Tlf. Master: (58)(212) 263.43.

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RIF J-30166873-1

RESUMEN DEL DICTAMEN DE CALIFICACION DE RIESGO

EMISOR: COMPAÑÍA VENEZOLANA DE CERÁMICA, C.A.

DESCRIPCION DE LOS TITULOS:
Obligaciones Quirografarias al portador no convertibles en Acciones hasta por la
cantidad de DOSCIENTOS MILLONES DE BOLÍVARES (Bs.S. 200.000.000,00), emisión
aprobada en Asamblea General Extraordinaria de Accionistas de fecha 02 de abril de
2018, y acordado en sesión de Junta Directiva celebrada en su sesión de fecha 09 de
noviembre de 2018.

PLAZO DE LOS TITULOS: Cuarenta y ocho (48) meses.

USO DE LOS FONDOS: Los fondos provenientes de la colocación de estos valores serán utilizados en totalidad
para adquisición de materia prima e insumos 100%.

INFORMACION ANALIZADA: a) Estados financieros al 31 de diciembre de los años 2015, 2016 y 2017 auditados
por González, Valdez & Asociados - Contadores Públicos, S.C., más un corte no
auditado al 31 de Mayo de 2018.
b) Entrevistas con Ejecutivos de la empresa
c) Información sectorial

RIESGO: B1
Categoría: “B” Corresponde a aquellos instrumentos con buena capacidad de pago de
capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero susceptibles de ser afectada,
en forma moderada ante eventuales cambios en el emisor, en e sector o área que éste
pertenece, o en la economía.
Sub-categoría: “B1”: Se trata de instrumentos que presentan un bajo riesgo para la
inversión. Tienen una buena capacidad de pago, del capital e intereses, en los términos y
plazos pactados, pero, a juicio del calificador eventuales cambios en la sociedad
emisora, en el sector económico a que éste pertenece o en la marcha de los negocios en
general, podrían incrementar levemente el riesgo.

PERIODICIDAD DE LA REVISION: Ciento ochenta (180) días contados a partir del inicio de la oferta pública autorizada por
la Superintendencia Nacional de Valores, o cuando GLOBAL RATINGS SOCIEDAD
CALIFICADORA DE RIESGO, C.A. tenga conocimiento de hechos que puedan alterar
substancialmente el nivel de riesgo de los títulos valores emitidos.

Caracas, 3 de agosto de 2018 Nº DIC-GR-14/2018

Esta calificación no implica recomendación para comprar, vender o mantener un título valor, ni implica una garantía de pago del título,
sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
1
 FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACION
La Compañía Venezolana de Cerámica, C.A. es una empresa con más de 60 años en el mercado
venezolano, dedicada a la manufactura, distribución y comercialización de toda clase de productos
sanitarios y sus complementos. La empresa ha aprovechado la alta calidad de sus productos para atender el
mercado de exportación, que a la fecha es su principal mercado con una participación de 60% y demanda la
mayor proporción de su producto final, entre los países a los que provee Vencerámica se encuentran:
Ecuador, Puerto Rico, Colombia y otros países de Centroamérica. Dentro del portafolio de productos del
emisor, la línea de “Sanitarios” representa la mayor fuente de ingresos, con una participación del 93%, razón
por la que está es un punto estratégico en el esquema de desarrollo de la compañía. Con respecto a los
insumos necesarios para el proceso productivo, dadas las limitaciones en el acceso a divisas durante los
últimos períodos, la empresa ha migrado la adquisición hacia distribuidores locales, lo cual ha encarecido el
costo de dichos insumos. Resumiendo, los resultados financieros; los márgenes operativos y netos de la
empresa refleja contablemente pérdidas operativas, producto del criterios de contabilización de beneficios
producidos por las exportaciones –adaptados al convenio cambiario-, por lo que se debe considerar el efecto
positivo que produce sobre los resultados, además de la valoración en cifras constantes –ajustados por
inflación-, lo que representa cambios tanto en tendencias, como en resultados y explica lo ajustado de los
rendimientos operativos. En relación a los niveles de endeudamiento, son bajos, situación que es
característica en el sector, donde la materia prima representa más del 67% de los costos totales de
producción. Sin embargo, es importante acotar, que la compañía ha adelantado iniciativas para garantizar el
suministro de materia prima, entre las cuales destaca la integración vertical de las empresas filiales,
específicamente en el año 2017, se concretó la explotación de la Mina la Gallineta en el Estado Barinas, que
abastece la totalidad del feldespato utilizado en la producción, que representa el 40% de los insumos
necesarios para el proceso productivo. La mina en la actualidad se encuentra 100% operativa, por lo que se
cuenta con una garantía de 5 años de existencias de este insumo. En síntesis, La actividad comercial de
Vencerámica está condicionada al escenario económico local y sus consecuencias, entre estas destacan los
elevados niveles de inflación que aceleran la pérdida de poder adquisitivo de los consumidores, que a largo
plazo puede impactar el volumen de venta de la compañía y por ende en sus ingresos. Hechas estas
consideraciones la Junta Calificadora asigna la Categoría “B” Sub Categoría “B1” al programa de
Obligaciones Quirografarias por un monto de DOSCIENTOS MILLONES DE BOLÍVARES (Bs.
200.000.000,00) de la COMPAÑÍA VENEZOLANA DE CERÁMICA, C.A., calificación que cuenta con amplias
posibilidades de evolucionar de forma favorable en el mediano plazo.

1. EL EMISOR  Empresa Molinos Venezolanos de

1.1 PERFIL Y DESCRIPCIÓN DEL NEGOCIO
Venezolana de Cerámica, C.A. –en lo
adelante VENCERÁMICA– es una compañía
dedicada a la manufactura, distribución y
comercialización de toda clase de productos
sanitarios y complementos. Los principales
insumos que utiliza en su proceso de
producción de sanitarios son feldespato,
arcilla, arena y caolín. Otros insumos
necesarios como por ejemplo para la
producción de plásticos, son el polipropileno,
silicato de zirconio, acetal y ABS, entre otros.
Las instalaciones productivas de
VENCERÁMICA están ubicadas
principalmente en las zonas industriales de La
Victoria y Tejerías, Estado Aragua. Además
de Barinitas, Estado Barinas. A continuación
se listan las principales propiedades de
Vencerámica:
 Planta de Sanitarios.
 Planta de Plásticos.
 Planta de Bañeras y Grifería.
 Empresa Feldespatos Barinas, S. A.
Materias Primas, C.A.
En las plantas mencionadas se fabrican las
piezas sanitarias en función de las
cantidades, modelos y colores solicitados por
los clientes, a través de un proceso de
producción que consta de cuatro etapas:
- Llenado: los diversos moldes con los
modelos de piezas sanitarias son rellenados
con una mezcla líquida que contiene arcilla
y feldespatos
- Secado: cuando las piezas se solidifican,
pasan por un primer control de calidad y se
preparan para el esmaltado.
- Esmaltado: las piezas son revestidas de los
diferentes colores, de acuerdo la solicitud
del cliente o la demanda del mercado.
- Horneado: el producto adquiere el brillo que
lo caracteriza y son sometidos a un proceso
de control de calidad final.
Los productos fabricados por el emisor se
pueden clasificar de la siguiente forma:
Sanitarios, Plásticos y Otros Accesorios,

Esta calificación no implica recomendación para comprar, vender o mantener un título valor, ni implica una garantía de pago del título,
sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
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 permitiéndole ofrecer diferentes elementos mayor grado de sensibilidad y leve rezago
para el equipamiento completo de las salas frente a las variaciones de la actividad
de baño. Los productos están dirigidos tanto económica interna. Por lo que, a pesar de no
al sector institucional (edificaciones disponer de cifras recientes sobre el
comerciales y de oficinas) como al sector de desempeño real, mediante la evaluación de la
construcción residencial, dividiéndose a su actividad relacionada y su comportamiento en
vez en tres segmentos: Económica, Media y los últimos meses, se puede inferir que la
Lujo, a excepción de los productos plásticos, actividad económica interna se mantiene en
divididos en Asientos y Herrajes. En tal un estado de recesión, situación que
sentido, la compañía cuenta con dos marcas continuará en los siguientes meses, lo cual
registradas en la República Bolivariana de podría influir negativamente en el sector, al
Venezuela –“Vencerámica” y “Áleno”-, y cinco traducirse en una contracción del mercado de
marcas inscritas en otros países, entre los cerámicas, ocasionando un impacto
cuales se incluye: Ecuador, Paraguay, El significativo sobre las operaciones del emisor.
Salvador, Perú y República Dominicana.
Bajo las condiciones económicas actuales
Diagrama 1. Evolución histórica caracterizadas por elevados niveles de
1955 1962 inflación, que merman la capacidad de
Constitución de la La empresa es adquirda compra de los consumidores,
compañia en la Victoria por Eugenio Mendoza
estado Aragua - Inicio de para producir sanitarios específicamente el mercado natural del
operaciones en el ramo de cerámica vitrificada emisor -entendiendo que el rubro sanitario no
de porcelana, con asistencia tecnologica
revestimientos y norteamericana. es prioritario para los clientes-. A pesar de lo
baldosas. que se puede pensar, la situación representa
al mismo tiempo una oportunidad, de
aumentar la cuota de participación en el
1996 1994 mercado nacional, al ser el único productor
VENCERÁMICA es Venta de VENCEMOS, local de volumen, frente a otras alternativas
adquirida por FANALOZA, consorcio cementero
empresa chilena dedicada mejicano, único
menos eficientes.
a la fabricación de propietario de
sanitarios, que luego se VENCERÁMICA.
consolida como 1.3 POSICIONAMIENTO Y COMPETENCIA
Corporación CISA. Los clientes de VENCERÁMICA se pueden
agrupar en mayoristas –constructores y
ferreterías-, ferreteros minoristas y tiendas
2012 2018 boutique. No obstante, en respuesta a la
La totalidad de las Actualmente es el disminución de la capacidad de compra de los
acciones de principal proveedor de
VENCERÁMICA son productos de porcelana consumidores locales, la empresa ha
adquiridas por Genould vitrificada, con una red de aprovechado la alta calidad de sus productos
Investments Inc. y distribución consolidada
Yenham International, para todo el territorio para atender el mercado de exportación, que
S.A. nacional la a fecha representa su principal cliente; el
Fuente: VENCERÁMICA – Elaboración propia mismo demanda cerca del 60% de su
producto final, entre los países a los que
1.2 ANÁLISIS DEL ENTORNO provee el emisor se encuentran: Ecuador,
El mercado de piezas sanitarias depende Puerto Rico, Colombia y otros países de
directamente de la construcción de viviendas; centro américa. Es importante señalar que el
principal demandante de productos -ya que emisor ha iniciado una serie de proyectos
es imprescindible tener instaladas piezas para la elaboración de productos High-End
sanitarias para obtener permisos de para atender aquellos consumidores que
habitabilidad-. En lo referente al mercado buscan alternativas ultra-modernas y más
derivado –remodelación-, mantiene unos sofisticadas, especializándose en un nicho de
niveles importantes de demanda, a pesar de mercado de lujo y alto desempeño.
que el ritmo de desgaste de las piezas es de
largo plazo, dada su gran durabilidad.

Históricamente este sector ha guardado un

comportamiento semejante a los ciclos de la
economía nacional, mostrando además,

Esta calificación no implica recomendación para comprar, vender o mantener un título valor, ni implica una garantía de pago del título,
sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
3
 Gráfico 1. Principales Clientes 1.4 PROPIEDAD Y GERENCIA
El Capital Social de Vencerámica a Abr2018
25%
es de Bs. 350.000.000, y están representados
en 350.000.000 de acciones comunes
1% nominativas no convertibles al portador, con
un valor nominal de Bs. 1,00 cada una.
3%
59%
3% Tabla 1. Composición Accionaria
4% Accionista N° Acciones % Accionario
5% Genould Investments Inc. 214.830.000 61,38%
Yenham International, S.A. 124.670.000 35,62%
Exportaciones Febeca Prosein Auxier Overseas Corp 10.500.000 3,00%
EPA Cerámihogar Mil Cerámica Fuente: VENCERÁMICA – Elaboración propia
Clientes Pequeños
La gestión de VENCERÁMICA está a cargo
Fuente: VENCERÄMICA – Elaboración propia
de una Junta Directiva, la cual según sus
estatutos sociales, está integrada por 2
El mercado de piezas sanitarias en
Directores Principales elegidos para ejercer
Venezuela se distingue por estar concentrado
funciones por un lapso de 2 años. Está
en pocas empresas, donde VENCERÁMICA
conformada por:
mantiene una posición dominante, ya que
-Esteban Roberto Szekely Steiner
sólo una pequeña porción del mercado es
Director Principal y Presidente de la Junta
atendido por importaciones -básicamente en
Directiva
el segmento de piezas de lujo-. De acuerdo
-María Carolina Bichara Poleo
con información suministrada por el emisor,
Directora Principal
su participación de mercado en la fabricación
y venta de sanitarios, así como en lo que se
2. DESEMPEÑO FINANCIERO
refiere a la comercialización de asientos y
La información financiera analizada está
herrajes para sanitarios, se ubica en 76%,
basada en los estados financieros
mostrando una tendencia creciente en los
consolidados al 31 de Diciembre de los años
últimos tres ejercicios.
2015, 2016, 2017 auditados por González,
Valdez & Asociados - Contadores Públicos,
Diagrama 2. Posicionamiento Estratégico
S.C., más un corte no auditado al 31 de Mayo
DEBILIDADES FORTALEZAS de 2018. Toda la información se encuentra en
- Dependencia de materias - La empresa está enfocada valores constantes a la fecha de corte, de
primas de origen extranjero, en la exportación.
que incrementa los costos de acuerdo a la estimación de INPC realizada
- Amplia trayectoria en el
adquisición a proveedores
mercado y reconocimiento por el emisor a dicho período, y en
locales.
- Dificultad de acceso a de marca. concordancia con las Normas Internacionales
- Integración vertical con
divisas para la adquisición de
empresas filiales para el
de Información Financiera (NIIF).
insumos.
- Dependencia de nuevas suministro de las principales
construcciones, dada la materias primas. Las cifras consolidas de VENCERÁMICA
durabilidad de los productos.
incluyen los saldos de las siguientes filiales
totalmente poseídas:
AMENAZAS. OPORTUNIDADES
- Contracción del consumo. - Incremento de la demanda
- Profundización en de exportaciones. - Molinos Venezolanos de Materia Prima
regulaciones. - Desarrollo de alianzas
- Pérdida del poder MOLIVEN, C.A.
adquisitivo. estratégicas con otras
empresas. - Feldespastos Barinas, S.A.
- Incrementar capacidad - Bath Center Vencerámica, C.A.
instalada con la integración
- Foley Corporation: empresa domiciliada en
del suministro de fedelpasto.
las Islas Vírgenes Británicas.

Fuente: Elaboración propia 2.1 EFICIENCIA Y RENTABILIDAD

A la fecha de corte analizada May2018,
Vencerámica dispone de ingresos por ventas
de 258.305,50 MMBs., lo que representaría al
cierre una variación interanual de 200,0%, lo

Esta calificación no implica recomendación para comprar, vender o mantener un título valor, ni implica una garantía de pago del título,
sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
4
 que coincide con la tendencia histórica Tabla 3. Indicadores de Rentabilidad
presentada en la seria analizada, no obstante, Dic2015 Dic2016 Dic2017 May2018
este comportamiento está asociado Margen Bruto 14,53% 2,91% 42,71% 22,39%
fundamentalmente al aumento de precios. Margen Operativo -1,17% -28,41% 16,03% -20,15%
Margen Neto 7,53% 9,93% 12,69% 10,00%
Destaca que esta coyuntura ha ocasionado la
Margen EBITDA -1,82% -32,05% 14,11% -24,59%
reducción de las cantidades producidas ROA 1,25% 1,47% 0,30% 0,76%
dados los elevados costos de producción y la ROE 1,93% 1,70% 0,44% 1,16%
contracción de la demanda. Fuente: VENCERÁMICA – Elaboración propia

Observando de forma más detallada, se Cuando analizamos el ciclo de caja de

evidencia que, dentro del portafolio de Vencerámica, las rotaciones en las cuentas
productos del emisor, la línea de “Sanitarios” por cobrar netamente comerciales, evidencian
representa la mayor fuente de ingresos de la un descenso continuo en los días de crédito,
empresa con una participación del 93%, que está debajo del promedio de días de
siendo está línea de productos un punto pago a proveedores, lo que denota una
estratégico en el esquema de desarrollo de la brecha favorable para el emisor, por lo que se
compañía, VENCERÁMICA ha acometido puede inferir que una de las principales
políticas específicas, para mantener los políticas dentro de la empresa, es la
Ingresos, compensando la disminución de la generación y el uso eficiente del efectivo, con
demanda. En línea con lo anterior, el volumen el fin de cumplir cabalmente con los
de ventas consolidado a Dic2017, registro un compromisos de pago y demás obligaciones
descenso cercano al 22%, la producción de la financieras.
división Sanitarios se redujo en un 50%,
mientras que la división de plástico aumento Tabla 4. Indicadores de Eficiencia
en 13%. Dic2015 Dic2016 Dic2017 May2018
Días Ctas. por Cobrar 50 59 46 83
Días Ctas. por Pagar 38 88 480 114
Tabla 2. Composición de las Ventas
Días Inventarios 180 284 867 208
(Unidades) Ciclo operativo 231 343 913 291
Dic2015 Dic2016 Dic2017 May2018 Ciclo efectivo 192 255 432 176
Sanitarios 822.985 546.586 275.683 69.039 Fuente: VENCERÁMICA – Elaboración propia
Nacional 816.173 510.003 233.504 26.860
Exportación 6.812 36.583 42.179 42.179 2.2 SOLVENCIA Y LIQUIDEZ
Plásticos 190.429 441.954 497.918 13.529 VENCERÁMICA mantiene a May2018 activos
Nacional 190.395 440.330 422.062 772 corrientes por 1.054.403,2 MMBs., entre los
Exportación 34 1.624 75.856 12.757
cuales resaltan: activos disponibles para la
Fuente: VENCERÁMICA – Elaboración propia
venta, inventarios y cuentas por cobrar
comerciales, además del efectivo, que
A pesar del descenso en el volumen de
representan en conjunto el 98% del activo
ventas en la serie analizada, los ingresos del
circulante. Al descontar los inventarios que
emisor reflejaron incremento al cierre del año
componen el 34% y están integrados
2017, impulsado por la importante
principalmente por materia prima y suministro,
participación en el mercado local, la
productos en proceso y terminados, además
reactivación de las exportaciones, y
de inventario en tránsito. Se cuenta con un
consistente con la estrategia adoptada por la
margen razonable proporcionado por el resto
empresa de continua revisión de precios, para
de las cuentas antes mencionadas para hacer
garantizar márgenes operativos favorables.
frente a las obligaciones corrientes.

Analizando con detenimiento las subcuentas

que componen el activo circulante, la mayor
proporción, 38% corresponde a activos
disponibles para la venta –consiste en la
planta industrial de Grifería, ubicada en
Tejerías-, que ascienden a 405.694,6 MMBs.
Finalmente, las cuentas por cobrar
comerciales y el efectivo participan en 25%,
sustentado en el aumento del precio

Esta calificación no implica recomendación para comprar, vender o mantener un título valor, ni implica una garantía de pago del título,
sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
5
 promedio de los productos y en una eficiente Tabla 6. Indicadores de Cobertura
gestión de cobranza, lo que demuestra la Dic2015 Dic2016 Dic2017 May2018
Cobertura Intereses (0,33) (3,82) 2,04 (4,92)
capacidad de hacer frente a sus obligaciones
EBITDA/Servicio Deuda (0,05) (0,90) 0,97 (1,51)
de corto plazo presentando una razón de EBITDA/Servicio Deuda CP (0,09) (1,37) 1,06 (1,66)
índice acido medio de 1,3x. EBITDA/Servicio Deuda LP (0,08) (1,56) 1,73 (3,78)
EBITDA/Servicio Deuda Neta (0,08) (1,08) 2,86 3,20
FCO/Servicios Deuda 0,25 0,05 1,45 2,23
Tabla 5. Posición de Liquidez Flujo de Caja/Servicio Deuda 0,36 0,16 0,66 1,47
Dic2015 Dic2016 Dic2017 May2018
Fuente: VENCERÁMICA – Elaboración propia
Solvencia Total 2,9 7,2 3,0 2,9
Solvencia Corriente 1,9 2,3 3,7 2,4
Liquidez Ácida 0,8 0,6 2,2 1,6 El comportamiento observado en el margen
Activo Circulante / Activos 12,6% 15,3% 7,7% 10,0% neto de la empresa, así como del ciclo de
Fuente: VENCERÁMICA – Elaboración propia caja, asociados al comportamiento de la
economía nacional, ha derivado en una
2.3 ENDEUDAMIENTO, COBERTURA Y FLUJOS elevada volatilidad en la capacidad de
Los niveles de endeudamiento, en términos generación de efectivo en operaciones y de
constantes, muestran para la serie analizada cobertura de gastos financieros. A la fecha de
una tendencia decreciente y limitada al corto corte May2018, el flujo de caja operativo en
plazo, de manera que los pasivos corrientes valores constantes presento un saldo positivo
representan la mayor proporción de los de Bs. 121.274,5 MMBs., como resultado de
pasivos –excluyendo el impuesto sobre la la mejora del margen neto.
renta diferido-, y están compuestos
principalmente por préstamos bancarios 3. FACTORES CRÍTICOS DE RIESGO
contratados con instituciones financieras 3.1 RIESGO CAMBIARIO
nacionales por un monto de 32.747,5 MMBs., La posición en moneda extranjera neta del
por su parte los préstamos bancarios a largo emisor se mantiene deficitaria, corresponde
plazo a fecha de corte ascienden a 5.011,0 en su mayoría a cuentas por pagar a
MMBs. empresas relacionadas. Dados los niveles en
los saldos adeudados se observa una
Gráfico 2. Estructura de los Pasivos elevada exposición ante variaciones en la
tasa de cambio, que pueden afectar
25% considerablemente las operaciones de la
compañía.
70% 13%
8% 87% Tabla 7. Posición en Moneda Extrajera
93%
16% (Expresado en US$)
Dic2015 Dic2016 Dic2017 May2018

Activos 3.204.736 2.328.314 3.184.692 3.326.669

8% Efectivo y equivalentes de efectivo 69.413 225.929 662.376 632.207
7% 38% Cuentas por cobrar 3.032.145 1.999.207 2.419.138 2.591.284
7% 1% 6% Otros activos 103.178 103.178 103.178 103.178
1%
8% 6% 6% Pasivos 9.332.087 3.899.978 4.906.052 5.029.849
Dic2015 Dic2016 Dic2017 May2018 Cuentas por pagar CADIVI 1.735.881 1.735.881 1.735.881 1.735.881
Cuentas por pagar 2.970.636 216.412 218.602 218.602
Cuentas por Pagar Deuda Financiera Corto Plazo Cuentas por pagar relacionada CADIVI 1.063.984 1.063.984 1.063.984 1.063.984
Otros Pasivos Corrientes Deuda Financiera Largo Plazo Cuentas por pagar relacionada 3.561.586 883.701 1.887.585 2.011.382
Otros Pasivos No Corrientes
Posición en Moneda Extranjera (6.127.351) (1.571.664) (1.721.360) (1.703.180)
Fuente: VENCERÁMICA – Elaboración propia Fuente: VENCERÁMICA – Elaboración propia

Adicionalmente, las cuentas por pagar 3.2 GESTIÓN: En el entorno económico

ascienden a 197.088,8 MMBs., están
integradas por obligaciones con proveedores
nacionales y del exterior. Lo anterior
corresponde a la estrategia del emisor de
reestructurar sus pasivos a fin de hacer frente
a los requerimientos de materia prima e
insumos para el proceso productivo,
comportamiento que es razonable dado el
escenario inflacionario.
actual caracterizado por contracción de la
producción e incrementos constantes de los
niveles de precios, una gestión que garantice
que los recursos puedan generar niveles
razonables de rentabilidad, pasa a constituir
un componente vital para asegurar el
crecimiento sostenible del negocio. En el
marco de lo anterior, a juicio del calificador, la
empresa está calificada para gestionar los

Esta calificación no implica recomendación para comprar, vender o mantener un título valor, ni implica una garantía de pago del título,
sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
6
 aspectos del funcionamiento, tanto en lo
referido a la gestión financiera, como
industrial y comercial, así lo sustenta su
participación de mercado mayoritaria.
3.3 RENTABILIDAD: Es uno de los aspectos
más sensibles de VENCERÁMICA, El margen
EBITDA refleja una variación interanual
negativa, que se mantiene en el corte.
Adicionalmente los costos presentan una
tendencia creciente más que proporcional a
los ingresos, razón por la que, de forma
preliminar se puede presumir que la
capacidad de la empresa de obtener
rentabilidad positiva es limitada. Sin embargo,
hay que considerar el efecto que produce en
los márgenes, la valoración en cifras
constantes –ajustados por inflación-, además
de criterios de contabilización de beneficios
producidos por las exportaciones –adaptados
al convenio cambiario-, lo que puede
representar divergencia tanto en tendencias
como en resultados y explicar lo ajustado de
los rendimientos operativos.
3.4 MERCADO: A pesar de que la empresa
mantiene su posicionamiento como líder del
mercado de piezas sanitarias y ha logrado
conservar un nivel de ventas razonable. La
actividad comercial está condicionada al
escenario económico y sus consecuencias;
como los elevados niveles de inflación que
aceleran la pérdida de poder adquisitivo de
los consumidores, impactando directamente
en su volumen de venta y por ende en sus
ingresos.
los insumos necesarios para el proceso
productivo. La mina en la actualidad se
encuentra 100% operativa, por lo que se
cuenta con una garantía de 5 años de
existencias de este insumo.
4. PROYECCIONES
Siguiendo la metodología de calificación de
riesgo de Global Ratings, se elaboraron las
proyecciones del comportamiento de
VENCERÁMICA bajo tres escenarios: 1)
Base: condiciones provistas por el emisor; 2)
Restricciones Leves: se desmejoran
ligeramente ciertas variables; y 3)
Restricciones Graves: recoge el posible
efecto de una desmejora significativa de
algunas condiciones.
Para la construcción del primer escenario,
considerando la estabilidad de los volúmenes
de venta, el margen operativo se ubicaría en
16% para el periodo comprendido entre 2018
y 2022, con unas coberturas estimadas de
gastos financieros de 13,84x, y de servicio de
deuda de 5,03x al vencimiento de la emisión.
Bajo un escenario de restricciones leves, con
un menor crecimiento en las ventas, así como
un costo implícito de los fondos superior, el
emisor sigue manteniendo márgenes
razonables, que le permiten sostener los
niveles de endeudamiento con coberturas
levemente inferiores, con una cobertura
proyectada a vencimiento para gastos y
servicio de deuda de 8,30x y 3,02x,
respectivamente.

3.5 OPERATIVO: Actualmente, la adquisición Considerando condiciones más exigentes,

de materia prima y material de empaque, se tales como un crecimiento inferior en las
realiza a través de distribuidores locales, ventas anuales, junto con el incremento a
anteriormente eran adquiridas de 25% de la tasa implícita, se reducen los
proveedores extranjeros y pagadas a través indicadores de cobertura tanto de gasto como
de los mecanismos cambiarios oficiales (dólar de deuda totalizando a cierre de 2022: 2,49x
preferencial). Lo que ha traído como y 0,91x, respectivamente.
consecuencia, un aumento continuo y más
que proporcional de los costos de producción. Tabla 8. Indicadores Proyectados
Dic2018 Dic2019 Dic2020 Dic2021 Dic2022
Sin embargo, es importante acotar, que la
compañía ha adelantado iniciativas para Escenario Base
Cobertura Intereses 6,00 7,96 9,92 11,88 13,84
garantizar el suministro de materia prima, Cobertura Servicio Deuda 2,09 2,83 3,56 4,30 5,03
entre las cuales destaca la integración vertical Restricciones Leves
de las empresas filiales; específicamente, en Cobertura Intereses 3,60 4,77 5,95 7,13 8,30
el año 2017, se concretó la explotación de la Cobertura Servicio Deuda 1,26 1,70 2,14 2,58 3,02

Mina la Gallineta en el Estado Barinas, que Restricciones Graves

Cobertura Intereses 1,08 1,43 1,79 2,14 2,49
abastece la totalidad del feldespato utilizado Cobertura Servicio Deuda 0,38 0,51 0,64 0,77 0,91
en la producción, que representa el 40% de Fuente: VENCERÁMICA – Elaboración propia

Esta calificación no implica recomendación para comprar, vender o mantener un título valor, ni implica una garantía de pago del título,
sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
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 5. SUSCEPTIBILIDAD DE CALIFICACIONES
Factores futuros que pueden llevar, de forma
individual o en conjunto, a una variación de la
calificación:

5.1 VARIACIÓN POSITIVA

• Restructuración de la deuda de corto a
largo plazo en mayor proporción.
• Estabilidad de los márgenes de
rentabilidad.
• Generación de flujo de caja operativo
durante el periodo.
• Consolidación de los proyectos de
exportación emprendidos.

5.2 VARIACIÓN NEGATIVA

• Contracción insostenible de los niveles
de producción.
• Presiones considerables sobre la
liquidez.
• Apalancamiento superior al resultado
operativo acumulado de los periodos
recientes de forma sostenida.
• Política de inversiones superiores a las
anticipadas.

Esta calificación no implica recomendación para comprar, vender o mantener un título valor, ni implica una garantía de pago del título,
sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
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 COMPAÑÍ A VENEZOLANA DE CERÁMI CA, C.A.
I NDI CADORES FI NANCI EROS

Dic2 0 1 5 Dic2 0 1 6 Dic2 0 1 7 May2 0 1 8

Liquidez y Solvencia
Solvencia 2,85 7,23 3,02 2,91
Solvencia corriente 1,92 2,26 3,67 2,38
Liquidez Acida 0,83 0,59 2,15 1,57
Capital de Trabajo miles Bs. 84.683.330 120.059.610 578.817.202 610.776.171
Activos circulante / Activo total 12,56% 15,29% 7,75% 10,02%
Días Cuentas por Cobrar 50 59 46 83
Días Cuentas por Pagar 38 88 480 114
Días I nventarios 180 284 867 208
Ciclo operativo 231 343 913 291
Ciclo efectivo 192 255 432 176
Endeudamiento
Pasivo Total / Patrimonio 53,95% 16,04% 49,48% 52,43%
Pasivo Total / Activo Total 35,04% 13,82% 33,10% 34,40%
Pasivo Circulante / Pasivo Total 18,70% 49,03% 6,37% 12,26%
Deuda Financiera / Pasivo Total 15,20% 28,93% 0,54% 1,04%
Deuda Financiera / Patrimonio 8,20% 4,64% 0,27% 0,55%
Deuda Financiera Neta / Patrimonio 4,77% 3,65% -0,07% -0,61%
Gastos Financieros / Utilidad Operativa -471,07% -29,57% 43,14% -10,34%
Eficiencia
Crecimiento de las Vtas (% ) - -11% 15% 235%
Ventas Netas / Act. Fijo Neto Promedio (veces) 19,2% 17,3% 4,5% 8,5%
Ventas Netas / Total Activo Promedio (veces) 16,6% 14,8% 4,1% 7,7%
Costos / Ventas 85,47% 97,09% 57,29% 77,61%
Utilidad Bruta / Ventas Netas (% ) 14,53% 2,91% 42,71% 22,39%
Utilidad en Operaciones / Ventas Netas (% ) -1,17% -28,41% 16,03% -20,15%
Utilidad Neta / Ventas Netas (% ) 7,53% 9,93% 12,69% 10,00%
Margen EBI TDA -1,82% -32,05% 14,11% -24,59%
Rentabilidad
EBI TDA miles Bs. -4.268.175 -66.751.817 33.727.167 -81.989.960
Utilidad Neta / Total Activo Promedio (ROA) 1,25% 1,47% 0,52% 0,77%
Utilidad Neta / Patrimonio Promedio (ROE) 1,93% 1,94% 0,75% 1,16%
Utilidad Neta / Total Activo (ROA) 1,25% 1,47% 0,30% 0,76%
Utilidad Neta / Patrimonio (ROE) 1,93% 1,70% 0,44% 1,16%
EBI TDA / Total Activo Promedio (% ) 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
EBI TDA / Patrimonio Promedio (% ) 0,00% -0,01% 0,00% 0,00%
Costo I mplicito de la Deuda 17,15% 31,01% 90,01% 44,15%
Cobertura de Deuda
Gastos financieros 12.873.322.017 17.494.189.746 16.527.186.638 16.670.233.862
Deuda Financiera Total 75.042.053.786 56.418.454.939 18.361.860.606 37.758.600.728
Corto Plazo 36.521.390.850 31.105.675.224 15.396.563.653 32.747.584.168
Largo Plazo 38.520.662.936 25.312.779.716 2.965.296.953 5.011.016.560
Deuda Neta (Deuda - Caja) 43.653.412.932,79 44.328.336.814,95 -4.753.313.895,35 -42.287.730.487,00
Cobertura I ntereses -0,03% -0,38% 0,20% -0,49%
EBI TDA/ Servicio Deuda 0,00% -0,09% 0,10% -0,15%
EBI TDA/ Servicio Deuda CP -0,01% -0,14% 0,11% -0,17%
EBI TDA/ Servicio Deuda LP -0,01% -0,16% 0,17% -0,38%
EBI TDA/ Servicio Deuda Neta -0,01% -0,11% 0,29% 0,32%
FCO / Servicio Deuda 24,75% 4,66% 144,67% 222,81%
Flujo de Caja / Servicio Deuda 35,70% 16,36% 66,25% 147,07%

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