MAESTRA EN GESTIN Y ADMINISTRACIN

DE LA CONSTRUCCIN

CAPITULO 17
LA EVALUACION Y EL PRESUPUESTO DE
CAPITAL EN LA EMPRESA APALANCADA
FINANZAS PARA LA CONSTRUCCIN
DOCENTE : MA. ALFREDO VSQUEZ ESPINOZA
ALUMNO : JOSE CARLOS CATACORA YUFRA

17-1
Prospecto
Recuerde que hay tres preguntas en finanzas
El primero trata de what inversiones de
perodo de - largos la firma debe hacer (la
pregunta capital presupuestar
El segundo trata del uso de deuda (el duda de
estructura de capital).
Esta organizacin local considera los nexos de
estas preguntas.

17-2
Capitulo Outline
17.1 Enfoque del valor presente ajustado Adjusted Present Value Approach
17.2 Enfoque del flujo a capital Flows to Equity Approach
17.3 Mtodo del costo promedio del capital Weighted Average Cost of
Capital Method

17.4 Una comparacin de los mtodos VPA, FTE y CPPC

A Comparison of the APV, FTE, and WACC Approaches

17.5 Presupuesto de capital cuando se tiene que calcular

la tasa de descuento Capital Budgeting When the Discount Rate Must Be Estimated
17.6 Ejemplo de VPA APV Example
17.7 Beta y apacalancamiento Beta and Leverage
17.8 Resumen y conclusiones Summary and Conclusions

17-3
17.1 Enfoque del valor presente ajustado
VPA = VPN + VPNF
El valor del proyecto para una empresa no
apalancada (VPN) mas el valor presente
neto de los efectos colaterales del financiamiento
(VPNF):
Existen cuatro efectos colaterales:
El subsidio fiscal de la deuda
El costo de emitir nuevos instrumentos
Los costos de la quiebra financiera
Los subsidios al financiamiento con deuda

17-4
APV Example
Considerar un proyecto de la Pearson Company, el cronometraje y
el tamao del incremento del impuesto posterior efectivo de
impuesto circula para todo el patrimonio de una firma son:

$1,000 $125 $250 $375 $500

0 1 2 3 4

Coste de carril elevado unlevered de la equidad bajo! es el coste unlevered de la equidad es r0 =

10%:
$125 $250 $375 $500
NPV10% $1,000
(1.10) (1.10) (1.10) (1.10) 4
2 3

NPV10% $56.50
Coste de carril elevado unlevered de la equidad bajo! es el coste unlevered de la equidad es NPV < 0.

17-5
APV Example
CF0 $1,000
El proyecto sera rechazado
por todo el patrimonio de CF1 $125
la firma : F1 1
NPV < 0. CF2 $250
F2 1
CF3 $375

I 10 F3 1
CF4 $500
NPV $56.50
F4 1
17-6
APV Example (continued)
Ahora, imaginar que la firma financia el proyecto con
$600 de la deuda rB = 8%.
El tipo impositivo de Pearson es 40 %, as que tienen
una contribucin de inters shiel worth TCBrB =
.40$600.08 = $19.20 each year.
El valor actual neto de la under influencia de proyecto es:
APV = NPV + NPV debt tax shield
4
$19.20
APV $56.50 t
t 1 (1. 08)
APV $56.50 63.59 $7.09
As que, Pearson debe aceptar el proyecto con la
deuda .
17-7
APV Example (continued)
Note que hay dos maneras de calcular el NPV del
prstamo. Antes, calculamos el PV de los
revestimientos de impuesto de inters. Ahora,
calculemos el NPV actual del prestamo:
4
$600 .08 (1 .4) $600
NPVloan $600 t
4
t 1 (1 .08) (1. 08)
NPVloan $63.59
APV = NPV + NPVF
APV $56.50 63.59 $7.09
Que es la misma respuesta de antes.
17-8
Dos maneras de encontrar el NPV del
prstamo :
NPV del prestamo: PV De los revestimientos de
impuesto de inters .
CF0 $600
CF0 $0
CF1 $28.80 =
$600.08(1.40) CF1 $19.20 = .40$600.08
F1 3
F1 4
CF2 $628.80
I 8
F2 1
NPV $63.59
I 8
NPV $63.59

17-9
17.2 Enfoque del flujo a capital
Descuento del flujo de fondos del
proyecto a los poseedores de patrimonio
de la firma apalancada a costa de capital
social apalancado, rS.
Existen tres pasos en el enfoque de FAC :
Paso Uno: Calcular el flujo de efectivo
apalancado
Paso Dos: Calcular rS.
Paso Tres: Valuacin del flujo de efectivo
apalancado para rS.

17-
10
Paso Uno: Apalanc los flujos de fondos para Pearson

Debido a que la firma est usando $600 de la deuda, los poseedores de

patrimonio solamente tienen que tener $400 de los $1,000 iniciales.
Por lo tanto, CF0 = $400
Cada perodo, los poseedores de patrimonio deben pagar costo de inters. El
costo del impuesto posterior del inters es BrB(1 TC) = $600.08(1
.40) = $28.80

CF3 = $375 28.80 CF4 = $500 28.80 600

CF2 = $250 28.80
CF1 = $125 28.80
$400 $96.20 $221.20 $346.20 $128.80

0 1 2 3 4
17-
11
Paso Dos: Calculo de rS for Pearson
B
rS r0 (1 TC )(r0 rB )
S
Para calcular la deuda a la proporcin de patrimonio, ,
B empezar con
B
S V
4
$125 $250 $375 $500 19.20
PV 2
3
4
t
(1.10) (1.10) (1.10) (1.10) t 1 (1 .08)

P V = $943.50 + $63.59 = $1,007.09

B = $600 when V = $1,007.09 so S = $407.09.
$600
rS .10 (1 .40)(.10 .08) 11.77%
$407.09
17-
12
Step Three: Valuation for Pearson
Descontar los flujos de fondos de los titulares del
patrimonio en rs% = 11.77 de
$400 $96.20 $221.20 $346.20 $128.80

0 1 2 3 4

$96.20 $221.20 $346.20 $128.80

PV $400
(1.1177 ) (1.1177 ) (1.1177 ) (1.1177 ) 4
2 3

PV $28.56

17-
13
Paso Tres: Valuacin for Pearson
Descartar los flujos de fondos a titulares del patrimonio rS = 11.77%

$400 $96.20 $221.20 $346.20 $128.80

0 1 2 3 4
CF0 $400

CF1 $96.20

CF2 $221.20
I 11.77%
CF3 $346.20
NPV $28.56
CF4 $128.20
17-
14
17.3 WACC Method for Pearson
S B
rWACC rS rB (1 TC )
SB SB
Para encontrar el valor del proyecto, descarte los flujos
de capital.
Suponga que la deuda de meta para la proporcin de
radio es 1.50 B 1.5S B
1.50
S S
B 1 .5 S 1 .5 1 0.60 0.40
0.60 SB
S B S 1 .5 S 2 .5
rWACC (0.40) (11.77%) (0.60) (8%) (1 .40)
rWACC 7.58%
17-
15
Valuation for Pearson using WACC
Para encontrar el valor del proyecto, descarte los
flujos de capital

$125 $250 $375 $500

NPV $1,000
(1.0758) (1.0758) (1.0758) (1.0758) 4
2 3

NPV7.58% = $6.68

17-
16
Valuation for Pearson using WACC
Descarte los flujos de fondos unlevereds en el peso promedio
del costo de capital
$1,000 $125 $250 $375 $500

0 1 2 3 4
CF0 $1,000

CF1 $125

CF2 $250
I 7.58%
CF3 $375
NPV $6.68 CF4 $500
17-
17
17.4 Una comparacin del APV, FTE,
y los enfoques de WACC Approaches
Los tres enfoques intentan la misma tarea: valorar en presencia
de la financiacin de deuda.
Pautas
Use WACC o FTE si las deudas metas de la firma es aplicable
al proyecto sobre la vida del proyecto .
Use el APV si se conoce el nivel de la deuda del proyecto
sobre la vida del proyecto.
En el mundo real, el WACC es el ms ampliamente usado .

17-
18
 Resumen : APV, FTE, and
WACC
APV WACC FTE
Inversin inicial All All Equity Portion
Flujos de fondos UCF UCF LCF
Tasas de descuento r0 rWACC rS
PV de los efectos de Yes No No
financiacin
Qu enfoque es mejor?
Use APV cuando el nivel de la deuda es constante
Use WACC y FTE cuando la proporcin de deuda es constante
WACC es por mucho el ms comn
FTE es una eleccin razonable para una firma exitosa
17-
19
17.5 Capital que presupuesta cuando la
tasa de descuento debe ser calculado
Una proyecto de scale-enchancing es uno donde el
proyecto es similar a aquellos de la firma existente.
En el mundo real, los ejecutivos asumirian que los
riesgos de negocios de non escale-enchancing project
seria igual a los riesgos de los negocios de las firmas ya
existentes.
Ninguna frmula exacta existe para esto. Algunos
ejecutivos podran escoger una tasa de descuento
ligeramente ms alta sobre la suposicin de que el
nuevo proyecto es algo ms peligroso ya que es un
nuevo participante.

17-
20
17.6 APV Example:
Pantalones, Inc mundiales. est considerando reemplazar un
artculo de $5 milln de equipo. El costo inicial ser lnea de -
recto menospreciado al valor de salvamento de cero durante 5
aos; el valor de salvamento previo al impuesto en el ao 5 ser
$500,000. El proyecto generar ahorros previos al impuesto de
$1,500,000 per year, y no cambiar el nivel de riesgo de la firma.
La firma puede obtener un prstamo de 5 - $ de ao 3,000,000
en 12.5 % de financiar el proyecto parcialmente. Si el proyecto
fuera financiado con toda equidad, el coste de capital sera 18 %.
El tipo impositivo corporativo es 34 %, y el riesgo - rate gratis
es 4 %. El proyecto requerir una inversin de $100,000 en
capital circulante neto. Calcule el APV.

17-
21
17.6 APV Example: Cost
Trabajemos a travs de los cuatro trminos en esta ecuacin :

APV = Cost + PV unlevered + PV depreciation + PV interest

project tax shield tax shield
El coste del proyecto no es $5,000,000.
Debemos incluir el viaje de ida y vuelta dentro y fuera de capital y the
after tax salvage value .
esta ecuacin
NWC es riskless as que lo rebajamos en rf. El valor de salvamento debe
tener el mismo riesgo que el resto de las firmas, entonces usamos r0.

100,000 500,000 (1 .34)

Cost $5.1m
(1 rf ) 5
(1 r0 )5
$4,873,561.25
17-
22
17.6 APV Example: PV unlevered project
Atendamos el segundo termino,

APV = $4,873,561.25 + PV unlevered + PV depreciation + PV interest

project tax shield tax shield

PV unlevered Es el valor actual de los flujos de fondos unlevereds

project Los flujos de fondos hicieron descuento en el coste
unlevered de capital, 18 %.
5
UCFt 5
$1.5m (1 .34)
PVunlevered
project t 1 (1 ro ) t
t 1 (1. 18) t

PVunlevered $3,095,899
project
17-
23
17.6 APV Example: PV depreciation tax shield
Atendamos el tercer termino,

APV = $4,873,561.25 + $3,095,899 + PV depreciation + PV interest

tax shield tax shield

PV depreciation is the is the present value of the tax savings due to

tax shield depreciation discounted at the risk free rate: rf = 4%

PV depreciation D TC
5

tax shield t 1
t
(1 rf )
5
$1m .34
t
$1,513,619
t 1 (1.04)

17-
24
17.6 APV Example: PV interest tax shield
Pongamos atencion en el ultimo termino,

APV = $4,873,561.25 + $3,095,899 + $1,513,619 + PV interest

tax shield

PV interest Es el presente valor del tax savings a traves del interes

descontado destinado al rango del la deuda de la firma: rD
tax shield
= 12.5%
5
TC rD $3m 5
0.34 0.125 $3m
PV interest
tax shield t 1 (1 rD ) t
t 1 (1 .125) t

5
127,500
PV interest t
453,972.46
tax shield t 1 (1.125)

17-
25
17.6 APV Example: Adding it all up
Lets add the four terms in this equation:

APV = Cost + PV unlevered + PV depreciation + PV interest

project tax shield tax shield

APV = $4,873,561.25 + $3,095,899 + $1,513,619 + $453,972.46

APV = $189,930

Since the project has a positive APV, it looks like a go.

17-
26
17.7 Beta and Leverage
Recuerde que un asset beta seria de la forma:

Cov (UCF , Market )

Asset
2Market

17-
27
17.7 La beta y la influencia: no Corp.Impuestos
En un mundo sin impuestos corporativos, y con menores riesgos de deuda
coorporativa, (= 0 de bDebt) puede ser mostrado que la relacin entre la beta
de la firma unlevered y la beta de accin ordinaria apalancada es:

Equity
Asset Equity
Asset
En un mundo sin impuestos corporativos, y con la deuda corporativa
peligrosa, puede ser mostrado que la relacin entre la beta de la firma
unlevered y la beta de accin ordinaria apalancada lo es:

Debt Equity
Asset Debt Equity
Asset Asset

17-
28
17.7 La beta y la influencia: con Corp.
Impuestos
En un mundo con impuestos corporativos, y deuda de
bajos riesgos, puede ser mostrado que la relacin entre
la beta de la firma unlevered y la beta de accin
ordinaria apalancada lo es:
Debt
Equity 1 (1 TC ) Unlevered firm
Equity

Debt
Since 1 (1 TC ) must be more than 1 for a
Equity
levered firm, it follows that Equity > Unlevered firm.

17-
29
17.7 La beta y la influencia:
con Corp. Impuestos
Si la beta de la deuda no es cero, entonces/luego:
B
Equity Unlevered firm (1 TC )( Unlevered firm Debt )
SL

17-
30
17.8 Resumen y conclusiones
1. La formula APV puede ser escrita asi:
Additional

UCFt Initial
APV effects of
t 1 (1 r0 )
t
investment
4. La formula FTE puede ser escritadebt asi:

LCFt Initial Amount
FTE
t 1 (1 rS )
t
7. La formula WACC puede ser investment
escrita asi:
borrowed

UCFt Initial
NPVWACC
t 1 (1 rWACC )
t
investment
17-
31
17.8 Summary and Conclusions
1. Use el WACC o FTE si la deuda de meta para la proporcin de
valor de la firma es aplicable al proyecto sobre su vida.
WACC es ms usado comnmente con mucho.
FTE tiene apelacin para una firma profundamente
endeudado.
2 El mtodo de APV es usado si el nivel de la deuda es sabido
sobre la vida del proyecto.
El mtodo de APV es usado para las situacin especiales
como subsidios de inters, las compras apalancadas, y la
situacin como subsidios de inters, las compras
apalancadas, y los arrendamientos.
La beta del patrimonio de la firma est absolutamente
relacionada con la influencia de la firma.
17-
32
Ejemplo: Hamilos mundialmente
Hamilos Worldwide est considerando una expansin de $5
milln de su empresa existente. El costo inicial ser amortizado
lnea over de - recto 5 aos al valor de salvamento de cero; el
valor de salvamento previo al impuesto en el ao 5 ser
$500,000. El proyecto generar ganancias brutas previas al
impuesto de $1,500,000 por ao, y no cambiar el nivel de riesgo
de la firma. Hamilos pueden obtener un prstamo de 5 - ao
12.5 % de financiar el proyecto parcialmente. Los gastos de
flotar son 1 % de las ganancias. Si emprender, este proyecto
debe mantener una proporcin de D / E de meta de 1.50. Si el
proyecto fuera financiado con toda equidad, el coste de capital
sera 18 %. El tipo impositivo corporativo es 30 %, y el rango de
riesgo es 6 %. El proyecto requerir una inversin de $100,000
en capital neto circulante.

17-
33
Hamilos usar WACC mundialmente
a) Usando la metodologa de WACC, comente
sobre la conveniencia de este proyecto.
S D
rWACC rs rD (1 TC )
V V
D
rs r0 (r0 rD )(1 TC )
E
3
rs 18% (18% 12.5%)(1 0.30)
2
2 3
rWACC 23.775% 12.5% (1 .30)
5 5
rWACC 14.76%
17-
34
Hamilos usar WACC mundialmente
a) Usando la metodologa de WACC, comente
sobre la conveniencia de este proyecto.
NPVWACC $5,100,000

5
$500,000 (1 0.30) 1,000,000

t 1 (1.1476) t

$100,000 $500,000 (1 .30)

(1.1476 ) 5

$322,677.06
17-
35
Hamilos Worldwide Using APV
a) Usando la metodologa de APV, comente sobre la
conveniencia de este proyecto.
Primero un poco de preludios: la firma quiere financiar el proyecto como
ese donde el rango de la deuda es = 1.5 de proporcin de patrimonio.
Esto implica que el rango de la deuda para evaluar es 3/5:

D 3 3
D E
E 2 2
3 3
E E
D 2 2 3 2 3

DE 3 5 5
EE E 2 5
2 2
17-
36
Hamilos Worldwide Using APV

Ahora encon tremos el PV unlevered Nos prestamos 3/5 del valor.

project

STEP ONE:

PV unlevered = PV unlevered + PV depreciation + PV interest PV flotation

project project tax shield tax shield costs

17-
37
Hamilos Worldwide Using APV

PV levered = PV unlevered + PV depreciation + PV interest PV flotation

project project tax shield tax shield costs

5 UCFt
PV unlevered =
project

t=1
(1 + r0)t

5 DTC
PV depreciation =
t=1
(1 + rf)t
tax shield

17-
38
Hamilos Worldwide Using APV

PV levered = PV unlevered + PV depreciation + PV interest PV flotation

project project tax shield tax shield costs

3 Recordfemos que el
D = PV unlevered valor de la deuda en
5
project dolares depende de
5 PV levered.
TCrDD
PV interest =
t = 1 (1 + rD)
t
project

tax shield
3
TCrD PV unlevered
5 5
PV interest
tax shield
=
t=1
project

(1 + rD)t
17-
39
Hamilos Worldwide Using APV
PV levered = PV unlevered + PV depreciation + PV interest PV flotation
project project tax shield tax shield costs
3
D = PV unlevered Necesitamos prestarnosD*
tal comno:
5
project 3
D (1 .01) = PV unlevered
*
5 project
1 3
D =
* PV unlevered
0.99 5 project
Nuestro costos de pre-tax flotation son un porcentaje de D*

0.01 3
0.01D = PV unlevered
*

0.99 5 project
17-
40
Una digresin sobre gastos de flotar

Entonces, los gastos de flotation son deducibles.

As que el valor actual de los costos de after tax
flotation son

0.01 3
PV flotation = (1 TC) PV unlevered
costs
0.99 5 project

17-
41
Hamilos Worldwide Using APV
PV levered = PV unlevered + PV depreciation + PV interest PV flotation
project project tax shield tax shield costs

5 UCFt 5 DTC
=
t=1
(1 + r0)t
+
t=1
(1 + rf)t

3
TCrD PV unlevered
5 5
+
t=1 (1 + rD)t
project

0.01 3
(1 TC) PV unlevered
0.99 5 project
17-
42
Hamilos Worldwide Using APV
PV levered = PV unlevered + PV depreciation + PV interest PV flotation
project project tax shield tax shield costs

3
TC rD PVlevered
5
UCFt 5
D TC 5 5 0.01 3

project
PVlevered (1 TC ) PVlevered
project t 1 (1 ro ) t
t 1 (1 r f ) t
t 1 (1 rD ) t .99 5 project

5
1,500,000 (.70) 5 $1,000,000 .30
PVlevered t

project t 1 (1.18) t 1 (1.06) t

3
0.30 0.125 PVlevered
5 5 0.01 3

project
(.70) PVlevered
t 1 (1.125) t .99 5 project

17-
43
Hamilos Worldwide Using APV
PV levered = PV unlevered + PV depreciation + PV interest PV flotation
project project tax shield tax shield costs

PVlevered= $3,283,529.57 + $1,263,709.14 +

project
0.08011 PVlevered 0.00424 PVlevered
project project

PVlevered 0.08011 PVlevered + 0.00424 PVlevered = $4,547,238.71

project project project

$4,547,238.71 $4,547,238.71
PVlevered = = = $4,920,563.66
project
1 0.08011 + 0.00424 0.92413
17-
44
Hamilos Worldwide Using APV

APV
$100,000 500,000 (1 .30)
$5,100,000 5
5
$4,920,563.66
(1.06) (1.18)

APV 48,277.71

17-
45
Hamilos usar FTE mundialmente
a) Usando la metodologa de FTE, comente sobre la
conveniencia de este proyecto.
Debido a que los tenedores de bonos estn financiando $2,952,338.20, los
accionistas solamente tienen que soltar la plata

.01 3
LCF0 $2,147,662 (1 .30) $4,920,563.66
.99 5
= $2,147,662 $20,875.11
LCF0 = $2,168,536.92
17-
46
Hamilos Worldwide Using FTE
LCF0 = $2,168,536.92
The LCF for years one through 4 is

$1,091,670.41 =
= [$1.5m $1m .125$2,952,338.20 ] (1 .30) + $1,000,000

The LCF for year 5 is

$1,410,667.79 = $1,091,670.41 $2,952,338.20 + $100,000 +

$500,000(1 .30)

The NPV at rs = 23.775% is $18,759.67

17-
47
Hamilos de resumen mundialmente
Using WACC
NPV = $322,677.06
Using APV
NPV = $48,277.71
Using FTE
NPV = $18,759.67
Debemos aceptar o rechazar el proyecto?
del proyecto, (en este ejemplo la cantidad de la deuda sera
$2,952,338.20) entonces/luego el mtodo de APV es apropiado
y la firma aceptara el proyecto.
Por lo dems, la firma debe rechazar el proyecto.

17-
48