualitativa, un ejemplo de este ltimo caso, es cuando una empresa realiza una
contratacin de un ejecutivo que ha mantenido una carrera exitosa en el mbito
profesional y mantiene un respeto dentro del sector industrial, por obvias
razones se espera que ese xito sea reflejado por la empresa que lo contrata,
con el objetivo de que este ltimo implemente estrategias que le permita
generar valor a la empresa y sean reflejadas de manera cualitativa (en primera

instancia) y cuantitativa (en el trascurrir del tiempo se deben presentar estos

resultados). Por otro lado, la destruccin de valor a las decisiones que se han
tomado en la empresa y no han reflejado de manera cuantitativa una utilidad.
Lo interesante en la creacin de valor son dos conceptos fundamentales, la
parte cualitativa y cuantitativa, uno lleva al otro ya sea a la generacin o
destruccin de valor.
Cuantitativamente podemos ver reflejada una herramienta financiera conocida
como Valor Econmico Agregado (Economic Value Added EVA),
histricamente podemos mencionar que fue desarrollada por Alfred Marshall en
1890, sin embargo, en los ltimos aos ha tomado gran relevancia gracias a
que la consultora Stern Stewart & Co, quien ha hecho grandes esfuerzos en
estar aplicando esta metodologa dentro de las finanzas corporativas del
mundo de los negocios, el EVA persigue lo siguiente:
Valor que mide la eficiencia financiera.
Refleja el monto absoluto del valor creado o destruido para los
accionistas.
Herramienta til para la seleccin de alternativas y el control de
operaciones.
Medida muy relacionada con el valor de mercado de las acciones.
Buena base para fijar compensaciones a directivos.
Determinacin de una Utilidad Econmica.
Esta herramienta permite tener un contexto entre la relacin accionista
empresa. Por un lado los accionistas esperan que el valor de su capital se
incremente gracias a las decisiones que toma la gerencia, y por el otro, la alta
gerencia busca la forma de ser ms eficiente en su toma de decisiones.
Pero tambin existe otra herramienta importante dentro de la determinacin del
EVA que es el Costo de Capital Promedio Ponderado (Weighted Average Costo
of Capital WACC), que se define como la tasa de retorno que esperan los
accionistas recibir por su inversin.
Los componentes del costo de capital promedio ponderado son:
La tasa real de retorno que el inversionista espera recibir por arriesgar
su dinero.
La inflacin esperada, es la prdida del poder adquisitivo.
Riesgo, es la incertidumbre que el inversionista tiene sobre cunto va a
recibir.
Por ende, el Valor Econmico Agregado (Economic Value Added EVA),
mide la eficiencia de la operacin de la empresa durante un ejercicio. Su
estructura es la siguiente:

Podemos agregar que la estructura del Valor Econmico Agregado es la

diferencia entre la Utilidad Neta de Operacin despus de impuestos y el Costo
de Capital Promedio Ponderado.
Interpretando el resultado decimos: Si el Valor Econmico Agregado es
positivo, significa que la empresa ha generado una rentabilidad por arriba de su
Costo de Capital Promedio Ponderado, lo que genera una situacin de
generacin de valor.
Mientras que si es negativo, se considera que la empresa no es capaz de cubrir
su costo de capital y por lo tanto est destruyendo valor para los accionistas.
Podemos concluir que el Valor Econmico Agregado es una herramienta que
permite evaluar la creacin de valor del negocio tomando en consideracin los
siguientes puntos:
La planeacin estratgica.
La toma de decisiones que se practica en la empresa de manera
constante.
La evaluacin del desempeo por rea de responsabilidad.
Y como resultado nos lleva a la generacin o bien destruccin de valor, esto
nos permite saber si debemos de perfeccionar el rumbo de la empresa o bien
dar un giro que le permite retomar un rumbo ms adecuado.
QU ES CREAR VALOR EN UN NEGOCIO?
La respuesta conceptual a qu es crear valor en un negocio es bien simple: se
crea valor en un negocio cuando los gestores toman decisiones acertadas. La
pregunta evidente es: qu es una decisin acertada?. De nuevo, la
respuesta es clara: una decisin empresarial es acertada cuando su
implantacin genera una rentabilidad econmica superior al coste de los
recursos empleados.
Las consecuencias de este enfoque son varias:

1) La rentabilidad econmica no es igual a la rentabilidad contable. Como es

sabido, la primera se refiere a la generacin de flujos de fondos, que no son
manipulables en la alquimia de la contabilidad creativa. La rentabilidad contable
es un mero ratio entre datos contables normalmente, el cociente entre un
cierto tipo de beneficio contable y un cierto tipo de recurso contable-, con todos
los problemas de medicin que llevan consigo los enfoques de este tipo. En
expresin acertada y que ha hecho fortuna: la rentabilidad contable es una
opinin, la rentabilidad econmica es un hecho.
2) Los recursos empleados para obtener esos flujos tienen un coste
econmico.
3) Crear valor hace referencia a expectativas de futuro, no de pasado o
histricas. Los datos de pasado son tiles en la medida en que se quiera un
futuro del negocio parecido al pasado, lo que, normalmente, no es el caso, no
slo porque no se quiera, sino porque no se puede.
4) En la medida en que se trata de expectativas o previsiones, stas deben
estar bien hechas, es decir, deben ser realistas, alcanzables y suponer un
compromiso para los responsables de hacerlas realidad. En otras palabras,
deben quedar claros 3 aspectos como el qu, el cunto, el quin, el con qu
medios, el cundo, etc. Por ltimo, y no por eso menos importante, es
necesario establecer los mecanismos de seguimiento para medir el logro y las
desviaciones inevitables.
5) Si crear valor hace referencia al futuro, el futuro es, habitualmente, incierto.
En consecuencia, la rentabilidad econmica esperada va asociada a un nivel
de riesgo que hay que conocer, asumir y, en la medida de lo posible, controlar.
6) Crear valor es una misin de toda la organizacin, no de un grupo de
expertos o de selectos. Aunque ms adelante profundizaremos en los
aspectos operativos de la implantacin, es evidente que una direccin
orientada a la creacin de valor lleva consigo un cambio cultural en la
organizacin, que debe ser planificado y dirigido.
Parece claro que la labor de crear valor de manera sostenida no es fcil. Entre
otros motivos porque para que esto ocurra, hay que tener respuesta a la
pregunta sobre qu ventaja (s) competitiva (s) posee el negocio para poder
invertir de manera habitual en proyectos en los que la rentabilidad econmica
sea mayor que el coste de los recursos empleados. Por otra parte, es
importante entender que la creacin de valor no es una tarea exclusiva a corto
plazo, ni en el diseo ni en los resultados: conviene tener muy clara la
distincin entre especulacin y creacin de valor de manera sostenida. De la
misma forma, es preciso en muchos casos analizar si existe una diferencia
entre valor real y valor posible, o entre valor real y valor percibido por el
mercado.
Finalmente, este enfoque de creacin de valor es aplicable a cualquier tipo de
empresa, tanto pblica como privada, multinacional o local, diversificada o no.
Naturalmente, las dificultades que cada organizacin encuentre en su

implantacin variarn en funcin de factores tan diversos como el apoyo de la

alta direccin, la cultura existente, los problemas tcnicos para medir la
creacin de valor, el sistema de control de gestin vigente, los sistemas de
incentivos por los que se evala a los gestores, etc.
CMO SE MIDE LA CREACIN DE VALOR?
Del apartado anterior se deduce que medir la creacin de valor en una
empresa es una tarea que supone medir la creacin de flujos de fondos, medir
el empleo de recursos necesarios para obtener esos flujos monetarios y medir
el riesgo asociado a esas decisiones de futuro, para cuantificar la rentabilidad
econmica que se crea.
Todo esto no es nada nuevo. Desde hace mucho tiempo se utilizan como
elementos de decisin y valoracin las tcnicas financieras de descuentos de
flujos de tesorera a la tasa que representa el coste del capital de la empresa.
Sin entrar en los problemas que se presentan en la aplicacin de estas tcnicas
a situaciones reales, es evidente que crear valor en una empresa es
equivalente a tomar decisiones que, en la prctica, generen un valor actual
neto positivo.
Por qu, entonces, la proliferacin de los llamados value metrics, que se
presentan como soluciones definitivas a los problemas de medicin en la
creacin de valor?. Son todos los metrics igualmente vlidos? Se trata todo
de una cuestin de imagen o de moda ms o menos pasajera?.
Para dar respuesta a estas preguntas, conviene reflexionar sobre cules
deberan de ser las principales caractersticas deseables de una herramienta
de medicin de valor en una empresa. Un metric ideal debera estar
relacionado con factores creadores de valor que son controlables por los
responsables de la organizacin, debera ser fcilmente comprensible y no
manipulable, consistente en el tiempo, para permitir comparaciones, y debera
motivar el comportamiento de los empleados en la direccin que se desea.
Con independencia del esfuerzo de marketing que haya detrs de cada uno, es
evidente que no todos los metrics son igualmente vlidos, ya que no todos
cumplen igualmente con las condiciones arriba sealadas. Para intentar poner
un poco de orden en la jungla de acrnimos que definen los principales metrics,
el Cuadro I recoge un resumen de los ms usados, y dedicaremos el resto de
este apartado a hacer una revisin crtica de los mismos, sealando sus
limitaciones y ventajas como indicadores de la creacin de valor en un negocio.
Es de todos conocido que los metrics contables son muy usados ya que son
fciles de entender y, por lo tanto, de ser establecidos como objetivos para la
accin directiva. Ciertamente estos indicadores contables reflejan una cierta
creacin de valor que es significativa como medida aproximada, sobre todo en
la tendencia que presenten. Por otra parte, su cumplimiento como objetivos
proporciona un mensaje de credibilidad a los gestores del negocio. Sin
embargo no son indicadores fiables de la creacin de valor, ya que no estn
relacionados necesariamente con la generacin de fondos, no tienen una coste

asociado a los recursos empleados, ni en volumen ni en tiempo, y son

fcilmente manipulables como consecuencia de los problemas de valoracin
que toda medida contable lleva consigo. Existen numerosos estudios que
muestran la dbil relacin entre la evolucin de los ndices burstiles y estos
metrics contables.
Los metrics basados en el Cash Flow presentan la limitacin de carecer de un
coste asociado a los recursos empleados para obtener los flujos de fondos. Los
basados en la cotizacin recogen los problemas de volatilidad que pueden
existir y de hecho existen- en los mercados financieros como consecuencia de
factores que escapan al control y la gestin directiva. Por otra parte, la
existencia de esta volatilidad puede inducir a que se tomen decisiones donde
prevalezca el criterio de minimizar el riesgo sobre el de mejorar la rentabilidad
econmica, contratando, por ejemplo, coberturas no estrictamente necesarias:
es bien sabido que el valor de muchos derivados se incrementa cuando la
volatilidad es alta. En cualquier caso, tienen la ventaja de estar relacionados
con la creacin de valor de la empresa y de ayudar a los componentes de la
organizacin a actuar con criterios semejantes a los de los accionistas, en la
medida en que su actuacin se mide por la evolucin de la cotizacin.
ELEMENTOS CLAVE EN LA IMPLANTACIN DE UN MODELO DE VALOR
Como ya hemos sealado, orientar la organizacin hacia la creacin de valor
no es misin de un grupo de selectos o escogidos que utilizan un lenguaje
incomprensible y se atrincheran en su torre de marfil, de la que salen
peridicamente para demandar informacin y/o indicar fallos. Por el contrario,
debe suponer un cambio cultural que hay que dirigir, y que tiene como factores
crticos los siguientes:
a) Apoyo y compromiso de la Alta Direccin
b) Eficiencia en la comunicacin interna y externa
c) Comprensin del sistema por parte de la organizacin, al nivel
correspondiente d) Correcta relacin con el sistema retributivo
e) Establecimiento de mecanismos de seguimiento y control
a) Apoyo y compromiso de la Alta Direccin Es sin duda el factor ms
importante para hacer posible el xito de un modelo de gestin orientado a la
creacin de valor; si no se produce, slo caben dos posibilidades: o se cambia
a los gestores, o se abandona el proyecto. Qu acciones pueden hacerse
para conseguir este apoyo? En primer lugar, hay que mostrar las ventajas que
lleva consigo adoptar una direccin orientada a la creacin de valor, en lo que
se refiere a una serie de puntos clave para el negocio: entender la dinmica del
mercado, enviar los mensajes correctos a los inversores, tomar decisiones con
base en criterios de generacin de valor. En este punto puede ayudar explicar
las limitaciones de una direccin tradicional en el proceso de asignacin de
recursos, sobre todo las que se derivan de la dbil relacin entre estrategia,
procesos presupuestarios y decisiones de inversin, y de la insuficiente
consideracin de los costes de oportunidad. Como consecuencia, en muchos

casos la asignacin de recursos se convierte en un proceso de negociacin

donde raramente tiene cabida la creacin de valor.
Quizs el argumento ms convincente para entender por qu es importante
implantar una orientacin a la creacin de valor es considerar que los
inversores lo tienen en cuenta. En este sentido, puede ser til mostrar los
ejemplos de otras empresas que ha tratado de recorrer este camino con
anterioridad, y los resultados obtenidos
b) Comunicacin y comprensin del sistema
Una correcta comunicacin y comprensin de esta orientacin al valor por parte
de la organizacin debe dar respuestas individualizadas a preguntas como qu
es crear valor en mi rea de responsabilidad, cmo puedo medir esa creacin
de valor, qu puedo y tengo que hacer para generar valor, cmo tengo que
actuar para conseguir los incentivos, etc. Para esto, es conveniente distinguir
tres componentes fundamentales en los contenidos de la comunicacin: el
financiero, el informativo, y el de influencia. El componente financiero se refiere
a la relacin entre creacin de valor y sistema de retribucin, y la comprensin
de la existencia de costes de oportunidad en la gestin directiva.
El componente informativo se centra en la necesidad de adecuar el sistema de
reporting a los parmetros de creacin de valor, junto con la existencia de
planes de formacin a los gestores para transmitir esta orientacin al valor. El
componente de influencia debe medirse por una correcta identificacin de los
generadores de valor en el negocio, junto con su cuantificacin y control por
parte de los diversos responsables. Sobre todos estos elementos hay que
trabajar para asegurarse una correcta comprensin del sistema, elemento clave
en el xito de la implantacin. Se puede hacer algo para mejorar la
comunicacin externa?. S, en la medida en que se tenga clara la diferencia
entre el valor creado, el valor posible a crear, el valor esperado por el mercado
y el valor percibido por el mercado. Si se produce una diferencia entre valor
creado y valor percibido y/o valor esperado por el mercado, existe un gap de
valor (positivo negativo) que conviene conocer. Por otra parte, cabra
preguntarse sobre la eficiencia en la comunicacin al mercado, es decir, qu
mensaje se enva cuando se adopta una orientacin al valor y cmo valora el
mercado esta orientacin. Un reciente estudio para Estados Unidos ha
abordado este tema, concluyendo puntos tan interesantes como que la
variacin en el beneficio econmico o residual explica el 35% de la variacin en
la cotizacin, mientras que la del beneficio por accin explica el 11% y la de los
ingresos el 8%; que emplear metrics se considera una seal positiva para los
inversores en un 95% de los casos; o que un 66% de los analistas utilizan
tcnicas de descuento de flujos de fondos para valorar negocios.
c) Relacin con el sistema de retribucin
Es evidente que este es un punto fundamental para asegurar el xito en la
implantacin de una direccin orientada al valor: de nada valdra predicar la
generacin de valor si midisemos la actuacin y retribuysemos con base en,
por ejemplo, el beneficio contable. Por otra parte, los parmetros de medida del

resultado profesional estn cambiando. De un esquema tradicional en el que se

valoran trabajos por elementos como el nivel jerrquico, los aos de
experiencia, el nmero de subordinados bajo control o la cuanta del
presupuesto bajo responsabilidad, se est pasando a una valoracin de
profesionales teniendo en cuenta competencias individuales, capacidad de
trabajo en equipo, flexibilidad y adaptabilidad a situaciones cambiantes,
habilidades de liderazgo y grado de contribucin al resultado deseado.
Como consecuencia, los sistemas de retribucin tienden a incrementar la parte
de retribucin variable y la de incentivos ligados al largo plazo, a establecer una
mayor vinculacin entre retribucin y resultados deseados y a tratar de
potenciar la cultura de actuacin como propietarios.
En este escenario, cules son los elementos esenciales para instalar un
sistema de retribucin que oriente la actuacin de los gestores hacia la
creacin de valor?. La respuesta es doble:
1) medir y retribuir los resultados a medio y largo plazo;
2) cambiar el perfil de la relacin entre retribucin y riesgo en los planes de
incentivos.
Potenciar la retribucin de resultados bajo la perspectiva del medio y largo
plazo lleva consigo, en muchos casos, establecer sistemas de retribucin
variable que se acumulan en una cuenta corriente y se liquidan como un
porcentaje de la cantidad disponible, o la tambin ampliamente utilizada de
ofrecer stocks options, que en su forma ms simple no es ms que una
promesa hecha por la empresa a los gestores elegidos para que stos puedan
comprar un nmero determinado de acciones, a un precio establecido y en un
momento prefijado. Se pueden dar, por supuesto, soluciones ms agresivas,
como la adoptada por Baxter International Inc., una compaa con base en
Illinois y lder en tecnologas relacionadas con el sistema circulatorio
sanguneo. En 1994 anunci que 63 miembros de su equipo directivo
compraran cinco millones de acciones de la empresa, financiando la operacin
con crditos personales por valor de dos millones de dlares. O la propuesta
por Levi Strauss & Co., la conocida fabricante de ropa: en junio de 1996
propuso a sus empleados un bonus igual al salario de un ao si la compaa
obtena en los prximos aos un cash flow acumulado de 7.600 millones de
dlares. Esquemas de retribucin como los sealados cambian la manera de
hacer negocios en una empresa. Cambiar el perfil de la relacin retribucinriesgo en los incentivos supone establecer objetivos basados en la creacin de
valor y no en el resultado contable y, sobre todo, hacer totalmente variable la
relacin entre el logro del objetivo y el bonus alcanzado, eliminando topes
inferiores y superiores.
d) Mecanismos de seguimiento y control
Parece evidente que una orientacin en este sentido debe completarse con los
correspondientes mecanismos de control interno, en los que juega un papel
fundamental una correcta definicin de los generadores de valor que hay que

controlar. En muchos casos, la herramienta del Cuadro de Mando Integral se

ha revelado como el instrumento idneo. Sin entrar en la mecnica y problemas
que lleva consigo establecer un Cuadro de Mando Integral10, es sabido que el
uso de una herramienta de este tipo permite un seguimiento de factores no
estrictamente financieros que estn ntimamente relacionados con la creacin
de valor. Un reciente estudio realizado en Estados Unidos revela el creciente
uso de este tipo de indicadores.
Las soluciones concretas que se establezcan para hacer ese necesario
seguimiento deben de tener en cuenta la estrecha relacin que existe entre los
objetivos estratgicos corporativos, los metrics empleados para medir la
creacin de valor y el diseo del sistema de control interno.

LINKOGRAFA
http://www.ccpm.org.mx/veritas/septiembre2011/images/art_creacion/La
%20creacion%20de%20Valor%20de%20las%20Empresas.pdf
http://www.Dialnet-ElValorDeUnaEmpresaYLaCreacionDeValorEnEsaEmpresa3816159%20(1).pdf
http://www.altair-consultores.com/sites/default/files/articulos-opinion/Diez
%20conceptos%20clave%20para%20entender%20la%20creaci%C3%B3n
%20de%20valor.pdf
http://www.expansion.com/diccionario-economico/creacion-de-valor.html
http://www.ie.edu/fllubian/documentos/articulohdbr.pdf
http://www.ugr.es/~rgomezl/documentos/publiclibros/CreacionValor/Creacionde
Valor.pdf
http://www.ucema.edu.ar/u/gl24/Slides/EVAUcema.pdf
http://web.iese.edu/pablofernandez/docs/98octp20-23.pdf
http://www.ugr.es/~rgomezl/documentos/publiclibros/CreacionValor/Creacionde
Valor.pdf