Studium Licencjackie

Kierunek: Zarządzanie i Marketing

Mykola Olshanskyy
Nr albumu: 41885

Przyczyny obecnego kryzysu finansowego

na przykładzie Stanów Zjednoczonych

Praca licencjacka
napisana w Katedrze Polityki Gospodarczej
pod kierunkiem naukowym
dr. Krzysztofa Piecha

Warszawa 2009
Spis Treści

ROZDZIAŁ I. Wstęp .................................................................................................................. 3

ROZDZIAŁ II. Wprowadzenie teoretyczne ................................................................................ 7
ROZDZIAŁ III. Rynek nieruchomości ......................................................................................... 9
III.1 Nieproporcjonalny wzrost cen nieruchomości ................................................................ 10
III.2 Niewspółmierny rozwój rynku nieruchomości w stosunku do gospodarki .................... 13
III.3 Własność mieszkań a gospodarstwa domowe ................................................................. 15
III.4 Pozostałe symptomy załamania rynku nieruchomości .................................................... 16
ROZDZIAŁ IV. Problemy realnego sektora gospodarki amerykańskiej .................................... 20
IV.1 Strukturalne zmiany w gospodarce: przemysł a usługi ................................................... 20
IV.2 Skutki zmian dla gospodarki. Produkcja w liczbach ...................................................... 24
ROZDZIAŁ V. Zadłużenie gospodarki amerykańskiej ............................................................. 26
V.1 Zadłużenie podmiotów ..................................................................................................... 27
V.2 Dług socjalny .................................................................................................................... 28
V.3 Giełda .......................................................................................................................... 30
V.4 Deficyt budżetowy oraz dynamika zadłużenia państwowego .......................................... 32
ROZDZIAŁ VI. Zakończenie ...................................................................................................... 35
Bibliografia .......................................................................................................................... 36
Spis tabel .......................................................................................................................... 38
Spis rysunków .......................................................................................................................... 39

Strona 1 z 39
Strona 2 z 39
ROZDZIAŁ I. Wstęp

Tematem niniejszej pracy są zagadnienia związane z kryzysem finansowym,

który zaczął się w lipcu 2007 i trwa po dziś dzień. Podstawowym celem danej pracy jest
identyfikacja przyczyn kryzysu finansowego. W tym celu przeprowadzono analizy pro-
cesów gospodarczych w oparciu o dane empiryczne w postaci długich szeregów czaso-
wych.
Pierwszym powodem wybrania rozpatrywanego tematu jest jego aktualność i
duże znaczenie dla społeczeństwa. Większość krajów na świecie jest poważnie dotknię-
ta przez kryzys. Niestety, z dużej ilości przesłanek można wnioskować, że rządy tych
krajów, przynajmniej w pierwszych fazach kryzysu, nie wiedziały, jakie są przyczyny
jego powstania oraz niedoszacowały skałę możliwych konsekwencji.
Drugim powodem jest zainteresowanie tematyką kryzysu od stycznia 2008 roku.
Także od dość dawna śledzę działalność kilku (głównie dwóch) ekonomicznych cen-
trów naukowo-badawczych1, które przewidziały obecny kryzys, precyzyjnie określiły
jego parametry rozwoju, i zrobiły to poprawnie z punktu widzenia chronologicznego.
Ważne także jest dodać, że dane prognozy były opublikowane wiosną 2007 roku.
Celem niniejszej pracy jest zbadanie głównych, podstawowych przyczyn, które
doprowadziły gospodarkę światową i amerykańską do kryzysu. Można nawet powie-
dzieć, że na postawie danych empirycznych będą zbadane systemowe usterki, które rok
po roku pogorszały gospodarkę USA.

1
Są to tak zwane „think tanks‖. Jeden lokalizowany w USA, drugi w Rosji. Amerykański, to bardzo
kontrowersyjny ekonomista Lyndon LaRouche i jego otoczenie (takie jak czasopismo EIR, LaRouche
Movement, Schiller Institute i inne), który na swoich stronach internetowych w 2006 i w 2007 zapowia-
dał kryzys w skali, która była później zaobserwowana.
Drugim ośrodkiem badawczym, który zaczął się od komentarzy użytkownika pod pseudonimem
„avanturist‖ na forum dyskusyjnym www.rosbalt.ru. Wątek, który się nazywał „Wielka Depresja II, Ko-
niec i początek gospodarki światowej‖ (Великая Депрессия II, Конец и начало мировой экономики).
http://forum.rosbalt.ru/index.php?showtopic=5512211
Dyskusje na dany temat odbywały się i wcześniej(forum.rosbalt.ru), lecz 7 czerwca 2007 r. na tym
forum zostały skompilowane wszystkie wątki myślowe, artykuły, dane, obliczenia i podobne na temat
nadchodzącego kryzysu. Wątek liczył około 3 tys. stron, a potem przekształcił się we własny projekt
www.avanturist.org. Dość ciekawe jest to, że produkując prognozy, rosyjski think-tank (uczestnicy forum
przyjmowali znaczący udział w pracy badawczej) okazał się o wiele precyzyjniejszy, podając bardzo
trafne parametry rozwoju kryzysu, zachowanie się kursów walut, kursów akcji, poziomów zadłużenia i
podobne. LaRouche jednak, dość dawno zapowiadał kryzys korzystając z analizy procesów długotermi-
nowych.

Strona 3 z 39
 Drugim celem jest zaprezentowanie pewnego sposobu patrzenia na kryzys go-
spodarczy. Podejście to rzuca inne światło na procesy ekonomiczne stojące za tak
ostrym przebiegiem kryzysu. Polega ono na tym, że jedną z ważniejszych przyczyn
kryzysu uznaję się problemy gospodarki realnej.
Celem danej pracy nie jest krytyka żadnego ustroju gospodarczego. Celem nie
jest również zbadanie jakiegoś wąskiego problemu gospodarczego, takiego jak rynek
mieszkaniowy, czy kryzys w sektorze motoryzacyjnym. Moim celem jest także pokaza-
nie, że większość procesów zachodziła przez dość długi czas pozostając niezauważo-
nymi przez ekonomistów.
Każdy rozdział pracy opisuje jeden, ważny proces gospodarczy, i jego analiza
jest niezbędna do zrozumienie pełnego obrazu gospodarki USA.
Pełne opisanie gospodarki nie jest możliwe, ale dokona się próba identyfikacji
głównych problemów, oraz zaprezentuje się część idei wchodzących w skład wspo-
mnianego już sposobu patrzenia na kryzys.
Ważne jest zrozumieć, że kryzys nie wziął się z nikąd. Doprowadziły do tego
pewne procesy gospodarcze. Więc ex-post można je bez większego trudu zidentyfiko-
wać i wskazać na powiązania z kryzysem. Można również wskazać słabości gospodar-
cze, które przyczyniły się do kryzysu.
Praca jest zbudowana głównie na podstawie analizy empirycznej. Szereg hipo-
tez, które pojawiały się podczas analizy zjawiska, postarano się zweryfikować za pomo-
cą analizy danych empirycznych. Dane te pochodzą z ogólniedostępnych, państwowych
źródeł statystycznych. Wszystkie obliczenia zostały przeprowadzone we własnym za-
kresie. W miarę możliwości postarano się dostarczyć informacje o pochodzeniu danych
w taki sposób, by nawet po upływie lat można je było bez trudu znaleźć.
Korzystano głównie z kilku podstawowych źródeł danych, wśród których znaj-
dują się między innymi dane Bureau of Economic Analysis (BEA) i Census. Poniżej
przedstawiam krótką strukturę organizacyjną państwowych urzędów statystycznych, by
czytelnik wiedział skąd pochodzą dane. BEA i Census podlegają Economics and Stati-
stics Administration, który jest utworzony na potrzeby Department of Commerce.

Strona 4 z 39
Rysunek 1. Struktura organizacyjna wybranych jednostek rządowych

Bureau of
Economic
Economics and Analysis (BEA)
Department of
Statistics
Commerce
Administration Bureau of the
Census

Źródło: Opracowanie własne.

Innym ważnym źródłem jest System Rezerwy Federalnej2 (FED). Czwartym

źródłem są raporty departamentu skarbu (U.S. Treasury Department3) oraz jednostek
mu podległych. Inne źródła były wykorzystane w znacznie mniejszym zakresie.
Na samym początku, trzeba przybliżyć o podstawowe problemy gospodarki
USA. Chciałbym powiedzieć o trzech głównych problemach gospodarki USA. Niektóre
aspekty tych problemów są dokładniej opisane w dalszej części pracy:
1. Gospodarka realna — sektor realny gospodarki USA, w porównania na przykład
do lat 60. jest w bardzo wysokim stopniu osłabiony i zacofany4. Niektóre dane sta-
tystyczne, potwierdzające tę hipotezę, zostaną zaprezentowane w pracy.
2. Zadłużenie — Gospodarka USA jest zadłużona. Na wysokim poziomie utrzymuje
się zadłużenie zagraniczne, jak i wewnętrzne. Podobny problem z zadłużeniem jest
obserwowany w wielu innych krajach.
3. Utrata światowego statusu — gospodarka USA bardzo dużo czerpała korzyści z
tego, że kraj był najpotężniejszy i najbardziej wpływowy na świecie. Przynosiło to
ogromne dochody. Od lat 70. kraj zaczął tracić swój status hegemona5. Zaczął dzie-
lić władzę z innymi krajami. Na przykład z Japonią, a teraz z Chinami. Ten, zwykle
pomijany fakt, bardzo przyczynił się do obecnego kryzysu.

2
Board of Governors of the Federal Reserve System. www.federalreserve.gov. „Economic Research&
Data‖.
3
Adresy stron: www.treas.gov, www.treasurydirect.gov.
4
Report Card for America’s Infrastructure, American Society of Civil Engineers, www.asce.org, Wash-
ington, D.C., 1998-2009.
5
Odwołuję się do teorii stosunków międzynarodowych, która określa takie pojęcie jak „hegemonic world
order‖. Piotr Ostaszewski, Międzynarodowe stosunki polityczne. Zarys wykładów, Książka i Wiedza,
Warszawa 2008 r.

Strona 5 z 39
 Rozwiązanie tych problemów jest bardzo ważne dla gospodarki USA. Niestety,
żadne konwencjonalne sposoby walki z kryzysem tego nie osiągną. Owe radykalne,
wymuszone albo niepożądane miary to: hiperinflacja, hiperdewaluacja, bankructwo
rządu, denominacja albo znaczące reformy gospodarcze w USA.
W poniższej pracy zostaną szczegółowo rozpatrzone niektóre z powyższych
problemów oraz ich powiązanie z kryzysem.

Strona 6 z 39
ROZDZIAŁ II. Wprowadzenie teoretyczne

Jednym z modelów kryzysów finansowych jest model Hymana Minsky’ego.

Idee kryzysów finansowych prezentuje tabela 1.

Tabela 1. Uproszczony schemat procesu prowadzącego do kryzysu finansowego

Etap Zachowanie kredytobiorców Zachowanie banków
Pierwszy Wzrost optymizmu Wzrost optymizmu
Drugi Podwyższanie prognoz rentowności w Tendencja do niedoszaco-
różnych obszarach inwestycji wania ryzyka kredytowego
Trzeci Wzrost skłonności do zadłużania: • Mniejsza awersja banków
• Zaciąganie kredytów konsumpcyjnych do ryzyka
oraz na zakup pierwszej nieruchomości • Walka konkurencyjna o
mieszkalnej (cel „konsumpcyjny”), zachowanie udziału w ryn-
• Zaciąganie kredytów z przeznaczeniem ku
na przedsięwzięcia inwestycje (cel inwe- • Wzrost skłonności do po-
stycyjny) życzana, nawet podmio-
• Zaciąganie kredytów na zakup aktywów tom, które wcześniej uzna-
(na rynku nieruchomości, rynku papierów ne byłyby za zbyt ryzy-
wartościowych, rynku towarowym itp.), kowne
związany z chęcią osiągnięcia zysku netto,
po odjęciu kosztów obsługi kredytu; tzw.
carry trade (cel spekulacyjny)
Czwarty „Follow-the-leader” - spekulacyjny wy-
ścig wciąga rosnącą liczbę uczestników
Piąty Tworzy się „bańka spekulacyjna‖
Pęknięcie bańki ze wszystkimi tego negatywnymi konsekwencjami
Źródło: Wioletta Nawrot, Globalny kryzys finansowy XXI wieku, CeDeWu, Warszawa 2009 r.

W związku z kryzysem finansowym6 w USA i na świecie w danej pracy licen-

cjackiej będą też rozpatrzone kwestie związane z rynkiem nieruchomości. Do potrzeb
pracy zostaną umieszone kilka definicji.
Foreclosure — jest to pozbawienie praw na wykup majątku zastawionego. Naj-
częściej, to jest to dom w przypadku kredytów hipotecznych. Census glossary definiuję
termin w taki sposób:

6
W zależności od przyjętej definicji kryzysu gospodarczego, możemy mówić nie tylko o kryzysie finan-
sowym, a również i o kryzysie gospodarczym.

Strona 7 z 39
 Foreclosure — Jest procedura prawna polegająca na pozbawieniu właściciela ma-
jątku na rzecz wierzyciela, by po sprzedaży zastawu zaspokoić roszczenia wierzycie-
la.
Wskaźnik foreclosure— Jest to odsetek pożyczek, które są w procedurze foreclosure
w stosunku do wszytkich pożyczek.7
Jest to wskaźnik mieszkań przejętych przez banki z tytułu zaległości w spłacie
kredytu w stosunku do wszystkich kredytów hipotecznych.

7
Census. Residential Finance Survey. Glossary Of RFS Terms And Definitions

Strona 8 z 39
ROZDZIAŁ III. Rynek nieruchomości

Rynek nieruchomości to jeden z głównych filarów, na których opiera się gospo-

darka amerykańska. Około połowy całego majątku gospodarstw domowych stanowią
ich aktywa mieszkaniowe8. Z niektórych przesłanek9 można nawet wywnioskować, że ta
liczba dochodzi do dwóch trzecich ogólnego majątku. Trzy czwarte wszystkich długów
gospodarstw domowych są związane z mieszkaniem10 (hipoteka na domy, w których
mieszkają, a nie wynajmują, czy trzymają na sprzedaż). Również obsługa tego kredytu
to spora część wydatków gospodarstw domowych. Z rynkiem nieruchomości powiązana
jest jedna czwarta całej gospodarki11 — segment obsługi nieruchomości, budownictwo,
sektor bankowo-hipoteczny, ubezpieczenia itd. Dlatego też znaczący spadek koniunktu-
ry na rynku nieruchomości może doprowadzić do globalnej recesji, a jego upadek –
spowodować kryzys gospodarczy.
Bez wątpliwości, a zostanie to poparte empirycznie w dalszej części pracy, w la-
tach 2001-2007 występowało pompowanie ogromnego bąbla spekulacyjnego na rynku
mieszkaniowym. Ukazany zostanie proces stopniowego „nadmuchiwania bąbla‖, który
rozpoczął się w latach 70., a szczyt osiągnął w roku 2001. W tym rozdziale ukazany
zostanie ten proces na podstawie danych empirycznych.

8
Census Household Economic Studies, Net Worth and the Assets of Households: 2002. Strona 6, Wykres
3. http://www.census.gov/prod/2008pubs/p70-115.pdf
Są to najnowsze dane opublikowane w kwietniu 2008 roku. Z tych danych (kamienice również uwzględ-
nione) wynika, że aktywa nieruchomościowe stanowią 44% wszystkich aktywów gospodarstw domo-
wych.
9
Ibidem, strona 19
The distribution of wealth in the United States has a positive skew, with relatively few households holding
a large proportion of the wealth […] For example, in 2002, many more households had a net worth near
the median of 58,905 than near the average of $187,125.
Z czego wynika, że dane medianowe są dość znacząca różne od średnich. Czyli, jeżeli by były uwzględ-
nione dane średnie, a nie medianowe to okazało by się, że mieszkania stanowią więcej niż 44% aktywów.
10
Federal Reserve Survey of Consumer Finances 2007 r., Strona 37, Tabela 11.
www.federalreserve.gov/PUBS/oss/oss2/2007/bull09_SCF_nobkgdscreen.pdf
11
Źródło danych: BEA. Gross-Domestic-Product-by-Industry Accounts. Value Added by Industry as a
Percentage of Gross Domestic Product. Release date: April 28, 2009.
Chociaż już są nowsze dane, ale z przyczyn związanych z turbulencjami kryzowymi wezmę dane za 2006
rok: Budownictwo — 4,9%, wynajem i leasing nieruchomości —11.4%. Razem dają już ponad 16% PKB
(nie mówiąc o powiązaniach z innymi branżami).

Strona 9 z 39
 Bąble mają jedną, wspólną cechę – w pewnym momencie tracą możliwość do
pozyskania wystarczających środków by podtrzymywać swoje istnienie i następuje
„pęknięcie bańki‖12. Jednakże grono ekonomistów pracujących dla rządu Stanów Zjed-
noczonych wypowiadało się zapewniając13, że żadnego bąbla nie było. Aby sprawdzić,
że bąbel na rynku nieruchomości był i nadal istnieje, a także zrozumieć, na ile ceny tych
domów zostały zawyżone w drodze spekulacji, dokonane zostanie porównanie ewolucji
stosunków kilku kluczowych wskaźników, w tym:
średniej ceny domu do średniego rocznego dochodu gospodarstw domowych,
wartości wszystkich nieruchomości do PKB,
wartości wszystkich nieruchomości do kwoty niespłaconych kredytów hipotecz-
nych.
Analiza ta pozwoli nam upewnić się także, że bąbel już dawno14 pękł i spowo-
dowało to bardzo silny spadek koniunktury, który zada ogromnej szkody całej gospo-
darce USA.

III.1 Nieproporcjonalny wzrost cen nieruchomości

Największym zainteresowaniem w Stanach cieszą się domy jednorodzinne (Sin-
gle Family [SF] Homes). Dlatego, przy ocenianiu stanu rynku nieruchomości wszyscy
korzystają z danych związanych z tymi domami na rynku pierwotnym i rynku wtórnym.
Poniżej jest przestawiony wykres danych medianowych cen sprzedaży domów
na rynku pierwotnym oraz na rynku wtórnym w stosunku do medianowego dochodu
gospodarstw domowych. Wskaźnik był obliczony za pomocą podzielenia ceny domu
przez roczny dochód gospodarstwa domowego. Dla rynku pierwotnego i rynku wtórne-
go są to cienkie krzywe na rysunku. Grubą linia są zaznaczone średnie kroczące. Krzy-
wa dla rynku wtórnego (dolna) ma wygląd poziomych odcinków. Jest to związane z
tym, że miesięczne dane historyczne o cenach mieszkań na rynku wtórnym są bardzo
drogie. Jednak udano się dotrzeć do danych rocznych. Z powodu, że są to dane roczne,

12
Patrz Tabela 1. Uproszczony schemat procesu prowadzącego do kryzysu finansowego, Etap 5.
13
The Washington Post, October 27, 2005: Bernanke: There's No Housing Bubble to Go Bust.
FED Bernanke Testimony, July 19, 2007: ―...for the most part, financial markets have remained suppor-
tive of economic growth‖, ―Thus, declines in residential construction will likely continue to weigh on
economic growth over coming quarters, although the magnitude of the drag on growth should diminish
over time.‖
14
Za datę sygnału można uważać wrzesień 2006 roku, kiedy ceny na nowe domy, swoim upadkiem, po-
twierdziły zmianę trendu. Na rysunku 1, który porównuje dochody oraz ceny mieszkań, ten miesiąc jest
zaznaczony poziomą kreską.

Strona 10 z 39
a także dlatego, że dane o dochodach są również wyrażone w ujęciu rocznym, linia ma
taki wygląd. Rzecz jasna, że ceny na rynku pierwotnym są wyższe niż na rynku wtór-
nym, dlatego krzywa dla domów nowych przebiega nad krzywą domów używanych.

Rysunek 2. Dane medianowych cen sprzedaży domów na rynku pierwotnym oraz na rynku wtórnym w sto-
sunku do medianowego dochodu gospodarstw domowych

5,5

Ceny na rynku pierwotnym/Dochody

5
Ceny na rynku wtórnym/Dochody

4,5

3,5

2,5
1980

2001
1967
1968
1969
1971
1972
1973
1975
1976
1977
1979

1981
1983
1984
1985
1987
1988
1989
1991
1992
1993
1995
1996
1997
1999
2000

2003
2004
2005
2007

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych CENSUS. Dochody: Census: Historical Income data: Historical
Income Tables – Households; Rynek pierwotny: Census: Sales of new homes; Rynek wtórny: Mortgage Bankers
Association.

Analizując dane od lat 60., pierwsze szybkie wzrosty cen wyraźnie widać w la-
tach 70. Przyczyną, prawdopodobnie, była korekta wyceny na rynku nieruchomości po
małej depresji końca 60. i początku 70. Po jego zakończeniu, ceny nowych domów za-
częły stabilizować się w okolicy 350% rocznego dochodu gospodarstwa domowego.
Drugi szybki wzrost (1985-1988), który możemy obserwować od połowy lat 80. Odby-

Strona 11 z 39
wał się on prawie wyłącznie na rynku pierwotnym i jest związany ze zmianą polityki
państwowej. W walce z „redliningiem‖15 i staraniami rządu by zabezpieczyć mieszka-
niami jak największą ilość osób, państwo stymulowało kredytowanie hipoteczne16. Kre-
dyty nie stały tańsze (stopy kredytów znacząco się nie zmieniały17) tylko ludzie dostali
łatwiejszy dostęp do kredytów, zaciągali je, kupowali domy, podnosząc przez to ceny
nieruchomości.
W następnym okresie (1988-2000) rynek znalazł relatywny punkt równowagi
cen na poziomie ok. 390% na rynku pierwotnym i 340% na rynku wtórnym. W takim
stanie rynek przebywał całe lata 90. To może mówić o relatywnym uzasadnieniu takich
cen w warunkach ekonomicznego rozwoju, wzrostu gospodarczego, stosunkiem wzro-
stu dochodów do kosztów obsługi długów hipotecznych etc.
Ale po tym, jak w latach 2000-2001 pękł bąbel firm internetowych (kryzys do-
tcomów), kapitał spekulacyjny z giełd papierów wartościowych odpłynął na rynek nie-
ruchomości. Szybki wzrost cen i niskie stopy procentowe na rynku18, które FED (Fede-
ral Reserve) ustalił, skłaniały gospodarstwa domowe do zarobienia łatwych pieniędzy19.
Biliony (trillions) dolarów kredytów były wydane na kupno domów oraz na inwestycje
w mieszkania i po pięciu latach podniosły ceny20 na rynku pierwotnym do 520% i 480%
na rynku wtórnym.
Na rynku pierwotnym był to relatywny wzrost cen (w stosunku do dochodów) o
ok. 40% i absolutny wzrost cen mieszkań, więcej niż o 60%21! To, że na takie zmiany
cen regulatorzy rynku, czyli instytucje publiczne, nie zwrócili uwagę, mówi o zanie-
dbaniu, z którym podchodzili do swojej pracy.
W końcu, jeżeli duże banki inwestycyjne i miliony osób z klasy średniej próbują
zarobić na tym wzroście, to prędzej czy później zaczną one masowo realizować zyski

15
Redlining – polityka banków kreślenia na mapach czerwonych linii, które dzieliły miasta na sektory
bardziej lub mniej zamożne. Osoby ubiegające o kredyty za linią prawie nie mieły szans dostać kredytu.
16
Community Reinvestment Act. Cytuję: ―It is the purpose of this title to require each appropriate Federal
financial supervisory agency to use its authority when examining financial institutions, to encourage such
institutions to help meet the credit needs of the local communities in which they are chartered consistent
with the safe and sound operation of such institutions.‖
17
Federal Housing Finance Agency. ―Monthly Interest Rate Survey‖. Table 10: ―Terms on conventional
single-family mortgages, annual national averages, newly built homes‖. Oraz stopy Federal Funds Effec-
tive: 1985 - 8,1%; 1990 - 8,1%.
18
Wykaz stóp procentowych jest dostępny na stronie FED. Intended federal funds rate.
http://www.federalreserve.gov/fomc/fundsrate.htm
19
Jako łatwo osiągalny przykład: Przemowa G.W. Busha 24 września 2008 r. „Bush Addresses Nation
On Economic Crisis‖, CNN, Foxnews, SmartMoney.com,
20
Chodzi o stosunek cen do rocznego dochodu.
21
Mediana ceny domu w styczniu 2000 r. wynosiła 160 tys., a w marcu 2007 r. już 262 tys. dolarów.

Strona 12 z 39
(profit taking), sprzedając nagromadzone aktywa. A zwiększenie podaży, zwłaszcza
gwałtowne, doprowadzi do gwałtownego spadku cen. I to się właśnie stało. W roku
2006 trend wschodzący się przełamał i był zastąpiony trendem spadającym.

III.2 Niewspółmierny rozwój rynku nieruchomości w stosun-

ku do gospodarki
Poniżej zostanie porównana wartość PKB w stosunku do wartości całego sektora
nieruchomości (real estate). Na rysunku 3 jest przedstawiony stosunek wartości
wszystkich aktywów mieszkaniowych amerykańskich gospodarstw domowych do PKB.

Rysunek 3. Stosunek wartości nieruchomości mieszkaniowych do PKB

0.002

0.002

0.002

0.001

0.001

0.001

0.001

0.001

0.000

0.000

0.000

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych FED i BEA. PKB: BEA:National Income and Product Accounts
Table. Gross Domestic Product; Aktywa nieruchomościowe: Federal Reserve: Flow of Funds Accounts of the United
States (Z.1): B.100 Balance Sheet of Households and Nonprofit Organizations.

Wyraźnie widać, jak wzrost cen na rynku nieruchomości od roku 1998 dopro-
wadził do wzrostu stosunku wartości nieruchomości do PKB do niespotykanych nigdy
od II wojny światowej poziomów. Więc powstaje pytanie, dlaczego wartość nierucho-

Strona 13 z 39
mości tak silnie wzrosła? Dlaczego ceny domów (a raczej ich relatywna wartość), tak
silnie rosły? Tak bardzo, że stosunek wartości domów do PKB wzrósł prawie dwukrot-
nie?
Jedyne sensowne uzasadnienie tych zjawisk mogło kryć się w tym, że branża
budownictwa mogła rozwijać się szybciej od innych sektorów gospodarek. To znaczy,
jeżeli wzrost wolumenu albo jakości domów był o wiele wyższy niż wzrost realnego
produktu w innych branżach22. Ale żadnego wyprzedzającego wzrostu ani jakości23, ani
wolumenu nie ma. W okresie od lat 1975-2006 nominalny PKB wrósł na 704%, a no-
minalny PKB w budownictwie, na 716%24, czyli dysproporcja wcale nie jest duża, a
można nawet powiedzieć, że prawie wcale jej nie ma.
Jeśli nie ma żadnego powodu, to dlaczego taki wzrost cen wystąpił25? I było to
dość wyraźnie obserwowalne przez lata. Bardzo dziwnym jest fakt, że miliony ekono-
mistów, analityków, zwłaszcza rządowych, tego nie zaobserwowało i nie zadziałało na
czas.
Trzeba także pamiętać, że w Stanach Zjednoczonych nie ma deficytu mieszkań,
którym można wytłumaczyć taką skalę budownictwa. Od lat 40. jest odnotowywana
nadwyżka średnio 7-8% mieszkań w stosunku do gospodarstw domowych. Na przykład
w 2006 roku na 115 mln gospodarstw domowych przypadało 126 mln mieszkań26.
Dlatego są wszystkie podstawy by stwierdzać, że kapitalizacja rynku nierucho-
mości w USA znacząco spadnie. Można oszacować, że będzie to spadek od około 30%
do 50% w realnych wartościach27. Powyższe wartości zostały obliczone na podstawie
korekty trendu z lat 70. oraz 90.

22
Jeżeli by silnie wzrosła ilość domów, to by skutkowało wzrostem wartości wszystkich aktywów miesz-
kaniowych. Jeżeli by, wzrosła jakość domów, to by skutkowało wzrostem wartości tych domów, a w
konsekwencji i wartości wszystkich aktywów mieszkaniowych.
23
Wzrost jakości, wyższy niż przeciętny ogólnogospodarczy, miałby powodować szybszy wzrost branży
na tle całej gospodarki.
24
Źródło danych: BEA. Gross-Domestic-Product-by-Industry Accounts. Value Added by Industry. Rele-
ase date: April 28, 2009. Obliczenia własne.
25
Ważne jest, żeby nie mylić PKB budownictwa, ani jego wzrost, z ogólną wartością aktywów mieszka-
niowych.
26
Domy: Census Population Estimates: Annual Estimates of Housing Units for the United States and
States 2006.
Gospodarstwa domowe: Census Current Population Survey (CPS) Reports; Families and Living Ar-
rangements (Formerly "Households and Families"): Historical Time Series, Households, Table HH-1
―Households, by Type: 1940 to Present‖.
27
Ze względu na skalę kryzysu, nie wiadomo na pewno, jak się będzie kształtować poziom infla-
cji/deflacji, dlatego są używane realne wartości.

Strona 14 z 39
III.3 Własność mieszkań a gospodarstwa domowe
Amerykanie w ciągu ubiegłego stulecia kupowali mieszkania. Więc jeżeli w
przeszłości kupowali mieszkania (na kredyt lub na własność) to mieszkania kupione na
kredyt już musiałyby być zapłacone. Więc coraz więcej mieszkań i domów musi być
własnością gospodarstw domowych, a nowemu pokoleniu jest potrzebna mniejsza ilość
kredytów do zakupu nieruchomości.
Ale otóż wcale tak nie jest. Wystarczy popatrzyć na rysunek 4, który przestawia
stosunek wartości wszystkich aktywów mieszkaniowych amerykańskich gospodarstw
domowych do wartości zadłużenia hipoteką28. Obliczenia sprowadzały się do podziele-
nia wartości aktywów mieszkaniowych przez wartość zadłużenia.

Rysunek 4. Stosunek wartości aktywów mieszkaniowych (100%) do wartości zadłużenia hipotecznego

1.00%

0.90%

0.80%

0.70%

0.60%
Własność
0.50%

0.40%

0.30%

0.20%

0.10% Hipoteka

0.00%
2005
1965

1970

1975

1980

1985

1990

1995

2000

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych FED.

28
Wykorzystane dane pochodzą z archiwów FED. Szczegóły w zestawie danych numer 4.

Strona 15 z 39
 Można powiedzieć, że jest to wartość wszystkich mieszkań w stosunku do war-
tości wszystkich zaciągniętych kredytów mieszkaniowych. Albo można interpretować
ten wskaźnik, jako odsetek mieszkań na własność (górna część na wykresie) i na kredyt
(dolna część).
Jak widać, w latach 70. Amerykanie mieli na własność około 2/3 nieruchomości
mieszkaniowych. W 2007 roku oni już mieli na własność trochę mniej niż połowę
mieszkań.
Kontynuując. Kiedy zaczyna się spadek cen mieszkań, automatycznie spada
wartość zabezpieczenia hipoteki — nieruchomość. Na to nakładają się masowe trudno-
ści w spłacie kredytów (dużo gospodarstw domowych nie są w stanie wypłacać tyle
zobowiązań kredytowych) i banki zaczną ponosić kolosalne strat. Bo nawet, jeżeli
przejmą dużo ilość mieszkań, to by je upłynnić, musi wyniknąć masowy popyt, a to
stanie się w sytuacji, gdy cena na mieszkanie spadnie zasadniczo. Na przykład o 60%.
Żeby tego uniknąć banki mogły zwiększać wymagania w stosunku do kredyto-
biorców i zaczynać upominać się osobom zalegającym ze spłatą. Ale taka polityka pod-
niesienia wymagań automatycznie skutkuje zmniejszeniem popytu na mieszkania, który
wywoła spadek cen i wywoła proces opisany wyżej, czyli jeszcze większe załamanie
rynku. Więc banki znalazły się w sytuacji patowej. Banki, zwiększając wymagania do-
prowadziły do załamania rynku nieruchomości i zaczęłyby ponosić straty z tytułu już
wcześniej udzielonych kredytów. Jeżeli by tego nie zrobiły, to w przyszłości poniosłyby
jeszcze większe straty. Banki, rozumiejąc tę sytuację, wybrały pierwszą drogę, żeby
zmniejszyć przyszłe straty.
Można nawet powiedzieć, że taka polityka zaciskania reguł „popychała‖ rynek
do załamania.

III.4 Pozostałe symptomy załamania rynku nieruchomości

Z poprzednich rozważań wynika, że ceny na nieruchomości były zasadniczo za-
wyżone w stosunku do najważniejszych wskaźników ekonomicznych. Jest także dużo
powodów (o których będzie mowa niżej) by stwierdzić, że spadek cen i sprzedaży ma
długookresowy charakter. Żeby potwierdzić wyżej już przeprowadzone rozumowania o
charakterze rynku mieszkaniowego w ostatniej dekadzie oraz o załamaniu na tym ryn-
ku, można wyjaśnić i zaprezentować jeszcze kilka ważnych wskaźników.

Strona 16 z 39
Przejęcia

Poniżej zaprezentuję dane historyczne tego wskaźnika.

Rysunek 5. Wskaźnik przejęć

3,5
3
3
2,5
2
1,46
1,5 1,3 1,19
1,16
1 1 1 0,9
1 0,8
0,5 0,4 0,4 0,5
0,5 0,33
0

Źródło: Census oraz Mortgage Bankers Association of America, Washington, DC, ―National Delinquency Survey,
quarterly‖.

Wskaźnik jest na około 25% procent wyższy od najwyższych wskaźników za ca-

ły XX wiek. Tę hipotezę potwierdza oficjalne źródło: Mortgage Bankers Association29,
która zajmuje monitorowaniem tego wskaźnika.
Rzecz jasna, te przejmowane domy trafiają na rynek po bardzo niskiej cenie, co
jeszcze bardziej załamuje rynek i obniża ceny.

Wzrost zapasów

Domy, mieszkania są też dobrami produkowanymi. Stąd podobne jak w przy-

padku każdego innego dobra, może nastąpić jego nadprodukcja. Wtedy zaś rosną zapa-
sy danego dobra.
Poniżej, chciałbym zaprezentować dane dotyczące zapasów domów w Stanach
Zjednoczonych oraz danych podażowych tych domów.
Na pierwszym wykresie jest zaznaczona podaż domów na rynku pierwotnym
oraz na rynku wtórnym. Dane kwartalne z poszczególnych okresów były skompilowa-

29
Foreclosure Rate Hits Historic High, Washington Post, June 15, 2007.
http://www.washingtonpost.com/wp-dyn/content/article/2007/06/14/AR2007061400513.html

Strona 17 z 39
ne, ustawione w jeden ciąg oraz doprowadzone do wspólnej jednostki pomiarowej (w
milionach). Górna linia prezentuje sumę podaży z rynku pierwotnego oraz rynku wtór-
nego. Na wykresie jest również wyróżniony drugi kwartał 2006 roku. Dane wtedy na-
wet nawet wizualnie wskazywały o zbyt wysokiej podaży na rynkach, co powinno było
zwrócić na siebie uwagę regulatorów rynku.

Rysunek 6. Podaż domów na rynku pierwotnym i wtórnym (w milionach szt.)

0.3

0.3 Rynek wtórny

Rynek pierwotny
0.2 Zsumowana podaż
2006 Q2
0.2

0.1

0.1 2006 Q2

0.0

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych CENSUS. Nowe domy: Houses For Sale by Region and Months'
Supply at Current Sales Rate. Domy używane do sprzedaży: Census, Housing Vacancies and Homeownership, Quar-
terly Estimates of the Total Housing Inventory for the United States: 1965-Present.

Wyraźnie widać występowanie wzrostu zapasów domów od 2004 r. Produkcja

domów zaczęła być o wiele większa od średnich poziomów historycznych. Tak samo
widać przymusowo gromadzone zapasy. Widzimy na wykresie rekordową liczbę do-
mów wystawionych na sprzedaż, w całej powojennej30 historii! Rzecz jasna, że takie
lawinowe zwiększenie podaży (supply boom) może skutkować tylko bardzo silnym
spadkiem ceny.
Uzasadnione jest twierdzenie, że tak duża podaż domów miałaby zwrócić uwagę
ekonomistów rządowych, by we właściwym czasie zareagowali na sytuację.

30
A ze względu na czynniki demograficzne, to i prawdopodobnie, że w całej historii USA.

Strona 18 z 39
Spadek budownictwa

Nawet nie prezentując danych można z pewnością powiedzieć, że budownictwa

osiągnęło historyczne maksimum w 2005 roku. Od rozpoczęcia do zakończenia procesu
budowy domu w USA mija około 12 miesięcy31, co się wiąże z jego naturą techniczno-
organizacyjną. Jeżeli szczyt podaży nowych domów widzieliśmy w drugim kwartale
2006 roku, a potem tylko znaczący spadek, to z pewnością można mówić, że historycz-
ny szczyt budownictwa był osiągnięty w 2005 roku.
Nakładając na to olbrzymie zapasy, coraz to nowsze wiadomości o przejmowa-
niu domów przez banki, oznacza to bardzo trudne i nieciekawe czasy dla budownictwa.

Podsumowanie

Zajmując się szerszym zagadnieniem kryzysu w gospodarce amerykańskiej, któ-

ry rozprzestrzenił się na cały świat, nie ma potrzeby bardziej szczegółowo analizować
rynek mieszkaniowy.
Resumując, można powiedzieć, że zgodnie ze wszystkimi wskaźnikami, krach
na rynku nieruchomości zaczął się w pierwszej połowie 2006 roku i rozpędził się wio-
sną 2007 r. Ze wszystkich wymienionych przesłanek można wyciągnąć wniosek, że
nieruchomości muszą znacząco stanieć. Można powiedzieć, że musi to być około 30-
40% w realnych wartościach.
I ten upadek całego sektora związanego z nieruchomościami, jednego z najważ-
niejszych w gospodarce, wniósł bardzo dużo w rozwój kryzysu w USA.

31
Dane CENSUS. Construction Length of Time Statistics, Average Number of Months from Start to
Completion for Private Multi-family Construction Projects, by Value and Number of Units 2001-2008.

Strona 19 z 39
ROZDZIAŁ IV. Problemy realnego sektora go-
spodarki amerykańskiej

Gospodarka amerykańska jest, albo przez długi czas była postrzegana, jako naj-
bardziej potężna, najbardziej zaawansowana i sprawnie działająca gospodarka na świe-
cie. To właśnie ona jest światowym prekursorem wdrążenia coraz nowszych mechani-
zmów wolnorynkowych. Robi to u siebie i zachęca do tego cały świat.
Postrzeganie USA, jako światowego lidera gospodarczego, jest uzasadnione.
Takie wielkie postacie jak Ford czy Edison w XX wieku zamienili na wpół agrarny kraj
w światową, potężną, najbardziej zaawansowaną fabrykę. W latach 50. XX wieku towa-
ry pochodzenia amerykańskiego nawet w Europie były postrzegane, jako towary najlep-
szej jakości.
Niestety, z biegiem czasu, wewnątrz samych Stanów Zjednoczonych zaczęły za-
chodzić niekorzystne procesy. A właściwie, podstawa ich potęgi — gospodarka, zaczęła
nabierać cech niepożądanych.
Pokażę niżej, że konkurencyjność wyrobów amerykańskich zaczęła spadać,
PKB wyrobów przemysłowych zaczynał się zmniejszać, sektor finansowy razem z han-
dlem zaczęły zastępować szeroko pojmowane wytwarzanie.

IV.1 Strukturalne zmiany w gospodarce: przemysł a usługi

Do prawidłowego i skutecznego funkcjonowania gospodarki jest potrzebnych
kilka sprawnie działających jej obszarów. Ze względu na tematykę pracy skoncentruję
się na filarach ściśle powiązanych z gospodarką, zostawiając u boku aspekty kulturowo-
polityczne i inne.
W tym rozdziale chcę pokazać, jakie strukturalne zmiany zaszły w gospodarce i
odpowiedzieć na pytanie: „dlaczego tak się stało‖? A także określić możliwe skutki
takich zmian i ich związek z kryzysem.
Na tym przykładzie można zilustrować bardzo wyraźnie jeden proces, który ma
bezpośredni związek z obecnym kryzysem. Zacznijmy od prezentacji podziału branż.
Podział ten może być wysoce dyskusyjny. Czy muszą, na przykład, niektóre branże
trafić do przemysłu, czy raczej do usług? Ale to na razie nie jest aż takie ważne, bo po

Strona 20 z 39
pierwsze udział tych dyskusyjnych branż jest nie na tyle znaczny32, by miał większe
znaczenie dla obliczeń. Po drugie procesy, które chcę pokazać, nadają się do zilustro-
wania nawet przy ich pominięciu.

1. Przemysł (albo produkcyjne):

górnictwo i związane branże,
budownictwo,
przemysł wytwórczy (manufacturing).

2. Usługi (albo nieprodukcyjne):

sprzedaż detaliczna,
sprzedaż hurtowa,
sektor finansowo-bankowy łącznie z kredytowaniem hipotecznym i związane z
tym usługi,
ubezpieczenia,
usługi firm konsultingowo-zarządzających.

Jak się okazało, przedstawiony wyżej podział branż jest wspierany przez niektó-
rych ekonomistów. Naprzykład, Lyndon LaRouche (jeden z ekonomistów który od wie-
lu lat ostrzegał o kryzysie) w swojej książce „So, You Wish To Learn About Econo-
mics?‖33 wprowadza podobny podział.
Na wykresach możemy obserwować, jak z biegiem historii zmieniały się zyski
tych dwóch filarów.
Pierwszy z nich ilustruje, ile każdy filar zarabiał w poszczególnych okresach.

32
Nawet cała branża „IT+Software‖ wytwarza tylko 10% tego co wytwarza przemysł, albo 1% PKB.
Dane BEA: Gross-Domestic-Product-by-Industry Accounts, Value Added by Industry as a Percentage of
Gross Domestic Product [Percent] Release date: April 28, 2009.
33
Lyndon H.LaRouche, Jr. ―So, You Wish To Learn About Economics? A text on elementary mathemati-
cal economics‖, Sokil, Rozdział 2. Lviv 1993.

Strona 21 z 39
Rysunek 7. Zyski firm korporacyjnych w miliardach dolarów

700

600
Produkcyjne
500
Nieprodukcyjne
400

300

200

100

Źródło: Na podstawie danych BEA. BEA: National Income and Product Accounts Table, Table 6.19[A-D]. Corpora-
te Profits After Tax by Industry.

Drugi wykres ilustruje udział każdego filaru w całkowitych zyskach wszystkich

firm. Czyli zyski wszystkich firm wynoszą 100%, a wyżej zaznaczone filary mają w tej
całej puli zysków pewny udział. Jest to bardzo ważny wskaźnik i dużo mówiący o pro-
cesach zachodzących w gospodarce.

Rysunek 8. Udział (w odsetkach) filaru produkcyjnego oraz usługowego w zyskach korporacji

100
90 Przemysł
80 Usługi
70
60
50
40
30
20
10
0

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych BEA. BEA: National Income and Product Accounts Table, Table
6.19[A-D]. Corporate Profits After Tax by Industry.

Strona 22 z 39
 Na wykresie widać jak udział w zyskach filaru produkcyjnego od lat 1930 do
lat1970 roku znajdował się w przedziale 50-70%. Ale potem zaczął bardzo wyraźnie
spadać, a zyski firm nieprodukcyjnych (banków, handlu itd.) rosły, aż stały się kilka
razy większe od zysków firm produkcyjnych. Dostępne środki w gospodarce były wy-
korzystywane na rozwój banków, sieci hurtowych, sieci detalicznych i innych podob-
nych podmiotów.
Z teorii wiadomo, że wolne środki w gospodarce przechodzą z obszarów o
mniejszej efektywności do obszarów wyższej efektywności, dlatego że w obszarach
wyższej efektywności przedsiębiorstwa są zdolne generować większe zyski i przyciągać
do siebie inwestorów.
To oznacza, że inwestorzy, jako osoby posiadające kapitał, „głosują‖ pieniędzmi
za tymi przedsiębiorstwami, które przynoszą większe zyski. Jeżeli jakaś branża, z tych
czy innych powodów jest bardziej atrakcyjna dla inwestorów, to ta branża będzie do-
stawać więcej środków na rozwój.
To ma taki skutek, że inwestorzy tym zbiorowym aktem decydują o tym, jaka
branża, w skrajnym przypadku, będzie działać, a jaka zacznie chylić się ku upadkowi.
Ale to nie wszystko. Z rozwojem rynku kapitałowego, informatyki, przedsię-
biorstwa dostały łatwą, dynamiczną możliwość kupowania akcji innych przedsię-
biorstw. Tym samym przenoszą środki własnego przedsiębiorstwa, z obszaru mniej zy-
skownego, do obszaru bardziej zyskownego. I tym bardziej zyskownym obszarem czę-
sto może okazać nawet przedsiębiorstwo z innej branży34.
Więc ten obszar większej zyskowności jest jakby magnesem dla kapitału z całe-
go kraju. Ale to jeszcze nie koniec. Przyjrzymy się dokładniej podstawowemu celowi
działania przedsiębiorstwa.

Podstawowy cel działania przedsiębiorstwa

Z teorii przedsiębiorstwa, a zwłaszcza z nurtu ekonomicznego wiadomo35, że

podstawowym celem działalności firmy jest zysk i że podmioty gospodarcze dążą do

34
Na przykład, prawie 40% wszystkich dochodów takiego przemysłowego giganta, jakim jest General
Electric, to są przychody natury finansowej. General Electric, Annual Report 2006, Statement of Ear-
nings.
35
Podstawy nauki o przedsiębiorstwie (pod red. J.Lichtarskiego) Wydawnictwo: Akadamia Ekonomiczna
we Wrocławiu, 2001 r.

Strona 23 z 39
maksymalizacji zysku. Tylko, że zysk, to nie jest finansowy zysk przedsiębiorstwa.
Zysk jest rozumiany jako zwrot z zaangażowanego kapitału.
Dla akcjonariuszy, czyli właścicieli angażujących kapitał, ta dochodowość ma
dwie postaci: dywidendy oraz wzrostu cen akcji. Więc ma to taki skutek, że podstawo-
wym celem działalności przedsiębiorstw staje się maksymalizacja kursu własnych akcji
oraz wypłacanych dywidend.
W takiej sytuacji, staje się nieważnym, co się faktyczne dzieje z przedsiębior-
stwem. Jedyne, co ma znaczenie dla inwestorów, to zyskowność posiadanych przez
nich akcji. Czyli akcent spada na rynki kapitałowe.
I to ma oddźwięk w praktyce. Podam bardzo znane hasło, które w tej czy innej
formie pojawia się w literaturze o zarządzaniu oraz w wypowiedziach profesjonalnych
menedżerów: „Increase shareholders value‖.

IV.2 Skutki zmian dla gospodarki. Produkcja w liczbach

Taki rozwój sektorów nieprodukcyjnych, zwłaszcza finansowych, ma dość silne
odbicie w produkcji. A zwłaszcza w dość silnej jej stagnacji. Zobaczmy, co się działo z
przemysłem gospodarki amerykańskie przez ostatnie 10 lat.
Poniżej przestawiona jest tabela procentowych zmian w produkcji. Są to warto-
ści dodane każdej branży. Czyli te dane, które służą do obliczenia PKB. Ale są one sko-
rygowane o deflator PKB36.
Brak danych za 2008 rok oznacza, że dane jeszcze nie zostały opublikowane 37,
więc użyłem danych z poprzedniego, dostępnego okresu.

36
Deflator PKB w Stanach należy szukać według hasła IPD. Implicit Price Deflator for Gross Domestic
Product.
37
Wysłałem list do BEA, i dostałem odpowiedź: „Statistics for the detailed industries are normally pub-
lished [...] although this year [...] so these data will not be available until the comprehensive revision
release next spring(2010).‖

Strona 24 z 39
Tabela 2.Zmiany w produkcji

Zmiana w latach Zmiana w latach

Branża
1998-2007 1998-2008
Durable goods -8,00 -10,67
Wood products -14,01 (no data)
Nonmetallic mineral products 3,55 (no data)
Primary metals 1,71 (no data)
Fabricated metal products 0,31 (no data)
Machinery -9,23 (no data)
Computer and electronic products -28,91 (no data)
Electrical equipment, appliances, and components 5,19 (no data)
Motor vehicles, bodies and trailers, and parts -27,11 (no data)
Other transportation equipment 22,24 (no data)
Furniture and related products -2,05 (no data)
Miscellaneous manufacturing 17,79 (no data)
Nondurable goods 4,19 4,58
Food and beverage and tobacco products 2,30 (no data)
Textile mills and textile product mills -41,17 (no data)
Apparel and leather and allied products -50,14 (no data)
Paper products -21,80 (no data)
Printing and related support activities -17,06 (no data)
Petroleum and coal products 85,24 (no data)
Chemical products 30,80 (no data)
Plastics and rubber products -16,19 (no data)
Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych BEA. Branże: BEA, Gross-Domestic-Product-by-
Industry Accounts, Value Added by Industry; IPD: BEA, NIPA Table 1.1.9. Implicit Price Deflators for
Gross Domestic Product.

Z danych nie wynika jednoznaczna opinia o stanie gospodarki USA. W zależno-

ści od arbitralnie wybranego modelu oceny można wnioskować o albo o totalnym zała-
maniu produkcji, albo o klęsce w jednych sektorach i stagnacji w innych.
Wnikliwa analiza danych o zmianie produkcji każdej z tych branży pomoże w
rozumieniu z jednej strony stanu gospodarki USA, a z drugiej — niektórych, innych
przyczyn obecnego kryzysu.

Strona 25 z 39
ROZDZIAŁ V. Zadłużenie gospodarki amery-
kańskiej

Jednym z głównych i najbardziej ważnych problemów gospodarki amerykań-

skiej jest jej gigantyczne zadłużenie. Analiza tego zadłużenia, zrozumienie jego istoty,
pomoże w zrozumieniu przyczyn kryzysu. Im większą ilość informacji o zadłużeniu uda
się przedstawić, tym bardziej zrozumiałą będzie większość procesów kryzysowych.
Poniżej będzie podjęta próba udowodnienia, że wszystkie najważniejsze podmioty go-
spodarki USA, są silnie zadłużone.
W sytuacji, kiedy podmiot nie jest w stanie spłacać swoje zadłużenie, ani wziąć
nowych pożyczek, staje się bankrutem. Więc prawie każdy podmiot, za wszelką cenę,
dąży do tego, żeby bankrutem nie zostać.
Wraz ze znaczącym wzrostem wartości zadłużenia podmiotów gospodarczych
rośnie ryzyko masowego bankructwa. Chciałbym zwrócić uwagę na to, że amerykań-
skie firmy w pewnej mierze są na krawędzi bankructwa nie z powodu ostatnio zaistnia-
łego kryzysu. Prawie wszystkie one były i są bankrutami i niżej będzie podjęta próba
udowodnić tą śmiałą tezę. Oraz tak duże zadłużenie jedna z przyczyn, która wywołała
obecny kryzys. Niestety, tematyka pracy odbiega od analizy przedsiębiorstw i nie da się
opisać w tak krótkim opracowaniu mikroekonomicznych przyczyn takiej sytuacji w
pojedynczych gałęziach i przedsiębiorstwach.
W tym rozdziale spróbuję dokładniej się przyjrzeć zadłużeniu Stanów Zjedno-
czonych, a także powiązanym z tą sytuacją aspektom.

Strona 26 z 39
V.1 Zadłużenie podmiotów
Główne podmioty ekonomiczne Stanów Zjednoczonych to gospodarstwa do-
mowe, korporacje, rząd federalny i rządy stanowe, sektor bankowo-finansowy oraz
podmioty zagraniczne. Poniżej jest przedstawione ich zadłużenie.

Tabela 3. Zadłużenie podmiotów gospodarczych

2002 20732,1 8513,7 7133,9 4857,1 1447,5 3637 10037,8 1072,8 31842,7
2003 22441,9 9500,1 7341,1 4974,4 1567,6 4033,1 10927,9 1252,7 34622,5
2004 24450,2 10576 7796,3 5178,4 1683 4395 11920,5 1437,7 37808,4
2005 26776,8 11747,1 8473,2 5510,9 1854,7 4701,9 12980,1 1512,3 41269,2
2006 29166,3 12916,3 9358,9 5977,1 2005,9 4885,3 14278,6 1879,8 45324,7
2007 31672,8 13765,1 10593,7 6784,9 2191,6 5122,3 16176,5 2016,5 49865,8
2008 33517,9 13821 11095,8 7103,7 2239,6 6361,5 17216,5 1858,3 52592,7
Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych FED. Federal Reserve statistical release. Z.1, Flow of Funds Ac-
counts of the United States 2009.

W kolumnie niekrajowe jest liczone zadłużenie wyłącznie podmiotów nie ame-

rykańskiego pochodzenia, na przykład oddziałów firm europejskich.
Jak widać z danych zadłużenie gospodarki jest bardzo duże i ciągle rośnie. Ilu-
stuje to poniższy wykres.

Strona 27 z 39
Rysunek 9. Zadłużenie podmiotów (biliony dolarów)

6.0

5.0

4.0

3.0

2.0

1.0

0.0
1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych FED. Federal Reserve statistical release. Z.1, Flow of Funds Ac-
counts of the United States 2009.

Na koniec roku 2008 zadłużenie wyniosło 52,6 biliona dolarów38. Można to po-
równać do PKB w roku 2008, które wyniosło 13,8 bilionów. Zadłużenie gospodarki jest
o 3,8 raza większe od PKB. Tak wysokie zadłużenie doprowadziło to zaburzenia me-
chanizmów gospodarczych i od wielu lat ten systemowy problem niszczył gospodarkę
kraju od środka. Do tego, należy dodać też zadłużenie socjalne.

V.2 Dług socjalny

Wyżej opisane zadłużenie nie uwzględnia zobowiązań socjalnych. Żeby dowie-
dzieć się, ile tych długów w gospodarce tak naprawdę jest, trzeba dodać zadłużenie so-
cjalne. Czyli: Social Security, Medicare, Medicaid.
Źródłem danych o zobowiązaniach socjalnych jest „U.S. Department of Health
& Human Services”. Statement of Social Insurance.
Ze względu na złożoność, wielopoziomowość i skomplikowalność systemu so-
cjalnego w USA, połączeniu sektora publicznego z sektorem prywatnym i innych przy-
czyn nie będziemy dokładnie wyliczać długu socjalnego podmiotów.

38
Billion w systemie polskim. Trillions(eng). Albo 10 12.

Strona 28 z 39
 To się ściśle wiąże z przyjętą definicją długu. Na przykład składka w postaci
jednostki udziałowej w funduszu emerytalnym, ze względu na definicję nie da się na-
zwać zadłużeniem. W przypadku niepowodzeń rynkowych, fundusz po prostu obniży
nominalną wartość jednostki udziałowej i tym samym „spisze‖ swoje zadłużenie.
Więc w zależności od przyjętej przez nas definicji długu, zobowiązania socjalne
mogą osiągać bardzo różniące się wartości.
Teraz, przystąpimy do analizy raportu rządu USA39.

Rygorystyczna metoda
Za zadłużenie będziemy przyjmować tylko te zobowiązania socjalne przed pod-
miotami, które osiągnęły wiek emerytalny. I ich przyszłe wpłaty są niewielkie.
Obliczenie techniczne: przyszłe wydatki socjalne na emerytów (minus) wpłaty
emerytów. Jest to 11,04 bilionów dolarów. Ta kwota zadłużenia ciągle rośnie.

Metoda luźna
Jeżeli będziemy przyjmować bardziej luźną definicją zadłużenia, to z tych sa-
mych raportów (Statement of Social Insurance) dowiadujemy się, że zadłużenia socjal-
ne ze wszystkimi ubezpieczeniami medycznymi wynosi 34 biliona dolarów na rok
2007.

Kalkulacja długu
Gdy już wiemy, ile wynoszą ciągle rosnące zobowiązania socjalne, możemy je
dodać do ogólnej puli długów.

Metoda rygorystyczna: Metoda luźna:

52,6+11,04≈63,6 52,6+34≈86,6

Czyli 63,6 biliona dolarów. Czyli 86,6 biliona dolarów.

Podsumowanie wydatków socjalnych

Zadaniem tej pracy nie jest wyliczenie dokładnej wartości długu socjalnego, lecz
przybliżonej analizy ogólnogospodarczego długu kraju. W zależności od metody obli-
czenia długu socjalnego może on wynosić od 63 do 86 bilionów dolarów. W każdym

39
Financial Statements of the United States Government, http://www.gao.gov/financial/
fy2008financialreport.html, strona 42.

Strona 29 z 39
razie, w porównaniu, do innych parametrów gospodarczych ten dług jest bardzo wyso-
ki.
Dług/PKB
63/13,8= 4,56
86/13,8= 6,21

Jeżeli by USA było wielkim przedsiębiorstwem, to sprawdzający go audytorzy,

prawdopodobnie musieliby już bardzo dawno napisać krytyczne raporty i zarekomen-
dować zwolnienie całego zarządu firmy.

V.3 Giełda
Interesująca jest także rola giełdy w amerykańskiej gospodarce. Przyjrzyjmy się
powiązaniu, wszystkim znanego indeksu giełdowego Dow Jones IA ze wzrostem zadłu-
żenia.
Niestety, jest bardzo dużo sygnałów, że ten wzrost wcale nie jest wzrostem, lecz
rozdmuchiwaniem. I faktycznie żadnego realnego wzrostu40 już dawno nie ma.

Rysunek 10. Dow Jones Industrial Annual Average

140.00

120.00

100.00

80.00

60.00

40.00

20.00

0.00
1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych „Yahoo! Finance‖.

40
W danej pracy nie ma potrzeby przedstawiać te wszystkie dane ze względu na ich różnorodność i ilość.
Zostaną przedstawione tylko niektóre.

Strona 30 z 39
 Jak widzimy indeks, który często jest uznawany za barometr koniunktury rozwo-
ju gospodarki wskazuje, że gospodarka bardzo dobrze się rozwijała się do początku
kryzysu w czerwcu 2007 r.
Ten wzrost gospodarczy jest wyraźnie podobny do wzrostu zadłużenia. Spróbu-
jemy porównać wzrost indeksu Dow Jones Industrial Annual Average ze wzrostem za-
dłużenia. Żeby to zrobić trzeba je doprowadzić do jednej, wspólnej podstawy.

Rysunek 11. Porównanie relatywnego wzrostu DJI ze wzrostem zadłużenia

0.018

0.016

0.014
DJI średnioroczna
0.012
Zadłużenie (FED)
0.010

0.008

0.006

0.004

0.002

0.000

Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych FED, Yahoo! Federal Reserve statistical release. Z.1, Flow of Funds
Accounts of the United States 2009.

Dość wyraźnie widać, nawet bez obliczeń wskaźników, że między tymi dwoma
wzrostami występuje korelacja.
Zaciągnięte zadłużenie było transformowane w kredyty, które były wydawane
(przez gospodarstwa domowe, państwo, firmy) na „konsumpcję‖ dóbr i usług. I te wy-
dane pieniądze prędzej czy później, poprzez system finansowy trafiały na giełdę.
Transformacja długu w pieniądz jest opisana w każdym podręczniku z makro-
ekonomii w rozdziale „Mnożnik‖.

Strona 31 z 39
V.4 Deficyt budżetowy oraz dynamika zadłużenia państwo-
wego
Ważne jest także, by też zwrócić uwagę na rozmiary zadłużenia budżetowego.

Tabela 4. Deficyt budżetowy rządu w miliardach dolarów.

Przychody Wydatki Deficyt/Nadwyżka(-)

Rok finansowy 2008
Październik 178 235 57
Listopad 178 249 98
Grudzień 277 229 -48
Styczeń 255 237 -18
Luty 106 281 176
Marzec 179 227 48
Kwiecień 404 244 -159
Maj 124 290 166
Czerwiec 260 226 -34
Lipiec 160 263 103
Sierpień 157 27 112
Wrzesień 272 226 -46
Na koniec okresu 2524 2978 455
Rok finansowy 2009
Październik 165 402 237
Listopad 145 309 164
Grudzień 238 321 84
Styczeń 226 313 87
Luty 87 280 193
Marzec 129 32 192
Na koniec okresu 990 1947 957
Źródło: The Financial Management Service, a bureau of the United States Department of the Treasury. Monthly
Treasury Statement.

Jak widać z tablicy, faktem jest to, że tylko za pierwsze 2 miesiące roku fiskal-
nego 2009 suma deficytu prawie osiągnęła poziom deficytu za cały 2008 rok. No i już
po 6 miesiącach, więcej niż dwukrotnego go przekroczyła.
Ważne jest także, by zwrócić uwagę na dynamikę zmian zadłużenia rządu. Chcę
przeanalizować dynamikę zmian zadłużenia krótko i długoterminowego w strukturze
portfela papierów dłużnych rządu (Bills, Bondes, Notes). Obligacje skarbowe w USA
dzielą się na krótkoterminowe z terminem wypłaty poniżej roku, oraz na papiery długo-

Strona 32 z 39
terminowe z terminem wypłaty powyżej roku. Także dzielą się na papiery w obiegu
publicznym oraz pożyczki wewnątrzrządowe.
Poniżej jest przedstawiona dynamika wzrostu zadłużenia w miliardach dolarów.
Rysunek 12. Dynamika zmiany zadłużenia rządowego

12000,0

11000,0

10000,0

9000,0

8000,0

7000,0

6000,0

5000,0

Źródło: Agregacja własna na podstawie danych Treasury direct. Public Debt Reports, Monthly Statement of the
Public Debt (MSPD) 2000-2009.

Wyraźnie wydać wysokie tempo wzrostu zadłużenia. Zwłaszcza od początku

2009 roku. Nie mniej jednak ważna jest struktura tego zadłużenia.
Bardzo ważnym wskaźnikiem jest proporcja zobowiązań krótkoterminowych do
zobowiązań długoterminowych. Najbardziej ważny z tego punktu widzenia jest dług
publiczny. Poniżej przedstawię dynamikę zmian struktury długu publicznego ze wzglę-
du na czas zapłaty należności. Obliczenia sprowadzały się do podziału zobowiązań
krótkoterminowych, na sumę ogólną zobowiązań.

Strona 33 z 39
Rysunek 13. Struktura zadłużenia publicznego

4.0%

3.5%

3.0%

2.5%

2.0%

1.5%

Źródło: Agregacja własna na podstawie danyh Treasury direct. Public Debt Reports, Monthly Statement of the Public
Debt (MSPD) 2000-2009.

Istnieje niebezpieczeństwo tak zwanej piramidy państwowych obligacji skarbo-

wych. Właśnie taka polityka doprowadziła Rosję w 1998 r. do niewypłacalności i ban-
kructwa państwa (default).

Strona 34 z 39
ROZDZIAŁ VI. Zakończenie

Zadłużenie wszystkich podmiotów gospodarki amerykańskiej jest bardzo wyso-

kie i jest to jedną z przyczyn obecnego kryzysu.
Nie ma żadnego nieradykalnego rozwiązania tego problemu. Jest kilka scenariu-
szy rozwiązania danej sytuacji kryzysowej dla USA.

1. Hiperdewaluacja – Jest to wyłączenie USA z gospodarki światowej i wielokrotna

dewaluacja dolara. I wcale nie będzie polepszenie terms of trade. Pozbawienie dola-
ra statusu waluty światowej i rezerwowej. Wielokrotne zmniejszenie wartości walu-
ty, a także deflacja w samym kraju. Dużo lat deflacji, stagnacji i upadku gospo-
darczego. Jest to najmniej pożądany scenariusz z punktu widzenia USA.

2. Bankructwo – USA może przejść procedurę bankructwa, przejść przez wiele re-
form, restrukturyzować się, zacząć wznawiać gospodarkę i po latach ciężkiej pracy
zmoże zwrócić sobie status potęgi gospodarczej.

3. Hiperinflacja – Jest to najbardziej pożądany scenariusz z punktu widzenia USA.

Jeżeli żadne inne kraje nie podejmą jakichś radykalnym działań, ten scenariusz mo-
że być zrealizowany z dużym prawdopodobieństwem.

W przypadku hiperinflacji, nastąpi ożywienie gospodarki po przez eliminacje zale-

głych obciążeń dłużnych i niektórych innych problemów gospodarczych. To pomo-
że gospodarce wejść na ścieżkę długotrwałego rozwoju. Prawdopodobnie, wszystkie
te olbrzymie zadłużenia, które już nie pozwalają gospodarce prawidłowo funkcjo-
nować stracą wartość pod czas hiperinflacji.

Strona 35 z 39
Bibliografia

1. Ostaszewski, Piotr. Międzynarodowe stosunki polityczne. Zarys wykładów.

Warszawa: Książka i Wiedza, 2008.
2. Nawrot, Wioletta. Globalny kryzys finansowy XXI wieku. Warszawa: CeDeWu,
2009 .
3. Muraviev, Mikhail. Avanturist reports. Avanturist. [Online] 2007-2009.
www.avanturist.org.
4. Minsky, Hyman P. Stabilizing an Unstable Economy. 1988.
5. Lyndon H.LaRouche, Jr. So, You Wish To Learn About Economics? A text on
elementary mathematical economics. Lviv: Sokil, 1993.
6. Lichtarski, Jan. Podstawy nauki o przedsiębiorstwie. Wrocław: AE, 2006.
7. Guide, The Nation by the Numbers: A Citizen’s. A Summary of the FY 2007
Financial Report of the U.S. Government. Washington, 2007.
8. Cobbold, Trevor. A Comparison of Gross Output and Value-Added Methods of
Productivity Estimation. Melbourne VIC: Productivity Commission, 2003.
9. Brian K. Bucks, Arthur B. Kennickell, and Kevin B.Moore, of the Board’s
Division of Research and Statistics, prepared this article with assistance from Gerhard
Fries and A. Michael Neal. Recent Changes in U.S. Family Finances: Evidence from the
2001 and 2004 Survey of Consumer Finances.
10. The Bureau of the Public Debt. The Bureau of the Public Debt. Washington,
2000-2009.
11. U.S. Census Bureau. Statistical Abstract of the United States: 2000-2008.
12. U.S. Census Bureau, Population Division. State Housing Unit Estimates: April
1, 2000 to July 1, 2008. 2009.
13. American Society of Civil Engineers. Report Card for America’sInfrastructure.
Washington: American Society of Civil Engineers, 1988-2009.
14. Bureau of Economic Analysis (BEA). National Income and Product Accounts
Table. Implicit Price Deflators for Gross Domestic Product. 1929-2009.
15. Bureau of Economic Analysis (BEA). National Income and Product Accounts
Table. Gross Domestic Product. 1930-2009.

Strona 36 z 39
 16. Mortgage Bankers Association of America. National Delinquency Survey,
quarterly. Washington, 1970-2009.
17. Department of the Treasury Financial Management Service. Monthly Treasury
Statement of Receipts and Outlays of the United States Government. Washington,
January 2000 - August 2009.
18. U.S. Department of Commerce Economics and Statistics Administration.
Household Economic Studies. Net Worth and the Assets of Households: 2002.
Washington, 2008.
19. U.S. Census Bureau. Historical Income Tables - Households. 1969-2008.
20. Board of Governors of the Federal Reserve System. Flow of Funds Accounts of
the United States. Washington, 2009.
21. Financial Statements of the United States Government for the Years Ended
September 30, 2007, and September 30, 2006. Washington, 2007.
22. Yahoo! Finance. Dow Jones Industrial Index. 1977-2009.
23. U.S. Census Bureau. Current Population Survey Report. America’s Families
and Living Arrangements. 2000-2009.

Strona 37 z 39
Spis tabel

Tabela 1. Uproszczony schemat procesu prowadzącego do kryzysu finansowego ................... 7

Tabela 2. Zmiany w produkcji ................................................................................................. 25
Tabela 3. Zmiany w produkcji ................................................................................................. 27
Tabela 4. Deficyt budżetowy rządu.......................................................................................... 32

Strona 38 z 39
Spis rysunków

Rysunek 1. Struktura organizacyjna wybranych jednostek rządowych .....................................5

Rysunek 2. Dane medianowych cen sprzedaży domów na rynku pierwotnym oraz na
rynku wtórnym w stosunku do medianowego dochodu gospodarstw
domowych .........................................................................................................11
Rysunek 3. Stosunek wartości nieruchomości mieszkaniowych do PKB ................................13
Rysunek 4. Stosunek wartości aktywów mieszkaniowych (100%) do wartości
zadłużenia hipotecznego ...................................................................................15
Rysunek 5. Wskaźnik przejęć ...................................................................................................17
Rysunek 6. Podaż domów na rynku pierwotnym i wtórnym (w milionach szt.) ......................18
Rysunek 7. Zyski firm korporacyjnych w miliardach dolarów ................................................22
Rysunek 8. Udział (w odsetkach) filaru produkcyjnego oraz usługowego w zyskach
korporacji ..........................................................................................................22
Rysunek 11. Zadłużenie podmiotów (biliony dolarów) ...........................................................28
Rysunek 12. Dow Jones Industrial Annual Average ................................................................30
Rysunek 13. Porównanie relatywnego wzrostu DJI ze wzrostem zadłużenia ..........................31
Rysunek 14. Dynamika zmiany zadłużenia rządowego ...........................................................33
Rysunek 15. Struktura zadłużenia publicznego ........................................................................34

Strona 39 z 39