Polska Wobec Kryzysu

Polska
wobec światowego
kryzysu gospodarczego
– część II
Wnioski z dyskusji
Narodowy Bank Polski

Warszawa 2010
Opracowanie przygotowano w Instytucie Ekonomicznym,
we współpracy z Departamentem Systemu Finansowego,
Biurem ds. Integracji ze Strefą Euro oraz
Zespołem Doradców Prezesa NBP.

Spis treści
Spis treści
I. Wstęp . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5
II. S
yntetyczne omówienie wyników dyskusji nad pierwotnym .
Raportem NBP „Polska wobec światowego kryzysu .
gospodarczego” . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
III. Rozwój sytuacji gospodarczej . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10
III.1. Główne tendencje w gospodarce światowej . . . . . . . . . . . . . . 10

III.2. P
ogarszanie się pozycji fiskalnej w niektórych krajach
strefy euro . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17
III.3. S
ytuacja gospodarcza w krajach Europy
Środkowo-Wschodniej . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19
Pierwsze oznaki poprawy sytuacji gospodarczej . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19
Słabe ożywienie oparte na popycie zewnętrznym . . . . . . . . . . . . . . . . . 20
Słabość popytu krajowego . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21
Spadek inflacji w 2009 r. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21
Spadek nierównowag zewnętrznych . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21
Wzrost zaufania do regionu – napływ kapitału portfelowego . . . . . . . . 21
Narastający problem nierównowagi fiskalnej . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
Perspektywy dla regionu . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
III.4. Sytuacja gospodarcza i perspektywy wzrostu w Polsce . . . . . 24
Skutki kryzysu dla sfery realnej gospodarki polskiej w 2009 r. . . . . . . . 24
Równowaga zewnętrzna . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27
Rynek nieruchomości . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28
Kontynuacja łagodnej polityki pieniężnej . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29
Poprawa aktywności gospodarczej – czy trwała? . . . . . . . . . . . . . . . . . 30
Główne tendencje w sektorze finansów publicznych w Polsce w latach
2009-2010. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
Działania konsolidacyjne w sektorze finansów publicznych. . . . . . . . . . 34
III.5. Podsumowanie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 35
IV. Wnioski z dyskusji – wyzwania dla polityki gospodarczej .

w długim okresie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37
IV.1. T worzenie podstaw rozwoju gospodarki innowacyjnej,

opartej na wiedzy . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 37

IV.2. Kapitał ludzki a wzrost gospodarczy . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 38
Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego

Spis treści
Charakterystyka proponowanych polityk . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40

IV.3. Aktywna walka z bezrobociem strukturalnym . . . . . . . . . . . . . . . 40
IV.4. System podatkowy a rozwój gospodarczy . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41
IV.5. Wnioski dla długookresowej stabilności systemu bankowego . . . 45
Finansowanie działalności banków . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 45
Zarządzanie płynnością w bankach . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47
Zarządzanie ryzykiem kredytowym przez banki . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 49
Zdolność banków do absorpcji szoków . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 51
Zarządzanie korporacyjne w bankach . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
Kształt nadzoru bankowego . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54
V. Literatura . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55
N a r o d o w y B a n k P o l s k i
Wstęp
I
Wstęp
Opublikowany 29 września 2009 r. Raport NBP „Polska wobec światowego kryzysu

gospodarczego” rozpoczął szeroko zakrojoną dyskusję nad stanem i wyzwaniami stoją-
cymi przed polską gospodarką. Raport został przedstawiony środowisku akademickiemu
podczas licznych seminariów zorganizowanych zarówno na uniwersytetach, uczelniach
ekonomicznych, jak i na forum innych środowisk naukowych w Polsce (INE PAN, PTE,
KNoF PAN), spotykając się z zainteresowaniem oraz wzbudzając żywą dyskusję.
Przeprowadzona dyskusja wykazała, że Raport przedstawił przyczyny oraz konse-

kwencje światowego kryzysu ekonomicznego dla gospodarki globalnej, regionów i po-
szczególnych krajów, w tym Polski, w sposób rzetelny, przejrzysty, spójny i względnie kom-
pletny. Ponadto, przedstawione w Raporcie proponowane kierunki polityki gospodarczej
spotkały się z uznaniem dyskutantów, którzy podkreślali, że ich realizacja pozwoli nie tylko
na szybsze wyjście gospodarki polskiej z kryzysu, ale również stworzy podstawy do dalsze-
go zrównoważonego wzrostu w Polsce. Jednocześnie Raport stał się inspiracją do szerszej
dyskusji na temat źródeł wzrostu gospodarczego w długim okresie, kształtu instytucji pań-
stwa i gospodarki oraz zadań polityki gospodarczej, w tym fiskalnej i pieniężnej.
Warto mieć na uwadze, że Raport powstał w trudnym momencie. Utrzymywała się

wówczas duża niepewność co do przyszłości gospodarki światowej, a w szczególności
– gospodarki polskiej. W konsekwencji, tezy zawarte w Raporcie, w szczególności doty-
czące omawianych kierunków polityki gospodarczej, odzwierciedlały rzeczywistość gospo-
darczą oraz wnioski i przemyślenia dostosowane do informacji dostępnej w czasie pisania
Raportu.
Kolejne miesiące 2009 r. i roku bieżącego przyniosły informacje, które pozwalają na

formułowanie zdecydowanie pewniejszych ocen odnośnie do stanu i przyszłości gospodar-
ki światowej i polskiej. Jednak duża skala ingerencji polityki gospodarczej, w szczególności
polityki fiskalnej i pieniężnej, w przebieg procesów gospodarczych, obserwowana w ostat-
nim okresie w wielu dotkniętych kryzysem krajach świata, wywołała ożywioną dyskusję
koncentrującą się w mniejszym stopniu na bezpośrednich skutkach tych polityk, a w więk-
szym – na ich długookresowych konsekwencjach. Ponadto, coraz więcej uwagi poświęca
się obecnie tzw. exit strategy, czyli strategii bezpiecznego wycofania się z ekspansywnej
polityki fiskalnej i pieniężnej, która z jednej strony nie zaburzy krótkookresowych tenden-
cji wzrostowych w najważniejszych gospodarkach świata, a z drugiej – nie naruszy funda-
mentów zrównoważonego wzrostu długookresowego.
W reakcji zarówno na dyskusję przeprowadzoną nad samym Raportem, jak i na roz-
wój dyskusji nad przyszłymi wyzwaniami stojącymi przed gospodarką światową i gospo-
darką polską, Narodowy Bank Polski zdecydował się na uzupełnienie przedstawionego we
wrześniu 2009 r. Raportu „Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego”. Z jednej
strony materiał obejmuje omówienie głównych tendencji w gospodarce światowej, w
wybranych regionach oraz w gospodarce polskiej, w kontekście zarysowanych w pier-
wotnym Raporcie scenariuszy rozwoju sytuacji gospodarczej. Z drugiej strony, pierwotny
Raport uzupełniono o dodatkowe kwestie związane z polityką gospodarczą, wynikające z
dyskusji przeprowadzonych nad Raportem. Dotyczą one w przeważającej mierze wyzwań
o charakterze długookresowym, i choć mają mniejsze znaczenie dla strategii wyjścia z kry-
1 W okresie październik-grudzień 2009 r. Raport NBP przedstawiany był na uczelniach ekonomicznych
i uniwersytetach w: Warszawie, Katowicach, Wrocławiu, Poznaniu, Rzeszowie, Zielonej Górze, Kielcach
Bydgoszczy, Szczecinie, Krakowie, Lublinie i Toruniu.

Wstęp
zysu, to stanowią istotne uwarunkowanie dla osiągnięcia długofalowego zrównoważone-

go wzrostu i konwergencji względem grupy krajów rozwiniętych.
Aby nie zaburzyć spójności wewnętrznej pierwotnego dokumentu, zdecydowano się

na konwencję uzupełnienia Raportu o dodatkowe aspekty pod nazwą „Polska wobec świa-
towego kryzysu gospodarczego – wnioski z dyskusji”. Pierwotny Raport można potrakto-
wać jako element ogniskujący, pozostający istotnym punktem odniesienia dla dalszej dys-
kusji.
W kolejnym rozdziale omówione zostaną w syntetyczny sposób najważniejsze wątki

poruszane w dyskusji nad Raportem NBP „Polska wobec światowego kryzysu gospodarcze-
go”, a rozwinięciu części z nich poświęcone będą kolejne rozdziały. W rozdziale III znajduje
się opis rozwoju sytuacji gospodarczej w najważniejszych gospodarkach świata, w regionie
oraz w Polsce, z dyskusją dotyczącą trwałości tendencji wzrostowych oraz nakreśleniem
dylematów, przed którymi stoją w krótkim okresie polityka pieniężna i fiskalna. Z kolei roz-
dział IV poświęcony jest wybranym wyzwaniom o bardziej długookresowym charakterze,
przed którymi stoi polityka gospodarcza w Polsce.
Syntetyczne omówienie wyników dyskusji nad pierwotnym Raportem NBP „Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego”
II
Syntetyczne omówienie wyników dyskusji nad pierwotnym
Raportem NBP „Polska wobec światowego kryzysu
gospodarczego”
W trakcie przeprowadzonych w środowiskach naukowców i ekonomistów dysku-

sjach nad Raportem NBP zgłoszono liczne uwagi, opinie i komentarze. Najważniejsze kwe-
stie poruszane w trakcie dyskusji to:
• dominacja podejścia krótkookresowego w Raporcie i brak wskazań odnośnie do

działań, które należy podejmować, aby przeciwdziałać kryzysowi i jego skutkom w per-
spektywie długoterminowej. Zwrócono uwagę na konieczność poszukiwania odpowied-
nich ram instytucjonalnych, wydłużających horyzont czasowy w polityce gospodarczej.
Konieczne jest więc wyraźne rozróżnienie działań, jakie należy podjąć w krótkim, a jakie
w długim okresie czasu. Podkreślano jednak, że Raport jest rzetelnym przedstawieniem
światowych zjawisk kryzysowych i ich reperkusji, zarówno w gospodarce globalnej, jak
i w poszczególnych regionach oraz krajach, w tym w Polsce. Za ważne uznano pogłębienie
analizy globalnych nierównowag i ich implikacji dla rozwoju sytuacji gospodarczej;
• fakt, że choć prezentowane w Raporcie podejście do problematyki wpływu świa-

towego kryzysu gospodarczego na polską gospodarkę jest wieloaspektowe, to głębszej
analizie powinno być poddane zjawisko bardzo silnej deprecjacji złotego. Istotne jest zatem
podjęcie dalszych badań dotyczących oceny wpływu zmian kursu złotego na stan i per-
spektywy rozwoju polskiej gospodarki;
• właściwa ocena sytuacji budżetowej państwa zawarta w Raporcie oraz wybór

kluczowych problemów polityki fiskalnej. Podkreślono fakt, że w efekcie spowolnienia
wzrostu gospodarczego nastąpiło istotne pogorszenie sytuacji sektora finansów publicz-
nych. W Raporcie właściwie przedstawione zostały źródła wzrostu deficytu budżetowego,
natomiast w dyskusji zaznaczono, że w obszarze rekomendacji skoncentrowano się prze-
de wszystkim na wydatkach sektora finansów publicznych, mniejszą wagę poświęcając
stronie dochodowej. Wskazano na konieczność debaty nad rolą, jaką odgrywają podatki
oraz rozważenie takich zmian w polityce podatkowej, które wspierałyby rozwój polskiej
gospodarki. Zaakcentowano fakt, że polityka fiskalna ma najczęściej charakter procyklicz-
ny: w okresach koniunktury dodatkowe dochody wykorzystywane są na obniżki podatków
i zwiększanie wydatków, w celu zaspokojenia krótkoterminowych interesów politycznych,
co prowadzi do pogłębienia deficytu strukturalnego. Natomiast w czasie spowolnienia gospo-
darczego dąży się do jego ograniczania, z negatywnymi konsekwencjami dla wzrostu gospo-
darczego;
• problem narastania deficytu strukturalnego sektora finansów publicznych.

Przedstawione w Raporcie szacunki deficytu strukturalnego sektora finansów publicznych,
czyli deficytu skorygowanego o składnik cykliczny – zależny od wahań koniunktury gospo-
darczej, uznano za poprawne. W trakcie dyskusji podkreślono znaczenie działania automa-
tycznych stabilizatorów koniunktury, które łagodzą negatywny wpływ kryzysu na popyt;
• fakt, że proponowane w Raporcie zmiany w świadczeniach socjalnych i upraw-

nieniach emerytalnych nie przyniosą efektów w krótkim czasie. Za dyskusyjne uznano pro-
pozycję wprowadzenia kryterium majątkowego jako podstawy przyznawania pomocy spo-
łecznej. Wiele wypowiedzi akcentowało potrzebę zmiany polityki fiskalnej, dostrzegając
fakt, że aktualnie obowiązujący system powoduje utrzymywanie rozbudowanego aparatu
fiskalnego i zachęca do powiększania tzw. szarej strefy;

• znaczenie aktywnego podejścia do rynku pracy. W sytuacji kryzysu gospodar-

czego, gdy rośnie bezrobocie i pogarsza się sytuacja na rynku pracy, trzeba mieć na uwa-
dze wszystkie źródła tworzenia nowych miejsc pracy, osłabiające negatywne tendencje
wynikające z kryzysu. W tym względzie postulowano uproszczenie systemu podatkowego
i podjęcie działań wspierających przedsiębiorczość;
• znaczenie wpływu barier popytowych rozwoju – zewnętrznych i wewnętrznych

– na stan gospodarki i jej perspektywy wzrostu, co jest szczególnie istotne w kontekście
rosnącego bezrobocia;
• fakt, że państwo powinno poprzez swoje organy oddziaływać na rynki – finan-

sowe, produktowe oraz na rynki usług. Kryzys finansowy dowiódł, iż obecność państwa
jest wskazana, pomimo głoszonych od wielu lat poglądów wspierających ograniczoną rolę
państwa w gospodarce. Wpływ państwa powinien mieć charakter pośredni – poprzez
nadanie wybranym instytucjom podmiotom rynkowym szczególnej roli, również aktywne-
go uczestnika rynku;
• znaczenie polityki antycyklicznej, która powinna być efektem współdziałania

rządu i NBP. W przekonaniu niektórych dyskutantów, w reakcji na kryzys NBP powinien pro-
wadzić bardziej ekspansywną politykę pieniężną, oczywiście dbając o stabilność cen oraz
stabilność systemu finansowego, współpracując z KNF. Ponadto, NBP oraz rząd powinny
ze sobą ściśle współpracować, w ramach spójnej policy-mix, prowadzącej do zwiększenia
popytu finalnego w okresie spowolnienia gospodarczego. Polityka pieniężna powinna jed-
nak ograniczać również możliwość powstawania baniek spekulacyjnych;
• problem wpływu dominacji myślenia krótkoterminowego na obecne funkcjono-

wanie gospodarki światowej. Podejście krótkookresowe wzmacnia motywację do podej-
mowania nadmiernego ryzyka przez uczestników rynku. Związana z tym „pokusa nad-
użycia” była w przypadku instytucji finansowych podstawową przyczyną ich późniejszych
kłopotów, co zostało niedocenione w Raporcie. Inny aspekt „pokusy nadużycia” pojawia
się także w kontekście ogromnego wsparcia publicznego kierowanego do sektora banko-
wego, które może wzmacniać przekonanie, że każda instytucja, jeśli będzie miała problem,
otrzyma pomoc na koszt podatników. Wskazywano na konieczność stworzenia mechani-
zmu „bezpiecznego upadku” nawet dużej, systemowo ważnej instytucji finansowej;
• kluczowe znaczenie, jakie ma dla strategii długookresowej polityki gospodarczej

kwestia kapitału ludzkiego. Zasób wiedzy i umiejętności jest podstawowym czynnikiem
mobilizującym inwestycje bezpośrednie. Dla jakości kapitału ludzkiego kluczowe znaczenia
ma system edukacji – a ten wymaga zmian. Jest to jedna z ważniejszych spraw o charakte-
rze długofalowym, szczególnie, że obserwuje się spadek poziomu wiedzy wśród absolwen-
tów szkół średnich, skutkujący słabszym przygotowaniem do studiów wyższych. Ponadto,
obserwuje się problem spadku jakości edukacji w systemie szkolnictwa wyższego;
• potrzeba zmian w edukacji menedżerskiej. Niektórzy uczestnicy dyskusji zwra-

cali uwagę na etyczny aspekt bieżącego kryzysu gospodarczego. Program edukacyjny dla
menedżerów powinien zatem uwzględniać również etykę, w szczególności społeczną
odpowiedzialność biznesu. W konsekwencji wskazane byłoby również zwiększenie odpo-
wiedzialności menedżera, na wzór zawodu lekarza i prawnika;
Podsumowując, w trakcie przeprowadzonych licznych dyskusji nad Raportem „Polska

wobec światowego kryzysu gospodarczego” zaprezentowano wiele ważnych, interesują-
cych wypowiedzi, wzbogacających treść materiału, wskazujących na konieczność omówie-
nia bardziej szczegółowo niektórych wątków. Wymienić w tym miejscu należy:
• ukazanie konieczności tworzenia podstaw rozwoju społeczeństwa i gospodarki

innowacyjnej opartej na wiedzy;
• poszukiwanie aktywnych i efektywnych metod zaangażowania państwa w two-

rzenie warunków stabilnego wzrostu gospodarczego, szczególnie w okresach kryzysów
(polityka fiskalna i regulacyjna);
• zapewnienie efektywnego oddziaływania na funkcjonowanie systemu finanso-

wego, jego bezpieczeństwo i stabilny rozwój, przy wyeliminowaniu ryzyka „pokusy nad-
użycia”;
• podkreślenie znaczenia tzw. kapitału ludzkiego, ze szczególnym uwzględnieniem

modyfikacji systemu edukacyjnego i opieki zdrowotnej;
• poszukiwanie aktywnych metod walki z bezrobociem i tworzenia skutecznych

narzędzi w polityce zatrudnienia.

Rozwój sytuacji gospodarczej
III
III.1. Główne tendencje w gospodarce światowej
Załamanie aktywności gospodarczej w latach 2008-2009 dotyczyło niemalże wszystkich

gospodarek rozwiniętych na świecie, co w szczególności prowadziło do silnego spadku
światowego PKB poniżej poziomu potencjalnego, jak również szybkiego wzrostu bezrobo-
cia w skali globalnej (por. Rys. 1). W przypadku większości gospodarek rozwiniętych ozna-
czało to wzrost stopy bezrobocia ponad poziom „naturalny”. Równocześnie, w wyniku
kryzysu, światowa luka popytowa znalazła się na bardzo niskim poziomie w porównaniu
z poprzednimi recesjami. Warto ponadto zauważyć, że załamanie aktywności gospodar-
czej na świecie w latach 2008-2009 wykazywało, w kategoriach historycznych, relatywnie
wysoki stopień synchronizacji pomiędzy krajami. Zjawisko to dotyczyło również wyraźnego
spadku inflacji na świecie, co w przypadku głównych gospodarek rozwiniętych oznaczało
jej spadek poniżej zera.
Rys. 1. Luka popytowa i stopa bezrobocia w wybranych gospodarkach w latach

1970-2009
Stany Zjednoczone Strefa euro Gospodarki OECD

4 12 4 11 4 10
2 10 2 10 2
8
0 8 0 9 0
% -2 % % % % -2 6 %
-4 6 -2 8 -4
4 -4 7 4
-6 -6
-8 2 -6 6 -8 2
1970
1973
1976
1979
1982
1985
1988
1991
1994
1997
2000
2003
2006
2009
1970
1973
1976
1979
1982
1985
1988
1991
1994
1997
2000
2003
2006
2009
1970
1973
1976
1979
1982
1985
1988
1991
1994
1997
2000
2003
2006
2009
Luka popytow a (L) Luka popytow a (L) Luka popytow a (L)
Stopa bezrobocia (P) Stopa bezrobocia (P) Stopa bezrobocia (P)
Wielka Brytania Japonia Australia

6 12 6 6 4 7
4 10 4 5 2 6
2 2 4 5
8 0
% 0 % % 0 3% %
4%
-2 6 -2 -2 3
-4 -4 2 2
-6 4 -6 1 -4 1
-8 2 -8 0 -6 0
1970
1973
1976
1979
1982
1985
1988
1991
1994
1997
2000
2003
2006
2009
1970
1973
1976
1979
1982
1985
1988
1991
1994
1997
2000
2003
2006
2009
1970
1973
1976
1979
1982
1985
1988
1991
1994
1997
2000
2003
2006
2009
Luka popytow a (L) Luka popytow a (L) Luka popytow a (L)

Stopa bezrobocia (P) Stopa bezrobocia (P) Stopa bezrobocia (P)
Źródło: Ecowin Economic, OECD database.
Odmienny, niż w przypadku gospodarek rozwiniętych, obraz tendencji kryzysowych

rysuje się we wschodzących gospodarkach azjatyckich, gdzie wzrost gospodarczy, który
uległ istotnemu obniżeniu w reakcji na kryzys, ponownie przyspieszył już na początku
2009 r. W przypadku Chin, w latach 2007-2008 dynamika realnego PKB, która obniżyła się
poniżej dynamiki produktu potencjalnego (ok. 10% r/r, por. Rys. 2) do poziomu około 6% r/r,
zaczęła ponownie wzrastać w 2009 r., osiągając w IV kw. 2009 r. 10,7% r/r. Główną przy-
czyną szybszego wyjścia z recesji gospodarek azjatyckich była bezprecedensowa stymula-
cja ich popytu inwestycyjnego, w szczególności w Chinach. Wobec znacznej skali powiązań
handlowych w regionie, zwiększony popyt inwestycyjny w Chinach miał istotne znaczenie
dla pobudzenia aktywności gospodarczej w innych krajach azjatyckich. Pobudzenie popytu
10 N a r o d o w y B a n k P o l s k i
wewnętrznego poprzez dyskrecjonalną politykę budżetową było możliwe dzięki relatywnie

dobrym pozycjom fiskalnym krajów regionu. Dodatkowym czynnikiem, który zadecydował
o szybszym zakończeniu recesji w krajach azjatyckich, była relatywna odporność konsump-
cji gospodarstw domowych (również stymulowanej przy pomocy instrumentów polityki
fiskalnej) na spowolnienie aktywności gospodarczej, czemu sprzyjała lepsza od oczekiwa-
nej sytuacja na rynku pracy oraz stabilność sektora finansowego.
Z uwagi na spodziewaną dywergencję wzrostu gospodarczego pomiędzy krajami

rozwiniętymi a azjatyckimi krajami rozwijającymi się oraz bardziej stabilną pozycję fiskal-
ną i zdrowszy system bankowy nastąpił wzrost napływu kapitału do krajów azjatyckich.
Wobec utrzymywania stabilnego kursu walutowego (w Chinach kurs sztywny do dolara
amerykańskiego) kraje te pośrednio implementują ekspansywną politykę pieniężną kra-
jów rozwiniętych. Rodzi to obawy o nasilenie presji inflacyjnej i narastanie baniek speku-
lacyjnych, szczególnie w sektorze nieruchomości i na rynku akcji. Niemniej jednak inflacja
w krajach azjatyckich, choć uległa pewnemu wzrostowi w 2009 r., pozostaje na relatywnie
niskim poziomie.
Rys. 2. Dynamika realnego PKB i produktu potencjalnego w Chinach
%
14
13
12
11
10
9
8
7
6
5
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
Realny PKB, r/r P rodukt potencjalny, r/r
Uwaga: dynamika produktu potencjalnego została oszacowana za pomocą filtra Hodricka-Prescotta.
Źródło: Ecowin Economic, obliczenia IE.
Obecnie dostępne dane ekonomiczne z gospodarki światowej dają możliwość

wstępnej oceny kształtowania się aktywności gospodarczej na świecie po okresie kryzysu.
W szczególności, analiza kształtowania się podstawowych kategorii makroekonomicznych
w Stanach Zjednoczonych może sugerować, że recesja w tej gospodarce zakończyła się
w połowie 2009 r. W drugiej połowie 2009 r. PKB tego kraju zaczął bowiem znów rosnąć:
w obu tych kwartałach dynamika wzrostu PKB kw/kw była dodatnia. Wniosek mówiący
o wysokim prawdopodobieństwie końca fazy recesji w USA znajduje zresztą potwierdze-
nie w najnowszych badaniach naukowych, opartych na wnioskowaniu probabilistycznym.
Na Rys. 3 przedstawiono prawdopodobieństwo znajdowania się gospodarki amerykań-
skiej w fazie recesji przy uwzględnieniu danych o dynamice realnego PKB do IV kw. 2009 r.
włącznie. Okazuje się, że w II połowie 2009 r. prawdopodobieństwo to kształtowało się na
niskim poziomie. W IV kw. 2009 r. wyniosło ono zaledwie 12%, wobec około 38% w III kw.
2009 r. Tym samym oznacza to, że II połowa 2009 r. była fazą ekspansji cyklu koniunktural-
nego w Stanach Zjednoczonych.
2 W ciągu I połowy 2009 r. prawdopodobieństwo znajdowania się gospodarki amerykańskiej w fazie

recesji wynosiło natomiast średnio około 91%.
Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego 11

Wyrazem nadal niskiego popytu krajowego w Stanach Zjednoczonych jest obniżanie

się deficytu obrotów bieżących tej gospodarki w relacji do PKB z 6,4% w III kw. 2006 r. do
3,1% w III kw. 2009 r. Od 2008 r. obniżał się także deficyt w obrotach handlowych USA
z Chinami (z 76,8 mld USD w III kw. 2008 do 61 mld USD w III kw. 2009 r.), czemu obok
słabnącego popytu importowego Stanów Zjednoczonych sprzyjał względnie stabilny eks-
port amerykański do Chin. Zjawisko to może świadczyć o tym, że kryzys jak do tej pory
wpłynął na zmniejszenie skali globalnych nierównowag w gospodarce światowej. Proces
ten przejawiał się również poprzez wzrost stopy oszczędności amerykańskich gospodarstw
domowych, który dokonał się w trakcie kryzysu gospodarczego. Według MFW, procesy
zmniejszania zadłużenia gospodarstw domowych i strukturalne zmiany na amerykańskim
rynku pracy mogą doprowadzić do trwałych zmian w zachowaniach amerykańskich konsu-
mentów i dalszego wzrostu stopy oszczędności.
Rys. 3. Prawdopodobieństwo znajdowania się gospodarki amerykańskiej w fazie

recesji
%
100
75
50
25
0
1947
1949
1951
1953
1955
1957
1959
1961
1963
1965
1967
1969
1971
1973
1975
1977
1979
1981
1983
1985
1987
1989
1991
1993
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
Recesje według NBER
Prawdopodobieństwo znajdowania się w fazie recesji
Uwaga: obliczenia zostały wykonane za pomocą przełącznikowego modelu Markowa typu MS-AR oszacowanego na bazie
danych o kwartalnej stopie zmian realnego PKB w Stanach Zjednoczonych (kw/kw, SAAR) w okresie II kw. 1947 – IV kw.
2009. Na rysunku zaznaczono, że recesja zakończyła się w II kw. 2009 r., niemniej jednak datowanie to nie jest w chwili
obecnej oficjalnym stanowiskiem NBER w sprawie końca bieżącej recesji. W chwili obecnej NBER nie ogłosił jeszcze końca
recesji w USA.
Źródło: obliczenia IE.
Zachowanie się głównych kategorii makroekonomicznych w strefie euro może rów-

nież wskazywać, że tendencje recesyjne w tym regionie zostały przełamane w II połowie
2009 r. Równocześnie w chwili obecnej widoczne jest dość duże zróżnicowanie w zakresie
skali spadku produktu w latach 2008-2009 pomiędzy poszczególnymi gospodarkami two-
rzącymi strefę euro. Zjawisko to zobrazowano na Rys. 4. Przykładowo, w I kw. 2009 r.,
a więc w dołku bieżącego cyklu, skala spadku realnego PKB w strefie euro wahała się od
-0,5% (Cypr) do -9,6% (Irlandia). Równocześnie w ramach strefy euro można wyróżnić dwie
grupy gospodarek pod względem skali spadku realnego PKB w okresie kryzysu. Grupa
pierwsza, obejmująca Belgię, Niemcy, Francję, Luksemburg, Holandię, Austrię i Finlandię,
charakteryzowała się niższym spadkiem poziomu PKB, podczas gdy druga, w skład któ-
rej weszły Irlandia, Grecja, Hiszpania, Włochy i Portugalia, doświadczyły w analizowanym
okresie głębszego spadku produktu. Tym samym można dojść do wniosku, że gospodar-
ki „peryferyjne” strefy euro (w szczególności kraje śródziemnomorskie) zostały bardziej
dotknięte kryzysem w zakresie PKB niż gospodarki „rdzenne” strefy euro.
3 Por. Lee J., Rabanal P., Sandri D. (2010), US Consumption after the 2008 Crisis, IMF Staff Position Note,
SPN/10/01.
Por. Hamilton J.D. (1989), A New Approach to the Economic Analysis of Nonstationary Time Series and
the Business Cycle, Econometrica, Vol. 57, No. 2, s. 357-384.
Należy jednak zauważyć, że dywergencja ta wynika w dużej mierze z odmiennych

„punktów startowych” w momencie rozpoczęcia kryzysu, tj na początku 2008 r. (por. Rys.
4). Wynika to z faktu, iż spowolnienie gospodarcze w rozpatrywanej grupie krajów „pery-
feryjnych” rozpoczęło się w zasadzie przed globalną recesją. Jedną z głównych przyczyn
głębszych konsekwencji globalnego kryzysu dla tej grupy krajów była utrata ich relatywnej
konkurencyjności wobec gospodarek „rdzennych”. Według danych BIS, od 1999 r. real-
ny efektywny kurs walutowy Irlandii, Grecji, Hiszpanii, Włoch i Portugalii uległ aprecjacji
średnio o ok. 10,8%, podczas gdy w przypadku Niemiec zdeprecjonował się o ok. 3,1%.
Skutkowało to umocnieniem pozycji Niemiec jako głównego eksportera w ramach unii
walutowej i pogłębieniem nierównowag wewnątrz strefy euro. Wobec niskich oszczędno-
ści krajowych finansowanie narastającego deficytu w obrotach handlowych krajów „pery-
feryjnych” odbywało się dzięki inwestycjom zagranicznym, łatwiej dostępnym z tytułu
członkostwa w strefie euro oraz wobec niskich stóp procentowych w gospodarce świato-
wej. Taka sytuacja doprowadziła do silnej inflacji cen aktywów w gospodarkach „peryferyj-
nych”, której korekta rozpoczęła się jeszcze w latach 2006-2007 i nasiliła się wraz z poja-
wieniem się globalnej recesji.
Rys. 4. Skala spadku poziomu realnego PKB w gospodarkach strefy euro podczas
kryzysu
% %
2 3
2
0
1
-2
0
-4 -1
-2
-6
-3
-8
-4
-10 -5
2007
2008
2009
2007
2008
2009
Min/Max Ś rednia Grupa 1 Grupa 2
Uwaga: rysunek po lewej stronie przedstawia średni poziom realnego PKB w grupie obejmującej: Belgię, Niemcy, Irlandię,
Grecję, Hiszpanię, Francję, Włochy, Cypr, Luksemburg, Maltę, Holandię, Austrię, Portugalię i Finlandię, przyjmując I kw.
2008 r. jako punkt startowy recesji w strefie euro. Zacieniony obszar wyznacza przedział minimalnego i maksymalnego
poziomu realnego PKB w analizowanej grupie. Rysunek po prawej stronie przedstawia kształtowanie się poziomu realnego
PKB w dwóch grupach: pierwsza obejmuje Belgię, Niemcy, Francję, Luksemburg, Holandię, Austrię i Finlandię, druga
obejmuje Irlandię, Grecję, Hiszpanię, Włochy i Portugalię, przyjmując I kw. 2007 r. za bazę, tj. I kw. 2007 r. = 0%.
Źródło: obliczenia IE.
Znaczne pogorszenie pozycji fiskalnych spowodowało konieczność wdrożenia pakie-

tu konsolidacyjnego w Grecji i Irlandii, a także wywołało dyskusję nad zacieśnianiem poli-
tyki fiskalnej w innych krajach „peryferyjnych” (kwestia ta jest szerzej dyskutowana w roz-
dziale III.2). Należy oczekiwać, że pakiety konsolidacyjne wdrażane w tych gospodarkach
będą czynnikiem obniżającym aktywność gospodarczą nie tylko w tych krajach, ale rów-
nież – poprzez obniżenie popytu importowego – w głównych gospodarkach wspólnego
obszaru walutowego.
Równocześnie należy podkreślić, że fundamenty ekonomiczne obserwowanego

odbicia aktywności gospodarczej w strefie euro i Stanach Zjednoczonych po okresie ostat-
niej recesji pozostają nadal słabe. Jest to widoczne w przypadku Stanów Zjednoczonych,
gdzie w IV kw. 2009 r. wysokie tempo wzrostu gospodarczego (5,7% kw/kw, SAAR) zosta-

ło w głównej mierze wygenerowane poprzez wysoki dodatni wkład zapasów (tj. 3,4 p.p.
w ujęciu kw/kw, SAAR, por. Rys. 5b). Podobnie w strefie euro w III kw. 2009 r. główną
determinantą wzrostu gospodarczego (0,4% kw/kw) był dodatni wkład od strony zmian
zapasów (tj. 0,5 p.p. w ujęciu kw/kw). Rys. 5 przedstawia dekompozycję kwartalnego
tempa zmian realnego PKB w strefie euro i Stanach Zjednoczonych.
Rys. 5. Dynamika realnego PKB w ujęciu kwartalnym w latach 2006-2009
a) Strefa euro b) Stany Zjednoczone
2 8
6
1 4
%, kw/kw, SAAR
2
%, kw/kw
0
0
-2
-1
-4
-2 -6
-8
-3 -10
2006:Q1
2006:Q2
2006:Q3
2006:Q4
2007:Q1
2007:Q2
2007:Q3
2007:Q4
2008:Q1
2008:Q2
2008:Q3
2008:Q4
2009:Q1
2009:Q2
2009:Q3
2009:Q4
2006:Q1
2006:Q2
2006:Q3
2006:Q4
2007:Q1
2007:Q2
2007:Q3
2007:Q4
2008:Q1
2008:Q2
2008:Q3
2008:Q4
2009:Q1
2009:Q2
2009:Q3
2009:Q4
Konsumpcja prywatna Inwestycje Konsumpcja prywatna Inwestycje
Zmiany zapasów Eksport netto Zmiany zapasów Eksport netto
Wydatki rządowe Realny PKB Wydatki rządowe Realny PKB
Źródło: Eurostat, Bureau of Economic Analysis.
Równocześnie należy zauważyć, że ostatnie dostępne dane dla strefy euro wskazują,
że wkład popytu konsumpcyjnego do wzrostu jest nadal bardzo słaby (w III kw. 2009 r. był
on ujemny, tj. -0,1 p.p. w ujęciu kw/kw). W przypadku Stanów Zjednoczonych wkład kon-
sumpcji prywatnej w IV kw. 2009 r. był dodatni, podobnie jak w III kw. 2009 r., co najpraw-
dopodobniej stanowiło efekt dotychczasowych działań stymulacyjnych. Równocześnie
należy zauważyć, że perspektywy dla odbudowy popytu konsumpcyjnego w gospodarce
światowej w ciągu 2010 r. mogą być słabe, co jest podkreślane przez wielu ekonomistów.
Składa się na to nadal słaba kondycja rynku pracy w głównych gospodarkach na świe-
cie, jak również słabe tendencje w zakresie dynamiki kredytów konsumpcyjnych, zwłaszcza
w USA (por. Rys. 6).
Związki pomiędzy dynamiką kredytów i aktywnością gospodarczą w ramach cyklu

koniunkturalnego zostały szczegółowo przeanalizowane w niedawnym opracowaniu
Biggsa et al. Autorzy ci wykazali, że związek pomiędzy popytem wewnętrznym i impulsem
prowzrostowym generowanym przez akcję kredytową, jest statystycznie istotny zarówno
w gospodarkach wschodzących, jak i rozwiniętych. Dotyczy to w szczególności okresów
odbudowy aktywności gospodarczej po głębokich załamaniach podczas kryzysu. Wyniki
tego badania empirycznego są spójne z predykcjami teorii ekonomicznej, co udowodnio-
no na podstawie stylizowanego modelu wzrostu gospodarczego i kredytu, wykorzystując
w tym celu model egzogenicznego wzrostu gospodarczego z podstawami mikroekono-
micznymi. W świetle wyników omówionego powyżej badania, można więc przypuszczać,
że obecne obawy ekonomistów związane z nadal słabą aktywnością w ramach nowo
udzielanych kredytów i implikacjami tej sytuacji dla przyszłej dynamiki wzrostu gospodar-
czego są uzasadnione.
Biggs M., Mayer T., Pick A. (2009), Credit and economic recovery, DNB Working Paper, No. 218, De
Nederlandsche Bank.
Rys. 6. Dynamika zatrudnienia i kredytów w strefie euro i Stanach Zjednoczonych
a) zatrudnienie, r/r b) kredyty konsumpcyjne, r/r
% %
4 15
3
10
2
1 5
0
0
-1
-2 -5
-3
-10
-4
-5 -15
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2004
2005
2006
2007
2008
2009
Strefa euro Stany Zjednoczone Strefa euro Stany Zjednoczone
Uwaga: w przypadku Stanów Zjednoczonych prezentowana seria stanowi 3-miesięczną średnią ruchomą dynamiki r/r.
Źródło: Ecowin Economic.
Dodatkowo, wśród głównych czynników ryzyka po stronie relatywnie niskiego wzro-

stu gospodarczego w 2010 r. wymienia się obecnie także możliwe błędy w zakresie przy-
szłej polityki gospodarczej. W szczególności zbyt wczesne wycofanie stymulusa monetar-
nego i fiskalnego może doprowadzić do obniżenia tempa wzrostu gospodarczego w latach
2010-2011. Można równocześnie zakładać, że przyszły rozwój sytuacji na rynkach finanso-
wych będzie miał istotny wpływ na dynamikę ożywienia w sferze realnej. Zdaniem głów-
nych ośrodków analitycznych, ten czynnik ryzyka pozostaje obecnie zrównoważony, tzn.
dalsza poprawa sytuacji na rynkach finansowych najprawdopodobniej będzie prowadzić
do przyspieszenia tempa wzrostu gospodarczego. Z drugiej strony, w przypadku wystąpie-
nia gwałtownego spadku cen akcji i wzrostu awersji do ryzyka, naturalnym jest oczekiwa-
nie osłabienia dynamiki ekspansji w sferze realnej.
Równocześnie istotnym zagrożeniem dla przyszłej dynamiki wzrostu gospodarcze-

go na świecie pozostaje wysoki poziom deficytów budżetowych i silny wzrost zadłużenia
publicznego, co dotyczy przede wszystkim gospodarek rozwiniętych. Dodatkowo sytuacja
fiskalna mniejszych gospodarek może prowadzić do wzrostu postrzeganego ryzyka tych
krajów przez inwestorów zagranicznych.
W Tab. 1 zestawiono wpływ różnego rodzaju „szoków”, które mogą mieć miejsce
w ciągu 2010 r., na wzrost gospodarczy i inflację w latach 2010-2011 według symulacji
przeprowadzonych na podstawie modelu OECD dla gospodarki światowej.
Warto zauważyć, że według modelu OECD implikacje poszczególnych typów zabu-

rzeń mogą być istotne zarówno dla tempa fazy ożywienia, jak i dla przyszłych tendencji
inflacyjnych w gospodarce światowej. W szczególności zbyt wczesne „wygaszenie” pakie-
tów stymulacji fiskalnej może oznaczać wyraźny spadek dynamiki realnego PKB w USA,
strefie euro i Japonii. Równocześnie warto podkreślić, że nie zakłada się możliwości szyb-
kiego wzrostu inflacji w 2010 r.
Jednym z czynników przemawiających za stabilnością cen w najbliższych miesiącach

jest zacieśnianie polityki pieniężnej drogą stopniowego wycofywania się z operacji mają-
cych na celu wsparcie rynków kredytowych. Banki centralne krajów wysokorozwiniętych
podjęły pierwsze kroki zmierzające do rezygnacji z niekonwencjonalnej polityki pienięż-
nej. W szczególności Fed zrezygnował ze skupowania niektórych instrumentów, Europejski
Bank Centralny zapowiedział stopniowe ograniczanie horyzontu operacji refinansu-
jących, a Bank Anglii zdecydował się na niezwiększanie skali zakupu aktywów, co przy
OECD Global Model, por. OECD Economic Outlook, No. 86, November 2009.

Tab. 1 Wpływ „szoków” na wzrost gospodarczy i inflację w wybranych

gospodarkach według modelu OECD dla gospodarki światowej
Uwaga: Wartości prezentowane w tabeli oznaczają odchylenia od ścieżki centralnej wyrażone w punktach procentowych.
Źródło: OECD Economic Outlook, No. 86, November 2009.
niemal wykorzystanej puli oznacza faktyczną rezygnację z niekonwencjonalnych działań.

W przypadku Fed i Banku Anglii prowadzenie polityki quantitative easing spowodowało
znaczny wzrost aktywów tych banków, które będą stopniowo odsprzedawane na rynku.
Ostatecznie warto podkreślić, że zdaniem ekonomistów kryzys mógł doprowadzić

do trwałych zmian w zakresie poziomu produktu potencjalnego, jak również „natural-
nych” poziomów stopy bezrobocia na świecie. W szczególności Edmund Phelps wskazu-
je, że w przypadku Stanów Zjednoczonych tempo wzrostu produktu potencjalnego uległo
podczas kryzysu najprawdopodobniej obniżeniu, natomiast „naturalna” stopa bezrobocia,
z uwagi na strukturalne zmiany na rynku pracy, najprawdopodobniej podwyższyła się.
Istnieje zatem ryzyko, że odbudowa gospodarki amerykańskiej w dłuższym okresie może
okazać się mniej dynamiczna, niż obecnie się oczekuje.
Podsumowując, kryzys na rynkach finansowych wywołał głęboką recesję (w katego-

riach historycznych), która swym zasięgiem objęła wszystkie gospodarki na świecie, doty-
kając je jednak w różnym stopniu. W chwili obecnej dokładna ocena przyszłych tendencji
w gospodarce światowej jest trudna, aczkolwiek wydaje się, że nadal przeważają ryzyka
po stronie niższej dynamiki wzrostu gospodarczego w latach 2010-2011, niż wynikałoby
to z obecnie formułowanych prognoz konsensualnych. Z drugiej strony, formułowane na
przełomie lat 2009-10 prognozy rozwoju sytuacji gospodarczej na świecie są co do zasa-
dy bardziej optymistyczne, niż prognozy formułowane w połowie 2009 r., czyli w czasie,
kiedy powstawał Raport „Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego”. Faza recesji
w cyklu koniunkturalnym okazała się płytsza, niż to wówczas prognozowano; ponadto,
jeśli formułowane obecnie prognozy sprawdzą się, okaże się ona również krótsza, niż się
tego wówczas spodziewano.
Stwierdzenie to jest spójne z poglądami ekonomistów z St. Louis Fed, którzy wskazują, że dotychcza-
sowe szacunki produktu potencjalnego w USA mogą być zawyżone (por. Kliesen K.L., Inflation may be the
next dragon to slay, The Regional Economist, January 2010, www.stlouisfed.org).
Bez wątpienia pełniejszy obraz i bardziej precyzyjna ocena przyszłej sytuacji będą
jednak możliwe dopiero w momencie ujawnienia się pozytywnych tendencji na światowym
rynku pracy, co umożliwi ostateczną weryfikację hipotezy, że mamy do czynienia z proce-
sem wzrostu aktywności gospodarczej w warunkach słabej kondycji rynku pracy ( jobless
recovery), czy też nie. Scenariusz jobless recovery oznaczałby bowiem najprawdopodob-
niej słabą dynamikę procesów gospodarczych w nadchodzących latach. Równocześnie
wydaje się, że o ile ostatnie załamanie aktywności gospodarczej na świecie wykazywa-
ło wysoki stopień synchronizacji, to obecnie dostępne dane oraz oczekiwania wskazują,
że proces odbudowy gospodarki światowej będzie zróżnicowany pod względem tempa
ożywienia w gospodarkach wschodzących i rozwiniętych. W szczególności oczekuje się, że
gospodarki rozwinięte będą wzrastać w ciągu kolejnych lat w wolniejszym tempie niż kraje
wschodzące (two-speed recovery), ale również w przypadku krajów rozwiniętych oczeki-
wane jest pewne zróżnicowanie, co w szczególności może dotyczyć dywergencji wzrostu
gospodarczego w ramach gospodarek tworzących strefę euro. Istotnym aspektem w tym
kontekście jest rozwój sytuacji w finansach publicznych w niektórych krajach członkow-
skich strefy euro, co jest tematem kolejnego rozdziału.
III.2. Pogarszanie się pozycji fiskalnej w niektórych krajach strefy euro
W kontekście wychodzenia z okresu recesyjnego warto nadmienić, że działania

dostosowawcze w obrębie finansów publicznych będą konieczne w większości państw
Unii Europejskiej, gdzie w wyniku kryzysu gospodarczego skokowo wzrósł deficyt i dług
publiczny. Tocząca się od kilku miesięcy debata na temat „strategii wyjścia” (exit strate-
gies) prowadzi do konkluzji, że wycofanie się z pakietów fiskalnych oraz poprawa sytua-
cji gospodarczej mogą nie być wystarczające do ustabilizowania sytuacji finansów pub-
licznych państw UE. Zmniejszenie nierównowagi fiskalnej do bezpiecznych rozmiarów
będzie wymagało szeroko zakrojonych i długotrwałych działań konsolidacyjnych. Rozmiar
koniecznych dostosowań zależeć będzie od trzech czynników: i) poziomu długu publiczne-
go, ii) wysokości przyszłych długookresowych realnych stóp procentowych oraz iii) tempa
wzrostu gospodarczego w kolejnych latach. Wśród ekonomistów panuje przekonanie, że
w wyniku kryzysu osłabiło się potencjalne tempo wzrostu, co pociąga za sobą koniecz-
ność konsolidacji fiskalnej o większej skali niż w „normalnych” czasach. Komisja Europejska
szacuje , że standardowe działania dostosowawcze na poziomie 0,5 p.p. PKB rocznie
w latach 2012-2020 (średnio dla UE-27) doprowadziłyby jedynie do wyhamowania tempa
wzrostu długu publicznego i ustabilizowałyby go na przeciętnym poziomie 100% PKB (tj.
znacząco powyżej 61,5% PKB – średniej dla UE-27 w 2008 r.). Z kolei sprowadzenie długu
publicznego poniżej 60% do 2020 r. wymagałoby od państw UE-27 utrzymywania rocznej
pierwotnej nadwyżki w sektorze finansów publicznych na średnim poziomie ok. 4,5% PKB.
Skala nierównowagi fiskalnej i eksplozja długu publicznego rodzą wśród inwestorów

obawy o zdolność finansowania rekordowych deficytów budżetowych, a nawet o wypła-
calność krajów najbardziej dotkniętych kryzysem. Rynki finansowe zareagowały wzrostem
różnic w rentowności obligacji oraz wycen CDS niektórych krajów strefy euro (uważanych
za mniej wiarygodne), jak również nowych krajów członkowskich, w porównaniu z niemie-
ckimi bundami. Równolegle mieliśmy do czynienia z redukcjami ratingów dla szeregu kra-
jów (np. Hiszpania w styczniu 2009 r., Łotwa w październiku 2008 r. i lutym 2009 r., Grecja
w grudniu 2009 r.). Biorąc pod uwagę olbrzymią podaż obligacji zarówno na rynku euro-
pejskim, jak i amerykańskim, kraje o niższej wiarygodności będą zmuszone oferować swoje
papiery skarbowe po niższych cenach, co jest jednoznaczne ze wzrostem ich rentowności
i może prowadzić do problemów z rolowaniem długu przez niektóre państwa.
Jesienna prognoza gospodarcza Komisji Europejskiej (EC Autumn Forecast 2009), październik 2009.
Pakt Stabilności i Wzrostu określa minimalny wysiłek konsolidacyjny dla państw członkowskich jako
zmniejszenie deficytu strukturalnego rocznie o 0,5 p.p. PKB.

Sytuacja Grecji jest szczególna. Po pierwsze, ocena greckich obligacji przez agencje
ratingowe jest najniższa spośród wszystkich krajów strefy euro (Fitch i S&P: BBB+ z nega-
tywną perspektywą, Moody: A2). Po drugie, niska wiarygodność to nie tylko efekt rekor-
dowo wysokiego długu publicznego i deficytu budżetowego (odpowiednio ok. 113% PKB
i 12,6% PKB), ale również licznych działań mających na celu manipulację danymi fiskalnymi
w przeszłości. Po trzecie, poziom oszczędności brutto w gospodarce greckiej (7,2% PKB –
druga najniższa wartość po Cyprze) jest prawie trzykrotnie niższy niż średnia dla strefy euro
(ok. 21,2% PKB)10, co przekłada się na większą zależność Grecji od inwestorów zagranicz-
nych, a tym samym czyni ten kraj bardziej podatnym na ewentualne szoki11. Po czwarte,
problemy Grecji mogą spowodować efekt domina na rynku długu publicznego i zagrozić
krajom peryferyjnym Unii Europejskiej (głównie Portugalii i Hiszpanii, do pewnego stopnia
również Irlandii).
Rys. 7. Spready CDS dla wybranych krajów UE
Spready CDS
400
Hiszpania Portugalia Polska Irlandia Grecja
300
200
100
0
08
09
08
08
08
09
09
09
09
09
09
08
08
08
09
10
21 200
0
0
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
7-
3-
8-
9-
0-
1-
2-
4-
5-
6-
7-
8-
9-
0-
1-
2-
1-
2-
1-
-0
-0
-0
-0
-1
-1
-1
-0
-0
-0
-0
-0
-0
-1
-0
-0
-1
-1
-0
21
21
21
21
21
21
21
21
21
21
21
21
21
21
21
21
21
21
Źródło: EcoWin.
Grecki parlament zatwierdził w grudniu 2009 r. najbardziej restrykcyjny budżet od

1974 r. Ponadto Grecja przedstawiła plan redukcji deficytu sektora finansów publicznych
z 12,7% w 2009 r. do poniżej 3% PKB w 2012 r. Niemniej, w wyniku narastających pogło-
sek o problemach Grecji z pozyskaniem środków na sfinansowanie narastającego zadłuże-
nia, 28 stycznia 2010 r. rentowność dziesięcioletnich obligacji greckich osiągnęła rekordo-
wy poziom 7,2%, zbliżony do rentowności skarbowych papierów wartościowych Węgier
– kraju, który wskutek problemów spotęgowanych przez kryzys gospodarczy utracił płyn-
ność i musiał zwrócić się o pomoc do MFW w październiku 2008 r. Rentowność greckich
obligacji wzrosła o 1 p.p. w ciągu ostatniego tygodnia stycznia br. oraz o 3 p.p. od paź-
dziernika 2009 r., co oznacza utratę zaufania rynków do tego kraju. Sygnały ze strony sze-
fów państw UE po spotkaniu Rady Europejskiej 11 lutego br. dotyczące ewentualnej pomo-
cy dla Grecji pozwoliły na tymczasowe ustabilizowanie się rentowności greckich papierów.
Podobnie zadziałało ogłoszenie przez greckiego premiera George’a Papandréou dodat-
kowych działań konsolidacyjnych (m.in. podwyżka akcyzy na paliwa, dalsze ograniczenia
zatrudnienia w sektorze publicznym). Niemniej należy pamiętać, iż w kierunku wzrostu
rentowności greckich obligacji oddziałują również plany Europejskiego Banku Centralnego,
który zamierza wraz z końcem 2010 r. zacieśnić jakościowo zakres zabezpieczeń używa-
nych w operacjach repo ECB, co może doprowadzić do wyłączenia greckich skarbowych
papierów wartościowych z katalogu możliwych zabezpieczeń ze względu na ich rating12.
10 Dane za 2008 r., Jesienna prognoza gospodarcza Komisji Europejskiej (EC Autumn Forecast 2009),
październik 2009.
11 Dla porównania – poziom oszczędności brutto w Portugalii wynosi 10,2% PKB, w Irlandii 16,9% PKB,
a w Hiszpanii 19,8% PKB (dane KE). Dla Polski wskaźnik ten wynosi 18,6% PKB.
12 Jesienią 2008 r., po upadku banku Lehman Brothers, ECB poluzował wymogi odnośnie do papierów
wartościowych przyjmowanych jako zabezpieczenie operacji repo do poziomu BBB i wyżej. Wcześniej
akceptował papiery o ratingu A– i wyżej.
Wydarzenia na greckim rynku długu wpłynęły na większą zmienność na europejskich

rynkach skarbowych papierów wartościowych – wywierając szczególnie presję na słabsze
gospodarki strefy euro o wysokich deficytach sektora finansów publicznych, tj. Hiszpanię
i Portugalię. Irlandia zdołała podnieść swoją wiarygodność wśród inwestorów, przedsta-
wiając szeroko zakrojony plan konsolidacji finansów publicznych w grudniu 2009 r.
Rys. 8. Rentowności obligacji 10-letnich dla wybranych krajów UE
8,0
Hiszpania Portugalia Irlandia Grecja Polska
7,5
7,0
6,5
6,0
5,5
5,0
4,5
4,0
3,5
8
-0 08
-1 08
10
7
-0 08
9
7
02 200
02 200
02 200
02 200
02 200
02 200
02 200
02 200
02 200
02 200
02 200
02 200
02 200
02 200
02 200
02 20
02 20
20
02 -20
3-
5-
7-
9-
7-
1-
1-
9-
7-
1-
1-
1-
1-
3-
5-
3-
5-
9-
-0
-0
-0
-1
-0
-0
-0
-0
-0
-0
-0
-1
-0
-0
-0
-0
02
Źródło: EcoWin.
Plany Irlandii dodatkowo uwiarygodniają wcześniejsze sukcesy tego kraju w reduk-

cji wydatków i długu publicznego13. Ponadto gospodarka Irlandii jest mniej narażona
na szoki zewnętrzne, a tym samym bardziej wiarygodna w oczach inwestorów z uwagi
na znacznie mniejszy deficyt na rachunku obrotów bieżących – KE prognozuje 1,8% PKB
w 2010 r. Kraje południa Europy nadal borykają się z dość dużą nierównowagą zewnętrzną
– KE przewiduje, że deficyt na rachunku obrotów bieżących Grecji w 2010 r. wyniesie 7,9%
PKB, Portugalii 10,2%, a Hiszpanii 4,6% PKB.
III.3. Sytuacja gospodarcza w krajach Europy Środkowo-Wschodniej
Pierwsze oznaki poprawy sytuacji gospodarczej
Po okresie silnego spadku dynamiki PKB w krajach regionu Europy Środkowo-

Wschodniej (EŚW)14 w IV kw. 2008 r. i I kw. 2009 r., w kolejnych dwóch kwartałach
gospodarki regionu wykazywały oznaki poprawy. PKB w ujęciu kwartalnym wzrósł nie tylko
w Polsce, ale także w Czechach, na Słowacji, Litwie i Słowenii. W pozostałych krajach PKB
co prawda nadal się obniżał, jednak skala jego spadku była coraz mniejsza. Pomimo popra-
wy sytuacji gospodarczej w ostatnich kwartałach, gospodarki większości krajów regionu
(poza Polską) nie osiągnęły poziomu PKB sprzed kryzysu. W okresie III kw. 2008 r. – III kw.
2009 r. PKB łącznie we wszystkich krajach EŚW obniżył się o 3,5%. Sytuacja w regionie była
jednak bardzo zróżnicowana. Jak przedstawiono na Rys. 9 i Rys. 10, jedynie w przypadku
Polski odnotowano w tym okresie wzrost PKB w ujęciu rocznym, natomiast na przeciwnym
biegunie znajdowały się kraje bałtyckie, gdzie PKB obniżył się o 16%.
13 Irlandia obniżyła wydatki publiczne z poziomu 49,8% PKB w 1982 r. do 34,0% PKB w 2005 r., w tym
samym czasie dług publiczny zmalał z poziomu ok. 116% do ok. 30% PKB.
14 Do tej grupy krajów należą: Polska, Czechy, Węgry, Słowacja, Słowenia, Estonia, Litwa, Łotwa, Bułgaria,
Rumunia.

Rys. 9. Dynamika PKB w Polsce, krajach EŚW-9* i UE-15, %, r/r
0
9
-3
6
-6
3
-9
0 2004 2005 2006 2007 2008 2009
-3 EŚ W-9* Polska UE-15
-6
*Nowe kraje członkowskie UE z wyłączeniem Polski, Cypru i Malty.
-9
2004 2005 2006 2007 2008 2009
Źródło: EcoWin Economic, Eurostat, obliczenia własne.
EŚ W-9* Polska UE-15
12
8
Rys. 10. Skala wpływu poszczególnych kategorii na dynamikę PKB w krajach EŚW,
4
p.p., r/r
0
12
-4
8
-8
4
-12
0 2005 2006 2007 2008 2009
-4 Spożycie indywidualne Spożycie zbiorowe

Nakłady inwestycyjne brutto Zmiana stanu zapasów
Eksport netto PKB
-8
-12
2005 2006 2007 2008 2009
Spożycie indywidualne Spożycie zbiorowe
Nakłady inwestycyjne brutto Zmiana stanu zapasów
Eksport netto PKB
*Nowe kraje członkowskie UE z wyłączeniem Polski, Cypru i Malty.
Słabe ożywienie oparte na popycie zewnętrznym
Głównym źródłem nieznacznej poprawy w gospodarkach regionu w II i III kw. 2009 r.
był wzrost popytu zewnętrznego, zwłaszcza ze strony gospodarek Europy Zachodniej.
W analizowanym okresie rządy wielu krajów UE-15 wprowadziły liczne plany stymulacji
fiskalnej, m.in. dopłaty do zakupu nowych samochodów15. Silniejszy popyt zewnętrzny
spowodował wzrost eksportu w krajach EŚW, a także wpłynął na pobudzenie produkcji
przemysłowej. Roczna dynamika eksportu krajów regionu co prawda w dalszym ciągu
pozostawała ujemna w wyniku dużych spadków w IV kw. 2008 r. i I kw. 2009 r., jednak
tempo spadku wyraźnie się zmniejszyło. Przy jednoczesnym, większym co do skali spadku
importu, wynikającym ze słabości popytu krajowego, saldo wymiany handlowej z zagrani-
cą w całym regionie wyraźnie się poprawiło.
Rosnący w II i III kw. 2009 r. popyt zewnętrzny wpłynął pozytywnie na koniunkturę
w przemyśle gospodarek regionu. Produkcja przemysłowa od czerwca 2009 r. jest w tren-
dzie wzrostowym, jednak ze względu na bardzo silne spadki obserwowane w listopadzie
oraz grudniu 2008 r. poziom produkcji wciąż pozostaje istotnie niższy niż przed okresem
spowolnienia gospodarczego. Ożywieniu w przemyśle towarzyszył również wzrost optymi-
zmu producentów, którzy coraz lepiej zaczynają oceniać swoja bieżącą i przyszłą sytuację16.
15 Z punktu widzenia gospodarek EŚW najważniejszy był program dopłaty do nowych samochodów
wprowadzony przez Niemcy.
16 W II połowie 2009 r. miała miejsce również poprawa nastrojów konsumentów, pomimo stale utrzymu-
jącego się niskiego poziomu konsumpcji.
Słabość popytu krajowego
Z kolei popyt krajowy w dalszym ciągu był bardzo słaby. Dotyczyło to zarów-
no inwestycji (spadek w ujęciu rocznym we wszystkich krajach regionu), jak i kon-
sumpcji (niewielki wzrost jedynie w Polsce i Czechach, spadek w pozostałych kra-
jach, nawet do 28% na Łotwie w III kw. 2009 r.). Wynikało to przede wszystkim
ze stale pogarszającej się sytuacji na rynkach pracy, a także osłabienia akcji kredy-
towej. Spowolnienie akcji kredy towej, zwłaszcza kredy tów dla przedsiębiorstw
i kredy tów konsumpcyjnych, nasiliło się w II połowie 2009 r. Roczna dynamika
udzielanych kredytów wyraźnie spadła we wszystkich krajach, przy czym była ona
ujemna we wszystkich krajach EŚW z wyjątkiem Polski i Słowacji. Niekorzystne syg-
nały docierają również z rynku pracy. Stopa bezrobocia wyraźnie wzrosła we wszyst-
kich krajach (w krajach bałtyckich jej wzrost w ciągu ostatniego roku w yniósł
5-10 p.p.), zmniejszało się zatrudnienie, a dynamika wynagrodzeń wyraźnie się obni-
żyła (por. Rys. 11)17. W Polsce skala spadku dynamiki wynagrodzeń była jednak rela-
tywnie niewielka, dzięki czemu w szczególności udało się tu uniknąć spadku wynagro-
dzeń nominalnych.
Spadek inflacji w 2009 r.
Od stycznia do października 2009 r. dynamika zharmonizowanego indeksu cen kon-

sumpcyjnych (HICP) w krajach regionu wykazywała tendencję spadkową, w wyniku spa-
dających cen żywności i energii, a także słabnącego popytu wewnętrznego. W ostatnich
dwóch miesiącach inflacja w regionie EŚW co prawda wzrosła, jednak wynikało to z ustą-
pienia efektu niskiej bazy cen energii. Również inflacja bazowa w dalszym ciągu obniżała
się (por. Rys. 12).
Spadek nierównowag zewnętrznych
Kryzys gospodarczy w krajach EŚW doprowadził do bardzo szybkiego zmniejsze-

nia deficytu na rachunku obrotów bieżących regionu. Deficyt ten (liczony jako średnia
krocząca dla 4 kwartałów) zmniejszył się do 3% PKB w III kw. 2009 r. wobec blisko
8% PKB w połowie 2008 r. i 6,4% PKB w I kw. 2009 r. Największa skala poprawy salda
rachunku obrotów bieżących wystąpiła w krajach, które najbardziej ucierpiały w wy-
niku kryzysu. Przykładowo Łotwa, gdzie deficyt w 2007 r. sięgał 25% PKB, w 2009 r.
odnotowała już nadwyżkę, która w II kw.2009 r. sięgnęła ponad 14% PKB, a w III kw.
ponad 10% PKB.
Spadek nierównowag zewnętrznych w krajach EŚW wynikał przede wszystkim z po-

prawy salda wymiany towarowej oraz zmniejszenia deficytu na rachunku dochodów. We
wszystkich tych krajach w 2009 r. utrzymywało się natomiast w przybliżeniu stałe, dodat-
nie saldo handlu usługami oraz transferów bieżących.
Wzrost zaufania do regionu – napływ kapitału portfelowego
Spadkowi deficytu obrotów bieżących w 2009 r. towarzyszył spadek napływu

kapitału zagranicznego, przede wszystkim inwestycji bezpośrednich i „pozostałych”.
Napły w inwest ycji bezpośrednich spadł przy t ym zauważalnie: w całym regio-
nie napły w netto inwestycji bezpośrednich zmniejszył się z 4,5% PKB w połowie
2008 r. do 2,1% PKB w III kw. 2009 r., natomiast pozostałych inwestycji z 7,5% PKB
do 3,4% PKB. W II i III kw. 2009 r. zaobserwowano bardzo duży napływ inwestycji
portfelowych, zwłaszcza do Polski, Węgier, Czech i Słowenii. Wynikało to ze spadku
17 W przypadku krajów bałtyckich, nominalna dynamika wynagrodzeń w III kw. 2009 r. była ujemna m.in.
w wyniku masowych obniżek płac w sektorze publicznym.

Rys. 11. Stopa bezrobocia (%) i dynamika płac nominalnych (%, r/r), średnia dla krajów
EŚW
16 12
14 11
12
10
10
9
16
8 12
8
14
6 11
12 7
4 10
10
2 6
9
8
0 5
8
2006 Q1
2006 Q2
2006 Q3
2006 Q4
2007 Q1
2007 Q2
2006 Q3
2006 Q4
2008 Q1
2008 Q2
2008 Q3
2008 Q4
2009 Q1
2009 Q2
2009 Q3
6
7
4
2 Bezrobocie - P P łace - L 6
0 5
2006 Q1
2006 Q2
2006 Q3
2006 Q4
2007 Q1
2007 Q2
2006 Q3
2006 Q4
2008 Q1
2008 Q2
2008 Q3
2008 Q4
2009 Q1
2009 Q2
2009 Q3
Bezrobocie - P P łace - L
10
8
Rys. 12. Wkład poszczególnych kategorii do dynamiki HICP w regionie EŚW (p.p., r/r)
6
4
10
2
8
0
6
-2
4
2006 2007 2008 2009
2 Energia Ż ywność nieprzetworzona
Żywność przetworzona Pozostałe
0 HICP
-2
2006 2007 2008 2009
Energia Ż ywność nieprzetworzona
Żywność przetworzona Pozostałe
HICP
Rys. 13. Saldo rachunku obrotów bieżących w krajach EŚW, % PKB*

4
2
0
-2
-4
-6 4
-8 2
-10 0
-12 -2
2005 2006 2007 2008 2009
-4
Towary Usugi
-6 Dochody Transf ery bieżące
Rachunek bieżący
-8
-10
-12
2005 2006 2007 2008 2009
*Średnia krocząca dla 4 kolejnych kwartałów.
Towary Usugi
Dochody Transf ery bieżące
Źródło: EcoWin Economic, Eurostat, obliczenia
Rachunek bieżący własne.
14
12
Rys. 14. Finansowanie
10 salda obrotów bieżących w krajach EŚW, % PKB*
8
6
414
212
010
-2 8
2005 2006 2007 2008 2009
6
Inwestycje bezpośrednie Inwesty cje portfelowe
4
Pozostałe inwestycje Rachunek bieżący
2
0
-2
2005 2006 2007 2008 2009
Inwestycje bezpośrednie Inwesty cje portfelowe

globalnej awersji do ryzyka i zwiększonego zainteresowania inwestorów zagranicznych

rynkami obligacji w Europie Środkowo-Wschodniej18.
Narastający problem nierównowagi fiskalnej
Coraz większym problemem w regionie stają się natomiast nierównowagi w sekto-

rze finansów publicznych. W 2009 r. sytuacja finansów publicznych w krajach EŚW uległa
pogorszeniu w efekcie światowego kryzysu gospodarczego. Nastąpiło to przede wszyst-
kim wskutek działania automatycznych stabilizatorów koniunktury. Według szacunków
Komisji Europejskiej, przeciętny deficyt sektora finansów publicznych w regionie zwięk-
szył się w 2009 r. do ponad 6% PKB wobec 2,7% PKB w 2008 r. i 1,1% w 2007 r. Problem
rosnącego deficytu dotknął wszystkie kraje regionu, zarówno będącą w relatywnie dobrej
sytuacji gospodarkę Polski, jak i pozostałe gospodarki zmagające się z kryzysem. Jesienna
prognoza KE z listopada 2009 r. wskazuje, że w 2009 r. we wszystkich krajach regionu
z wyjątkiem Bułgarii i Estonii deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych w rela-
cji do PKB przekroczy poziom referencyjny 3%. Największy wzrost nierównowagi fiskalnej
w porównaniu z 2008 r., mimo podejmowanych działań dostosowawczych, spodziewany
jest na Litwie (o 6,6 p.p. PKB) oraz Łotwie (o 4,9 p.p. PKB). W przypadku Węgier i Estonii
deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych ulegnie zwiększeniu jedynie o 0,3
p.p. PKB, dzięki działaniom konsolidującym finanse publiczne.
Perspektywy dla regionu
Według prognoz MFW ze stycznia 2010 r., tempo wzrostu PKB w regionie EŚW
w 2010 r. szacowane jest na 2,0% (co stanowi poprawę w porównaniu z tempem 1,8%
r/r, prognozowanym w październiku 2009 r.), wobec -4,3% w 2009 r. Wzrost PKB ma być
obserwowany w większości krajów regionu (z wyjątkiem krajów bałtyckich).
Czynnikiem wpływającym na możliwe spowolnienie gospodarek w najbliższych latach jest

utrzymywanie się, a nawet pogłębianie, wysokiej nierównowagi sektora finansów publicznych
w większości krajów regionu. W horyzoncie prognozy KE (2010-2011), deficyt sektora finansów
publicznych poniżej 3% PKB będzie możliwy do zrealizowania jedynie w Bułgarii i Estonii.
Istotnym ryzykiem jest także potencjalna nietrwałość poprawy popytu zewnętrznego,

głównie ze strony krajów UE. Region EŚW to bowiem w większości małe, otwarte gospodar-
ki, silnie związane z krajami UE-15 (Polska w mniejszym stopniu niż pozostałe kraje regionu).
Poprawa koniunktury w okresie od II kw. 2009 r. związana była z większym popytem ze
strony krajów Europy Zachodniej, wynikającym z wprowadzenia tam w życie planów stymu-
lacji fiskalnej. Nie można być zatem pewnym trwałości ożywienia gospodarczego w krajach
EŚW po wygaśnięciu bodźców fiskalnych w krajach UE-15. Stopniowe wycofywanie się rzą-
dów tych krajów z programów stymulacji fiskalnej może więc mieć negatywne przełożenie
na gospodarki w krajach regionu EŚW, poprzez kanał handlu zagranicznego.
Istnieje również ryzyko rozprzestrzenienia się na region EŚW negatywnego senty-

mentu inwestorów związanego z sytuacją gospodarczą (zwłaszcza w sektorze publicznym)
w Grecji (a także i w innych wysoko zadłużonych gospodarkach strefy euro), co skutko-
wałoby ponownym zatrzymaniem napływu lub wręcz odpływem kapitału zagranicznego
z tych rynków. Z uwagi na relatywnie ścisłe związki handlowe i finansowe z Grecją, ryzyko
to bezpośrednio dotyczy przede wszystkim Bułgarii i Rumunii, jednak w przypadku dużego
wzrostu awersji do ryzyka może objąć również pozostałe kraje regionu.
18 Stanowiło to dużą zmianę w porównaniu z poprzednimi kwartałami (IV kw. 2008 r. i I kw. 2009 r.),
kiedy to wybuch kryzysu spowodował szybką ucieczkę inwestorów zagranicznych z rynków finansowych
krajów EŚW. Problem z obsługą długu publicznego, wynikający z braku zainteresowania inwestorów
zagranicznych obligacjami rządowymi, był jedną z głównych przyczyn ubiegania się niektórych krajów
regionu (Łotwa, Węgry, Rumunia) o pomoc międzynarodowych instytucji finansowych na przełomie 2008
i 2009 r.

III.4. Sytuacja gospodarcza i perspektywy wzrostu w Polsce
Skutki kryzysu dla sfery realnej gospodarki polskiej w 2009 r.
Szacunki PKB w 2009 r. wskazują, że spowolnienie wzrostu gospodarczego wywoła-

ne światowym kryzysem gospodarczym było mniejsze niż się spodziewano w początkach
2009 r. W Polsce PKB spadł w ujęciu kw/kw19 o 0,1% jedynie20 w IV kw. 2008 r., natomiast
w kolejnych kwartałach 2009 r. zanotował kwartalne wzrosty, odpowiednio o 0,1% w I kw.
2009 r., oraz o 0,5% w II i w III kw. 2009 r. Z kolei we wszystkich kwartałach 2009 r. zano-
towano dodatnie dynamiki PKB w ujęciu rocznym (por. Rys. 15), składające się na wzrost
o 1,7% w całym 2009 r. Pomimo relatywnie szybkiego tempa wzrostu w porównaniu z
innymi gospodarkami regionu i innymi gospodarkami europejskimi, spowolnienie wzrostu
gospodarczego w Polsce było znaczące i sięgnęło 3,3 p.p. (dynamika PKB w 2008 r. wynio-
sła 5,0%).
Osłabienie wzrostu gospodarczego zapoczątkowane gwałtownym obniżeniem się

eksportu (por. Rys. 17) szybko przeniosło się na resztę gospodarki. W konsekwencji, sek-
tor przedsiębiorstw zaczął borykać się z barierą popytową (por. Rys. 18), silniej w zakresie
popytu zewnętrznego, ale również w zakresie popytu wewnętrznego. Jednocześnie gwał-
townemu obniżeniu uległo wykorzystanie mocy produkcyjnych (por. Rys. 19), co łącznie
przyczyniło się do obniżenia inwestycji przedsiębiorstw i popytu na pracę.
Choć nakłady brutto na środki trwałe obniżyły się o -0,3% w 2009 r., to spadek ten
nie był tak znaczący jak w okresie spowolnienia w latach 2001-2002 (-9,7% w 2001 i -6,3%
Rys. 15 Dynamika roczna i komponenty PKB w Polsce
Zapasy
13.0 Saldo obrotów z zagranic ą
Nak łady brutto na ś rodki trwałe
11.0 Spożycie ogó łem
PKB
9.0
7.0
5.0 Zapasy
13.0 Saldo obrotów z zagranic ą
3.0 Nak łady brutto na ś rodki trwałe
11.0 Spożycie ogó łem
1.0
PKB
9.0
-1.0
7.0
-3.0
5.0
-5.0
3.0 I II III IV I II III IV I II III IV I II III
1.0kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw.
-1.0 2006 2007 2008 2009
-3.0
-5.0
Źródło: Eurostat, GUS. I II III IV I II III IV I II III IV I II III
kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw. kw.
150 2006 2007 2008 2009

Rys. 16 Produkcja przemysłowa w Polsce
140
130
150
120
140
110
130
100
120
90
sty 07
cze 07
lis 07
kwi 08
wrz 08
lip 09
gru 09
lut 09
110
100 dane źródłowe dane wyrównane sezonowo trend
90
sty 07
cze 07
lis 07
kwi 08
wrz 08
lip 09
gru 09
lut 09
dane źródłowe dane wyrównane sezonowo trend
Źródło: Eurostat, GUS.
19 Wyrównany sezonowo, w cenach z 2000 r., GUS.

20 Tzw. techniczna definicja recesji, opracowana w USA przez NBER, określa okres recesyjny jako ujemną
dynamikę kwartalną PKB przez co najmniej 2 kwartały z rzędu.
Rys. 17. Dynamika r/r eksportu i importu w Polsce
30
25 22.4
20.4 20.2
20 19
14.6 14.3 14.6
15 12.1 12.8 11.2
11.8 11.7
11.3
9.3 10.1 9.5
10 7.36.5 6.8 8 9 8.4
5.3 5.5 6.3 6.1
3.2
5 30 3.1 3.8
0.7
0 25 22.4
2001 -0.5
2002 2003 2004 20.2
2005 2006 2007 2008 2009
20.4
-5 20 19 -3.2
-10 15 14.6 14.3 14.6

11.8 12.1 12.8 11.2 11.7
11.3
-9.5
9.3 10.1 9.5
-15 10 7.36.5 6.8 8 9 8.4 -13.3
-13.9
5.3 5.5 6.3 6.1
-20 5 3.2 3.1 3.8
0.7
-25 0
2001 -0.5
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
-5 Eksport r/ r Import r/ r -3.2
-10 -9.5
Źródło: GUS. -15 -13.3
-13.9
-20
-25
Rys. 18. Bariery popytu i oczekiwane Eksport r/ r zamówienia
Import r/ r i produkcja w sektorze
Popyt , zamów ie nia produkcja 30,0
przedsiębiorstw 30
25,0
25
20,0
20
15
10 Popyt , zamów ie nia produkcja 30,0

30
4,3
5 25,0
25
0 20,0
20 bariera popy tu (odsetek firm)
-5 prognoz y popy tu SA
15
prognoz y produkc ji SA
-10
10 prognoz y z amów ień SA
-15 4,3
5
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
0
bariera popy tu (odsetek firm)
-5 prognoz y popy tu SA
prognoz y produkc ji SA
-10
prognoz y z amów ień SA
-15
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Źródło: Informacja o kondycji sektora przedsiębiorstw ze szczególnym uwzględnieniem stanu koniunktury, NBP.
w 2002), co wynikało w dużej mierze ze znacznych nakładów inwestycyjnych o charakterze

infrastrukturalnym, współfinansowanych ze środków UE, moderujących spadki inwestycji
sektora prywatnego. Istotny dla dynamiki wzrostu w całym 2009 r. okazał się natomiast
spadek zapasów w gospodarce narodowej (zazwyczaj bardzo silny w okresach recesyj-
nych), obniżający wzrost w całym 2009 r. o 2,5 p.p.
Z kolei spadek popytu na pracę, przejawiający się w malejącej liczbie nowych waka-
tów zgłaszanych w urzędach pracy, przyczynił się do pogorszenia sytuacji na rynku pracy.
Pomimo widocznego w początkowej fazie spowolnienia efektu21 „chomikowania pracy”,
nastąpił spadek liczby pracujących w gospodarce narodowej, o -1,4% r/r w III kw. 2009 r.
Nastąpił też wzrost stopy bezrobocia, zarówno w wyniku spadku popytu na pracę, jak
i rosnącej aktywności ekonomicznej, w przypadku bezrobocia rejestrowanego z 9,5%
w grudniu 2008 r. do 11,9% w grudniu 2009 r., a w przypadku bezrobocia BAEL – z 6,6%
w III kw. 2008 r. do 8,1% w III kw. 2009 r.
Dostosowania na rynku pracy obejmowały również wynagrodzenia w gospodarce

narodowej, których dynamika nominalna obniżyła się z poziomów bliskich 10% r/r w pierw-
szych trzech kwartałach 2008 r. do 4,4% w II kw. 2009 r. i 4,9% w III kw. 2009 r. Silniejsze
dostosowanie miało miejsce w przypadku wynagrodzeń realnych, które szybko osiągnęły
dynamikę niewiele wyższą od 0. Procesowi temu towarzyszyło zapoczątkowane w III kw.
2008 r. obniżanie dynamik jednostkowych kosztów pracy.
21 Por. Strzelecki P., Wyszyński R., Saczuk K. (2009), Zjawisko chomikowania pracy w polskich przedsię-
biorstwach po okresie transformacji, Bank i Kredyt, nr 40 (6).

Rys. 19. Wykorzystanie mocy produkcyjnych w sektorze przedsiębiorstw
85 15
zmiana r/r (prawa oś)
wskaźnik SA (lewa oś) 10
80
5
75
0
70
-5
65 -10
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Źródło: Informacja o kondycji sektora przedsiębiorstw ze szczególnym uwzględnieniem stanu koniunktury, NBP.
Pogorszenie się sytuacji na rynku pracy przyczyniło się do obniżenia się dynamiki
spożycia indywidualnego, z 5,9% w 2008 r. do 2,3% w 2009 r. Dodatkowo, proces ten
wspierał negatywny efekt majątkowy związany ze znacznym spadkiem notowań giełdo-
wych, zapoczątkowanym jeszcze w końcu 2007 r., a prowadzącym do znacznej realoka-
cji aktywów finansowych gospodarstw domowych, w szczególności trwającym do III kw.
2009 r. znacznym obniżeniem się udziału aktywów utrzymywanych w formie akcji i fundu-
szy inwestycyjnych (pomimo dość znaczącej poprawy notowań giełdowych przez niemal
cały 2009 r.).
Do obniżenia się popytu inwestycyjnego i konsumpcyjnego przyczyniło się również

zaostrzenie polityki kredytowej (por. Raporty NBP „Sytuacja na rynku kredytowym – wyniki
ankiety do przewodniczących komitetów kredytowych” za 2009 r.), zarówno wobec przed-
siębiorstw, jak i gospodarstw domowych, skutkujące spadkiem dynamik zobowiązań obu
sektorów wobec banków. Warto tu jednak zaznaczyć, że spadek kredytów w mniejszym
stopniu dotyczył kredytów konsumpcyjnych dla gospodarstw domowych.
Warto nadmienić, że spowolnienie gospodarcze w niejednakowy sposób dotknęło

różne sektory gospodarki narodowej. Spadek popytu najsilniej przełożył się na przemysł,
w którym nastąpił spadek wartości dodanej, łącznie o 1,1% w 2009 r., choć najgłębsze
spadki, rzędu 5-6% r/r, odnotowano w pierwszych dwóch kwartałach 2009 r. W przemyśle
nastąpiło również najsilniejsze dostosowanie popytu na pracę – w listopadzie 2009 r. odno-
towano spadek zatrudnienia -6% r/r, a dynamika wynagrodzeń obniżyła się do 2,5% r/r.
Najmniej dotknięte kryzysem wydaje się być budownictwo, gdzie wartość dodana zwięk-
szyła się o 4,7% w całym 2009 r., a zatrudnienie w listopadzie 2009 r. wzrosło o 4,6%.
W przypadku budownictwa dostosowanie kosztów pracy miało miejsce głównie poprzez
przeciętne wynagrodzenia, których dynamika w listopadzie obniżyła się do 0,7% r/r. Z kolei
usługi rynkowe zanotowały wzrost wartości dodanej o 2,5% r/r w 2009 r., przy spadkowej
tendencji zatrudniania i wynagrodzeń – odpowiednio do 0,4% r/r i 2,5% r/r w listopadzie
2009 r.
Lata 2008 i 2009 charakteryzowały się dużą zmiennością kursów walut. Światowy
kryzys finansowy spowodował znaczący spadek zaufania do regionu Europy Środkowej
i Wschodniej, co spowodowało m.in. gwałtowną deprecjację złotego w stosunku do naj-
ważniejszych walut, postępującą od września 2008 r. do lutego 2009 r. (kurs USD/PLN
zdeprecjonował się o 43,1%, a kurs EUR/PLN o 29,8% w stosunku do maksimum w lipcu
2008 r.). Począwszy od II kw. 2009 r., wraz z nadchodzącymi korzystnymi danymi dotyczą-
cymi stanu realnej gospodarki Polski, złoty ulegał stopniowej aprecjacji, choć wciąż okres ten
charakteryzował się stosunkowo dużą zmiennością kursu. W styczniu 2010 r. kurs USD/PLN zapre-
cjonował się o wobec lutego 2009 r. łącznie o 27,3%, a kurs EUR/PLN o 14,0%. Pojawienie
się na początku 2010 r. negatywnych informacje o sytuacji sektora finansów publicznych
Grecji oraz rosnące obawy dotyczące zobowiązań takich krajów, jak Hiszpania i Portugalia
wpłynęły również na zwiększoną zmienność kursu złotego na przełomie stycznia i lutego
2010 r.
Wraz ze spadkiem eksportu z 9,5% r/r w II kw. 2008 r. do -9,5% r/r w II kw. 2009 r.
nastąpił również silny spadek importu z 9,1% r/r w III kw. 2008 r. do -14,9% r/r w III kw.
2009 r., częściowo związany również ze słabym popytem wewnętrznym. Jednakże, ze
względu na silniejszy spadek importu niż eksportu, w całym 2009 r. wkład eksportu netto
do wzrostu był dodatni i wyniósł aż 2,6 p.p. Warto nadmienić, że czynnikiem z jednej stro-
ny ograniczającym import, ale z drugiej ograniczającym tempo spadku eksportu była sko-
kowa deprecjacja złotego na przełomie 2008 i 2009 r., poprawiająca relatywną konkuren-
cyjność polskich towarów na rynkach zagranicznych22.
Równowaga zewnętrzna
Spowolnienie gospodarcze w Polsce przyczyniło się do bardzo szybkiego zmniejsze-

nia deficytu na rachunku obrotów bieżących. Deficyt ten (liczony jako średnia krocząca dla
4 kwartałów) obniżył się z odpowiednio 5% PKB w połowie 2009 r. i 4% PKB w I kw. 2009 r.
do 2,3% PKB w III kw. 2009 r.
Rys. 20. Saldo rachunku obrotów bieżących w Polsce, % PKB*
-2
-4
-6
-8
4
-10
2 2005 2006 2007 2008 2009
0 Towary Usługi
Dochody Transfery bieżące
-2 Rachunek bieżący
-4
-6
-8
14
12
-10
Źródło: EcoWin Economic,
10Eurostat,
2005
obliczenia
2006
własne.
2007 2008 2009
8
Towary Usługi
6
Dochody Transfery bieżące
4
Rachunek bieżący
2
Rys. 21. Finansowanie salda obrotów bieżących w Polsce, % PKB*
0
-2
-4
-6
14
-8
12 2005 2006 2007 2008 2009
10
Inwestycje portfelowe Inwestycje bezpośrednie
8
6
4
2
0
-2
-4
-6
-8
2005 2006 2007 2008 2009
Inwestycje portfelowe Inwestycje bezpośrednie

22 Innymi słowy, kurs walutowy zaabsorbował część negatywnego szoku zewnętrznego, którego
doświadczyła polska gospodarka, przyczyniając się do powiększenia dodatniego wkładu eksportu netto
do wzrostu gospodarczego w omawianym okresie. Głębsza dyskusja nad rolą kursu walutowego w tym
kontekście wykracza poza ramy niniejszego opracowania.

Spadek nierównowag zewnętrznych w Polsce wynikał przede wszystkim z poprawy

salda wymiany towarowej oraz zmniejszenia deficytu na rachunku dochodów. W 2009 r.
utrzymywało się w przybliżeniu stałe, dodatnie saldo handlu usługami oraz saldo transfe-
rów bieżących.
Spadkowi deficytu obrotów bieżących w 2009 r. towarzyszył spadek napływu kapi-

tału zagranicznego. Choć w przypadku Polski, w przeciwieństwie do innych krajów regio-
nu, proporcja zagranicznych inwestycji do PKB pozostała stabilna na poziomie około 2%,
to jednak była w dużej mierze wynikiem zdeprecjonowanego kursu walutowego.
Rynek nieruchomości
Globalny kryzys finansowy był podstawowym czynnikiem, który przerwał trwający

od 2005 r. boom na rynkach nieruchomości mieszkaniowych największych miast Polski.
Wzrost popytu mieszkaniowego był zapoczątkowany rosnącą dostępnością kredytów
mieszkaniowych i czynnikami fundamentalnymi, aby następnie przekształcić się w zacho-
wania spekulacyjne, finansowane przez zagraniczne fundusze inwestycyjne i coraz łatwiej
udzielane kredyty. W latach 2005-2007 ceny w największych polskich miastach wzro-
sły dwukrotnie, a wskaźniki napięć osiągnęły poziom porównywalny z USA. Pomimo tak
znacznych napięć skala ich oddziaływania na gospodarkę, głównie z powodu krótkotrwa-
łości zjawiska, okazała się nieznaczna.
Rys. 22. Sytuacja na rynku mieszkaniowym

Przyrosty kwartalne kredytu mieszkaniowego Warszawa - perspektywy budownictwa mieszkaniowego
po korekcie kursowej
50 000 35 000
45 000 rozpoczęte
30 000
40 000 pozwolenia
oddane
35 000 25 000
kw.4
30 000
mieszkania
kw.3 20 000
mln z ł
25 000
kw.2 15 000
20 000
kw.1
15 000 10 000
10 000
5 000 5 000
0 0
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009
Cena mieszkania a dochód do dyspozycji Ceny mieszkań w 7 miastach

(P/I ratio)
11 9000
10 8000
9
8 7000
7
6000
lata
6 ofertowe r.pierwotny
5 5000
ofertowe r.wtórny
4 transakcyjne r.wtórny
4000
3
2 3000
mar-04
wrz-04
mar-05
wrz-05
mar-06
wrz-06
mar-07
wrz-07
mar-08
wrz-08
mar-09
wrz-09
gru-04
gru-05
gru-06
gru-07
gru-08
gru-09
cze-04
cze-05
cze-06
cze-07
cze-08
cze-09
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

Warszawa Łódź Kraków
Wrocław Poznań Gdansk
Źródło: obliczenia NBP.
Polski sektor mieszkaniowy został tylko pośrednio dotknięty kryzysem, co przejawiło

się w rosnących kosztach i spadającej dostępności kredytów mieszkaniowych, wycofaniu
się zagranicznych inwestorów, spadku dynamiki dochodów i rosnących obaw o zatrud-
nienie oraz utratą wiary, że ceny mieszkań mogą tylko rosnąć. Czynniki te w połączeniu
z wysokimi w relacji do dochodów cenami mieszkań spowodowały znaczące ograniczenie
popytu, co w zetknięciu z szybko rosnącą podażą nowych mieszkań skutkowało, począw-
szy od 2007 r. powstaniem zapasu niesprzedanych mieszkań u deweloperów. Dobra sytua-
cja finansowa deweloperów spowodowała, że bardzo nieznacznie obniżali ceny mieszkań,
przedłużając okres dochodzenia do równowagi. Pewien wpływ miał też na to rządowy pro-
gram dotowania kredytów mieszkaniowych Rodzina na swoim, który na wysokim poziomie
określił dopuszczalne ceny mieszkań.
Kryzys dotknął też nieruchomości komercyjne, gdyż wraz z osłabieniem koniunktury

w Polsce i regionie spadł popyt na usługi świadczone przez nieruchomości hotelowe, biu-
rowe oraz magazynowe, w tym składy logistyczne. Związany z tym spadek budownictwa
został jednak skompensowany rosnącymi nakładami na infrastrukturę, współfinansowany-
mi z programów unijnych.
Kontynuacja łagodnej polityki pieniężnej
Stopniowej poprawie aktywności obserwowanej w polskiej gospodarce od II kw.

2009 r. sprzyjało także znaczące złagodzenie polityki pieniężnej. W reakcji na wywołane
światowym kryzysem gospodarczym silne pogorszenie perspektyw wzrostu gospodarcze-
go i związany z tym oczekiwany znaczący spadek inflacji w średnim okresie, od listopa-
da 2008 r. do czerwca 2009 r. Rada Polityki Pieniężnej obniżyła stopy procentowe łącznie
o 2,5 p.p. Stopa referencyjna została obniżona z 6% do 3,5%, tj. najniższego historycznie
poziomu. W kolejnych miesiącach Rada utrzymywała stopy procentowe na niezmienionym
poziomie. Przy podwyższonej – głównie wskutek oddziaływania czynników niezależnych
bezpośrednio od krajowej polityki pieniężnej (tj. podwyżek cen regulowanych oraz depre-
cjacji złotego w II poł. 2008 r. i na początku 2009 r.) – bieżącej inflacji, realna stopa refe-
rencyjna ex post (deflowana bieżącą inflacją) także obniżyła się do historycznie niskiego
poziomu i od marca 2009 r. utrzymuje się na poziomie bliskim zera. Kontynuacja łagodnej
polityki pieniężnej sprzyja powrotowi gospodarki na ścieżkę potencjalnego wzrostu.
Rys. 23. Stopa referencyjna NBP (nominalna i realna)
%
30 Stopa referencyjna NBP
25 Stopa referencyjna deﬂowana bieżącą inﬂacją
20
15
10
-5
lut 98
lut 99
lut 00
lut 01
lut 02
lut 03
lut 04
lut 05
lut 06
lut 07
lut 08
lut 09
sie 98
sie 99
sie 00
sie 01
sie 02
sie 03
sie 04
sie 05
sie 06
sie 07
sie 08
sie 09
Źródło: Dane NBP, GUS.

%
12
Rys. 24. Średnie oprocentowanie

11
Stan umówstanów kredytów złotowych oraz nowych
kredytów złotowych*10 Nowe umowy
9
%
12
8
Stan umów
11
7
Nowe umowy
10
6
mar 07
mar 08
mar 09
sty 07
maj 07
maj 09
wrz 07
wrz 08
wrz 09
sty 08
sty 09
lip 08
maj 08
lip 07
lip 09
lis 07
lis 08
lis 09
6
mar 07
mar 08
mar 09
maj 07
maj 09
wrz 07
wrz 08
wrz 09
sty 07
sty 08
sty 09
maj 08
lip 08
lip 07
lis 07
lis 08
lip 09
lis 09
* Trzymiesięczna średnia ruchoma.
Źródło: Dane NBP, GUS.
Kształtowanie się stóp procentowych NBP znalazło odzwierciedlenie w rynkowych

stopach procentowych. WIBOR 3M, stanowiący stawkę referencyjną dla znacznej części
umów kredytowych, obniżył się z 6,7% w listopadzie 2008 r. do 4,2% w sierpniu 2009 r.
(tj. o 2,5 p.p.) i w kolejnych miesiącach kształtował się w przedziale 4,1-4,2%. Sprzyjało to
spadkowi oprocentowania już zaciągniętych oraz nowo udzielanych kredytów dla gospo-
darstw domowych i przedsiębiorstw, które na koniec 2009 r. było niższe odpowiednio
o 1,2 p.p. i 2,2 p.p. niż w listopadzie 2008 r.
Poza utrzymywaniem stóp procentowych na niskim poziomie, NBP kontynuował

rozpoczęte w październiku 2008 r. działania wspierające płynność systemu bankowego23.
23 Działania te zostały przedstawione w rozdziale II.1 Raportu.

Wraz z rozwojem sytuacji na rynku międzybankowym NBP dokonywał odpowiednich

modyfikacji nowo przyjętych rozwiązań. Jednocześnie, NBP poszerzył instrumentarium
polityki pieniężnej, uwzględniając w Założeniach polityki pieniężnej na 2010 r. nowy instru-
ment, tj. kredyt wekslowy, przeznaczony na finansowanie nowych kredytów udzielanych
przez banki podmiotom gospodarczym24.
Poprawa aktywności gospodarczej – czy trwała?
Analiza danych kwartalnych, łącznie z implikowanymi na podstawie całego 2009 r.

szacunkami na IV kw. 2009 r. pozwala wysnuć wniosek, że począwszy od II połowy 2009 r.
sytuacja gospodarcza w Polsce ulega coraz bardziej widocznej poprawie. Wzrost PKB przy-
spieszył z 0,8% w I kw. 2009 r. do 2,9% w IV kw. 2009 r. W ciągu roku poprawie uległy
wszystkie komponenty PKB. Jednym ze źródeł poprawy sytuacji w Polsce i pozostałych
gospodarkach regionu był wzrost popytu zewnętrznego, zwłaszcza ze strony gospodarek
Europy Zachodniej, gdzie wprowadzono liczne plany stymulacji fiskalnej. Dynamika pol-
skiego eksportu wzrosła w III kwartale 2009 r. o 2,3% (kw/kw SA), choć w ujęciu rocznym
w dalszym ciągu pozostawała ujemna (jednak tempo spadku uległo wyraźnemu obniże-
niu w stosunku do pierwszych kwartałów 2009 r.). Wzrosty dynamik odnotowano również
w przypadku podstawowych kategorii popytu krajowego – dynamika spożycia indywidual-
nego wzrosła z 1,7% r/r w II kw. 2009 r. do 2,2% r/r w IV kw. 2009 r, a dynamika nakładów
brutto na środki trwałe wzrosła25 z -3% r/r w II kw. 2009 r. do 1,4% r/r w IV kw. 2009 r.
Rosnący popyt wewnętrzny przyczynił się również do odbudowy importu – widocznej na
razie głównie w odsezonowanych dynamikach kwartalnych (4,8% w III kw. 2009 r.), ale
przejawiających się również w niższym spadku dynamik rocznych w III kw. 2009 r. w sto-
sunku do obserwowanych na przełomie 2008 i 2009 r.
W II połowie 2009 r. poprawie uległy również oczekiwania sektora przedsiębiorstw

odnośnie do przyszłej koniunktury. Wskazują na to zarówno badania ankietowe NBP (por.
Rys. 18), jak i innych ośrodków (GUS, IRG SGH, PMI czy BIEC), co pozwala optymistycznie
ocenić przyszły wzrost gospodarczy w Polsce. Jednakże wciąż trudna sytuacja utrzymuje
się na rynku pracy – bezrobocie rosło przez cały 2009 r. i nie wykazywało tendencji do
wyhamowywania pod koniec roku, następował też spadek zatrudnienia, szczególnie głę-
boki w sektorze przedsiębiorstw, choć ostatnie miesiące 2009 r. wskazywały na względne
ustabilizowanie się poziomu zatrudnienia, przy pewnym wzroście dynamik wynagrodzeń.
Większość ośrodków prognostycznych, zarówno krajowych (w tym NBP), jak i zagra-

nicznych, oczekuje dalszego przyspieszenia wzrostu gospodarczego w Polsce w horyzoncie
następnych 2 lat. Według projekcji NBP z lutego 2010 r., w okresie 2010-11 w stosunku do
2009 r. wzrośnie zarówno dynamika PKB, jak również dynamika popytu krajowego, w tym
nakładów brutto na środki trwałe, a także – odmiennie niż w 2009 r. – eksport i import.
Podobnie, jak ma to miejsce w odniesieniu do wydarzeń w gospodarce światowej,

należy przede wszystkim podkreślić, iż najpoważniejsze zagrożenia zarysowane w pierwot-
nej wersji Raportu jak dotąd nie zrealizowały się. Pozwala to stwierdzić, że prawdopodo-
bieństwo wystąpienia omówionego w pierwotnym raporcie scenariusza ostrzegawczego
– już wtedy szacowane jako niskie – uległo dalszemu znacznemu obniżeniu.
Wciąż jednak istnieją pewne uwarunkowania, które sugerują, że wzrost gospodarczy

w Polsce, choć w tendencji rosnący, może być relatywnie niski, a powrót do ścieżki stabil-
nego wzrostu, bliskiego tempu długookresowemu, może się okazać przesunięty w czasie.
Jednym z istotnych czynników w tym kontekście jest popyt inwestycyjny. Przed okre-
sem spowolnienia gospodarczego dynamika popytu inwestycyjnego była bardzo wyso-
24 W grudniu 2009 r. Rada zadecydowała o wprowadzeniu z dniem 1 stycznia 2010 r. stopy dyskontowej
weksli, określającej oprocentowanie kredytu wekslowego, i ustaliła jej poziom na 4% w skali rocznej.
25 Choć, jak już wcześniej wspomniano, wynika to w dużej części z realizacji finansowanych ze środków
publicznych projektów infrastrukturalnych.
ka i w dużej mierze nastawiona na rozbudowę zdolności produkcyjnych26. Na przełomie

2008 i 2009 r. nastąpił drastyczny spadek stopnia wykorzystania mocy produkcyjnych,
a obserwowana do końca 2009 r. odbudowa wykorzystania mocy produkcyjnych jest bar-
dzo niewielka (por. Rys. 19), co w połączeniu z wciąż dużą niepewnością co do przyszłe-
go popytu oraz prawdopodobnym wzrostem w przyszłości kosztów inwestycji, sugeruje,
że odbudowa prywatnego popytu inwestycyjnego może być znacznie odłożona w czasie.
Z opóźnionym w czasie wzrostem inwestycji gospodarka Polski miała do czynienia w okre-
sie wychodzenia z spowolnienia gospodarczego w latach 2001-2002, kiedy popyt inwe-
stycyjny istotnie wzrósł dopiero w 2004 r. Scenariusz powolnej odbudowy popytu inwe-
stycyjnego wspierają wyniki badań ankietowych NBP (por. przypis 26), według których
planowane przez przedsiębiorstwa inwestycje w 2010 r. będą tylko nieznacznie wyższe od
tych zrealizowanych w 2009 r. i będą głównie związane w wymianą i ewentualnie unowo-
cześnieniem majątku, a w nawet mniejszym stopniu niż w 2009 r. – z rozbudową poten-
cjału produkcyjnego.
Niskie prywatne nakłady na środki trwałe będą z drugiej strony przekładały się na
osłabiony mechanizm generowania nowych miejsc pracy w sektorze przedsiębiorstw.
Występujący w początku 2009 r. efekt „chomikowania pracy”, widoczny również w spad-
ku przeciętnej liczby przepracowanych godzin w ostatnich kwartałach 2009 r. będzie naj-
prawdopodobniej w najbliższym czasie osłabiał wzrost zapotrzebowania przedsiębiorstw
na nowych pracowników, gdyż wzrost produkcji będzie możliwy w dużej mierze poprzez
wzrost wykorzystania istniejącego zasobu siły roboczej. Najprawdopodobniej wywoła to
obserwowane również w trakcie wychodzenia z poprzedniego spowolnienia gospodar-
czego tzw. zjawisko bezzatrudnieniowego wzrostu gospodarczego i opóźnioną w czasie
pozytywną reakcję rynku pracy na poprawiającą się koniunkturę gospodarczą.
Na możliwość wystąpienia tego zjawiska wskazują ponadto postępujące zmiany

w strukturze pracujących – o ile w okresie szybkiego wzrostu popytu na pracę, ze względu
m.in. na niedopasowania na rynku pracy i procesy migracyjne realizował się popyt na pracę
relatywnie nisko kwalifikowaną, o tyle w 2009 r. można było zaobserwować odwrócenie
tej tendencji i wzrost wskaźnika zatrudnienia osób z wyższym wykształceniem. Stwarza to
dla przedsiębiorstw dodatkową możliwość wzrostu wydajności i zaspokajania rosnącego
popytu bez istotnego wzrostu zatrudnienia.
Negatywną konsekwencją powolnego wychodzenia rynku pracy z tendencji rece-

syjnych mogą być niższe dynamiki dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych oraz
w konsekwencji – ograniczenie popytu konsumpcyjnego. Proces ten może wspierać zjawi-
sko odbudowy oszczędności sektora gospodarstw domowych, gdyż zarówno w trakcie, jak
również w okresie poprzedzającym spowolnienie gospodarcze obserwowano relatywnie
silne obniżanie się stóp oszczędności gospodarstw domowych.
Ponadto, istotną kwestią, która może wpływać na tempo wychodzenia Polski z okre-
su spowolnienia gospodarczego i kształtować sytuację gospodarczą w perspektywie kilku
kolejnych lat jest sytuacja w sektorze finansów publicznych. Jest to na tyle istotne uwa-
runkowanie przyszłego wzrostu, że tematyce tej poświęcono kolejne rozdziały niniejszego
Raportu.
Główne tendencje w sektorze finansów publicznych w Polsce w latach

2009-2010.
Aktualne dane dotyczące sektora finansów publicznych w Polsce potwierdzają pro-

gnozy zawarte w pierwotnym Raporcie NBP – osłabienie tempa wzrostu gospodarczego
w 2009 r. miało głębokie konsekwencje dla finansów publicznych. Według szacunków
26 Por. wyniki badań ankietowych NBP „Informacja o kondycji sektora przedsiębiorstw ze szczególnym
uwzględnieniem stanu koniunktury w IV kwartale 2009 r. oraz prognoz koniunktury na I kwartał 2010 r.”.

Ministerstwa Finansów27 skala nierównowagi w sektorze osiągnęła w 2009 r. rozmiary

7,2% PKB, co oznacza jej podwojenie w stosunku do 2008 r., kiedy to deficyt sektora gene-
ral government wyniósł 3,6% PKB. Wzrost deficytu był nie tylko konsekwencją oddziały-
wania czynników cyklicznych, wpływających negatywnie na dynamikę baz podatkowych,
a tym samym na poziom dochodów z tytułu podatków, ale również skutkiem zwiększenia
się deficytu strukturalnego28.
Oprócz bezpośredniej relacji pomiędzy kształtowaniem baz podatkowych, a pozio-

mem dochodów podatkowych sektora finansów publicznych, istnieją także inne zależności
pomiędzy cyklem gospodarczym a tymi dochodami. Zależności te mają charakter nielinio-
wy, zmienny w czasie, przez co ich skala jest trudna do oszacowania. Niemniej zjawisko to
jest dość powszechne i zostało opisane w literaturze ekonomicznej29. Wynika ono m.in.
z cyklicznych wahań ściągalności podatków, a także wpływu cen nieruchomości i akty-
wów finansowych na finanse publiczne. Ten ostatni czynnik odgrywał w ostatnich latach
dużą rolę np. w Irlandii i Hiszpanii – kraje te uzyskiwały nadzwyczajne dochody budżetowe
(w literaturze określane jako windfall revenues) związane z boomem na rynku nieruchomo-
ści. Po wybuchu kryzysu finansowego dochody te zanikły, przez co wynik budżetowy tych
krajów dramatycznie się pogorszył.
W przypadku Polski również występują tego rodzaju zjawiska, choć w mniejszej

skali. W latach szybkiego wzrostu gospodarczego można było zaobserwować nadzwyczaj-
ny wzrost dochodów sektora finansów publicznych, którego tempo przekraczało obser-
wowaną dynamikę baz podatkowych. Z kolei obecnie mamy do czynienia z odwróceniem
tej tendencji – dochody podatkowe, w szczególności z tytułu podatku VAT, są niższe niż
wynikałoby to z kształtowania się baz podatkowych. Zjawisko to może w istotnej mierze
wynikać z cyklicznych zmian w ściągalności dochodów podatkowych. Szacunki NBP wska-
zują, iż w okresie ożywienia gospodarczego w latach 2004-2007 odnotowano w Polsce
nadzwyczajne dochody (windfall revenues). W 2008 r. efekt działania czynników nadzwy-
czajnych był jeszcze dodatni, ale już znacznie niższy niż we wcześniejszych latach. Zgodnie
z szacunkami NBP lata 2009-2010 przyniosą nadzwyczajne ubytki w dochodach podatko-
wych (shortfalls). W 2009 r. skala tego zjawiska będzie znacząca (ok. 1,8% PKB). Ubytek
dochodów wystąpi przede wszystkim w podatkach pośrednich, co może wskazywać na
spadek ściągalności tych podatków w okresie spowolnienia gospodarczego.
W kierunku wzrostu deficytu sektora finansów publicznych w 2009 r. (o 3,6 p.p. PKB
w stosunku do 2008 r.) oddziaływało przede wszystkim pogorszenie się salda Funduszu
Ubezpieczeń Społecznych i innych funduszy celowych, jednostek samorządu terytorial-
nego (JST) oraz Krajowego Funduszu Drogowego (KFD), przy deficycie budżetu państwa
w wysokości zbliżonej do 2008 r.30
Ubytek dochodów podatkowych w pierwszych miesiącach ub.r. zmusił rząd do zno-

welizowania pierwotnej ustawy budżetowej i podniesienia prognozy deficytu z 18,2 do
27,2 mld zł. Według wstępnych danych MF, deficyt budżetu państwa w 2009 r. ukształ-
tował się na poziomie ok. 24 mld zł. Spadek dochodów podatkowych w ub.r.31 (o 2,8%
r/r) został w znacznej mierze zrekompensowany dynamicznym wzrostem wpływów z UE
(o 126,7% r/r) oraz pozostałych dochodów budżetu państwa – z tytułu dywidend od spó-
łek z udziałem Skarbu Państwa (o 41,9% r/r). Wydatki utrzymały dość wysokie tempo wzro-
27 Program Konwergencji – Aktualizacja 2009, MF, styczeń 2010.

28 Wzrost wydatków na świadczenia socjalne wynikał m.in. z rosnącej liczby emerytów i rencistów.
29 Por np. Girouard N., Price R. (2004), Asset price cycles, “one-off” factors and structural budget balances,
OECD Economics Department Working Papers No. 391 oraz Morris R., Schuknecht L. (2005), Structural bal-
ances and revenue windfalls. The role of asset process revisited, ECB Working Paper No. 737.
30 Należy podkreślić, że utrzymanie deficytu w 2009 r. na poziomie porównywalnym do 2008 r. wynika
m.in. z przesunięcia części wydatków poza budżet państwa, jak również z wyższych dochodów niepodat-
kowych (czynnik jednorazowy).
31 Wpływy z VAT zmalały o 4,1% r/r, z CIT o 11,1% r/r, a z PIT o 7,1% r/r (na tę kategorię oprócz osłabienia
tempa aktywności gospodarczej wpłynęły także zmiany w zakresie stawek podatkowych, wprowadzone
z dniem 1 stycznia ub.r.). Wzrosły natomiast dochody z tytułu akcyzy (o 7,0%), głównie wskutek podwyżki
stawek tego podatku na wyroby tytoniowe.
stu (7,5/% r/r), pomimo oszczędności wprowadzonych w nowelizacji oraz przesunięcia

wydatków na budowę dróg i autostrad z budżetu do KFD32. Największy wzrost odnotowa-
no w przypadku wydatków na obsługę długu publicznego (28,3/% r/r) oraz na subwencje
dla jednostek samorządu terytorialnego (11,3/% r/r). Z kolei dotacja do FUS zmniejszyła się
w ub.r. o 8,3% r/r. Należy jednak podkreślić, iż porównanie zarówno wielkości deficytu
budżetu państwa, jak i wydatków w ub.r. z latami wcześniejszymi jest utrudnione z uwagi
m.in. na zmiany systemowe po stronie wydatkowej, skutkujące ich przeniesieniem poza
budżet państwa33.
W 2009 r. istotnie pogorszyła się kondycja finansowa podstawowych funduszy celo-

wych. Niższe składki na ubezpieczenie społeczne oraz niska dotacja do FUS z budżetu pań-
stwa skutkowały zadłużaniem się ZUS w sektorze bankowym (4,0 mld zł na koniec 2009 r.)
i w budżecie państwa (pożyczka na kwotę 5,5 mld zł „pod kreską”). Fundusz Pracy34 i NFZ
finansowały bieżący deficyt nadwyżkami zgromadzonymi w latach poprzednich. Spadek
dochodów przy realizacji planowych wydatków przełożył się na pogorszenie salda fundu-
szy celowych w 2009 r., a tym samym na wzrost deficytu sektora finansów publicznych.
W efekcie istotnego spowolnienia dynamiki dochodów własnych oraz przy utrzymu-

jącym się wysokim tempie wzrostu wydatków, pogorszeniu uległa także sytuacja finansowa
JST. W 2009 r. JST notowały kwartalny deficyt już od II kw., podczas gdy w analogicznych
okresach ubiegłych lat obserwowano nadwyżki35. Ze wstępnych informacji Ministerstwa
Finansów wynika, że poziom deficytu sektora samorządowego w 2009 r. wyniósł ok. 12,3
mld zł, tj. okazał się znacząco wyższy niż w 2008 r. (2,6 mld zł), a tym samym istotnie przy-
czynił się do pogłębienia nierównowagi fiskalnej całego sektora finansów publicznych.
Rząd prognozuje niewielki spadek deficytu sektora w ujęciu ESA95 w 2010 r. – do

7,0% PKB z 7,2% PKB w 2009 r.36 Zgodnie z zapisami Ustawy budżetowej na 2010 r., w br.
Rys. 25. Dochody, wydatki i saldo jednostek samorządu terytorialnego
mld zł
50
Dochody Wydatki Saldo
41,2
39,6 38,7
40 37,8 37,7
35,2 35,7
33,2 39,6 33,3
31,0
30 27,6
20
10,2
8,6
10
2,0 0,6
-2,0 -2,4
0
2008q 1 2008q 2 2008q 3 2009q 1 2009q 2 2009q 3

-10
Źródło: MF.
32 Razem ok. 21,1 mld zł.

33 Tj. przeniesienie od 2009 r. obowiązku finansowania wydatków na budowę dróg i autostrad z budżetu
do KFD oraz założenie dotacji do FUS na niskim poziomie, a następnie uzupełnienie środków FUS w postaci
pożyczki z budżetu państwa („pod kreską”). Pożyczkę w wysokości 5,5 mld zł przyznano na mocy ustawy
z 3 grudnia 2009 r. o zmianie ustawy o systemie ubezpieczeń społecznych (Dz.U. 2009, nr 218, poz. 1690).
Operacja ta nie jest wydatkiem budżetu państwa, ale jego rozchodem.
34 Wzrost bezrobocia oraz zmiany systemowe (m.in. finansowanie przez FP wypłaty zasiłków i świadczeń
przedemerytalnych, pokrycie kosztów staży podyplomowych oraz specjalizacji lekarzy i pielęgniarek, a tak-
że zwiększenie kwoty, jaką może otrzymać bezrobotny podejmujący działalność gospodarczą) przełożyły
się na znaczące zwiększenie wydatków FP.
35 Narastająco po trzech kwartałach 2009 r. JST osiągnęły nadwyżkę w wysokości ok. 4,2 mld zł wobec
12,8 mld zł w analogicznym okresie ub.r. Można jednak sądzić, że 2009 r. JST zamknęły deficytem zdecy-
dowanie wyższym niż w 2008 r. (2,6 mld zł).
36 Program Konwergencji – Aktualizacja 2009, styczeń 2010.

Rys. 26. Deficyt strukturalny sektora finansów publicznych
Deficyt strukturalny
% PKB
9
7,1
6,6
6
4,7
2,9
3
0
2007 2008 2009 2010
Źródło: Program Konwergencji – Aktualizacja 2009.
przewidywany jest wzrost deficytu budżetu państwa. Ponadto sytuacja finansowa głów-
nych funduszy celowych ulegnie pogorszeniu z uwagi na wciąż niskie dochody przy ros-
nącej dynamice wydatków37. Można również zakładać wystąpienie deficytu w sektorze
samorządowym.
Głównym wyzwaniem w zakresie poprawy sytuacji finansów publicznych będzie

rozmiar deficytu strukturalnego, który znacząco wzrósł w porównaniu z 2007 r., głównie
wskutek dokonanych w ostatnich latach obniżek klina podatkowego, którym nie towarzy-
szyło odpowiednie ograniczenie wydatków publicznych. Ponadto w kierunku zwiększenia
deficytu strukturalnego oddziaływała wysoka dynamika wydatków inwestycyjnych oraz na
świadczenia społeczne.
Działania konsolidacyjne w sektorze finansów publicznych
Jak wynika z zapisów Ustawy budżetowej na 2010 r. oraz Programu Konwergencji

– Aktualizacja 2009, ciężar konsolidacyjny w sektorze finansów publicznych w Polsce,
wynikający z zobowiązań nałożonych przez Radę UE w ramach procedury nadmiernego
deficytu (EDP)38 zostanie przesunięty na 2012 r., co może znacząco zmniejszać szanse
powodzenia działań dostosowawczych. Ścieżka redukcji deficytu zaprezentowana przez
rząd opiera się przede wszystkim na dwóch istotnych przesłankach, z jednej strony, na
optymistycznych założeniach makroekonomicznych, w szczególności dotyczących prze-
widywanego korzystnego kształtowania się sytuacji na rynku pracy; z drugiej zaś strony,
zakładany jest znaczny spadek wydatków publicznych, szczególnie widoczny w 2012 r.39
Do zmniejszenia relacji wydatków do PKB w horyzoncie Programu, istotnie przyczyniać się
ma niska dynamika wydatków na wynagrodzenia oraz zużycie pośrednie, która w 2011 r.
ma wynieść 2,8%, zaś w 2012 r. 2,1%. Niska dynamika tych kategorii uzasadniania jest m.in.
wprowadzeniem reguły wydatkowej. Stanowiłaby ona cenne rozwiązanie służące utrzyma-
niu dyscypliny fiskalnej, wiele jednak zależy od szczegółowego jej kształtu. Ze wstępnych
zapowiedzi można wnioskować, że reguła ta będzie dotyczyła tylko wydatków budżetu
państwa innych niż wydatki prawnie zdeterminowane, a zatem relatywnie niewielkiej czę-
37 Mimo zwiększonej dotacji do FUS (o 24,7% r/r), Fundusz pożyczy w 2010 r. 7,5 mld zł z Funduszu
Rezerwy Demograficznej. Niewykluczone jest także zwiększenie zadłużenia w sektorze bankowym i budże-
cie państwa. Fundusz Pracy ma zanotować deficyt w wysokości 3,5 mld zł. Powiększające się zadłużenie
Krajowego Funduszu Drogowego również wpłynie na wzrost deficytu całego sektora.
38 Rada UE rekomenduje redukcję deficytu w ujęciu ESA95 w sposób trwały i wiarygodny poniżej wartości
referencyjnej 3% PKB do końca 2012 r.
39 Relacja wydatków publicznych do PKB ma ulec zmniejszeniu z 46,2% w 2011 r. do 43,3% w ko-
lejnym roku. Przeliczenie tych relacji na wielkości nominalne sugeruje, że roczne tempo wzrostu
wydatków publicznych wyniesie w 2012 r. mniej niż 1%, a zatem będzie najniższym odnotowanym od
początku transformacji.
ści wydatków publicznych ogółem. Stąd też ograniczenie ich realnego tempa wzrostu do
1% nie przyczyni się do znaczącego obniżenia deficytu sektora finansów publicznych.
Realizacja powyższego scenariusza oznaczać będzie utrzymanie – co najmniej do

2011 r. – wysokich potrzeb pożyczkowych sektora finansów publicznych, a w konsekwen-
cji dalsze zwiększanie się relacji długu publicznego do PKB. Ewentualne nieco wolniejsze
od zakładanego tempo ożywienia gospodarczego może spowodować, że w 2011 r. dług
publiczny, liczony według metodologii krajowej, przekroczy 55% PKB.
Rys. 27. Deficyt sektora finansów publicznych
% PKB Deficyt sektora finansów publicznych (ESA95)

9
7,2
6,9
5,9
6
3,6
2,9
3
1,9
0
2007 2008 2009 2010 2011 2012
Źródło: Program Konwergencji – Aktualizacja 2009.
W tym kontekście warto przypomnieć, że kraje rozwijające się są mniej odporne

na dług (szczególnie zagraniczny) niż kraje rozwinięte (Reinhart i in., 2003, Reinhart i Ro-
goff, 2010)40. Ponadto kraje rozwijające się są z zasady bardziej narażone na nagłe zmia-
ny w sentymencie inwestorów, czego mogliśmy doświadczyć w początkowej fazie kryzysu
gospodarczego. W wyniku wzrostu awersji do ryzyka nastąpił gwałtowny odpływ kapitału
z gospodarek wschodzących, w tym też z krajów naszego regionu, co z kolei pogorszy-
ło warunki plasowania skarbowych papierów wartościowych w tych państwach. Stąd też
przedstawienie wiarygodnego planu konsolidacji finansów publicznych jest czynnikiem
kluczowym z punktu widzenia podtrzymania zaufania rynków, a tym samym utrzymania
pod kontrolą kosztów finansowania długu publicznego.
III.5. Podsumowanie
Analiza przebiegu procesów gospodarczych na świecie i w Polsce w II połowie 2009 r.

pozwala stwierdzić, że większość krajów świata wychodzi z okresu recesji. Co ważne,
wyraźnie zarysowują się różnice w tempie wychodzenia z kryzysu – kraje rozwijające się
doświadczyły mniejszego spadku aktywności gospodarczej i dynamiczniej wchodzą w fa-
zę wzrostu aktywności. Jednak, większość ekonomistów oczekuje, że nawet najważniej-
sze obszary gospodarcze świata – USA i strefa euro – zanotuje wyraźnie dodatni wzrost
w 2010 r., choć niższy w przypadku strefy euro. Oceny skali wzrostu na 2010 r. poprawiły
się znacznie w przeciągu II połowy 2009 r. (por. Rys. 28). Dotyczy to również gospodarki
Polski – różniącej się od wielu krajów rozwiniętych tym, że w jej przypadku kryzys przełożył
40 Reinhart C.M., Rogoff K.S., Savastano M.A. (2003), Debt intolerance, NBER, Working Paper 9908;
Reinhart C.M., Rogoff K.S. (2010), Growth in a Time of Debt, NBER, Working Paper 15639.

się raczej na spowolnienie gospodarcze, a nie na recesję 41. Wszystko to świadczy, że naj-
prawdopodobniej kryzys zakończył się i gospodarka światowa wchodzi ponownie w okres
ożywienia. Uwarunkowania te pozwalają stwierdzić, że prawdopodobieństwo realizacji
zarysowanego w pierwotnym Raporcie NBP scenariusza ostrzegawczego, choć już wcześ-
niej było oceniane jako niskie, obecnie jeszcze bardziej się obniżyło.
Rys. 28. Zmiany prognoz wzrostu PKB na 2009 i 2010 r. w okresie czerwiec 2009
– styczeń 2010
Prognozy wzrostu PKB na 2009 r., formułowane w kolejnych Prognozy wzrostu PKB na 2010 r., formułowane w kolejnych
miesiącach 2009 r. miesiącach 2009 r.
2 3.5
1 3
0 2.5
cze-09 lip-09 sie-09 wrz-09 paź-09 lis-09 gru-09 sty-10
-1 2
1.5
-2
1
-3
0.5
-4
0
-5 cze-09 lip-09 sie-09 wrz-09 paź-09 lis-09 gru-09 sty-10
USA strefa euro Polska USA strefa euro Polska
Żródło: Consensus Economics Inc.
Pomimo to w gospodarce światowej wciąż pozostają pewne problemy, zakłócają-

ce szybki powrót do przedkryzysowych temp rozwoju gospodarczego. Jednym z ważniej-
szych jest rynek pracy – choć zazwyczaj reaguje on z opóźnieniem na zmiany w koniunk-
turze gospodarczej, to dopiero wyraźna poprawa na rynkach pracy pozwoli nadać cech
trwałości obserwowanym w ostatnich miesiącach sygnałom poprawy sytuacji gospodar-
czej. Szczególnie, że na sygnały te ma cały czas wpływ efekt stymulacji gospodarek przez
władze gospodarcze. Problemem i wyzwaniem są również same programy stymulacyjne
– zarówno w zakresie polityki fiskalnej, jak i pieniężnej (czyli tzw. quantitative easing). Choć
większość ekonomistów nie kwestionuje zasadności ich wprowadzenia, to prawdziwym pyta-
niem jest – kiedy się z nich wycofać (tzw. exit strategy). Odpowiedź na to pytanie jest niezwy-
kle trudna i wymaga odpowiedniego zbilansowania celów krótko– i długookresowych.
W tym kontekście szczególnie istotna jest kwestia wysokich w wielu krajach deficy-
tów budżetowych i narastającego zadłużenia finansów publicznych. W przypadku wielu
gospodarek powrót do sytuacji fiskalnej sprzed kryzysu może okazać się prawdziwym
wyzwaniem, a przyszłe konsolidacje fiskalne, choć niezwykle istotne (co pokazuje ostat-
ni przykład Grecji), mogą opóźniać proces powrotu do długookresowych temp wzrostu
gospodarczego na świecie.
Problemy te nie omijają również Polski, a co więcej – mają stosunkowo podobny
charakter. Wyzwaniem dla najbliższej przyszłości jest na pewno poprawa sytuacji w za-
kresie finansów publicznych, których słabe strony zostały obnażone przez spowolnienie
gospodarcze. Ale mając na uwadze zidentyfikowane w pierwotnym Raporcie NBP tzw.
wąskie gardła polskiej gospodarki, istotne jest podjęcie szeregu działań, opisanych w cyto-
wanym raporcie, zmierzających do ich marginalizacji. Ważne są tu też pewne długookre-
sowe aspekty wzrostu gospodarczego w Polsce i podjęcie działań, których efekty są mniej
widoczne w krótkim horyzoncie czasowym, ale które przyniosą korzyści w dalszej przy-
szłości. Tym wyzwaniom poświęcony jest kolejny rozdział niniejszego opracowania.
41 Na relatywnie łagodny przebieg kryzysu w przypadku gospodarki polskiej najprawdopodobniej złożyło

się kilka przyczyn: relatywnie niewielka otwartość gospodarki i duży rynek wewnętrzny, stabilny i przecięt-
nie rozwinięty system finansowy, relatywnie niskie sztywności rynku pracy oraz łagodzący zjawiska kryzy-
sowe efekt środków unijnych przeznaczanych na współfinansowanie projektów inwestycyjnych, głównie
z zakresu infrastruktury.
Wnioski z dyskusji – wyzwania dla polityki gospodarczej w długim okresie
IV
Wnioski z dyskusji – wyzwania dla polityki gospodarczej
w długim okresie
Pierwotny Raport NBP skoncentrowany był wokół tematyki wpływu światowego kry-
zysu gospodarczego na gospodarkę Polski oraz wprowadzonych przez władze monetarne
i sektor rządowy polityk służących łagodzeniu jego konsekwencji. W tym kontekście sfor-
mułowano także propozycję strategii antykryzysowej wraz ze szczegółowymi propozycja-
mi polityk. Głównym celem tych propozycji było zminimalizowanie negatywnego wpływu
światowego kryzysu gospodarczego na gospodarkę Polski w krótkim okresie oraz uodpor-
nienie jej na podobne kryzysy, które mogłyby wydarzyć się w przyszłości. Dbano przy tym
o to, by sugerowane kierunki zmian nie prowadziły do negatywnych konsekwencji także
w średnim i długim okresie, ale przy formułowaniu poszczególnych zaleceń pozostano
przy spojrzeniu w dominującej części krótkookresowym. Nie były to więc propozycje poli-
tyk mających na celu przede wszystkim przyspieszenie tempa konwergencji Polski wzglę-
dem krajów UE-15 oraz jej tempa wzrostu w długim okresie.
Dyskusje nad raportem w szerokim gronie ekonomistów polskich ujawniły jednak

konieczność uzupełnienia Raportu o pewne kwestie długookresowe, co jest celem niniej-
szego rozdziału. Warto podkreślić, że przedstawione poniżej długookresowe aspekty poli-
tyki gospodarczej mają charakter komplementarny, a nie substytucyjny względem sformu-
łowanych w pierwotnym Raporcie NBP proponowanych kierunków polityki gospodarczej
i stanowią ich istotne uzupełnienie. Ponadto należy nadmienić, że wspieranie rozwoju
gospodarki w średnim i długim okresie wymaga szczegółowej analizy wyzwań rozwojo-
wych, z którymi konfrontowany jest obecnie nasz kraj, a także – co ważniejsze – sformu-
łowania prognozy odnośnie wyzwań, z jakimi będzie on konfrontowany w perspektywie
kilkunastu czy kilkudziesięciu lat. Sformułowanie kompleksowych rekomendacji polityk
w takim horyzoncie czasowym wykracza poza ramy niniejszego raportu42.
IV.1. Tworzenie podstaw rozwoju gospodarki innowacyjnej opartej .

na wiedzy
Jedną z najczęściej przywoływanych barier średnio– i długookresowego rozwoju

Polski jest niedostateczna innowacyjność oraz niski stopień rozwoju „gospodarki opartej
na wiedzy”. Przejawami tego są m.in. bardzo niski w porównaniu z pozostałymi krajami UE
udział zaawansowanych technologicznie gałęzi przemysłu i usług w wytwarzaniu polskie-
go PKB, podobnie niekorzystna struktura gałęziowa polskiego eksportu, bardzo niski udział
wydatków na badania i rozwój w PKB (zaledwie 0,56% w 2007 r. – jeden z najniższych
wskaźników UE; docelowa wartość według Strategii Lizbońskiej UE to 3% w 2010 r.), a tak-
że niekorzystne wskaźniki nasycenia technologiami teleinformatycznymi.
Przyczyny takiego stanu rzeczy są złożone i kształtowały się przez lata. Działania
naprawcze powinny mieć charakter strukturalny, stopniowy, umożliwiający zmianę struk-
tury bodźców na poziomie firm, instytucji publicznych oraz uczelni wyższych. Stopniowe
podnoszenie nakładów na badania i rozwój nie powinno być wiązane z przebiegiem cyklu
koniunkturalnego, ale nie należy też oczekiwać natychmiastowych efektów.
42 Próby zmierzenia się z tym tematem podjęte zostały natomiast w raporcie Narodowego Programu
„Foresight 2020” pod kierunkiem merytorycznym prof. Michała Kleibera oraz w raporcie „Polska 2030.
Wyzwania rozwojowe” Zespołu Doradców Strategicznych Prezesa Rady Ministrów.

Od strony finansowania uczelni wyższych zmianie musi jednak ulec przede wszystkim
sposób alokacji środków, tak by były one silniej powiązane z wynikami naukowymi, pro-
mowana była współpraca z przedsiębiorstwami oraz praktyczne aplikacje. Finansowanie
powinno też być skoncentrowane w mniejszej niż dotąd liczbie instytucji naukowych, tak
by móc wzmocnić (lub wręcz wytworzyć) środowiska naukowców prowadzących syste-
matyczne badania na poziomie światowym. Znany jest bowiem fakt występowania silnych
efektów synergii w sektorze badawczo-rozwojowym, których rozproszona nauka polska
jak dotąd nie potrafi w pełni wykorzystać.
O wiele niższy od docelowego jest też udział finansowania prywatnego w sekto-

rze badawczo-rozwojowym. Może to częściowo wynikać z braku dostatecznych bodźców
od strony podatkowej, dlatego też propozycje ułatwień podatkowych dla firm inwestują-
cych w badania i rozwój należy uznać za zasadne. Niestety przełomu w tym zakresie może
dokonać dopiero równoczesny rozwój środowisk naukowo-badawczych mogących syste-
matycznie oferować firmom projekty prowadzące do zauważalnych korzyści oraz firm
innowacyjnych i firm działających w tych gałęziach gospodarki, w których konkurencja
ma charakter przede wszystkim jakościowy, a nie cenowy. Oba te aspekty związane są
bezpośrednio z zagadnieniami kapitału ludzkiego, który omówiony zostanie w kolej-
nym podrozdziale.
Odrębnym zagadnieniem jest relatywnie niskie rozpowszechnienie w Polsce tech-

nologii teleinformatycznych oraz znaczne nierówności w dostępie do nich pomiędzy mia-
stem i wsią oraz regionami kraju. Dla najbardziej rozwiniętych krajów świata, technolo-
gie te stały się obecnie technologiami „powszechnego zastosowania”, a ich niedostatek
prowadzi do relatywnie niższej efektywności procesów w niemal wszystkich gałęziach
przemysłu i usług. Ich większe rozpowszechnienie wymaga wsparcia konkurencji w sek-
torze telekomunikacyjnym (np. w znacznej części kraju monopol na łącza internetowe ma
Telekomunikacja Polska S.A.), a także wytworzenia świadomości potencjalnych korzyści,
jakich technologie te dostarczają. W ostatnim przypadku sugeruje to zasadność prowa-
dzenia szkoleń. Wiele z takich szkoleń prowadzonych jest obecnie przy wsparciu środków
unijnych (Program Operacyjny „Kapitał ludzki”), co należy ocenić pozytywnie.
Należy zauważyć, że wiele propozycji polityk, podążających w kierunku zgodnym

z powyższymi sugestiami, przedstawiono w ramach rządowego „Planu Rozwoju i Konsoli-
dacji Finansów 2010-11”, zaprezentowanego 29 stycznia 2010 r. Pozytywnie należy ocenić
z tego punktu widzenia propozycję wprowadzenia nowego modelu finansowania szkol-
nictwa wyższego oraz racjonalizacji wsparcia finansowego dla studentów i doktorantów,
a w szczególności deklarację stopniowego zwiększania finansowania szkolnictwa wyższe-
go, wyodrębnienia Krajowych Naukowych Ośrodków Wiodących oraz wspierania współ-
pracy pomiędzy nauką i biznesem. Ponadto w omawianym dokumencie formułowane są
też propozycje odnośnie do wsparcia rozwoju infrastruktury teleinformatycznej w Polsce,
również bardzo pożądanego w świetle powyższej dyskusji.
IV.2. Kapitał ludzki a wzrost gospodarczy
Oprócz omówionych powyżej innowacyjności i intensywniejszego opierania proce-

sów gospodarczych na wiedzy, innym ważnym czynnikiem, niezbędnym dla szybkiego roz-
woju Polski w średnim i długim okresie, jest dostatecznie silne tempo akumulacji kapitału
ludzkiego. Dotyczy to w szczególności szkolnictwa wyższego, dzięki któremu pracodawcy
mogą znaleźć na rynku pracy odpowiednią liczbę osób o wysokich, poszukiwanych przez
siebie kwalifikacjach.
Akumulacja kapitału ludzkiego sprzyja rozwojowi gospodarczemu zarówno bezpo-

średnio, dzięki zwiększonej produktywności pracy, jak i pośrednio. Kapitał ludzki ułatwia
bowiem adaptację nowoczesnych technologii, zachęca firmy zagraniczne do bezpośred-
nich inwestycji w kraju, a także pozwala na silniejsze oddziaływanie efektów zewnętrznych

bezpośrednich inwestycji zagranicznych w kraju na produktywność firm krajowych.
Należy podkreślić też dodatkowy powód, dla którego wspieranie akumulacji kapita-
łu ludzkiego jest szczególnie istotne w przypadku Polski. W świetle badań naukowych43
Polska jest krajem znacząco oddalonym od światowej granicy technologicznej. Oznacza to,
że tak długo, jak ów dystans technologiczny jest znaczny, to najefektywniejszym sposobem
jego nadganiania będzie absorpcja technologii z zagranicy oraz poprawa alokacji czynni-
ków produkcji tak, by wykorzystywać najefektywniej dostępne technologie. O ile zatem
należy oczekiwać, że w długim okresie tempo wzrostu w Polsce determinowane będzie
w dużym stopniu przez poziom innowacyjności oraz wyniki sektora badawczo-rozwojo-
wego, tak w średnim okresie szczególną uwagę należy zwrócić na wspieranie absorpcji
technologii z zewnątrz (m.in. dzięki zagranicznym inwestycjom bezpośrednim oraz mię-
dzynarodowej współpracy firm) oraz poprawę efektywności alokacji. Jak często argumen-
towane jest w literaturze 44, wspieranie akumulacji kapitału ludzkiego jest jednym z naj-
ważniejszych środków do obu tych celów.
Zaprezentowane powyżej uzasadnienie celowości wspomagania kapitału ludzkiego

wskazuje także, że istotne jest tu zarówno, by jak największy odsetek osób dysponował
wykształceniem wyższym, jak i by struktura tej populacji według ukończonych kierunków
studiów odpowiadała zapotrzebowaniu na rynku pracy. Tylko wtedy będzie możliwe mak-
symalne przyspieszenie tempa absorpcji innowacji z zagranicy oraz likwidacja nieefektyw-
ności alokacji kapitału45 i pracy, a dzięki temu zbliżenie Polski do światowej granicy tech-
nologicznej.
W ostatnich latach, dzięki powszechnemu zainteresowaniu studiami wyższymi oraz

rozwojowi rynku szkół prywatnych, zaobserwowano w Polsce istotny wzrost odsetka osób
z wyższym wykształceniem. Odsetek ten wynosi dla kohorty wiekowej 25-34 lata ok. 30%
i jest bliski średniej unijnej. Niestety zbyt mało osób – w porównaniu z popytem zgłasza-
nym przez pracodawców – uzyskało wykształcenie na kierunkach ścisłych i inżynierskich.
Fakt ten ma związek przede wszystkim z niedopasowaniem oferty dydaktycznej uczelni do
potrzeb rynku. Krokiem w dobrą stronę jest budowanie społecznej świadomości istotności
kierunków ścisłych i inżynierskich dla rozwoju gospodarki oraz relatywnej łatwości znale-
zienia satysfakcjonującej pracy przez absolwentów takich studiów. Innym pożądanym dzia-
łaniem jest dotowanie edukacji na wybranych kierunkach w ramach programu „kierunków
zamawianych”.
Jednocześnie niezbędny jest monitoring jakości kształcenia w placówkach prywat-

nych, by obserwowana już teraz inflacja wykształcenia wyższego – przeciętny absolwent
ma dziś mniejszą wiedzę i umiejętności niż np. 10 lat temu – nie pogłębiała się. Należy przy
tym pamiętać, że część tego efektu wynika ze spadku poziomu kształcenia, w szczególno-
ści w zakresie przedmiotów ścisłych, już na poziomie szkoły średniej, co narzuca szkołom
43 Por. np. Badunenko O., Henderson D.J., Zelenyuk V. (2008), Technological Change and Transition:
Relative Contributions to Worldwide Growth During the 1990s, Oxford Bulletin of Economics and Statistics,
70(4), 461-492.
44 Benhabib J., Spiegel M.M. (2005), Human Capital and Technology Diffusion, [w:] Aghion P., Durlauf S.
(red.), Handbook of Economic Growth, Elsevier, Amsterdam, s. 935-966.
45 Istotna jest w tym przypadku obserwacja, że kapitał jest bardziej komplementarny w procesie pro-
dukcyjnym z pracą wykwalifikowaną, niż z niewykwalifikowaną. Jeśli ponadto przyjmiemy, że postęp
technologiczny zwiększa nie tylko jednostkową produktywność pracy, ale i kapitału, to w konsekwencji
obserwowany będzie wzrost popytu na pracę wykwalifikowaną oraz stagnacja lub spadek popytu na pracę
niewykwalifikowaną. Aby zminimalizować powstającą w ten sposób nieefektywność alokacji czynników
konieczne jest zwiększenie podaży pracy wykwalifikowanej relatywnie do niewykwalifikowanej, do czego
przyczynia się rozwój szkolnictwa wyższego. Dane międzynarodowe wskazują, że zjawisko komplementar-
ności kapitału i wiedzy w istocie ma miejsce: por. np. Duffy J., Papageorgiou C., Perez-Sebastian F. (2004),
Capital-Skill Complementarity? Evidence from a Panel of Countries, Review of Economics and Statistics 86,
327-344.

wyższym konieczność wypełniania powstałych w ten sposób luk46. Istotne jest więc rów-
nież, by przeanalizować możliwe sposoby ponownego podniesienia poziomu kształcenia
w szkołach średnich. Przywrócenie obowiązkowej matematyki na maturze wydaje się tu
krokiem jak najbardziej pożądanym, ale powinno się ono wiązać ze zwiększeniem nacisku
na przedmioty ścisłe. Stanowią one bowiem podstawę dla dalszej edukacji na studiach
ścisłych i inżynierskich, a ponadto przydatne są również dla studentów nauk społecznych,
w tym ekonomii i zarządzania. Potencjalnie cenne mogą być w omawianym kontekście
również działania na rzecz motywacyjnego charakteru awansu zawodowego u nauczy-
cieli, a także reformy ich systemu wynagrodzeń, zachęcające absolwentów szkół wyższych
do wstępowania do tego zawodu. Propozycje takich polityk zawarto w rządowym „Planie
Rozwoju i Konsolidacji Finansów 2010-11”.
Charakterystyka proponowanych polityk
Zaproponowane w powyższych rozdziałach działania charakteryzują się długim

horyzontem oddziaływania na gospodarkę, pozwalając jej na szybsze tempo konwergencji
względem najbogatszych krajów świata, jak i wspierając tempo wzrostu w długim okresie.
Ich implementacja jest więc pożądana i korzystna z punktu widzenia rozwoju gospodar-
czego kraju i jego pozycji w świecie. Należy jednak pamiętać, iż są to polityki wymagają-
ce początkowych inwestycji i subsydiów. Są one więc w krótkim okresie kosztowne, a ich
efekty pozytywne objawią się dopiero z co najmniej kilkuletnim opóźnieniem. Siła tych
efektów jest ponadto niemożliwa do dokładnego ustalenia, jako że postęp technologiczny
na świecie jest bardzo szybki, więc w ciągu tego okresu mogą powstać innowacje zmienia-
jące zarówno łączną, jak i relatywną efektywność poszczególnych sektorów gospodarki.
Oznacza to, że skuteczna implementacja zaproponowanych rozwiązań wymaga, by

były one sprzężone z konsolidacją budżetu publicznego. W przypadku znacznego deficytu
strukturalnego, z jakim mamy obecnie do czynienia, implementacja proponowanych dzia-
łań narażałaby polskie finanse publiczne na ryzyko utraty wiarygodności i niekontrolowane
narastanie długu. Wykorzystanie spojrzenia długookresowego w analizie strategii antykry-
zysowej każe więc jeszcze silniej podkreślić rolę reform fiskalnych, jakie należy obecnie
przeprowadzić.
IV.3. Aktywna walka z bezrobociem strukturalnym
Jednym z ważniejszych problemów, na jaki zwraca się uwagę w kontekście wpływu

obecnego kryzysu na rynki pracy, nie tylko w Polsce, ale i w większości rozwiniętych kra-
jów świata47, jest nie tyle wzrost bezrobocia na skutek spadku produkcji, ile obawa przed
późniejszym utrzymywaniem się bezrobocia na podwyższonym poziomie. Jak pokazują
bowiem wcześniejsze doświadczenia, cykliczny wzrost bezrobocia niesie za sobą ryzyko
przekształcenia się bezrobocia cyklicznego w bezrobocie o charakterze strukturalnym, czyli
wystąpienia efektu histerezy bezrobocia.
Utrzymywanie się bezrobocia na trwale wysokim poziomie niesie za sobą nie tylko
niekorzystne skutki ekonomiczne (spadek dochodów ludności, obniżenie konsumpcji i agre-
gatowego popytu, spadek dochodów budżetowych i wzrost wydatków sektora finansów
publicznych, jak również obniżenie potencjalnego tempa wzrostu gospodarczego i tym
46 Wyniki z 2006 r. dla testu PISA (Programme for International Student Assessment), porównywalnego
międzynarodowo testu dla 15-latków, sytuują Polskę w czołówce krajów UE pod względem umiejętności
czytania ze zrozumieniem (test „humanistyczny”), ale w drugiej połowie stawki w przypadku umiejętności
matematycznych, jak i umiejętności „naukowych” (fizyka, biologia, geografia – fakty, interpretacja, zrozu-
mienie). Test PISA nie wykazał jednak istotnych różnic w poziomie umiejętności matematycznych między
2003 a 2006 r.
47 Por. np. Bell, David N.F. & Blanchflower, David G, (2009), What Should Be Done About Rising
Unemployment in the OECD?, IZA Discussion Papers 4455, Institute for the Study of Labor (IZA).
samym tempa konwergencji gospodarki polskiej wobec średniej unijnej), ale też wysokie
koszty społeczne (obniżenie jakości życia, poziomu zdrowia fizycznego i psychicznego,
satysfakcji z życia zarówno dla bezrobotnych, jak i ich rodzin, wzrost przestępczości).
Kluczowe zatem jest podejmowanie działań mających na celu zapobieganie prze-

kształcenia się wzrostu bezrobocia w cyklu koniunkturalnym we wzrost bezrobocia o cha-
rakterze strukturalnym, mogącego utrzymywać się przez dłuższy okres czasu. Działania
te powinny być wielostronne, koncentrujące się na kilku aspektach funkcjonowania rynku
pracy.
W okresie pogorszenia koniunktury gospodarczej, wskutek spadku liczby wolnych

miejsc pracy, znacząco wzrasta konkurencja o nowe miejsca pracy. Oznacza to, że rośnie
ryzyko wykluczenia części osób z rynku pracy. Dotyczy to w szczególności osób o niższych
kwalifikacjach. Poprzednie doświadczenia wskazują, że reintegracja osób, które utraciły
pracę, przebiega długo. Istotne jest zatem podejmowanie działań mających na celu szybką
powtórną integrację osób bezrobotnych z rynkiem pracy, przede wszystkim poprzez pod-
wyższanie i rozszerzanie kwalifikacji posiadanych przez osoby bezrobotne, tak aby mogły
one dostatecznie łatwo znaleźć pracę w nadchodzącym później ożywieniu gospodarczym,
minimalizując tym samym negatywne zjawisko uzależnienia od pobieranej pomocy socjalnej.
Istotne znaczenie ma więc w tym przypadku zwiększenie nakładów na ALMP (Active

Labor Market Policies – aktywne polityki rynku pracy) oraz podniesienie ich efektywno-
ści, w szczególności zwiększenie efektywności szkoleń organizowanych przez urzędy pracy
i zapewnienie ich adekwatności do potrzeb rynku pracy. Ważnym czynnikiem ryzyka, który
może wpływać na wydłużenie okresu powracania bezrobocia do poziomu równowagi dłu-
gookresowej, są natomiast wysokie i przysługujące przez dłuższy czas zasiłki dla bezro-
botnych. W tym kontekście należy zatem ocenić pozytywnie wprowadzone od początku
2010 r. zmiany w systemie zasiłków dla bezrobotnych, wprowadzające jednocześnie regre-
sję w ich wysokości (w zależności od czasu pozostawiania na bezrobociu) oraz skrócenie
czasu ich przysługiwania osobie bezrobotnej.
W kontekście działań zmierzających do powstrzymania narastania zjawiska bezro-

bocia strukturalnego warto jeszcze raz podkreślić działania opisane w pierwotnej wersji
Raportu – zwiększenie efektywności systemu pośrednictwa pracy oraz wspomaganie pro-
cesu tworzenia nowych miejsc pracy. Działania te powinny wspomagać poprawę na rynku
pracy w fazie wychodzenia nie tylko z obecnego spowolnienia gospodarczego, ale i poten-
cjalnych przyszłych kryzysów, ograniczając zjawisko bezrobocia strukturalnego i zwiększa-
jąc tym samym odporność gospodarki Polski na różnorodne zaburzenia.
W szczególności, wspomaganie przez struktury państwowe procesu tworze-

nia nowych miejsc pracy powinno mieć charakter zarówno bezpośredni, jak i pośredni.
W pierwszym przypadku działaniem, które powinno być kontynuowane, jest system dopłat
związany z procesem tworzenia małych firm przez osoby bezrobotne. Pośrednie wspoma-
ganie procesu tworzenia nowych miejsc pracy powinno być natomiast skoncentrowane na
działaniach ułatwiających i upraszczających prowadzenie działalności gospodarczej, szerzej
opisanych w pierwotnej części Raportu.
IV.4. System podatkowy a rozwój gospodarczy
System podatkowy istotnie oddziałuje na gospodarkę, ponieważ podatki wpływają

na decyzje zarówno obywateli, jak i przedsiębiorstw w zakresie alokacji zasobów. System
podatkowy generuje bodźce, które determinują wybór jednostek w zakresie wymiaru czasu
pracy, czasu wolnego, czy też poziomu oszczędności, konsumpcji i inwestycji. Przy doko-
nywaniu tych wyborów ważny jest nie tylko poziom opodatkowania, ale także struktura
systemu podatkowego. Zniekształcający charakter podatków może prowadzić do zaburzeń
w funkcjonowaniu mechanizmu rynkowego, a w efekcie do powstania tzw. kosztu mar-

twego dla społeczeństwa (dead-weight loss). Z drugiej jednak strony podatki mogą być też
wykorzystywane w celu korygowania niedoskonałości rynku (np. negatywnych efektów
zewnętrznych) poprzez zmianę zachowań określonych jednostek. W świetle rozważań teo-
retycznych możliwe byłoby zatem zaprojektowanie systemu podatkowego w taki sposób,
aby zminimalizować zniekształcenia z niego płynące,
Według teorii ekonomii, wszystkie podatki oprócz ryczałtu mają charakter zniekształ-
cający, co może rodzić negatywne konsekwencje dla wzrostu gospodarczego. Zasadniczo
uważa się przy tym, że negatywnie na wzrost gospodarczy w największym stopniu wpły-
wa podatek dochodowy od osób prawnych (CIT), następnie podatek dochodowy od osób
fizycznych (PIT), podatki od konsumpcji, a w najmniejszym stopniu podatki od nierucho-
mości (OECD, 2009; Kneller i in.,1999).
Podatki dochodowe od osób prawnych mogą negatywnie oddziaływać na wzrost

gospodarczy poprzez spowolnienie tempa akumulacji kapitału przez firmy (Johansson
i in., 2008). Ponieważ firmy uzależniają swoje decyzje inwestycyjne od przewidywanej
stopy zwrotu z inwestycji, podatek CIT może mieć negatywny wpływ na poziom inwesty-
cji poprzez redukcję stopy zwrotu po opodatkowaniu. Z kolei skala tej zależności będzie
pochodną stopnia otwartości gospodarki – skutki dla gospodarki będą większe w przypad-
ku gospodarki otwartej o wysokim poziomie stawek CIT. Podobnie wysokie stopy CIT mogą
ujemnie oddziaływać na poziom bezpośrednich inwestycji zagranicznych (BIZ). Schwellnus
i Arnold (2008) oraz Vartia (2008) dowodzą negatywnego wpływu podatku CIT na pro-
duktywność firm i gałęzi przemysłu w krajach OECD. Podobnie Lee i Gordon (2005) znaj-
dują negatywną zależność pomiędzy stawką CIT a tempem wzrostu gospodarczego na
próbie danych dla 70 krajów z lat 1970-1997 (za: Arnold, 2008).
Obciążenia podatkowe i parapodatkowe dochodów z pracy (PIT oraz składki na

ubezpieczenie społeczne) mogą redukować wykorzystanie siły roboczej poprzez zmniej-
szanie zarówno podaży, jak i popytu na pracę (Johansson i in., 2008). Podaż pracy może
być pomniejszona w dwojaki sposób – poprzez decyzję jednostki o niepodejmowaniu
pracy, jak również wskutek zmniejszenia liczby przepracowanych godzin. Wysoki klin
podatkowy będzie też redukował popyt na pracę ze strony przedsiębiorstw, stąd też obniż-
ka kosztów pracy może zwiększyć skłonność firm do zwiększania zatrudnienia (Nickell,
2004). Dodatkowo wysoki klin podatkowy może ograniczać napływ BIZ do danego kraju
(Hajkova i in., 2006). Z kolei Widmalm (2001) pokazuje negatywną zależność dla krajów
OECD pomiędzy tempem wzrostu gospodarczego a udziałem dochodów z podatku PIT
w ogólnym poziomie dochodów podatkowych (za: Arnold, 2008).
Powszechnie uważa się, że podatki od konsumpcji w mniejszym stopniu zniekształ-

cają decyzje jednostek niż podatki bezpośrednie. Należy jednak pamiętać, iż mają one cha-
rakter proporcjonalny, a nie progresywny, stąd mogą rodzić obawy o sprawiedliwość spo-
łeczną. Dlatego też szereg krajów stosuje stawki zredukowane na niektóre dobra, ażeby
nie doprowadzać do powiększania nierówności w społeczeństwie. Jednak rodzi się pyta-
nie o efektywność takiego rozwiązania. Ebrill i in. (2001) dowodzą, że system transferów
społecznych w lepszy sposób wypełniałby zadanie dbałości o równość i sprawiedliwość niż
różnicowanie stawek podatku od konsumpcji (za: Johansson i in., 2008).
Jak już wcześniej wspomniano, nadmierny poziom opodatkowania może negatywnie

wpływać na skłonność do pracy, oszczędzania czy inwestycji, a w efekcie i na tempo wzro-
stu gospodarczego. Szereg prac empirycznych potwierdza, iż zbyt wysokie opodatkowanie
hamuje wzrost gospodarczy, obniża podaż siły roboczej lub produktywność (m.in. Cashin,
1995; Engen i Skinner, 1996; Folster i Henrekson 2001; Bassanini i Scarpettta, 2001), jed-
nak część prac na ten temat nie kończy się jednoznaczną konkluzją (Slemrod, 1995, Easterly
i Rebelo, 1993– za Leibfritz i in., 1997). Kwestia jest bardziej skomplikowana w przypadku
badania relacji pomiędzy opodatkowaniem a wzrostem gospodarczym w długim okresie.
Przeciętna stopa wzrostu w takich krajach jak USA, Wielka Brytania czy Norwegia oscylo-
wała na przestrzeni ostatniego stulecia wokół stałej wartości, podczas gdy w tym samym
czasie przeciętny poziom opodatkowania stopniowo się zwiększał. Być może więc wpływ
podatków samych w sobie na wzrost gospodarczy w długim okresie jest niewielki albo ich
negatywne oddziaływanie jest neutralizowane przez pozytywny wpływ innych czynników,
np. produktywnych wydatków rządowych. Możliwe jest też, że zmiany w opodatkowaniu
wpływają tylko przejściowo i stosunkowo krótko na stopę wzrostu, będąc dla niej neutral-
ne w długim okresie (Bukowski i in., 2006).
Należy jednak podkreślić, że większe znaczenie od średnich stawek opodatkowania

czy stopnia fiskalizmu mają krańcowe stawki podatków. Nakładanie podatków o wysokich
stawkach krańcowych jest bardziej zniekształcające, gdyż w świetle teorii ekonomii koszt
martwy podatku rośnie proporcjonalnie do kwadratu krańcowej stopy podatku. Tę zależ-
ność potwierdza szereg badań empirycznych (m.in. Gemmell, 2009; Easterly i Rebelo, 1993
– za Leibfritz i in., 1997). Dlatego też z punktu widzenia efektywności ekonomicznej prefe-
rowane są podatki od wartości dodanej (są to zazwyczaj podatki proporcjonalne od skon-
sumowanego dochodu), kosztem podatków dochodowych, które często charakteryzują się
wysokimi stawkami krańcowymi. Generalnie efektywność systemu podatkowego zwięk-
szają reformy, które poszerzają bazę podatkową, redukują krańcowe stawki oraz zastępują
podatki bezpośrednie proporcjonalnymi podatkami od sprzedaży (Afonso i in., 2005).
W Polsce udział dochodów z podatków i składek w PKB kształtuje się na umiarko-

wanym poziomie 34,8%. W większości państw Unii Europejskiej odsetek ten jest znacznie
wyższy – średnia ważona dla UE-27 to 39,8% (por. Rys. 29).
Struktura wpływów podatkowych w Polsce na tle innych krajów Unii Europejskiej

wydaje się być dość korzystna z punktu widzenia ograniczania skali zniekształceń gene-
rowanych przez podatki. Jak widzimy na Rys. 30, udział wpływów z podatków pośrednich
w całkowitych dochodach z tytułu podatków i składek w Polsce (41,7%) plasuje nasz kraj
powyżej średniej ważonej dla UE-27 (34,8%). Z kolei podatki bezpośrednie w Polsce stano-
wią ok. 24% całkowitych dochodów z podatków i składek, podczas gdy średnia ważona
dla Unii Europejskiej to 34,3%.
Rys. 29. Udział wpływów z podatków i składek w PKB w krajach UE-27 (2007)
% PKB
50
40
30
20
10
0
DK S E B E F R IT F I AT CY HU DE NL S I ES CZ PT L U UK PL MT B G EE EL IE L V LT S K R O
Źródło: KE.
Należy jednak pamiętać, że klin podatkowy w Polsce nadal (mimo obniżki składki
rentowej i stawek PIT) kształtuje się powyżej średniej dla krajów OECD. Co więcej, klin
podatkowy w naszym kraju jest dość wypłaszczony, tzn. mało progresywny (Rys. 31).
Oznacza to, że obciążenie podatkowe pracy osób najmniej zarabiających jest dość wysokie
w porównaniu z innymi krajami OECD. Może to zniechęcać pracodawców do zatrudniania
osób nisko kwalifikowanych oraz dawać bodźce do przechodzenia do szarej strefy. Dlatego
też zmiany nakierowane tylko na osoby najmniej zarabiające przyczyniłyby się do tworzenia
bodźców do legalnej pracy tych osób, a przez to do zwiększenia bazy podatkowej.

Rys. 30. Udział wpływów z poszczególnych typów podatków w całkowitych

dochodach z podatków i składek
%
100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
BG CY MT RO IE EE PT PL LV LT HU SK SI EL DK FR UK SE LU IT AT NL DE ES FI BE CZ
Pośrednie Bezpośrednie Składki na ubezpieczenie społeczne
Źródło: KE.
Rozwiązaniem pozwalającym na redukcję obciążeń podatkowych najmniej zarabia-

jących, które stosowane jest np. w USA i Wielkiej Brytanii, jest tzw. kredyt podatkowy (tax
credit). Polega on na refundacji części lub całości podatku zapłaconego przez osoby o do-
chodach poniżej określonego pułapu. Ponadto, możliwa jest też sytuacja, kiedy refundacja
w postaci kredytu podatkowego przekracza zapłacony podatek i pełni wówczas funkcję
subsydium do zatrudnienia, co pozwala na zwiększenie aktywności zawodowej pracowni-
ków o niskich kwalifikacjach. Subsydiowanie płacy osób o niskich kwalifikacjach pozwala
zapewnić im odpowiedni poziom wynagrodzenia w bardziej efektywny sposób niż płaca
minimalna, a ponadto obniża koszty dla przedsiębiorstw. Takie rozwiązania przyczyniają
się do łagodzenia dysproporcji dochodowych oraz pobudzania aktywności zawodowej.
Rys. 31. Przeciętny klin podatkowy dla różnych grup dochodowych (jako %
wynagrodzenia)*
40
30
20
10
50 60 70 80 90 100 110 120 130 140 150 160 170 180 190 200 210 220 230 240 250
-10 Wielka Brytania USA Słowacja Polska Czechy
* Na osi poziomej poszczególne grupy dochodowe (jako % przeciętnego wynagrodzenia w danym kraju).
Źródło: Taxing Wages, OECD 2008.
Z kolei stawki krańcowe zarówno podatku dochodowego od osób fizycznych (32%),

jak i podatku dochodowego od osób prawnych (19%) w Polsce są niższe niż w większości
krajów europejskich. Stawka krańcowa CIT w 17 krajach UE przekracza 20%, a w czterech
państwach jest nawet wyższa od 30% (Belgia, Francja, Niemcy i Włochy – dane za 2008 r.).
Warto zauważyć, że niskie stawki krańcowe CIT są charakterystyczne dla nowych krajów
członkowskich UE, z ekstremalnym przypadkiem Estonii, gdzie zyski reinwestowane opo-
datkowane są stawką 0% (opodatkowanie zysków wypłaconych plasuje się na poziomie
21%). Jeżeli chodzi o stawkę krańcową PIT, Polska (32%) plasuje się w dolnej części ran-
kingu – 16 państw UE opodatkowuje dochód z pracy według wyższej stawki krańcowej.
Najwyższe stawki krańcowe w podatku PIT są charakterystyczne dla krajów skandynaw-

skich (Dania i Szwecja – powyżej 50%). Z drugiej strony w większości nowych krajów
członkowskich UE stawki PIT są niższe niż Polsce, przy czym w szeregu krajów podatek
dochodowy od osób fizycznych jest podatkiem proporcjonalnym o liniowej stawce. Z kolei
krańcowa stawka podatku VAT należy do najwyższych w UE – wyższym opodatkowaniem
jest obłożona wartość dodana jedynie w Danii i na Węgrzech (25%). W większości państw
stawka VAT kształtuje się poniżej 20%.
W porównaniach międzynarodowych systemów podatkowych Polska wypada najgo-

rzej pod względem procedur administracyjnych związanych z płaceniem podatków. Raport
Banku Światowego „Doing Business 2010” plasuje Polskę na 151. miejscu w kategorii „Paying
taxes” na 183 kraje (spadek o 4 miejsca w stosunku do 2009 r.). Mierząc uciążliwość podat-
ków w poszczególnych krajach, autorzy raportu wzięli pod uwagę: i) całkowitą efektywną
stawkę podatkową (w stosunku do zysku brutto), ii) liczbę płatności podatkowych dokonywa-
nych w roku oraz iii) czas poświęcany przez firmę na dopełnienie formalności podatkowych.
O niskiej pozycji Polski przesądziła po pierwsze bardzo wysoka liczba godzin, potrzebna do
wypełnienia powinności podatkowych (395 godz. rocznie przy średniej dla krajów OECD na
poziomie 194 godz.) oraz ilość płatności w roku (40) – ponad trzykrotnie większa niż śred-
nia dla OECD (12,8). Całkowita stawka podatkowa płacona przez przedsiębiorstwa w Polsce
(42,5%) jest na poziomie zbliżonym do innych krajów OECD (44,5%). Można więc wniosko-
wać, że głównym problemem polskiego systemu podatkowego jest poziom jego skompliko-
wania, co generuje koszty dla firm, a tym samym może obniżać potencjał polskiej gospodarki.
Dlatego też, z punktu widzenia wspierania wzrostu gospodarczego, pożądane wydają się być
reformy upraszczające zarówno przepisy, jak i procedury podatkowe.
IV.5. Wnioski dla długookresowej stabilności systemu bankowego
Polski system bankowy wykazał wysoką odporność na szoki, jednak obecny global-
ny kryzys finansowy wskazał, że istnieje kilka obszarów w sferze regulacyjnej i nadzorczej,
które wymagają reform. Są to w dużej mierze kwestie o charakterze strukturalnym oraz
średnio– i długofalowym. W niniejszym rozdziale wskazujemy na kilka obszarów wyma-
gających uważnego zastanowienia i podjęcia działań w celu wzmocnienia odporności pol-
skiego systemu bankowego w przyszłości. Obszarami tymi są:
• finansowanie działalności banków,
• zarządzanie płynnością w bankach,
• zarządzanie ryzykiem kredytowym przez banki,
• zdolność banków do absorpcji szoków,
• zarządzanie korporacyjne w bankach,
• kształt nadzoru bankowego.
Finansowanie działalności banków
Jednym z kluczowych wyzwań o charakterze długookresowym, związanym z finan-

sowaniem wzrostu gospodarczego, jest pozyskanie przez banki środków na finansowanie
ich działalności kredytowej. W 2007 r. w polskim systemie bankowym pojawiło się zjawi-
sko luki finansowania (funding gap) rozumianej jako dodatnia różnica między wielkością
kredytu dla sektora niefinansowego, samorządowego i rządowego oraz depozytami z tych
sektorów. Wielkość tak zdefiniowanej luki finansowania działających w Polsce banków
komercyjnych i ich oddziałów wynosiła na koniec 3 kwartału 2009 r. 81,4 mld zł. Różnica
ta była pokrywana środkami pozyskanymi ze źródeł hurtowych. Od 2007 r. szybko rosło
wykorzystanie zagranicznych źródeł finansowania, głównie wewnątrzgrupowych (od ban-

ków-matek). Podobne tendencje były obserwowane w innych krajach regionu, z wyjątkiem

Czech i Słowacji, gdzie występuje nadwyżka depozytów na kredytami. Doświadczenia
obecnego kryzysu podważyły możliwość kontynuacji dotychczasowych tendencji finanso-
wania akcji kredytowej. Ich kontynuacja mogłaby bowiem powodować w długim okresie:
• wzrost ryzyka refinansowania w razie ponownego wystąpienia szoków na

rynku,
• wzrost luki płynności i luki stopy procentowej wynikających z rosnącej różnicy

w terminach zapadalności aktywów i pasywów,
• wzrost ekspozycji na ryzyko banku macierzystego, czyli ryzyka koncentracji finan-

sowania i wrażliwości na szoki o charakterze idiosynkratycznym,
• wzrost ryzyka kursowego i kredytowego, wynikającego z pogorszenia się wskaź-

ników ostrzegawczych równowagi zewnętrznej kraju (silne osłabienie złotego w czasie
obecnego kryzysu wskutek negatywnej oceny przez rynki skali ekspozycji systemu banko-
wego i innych podmiotów gospodarczych na krótkookresowe finansowanie zagraniczne).
Biorąc pod uwagę doświadczenia z kryzysu, banki powinny:
• preferować źródła finansowania o bardziej stabilnym charakterze,
• dążyć do ich większej dywersyfikacji oraz
• dążyć do zapewnienia finansowania bardziej długoterminowego.
Powszechne dążenie banków do osiągnięcia pierwszego celu będzie oznaczać utrzy-

manie wysokiego popytu na depozyty sektora niefinansowego. W długim okresie należy
jednak oczekiwać, że dynamika pozyskiwanych przez banki depozytów będzie niższa niż
dynamika akcji kredytowej. Wysokie zapotrzebowanie na depozyty będzie powodować
utrzymywanie ceny pieniądza depozytowego na stosunkowo wysokim poziomie i zachę-
cać do poszukiwania innych źródeł finansowania o stabilnym charakterze. Doświadczenia
polskiego sektora bankowego z obecnego kryzysu wskazują, że finansowanie z banków-
matek można uznać za stabilne. Może to skłaniać część banków do utrzymania strategii
finansowania zagranicznego (wewnątrzgrupowego), którą przed kryzysem charaktery-
zowały się banki posiadające ok. 10% aktywów systemu bankowego, pomimo wzrostu
ryzyka koncentracji finansowania i wrażliwości na szoki o charakterze idiosynkratycznym.
Szczególnie skłonne do takiego zachowania mogą być banki silnie zintegrowane z grupą
w zakresie zarządzania płynnością finansowania. Pozostałe banki będą zmuszone do zaofe-
rowania produktów depozytowych o charakterystyce bardziej dostosowanej do potrzeb
różnych typów potencjalnych deponentów.
Realizacja kolejnych dwu celów będzie wymagać od banków sięgnięcia po nowe

instrumenty, w szczególności instrumenty rynku kapitałowego. Zapewnienie finansowania
bardziej długoterminowego jest szczególnie istotne w sytuacji spodziewanego utrzymania
wysokiego udziału kredytu mieszkaniowego we wzroście kredytu ogółem. Finansowanie
wieloletnich kredytów krótkoterminowymi depozytami niesie istotne ryzyko. Większe
wykorzystanie instrumentów rynku kapitałowego spowoduje stopniowe zbliżanie się struk-
tury finansowania banków działających w Polsce do struktury finansowania banków, będą-
cych ich inwestorami strategicznymi. Instrumentami tymi mogą być np. krótkoterminowe
bankowe papiery wartościowe (certyfikaty depozytowe), obligacje bankowe (zabezpieczo-
ne i niezabezpieczone) oraz instrumenty związane z sekurytyzacją aktywów. Potencjalny
popyt na tego typu instrumenty w kraju istnieje. Również w horyzoncie długookresowym
popyt na tego typu instrumenty będzie rósł. Będzie to m.in. wynikiem przystąpienia Polski
do strefy euro, Można się spodziewać pojawienia się dużego potencjalnego popytu na
instrumenty długoterminowe (firmy ubezpieczeniowe, fundusze emerytalne pochodzące
z krajów strefy euro). Popyt ze strony tego typu instytucji będzie skutkiem włączenia akty-
wów polskich do różnego typu indeksów inwestycyjnych strefy euro. Wykorzystanie przez
banki tych możliwości wymagać będzie eliminacji barier rozwoju rynków tych instrumen-
tów, występujących po stronie podażowej (np. ograniczenia kręgu możliwych emitentów,

przepisy podatkowe), jak również wprowadzenie zmian powodujących, że rynek stanie się
bardziej przyjazny dla inwestora (w przypadku rynku obligacji nieskarbowych m.in. zwięk-
szenie transparentności rynku, centralizacja obrotu, centralizacja depozytu papierów war-
tościowych). Niektóre rozwiązania w tym zakresie już istnieją np. system obrotu Catalyst.
Zarządzanie płynnością w bankach
Doświadczenia obecnego kryzysu wskazują, że same banki powinny dążyć do zwięk-

szenia skuteczności zarządzania płynnością podejmując decyzje dotyczące ich długofalowej
strategii rozwojowej. Działania te powinny zostać wsparte działaniami instytucji publicznych
zainteresowanych rozwojem rynków finansowych. Rynki te będą mogły być wykorzystywa-
ne przez banki do zarządzania płynnością również w sytuacji materializacji ryzyka systemo-
wego, stąd duże znaczenie mają również działania regulacyjne. Doświadczenia ostatniego
kryzysu świadczą o tym, że są one niezbędne, ponieważ wzrost ryzyka kontrahenta spowo-
dował poważne okresowe zaburzenia w funkcjonowania rynków międzybankowych wyko-
rzystywanych do zarządzania płynnością i powodował występowanie zaburzeń na innych
rynkach. Jedynie działania banków centralnych zapobiegły ich dalszemu rozszerzaniu się.
W Polsce zaburzenia rynku międzybankowego nastąpiły po okresie dynamicznego wzrostu
luki płynności banków. Załamanie międzybankowego rynku depozytowego spowodowa-
ne było ogólną niepewnością dotyczącą m.in. rozwoju sytuacji gospodarczej i kształtowa-
nia się jakości portfeli banków w przyszłości. Równie ważne były decyzje podejmowane
na szczeblu grup bankowych, w których skład wchodzą banki działające w Polsce. Celem
tych decyzji było ograniczenie ryzyka kontrahenta transakcji prowadzonych z innymi mię-
dzynarodowymi grupami bankowymi. Rynek niezabezpieczonych depozytów bankowych
– w sytuacji niskiego stopnia rozwoju innych, substytucyjnych rynków – okazał się bardzo
wrażliwy na skutki szoków oddziałujących na cały system bankowy, zahamowany został
przepływ środków z banków dysponujących okresowymi nadwyżkami płynności do ban-
ków wykazujących ich okresowy niedobór. W tej sytuacji NBP niejako zastąpił rynek mię-
dzybankowy zasilając banki w płynność (operacje repo) oraz absorbując płynność (emi-
sja bonów pieniężnych, depozyty). Banki zwiększyły również popyt na rynku skarbowych
papierów wartościowych mogących stanowić zabezpieczenie operacji z NBP.
Biorąc pod uwagę doświadczenia kryzysu, banki powinny:
• dążyć do ograniczenia luki płynności48 (tzw. skorygowanej) poprzez m.in. wydłu-

żenie okresu zapadalności środków pozyskiwanych na rynku lub
• zwiększyć dostępny zasób skarbowych papierów wartościowych, umożliwiają-

cych pokrycie luki w sytuacji awaryjnej,
• dążyć do ograniczenia ryzyka kontrahenta w operacjach z innymi instytucjami

finansowymi, w tym bankami oraz
• dążyć do większej dywersyfikacji źródeł płynności.
Aby osiągnąć te cele należy umożliwić rozwój dotychczas nie wystarczająco rozwi-
niętych segmentów rynku, tj. międzybankowego rynku transakcji warunkowych repo oraz
rynku krótkoterminowych bankowych papierów wartościowych. W przypadku tego ostat-
48 Jednomiesięczna luka płynności skorygowana jest to różnica między wartością aktywów z terminem
zapadalności nie dłuższym niż 1 miesiąc (skorygowana o wartość należności, których termin zapadalności
upłynął, oraz o wartość bonów skarbowych wyodrębnionych na pokrycie funduszu środków gwarantowa-
nych Bankowego Funduszu Gwarancyjnego) a nadwyżką depozytów sektora niefinansowego o terminie
do 1 miesiąca ponad osad oraz pozostałymi zobowiązaniami o terminie nie dłuższym niż 1 miesiąc. Osad
w depozytach to stabilna część depozytów sektora niefinansowego. Na potrzeby analiz w NBP przyjmuje
się wysokość osadu na poziomie 70% wartości depozytów. Poziom ten jest minimalną wartością podaną
przez osiem banków, ankietowanych przez NBP.

niego rynku niezbędne są działania podobne do tych, które wskazano w przypadku barier
rozwoju rynku obligacji bankowych.
Kluczowym działaniem jest rozwój rynku repo, jako potencjalnie głównego rynku
międzybankowego. Rynek ten jest istotny również dla innych instytucji finansowych, a na-
wet większych przedsiębiorstw. Wynika to z wielu pełnionych funkcji tego instrumentu.
Jest to instrument zarządzania płynnością, finansowania portfela papierów wartościo-
wych, uzupełniania krótkich pozycji na rynku SPW, zwiększania dźwigni inwestycyjnej,
spekulacji lub zabezpieczenia ryzyka stopy procentowej itp. Podstawowym działaniem
umożliwiającym rozwój tego rynku powinna być zmiana przepisów prawa upadłościowego
oraz przepisów podatkowych. Nie są to jednak zmiany wystarczające, aby międzybankowy
rynek repo pozostał płynny i odporny na szoki systemowe, co wykazały doświadczenia ryn-
ków rozwiniętych (USA, strefa euro) w czasie obecnego kryzysu. Na rynku repo, pomimo
istniejących zabezpieczeń, nadal istnieje ryzyko rynkowe (wycena zabezpieczenia), ryzyko
kontrahenta oraz ryzyko operacyjne. Stąd utworzenie płynnego rynku transakcji repo może
wymagać zastosowania rozwiązań służących ograniczeniu tych ryzyk.
W przypadku ryzyka rynkowego standardem powinno być podpisanie przez wszyst-

kie banki tzw. CSA (Credit Support Annexes) zawierających m.in. zobowiązanie do uzu-
pełniania zabezpieczenia w razie określonej zmiany jego ceny na rynku. Innym działaniem
ograniczającym to ryzyko jest wprowadzenie tzw. GC (general collateral) repo, w którym
zabezpieczeniem jest nie pojedynczy papier wartościowy, ale zestaw takich papierów speł-
niających określone warunki. Krokiem w tę stronę było wprowadzenie w grudniu 2009 r.
na rynku MTS Poland będącym elektroniczną platformą obrotu SPW, transakcji o podob-
nym charakterze.
Dla ograniczenia ryzyka kontrahenta oraz ryzyka operacyjnego rozwiązaniem mogło-

by być wprowadzenie konstrukcji trójstronnego repo (tri-party repo), w którym pomiędzy
stronami transakcji staje pośrednik. Jest to podmiot zarządzający papierami wartościowymi
będącymi zastawem, podmieniający zabezpieczenie w razie potrzeby, monitorujący ryzyko
i realizujący płatności. Podmiot ten powinien pełnić rolę tzw. centralnego kontrpartnera
(central counterparty CCP).
Zmiany w systemie regulacji i nadzoru mogą w istotny sposób wpłynąć na kierunki

działań banków w zakresie zarządzania płynnością, na którego wagę wskazał obecny kry-
zys. Jednocześnie, był to jedyny obszar aktywności bankowej, który nie został wcześniej
należycie uregulowany, przede wszystkim na szczeblu międzynarodowym. Prowadzone są
prace w Komitecie Bazylejskim, w Komisji Europejskiej, ale dopiero kryzys i związane z nim
problemy płynnościowe banków sprawiły, że prace te nabrały tempa.
W niektórych krajach wprowadzone zostały normy płynności w formie regulacji iloś-

ciowych lub rekomendacji jakościowych. Wobec braku standardów międzynarodowych
były to działania lokalne, czego efektem jest duża różnorodność istniejących rozwiązań49.
Wielu nadzorców nie wprowadziło żadnych norm płynności – ani ilościowych, ani jakoś-
ciowych. Opinie nadzorców krajów UE najbardziej dotkniętych kryzysem wskazują, że tam
gdzie wcześniej wprowadzono, nawet niedoskonałe, normy płynności, tam sytuacja była
znacznie lepsza, niż w krajach bez jakichkolwiek rozwiązań regulacyjnych w tym zakresie.
Z drugiej strony różnorodność rozwiązań regulacyjnych w tak trudnym do zarządzania
obszarze stanowi utrudnienie w funkcjonowaniu transgranicznych grup bankowych, które
zarządzają płynnością na szczeblu grupy.
Komitet Bazylejski opublikował we wrześniu 2008 r. zbiór rekomendacji dotyczących

zarządzania płynnością w bankach. W grudniu 2009 r. skierowany został do publicznych
konsultacji kolejny dokument, zawierający propozycje krótko- i długoterminowych norm
płynności. Trudno obecnie przewidzieć wynik konsultacji i ostateczny kształt opracowy-
49 W Polsce normy płynności zostały wprowadzone uchwałą KNB nr 9/2007 KNB z dnia 13 marca 2007 r.
(którą zastąpiła uchwała KNF z 17 grudnia 2008 r.).
wanych norm, a ich wprowadzenie będzie trudne i długotrwałe. Brak standardów między-
narodowych i różnorodność rozwiązań krajowych sprawiły, iż banki opracowały własne
zestawy norm. Do tych norm dostosowały swoje bilanse i procesy zarządcze. Ujednolicenie
norm ułatwi w przyszłości zarządzanie płynnością, ale należy się liczyć z koniecznością
pozostawienia bankom długiego okresu dostosowawczego.
Zarządzanie ryzykiem kredytowym przez banki
Kryzys wyraźnie wskazał, że zarządzanie ryzykiem kredytowym w wielu bankach

wymaga poprawy. Trzy obszary wymagają od banków i nadzoru bankowego szczególnej
uwagi: ocena zdolności klientów do spłaty kredytu, relacje z pośrednikami finansowymi
oraz ocena wpływu innych niż kredyt operacji z klientami na przyszłe ryzyko kredytowe
banku.
Udzielanie kredytów na masową skalę wymaga posiadania odpowiednich narzędzi,

które z jednej strony pozwolą ocenić zdolności klientów do spłaty kredytu, z drugiej umoż-
liwiają ograniczenie nakładów pracy związanej z analizą pojedynczych wniosków kredyto-
wych. Wśród tych narzędzi można wskazać modele scoringowe, zwłaszcza w odniesieniu
do kredytów dla gospodarstw domowych. Opracowywane są one na podstawie danych
historycznych o spłacalności kredytów, w których jako zmienne objaśniające wykorzysty-
wane są przede wszystkim dane o cechach demograficznych i społeczno-ekonomicznych
klientów.
W Polsce opracowanie odpowiednich modeli scoringowych jest trudne, ze względu

na co najmniej dwa problemy. Pierwszy z nich to długość szeregów czasowych – w wielu
bankach mogą być one za krótkie, nieobejmujące pełnego cyklu gospodarczego. Po dru-
gie, zbiory mogą być mało reprezentatywne, tj. mogą nie zawierać danych o pełnej zbio-
rowości oraz wszystkich niezbędnych informacji społeczno-ekonomicznych. W bankach
kontrolowanych przez banki zagraniczne możliwe jest korzystanie z modeli „importowa-
nych”. Wobec takiego rozwiązania można także wysunąć istotne zastrzeżenia, ze względu
na użycie danych wejściowych wziętych z innego otoczenia, z innymi uwarunkowaniami
– poziomem życia, zwyczajami i preferencjami oraz strukturą konsumpcji.
Wobec niedostatecznej jakości danych w indywidualnych bankach, większą rolę

powinny odgrywać bazy scentralizowane prowadzone przez środowisko bankowe lub
inne instytucje zewnętrzne. Taką bazą danych o klientach indywidualnych jest na przykład
baza Biura Informacji Kredytowej, tworzona w oparciu o informacje przesyłane przez same
banki. Jej możliwości są ograniczane przez jakość informacji przesyłanych przez banki. Tylko
część danych dotyczących kredytów opisana jest szerszymi informacjami nt. cech demo-
graficznych, zawodowych i społeczno-ekonomicznych klientów oraz aktualnymi danymi
o dochodach i wydatkach klientów. Aby baza BIK spełniła wymagania stawiane przed
bazami danych, które mogą służyć do budowy złożonych modeli scoringowych, konieczne
jest, aby wszystkie banki działające na rynku klienta indywidualnego uczestniczyły w niej,
to znaczy zasilały i pobierały dane. Podobnie jest w przypadku bazy Amron, która jest bazą
o transakcjach mieszkaniowych, prowadzoną przez Związek Banków Polskich (ZBP). Trudno
jest ją wykorzystać do zaawansowanych analiz statystycznych w tak newralgicznym obsza-
rze jak kredyty mieszkaniowe. Dzieje się tak ze względu na małą reprezentatywność zebra-
nych informacji, a przede wszystkim ich zbyt niską liczebność, niepełne pokrycie chronolo-
giczne, oraz zbyt małą liczbę zasilających bazę instytucji.
Z uwagi na wagę problemu oceny ryzyka kredytowego klienta i transakcji należy

podjąć działania zmierzające do skłonienia banków do aktywnego uczestnictwa w syste-
mie scentralizowanych baz danych. Ponieważ niepełna informacja może czasami gene-
rować większe ryzyko, niż kompletny jej brak, warto rozważyć wprowadzenie regulacji,
która wprowadziłaby wymóg dostarczania takich informacji do systemu scentralizowane-
go. Regulacja powinna nakładać obowiązek interwencji nadzorczej na UKNF w razie jej nie
przestrzegania przez banki.

Pewnym krokiem w tym kierunku są zapisy zawarte w Rekomendacji T, dotyczącej

dobrych praktyk w zakresie zarządzania ryzykiem detalicznych ekspozycji kredytowych,
którą Komisja Nadzoru Finansowego przyjęła w dniu 23 lutego 2010 r. Rekomendacja zale-
ca bankom, by przy ocenie i monitorowaniu ryzyka kredytowego korzystały z wewnętrz-
nych i zewnętrznych baz danych. Zaleca też, aby banki zasilały je niezbędnymi danymi.
Zalecenie to jest jednak sformułowane bardzo łagodnie i trzeba czasu, by przekonać się
jaka będzie jego skuteczność i na ile nadzór będzie zdeterminowany, by w razie potrzeby
interweniować.
Szczególnym przypadkiem, z punktu widzenia procedur oceny zdolności spłaty kre-

dytu przez klienta są kredyty walutowe. Po okresie silnego ograniczenia po wybuchu kry-
zysu, ostatnio pojawiły się sygnały o zwiększaniu dynamiki tej kategorii kredytów. Z jednej
strony skala deprecjacji złotego w czasie kryzysu wskazała na potencjalnie duże zagroże-
nie. Jednak z drugiej strony jakość portfela kredytów w walutach obcych pozostała zdecy-
dowanie lepsza niż w walucie krajowej. Wynikało to z faktu radykalnego obniżenia stóp
procentowych przez banki centralne głównych gospodarek światowych, w tym banku cen-
tralnego Szwajcarii i EBC. Gdyby obecny kryzys nie był kryzysem globalnym, a jedynie kry-
zysem emerging markets (jak kryzysy azjatycki czy rosyjski), wówczas deprecjacji złotego
nie towarzyszyłoby zapewne obniżenie stóp procentowych we franku szwajcarskim lub
euro, przez co obserwowany mechanizm obniżenia kosztu kredytu nie wystąpiłby. Spadek
wartości złotego znalazłby w pełni odzwierciedlenie w koszcie obsługi kredytu waluto-
wego, co mogło spowodować silniejsze obniżenie jakości portfela. Dlatego też, pomimo
obecnych doświadczeń, ten obszar zasługuje na szczególną analizę. Nadzór bankowy
powinien dokładnie sprawdzić stopień realizacji przez banki Rekomendacji S, szczegól-
nie w zakresie oceny i sprawdzania zdolności klientów do spłaty takiego kredytu. Jest to
bardzo zasadne w sytuacji, gdy w skutek silnej konkurencji marże banków od większości
udzielanych w okresie przedkryzysowym kredytów walutowych były niskie, co mogło nie
w pełni pokrywać ryzyka związane z ich udzielaniem.
Uzupełnieniem Rekomendacji S dotyczącym jednak szerszego obszaru detalicznych

ekspozycji kredytowych jest wspomniana wcześniej Rekomendacja T. Rekomendacja ta
zawiera wskazówki dotyczące zarządzania ryzykiem w tym obszarze, a jej wytyczne bazują
na zidentyfikowanych w okresie boomu kredytowego słabościach systemów zarządzania
ryzykiem przez banki. Niektóre z jej postanowień, przede wszystkim wymagające dużego
sformalizowania procedur udzielania drobnych kredytów, spotkały się na etapie konsulta-
cji z krytyką ze strony banków i ekspertów finansowych. Może to skutkować nadmiernym
ograniczeniem dostępu do kredytu. Podobne, z uwagi na możliwość wystąpienia efek-
tów procyklicznych (negatywne oddziaływanie na dynamikę kredytu w warunkach niskie-
go wzrostu gospodarczego), wątpliwości wzbudził termin wprowadzenia Rekomendacji
w życie
Drugim obszarem, który powinien zainteresować banki i nadzorców są zasady korzy-

stania przez banki z pośredników kredytowych. Instytucje te są szeroko wykorzystywane
przez banki jako kanał dystrybucji produktów finansowych. Wskazuje na to opublikowa-
ny 29 stycznia 2010 r. Komunikat KNF50. Według szacunków podanych w komunikacie,
co czwarty kredyt jest oferowany za ich pośrednictwem. Ponieważ pośrednicy kredytowi
zawierają umowy nie we własnym imieniu, ale reprezentują bank, to ryzyko klienta pozo-
staje w banku. Pośrednicy nie ponoszą też odpowiedzialności za treść i warunki umowy.
Wynagrodzeniem pośredników jest prowizja uzależniona od sprzedaży kredytów bankowych.
Funkcjonowanie instytucji pośrednictwa kredytowego ma wiele zalet dla banków

i klientów, ale stwarza też dla nich liczne zagrożenia, które mogą prowadzić do poważ-
nych skutków ubocznych (strat). Pośrednik działa jako agent banku. Prowizyjny system
wynagrodzenia motywuje go do maksymalizacji sprzedaży kredytów. Ocena ryzyka klienta
nie jest dla niego tak istotna, gdyż dokonuje jej bank, na podstawie danych otrzymanych
50 Zob. komunikat KNF z dnia 29 stycznia 2010 r. w sprawie pośredników kredytowych.
za pośrednictwem agenta. Ponieważ agent orientuje się, jakie są kryteria udzielania kre-
dytu, istnieje ryzyko, że może doradzić klientowi starającemu się o kredyt, jak dopasować
informacje do wymagań banku, aby uzyskać pozytywną decyzję. Stąd można się obawiać
niewłaściwej selekcji klientów przez pośredników. Może to prowadzić do przekredytowania
gospodarstw domowych, jak również gorszej obsługi tych kredytów od kredytów udziela-
nych bezpośrednio przez banki, na co wskazują doświadczenia innych państw51.
Dla zapobieżenia tym zjawiskom najważniejsze wydaje się wypracowanie odpowied-

niego systemu motywacyjnego pośredników. Banki powinny rozpatrzyć możliwość ustale-
nia takich reguł współpracy, aby pośrednicy uczestniczyli nie tylko w sprzedaży i jej pozy-
tywnych wynikach, ale także w ewentualnych stratach, np. w postaci odroczenia wypłaty
albo utraty części wynagrodzenia.
Trzecim obszarem wzmożonej uwagi banki i nadzorcy powinien być system oceny
wpływu innych, niż kredyt, operacji z klientami na przyszłe ryzyko kredytowe banku.
Obszar ten został szczególnie nagłośniony przez przypadek strategii opcyjnych oferowa-
nych przez banki podmiotom niefinansowym. Skutki uboczne mogły okazać się poważne,
gdyby kurs walutowy złotego trwale zdeprecjonował. Wykorzystanie opcji do celów spe-
kulacyjnych przez podmioty nie mające w tym zakresie odpowiednich kwalifikacji (pomi-
mo, że dyrektorzy finansowi powinni je posiadać), doprowadziło do poważnych kłopotów
finansowych klientów banków. Co prawda działania takie były podejmowane przez zdecy-
dowaną mniejszość banków, jednakże spowodowały wzrost ryzyka kredytowego nie tylko
banków sprzedających te instrumenty, ale również innych banków, w stosunku do któ-
rych spekulujący mieli zobowiązania finansowe. Również brakowało informacji ze strony
klientów o zobowiązaniach w tytułu z transakcji opcyjnych w stosunku do innych banków.
Problem ten, oprócz konieczności poprawy wewnętrznych procedur banków związanych
z systemem oceny ryzyka kredytowego, wymaga znalezienia rozwiązania kwestii moni-
torowania ekspozycji banków z tytułu różnych operacji finansowych i wymiany informa-
cji z tym związanych. Rozwiązaniem mógłby być wykorzystanie w tym celu tworzonego
w Biurze Informacji Kredytowej rejestru kredytów dla przedsiębiorstw.
Zdolność banków do absorpcji szoków
Szczególnym obszarem, w którym główne kierunki działania banków będą wyzna-

czane przez nowe regulacje, może być polityka zarządzania kapitałem. Każdy bank musi
być wyposażony w fundusze własne, których zadaniem jest amortyzowanie strat, których
groźba wystąpienia jest nierozerwalnie związana z działalnością bankową.
Komitet Bazylejski opublikował w czerwcu 2004 r. dokument, określony jako Bazylea

II. Miał on na celu lepsze dopasowanie wymogów kapitałowych banków do ryzyka ekspo-
zycji i w efekcie lepsze gospodarowanie kapitałem. Jej odpowiednikiem w Unii Europejskiej
jest dyrektywa kapitałowa – CRD, opublikowana w czerwcu 2006 r.
Kryzys pokazał jednak, że jakość określonych aktywów w portfelach banków, łącz-

nie z największymi, była bardzo niska i straty, jakie banki poniosły, drastycznie obniżyły
ich współczynniki wypłacalności. Gdyby nie działania ratunkowe rządów, wiele banków
musiałoby upaść, co zaostrzyłoby kryzys światowego sektora finansowego. Okazało się,
że obecne rozstrzygnięcia regulacyjne nie są wystarczające, a banki powinny poprawić
swoją bazę kapitałową. Prace, jakie w związku z tym prowadził Komitet Bazylejski przynio-
sły opublikowanie dokumentu konsultacyjnego, z głównymi zamierzeniami regulacyjnymi.
Utrzymany ma być dotychczasowy minimalny poziom adekwatności kapitałowej, ma się
jednak poprawić struktura funduszy własnych banków. Zdecydowanie powinien wzros-
nąć udział kapitału akcyjnego, natomiast instrumenty hybrydowe, łączące w sobie cechy
kapitału i długu, będą mogły w mniejszym stopniu wchodzić w skład funduszy własnych.
51 Wnioski z konferencji „Odpowiedzialne udzielanie i zaciąganie kredytów” Bruksela 3.09.2009 r. zorga-
nizowanej przez Komisję Europejską.

Proponowane rozstrzygnięcia mają poprawić strukturę funduszy własnych i lepiej dostoso-

wać je do podstawowego celu, jakiemu mają służyć, czyli absorpcji strat.
Kolejną zmianą regulacyjną zapowiedzianą przez Komitet Bazylejski jest wprowa-

dzenie tzw. współczynnika dźwigni. Ten niezwiązany z miarą ryzyka instrument miałby za
zadanie ograniczenie nadmiernego – w stosunku do kapitału – powiększania bilansu banku
oraz jego zobowiązań pozabilansowych. Nie należy oczekiwać, że instrument ten samo-
dzielnie zapobiegnie kryzysowi w przyszłości – kryzys wybuchł w USA, gdzie współczyn-
nik dźwigni stosowany jest od dawna. Wprowadzenie współczynnika dźwigni może być
jednak trudne ze względu na istotne różnice pomiędzy standardami rachunkowymi w UE
(IFRS) i w USA (GAAP). Ze względu na inny sposób księgowania instrumentów pochodnych
suma bilansowa banków unijnych może być nawet dwukrotnie wyższa niż banków amery-
kańskich, wpływając zasadniczo na wysokość tego współczynnika.
Kryzys pokazał też, jak silne jest procykliczne działanie rozwiązań regulacyjnych. Gdy
pogarsza się sytuacja gospodarcza i obniża się jakość aktywów banku, ostrożność nakazuje
zaostrzenie wymogów i – w konsekwencji – ograniczenie skali działania banku, mimo iż
gospodarka potrzebowałaby wtedy wprost przeciwnego działania. Zapobiegać temu mia-
łoby wprowadzenie buforów kapitałowych – budowanych w czasach dobrej koniunktury,
a konsumowanych w okresie gorszej sytuacji gospodarczej. Komitet Bazylejski zamieścił
w swoim dokumencie konsultacyjnym propozycję, zgodnie z którą minimalny poziom fun-
duszy własnych pozostałby bez zmian, ale banki byłyby zobowiązane do budowania bufo-
rów kapitałowych, przeznaczając na ten cel swoje zyski. Wielkość tego bufora będzie jesz-
cze przedmiotem konsultacji, ale oryginalna propozycja przewiduje bufor równy minimum
regulacyjnemu. Bez udziału środków zewnętrznych, bank musiałby zatrzymać odpowiednią
część zysku: od 100%, gdy jego fundusze własne są nie większe niż 125% minimum regu-
lacyjnego, do 40%, gdy mieszczą się one w przedziale 175–200% minimum regulacyjnego.
Przy większych funduszach własnych bank mógłby dysponować zyskiem bez ograniczeń.
Zaleta takiego rozwiązania polega na jego elastyczności. Ewentualne straty powo-

dujące naruszenie bufora kapitałowego nie zmuszają banku do ograniczenia działalno-
ści, ponieważ w dalszym ciągu spełnia on minimalne wymogi regulacyjne. Jedyną kon-
sekwencją jest konieczność zatrzymania części zysku w banku. Jednocześnie rozwiązanie
to spowodowałoby, że nie byłoby możliwe powtórzenie realizowanej bezpośrednio przed
kryzysem polityki części działających w Polsce banków wypłacania znacznej części zysku
w formie dywidend. W powiązaniu z agresywną działalnością kredytową tych banków,
doprowadziła ona do znacznego obniżenia współczynnika wypłacalności. Dopiero zatrzy-
manie w bankach zysku za 2008 r. podniosło poziom ich funduszy własnych.
Zmiany zapowiadane przez Komitet Bazylejski mają zostać uzgodnione do końca

2010 r., i po dwuletnim okresie przejściowym zaczęłyby obowiązywać od końca 2012 r.,
Daje to bankom czas na dostosowanie się. Z zapowiedzi wynika, że w tym samym cza-
sie zaczęłyby obowiązywać przepisy unijne, wiążące dla krajów członkowskich, choć nie
można wykluczyć, że w wyniku toczących się obecnie konsultacji prowadzonych nieza-
leżnie przez Komisję Europejską, przepisy UE nie będą się w pełni pokrywały z zasadami
ustalonymi przez Komitet Bazylejski.
Polskie banki w większości już teraz spełniają rozwiązania regulacyjne zapowia-

dane przez Komitet Bazylejski. Dysponują odpowiednim poziomem funduszy własnych,
a ich fundusze własne pierwszej kategorii, czyli kapitał akcyjny i zyski zatrzymane, znajdu-
ją się wyraźnie powyżej minimum przewidywanego przez nowe rozwiązania regulacyjne.
Pierwsze symulacje pozwalają też przypuszczać, że wprowadzenie współczynnika dźwigni
nie będzie stanowiło problemu dla polskich banków. Należy jednak pamiętać, że proces
konsultacji trwa i dopiero po jego zakończeniu i opublikowaniu ostatecznych rozwiązań
możliwe będzie dokonanie oceny pełnych skutków nowych regulacji dla polskiego sektora
bankowego.
Zarządzanie korporacyjne w bankach
Doświadczenia obecnego kryzysu wskazują na istnienie w bankach wielu proble-

mów związanych z zarządzaniem korporacyjnym (corporate governance). Szczególnie czę-
sto wskazywane są dwa obszary: rola zarządzania ryzykiem w strukturze banku oraz syste-
mów wynagradzania.
W okresie poprzedzającym kryzys finansowy banki prowadziły bardzo agresywną

politykę sprzedaży. Dynamika wzrostu kredytów była m.in. wynikiem znacznego złagodze-
nia zasad oceny zdolności kredytowej klientów52. Początek kryzysu przyniósł diametralną
zmianę tych zachowań i bardzo duże zaostrzenie kryteriów oceny. Pozwala to przypusz-
czać, że o ile w okresie przedkryzysowym znaczny wpływ na cele działania banków miały
piony sprzedaży, a zasadniczym celem była maksymalizacja dochodów, to po wybuchu
kryzysu wzrosła pozycja pionów zarządzania ryzykiem. Duże zmiany wagi przypisywanej
decyzjom pionu zarządzania ryzykiem w bankach w zależności od kształtowania się sytua-
cji zewnętrznej wskazują na słabość rozwiązań instytucjonalnych w tym zakresie.
Wśród najważniejszych czynników sprzyjających prowadzeniu agresywnej polityki

sprzedaży wymienia się system wynagrodzeń w bankach. Bardzo wysokie (w stosunku do
podstawowego wynagrodzenia) premie są narzędziem, które motywuje pracowników do
osiągania jak najlepszych wyników i skutecznie wspiera cele stawiane sobie przez właści-
cieli banków. Te cele, to z jednej strony jak największy zysk, a z drugiej bezpieczeństwo
banku. W normalnych warunkach działalność banku jest tak prowadzona, by zachować
stosowną proporcję pomiędzy tymi celami – maksymalizacja zysku przy ryzyku utrzymy-
wanym na bezpiecznym poziomie. System wynagrodzeń może tę równowagę naruszyć,
premiując działania bardziej ryzykowne, ale wysoko dochodowe w krótkiej perspektywie.
Wykorzystanie polityki wynagrodzeń do maksymalizacji zysków, nawet kosztem bez-

pieczeństwa banków, ma częściowo związek z ich strukturą własnościową. Duże, global-
ne banki, mają z reguły bardzo rozproszony akcjonariat. Oznacza to, że banki te nie mają
jednoznacznie wyróżnionego właściciela, którego celem byłby stabilny, długoletni rozwój
banku. W tej sytuacji każdy z akcjonariuszy zainteresowany jest uzyskaniem wysokiego,
krótkookresowego zysku. Tak obecnie krytykowana polityka wynagrodzeń w bankach, jaką
obserwowano w ostatnich latach, z powodzeniem wspierała osiągnięcie celu stawianego
przez rozproszonych akcjonariuszy. W tym kontekście interesująco wypada porównanie
wynagrodzeń i struktury własności w unijnych grupach bankowych. Istotna jest różnica
pomiędzy strukturą właścicielską banku dominującego i banków zależnych. Bank zależny
z reguły ma jednego inwestora strategicznego, zainteresowanego długookresowym roz-
wojem swej grupy, co powinno sprzyjać bardziej bezpiecznemu prowadzeniu działalności,
z mniejszym naciskiem na szybkie generowanie wysokiego zysku. Z drugiej strony poten-
cjał rozwoju na rynkach wschodzących, takich jak Polska, jest dużo większy niż w krajach
o rozwiniętym systemie bankowym, przez co nacisk na zdobycie większego udziału w ryn-
ku, nawet za cenę obniżenia standardów zarządzania ryzykiem, może być silniejszy.
Publikowane przez banki giełdowe w Polsce informacje na temat wynagrodzeń poka-

zują, że w bankach zależnych, w porównaniu z bankami dominującymi, poziom wynagro-
dzeń jest relatywnie niższy, niższy jest udział zmiennych części wynagrodzenia członków
Zarządu. Może to sugerować, że zakres wynaturzeń w tym obszarze w Polsce jest mniejszy
niż w krajach rozwiniętych. Tym niemniej liczne sygnały o zachowaniach osób sprzedają-
cych kredyty w wielu bankach wskazywał na istnienie problemu, szczególnie w powiąza-
niu ze zmienną wagą zarządzania ryzykiem kredytowym.
Wskazuje to między innymi na konieczność wzmocnienia komórek kontroli

wewnętrznej banków. Dzięki temu zmaleje ryzyko, iż krótko– lub średniookresowe cele
danej linii biznesowej zagrożą bezpieczeństwu i stabilności instytucji, a nawet całej grupy
w dłuższym horyzoncie czasowym.
52 Wskazywały na to odpowiedzi na kwartalne ankiety NBP dotyczące polityki kredytowej banków.

Z kolei, obowiązujące już rozwiązania regulacyjne oraz te, które wprowadzane są

w związku z kryzysem, pomogą nadzorcom ograniczyć wymienione powyżej niekorzystne
czynniki występujące w działalności banków.
Drugi filar Nowej Umowy Kapitałowej nakazuje nadzorcy dokonanie oceny wszyst-
kich czynników ryzyka, które nie zostały ujęte w ścisłych regulacjach pierwszego filara
NUK. Nieprzestrzeganie przepisów zawartych w dyrektywie CRD, w szczególności niewłaś-
ciwe zarządzanie ryzykiem w banku, dają nadzorcy podstawę do nałożenia na bank dodat-
kowego wymogu kapitałowego. Trwa proces legislacyjny, który w podobny sposób uregu-
luje kwestię polityki wynagrodzeń w bankach. Dzięki temu nadzorca nie tylko uzyska pełen
wgląd w politykę wynagrodzeń stosowaną przez bank, ale również będzie mógł ocenić jej
wpływ na profil ryzyka banku i – w razie potrzeby – podjąć kroki zaradcze, aż do nałożenia
dodatkowego wymogu kapitałowego na pokrycie ryzyka generowanego przez nieodpo-
wiednią politykę wynagrodzeń.
Przepisy regulujące te kwestie mają charakter jakościowy. To, w jakiej sytuacji i w ja-
kim zakresie nadzorca skorzysta ze swoich uprawnień i nałoży na bank dodatkowy wymóg
kapitałowy, będzie zawsze przedmiotem jego indywidualnej decyzji, popartej szczegóło-
wymi analizami. Niezależnie jednak od drogi, którą w danym, konkretnym wypadku wybie-
rze nadzorca, będzie ona miała na celu wyeliminowanie z zarządzania bankiem akceptacji
dla nadmiernego ryzyka i obniżenie go do bezpiecznego poziomu. Niezbędne jest jednak,
aby konsekwentnie przestrzegany był przepis Prawa bankowego, iż zarządzanie ryzykiem
nie może być przekazywane przez bank do innego podmiotu np. banku dominującego.
Kształt nadzoru bankowego
Doświadczenia gromadzone w czasie kryzysu finansowego przełożyły się na propo-

zycję zmiany architektury nadzorczej w Unii Europejskiej. Utworzony zostanie nowy organ
nadzoru makroostrożnościowego – Europejska Rada Ryzyka Systemowego, wzmocniony
zostanie nadzór nad transgranicznymi grupami bankowymi, ustanowione zostaną ściślej-
sze zasady międzynarodowej współpracy nadzorców w ramach tak zwanych kolegiów nad-
zorczych. Propozycja zmian, przedstawiona w Raporcie autorstwa Grupy Ekspertów, kiero-
wanej przez Jacquesa de Larosiere, została bardzo dobrze przyjęta i spotkała się z szerokim
poparciem. Trwają obecnie prace mające na celu przełożenie tez Raportu na unijne akty
prawne.
Ze względu na toczące się nadal negocjacje trudno obecnie przesądzać o wszystkich

szczegółowych rozwiązaniach, jakie złożą się na nowe przepisy. Jednak już teraz, nie cze-
kając na pojawienie się nowych przepisów, część krajów dostosowuje swoje rozwiązania
nadzorcze do nowej architektury europejskiej. Od ubiegłego roku w kilku krajach ma miej-
sce proces łączenia organów nadzoru ostrożnościowego ze strukturami banków central-
nych lub procesy takie są zapowiedziane. Jest to szczególnie znaczące w wypadku krajów,
które stosunkowo niedawno wyprowadzały nadzór bankowy z banków centralnych.
Literatura
V
Literatura
Arnold J. (2008), Do Tax Structures Affect Aggregate Economic Growth?: Empirical

Evidence from a Panel of OECD Countries, OECD Economics Department Working Papers,
Nr. 643
Afonso A., Ebert W., Schuknecht E., Thone M. (2005), Quality of public finances and
growth, ECB Working Papers, vol. 438.
Bassanini A., Scarpettta S, (2001), Does human capital matter for growth in OECD
countries? Evidence from PMG estimates. OECD Economics Department Working Papers,
No. 282.
Bukowski M., Kowal P., Lewandowski P., Zawistowski J. (2006), Struktura i poziom
wydatków i dochodów sektora finansów publicznych a sytuacja na rynku pracy, NBP,
Departament Analiz Makroekonomicznych i Strukturalnych, Warszawa.
Cashin P., (1995), Government spending, taxes and economic growth. IMF Staff
Papers, 42(2).
Doing business 2010, Bank Światowy.
Doing business 2009, Bank Światowy.
Easterly W., Rebelo S. (1993), Marginal income tax rates and economic growth in
developing countries, European Economic Review, Vol. 37. (za: Leibfritz i in., 1997)
Ebrill L., Keen M., Bodin J-P., Summers V. (2001), The Modern VAT, IMF, Washington,
DC. (za: Johansson i in., 2008)
Engen E., Skinner J., (1996), Taxation and economic growth. National Tax Journal.
Folster S., Henrekson M., (2001), Growth Effects of Government Expenditure and
Taxation in Rich Countries. European Economic Review, August, 45(8), 1501-20.
Gemmell N., Kneller R., Sanz I. (2009), The Growth Effects of Corporate and Personal
Tax Rates in the OECD – publikacja zaprezentowana na Victoria University of Wellington Tax
Policy Conference, Wellington, 11-13 lutego 2009.
Hajkova D., Nicoletti G., Vartia L. and Yoo K.Y. (2006), Taxation and Business
Environment as Drivers of Foreign Direct Investment in OECD Countries, OECD Economic
Studies No. 43/2.
Jędrzejowicz T., Kitala M., Wronka A. (2009), Polityka fiskalna w kraju należącym do
strefy euro – wnioski dla Polski, w: Raport na temat pełnego uczestnictwa Rzeczypospolitej
Polskiej w trzecim etapie Unii Gospodarczej i Walutowej, NBP.
Johansson A., Heady C., Arnold J., Brys B., Vartiai L. (2008), Taxation and Economic
Growth, OECD Economics Department Working Papers, No. 620.
Jonung L., Kiander J. i Vartia P. (2008), The great financial crisis in Finland and
Sweden. The dynamics of boom, bust and recovery, 1985-2000., European Economy,
Economic Papers No. 350.
Kneller R., Bleaney M., Gemmell N. (1999), Fiscal Policy and Growth: Evidence from
OECD Countries, Journal of Public Economics, 74.
Komisja Europejska (2006), Public Finance in EMU 2006.

Literatura
Lee Y., Gordon R.H. (2005) Tax structure and economic growth, Journal of Public
Economics, 89, 1027-1043. (za: Arnold, 2008)
Leibfritz W., Thornton J., Bibbee, A., (1997), Taxation and Economic Performance.
OECD Economics Department Working Papers, No. 176.
Nickell S. (2004), Employment and Taxes, CEP Discussion Paper, No. 634.
OECD, 2009, Economic Policy Reforms 2009: Going for Growth, OECD
Schwellnus C., Arnold J. (2008), Do Corporate Taxes Reduce Productivity and

Investment at the Firm Level? Cross-country Evidence from the Amadeus Dataset, OECD
Economics Department Working Papers, No. 641.
Slemrod J. (1995), What do cross-country studies teach about government involve-

ment, prosperity,and economic growth?, Brookings Papers on Economic Activity, 2 (za:
Leibfritz i in., 1997)
Vartia L. (2008), How Do Taxes Affect Investment and Productivity? – An Industry

Level Analysis of OECD Countries, OECD Economics Department Working Papers, No. 656.
Widmalm, F. (2001), Tax Structure and Growth: Are Some Taxes Better Than Others?
Public Choice, Volume 107, No. 3-4, June (za: Arnold, 2008).

Polska Wobec Kryzysu

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Polska Wobec Kryzysu

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Polska

Narodowy Bank Polski

we współpracy z Departamentem Systemu Finansowego,

Biurem ds. Integracji ze Strefą Euro oraz

Zespołem Doradców Prezesa NBP.

III. Rozwój sytuacji gospodarczej . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10

III.1. Główne tendencje w gospodarce światowej . . . . . . . . . . . . . . 10

IV. Wnioski z dyskusji – wyzwania dla polityki gospodarczej .

IV.1. T worzenie podstaw rozwoju gospodarki innowacyjnej,

Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego 

Charakterystyka proponowanych polityk . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40

Opublikowany 29 września 2009 r. Raport NBP „Polska wobec światowego kryzysu

Przeprowadzona dyskusja wykazała, że Raport przedstawił przyczyny oraz konse-

Warto mieć na uwadze, że Raport powstał w trudnym momencie. Utrzymywała się

Kolejne miesiące 2009 r. i roku bieżącego przyniosły informacje, które pozwalają na

Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego 

zysu, to stanowią istotne uwarunkowanie dla osiągnięcia długofalowego zrównoważone-

Aby nie zaburzyć spójności wewnętrznej pierwotnego dokumentu, zdecydowano się

W kolejnym rozdziale omówione zostaną w syntetyczny sposób najważniejsze wątki

W trakcie przeprowadzonych w środowiskach naukowców i ekonomistów dysku-

• dominacja podejścia krótkookresowego w Raporcie i brak wskazań odnośnie do

• fakt, że choć prezentowane w Raporcie podejście do problematyki wpływu świa-

• właściwa ocena sytuacji budżetowej państwa zawarta w Raporcie oraz wybór

• problem narastania deficytu strukturalnego sektora finansów publicznych.

• fakt, że proponowane w Raporcie zmiany w świadczeniach socjalnych i upraw-

Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego 

• znaczenie aktywnego podejścia do rynku pracy. W sytuacji kryzysu gospodar-

• znaczenie wpływu barier popytowych rozwoju – zewnętrznych i wewnętrznych

• fakt, że państwo powinno poprzez swoje organy oddziaływać na rynki – finan-

• znaczenie polityki antycyklicznej, która powinna być efektem współdziałania

• problem wpływu dominacji myślenia krótkoterminowego na obecne funkcjono-

• kluczowe znaczenie, jakie ma dla strategii długookresowej polityki gospodarczej

• potrzeba zmian w edukacji menedżerskiej. Niektórzy uczestnicy dyskusji zwra-

Podsumowując, w trakcie przeprowadzonych licznych dyskusji nad Raportem „Polska

• ukazanie konieczności tworzenia podstaw rozwoju społeczeństwa i gospodarki

• poszukiwanie aktywnych i efektywnych metod zaangażowania państwa w two-

• zapewnienie efektywnego oddziaływania na funkcjonowanie systemu finanso-

• podkreślenie znaczenia tzw. kapitału ludzkiego, ze szczególnym uwzględnieniem

• poszukiwanie aktywnych metod walki z bezrobociem i tworzenia skutecznych

Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego 

III.1. Główne tendencje w gospodarce światowej

Załamanie aktywności gospodarczej w latach 2008-2009 dotyczyło niemalże wszystkich

Rys. 1. Luka popytowa i stopa bezrobocia w wybranych gospodarkach w latach

Stany Zjednoczone Strefa euro Gospodarki OECD

Wielka Brytania Japonia Australia

Luka popytow a (L) Luka popytow a (L) Luka popytow a (L)

Źródło: Ecowin Economic, OECD database.

Odmienny, niż w przypadku gospodarek rozwiniętych, obraz tendencji kryzysowych

wewnętrznego poprzez dyskrecjonalną politykę budżetową było możliwe dzięki relatywnie

Z uwagi na spodziewaną dywergencję wzrostu gospodarczego pomiędzy krajami

Rys. 2. Dynamika realnego PKB i produktu potencjalnego w Chinach

Realny PKB, r/r P rodukt potencjalny, r/r

Uwaga: dynamika produktu potencjalnego została oszacowana za pomocą filtra Hodricka-Prescotta.

Źródło: Ecowin Economic, obliczenia IE.

Obecnie dostępne dane ekonomiczne z gospodarki światowej dają możliwość

2 W ciągu I połowy 2009 r. prawdopodobieństwo znajdowania się gospodarki amerykańskiej w fazie

Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego 11

Wyrazem nadal niskiego popytu krajowego w Stanach Zjednoczonych jest obniżanie

Rys. 3. Prawdopodobieństwo znajdowania się gospodarki amerykańskiej w fazie

Źródło: obliczenia IE.

Zachowanie się głównych kategorii makroekonomicznych w strefie euro może rów-

Należy jednak zauważyć, że dywergencja ta wynika w dużej mierze z odmiennych

Min/Max Ś rednia Grupa 1 Grupa 2

IV.1. T worzenie podstaw rozwoju gospodarki innowacyjnej,

Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego

Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego

Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego

Polska wobec światowego kryzysu gospodarczego