capturar los cambios en las expectativas del mercado con respecto a los

costos del crdito a corto plazo. los datos de tick-by-tick de

para las actividades comerciales en todos los contratos de la SS
disponibles en cada fecha de anuncios de poltica monetaria fueron
adquiridos en el DataSet de Thompson Reuters Tick History. Aplicamos
la misma metodologa que gu rkaynak et al. (2005) para construir
sorpresas. Medimos la diferencia en el precio del contrato futuro en una
ventana cerrada antes (10 minutos) y despus de (20 minutos) cada
evento de poltica monetaria. 15

4,2. Diferencias entre Estados Unidos y el Reino Unido

debido a las diferencias en los instrumentos negociados que destacamos

y debido a los diferentes tiempos de anuncios entre Estados Unidos y el
Reino Unido no podemos replicar los estudios existentes sobre el efecto
de la poltica monetaria estadounidense en datos del Reino Unido. Los
movimientos del precio de las SS alrededor de anuncios no estn
capturando solamente las sorpresas del mercado sobre la trayectoria
actual y futura del instrumento de la poltica. Sin embargo, lo que
podemos hacer es medir cmo las expectativas de mercado del costo de
los cambios de crdito bancario a corto plazo han dado innovaciones a la
poltica monetaria. Los cambios en el costo del crdito bancario a corto
plazo reflejan una combinacin de expectativas con respecto al futuro
camino de las tasas de poltica, la prima de riesgo del LIBOR
incluyendo el posible riesgo de contraparte y la demanda de efectivo en
el sector bancario. Adems podemos estudiar cmo este shock se
propaga a travs de otras tasas de inters a la economa.

Otra diferencia importante de nuestro anlisis comparado con la literatura

existente sobre la poltica monetaria VARs es que podemos obtener una
nueva "limpiar" la medida de orientacin, definida en trminos generales.
La razn es que, a diferencia de la Fed, el Banco de Inglaterra se
comunica pure tasa de poltica las decisiones en un momento que es
distinta de las liberaciones de las actas y del informe sobre la inflacin.
Actas e informes proporcionan mucha informacin a los participantes en
el mercado en cuanto a la futura poltica monetaria y la sentencia del
Banco sobre el estado futuro de la economa. Esto nos permite separar
las reacciones del mercado a la tasa de poltica anuncios desde el efecto
de la informacin sobre el estado de la economa y en el curso de futuras
polticas. En el caso de EE.UU. estos dos efectos son parcialmente
mezclados juntos porque la tasa de decisin va acompaada de una
breve declaracin en el comunicado de prensa publicado por el FOMC.
(Espacio)
En el Reino Unido, es posible medir el primer efecto tomando la
diferencia de SS precios alrededor del MPC decisiones. La reaccin del
mercado al Banco de Inglaterra por la orientacin puede ser directamente
estimadas, centrndose en el movimiento de la SS precios alrededor de
las liberaciones de los minutos de MPC reuniones y versiones de los
informes sobre la inflacin.
5. proxy SVAR

como Gertler y Karadi (2015) combinamos la identificacin de alta

frecuencia de los choques, que utilizamos como instrumentos externos
para la variable de la poltica monetaria y un acercamiento del var para
analizar las respuestas dinmicas de variables reales y financieras,
basndose en Stock y Watson (2012) y Mertens y Ravn (2013). dej
nuestra forma estructural general del var sea:
(ecuacion)
la representacin reducida siguiente de la forma se puede obtener con el
choque reducido UT de la forma expresado en funcin de los choques
estructurales UT = P t y donde dk = a 1Ck y P = a 1:
(ecuacion)
Definimos la matriz de varianza y covarianza del modelo de forma
reducida. Tenemos = e [u U0] = e [p p 0]. Asumimos que IM y, para
ser el indicador de la poltica monetaria que en nuestro caso ser o la
tasa de bonos del gobierno de un ao de los Estados Unidos o el Reino
Unido de cinco aos de tasa. La variacin exgena del indicador de
poltica proviene del shock de poltica m. Por ltimo, p representa la
columna en p correspondiente al impacto de la poltica de choque m en
cada elemento del vector de residuos de forma reducida UT. Para las
respuestas de impulso de nuestras variables econmicas y financieras a
un shock de poltica que ejecutamos:
eSpacio)
nuestros instrumentos ZT para las variables de la poltica monetaria son
las sorpresas al precio de los fondos alimentados futuros o los futuros
cortos del Sterling en ventanas alrededor de los avisos de la poltica
monetaria. Para que el vector de variables instrumentales
ZT sea un conjunto vlido de instrumentos para la poltica monetaria
shock m

necesitamos e [ztm

= ] y e [ztd

= 0] donde d representa cualquier shock estructural

pero el shock de poltica monetaria (que podra ser una tasa o un choque
de orientacin hacia adelante). Seguimos a Mertens y Ravn (2013) para
estimar la variacin en el residuo de forma reducida para el indicador de
poltica debido al shock de la poltica monetaria estructural. Para calcular
las estimaciones de vector p, como un primer paso calculamos las
estimaciones de la forma reducida residuales vector UT de la regresin
de mnimos cuadrados de la representacin de forma reducida.
Denotamos Ud la forma reducida residual para la variable d que es
diferente del indicador de la poltica y del um la forma reducida residual
para el indicador de la poltica. Denote por el PD p la respuesta de Ud
a un aumento de la unidad de una desviacin estndar en el m del
choque de la poltica. Un
tt
pocos pasos simples permiten identificar PD. 16

6. resultados

6,1. Estados Unidos: una poltica monetaria hegemnica?

Corremos el US VAR en datos mensuales para el perodo julio de 1979 a
junio de 2012 y utilizamos Feds fondos futuros sorpresas (FF4) alrededor
del FOMC anuncios como instrumentos para el perodo enero de 1999 a
junio de 2012. Presentamos el F- estadsticas para cada uno de nuestros
VARs. Despus de la literatura, F-stats superiores a 10 validar la solidez
de nuestros instrumentos. En todos nuestros mensualmente VARS
utilizamos 12 LAG como es habitual. No somos los primeros en analizar
el canal financiero de la poltica monetaria de los Estados
Unidos. Confirmamos los resultados de Gertler y Karadi (2015) en un var
en el que hemos aadido el tipo de cambio de dlar esterlina. La figura
(1) muestra que un ajuste de 20 puntos de presin en la tasa de un ao
de los Estados Unidos conduce a aumentos de
en las extensiones de hipoteca (punto de estimacin del aumento de
aproximadamente 5 BP). Esto es evidencia de que alguna forma de
friccin del mercado de capitales est desempeando un papel en la
transmisin de la poltica monetaria en los Estados Unidos. El
endurecimiento conduce a una apreciacin del dlar-esterlina de los
e.e.u.u. en impacto (cerca de 1 BP en impacto a 1,5 BP), un aumento en
el rendimiento de cinco aos en impacto, una disminucin retrasada en la
produccin industrial
y una disminucin retrasada en el IPC 17

Figura 1. Las respuestas de las variables estadounidenses a un aumento

20BP en la tasa de un ao de los Estados Unidos. Instrumentos (FF4) de
Gertler y Karadi (2015), intervalos de confianza del 90%. F-Stat:
30.

Ahora recurriremos a los posibles efectos de derrames internacionales de

la poltica monetaria estadounidense. Los canales de transmisin
internacional tradicionales de la poltica monetaria a travs de la
demanda agregada y a travs del tipo de cambio pueden no ser los
nicos. Debido a la importancia creciente de los flujos financieros
internacionales, global intermediarios (bancos, gestores de activos)
puede transmitir las condiciones de liquidez crossborders (vase por
ejemplo Cetorelli y Goldberg (2012). Por lo tanto, es plausible que el
mercado de capitales fricciones estudiados en el contexto del canal de
crdito (o valor neto channel) o el riesgo de tomar el canal de la poltica
monetaria en un contexto nacional juega tambin un papel en el plano
internacional. La literatura sobre las crisis financieras ha destacado por
un largo tiempo el papel de las corrientes de capital en el avivamiento de
crdito interno auges y ste ha demostrado ser uno de los ms fiables
indicadores de alerta temprana de crisis (vase, por ejemplo Gourinchas
y Obstfeld (2012)). Miranda-Agrippino y Rey (2015) analiza la importancia
de la Reserva Federal de los Estados Unidos como un conductor de la
global ciclo financiero y analiza en un gran Bayesian var el efecto de un
Fed afloja en el resto del mundo utilizando datos trimestrales. Ellos
encuentran que una positiva poltica monetaria shock aumenta el
apalancamiento de los bancos y transfronterizas de los flujos de capital y
los aumentos de los precios de los activos. Aqu, estimamos
especficamente el efecto internacional de las repercusiones financieras
de los EE.UU. en el Reino Unido. Usamos los mismos instrumentos
(FF4) como antes y una especificacin similar del VAR para estimar el
efecto de la poltica monetaria estadounidense perturbaciones sobre la
economa, pero esta vez en UK variables. Figura (2) muestra el efecto de
un 20 bp apretando en el ao de US tarifa en el Reino Unido. Utilizamos
el RPIX que es el ndice de precios al por menor excluidos los pagos de
la hipoteca, la produccin industrial, hipoteca propagacin definido como
UK tasa de inters hipotecario menos 3 mes bill, el dlar por libra
esterlina cambiaria y el Reino Unido cinco ao, tasa que es importante la
tasa de inters en el Reino Unido. Un endurecimiento de la poltica
monetaria conduce a un aumento en el impacto de alrededor de 8 pb en
la hipoteca propagacin y una apreciacin de la libra esterlina frente al
dlar fue de aproximadamente 1,1 PB. Este es del mismo orden que la
estimada anteriormente al analizar las respuestas a impulsos de las
variables de los Estados Unidos, aunque con menos precisin estimada.
No vemos ningn impacto significativo en el Reino Unido la produccin
industrial o en el Reino Unido cinco aos las tarifas. Tendemos a
encontrar un leve aumento en el REINO UNIDO RPIX en el corto plazo.
Estos resultados son robustos a una serie de especificaciones (inclusin
de la VIX por ejemplo, lo que aumenta el impacto), pero las estimaciones
son menos precisas que las de los EE.UU. Var. La F-stats son inferiores,
aunque todava indican muy instrumentos fuertes: se sitan en torno a 20
frente a 30 en el caso de los Estados Unidos. En la figura (A.1) en el
apndice presentamos otra especificacin con el Reino Unido los
diferenciales de la deuda corporativa y la
3 mes UK T-Bill. A diferencia de los cinco aos, el 3 de mes T bill tiende
a subir con nosotros par, indicando algn efecto de la poltica de EE.UU.
tasas en el extremo corto de la curva de rendimientos en el Reino Unido.
Alimenta el apriete. Los nicos datos disponibles para el Reino Unido los
spreads corporativos corresponden a muy largo vencimiento de bonos
(aproximadamente 20 aos). A diferencia de los diferenciales en los
EE.UU. que son de corto vencimiento y sube como la Reserva Federal
endurece. Se conjetura que esta asimetra en la reaccin de los
diferenciales de la deuda corporativa es debido a que el extremo corto de
la curva de rendimientos en el Reino Unido reaccionando a un par ms
de largo fin. Por lo tanto, encontramos algunas pruebas de que la poltica
monetaria del pas hegemnico se derrama en el Reino Unido a travs
de variables financieras (crdito hipotecario los diferenciales y los
diferenciales de la deuda corporativa). Esto sucede a pesar de que la
Libra Esterlina dolar
Siendo totalmente flexible.

Figura 2. Las respuestas de las variables del Reino Unido a un aumento

de 20BP en los Estados Unidos tasa de un ao. Instrumentos (FF4) de
Gertler y Karadi (2015), intervalos de confianza del 90%. F-Stat:
19,93.

6,2. Reino Unido: Cmo funciona la vieja dama de Threadneedle

Street Fare?
se ejecuta el var uk en datos mensuales para el perodo de enero de
1982 a enero 2015, utilizando 12 gal. Primero ejecutamos un var usando
un esquema de identificacin recursivo (Cholesky). Nuestros resultados,
presentados en el apndice de la figura (a. 2), confirman la incapacidad
de identificar las respuestas de los precios de los activos con tales
supuestos temporales: los precios de los activos no reaccionan
significativamente (ni siquiera el tipo de cambio) y tenemos un
rompecabezas de precios significativo. Por lo tanto, cambiamos a nuestro
marco SVAR proxy y utilizamos futuros cortos en torno a los
acontecimientos de poltica monetaria (decisiones de tasa, minutos,
informes de inflacin) como instrumentos para el perodo enero
2000 a enero 2015. Como hemos comentado en secciones anteriores,
las sorpresas basadas en los movimientos de futuros cortos de Sterling
no son el anlogo directo de los shocks medidos por los fondos
alimentarios futuros. Reflejan los cambios en el costo del crdito bancario
a corto plazo agregando una combinacin de expectativas con respecto
a
el futuro camino de las tasas de poltica, la prima de riesgo del LIBOR
incluyendo
posible riesgo de contraparte y la demanda de efectivo en el sector
bancario. Por lo tanto, los movimientos en el LIBOR reflejan las
condiciones de la poltica monetaria y la confusin del mercado. Por
ejemplo, durante la crisis financiera de 2008 LIBOR se debi a un riesgo
de contrapartida, mientras que los bancos centrales de todo el mundo
estaban reduciendo activamente sus tasas de poltica. La figura (a. 3) en
el apndice muestra una agrupacin de puntos alrededor del cambio de
la tasa cero con una serie de cambios en las SS. Tambin muestra
algunos valores atpicos en los cambios de la SS en el momento del
estrs del mercado debido a la crisis financiera que coincidi con los
anuncios de tasa de poltica monetaria en 2008. Durante gran parte del
perodo pertinente los anuncios de tasas de poltica monetaria son
invariablemente el mismo (una declaracin tpica sera "el Banco de
Inglaterra mantiene Bank Rate en el 0,5% y el tamao del activo del
programa de compra de 375 millones"18) y no hay ninguna otra
informacin comunicada a los participantes en el mercado en esos
momentos. Casi todas las decisiones de poltica sobre la tasa y las
compras son, por lo tanto, perfectamente previsto por el mercado, como
se muestra por la Bloomberg Encuesta. Por lo tanto creemos que con
sorpresas en SS todo tipo anuncio veces tienden a recoger las
perturbaciones del mercado en lugar de la poltica monetaria en nuestra
muestra. Verificamos nuestra conjetura ejecutando un VAR con
sorpresas en torno a la tasa de poltica anuncio veces como
instrumentos. Como era de esperar, esta var muestra signos de la falsa
identificacin con, en particular, un salto en el Reino Unido Industrial
Produccin de impacto y un alto precio puzzle.19
Por otra parte, las sorpresas en torno a los minutos y los informes de
inflacin son ms significativas, ya que existe una nueva informacin
sobre la futura posicin poltica que generalmente se comunica a los
participantes del mercado en esas ocasiones. La figura (4) muestra las
sorpresas en las SS en torno a los informes de inflacin y los minutos,
que es la serie de sorpresas que vamos a utilizar como nuestros
instrumentos, ya que son informativos sobre la futura poltica monetaria.
Los resultados son muy diferentes de los var recursivos en la figura (a. 2)
y son robustos a travs de las especificaciones. Equipamos la tarifa de
cinco aos debido a la disponibilidad de los datos y porque es una tarifa
importante para el Reino Unido. Adems, nuestros instrumentos son
fuertes con una F-STAT de 15,22 y en gran parte por encima de 10 en
todas las especificaciones que funcion para la tasa de 5 aos. Sterling
aprecia el impacto contra el dlar, la propagacin corporativa
(vencimientos largos) sube en el impacto y las extensiones de la hipoteca
tienden a subir en el impacto, la produccin industrial no se mueve en el
impacto, pero disminuye con un retraso en algunas especificaciones,
RPIX no es significativamente afectada.