Egon Schiele

Manzana de Casas en Krumau

(La Pequeña Ciudad V)
THEMIS
Revista de Derecho
Prohibida la reproducción parcial o total del
contenido de esta publicación sin autorización
expresa de la revista.
 PRESENTACiÓN

En toda economía, es natural que las empresas se enfrenten a dificultades económicas y financieras de
diversa índole con relativa frecuencia. Una de las crisis financieras más relevantes a la que se podrían
enfrentar es la situación de insolvencia, y frente a ella los sistemas legales optan por diversas alternativas
para determinar cómo deben tomarse las decisiones en una empresa que se encuentra en tal situación.

La estructura del sistema concursal es de vital importancia para el desarrollo de un país, puesto que influye
significativamente en el otorgamiento del crédito, el cual es uno de los motores que impulsa la economía.
Teniendo esto en cuenta, no cabe duda que la importancia de contar con un sistema concursal eficiente
se ve acentuada en aquellos países que tienen un bajo nivel de crédito, como es el caso peruano.

En la presente edición de THEMIS - Revista de Derecho nos hemos propuesto tratar el tema de la
insolvencia empresarial y la regulación de los procedimientos concursa les que intentan solucionarla.
Nuestra intención ha sido plantear un marco teórico amplio que les permita a nuestros lectores tener un
enfoque global del problema. Una perspectiva semejante es fundamental, pues lo contrario sería un
estudio limitado solamente al análisis de la legislación vigente, lo cual resulta claramente insuficiente
para cualquier abogado.

Con esto en mente, en esta edición de THEMIS - Revista de Derecho contamos con artículos de
especialistas internacionales y nacionales expertos en Derecho Concursa ,. Entre ellos tenemos a Douglas
Baird, quien nos plantea el conflicto entre las dos principales corrientes teóricas que desarrollan el
problema de la insolvencia empresarial, Thomas H.jackson y Robert E. Scott, quienes analizan los efectos
distributivos y maximizadores de colectivizar el riesgo entre los acreedores ante la insolvencia; y Barry
Adler, quien propone permitir a los inversionistas diseñar la estructura de capital que consideren
adecuada, y regular de antemano las consecuencias ante la insolvencia.

Por otro lado, no hemos descuidado las implicancias concretas de la nueva legislación concursal
peruana, en este sentido, el doctor Luis Hernández Berenguel en su artículo "El Procedimiento Concursal
Ordinario y Las Deudas Tributarias" se dedica a analizar los efectos tributarios de la Ley General del
Sistema Concursa ,.

Como siempre en la sección Miscelánea podrán encontrar artículos dedicados a diversos temas del
Derecho escritos por los autores más destacados en su especialidad. Asimismo, tenemos el gusto de
presentar una Mesa Redonda titulada "Globalización y Tercer Mundo: entre títeres y marionetas" donde
. les ofrecemos los puntos de vista de Fernando de Trazegnies, julio Velarde y Horacio Gago sobre el
polémico tema de la globalización.

Estamos seguros que el contenido de la edición número 45 de THEMIS - Revista de Derecho será
sumamente útil para todos los que se dediquen a estudiar la estructura de un sistema concursal, ya sea
que se trate de la normativa vigente actualmente en el Perú o cualquier otro sistema, y sobre todo para
quienes se enfrenten en la práctica al complicado problema de la insolvencia empresarial.

EL COMITÉ DIRECTIVO
Diciembre, 2002
 -
THEMIS
Revista de Derecho

Publicación editada por alumnos de la Facultad de

Derecho de la Pontificia Universidad Católica del Perú

COMITÉ DIRECTIVO

Andrés Bayly Letts

Guillermo Bracamonte Hinostroza
Diego Carrión Alvarez Calderón
Cristina Ferraro Delgado
Osear Montezuma Panez
Enrique Pasquel Rodríguez

MIEMBROS
Andrés Avelino Aramburú Piaggio Elva Morán Rodríguez
Agnes Arbaiza Mejía Lucía Olavarría Salinas
Alvaro Ayllón Bondy Renato Piazzon Falcone
Fabiola Baquerizo Micheline Rafael Salazar Gamarra
Úrsula Ben-Hammou Novoa Michel Seiner Pellny
Marcel Cordero Cabrera Gerardo Solís Visscher
Walter Esquivel Valera Luciana Tataje Villalobos
Pamela Ferro Cornejo Augusto Townsend Klinge
José Luis Gargurevich Valdez Jorge Trelles Castro Mendívil
Nydia Guevara Villavicencio Osear Trelles de Belaunde
Alejando Manayalle Chirinos Claudia Velarde Arnáez
Úrsula Martínez García Verónica Vergaray Béjar
Mirella Miranda Ñique Percy Wilman Arriarán

COMITÉ CONSULTIVO
Jorge Avendaño Valdez Baldo Kresalja Rosselló
Javier de Belaunde López de Romaña Elvira Méndez Chang
Carlos Cárdenas Quirós Juan Monroy Gálvez
Francisco Eguiguren Praeli Javier Neves Mujica
Carlos Fernández Sessarego Manuel de la Puente y Lavalle

Fernando de Trazegnies Granda

THEMIS - Revista de Derecho no comparte necesariamente las opiniones vertidas

por los autores y entrevistados en la presente edición.

© Asociación Civil THEMIS - Revista de Derecho

2do. piso de la Facultad de Derecho de la Pontificia Universidad Católica del Perú.
Teléfono: 460-2870 anexo 656.
Fax: 461-3465
Correo Electrónico: themis@pucp.edu.pe
http://www.revistathemis.com
 ,
INDICE

TEMA CENTRAL: DERECHO CONCURSAL

Douglas Baird
Axiomas concursales aceptados 7

Thomas H. jackson y Robert E. Scott

La naturaleza del concurso: un ensayo sobre compartir los riesgos concursales y
el acuerdo entre acreedores 25

Robert K. Rasmussen
La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa 47

Barry Adler
Una teoría sobre la insolvencia empresarial 93

Alan Schwartz
Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial 119

Huáscar Ezcurra y Gerardo Solís

El estado contraataca. La "múltiple personalidad" de un sistema concursal de ciencia ficción 149

Luis Hernández Berenguel

El procedin iento concursal ordinario y las deudas tributarias 165

Merton H. Mil/er
El apalancamiento 175

I NTERDISCI PLI NARIAS

Robert Nozick
lPor qué los intelectuales se oponen al capitalismo? 181

George Priest
. Pobreza, desigualdad, y los simples principios del desarrollo económico 187

MISCELÁNEA

Richard Epstein
Un vistazo más claro de "la catedral": el dominio de las reglas de propiedad 195

Alejandro Falla y Alfredo Bullard

¡Prohibido Prohibir!: el fantasma de los precios sugeridos y la fijación de precios de reventa
en el derecho de la competencia 215
Roger Yon Ruesta
Tráfico de influencias: un análisis al contenido del tipo penal 229

Wilfredo Sanguineti Raymond

El principio de autotutela en el derecho del trabajo español 243

Paul Castritius Mendoza

Analizando los fundamentos económicos de la legislación societaria peruana 251

Gonzalo Bonifaz Tweddle

La detención de ciudadanos extranjeros: obligaciones de los Estados en materia de protección consular 273

MESA REDONDA

Globalización y Tercer Mundo: entre títeres y marionetas 283

RESEÑA DE LIBROS 291

RESEÑA DE TESIS 295

PÁGINA UNIVERSITARIA 297

 AXIOMAS CONCURSALES ACEPTADOS*
Douglas Baird**

Los debates acerca de la ley de reestructuración

Los académicos concursales se diferencian entre sí
principalmente por los distintos axiomas de los que
parten, los mismos que consideran incuestionables.
Para Douglas Baird, sin embargo, es un error asumir
que los axiomas son incuestionables.
En este artículo el autor aborda los dos conjuntos
distintos de axiomas que se plantean en la actualidad
entre los académicos concursales, examina cada uno
de ellos y sugiere por qué la gente es atraída por uno
u otro.
empresarial a menudo parecen ser debates acerca de
1
hechos • Ello podría sugerir que investigación empí-
rica competente puede resolver las grandes diferen-
cias que existen entre las corrientes doctrinarias que
compiten dentro del ámbito académico del derecho
concursal. Ciertamente se ha realizado trabajo empí-
2
rico de primera categoría • Este tipo de trabajo incluso
ha cambiado la manera de pensar de algunos acerca
3
del derecho concursal • No obstante, sería un error
pensar que los estudios empíricos contribuirán a
poner fin a los debates actuales. Para comenzar, la
nueva información requiere que los académicos y
quienes establecen las políticas técnicas y legales en
el ámbito concursal actualicen sus creencias previas,
y además, difícilmente habrá suficiente información
disponible como para resolver diferencias entre aque-
llos que parten de premisas distintas. Creencias pre-

• El presente artículo fue originalmente publicado en el Yale Law journal, No. 108, 1998. pp. 573-599, bajoel título "Bankruptcy's Uncontested
Axioms". La publicación se hace bajo expresa autorización del Yale Law journal y de Douglas Baird. La traducción fue realizada por Mirella
Miranda, miembro de THEMIS- Revista de Derecho, bajo la supervisión del doctor Karim Kahatt .
•• Harry A. Bigelow Distinguished Service Professor of Law y Decano de la Facultad de Derecho de la Universidad de Chicago.
1 En efecto, algunos de los más álgidos debates en el ámbito académico concursal se han centrado en los efectos patrimoniales de la Ley de
Reforma Concursal (Bankruptcy Reform Act) de 1978,11 U.5.c. 101 - 1330 (1994) en los accionistas, una pregunta que resulta siendo acerca
de hechos. Ver "Michael Bradley & Michael Rosenzweig, The Untenable Case forChapter 11 ". Yale Law journal, No. 101,1992. pp. 1043,
1054-77, (quienes examinan empíricamente la validez del análisis teórico de reestructuraciones supervisadas por tribunales); "Elizabeth
Warren, The Untenable Case for Repeal of Chapter 11 ". Yale Law journal, No. 102, 1992 p. 437, 479, ("información empírica verosímil,
más que cualquier otra cosa que los académicos pueden aportar, puede cambiar drásticamente los términos de un debate.").
Los estudios masivos sobre reestructuraciones de empresas cuyos valores se comercializan en bolsa, de Lynn M. LoPucki y William C. Whitford están
dentro de los más importantes. Ver Lo PUCKI, Lynn yWHITFORD, William. "Bargainingover Equity'sShare in the Bankruptcy Reorganization ofLarge,
Publicly Held Companies". U. Pa. Law Review, No. 139, 1990. p. 125; LoPUCKI, Lynn y WHITFORD, William. "Corporate Governance in the
Bankruptcy Reorganization ofLarge, Publicly Held Companies". U. Pa. Law Review, No.141, 1993. p. 669); LOPUCKI, Lynn yWHITFORD, William.
"Patterns in the Reorganization ofLarge, Publicly Held Companies". Cornell Law Review, No. 78, 1993. p. 597. Un trabajo importante sobre los costos
de las reestructuraciones empresariales es el de ANDRADE, Gregor & KAPLAN, Steven. "How Costly is Financial (Not Economic)Distress? Evidence
from HighlyLeveragedTransactions That Became Distressed".j. Fin. No. 53,1998. p. 1443; KAPLAN, Steven. "Federated'sAcquisition and Bankruptcy:
Lessons and Implications". Wash. U. L. Q., No. 72, 1994. p. 1103); Y MAKSIMOVIC, Vojislav y PHILLlPS, Gordon. "Asset Efficiency and Reallocation
Decisions of Bankrupt Firms". j. Fin. No. 53, 1998. p. 1495. También se han realizado análisis comparativos. Ver, por ejemplo, EISENBERG, Theodore
yTAGASHIRA,Soichi."ShouldWeAbolishChapterll ?TheEvidencefromjapan".j. LegalStud. No.23, 1994.p.lll; FISHER, TimothyC.GyMARTEL,
jocelyn. "The Creditors' Financial Reorganization Decision: New Evidence from Canadian Data". j.L. Econ. & Org, No. 12, 1995. p. 112.
Para acceder a una relación de lo que la investigación empírica nos ha demostrado, ver WHITFORD, William C. "What's Right About Chapter 11 ".
Wash U. L. Q., No. 72, 1994. p. 1379. Yo me considero dentro de aquellos cuyo trabajo ha cambiado en el curso de tales esfuerzos. Por ejemplo,
WEISS, Lawrence A.. "Bankruptcy Resolution: Direct Costs and Violation of Priority of Claims". j. Fin. Econ. No. 27, 1990. p. 285, me demostró que
los costos directos de una insolvencia eran menores de lo que yo (y muchos otros) había pensado. Esto afectó mi forma de ver el Chapter 11 y sus
alternativas. Compare BAIRD, Douglas. "The UneasyCaseforCorporate Reorganizations" .j. Legal Stud., No. 5,1986. pp. 127, 141 (donde se reconoce
que los costos directos de la insolvencia son altos en relación con transacciones de control corporativo, tales como ofertas públicas primarias), con
BAIRD, Douglas G. "Revisting Auctions in Chapter 11". j.L. & Econ., No. 36, 1993. pp. 633, 641-42 (donde se admite que los costos directos de la
insolvencia son bajos). Muchos otros académicos, por supuesto, han hecho uso de información empírica en sus trabajos. Ver, por ejemplo, ADLER,
Barry E. "A Theory of Corporate Insolvency". New York University Law Review, No. 72, 1997. pp. 343, 380-82; EISENBERG Y TAGASHIRA, supra
nota 2, p. 120-54; MANN, Ronald j. "Explaining the Pattern of Secured Credit". Harvard Law Review No. 110, 1997. pp. 625, 675-80. Nota de
Traducción (1): conocido como "Chapter 11", el Chapter 11 es el capítulo que regula la reestructuración empresarial a nivel federal en los Estados
Unidos de América. Es parte del Título 11 "Bankruptcy" (Sistema Concursal) del US Code (código de leyes federales de los Estados Unidos).

THEMIS45
7
Douglas 8aird
vi as fuertemente arraigadas sólo converglran si la
nueva información es abundante. Entre los académi-
cos concursales modernos, los puntos de partida son
muy distantes, y la posibilidad de que la nueva infor-
mación los acerque es remota.
Si resulta improbable que nueva información pueda
acercar a los académicos, aparentemente nada podría
hacerlo. Las creencias previas pueden ser compara-
das con postulados de geometría. La geometría
euclidiana se basa en la noción de que sólo una línea
puede correr paralela a otra a través de algún punto
dado. Esta idea no es ni verdadera ni falsa. Uno puede
construir una geometría coherente con este postula-
do, o con el postulado de que múltiples líneas pueden
correr paralelas a otra línea a través de un punto dado,
o con el postulado de que ninguna línea puede
hacerlo. Ningunode estos postulados es más o menos
verdadero que el otro. Todos los axiomas en las
matemáticas tienen esta característica.
Es un error, sin embargo, asumir que los axiomas son
incuestionables, incluso en las matemáticas. Los axio-
mas pueden ser más o menos interesantes. Los axiomas
pueden ser más o menos consistentes unos con otros.
4
Pueden ser más o menos completos • Aún en el mundo
de las matemáticas puras, los axiomas se pueden valorar
según su utilidal. En el universo desordenado del
derecho, no sólo es más fácil echar un vistazo crítico,
sino también es más importante. En este ensayo, abordo
los dos conjuntos distintos de axiomas que se plantean
en la actualidad entre los académicos concursales,
examino cada uno de ellos y sugiero por qué la gente es
atraída por u no u otro. No pretendo salvar la brecha entre
las dos corrientes doctrinarias, sino evaluar sus
implicancias tanto para el futuro de la academia como
para la dinámica de la legislación concursal.
En este ensayo, procuro mirar este problema como un
observador neutral que se plantea estas interrogantes
sin prejuicios. No obstante, estas interrogantes tienen
un especial interés para mí, precisamente porque he
estado involucrado en estos debates por mucho tiem-
po y he sido fuertemente identificado como u no de los
queyo llamo procedimentalistas 16. Por lo tanto, debo
recordar, tanto a mí mismo como al lector, las
dificultades que encaro al tratar de asumir la perspec-
7
tiva de un observador desinteresad0 •
Apunto a dos temas centrales. Primero, abordo las

Las virtudes de consistencia e integridad son comparativas solamente.lnclusoen sistemas como la simpleyordinaria aritmética, uno no puede
tener un juego de axiomas que sea simultáneamente consistente y completo. Ver GUMODEL, Kurt. "On Formally Undecidable Propositions
of Pricipia Mathematica and Related Systems". 70 (B. Meltzer trans., oliver & Boyd 1962), 1931.
Un buen ejemplo es el álgebra de matrices. Define a la multiplicación de una manera que hace fácil resolver muchos problemas importantes
en el álgebra lineal. Ver G. Hadley, Lineal Algebra, 1961. pp. 64-65. Otras definiciones de multiplicación son posibles, pero no resultan
tan útiles.
Nota de Traducción: el término utilizado por el autor en la versión original es "proceduralist(s)". El equivalente más cercano en castellano
sería "procedimentalista", pero el término no está aceptado por la Real Academia Española (Diccionario de la Lengua Española, vigésima
segunda edición). No obstante, el término tampoco existe formalmente en inglés (Webster's Third New International Dictionary ofthe English
Language Unabriged. MerrialTi-Webster Inc., Publishers, 1993; Black's Law Dictionary, Seventh Edition, 1999). Un término que podría haber
resultado adecuado para traducir "proceduralist(s)" es "Iiberal(es)", pero este vocablo denota un concepto más amplio y conlleva matices
semánticos que podrían rebazar la intención del autor. Al llamarlos "proceduralists" el autor destaca el apego que los académicos de esta
corriente doctrinaria tienen por el procedimiento y por el rol del derecho concursal en una economía de mercado. En vista de estas
circunstancias, creemos que, a pesar del reparo gramatical que válidamente podría hacerse respecto de la opción elegida, el término
"procedimentalista" refleja de la manera más cercana el significado original que el autor ha querido imprimir al texto al emplear el término
en cuestión. Sirva esta nota de traducción para salvar cualquier responsabilidad por el desacierto normativo que el empleo de este vocablo
podría constituir. Algo muy similar sucede con el término que el autor ha elegido para identificar a la otra corriente doctrinaria dentro del
ámbito académico concursal. Ver nota de traducción (11).
Ver, por ejemplo, KOROBKIN, Donald R. "Rehabilitating Values: A Jurisprudence of Bankruptcy". Columbia Law Review, No.91, 1991. pp
717,722-25.
Me considero un académico del "análisis económico del derecho", pero no estoy seguro de que el "análisis económico del derecho" sea
la mejor etiqueta para mi enfoque - no obstante, no es una referencia inadecuada. Soy y pienso más como un instrumentalista. Quiero
comprender cómo los cambios en la ley afectan la forma que la gente actúa. ¡Podrá un cambio en la legislación incentivar a la gente a invertir
en un nuevo negocio? ¡Podrá un cambio en la legislación beneficiar a aquellos que trabajan en una determinada empresa? ¡Cómo afectará
el cambio en la legislación a los trabajadores de otras empresas? ¡Podrá la empresa percatarse del daño que sus actividades causan a I as demás
empresas? Si quienes establecen las políticas técnicas y legales hacen ese cambio en el derecho concursal, ¡qué cambios deben hacer en
las otras áreas del derecho?
Este tipo de preguntas no admiten respuestas precisas. A menudo, sólo podemos hablar en general del tipo de efecto, mas no de su magnitud.
Frecuentemente, lo mejor que los juristas pueden hacer al asesorar a quienes establecen las políticas técnicas y legales es decirles por qué
una ley en particular no tendrá (o pueda no tener) el efecto que ellos piensan que va a tener. La legislación concursal para consumidores
recientemente debatida en el congreso ofrece un buen ejemplo.
Las disposiciones de varios proyectos de ley que estuvieron a punto de ser aprobados en 1998, en suma, restringían claramente la posibilidad
de liberar a los deudores individuales de deudas en un procedimiento de insolvencia. Ver Bankruptcy Reform Act of 1998, H.R. 3150, 105th
Cong., 1998; Consumer Bankruptcy Reform Act oí 1997, 5. 1301, 105th Cong., 1998. Los defensores del proyecto de ley sugieren que estos
cambios reducirán el número de solicitudes de insolvencia, que actualmente supera el millón por año. Ver, por ejemplo, 144 Congo Rec.
59917-18 (daily ed. Sept. 3.,1998) (statement of Sen. Grassley). Las solicitudes de insolvencia, sin embargo, resultan afectadas mayormente
por el monto de deuda que los individuos acumulan en relación con su ingreso anual. Ver, por ejemplo, The Increase in Personal Bankruptcy
and the Crisis in Consumer Credil: Hearing Before the Subcomm. on Admin. Oversight and the Courts of the Serrate Comm. on the Judiciary,

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8
 Axiomas concursales aceptados

maneras en que estos dos conjuntos de axiomas han
creado un mundo en el cüallos académicos concursales
se encuentran asímismos-un mundoen el que hay dos
grupos distintos, dentro de cada uno de los cuales hay
sólo unos pocos que prestan mucha atención al otro. En
segundo lugar, exploro los cimientos de cada conjunto
de axiomas, además de poner a prueba sus presupues-
tos empíricos. Los diferentes axiomas, sugiero, no
tienen su origen en diferentes creencias políticas, sino
en las concepciones radicalmente distintas sobre las
bases normativas que subyacen al rol del derecho
concursal y a los objetivos de la academia legal.
La sección I de este ensayo identifica los dos grupos
antagónicos y resume, en términos generales, sus
distintos axiomas. Las tres secciones siguientes, a su
turno, examinan cada uno de los axiomas antagóni-
cos. La sección V conecta las tensiones entre estos
axiomas con los objetivos que la ley pretende cumplir
y las políticas de reforma concursal. La sección VI
concluye con observaciones acerca de por qué estos
dos grupos parten de puntos tan diferentes.
1. AXIOMAS ANTAGÓNICOS
Clasificar a los juristas en corrientes doctrinarias
distintas es una tarea peligrosa. Los académicos
exitosos tienen puntos de vista que resultan dema-
siado complejos y demasiado específicos como
para ser clasificados rígidamente. Además, cada
axioma refleja posiciones que en sí mismas pue-
den ser sostenidas en mayor o menor medida. A
pesar de estas restricciones, sin embargo, existen
dos corrientes doctrinarias distintas. En el primer
grupo se encuentran los abogados tradicionales
especializados en el tema concursal y los acadé-
micos cuyas posiciones se ven ampliamente refle-
jadas en el reciente informe de la Comisión Nacio-
8
nal Revisora del Sistema Concursal • Ellos se con-
centran en el rico almacén de casos de insolvencia
que se ha desarrollado con el tiempo. El enfoque
ll
básico de los tradicionalistas proviene de la con-
vicción de que el derecho concursal juega un rol
especial en nuestro sistema legal y propone metas
9
significativas que son importantes y distintivas •
Este grupo consta no sólo de académicos firme-
mente asentados en la investigación, sino también
de profesionales y de jueces que escriben y parti-
10
cipan activamente en la reforma legal • El segun-
do grupo está conformado casi en su total idad por
académicos, incluyendo un número excepcional-
mente grande de ellos cuyo trabajo principal como
ll
académicos se desarrolla en otras áreas . La ca-
racterística distintiva de este grupo es que se cen-

105th Congo 32, 39-44, 1997. (declaración de Kim Kowaleski, Director, Unidad de Análisis Macroeconómico General y Financiero, Oficina
de Presupuesto del Congreso). Mientras más alto el ratio, mayores son las posibi I idades de que los individuos se vean imposibilitados de pagar
sus deudas si experimentan una crisis económica.
Estos cambios, al hacer menos atractivo el sistema concursal, pueden desincentivar a la gente a incurrir en préstamos. Si todos los demás
factores permanecen iguales, esto tenderá a reducir el número de incumplimientos y el número de solicitudes de declaración de insolvencia.
Pero estos mismos cambios también harán que los prestamistas estén más propensos a otorgar crédito. Ellos prestarán más dinero y por lo
tanto incrementarán el ratio de deuda - ingreso anual, el número de incumplimientos, y el número de solicitudes de insolvencia. Al menos
que exista una razón para pensar que el primer efecto dominará al segundo (y no hay ninguna), los responsables de establecer las políticas
técnicas y legales que deseen reducir el número de solicitudes de declaración de insolvencia, deberán dudar antes de apoyar esta legislación.
B Ver National Bankruptcy Review Commission, Bankruptcy: The Next Twenty Years, 1997.

11 Nota de Traducción: el término utilizado por el autor en la versión original es "tradicionalist(s)". El equivalente más cercano en castellano

es "tradicionalista(s)", término aceptado por la Real Academia Española (Diccionario de la Lengua Española, vigésima segunda edición). El
término "tradicionalist(s)"existetambién en inglés formal (Webster's Third New International Dictionaryofthe English Language Unabriged.
Merriam-Webster Inc., Publishers, 1993). Un término que podría haber resultado adecuado para traducir "tradicionalist(s)" es "conservador(es)",
pero este vocablo implica una mayor amplitud semántica que aquél elegido por el autor. Por ello, y a pesar de que el término
"tradicionalista(s)" no denota en nuestro sistema jurídico un concepto comúnmente aceptado y de empleo generalizado, creemos que es
el que mejor refleja la intención que el autor ha querido otorgar a dicha corriente doctrinaria al identificarla con ese nombre.
Ver, por ejemplo, GROSS, Karen. "Failureand Forgiveness: Rebalancingthe Bankruptcy System", 1997. pp. 248-49; KOROBKIN, supra nota
6, en pp. 722-25; WARREN, Elizabeth "Bankruptcy Policy", Univeristy ofChicago Law Review, No. 54,1987. pp. 775, 795-97; WARREN,
Elizabeth & WESTBROOK, Jay Lawrence. "Searching for Reorganization Realities", Wash. U. L. Q., No. 72, 1994. pp. 1257, 1265-86;
WHITFORD, supra nota 3, p. 1381 n.6.
10 Ver, por ejemplo, BUFFORD, Samuel L. "What 15 Right About Bankruptcy Law and Wrong About Its Critics". Wash. U. L. Q., No. 72, 1994.
p. 829; MILLER, Harvey. "The Changing Face of Chapter 11 : A Reemergence of the Bankruptcy Judge as Producer, Director and Sometimes
Starofthe Reorganization Passion Play". Am. Bankr L. J., No. 69, 1995. p. 431 (de aquí en adelante Miller, Changing FaceJ; Harvey R. Miller,
11 Harvey'sOutburst:ARejoinderto ProfessorWhite'sCommnet, 69 Am. Bankr. L.J. 481 (1995) (de aquí en adelante Miller, Harvey'sOutburst).
Trabajos hechos por miembros de este grupo incluyen a JACKSON, Thomas H. "The Logic and Limits of Bakruptcy Law", 1986; ADLER, Barry
E. "Finance's Theoretical Divide and the Proper Role of Insolvency Rules". S. Cal. L. Rev., No. 67, 1994. p. 1107; ADLER, Barry E. "Financial
and Political Theories of American Corporate Bankruptcy", Stan. L. Rev., No. 45, 1993. p. 311; BOWERS, James W. "Groping and Coping
in the Shadowof Murphy's Law: BankruptcyTheory and the Elementary Economicsof Failure". Michigan Law Review, No. 88,1990. p. 2097;
EASTERBROOK, Frank. "15 Corporate Bankruptcy Efficient?". J. Fin. Econ., No. 27, 1990. p. 411; JACKSON, Thomas H. & scon, Robert
E. "On the Nature of Bankruptcy: An Essay on Bankruptcy Sharing and the Creditors' Bargain". Va. L. Rev., No. 75, 1989. p. 155; PICKER,
Randal C. "Security Interests, Misbehavior, and Common Pools". University ofChicago Law Review, No. 59,1992. p. 645; PICKER, Randal
C. "Voluntary Petitions and the Creditors' Bargain". U. Cin. L. Rev., No. 61, 1992. p. 519; RASMUSSEN, Robert K. "The Ex Ante Effects of
Bankruptcy Reform on Investment Incentives". Wash. U. L.Q., No. 72, 1994. p. 1159; TRIANTIS, George G. "A Theory of the Regulation
of Debtor-in-Possession Financing". Vanderbilt Law Review, No. 46, 1993. p. 901; and WHITE, Michelle J. "Corporate Bankruptcy as a
Filtering Device: Chapter 11 Reorganizations and Out-of-Court Debt Restructurings". J.L. Econ. & Org., No. 10, 1994. p. 268.

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9
Douglas 8aird

12
tra en el procedimiento yen su creencia de que
una legislación concursal coherente debe recono-
cer cómo encaja en el resto del sistema legal, así
13
como en una vibrante economía de mercado •
Los tradicionalistas y los procedimentalistas tienen
distintas creencias que surgen de las diversas maneras
en que contestan tres conjuntos de preguntas. Tal
como lo demuestra el resto de este artículo, buena
parte del trabajo de tradicionalistas y
procedimentalistas se deriva de los diferentes puntos
de partida de ambos grupos, y estos dos puntos de
partida pueden a su vez ser descritos en virtud de tres
simples proposiciones planteadas para cada uno de
los grupos. En cuanto a su sencillez y a la manera en
que organizan muchos de los temas de reestructura-
ción empresarial, se parecen a los axiomas de las
matemáticas. No obstante, estas proposiciones son
más normativas que descriptivas, y algunas
formulaciones alternativas (con más o menos propo-
siciones) quizás lo sean también 14.
Primero, ¿qué rol debe jugar el derecho concursal
para mantener a una empresa intacta en operación?
¿Debe ese rol hacer algo más que determinar si
mantener a la empresa en marcha tiene sentido,
económicamente hablando (lo que equivale a pre-
guntar si un único propietario mantendría en marcha
la empresa si es que tuviera la posibilidad de hacer-
10)?15 Los tradicionalistas creen que el derecho
concursal cumple un importante propósito al rehabi-
litar empresas que, sin la protección concursal,
colapsarían. Se perderían puestos de trabajo y las
comunidades se verían perjudicadas, económica-
mente y de otros modos, si no se contara con la
16
protección que proporciona el derecho concursal •
Contrariamente, los procedimentalistas niegan la
posibilidad de que una reestructuración pueda hacer
17
magia. Las empresas deben vivir o morir en el
mercado. Todo lo que el sistema concursal puede
hacer es asegurar que la lucha entre acreedores y
otros inversionistas de capital no acelere la liquida-
ción de la empresa. Para ellos, uno causa al sistema
más daño que beneficio al hacer cualquier cosa
adicional para proteger a una empresa de las fuerzas
18
del mercado •
Segundo, ¿hasta qué punto se puede considerar al
sistema concursal como un sistema abierto o cerrado?
¿En qué medida las normas deben ser diseñadas toman-
do en consideración la manera en la que se afectan los
incentivos de aquellos que están involucrados con
empresas que no están en insolvencia y que no van a
estar en dicha situación en el corto plazo? ¿En qué
medida el derecho concursal afecta la manera en la que
los inversionistas y empresarios se comportan cuando
una empresa se encuentra en buena situación financie-
ra? 0, dicho en otros términos, ¿hasta qué punto
pueden las cortes moldear el derecho concursal enfo-
cándose casi exclusivamente en las partes invol ucradas
y cerciorándose de que todos los intereses pertinentes
sean tratados adecuadamente? ¿Hasta qué punto el
sistema legal debe preocuparse por revertir una mala
situación que nadie anticipó y en la que los derechos de
todos los actores se deben equilibrar junto con los de la
19
comunidad en general ?

Académicos importantes que pertencen a este grupo, pero cuyo trabajo principal ha estado fuera del ámbito de la reestructuración
empresarial, incluyen a BEBCHUK, Lucian Arye. "A New Approach to Corporate Reorganizations". Harvard Law Review, No. 101, 1988.
p. 775;CLARK, RobertC. "The Interdisciplinary StudyofLegal Evolution". Yale Law journal, No. 90,1981. p. 1238; ROE, Markj. "Bankruptcy
and Debt: A New Model for Corporate Reorganization". Columbia Law Review, No. 83,1983. p. 527; and SCHWARTZ, Alan. "Bankruptcy
Workouts and Debt Contracts". j.L. & Econ., No. 36, 1993. p. 595. Según se menciona anteriormente, buena parte de mi trabajo encaja con
precisión en esta corriente doctrinaria. Ver, por ejemplo, BAIRD, Douglas G. "Loss Distribution, Forum Shopping, and Bankruptcy: A Reply
12 to Warren". University of Chicago Law Review, No. 54, 1987. p. 815.
13 Ver jACKSON, Thomas H. "Bankruptcy, Non-Bankruptcy Entitlements, and the Creditors' Bargain". Yale Law journal, No. 91, 1982. pp. 857, 907.
14 Ver BAIRD, Douglas G. "A World Without Bankruptcy". j.L. & Contemp. Probs., No. 173, 1987. pp. 183-85.
Uno debe tener cuidado, no obstante, de no extender la analogía a las matemáticas muy lejos. En primer lugar, las ideas en el derecho nunca
son tan categóricas como una proposición de lógica formal. Ver STICK, john "Can Nihilism Be Pragmatic?". Harvard Law Review, No. 100,
1986. pp. 332,366 n.146. En segundo lugar, pero de la misma importancia, los axiomas en sí mismos determinan el contexto del problema
que es materia de análisis. El tema de este ensayo - reestructuración empresarial- no es el mismo que el de todos los casos del Chapter 11.
Reestructuraciones empresariales pueden ocurrir en el Chapter 7, e incluso fuera de los tribunales concursales. Más importante aún, el
Chapter 11 incluye empresas disueltas en proceso de liquidación y negocios inmobiliarios con un único activo que no tienen operaciones
en marcha, así como solicitudes de insolvencia de personas naturales. Alguien podría argumentar que mi interés en empresas con problemas
más que en todos los participantes de un proceso legal determinado es sintomático de mi parcialidad instrumentalista.
15 El paradigma del "propietario único" está descrito en BAIRD, Douglas G. y jACKSON, Thomas H. "Corporate Reorganizations and the
Treatment of Diverse Ownership Interests: A Comment on Adequate Protection of Secured Creditors in Bankruptcy". University of Chicago
Law Review, No. 51,1984. p. 97.
16 Ver GROSS, supra nota 9, pp. 235-43; KOROBKIN, supra nota 6, pp. 766-68.
17 Ver, por ejemplo, BAIRD, Douglas G. "The Elements of Bankruptcy" p. 64 (rev. ed. 1993).
18 Ver RASMUSSEN, Robert K. "Debtor's Choice: A Menu Approach to Corporate Bankruptcy". Texas Law Review, No. 71,1992. pp. 51, 81-
82 (de aquí en adelante Rasmussen, Debtor's Choice); RASMUSSEN, Robert K. "An Essay on Optimal Bankruptcy Rules and Social justice".
University of IIlinois Law Review, No. 1,1994. p. 42; SCHWARTZ, Alan A. "Contract Theory Approach to Business Bankruptcy". Yale Law
journal, No. 107, 1998. pp. 1807, 1814-20.
19 Para mayor referencia sobre dos exposiciones a cerca de la idea del derecho concursal como un sistema cerraoo en el que debe alcanzarse
un equilibrio luego de tomar en cuenta todos los intereses, ver GROSS, supra nota 9, p. 235-43; Y Warren, supra nota 9, p. 796.

THEMIS45
10
 Axiomas concursales aceptados

Para los tradicionalistas, el espacio que el derecho
concursal da a las empresas en crisis y los otros costos
que impone a los participantes tienen sólo un efecto
limitado sobre cómo actúan los acreedores y otros
actores previamente a la insolvenciio . Ciertamente,
los intereses de los acreedores deben ser tomados en
cuenta, junto con los de los otros involucrados, pero,
antes que nada, en muy poco la legislación y el
procedimiento concursal afectan las decisiones de los
acreedores o de cualquiera de negociar con una
21
empresa • El procedimiento concursal es indepen-
diente.
Por otro lado, los procedimentalistas se preocupan
intensamente por cómo las normas concursales afec-
tan el comportamiento en otras áreas. Las normas
sustantivas aplicadas exclusivamente en el ámbito
concursal no son confiables por los efectos que pue-
22
dan tener de antemano en la inversión • Contraria-
mente, si valiera la pena implementar una política
social en el ámbito concursal, ésta debería
implementarse en todas las demás áreas. La inconsis-
tencia puede causar más daño que beneficio, incluso
para el grupo en particular al que se está tratando de
23
proteger
Tercero, una vez que una sociedad acepta cierta
política sustantiva, ¿cómo la aplica? Estos axiomas
antagónicos comienzan con visiones diferentes del
rol que debe jugar el juez en el proceso. El tradiciona-
lista cree que cada caso individual, con la particula-
ridad y riqueza de sus hechos, no puede ser reducido
a una medida común ni puede ser forzado a adaptarse
24
a una medida estándar • Implementar las metas del
sistema concursal requiere dotar al juez de amplia
discrecionalidad para asegurar que éstas sean alcan-
zadas. El juez de la insolvencia es un pastor, cuyo
trabajo es llevar a su rebaño por la dirección desea-
2s
da • Dentro de las limitaciones de la ley, el juez
trabaja con todos los actores involucrados para llevar-
los hacia metas concursales sustantivas.
Los procedimentalistas, por el contrario, ven al juez
como un árbitro desinteresado. En una reestructura-
ción empresarial, ninguno de los actores tiene por sí
mismo, la combinación de conocimiento, pericia y
neutral idad necesarios para reponer a una empresa en
estado operativo. Los acreedores tienden a favorecer
la liquidación inmediata porque tienen muy poco que
ganar si las cosas mejoran. Los administradores tienen
el conocimiento de la empresa que se requeriría para
26
hacerla lucrativa, pero difícilmente son neutrales •
Ellos quieren mantener sus trabajos y pueden incluso
ser importantes accionistas. Estas fuerzas opuestas
deben ser consideradas, pero fi nalmente son las partes
quienes tienen que tomar sus propias decisiones; el
juez no va a tomarlas por ellas. Más que identificarse
con algún resultado particular, el juez debe controlar
el proceso para asegurar que los intereses de las partes
sean tomados en cuenta y que toda la información
pertinente sea reunida y revelada.
En resumen, los expertos tradicionales del derecho
concursal creen que: (1) la conservación de las empre-
sas (y por lo tanto, de los puestos de trabajo) es una
meta importante e i ndepend iente del sistema concu rsal;
(2) la contemplación de los derechos y necesidades de
las partes que comparecen ante el tribunal importa
más que los efectos ex - ante que se puedan causar en
los incentivos; y (3) los jueces concursales deben
gozar de amplia discrecionalidad para implementar
políticas concursales sustantivas. Los
procedimentalistas, por otro lado, creen que: (1) la
conservación de las empresas no es un bien indepen-

20 Ver, por ejemplo, WHITFORD, supra nota 3, p. 1383.

21 Ver GROSS, supra nota 9, pp. 238-39.
22 Ver BAIRD, supra nota 11, pp. 824-28; RASMUSSEN, supra nota 11, pp. 1162-65.
2J Ver BAIRD y JACKSON, supra nota 15, p. 102.
24 Ver, por ejemplo, KOROBKIN, supra nota 6, p. 722 (donde se describe el sistema concursal como una especie de "terapia de grupo" o "un
sistema con varios contornos y dimensiones que tiene la función característica de facilitar la expresión y reconocimiento de los diversos
valores que resultan importantes cuando se enfrentan situaciones de crisis financiera"); WARREN, supra nota 9, p. 811 ("He ofrecido una
visión contaminada, compleja, elástica e interconectada del sistema concursal, desde la cual no puedo ni predecir resultados, ni menos aún,
articular íntegramente todos los factores relevantes para la toma de una decisión de tipo político."); WARREN y WESTBROOK, supra nota
9, p. 1260 (donde se describe el modelo de Bebchuk de reestructuración empresarial como "especulación sin referencia alguna a la
realidad").
25 Ver MILLER, IIChanging Face", supra nota 1O, pp. 433-40, 464-65.
26 Al describir al deudor en posesión en esta forma, hago eco de las palabras de Henry Friendly. Ver Qtte v. Manufacturers HanoverCommercial
Carpo (In re Texlon Carp.), 596 F.2d 1092, 1098 (2d Cir. 1979) ("el deudor en posesión difícilmente es neutral. Su interés está en su
supervivencia, incluso a costa de un tratamiento equivalente para los acreedores; y las relaciones cercanas con instituciones crediticias
tienden a impedir que se exploren otras posibles alternativas en las que se involucre un liquidador o a un fiduciario más objetivo."). Nota
de Traducción: un deudor en posesión es un deudor bajo los alcances del Chapter 12 del Título 11 del US Code que, a pesar de estar en
insolvencia, continúa operando la empresa. Con ciertas excepciones, el deudor en posesión tiene todos los derechos, atribuciones y
responsabilidades de un liquidador bajo los alcances del Chapter 11.

THEMIS45
11
Douglas 8aird
diente en sí mismo; (2) los efectos ex-ante son impor-
tantes; y (3) el juez, después de controlar las inclina-
ciones y debilidades de las partes y de resolver las
disputas legales, debe permitir que las partes tomen
sus decisiones y, de esa manera, escojan sus destinos.
En las próximas tres secciones, examino cada una de
estas ideas - el valor de preservar las empresas, si el
sistema concu rsal debiera ser cerrado o abierto, y si el
juez debe ser una fuerza activa en el proceso o un
árbitro desinteresado. No tomo el obvio camino de
afirmar que quienes toman las decisiones deben trazar
un curso intermedio o que las respuestas deben aguar-
dar trabajo empírico adicional. Por el contrario, ex-
ploro la fuente de estas diferencias, demuestro que no
es probable que esto cambie, ysugiero sus implicancias
en el ámbito académico y en la reforma concursal.
11. REHABILITACiÓN
A. Dos panoramas de la empresa en crisis
El Chapter 11 ayuda a asegurar que las empresas en
crisis subsistan. Expresado en este nivel de abstrac-
ción, su objetivo está libre de controversias. Los
panoramas de tradicionalistas y procedimentalistas,
sin embargo, pronto divergen.
El procedimentalista comienza con las frías realidades
de una economía de mercado: el éxito se recompensa
y el fracaso se castiga brutalmente. La mayoría de las
empresas colapsan. Mantener una empresa intacta
cuando ésta ya no puede competir eficientemente
origina a largo plazo más daño que beneficio. El
paradigma de empresa es un restaurante en una
ciudad grande. Cuando el restaurante cierra, los traba-
jadores pierden sus empleos, pero pueden encontrar
trabajo en otra parte. Un restaurante nuevo u otra
empresa puede mudarse al mismo lugar y la vida
continúa. Sj un mal restaurante es reemplazado por
uno mucho mejor, el nivel de empleo en la ciudad
puede incluso mejorar. Mantener un mal restaurante
en el mercado aplaza lo inevitable y demora un
deseable cambio de trabajo y capital hacia algún lugar
donde estos elementos puedan ser mejor utilizados.
Por tanto, el derecho concursal es útil sólo cuando el
restaurante es bueno y podría ser capaz de sobrevivir
en el mercado, si no fuera por las peleas entre acree-
dores y otros inversionistas.
Para el procedimentalista, el concepto de una "em-
presa en problemas" no se encuentra suficientemente
27 La diferencia entre crisis económica y financiera se ha convertido en algo ordinario entre los economistas. Ver, por ejemplo, ANDRADE &
KAPLAN, supra nota 2, p. 1444.
THEMIS45
12
especificado. Una empresa puede tener problemas
porque no puede triunfar en el mercado, dado que sus
competidores producen un mejor producto a un me-
nor costo. Por otro lado, una empresa puede caer en
crisis porque no puede generar los ingresos necesarios
para pagar sus deudas. A esta primera clase de adver-
sidad se le denomina "crisis económica" y existe
independientemente de la estructura de capital de la
empresa. Un único dueño de un negocio que no atrae
clientes lo cerrará, aún si no hubiera bancos u otros
acreedores.
La segunda clase de problemas es la "crisis financiera",
que implica que los ingresos de la empresa no son
suficientes para devolver lo que ha tomado prestado.
Por ejemplo, un fabricante de juguetes pide prestado
una gran cantidad de dinero para desarrollar y comer-
cializar un juguete vinculado a una película que poste-
riormente fracasa. Los responsables de esta debacle
dejan la empresa. Los administradores actuales son los
mejores en el negocio. No obstante, el enorme présta-
mo y las otras obligaciones de la empresa exceden el
valor de la misma. La empresa está en buena situación
respecto de sus actividades actuales, pero no puede
pagar sus deudas. Esta empresa está en crisis financiera.
La crisis financiera existe sólo si una empresa tiene
acreedores. Si los acreedores desaparecieran, el pro-
blema desaparecería y la empresa prosperaría. No
sucedería lo mismo con una empresa en crisis econó-
mica: sus bienes no generan suficientes ingresos, en
relación con los costos de operación de la empresa y
con las maneras alternativas en que podrían ser utili-
zados. Eliminar a los acreedores no cambiaría el
problema fundamental que afronta dicha empresa.
Ciertamente, muchas empresas afrontan una crisis
financiera porque están en crisis económica. El restau-
rante no puede pagar a sus acreedores porque nadie
quiere comer allí. Puede haber también tal retroali-
mentación entre ambas que la crisis financiera cause
la crisis económica. Por ejemplo, un restaurante que
se encuentra insuficientemente capitalizado puede, a
fin de pagar sus cuentas, reducir costos en alimentos
y servicios. Como resultado, los clientes comen en
otra parte y el restaurante cae en crisis económica, lo
que a su vez agrava su problema de crisis financiera.
Para entender conceptualmente estos temas, uno debe
reconocer que no necesariamente hay un vínculo
27
entre la crisis financiera y la crisis económica • Una
empresa puede estar bien administrada pero ser inca-
 Axiomas concursales aceptados

paz de pagar a sus acreedores. Por ejemplo, una
empresa bien administrada puede tener enormes pa-
28
sivos derivados de responsabil idad extracontractual •
Alternativamente, construir un túnel ferroviario puede
haber costado más de lo esperado y con ello haber
tornado imposible el pago a los acreedores que finan-
ciaron su construcción, pero a pesar de ello, puede
29
que valga la pena mantenerl0 • A nadie se le ocurriría
abogar por la clausura del "English Channel Tunnel",
aunque dicha obra pueda resultar incapaz de repagar
a sus inversionistas.
Para el procedimental ista, el derecho concursal existe
para resolver el problema de la crisis financiera. Fuera
del ámbito concursal, nuestro sistema legal no inter-
viene para mantener operativas a las empresas en
crisis económica. Cuando una empresa atraviesa una
crisis financiera, sin embargo, existe la posibilidad de
que los inversionistas con intereses diversos tomen
medidas opuestas a los intereses de los acreedores en
conjunto. Los acreedores preferentes quieren embar-
gar los bienes de la empresa, aunque ello implique
que la empresa colapse. Los accionistas quieren resis-
tir y esperar a que las cosas mejoren, a pesar de que
resulte más ventajoso para los inversionistas en con-
30
junto evitar mayores pérdidas •
Desde esta perspectiva, el derecho concursal no debe
tener una inclinación hacia la liquidación ni hacia la
reestructuración. En cambio, el objetivo debe ser
asegurar que los activos de la empresa sean asignados
a su mejor uso; la mejor manera de hacer esto es
preguntar lo que alguien haría si esta persona fuera el
único dueño de la empresa. Si una empresa no tuviera
deudas (y por tanto ningún acreedor), no podría caer
en insolvencia. El único dueño de la empresa podría
cerrarla o mantenerla operativa. La misión del sistema
concursal es asegurar que las empresas no colapsen
simplemente porque tienen acreedores a los que no
pueden pagar. Una economía de mercado funciona
cuando a empresas que no pueden competi r de mane-
ra efectiva se les permite colapsar. La circunstancia de
que la estructura del capital de una empresa incluya
pasivos así como también activos no debe cambiar la
visión de que el mercado es finalmente quien decide
qué empresas colapsan. En resumen, uno no puede
justificar una ley concursal cuya meta sea prolongar la
vida del mal restaurante.
Para el procedimentalista, los problemas en la estruc-
tura del capital de una empresa deben moldear la ley
de reestructuración empresarial. Si una empre~a está
en crisis económica (pero no en crisis financiera), no
está en insolvencia. Si una empresa está en crisis
económica, pero está en insolvencia como conse-
cuencia de su crisis financiera, tampoco existen justi-
ficaciones para intervenir por razones no relaciona-
31
das a la crisis financiera •
Por el contrario, los tradicionalistas asumen que
mantener una empresa intacta tiene un valor inde-
32
pendiente • Ellos no distinguen con precisión en-
tre crisis económica y crisis financiera. Las disputas
que una empresa tiene con sus acreedores le otor-
gan a un tribunal la oportunidad de resolver varios
problemas distintos. Para los tradicionalistas, el
paradigma de una empresa es una gran sociedad
anónima cerrada en un pueblo pequeño. Si la
empresa cierra, los trabajadores pierden sus em-
pleos, los proveedores pierden a un cliente crucial,

28 Dos casos muy sonados del Chapter 11 durante los años ochenta resultan ser conspicuos ejemplos. Ver Kane v. johns-Manvil/e Corp. (In
re jahns-Manville Carp.), 843 F.2d 636 (2d Cir. 1988); Cammittee af Da/kan Shie/d C/aimants v. A.H. Rabins Ca., 828 F.2d 239 (4th Cir.
1987).
29 En efecto, las líneas ferroviarias en el país al final del siglo pasado son un ejemplo paradigmático de crisis financiera. En 1983 solamente,
27,000 millas de camino en los Estados Unidos terminaron en receivership- más de las que existían en toda Gran Bretaña en ese momento.
Ver CHANDLER, Alfred D. "Scale and Scope: The Dynamics of Industrial Capitalism", 1990. p. 53; DAGGETT, Stuart. "Railroad
Reorganization" , 1967.
]0 Esta tensión entre acreedores y otros inversionistas (incluidos los accionistas) y su conexión con la crisis financiera son explorados en BAIRD
& jACKSON, supra nota 15, p. 101 - 109.
31 Las posiciones de irrelevancia de Miller - Modigliani demuestran que combinar la situación económica de una empresa con su situación
financiera es una tarea complicada, porque es difícil vincular preguntas sobre cómo son utilizados los activos con preguntas sobre cómo
son financiados. Estas proposiciones demuestran que, en una primera aproximación, un cambio en la estructura del capital de una empresa
no tiene ningún efecto en el valor de la empresa analizada integralmente. Ver MODIGLlANI, Franco y MILLER, Merton H. "The Cost of
Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment". Am. Econ. Rev., No. 48, 1958. p. 261; ver también MILLER, Merton H. "The
Modigliani-Miller Propositions AfterThirty Years". j. Econ. Persp., No. 2,1988. p. 99 (donde se describe el desarrollo de la literatura durante
los 30 años en los que las proposiciones fueron originalmente articuladas).
Considere dos empresas en el mismo negocio con los mismos activos y los mismos trabajadores. Una tiene un único propietario y ningún
acreedor, mientras que la otra tiene varios accionistas y múltiples niveles de endeudamiento. Bajo presunciones específicas, el valor de las
dos empresas es el mismo. La estructura del capital no afecta el valorde una empresa. Uno no puede afectar el valor de la empresa cambiando
el monto o el tipo de deuda que la empresa tiene. Una crisis financiera es un problema de estructuras de capital, mientras que una crisis
económica es un problema de utilización de activos. Ambas pueden conectarse solamente si las proposiciones de irrelevancia de Modigliani
- Miller fallasen.
32 Ver, por ejemplo, KOROBKIN, supra nota 6, p. 745 (quien destaca que una sociedad anónima no es simplemente un "juego de activos",
sino "un actor moral, político y social").

THEMIS45
13
Douglas Baird

y la economía del pueblo entero se pone en riesgo.
Estos efectos secundarios justifican una ley concursal
que impida a los acreedores tomar medidas que
destruyan la empresa en salvaguarda de sus intere-
33
ses individuales • Es cierto que uno no puede
ignorar las fuerzas del mercado para siempre, pero
el derecho concursal crea un espacio que mitiga la
severidad de estas fuerzas y les da a las empresas, a
sus trabajadores y a sus comunidades una segunda
34
oportunl'd ad .
Tanto los trad icional istas como los procedimental istas
reconocen la diferencia entre un restaurante malo en
un pueblo grande y una fábrica grande en un pueblo
pequeño. Todos coincidirán en que el primero es un
candidato menos probable para una reestructuración
exitosa que el segundo. La diferencia radica en las
presunciones que uno trae consigo. Para cualquier
empresa dada, el tradicionalista estará más inclinado
a pensar que los costos de cerrar la empresa son
grandes y, por lo tanto, estará más inclinado a favore-
cer los esfuerzos de rehabilitación ya pensar que la
empresa se parece más a la fábrica que al restaurante.
Es, por lo tanto, crucial identificar las fuentes de estas
creencias distintas. Antes de hacer esto, sin embargo,
será útil identificar con precisión las consecuencias de
sostener estas creencias.
B. La política concursal desde dos puntos de vista
distintos
Estos dos panoramas diferentes de rehabilita-
ción apuntan inmediatamente a direcciones di-
ferentes respecto de muchos aspectos técnicos
del derecho concursal. El procedimentalista se
concentra en eliminar el favoritismo. Una norma
que permite a cualquiera tomar medidas sin
internalizar por completo sus costos es inade-
35
cuada • Ningún acreedor debería poder embar-
gar los activos y retirarlos de la empresa, si con
ello reduce el valor de los bienes restantes. Los
accionistas no deberían poder demorar los pro-
cedimientos de insolvencia con la esperanza de
que la suerte de la empresa cambie. Para asegu-
rar que los accionistas no gocen de los benefi-
cios sin soportar los costos, los accionistas de-
ben compensar a los inversionistas mayoritarios
por la demora. En tanto el juez obligue a quienes
toman las decisiones y gozan de los beneficios a
soportar sus costos, no necesitará preguntar si la
decisión conducirá a la liquidación o a la rees-
tructuración. El desafío es crear un conjunto de
incentivos tal que las decisiones que se adopten
sean las que adoptaría una persona si es que
fuera la única dueña de la empresa.
Por el contrario, la visión tradicional de la insolven-
cia postula que la rehabilitación es algo bueno en sí
mismo. Los jueces concursales no son ingenuos
'll
Panglossianos . En efecto, ellos conocen a los acto-
res de primera mano y han visto más que suficiente
de estupidez, de codicia, y de fraude. No están
deslumbrados por ninguna ilusión acerca de cómo
funcionan las economías de mercado. El Chapter 11
no puede ser juzgado simplemente por el número de
36
empresas que se reestructura con éxit0 • Además,
los jueces entienden que la meta de la rehabilitación
se debe equilibrar con otros intereses, incluyendo la
necesidad de reconocer los derechos de los acreedo-
res. No obstante, desde su perspectiva, una norma no
llega a ser cuestionable simplemente porque inyecta
cierto favoritismo en el sistema. Darle a un deudor
tiempo adicional para crear un plan de reestructura-
ción es una buena idea si hay una posibilidad razo-
nable de crear un plan ejecutable. Exactamente
cómo se soportan los costos es menos importante
que darle a la empresa una oportunidad de permane-
cer viva.

33 Ver, por ejemplo, GROSS, supra nota 9, p. 14 - 24.

34 Según lo indicado, el Chapter 11 contiene muchos casos que no suponen empresas en marcha. Ver supra, nota 14 y el texto que la acompaña.
Entre los casos más comunes de este tipo está la pequeña empresa que ha cerrado sus puertas o que está por hacerlo muy pronto. Incluso
en sus mejores tiempos, la empresa tuvo solamente unos pocos trabajadores además del propietario y de su familia inmediata. Los problemas
de esta fallida empresa no pueden separarse de las dificultades financieras o de otra índole de su propietario. Como grupo, los tradicionalistas
tienden a creer que la ley vigente - y especialmente el Chapter 11- desempeña un buen trabajo de clasificar derechos en dichos casos. Ver
BUFFORD, supra nota 10, p. 833. Los procedimentalistas no niegan la importancia de tales casos, pero sólo unos pocos han centrado su
atención en ellos.
35 Ver BAIRD y JOHNSON, supra nota 15, p. 101-09.
111 Nota de Traducción: Pangloss es el optimista incurable de la sátira "Cándido" de Voltaire.
3. Ver BUFFORD, supra nota 10, p. 833-34; WARREN, Elizabeth. "Bankruptcy Policymaking in an Imperfect world". Michigan Law Review,
No. 92, 1993. pp. 336, 373-77.

THEMIS45
14
 Axiomas concursales aceptados

Esta tensión se refleja en el debate sobre la llamada
"excepción del nuevo valor" a la regla de la absoluta
37
prioridad • Una empresa tiene deudas que exceden
lo que le debe a su acreedor preferente. No obstante,
el negocio opera todavía y el propietario-administra-
dor desea continuar operando la empresa. El acreedor
mayoritario, quien tiene una garantía en todos los
activos de la empresa, solicita que se levante el
paraguas legal de tal manera que pueda embargar
todos de los bienes de la empresa y rematarlos - quizás
como una empresa en marcha, pero más probable-
mente pieza por pieza.
El propietario-administrador quiere mantener la em-
presa operativa con un plan de reestructuración. El plan
le da al acreedor preferente un paquete de derechos en
la empresa reestructurada, típicamente instrumentos
de deuda que son a su vez garantizados por los activos
de la empresa. Cualquiera sea la forma que adopte, su
valor, desde el punto de vista del juez concursal, es
igual a la cantidad que el acreedor recibiría si embar-
gara y rematara los activos de la empresa. A otros
acreedores se les ofrece paquetes diferentes y por lo
menos un grupo de acreedores acepta el plan sin pedir
una revisión a cargo del juez concursal. El propietario-
administrador retiene su participación en la empresa,
pero sólo después de aportar un monto de capital
nuevo que, en opinión del juez, es equivalente al valor
de la participación retenida.
En tal caso, la única duda sobre el plan de reestructu-
ración es si es posible que el propietario-administra-
dor retenga la participación. La participación no sería
problemática si cada grupo de acreedores hubiese
consentido en ella. La participación estaría simple-
mente prohibida por la objeción de un grupo de
acreedores si respecto de la participación anterior no
se aportó dinero fresco que resulte equivalente, en
opinión del juez concursal, al valor de la participa-
ción recibida. La única pregunta pendiente es si la ley
debe permitir que la contribución del nuevo valor sea
suficiente para superar la objeción de los acreedores.
Desde la perspectiva de los tradicionalistas, el dere-
cho concursal debe permitir que el juez confirme tal
plan aún cuando los acreedores preferentes de la
38
empresa quieran liquidarla • El acreedor preferente
no tiene nada de qué quejarse, dado que la corte ha
determinado que recibe tanto como si se le permitiera
embargar los activos de la empresa y rematarlos. Los
empleados mantienen sus puestos de trabajo, la co-
munidad mantiene su ancla, y los propietarios-admi-
nistradores mantienen su dignidad.
Los procedimentalistas, sin embargo, son escépticos
al plan del propietario-administrador. Para los
procedimentalistas, existe una diferencia entre liqui-
dar una empresa por dinero y tener un paquete de
derechos en la empresa reestructurada que, según el
juez concursal, vale lo mismo. La decisión del acree-
dor preferente de cerrar la empresa cuando éste
controla toda la empresa es un juicio deliberado de
que no vale la pena mantener la empresa, en opinión
de una persona que teóricamente soporta todos los
costos de una decisión incorrecta. Si el acreedor
preferente está en lo correcto y la empresa vale menos

17 Este tema está actualmente ante la Corte Suprema. Ver In re 203 N. La Salle SI. Partnership, 126 F. 3rd 955 (7th Cir. 1997), cerio granted sub
nomo Bank of Am. Nat'l Trust & Sayo Ass'n V. 203 N. La Salle SI. Partnership, 118 S. O. 1674 (1998). El problema se origina en una serie de
casos de la Corte Suprema que juntos han moldeado la ley de reestructuración empresarial. Los tres casos más importantes son Case V. Los
Angeles Lumber Products CO., 308 US. 106 (1939), Kansas City Railway CO. V. Central Union Trust CO., 271 US. 445 (1926), and Northern
Pacific Railway CO. V. Boyd, 228 US. 482 (1913).
La Corte Suprema no trató el tema en Norwest Bank Worthington V. Ahlers, 485 US. 197,203 n.3 (1988). La corte del noveno circuito sostuvo
que la regla de excepción de nuevo valor existió en Bonner Mal/ Partnership V. US. Bancorp Mortgage CO. (In re Bonner Mal/ Partnership),
2 F.3d 899,907 (9th Cir. 1993). La Corte Suprema admitió la impugnación, pero posteriormente archivó el caso como consecuencia de la
conciliación entre las partes. Ver U.S. Bancorp Mortgage Co. v. Bonner Mall Partnership, 513 US. 18,20 (1994). Casos que discuten, pero
que no resuelven, la pregunta de si la excepción de nuevo valor sobrevivió incluyen a In re Snyder, 967 F.2d 1126, 1128-31 (7th Cir. 1992),
Travelerslnsurance Co. v. Bryson Properties (In re Bryson Properties), 961 F.2d 496,503-04 (4th Cir. 1992), and Kham & Nate's Shoes No.
2, Inc. V. First Bank of Whiting, 908 F.2d 1351, 1360-62 (7th Cir. 1990).
Una amplia revisión de la excepción de nuevo valor puede encontrarse en TROST J. Ronald et al., "Survey of the New Value Exception to
the Absolute Priority Rule and the Preliminary Problem of Classification", SB37 ALI-ABA 595 (1997). La literatura académica sobre la
excepción de nuevo valor es amplia y creciente. Ver, por ejemplo, BAIRO, supra nota 17, p. 259-66; AOAMS, Charles W. New. "Capital
for Bankruptcy Reorganizations: It's the Amount That Counts". Nw. U. L. Rev., No. 89, 1995. p. 411; AYER, John O. "Rethinking Absolute
Priority After Ahlers". Mich. L. Rev. , No. 57, 1989. p. 963; BAIRO, Oouglas G. y JACKSON, Thomas H. "Bargaining After the Fall and the
Contours of the Absolute Priority Rule". University of Chicago Law Review, No. 55, 1988. p. 738; MARKELL, Bruce A. "Owners, Auctions,
and Absolute Priority in Bankruptcy Reorganizations". Stan. L. Rev., No. 44, 1991. p. 69; MILLER, Walter W. "Bankruptcy's New Value
Exception: No Longer a Necessity". B.U. L. Rev., No. 77,1997. p. 975; WARREN, Elizabeth. "A Theory of Absolute Priority", 1991 Ann.
Survey Am. L. 9; WHITE, J. James. Absolute Priority and New Value, 8 Cooley L. Rev. 1 (1991).
38 Ver, por ejemplo, GROSS, supra nota 9, p. 129 ("La rehabilitación se facilita al restringir la opinión de los acreedores y está justificada porque
la rehabilitación de un deudor prevalece sobre la elección del acreedor."); vertambién BUFFORO, supra nota 10, p. 848 (quien destaca que
uno de los objetivos esenciales del Chapter 11, y otros aspectos del derecho concursal es "proveer una red de seguridad económica para
un sistema económico en crisis").

THEMIS45
15
Douglas Baird

viva que muerta, la participación del acreedor prefe-
rente en la empresa reestructurada no puede ser igual
al valorde lo que habría recibido en la liquidación. En
el mundo de números, si X es menos que Y, entonces
una fracción de X es menos que Y también.
Dado que el acreedor preferente soporta todos los
costos de la decisión, los procedimentalistas creen
que los tribunales deben pensar dos veces antes de
ignorar sus deseos. En teoría, el plan del nuevo valor
deja al acreedor preferente en la misma posición en la
que hubiese estado si se le hubiera sido permitido
afectar los activos de la empresa. Por tanto, podría
parecer que los procedimentalistas debieran ser indi-
ferentes entre las dos opciones. Ambos son mecanis-
mos que deciden el futuro de la empresa. Ni el
acreedor preferente ni los propietarios-administrado-
res están totalmente informados ni libres de favoritis-
mos. Para el procedimentalista, sin embargo, la pre-
gunta debe girar en torno a quién podría estar en
mejores cond iciones para tomar decisiones bajo estas
circunstancias. Los procedimentalistas rechazan el
postulado de los tradicionalistas según el cual el
propietario-administrador debe ser preferido porque
él es quien quiere mantener la empresa intacta como
una operación en marcha. No hay ninguna razón para
asumir, sin más, que tal decisión es la correcta.
C. La reconciliación de los dos panoramas de la
rehabilitación
En tanto tradicionalistas y procedimentalistas tengan
distintas posiciones respecto de la rehabilitación, dis-
39
creparán en asu ntos concretos de Ia poi ítica concursal •
Parecería que las respuestas a preguntas empíricas
podrían eliminar las diferencias. A fin de cuentas, nadie
cree en preservar empresas destinadas a colapsar de
cualquier modo. Además, algunos de los elementos del
cálculo empírico son suficientemente fáciles de articu-
lar. Los investigadores pueden, por ejemplo, hacer
preguntas concretas acerca de los costos de disloca-
ción que surgen cuando una empresa colapsa. ¿Con
qué frecuencia los trabajadores desplazados tienen
habilidades específicas de la empresa que no pueden
ser aprovechadas si la empresa cierra? Un técnico
experimentado en una fábrica que hace herramientas
para máquinas sofisticadas es significativamente dife-
rente a un camarero del restaurante de un hotel. Es
también importante preguntar acerca de los costos en
los que se incurre para encontrar nuevos empleos.
¿Cuán difícil es para un trabajador hallar un nuevo
empleo? Los técnicos entrenados son nuevamentedife-
rentes a los camareros. ¿Qué tipo de trabajador está
más frecuentemente en riesgo cuando las empresas
devienen en insolvencia?
No es probable, sin embargo, que esfuerzos concerta-
dos para contestar estas preguntas, acerquen a tradi-
cional istas y procedimental istas. Primero, para que un
asunto constituya una pregunta empírica en un senti-
do significativo, debe haber una posibilidad razona-
ble de que un esfuerzo de investigación serio e impar-
cial pueda alterar significativamente las creencias de
ambos lados. El desordenado mundo concursal no
produce datos empíricos suficientemente contunden-
tes como para hacer cambiar de opinión a tradiciona-
listas y procedimentalistas a tal punto que decidan
adoptar un conjunto diferente de axiomas. Las clases
de empresas en insolvencia y las clases de trabajos en
juego bien pueden demostrar algo acerca del paradig-
ma apropiado. Podrían ayudar a determinar si las
leyes concursales deben enfocarse en la empresa
grande en un pueblo pequeño o el mal restaurante en
una ciudad grande. Dado que ambos tipos existen, sin
embargo, uno no puede esperar respuestas definitivas
a preguntas más generales. Si bien es fácil observar a
aquellos que pierden su trabajo cuando una empresa
colapsa, es virtualmente imposible identificar con
precisión alguna a quienes se benefician indirecta-
mente con un trabajo nuevo cuando los activos de la
empresa son redistribuidos. Además, aunque tal infor-
mación estuviera disponible, alcanzar este equilibrio
requeriría superar uno de los problemas más persis-
tentes e inmanejables del favoritismo cognitivo.
En tanto seres humanos, tendemos a darle más peso
a los acontecimientos que suceden justo frente a
nosotros 40. Como consecuencia de ello, tenemos

39 Otro ejemplo es el debate sobre si los costos de oportunidad deben ser considerados como un componente de protección adecuada bajo
la norma 11 U.S.C 362 (1994). Compare BAIRD y jA~KSON, supra nota 15, p. 129 (donde se argumenta que sí deben ser considerados),
con WARREN, supra nota 9, p. 808-11 (donde se argumenta que no deben ser considerados). Este asunto tan específico fue resuelto en favor
de los tradicionalistas en United Savings Ass'n v. Timbers of Inwood Forest Associates, 484 U.S. 365 (1998).
40 Ver KAHNEMAN, Daniel, et aL, "Experimental Tests of the Endowment Effectand the Coase Theorem". j. Poi. Econ., No. 98, 1990. pp. 1325,
1342-46; TVERSKY, Amos y KAHNEMAN, Daniel. "Availability:A Heuristicfor judging Frequency and Probability". Cognitive Psychol., No.
5,1973. pp. 207, 208; TVERSKY, Amos y KAHNEMAN, Daniel. "judgment Under Uncertainty: Heuristics and Biases". Science, No. 185,
1974. pp. 1124, 1127-28. Este favoritismo cognitivo hace sentir a la gente que volar en un avión es más peligroso que conducir un automóvil.
Los accidentes de aviación son más dramáticos que los choques de automóviles. El mismo prejuicio hace a los individuos más conscientes
de Chernobyl y de Three Mile Island que de accidentes en minas de carbón que han conducido a incontables pérdidas de vidas humanas.
Hay una ironía aquí. Prejuicios cognitivos como éstos frecuentemente sustentan críticas de modelos económicos y la dependencia de estos
modelos en individuos que actúen racionalmente. Estos mismos prejuicios cognitivos en este contexto haceñmenos probable que quienes
establecen las políticas técnicas y legales tomen en serio los argumentos de los académicos concursales económicamente orientados.

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16
 Axiomas concursales aceptados

una tendencia natural a subestimar los efectos de la
insolvencia respecto ae quienes no comparecen
ante los tribunales y cuyas historias no pueden ser
contadas en detalle. Podemos tratar de corregir esta
tendencia al usar nuestras intuiciones, pero hay
pocas referencias confiables que puedan ayudarnos.
Las distintas creencias descansan sobre bases que
son tan normativas como empíricas. Un tradiciona-
lista podría preferir una sociedad en la cual los
trabajadores no atraviesen por la indignidad de per-
der su sustento, aunque el efecto del derecho
concursal sea aumentar levemente el nivel general
de desempleo. El beneficio de obtener un trabajo
nuevo no es proporcional al costo de perder uno
existente 41 • Por su lado, los procedimentalistas par-
ten de la fe en mercados que trabajan efectivamente
o, más precisamente, en mercados no sujetos a
mejoras a través de la intervención de un mecanismo
legal como el derecho concursa/. Para ellos, el
derecho concursal trabaja mejor cuando interfiere lo
menos posible con la operación de los mercados.
Con respecto a sus axiomas acerca de la virtud de
reestructurar una empresa en crisis, no queda claro qué
podrían decirse tradicionalistas y procedimentalistas
unos a otros. Los tradicionalistas pueden estar en
mejor situación cuando deciden casos en lugar de
debatir sus principios fundamentales. Mientras
muchos tradicionalistas apoyan la excepción del
nuevo valor en abstracto, la jurisprudencia de-
muestra que los jueces concursales a menudo re-
42
chazan su aplicación en la práctica • Es poco
probable que permitan que un deudor trate de
ganar tiempo y más probable que autoricen el
levantamiento del paraguas legal cuando no se
avizore una reestructuración efectiva. Además, se
han vuelto cada vez más aventurados al invocar
mecanismos de mercado cuando esos mercados
. 43
eXisten
El procedimentalista debe ser capaz de explicar cómo
su enfoque ayuda a decidir las disputas que enfrentan
los jueces concursales. La referencia a un único
propietario es abstracta y los principios generales de
finanzas corporativas, tales como la diferencia entre la
crisis financiera y la crisis económica, no pueden
conectarse bien con las ásperas realidades que pue-
44
den ser vistas en un tribunal concursal en particular .
En el fondo, los procedimentalistas basan sus creen-
cias de que el rol de la legislación concursal no es
ayudar a que las empresas en crisis sobrevivan, el
principio según el cual el derecho concursal debe
ceder ante las fuerzas del mercado al mismo nivel que
45
ante otras leyes .
Los tradicionalistas, sin embargo, encaran el mismo
desafío. Ellos también deben ser capaces de explicar
cómo el sistema concursal puede ser claramente
distinguible de los problemas que los juristas
rutinariamente encuentran en otras áreas del derecho.
Si, a pesar de los deseos de los actores, en el ámbito
concursal funciona un esfuerzo conciente para ayu-
dar a las empresas para que se mantengan en el
mercado y a conservar puestos de trabajo, ¿por qué no
hacerlo en otras áreas?46 En otras palabras, tanto los
procedimentalistas como los tradicionalistas depen-
den crucial mente de otro axioma, un conjunto de
creencias previas acerca de la singularidad del siste-
ma concursal y de cómo se le puede distinguir clara-
mente de los muchos otros problemas que encara el
sistema legal. Es este tema el que ahora paso a
abordar.

41 Cf. KAHNEMAN, Daniel y TVERSY, Amos. I/(hoiees, Values, and Frames". Am. Psychol., No. 39, 1984. pp. 341,342 (quienes destacan
42 resultados de aversión a la pérdida).
Para acceder a una discusión sobre los diversos requisitos que las cortes han impuesto en planes de nuevo valor, ver TROST el. al., supra
nota 37, at 645-65. Para acceder a dos ejemplos de casos en los que las cortes encontraron que el valor propuesto era insuficiente, ver In
43 re Applied Safety, Inc., 200 B.R. 576, 590-91 (Bankr. ED. Pa. 1996).
44 Ver TROST el. al., supra nota 37, pp. 666-67.
Harvey Miller tiene la siguiente opinión: El Chapter 11 no es un proceso o institución perfecta ni completamente eficiente, pero tampoco
lo son las facultades de derecho o los mercados de capitales que son tan admirados por los académicos obsesionados con la eficiencia. Estos
mismos académicos no se ensucian las manos en la cirugía, la crisis y el dolor humano que es parte de todo fracaso de un negocio y de todo
caso del Chapter 11 correctamente iniciado. MILLER, Harvey's Outburst, supra nota 10, p. 482. Otros tradicionalistas miran a los
procedimentalistas de la misma manera. Ver, por ejemplo, WARREN & WESTBROOK, supra nota 9, p. 1260 (quienes caracterizan el trabajo
de Bebchuck y sus sucesores como una "forma de especulación sin referencia a la realidad").
45 A pesar de que algunos procedimentalistas creen que, en términos generales, la ley debe interferir relativamente poco con el libre mercado,
no todos piensan igual. Uno puede pensar que muchas políticas sustantivas deben controlar las fuerzas de mercado sin pensar que deberían
existir políticas sustantivas particulares en el ámbito concursal. En efecto, los procedimentalistas ocupan una diversidad de puntos en el
espectro político, al igual que los tradicionalistas. Sería simplemente erróneo asumir que los procedimentalistas están a la derecha del
espectro político y los tradicionalistas a la izquierda.
46 Por ejemplo, cuando el congreso aprobó una ley de cierre de plantas varios años atrás, su campo de aplicación fue bastante modesto, al
requerir principalmente sólo una notificación por adelantado. Ver Worker Adjustment and Retraining notification Act, 29 U.s.e. 2101-09,
1994.

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17
Douglas Baird

111. El SISTEMA CONCURSAl, ¿UN SISTEMA
ABIERTO O CERRADO?
A. El panorama desde el interior del sistema concursal
Los tradicionalistas tienden a pasar sus vidas contem-
plando empresas en mala situación e inversionistas que
adoptaron malas decisiones. En procesos concursales,
los tribunales encuentran con demasiada frecuencia
no al inversionista sofisticado que hace posibles nue-
vos negocios, sino al banco cuyo funcionario de crédi-
tos otorgó un préstamo estúpido y se comportó de
manera vengativa cuando la empresa atravesaba por
problemas. Si uno se enfoca en esa gente (que, por
cierto, no es difícil de encontrar en los tribunales
concursales), uno puede fácilmente convencerse de
que la legislación concursal tiene sólo un efecto trivial
en la manera como se otorgan los préstamos.
Los tradicionalistas explican los efectos que el sistema
concursal causa en otras áreas empleando la idea de
"equilibrio,,47. En otras palabras, uno debe tomar en
cuenta los intereses del acreedor para darle el estímulo
necesario para que otorgue créditos nuevamente. El que
los tradicionalistas no discutan sobre los efectos ex-ante
directamente demuestra cuán poco importantes conside-
ran que son estos efectos. Los tradicionalistas son capaces
de prestar tan poca atención a los efectos ex-ante debido
a la absoluta dificultad de identificar con certeza estos
efectos. Es difícil obtener evidencia contundente de que
48
losefectosex-anteson importantes . En efecto, alterar los
derechos relativos de las partes fuera del contexto concu rsal
es a menudo sólo una cuestión de establecer prioridades
entre inversionistas. Muchos de los procedimentalistas
han tratado de identificar los beneficios de establecer las
prioridades entre diferentes acreedores, y todos concuer-
49
dan que estos beneficios no son fáciles de identificar .
Los tradicionalistas creen que el derecho concursal
puede ignorar ampliamente los efectos ex-ante y que
puede impulsar a las partes hacia soluciones benefi-
ciosas a las que, de lo contrario, no irían. Estas
creencias no se pueden atacar fácilmente con argu-
mentos empíricos. La crítica del procedimentalista a
esta creencia del tradicionalista, según la cual el
sistema concursal debería ser un sistema cerrado es un
ejemplo emblemático de las diferencias que separan
a ambos grupos. Este es el tema de la próxima sección.
B. El rol de la legislación dentro y fuera del ámbito
concursal
Los economistas han demostrado que un cambio signi-
ficativo en la demanda va acompañado de un cambio en
el precio - aun cuando sea tan pequeño que los consu-
midores nunca lo adviertan en su experiencia cotidiana.
Los procedimentalistas creen que los tradicionalistas
ignoran con mucha faci Iidad las fuerzas económ icas que
no perciben. Más aún, los procedimentalistas sostienen
que los tradicionalistas deberían estar abiertos a la
posibilidad de que las fuerzas económicas que intervie-
nen en el sistema concursal sean por lo menos tan fuertes
como lo son otras fuerzas económ icas que no pueden ser
percibidas directamente. Las creencias que uno tiene
acerca del sistema concursal en el fondo deben ser
reconciliadas con las creencias más generales que uno
tiene acerca del sistema legal. Los tradicionalistas
propugnan un tipo de intervención y activismo judicial
que los juristas no encuentran en otras corrientes
teóricas. En ese mismo sentido, los mismos tradiciona-
listas no parecen propugnar en otras áreas el tipo de
sistema legal que ellos quieren para las empresas en
insolvencia. Ellos no sugieren, por ejemplo, que los
jueces deben ser capaces de impedir que los empresa-
rios cierren empresas como una cuestión general para
proteger puestos de trabajos o comunidades. Por lo
tanto, tienen la obl igación de expl icar qué es lo especial
so
en el sistema concursal .

47 Ver, por ejemplo, supra nota 9, pp. 235-50. Para los procedimentalistas, sin embargo, la idea de "equilibrio" pierde de vista el punto clave.
Si las reglas son claras al entrar a una transacción, los acreedores pueden decidir si prestan ya qué tasa de interés. Si no les agradan las leyes
concursa les de los Estados Unidos, pueden invertir sus capitales en el extranjero o en bonos del tesoro libres de riesgo. Mientras que las reglas
no sean cambiadas a mitad de camino, proporcionan un retorno de capital competitivo independientemente de las leyes concursales. Los
acreedores sofisticados pueden lidiar con cualquier política concursal, por más absurda que sea, y ajustarse a ella, siempre que se aplique
únicamente hacia adelante. Si la regla es explicada con anticipación, el favorecer a los acreedores en un régimen concursal, a primera
impresión, no incrementa sus utilidades ni mejora su situación.
45 Para mayor referencia sobre un trabajo recientequedemuestra cuán difícil es identificar estos beneficios, ver BEBCHUK, Lucian Arye y FRIED,
jesse M. "The Uneasy Case for the Priority of Secured Claims in Bankruptcy". Yale Law journal, No. 105, 1996. pp. 857, 913-23.
49 Ver, por ejemplo, jACKSON, Thomas H. y KRONMAN, Anthony T. "Secured Financing and Priorities Among Creditors". Yale Law journal,
No. 88, 1979. pp. 1143, 1144 (quienes conluyen que "la justificación analítica de muchas de las más importantes reglas de prioridad del
artículo 9 del Código de Comercio Unificado (UCC) permancen oscuras"); LEVMORE, Saul. "Monitors and Freeriders in Commercial and
Corporate SettinEs". Yale Law journal, No. 92,1982. pp. 49, 52 ("la existencia de financiamiento garantizado puede parecer contraintuitivo
al inicio ... "); SCHWARTZ, Alan. "Security Interests and Bankruptcy Priorities: A Review of Current Theories". j. Legal Stud., No. 10,1981.
pp. 1,37 (quien argumenta que "de hecho, no existe ninguna evidencia verosímil que demuestre que la deuda garantizada incremente el
bienestar de una empresa"); STULZ, Rene M. y johnson, Herb. "An Analysis of Secured Debt". j. Fin. Econ., No. 14, 1985. p. 501 (quien
destaca que la literatura actual carece de explicaciones convincentes que justifiquen el uso de garantías).
50 Donal Korobkin es un académico tradicionalista que ha confrontado este cuestionamiento directamente. Ver KOROBKIN, supra nota 6, p.
789 (donde se describe el derecho concursal como "la creación de condiciones para un discurso en el que los valores de los participantes
pueden ser rehabilitados en una visión informada y coherente de lo que la empresa debería hacer"). En contraste con el mío, el punto de
vista de Korobkin respecto de lo que debería ser el sistema concursal es decididamente no-instrumentalista.

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18
 Axiomas concursales aceptados

Los procedimentalistas piensan que los tradicionalis-
tas están desfasados con la academia legal en otras
áreas. La retórica política puede condenar a quienes
cierran empresas y dejan a los trabajadores desampa-
rados, pero los jueces no tienen la facultad de interve-
nir en tales casos, y las normas que contemplan tales
casos son generalmente de un alcance muy reduci-
s1
do • La retórica de los tradicionalistas a menudo les
parece obsoleta a los procedimentalistas, particular-
mente a aquellos cuya concentración académica está
en otras áreas del derecho. Por ejemplo, la idea de que
la legislación antimonopol io deba proteger a "peque-
ños comerciantes y a hombres dignos" ha desapareci-
do desde hace mucho tiempo de las resoluciones que
s2
abordan temas de libre competencia • Los debates
acerca de si Microsoft viola las leyes antimonopolio
rápidamente se tornan en sofisticadas discusiones
sobre externalidades de grupo y de cómo estándares
s3
ineficientes pueden perjudicar a los consumidores •
Pocos hablan acerca de mantener otros fabricantes en
el mercado como un mérito independiente. De la
misma manera, los debates en el derecho corporativo
actualmente asumen una postura diferente. En lugar
de asumir que la legislación debe proteger a la gente
de sí misma así como de las fuerzas del mercado, la
mayoría de jueces ahora toma como su punto de
partida la idea de hacer cumplir los contratos y
s4
permitir que el mercado funcione .
El activismo judicial que los tradicionalistas propug-
nan es difícil de encontrar en otras corrientes
doctrinarias. Los casos en los que los jueces usan su
discreción para remediar las imperfecciones del mer-
cado y la explotación de impotentes y desinformados
consumidores ya no son los más prominentes. Pocos
señalan ahora que los jueces pueden velar por los
intereses de los consumidores eliminando adverten-
cias, cláusulas de colateralización cruzada 'v, y otras
propuestas que ellos consideran injustas. Para bien o
para mal, la legislación de protección al consumidor
ha reemplazado a las sentencias del common law en
este campo. Casos como el de William v. Walke
Thomas Furniture Co. ss ya no son considerados como
casos principales en los libros de texto, y su legado ya
no es una regla general para que los jueces sean
equitativos, sino una variedad de regulaciones admi-
s6
nistrativas hechas a la medida •
Quienes abogan por los reglamentos de salud y segu-
ridad, solían argumentar que los intereses que se
estaban protegiendo no eran conmensurables en di-
nero. Es más probable que estos académicos ahora
comiencen con la observación de que, en cualquier
clase de reglamento, tienen que producirse concesio-
nes de uno y otro lado y uno no puede privilegiar
ningún conjunto particular de intereses sobre otro,
bajo argumentos de inconmensurabilidad. Por ejem-
plo, si la Dirección de Alimentos y Drogas de los
Estados Unidos demora la introducción de una droga
al mercado, podría afirmarse de que la droga es
segura, pero, al mismo tiempo, los pacientes que
podrían beneficiarse con ella deberán esperar. La
mayor parte del tiempo, no se trata de una pregunta de
"dólares" contra vidas, sino de cómo la sociedad
realiza intercambios dentro de grupos que necesitan
s7
de la protección de la legislación •
Cuando los tradicionalistas promueven normas lega-
les que controlan las fuerzas del mercado por razones
distintas a una crisis financiera, los procedimentalistas

51 Ver, por ejemplo, Worker Adjustment and Retraining Notification Actof 1988,29 U.s.e., 1994. pp. 2101-09 (que requiere una notificación
previa al cierre de una planta o a despidos masivos).
52 La frase fue usada en United Sta tes v. Trans-Missouri Freight Ass'n, 766 U.S. 290, 323 (1897), La Corte Suprema usó esta expresión por última
53 vez en United Sta tes v. Von's Grocery Co., 384 U.S. 270, 274 (1966).
Ver, por ejemplo, LEI BOWITZ, S.j. y Margal is, Stephen E. "Should Technology Choice Be a Concern of Antitrust Policy?". Harvard j.L. & Tech.,
No. 9, 1996. pp. 283, 286-88, 290-95; Lemley, Mark A. "Antitrust and the Internet Standardization Problem". Conn. L. Rev., No. 28,1996.
pp. 1041,1045-1049 ; LOPATKA, john E. y PAGE, W¡IIiam H. "Microsoft, Monopolization, and Network Externalities: Some Uses and Abuses
54 of Economic Theory in Antitrust Decision Making". Antitrust Bull., No. 40, 1995. p. 317.
E. Norman Veasey, Presidente de la Corte Suprema de Estado de Delaware, lo describe de esta manera: "A pesar de que la analogía del
contrato - como las otras analogías - es imperfecta, se acerca razonablemente a una hipótesis de trabajo. Pienso que los tribunales podrían
considerar el utilizar como punto de partida -mas no necesariamente como un principio rector- lo que en su parecer constituyen las
expectativas contractuales razonables del inversionista". VEASEY, E. Norman. "An Economic Rationale for judicial Decisionmaking in
Corporate Law". No. 4 (Mar. 1998) (manuscrito inédito, en el archivo de The Yale Law journal) (cita interna omitida).
IV Nota de Traducción: colateralización cruzada es un mecanismo por el cual el vendedor, ante la falta de pago del comprador de las armadas

devengadas en un contrato de compraventa a plazos, está legitimado a tomar posesión del bien materia de la compraventa, así como de
cualquier otro bien que haya sido adquirido por el mismo comprador del mismo vendedor, que al momento de efectuarse la última compra,
no hubiese estado íntegramente cancelado.
ss 3S0 F.2d 445 (O.e. Cir. 1965) (que se rehúsa a disponer la ejecución de un contrato en el que, al momento de celebrarse, ha habido un
elemento de lesión). Para acceder a un ejemplo de un libro de texto que ha dejado de lado el caso Williams como un caso principal, ver
DAWSON, john P. et al., Contracts: Cases and Comment 692-93 (7th ed. 1998). El mencionado libro de texto sí incluye, sin embargo, un
breve resumen y un extracto de la famosa resolución emitida por el magistrado Wrighl. Ver id.
sb La colateralización cruzada de bienes y enseres del hogar, que fue un tema controvertido en el caso Williams, es ahora un caso de
competencia desleal bajo la FTC Practice Rule, 16 C.F.R. 444.2 (a)(4) (1998).
57 Ver SUNSTEIN, Cass R. "Free Markets and Social justice", 1997. pp. 298-317.

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19
Douglas 8aird

quieren saber por qué tan pocos académicos y direc-
tores de políticas piensan que las normas legales
deben cumplir este rol fuera del ámbito concursal.
Aunque el sistema concursal fuera un sistema cerrado,
aun así sólo necesitaría normas legales que trataran
sobre los problemas específicos de la insolvencia.
Quienes establecen las políticas técnicas y legales
podrían importar las normas existentes en otros luga-
res para áreas distintas. En efecto, si ellos no hacen
esto, las partes se comportarán estratégicamente y
desperdiciarán recursos buscando el escenario en el
58
que ellos reciban el tratamiento más favorable •
Para los tradicionalistas, sin embargo, hacer pregun-
tas acerca de los efectos ex-ante e insistir en la
necesidad de tener una poi ítica general consistente no
difiere mucho de rechazar de plano los derechos de
los acreedores atípicos en la insolvencia. Para los
tradicionalistas, los procedimentalistas a menudo
59
parecen perdidos en la especulación o simplemen-
6o
te poco sinceros . Sin embargo, los tradicionalistas
ignoran las virtudes de implementar en el ámbito
concursal reformas que fuerzas políticas, económicas
y sociales no permiten en otra parte.
Al final de cuentas, los tradicionalistas son escépti-
cos sobre la existencia de herramientas que permitan
a los procedimentalistas hacer lo que sostienen. Para
ellos, los procedimentalistas están demasiado entu-
siasmados en creer en fuerzas económicas que no
pueden ser identificadas y demasiado apresurados
en pensar que entienden cómo los cambios en la
legislación afectarán el comportamiento de la gente.
Para los tradicionalistas, las herramientas de la teoría
microeconómica y de la teoría de los juegos son
61
demasiado primitivas . Los jueces concursales de-
berían tener otros objetivos adicionales al de única-
mente asegurar que el mercado funcione
eficientemente. Estos puntos de vista diferentes natu-
ralmente conducen a concepciones distintas sobre la
labor de los jueces concursales. Estos son los temas
de la siguiente sección.
IV. EL PROCEDIMIENTO Y EL JUEZ
CONCURSAL
Un proceso de insolvencia tiene una dinámica que lo
distingue de otros tipos de procesos judiciales.
Thurman Arnold describió una vez las negociacio-
nes que rodean la reestructuración de una empresa
como una "combinación de una elección municipal,
un desfile histórico, una cruzada anti-vicios, un
seminario de escuela de graduados, un proceso
judicial, y una serie de ventas de caballos, todo en
uno,,62. La mayor parte de la acción se presenta en las
discusiones y negociaciones entre los distintos acto-
res, mediados por el juez concursal, quien decide los
diversos asuntos legales, mientras conduce a los
jugadores en la dirección correcta. Estableciendo
plazos, aprobando la contratación de profesionales
y sus honorarios, designando supervisores, el juez
concursal lleva a las partes a la mesa de negociación.
El juez los conmina a negociar y a ceder, mientras,
simultáneamente, se asegura de que se protejan los
derechos y que se cumplan las metas sustantivas del
63
sistema concursal .
Para los tradicionalistas, este procedimiento es, en sí
mismo, una de las mayores virtudes del derecho
concursal. Cuando las cosas funcionan bien, los par-
ticipantes tienen la oportun idad de ser escuchados, de
entender la real situación del deudor, y de irse creyen-
do que han sido tratados justamente. El juez tiene la
suficientediscrecionalidad como para asegurar que el
resultado incorpora no sólo las normas legales, sino
también las intrincadas complicaciones que cada
64
caso presenta .
Los procedimentalistas piensan que esta concepción
del sistema concursal es totalmente sentimental. Hay
que recordar que las metas centrales para los
procedimentalistas son asegurarse de que los proble-
mas de crisis financiera no distorsionen las operacio-
nes de la empresa y armonizar el proceso de insolven-
cia con las normas legales aplicables en otras áreas.

59 Como WARREN y WESTBROOK observan: Nosotros disfrutamos pensando en la realidad. Nos produce gran satisfacción luchar para
imponer algo de coherencia en sus indomables hechos. Disfrutamos ser absolutamente sorprendidos ... Nos parece excitante combinar
hechos y teoría para especular sobre el poder que tiene la ley de afectar el mundo que observamos. En contraste, para nosotros leer artículos
puramente teóricos es como jugar juegos de palabras. WARREN y WESTBROOK, supra nota 9, pp. 1262-63.
60 Ver, por ejemplo, WARREN, supra nota 9, p. 812 ("A pesar de que pretende evitar difíciles preguntas normativas y de que ignora asuntos
empíricos, las conclusiones de Baird son, no obstante, guiadas por valores normativos y presunciones empíricas. Al esconder estos valores
y presunciones, Baird simplemente hace del debate un juego de sombras que ofrece muy poca iluminación real").
61 Ver, WARREN y WESTBROOK, supra nota 9, p. 1269 ("Nuestra ciencia está en su etapa.inicial de observación, descripción y clasificación
- no en su etapa más avanzada de experimentos refinados que evalúan hipótesis cada vez más específicas ... ").
62 ARNOLD, Thurman W. "The Folklore of Capitalism", 1997. p. 230.
63 Ver KOROBKIN, supra nota 6, pp. 770-72.
64 Ver GROSS, supra nota 9, p. 238; WARREN, supra nota 36, pp. 351-52.

THEMIS45
20
 Axiomas concursales aceptados

Desde la perspectiva de los procedimentalistas, las
negociaciones entre las partes interesadas -lejos de ser
buenas- son costos a ser evitados. Otorgarle
discrecionalidad al juez sólo tiene sentido cuando él
está en plena capacidad de usarla. El juez notiene una
habilidad mágica para tomar las decisiones del nego-
cio, y menos aún para saber más que el propio
mercado.
Uno puede ver que esta tensión se presenta de manera
similar en el debate actual sobre las normas que
6s
regulan la clasificación de los créditos . La norma
vigente a veces ha sido interpretada en el sentido de
disponer que en cualquier plan de reestructuración,
todos los créditos no garantizados deben ser agrupa-
66
dos en un mismo orden de preferencia . El efecto de
esta interpretación puede ser apreciado en un patrón
de hechos que surge repetidas veces bajo la legisla-
ción vigente: el único bien del deudor es un edificio
de oficinas; un banco (el único acreedor garantizado)
tiene una acreencia mucho mayor al valor de la
propiedad, y unos cuantos acreedores comerciales no
garantizados tienen créditos de tan sólo unos pocos
miles de dólares. Bajo esta interpretación, el plan de
reestructuración puede tener sólo dos clases de crédi-
tos: una clase contendría sólo la porción asegurada de
la acreencia del banco, mientras la otra combinaría la
porción no garantizada del crédito del banco con los
créditos de los acreedores comerciales.
Para que una clase de acreedores apruebe un plan, se
debe contar con dos tercios del valor de los créditos de
67
esa clase . Además, el Código Concursal requiere
que por lo menos una clase de acreedores cuyos
créditos no se ven totalmente satisfechos apruebe el
68
plan . Si todos los créditos no garantizados se deben
clasificar juntos, el deudor del ejemplo del edificio de
oficinas, no estaría en capacidad de aprobar un plan
de reestructuración. La porción no garantizada del
crédito del banco es mayor a la tercera parte del valor
de todos los demás créditos no garantizados juntos.
Así, bajo esta interpretación del Código Concursal, el
banco podría impedir la adopción de cualquier plan
de reestructuración.
La Comisión Nacional Revisora del Sistema Concursal
ha propuesto que los propulsores del plan de reestruc-
turación tengan la facultad de proponer una clasifica-
ción separada para créditos con derechos legalmente
idénticos, siempre que exista una "justificación em-
presarial racional,,69. Las clases separadas pueden
recibir sus pagos de distintas formas, a menos que
alguna clase lo objete y el tribunal determine que ello
constituye "una discriminación injusta" contra dicha
70
clase .
La nueva norma tiene sentido para el tradicionalista por
dos motivos distintos. Primero, la norma hace más fácil
aprobar un plan de reestructuración y por tanto hace
más probable que una empresa salga intacta de la
insolvencia como una empresa en marcha. En segundo
lugar, otorga al juez concursal mayor discrecionalidad
- algo que no resulta problemático si los problemas de
representación en el ámbito concursal resultan ser
pequeños y realmente buenos, al extremo en que uno
crea que el objetivo del sistema concursal es equilibrar
intereses opuestos de una manera individualizada.
Desde el punto de vista de los procedimentalistas, sin
embargo, la propuesta de la comisión es confusa y sus
justificaciones desacertadas. La teoría financiera mo-

65 Ver 11 u.s.e., 1994. p. 1122.

66 Ver, por ejemplo, In re 500 FifthAve. Assocs., 148 B.R. 1010 (Bankr.SD.N.Y. 1993) ("El hecho de queel crédito garantizadodeGECC pueda
determinar el sentido de la votación respecto de la porción no garantizada de su crédito ... no es razón para clasificar separadamente la
porción no garantizada crédito de GECC. Dicha racionalidad se concentra indebidamente en los motivos y en la agenda del titular de la
solicitud de reconocimiento del crédito, en lugar de hacerlo en la naturaleza del crédito que la sustenta"). La solicitud de reconocimiento
del acreedor principal por la parte no garantizada de la deuda es un crédito ordinario contra el deudor que tiene los mismos atributos legales
que las solicitudes de los acreedores comerciales y, por lo tanto, debe ubicarse en el mismo orden de preferencia.
Algunos tribunales han permitido que solicitudes generales sean ubicadas en distintos órdenes de preferencia, pero estos tribunales
usualmente han enfrentado solicitudes de reconocimiento de acreedores cuyos intereses extra legales eran muy distintos de aquéllos que
las cortes encontraron en el típico caso que involucra a un único activo. Ver, por ejemplo, In re Jersey City Med. Or., 817 F.2d 1055 (3d
Cir. 1987) (donde se separan créditos de médicos, de víctimas de negligencia médica, de participantes en planes de beneficios sociales de
trabajadores, y de acreedores comerciales); Teamsters Nat'! Freight Indus. Negotiating Comm. v. U.S. Truck Ca. (In re U.S. Truck Ca.), 800
F.2d 581 (6th Cir. 1986) (donde se confirma la separación de los créditos de miembros individuales de una negociación colectiva).
Todos concuerdan en que los créditos no garantizados no pueden ser ubicados en órdenes de preferencia distintos solamente para satisfacer
la norma prevista en U.s.C 1129 1129(a) (1 O), yeso parece ser loqueestá ocurriendo en muchos casos que involucran un solo activo. Algunos
tribunales, sin embargo, han encontrado otras explicaciones y han permitido una clasificación separada de los créditos de acreedores
comerciales en casos que involucran un solo bien inmueble, porque, por ejemplo, los derechos de este tipo de acreedores contra los socios
colectivos eran distintos de los del acreedor principal. Ver, por ejemplo, In re 222 Liberty Assocs., 108 B. R. 971,989-90 (Bankr. ED. Pa.
1990).
67 Ver 11 U.s.e. 1126(c).
68 Ver id. 1129(a)(1 O).
69 National Bankr. Review Comm'n, supra nota 8,2.4.16, pp. 578-82.
70 11 U.s.e. 17 29(b)(I).

THEMIS45
21
Douglas Baird

derna nos ha enseñado a ser escépticos respecto de los
vínculos entre la estructura del capital de una empresa
y sus operaciones. No resulta obvio bajo qué circuns-
tancias, si es que hubiera alguna, la manera como se les
pagó a quienes previamente aportaron capital pudiera
tener algo que ver con las operaciones del negocio, sin
embargo, esta división es precisamente lo que está en
discusión cuando se clasifican los créditos. La idea de
que "las justificaciones racionales del negocio" deter-
minen cómo debe tratarse a créditos distintos se avizo-
ra, en principio, incoherente. Los créditos están relacio-
nados con la división de los activos; las decisiones
empresariales están relacionadas con las elecciones
que afectan el valor de los activos. Cambiar el tamaño
de las porciones generalmente no cambia el tamaño
del pastel.
Para los tradicionalistas, otorgar discrecionalidad al
juez concursal lo autoriza a evaluar créditos concu-
rrentes caso por caso. Los tribunales concursales son
tribunales de equidad. Los procedimentalistas, por el
contrario, no encuentran ninguna virtud en especial en
ese sistema tan específico, dudan de la habilidad del
juez para evaluar créditos eficientemente, y se preocu-
pan de que la vaguedad de las normas les dé a las partes
más razones para discutir, y como consecuencia, au-
mente el costo de la reestructuración sin proporcionar
beneficio alguno a cambio.
v. LOS LíMITES DELINSTRUMENTAlISMO
A. Los objetivos del sistema concursal
Uno puede no ser capaz de explicar las diferen-
cias entre procedimentalistas y tradicionalistas
identificando sus axiomas, pero sí examinando
sus creencias acerca de lo que ambos consideran
que el derecho concursal puede y debe hacer.
Para los procedimentalistas, el derecho concursal
debe ser tratado de la misma manera que cual-
quier otra área del sistema legal, y otras áreas se
justifican convencionalmente por motivos
instrumentales. Justificamos la ley de responsabi-
lidad extracontractual porque desincentiva la
71
conducta negl igente • Justificamos el derecho
penal en gran medida porque reduce la cantidad
72
de crímenes • Hacemos cumplir los contratos
porque queremos que la gente pueda confiar en
73
las promesas que otros hacen • Fuera del ámbito
concursal, el sistema legal no autoriza a los jue-
ces a proteger a los individuos de las imperfeccio-
nes de la economía de mercado más allá de las
v
limitaciones estrechas de la lesión en el entorno
74
contractual • Los procedimentalistas creen que
los jueces están especialmente mal equipados
para hacer tales intervenciones, dado que los
jueces son malos planificadores sociales.

71 Ver, por ejemplo, CALABRESI, Guido. "The Cost of Accidents: A Legal and Economic Análisis", 1970. p. 26. ("Tomo como axiomático el
hecho de que la función principal de la ley de accidentes es reducir la suma de los costos de los accidentes y los costos de evitar los
accidentes").
72 Ver, por ejemplo, LAFAVE, Wayne R. y scon, Austin W. Criminal Law 1.1 (b), p. 3 (2d ed. 1986) (donde se sugiere que los abogados
"conciben el castigo por la violación del derecho penal como un instrumento para impedir dicha conducta - al desincentivar a eventuales
trasgresores mediante la amenaza del castigo y al impedir la repetición de dicha conducta mediante la incapacitación y hasta quizás la
73 readaptación de aquellos que ya han cometido delitos").

E. Allan Farnsworth ha argumentado en este sentido. Al respecto, comenta: Desde la perspectiva de la sociedad vista integralmente, la función
de la legislación contractual puede haber sido identificada como la de perseguir el bien económico general al incentivar a las partes a celebrar
dichas transacciones productivas. Desde la perspectiva de las partes involucradas en la transacción, la función puede haber sido interpretada
más estrechamente como la de ayudar a las partes a prever el futuro mediante la protección de sus expectativas. FARNSWORTH, E. Allan
v "Farnsworth on Contracts " 2da. ed., 1998. p. 10
Nota de Traducción: el autor alude al concepto de "unconscionability", el principio del derecho contractual anglosajón según el cual un
tribunal puede negarse a ordenar el cumplimiento de un contrato que resulte injusto o opresivo, ya sea por abusos de tipo procedimental
en la formación del contrato, o por abusos en el contenido mismo de las estipulaciones contractuales que resultan irracionalmente favorables
a una de las partes en perjuicio de la otra. A pesar de no ser exactamente equivalente, el concepto de lesión del derecho civil es el referente
más cercano a dicha institución.
74 Muchos de los casos de lesión implican problemas tanto de lesión procedimental como de lesión sustantiva. Ver 1 id. 4.28., pp.

560-61. Los demandantes usualmente prevalecen sólo cuando las circunstancias que rodean el negocio original implican un nivel
de abuso y de falsas declaraciones que linda con el fraude. Todo caso de insolvencia cuyos hechos sigan la línea del caso modelo
previsto en el Código Unificado de Comercio (UCC) 2-302 dará origen a una acción de responsabilidad a cargo del prestamista.
Adicionalmente, en la mayoría de los casos de lesión están involucrados consumidores, no comerciantes ni personas jurídicas. Ver
1 id. 4.28, pp. 563-65. Nota de Traducción: lesión procedimental (procedural unconscionability) se refiere a la lesión que proviene
de irregularidades en la formación del contrato, tales como disparidad en los poderes de negociación, o declaraciones falsas de una
de las partes al momento de la negociación, mientras que lesión sustantiva (substantive unconscionability) implica un abuso en las
estipulaciones contractuales en sí mismas, que resultan innecesariamente duras e injustas para una de las partes, dadas las
circunstancias del caso.

THEMIS45
22
 Axiomas concursales aceptados

Los tradicionalistas creen que el mundo concursal se
puede separar significativamente de cualquier otra
parte de nuestro universo legal. En otras palabras, los
axiomas de los tradicionalistas reflejan la convicción
de que el sistema concursal es fundamentalmente
diferente a otras clases de regímenes legales. Para un
instrumentalista es difícil defender esta posición. Pero
los tradicionalistas no son instrumentalistas; en mu-
cho de su análisis, ellos confían más en la intuición
que en la fría razón. Los tradicionalistas pueden
incluso aceptar que las cosas son así, aunque ellos
quizás agreguen también - con alguna justificación -
que el acto de fe que realizan los liberales al defender
la eficiencia y la importancia de mercados se guía
también por la intuición.
das mediante investigaciones empíricas,,78 . Los tradi-
cionalistas piensan que, a estas alturas, reunir infor-
mación empírica en el mejor de los casos le da a uno
una idea del panorama general. Ellos buscan informa-
ción empírica porque les permite contar cuentos más
ricos y profundos acerca de los tipos de gente que
79
terminan en tribunales concursales . Los
procedimentalistas son atraídos por el trabajo de
economistas que hacen regresiones multivariadas;
mientras que los tradicionalistas quieren estudios de
casos que demuestren las diferentes clases de dramas
que se presentan en un tribunal concursal. De manera
similar, los procedimentalistas son atraídos por los
grandes casos del Chapter 11, mientras que los tradi-
cionalistas se sienten atraídos por los pequeños.

Los datos empíricos no contribuyen mucho al desarro- B. La política en el ámbito concursal

llo del debate, un debate que en el fondo es normati-
vo. Las clases de casos que más importan en este
debate - las pequeñas empresas cuyos propietarios-
administradores quieren continuar conduciendo el
5
negocio- son las empresas más difíciles de estudia/ •
La información financiera que se ha utilizado para
anal izar los efectos de las adquisiciones y operaciones
similares generalmente no está disponible respecto de
empresas pequeñas. Uno no puede sacar conclusio-
nes de los cambios en el precio de la acción cuando
las acciones de la empresa no se comercializan en
76
bolsa .
Hay otro problema con los continuos pedidos de
información empírica adicional. Mientras ambos ban-
dos piden mayor análisis empírico, un examen más
cercano revelará que las dos corrientes doctrinarias
quieren información diferente para propósitos dife-
rentes. Los procedimentalistas consideran que su ta-
rea es la de generar hipótesis falsificables acerca de
preguntas tales como la manera en la que distintos
regímenes concursales afectan la disponibilidad de
capital para la pequeña empresa. Ellos buscan infor-
mación como referencias contra las cuales evaluar el
77
trabajo de otros, así como el propio • Los tradiciona-
listas creen que las herramientas disponibles son
demasiado primitivas y que las hipóte3is propuestas
por los procedimentalistas son "realmente distantes
de la real idad y por lo tanto no pueden ser comproba-
Los dos conjuntos distintos de creencias determinan
también las oportunidades de éxito de las dos corrien-
tes doctrinarias en la arena política. En un mundo de
frases aisladas, los tradicionalistas siempre tendrán
una ventaja, dado que su retórica es más fácil de
digerir. Ellos tienen menos necesidad de señalar las
duras realidades de una economía de mercado y las
imperfecciones de nuestros sistemas legales. Por otro
lado, los procedimentalistas se encuentran
sistemáticamente en una posición más difícil. No
pueden explicar su posición sin enfatizar la
inevitabilidad del error. Existe poco atractivo político
en un enfoque que comienza indicando el lado oscu-
ro del capitalismo - que la mayoría de empresas
colapsan, que muchas personas pierden sus empleos
en el proceso, y que nada se puede hacer al respecto.
El punto se extiende más allá de la retórica y de frases
aisladas. Los intereses de empresarios que no pueden
encontrar inversionistas y de trabajadores que perma-
necen sin empleo pueden verse insuficientemente
representados en el proceso político. Aquellos más
desfavorecidos por el enfoque de los tradicionalistas,
no saben siquiera quiénes son. La teoría de la elección
popular advierte que son exactamente estos conjun-
tos de intereses los que resultan más proclives a ser
insuficientemente representados en el proceso legis-
80
lativ0 .

75 Ver BAIRD, Douglas G. "The Reorganization of Closely Held Firms and the "Opt Out" Problem". Wash. u. L. Q., No. 72, 1994. pp. 913,
926; BUFFORD, supra nota 10, pp. 834-35.
76 Ver WARREN, supra nota 1, pp. 440-43.
77 Para acceder a ejemplos de tales investigaciones empíricas, ver fuentes citadas supra nota 3.
78 WARREN y WESTBROOK, supra nota 9, p. 1287. Los procedimentalistas responderían acudiendo a ejemplos de su trabajo que han sido
. moldeados por estudios empíricos. Ver fuentes citadas supra nota 3.
79 Ver, por ejemplo, WHITFORD, supra nota 3, p. 1405 (donde se argumenta que estudios de casos específicos del Chapter 11 "apuntan a la
verdad más elemental del Chapter 11 - es un proceso altamente flexible susceptible de muchos usos distintos").
80 Para acceder a un análisis del sistema concursal a través del lente de la elección popular, ver POSNER, Eric A. "The Political Economy of
the Bankruptcy Reform Act of 1978". Michigan Law Review, No. 96, 1997. p. 47.

THEMIS45
23
Douglas 8aird

Particularmente en tiempos de inestabilidad económi- En resumen, los procedimentalistas podrían adeudar a

ca, la legislación concursal ha destacado prominente-
81
mente en el discurso polític0 • Los procedimentalistas
no están, en su mayoría, comprometidos en debates
acerca de reformas legislativas, mientras que los tradi-
cionalistas a menudo sí lo están. Además, la hostilidad
de los procedimentalistas contra la actual legislación
puede no ser fácil· de justificar, ni siquiera por sus
propios criterios. Los inversionistas pueden anticipar
de qué forma serán tratados por los diversos regímenes
legales y, en ese sentido, ajustarán sus tasas de interés
y criterios para el otorgam iento de préstamos. Por tanto,
el efecto del sistema concursal en la inversión puede ser
reducido. La evidencia empírica sugiere que los costos
impuestos por el Chapter 11, por lo menos para las
. d . ~
gran des empresas, son re Iatlvamente secun anos .
Además, al evaluar el Chapter 11, uno debe tener en
cuenta todos los casos que regu la, no sólo los de interés
para los procedimentalistas.
Los procedimentalistas a menudo subestiman las bon-
dades de un régimen como el del Chapter 11 que,
hasta cierto punto, otorga a los pequeños empresarios
la sensación de que sus derechos se respetan y que son
tratadc s justamente. Tales efectos pueden ser impor-
tantes, y los objetivos no instrumentales pueden ser
tan legítimos como los instrumentales. Luego de re-
flexionar, los procedimentalistas podrían aceptar que
una legislación concursal con tales objetivos es mejor
que las alternativas que las fuerzas políticas podrían
establecer si los objetivos no instrumentales fueran
ignorados. Por ejemplo, el gobierno podría propor-
cionar subvenciones públicas para empresas que ha-
yan colapsado. En relación con un sistema como ése,
nuestras actuales leyes podrían hacer mucho menos
daño a un costo mucho menor.
los tradicionalistas algo que nunca reconocerán. Como
los tradicionalistas, los procedimentalistas aceptan la
mayor parte de la legislación vigente como una política
adecuada, pero carecen de herramientas para defen-
derla en debates políticos. Los axiomas de los tradicio-
nalistas, en otras palabras, hacen políticamente acep-
table el noventa por ciento de la legislación que los
liberales desean, pero que no podrían defender fuera
del ámbito académico. El carácter político del enfoque
tradicionalista ha sido mencionado anteriormente. En
particular, yace en el seno de "The Law and Language
of Coporate Reorganization", un análisis clásico de
83
1950 de Walter Blum sobre estos temas •
VI. LA ELECCiÓN DE LOS AXIOMAS
La deficiencia más grande de la metodología tradicio-
nalista para los procedimentalistas es que carece del
rigor o coherencia necesarios para resultar útiles para
su objetivo. De manera similar, la metodología
procedimentalista está a menudo demasiado orienta-
da a la ciencia pura más que a la ciencia aplicada,
como para encontrar un lugar conveniente en las
realidades y particularidades del discurso práctico.
La diferencia fundamental entre tradicionalistas y
procedimentalistas yace en las preguntas que ambos
creen que vale la pena formular y en los problemas
que consideran que vale la pena estudiar. Salvar la
brecha entre ambos tiene poco que ver con la inves-
tigación empírica. Tampoco es una tarea para la cual
tradicionalistas o procedimentalistas se encuentran
bien preparados. Dicha tarea "debe culminar en un
estudio de estética y moral,,84 .

81 La legislación sobre insolvencia de los años 1930 es uno de varios ejemplos conspicuos. Ver, por ejemplo, Frazier-Lemke Act of 1934, Pub.
82 L. No. 73-486, 48 Sta!. 1289 (1934) (vigente sólo hasta 1949).
Además de resolver disputas entre acreedores, un plan de reestructuración bajo el Chapter 11 es una recapitalización completade la empresa.
Su equivalente en el mercado es una emisión de valores por el monto de toda la deuda y el capital de la empresa al mismo tiempo. Para
empresas que cotizan valores en bolsa que se encontraban bajo el alcance del Chapter 11 durante 105 años 1980, estos costos oscilaban entre
el 0.9% y el 7.0% del valoren libros de 105 activos antes de la presentación de la solicitud de insolvencia. El promedio era 2.8%. VerWEISS,
supra nota 3, p. 289; WHITE, Michelle]. "Bankruptcy Liquidation and Reorganization" in Handbook of Modern Finance 35-34 (Dennis E.
Logue ed., 1984) (donde se destaca que 105 costos de una muestra representativa de todas las empresas que se reestructuraron exitosamente
fue sólo del 3%). En contraste, 105 costos directos en efectivo de ofertas públicas primarias por montos superiores a 105 $10 millones fueron
aproximadamente del 10%. Ver RITTER, ]ay R. "TheCostsofGoing Public"]. Fin. Econ., No. 19, 1987. pp. 269, 272. Algunosde estos gastos,
83 sin embargo, pueden haber sido rentas obtenidas por banqueros de inversión y no costos sociales.
BLUM, Walter ]. "The Law and Language of Corporate Reorganization". University of Chicago Law Review, No. 17, 1950. p. 565. Blum
observo: Renegociación a través de reestructuración ... puede ser el menos insatisfactorio de 105 ajustes hacia la inestabilidad económica.
Esta es quizás la más convincente de las justificaciones para nuestro sistema de reestructuración empresarial. Pero 105 efectos y logros del
sistema no deben ser sobreestimados. Como máximo, el sistema resulta ser lo que muchos ven como la forma más equiparada de ajustar
105 derechos entre aquellos que tienen un interés económico en empresas en crisis. Más allá de eso su alcance demostrable es casi
insignificante ... En el fondo, su aspecto más significativo para la sociedad en su conjunto podría ser negativo: 105 intereses menores que son
rescatados de las decisiones del mercado por dicha renegociación son rescatados sin el desembolso directo de fondos públicos para su
beneficio. Id., 602 - 03.
84 Aquí estoy, por supuesto, invocando a Ronald Coa se, quien a su vez invocó a Frank H. Knight. R.H. Coase, "The Problem of Social Cost".
].L. & Econ., No. 3 , 1960. pp. 1,43 ("105 problemas de bienestar económico deben finalmente fundirse en UIJ estudio de estética y moral").

THEMIS45
24
 LA NATURALEZA DEL CONCURSO: UN
ENSAYO SOBRE COMPARTIR LOS
RIESGOS CONCURSALES Y EL
ACUERDO ENTRE ACREEDORES*
Thomas H. Jackson"
Robert E. Scott"··

Desde hace mucho los teóricos de las finanzas reco-

En el siguiente artículo Scott y Jackson analizan tanto
la maximización de recursos como el fenómeno
distributivo al interior de un procedimiento concursal.
El análisis parte de un hipotético acuerdo ex ante
entre acreedores de una empresa insolvente.
Los autores se preocupan principalmente por el
tema de la asignación eficiente del riesgo de insol-
vencia de una empresa. Es decir, en qué medida la
colectivización contribuye a maximizar el bienestar
del grupo, y en qué casos es preferible una asigna-
. ción individualizada del riesgo.
nocen que los procedimientos concursales son un
componente central de cualqu ier teoría general sobre
la estructura de capitales de las entidades empresaria-
les. Los juristas, de igual manera, se han preocupado
por los efectos de asignación y distribución de las
normas que regulan los procedimientos concursales.
Sin embargo, los fundamentos subyacentes de los
procedimientos concursales no han sido estudiados a
profundidad hasta hace poco. Quienes estudiaban los
procedimientos concursales se habían limitado a rela-
tar, sin mayor análisis crítico, los dos objetivos princi-
pales de la regulación de estos procedimientos: la
recuperación de deudores sobrecargados y la equidad
en el trato a sus acreedores y demás demandantes '.
El creciente interés académico en la teoría legal ha
generado un correlativo interés en expandir las bases
teóri cas de las normas de proced i mientas concu rsales.
En los últimos años, uno de nosotros desarrolló un
paradigma conceptual basado en un acuerdo hipoté-
tico entre los acreedores, como criterio normativo
para evaluar el sistema de procedimientos
1
concursales • La piedra angular del acuerdo entre
acreedores es la intención normativa según la cual los

El presente artículo fue originalmente publicado en: BHANDARI, jadgeep y WEISS, Lawrence (ed). "Corporate Bankruptcy Economic and
Legal Perpectives" Nueva York, Cambridge University Press 1996. Bajo el título de "On the nature of bankruptcy: An essay on bankruptcy
sharing and the creditors' bargain". La publicación se hace bajo expresa autorización de los autores. La traducción fue realizada por Cristina
Ferraro Delgado, miembro de THEMIS - Revista de Derecho, bajo supervisión del doctor Roberto McLean Martins. Le agradecemos al doctor
Huáscar Ezcurra por cedernos el presente artículo para su publicación.
Este capítulo es una versión editada del artículo que apareció originalmente en Virginia Law Review No. 75, pp. 155-204 (1989). Se agradece
el permiso para publicar parte de él en este libro .
•• Rector de la Universidad de Rochester .
••• Profesor Junior Lewis F. Powell y Decano de la Universidad de Virginia.
I Nota del Traductor: el autor se refiere a quienes tienen algún derecho de cobro contra la empresa insolvente, ya sean acreedores o tenedores
de capital con derechos residuales sobre el remanente, con el término "c1aimants" el cual hemos traducido como "demandantes".
1 Ver jACKSON, Thomas. "The Logic and Limits of Bankruptcy Law", 1986. jACKSON, Thomas. "Translating Assets and Liabilities to the
Bankruptcy Forum". joumal of Legal Studies, No. 14, 1985. p. 73; jACKSON, Thomas. "Avoiding Powers in Bankruptcy". Stanford Law
Review, No. 36,1984. p. 725; jACKSON, Thomas. "Bankruptcy, Nonbankruptcy Entitlements, and the Creditor's Bargain". Yale Law joumal,
No. 91, 1982. p. 857. En lo sucesivo "Creditors' Bargain" o "Acuerdo entre Acreedores".

THEMIS45
25
Thomas H. Jackson y Robert E. Scott

derechos preconcursales deben I imitarse sólo cuando
sea necesario para maximizar la distribución de sus
activos a los acreedores como grupo, y nunca para
2
alcanzar metas meramente distributivas •
La fortaleza de la conceptualización del acuerdo
entre acreedores es también una limitación. La me-
táfora del acuerdo hipotético se centra en el objetivo
central de los procedimientos concursales: maximizar
el bienestar del grupo a través de la colectivización.
Esta cerrada focalización en la maximización del
bienestar grupal ayuda a identificar los patrones
subyacentes en los aspectos aparentemente inde-
pendientes del procedimiento concursal. Ello impli-
ca también que otras metas normativas deben ser
vistas como costos que compiten con el proceso de
colectivización. No obstante, esta pretensión descu-
bre una interrogante mayor. A pesar de la importan-
cia de la norma maximizadora, en los procedimien-
tos concursales se presentan de manera persistente y
sistemática impulsos redistributivos. ¿Debe atribuir-
se la redistribución en los procedimientos concursales
simplemente a errores azarosos o a percepciones
equivocadas de las cortes o legisladores? ¿O es que
existen también otras fuerzas en los procedimientos
concursales?
En este trabajo nos dedicaremos a analizarestas "otras
fuerzas" que puedan estar operando en los procedi-
3
mientosconcursales • Muchas de las reglas concursales
implican compartir activos con otros acreedores, ac-
cionistas y terceros. Con frecuencia a estos efectos
distributivos se les agrupa bajo referencias genéricas
como equidad, redistribución de riquezas o invoca-
ción a los valores comunitarios. Estas etiquetas no son
útiles. Por ejemplo, ocultan el hecho que la justifica-
ción e impacto de un consenso para compartir el
riesgo entre acreedores tiene un carácter totalmente
distinto a la racionalidad empleada por el uso de las
normas concursales para redistribuir riqueza a terce-
ros que no han participado de un acuerdo. Por tanto,
para comprender estos diversos efectos se requiere un
método que discrimine entre las distintas motivacio-
nes que impulsan la redistribución en los procedi-
mientos concursales.
En la primera parte reconstruiremos y mejoraremos el
modelo del acuerdo original entre acreedores, rela-
jando muchos de los supuestos implícitos subyacen-
tes al acuerdo ex ante. En este marco, examinaremos
los contornos del acuerdo original entre acreedores
para ver si algunas de las supuestas preocupaciones
redistributivas de las normas concursales reflejan par-
te del acuerdo ex ante. En la medida en que lo
hicieran, sería incorrecto, desde un punto de vista
teórico, decir que existe un conflicto entre las metas
distributivas de los procedimientos concursales yel
acuerdo entre los acreedores.
Este contexto más amplio ilustra un principio distribu- .
tivo que subyace a una versión más rica del acuerdo
entre los acreedores. Bajo este principio todos los
participantes comparten, al menos parcialmente, los
riesgos del fracaso del negocio atribuibles a ciertos
"desastres comunes". Sostenemos que aquellos efec-
tos distributivos basados en la previsión de estos
desastres comunes estarían expresamente incluidos
en un acuerdo previo, mientras los costos de ejecu-
ción no sobrepasen los beneficios de acrecentar el
4
patrimonio de los acreedores.
En la segunda parte, examinaremos si un contexto más
amplio que incorpora un componente de desastre
común que contribuye al fracaso del negocio ayuda a
explicar siquiera algunos de los varios efectos
distributivos comúnmente observados en los procedi-
mientos concursales. Probamos el modelo con tres
características del procedimiento concursal:
1. los extraord i narios poderes de cobranza y aprove-
chamiento de la propiedad otorgada al síndico (o
equivalente) del procedimiento concursal;
2. la imposición de costos de "demora" a acreedores
garantizados durante el procedimiento concursal; y
3. la implementación de los planes de reestructura-
ción del Chapter 11.
De este análisis concluimos que la concepción del
desastre común enriquece y apoya el valor heurístico
del acuerdo ex ante. En efecto, el modelo ampl iado
del acuerdo entre acreedores racionaliza un número

Uno de los elementos centrales de este modelo es que mientras en un régimen colectivo, como el concursal, es a veces necesario introducir
como mecanismo el comportamiento cooperativo, la redistribución en un régimen colectivo solamente induce a los demandantes
particulares a actuar de forma egoísta, lo cual puede no resultar acorde con los intereses de los demandantes como grupo.
Dejamos de lado las nociones financieras de "borrón y cuenta nueva" que son relevantes principalmente para individuos que buscan los
procedimientos concursales para eliminar deudas antiguas. La regla del borrón y cuenta nueva aísla los ingresos futuros (y algunos otros
activos) de los reclamos por endeudamientos pasados. Esta política no es relevante (excepto a veces retóricamente) para empresas deudoras.
Esta conceptualización de desastre común fue sugerida por primera vez en SCOTT, Robert "A Relational Theory of Secured Financing".
Columbia Law Review, No. 86, 1986. pp. 901,967-968. (en lo sucesivo "Ralational Theory" o "Teoría Relacional"), y desarrollada más
ampliamente en SCOTT, Robert "Through Bankruptcy with the Creditors' Bargain Heuristic". University of Chicago Law Review, No. 53,
1986. pp. 690, 700-707, (en lo sucesivo "Through Bankruptcy" o "A través de los Procedimientos Concursales").

THEMIS45
26
La naturaleza del concurso: un ensayo sobre compartir los riesgos concursales y el acuerdo entre acreedores

de las anomalías aparentes que han restado poder
explicativo a la concepción del acuerdo original entre
acreedores. Por lo menos en teoría, el modelo amplia-
do es el causante de muchos de los efectos distributivos
que aparecen regularmente durante el procedimiento
concursal.
Sin embargo, el atractivo teórico del modelo amplia-
do, se empaña por sus significativas limitaciones una
vez que se reintroducen los costos de ejecución.
Exceptuando las disposiciones genéricas, tales como
no pagar intereses a los acreedores garantizados con
posterioridad a la solicitud de insolvencia, el impulso
para la redistribución en procedimientos concursales
parece apoyarse en la inhabilidad del sistema para
distinguir entre distribuciones favorecidas y no favo-
recidas.
Por lo tanto, concluimos que, mientras el procedi-
miento concursal abarque diversas metas distributivas,
inevitablemente generará costos significativos, aun
cuando estas metas sean consistentes con la
implementación de un componente de desastre co-
mún en el acuerdo ex ante. Estos costos resultan tanto
de los incentivos perversos que resultan de un orden
de prelación distinto dentro y fuera de los procedi~
mientos concursales, como de la incapacidad inhe-
rente del sistema legal para especificar reglas ex ante
sobre la ejecución de principios distributivos ex post.
Si los beneficios de reflejar el modelo ampliado del
acuerdo en las reglas concursales justifican dichos
costos, resulta ser finalmente una cuestión empírica.
1. UN MODELO AMPLIADO DEL ACUERDO
ENTRE ACREEDORES
A. Reconstruyendo el acuerdo entre acreedores
1. Supuestos, antecedentes y puntos de partida
Un objetivo primordial de cualquier procedimiento
concursal es regular los conflictos inherentes entre
varios grupos que tienen diferentes pretensiones con-
tra los activos de un deudor y su flujo de ingresos.
Aunque existan muchas clases de demandantes, la
estructura societaria más común usualmente consiste
en acreedores garantizados, acreedores no garantiza-
dos, y capital (accionistas comunes). Las relaciones
entre las clases son reguladas por contratos y reglas
legales que establecen los atributos de las diversas
clases. En este ensayo nos enfocamos en los casos de
insolvencia e incumplimiento, ya que los conflictos
entre estas clases originados por estos casos generan
una serie de problemas particulares.
Debido a que las clases más bajas (capital, y común-
mente acreedores generales) obtienen tan poco en la
liquidación que sigue a un procedimiento concursal,
generalmente quieren que el deudor continúe en el
negocio. Según esto, por lo menos una clase, y tal vez
otras, esperan recuperar una mayor parte de su preten-
sión si a un deudor insolvente se le da la oportunidad
de recuperarse en lugar de ser liquidado apresurada-
mentes. Estas clases frecuentemente (y muchas veces
con éxito) usan mecanismos legales para demorar la
liquidación de negocios deudores. Por otro lado, los
acreedores cuyas pretensiones están bien protegidas
por garantías generalmente prefieren el retorno cierto
de una pronta liquidación. Después de todo, la posi-
ción empresarial de un deudor insolvente puede
deteriorarse así como mejorar, y si se deteriora, un
menor valor de activos puede quedar disponible para
los acreedores garantizados.
Reconciliar las tensiones entre los intereses individua-
les de los demandantes de un deudor insolvente
presenta un problema obvio; uno que posiblemente
no vaya a ser resuelto colectivamente sin intervención
legal. Además, debido a que los intereses de varias
clases difieren, no es claro quién debería ser el que
tome las decisiones una vez que comienza la acción
colectiva.
Aún después que comienza la acción colectiva, la
elección entre liquidación y recuperación general-
mente va a ser difícil. Si el valor de la empresa en
marcha excede su valor de liquidación, entonces los
acreedores demandantes, como grupo, preferirán no
liquidar la empresa, sino que se venda el negocio
6
como una entidad libre de deudas • Efectivamente, si
los prospectos a largo plazo del deudor fueran sufi-
cientemente buenos, los demandantes preferirán de-
morar el cobro y permitir que el deudor se recupere.
Sin embargo, el valor de la empresa en marcha no
excede el valor de liquidación en todos los casos. El
asumir un mayor valor de la empresa en marcha
depende de la existencia de dos factores: los activos

La insolvencia y la quiebra no necesariamente van de la mano. Una empresa puede no ser insolvente, y tener acreedores que actúen como
si lo fuera debido a la existencia de una posibilidad suficientemente alta de llegar a ser insolvente. Por ejemplo, una empresa que debe $1 00
y que tiene 50% de posibilidades de valer $200 en un año y 50% de posibilidades de valer $50 en un año, tiene un valor esperado de $125
- más que sus pasivos. Sin embargo, los acreedores podrían actuar como si la empresa fuera insolvente.
Esta discusión sobre la elección entre el valor de la empresa en marcha y valor de liquidación hace a un lado las consideraciones tributarias,
las cuales son factores importantes en muchos casos reales.

THEMIS45
27
Thomas H. Jackson y Robert E. Scott
del deudor deben valer más si permanecen unidos
que si son separados y vendidos, y los prospectos a
largo plazo del deudor deben ser mejores que los
prospectos a corto plazo. Cuando cualqu iera de estos
factores no se dé, el bienestar del total del grupo
aumentará con una pronta liquidación del deudor, en
contraposición a un procedimiento colectivo en el
cual algunos intereses pueden obtener mayores ga-
nancias a expensas de otros.
Una justificación principal para la ley concursal,
entonces es proveer incentivos a los demandantes
para que cada uno de ellos individualmente, así como
a nivel grupal, encuentre óptimo ya sea esperar o
cobrar inmediatamente, dependiendo de las realida-
des empíricas subyacentes y los intereses de los de-
mandantes como grupo. Cualquiera sea el curso que
la ley fomente a las partes a tomar, el objetivo princi-
pal necesariamente será el maximizar el bienestar
total del grupo. El dilema, sin embargo, es que la ley
no puede asegurar que los intereses de cualquier
grupo particular de demandantes coincidan con los
intereses del conjunto.
2. Una reedición del acuerdo
Al busca~entendercómo la leyconcursal implementa
un objetivo general de maximizar el bienestar del
grupo, uno puede útilmente imaginar al "procedi-
miento concursal como un sistema diseñado a reflejar
el convenio al cual uno esperaría que los acreedores
lleguen si fueran a negociar tal convenio desde una
posición ex ante',7. Una premisa central que sustenta
este concepto de negociación de acreedores es que un
sistema de prelaciones provisto por la ley estatal"
(incluyendo prioridades entre acreedores garantiza-
dos y no garantizados) ya está dada. Dadas estas
condiciones, la pregunta es ¿qué partes a pesar de eso
acordarían un esquema colectivo de distribución, y si
así fuese, qué forma tomaría? Si asumimos que las
partes comerciales son racionales y egoístas, este
análisis de negociación hipotética proporciona evi-
dencia indirecta de lo que las partes en un mundo real,
en efecto, podrían acordar. La negociación hipotética
entonces proporciona un criterio normativo para eva-
luar la legitimidad del procedimiento concursal.
jACKSON, Thomas. "Creditors' Bargain" (ver nota 1). Una conceptualización similar se desarrolla en BAIRD, Douglas. "A World without
Bankruptcy". Law & Contemporary Problems, 1987.
Nota del Traductor: el autor se refiere a la ley de cada estado de los Estados Unidos en oposición a la ley federal (U.S. Code), la cual regula
los procedimientos concursales.
scon, Robert. "Through Bankruptcy". pp. 694-695. Ver nota 4.
El Problema de incentivos perversos y la relación entre la ley concursal y la no concursal es analizada concienzudamente en EINSBERG.
"Bankruptcy Law in Perspective". UCLA Law Review, No. 28,1981. p. 953. Este problema es también el tema central en la elección de la
Corte Suprema de EE.UU. de una norma apropiada "que llene el vacío" en BUTNER contra los EE.UU. 440 U.5. 48 (1979) (a las partes en
una corte federal concursal debe brindárseles la misma protección que se le daría bajo la ley estatal si el procedimiento concursal no se
hubiera presentado).
THEMIS45
28
Los acreedores vienen a la negociación con sus prio-
ridades legales intactas. Es lógico entonces, comenzar
asumiendo que la insolvencia es un riesgo previsible
- uno que sería asumido individualmente por los
varios demandantes. El cálculo de este riesgo podría
haber influenciado las decisiones de los acreedores
individuales respecto de solicitar garantías y si fuera
así, en qué términos.
Esta presunción sugiere que el acuerdo logrado en la
negociación entre acreedores respetaría estas prela-
ciones preconcursales, aún cuando sea interés del
grupo salirsede un régimen individual a uno colectivo
como el concursal. Los acreedores garantizados por
ejemplo, habrían pagado por su posición de prioridad
aceptando una tasa de retorno más baja. y por lo tanto
deberían permitírseles retener los beneficios de su
acuerdo inicial recibiendo un valor equivalente por
los bienes otorgados en garantía. Por otro lado, los
acreedores no garantizados habrían obtenido una tasa
de interés más alta al renunciar a recibir garantías y al
hacerlo, habrían asumido un riesgo más alto de que
sus pretensiones no serían satisfechas en el caso de un
incumplimiento y posterior procedimiento concursal.
Podría esperarse que los participantes en la negocia-
ción concursal honraran esta relación al mantener las
prelaciones no concursales de los acreedores garanti-
zados, y previniendo la redistribución en procedi-
mientos concursales de los acreedores garantizados a
los acreedores no garantizádos y al deudorB .
Este argumento básico está sustentado por otras dos
observaciones. Primero, a menos que las reglas que
norman el acceso a los procedimientos concursales
fueran perfectas, el reconocer que los procedimientos
concursales proveen un método de distribuir prela-
ciones, que difiere de la prelación establecida por la
ley estatal, crearía incentivos que motivarían a las
partes a usar estratégicamente los procedimientos
9
concursales • Los acreedores no garantizados y los
accionistas optarían por procedimientos concursales
cuando su parte en el patrimonio concursal exceda el
valor de sus prioridades bajo la ley estatal. Estas
acciones serían indeseables cuando la expectativa de
una participación mayor emergiera solamente de la
habilidad de los demandantes de usarel procedimien-
La naturaleza del concurso: un ensayo sobre compartir los riesgos concursales y el acuerdo entre acreedores

to concursal estratégicamente para demorar la liqui-
dación. Por otro lado, los acreedores garantizados
preferirían la ley no concursal si el procedimiento
concursallos obligara a compartir las prioridades que
tienen bajo la ley estatal. Como las partes manipulan
estratégicamente para obtener el resultado individual
más favorable, generan costos sociales innecesarios-
incluyendo una costosa estructura de cumplimiento y
un estrechamiento de las distinciones entre las dife-
rentes clases de demandantes.
La segunda razón para creer que las partes de una
negociación ex ante preservarían sus prelaciones
preconcursales en los procedimientos concursales es
que de otro modo los acreedores garantizados no
estarían dispuestos a participar en un procedimiento
concursal del cual no van a sacar ningún provecho. La
inclusión obligatoria de los acreedores garantizados
es necesaria para que los acreedores no garantizados
y algunos de menor rango obtengan beneficios de una
acción colectiva.
3. El problema de los efectos distributivos
Esta concepción del acuerdo simple entre acreedores
se enfoca en maximizar el bienestar del grupo a través
de la colectivización. Se preocupa por la distribución
solamente en cuanto las distribuciones concursales
pueden socavar las reglas para compartir en una
negociación ex ante o pueden fomentar ineficiencias
l
a través de una elección de foro" estratégica. Sin
embargo la distinción entre maximización del bienes-
tar del grupo y distribución al interior del grupo no es
muy clara. Cualquier procedimiento de colectiviza-
ción necesariamente tiene tanto u n efecto redistri butivo
como de asignación. Para implementar un sistema
colectivo de distribución, los acreedores individuales
deben estar impedidos de ejercer prioridades que de
otro modo gozarían bajo la ley estatal. Las concesio-
nes recíprocas son inevitables para preservar las
eficiencias del régimen colectivo. Si tales efectos
distributivos son tolerados porque promueven el ob-
jetivo central de maximizar el bienestar del grupo, es
apropiado pregu ntar si otros efectos distributivos pue-
den ser entendidos en esta misma forma.
Al excluir tal análisis distributivo, la perspectiva de
simple maximización trata como indistinguible - e
igualmente indeseable- a los varios efectos distributivos
que están claramente presentes en los procedimientos
10
concursales • Es obvio, sinembargo, que no todas las
distribuciones concursales son iguales. La
redistribución que observamos en casos concursales
puede ser causada por varios factores conceptualmente
distintos.
El origen incierto de redistribuciones concursales
particulares significa que las generalizaciones am-
pi ias sobre los costos y beneficios de red istribución en
los procedimientos concursales son virtualmente in-
significantes. Un enfoque más fructífero consiste en
evaluar los efectos de redistribuciones particulares,
dados ciertos posibles supuestos. El problema resulta
entonces, en si alguna redistribución concursal puede
ser vista como el medio de implementar, en vez de
socavar, la distribución original implícita en una
negociación ex ante. Comenzamos reconsiderando
varios supuestos básicos del modelo original del acuer-
do entre acreedores para ver si encontramos una
salida al problema de la redistribución concursal.
B. Compartir riesgos concursales y el desastre común
Una premisa central del acuerdo simple entre acree-
dores es que la redistribución concursal es inconsis-
tente con los objetivos maximizadores del colectivo.
La insolvencia es entendida como un riesgo previsible
asumido individualmente por los diferentes deman-
dantes de cualquier empresa comercial. Entonces, el
modelo asume, entre otras cosas, que ninguno de los
riesgos del fracaso del negocio va a ser compartido
entre los demandantes de diferentes clases, salvo por
11
aquello que sea acordado explícitamente.
Como punto de partida de un reexamen, nos enfoca-
mos críticamente en este supuesto. Consideren la
posibilidad que los procedimientos concursales refle-
jen una acomodació,i normativamente satisfactoria
entre el objetivo de maximizar los activos y una norma
distributiva complementaria: que todos los partici-
pantes deben comparti r (al menos en parte) los riesgos

'" Nota del Traductor: el autor se refiere a la posibilidad que tienen los agentes de elegir dónde ventilar sus asuntos, elegir por ejemplo entre
una corte civil o concursal, según les resulte más conveniente.
10 El problema de una es el mayor impedimento para seleccionar cualquier grupo de reglas distributivas para los procedimientos concursales.

Para ver un debate sobre política concursal enfocado en el tema de la elección estratégica de foro como un impedimento real o de percepción
para lograr un análisis más amplio sobre el fenómeno distributiVO, ver WARREN. "Bankruptcy Policy". University of Chicago Law Review,
No. 54, 1987. P 775. BAIRD, Douglas. "Loss Distribution, Forum Shopping and Bankruptcy: A Reply to Warren". University of Chicago Law
11 Review, No. 54, 1987. p. 815.

De este supuesto se deriva que un proceso colectivo asociado con la insolvencia existe para resolver sólo problemas de acción colectiva,
y no para redistribuir los riesgos. Vistos en este contexto, las redistribuciones definitivamente parecen contraproducentes y normativa mente
indeseables.

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29
Thomas H. Jackson y Robert E. Scott
"comunes" del fracaso del negocio. Los riesgos comu-
nes incluyen las contingencias cuyas probabilidades
o efectos no pueden ser influenciadas por las acciones
de las partes individuales - contingencias que, en·
consecuencia, son comunes al grupo de demandantes
afectados. Tal vez ciertas redistribuciones concursales
pueden ser entendidas como una respuesta a los
efectos de tales desastres comunes sobre negocios
empresariales.
1 . Asignando riesgos de insolvencia bajo incertidumbre
a. Estrategias para reducir riesgos de insolvencia. Los
riesgos del fracaso del negocio no tienen todos el
mismo origen, ni los demandantes los tratarían nece-
sariamente del mismo modo. Algunos riesgos de
insolvencia se originan en contingencias cuyas proba-
bilidades o efectos pueden ser influenciados por las
acciones de partes o grupos particulares. En estos
casos, una u otra parte pueden actuar en una forma
que alterará la cantidad objetiva del riesgo generado.
Cuando tales acciones de precaución son beneficio-
sas en cuanto al costo, todas las partes ganarán con un
acuerdo de doble estrategia de control de riesgo:
asignando el riesgo total de una contingencia particu-
lar a la parte (o grupo) que mejor pueda influir sobre
la cantidad del riesgo creada. A los accionistas, por
ejemplo, se les asignan los riesgos de insolvencia
creados por desfalcos o incompetencia de los admi-
n istradores de la empresa porque son los más capaces
de monitorear el accionar de los administradores. Si
los demandantes concursales usaran una estrategia de
control de riesgo, ellos acordarían que todos los
riesgos del fracaso del negocio deberían ser asumidos
individualmente.
El asumir individualmente el riesgo posiblemente
resultaría en una mezcla de deuda y capital, crédito
garantizado y no garantizado. Esta variedad clara-
mente será deseable para un amplio ámbito de riesgos
de negocios. Hay evidencia s.ubstancial que, en cier-
tas clases de transacciones, las funciones de créditos
garantizados como único mecanismo contractual para
controlar los conflictos de interés que de otra manera
detendrían el desarrollo de prospectos de negocios
financiados por deuda privada 12. La asignación indi-
vidual de riesgos entonces permite a los deudores
obtener la mezcla de deuda garantizada y no garanti-
zada que mejor controle el conflicto deudor-acree-
dor.
12 Ver LEVMORE. "Monitors and Freeriders in Commercial and Corporate 5ettings ". Yale Law Joumal, No. 92,1982. p. 49 Y 5COTT, Robert.
"Relational Theory", ver nota 4.
THEMIS45
30
En ciertas situaciones, las partes en un acuerdo entre
acreedores pueden estar motivadas a seguir una estra-
tegia complementaria: transfiriendo riesgos a otros
que tengan una mayor tolerancia a las consecuencias
del riesgo. Esta estrategia de transferencia del riesgo
puede ser recomendable si los varios acreedores le
pueden dar valores subjetivos distintos al mismo
riesgo. Por lo tanto, la transferencia del riesgo reduce
el costo del riesgo cuando éste es adjudicado a una de
las partes que, aunque sea por razones psicológicas,
le adjudica un valor monetario menor a ese riesgo.
El control de riesgo y la transferencia del riesgo son
estrategias duales complementarias que reducen el
riesgo adjudicándolo íntegramente a partes indivi-
duales. De esta manera, estas estrategias binarias se
acomodan perfectamente en el concepto original del
acuerdo entre acreedores. Todos los demandantes
probablemente estarán de acuerdo en una serie de
reglas de prioridades jerárqu icas para implementar un
esquema de asignación individual de riesgos. Sin
embargo no todos los riesgos son asumidos mejor por
u n grupo en lugar de otro. Asignar riesgos concursa les
es considerablemente más complejo si las partes
también consideran estrategias alternativas no com-
plementarias. Una posibilidad es compartir el riesgo.
Al compartir el riesgo de los eventos que no están
especialmente bajo control de una parte u otra las
partes pueden reducir la incertidumbre y así reducir
potencialmente el costo del riesgo para algunos, si no
para todos. Los demandantes adversos al riesgo se
beneficiarán del acuerdo de riesgo compartido pues
se reduce la variabilidad del riesgo; cada parte tiene
una mayor probabilidad de incurrir en una pérdida
menor.
Sin embargo, los acuerdos para compartir el riesgo
son costosos de negociar ex ante porque las partes
deben de resolver molestos temas de distribución.
Además el costo de medir y dividir el producto de la
negociación de los acreedores será más alto bajo el
esquema de riesgo compartido. Por el contrario, las
estrategias de lidiar con el riesgo individualmente son
más fáciles de adoptar porque ellas dependen de
explicaciones heurísticas simples y coherentes tales
como la premisa que cada parte puede ejercer algún
control sobre las variables endógenas que influencian
los riesgos del negocio. Consecuentemente los costos
de ejecución son más altos cuando las partes acuer-
dan compartir riesgos en lugar de asumir sus respon-
La naturaleza del concurso: un ensayo sobre compartir los riesgos concursales y el acuerdo entre acreedores
sabilidades individualmente.
Los costos anticipados de compartir el riesgo pueden
sugerir que tales acuerdos inevitablemente serán ve-
tados por los participantes en el acuerdo ex ante. Pero
el acuerdo necesario entre los acreedores implica
relaciones a largo plazo en las cuales muchas de las
contingencias que influencian las posibilidades de
negocios son inciertas y altamente interactivas. La
relativa deseabilidad de cualquier acción preventiva
(tal como la mejor manera de protegerse contra deter-
minados tipos de mal comportamiento por parte del
deudor) dependerá entonces de una serie de variables
interactivas (tales como qué otros acreedores le estén
otorgando crédito y en qué condiciones). Bajo estas
circunstancias, las mayores precauciones por parte de
los acreedores individuales no generarán beneficios
sistemáticos.
De este análisis se desprende una clara deducción.
Bien podemos predecir, en contra de los supuestos del
modelo simple del acuerdo entre acreedores, que las
partes del acuerdo entre acreedores adoptarían una
estrategia mixta para asumir los riesgos. Generalmen-
te se preferirían las estrategias individualizadas dise-
ñadas para reducir el riesgo, pero para aquellos peli-
gros comunes demasiado inciertos e interactivos para
que sea relevante la acción individual se adoptaría
alguna modalidad de riesgo compartido.
b. Compartir el riesgo como una forma de diversificar
riesgos comunes. La presunción de que los acreedores
en un acuerdo ex antebien podrían incluir cierto nivel
de colectivización del riesgo en su esquema de distri-
bución, complica en cierta medida el argumento de
que el valor de las prioridades no concursales deben
ser respetadas. Bajo un esquema de riesgo comparti-
do, la relación de prioridades teóricamente óptima
entre varias clases de demandantes no necesariamen-
te sería simple y lineal (A tiene prioridad sobre B), sino
que dependería del tipo de riesgo que causó el fracaso
del negocio. Por cierto, si el incumplimiento o la
insolvencia tuvieran su causa en un desastre común el
acuerdo óptimo sería una regla que obligue a los
demandantes a compartir a prorrata.
De esta manera, ya no puede asum irse razonablemen-
te que el acuerdo ex ante otorgaría a los acreedores
garantizados el cien por ciento del valor de sus
garantías en un procedimiento concursal, pues dicho
resultado asume una asignación del riesgo basada en
la acción dual de control y transferencia del m ismo. En
esta situación, es significativamente más difícil deter-
minar cuáles resultados distributivos en los procedi-
mientos concursales están en conflicto con el acuerdo
ex ante y cuáles resultados distributivos lo ponen en
práctica.
Una cosa es afirmar que la colectivización del riesgo
puede formar parte de la agenda de la negociación entre
acreedores. Es total mente otra cosa el predecirquéforma
tomará este acuerdo para compartir el riesgo.
Una vez que los costos de ejecución se reintroducen
al anál isis se presenta nuevamente la preguflta: ¿cómo
estructurarían las partes un esquema de riesgo com-
partido dentro de los límites de un sistema más amplio
de asunción individual del riesgo? Aquí la relación
entre las respuestas al fracaso de un negocio obtenido
dentro de los procedimientos concursales y fuera de
ellos son más precisamente enfocados. Los impulsos
para compartir el riesgo no son característicos de los
procedimientos concursales, pero puede resultar im-
posible ponerlos en práctica fuera de éstos. Existen
grandes dificultades operativas para distinguir los
riesgos comunes de aquellos asignados a demandan-
tes particulares. Un intento de hacerlo caso por caso,
ya sea dentro de un procedimiento concursal o fuera
de uno, probablemente resultará excesivamente en-
gorroso.
Por tanto, la falta de mecanismos contractuales para
llevar a cabo esta clasificación no implica que ésta sea
indeseable desde un punto de vista teórico. Un esque-
ma de seguros previamente pagados que afecte una
reducción parcial genérica en el retorno a los acree-
dores garantizados puede ser la única opción de
ejecución viable. Mientras las partes del acuerdo
entre acreedores sean recurrentes, o participen en
varios acuerdos, este instrumento asegurador es una
forma dedifundirel riesgo más eficiente que el intento
de distinguir en cada caso entre las contingencias que
generan ya sea acuerdos de riesgo compartido o
individual.
De aquí se desprende un punto importante sobre la
distribución en las normas concursales. El hecho de
que las normas concursalesdistributivas sean distintas
de aquellas no concursales, no permite concluir que
el régimen concursal colectivo viola el acuerdo entre
acreedores. Por supuesto, tampoco significa que to-
das las reglas para compartir puedan justificarse en un
procedimiento concursal. Si el actuar colectivo se
aparta del resultado que ocurriría fuera de un proce-
dimiento concursal, deberíamos preguntarnos por
qué el sistema distributivo no concursal no adoptó el
resultado de riesgo compartido y cómo se hará la
clasificación entre riesgos comunes y particulares
dentro de un procedimiento concursal.
Más adelante tomamos en cuenta varias de estas
THEMIS45
31
Thomas H. Jackson y Robert E. Scott

preguntas. Por el momento sólo mencionamos que un
acuerdo ampliado entre acreedores que tome en
cuenta la naturaleza distinta de los riegos comunes
puede acomodar cambios distributivos en un procedi-
miento colectivo como el concursa/.
2. Ante la inminencia de un conflicto concursal
El problema de los incentivos perversos (o elección de
foro) es un argumento poderoso para preservar el
valor de las prioridades preconcursales en los proce-
dimientos concursales. Es importante recordar, sin
embargo, que los incentivos perversos son conse-
cuencia inevitable de cualquier procedimiento
concursa/. Cualquier procedimiento colectivo, inclu-
so uno que descarte el argumento de riesgo compar-
tido recién analizado, inevitablemente altera las prio-
ridades preconcursalesde los participantes individua-
les.
Así, todo procedimiento colectivo inevitablemente
13
genera conflictos de interés entre los demandantes .
Estos conflictos son especialmente severos cuando es
evidente la proximidad de un procedimiento concursa/.
Mientras aumenta el riesgo de fracaso del negocio, un
acreedor individual está motivado a coaccionar al
deudor para que le pague una parte mayor del monto
de su reclamo al que podría recuperar en un procedi-
miento concursa/. Este problema subyace a las reglas
14
concursales de preferencia •
Sin embargo, las normas de preferencia son una
condición necesaria, pero no suficiente, para contro-
lar los conflictos de interés que surgen en la víspera de
los procedimientos concursales. Surge un conflicto
adicional producto de un problema de agencia co-
mún: aquellos que tienen cierto control sobre el poder
de decisión del deudor tienen incentivos para tomar
decisiones que los favorezcan, aunque esas decisio-
nes perjudiquen los intereses de los demandantes
como grupo. Una ley de transferencias fraudulentas,
junto a otras reglas legales, responde a los ya com-
prendidos problemas de comportamiento interesado
e inapropiado por parte de los administradores y
accionistas. El problema se presenta también en la
decisión de iniciar un procedimiento concursa/. Como
se mencionó anteriormente, los propietarios residuales
(como los accionistas) tienen tendencia a reaccionar
usando tácticas de dilación ante la posibilidad de un
procedimiento concursal, aunque dicha dilación no
sea acorde al interés de los demandantes como grupo.
Uno de los problemas más espinosos del procedi-
miento concursal -asegurar que los procedimientos
concursa les empiecen en el momento indicado- surge
de este confl icto.
3. El dilema de la valorización: el problema de las
inversiones de capital específicas
El modelo del acuerdo simple entre acreedores presu-
me que los esfuerzos de todos los demandantes en el
acuerdo ex ante están dirigidos a maximizar el bie-
nestar del grupo, medido en términos monetarios u
otros términos objetivos. A primera vista esto no
evidencia problemas. El valor de una sociedad empre-
sarial común y corriente está basado en la presunción
estándar de la maximización de utilidad. Sin embar-
go, un número de empresas que enfrentan procedi-
mientos concursales no encajan adecuadamente en
este paradigma.
Por ejemplo, las sociedades pequeñas y manejadas
de forma cerrada, particularmente aquellas en las
cuales un solo propietario-administrador es titular de
la inversión de capital, pueden ser mejor descritas
como una combinación de valores objetivos e
idiosincrásicos. Al menos en algunas de estas empre-
sas, el propietario-administrador se anticipará reali-
zando inversiones no pecuniarias o sentimentales
significativas durante la vida de la empresa. Estas
inversiones reflejan algunas metáforas comunes como
"es el trabajo de mi vida", y "mi nombre está en la
puerta". Más aún, la inversión específica de un
propietario-administrador es esencialmente no
diversificable. Entonces, un empresario adverso al
riesgo podría asumir un grado de riesgo que, sin otras
maneras de reducción de riesgo, lo dejaría con un
retorno menor al óptimo.

11 Ciertamente, muy aparte de las preocupaciones de colectivización, los derechos de ejecución por incumplimiento, por sí mismos, generan
conflictos de interés entre demandantes. Una empresa valorizada en $80 si fuese vendida y convertida en dinero hoy, pero con una
posibilidad de 50%.de valer $150 en algunos años y una posibilidad de 50% de valer $50, enfrenta un conflicto de interés entre un acreedor
por $90 y un tenedor de capital. Será necesaria una renegociación para preservar el valor excedente de esta empresa en marcha. Este conflicto
existe porque demandantes con distinta prioridad sobre los activos tienen una percepción distinta sobre qué hacer con ellos. Cualquier
separación del poder de decisión del resultado generado con dicha decisión introduce este conflicto, como lo demuestran muchos escritos
existentes sobre problemas de agencia. Ver por ejemplo, FAMA. "Agency Problems and the Theory of the Firm". Journal of Political
Economics, No. 88, 1980. p. 288. Y JENSEN y MECKLlNG. "Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership
14 Structure". Journal of Financial Economics, No. 3, 1976. p. 305.
Ver el capítulo 11 del U.S. Code sección 547 (1982 Y Supp. IV 1986).

THEMIS45
32
la naturaleza del concurso: un ensayo sobre compartir los riesgos concursales y el acuerdo entre acreedores
lEn qué sería distinto el acuerdo entre acreedores si se
relaja el supuesto de valorización objetiva? Asuma-
mos inicialmente que todo acuerdo al cual las partes
lleguen puede ser ejecutado sin costo. En estas condi-
ciones, los deudores que anticipen hacer inversiones
de capital específicas a la empresa estarían dispuestos
a adquirir cobertura adicional de seguros para prote-
ger dichas inversiones. En teoría, esta protección sería
otorgada en varias maneras distintas. Pero las opcio-
nes comunes tales como pagos monetarios podrían
estar sujetos a falsos reclamos y al azar moral. Una
alternativa menos costosa sería ofrecer al capital una
oportunidad más generosa de recuperación. Esta for-
ma de seguro pagado por adelantado reduciría el
riesgo de liquidación inducido por el hecho de que,
salvo por el valor idiosincrásico, la empresa insolven-
te puede valer más muerta que viva.
La evidencia de que el valor idiosincrásico no se
protege fácilmente a través de seguros de terceros,
refuerza el supuesto de que las partes que anticipan
estas inversiones pueden asegurarse de modo más
eficiente modificando los términos del propio acuer-
15
do ex ante • Esta cobertura aseguradora incorporada
es entonces una forma de riesgo compartido, del tipo
que hemos examinado anteriormente. Por ejemplo,
los acreedores en las negociaciones pueden acordar
reducir los pagos a los acreedores garantizados o
restringir la ejecución de los bienes dados en garantía
cuando estas medidas puedan mejorar marginal mente
las probabilidades de recuperación. Es importante
enfatizar que este argumento supone que el propieta-
rio-administrador que contempla inversiones
idiosincrásicas se interesaría solamente en comprar
una mayor posibilidad de recuperación para la em-
presa. Es decir, las inversiones específicas a la empre-
sa impulsan una forma de seguro de reorganización,
pero no un seguro contra la liquidación en todas las
circunstancias.
Sin embargo, este análisis no es, por sí mismo, sufi-
ciente para justificar una regla de riesgo compartido
entre el capital y los acreedores en un procedimiento
concursal. Aun cuando hemos descrito a una clase de
tenedores de capital demandantes "merecedora", lSO-
bre qué base se puede distinguir a este grupo de otros
-de aquellos totalmente diversificados por ejemplo-
que no pagarían para asegurarse contra la pérdida de
valor idiosincrásico? Es más, cualquier sistema que
intente poner en práctica aquel esquema asegurador
se enfrenta a un problema de clasificación adicional.
15 Ver GOETZ y SCOTT. "Liquidated Damages, Penalties and the Just Compensation Principie: Some Notes on an Enforcement Model and a
Theory of Efficient Breach". Columbia Law Review, No. 77, 1977. pp. 578-83.
Los reclamos de protección legítimos contra la des-
trucción del valor idiosincrásico serán difícilmente
diferenciables de los reclamos ilegítimos, como los
producidos cuando la incompetencia o negligencia
de los accionistas o la mala administración son la
causa de los problemas de la empresa.
Por estas razones, es tentador argumentar que las
alternativas no concursales, especialmente los meca-
nismos contractuales ordinarios, son los medios ópti-
mos para estructurar un esquema asegurador tan
complejo.
Puede suceder, sin embargo, que los problemas de
actuación colectiva en un sistema de cobro individual
sean tan paralizantes que ningún acreedor estaría de
acuerdo con una forma de seguro de reorganización
sin la seguridad de que todos los demás acreedores
acatarían las reglas. Los problemas de ejecución fuera
de un procedimiento concursal pueden significar que
no haya opciones contractuales disponibles, aunque
el seguro de reorgan ización fuese de otra forma desea-
ble. Una solución colectiva como el procedimiento
concursal puede ser el único lugar para determinar si
el beneficio del seguro es apropiado en un caso
particular.
4. Efectos distributivos no consensuales
Sin importar cuál sea el acuerdo ex ante, cualquier
sistema concursal inevitablemente estará sujeto a
efectos distributivos azarosos y asistemáticos. Las
distribuciones ad hoc pueden resultar de malas inter-
pretaciones, por parte de quienes toman las decisio-
nes, de políticas adecuadas o de los esfuerzos de
demandantes individuales para asegurarse una por-
ción desproporcionada del conjunto de activos. Éstas
también pueden resu Itar de los intentos por decid ir en
torno a valores relativos usando principios bastante
crudos. Estos efectos son algunos de los costos de
ejecución que influenciarán el extremo hasta el cual
puedan realizarse los objetivos de los acreedores que
participan en el acuerdo.
Más interesantes que estos efectos asistemáticos, son
las distribuciones a terceros que no puedan ser consi-
derados cabalmente como partes en el acuerdo entre
acreedores. Estos terceros no participantes pueden
incluir intereses no consensuales como es el caso de
quienes demandan por responsabilidad
extracontractual, residentes de la comunidad en la
THEMIS45
33
Thomas H. Jackson y Robert E. Scott

cual está situado el negocio, o cualquier otro afectado miento concursal que debilitarían, al menos en parte,
por la liquidación de la empresa. los objetivos primarios de colectivización.

En cierto sentido, estos demandantes pueden compa-
rarse con las víctimas de un desastre común, como
una inundación. Cuando una comunidad es devasta-
da por una inundación, con frecuencia se declara un
estado de emergencia, y las víctimas son asistidas con
fondos públicos. Es apropiado que el Estado responda
cuando estas catástrofes son inevitables. Es curioso,
sin embargo, que estemos también dispuestos a co-
operar cuando el desastre era previsible, como el caso
de aquellos individuos que elijan permanecer en una
llanura inundable. Del mismo modo, quienes deman-
dan por responsabilidad extracontractual, empleados
reti radas, residentes de la comun idad, y otros terceros
afectados pueden ser considerados "víctimas" del
fracaso del negocio y del procedimiento concursa!.
Dado que estas partes no tienen la oportunidad de
protegerse con garantías, puede argumentarse que
"merecen" una distribución de los activos en los
procedimientos concursales en igual medida que las
víctimas de una inundación merecen asistencia.
11. APLICANDO EL MODELO: UN ANÁLISIS
DE LOS EFECTOS DISTRIBUTIVOS DEL PRO-
CEDIMIENTO CONCURSAL
La formulación del desastre común incrementa la
complejidad del modelo del acuerdo entre acreedo-
res. Tal complejidad no es en sí misma deseable. En
efecto, la prueba que cualquier modelo debe superar
es la de si predice o explica mejor los rasgos observa-
dos del procedimiento concursal. Someter a prueba al
modelo enriquecido no es fácil. Como esfuerzo preli-
minar, hemos escogido (dos) rasgos prominentes del
procedimiento concursal en los cuales los efectos
distributivos comúnmente se observan:
1. el cálculo de tiempo-valor requerido para reem-
bolsar a los acreedores garantizados por los costos
de las demoras; y,
2. la implementación los planes de reestructuración
del Chapter 11.

No es nuestro objetivo ahora valorar la invocación
normativa de esta visión 16. Para nuestros propósitos
acá, es importante solamente resaltar que cualesquie-
ra sean fundamentos de un reclamo, la sociedad le
debe a tales víctimas protección contra el desastre,
esta protección no se deriva de los arreglos consen-
suales que suscribiría cualquier negociación entre
acreedores ex ante.
Distribuciones a demandantes extracontractuales son
conceptual mente diferentes de aquellas que hubieran
sido acordadas en cualquier negociación en la cual el
interés individual propio fuera una figura central. En
efecto, en cierto sentido, podría ser analíticamente
correcto sugerir que los problemas que alientan la
distribución a víctimas extracontractuales de desas-
tres comunes no son problemas "concursales". Para
estar seguros, los participantes individuales en el
acuerdo entre acreedores presumiblemente estarían
tan dispuestos a apoyar a estos demandantes como a
cualquier otra causa caritativa. Desde la perspectiva
del colectivo, sin embargo, estas formas de
redistribución serían vistas como costos de procedi-
Ahora consideremos si es que una versión más com-
pleta del acuerdo entre acreedores explica mejor las
tensiones aparentes que marcan estos rasgos de la ley
concursal federal.
A. Reembolso por los costos de las demoras: el
problema tiempo-valor
1. El dilema de la valorización
Cuando las deudas garantizadas por activos específi-
cos son convertidas en pagos diferidos en efectivo se
genera, siempre que sea suti 1, una forma penetrante de
redistribución concursal. Presentar una solicitud de
insolvencia opera como una suspensión automática a
cualquier acción del acreedor garantizado para co-
brar reclamos o tomar el bien entregado en garantía 17.
Un acreedor garantizado puede ser liberado de esta
suspensión sólo probando que el deudor no tiene
interés en el capital de los activos garantizados y que
los activos no son necesarios para la reestructuración,
o que el bien dado en garantía está poniéndose en
18
peligro • Mientras tanto, el deudor en posesión (o el

16 Para un análisis detallado de estas preguntas dentro del contexto del problema particular de regulación de servicios públicos y normas
concursales, vean EINSBERG. "Bankruptcy in the Administrative State". Law & Contemporary Problems, 1987. p. 3; vean también ROE.
"Bankruptcy and Mass Tort". Columbia Law Review, No. 84,1984. p. 846. La actual ley del procedimiento concursal no satisface a los futuros
demandantes por responsabilidad extracontractual, por ello el Código Concursal debería ser cambiado para dar a tales demandantes poderes
para iniciar la reestructuración.
17 Ver el capítulo 11 del U.S. Code, sección 362 (a)(4)(1982) (la presentación para un procedimiento concursal funciona como una suspensión
de "cualquier acto a .. , perfecccionar, o ejecutar cualquier embargo contra propiedad del patrimonio.")
lB Ibid. sección 362 (d) ver también Southwest Fla. Prad. Credit Ass'n contra jacobsen j-j Ranch, Inc (In re jacobsen j-j Ranch Inc ) 4 Bankr
Ct. Dec. (CRR) 245 (Bankr M.D. Fla. 1978)

THEMIS45
34
La naturaleza del concurso: un ensayo sobre compartir los riesgos concursales y el acuerdo entre acreedores

depositario concursa!) puede continuar operando el
negocio siempre y cuando la parte garantizada cuente
., adecuada19 .
con protecclon
Evaluar el tema de si la parte garantizada tiene dere-
cho a ser liberada de la suspensión o si es que la
protección es adecuada presenta molestas controver-
sias de valorización. Esto es especialmente cierto
cuando la protección ofrecida son pagos periódicos
en efectivo. Asimismo, un plan de reestructuración
puede ser impuesto a pesar de las objeciones de una
clase de acreedores perjudicados si ofrece pagos en
efectivo "justos y equitativos,,20 . Obviamente, el de-
terminar si la protección de los acreedores es suficien-
te en cada caso dependerá de cómo sean valorizadas
21
las participaciones de los acreedores .
Un aspecto importante de este tema es si un acreedor
no garantizado tiene derecho a alguna protección por
los costos de la demora misma. La Corte Suprema de
los Estados Unidos recientemente sostuvo en el caso
EE.UU. Savings Association of Texas contra Timbers
22
of Inwood Forest Associates que las disposiciones
del Código Concursal negaban que un acreedor no
garantizado tuviera derecho a ser compensado por los
costos de oportunidad de las demoras causadas por el
procedimiento concursal. Entonces, en lo referido al
período de duración del procedimiento concursal en
el cual sea efectiva la suspensión automática, estos
costos de demora no pueden ser recuperados.
El resultado en el caso Timbers es más bien inconsis-
tente con el modelo simple del acuerdo entre acree-
dores, que ve a la suspensión automática como una
renuncia de un acreedor garantizado a los derechos
de ejecución otorgados por la ley estatal. Mientras que
la política de un procedimiento concursal puede
requerir que el acreedor garantizado deje el activo en
su lugar para beneficiar a los demandantes como
grupo, nada en esta política requiere que el acreedor
garantizado soporte cualquiera de los costos del pro-
cedimiento concursal. Entonces, Timbers contradice
la premisa del acuerdo simple entre acreedores que
establece que el valor relativo de las prioridades
adquiridas en un procedimiento concursal no debería
ser obtenido de qu ienes están fuera del procedi miento
concursal, excepto en lo que fuere necesario para
poner en práctica el procedimiento colectivo.
Este alejamiento del acuerdo simple entre acreedores
es menos claro, aunque evidente, en la conclusión de
un procedimiento concursal. En este momento, a un
acreedor garantizado típicamente se le ofrecerán pa-
gos diferidos en efectivo por el equivalente al actual
valor descontado del bien dado en garantía. A pesar
que el valor del tiempo está explícitamente incJrpo-
rado en la ley23, la clave del proceso de conversión es
la elección de una tasa de descuento apropiada. Para
evitar cualquier efecto distributivo, la corte debe
otorgar una tasa de descuento similar a la tasa que los
acreedores recibirían bajo ley estatal por garantías
comparables en manos de un deudor (post concursa!)
comparable. Asumiendo la presencia de una cláusula
24
de aceleración , los acreedores garantizados tienen
derecho a la deuda principal completa ante un incum-
plimiento. Esta cantidad, pagada en efectivo o por
apropiamiento de bien dado en garantía, puede ser
reinvertida a la tasa de interés actual del mercado.
Algunas cortes concursales han otorgado a los acree-
dores garantizados tasas similares a las del mercado
25
en ese moment0 . Una cantidad mayor de cortes
concursales se ha negado a seguir esta tendencia, yen
su lugar han adoptado una variedad de tasas distintas
a la tasa del mercado en ese momento por préstamos
similares. Con frecuencia, es claro que las cortes
endosan redistribución de acreedores garantizados a
acreedores no garantizados y al capital. Una tasa
comúnmente adoptada es la tasa pagadera por contri-
buyentes morosos, el promedio predominante del
prime rate cotizado por bancos comerciales a nego-
26
cios grandes . Otras cortes han otorgado la tasa del
cupón de rendimiento (coupon yield) de cincuenta y
7
dos semanas de Treasury Billl •

19 Ver el capítulo 11 del U.5. Code, sección 361 (1982 and Supp IV 1986). La corte tiene un amplio margen para determinar cuál protección
es la adecuada, incluyendo disposiciones para reemplazar embargos, pagos periódicos en efectivo, o el "equivalente indubitable" del
reclamo patrimonial del acreedor.
20 Ver el capítulo 11 del U.S. Code, sección 1129 (b) (1) (1982).
21 Ver FORTGAND y MAYER. "Valuation in Bankruptcy". UCLA Law Review, No. 32, 1985. p. 1061. (evaluación de activos, responsabilidades

y distribuciones).
22 108 S. Ct 626 (1988).

23 Ver el capítulo 11 del U.S. Code, sección 1129 (b)(2)(A)(i) (1982 and Supp IV 1986) (siempre y cuando un acreedor garantizado reciba en

el transcurrir del tiempo el valor actual de su pretensión garantizada permitido para que un plan propuesto de reestructuración pueda obtener
aprobación de la corte). .
24 La ley concursal otorga tal cláusula de aceleración como una regla "offthe rack" bajo la sección 502, sujeta a reinstalación bajo sección
1,124 (2). Ver Ibid. secciones 502,1124 (2).
25 Ver por ejemplo, Memphis Bank & Trust Co. contra Whitman 692 F2d 427,.429,431 (6th Cir 1982) In re Scovill, 18 Bank 633, 634 (Bankr

D. Neb 1982) In re Landmark at Plaza Park Ud., 7 Bankr pp. 653, 657-8 (Bankr D.N.). 1980).
2. Ver por ejemplo In re Caudle, 13 Bankr 29,37-8 (Bankr W.D. Tenn 1981); In re Ziegler, 6 Bankr 3 (Bankr S.D. Ohio 1980).
27 Ver por ejemplo In re Fisher, 29 Bankr pp. 542,543 (Bankr D. Kan 1983).

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35
Thomas H. Jackson y Robert E. Scott
Tomados en conjunto, estos casos reflejan una fuerte
imagen del procedimiento concursal: los acreedores
garantizados no tienen derecho a las tasas actuales del
mercado porque proteger por completo sus intereses
necesariamente reduciría la participación otorgada a
acreedores no garantizados y al capital. La
desprotección de los "costos de demora" en que los
acreedores garantizados incurran durante el procedi-
miento concursal parece ser una clara violación a la
norma maximizadora, no concordando con el acuer-
do simple entre acreedores.
2. La negación del reembolso como un seguro de
riesgo compartido
La explicación del problema de tiempo-valor en el
riesgo compartido recae en la dificultad de distinguir
ex ante entre riesgos sujetos a control individual y
esos riesgos comunes que están tan interrelacionados
que no es posible la reducción de riesgo. Nosotros
podemos no ser capaces de decidir de manera sim-
ple quienes entre los accionistas y acreedores no
garantizados merecen compensación y quienes no
tomaron las precauciones preconcursales necesa-
rias. Si este es el caso, negarles protección a los
acreedores garantizados contra la dilación o selec-
cionar una tasa menor que un descuento compensa-
torio son métodos para distribuir el riesgo de insol-
vencias debidas a desastres comunes a través de las
partes que usen el procedimiento concursal. Éstas
son, en efecto, formas de seguro de insolvencia. Los
acreedores garantizados en la negociación ex ante
asignarán simplemente una prima por asumir la
carga del componente de riesgo compartido de la
relación del crédito. Ante un procedimiento
concursal, el uso del descuento de tasas menores a
las del mercado permite una forma relativamente
simple de estructurar el pago del esquema del segu-
ro. La prima del seguro será pagada voluntariamente
por los acreedores no garantizados si el costo explí-
cito de la prima es menor que el aumento en el costo
del riesgo si todos los riesgos fueran asumidos indi-
vidualmente.
En suma, la adopción de una tasa de descuento
sistemática y predecible que tenga un retorno menor
al valor de tiempo completo (full time) al acreedor
garantizado es consistente, en teoría, con el acuerdo
ampliado entre acreedores. Si la incidencia de riesgos
26 BAIRD, Douglas. "The Uneasy Case for Corporate Reorganization". Journal of Legal Studies, No. 15, 1986. p. 127.
29 Ver ROE. "Bankruptcy and Debt: A New Model for Corporate Reorganization". Columbia Law Review, No. 83, 1983. p. 527. Un intento de
imitar dicho resultado en el contexto del Chapter 11 está publicado en BEBCH UK. "A New Approach to Corporate Reorganizations". Harvard
Law Review, No. 101,1988. p. 775. (uso de opciones para proveer de títulos de diferentes clases en las garantías de las firmas reorganizadas).
THEMIS45
36
comunes es significativa, los acreedores garantizados,
los acreedores no garantizados y los tenedores de
capital demandantes probablemente estarán de acuer-
do en asegurarse contra dichos riesgos a través del
esquema de riesgo compartido. La imposición de los
costos de la demora a los acreedores garantizados
para incrementar el retorno esperado por los acreedo-
res generales es una forma plausible de administrar
dicho esquema.
B. Reestructuración bajo el Chapter 11
1. El argumento en favor de la reestructuración
En ningún lugar son más pronunciados los efectos
distributivos del procedimiento concursal y su justifi-
cación más incierta, que en la reestructuración corpo-
rativa bajo el Chapter 11. Por cierto, como Douglas
Baird ha señalado, el argumento en favor de la rees-
tructuración a través del Chapter 11 es difícil, en el
28
mejor de los casos • La perspectiva del acuerdo entre
acreedores pone en tela de juicio la justificación tradi-
cional para el procedimiento de reestructuración.
Por seguridad, con frecuencia el patrimonio total del
acreedor se maximiza al mantener el valor de la
empresa en marcha. El valor de la empresa en marcha,
sin embargo, se puede realizar en una liquidación
bajo el Chapter 7 simplemente con la venta del
negocio a un tercer comprador. Más aún, una venta a
terceros sería generalmente la forma óptima de
maximizarel valor del activo. Tal venta genera valores
de mercado que son más fáciles de establecer y más
simples para administrar; esto promueve una búsque-
da de empresas que puedan ser recuperadas e
incrementa la habilidad de los compradores. Al per-
mitir una medición exactamente la parte de cada
demandante, una venta en efectivo reduce los confl ic-
29
tos entre varios demandantes •
Aun en los casos donde la característica distintiva de
una empresa sea la contribución únicao idiosincrásica
del propietario-administrador, una reestructuración
noes necesaria para maximizarel valor del activo. Los
problemas de subvaluación -la justificación tradicio-
nal para el procedimiento del Chapter 11- pueden ser
resueltos en esos casos por el propietario-administra-
dor al recomprar la empresa de un tercero (o siendo
parte del sindicato comprador).
 La naturaleza del concurso: un ensayo sobre compartir los riesgos concursales y el acuerdo entre acreedores

La alternativa de una venta a valor de mercado, sin
embargo, sería apropiada si es que no se exige com-
partir el riesgo (salvo lo ya reflejado en las reglas y
contratos no concursales) o si las características del
riesgo compartido pueden ser introducidas en la dis-
tribución de utilidades de la venta. Por otro lado, si
ciertas modalidades del riesgo compartido son desea-
bles, y si se justifica hacer ajustes en las relaciones
entre varias clases de demandantes, el argumento en
." es mas po deroso. 30
favor de Ia reestructuraClon
en posesión y tomar decisiones del negocio sin ser
31
estorbados por los esfuerzos para reestructurar . Estas
disposiciones reducen la urgencia de la formulación
de un plan viable. Más aún, las obligaciones de revelar
información contenidos en la sección 1,125 exige que
cada demandante en cuestión "muestre su mano".32
La revelación de información tiende a reducir el
comportamiento estratégico que resulta de la asime-
tría informativa e impide la negociación
multipartidaria.

El argumento en favor de la reestructuración se ve
adicionalmente r¡:forzado si hacemos una presunción
"multirrelacional" más compleja. Tal presunción au-
menta la complejidad de los acuerdos de riesgo
compartido y le resta maleabilidad a las soluciones de
mercado a los problemas de valorización. Suponga-
mos que un banco financiero común, varios provee-
dores del rubro, un grupo de empleados claves y el
propietario-administrador han hecho todas las inver-
siones específicas en la empresa. Asumamos además
que estas contribuciones son sinérgicas. Estas sinergias
son producto de varias economías de escala, coordi-
nación y aglomeración. Bajo estas condiciones, se
vuelve muy costoso negociar entre todos los deman-
dantes afectados para asegurar su participación en la
compra. Además, las partes deben negociar sobre
futuras contribuciones así como los acuerdos pasados
de riesgo compartido. Estas dificultades en las nego-
ciaciones seven exacerbadas por la limitación tempo-
ral. Mientras que un comprador finalmente puede
llegar a un acuerdo con todas las partes afectadas, la
valorización de las sociedades multirrelacionadas es
costosa y los costos de búsqueda son altos.
¿Puede un procedimiento de reestructuración mejorar
alguno de estos problemas? Algunas de las disposicio-
nes del Chapter 11 corresponden a las dificultades de
las negociaciones multipartidarias, mientras otras pro-
mueven, de manera discutible, los acuerdos de riesgo
compartido. Los problemas de negociaciones
multipartidarias son mejoradas por reglas que permi-
ten a la gerencia actual permanecer como el deudor
Por otro lado, el riesgo compartido es fomentado por
las reglas del Chapter 11, las cuales proveen
apalancamiento para los acreedores no garantizados
y los demandantes residuales durante el proceso de
negociación. Por ejemplo, la sección 1121 (b) otorga
al deudor el derecho exclusivo por 120 días para
33
proponer un plan de reestructuración . Los estudios
sobre la influencia de la agenda confirman el
apalancamiento sustancial que esto provee al deudor
(ya la gerencia existente) al negociar sobre cualquier
34
propuesta para reestructurar la sociedad .
A pesar de estas disposiciones, los ambiciosos objeti-
vos del Chapter 11 se ven amenazados por sustancia-
les problemas de ejecución. Para poder otorgarle a la
sociedad una estructura de capital sólida, las partes
deben recapitalizar para evitar que la sociedad sea
sobrecargada por la deuda y por los cargos fijos por
interés. En su momento esto presenta un nuevo pro-
blema. No sólo debe el procedimiento de reestructu-
ración determinar el valor de la empresa en marcha,
pero ahora debe determinar también la nueva estruc-
tura de capital. Por lo tanto, la reestructuración es
necesariamente un procedimiento más complejo y
atenuado, e inevitablemente presenta muchas más
oportunidades para el abuso.
2. Los efectos distributivos de la reestructuración
Hay buenos motivos para creer que los procedimien-
tos del Chapter 11 fomentan la redistribución entre los
grupos de demandantes, especialmente en el caso de

30 Uno puede, por supuesto, tratar de imponer características de riesgo compartido en la distribución de los réditos de la venta. Pero una vez
que las reglas operativas de la sección 726 para la distribución se abandonan, algo como las reglas que se encuentran en el Chapter 11
necesariamente se tienen que reintroducir. Ver el capítulo 11 del U.S. Codeo sección 726 (1982 Y Sup IV 1986). Si esto es así, no se habrá
31 ganado mucho al reacomodar al Chapter 7y de ahí introducir las reglas del riesgo compartido en el proceso de distribución.
Ver Ibid. secciones 11 07(a), 363(c)(1 )(1982 y Supo IV 1986). La sección 1,107 permite a la administración existente en un caso de Chapter
11 permanecer como deudor en posesión con "todos los derechos ... poderes ... y deberes" del síndico. Entre otros derechos el síndico está
autorizado bajo sección 363(c)(1) a "entrar en transacciones, incluyendo la venta o el/easingde las propiedades del patrimonio, en el curso
ordinario del negocio ... y puede usar las propiedades del patrimonio en el curso ordinario del negocio, sin notificación o audiencia."
32 Ibid sección 1125 (1982 Y Sup.IV 1986)(cualquierdemandanteque solicite la aprobación de un plan de reestructuración debe proporcionar
una declaración aprobada conteniendo información adecuada de tal manera que un inversionista razonable pueda hacerse un juicio
informado sobre el plan).
33 Ver el capítulo 11 del U.S. Code, sección 1,121 (b)(1982).
34 Ver LEVINE y PLOTT, "Agenda Influence and Its Implications". Virginia Law Review, No. 63, 1977. p. 561.

THEMIS45
37
Thomas H. Jackson y Robert E. Scott

las empresas multirrelacionadas y las cerradas. Un En términos de maximización de activos, la decisión

simple ejemplo puede ilustrar cómo la dinámica de
reestructuración promueve la redistribución.
Asumamos que Old Corp. ingresa al Chapter 11 con
la siguiente estructura de deuda: se debe $3 millones
a un banco con garantía y $4.5 millones a los acree-
dores del rubro. Asumamos además, que el valor de
Old Corp. como empresa en marcha es $6 millones y
que su valorde liquidación si sus activos son vendidos
gradualmente es de $4.5 millones. Obviamente, el
interés del banco es cobrar inmediatamente, ya que
no tiene nada que ganar si espera, y la situación podría
deteriorarse. Por otro lado, el administrador-propieta-
rio y los otros accionistas tienen motivos para esperar,
bajo todo punto de vista. Esto se debe a que los
accionistas tienen en ese momento muy pocas proba-
bilidades de conseguir algo, ellos no tienen nada que
perder al esperar (excepto la pérdida de oportunida-
des), y la situación siempre podría mejorar. El tercer
grupo, los acreedores del rubro, tiene los mejores
incentivos para maximizar el valor de la sociedad ya
que ellos tienen algo que ganar como también algo
que perder en la decisión entre liquidar inmediata-
mente y dilatar el procedimiento. Bajo estas circuns-
tancias, un modelo simple de maximización permite
a los acreedores no garantizados decidir sobre el
destino de la sociedad. La experiencia en estos casos,
sin embargo, sugiere que no es probable que este
resultado se produzca.
El casode LionelCorp.35 evidencia la renuencia de las
cortes a adoptar el concepto de reestructuración por
maximización de activos. La corte se vio confrontada
con la cuestión de si la sección 363(b) puede ser usada
para vender la mayoría de los activos sociales de una
36
socierJad que se acoge al Chapter 11 . La corte, para
proteger a los demandantes de menor rango, sostuvo
que debe haber una justificación expresa para vender
que no sea la de calmar a los acreedores. En este caso,
la única justificación para la venta fue la presión por
los acreedores mayoritarios no garantizados para una
resolución más rápida de los procedimientos, y la
necesidad de acelerar el procedimiento no fue toma-
da en cuenta.
Lionel parece a todas luces equ ivocada. Si el objetivo
es maximizar el patrimonio del total de los acreedo-
res, entonces la junta de acreedores es el ente que
mejor tomará decisiones. Por lo tanto, desaprobar una
venta de acuerdo con la sección 363(b) en estas
circunstancias sólo puede alentar un concurso con
riesgos compartidos restringiendo el acceso a los
acreedores a su parte del patrimonio concursa!. Estas
restricciones sirven para aumentar la habilidad de
ciertos acreedores no garantizados y capital para
negociar un plan de reestructuración que distribuya
parte del patrimonio de los acreedores a otros deman-
dantes.
3. Prioridad absoluta y contribución
Es tentador sugerir que casos como el de Lionel, y las
reglas procedimentales que ofrecen mayor
apalancamiento a los tenedores de capital, son insig-
nificantes dados los requerimientos de prioridad ab-
soluta contenidos en las reglas de "imposición" de la
sección 1129(b)37. La regla de prioridad absoluta le
prohíbe a una clase de demandantes participar en una
reestructuración a menos que todas las clases superio-
res hayan sido totalmente compensadas. En vista de
que las sociedades deudoras usualmente no tienen
suficientes activos para compensar las acreencias por
completo, y debido a que el capital tiene la prioridad
más baja, la regla de prioridad absoluta aparentemen-
te excluye a los tenedores de capital de compartir en
una reestructuración.
La regla de contribución, sin embargo, hace relucir la
prioridad absoluta, atenuando el impacto de la sec-
ción 1129(b) de los tenedores de capital. Bajo la regla
de contribución, al capital se le permite participar en
una reestructuración si es que hace una nueva contri-
bución al capital de la sociedad, siempre que las
contribuciones sean proporcionales a su participa-
ción en el capital de la compañía reorganizada.
A primera vista, la regla de contribución puede pare-
cer consistente con !a prioridad absoluta porque im-
plica exigir a los tenedores de capital un valor adicio-

35 Cammittee af Equity SeCo Halders contra Lianel Carpo (In re Lianel Carp.), 722 F.2d 1,063 (2d Cir. 1983); ver también Official Camm. Of
Equity SeCo Halders contra Mabey, 832 F.2d 299 (4th Cir. 1987) (no se debe para pagar a algunos acreedores antes de consumar el plan de
reestructuración), cert. denegada, 108 S. O. 1,228 (1988).
36 La sección 363(b)(l) del Código Concursal establece que "el síndico, después de la notificación y de la audiencia, puede usar, vender, o
dar en leasing la propiedad de la empresa en forma distinta al curso ordinario del negocio."
37 El Código Concursal, en su sección 1129(b), autoriza a la corte concursal para que, si el plan no discrimina injustamente y es "justo y
equitativo" para las clases disidentes, cOflfirme el plan de reestructuración, no obstante las objeciones de la clase de demandantes
perjudicados. Ver Ibid. sección 1129(b)(l). El lenguaje "justo y equitativo" ha sido tomado para incorporar la regla judicial de prioridad
absoluta: Case contra Las Angeles Lumber Prods. Co., 308 U.S. 106, 115-19 (1939). •

THEMIS45
38
La naturaleza del concurso: un ensayo sobre compartir los riesgos concursales y el acuerdo entre acreedores
nal. Pero otorgar al capital el derecho exclusivo para
adquirir una posición en la sociedad reestructurada es
pordefinición una violación a la prioridad absoluta. El
derecho a hacer una contribución es en sí mismo un
derecho de propiedad, sin importar las condiciones
bajo las cuales se hizo la contribución. Más aún, la
regla de la contribución viola la norma de
maximización siempre que el "valor" de la participa-
ción en el capital exceda el "valor" de la contribución,
lo cual sucede generalmente. Si no fuera así, los
tenedores de capital obviamente no promoverían el
intercambio.
Los efectos distributivos de la contribución pueden ser
triviales si la regla, al ser interpretada por la corte, se
limitara estrictamente a las contribuciones "en dineroo
en valor de dinero,,38. Pero recientemente los riesgos
han sido más altos. Por ejemplo en el caso Ahlers, la
Corte de Apelaciones de los Estados Unidos por el
Octavo Circuito confirmó un plan de reestructuración
en el cual los accionistas prometieron contribuir con
39
labor futura en la granja familiar . Aunque esto fue
revertido por la Corte Suprema40, en la opinión del
Octavo Circuito el caso Ahlersofrece mayor evidencia
de la voluntad de la corte de aceptar sustitutos a las
contribuciones en efectivo siempre que la contribución
pueda ser medida monetariamente. A pesar del revés
de Ahlers, la aceptación generalizada de los sustitutos
al dinero, aunque sean vistos como contribuciones al
capital, le permite al capital proponer planes confirma-
dos de reestructuración en contextos donde la reestruc-
turación de otra manera no ocurriría.
4. Explicaciones de desastres comunes para la rees-
tructuración
La persistente tendencia para compartir los riesgos
concursales revelado en Lionel, en la opinión del
Octavo Circuito en Ahlers, yen las reglas estructurales
del Chapter 11, puede, por lo menos teóricamente,
estar justificada en el acuerdo ampliado entre acreedo-
res. Una justificación para la distribución del Chapter
11 es la diversificación mediante el riesgo compartido.
Respecto a los riesgos comunes, las partes con aversión
al riesgo prefieren diversificar. Como ya hemos visto,
una manera de hacer esto es dividir y compartir. El
compartir reduce la incertidumbre y el comportamien-
to egoísta. Es una estrategia deseable cuando el asumir
3. Ver Caso, 398 U.S. al123 (la participación de los tenedores de capital "debe estar basada en la contribución en dinero o en valor de dinero,
razonablemente equivalente en vista de las circunstancias de la participación del [tenedor de capital]"),
39 Ahlers contra Northwest Bank Worthington (In re Ahlers), 794 F.2d 388 (cir. 8 1986), revisado 108 Corte Suprema 963 (1988).
40 Northwest Bank Worthington contra Ahlers 108 Corte Suprema 963 (1988).
41 Ver por ejemplo Potter Material servs., 781 F.2d al 99; Brown's Indus. Uniforms 58 Bankr. en 139; O. skeel, en 7, n.23.
42 13 Bankr. 788.
43 Ibid. en 794. El hecho de que las nuevas contribuciones no estaban limitadas a los antiguos dueños del capital reduce la fuerza de la objeción
de los acreedores al plan.
el riesgo individualmente resulte improductivo. Como
antes, dados los costos de decidir si la insolvencia
resultó de un riesgo que fue individualmente asignado
o de un riesgo que fue compartido equitativamente,
una parcial pérdida de precisión en las prioridades
concursales puede ser una cruda, pero efectiva res-
puesta al problema general.
Una segunda explicación a la estructura peculiar del
Chapter 11 y de su interpretación judicial descansa en
el supuesto de la inversión específica en la empresa.
El acuerdo ampliado entre acreedores presume que el
propietario-administrador de una sociedad cerrada
frecuentemente tiene valores sentimentales o
idiosincrásicos invertidos en la empresa. El Chapter
11 funciona, entonces, como una suerte de seguro de
recuperación, una seguridad ya negociada contra la
perdida del valor idiosincrásico. Este concepto parece
explicar porqué las cortes concursales reconocen el
derecho exclusivo del capital para invocar la regla de
la contribución. La contribución es un método parti-
cularmente apropiado para sociedades "relaciona-
das" para asegurarse contra las pérdidas no pecunia-
rias asociadas con la disolución.
Una encuesta de casos de contribución revela patro-
nes burdamente congruentes con el concepto amplia-
do del acuerdo hipotético. La regla de la contribución
se invoca generalmente en procedimientos para rees-
tructurar sociedades pequeñas y cerradas. Los nego-
cios cuyas propuestas de reestructuración basadas en
la contribución se han confirmado van desde una
compañía pequeña de suministros de construcción
41
hasta una tienda de uniformes •
42
En el caso Landau Boat CO. es ilustrativo como la
corte ha aplicado la regla de contribución. El plan de
reestructuración del deudor original fue rechazado ya
que la propuesta hubiera permitido al capital mante-
ner sus derechos sin haber compensado completa-
mente a los acreedores no garantizados. El nuevo plan
entonces basó la retención del capital contribuido por
los "suscriptores" quienes recibirían una acción en la
sociedad reestructurada por cada dólar de contribu-
ción. Se exigió que los suscriptores prestaran a la
sociedad $3 por acción. La corte concursal confirmó
el plan a pesar de las objeciones de los acreedores
garantizados y no garantizados43.
THEMIS45
39
Thomas H. Jackson y Robert E. Scott
El plan en Landau Boat tuvo claramente un efecto
distributivo, evidenciado en las objeciones de los
acreedores. No obstante la corte aprobó el plan. La
contribución era la única manera posible de rees-
tructurar esta empresa sin liquidez. La lección es
simple: cuando al deudor le falta la liquidez nece-
saria, y los accionistas están dispuestos a propor-
cionársela, la corte tenderá a aprobar el plan para
facilitar la reestructuración, a pesar de los efectos
distributivos.
C. Los costos de implementación de un concurso con
riesgos compartidos
La discusión precedente nos muestra como la con-
ceptualización del desastre común provee un mar-
co más rico y texturizado para el acuerdo ex ante.
Ya que el modelo ampl iado parece anal izar muchos
de los efectos distributivos de los procedimientos
concursales, estos tienen una invocación tanto po-
sitiva como normativa. Esta versión más rica del
acuerdo hipotético tiene una intención teórica cla-
ve: la redistribución ex post no es necesariamente
incompatible con el objetivo ex ante de maximizar
el valor de la sociedad. El impulso para imponer los
costos dilatorios a los acreedores garantizados pue-
de ser una manera de implementar el esquema
compartido acordado con anticipación entre los
acreedores garantizados y no garantizados, un es-
quema que puede reducir los riesgos para contin-
gencias interactivas no sujetas al control individual.
La reestructuración del Chapter 11 impone costos
de dilación similares a acreedores garantizados,
pero introduce un factor adicional: una distribución
a los tenedores de capital que sirve para promocio-
nar reestructuraciones. Esto, a su vez, puede ser una
forma de seguro contra la disolución para esos
deudores que han hecho inversiones en la sociedad
difíciles de valorizar.
Cada uno de estos efectos impone costos en los
acreedores garantizados, quienes a su vez, trasladan
estos costos a sus futuros deudores. Pero el modelo
provee cierta base para argumentar que en cada caso
los costos serían asumidos voluntariamente por los
otros participantes en el acuerdo entre acreedores. Sin
embargo, hasta ahora hemos asumido que todos los
beneficios de compartir el riesgo concursal pueden
ser implementados automáticamente en el procedi-
miento concursal. Para poder evaluar esos efect.os en
un ambiente más real, relajamos el supuesto de la
implementación perfecta y examinamos varios impe-
dimentos prácticos a cualquier acuerdo para compar-
tir riesgos concursales.
THEMIS45
40
1. Problemas de manipulación estratégica
El problema de la manipulación estratégica del pro-
cedimiento concursal es central en la elección nor-
mativa entre dos visiones concursales. Hay dos argu-
mentos que sugieren que los costos esperados de
ejecutar alguna o toda la agenda del acuerdo amplia-
do serían tan grandes como para justificar una deci-
sión colectiva de abandonar alguna o todas las metas
del riesgo compartido. Primero, incorporando cual-
quiera de las distribuciones aprobadas -ya sea el
riesgo compartido por diversificación, contribución,
o seguro de recuperación- puede generar incerti-
dumbres cuantitativamente más costosas que aque-
llas asociadas con la colectivización misma. Segun-
do, algunas o todas las reglas para compartir pueden
presentar problemas agudos de selección que com-
prometan cualquiera de los beneficios correspon-
dientes.
a. Costos de la incertidumbre. Los principios
distributivos de cualquier clase son en esencia más
difíciles de ejecutar que los principios de asignación.
Las fallas del procedimiento concursal para diseñar
específica y claramente las reglas distributivas que
comprenden las normas concursales de equidad y
recuperación es al menos en parte atribuible esencial-
mente a un problema tecnológico. Debido a que los
principios distributivos requieren un análisis ex post,
éstos no son del todo susceptibles a una reglamenta-
ción ex ante. Como consecuencia, inclusive esos
principios que emergen del acuerdo ex ante genera-
rán incertidumbres adicionales en relación con la
distribución de titularidades en el procedimiento
concursal.
La incertidumbre respecto de los resultados legales
impone distintos tipos de costos. La incertidumbre
puede conducir a un comportamiento excesivamente
precautorio y despilfarrador. Por ejemplo, cuando un
acreedor garantizado no tenga certeza sobre la tasa de
descuento que será establecida en una acción inter-
puesta bajo la sección 1129(b), cobrará por adelanta-
do una prima que refleje los costos previstos de la
máxima demora posible. Este comportamiento exce-
sivamente precautorio es ineficiente en el sentido que
si las partes pudiesen prever mejor la regla legal,
podrían llegar a acuerdos mutuamente beneficiosos
para reduci r el riesgo. Además, algunos de los deman-
dantes en el procedimiento concursal pueden tener
aversión al riesgo. Sin importar si las partes se auto
aseguran u obtienen seguros de terceros, el costo de la
incertidumbre es un costo muy oneroso para las partes
con aversión al riesgo.
La naturaleza del concurso: un ensayo sobre compartir los riesgos concursales y el acuerdo entre acreedores
Lo importante entonces es saber si incorporar los
efectos distributivos genera incertidumbres de magni-
tud distinta a aquellas producidas por la colectiviza-
ción en sí misma. Esta es una cuestión práctica, pero
sugiere una distinción entre los efectos de las
redistribuciones genéricas y otras reglas concursales
para comparti r. Las disposiciones genéricas, tales como
la denegación del interés con posterioridad a la solici-
tud de insolvencia establecida por Timbers, están limi-
tadas por sus térm i nos expresos, yen ese sentido tienen
una jurisdicción estable y claramente definidas.
Sin embargo, no puede decirse lo mismo de los
impulsos distributivos que aparecen ocasionalmente
a lo largo del procesamiento concursal. El sangrar a los
acreedores garantizados, especialmente en las rees-
tructuraciones del Chapter 11, no tiene principios
limitadores. Esto no está regulado ni controlado porel
Código Concursal. Por ejemplo, la adopción por
ciertas cortes de tasas de descuento menores al valor
de mercado actual parece directamente inconsistente
con el mandato legal por el cual los acreedores
garantizados tienen derecho a recibir pagos en efec-
tivo diferidos sumando al menos el valor actual de sus
44
deudas garantizadas • En breve, los efectos
distributivos ocasionales que resultan de una interpre-
tación judicial del Código Concursal, o que se deri-
van de las incertidumbres inherentes a la valorización
de activos, imponen un costo significativamente ma-
yor al procedimiento concursal.
b. Costos de selección. Otro costo propio de compar-
tir los riesgos concursales se deriva de la distinción
entre distribuciones deseables y no deseables. Si
solamente algunas distribuciones fuesen deseables en
un acuerdo ex ante, el no poder seleccionar para estos
efectos impondría costos que no existirían en un
procedimiento simple de colectivización.
El problema de los errores de selección puede ser
ilustrado analizando cuidadosamente la regla de con-
tribución y el caso Ahlers.lnicialmente, el caso Ahlers
parece encajar en el patrón de los muchos casos que
confirma los planes basados en la contribución. En
teoría la contribución de servicios futuros por parte de
un propietario-administrador se justifica como un
medio de realizar un esquema de seguro de recupera-
ción. Esto es especialmente cierto para actividades
agropecuarias en las cuales es muy posible la existen-
cia de un valor idiosincrásico y no son factibles las
contribuciones en efectivo. Sin embargo, la posición
a favor de la contribución en el caso Ahlers no resiste
44 Ver el capítulo 11 del U.S. Code, sección 1129(b)(2)(A)(i)(l1)(1982).
un escrutinio estricto. Para justificar el uso de la regla
de contribución para poner en práctica un seguro de
recuperación, la regla debe operar como una selec-
ción efectiva. Las reestructuraciones en las cuales la
contribución es apropiada deben distinguirsede aque-
llas en las cuales dicha regla no debe invocarse.
Pero seleccionar a las distribuciones adecuadas no es
sencillo. Los intentos por seleccionar los tipos de
casos que corresponden a procedimientos concursales
son necesariamente imperfectos. Aun cuando una
entidad corresponda adecuadamente en procedimien-
to concursal el deseo de una regla para compartir se
torna en contra del tipo de riesgo o del estatus del
propietario-administrador. Como mencionamos una
selección entre casos probablemente será difícil y tal
vez parcial izada. La doctrina de la contribución, por
ejemplo, nunca se ha codificado. En este sentido, la
literatura legal no aporta nada para colaborar con el
análisis contributivo. Dadas las incertidumbres gene-
radas por las reglas de contribución, las cortes deben
confiar en sus impresiones para saber si la contribu-
ción propuesta es acorde con los objetivos del código.
Nuestra discusión anterior sobre las estrategias para
asumir el riesgo ilustra los efectos no deseados de una
selección no efectiva. Las partes que estén dispuestas
a pagar el costo adicional para compartir riesgos
comunes posiblemente preferirían no pagar para com-
partir aquellos que puedan reducirse con precaucio-
nes individuales. Las fallas de selección obligan a los
demandantes a pagar más por compartir los riesgos
concursales de lo que hubieran acordado en el acuer-
do original entre acreedores. Los acreedores garanti-
zados, habiendo soportado la carga de redistribución
que resulta cuando los costos aplican incorrectamen-
te una regla para compartir trasladarán este costo a
futuros deudores. Los deudores que dependen del
crédito privado para satisfacer sus necesidades de
financiamiento son con frecuencia sociedades peque-
ñas pobres de capital. Generalmente no tienen otra
alternativa que pagar este costo inflado del crédito.
Los errores de selección tienen también importantes
efectos de retroalimentación en los costos de incerti-
dumbre descritos previamente. Si el alcance de la
distribución de los acreedores garantizados hacia los
tenedores de capital no puede ser previsto con exac-
titud, los acreedores garantizados estarán motivados a
evitar del todo los procedimientos concursales y bus-
car alternativas tales como arreglos privados y proce-
dimientos de insolvencia estatales.
THEMIS45
41
Thomas H. Jaekson y Robert E. Seott
Además, cada demandante en un procedimiento
concursal, realizará esfuerzos costosos para minimi-
zarsu contribución individual al concurso con riesgos
compartidos. Estas maniobras estratégicas son una
forma de comportamiento en busca de utilidad que
diluye las ganancias de la colectivización.
111. CONCLUSiÓN: IMPLlCANCIAS NORMA-
TIVAS
El análisis precedente sugiere que los intentos para
adecuar las metas de maximización y distribución
a los procedimientos concursales van a tener difi-
cultades substanciales. Algunas implicancias nor-
mativas claves surgen de este análisis. Primero,
estos problemas operacionales no deberían ocultar
el hecho que centrarse solamente en preservar el
valor de las prioridades preconcursales no es nece-
sariamente la manera óptima de reflejar un hipoté-
tico acuerdo ex ante entre acreedores. El modelo
ampliado del acuerdo ofrece un punto de referencia
para evaluar las metas del actual sistema concursal.
Nuestro modelo sugiere que varios objetivos
distributivos moldean el procedimiento concursal y
que estos objetivos son totalmente congruentes con
la meta de maximizar el bienestar esperado del
grupo. Las ineficiencias que observamos en los
procedimientos concursales pueden simplemente
ser un ejemplo clásico del problema "antes y des-
pués": el resultado de una ejecución defectuosa de
objetivos teóricamente deseables.
El reto central, por lo tanto, es desarrollar reglas
concursales que reflejen mejor tanto las normas de
maximización como las distributivas. En este nivel, el
análisis ofrece también dirección regulatoria específi-
ca. Las reglas que intentan redistribuir activos
concursales en casos particulares se prestan para el
abuso. Los análisis caso por caso simplemente no
distinguen de manera efectiva entre las redistribuciones
deseadas y las desfavorables. En su lugar, estas distri-
buciones ad hoc motivan un comportamiento en
busca de utilidad que genera desperdicio de recursos
como ya hemos descrito previamente.
Una estrategia preferible para conseguir las metas
distributivas del procedimiento concursal, sería
visualizar los diversos efectos distributivos como una
clase de "tasa concursa!". Si la tasa distributiva es
cierta y estable, las partes tienen la capacidad de
ajustarse a las reglas distributivas. Además, mientras la
tasa sea cierta y horizontalmente equitativa, las partes
individuales estarán menos motivadas a eludir de su
THEMIS45
42
participación en la carga distributiva. Esto sugiere que
las redistribuciones genéricas, tales como la negación
de Timbersdel interés con posterioridad a la solicitud
de insolvencia para los acreedores garantizados, son
preferibles a las políticas distributivas individualizadas
reflejadas en la decisión del Octavo Circuito en el
caso Ahlers.
La extrema dificultad para elaborar reglas efectivas de
distribución individualizada pueden también resolver
un dilema final sugerido por la conceptualización del
acuerdo entre acreedores. Si el procedimiento
concursal se entiende mejor como ejecución de un
acuerdo consensual entre los grupos afectados, ¿qué
es lo que explica entonces el carácter obligatorio del
esquema distributivo? Por ejemplo, suponga que el
compartir el riesgo de un desastre común es, en efecto,
el resultado preferido por la mayoría de acreedores.
Asuma, sin embargo, que un acreedor garantizado
particular anuncia anticipadamente que no pretende
compartir los riesgos concursales. El acreedor ofrece
a cambio otorgar un precio de descuento por el
crédito. Bajo la ley concursal actual, tal contratación
no estaría permitida. Una explicación a la naturaleza
imperativa del sistema concursal actual se origina en
la dificultad tecnológica de elaborar reglas que obten-
gan tanto los objetivos de la colectivización como los
distributivos. Estas insuficiencias operacionales ofre-
cen alguna justificación a las limitaciones de la liber-
tad tradicional de contratar por fuera.
Hemos sugerido que los efectos distributivos del
procedimiento concursal son una tasa concursal
impuesta a los participantes en el procedimiento
colectivo. Mientras los ingresos por las tasas sean
usados para apoyar el bienestar de los demandantes
como grupo, uno puede visualizar que las partes
acuerdan asumir esta carga en un acuerdo ex ante.
Un problema adicional que las partes deben resol-
ver, es que la tasa de distribución concursal no es
puramente un costo exógeno que las partes simple-
mente pueden ajustar ex ante. Por el contrario, la
magnitud de cualquier tasa distributiva está en fune
ción de la ley concursal.
Si las reglas para compartir los riesgos concursales
fueran perfectamente definibles y ejecutables, la
invocación teórica de la heurística del desastre co-
mún sería completamente realizada. Las reglas para
compartir los riesgos concursales aplicables sola-
mente en casos particulares son necesariamente
ambiguas, ya que requieren una evaluación ex post
de circunstancias particulares para impulsar un acuer-
do contingente ex ante para compartir. Bajo esas
La naturaleza del concurso: un ensayo sobre compartir los riesgos concursales y el acuerdo entre acreedores

represiones inherentes, los demandantes tienen incen-
tivos para emplear recursos en minimizar la incidencia
de la tasa concursal en ellos como individuos, redu-
ciendo así la riqueza de los demandantes como grupo.
Más aún, los procedimientos concursales tales como el
Chapter 11, diseñados para consegu i r metas más com-
plejas, incitan a los especialistas, abogados, contado-
res, y economistas -quienes están motivados de forma
similar para asegurar el bienestar individual a expensas
del grupo- a disipar el patrimonio común.

THEMIS45
43
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LA OPCION DEL DEUDOR:
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INSOLVENCIA CORPORATIVA*
Robert K. Rasmussen"
"El Estado decide por el particular lo que le conviene
porque conoce mejor su situación y por ello los resul-
tados finales son más eficientes": cada día esta aseve-
ración va acrecentando su campo de acción en el
Derecho. En efecto, lejos de mantenerse como un
principio residual, avanza galopantemente hacia la
conquista de las decisiones privadas.

El Derecho Concursal no ha escapado de sus garras. En

general, el Estado es quien decide por los accionistas y
acreedores sobre el futuro de la empresa y la forma de
pago. ¿Es ello eficiente? Autores como Robert Rasmussen
creen que no ... y tienen mucha razón. Esta supuesta
eficiencia se traduce en tasas de interés y condiciones
de crédito sujetas a las consecuencias generadas por las
normas establecidas por el Estado y por tanto, sólo
generan resultados ineficientes.
Backus, E. Wong y la Casa Matusita no son empresas
similares. En consecuencia, no buscan soluciones simi-
lares en muchos aspectos. Uno de esos aspectos es el
régimen concursal. Si estas tres empresas fueran decla-
radas insolventes cabe preguntarse si la ley concursal
les brindaría soluciones adecuadas a sus necesidades.
Si pudieran establecer ellas mismas un régimen
concursal adecuado, sin duda alguna los resultados
serían eficientes. Con acierto, Robert Rasmussen ana-
liza el tema y nos brinda una opción, o mejor dicho un
menú de opciones, que merece ser tomado en cuenta.
1
La creciente utilización del Chapter 11 por las empre-
sas con problemas fi nancieros viene acompañada por
una aun más creciente inquietud de los académicos
acerca de la conveniencia del procedimiento estable-
cido por dicha norma. Así, los estudiosos se han
esforzado por justificar la ley concursal, sobre todo
por justificar la presencia y los límites del Chapter 11.
Las conclusiones que se han alcanzado divagan por el
universo de lo abstracto. En efecto, algunos académi-
cos pretenden justificar en su integridad el Chapter
11' , otros señalan que se ha demostrado que dicha
norma está con toda seguridad justificada solamente
2
para ciertos tipos de empresas , y finalmente, un
tercer grupo propone que el Chapter 11 debería

• El presente artículo fue originalmente publicado en el Texas Law Rewiev, No. 71 1992, bajo el título "Debtor's Choice: A menu approach
to corporate bankruptcy". La publicación se hace bajo expresa autorización del Texas Law Review y de Robert K. Rasmussen. La traducción
fue realizada por Alejandro Manayalle Chirinos, miembro de THEMIS-Revista de derecho, bajo la supervisión del doctor Alfredo Bulard
González. Agradecemos al doctor Huáscar Ezcurra por habernos cedido el presente artículo para su publicación .
•• Profesor Asociado de la Facultad de Derecho en la Escuela de Derecho de Vanderbilt. Licenciado en Filosofía y Letras 1982 en la Universidad de Loyola
- Chicago. En la versión original del presente artículo el autor agradece al Fondo de la Escuela de Derecho de Vanderbilt por el apoyo financiero.
Asimismo, dirige su agradecimiento a Barry Adler, Douglas Baird, james Bowers, David Gray Carlson, Dick Craswell, Rob Gertner, jason johnston,
Dan Keating, Alan Schwartz, David Skeel, Bob Thompson, George T riantis, y los participantes en la George Mason Law y Taller de Economía, al Taller
de Teoría Legal de Vanderbilt, y a la Universidad de Washington por los úti les comentarios efectuados a una versión anterior del presente trabajo. Dicha
versión se presentó en la reunión anual de la Asociación Americana de Derecho y Economía. Ninguna de las instituciones o personas mencionadas
ha estado de acuerdo con modificar la regla general supletoria que absuelve al comentarista de cualquier error.
Nota del Traductor: El Chapter 11 es el proceso de Reestructuración regulado en el Código Concursal Norteamericano.
EASTERBROOK, Frank H. "Is Corporate Bankruptcy Efficient?" En: journal Financial Economics, No. 27, 1990. p. 411. KOROBKIN, Donald R.
"RehabilitatingValues:AjurisprudenceofBankruptcy". En: Columbia Law Review No. 91.p. 717 (1991). LOPUCKI, LynnM. yWilliamC. WHITFORD,
"Bargaining over Equity's Share in the Bankruptcy Reorganization of Large, Publicly Held Companies", En: U. PÁ. L. REV. No. 139. p. 125 (1990).
BAIRD, Douglas G. "The Uneasy Case for Corporate Reorganization" En: j. LEGAL STUD No. 15. p. 127 (1986). jACKSON, Thomas H. y Robert E.
scon. "On NatureofBankruptcy:An Essayon BankruptcySharingandtheCreditor's Bargain" En: U. VA. L. REV. No. 75. p. 155 (1989). SKEEL, David
A. "The Uncertain State of an Unstated Rule: Bankruptcy's Contribution Rule Doctrine After Ahlers". En: AM. BANKR. LJ No. 63. p. 221 (1989).
GERTNER, Robert y Randal C. PICKER. "Bankruptcy and the Allecation of Control" (artículo inédito, ubicado en los archivos de la Texas Law Review).

THEMIS45
47
Robert K. Rasmussen

3
derogarse . Incluso aquellos que encuentran alguna
utilidad en el Chapter 11, no aprueban la totalidad de
4
sus disposiciones •
Este fracaso para alcanzar un acuerdo general provie-
ne de un defecto básico contenido en todas las teorías
que comentan la ley concursal. A manera de resumen,
cabe señalar que aquellos que proponen estas teorías
no se equivocan en las respuestas a las que llegan sino
en las preguntas que ellos mismos se formulan. De
hecho, todos los estudiosos buscan evaluar la conve-
niencia del Chapter 11 preguntándose cuál sería el
mejor grupo de reglas de insolvencia que el gobierno
debe crear. Así, se parte de la premisa de que el
Congreso (vía una ley) o las Cortes especializadas en
Derecho Concursal (sobre la base de jurisprudencia o
analizando caso por caso), pueden decidir si un tipo
particular de empresa debe ser o no incluida en el
procedimiento establecido en el Chapter 11. Partien-
do de esta premisa, cada estudioso intenta identificar
escenarios dentro de los cuales afirman la justifica-
ción del Chapter 11. La diversidad de estos puntos de
vista resulta de diferentes valoraciones del impacto
del régimen de insolvencia en los distintos grupos que
integran sus escenarios -acreedores, accionistas, tra-
bajadores, o miembros de la comunidad - en los
cuales cada estudioso está interesado.
El defecto que comparten estas teorías es asumir que
el Congreso o las Cortes, en lugar de los mismos
accionistas de la empresa, son los órganos que deben
controlar el acceso de ésta al procedimiento estable-
cido por el Chapter 11. Dicho de otro modo, todos los
teóricos asumen que las normas de insolvencia son
reglas de carácter obligatorio; que éste es un grupo de
normas que no puede alterarse por aquellos a quienes
afecta. La naturaleza obligatoria de las normas de
insolvencia, sin embargo, es por sí misma anómala
cuando se analiza en el contexto de las normas
generales de contratación. La mayoría de las reglas
estatales que regulan las relaciones y acuerdos entre
\arios sujetos son reglas supletorias. En otras palabras,
éstas sólo se aplican si las partes no señalan alguna
disposición privada que regule una situación determi-
nadas. En este orden de ideas y contra esta anomalía,
es tiempo de que los especialistas en Derecho
Concursal se pregunten quién es el sujeto indicado
para decidir si una empresa debe ser reestructurada
bajo las disposiciones del Código Concursal.
Atendiendo a lo señalado anteriormente, la primera
parte del presente artículo se dirige a explicar que la
capacidad de una empresa para ingresar a un proce-
dimiento de insolvencia debe ser determinada por sus
mismos accionistas en lugar de ser determinada por el
gobierno. Esta conclusión se desprende de que el
tratamiento que debe darse a un acreedor durante el
período de insolvencia de una determinada empresa
es un asunto que puede ser estipulado en el contrato.
Las normas de insolvencia simplemente precisan el
pago que recibirá un acreedor de producirse alguna
contingencia; a saber, el que la empresa solicite su
insolvencia. Así, dichas normas forman parte de las
negociaciones entre una empresa y sus acreedores y
no de negociaciones entre los mismos acreedores.
Antes de precisar cuál es el mejor contenido que las
cláusulas del contrato deberían estipular, el presente
artículo examinará si estos términos deben ser con-
siderados como una regla de carácter obligatorio o
por el contrario, como una de carácter dispositivo.
Contrariamente a lo señalado por la doctrina mayo-
ritaria, este artículo demostrará que las normas de
insolvencia deben tratarse como normas supletorias.
Asimismo, se pretende explicar que no hay ninguna
buena razón para pensar que un solo régimen
concursal sea el apropiado para todas las empresas
o que aquellas que son afectadas por el régimen
concursal previsto en el contrato de crédito no pue-
den seleccionar el régimen concursal de su elección.
Esto no significa, sin embargo, que la elección de
dicho régimen deba provenir totalmente del contrato
privado. En efecto, los derechos de los acreedores
extracontractuales deben ser regulados por una nor-

ADLER, Barry E. "A Political Theory of American Corporate Bankruptcy", En: Stanford Law Review No. 45 (en los archivos de Texas Law
Review). BOWERS, James W. "Whither What Hits the Fan?: Murphy's Law, Bankruptcy Theory, and the Elementary Economics of Loss
Distribution". En: GA. L. REV. No. 26. p. 27 (1991). BRADLEY, Michael y Michael ROSENZWEJG. "The Untenable Case for Chapter 11 n,
En: Yale Law Review No. 101 p. 1043 (1992).
SKEfl, Javid A. Jr. "Markets, Courts and the Brave New World of Bankruptcy Theory". Wisconsin Law Review 1993. LOPUCKJ, Lynn M.
"The Trouble with Chapter 11 n. Wisconsin Law Review 1993 (aquí, el autor señala que los procesos de reestructuración ,e han estado
dE:'.iintegrando debido a que los procedimientos son llevados a cabo demasiado lentos bajo el sistema del Chapter 11).
La clasificación de las normas como «obligatorias» o "dispositivas" es común. AYRES, Jan y Robert GERTNER. "Filling Gaps in Jncomplete
Contracts: An Economic Theory of Default Rules". En: Yale Law Journal No. 99. p. 87 (1989). COLEMAN, Jules L. "A Bargaining Theory of
Ddault Provisions and Disclosure Rules in Contract Law". En: HARV. J.L. & PUB. POL'Y No. 12 pp. 639-641 (1989). CRASWELL, Richard.
"Contract Law, Default Rules, and the Philosophy of Promising". Michigan Law Review No. 88. pp 489-490 (1989). SCOTT, Robert E. "A
Kelational Theory of Default Rules for Comercial Contracts" ,Journal Legal Studies No. 19. pp. 597-606 (1990). GOETZ, Charles J. y Robert
E. SCOTT. "The Limits of Expanded Choice: An Analysis oí the Jnteractions Between Express and Jmplied Contract Terms". California Law
Review No. 73. pp. 261 (1985) (Mediante el cual se analizan los costos y beneficios de las condiciones del contrato proporcionadas por el
Estado en aspectos que las partes son libres de pactar).

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48
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

ma de carácter obl igatorio. Por otra parte, para
disminuir los costos de transacción, el Congreso
debería crear un sistema que contenga un menú de
opciones que regulen la insolvencia. Así, bajo este
sistema, una empresa, al momento de constituirse,
sería requerida a seleccionar una de las alternativas
de dicho menú, de tal modo que ésta llegue a
especificar la opción de un determinado régimen
concursal. Tal mecanismo de compromiso asegura-
ría a todos los potenciales acreedores que sus dere-
chos serán regulados por el mismo régimen de insol-
vencia que regula los derechos de los otros acreedo-
res de la misma empresa.
La segunda parte de este artículo esboza una propues-
ta del proyecto de creación de este menú. En princi-
pio, se indicarán las disposiciones señaladas por el
1
Chapter 7 y el Chapter 11, y luego se examinará la
justificación tradicional para la reestructuración em-
presarial, así como la razón por la cual esas justifica-
ciones alcanzaron aceptación general en los recientes
años. En ese sentido, se efectuarán críticas a estas
explicaciones. Dichas críticas están basadas en la
visión de que la ley concursal debe ser pensada en los
términos señalados en el contrato entre la empresa y
sus acreedores. Aunque varias de las explicaciones
identifican razones para que una empresa pueda
querer incluir un tipo particular de procedimiento de
insolvencia en cada uno de sus contratos con sus
acreedores, éstas no ofrecen ninguna justificación por
incluir en estos contratos un término que regule la
insolvencia gubernamentalmente asignada. Tomadas
en conjunto, estas teorías sugieren que, dada la op-
ción, las empresas podrían escoger estar sujetas a
diferentes regímenes de insolvencia. Así, mientras la
literatura actual erróneamente trata a la ley concursal
como una regla obligatoria, ésta proporciona eviden-
cias de que hay una diversidad de empresas y que un
solo régimen concursal no funcionaría de igual mane-
ra para toda esta diversidad. Esta heterogeneidad
implica que debe ofrecerse a las empresas un menú de
distintas opciones de quiebra.
Finalmente, el presente artículo concluye combinan-
do las visiones de sus primeras dos partes a efectos de
producir un esquema del menú de reestructuración
patrimonial. El menú se diseña con dos metas en
mente. Primero, las opciones del menú son pautas que
permiten a las partes resolver el problema de la
maximización. En otros términos, las opciones son
unas que, en algunas situaciones, pueden ser simple-
mente las cláusulas contractuales. La selección de
tales condiciones aumenta la expectativa total de la
ganancia de las partes. Segundo, este artículo explora
los posibles impedimentos estratégicos para seleccio-
nar el término óptimo. La doctrina contractual ha
progresado más allá de la fe ciega de que las partes
contratantes, aun en ausencia de costos de transac-
6
ción, siempre alcanzarán la solución óptima • Asi-
mismo, este artículo demuestra que no hay ningún
impedimento para que las empresas seleccionen un
determinado régimen de insolvencia en su período de
formación.
1. UN ACERCAMIENTO A LA REGLA
SUPLETORIA DE LA REESTRUCTURACiÓN PA-
TRIMONIAL
.A menudo aquellos que exploran el contexto norma-
tivo de las leyes concursales se formulan preguntas
empezando por el final o incluso por el centro del
problema, en lugar de empezar por donde deben, es
decir, por el inicio. Actualmente, dos teorías
concursales compiten por el dominio de la literatura
sobre el tema. La teoría del "creditors' bargainllll/
como concepción de insolvencia, hoy en día la más
desarrollada, señala que las normas concursales de-
ben tomarse como un acuerdo al que los acreedores
de la empresa llegan después de haber efectuado un
préstamo a dicha empresa. Los acreedores, primero

11 Nota del Traductor: El Chapter 7 es el proceso de Liquidación regulado en el Código Concursal Norteamericano.
6 AYRES, lan y Robert GERTNER, Op. cil. pp. 92-93 (sostienen que un trato estratégico podría impedir a las partes negociar alrededor de las
reglas de carácter dispositivo). AYRES, lan y Robert GERTNER. "Strategic Contractual inefficiency and the Optimal Choice of Legal Rules".
Yale Law journal No. 101. pp. 729, 732-733 (1992) (señalan que para el consenso general de la doctrina contractual el contrato hipotético
que las partes escogerían en un mundo sin costos de transacción no responde por los resultados ineficientes que pueden causarse por el trato
estratégico debido a las condiciones de información asimétrica). jOHNSTON, jasón S. "Opting In and Opting Out: Bargaining for Fiduciary
Duties in Cooperative Ventures", 70 WASH. U. L.Q. pp. 291,296 (1 992) (puede haber varias razones para que las partes no negocien a efectos
de incluir un determinado régimen aun cuando tal régimen puede ser eficiente). jOHNSTON,jason S. "Strategic Bargainingand the Economic
Theory of Contract Default Rules". Yale Law journal No. 100. pp. 615,623-626 (1990) (rechaza la teoría que señala que la ausencia de los
costos de transacción, de las reglas legales iniciales son irrelevantes para llegar al resultado final, y sostiene que esas reglas iniciales producen
el fracaso de los resultados finales porque éstas impactan los incentivos de las partes para la revelación de información que resulte necesaria
a efectos de llegar a una solución eficaz). KATZ, Avery. "The Strategic Structure of Offer and Acceptance: Game Theory and the Law of
Contract Formation". Michigan Law Review No. 89. pp. 215, 247 (1990) (anotando que «uno puede faltar a la confianza de las partes en
111 un contrato para calcular de manera óptima sus propias estrategias").
Nota del Traductor: La teoría del creditors 'bargain describe la negociación entre acreedores y pretende reducir los costos de negociación
que dicho acuerdo genera.

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Robert K. Rasmussen

negocian con la empresa para recibir sus remedios
concursa les provenientes del Estado, luego negocian
entre ellos, por lo menos hipotéticamente, y deciden
7
el régimen concursal que tomarán para la empresa •
Por otro lado, la teoría del "value-basecf"v de las
normas concursales intenta considerar las distintas
valuaciones para determinar el destino de la empresa
8
insolvente • La empresa en situación de insolvencia o
cae en manos del Congreso o es juzgada en una Corte
Concursal para medir qué posibilidad de riesgo ten-
dría apostar por su valor actual. Esta teoría, en esencia,
asume que la insolvencia es un problema cuya solu-
ción debería ser dirigida solamente una vez presenta-
da la condición para ello y cuando la misma empresa
solicite ingresar al procedimiento de insolvencia. La
pregunta a hacerse es ¿cuál vendría a ser la distribu-
9
ción más justa de los recursos restantes ? O, para
plantear el problema de otra manera, cabe preguntar-
se ¿cómo debe ser repartida la crisis inevitable que va
a ser causada por la incapacidad de la empresa para
pagar el total de sus deudas?
Ambas teorías ignoran la realidad. En efecto, cuál será
la situación del acreedor en un procedimiento de
insolvencia no es una pregunta que el acreedor sólo
considera después de que ha otorgado un crédito a la
empresa. De igual manera, la insolvencia no es una
enfermedad desconocida que las partes afectadas
sólo deben confrontar después que resultan manifies-
tas las dificultades financieras de la empresa. El hecho
es que la posibilidad de un estado de insolvencia de
la empresa é'llTlenaZa cada decisión que sus posibles
acreed()res tomen para efectuar préstamos. Es una
contingencia de la que ambas partes son conscientes.
Nos preguntamos cómo la ley debe ordenar los dere-
chos: o después de que la misma empresa solicita un
procedimiento de insolvencia o después de que las
decisiones iniciales de los acreedores han sido toma-
das ignorando el hecho de que el fracaso de la
empresa es un evento que las partes pueden tomar en
cuenta al inicio de la relación contractual 10 • El aboga-
do que 'estructura un acuerdo sin examinar lo que
pasará si una de las partes termina en un procedimien-
to de insolvencia, simp,lemente no está haciendo su
trabajo correctamente 1 • Los abogados y los clientes
a quienes ellos asesoran, son muy conscientes de la
existencia de procedimientos concursales al tomar las
decisiones para entraren una relación con una empre-
sa. La magnitud con que la teoría concursal intenta
justificar la ley concursal desde cualquier punto de
vista en el tiempo se ubica después de que una de las
partes se convierte en acreedor de una empresa. De
esta manera, se formula la pregunta en el lugar equi-
vocado.
Cualquier esfuerzo por justificar la ley concursal
desde una perspectiva normativa debería empezar
observando que ésta puede estar contenida en el
contrato entre la empresa y aquellos que le otorgan un
crédito. La razón de ello, es considerar la posición de
un prestamista que decide otorgar un crédito a la
empresa y además de tomar en consideración la suma
que va a prestar. En este orden de ideas, el prestamista
comparará el retorno que puede esperar recibir de la
empresa con el retorno que podría esperar recibir de
su inversión hecha en una mejor alternativa. Esto
determina el precio mínimo que el prestamista estará
dispuesto a aceptar recibir de la empresa. Por otro
lado, el precio máximo que la empresa aceptará pagar
es fijado por las fuentes de financiamiento con las que

JACKSON, Thomas H. "The Logic And Limits Of Bankruptcy Law". pp. 10-19 (1986). JACKSON, Thomas H. "Bankruptcy, Non-Bankruptcy
Entitlements and the Creditors' Bargain". Yale Law Journal No. 91. p. 857 (1982). Antes Baird examinaba las normas concursales desde la
perspectiva de los potenciales acreedores, él finalmente llega a tomar a las normas no concursales como una línea de base y ve a las normas
IV concursales como la respuesta de las partes a las insuficiencias de esa línea de base. Ver BAIRD, Douglass. Op cit. pp. 129-135.
Nota del Traductor: La teoría del value based es aquella que se dirige a señalar el valor de referencia de la empresa. Asimismo, se dirige a
regular la manera de efectuar la distribución de los recursos de la empresa insolvente.
KOROBKIN. Op. cit. p. 762 (explica que ese infortunio financiero comprendido por la cuenta del valor determinado por las normas
concursa les "no sólo se entiende como un problema económico sino también como un problema moral, político, personal, y social que afecta
a sus participantes»). WARREN, Elizabeth. "Bankruptcy Policy". Chicago Law Review No. 54. pp. 775, 777 (1987) (presentando la política
concursal, no sólo en términos de colectivismo económico, sino también como un esfuerzo para proteger los valores).
WARREN. Op. cit. p. 777 (<<la política concursal es un compuesto de factores que comprenden una buena respuesta a la pregunta ¿Cómo
10 se distribuirán las pérdidas?).
PICKER, Randall C. "Security Interests, Misbehavior, and Common Pools". Chicago Law Review No. 59. pp. 645, 647 (1992) (sugiere que
los académicos del Derecho Concursal deben enfocar sus estudios en crear un grupo de reglas de insolvencia eficientes en lugar de tratar
" los derechos otorgados por normas estatales como una línea de base).
Un ejemplo reciente de esta planificación en la sombra de las normas concursales es la decisión de si un banco debe insistir en requerir la
garantía personal del dueño de la empresa. La legislación reciente ha sostenido que los bancos deben requerir garantías personales de un
accionista de la empresa por un período de preferencia más largo que el que otorgarían a otra persona. Ver Levit v. la IngersolJ Rand Fin.
S.A., 874 F.2d 1186, 1194-1200 (7th Cir. 1989). Uno de los temas de mayor discusión en la reciente literatura corporativa es el de si los
abogados deben aconsejar a las entidades financieras para que éstas insistan en que el garante renuncie su derecho de dividendos en la
empresa, y así poder eliminar el problema del período de la preferencia extendido. BOROWITZ, Peter L. "Waiving Subrogation Rights and
Conjuring up Demons in Response to Deprizio", Bussiness Law No. 45. pp. 2152, 2168 (1990) (este autor señala que en lugar de que los
prestamistas fuercen la reestructuración, deben ejecutar su garantía. Los abogados deben trabajar en definir los "límites sensatos" para la
aplicación de Deprizio).

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 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

puede contar la empresa. El precio que el prestamista de interés de acuerdo a la magnitud del pago que
impone por su crédito" es la tasa de interés en el pudiera recibir en una eventual situación de insolven-
préstamo. Esta tasa dependerá principalmente de la
. d
Cla e una empresa .
12

valoración que el prestamista efectúe de la probabili-

dad de reembolso que tenga su préstamo. Así, éste
considerará el total de los pagos esperados y descon-
tará estos pagos a valor presente. Si el prestamista no
prevé una situación de incumplimiento por parte de la
empresa, entonces la tasa de interés que se determine
será relativamente baja. Cuando el índice de riesgo de
incumplimiento es alto, ello también determinará la
tasa de interés aplicable. Ello explica porqué nosotros
no nos sorprendemos cuando vemos que empresas
eficientes consiguen préstamos con tasas de interés
más bajas que las compañías menos saludables.
El hecho de que un prestamista no reciba el reembolso
de su préstamo por completo, no significa que no se
le haya reembolsado nada en absoluto. En efecto, las
empresas no acostumbran efectuar el pago de sus
préstamos por completo en una sola armada o simple-
mente olvidarlo y no pagar nada. Por el contrario, a
menudo una empresa reembolsa su préstamo parcial-
mente. Así, el prestamista considerará su probabi I idad
de reembolso cuando la empresa no pueda satisfacer
todas sus obl igaciones. Al hacer este cálcu lo, además,
debemos tener en cuenta que el acreedor estará su jeto
al régimen concursal existente. Al respecto, cabe
destacar que la ley concursal determina el pago que el
prestamista recibirá una vez efectuada la solicitud de
insolvencia. Así, si las leyes concursales redistribuyen
los recursos restantes de la empresa a otros acreedores
o a los accionistas, este esquema de distribución baja
la cantidad de los pagos que el prestamista hubiera
recibido optando por otro régimen concursal que
resulte más favorable. Por ello, el acreedor compensa
esta disminución en su expectativa de pago elevando
la tasa de interés que cobra a la empresa por su
préstamo. Por el contrario, el acreedor bajará la tasa
Así, el tratamiento de un acreedor en un procedimiento
concursal afecta la decisión inicial del acreedor al
momento de efectuar el préstamo. Ello, debido a que el
régimen concursal dispone el pago de un acreedor
cuando se presentan ciertas contingencias o circuns-
tancias en la empresa. Las contingencias que determi-
nan el "bankruptcy payor! " se presentan cuando la
empresa se encuentra con serios problemas financieros
13
y ha solicitado ya un procedimiento de insolvencia •
Una vez reconocida la relación entre un procedimiento
concursal y la decisión inicial de efectuar el préstamo,
resulta manifiesto que la ley concursal no es capaz de
redistribuir los recursos restantes entre todas las partes
que vieron la posibilidad de recibir el pago desde una
perspectiva ex ante. En la medida que la ley concursal
mantenga un tratamiento favorable a los acreedores, el
acreedor fijará una tasa de interés más baja como
condición para llevar a cabo el negocio con la empresa;
por el contrario, a medida que el régimen concursal
disminuya las posibilidades de pago de los acreedores,
éstos exigirán una tasa de interés mucho más alta que
14
la exigida en el primer caso • Tan pronto como un
acreedor pueda anticiparse a prever su tratamiento en
la etapa de insolvencia de la empresa, éste puede
asegurar que recibirá una determinada tasa de retorno
de mercado de su préstamo 15 •
Una vez relacionados el régimen concursal existente
y la decisión inicial del acreedor de efectuar el prés-
tamo, resulta claro que el régimen concursal es un
asunto que debe ser especificado en el contrato entre
una empresa y cada uno de sus acreedores. Los
contratos especifican los derechos y deberes de las
partes contratantes en muchos países del mundo.
Dicho de otro modo, un contrato enumera las con-

12 MECKLlNG, William H. I/Financial Markets, Default, and Bankruptcy: The Role ofthe State". Law & Contemp. Probs. No. 41 (1977). pp 13,
21 (<<La evidencia y la teoría económica apoyan fuertemente la proposición que señala que cualquier aumento -o disminución- de los costos
en los préstamos provocados por los cambios en la ley concursal pasarán a la larga de los prestatarios a los prestamistas «).
13 Nota del Traductor: El término bankruptcy payoff es definido como los pagos en ejecución de los acuerdos de la junta de Acreedores.
No todas las compañías con problemas financieros ingresan en un procedimiento de insolvencia. En efecto, recientes estudios indican que
eso ocurre sólo con la mitad de las empresas con problemas financieros. GILSON, Stuart C. "Bankruptcy, Boards, Banks and Blockholders".
j. Fin. Econ. No. 27. pp 355- 360 (1990). GILSON, Stuart C. "Troubled Debt Restructurings: An Empirical Study of Private Reorganization
of Firms in Default". j. Fin. Econ. No. 27 pp. 315-316 (1990).
14 EASTERBROOK. Op. cit. p. 414 (<<aunque la ley concursal crea pérdidas dado que una empresa se vuelve deudora en una situación de
insolvencia, no crea pérdidas ex ante... Los acreedores cobrarán más por el dinero, sacando a los peores de su carpeta de préstamos»).
POLI NSKY, Mitchell. "An Introduction To Law And Economics" p. 109 (1983) (<<en general, siempre que las partes que forman una disputa
15 integren algún tipo de relación contractual o de mercado, puede ser difícil, si no imposible, usar el sistema legal para redistribuir el ingreso»).
Esto asume, claro está, que el mercado del crédito es uno competitivo. En efecto, si no lo fuera, si un prestamista tuviera el poder del mercado,
ese prestamista podría exigir el pago de su acreencia en condiciones que sobrepasen el nivel del mercado. No hay ninguna razón para sugerir,
sin embargo, que el mercado del crédito no es competitivo. Es más, aun cuando el mercado le permitiera a un acreedor requerir un retorno
por encima del nivel de mercado y el monto de la prima permaneciera fija, con prescindencia del tratamiento del acreedor por la ley
concursa!. Así, no hay ninguna razón para creer que un tipo de régimen concursal produciría un mayor pago al esperado a un acreedor que
el que recibiría en un sistema de regímenes concursales en competencia.

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Robert K. Rasmussen

ductas de las partes bajo ciertas contingencias. El
contrato ideal que explícitamente detalla el pago a
cada parte bajo todas las posibles contingencias, es el
16
llamado contrato perfecto . Claro, redactar un con-
trato como el descrito resulta imposible. Las partes no
pueden prever cada contingencia que se pueda pre-
sentar ni tampoco desearían gastar tiempo y esfuerzo
para redactar un contrato que se ocupe de cada una de
las contingencias que pueden ocurrir. No obstante,
algunas cláusulas contractuales son explícitas. Por
ejemplo, un contrato puede incluir una cláusula que
releva a una de las partes de cumplir con sus obliga-
ciones si tal actuación obedece a una causa de "fuerza
mayor"; también puede estipular que ciertas conduc-
tas realizadas por una de las partes serán tratadas
como un incumplimiento'del contrato. Otras condi-
ciones del contrato están implícitas en lo que la ley
dispone. Por ejemplo, la doctrina de la "impracticabi-
lidad" releva a una parte de su obligación de cumplir
su prestación señalada en el contrato aunque el mis-
mo contrato pareciera declarar la obligación de la
17
parte sin condiciones •
Desde esta perspectiva, queda claro que el régi-
men concursal es un tema que debe estar implícito
en el contrato entre el acreedor y la empresa. Así,
éste debe regular el pago que debe hacerse al
acreedor en situaciones donde la empresa haya
efectuado una solicitud de insolvencia. Bajo el
régimen de la actual ley concursal, los acreedores
tienen asegurado un pago equivalente al de los
otros acreedores (sus colaterales) compartiendo
los recursos restantes bajo un sistema de prorrateo.
La ley concursal, de este modo, en un nivel gene-
ral, no se diferencia del innumerable juego de
reglas que se incorporan al sistema para desplazar
lo acordado entre las partes contratantes e impo-
ner sus propias reglas.
Esta concepclon del régimen concursal difiere
significativamente de las teorías existentes que tratan
el tema de la insolvencia corporativa. Consideremos
en primer lugar la teoría del "creditors' bargain"
18
propuesta por Douglas Baird y Thomas Jackson •
Como su nombre lo indica, la teoría del "creditors'
bargain" busca explicar la ley concursal existente
como el acuerdo que los acreedores alcanzarían entre
ellos para decidir el futuro de la empresa insolvente.
Esta teoría asume que los acreedores otorgan el crédi-
to primero a la empresa y así obtienen una "colección
de derechos en caso de insolvencia", y luego, ellos
mismos diseñan un régimen concursal basado en
19
estos derechos • Los acreedores en este acuerdo
hipotético deciden actuar como un grupo para preve-
nir una carrera destructiva de los recursos de la
20
empresa .
Esta doctrina ignora el hecho de que el reglmen
concursal actual es conocido por todas las partes
cuando los acreedores otorgan el crédito a la empresa
en primera instancia. En la medida que el proceso
concursal asegura el despliegue apropiado de los
recursos de la empresa y así crea fondos adicionales
que los acreedores reciben, es la empresa la que se
que beneficia en primer momento a través de una
reducción en la tasa de interés que se fija. La ley
concursal puede no ser la cláusula que los acreedores
estipularían para aumentar su expectativa de pago;
más bien, son las condiciones de la empresa las que
ofrecen a los acreedores aumentar al máximo dicha
expectativa. La teoría del" creditors' bargain" de la ley
concursal con su hipotético acuerdo se estrella con la
21
realidad •
Por otro lado, a la teoría del "va/ue-based" de la ley
concursal no le va mejor. Su premisa básica es que
varios valores deben tenerse en cuenta en el procedi-

16 DEBREU, Gerard. "Theory Oi Value" pp. 98-102 (1959). KORNHAUSER, Lewis A. "The Nexus oi Contracts Approach to Corporations: A
Comment on Easterbrook and Fischel" Columbia Law Review NO.89. pp. 1449, 1453-1455 (1989). KORNHAUSER, Lewis A. "Reliance,
Reputation, and Breach oi Contract". journal Law & Economics No. 26. pp. 691,695 (1983).
17 U.e.e. § 2-615 (1991). "Restatement (Second) of Contracts" § 261 (1981). El clásico caso en esta área es Taylorv. Caldwell, 122 Eng. Rep.
309 (K.B. 1863).
18 BAIRD, Douglas y Thomas H. jACKSON. "Bargaining After the Fall and the Contours of the Absolute Priority Rule". Chicago Law Review
No. 55. p. 738 (1988); BAIRD, Douglas y Thomas H. jACKSON. "Corporate Reorganizations and the Treatment of Diverse Ownership
Interests: A Commenton Adequate Protection ofSecured Creditors in Bankruptcy". Chicago Law Review No. 51. p. 97 (1984)]. Ver también
scon, Robert. "Through Bankruptcy with the Creditors' Bargain Heuristic". Chicago Law Review No. 53 pp. 690, 692 (1986) (que repasa:
BAIRD y jACKSON. "Cases, Problems, And Materials On Bankruptcy" (1985) que describe la teoría de Baird y jackson como esenciales
«condiciones del debate académico durante la próxima década»). Esta teoría, primero propuesta por Thomas jackson, Op. cit. ha sido
examinada y empleada en numerosos artículos: Ver ADLER, Barry E. "Bankruptcy and Risk Allocation". CORNELL L. REV. No. 77. p. 439
(1992); BAIRD, Douglas Op. cit.; DRUKARCZYK, jochen. "Secured Debt, Bankruptcy, and the Creditors' Bargain Model". INT'L REV. &
ECON. No. 11. p. 203 (1991).
19 jACKSON, Thomas H. y Robert E. scon. Op. cit. p. 160 ("Una premisa central de la que parte la conceptualización del "acuerdo de los
acreedores" es que un sistema de titulizaciones de la ley estatal. .. ocupa el lugar de las partes, ellas mismas lo saben, saben cuál es su prioridad
y su posición debido a que la ley estatal continúa gobernando sus derechos»).
20 Ver jACKSON. "Logic And Limits ... " Op.cit. pp. 10-19. jACKSON. "Creditors' Bargain ... " Op. cit. p. 860.
21 Así, el error de esta teoría no radica en que no efectúe un acercamiento contractual a la ley concursal; sino, en que aplica una equivocada
perspectiva debido a que preestablece las condiciones que las partes aceptarían.

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 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

miento concursal. Sin embargo, nunca se identifican
22
con precisión los valorés que serán considerados •
Esta teoría, sin embargo, presenta un problema funda-
mental. Las partes cuyos valores son tomados en
cuenta tienen que negociar durante un largo período
3
con la empresi • Así, antes de preguntarse cómo la
ley concursal debe considerar los valores de todas las
partes, nosotros debemos preguntarnos por qué es que
las partes no pueden considerar sus propios valores. Es
difícil imaginar que el Congreso o las Cortes especia-
lizadas en Derecho Concursal pueden proteger mejor
los beneficios de los valores que aquellos que son
inmediatamente afectados. Sólo enfocándose en el
final de la relación entre la empresa y aquellos con
quienes ha contratado es que la teoría "value-based"
tiene algún valor.
Por el error de no empezar a formular sus preguntas
desde el inicio, los estudiosos del Derecho Concursal
interpretan equivocadamente la ley. En particular,
este error los ha llevado a asumir que la ley debe
asignar tanto el acceso al sistema de insolvencia como
el contenido de sus cláusulas. Esta asunción fluye
lógicamente de las premisas defectuosas de la teoría
actual. Laque mal empieza mal termina. Si el régimen
concursal representa un acuerdo entre los acreedores,
como los teóricos del" creditors' bargain" proponen,
entonces éste nunca llegaría a adoptarse en el mundo
real. Los acreedores son un grupo fluido. Aun cuando
se podría resolver el problema "logístico" y conseguir
que todos los acreedores actuales de una empresa
alcanzaran un acuerdo en la división de ésta, este
acuerdo sería efímero. En efecto, constantemente
surgen y se presentan nuevos acreedores en todas las
empresas; la aparente imposibilidad de construir un
acuerdo duradero entre los principales acreedores
24
conduce a la proposición dequeel régimenconcursal
debe ser obligatorio. Consecuentemente, si la ley
concursal se diseña para distribuir los valores al
momento de solicitada la insolvencia, está claro que
aquellos acreedores con derecho sobre los bienes de
la empresa deben ser obligados a participar en el
procedimiento. A menos que la Corte Concursal
tenga jurisdicción sobre todas las partes, ésta no
puede evaluary medir todos los valores en competen-
cia.
Esta interpretación de la ley .concursal como obl igato-
ria ha manejado la agenda académica. Así, la doctrina
ha intentado justificar la existencia del Chapter 77 de
dos maneras. Aquellos que defienden la teoría del
"creditors' bargain" han intentado identificar algunas
situaciones en que los acreedores de una empresa
25
pueden aceptar una reestructuración • Sus esfuerzos
sólo han sido parcialmente exitosos, y no han alcan-
zado ningún consenso general al respecto. Aunque la
mayoría reconoce en teoría al Chapter 77 como un
procedimiento que puede ser apropiado para algunos
tipos de deudores, esta mayoría no le reconoce certe-
26
za ilimitada • Así, ellos terminan o defendiendo que
el Congreso, a través de la legislación, o que las Cortes
Concursales, a través de juicios caso por caso, limiten
el acceso al Chapter 77. Por su parte, aquellos que
emplean la teoría del "value-based" buscan los valo-
res que deben tenerse en cuenta una vez acabados los
recursos suficientes para satisfacer la demanda de
todos los acreedores. Según estos teóricos, con tal de
que los valores correctos se tomen en cuenta, el
sistema funcionará.
El régimen concursal debe formar parte del contrato
inicial que el acreedor haga con la empresa, en donde
el primero de ellos pregunte la disponibilidad de ésta
para ingresar al régimen regulado por el Chapter 17.
Las reglas legales determinan implícitamente gran
parte del contenido del contrato entre dos partes. La
doctrina contractual identifica dos tipos de reglas: las
reglas obligatorias y las reglas supletorias. Las prime-
ras son reglas impuestas por el Estado y que las partes
no pueden rechazar, deben tomarlas e incorporarlas
en sus contratos; las segundas, son reglas que el Estado
sólo impone si las partes no han especificado nada
7
sobre el temi • Ahora bien, en el debate acerca de la
insolvencia corporativa en el contexto del contrato, al
cual pertenece propiamente, está claro que la opción
actual eligió incorporar a todas las empresas en el

21 KOROBKIN. op. cit. p. 721 (,da ley concursal es una respuesta a los muchos aspectos de la crisis financiera -moral, política, personal, social,
yeconómica- y, en particular, a los agravios de aqüellosque son afectados pordicha crisis.). WARREN. Op. cit. p. 811 (describe la insolvencia
como «un sucio, complejo, elástico sistema en el que nadie puede predecir los resultados ni puede igualarse totalmente a todos los factores
que provienen de una «decisión de la polít;ca" ").
13 Por esta vía la ley debería tratar a los acreedores extracontractuales. Vea pie de página No. 52.
24 BAIRD. Op. cit. p. 135 (<<Muchas partes diferentes están envueltas en el asunto, y éstas entran en escena en momentos diferentes. Así, resulta

imposible alcanzar un acuerdo real de manera rápida y eficiente).

25 jACKSON, "Creditors' Bargaing ... " Op. cit. p. 866 (en donde se evalúa el mérito de un esquema de reestructuración gubernamental para

los acreedores sin garantía). jACKSON y scon. Op. cit. p. 168 (señalan que para «jugadores que repiten el plato» en el acuerdo de los
acreedores, la distribución del riesgo como seguro prepagado es más eficaz que el análisis del riesgo caso por caso); seon. Op. cit. p. 707
(describe situaciones que involucran los fracasos comerciales).
2. Ver la Parte 11 del presente artículo que explica estas teorías.
27 Ver pies de página 5 y 6 (se cita literatura sobre normas de carácter supletorio).

THEMIS45
53
Robert K. Rasmussen

régimen del Chapter 11, ésta es una norma de carácter
obligatorio. En otras palabras, una empresa no puede
contratar de acuerdo con sus propias disposiciones o
requerimientos; no puede celebrar un contrato legal-
mente ejecutable que disponga la no incorporación
28
en el procedimiento regulado por el Chapter 11 .
Aquellos que defienden que se mantenga el acceso
universal actual al régimen concursal, en esencia,
sugieren que el acceso al régimen concursal debe ser
regulado por una regla obligatoria. Todas las empre-
sas tienen el derecho de ingresar al procedimiento
regulado por el Chapter 11, sin embargo, quienes
defienden este statu quo no señalan ninguna razón
por la cual una empresa renuncie al procedimiento
regulado por el Chapter 11. De hecho, estos teóricos
generalmente argumentan sus razones con el solo hecho
de impedir a una empresa su voluntad de renunciar al
29
procedimiento regulado por el Chapter 11 .
A pesar de la uniformidad de los razonamientos de los
estudiosos del Derecho Concursal sobre la naturaleza
obligatoria del Chapter 11, vistos en el contexto de la
teoría contractual, esta presunción resulta anómala.
En efecto, muchas, si no la gran mayoría de las reglas
contractuales, son normas de carácter supletorio;
éstas sólo se aplican si las partes no acuerdan cláusu-
30
las que regulen determinados temas . Por ejemplo, si
el pacto estipulado entre las partes no menciona si el
contrato puede ser o no cedido, la ley señala que,
como regla general, la mayoría de los contratos lo son,
así, pueden aplicarse términos legales a temas no
31
estipulados en el contrat0 . Las partes, sin embargo,
son libres de pactar sus cláusulas apartándose del
ámbito regulatorio de esta regla (en tanto su carácter
supletorio) estipulando que el contrato no puede ser
transferido. Otra regla supletoria limita los daños que
una parte puede recuperar por los daños causados por
un incumplimiento contractual a los daños previsi-
32
bles . Las partes son generalmente libres de contratar
obligaciones mayores si ellas así lo quieren.
La justificación normal para contar con un sistema de
normas supletorias es que dando libertad a las partes
para autorregularse en lo que éstas realmente 9uieren,
lleva a que se obtengan mejores beneficios 3. Si la
regla supletoria resulta más eficiente para las partes,
éstas no acordarían negociar en búsqueda de un
34
resultado diferente . Aun cuando una regla diferente
es más eficiente en el sentido que aumenta la ganancia
para las partes contratantes, éstas no negociarán bajo
los términos de una regla superior si la ganancia en el
excedente se reduce debido a los costos de transac-
ción. Sin embargo, si la ganancia se desvía hacia una
regla más eficiente que reemplaza los costos de tran-
sacción, las partes negociarán teniendo como base un
35
resultado más conveniente . Ésta es la conocida
"teoría contractual de Coase,,36 .
Es el caso que las reglas de carácter supletorio llegan
a ser más fuertes cuando los tipos de partes o las
situaciones cubiertas por una regla dada se tornan
más diversas. En efecto, la diversidad de partes o
situaciones cubiertas por una regla supletoria, pro-
bablemente, son cubiertas casi en su totalidad por
ésta. Por ejemplo, una regla que no regula específi-
camente una determinada institución despliega sus

28 United Sta tes v. Royal Business Funds Corp., 724 F.2d 12, 15 (2d Cir. 1983). In re rru Block Concrete Prods., Inc., 27 B.R. 486, 492 (Bankr.
S.a. Cal. 1983).
29 Ver jACKSON. "Logic and Limits ... " Op. cit. p. 17 (permitirle a un deudor acordar con un acreedor para evitar participaren el procedimiento
concursal destruiría las ventajas de un sistema colectivo).
30 Sobre normas supletorias en la ley contractual, ver AYRES y GERTNER, "Filling Gaps ... " Op. cit. Asimismo, ver GOETZ y SCOTT. Op. cit.
31 Fitzroy v. Cave, 2 K.B. 364, 372-73 (1905); "Restatement (Second) Of Contracts" § 317(2) (1981).
32 "Restatement (Second) Of Contracts" § 351 (1981). El caso clásico en este tema es Hadley v. Baxendale, 156 Eng. Representante. 145 (Ex.
1854). Sobre este tema trata POSNER, Richard. "Economic Analysis Of Law". 1986. pp.114-115 (defendiendo que el principio de Hadley
o «induce a la parte con el conocimiento del riesgo para que tome las precauciones apropiadas o ... pague [la otra parte] para asumirlo»).
AYRES y GERTNER, "Filling Gaps ..." Op. cit. pp. 101-104 (describen a Hadley como un «ejemplo de cómo un valor predeterminado de
la multa puede restringir la conducta»). Por otro lado, EPSTEIN, Richard A. "Beyond Foreseeability: Consequential Damages in the Law of
Contract". joumal Legal Studies No. 18. pp. 105, 138 (1989) (defiende que el legado de Hadley «o enfatiza la probabilidad de daño en la
resolución del contrato o el conocimiento del demandado de circunstancias especiales debe ponerse de lado a favor de ... una teoría de
asunción tácita del riesgo»). jOHNSTON. "Strategic Bargaining ... " Op. cit. p. 616 (analiza las implicancias económicas de Héldley como
representante de una regla supletoria).
33 Ejemplos de este razonamiento, Ver jOHNSTON. "Strategic Bargaining ... " Op. cit. p. 624. KRONMAN, Anthony T. "Specific Performance".
Chicago Law Review No. 45 pp. 351,370 (1978). BARNETT, Randy E. "Rational Bargaining Theory and Contract: Default Rules, Hypothetical
Consent, the Duty to Disclose, and Fraud". HARV. j.L. & PUB. POL'Y No. 783 (1992).
34 Tal trato sólo ocurriría cuando se presenta un caso de información asimétrica que permitiría a la parte con ventaja obtener un mejor resultado
contratando bajo los términos de una regla menos eficaz. Ver AYRES y GERTNER. "Strategic Contractuallnefficiency" p. 762. jOHNSTON.
"Strategic Bargaining ... " Op. cit. pp. 625-626.
35 POLlNSKY. Op. cit. p. 13; jOHNSTON. Ibid. p. 624.
3. El término es recogido por johnston. Ver jOHNSTON.lbid. p. 618. Este reconoce que la teoría deriva del Teorema de Coa se. Ibid. p. 624.
Un ejemplo que usa tal razonamiento se encuentra en SCOTT, Robert E. "The Case for Market Damages: Revisiting the Lost Profits Puzzle".
Chicago Law Review No. 57. pp. 1155, 1172-1173 (1990) (<<en un mundo dónde la presunción de Coase de mstos de transacción iguales
a cero, la regla legal es irrelevante porque las partes pueden negociar fuera del ámbito de dichas reglas").

THEMIS45
54
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

efectos de manera adecuada y por ello logra que un
determinado mercado funcione correctamente, sin
embargo, éste puede llegar a funcionar mal cuando
no existen normas supletorias disponibles que reem-
placen la voluntad no manifestada de los contratan-
37
tes • Debido a que la ley concursal presenta sólo
una opción para todas las empresas, y que las empre-
sas varían en tamaño y complejidad, es difícil imagi-
nar que dicha ley aumente al máximo la ganancia
esperada por todas las partes. De hecho, es difícil
imaginar que cualquier régimen concursal se confi-
guraría como una regla óptima para todas las empre-
sas 38 . A' .
SI, eXisten f uertes razones para sospec har que
tratando la insolvencia como una regla supletoria se
aumentaría el bienestar general de las partes contra-
tantes. Por ello, en la siguiente parte del presente
artículo se demostrará que las distintas clases de
accionistas prefieren reglas concursales distintas.
Esto demuestra fehacientemente que la utilización
de reglas de carácter supletorio es superior a la
prescripción actual de la ley que dispone el empleo
de reglas obligatorias.
Sin embargo, resulta necesario que existan algunas
reglas obligatorias. Por ejemplo, las partes no pueden
contratar para que se lleve a cabo un asesinato o un
menor no puede celebrar un contrato que lo sujete a
relaciones obl igatorias. Empero, general mente dichas
normas de carácter obligatorio deben presentarse
como excepción a la regla y no como la regla mis-
39
ma • Así, la presencia de este tipo de normas debe
estar justificada. Generalmente los teóricos están de
acuerdo con ella o la justifican por querer proteger a
las partes contratantes (paternalismo) o porque socie-
dad misma quiere proteger a terceras personas
(externalidadestO . En resumen, la carga de la justifica-
ción la tienen aquellos que defienden una regla obli-
gatoria debiendo demostrar la necesidad de su exis-
tencia.
A la luz de estos argumentos, se requiere cambiar el
régimen y estipular reglas de carácter supletorio para
regular los procedimientos concursales, la premisa de
que el régimen concursal debe ser uno con reglas
41 42
obligatorias no puede justificarse • Algunos han
defendido la naturaleza obligatoria del régimen
concursa!. Sus argumentos simplemente son el resul-
tado del mal entendimiento de la pregunta apropiada.
Por ejemplo, el argumento propuesto por los teóricos
del lf creditors' ba rga in" considera que necesitamos de
la insolvencia para resolver un problema de un grupo
43
de intereses • Este grupo de intereses resulta de que
los individuos son libres de usar determinados recur-
sos, pero no pueden reprimir a otros individuos de
44
usar los mismos recursos • Los teóricos dellfcreditors'
bargain" han sugerido que la ley concursal debe ser
obligatoria para resolver el problema de los intereses
comunes, pues emerge cuando se dejan a los acreedo-
res individuales a los remedios de las normas estata-
les. En tal situación, estas personas se compromete-
rían en una carrera por llevarse los bienes del deudor
que traería como consecuencia un pago más bajo que
el que podrían recibir si actuaran en grupo. La teoría
del lf creditors' ba rga in" intenta resolver este problema
reemplazando la elección individual por un procedi-
miento colectivo45.

37 KRONMAN. Op. cil. pp. 357-358. (El uso de normas de regulación específica depende de si se presenta o no un mercado eficiente).
SCHWARTZ, Alan. "The Case for Specific Performance". Yale Law journal No. 89. pp. 271,284-291 (1979) (señala que extendiendo las
normas de actuación específica no se generaría negociación más alta, ello cuesta porque los compradores y vendedores asumen los costos
de esta norma). ULEN, Thomas. "The Efficiency of Specific Performance: Toward a Unified Theory of Contract Remedies". Michigan Law
Review No. 83. pp. 341,385-389 (1984) (compara los diferentes remedios del contrato a la luz de los costos generados a las partes). El debate
sobre las normas de actuación específica se analiza muy bien en KORNHAUSER, Lewis A. "An Introduction to the Economic Analysis of
Contract Remedies". Colorado Law Review No. 57. pp. 683, 711-717 (1986).
36 EASTERBROOK, Frank y Daniel R. FISCHEL, "The Economic Structure Of Corporate Law" (1991) (<<Ninguna norma es en todo momento
correcta para todas las empresas. Nadie piensa que la estructura que se utiliza para un restaurante de barrio se empleará de igual manera
para Exxon o Hydro Québec").
39 AYRES, lan y Robert GERTNER. "Filling Gaps ... " Op. cit. p.87.
40 Ibid. p. 88.
41 BAIRD, Op. cit. p. 135 (explica que los «accionistas no pueden sustituir sus propios procedimientos fácilmente en lugar de las reglas
concursales señaladas"). jACKSON y SCOTT. Op. cil. p. 203. (<<Los beneficios que distribuyen las reglas estandarizadas sugieren que pudiera
restringirse la libertad contractual tradicional para optar fuera del acuerdo de los acreedores»).
42 Alan Schwartz ha llegado a una conclusión similar, por lo menos con respecto a las empresas con accionariado difundido. Ver SCHWARTZ,
Alan. "Bankruptcy Workouts and Debt Contracts". j. LEGAL EDUC. No. 36. Schwartz señala que para las empresas con accionariado
difundido, se podrían ofrecer bonos que comprometan a la empresa a una reestructuración privada. El análisis en el presente artículo es
consistente con la conclusión de Schwartz, pero luego va más allá y se extiende a todas las empresas, ofreciendo un menú de regímenes
concursales, e intenta reducir los costos de transacción que pueden impedir a las partes aceptar el régimen concursal óptimo.
43 jACKSON. "Logic and Limits ... " Op.cit. pp. 8-11 .
44 FRIEDMAN, Alan E. "The Economics of the Common Pool: Property Rights in Exhaustible Resources". UCLA Law Review No. 18. pp. 855,
855 (1971). LlBECAP, Gary y Steven N. WIGGINS. "Contractual Responses to the Common Pool: Prorationing of Crude Oil Production".
AM. ECON.REV. No. 74. pp 87, 88-89 (1984); SWEENEY, Richard j. "Market Failure, The Common Pool Problem, and Ocean Resource
Exploitation". journal Law and Economics No. 17. pp. 179, 182 (1974).
45 jACKSON, "Creditors' Bargain ... " Op. cit. pp. 861-864 (señala que el procedimiento colectivo elimina los costos estratégicos y reduce las
variaciones de la recuperación asociadas con una carrera entre los acreedores por llegar a las Cortes»).

THEMIS45
55
Robert K. Rasmussen

Pero esta carrera por los bienes de la empresa en que
dicha teoría se sustenta difiere significativamente del
problema del interés común tradicional. En efecto, los
acuerdos de los acreedores 46 deben darse en las
relaciones con la empresa y no entre ellos mismos. El
costo de tener un ineficiente régimen concursal se
lleva finalmente por los inversionistas de la empresa
en la forma de pagos de interés más altos consideran-
do que los costos asociados con los intereses comunes
se asumen por todos. Consideremos una regla
concursal en la que las garantías no sean respetadas.
Esta regla, de antemano, reducirá el pago a los acree-
dores con garantía. El efecto de dicha regla sería que
esos acreedores con garantía exigirían una tasa de
interés más alta para compensar el riesgo pues no
podrán recuperar el valor de su garantía. En la medida
que el crédito asegurado es beneficioso, éste también
llega a beneficiar al deudor. Cualquier impedimento
a un acuerdo eficiente, será cargado finalmente por la
empresa.
Lo mismo ocurre para todos los aspectos de los
términos del contrato de insolvencia. Los acreedores
determinarán sus préstamos con base al tratamiento
que reciban en un hipotético estado de insolvencia.
Los inversionistas finalmente asumirán el costo. Así,
se diferencia del problema de los intereses comunes
donde el costo de la acción menos óptima se extiende
entre todos los participantes, en el caso de la insolven-
cia los inversionistas se posicionan mejor para selec-
cionar la regla que mantiene el retorno esperado más
grande a la empresa. Así, la naturaleza obligatoria de
la insolvencia no puede ser justificada por el acuerdo
hipotético de los acreedores que se diseñó para supe-
rar el problema de los intereses comunes.
Un segundo argumento señalado en defensa de la
naturaleza obligatoria de la insolvencia es la necesidad
de la estandarización. En suma, algunos defienden que
tener un solo esquema de insolvencia obligatorio hace
fácil a todos los participantes conocer las reglas del
juego47. Este argumento tiene dos aspectos. Primero, la
estandarización permite a las partes ahorrar el costo de
creación de un régimen concursal desde el principio.
En efecto, si cada empresa fuera exigida a crear su
propio juego de procedimientos concursales, puede
muy bien que para muchas empresas el costo de
bosquejar tales procedimientos resultaría mayor que la
ganancia que la empresa comprendería a través de un
régimen concursal ya determinado. Agregado a este
costo se encuentra el costo de comunicar dicho régi-
men concursal a todos los acreedores. Si la empresa
desea ofrecer un régimen concursal hecho a la medida
de todos sus acreedores, debe explicar estas provisio-
nes de manera reiterada.
Un segundo aspecto del argumento que defiende la
estandarización es que la naturaleza obligatoria de la
insolvencia, la protege de conductas estratégicas. Si
un acreedor pudiera contratar fuera de la insolvencia,
todos los acreedores tendrían que estar en guardia y
tomar conocimiento de tales esfuerzos48. La empresa
no puede efectuar dicho contrato con todos los acree-
dores a la vez. El primer acreedor que contrata con la
empresa, a la luz del problema potencial de la empre-
sa de extender un contrato diferente con los acreedo-
res subsecuentes, podría adoptar un acercamiento
máximo. En otros términos, un acreedor intentaría
aumentar al máximo su acreencia si asume que los
otros acreedores estaban intentando minimizar la
suya49. La motivación del acreedor sería como sigue.
Si la empresa no puede comprometerse creíblemente
a ofrecer un solo régimen concursal, los acreedores no
pueden aceptar éste debido a que no es óptimo pues
en el mismo no se incluirán otros acreedores. En
cambio, el acreedor sólo aceptaría un régimen
concursal que lo proteja de la expropiación futura.
Dicho de otro modo, mientras esto podría representar
potenciales ventajas para contratar fuera del ámbito
del Chapter 11, los costos de intentar llevar a cabo tal
régimen serían mayores que los beneficios potencia-
les. Según sus defensores, los beneficios de
estandarización son mayores que los beneficios de
. l
persona l Izar '
os reglmenes concursa Ies 50 .

46 Esta diferencia es señalada por PICKER. Op. cit. p. 647 (diferencia el problema del interés común que típicamente surge entre extraños, debido
a las relaciones entre un deudor y sus acreedores que son principalmente contractuales y pueden estructurarse para minimizar~! problema
del interés común).
47 JACKSON y scon. "On Nature of Bankruptcy: ... " Op. cit. p. 203 (anotando los beneficios extraordinarios de limitar las opciones de
insolvencia en «unos formularios»); GOETZ y scon. "The Limits of Expanded Choice ... " Op. cit. p. 261 (llaman las condiciones dadas
por el Estado en un contrato "un intento de comunicación entre las partes").
48 JACKSON. "Logic and Limits ... " Op. cit. p. 17 (permitirle a un deudor contratar con un acreedor para evitar participar en el procedimiento

de insolvencia destruiría las ventajas de un sistema colectivo).

49 Para una descripción formal de estrategias de máximo y mínimo, ver RASMUSEN, Eric. "Games And Information: An Introduction To Game
Theory". pp. 103-104 (1989); KREPS, David M. "A Course In Microeconomic Theory". pp. 508-509 (1990) (describiendo el Folk Theorem
por el que se sostiene que todos los posibles resultados sobre el valor mínimo de un participante son una constante en el juego).
so Esta declaración aplica el argumento que Goetz y Scott han puesto adelante para las condiciones estandarizadas en la ley del contrato. Ver
GOETZ y scon. "The Limits of Expanded Choice ... " Op. cit. p. 321 (concluyendo que la estandarización de las condiciones del contrato
evita los riesgos asociados con las combinaciones).

THEMIS45
56
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa
La solución al problema de los costos de transac-
ción y al problema de la conducta estratégica es
tener un menú de opciones de insolvencia disponi-
ble. En efecto, cuando una empresa se forma, debe-
ría ser requerida a seleccionar qué cursos de acción
desea tener disponible en el supuesto de encontrar-
se con dificultades financieras a lo largo de su
actividad. La ventaja de estas diferentes opciones
estandarizadas es que reducen los costos de tran-
sacción y además hacen fácil la comunicación para
los terceros. Asimismo, podría aún permitirse a las
partes redactar su propio contrato si es que ninguna
de las opciones disponibles satisface sus necesida-
des, aunque el menú debería asegurar que la mayo-
ría de las empresas prefieran escoger una de las
opciones que costear la creación de un régimen
concursal propio. La existencia de un menú cono-
cido de opciones de insolvencia, responde de esta
manera al argumento de los costos de transacción
para tratar la insolvencia como una regla obligato-
ria.
El menú puede ocuparse del problema de la manipu-
lación estratégica también. Una posición que limite
la posibilidad de la empresa de cambiar su régimen
elegido después de que ésta ha asumido una deuda,
asegura que la amenaza de la insolvencia se regirá
por la opción concursal elegida para transferir los
bienes de los acreedores a los inversionistas. Una
discusión de tales limitaciones se pospone hasta que
s1
las opciones en el menú se hayan delineado • Por
ahora, el punto importante es que estas limitaciones
aseguran que una empresa pueda anunciar pública-
mente qué opción concursal ha acogido, y que todos
los acreedores futuros puedan confiar en dicha op-
ción.
La incorporación del referido menú a la ley de
insolvencia corporativa crea otro beneficio tam-
bién; ayudaría a los dueños de una empresa a
decidir qué opción deben escoger. En efecto, el
menú permitiría a ellos, a los bancos y a los
acreedores anticiparse a los ajustes de las tasas de
interés que se harían para cada elección ofrecien-
do una discreta gama de opciones. Así, ellos po-
drían comunicar en la formación la empresa el
verdadero costo de seleccionar un régimen de
insolvencia sobre otro. El beneficio de esta comu-
51 Ver subapartado III(B) (en el que se discuten las limitaciones apropiadas en la posibilidad del deudor de cambiar sus opciones concursales
disponibles después de la formación de la empresa).
nicación se incrementa por el hecho que, como se
señalará en la próxima parte del presente artículo,
eligiendo el régimen concursal apropiado se pue-
de inferir las preferencias de los dueños de la
empresa. Ello, debido a que los mismos dueños y
no el Congreso o las Cortes, están en mejor posi-
ción de evaluar estas preferencias, y el menú les
permitiría comparar los beneficios de cada opción
con sus costos.
Así, queda claro que quienes escogen contratar
con una empresa están comprometidos a acatar
el régimen concursal por ésta escogido toda vez
que hay un menú que facilite la efectividad, por
ello, la ley de reestructuración patrimonial debe
estar contenida en una norma dispositiva. Sin
embargo, el régimen de los acreedores
extracontractuales debe estar sujeto a una norma
de carácter obl igatorio. Los acreedores de deudas
extracontractuales no tienen en ningún sentido
algún acuerdo con la empresa. Si sus derechos
pudieran ser determinados por los accionistas de
la empresa, es muy probable que estos derechos
sean inexistentes. Desde que la empresa no nece-
sita su consentimiento, los inversionistas tienen
un incentivo para encajar en ellos las condicio-
nes más ásperas posibles. Dicho de otro modo,
dada la incapacidad de los acreedores
extracontractuales para acordar con la empresa
ex ante, una regla de valor predeterminado ani-
maría a que los acreedores contractuales cambia-
ran los costos de la insolvencia hacia los acreedo-
res extracontractuales. En efecto, si la empresa
pudiera asignar la prioridad más baja a los de-
mandantes extracontractuales, podría aumentar
el pago a los acreedores contractuales, permi-
tiendo de esta manera reducir el costo del crédito
que pudiera obtener.
Sin embargo, este problema se remedia fácilmente.
Una regla obligatoria puede ser justificada para
proteger a terceros de externalidades. Está claro que
los acreedores extracontractuales necesitan tal pro-
tección. Sin embargo, ellos no necesitan la protec-
ción de un régimen concursal de carácter dispositi-
vo. La pregunta de cómo brindar un tratamiento
apropiado a los acreedores extracontractuales cuan-
do una empresa es insolvente es un asunto muy
THEMIS45
57
Robert K. Rasmussen

52
estudiado en I iteratura • Sin embargo este artículo
no lo hace, debido a que no necesita entrar en este
debate. Más bien, cabe resaltar que una vez que los
políticos deciden el óptimo tratamiento de los acree-
dores extrancontractuales, este tratamiento debe ser
inalterable por cualquier contrato de crédito. En otros
términos, los estados de prioridad de los demandantes
extracontractuales no deben depender de la opción
del régimen concursal que una empresa selecciona.
Así, un régimen concursal que consiste principalmen-
te en reglas dispositivas puede acomodar perfecta-
mente la existencia de demandantes extracontractuales
mediante la inclusión de reglas obligatorias.
En consecuencia, se presenta una eficacia potencial
que se ganaría al cambiar la ley dándole acceso al
menú. La tarea que resta es crear un menú apropiado
para asegu rar que tales ganancias sean real izadas. Esto
justifica el uso de cierto tipo de normas de carácter
supletorio. Al emprender esta tarea, este artículo exa-
minará la ley existente y las teorías de reestructuración
corporativa que se presentan en la actualidad, yenton-
ces demostrará que un menú basado en asunciones
creíbles acerca de los tipos de procedimientos que los
53
distintos tipos de titulares de capital pueden preferir •
11. LAS TEORíAS DE REESTRUCTURACiÓN PA-
TRIMONIAL: UN REPASO
Esta parte del presente artículo explora la ley concursal
actual, incluyendo el Chapter 11. Asimismo, analiza
el debate que se ha suscitado acerca de la justificación
normativa de las normas de reestructuración, partien-
do de los distintos puntos de vista ofrecidos yexami-
nando la conveniencia de cada uno a la luz de la
discusión señalada en la primera parte.
A. Las provisiones existentes en la Ley Concursal
El Código Concursal proporciona a las empresas con
problemas financieros dos medios -el Chapter 7 yel
Chapter 11- para que éstas puedan enfrentar sus
dificultades. Para entender las opciones que esta
norma proporciona, primero resulta necesario anali-
zar los resultados que se obtienen en la ausencia de
dicha ley. En ausencia de la ley concursal, la ley
estatal regula la relación entre un deudor y sus acree-
dores. En efecto, positivamente, la insolvencia es
construida bajo los procedimientos estatales de co-
branza. La ley del Estado determina la manera en que
los acreedores pueden establecer la prioridad de los
s4
bienes de la empresa contra otros acreedores . Bajo
la ley estatal, algunos acreedores de una empresa
tienen contratada una prioridad sobre otros acreedo-
res de la misma. Estos acreedores tienen una garantía
sobre los bienes de la empresa, debido a que sus
acreencias serán pagadas con estos bienes antes que
55
las acreencias de los otros acreedores • Si el deudor
se negara a reconocerle los beneficios de su garantía
colateral, el acreedor garantizado puede recurrir al
56
Estado para exigir a sus derechos contractuales • El
resto de acreedores de la empresa establecerá su

52 Las propuestas del tratamiento de los demandantes extracontractuales involucran tanto la pregunta de si los accionistas de la empresa deben
recibir una responsabilidad limitada como la pregunta de si los demandantes extracontractuales deben recibir una prioridad de los recursos
de la empresa. Por ejemplo, ver HAlPERN, Paul. "An Economic Analysis of limited liability in Corporate law". Toronto law Review No.
30. pp. 117, 148-149 (1980) (pensando en la responsabilidad ilimitada de las corporaciones y, en algunos casos, en la responsabilidad
personal de los directores de corporaciones públicas); HANSMANN, Henryy Reinier KRAAKMAN, "Toward Unlimited Shareholder Liability
for Corporate Torts", Vale law Review No. 100. pp. 1879, 1902 (1991) (propone responsabilidad ilimitada para los accionistas y la
subrogación de la deuda extracontractual por la de la deuda contractual); lEEBRON, David W. "limited liability, Tort Victims, and
Creditors", Columbia law Review No. 91. pp. 1565, 1643-1649 (1991) (exige la prioridad de las deudas extracontractuales sobre todas las
contractuales, incluyendo las de los acreedores asegurados); SCHWARTZ, Alan. "Products liability, Corporate Structure, and Bankruptcy:
Toxic Substances and the Remote Risk Relationship", Journallegal Studies No. 14. p. 689 (1985) (piensa en la responsabilidad ilimitada del
accionista para ciertas deudas extracontractuales pero reteniendo la responsabilidad limitada por otras); PAINTER, Christopher M.E. "Tort
Creditor Priority in the Secured Credit System: Asbestos Times, the WorstofTimes", Stanford law Review No. 36. pp. 1045,1080-1083 (1984)
53 (exige prioridad para las deudas extracontractuales).
El argumento utilizado para el tratamiento de la ley concursal como una norma dispositiva es uno económico por naturaleza. Para ver un
argumento que emplea nociones de justicia social, ver RASMUSSEN, Robert K. "Bankruptcy, Default Rules, and Social Justice" (artículo
inédito a ser publicado en Texas law Review).
54 BAIRD, Douglas. "loss Distribution, Forum Shopping, and Bankruptcy:A Replyto Warren". Chicago law Review No. 54. pp. 815, 827 (1987)
(<< la existencia de la ley concursal no coloca derechos substantivos y derechos procesales que puedan ser entendidos sólo contra el telón
de los derechos procesales); Hlll, Alfred. "The Erie Doctrine in Bankruptcy". Harvard law Review No. 66. pp. 1013, 1035 (1953) (observa
que el claro propósito del régimen concursal es mantener un sistema en el cual el Estado se ocupa de las reglas de juego). Pero ver Ibid. p.
1035 (ejemplos en que los derechos sustantivos de los acreedores a contar con una prioridad entre las asignaciones que se afirman bajo la
ley estatal, se modificaron por Cortes de equidad especializadas en insolvencia). Pensar que esto deba ser tomado como una materia
55 normativa es algo muy distinto.
56 los procedimientos de constitución de garantías son señalados en el artículo 9 del Uniform Commercial Codeo
Bajo el artículo 9 delu.c.c., un deudor puede escoger entre dos opciones para obtener el beneficio de su garantía colateral: primero, él
puede retener los bienes sujetos a su garantía y puede guardarlos para la satisfacción de la deuda o puede revenderlos y puede aplicar los
beneficios a la deuda. A menudo una reventa producirá una deficiencia de la que el deudor es normalmente responsable. Alternativamente,
el acreedor puede ignorar su garantía y puede iniciar un juicio por la obligación subyacente pudiendo proceder a la ejecución de la garantía.
WHITE, James J. y Robert S. SUMMERR. "Uniform Commercial Code" § 25-4. p. 1195 (Tercera Edición, 1988).

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 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

prioridad compitiendo entre ellos mismos para ser los
primeros en recibir los bienes de la empresa no sujetos
57
a garantía • Tales acreedores o pueden ser pagados
de buena gana por el deudor o, después de que ellos
han establecido su derecho para cobrar al deudor a
través de un juicio, pueden solicitar la ayuda del
Estado en procura de los recursos del deudor.
Las dos alternativas que la ley concursal proporciona,
tienen que ver con los esfuerzos de los acreedores
para cobrar sus acreencias a través de los remedios
otorgados por el Estado, y encauza los esfuerzos del
8
cobro en el foro de la insolvencii • La primera de
estas alternativas es el Chapter 7. El Chapter 7 es la
provisión de la liquidación por la cual el Código
reduce los recursos de la empresa a dinero en efectivo
a efectos del cobro, y este efectivo se distribuye a los
acreedores de la empresa. Las mecánicas de este
proceso son relativamente simples. Una vez que una
empresa solicita una insolvencia bajo las normas del
Chapter 7, los inversionistas pierden la dirección de la
59
empresa • Un fideicomisario interino es designado
60
por el Fideicomisario de los Estados Unidos , y un
fideicomisario permanente se el ige por los acreedores
61
de la empresa • La principal obligación del
fideicomisario es «cobrar y reducir eficientemente el
dinero» comprendido en los recursos de la empresa62.
Este dinero se distribuye entonces a los acreedores de
la empresa. El Chapter 7 determina el orden en el cual
63
los acreedores demandantes serán pagados • A la
larga, se respetan las prioridades señaladas por el
Estado. Aquellos que han obtenido una prioridad
especial a ciertos recursos bajo el sistema de cobro
determinado por el Estado -o perfeccionando una
garantía contractualmente u obteniendo una priori-
dad no consensuada (un embargo)- retienen su prio-
64
ridad por encima de otros acreedores • Así, los
acreedores garantizados reciben la propiedad sobre la
cual tienen una garantía o se cobran de los beneficios
65
de la venta de tal propiedad •
La mayor desviación de .Ia ley estatal es el tratamiento
que otorga el Chapter 7 a los acreedores generales. En
efecto, el Chapter 7 reemplaza la carrera entre los
66
acreedores distribuyendo los recursos a prorrata •
Una vez efectuada una petición de insolvencia, los
acreedores generales ya no compiten contra los espe-
ciales para la distribución de los recursos saneados de
la empresa. En la medidaque no hay recursos suficien-
tes para pagar a tales acreedores por completo, el
déficit es cargado por todos los acreedores generales
disminuyendo la cantidad que éstos han prestado a la
67
empresa .
Sin embargo, actualmente se presentan también otras
desviaciones. Si bien la ley concursal respeta la prio-
ridad de un acreedor con garantía, tal respeto no es
completo. En efecto, la ley del Estado no sólo otorga
a estos acreedores los beneficios de su garantía,
también procede a determinar el momento del pago.
Una vez que una empresa incumple con sus obliga-
ciones a un acreedor con garantía, el acreedor puede
requerir la acción judicial y con ello asegurar que
recibirá los beneficios de la venta de su garantía en un
68
momento ya determinad0 • En la medida que un
procedimiento de insolvencia extiende el tiempo para
que el acreedor con garantía cobre su acreencia sin
compensar al resto de acreedores, no se respeta de
69
ninguna manera la ley estatal • El hecho de que un
acreedor garantizado sea compensado por las demo-
ras impuestas por las leyes concursales depende de si
el valor de la garantía colateral del acreedor excede la
cantidad que debe al acreedor. Si el acreedor está
sobregarantizado, aumentará el interés en su deman-

57 Ver Ibid. 24-4 p. 1131 (Discute la doctrina de "first in time, first in righ" que señala: «corre como un hilo de un oro a través de virtualmente
todas las prioridades posibles.).
56 Ibid. § 362 (a).
59 Ibid. § 701 - 704 (selección y deberes de los fideicomisarios).
60 Ibid. § 701 (a).
61 Ibid. § 702 (b).
62 Ibid. § 704 (1).
63 Ibid. § 726 (a).
64 Ibidem.
65 Ibid. § 724 (b).
66 Ibid. § 726 (b) .
67 Si hay recursos suficientes para pagar a los acreedores generales, los recursos restantes van pagar el interés a los acreedores generales,
cualquier otro fondo restante se utilizará para pagar a los accionistas. Ibid. § 726 (a)(5). Los casos donde los recursos del deudor exceden
sus obligaciones se presentan infrecuentemente.
66 El tiempo entre la interposición de la acción legal y el recaudo de los beneficios de la venta de la exclusión difiere dependiendo de la ley
estatal pertinente y el tipo de recurso invocado. Por ejemplo, como una proposición general, la exclusión de la propiedad real toma un tiempo
mayor que la de la propiedad personal. HENSON, Ray D. "Secured Transactions Under The Uniform Commercial Code § 10-5". p. 355
(Segunda Edición) 1978 (los remedios del Código son más expeditivos que los de las leyes de exclusión de hipoteca ... ).
69 Por supuesto, un acreedor no tiene ningún derecho a quejarse si el retraso causado por el procedimiento habría tenido que llevarse bajo la
ley estatal. Sexton v. Dreyfus, 219 ff.UU. 339, 344-45 (1911).

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59
Robert K. Rasmussen

70
da durante el procedimiento concursal • Sin embar-
go, si el acreedor es uno subgarantizado, entonces no
será compensado por cualquier retraso en el procedi-
miento de insolvencia. Mientras el Código no es claro en
este último aspecto, la Corte Suprema en el caso United
1
Savings Ass'n v. Timbers of Inwood Forest Associatel
sostuvo que los acreedores no garantizados reciben sólo
el valor de su garantía colateral sin tener en cuenta si el
72
proceso de insolvencia ha demorad0 •
Tercero, el Chapter 7 se desvía de la ley estatal
otorgando una prioridad especial a quienes en otros
casos habrían sido demandantes generales sin garan-
3
tí/ . En efecto, los trabajadores de la empresa son
colocados en una prioridad especial por una porción
de sus sueldos no abonados; de la misma manera la
obligación de la empresa con su plan jubilatorio
también recibe una prioridad limitada. Los operado-
res de grano, pescadores, y consumidores reciben
también un tratamiento preferencial. Finalmente, la
demanda del gobierno para cobrar los impuestos no
pagados por la empresa debe satisfacerse antes que
los acreedores generales reciban cualquier pago.
Así, el aspecto que define al procedimiento regulado en
el Chapter 7 es que todos los recursos de la empresa se
reducen a dinero en efectivo, que luego es distribuido
a aquellos a quienes la ley estatal reconoce que pueden
demandar el pago por las deudas de' la empresa.
Durante el período de reducción de los bienes a dinero
en efectivo, el Código presume que la empresa no
74
operará • Sin embargo, el fideicomisario puede pedir
a las Cortes especializadas en Derecho Concursal que
le permitan operar el negocio mientras dura el proce-
dimiento regulado en el Chapter 7. Así, la Corte conce-
derá dicho permiso «durante un período limitado, si el
funcionamiento es en interés de la situación de la
empresa y además es consecuente con la liquidación
ordenad/S». Sin tener en cuenta si la empresa recibe
o no dicho permiso, el resultado neto del procedimien-
to regulado en el Chapter 7 es que se venden los bienes
de la empresa a terceros para obtener dinero en efectivo
cuyos destinatarios son los acreedores de dicha empre-
sa. A pesar de que las demandas de todos los acreedo-
res de la empresa que no son pagadas íntegramente, no
,.
son por comp Ieto tecnlcamente descarga das76 ,estas
demandas restantes se quedan sin ningún valor toda
vez que la empresa ya no cuenta con ningún bien
remanente. De esta manera, el Chapter 7 determina
que los dueños actuales de la empresa se quedan fuera,
y los recursos terminan en manos de nuevos dueños.
Por otro lado, el Código da una segunda opción a las
empresas en crisis: la de acogerse al procedimiento de
reestructuración regulado por el Chapter 11. Conside-
rando que el procedimiento concursal que regula el
Chapter7normalmente produce la interrupción de las
actividades de la empresa, la meta del procedimiento
del Chapter 11 es renovar la estructura de la empresa
para que ésta pueda continuar realizando sus activida-
des. De esta manera, no es sorprendente que los
procedimientos regulados por el Chapter 11 sean mu-
cho más complejos que aquéllos llevados a cabo bajo
los términos del Chapter 7. Es lógico esperar que el
mantenimiento de la empresa y la negociación de una
nueva estructura tome más tiempo y esfuerzo que
simplemente su liquidación y venta de sus bienes para
distribuir el resultado a sus acreedores.
Una diferencia mayor entre estos dos procedimientos
concursa les radica en la designación del control de la
em presa m ientras se II eva a cabo el proced i miento. En
la mayoría de procedimientos del Chapter 11, a
diferencia de los procedimientos del Chapter 7, la
Junta de Accionistas se mantiene al mando de la
7
empres/ • Dicho mantenimiento puede ser necesa-

70 Ver 11 U.S.e. § 506(b) (1988). Un acreedor sobregarantizado tiene derecho a su garantía aun cuando sea un acreedor no consensual. Ver
United States v. Ron Pair Enters, Inc., 489 U.S. 235, 241 (1989) (se permitió al gobierno recuperar el interés en una carga del impuesto contra
propiedad poseída por el deudor).
71 484 U.S. 365 (1988).
72 Ibid. p. 382. Sin embargo, un comentarista señala que el Código es mejor interpretado si compensamos a los acreedores sin garantía por
los retrasos de los procedimientos concursales. KELL Y, Thomas O. "Comment, Compensation for Time Value as Part of Adequate Protection
During the Automatic Stay in Bankruptcy". Chicago Law Review No. 50. pp. 305, 309-322 (1983). Baird y Jackson señalan que dicho retraso
debe ser indemnizable y ello debe estar dispuesto en una norma. BAIRD y JACKSON. "Corporate Reorganizations ... ", Op. cit. pp. 99-100.
El error del último argumento es que asume que los acreedores han contratado con garantía con el deudor, y sólo entonces acuerdan con
otros acreedores acerca del procedimiento concursa/.
73 11 U .S.e. § § 726(a)(1) & 507(a)(3)-(7) (1988).
74 Ibid. § 721 (requiere la autorización judicial para que un fideicomisario pueda continuar operando el negocio).
75 Ibidem.
76 La provisión de descarga del Chapter 7 es solamente de aplicación individua/. Ibid. § 727(a)(1).
77 Ibid. § 11 07(a) (señala que el deudor ejercerá la posesión de «todos los derechos ... y poderes, y realizará todas las funciones y deberes ...
de un fideicomisario», incluso él poder para operar el negocio del deudor bajo 11 U:S.e. § 1108). Al expulsar a la dirección actual, una parte
en interés, normalmente un acreedor, debe pedir la presencia de un fideicomisario para ejecutar la empresa. La corte está instruida para
conceder de oficio «para la causa, incluso el fraude, deshonestidad, incompetencia, o la mala administración». Ibid. § 11 04(a)(1). LoPucki
y WhitfOld señalan en sus estudios de insolvencia, que de 43 compañías cotizadas en Bolsa, la dirección actual fue reemplazada por un
fideicomisario en sólo 2 casos. LOPUCKI, Lynn M. y William e. WHITFORD, "Corporate Governance in the Bankruptcy Reorganization of
Large, Publicly Held Companies 35". 1991. (artículo inédito de los archivos de Texas Law Review).

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 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

rio para asegurar que la empresa continúe operando
mientras dura el procedimiento de insolvencia. Un
fideicomisario puede entrar y vender los recursos de
la empresa al mejor postor, sin embargo, resulta
lógico pensar que éste no pueda llevar a cabo una
actividad en una empresa que no conoce o con la que,
en todo caso, no tiene familiaridad. El mantenimiento
de la dirección de la empresa puede ser necesario; sin
embargo, por lo menos en algunos casos, esta reten-
78
ción causa también problemas . El Chapter 11 indu-
ce a los gerentes que controlan las decisiones de
insolvencia para solicitar un procedimiento bajo los
términos del Chapter 11 en lugar de acogerse a los
procedimientos regulados por el Chapter 7. Si ellos se
acogen al Chapter 7 simplemente pierden sus em-
pleos; en cambio, si se acogen al Chapter 11, consi-
79
guen retenerlos, al menos en el corto plazo .
Al mismo tiempo cuando los gerentes en el período
previo de la insolvencia, solicitan la inclusión de una
empresa en los procedimientos del Chapter 11, los
acreedores e incluso los inversionistas, intentan crear
una nueva estructura para la empresa. Esta nueva
estructura se convierte entonces en un plan de rees-
tructuración. Dicho plan simplemente es un esquema
que se tendrá en cuenta para el futuro de la empresa
y sus acreedores. Los planes de reestructuración nor-
malmente se dirigen a lograr la continuación de la
actividad de la empresa, aunque también los planes
que se dirigen a la liquidación de ésta son frecuen-
8D
tes • En un plan en que se considere a los remanentes
de la empresa como negocio operativo, se parte de las
condiciones bajo las cuales los acreedores existentes
intercambian sus demandas contra la empresa por
dinero en efectivo, bonos, o una porción en la direc-
ción de la empresa reorganizada. La consumación de
un plan de reestructuración, suspende las demandas
81
previas a la insolvencia dirigidas contra la empresa .
El Chapter 11 coloca adelante las reglas de fondo
porque aquello que está en juego es el plan de
reestructuración de la empresa. Estas reglas de fondo
son procesales y sustantivas. En el lado procesal, el
Código les da el derecho exclusivo para proponer un
plan de reestructuración durante los primeros 120 días
a los inversionistas de la empresa después de que se
efectúa la petición de declaración de insolvencia. Las
82
Cortes especializadas en Derecho Concursal tienen
83
el poder para extender este períod0 , cabe recalcar
·
que ta les extensiones 'd e que
son comunes 84 . Despues
dicho período expira, cualquier acreedor o accionista
., 85
puede presentar un pan I de reestructuraClon .
Una vez propuesto el plan de reestructuración, la
aprobación del plan en el primer caso se hace a través
del voto por los acreedores de la empresa. El plan
propuesto dividirá a los acreedores y accionistas en
86
varias clases. Sólo pueden agruparse los acreedores
en una clase si sus demandas son «sustancialmente
similares»87. Así, en la práctica, esto significa que
cada acreedor con garantía normalmente se agrupará
en una sola clase. Se presume que las clases que no
reciben ninguna distribución según el plan, lo han
88
rechazad0 . En cambio, se presume que las clases a
las cuales el plan proporciona una expectativa de
89
pago íntegra, han aceptado el plan . Para las clases
restantes queson lasque reciben parcialmenteel pago
demandado, una clase de acreedores se considera
apta para aceptar el plan cuando más de la mitad de
los votos de los acreedores que representan más de
dos tercios de la cantidad de demandas han aceptado
90
el plan .

78 Estos problemas han sido anal izados por ACKERMAN, Susan Rose. "Risk Taking and Ruin: Bankruptcy and Investment Choice". Journal Legal
Studies No. 20. p. 277.
79 Algunos gerentes igual logran retener sus posiciones a la larga. En un estudio de compañfas sostenidas en crisis, Stuart Gilson señaló que

46% de directores y 43% de CEO retienen sus trabajos durante más de dos años después de iniciada la crisis. GILSON, Stuart e. "Bankruptcy,
Boards ... " Op. cil. p. 356. LoPucki y Whitford, sin embargo, encontraron que aunque la dirección retuvo la autoridad exclusiva para
proponer un plan de reestructuración en la mayorfa de casos, el91 % de casos habfa un cambio por lo menos en el CEO durante el perfodo
iniciado dieciocho meses antes de la solicitud de insolvencia y terminado seis meses después de la confirmación, habfa un cambio por lo
menos en el CEO durante el procedimiento del Chapter 77 en el 70% de casos. LOPUCKI, Lynn M. y William e. WHITFORD, "Corporate
Governance ... " Op cil. pp. 68-70.
80 FL YNN, Ed. "Statistical Analysis Of Chapter 11". 1989. p. 12 (estima que el 20-30% de 2395 empresas confirmaron planes de reestructuración
en 15 distritos requiriendo la liquidación de la empresa).
81 11 U.S.e. § 1141 (1988).

82 Ibid .. § 1121 (b).

83 Ibid. § 1121(d).

84 LoPucki y Whitford informan eso en su estudio, de 43 casos acogidos por el Chapter 77, todos los cuales involucran a compañfas
comerciadas, el deudor retuvo el derecho exclusivo para solicitar un plan de reestructuración en todos los casos menos en nueve. LOPUCKI,
Lynn M. y William e. WHITFORD, "Bargaining over ... " Op. cil. p. 128
85 11 U.s.e. § 1121(c)(1988).
86 Ibid. § 1123(a)(1).
87 Ibid. § 1122(a).
88 Ibid. § 1126(g).
89 Ibid. § 1126(1).
90 Ibid. § 1126(c).

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El Chapter 11 también dispone reglas sustantivas para
regular un plan de reestructuración. En efecto, especi-
fica la cantidad mínima que un acreedor que se opone
al plan debe recibir. Los derechos de acreedores
individuales dependen de si éstos cuentan o no con
créditos garantizados yde si su clase ha aprobado o no
el plan de reestructuración. Si el acreedor con garantía
objeta el plan, dicho plan sólo puede confirmarse por
las Cortes Concursales si éstas o prevén que el acree-
dor con garantía realice un embargo preventivo y el
plan prometa los pagos de dinero en efectivo a los
acreedores en un igual valor a la cantidad que se
demanda, o si paga al acreedor con garantía ellJequi-
91
valente indubitable de su demandal/ •
Los derechos de un acreedor sin garantía disidente o de
un inversionista disidente, dependerán de si su clase ha
aceptado el plan. Si esto es así, el único tratamiento que
se podría exigir es recibir lo que habría recibido en un
procedimiento de liquidación bajo los términos del
92
Chapter 7 • Este valor hipotético de la liquidación es
determinado por un juez concursa!. Si la clase a la que
pertenece el acreedor ha rechazado el plan, éste sólo
podrá confirmarse si reúne el requisito adicional de no
mantener ningún beneficio adicional propio de las
93
clases que se encuentran en una prioridad inferior •
Este último requisito es conocido como la «regla de la
94
prioridad absolutal/ • Es esta regla, que respeta las
prioridades establecidas por las reglas estatales, la que
desplaza los acuerdos en el plan de reestructuración.
Cuando la empresa es insolvente, el resultado de la
regla de la prioridad absoluta es que los acreedores
tienen derecho al total de la empresa. En este sentido,
los accionistas se convierten en demandantes
residuale~ -que sólo reciben los bienes de la empresa
después de que todos los acreedores han sido pagados
por completo. Les prohíben así tomar los recursos de
.
una empresa Jnso Ivente 95 .
Para estar seguros, cabe mencionar que la regla de la
prioridad absoluta no significa que los inversionistas
se cobran fuera en todos los planes de reestructura-
ción. De hecho, es común que los planes concedan
participación en la nueva empresa a los accionistas
anteriores. A menudo las clases de acreedores aprue-
ban el plan de reestructuración aunque ellos no estén
pagándose por completo y los inversionistas se alejan
con una porción de la empresa reestructurada. El
poder del trato de los inversionistas se deriva de dos
fuentes. En primer lugar, las contribuciones a futuro
de los inversionistas a la empresa pueden ser necesa-
rias para la supervivencia de ésta. En muchas corpo-
raciones pequeñas, el gerente es también el dueño de
la empresa. Su participación en la reestructuración
puede ser requerida por la empresa. Por ejemplo, el
gerente puede ser el dueño de una empresa que
fabrica mueblería. La reputación de la empresa se ha
acrecentado por la insistencia tenaz del gerente de
que cada pedazo de la mueblería vendida sea de suma
calidad. Sin este gerente dirigiendo la empresa, pocos
comprarían el producto. Es más, los esfuerzos del
gerente se deben principalmente al hecho de que es su
nombre el que se representa en el producto. Así, las
habilidades específicas del gerente pueden ser nece-
sarias si el negocio quiere sobrevivir, y el gerente
puede negarse a participar en la empresa reestructu-
rada a menos que se le otorguen ciertas prerrogativas
en la nueva empresa. Bajo tales circunstancias, parece
aceptable para los acreedores consentir la participa-
ción de los inversionistas otorgándoles cierto margen
96
de participación •
La segunda fuente de participación es el poder de
negociación, esta fuente es más problemática. A me-
nudo es la protección procesal la que concede la
participación debido a que es el Códigoel que maneja
el proceso de negociación. Por ejemplo, la dirección
actual de la empresa se da el derecho exclusivo para

91 Ibid. § 1129(b)(2)(A)
92 Ibid. § 1129(a)(7)(A)(ii).
93 Ibid. § 1129(b)(2)(B)(ii), (c)(ii).
94 Norwest Bank Worthington v. Ahlers, 485 u.s. 197,202 (1988) (señala que «una clase de acreedores disidentes y sin garantía debe pagarse
por completo antes de que cualquier clase menor pueda recibir o retener recursos [bajo una reestructuración] del plan»). Los tratamientos
clásicos de la regla de prioridad absoluta pueden verseen BLUM, Walter). "Full Priority and Full Compensation in Corporate Reorganizations.
A Reappraisal". Chicago Law Review No. 25. pp. 417, 417-428 (1958). BLUM, Walter j. "The 'New Directions' for Priority Rights in
Bankruptcy Reorganizations". Harvard Law Review No. 67. pp. 1367, 1368 (1954); y BLUM, Walter ). "The Law and Language of Corporate
Reorganization". Chicago Law Review No. 17. pp. 565, 581 (1950).
95 Ver Unif. Fraudulent Transfer Act § 5(a), 7A UL.A. 648 (1985) (prohíbe las transferencia de una empresa insolvente por menos de un valor
razonablemente equivalente). Para las leyes estatales que prohíben el pago de dividendos mientras la empresa es insolvente, vea, Cal. Corp.
Code § 501 (West 1990); Colo. Rev. Stat. Ann. § 7-5-110(1) (1986); Del. Code Ann. Tit. 8, § 170(A) (1974); Ca. Code Ann. § 7-1-460(A)
(Michie 1989); N. Y. Bus. Corp. Law § 51O(A) (Mckinney 1986).
96 Para un análisis más detallado de este punto, ver BAIRD y jACKSON, "Bargaining After the Fall. .. " Op. cit. pp. 747-760. Una dificultad con
el Código es que previene a los acreedores con garantía, cuando ellos poseen todos los recursos de la empresa, de alcanzar un trato con
el gerente que excluye de alguna manera a los acreedores generales. Ibid. pp. 760-87. Ver Northern PaCo Ry. V. Boyd, 228 US. 482, 505
(1913) (sostiene que cualquier arreglo de las partes por los cuales se subordinen derechos e intereses de los accionistas irá en contra del gasto
de los derechos anteriores de cualquiera [de los acreedores con o sin garantía] (Louisville Trust CO. V. Louisllille, N.A. & C. Ry., 174 US.
674,684 (1899)).

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proponer un plan de reestructuración por lo menos
durante 120 días. Si la airección puede convencer al
juez concursal que extienda este plazo, los acreedores
pueden consentir la demanda para que los
inversionistas participen, ello solamente a efectos de
asegurar un plan de reestructuración 97. Otra fuente de
poder de los inversionistas es que ellos tienen el
mando de la dirección de la empresa. Mientras los
acreedores no pueden haber tenido ninguna relación
anterior entre ellos, los inversionistas ya se conocen
por haber dirigido la empresa. Así, una dirección
cooperativa podría facilitar el proceso de reestructu-
ración. Puede ser necesario "comprar:' a los
98
inversionistas para que esto ocurra • Es más, si los
inversionistas pueden hacer creíble la solvencia de la
empresa, esto puede forzar una costosa audiencia de
valorización en el procedimiento. Los acreedores
enfrentados con dicha amenaza pueden encontrar
más expeditivo mantener a los inversionistas en el
plan de reestructuración en lugar de litigar el proble-
99
ma de solvencia ante el juez concursal • Finalmente,
parece ser el caso que los abogados especialistas en
Derecho Concursal, quizás debido a su experiencia
en el manejo de estos factores, simplemente esperen
que los inversionistas sean incluidos en un plan de
reestructu ración 100 •
Así, los inversionistas pueden participar en cualquier
empresa reestructurada porque ellos cuentan con las
habilidades que necesita la empresa, o porque se
presenta la necesidad de tranqu i Iizarlos y "mantenerlos
contentos". Uno puede señalar la razón que expl ica la
participación de los inversionistas según el caso que se
presente. Está claro, sin embargo, que los inversionistas
participan a menudo incluso en reestructuraciones
donde hay pequeñas probabilidades de que ellos con-
tribuyan con habilidades específicas. Un reciente estu-
dio de reestructuraciones en las grandes compañías
cotizadas en Bolsa, demostró que en veintiuno de los
treinta casos estudiados, los inversionistas participaron
101
y recibieron pagos parciales . Un segundo estudio de
compañías cotizadas en Bolsa que solicitaron regíme-
nes de insolvencia bajo los términos del Chapter 7y del
Chapter 11, revelaron que esa prioridad se violó en
2
veintinueve de los treinta y siete casos estudiados10 • Es
difícil imaginar que en cada uno de estos casos la
porción de los nuevos accionistas de la empresa se
expresaba en la habilidad que éstos prometieron traer
a la entidad reestructurada.
A pesar de la aparente claridad del Código en los
límites de la regla de la prioridad absoluta, un proble-
ma mayor permanece sin resolver. En efecto, bajo la
ley actual, resulta impredecible el hecho de que una
Corte Concursal pueda confirmar un plan de reestruc-
turación con la presencia de la objeción de un acree-
dor disidente cuando el plan señale que un interés de
menor prioridad será arriesgado en la empresa a
cambio de una nueva contribución por tal interés.
Antes de la entrada en vigencia del Código, la
Bankruptcy Act permitió la confirmación judicial so-
bre las objeciones de un solo acreedor en tanto y en
· .. 103 L C
cuanto eI pan I fuera «Justo y equitativo.» a arte
Suprema interpretó esta norma y confirmó planes que
conceden derechos a u n demandante de menor rango
requiriendo a tales demandantes una contribución en
«dinero o en valor» a la empresa reestructurada, y
donde el valor de la contribución se empareja al valor
104
o derecho que se va a recibir . El Código, sin
embargo, define el vago requisito de «justo yequita-
tivo» utilizando el criterio para cuando un plan pueda
lOs
ser confirmado aún con la objeción del acreedor •
Ésta es la llamada "fresh contribution" o nueva contri-
106
bución . Esta doctrina no es mencionada en el
Código como un método permisible de superar tal
objeción. La Corte Suprema en Norwest Bank

.7 ADLER, Barry E. "Bankruptcy and ... " Op. cit. p.451.

98 Ibid. p. 449 .
.. Ibid. pp. 451-452.
100 LOPUCKI, Lynn M. y William e. WHITFORD, "Bargaining over. .. " Op. cit. p.144 Esta expectativa puede ser el resultado de la necesidad
percibida de los abogados de los acreedores que quieren mantener su relación con el deudor. Ibid. p. 156 (<<Nosotros concluimos que los
abogados en los casos estudiados, hemos tenido un incentivo a no sólo tener relación con el bienestar de sus clientes sino también con sus
demás relaciones).
101 Ibid. p. 142.

102 WEISS, Lawrence A. "Bankruptcy Resolution: Direct Costs and Violation of Priority Claims", 27 J. FIN. ECON. pp. 285-286 (1990). Un tercer

estudio que examinó 27 casos anteriores al régimen del Chapter 11 mostró que 78% de los planes contuvieron las desviaciones de la regla
de la prioridad absoluta y que en la mayoría de los casos, 18 de los 27 estudiados, los accionistas recibieron las distribuciones aunque la
mayoría de los demandantes no fueron pagados en su integridad. FRANKS, Julian R. y Walter N. TOROUS. "An Empiricallnvestigation of
103 U.S. Firms in Reorganization", 44 J. FIN. ECON. 747, 754 (1989).
BankruptcyActdel27 Agosto de 1935, ch. 774, § 77(e)(l), 49 Stat. 911,918 (1935). Para un mayor detalle ver MARKELL, BruceA. "Owners,
104 Auctions, and Absolute Priority in Bankruptcy". Stanford Law Review No. 44. pp. 69, 74-90 (1991).
Case v. Los Angeles Lumber Prods. Co., 308 U.S. 106, 122 (1939).
105 11 U.S.e. § 1129(b) (1988).

106 El término contribución fresca (<<fresh contribution» tiene su origen en los términos del Case, 308 U.S. at 121 (( Donde esa necesidad existe
y los accionistas antiguos hacen una contribución fresca y reciben una participación a cambio bastante equivalente a su contribución,
ninguna objeción puede hacerse»).

THEMIS45
63
Robert K. Rasmussen

Worthington v. Ahlers 107 anotó que si el Código reestructuración equivalente a su contribución, no

permite la confirmación cuando las partes menos
privilegiadas retienen un interés a cambio del «dinero
o el valor del dinero», es una pregunta no respondida.
Desde Ahlers, las Cortes menores se han rendido ante
108
tal problema .
En las Cortes que reconocen la excepclon de la
"fresh contribution", los inversionistas tienen otra
dirección en su ruta de negociaciones con los
acreedores de la empresa. Uno puede ser tentado
para decir que este derecho es de poco valor porque
se funda en que tiene que hacer una nueva contri-
bución. Sin embargo, dicho argumento fallaría por
dos razones independientes entre sí. La primera se
sustenta en el esfuerzo por participar en la empresa.
En una clase de acreedores disidentes, la regla de la
"fresh contribution" permite la posibilidad del capi-
tal ista de argumentar que está aportando una nueva
contribución que justifica la participación acorde
con ella en el plan 109. Los méritos de este argumen-
to tendrán que ser decididos por un juez concursal.
Dada la carga que los inversionistas normalmente
reciben en un plan de reestructuración en la nueva
empresa 110 ,es que eI Juez
. ten dra' que va Iorar Ia
empresa para valorar la porción propuesta de par-
l11
ticipación • El costo de tal valoración judicial
puede inducir a los acreedores para votar por el
plan en lugar de objetarlo.
Una segunda razón para rechazar una perspectiva
favorable a la regla de la "fresh contribution" es que
uno tiene que explicar por qué los acreedores de la
empresa votaron en contra de dicha contribución. Si
se propusiera tomar una porción de la empresa en
debe haber ninguna razón para que los acreedores la
objeten. Si los acreedores cuyo dinero pretenden
cobrar, piensan que la participación que se otorga es
mayor a la contribución recibida, se debe explicar
con una buena razón porqué es que un juez concursal
está en mejor posición que ellos para decidir el valor
l12
de la contribución • Dicho de otro modo, la regla
de la "fresh contribution", aun cuando implique
bajos costos para llevarse a cabo, les permite a los
accionistas participar en la empresa reestructurada
basándose en la evaluación que hace un tercero del
valor de la empresa y de la contribución propuesta
(el juez). Aun cuando los errores judiciales inevita-
bles en la valoración sean involuntarios, los accio-
nistas todavía se beneficiarían. En efecto, si el juez
infravalora su contribución o supervalora su porción
de la nueva empresa, los antiguos accionistas sim·
plemente no participarían en ésta, así como ellos no
participarían en ausencia de la excepción de la
lifresh contribution". Sin embargo, si el juez
supervalora su contribución o infravalora su porción
de la empresa reestructurada, la excepción de la
"fresh contribution" a la regla de prioridad absoluta
deviene en la participación del accionista que en
otro contexto no ocurriría.
El contraste entre el Chapter 7 y el Chapter 11 es
bastante marcado. El primero consiste en un procedi-
miento relativamente rápido diseñado para el cobro
de los acreedores de la empresa con problemas. El
último es un procedimiento más complejo en donde
varios demandantes se esfuerzan por alcanzar un
acuerdo consensual bajo la supervisión de las Cortes
Concursales.

107 485 U.S. 197 (7988).

108 Algunas Cortes han rechazado la excepción de la "fresh contribution". Ver In re Drimmel, 108 B.R. 284, 288 (Bankr. D. Kan. 1989) «<esta
corte no cree en tal excepción) aff'd, 135 B.R. 410 (D. Kan. 1991); In re Winters, 99 B.R. 658, 663 (Bankr. W.D. Pa. 1989) sostiene que no
existe ninguna excepción (la infusión de nuevo capital o por otra parte la regla de prioridad absoluta). Otras Cortes han abrazado la excepción
In re U.5. Truck Co., 800 F.2d 581, 588 (6th Cir. 1986) (diciendo que dónde existe la necesidad de buscarel nuevo dinero de 105 accionistas
antiguos, «y 105 accionistas antiguos hacen una contribución fresca, reciben una participación a cambio bastante equivalente a su
contribución, ninguna objeción puede hacerse»); In re Greystone 111 Joint Ven tu re, 102 B.R. 560, 574 (Bankr. W.o. Tex. 1989) (llamar a la
excepción en la lógica de la noción que una reestructuración debe ser "justa y equitativa"»), aff'd, 127 B.R. 138 (W.D. Tex. 1990), rev'd,
948 F.2d 134 (5th Cir. 1992), cert. denied, 1992 WL 171442 and 1992 WL 126985 (Ocl. 5, 1992). Todavía otras Cortes han expresado las
dudas sobre la viabilidad de la excepción Ver Kham & Nate's Shoes No. 2, Ine. v. First Bank, 908 F.2d 1351,1361 (7th Or. 1990); In reStegall,
865 F.2d 140, 142 (7th Cir. 1989) (en ambos se cuestiona si la excepción de la "fresh contribution" sobrevivió a la promulgación del Código
de 1978, y se le dio énfasis al restos del problema abierto en el Séptimo Circuito). La opinión Académica también SE' ha inmiscuido en este
problema. AYER, john D. "Rethinking Absolute Priority After Ahlers", Michigan Law Review No. 87. pp. 963,1011-1012 (1989); (sostiene
que Ahlers implícitamente introdujo la excepción de la "fresh contribution", y que dicha excepción se sustentó sin base doctrinal suficiente);
MARKELL, Op. cil. p. 102 (considera que «es apropiado despedir definitivamente el argumento que el Código abolió»); WHITE, james j.
"Absolute Priority and New Value", Cooley Law Review No. 8. p. 31 (1991) (rechaza la existencia de la excepción de la "fresh contribution").
109 Kham v. Nate's, 908 F.2d at 1360; In re Stegall, 865 F.2d at 142-43; In re U.S. Truck, 800 F.2d at 588.
llOVer Potter Material Serv., Ine., 781 F.2d 99, 100 (7th Cir. 1986); In re Greystone 111 joint Venture, 102 B.R. at 578; In re Marston Enters., Ine.,
13 B.R. 514, 517 (Bankr. E.D.N.Y. 1981).
111ADLER, Barry E. "Bankruptcy and ... " Op. cil. P 447 «<Porque la reestructuración no involucra una subasta pública, una Corte Concursal
no sabe el valor de la empresa en que debe distribuir los intereses ... [La Corte debe vigilar y, de ser necesario, resolver una negociación entre
demandantes que tienen opiniones diferentes sobre el valor de la empresa").
"'Una posible razón puede ser que 105 acreedores piensan que ellos pueden recibir un pago may.or de 105 accionistas.

THEMIS45
64
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

8. La explicación tradicional del Chapter 11 Chapter 11 que en el Chapter 7. En efecto, la dirección

Apartándonos de nociones desubicadas para dar una
l13
buena salida a una empresa en problemas , el
Chapter 11 y sus antecedentes históricos han estado
tradicionalmente justificados en la idea de que a veces
es mejor mantener unida una corporación que ven-
derla gradualmente. En otras palabras, las empresas
tomadas en su integridad valen más que la suma de sus
partes. El Congreso, cuando aprobó el Chapter 11,
visual izó la nueva ley como un método por el cual este
sobrante podría conservarse. En efecto, el Congre-
S0114 creyó qúe los procedimientos seguidos en el
ámbito del Chapter 7 producían po'co a poco la
l15
sistemática desmembración de la empresa , y así el
Chapter 11 era una alternativa necesaria para asegurar
que esas empresas que debían mantenerse unidas, de
.. 116
hec ho permanecieran Intactas .
Históricamente, esta distinción entre el Chapter 7y el
Chapter 11 ha sido en verdad una materia positiva.
Casi todos los procedimientos del Chapter 7involucran
l17
la sistemática liquidación del deudor • Esto no debe
ser sorprendente. La dirección de una empresa, una
vez que decide solicitar un estado de insolvencia,
decide por sí misma a qué procedimiento acogerse. La
dirección tiene un incentivo incorporado para solici-
tar su insolvencia bajo los términos del Chapter 11. El
manejo de la empresa es tratada mucho mejor en el
permanece en su lugar, mientras recibe un sueldo por
eso, y cualquier aumento en el valor de la empresa
118
implica su propio beneficio • Para que la dirección
abandone estos potenciales beneficios voluntaria-
mente solicitando la insolvencia en los términos del
Chapter 7, debe creer que no hay ninguna oportuni-
dad para que la empresa sobreviva. Así, mientras nada
en el Código previene la venta de una empresa como
una consecuencia obligada bajo lo dispuesto en el
Chapter 7, la realidad de la situación es que sólo
empresas que van a ser liquidadas al final, solicitan su
inclusión en el régimen del Chapter 7. De hecho,
incluso no todas las liquidaciones son consecuencia
del procedimiento seguido bajo los términos del
Chapter 7. En efecto, muchas sol icitudes que ingresan
al procedimiento regulado en el Chapter 11 no logran
la continuación de la empresa, sino solamente, su
119
Iiquidación •
La concepción tradicional del Chapter 11 no ha
120
aprobado el examen • El ataque a esta concepción
no está en contra de que a veces el interés de los
acreedores radica en mantener una empresa intacta
aunque la cantidad de sus créditos exceda el valor de
ésta. Más bien, el ataque se ha centrado en la asunción
de que el Chapter 11 sea el único medio necesario
121
para lograr ese objetivo • Las normas existentes en el
Chapter 11 regulan, en efecto, una posible venta de la

113 La falacia de implantar las nociones de esta buena salida de la insolvencia corporativa es expuesta en JACKSON. "Logic and Limits ... " Op.
cit. pp.190-192 (distingue la preocupación subyacente en la ley concursal de asegurar que los conflictos de distribución no resulten de
.decisiones de despliegue de una política pensada rápidamente para las corporaciones"). También ver MECKLlNG. Op. cit. p. 13. (<<El
mercado para el capital humano es distintamente diferente de los mercados para otros tipos de capital»).
114 Ver H.R. REP. No. 595, 95th Cong., 2d Sess. 222 (1978), reprinted in 1978 V.5.CCA.N. 5963, 6179(se justifica la promulgación de Chapter

11 diciendo que «se establece como premisa de una reorganización comercial el hecho de que los recursos que se usan para la producción
en la industria para que ellos fueron diseñados son más valiosos que esos mismos recursos vendidos por partes»); d. 124 CONGo REC
H32392 (daily ed. Sept. 28, 1978) (declaración del representante Edwards) (<<La enmienda también anima las reestructuraciones
patrimoniales por un nuevo capítulo de reestructuración de anuncio aerodinámico ... Protegerá al público invirtiendo, protegerá los trabajos,
y ayudará a los negocios con problemas"); 123 CONGo REC H35444 (dailyed. Oct. 27, 1977) (declaración del representante Rodino) (<<Para
los negocios, la ley facilita la organización, mientras que protege las inversiones y los trabajos»).
115 BRADLEY y ROSENZWEIG. Op. cit. pp. 1043-1044 ("el Congreso notó que las liquidaciones destruyen los valiosos recursos de la empresa

e imponen costos sustanciales en el riesgo corporativo así como a los empleados, proveedores, clientes, y comunidades ... «).
116 Ibid. p. 1043 ("nota que el Congreso, en la Bankruptcy Reform Actde 1978, fue determinado para empujar a los gerentes de empresas con

problemas hacia la reestructuración en lugarde la liquidación [porque] creyó que se valorarían los recursos más favorablemente si utilizaban
en aras a la finalidad para que fueron diseñados, en lugar de desecharlos»).
117 SKEEL, David A. Jr. "The Nature and EffectofCorporate Voting in Chapter 11 Reorganization Cases", VA. L. REV. No. 78 pp. 461,504 (1992).
118 ROSE-ACKERMAN. Op. cit. pp. 299-300 (señala que los gerentes que se quedan durante el período de reestructuración tienen una influencia

considerable, son "deudores en posesión" y se cobran con la propuesta inicial del plan de reestructuración).
119 Ver pie de página 18.

120 El ataque principal de esta noción se encuentra en BAIRD, Douglas G. "The Uneasy Case for ... " Op. cit. pp. 129-135 (señala que es probable
que los dueños de una empresa prefieran la venta al postor más alto a la reestructuración). También JACKSON. "Logic and Limits ... " Op.
cit. pp. 218-224 (se adhiere a la sugerencia de Baird para eliminar el Chapter 11). Los más recientes rechazos del Chapter 11 incluyen a
ADLER, Barry E. "A Political Theory ... ". Op. cit.; BOWERS, James W. "Whither What Hits ... " Op. cit.; BRADLEY, Michael y Michael
ROSENZWEIG. "The Untenable Case ... " Op. cit.
121 BEBCHUK, Lucian A. "A New Approach to Corporate Reorganizations". Harvard Law Review No. 101. pp. 775, 777 (1988) (toma como
dada la existencia de reorganizaciones corporativas, pero haciendo pensar en un nuevo «método de dividir el pastel" en donde los
participantes reciben un porcentaje de la empresa reestructurada); ROE, Mark J. "Bankruptcy and Debt: A New Model for Corporate
Reorganization". Columbia Law Review No. 83. pp. 527, 530 (1983) (sostiene que el Chapter 11 es lento, costoso, y a menudo imprevisible
y piensa en reemplazar el método actual de valoración de las empresas con un método de valoración que incluye la venta del 10% de la
empresa en el mercado).

THEMIS45
65
Robert K. Rasmussen

122
empresaasus acreedores • Antes del procedimiento
de insolvencia, se debe a los acreedores cantidades
específicas de dinero y los accionistas simplemente
tienen derechos residuales después de estos acreedo-
res. Una vez culminado el procedimiento, algunos de
los antiguos acreedores terminen siendo dueños de la
empresa, después de haber intercambiado sus deudas
por participaciones. Se extinguen las pretensiones ori-
ginales de las partes. Ellos negocian las demandas en la
nueva empresa. Si los antiguos inversionistas partici-
pan en la nueva organización, normalmente es porque
los acreedores han consentido tal participación.
Para justificar el mantenimiento del Chapter 11 como uno
opuesto al régimen de subasta, uno debe explicar porqué
los accion istas de la empresa les ofrecerían a sus potencia-
les acreedores un contrato que prevea una venta hipoté-
. 125 126 I
Ílca en lugar de uno que contenga una venta real . E
Chapter 11 no puede justificarse en teoría; de hecho debe
compararse con las alternativas disponibles. En un mun-
do donde se venden muchas empresas al públ ico, grandes
y pequeñas, es incierto que una venta a los acreedores
existentes de la empresa sea necesaria para asegurar que
la empresa permanezca intacta. Así, deben compararse
los costos de la venta hipotética con sus beneficios.

Dicha venta a los acreedores existentes no es la única
disposición que concibe la empresa. Uno podría
imaginar un régimen bajo el cual la empresa se
subastara y se vendiera al mejor postor. El ganadorde
la subasta decidiría entonces si se sigue con el
funcionamiento comercial y si la dirección debe
permanecer en el cargo. Otra posibilidad sería hacer
que el valor del crédito no pagado tome el capital
existente, y hacer a los acreedores de la clase más
l23
baja nuevos dueños de la empresa • O simplemen-
te puede ser el caso que la reestructuración no valga
la pena; las empresas pueden hacer un mejor nego-
cio disponiendo de sus recursos que acudiendo a
124
una Corte Concursal • Aceptar cualquiera de estos
argumentos condenaría la justificación tradicional
para la existencia del Chapter 11. En lugar de
adherirse a cualquiera de estas propuestas, el presen-
te artículo pretende demostrar que es posible que
algunas empresas, dada la opción, no contratarían
con un término de acceso ilimitado al Chapter 11.
Con este fin, comparamos el Chapter 11 con la
alternativa de oferta más antigua, esto es, con un
régimen de subasta. Escogemos esta alternativa por-
que es la que los defensores de Chapter 11 solían
plantear como respuesta.
Los costos en la venta hipotética pueden ser bastante
altos. El primer costo es que los inversionistas cuentan
con protección procesal que pueden usar para «com-
prar» un lugar en la empresa reestructurada. Por ejem-
plo, los inversionistas tienen el derecho exclusivo para
proponer un plan de reestructuración durante los prime-
ros 120 días después de efectuada la petición de insol-
l27
vencia • Es más, este período de exclusividad puede
ser, y a menudo es, extendido por las Cortes
l28
Concursales • Los inversionistas, además, tienen el
derecho para exigi r u na valoración de la empresa 129 • Por
ello, dicho procedimiento puede ser una tarea costosa.
Además, el precio que finalmente se fija no es un.precio
de mercado; más bien, es un precio impuesto por las
CortesConcursales 130. En este contexto, incrementados
los costos del procedimiento, los inversionistas pueden
transar estas protecciones para apostar en la empresa
reestructurada, participando en ella aunque a los acree-
dores de la empresa no se les pague por completo. Así,
el Código inclinael proceso de reestructuración hacia la
venta de la empresa a los acreedores existentes basándo-
se en una suposición de precios de mercado que efec-
túan las Cortes y en una compra de derechos procesales
que rotundamente se opone a la idea de una venta de la
empresa basada en el precio de mercado.

122 Jackson fue el primero en introducir la noción del Chapter 11 como una venta hipotética. JACKSON. "Giving Substance to the Bonus Rule
in Corporate Reorganizations: The Investment Value Doctrine Analogy". Yale Law Journal No. 84. pp. 932, 943-946 (1975).
123 ADLER, Barry E. "A Political Theory ... " Op. cit. BRADLEY, Michael y Mich<.el ROSENZWEIG. "The Untenable ... " Op. cit.

124 Ver BOWERS, James W. "Whither What Hits ... " Op. cit.
125 BAIRD, Douglas G. "The Uneasy Case for ... " Op. cit. señala que la diferencia entre la liquidación (Chapter 7) y la reestructuración (Chapter
11) es que la primera de ellas implica una venta real de los recursos del m'gocio mientras que la segunda una de carácter hipotético.
126 Baird lanzó su argumento preguntándose por qué todos los inversionistas de la empresa aceptarían este término. Ver Ibid. p. 131 (la ley

concursal previene una carrera costosa y destructiva por los recursos de la empresa ofreciendo un procedimiento colectivo y congelando
los derechos de todos los inversionistas en una empresa, los valora, y entonces recién allí distribuye estos recursos según el esquema de
prioridad de las partes). Como se ha mostrado en la Parte 1, este desnaturaliza el efecto del término concursa!.
127 11 U.s.e. § 1121(b) (1988). Ver nota 82.

128 11 U.s.e. § 1121(d) (1988). Ver notas 83 y 84.

129 11 U.s.e. § 1129(b) (2) (C) (1988). KLEE, Kenneth N. "AII You Ever Wanted to Know About Cram Down Under the New Bankruptcy Code",

53 Am. Bankr. L.]. 133, pp. 148-49 (1979).

130 Quienes tienen el control de la empresa tienen a menudo la posibilidad de solicitarla insolvencia en varias Cortes Concursales, y su última

opción puede manejarseporla reputación de la Corte ante los "deudores». Ver LOPUCKI, Lynn M. yWilliam C. WHITFORD, "VenueChoice
and Forum Shopping in the Bankruptcy Reorganization of Large, Publicly Held Companies". Wisconsin Law Review. pp. 11,30 ("nosotros
sospechamos que algunos casos de insolvencia fueron solicitados en Nueva York debido a la anticipación de las decisiones que se habrían
alcanzado por la Corte Concursal en dicha ciudad por la situación de la compañía si el caso habría sido ventilado allí»).

THEMIS45
66
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

Asimismo, el procedimiento del Chapter 11 es costoso
por otra razón: en muchos casos, la decisión de termi-
nar con un negocIo . o mantener Io resu Ita cara
I 131 ; Sin
•
embargo, en otros casos puede ser incierta, ello si no se
percibe que el negocio puede o no continuar. En un
régimen de subasta, la decisión de si el negocio debe o
no continuar depende de si los nuevos inversionistas
desean pagar más por la empresa en su conjunto que
por los recursos individualizados de ésta. En un proce-
dimiento regulado por el Chapter 11, la decisión es
hecha por los actuales inversionistas, algunos de los
cuales obviamente están predispuestos a favor de la
continuación. El acreedor que vende los suministros a
la empresa así como los inversionistas quedan fuera si
es que los recursos se vendieran para obtener dinero en
efectivo, así, aún estando a favor de la continuación, la
empresa debería cerrarse. En este orden de ideas,
aquellos que serían pagados en otros casos pueden
13
buscar prorrogar la solicitud de insolvencia • Tales
esfuerzos de retraso no solamente aseguran que si una
contingencia ocurre en la empresa, ellos pueden apro-
vecharla, y también les permite amenazar con mante-
ner la empresa en la Corte Concursal yen el entretanto,
gastar los recursos que quedan. Para enfrentar dicha
. amenaza, los acreedores pueden encontrar ventajoso
aceptar una reestructuración aun cuando una liquida-
ción aumentaría al máximo el valor de los recursos.
Uno puede pensar que las redistribuciones a través de
los procedimientos de reestructuración favorecen a
los inversionistas. Sin embargo, como vimos en la
parte I del presente artículo, éstos no son favorecidos.
Los acreedores son conscientes de los procedimientos
que la ley concursal regula cuando deciden conceder
el crédito. En la medida que la ley concursal prevea
una redistribución de los acreedores a los accionistas,
Ios acreedores sumaran ,este . nesgo a su cre'd'Ita133 . Lo
menos que los acreedores esperan recibir en caso de
que la empresa termine en un procedimiento de
insolvencia, es cobrar el préstamo incrementado por
la tasa de interés. Parecería que en estas condiciones
la redistribución de la insolvencia es una especie de
134
seguro : se permite a los inversionistas participar en
la empresa reestructurada, asegurándoles de esta
manera que no verán su inversión completamente
perdida cuando la empresa llegue a un estado de
insolvencia. Sin embargo, como todos los seguros,
éste también tiene un precio: dar a los accionistas un
derecho adicional en la insolvencia genera la elevada
probabilidad de que todas las empresas tendrán que
pagar mas , por eI cre'd'Ita135 .
Muchos de estos costos pueden reducirse por el
régimen de subasta. En efecto, bajo dicho sistema, los
accionistas no tendrían el poder para amenazar a los
acreedores. La reducción correspondiente en la tasa
de interés en la deuda puede convencer a losaccionis-
tas que su situación sería mejor bajo dicho sistema.
Para estar seguros, un régimen de subasta no es
ninguna panacea. Fuera de la dificultad de los posto-
res para valorar la empresa debido a la información
con la que cuentan sobre el potencial futuro de ésta,
ellos pueden querer la sola posesión de la dirección,

131 Por ejemplo, a pesar del hechoque]ohns-Manvilleera una persona insolvente, pocos pensaron que la compañía debió liquidarse de un modo
poco sistemático. Más bien, la discordancia principal era si ]ohns-Manville había o no solicitado su insolvencia de buena fe. Ver TYUKODY,
Daniel]. ]r., "Comment, Good Faith Inquiries Underthe Bankruptcy Code: Treating the Symptom, Not the Cause", Chicago Law Review No.
52. pp. 795, 817-819 (1985); "Note, The Manville Bankruptcy: Treating Mass Tort Claims in Chapter 11 Proceedings", Harvard law Review
No. 26. pp. 1121,1122-1128 (1983); "Comment, Relieffrom Tort LiabilityThrough Reorganization", U. PA. L. REV. No. 131 pp. 1227, 1238
(1983). Para una descripción y análisis de los eventos que llevaron a la insolvencia a ]ohns-Manville, ver DELANEY, Kevin ]. "Strategic
Bankruptcy" ch. 3 (1992).
132 BAIRD Y ]ACKSON, "Corporate Reorganizations ... ". Op. cit. p.107.

133 A veces los acreedores no pueden asumir el riesgo porque puede ser que sólo personas más arriesgadas que ellos encuentren un interés en
pedir préstamos. Ver STIGLlTZ, ]oseph y Andrew WEISS, "Credit Rationing in Markets with Imperfect Information", AM. ECON. REV. No.
71 pp. 393, 395-399 (1981) (discute el papel de las tasas de interés distinguiendo entre los riesgos buenos y malos). Es más, las tasas de interés
más altas les dan un incentivo mayor a los prestatarios para comprometerse en la conducta arriesgada. Ibidem. En tal una situación, los
acreedores pueden aumentar acreencia. Ibidem. Así, las asignaciones de la insolvencia a los inversionistas pueden disminuir el suministro
de préstamos disponible en el primer caso.
134 Esta analogía también es señalada por ]ACKSON, Thomas H. y Robert E. scon. "On Nature of Bankruptcy ... " Op. cit. p. 168. «El seguro
de la reestructuración» difiere de la mayorías de seguros, sin embargo, en la cantidad que la parte asegurada recibe cuando la contingencia
cubierta por el seguro ocurre. El estudio de LoPucki y Whitford de corporaciones indican que los pagos a accionistas fueron de 1% a 57.7%
de la cantidad total pagado. LOPUCKI, Lynn M. y William C. WHITFORD, "Bargaining over Equity's ... " Op. cit. p. 142. La mayoría de los
pagos fue alrededor de 5%; sólo dos excedieron 10%. Ibidem. Otros estudios hacen pensar en un pago medio de aproximadamente 8%.
Ver EBERHART, Allan C. "Security Pricing and Deviations from the Absolute Priority Rule in Bankruptcy".]. FIN. No. 45 pp. 1457, 1458
(1990); WEISS, Op. cit. p. 299. La mayoría de los contratos de seguros efectuados por los privados contemplan un pago mucho más alto.
13S Este traslado llega a generar ineficiencia. Como Lucian Bebchuk ha demostrado, el aumento en los pagos de interés prima sobre el aumento
en el incentivo de la dirección para emprender los proyectos más arriesgados. Ver BEBCHUK, Lucian A. "The Ex Ante Moral Hazard Effects
of Chapter 11 and Debt Renegotiation" pp. 7-8 (1991) (artículo inédito en los archivos de Texas Law ReviewJ. Barry Adler hace un análisis
similar. Ver ADLER, Barry E. "Bankruptcy ... " Op. cit. p. 473 (señala que para un deudor substancialmente solvente la perspectiva de
reasignación en la insolvencia aumenta el incentivo de participación y de dirección para invertir los recursos de dicho deudor en un proyecto
arriesgado).

THEMIS45
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Robert K. Rasmussen

y tener los incentivos para mantener esta información
. do 136 . Es mas,
en priva ' SI. Ios gerentes actua Ies aumen-
tan el valor de la empresa, los nuevos dueños deben
137
alcanzar un acuerdo con ellos • Tales negociacio-
nes pueden resultar costosas. Finalmente, la existen-
cia de un régimen de subasta puede llevar a los
gerentes a invertir en proyectos que requieren de su
participación futura, aun cuando tales inversiones no
son aprovechables 138. Así, en un sistema de subasta se
139
presentan costos reales .
No obstante, los costos generados por el régimen del
Chapter 11 son bastante altos. Por ejemplo, los costos
incurridos en el esfuerzo de la frustrada reestructura-
ción de Eastern Airlines fueron de centenares de
l4o
millones de dólares . El resultado de proponer la
subasta es que uno simplemente no puede asumir que
el Chapter 11 es necesario para asegurar que las
empresas que deben permanecer como tales, lo ha-
gan. La asunción del Congreso que fue la base de la
promulgación del Chapter 11 ya no puede aceptarse
sin cuestionamiento.
C. Las justificaciones alternativas de la Reestructura-
ción Empresarial
1. Argumentos que justifican al Chapter 11 como una
norma de aplicación para todas las empresas
Muchos estudiosos señalan que el contenido del
Chapter 11 debe aplicarse a todas las empresas. Para
evaluar estos argumentos, es útil considerar la rees-
tructuración de una empresa con accionariado difun-
dido (que cotiza en bolsa). El argumento para una
venta real de la empresa es más convincente cuando
la empresa tiene accionariado difundido. Este argu-
mento es difícil de refutar. Ya existe un mercado para
el valor de la empresa. Es más, es difícil imaginar que
para la mayoría de los demandantes existentes sea
necesario el esfuerzo de la reestructuración. Aun
cuando un grupo, como los gerentes, haya proporcio-
nado un valor para la empresa que no podría reempla-
zarse en el mercado, hay pocas razones para sugerir
que un tercero comprador no pudiera negociar con la
gerencia para asegurar su apoyol42. Asimismo, hay
pocas razones para pensar que los inversionistas de
una empresa contratarían para tener el derecho de
una venta hipotética si la empresa llegase a un estado
de insolvencia. Así, defender el Chapter 11 es más
difícil en los casos que la empresa tiene accionariado
difundido.

Las respuestas a la posición que señala que los costos
del Chapter 11 exceden a sus beneficios han sido
div~rsas. Algunos ofrecen argumentos que intentan
justificar el Chapter 11 en su integridad, otros han
intentado sólo justificar la disponibilidad del Chapter
11 para un subconjunto de empresas, y todavía hay
otro grupo que pretende eliminar dicha norma en su
l41
integridad . En este contexto, el apartado que a
continuación iniciamos analiza estas situaciones
que la literatura actual ha examinado, y crítica estas
posiciones basándose en la visión de que la ley
concursal es un término contractual que los
inversionistas de la empresa pueden ofrecer a sus
potenciales acreedores.
No obstante, un sector de la doctrina señala que la
regla obligatoria actual de acceso ilimitado al proce-
dimiento del Chapter 11 debe mantenerse. Una línea
contraria ha notado la premisa de que los legisladores
deben comparar los costos de la ley actual con los
costos de un régimen de subasta. Estos argumentos se
han manifestado de distintas formas. Uno de los
sustentos del argumento señala que dado que usual-
mente se permite la participación de los accionistas en
una reestructuración, el contrato entre las partes debe
143
tener en cuenta esta posibilidad . Así, el no permitir
a las empresas ingresar a un procedimiento bajo el
régimen del Chapter 11 generaría una redistribución
de los accionistas a los acreedores. El punto es una

136 GERTNER, Robert y Randal C. PICKER. Op. cil. p. 11. A veces, las empresas en crisis pueden crear la impresión de que sus perspectivas son
pobres. Ver GERTNER, Robert. "Capital Structure Signalling in Distressed Debt Restructurings 22". (1991) (Artículo inédito en los archivos
de Texas Law Review). . .
137 GERTNER, Robert y Randal C. PICKER. Op. cit. p. 21 (explican que, incluso durante las negociaciones de la subasta, los nuevos dueños y
los accionistas discutirán sobre la revelación de información privada o confidencial).
138 BEBCHUK, Lucian y Randal C. PICKER, "Bankruptcy Rules, Entrenchment, and Human Capital 9" (1992) (artículo inédito en los archivos
de Texas Law Review).

139 De hecho, Baird, aunque adherido al régimen de subasta, es más cauto que antes en sus argumentos. BAIRD, Douglas G. "Revisitin¡;Auctions
in Chapter 11" (artículo inédito en los archivos de Texas Law Review).
140 LUBOVE, Seth. "A Bankrupt's Best Friend". FORBES, 1991, p. 99.
141 Ver notas 1 y 3.

142 BAIRD, Douglas G. "The Uneasy Case for ... " Op. cit. p. 140-142.

143 LOPUCKI, Lynn M. y William C. WHITFORD, "Bargaining over ... " Op. cit. p.180.

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68
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

verdad indiscutible, desde una perspectiva ex post. En
la medida que la ley actual es ineficiente, los acreedo-
res han tomado en cuenta los costos que ésta genera
yen sus contratos han pactado las tasas de interés más
altas. El hecho de que el contrato se basó en la ley
existente no puede justificar a dicha ley como su base
normativa. Por otro lado, toda la ley actual -de
insolvencia y otras materias- se justificaría sin tener en
cuenta su contenido toda vez que las partes lo habrían
considerado al estructurar sus transacciones. La intro-
ducción del análisis ofrecido en la primera parte del
presente artículo señala que las partes basarán sus
contratos en la ley actual, y que las preguntas perti-
nentes son primero si la ley debe proporcionar reglas
obligatorias o dispositivas y; segundo, cuál debería ser
el contenido de esas reglas. La observación basada en
la respuesta a la pregunta de cómo las partes reaccio-
narían, no representa ayuda alguna, por la manera de
contestar estas preguntas.
Sin embargo, es verdad que al cambiar la actual ley
se puede perturbar la expectativa de las partes que
han contratado bajo los términos de la ley anterior.
Algunos accionistas se pueden ver forzados por la
ley actual a pagar tasas de interés más altas de las
que hubieran debido pagar en otro contexto, pero
esto no implica que se les debe obligar a que
abandonen lo que ellos pagaron por estas tasas de
interés más altas -es decir, la posibilidad de su
participación en la reestructuración de la empresa.
El esquema del menú propuesto en este artículo
reconoce que algunas empresas ya han estado ope-
rando bajo una regla obligatoria. El cambio a un
régimen de normas supletorias debe llevarse a cabo
sin obligar a los accionistas existentes a entregar o
144
ceder lo que han "comprado" . No obstante, el
cambio debe hacerse. Protegiendo las expectativas
de los inversionistas actuales no hay ninguna justi-
ficación para negar a los inversionistas futuros la
posibilidad de ofrecer a los prestamistas contratos
que contengan un régimen concursal determinado
que aumente al máximo el retorno de pago espera-
do por los accionistas.
Un segundo argumento que justifica la presencia del
Chapter 11 es el rechazo a la pregunta de qué régimen
serviría mejor a los intereses de las partes. En esta
línea, se ha señalado que el análisis económico no
"puede identificar cuál es la regla del gobierno más
eficiente con respecto a las distribuciones efectuadas
en un régimen concursal,,145 . El apoyo ofrecido para
esta afirmación se sustenta en la opinión de un conno-
tadoestudiosodel régimenconcursal, Thomasjackson,
quien tiene un punto de vista acerca del efecto del
curso del tiempo partiendo de la regla de prioridad
146
absoluta . jackson consideró la excepción de la
"fresh contribution" como insostenible para la regla
147
de la prioridad absoluta , aunque el mismo jackson
ahora sugiere que ésta puede ser eficiente en la
148
aplicación de dicha teoría . Así, el argumento se
mantiene, el análisis económico es indeterminado, y
no puede usarse como una base para dejar de lado del
sistema a la ley actual. Encontramos dos fallas en este
argumento. La primera de ellas es que el ejemplo no
sustenta su propia conclusión. En su primer trabajo,
jackson asumió que los acreedores de una empresa no
estarían de acuerdo en compartir los riesgos de los
negocIos . comunes con eId eu dor149 ; su mas, reCiente
.
es fuerzo, Sin . em bargo, fue un poco mas
' re l·
aja d o 150 .
Tal progresión de modelos con muchas asunciones
restrictivas a los modelos más complejos es común.
No es evidente que el modo de análisis de alguna
manera falla, o que no es posible determinar si una
regla puede ser más eficiente que otra. Si se quiere
contradecir una conclusión alcanzada a través de la
ayuda de la economía, se debe ofrecer alguna razón
justificada para creer que dicha conclusión está equi-
vocada en lugar de desacreditarla simplemente por su
evolución.
El segundo problema con el rechazo al análisis econó-
mico es que incurre en el error de asumir que la ley
concursal es una norma de carácter obligatorio. Pue-
de ser el caso que no exista una regla que todos los
accionistas encuentren óptima para cada situación;
específicamente, nosotros no podemos conclu i r sobre
una base a priori si los accionistas decidirían pagar

144 Esta preocupación es tratada en el subapartado III(B) del presente artículo.

145 Ibid. p. 183.
146 Ibid. p. 182.

147 BAIRD, Douglas y Thomas H. jACKSON. "Bargaining After the Fall..." Op. cito p. 754-758 (señala que la regla de la "fresh contribution" es
incoherente con el acuerdo inicial de las partes y que éstas deberían renegociar un nuevo acuerdo).
148 jACKSON, Thomas H. y Robert E. SCOTT. Op. cito pp. 197-197. Al fin y al cabo, no se adhieren a la regla de la "fresh contribution" en la

práctica debido a la dificultad de llevar a cabo esta regla. Ver Ibid. pp. 200-202.
149 jACKSON, Thomas H. "Logic And Limits ... " Op. cito pp. 11-17. Ver también jACKSON, Thomas H. "Creditors' Bargain ... " Op. cito 864-868
(sostiene que los acuerdos del acreedor capaz de conservar el valor del deudor como un interés, en lo posible, no serían muy probables en
muchos casos).
150 jACKSON, Thomas H. y Robert E. SCOTT. Op. cito p. 164 (señala que cuando las acciones preventivas son beneficiosas y reducen el costo,
todas las partes ganarán de un convenio de estrategia del riesgo que asignaría el riesgo entero de contingencias al grupo que puede influir
mejor en la cantidad de dicho riesgo).

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69
Robert K. Rasmussen

una tasa de interés más alta a cambio de la posibilidad
de recibir una parte de la empresa al momento de la
reestructuración. Asimismo, puede ser que exista al-
guna razón por la cual algunos accionistas prefieran el
régimen concursal actual. Así, el análisis económico
no podría decirnos cual es la regla óptima para cada
empresa. Ésta no es una acusación al análisis econó-
mico. Más bien, esta heterogeneidad de preferencias
es la justificación normal para que se incluyan reglas
de carácter supletorio, reglas predeterminadas. Si de
hecho el término concursal óptimo es diferente para
cada tipo de empresa, ello se manifiesta en una crítica
a la actual ley.
Un tercer argumento ofrecido para justificar la ley
existente es la creencia de que el mercado valora
incorrectamente la reestructuración de las empresas.
Por ejemplo, LoPucki y Whitford afirman que "Ia
valoración de cualquier empresa en reestructuración
sóloes un aproximado,,151 . Es poco claro qué significa
esta afirmación. Estos autores pueden señalar que el
precio que el mercado asigna a una compañía es
equivocado. Tal afirmación no tiene sentido. Es difícil
saber cuál es el valor de una compañía apartándose de
lo que alguien está dispuesto a pagar por ella. Alterna-
tivamente, dichos autores pueden decir que a veces
las empresas que tienen un bajo valor en el mercado,
pueden llegar a tener un valor más alto en el procedi-
miento de reestructuración. De hecho, el valor de la
empresa a menudo sube. Pero de la misma manera, a
menudo estos precios también bajan. El precio de una
empresa activa en el mercado es sólo una hipótesis
sobre el valor del futuro de la empresa. En la medida
que los errores del mercado no son corregidos
sistemáticamente de cualquier manera, los
inversionistas deben ser indiferentes a tales variacio-
nes.
Tal vez LoPucki y Whitford están afirmando que el
mercado se equivoca sistemáticamente en contra de
152
las empresas en crisis financiera . Uno podría pre-
guntarse si eso es así. No sólo no se ofrece ningún
estudio o explicación para sustentar esta posición,
sino que es difícil imaginar que el fijar un precio
demasiado bajo es una constante del mercado. Una
vez publicada la subvaluación que el mercado efec-
túa de las empresas en crisis, uno pensaría que los
inversionistas listos ofrecerían las participaciones de
su empresa en niveles competitivos. Es más, incluso
asumiendo que el mercado subvalúa las compañías
en crisis, este hecho por sí mismo no puede justificar
un rechazo a las valoraciones del mercado. La pre-
gunta no es si el mercado es perfecto; la pregunta es
si el mercado es mejor que el juez concursal para
valorar las empresas. En este orden de ideas, no hay
ninguna razón para creer que el juez es mejor que el
mercado 153 .
Al defender el Chapter 11 argumentando una inco-
rrecta valoración de la empresa por el mercado, uno
podría afirmar que el Chapter 11 es semejante al
appraisal remedyV' regulado en el Derecho Corpora-
tivo. El Derecho Corporativo, en ocasiones, permite a
los accionistas oponerse y rechazar el precio ofrecido
-el cual es en esencia el precio del mercado- e insiste
en cambio en un precio «justo» judicialmente deter-
154
minado . Encontramos dos problemas con esta ana-
logía. Primero, muchos Estados no permiten la deter-
minación del precio cuando la empresa es una de
155
accionariado difundido , probablemente porque
acogen la teoría de que el mercado es mejor que un
juez para determinar el valor de la empresa. Así, esta
analogía con el Chapter 11 no es de ninguna manera
periuasiva. Segundo, y de mayor consideración, es
destacar que si el appraisal remedy sirve como justi-
ficación del Chapter 11, debe ser válido a primera
vista, empero, muchos comentaristas han atacado
este remedio como método de valoración 156. Sin
embargo, se ha defendido que el remedio de la
determinación del valor puede justificarse por una

151 LOPUCKI, Lynn M. y William C. WHITFORD, "Bargaining over ... " Op. cit. p. 189.
152 Tal afirmación ignora el hecho que la empresa al venderse superaría la crisis. El punto de la venta en el Chapter 7 es justamente vender una
empresa libre de deudas. Así, lo que se debiera decir es que el mercado no puede valorar una empresa libre de deudas.
153 LoPucki y Whitford también notan que a menudo no hay un mercado inmediato para las participaciones de una compañía de accionariado
difundido antes de la insolvencia. Ibid. p. 189. Esto no debe ser sorprendente: si de hecho la empresa es insolvente, la acción puede ser un
bien sin valor. Sin embargo, cuando la empresa se ofrece en el mercado sin sus obligaciones actuales, no hay ninguna razón para esperar
que las acciones no se comercialicen.
VI Nota del Traductor: El appraisal remedyes una institución del derecho corporativo norteamericano que señala que en caso un accionista
discrepe con un acuerdo extraordinario determinado, puede obligar a la sociedad a que le compre sus acciones por el valor al momento
que se tome el acuerdo.
154 Revised Model Business Corp. Act § § 13.28, 13.30 (1984).
155 SELlGMAN, Joe!' "Reappraising the Appraisal Remedy". Washington Law Review No. 52. pp. 829, 844 (1984) (<<implícitamente, saber
confiar en el valor del mercado exclusivamente para determinar el valor justo se ha reconocido por los Estados que actualmente excluyen
de la determinación del valor a los disidentes ... «).
156 CLARK, Robert. "Corporate Law" pp. 447-448 (1986). COHEN, David. "Comment, Valuation in the Context of Share Appraisal". Emory Law
Journal No. 34. pp. 145-46 (1985) (ataca el remedio de la determinación del valor como un método de valoración porque la verdadera meta
de las técnicas de valoración modernas es determinar el valor del mercado del recurso).

THEMIS45
70
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa
157
curva de demanda descendente • En tal situación, el
precio de mercado no refleja el valor que todos los
inversionistas fijan a la acción; sino sólo indica el
valor de la acción para un inversionista marginal. Tal
situación significa que el precio de mercado no refleja
el valor que todos los inversionistas ponen en su
acción, lo que genera un problema: no se sabe nunca
cuál es el valor de la empresa 158. Con estos problemas,
la existencia del appraisal remedy en la ley corpora-
tiva no justifica de ninguna manera el Chapter 11.
Otro argumento que se ha levantado a favor de la ley
actual admite que la comparación debe hacerse entre
una venta hipotética y una venta real, pero en cambio
objeta la doctri na mayoritariamente aceptada. Así, estos
argumentos sugieren que puede darse el caso de que una
159
venta hipotética resulte más barata que una real • Este
argumento contiene dos aspectos. El primer componen-
te es la confianza en la investigación empírica que
sugiere que los costos de la insolvencia pueden ser
menores que los costos de subastar los recursos fuera
160
de la empresa • El apoyo de éste es el argumento
adicional de que si los acreedores no prefirieran una
venta hipotética, éstos deberían estar dispuestos a
aco~erse a la legislación y eliminar esta posibili-
dad 61. Así, la existencia del Chapter 11, es invocada
como un argumento de conveniencia normativa.
Ambas partes del argumento fallan. La confianza en sus
estudios hace que este argumento no pueda aprobar el
examen. Estos estudios subestiman los verdaderos cos-
tos del Chapter 11. Asimismo, ellos no hacen ningún
esfuerzo por considerar como un costo de la insolvencia
a las oportunidades comerciales que la empresa debe
abandonar porque la atención de sus gerentes se enfoca
en el procedimiento concursal y a la pérdida de clientes
en la que la empresa incurre debido a la incertidumbre
162
de su futuro • También, el argumento compara los
costos del procedimientodel Chapter 11 de una empresa
de accionariado difundido en lo que se refiere a su valor
con el porcentaje del valor que un banco inversionista
. para tomar a una empresa de este tipO
eXige . 163 . Este
argumento compara manzanas y naranjas. El porcentaje
usado para el costo de la insolvencia involucra a las
empresas grandes cuando por el contrario, el porcentaje
usado para el costo de una subasta involucra a empresas
l64
más pequeñas • Simplemente porque un bancoinver-
sionista cobra veinte por ciento de un acuerdo para
tomar una empresa pública pequeña, ello no implica
que también debe cobrar veinte por ciento para vender
Johns-Manville. Recíprocamente, uno pensaría que si
costara diez por ciento de los recursos de Johns-Manville
pasar por un procedimiento del Chapter 11, ello no
significa que a todas las empresas también les costaría
diez por ciento. Así, la comparación debe ser entre
cuánto costaría vender una empresa con cuánto costaría
ingresar la misma empresa al procedimiento del Chapter
11. Sin embargo, esto no arroja una solución bien
definida toda vez que los datos disponibles no permiten
hacer esta comparación. La evidencia empírica no
resuelve la pregunta de si dirigir una reestructuración
bajo los procedimientos del Chapter 11 es más barato
que vender la empresa en el mercado.
El segundo aspecto del argumento es también problemá-
tico. La afirmación de que pasar la legislación es más fácil,
es cuestionable. La ineficiencia de un régimen concursal
señalado en el contrato es trasladada a los accionistas. Sin
embargo, éstos sólo tienen un incentivo para buscar un
cambio en la regla legal antes de invertir en una empresa.
U na vez que la empresa ha pagado las consecuencias de
la ineficiencia de la ley a través de una tasa de interés más
alta, los inversionistas no tienen incentivos para cambiar
la ley. Dicho cambio simplemente los privaría de los
beneficios que recibieron a cambio de la tasa de interés
más alta. Así, cualqu ier presión para el cambio tendría que
venirde los inversionistas potenciales. Sin embargo, no es
muy probable que este grupo difuso y amorfo pueda
actuar en lobby para cambiar la nueva legislación 165. De
hecho, se piensa a menudo que el proceso del legislativo

157 STOUT, Lynn A. "Are Takeover Premiums Really Premiums? Market Price, Fair Value, and Corporate Law", Yale Law Joumal No. 99. pp.
1235, 1286-1295 (1990) (cita la curva de la demanda descendente-inclinada como una justificación para la valoración de la determinación
del valor y, al mismo tiempo, discute los problemas para llegar a una valoración apropiada).
158 Ibid. pp. 1289.
159 EASTERBROOK, Frank H. Op. cit. p. 413.
1&0 Ibid. p. 415.
161 Ibid. p. 413 (anota que el Código Concursal es lo que los acreedores desean que sea, y que no hay ninguna gran demanda para más subastas).
162 WEISS. Op. cit. p. 289. Para un estudio de los costos indirectos de la insolvencia ver WRUCK, Karen H. "Financial Distress, Reorganization,
and Organizational Efficiency". J. FIN. ECON. No. 27. pp. 419, 437-438 (1990).
163 EASTERBROOK, Frank H. Op. cit. p. 415.
164lbidem.
165 El problema de organización de los grupos difusos para influir en los legisladores es bien conocido. Ver SCHLOZMAN, Kay L. y John T.
TIERNEY. "Organized Interests And American Democracy" pp. 82-85 (1986) (discute el hecho que los intereses focalizados se agrupan con
los beneficios estrechamente concentrados y los costos son probablemente dados por la representación que los intereses de los grupos difusos
distribuyen en sus costos y beneficios). BECKER, Gary. "A TheoryofCompetition Among Pressure Groups for Politicallnfluence". Q.J. ECON.
No. 98. pp. 371, 391 (1983) (menciona que los problemas especiales de grupos heterogéneo~ organizados para influir en los legisladores
incluyen un costo incrementado debido a la dificultad decontrolarel freeriding, esto es, que la tendencia de un miembrodel grupo a esquivar
sus deberes e imponer el costo de presión produce en los otros miembros de grupo). En el contexto de las agencias administrativas, este mismo
problema lleva a la "captura" de la agencia. Ver STEWART, Richard V. "The Reformation of American Administrative Law", Harvard Law
Review No. 88. pp. 1669, 1684-1687 (1975).

THEMIS45
71
Robert K. Rasmussen
en la ley societaria promueve los intereses de los gerentes
que pertenecen a un grupo bien definido y concentra-
166
do . Tal como se ha discutido anteriormente, los geren-
tes se benefician de la disponibilidad universal actual del
167
Chapterl1 • Así, no debe tomarse la sola presencia del
Chapter 11 como un signo de eficiencia.
Hay un aspecto más importante que debe tomarse
en cuenta acerca de todos estos argumentos a
favor de la permanencia del Chapter 11. Ninguno
de los mencionados argumentos ofrece una razón
justificada que señale que la ley concursal deba
ser una de carácter obligatorio en lugar de una de
carácter dispositivo. En la medida que se puedan
aceptar cualquiera de los argumentos ofrecidos,
a lo sumo se aceptaría que la versión actual del
Chapter 11 deba ser una opción del menú. Tal vez
los jueces puedan ser más exactos que el merca-
do al momento de valorar una empresa; tal vez las
ventas hipotéticas sean más baratas que las ven-
tas reales. En este contexto, los inversionistas
estarían deseosos de seleccionar la opción de
solicitar su insolvencia bajo los términos del
Chapter 11 en el menú concursa!. En ese sentido,
la decisión dependería de aquellos a quienes la
opción afecta en lugar de los académicos o de los
legisladores.
Sin embargo, hay un argumento que podría tomarse
como una justificación para tratar la insolvencia como
una cláusula obligatoria. Este argumento radica en
que se presenta un valor público en las reestructura-
ciones. Lo difícil del argumento es que el Chapter 11
es un foro en el que varios participantes de la empresa
pueden expresar los valores que éstos le asignen. Los
procedimientos concursales, desde este punto de
vista son una especie de "terapia de grupo,,168. Colo-
cando este argumento en el contexto de la opción de
una regla obligatoria/dispositiva, uno podría afirmar
que la ley concursal debe ser una regla de carácter
obligatorio toda vez que permite a una empresa
seleccionar una opción no permitida por la «terapia»
e impone un costo a personas que no efectúan ningún
negocio con la empresa.
1bb GRUNDFEST,)osephA. "Subordination of American Capital".). FIN. ECON. NO.27. pp. 89, 90-92 (1 990). (notando esas recientes tendencias
en la ley corporativa, incluso en los estatutos del antitakeover, que tienden a favorecer a los gerentes encima de otros grupos).
1b7 Ver textos de las notas de pie de página 77, 78 Y 79.
1b8 KOROBKIN, Donald R. Op. cito p. 722
1b9 Para otras críticas de la noción de "terapias de grupo" de Korobkin acerca de la ley concursal, ver BOWERS. Op. cit. pp. 72-76.
170 En un estudio de 37 casos de insolvencia, el promedio de duración de los procedimientos fue dos años y medio, con un rango de error +/
- de 8 meses y una desviación normal de un año y cuatro meses. WEISS, Lawrence A. ''The Bankruptcy Code and Violations of Absolute
Priority", 4 Continental Bank). Applied Corp. Fin. 1991, pp. 71, 72.
171 KOROBKIN, Donald R. Op. cit. p. 745.
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72
Con respecto a este argumento, encontramos por lo
169
menos, tres problemas . El primero es la premisa de
que la insolvencia permite a las partes afectadas
expresarse. Tenemos que encontrar a un acreedor o
un obrero que piensen que es una mejor persona
porque su empresa ingresó al régimen del Chapter 11.
De hecho, en la medida que el procedimiento del
170
Chapter 11 toma un tiempo largo para culminar ,
probablemente aumenta la ansiedad de los
involucrados. Los obreros no saben si perderán sus
trabajos; los acreedores no saben si cobrarán sus
acreencias. Normalmente se toma la incertidumbre
como un costo y no como un beneficio.
El segundo problema con la aproximación del valor
público es que aun cuando uno toma el argumento, si
de hecho la terapia vale más de lo que cuesta, la
empresa seleccionaría esa opción en primera instan-
cia. Si la expresión del valor en una reestructuración
fuera importante, los obreros y los acreedores preferi-
rían tratar con las empresas que, en una situación de
insolvencia, les permitan expresarse. En la medida
que esta expresión fuera valiosa, las partes pagarían
por ella. Por ejemplo, conozco personas que están
dispuestas a pagar primas de seguros más altas para
seguros de salud que cubran el costo de la terapia. De
igual manera, los inversionistas de una empresa,
teniendo que competir con los obreros y con los
acreedores, seleccionarían la opción del Chapter 11 si
es que estas partes están de hecho deseosas de reducir
sus demandas de pago a cambio de la posibilidad de
expresarse cuando la empresa se encuentre en crisis.
El último problema con el argumento de los valores
públicos es el fundamental. El centro del análisis de
la "terapia de grupo" es la afirmación de que una
empresa "tiene la personalidad de un deudor indivi-
dual, un actor moral, político, y social,,171 . Atribuyen-
do tales características a una empresa, resu Ita fáci I dar
importancia a los valores asociados más frecuente-
mente con las personas individuales en el proceso de
reestructuración empresarial. La injustificada afirma-
ción de que las empresas son como los individuos es
difícil de aceptar. La mayoría, si no toda, de la
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

literatura corporativa rechaza la analogía que equipa-
raaunaempresaconunser . humanorea 1172 . M'as b·len,
las empresas son vistas como un conjunto de contra-
173
tos entre varios inversionistas • Ni siquiera los estu-
diosos que rechazan la concepción contractual de la
empresa señalan que las empresas también son perso-
nas. Dar importancia a preocupaciones asociadas con
darle una nueva oportunidad a los deudores indivi-
duales en el contexto de la reestructuración empresa-
174
rial requiere más de un ipse dixit •
Así, se presentan muchas discordancias sobre la con-
veniencia del Chapter 11 aplicado a las empresas de
accionariado abierto. De ello, surgen dos puntos
cruciales: primero, ninguno de los argumentos que se
han ofrecido para mantener la ley existente se sustenta
en alguna base que lo lleve a concluir que la ley
concu rsal deba ser un térm i no obl igatorio del contrato
entre la empresa y sus acreedores. A lo sumo, estos
argumentos ofrecen razones que sugieren que la ley
actual debe ser una opción que se incluya en el menú.
Segundo, ninguno de los argumentos genera dudas
sobre darle la posibilidad a los accionistas de la
empresa para seleccionar el régimen concursal más
adecuado entre los ofrecidos.
2. LOS ARGUMENTOS QUE JUSTIFICAN AL
CHAPTER 11 COMO UNA NORMA DE APLI-
CACiÓN PARA ALGUNAS EMPRESAS
Los argumentos que defienden esta teoría parecen
débiles. Por lo menos, pareciera que los inversionistas
de algunas empresas de accionario difundido ha-
brían, dándoles la oportunidad, ofrecido contratos de
deuda bajo la condición de una subasta de la empresa
en insolvencia en lugar de ofrecer las complicadas
provisiones que otorga la ley actual. Alguna doctrina
concursal ha sostenido que el Chapter 11, o algo
como él, podría ser con toda seguridad óptima para
cierto tipo de empresas. Así, podrían rechazar el
procedimiento del Chapter 11 como un procedimien-
to de reestructuración general, también podrían acep-
tar su disponibilidad de manera limitada.
Sin embargo, dicha disponibilidad no se extiende a
todas las empresas que no tienen accionariado difun-
dido. En algunas empresas de accionariado cerrado,
los inversionistas pueden compartir muchos de los
mismos atributos que tendrían como accionistas en
las grandes empresas de accionariado difundido. Di-
chas personas pueden ser neutrales al riesgo y no tener
175
ningún bien específico en la empresa • Comparan-
do los costos del procedimiento del Chapter 11 con un
régimen de subasta, la principal diferencia con el caso
de las empresas de accionariado difundido es la falta
de un mercado establecido para las participaciones en
la empresa. Esta diferencia tiene un impacto directo
en la pregunta de si los inversionistas, ex ante, ofrece-
rían un contrato de préstamo previendo una subasta o
una venta hipotética. La falta de un mercado
incrementa el precio de la subasta. Los mercados
crean incentivos para que las empresas y los inversionistas
. formaClon
reve Ien In ., 176 . Taman do una empresa de
accionariado cerrado, ésta requiere una buena cantidad
de diseminación de información; sin un mercado exis-
tente, la información necesaria con respecto a las
perspectivas de la empresa no será conocida.
Hay otro costo de subastar las empresas de
accionariado cerrado. Puede ser el caso que la direc-

172 jACKSON, "Logic And Limits ... " Op. cit. p. 745 (trata sobre la necesidad de una corporación u otra entidad comercial de usar la insolvencia
para tener una buena salida, esto trae varios problemas, ninguno de los cuales propone dar una segunda oportunidad financiera a un
individuo honrado pero desafortunado).
173 Clásico en este tema es COASE, Ronald H. "The Nature of the Firm". Economica No. 4. p. 386 (1937). Un trabajo más reciente: ALCHIAN,
Armen A. y Harold DEMSETZ, "Production, Information Costs, and Economic Organizations". AM. ECON. REV No. 62. p. 777 (1972);
FAMA, Eugene y Michael C. jENSEN. "Separation of Ownership and Control". joumal Law & Economics No. 26. p. 301 (1983); jENSEN,
Michael C. y William H. MECKLlNG. "Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure". j. FIN. ECON.
No. 3. p. 305 (1976); KLEIN, William. "TheModem BusinessOrganization: Bargaining UnderConstraints". Yale Law joumal No. 91. p. 1521
(1982); WILLlAMSON, Oliver. "Corporate Govemance". Yale Law joumal No. 95. p. 1197 (1984). Para un mejor desarrollo de esta teoría
ver: BUTLER, Henry. "The Contractual Theory of the Corporation". GEO. MASON U. L. REV., Summer 1989. pp. 99,101-106. Para una
Buena discusión general del contrato corporativo ver: EASTERBROOK y FISCHEL. Op. cit. pp. 1-39.
174 Korobkin podría intentar deducir el apoyo de la literatura de la ley que ataca el punto de vista contractual .:le la corporación. Por ejemplo,
ver BRAnON, William W. jr. "The New Economic Theory of the Firm: Critical Perspectives from History". Stanford Law Review No. 41.
pp. 1471, 1526 (1989) (concede la «legitimidad al punto de vista contractual de las corporaciones» mientras que al mismo tiempo señala
que esta teoría es «difícil de aceptar aun como un clímax de la evolución o como un edificio que está de pie fuera de su tiempo»). BRATTON,
William W. jr. "The «Nexus of Contracts» Corporation: A Critical Appraisal". Comell Law Review No. 74. pp. 407, 464 (1989) (afirma que
esta «teoría descaracteriza a la teoría de los contratos corporativos, haciendo afirmaciones políticas"). Para ello, tendría que demostrar que
estos concuerdan con las teorías que afirman que una corporación tiene atributos humanos.
175 Por ejemplo, un Banco de inversión que financia una compra también puede recibir un poco de capital en la nueva empresa. Ver COHEN,
Laurie. "Merrill Lynch Leads Wall Street's Buy-Out Business: Using Its Financial Clout, Firm Acts as a Principal in Transactions". Wall Street
jouma!. 5 de Agosto de 1987. p. 6.
176 EASTERBROOK Y FISCHEL. Op. cit. pp. 288-290 (sostienen que los proyectos «que valen la pena» se revelarán para animar la inversión

y la información sobre los proyectos menos atractivos se divulgará totalmente para que los inversionistas no inviertan en el peor).

THEMIS45
73
Robert K. Rasmussen

ción actual de la empresa buscara unirse a uno de los
grupos que quieren comprar la empresa en la subasta.
En esta situación, los gerentes tendrían un incentivo
para hacer parecer que la compañía sí vale la pena.
Comunicar el verdadero valor de la compañía dismi-
nuiría su oportunidad de contar con postores
177
exitosos •
Si los inversionistas prefieren una valoración del
mercado en comparación a la valoración efectuada
por un juez concursal, ello dependerá de los costos
relativos. Aquí la pregunta que aparece es si es más
costoso para los terceros obtener información nece-
saria acerca del valor de la empresa versus el costo
de una venta hipotética. En ambas situaciones, un
tercero tendrá que efectuar un juicio acerca del
valor de la empresa. La diferencia es de experiencia
y de costo. Por un lado, los bancos de inversión
como Goldman Sachs especializados en valorar
empresas; los jueces concursales no tienen tal espe-
cialización. De hecho, un juez concursal confiará
finalmente en el consejo de expertos. Es más, el juez
va a confiar en los expertos que, en lugar de tener
un incentivo para valorar la empresa en su valor real
de mercado, están cobrando por un servicio. Por
otro lado, un juez concursal no cobra a las partes
178
por sus servicios • Aun cuando los bancos de
inversión sean llamados como expertos, uno sospe-
cha que sus honorarios serían más bajos que en el
caso que ellos tuvieran que vender la compañía
realmente. Así, una venta judicial parece una
opción recomendable, pero de ningún modo debe
ser obligatoria en el caso de una compañía sin
accionariado difundido a diferencia del caso de
una empresa con accionariado difundido.
Un argumento que los estudiosos usan para justificar
ladisponibilidad del Chapter 11 para este subconjunto
de empresas es sena - Iar que se comparte el nesgo
' 179
.
La clave de esta línea de análisis es la asunción de que
en una empresa pequeña, sin accionariado difundido,
el propietario/gerente y quizás algunos de los acree-
180
dores pueden ser adversos al riesgo • En una situa-
ción de tal naturaleza, el propietario/gerente y los
acreedores de la empresa pueden estar de acuerdo en
compartir los riesgos comunes, en lugar de tener que
asumir todos los riesgos en primera instancia. Bajo el
análisis de la parte I del presente artículo, los propie-
tarios/gerentes estarían de acuerdo en pagar una tasa
de interés más alta a cambio de tener la seguridad de
que fuera de ella no se le cobraría si la empresa
experimentara dificultades financieras.
El argumento del riesgo compartido empieza recono-
ciendo que, como regla general, hay dos tipos diferen-
tes de riesgos. Hay riesgos endógenos sobre los cuales
una parte tendrá el control, y por otro lado, hay riesgos
exógenos sobre los que ni los inversionistas ni los
181
acreedores tendrán el control • En términos econó-
micos, estos últimos riesgos son en realidad condicio-
nes económicas que afectan el pago de ciertas accio-
nes y no están dentro del control de las partes. En un
mundo donde todos los riesgos podrían identificarse
y podrían ser clasificados, las partes acordarían que
un riesgo endógeno sería asumido por la parte que lo
puede controlar. Por ejemplo, el riesgo de que un
empleado robe los fondos de la compañía es un riesgo
endógeno -el gerente al contratarlo puede controlar
este riesgo vigilando a sus empleados cuidadosamen-
te y estableciendo sistemas de contabilidad-. En con-
secuencia, es probable que las partes acuerden que la

177 El papel de dirección en un régimen de subasta es problemático. La dirección intentaría unirse a grupos de postores trae el problema del
"winner's curse". El "winner's curse" se refiere a una situación donde un postor potencial podría temer las ganancias de la subasta. Dicho
postor potencial se preguntaría por qué debe estar deseoso de pagar más que el grupo de postores que forman parte de la dirección actual
y que probablemente tienen mejor información acerca del valor de la empresa. Así, permitiendo a la dirección unirse en una oferta podrían
reducir el número de postores en subastas dónde ningún postor tiene una razón para valorar la empresa de manera superior que los otros
postores. En otras palabras, el "winners curse" es un problema en las subastas de valor común como opuesto a las subastas de valor privado.
Para una discusión general del problema del "winner's curse", ver VARAIYA, Nikhil P. "The "Winner's Curse" Hypothesis and Corporate
Takeovers", Managerial & Decision Economics No. 9. p. 209 (1988) (esboza esta teoría y sus resultados empíricos proporcionando como
sustento); COX, james C. y R. Mark ISAAC, "In Search of the Winner's Curse". ECON. INQUIRY No. 22. p. 579 (1984) (sostiene que los
mejores postores ex ante nunca padecerán el winner's course en una subasta dónde sólo la oferta premiada se anuncia).
178 Éste es un punto descuidado por Baird en su análisis. Mientras puede ser socialmente óptimo para los bancos de inversión vender la empresa,
las partes no asumen el costo cuando el juez es quien dirige la venta. Por supuesto, nada prohíbe a la ley requerir a las partes el pago los
servicios del juez.
179 jACKSON y SCOTT. Op. cil. pp. 164-169 (analizan la insolvencia como una manera de compartir los riesgos de un "desastre común"). Para

las críticas del uso de riesgo compartido justificado por la actual ley, ver ADLER, Barry. "Bankruptcy and Risk pp. 463-488 (señala que los
costos de reasignar el riesgo a través de la insolvencia pesan más que los beneficios); RASMUSSEN, Robert K. "The Efficiency of Chapter 11 ",
BANKR. DEV. j. No. 8. pp. 319,329-331 (1991) (identifica las fallas inherentes en la tesis de jackson y Scott y concluye que su «exploración
de aversión al riesgo no da justificación alguna para su inclusión en la ley existente"); ROE, Mark j. "Commentary on "On the Nature of
Bankruptcy,,: Bankruptcy, Priority, and Economics". VA. L. REV. No. 75 pp. 219, 239 (1989) (señala que los acreedores no quieren compartir
ciertos riesgos aun cuando pueden superar los problemas de coordinación).
180 jACKSON, Thomas H. y Robert E. scon. "On Nature of Bankruptcy ... " Op. cil. pp. 164-169.
181 Ibid. p. 164.

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74
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

gerencia asuma el riesgo de los desfalcos. Otros
riesgos, sin embargo, como una crisis económica,
están fuera del mando de cualquiera de las partes. En
este contexto, un contrato eficiente puede compartir
182
el riesgo del fracaso debido a dicha crisis •
La motivación para compartir riesgos comunes es la
siguiente. Los inversionistas adversos al riesgo, por
definición, quieren en algún punto desear tomar un
más bajo retorno esperado a cambio de menos varia-
183
cionesenel posibleretorno • En un régimen concursal
que tiene una regla de prioridad absoluta que asigna
a determinados inversionistas una prioridad después
de que todos los otros inversionistas se han cobrado
por completo, los riesgos exógenos incrementan la
variante del retorno que los inversionistas pueden
esperar. Es decir, los inversionistas asumen el riesgo
por completo, sobre el valor de su inversión. Si los
inversionistas no pueden diversificar el riesgo invir-
tiendo en varias empresas, entonces ellos están en
mejor posición que los acreedores para compartir
cualquier tipo de riesgo. Mientras tales pagos pueden
disminuir el retorno esperado de los inversionistas
(por supuesto los acreedores van a cobrar por llevar la
carga del riesgo), ellos reducen la varianza en el
retorno esperado. Dicho contrato es, en la práctica,
una forma de seguro. El inversionista hace un pago al
mayor acreedor en la forma de una tasa de interés más
alta, yen cambio el inversionista que recibe seguridad
no se cobrará si la empresa llega a un estado de
insolvencia debido a un riesgo exógeno.
dice, «mi negocio es mi vida.» Aquellos que hacen
inversiones no pecuniarias estarían deseosos de pagar
una tasa de interés más alta a cambio de asegurárseles
que no se les cobraría si la empresa fracasara. Sólo por
tales pagos puede que ellos protejan sus inversiones.
A la luz de ello, la posibilidad de participar en la
reestructuración también es una forma de seguro,
pero pagado por adelantado. La razón es que nosotros
no vemos contratos reales en los cuales las partes
estén de acuerdo en compartir los riesgos, según
aquellos que defienden la teoría del riesgo comparti-
do, es que ningún acreedor estaría de acuerdo con
dicho seguro a menos que todos los otros acreedores
estén limitados. Todavía el acreedor no tendría ningu-
na garantía que el deudor les obligaría a todos los otros
acreedores que incluyeran dicho término. En otras
184
palabras, hay un problema de acción colectiva •
Mientras la aversión al riesgo sugiera que los
inversionistas pueden desear compartir los riesgos, es
difícil de justificar los límites de la ley actual basados
185
en el riesgocompartido • Los defensores de la teoría
del riesgo compartido sostienen, sin embargo, que la
regla de Timbers que niega la compensación a los
acreedores sin garantía para el retraso de pago que la
186
insolvencia les impone puede justificarse como un
187
tipo de riesgo compartido • En la práctica, sería
difícil para una Corte decidir si un fracaso comercial
fue causa do por un nesgo . en d'ogeno o exogeno
,188
.
Así, negando la protección contra el retraso en todos
los casos puede ser una respuesta apropiada al proble-
., l '
ma de Ia averslon a nesgo .
189

El accionista/gerente podría tener otro incentivo para

comparti r los riesgos exógenos del fracaso comercial. Uno puede cuestionar la justificación de las reglas del
Las personas hacen a menudo inversiones no pecu- riesgo compartido desde varios puntos de vista. Por
niarias en la empresa. Un ejemplo es el accionista que ejemplo, es incierto si el dinero negado al acreedor

182 Ibid. pp. 165-166.

183 De hecho, es difícil de explicar la noción de seguridad sin el concepto de aversión al riesgo.
184 JACKSON, Thomas H. y Robert E. scon. "On Nature of Bankruptcy ... " Op. cil. p. 176.
185 Ibid. pp. 199-202 (señala que la incertidumbre en la ley actual y la incapacidad para proteger son propiamente los hechos que causan que
los demandantes compartan más riesgos que los que tendrían que compartir en un acuerdo de acreedores). Tal cautela no es sorprendente.
Como Barry Adlerha declarado, «las providencias de la ley generarían un riesgo compartido beneficioso ... " ADLER, Barry. "Bankruptcy and
Risk ... " Op. cil. p. 483.
186 Ver notas de pie de página 71-72.

187 jACKSON, Thomas H. y Robert E. scon. "On Nature of Bankruptcy ... " Op. cit. pp. 188-189.
188 lbid. p. 189. Kahn y Huberman han demostrado que una cláusula que pone todo el riesgo inicialmente en el prestatario, con la posibilidad
de renegociación más tarde, puede ser una respuesta óptima a este problema. HUBERMAN, Gur y Charles KAHN, "Limited Contract
Enforcement and Strategic Renegotiation", AM. ECON. REV. No. 78. pp. 471,473-475 (1988); Ver también HUBERMAN, Gur y Charles
KAHN "Default, Foreclosure, and Strategic Renegotiation", LAW & CONTEMP. PROBS., Winter 1989, pp.49, 54-57. Si la razón para el valor
predeterminado de la empresa es notada por el prestamista, pero no es comprobable en una Corte, el prestatario tendría el incentivo para
ejecutar la empresa. Es el caso, que todos los valores predeterminados se renegociarían porque ellos se causaron en condiciones económicas
en las cuales la dirección no tenía ningún control. Se podría justificar una versión limitada del Chapter 11 quedando sólo acreedores generales
como una manera de asegurarlos sin impedirel proceso de renegociación. De hecho, un reciente estudio sugiere que cuanto menos se deba
a los acreedores generales, lo más probable es que una empresa que enfrente dificultades financieras reestructurará su deuda sin solicitar
un procedimiento de insolvencia. GILSON, Stuart C. "Troubled Debt Restructurings: ... " Op. cil. p. 316. Para un análisis de los efectos de
un régimen selectivo, ver BAIRD, Douglas G. y Randal C. PICKER, "A Simple Noncooperative Bargaining Model of Corporate
Reorganizations", journal Legal Studies No. 20 pp. 311,348 (1991).
189 jACKSON, Thomas H. y Robert E. scon. "On Nature of Bankruptcy ... " Op. cil. pp.189-190.

THEMIS45
75
Robert K. Rasmussen

con garantía fluye a inversionistas adversos al riesgo.
A menudo puede ir a acreedores menores que no
190
están necesariamente asumiendo riesgos • Aun cuan-
do este dinero vaya a cubrir los riesgos de los
i nversion istas, porque el traslado es hecho si n tener en
cuenta el tipo de riesgo involucrado, éstos tienen poco
191
incentivo para cuidarse de riesgos endógenos • Éste
es el problema del riesgo moral: cuando las personas
no asumen las consecuencias de sus acciones, tienen
un incentivo para usar menos del nivel apropiado de
precaución 192. Si las ganancias de compartir los ries-
gos exógenos exceden las pérdidas de disminuir los
incentivos de los inversionistas para cuidarse contra
los riesgos endógenos es una pregunta que simple-
• 1~
mente no pue de contestarse en teona .
Los defensores de la explicación del riesgo comparti-
do en el Chapter 11, también sugieren que la tenden-
cia de algunas Cortes a usar la excepción de la "fresh
contribution" a la regla de la prioridad absoluta, es el
194
resultado del riesgo compartido • El problema de
justificar la excepción de la "fresh contribution" con
base al riesgo compartido, según los defensores de
esta teoría, es su aplicación en los casos concretos. El
problema de aplicación aludido, se encuentra en si la
insolvencia es el resultado de condiciones económi-
cas desfavorables o de las acciones de los propieta-
rios/gerentes. Éste es un problema que proviene del
.
ocu Itamlento d ecostos 195 . E '
n un pnmer momento, Ias
Cortes no pueden identificar la causa de la crisis
financiera de la empresa. Es el caso, que se negaría la
participación de los gerentes aunque sus esfuerzos no
hayan contribuido a los problemas financieros de la
empresa, y otras veces se permitiría su participación
aunque los gerentes sean de hecho responsables del
declive de la empresa. Además de este problema, las
incursiones de la regla de la prioridad absoluta, a
diferencia de la regla de Timbers, son ad hocy varían
en los casos donde se les invoca. Las partes simple-
mente no saben qué porcentajes de la empresa rees-
tructurada son otorgadas por la Corte a los
inversionistas, ni siquiera saben el precio que se
aprobará para la nueva empresa. Esto, agregado a la
incertidumbre, hace improbable que las partes acuer-
den acerca de una regla de prioridad absoluta por la
nebulosa aplicación de la excepción de la "fresh
contri'b ut/On
. 11 actua Imente vigente
. 196
.
Así, el riesgo compartido no se justifica en el marco de
la ley de reestructuración actual, ni siquiera para las
empresas en que los dueños podrían ser adversos al
riesgo y han efectuado inversiones no pecuniarias. De
hecho, se ha señalado que los riesgos compartidos no
197
pueden justificar la ley actual en absoluto • No
obstante, la visión general ofrecida por la teoría del
riesgo compartido -que ciertos inversionistas pueden
desear pagar una tasa de interés más alta por un
acuerdo con los acreedores para compartir ciertos
riesgos- genera intuitivamente cierta atracción. Mu-
chas personas son adversas al riesgo, y por ello,
realizan inversiones no pecuniarias. El beneficio de la
seguridad de tener un lugar en la empresa reorganiza-
da puede justificar su costo. Para tales personas,
puede ser óptimo seleccionar algunas modificaciones
de forma del Chapter 11 del menú de la insolvencia
corporativa.
Un último argumento sugiere que algunas clases de
procedimientos de reestructuración pueden ser apro-
piados en ciertos casos por la necesidad de mantener
ciertas habilidades específicas en la empresa. Incluso
aquellos que desafían la existencia del Chapter 11
están de acuerdo con que el argumento es más fuerte
a su favor sólo cuando los inversionistas proporcionan
habilidades únicas a la empresa. En una corporación
grande es improbable que los inversionistas contribu-
yan con algún valor especial a la empresa: IBM es
valorada igual si cualquier persona posee alguna de
sus acciones o si esa persona vende esa acción a otra.
En el caso de una corporación pequeña, sin
accionariado difundido; sin embargo, es bastante
concebible que varios inversionistas proporcionen
valores a la empresa. Por ejemplo, considere el caso
de un fabricante pequeño de mueblería que se en-
cuentra con dificu Itades fi nancieras debido a un retro-
ceso en la economía local. Gran parte del valor de su

190 RASMUSSEN, Robert K. "The Efficiency of..." Op. cit. p. 329.

191 ADLER, Barry E. "Bankruptcy and Risk ... " Op. cit. pp. 473-474 (anotando que las normas de insolvencia pueden crear los <<incentivos
perversos de riesgo a la dirección").
192 Para ver una discusión del problema. Ver KREPS. Op. cit. p. 577.

193 Para otras críticas de la justificación del riesgo-compartido, ver ADLER, Barry E. "Bankruptcy and Risk ... " Op. cit. pp 463-488 (sostiene que

el costo de reasignación de quiebra excede sus beneficios); RASMUSSEN, Robert K. "The Efficiency of... " Op. cit. p. 329-331 (concluye que
la explicación de Jackson y Scott sobre la aversión al riesgo no justifica la ley existente); ROE. Op. cit pp. 220-28 (sostiene que el riesgo que
resulta de la infidencia del acreedor no debe compartirse).
194 JACKSON, Thomas H. y Robert E. SCOTT. "On Nature of Bankruptcy ... " Op. cit. p. 196.
195 Ibid. pp. 200-202.

196 ROE, Mark. "Bankruptcy and Mass Tort". Columbia Law Review No. 84. pp. 846, 852 (1984). _
197 ADLER, Barry E. "Bankruptcy and Risk ... " Op. cit. p. 489. (caracteriza al riesgo compartido como «crudo y costoso»).

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 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

empresa puede depender de las posibilidades econó-
micas del propietario/g~rente. Dicho de otro modo, el
gerente tiene las habilidades específicas de la empre-
198
sa
Como en muchas de las situaciones descritas, la
última respuesta depende de los costos y beneficios de
cada procedimiento, y estos costos y beneficios son
difíciles, si no imposibles, de medir en teoría.

Los otros demandantes no tienen un derecho para

insistir en la presencia continuada del gerente en la
199
empresa reestructurada • Así, si la empresa llega a
un estado de insolvencia, sus acreedores deben
convencer al gerente que permanezca en el cargo.
Ellos no pueden obligarle a que se quede con la
empresa sin tomar en cuenta sus objeciones. Sin
embargo, decir que un demandante proporciona las
habilidades específicas a una empresa no obliga a
realizar una venta hipotética a los acreedores exis-
tentes; más bien, sólo significa que los compradores
de la empresa tienen que lograr un trato con ese
gerente. La pregunta que debe hacerse es si es más
difícil para un tercero alcanzar tal trato de lo que es
para los acreedores existentes. Este tercero debe
negociar con el gerente para quedarse. No hay
ninguna razón para pensar que tales negociaciones
serían ineficientes. Así, la presencia de habilidades
específicas de la empresa de una de las partes no
puede por sí sola justificar la continua existencia del
Chapter 11.
Sin embargo, puede ser el caso que hayan varias
partes, como el gerente y varios acreedores que pro-
porcionan el valor único a la empresa. Si hubiera una
venta real de la empresa, los compradores potenciales
tendrían que negociar individualmente con estos pro-
veedores de habilidades específicas de la empresa
para continuar sus contribuciones a la misma. Tal
trato sería costoso y también podría fracasar. Así, en
esta situación, los inversionistas ex ante pueden haber
2
acordado una venta judicial en lugar de una real °O •
3. LOS ARGUMENTOS QUE JUSTIFICAN LA
ELIMINACiÓN DEl CHAPTER 11
Se ha sugerido recientemente que el Chapter 11 debe
ser derogado y reemplazado con un régimen de
• 201 VII E
•
contmgent eqUlty . n un mun do de contmgent
.
equity, todos los contratos de préstamo contienen la
promesa de que si la empresa incumple con sus
obligaciones de pago, la actual clase de accionistas es
eliminada y los accionistas menores toman esta posi-
202
ción • Si el deudor incumple con una obligación de
una clase mayor que la nueva clase de accionistas,
esta última debe cubrir el monto no pagado o también
será eliminada y reemplazada por los próximos accio-
nistas menores. El proceso se repite hasta que no haya
203
una obligación pendiente o una deuda existente •
La motivación de moverse a un régimen de contingent
equityes el elevado costo de ley de reestructuración
204
actual • Bradley y Rosenzweig, examinando la
evidencia generada desde la promulgación del
Chapter 11 actual, concluyen que, por lo menos en
el caso de las empresas de accionariado difundido,
la ley actual es el resultado en un traslado del valor
de tenedores de bonos y accionistas a la dirección de
20S
la empresa • Por tal motivo, se concluye que los
costos del Chapter 11 son bastante altos, y la
206
contingent equity debe sustituirl0 • Este nuevo
sistema sería más barato que la ley actual pues
eliminaría todos los costos asociados con la reestruc-
turación dirigida por las Cortes.

298 GILSON, Ronald]. y Robert H. MNOOKIN, "Sharing Among the Human Capitalists: An Economic Inquiry into the Corporate Law Firm and
How Partners Split Profits", Stanford Law Review No. 37. pp. 313, 354-355 (1985). (distingue entre capital humano que puede transferirse
de inmediato a una nueva empresa y capital humano específico que no puede ser transferido).
199 BAIRD Y ]ACKSON, "Bargaining Afterthe Fall ... " Op. cito p. 751 (anotan que el gerente tiene el poder, si no el derecho, de negarse a trabajar
para la empresa).
200 jackson y Scott también se adhieren al empleo del Chapter 11 en esta situación. ]ACKSON y scon. Op. cit. p. 191.
201 BRADLEY Y ROSENZWEIG. Op. cit. pp. 1079-1086. Barry Adler ha hecho la misma propuesta, señalando la «chameleon equity» en
oposición a «contingent equity.» ADLER, Barry. Op.cit. pp. 18-28).
Vil Nota del Traductor: La contingent equityes la regla mediante la cual se asegura el cobro de la acreencia en función de la permanencia del
accionista deudor de una clase mayoritaria en la empresa. De este modo, si dicho accionista incumple con el pago, su lugar será tomado
por los accionistas de una clase inferior.
202 BRADLEY, Michael y Michael ROSENZWEIG. Op. cit. p. 1082.
203 Ibid. pp. 1083-1084.

204 Ibid. pp. 1088-1089.

205 Ibid. pp. 1076-1077 (<<Solicitar una insolvencia bajo los términos del Chapter 11 ... permite a la dirección extraer la riqueza de varios de los

accionistas de la empresa"). La conclusión que señala que ~I Código transfiere la riqueza de los accionistas a los gerentes se basa en una
comparación con la ley del pre-código. Ver Ibid. p. 1077. Ello no implica que los accionistas tengan titularidad alguna sobre cualquier valor
de la empresa.
206 lbid . pp. 1088-1089.

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Robert K. Rasmussen
Sin embargo, la contingent equitytambién cuesta. En
efecto, hay tres costos generados por dicho sistema.
Primero, el costo de redactar el contrato de préstamo
que define el incumplimiento como un evento que
produce el traslado de propiedad de la empresa. En un
régimen de contingent equity, el incumplimiento del
pago en dinero en efectivo reemplaza a los accionistas
actuales. Así, se esperaría que los accionistas tengan
más cuidado definiendo eventos de incumplimiento
que están bajo la ley actual. Segundo, se presenta el
costo a la nueva clase de accionistas para negociar
con gerentes y quedarse en la Junta. Cada cierto
tiempo se produce un cambio en la propiedad, los
nuevos dueños tienen que decidir si qu ieren mantener
a la antigua dirección y, si lo desean, llegar a un
acuerdo de permanencia. Tercero, existe costo en
reducir algunos de los beneficios asociados con el
crédito asegurado con una garantía. Las explicaciones
actuales sobre el crédito asegurado se fortalecen en la
habilidad del acreedor asegurado para supervisar los
recursosespeCl'f·ICOSSO bre Iosquerecae l ' 207 .
agarantla
La contingentequityes equivalente a darle una garan-
tía al acreedor sobre toda la empresa en lugar de
dársela sobre los bienes específicos que piensa super-
visar. A pesar de que estos costos no son triviales, la
contingent equitypuede resultar más favorable que la
ley actual.
Aun cuando este sistema resulte más eficiente, ello no
significa que deba ser impuesto por el Congreso. El
error de esta propuesta es el mismo de los otros
argumentos acerca de la ley de reestructuración:
asume que la insolvencia debe ser una regla obligato-
ria. El argumento es que los costos del Chapter 11 son
mayores que aquellos generados por la contingent
equity. Esto puede ser verdad para algunas empresas,
sin embargo, no lo es para todas. En efecto, ni siquiera
los mismos defensores de esta teoría señalan que sea
aplicable a todas las empresas. Ellos sólo afirman que,
como materia general, la contingentequityes superior
a la ley actual. Si esto es verdad, entonces algunas
empresas habrían, si les dieran la oportunidad, prefe-
rido este régimen.
Finalmente, se ha señalado que la ley federal de
reestructuración debe ser derogada, dejando sólo la
ley estatal para ocuparse del problema de empresas
2oa
en crisis financiera. Dicho cambio aumentaría la
207 scon Robert E., "A Relational Theory of Secured Financing". Columbia Law Review No. 86. p. 901
208 BOWERS, James W. Op. cit. pp. 51-57 (sostiene que los sistemas estatales de distribución aumentan al máximo las ganancias de la deuda
colectiva en la insolvencia).
209 Por ejemplo, aunque Baird reconoce que el Chapter 77 no puede ser óptimo en ciertos casos, él sugiere la necesidad de interpretar mejor
sus disposiciones son más urgentes que la necesidad emprender una reforma. BAIRD, Douglas G. "The Uneasy Case for ... " Op. cit. p. 147.
THEMIS45
78
eficiencia debido a que obligaría a la empresa a
disponer de sus recursos, y la empresa es la que
mejor puede disponer de dichos recursos. Mientras
esto puede o no puede ser verdad como regla gene-
ral, sugiere a lo sumo que una empresa pueda optar
por no sujetarse a la ley federal de reestructuración,
si así lo decide.
A lo sumo, las teorías actuales de reestructuración
ofrecen escenarios bajo los cuales los accionistas de
algunas empresas podrían encontrar preferible optar
por una reestructuración en un procedimiento seme-
jante al del Chapter 11. La heterogeneidad en las
empresas confirma nuestro argumento de tratar a la
ley concursal como una regla de carácter dispositivo.
Porque los estudiosos actuales no han apreciado el
hecho que la ley concursal es nada más que un
término del contrato, han dudado en sugerir un modo
de ocuparse de los distintos problemas que tienen los
209
diferentes tipos de empresas • La próxima parte del
presente artículo, que crea un menú de opciones
concursales, supera este problema y permite a las
empresas tomar la decisión de seleccionar el régimen
concursal que aumente al máximo su valor esperado.
111. EL MENÚ
Las teorías existentes de reestructuración patrimonial
no ofrecen ningún argumento persuasivo para tratar a
la ley concursal como una regla obligatoria. A lo
sumo, ofrecen algunas razones según las cuales cier-
tos tipos de deudores preferirían el procedimiento del
Chapter 11 que una venta de la empresa bajo los
términos Chapter 7, y que algunos no preferirían
ningún procedimiento dirigido por las Cortes
Concursales. Esta parte del presente artículo analiza lo
señalado y menciona las opciones del menú que
deberían ser promulgas por el Congreso. Asimismo,
esta parte también considera aquellas limitaciones en
las opciones, necesarias para cuidarse de conductas
estratégicas.
A. Las opciones en el menú
Bosquejar un menú de opciones concursales requiere
un equilibrio entre especificar la regla óptima para
cada tipo diferente de empresa y los costos de infor-
mación asociados con enterarse de los diferentes
(1986).
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

,
reglmenes concursa Ies 210 . E
na lgun
' punto Ia gananCia
. dad de preocuparse por el prorrateo. Así, la ley
marginal de una opción adicional es superada por el
costo de conocer los detalles de dicha opción. Sensi-
ble a esta preocupación, el menú que se sugiere a
continuación reúne partes importantes de la ley exis-
tente, reduciendo los costos de aprehender por com-
pleto un nuevo juego de reglas, proporcionando sólo
aquellas opciones que un número razonable de em-
presas seleccione.
La primera alternativa en el menú permitiría a la
empresa comprometerse a nunca solic;:itar una peti-
ción de insolvencia bajo los términos de la ley concursal
federal. Ésta sería la opción de no-bankruptcy. Bajo
esta opción la empresa escogería confiar solamente
en el sistema de cobro de deuda por medio del Estado
o volverse una empresa de contingent equity. Sin
embargo, ningún procedimiento concursal contenido
en una ley federal estaría disponible.
Los accionistas pueden encontrar en su interés selec-
cionar la opción de la «no-bankruptcy» cuando la
empresa tiene un solo bien, los accionistas no contri-
buyen al valor específico de la empresa, y hay un solo
acreedor ?arantizado cuya demanda excede el valor
21
del bien • En esta situación, los acreedores podrían
ofrecer a la empresa una tasa de interés más baja que
la que habrían ofrecido si la empresa hubiera escogi-
do los procedimientos del Chapter 11 o del Chapter 7.
Una tasa de interés más baja podría estar disponible
porque ninguna de las ganancias potenciales de un
procedimiento de insolvencia existe bajo estos he-
chos: no hay ningún valor de la empresa en marcha a
ser conservado en los casos de un solo recurso porque
el único problema importante es el uso apropiado de
ese bien. No hay ninguna razón para pensar que esta
decisión del uso se afectará si el recurso es mantenido
por los actuales accionistas de la empresa, o por una
tercera parte que recibe el recurso por una venta
excluyente. Adicionalmente, ocurrido esto durante el
período de insolvencia, el acreedor financiero recibe
los beneficios de su garantía, no hay ninguna necesi-
concursal federal de ninguna manera podría mejorar
212
el retorno de los acreedores •
Es más, puede darse el caso que agregado a la posibi-
lidad de solicitar la insolvencia mediante leyes fede-
rales, se disminuya el retorno a los acreedores en esta
situación, mientras aumenta la tasa de interés que el
prestamista cobra a la empresa. La ley concursal
federal suspende todos los esfuerzos de cobro no
213
concursales • El efecto práctico de esta suspensión
es que los accionistas pueden detener las acciones
214
solicitando una insolvencia • Este retraso les da la
oportunidad de esperar que suba el valor del mercado
del bien. El costo de este potencial retardo táctico se
reflejará en la tasa de interés que el prestamista cobre
a la empresa. Es más, bajo los términosde la ley actual,
es imposible para el deudor comprometerse
creíblemente con la promesa de que no solicitará una
insolvencia. Aunque abandonar la oportunidad futura
de solicitar la insolvencia podría ser eficiente en el
momento del préstamo, una vez empezado el proce-
dimiento de ejecución, está en el interés del deudor
tardar la ejecución a través de la utilización de un
procedimiento concursal. Dado que la ley actual
anula los acuerdos de no solicitar la insolvencia, el
deudor puede solicitarla sin tener en cuenta su com-
215
promiso anterior • Cambiar al sistema de menú
resuelve el problema. En efecto, el menú permite a la
empresa seleccionar la opción de la no-bankruptcy y
así, la empresa se comprometerá creíblemente con su
acreedor a que no impedirá el acceso del acreedor a
su garantía.
Una sociedad de responsabilidad limitada cuyo único
recurso es, por ejemplo, un edificio de departamen-
tos, financiará un préstamo de un banco con dicho
edificio. Esta sociedad podría ser el tipo de empresa
. , Ia opClon
que se IeCClonarla . , de Ia no-ban k ruptcy216 .
Los inversionistas no tomarán parte en el funciona-
miento del edificio de departamentos. Su sola preocu-
pación es recibir la tasa de interés más baja posible.

210 Este es el mismo problema que a menudo se presenta en el contexto del consumidor. BEALES, Howard. "The Efficient Regulation of Consumer
Information". Journal Law & Economics No. 24. pp. 491,524-526 (1981). (discuten el equilibrio entre aumentar la cantidad de información
proporcionada a un consumidor y la razonabilidad y costos de proporcionar dicha información).
211 Tales empresas se colocan a menudo en una situación de insolvencia, normalmente para demorar los procedimientos de ejecución estatales.

Por ejemplo, ver North Cent. Dev. Co. v. Landmark Capital Co. (In re Landmark Capital Co.), 27 B.R. 273 (Bankr. D. Ariz. 1983); Yaffe v.
Andrews (In re Andrews), 17 B.R. 515 (Bankr. C.D. Cal. 1982); Ketchickan Lodge No. 1429, Benevolent& Protective OrderofElks v. Hewitt
(In re Hewitt), 16 B.R. 973 (Bankr. D. Alaska 1982); Provident Bank v. BBT (In re BBT), 11 B.R. 224"(Bankr. D. Nev. 1981).
212 Ello puede darse en el caso de que algunas empresas escojan esta opción. BOWERS, James W. Op. cit. p. 61 (señala como materia general
que las normas concursales son menos eficientes que los términos contractuales).
213 11 U.s.C. § 362 (1988 & Supp. 11 1990).
214 Ello, poco antes la exclusión es común. Norwest Bank Worthington v. Ahlers, 485 U.S. pp. 197, 200 (1988).
215 Weitzen, 3 F. Supp. 698 (S.D.N.Y. 1933).

21. Estos hechos son similares a los hechos del caso Timbers. United Sav. Ass'n v. Timbers of Inwood ForestAssocs., 484 U.S. 365, 368 (1988).

THEMIS45
79
Robert K. Rasmussen

Con dicha tasa de interés, es muy probable que los
dueños del edificio podrán asumir la carga de la deuda
y tener las ganancias encima de ella. La ley del Estado
promete al banco que si la sociedad no puede pagar
el préstamo, éste puede cobrarse ejecutando el edifi-
cio. El banco puede permitir que un tercero compre el
edificio, o en todo caso, puede comprarlo él mismo.
En cualquier evento, la ley estatal asegura al banco la
obtención del valor de su garantía dentro de cierto
período de tiempo después de que el préstamo es
incumplido. Pareciera que hay poco espacio para
cualquier forma de ley concursal estatal en tal situa-
ción. A lo sumo, tal ley aumentaría el tiempo máximo
que tomaría el banco para adquirir el control del
edificio, aumentando la tasa de interés que el presta-
mista cobraría en el primer caso por eso. Seleccionar
la opción de la no-bankruptcy del menú en esta
situación garantizaría a los accionistas la tasa de
interés más baja.
La opción de la no-bankruptcytambién permitiría a una
empresa decidir ser una empresa de contingentequity.
La adopción de tal estructura corporativa eliminaría el
remedio del cobro individual y la dirección del proce-
dimiento por las Cortes Concursales. Con este fin, el
Congreso debe promulgar una ley, además del menú
propuesto aquí toda vez que eso permitiría la creación
· . 217
d e empresas d e contmgent eqU/ty .
Una segunda opción en el menú permitiría a la
empresa solamente solicitar su insolvencia bajo los
18
términos del Chapter 1 • La versión actual del Chapter
7 se modificaría para señalar expresamente cuáles son
las empresas que ingresan a su procedimiento y que
, su bastad
seran· i'
as a postor mas aIto 219 . T I·'
a opClon
sería preferible para aquéllos accionistas que escojan
la posibilidad de una venta real a una venta hipotética
como la prevista por el Chapter 77. Los accionistas de
220
las sociedades abiertas preferirían dicha opción
probablemente porque si una venta real tuviese lugar
en caso de insolvencia, los acreedores ofrecerían la
más baja tasa de interés. Bajo esta modificada opción
del Chapter 7, los acreedores se asegurarían de que el
período de insolvencia sería relativamente corto, de
que obtendrían un pago más rápido que bajo los
221
términos del Chapter 71 y de que todos los benefi-
cios de los recursos de la empresa irían a ellos en lugar
de ir a los accionistas. Ante dicha situación, los
acreedores ofrecerían las más baja tasa de interés a
una empresa cuya sola opción es una subasta bajo el
procedimiento del Chapter 7, en contraposición a si
una empresa ingresara al régimen concursal del
Chapter 11.
La disponibilidad del revisado Chapter 7 en esta situa-
ción supera a los procedimientos de cobro estatales en
dos aspectos. Primero, el Chapter 7 propuesto asegura
a los acreedores que la empresa permanecerá intacta si
ese es mejor desti no para sus bienes. La ley estatal bajo
la cual los acreedores individuales tienen un incentivo
para ejecutar los recursos de la empresa, requiere de un
uso cuidadoso de garantías para prevenir una carrera
destructiva sobre los bienes de la empresa. Los errores
en llegar a la estructura óptima podrían llevar a una
poco sistemática liquidación de la empresa. Este meca-
nismo puede no ser el apropiado para el aprovecha-
miento de los bienes de la empresa. Dada la posibili-
dad, bajo la ley estatal, de una ineficiente disposición
de los recursos de la empresa, los acreedores cobrarán
una tasa de interés más alta que en el primer caso. Sólo
seleccionando la opción del revisado Chapter 7 se
resuelve este problema. No hay ninguna razón para
sugerir que una empresa cuyas operaciones son efi-
cientes, pero que se carga por una deuda excesiva, no
pueda ser comprada como una entidad entera. De
hecho, así fue como las empresas de los ochentas se
especializaron en tomar compañías privadas, mientras
la promulgación del menú podría llevar a la formación
de empresas que se especialicen en la compra de
empresas insolventes.

217 Adler señala que muchos obstáculos exis'irían si se promulgara legislación que permita la creación de un régimen de contingent equity.
ADLER, Barry E. "A Political Theory of American ... " Op. cit. pp. 37-40. Algunas de estas barreras, como la necesidad de eliminar la
imposición de doble contribución por las ganancias corporativas, parecen insuperables. Así, mientras una opción de contingent equity
parece deseable en principio, es improbable que alguna vez se materialice.
218 Un problema que no se estudia en el presente trabajo es determinar hasta qué punto las opciones en el menú deben cambiar la práctica actual

de permitir a la dirección decidir cuándo se debe empezar un procedimiento de insolvencia. Para un examen de este problema, ver
RASMUSSEN, Robert K. "Pulling the Trigger: Control of the Bankruptcy Decision Under a Menu Approach to Bankruptcy" (artículo inédito,
en los archivos de Texas Law Review).
219 Como Baird señala, no hay nada en el Chapter 7 que prohíba subastar en conjunto a la empresa. BAIRD, Douglas G. "The Uneasy Case ... "

Op. cit. p. 145. ("A going-concem sale of assets is possible under the existing structure ofChapter 7 ... »). No hay ningún mecanismo que
compela a que tal subasta se real ice.lbidem. (sostiene que "la venta de recursos de las empresas en marcha es una carrera para el pensamiento
de los jueces»). El Chapter 7 propuesto en el texto sería tal opción.
220 El resto del problema es cómo los inversionistas pueden seleccionar dicha opción. Pocas empresas empiezan como sociedades de
accionariado difundido. El problema de la evolución de la empresa se discutirá en la próxima sección.
221 El procedimiento del Chapter 7 7 puede ser largo. Ver nota 170. Por ejemplo, LTV permanece en insolvencia desde 1986. JudgeSets Hearing
on Sale of LTV Unit to Martin Marietta, Wafll Streest Joumal. 6 de agosto de 1992, p. C16. Los grandes almacenes federados, sin embargo,
surgieron de la insolvencia después de dos años, un período que la mayoría de los analistas consideraron corto. Ver POLLOCK, Ellen J.
"Federated, Allied Bankruptcy Lawyer Gets Much Credit for Speedy Resolution", Wall Street Journal. 13 de Enero de 1992. p. A4.

THEMIS45
80
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

El segundo beneficio a los acreedores que se genera
escogiendo el revisado Chapter 7 es el requisito del
prorrateo compartido. Este beneficio no se aplica, por
supuesto, a los acreedores con garantía a quienes se
les promete el pago con el valor de dicha garantía. Los
acreedores generales, sin embargo, se pueden bene-
ficiar del prorrateo compartido, y pasar estos benefi-
cios a los accionistas en forma de tasas de interés más
si es que la compañía entra en insolvencia, pero esta
incapacidad es beneficiosa para los accionistas. La
tensión tradicional entre deuda y capital en una
empresa insolvente es bien conocida. Los gerentes,
en la medida en que ellos representan a los accionis-
tas, tienen un incentivo para comprometerse en pro-
yectos arriesgados que pueden tener un valor negati-
227
V0 • Este incentivo hace la deuda más costosa. El

bajas. Muchas teorías de crédito con garantía postulan
que los acreedores con garantía son cargados con la
.. , de Ia empresa 222 ,y Ios acreedores gene-
supervlslon
rales son supervisores inferiores. No obstante, en un
mundo donde los primeros acreedores en cobrar
mantienen el dinero, los acreedores generales tendrán
un incentivo para supervisar la empresa y asegurar no
quedarse atrás en la carrera por los recursos de la
223
empresa • Sin embargo, asegurar a los acreedores
generales un prorrateo compartido de los recursos de
la empresa, reducirá su incentivo para supervisarla,
dejando la supervisión a los más capaces para hacer-
' 224
Io, esto es, a Ios acree dores con garantla . Si los accionistas de una sociedad cerrada selecciona-
Así, los acreedores pueden ofrecer las más baja tasa de
interés si ellos saben que la opción concursal de una
empresa es precipitar una subasta bajo el procedi-
miento del Chapter j25 . Los accionistas de una socie-
dad de accionariado difundido tomarían probable-
mente la tasa de interés más baja. El riesgo de que la
empresa solicite un estado de insolvencia y ellos no
puedan cobrarse, es uno que pueden diversificar
226
comprando acciones de varias compañías • Sin
embargo, los gerentes no pueden diversificar su riesgo
régimen del Chapter 7reduce este incentivo. El nuevo
dueño de la compañía continuará sólo empleando a
los gerentes si cree que ellos son capaces. En la
medida que los gerentes se comprometan en transac-
ciones que disminuyan el valor esperado de la empre-
sa, disminuyen la probabilidad de ser mantenidos por
los nuevos dueños. Así, la opción del Chapter 7
incentivará a los gerentes para actuar en los mejores
intereses de la empresa y reducir el costo inicial del
crédito. Ésta es otra ganancia que supera al sistema
actual.
rían la opción del Chapter 7 es una pregunta que no
puede contestarse basándose en teorías. De hecho, la
confusión en la literatura actual es erresultado de que
algún tipo de accionistas pueda preferir el procedi-
miento del Chapter 7, pero otros tendrían el interés de
ofrecer un contrato que permita a la empresa reestruc-
turarse bajo el procedimiento del Chapter 11. Se ha
pensado en varias razones para explicar por qué los
accionistas de una sociedad cerrada podrían elegir el
procedimiento del Chapter 11. Los accionistas pue-
den ser adversos al riesgo, e incapaces de diversificarlo.

222 Robert Scott es autor del principal artículo de la teoría del monitoreo del crédito con garantía. sCOTT Robert E. Op. cit. p. 207. Otros trabajos
que discuten la teoría del monitoreo: ADLER, Barry. "A New Perspective on the Bankruptcy Priority Puzzle", Journal Legal studies No. 22.
pp. 17-27 (en los archivos de Texas Law Review); PICKER, Randall C. Op. cit. Otros estudiosos sostienen que acreedores generales, en lugar
de los acreedores con garantía, se cargan con la supervisión de la empresa. Ver JACKsON, Thomas H. y Anthony T. KRONMAN, "secured
Financing and Priorities Among Creditors", Ya le Law Journal No. 88. pp. 1143, 1158-1161 (1979) (sostienen que los acreedores generales
otorgan el crédito por un período más largo y en cantidades mayores y por consiguiente debe asumir los costos de supervisión); LEVMORE,
saul. "Monitors and Freeriders in Commercial and Corporate settings". Yale Law Journal No. 92. pp. 49,59 (1982) (sostiene que en ciertas
situaciones los supervisores talentosos preferirán ser acreedores sin garantía).
223 JACKsON, "Creditors' Bargai n ... " Op. cit. pp. 861-864.

224 Se podría sostener que los acreedores generales supervisarían la empresa para asegurar que el acreedor con garantía no recobre su garantía

y así termine con las operaciones de la empresa. Tal argumento es muy poco persuasivo. Cuando el acreedor con garantía descubra que
se presenta la amenaza de que los acreedores generales podrían correr a tomar los recursos de la empresa, éstos tienen un incentivo para
proteger su garantía. Si el acreedor con garantía la quita, la empresa puede solicitar un estado de insolvencia para recuperarla. Ver 77 U.s.e.
§ 542(a) (1988). Es el caso, que esto sería más provechoso para el acreedor con garantía por forzar a la empresa para que ella misma solicite
la insolvencia.
225 Sin embargo, es incierto si todos los acreedores ofrecerán una tasa más baja. Ciertamente los acreedores que hacen préstamos sustanciales
tendrán un incentivo para enterarse de la opción concursal que una empresa ha escogido, y ajustar su tasa de interés de acuerdo con ésta.
Para los acreedores que hacen préstamos pequeños, a corto plazo, sin embargo, el costo de descubrir la opción que una empresa ha
seleccionado puede exceder el beneficio de ofrecer una tasa de interés más baja. En la medida que las empresas como grupo tendrán
condiciones concursales superiores bajo el menú, la tasa de interés que tales acreedores cobren a todas las empresas puede ser más baja.
22b BREALEY, Richard A. ystewartc. MYERs, "PrinciplesOfCorporate Finance". pp. 136-39 (1991); MODIGLlANI, Franco y Gerald A. POGUE,

"An Introduction to Risk and Return", FIN. ANAL ysTs J., Marzo-Abril de 1974, pp. 68, 73-76.
227 JENSEN, Michael C. y William H. MECKLlNG. Op. cit. p. 334 (señalan que cuando se financian empresas grandes casi completamente con

demandas de deuda, los propietarios/gerentes tienen un incentivo para tomar un riesgo alto y un pago alto a los inversionistas). Los gerentes
también tienen un incentivo para no comprometerse en proyectos de valor neto positivo donde el flujo potencial dé ganancias a los deudores.
MYERs, stewartc. "DeterminantsofCorporate Borrowing",J. FIN. ECON. No. 5. pp. 147, 155 (1977) (señala que «la existencia de una deuda
corporativa puede reducir el valor del mercado de la empresa debilitando el incentivo de la corporación para emprender buenas inversiones
futuras").

THEMIS45
81
Robert K. Rasmussen

Ellos estarían dispuestos a pagar para asegurar que no
228
los vayan a dejar sin cobrar • Los accionistas tam-
bién pueden estar dispuestos a pagar una tasa de
interés más alta para proteger su inversión no pecunia-
.
naen Iaempresa 229 . En una venta rea,I Ias negocIaCIo-
..
nes existentes que aseguran que los gerentes y los
proveedores existentes se queden en la empresa pue-
den ser demasiado complejas para los compradores.
No es probable que esas negociaciones se puedan
' . 230 . F'ma Imente, ca be resa Itar que
comp Ietar con eXlto
una venta hipotética puede ser, en general, más barata
231
que una venta real . En alguna o en todas estas
situaciones, puede ser el caso que los accionistas en
el momento de contratar preferirían un régimen
concursal que contenga algunos aspectos del proce-
dimiento del Chapter 11. Para acomodar estas prefe-
rencias, el menú necesita también de una versión del
Chapter 11 actual. Disponiendo de opciones de una
venta' real y una venta hipotética en competencia
entre ellas, el menú permitirá a los bancos comunicar
a los inversionistas el costo exacto de su opción. Si el
costo del Chapter 11 merece o no la pena, será una
decisión particular para cada empresa.
La siguiente opción en el menú es una destinada a un
tipo de procedimiento concursal que todavía no existe.
Es la llamada " selective stay"VIII. Sería para todos los
acreedores con excepción de los acreedores financie-
ros. La motivación paraestetipodedisposición concursal
es la siguiente: hay dos tipos de riesgo, aquellos sobre
los cuales la empresa tiene el control y aquellos sobre
232
los cuales no lo tiene • Los acreedores saben que las
Cortes pueden tener problemas para distinguir entre
estos dos tipos de riesgo. En situaciones en las cuales el
acreedor financiero puede distinguir el tipo de riesgo,
éste puede ser el responsable de un fracaso comercial
(en otros términos, los riesgos son observables pero no
comprobables), una solución eficiente puede ser dar el
233
poder al banco para cobrar el préstamo . Cuando
dicho dispositivo se presenta, el gerente tiene el incen-
tivo para trabajar bien porque éste carga todo ese
riesgo. Si el gerente esquivara sus responsabilidades, el
banco descubrirá sus acciones y cobraría el préstamo.
Alternativamente, si el gerente trabaja bien, pero la
empresa incumple debido a una crisis económica, el
banco renegociaría el préstamo. En esta situación, un
procedimiento concursal puede ser necesario para
mantener los esfuerzos de los otros acreedores mientras
234
la empresa negocia con el banc0 • Sin embargo, el
banco no puede ser dejado de lado; de ser así, el gerente
no asume todos los riesgos que debería. Este modelo de
selective-stayconcursal deja al banco con el valor de la
liquidación de su garantía, mientras le deja todo el valor
235
de su capital humano al gerente •
La opción final en el menú es permitir a la empresa
crear su propio régimen concursal, sujeto al trato que
debe regir para los acreedores extrancontractuales
236
según la regla que el Estado seleccione • Gran parte
de nuestro pensamiento sobre el régimen concursal
apropiado ha sido afectado por la existencia de la ley
actual. Puede ser que aquellos que se encuentran en
el mando de la empresa desearían un sistema poco
parecido a la ley actual. Para estar seguros, la ganan-
cia sobre cualquiera de las opciones en el menú
tendría que exceder los costos de redacción y comuni-
cación a los acreedores que un sistema diseñado por
la empresa traería consigo. Si la ganancia excede el
costo, sin embargo, no hay ninguna razón para prohi-
bir a la empresa el diseño de su propio juego de reglas.
De hecho, si resulta que un número grande de las
empresas redactan un juego similar de reglas, estas
reglas podrían agregarse en el futuro al menú.
Un potencial argumento para no permitir a las empre-
sas establecer su propio régimen concursal es que los

22B Ver notas de pie de página 133-135. )ACKSON, Thomas H. y Robert E. scon. "On Nature of Bankruptcy ... " Op. cit. pp. 158-159. (Anota
que los intereses de los dueños no tienen valor en caso de liquidación y que ellos obtendrán más de sus demandas si se permite al deudor
insolvente una reestructuración).
229 Ibid. pp. 174-175.

230 BAIRD, Douglas G. Op. cit. p. 140. )ACKSON, Thomas H. y Robert E. scon. "On Nature of Bankruptcy ... " Op. cit. p.191.
231 EASTERBROOK. Op. cit. p. 416-417. (Compara las valoraciones hechas por el mercado con las estimadas por el sistema judicial).
VII' Nota del Traductor: La selective stay es el esquema bajo el cual, ingresando en el concurso, el sistema de protección de activos se aplica

contra todos los acreedores menos al acreedor bancario o más importante: es éste quien toma la decisión.
232 Ver notas de pie de página 181 y 182.
m HUBERMAN, Gur y Charles KAHN "Default, Foreclosure ... " Op. cit. pp. 59-60 (describen la exclusión judicial o «la inclusión de
condiciones en el contrato del préstamo que especifican las circunstancias y procedimientos por los cuales el acreedor obtendrá los recursos
del deudor en caso del incumplimiento»). Esta opción puede desaparecer cuando hay niveles múltiples de deuda. ASQUITH, Paul, "Anatomy
of Financial Distress: An Examination of )unk-Bond Issuers" pp. 8-11 (1991) (artículo inédito de Texas Law Review) (informa los resultados
de una exhibición de estudios empíricos señalando que los bancos son generalmente involuntarios para perdonar deudas cuando las
empresas tienen múltiples deudas).
234 BAIRD y PICKER. Op. cit. pp. 311-312.

235 Este resultado siempre se obtiene si el gerente puede comprar la posición del banco pagándole el valor de la liquidación de la garantía. Ver

Ibid. 344-347. Si el gerente no tiene esta opción, sea o no porque disfruta del valor total de su capital humano aparece la relación entre el
valor de la liquidación del banco y la división que las partes aceptarían si se les obligara a negociar.
236 Para una discusión de los derechos de los acreedores extracontractuales, ver nota de pie de página 52.

THEMIS45
82
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

patrones estandarizados constituyen un «bien públi-
CO,,237. Dicho de otro modo, permitir a las empresas
individuales optar en el futuro fuera de un patrón
estándar llevaría a la desintegración de este patrón.
Así, muchos beneficios de estos estándares, como la
certeza y facilidad de comunicación, se perderían. A
pesar de este problema potencial, la opción
personalizada debe establecerse. El menú analizado
incorpora todas las teorías existentes para constituir
un eficiente régimen concursal. Si en la realidad, un
gran número de empresas escoge desviarse del patrón
estándar, ésta es la evidencia, a nuestro entender, que
el actual régimen de reestructuración empresarial es
inadecuado. Dada la prohibición existente para la
innovación, nosotros debemos aceptar la evidencia
acerca de que sabemos poco sobre las reglas de
insolvencia óptimas en lugar de intentar suprimirlas.
B. El tratamiento de los acreedores con garantía y de
los accionistas bajo el menú
Hay cinco opciones básicas en el menú: la opción de
"no-bankruptcy", un revisado Chapter 7, el Chapter
238
77 , la "selectivestay", y un sistema diseñado por las
propias empresas. Cabe preguntarse por el rol especí-
fico de las dos opciones concursales «tradicionales»
que aparecen en el menú, el Chapter 7y el Chapter 17.
El tema más polémico que rodea el diseño actual de ley
concursal es el tratamiento que se da a los acreedores
con garantía. Hay discordancia específicamente, sobre
239
el problema derivado del caso Timbers : ¿debe com-
pensarse a los acreedores subgarantizados por el retra-
so impuesto por la insolvencia dándoles los beneficios
de su garantía?240 Al formularnos esta pregunta es
importante reconocer el impacto que la conclusión a la
que hemos llegado de que la ley concursal simplemen-
te es un término del contrato. Esto significa que el
tratamiento que la ley concursal debe dar a los acree-
dores subgarantizados depende de cuál regla es más
eficiente. El precio de la regla ineficiente simplemente
se manifiesta en una pérdida de los accionistas. Así
pues, dado que ellos llevan el costo de la regla ineficiente,
ellos ofrecerían, en ausencia de impedimentos estraté-
gicos, un contrato que contenga la regla óptima. En
consecuencia,la preocupación sobresi la leyconcursal
debe respetar las normas estatales, lo que constituye el
41
centro del debate actual sobre Timber/ es claramen-
te irrelevante.
La resolución apropiada al problema de Timbers se
manifiesta en los beneficios que los acreedores con
garantía traen a la empresa. Si no hubiera beneficio al
crédito con garantía desde el punto de vista de la
empresa -en otros términos, si cualquier reducción en
la tasa de interés que la empresa recibe del acreedor
con garantía se compensa por un aumento en la tasa
242
de interés para el crédito no garantizad0 - entonces
una empresa optaría para la regla de Timbers actual.
Dar el valor real de su garantía al acreedor asegurado
tiene dos costos. El primero sería un pago de la
garantía misma. Este costo se compensaría con la tasa
de interés baja fijada inicialmente, yen consecuencia,
esto no inclina la balanza a favor de adoptar una regla
u otra. En segundo lugar, sin embargo, las Cortes
Concursales tendrían que determinar el tiempo en el
que el acreedor con garantía habría recibido los
beneficios de su garantía bajo la ley estatal, y entonces
asignar una tasa apropiada de retorno. Este costo
incluye el de litigar el problema así como el costo de
incertidumbre acerca de la decisión del juez. La
empresa tendría que cargar con este costo, y no
recibiría el beneficio correspondiente. No conceder
el valor real al acreedor subgarantizado impide todos
estos cálculos. Si no hay beneficio al crédito asegura-
do, una empresa escogería la regla de Timbers.

237 El argumento del bien público para las condiciones obligatorias del contrato se encuentra en CORDON, Jeffrey N. "The Mandatory Structure
ofCorporate Law". Columbia Law Review No. 89. pp. 1549,1567-1569 (1 989). Una respuesta a este argumento se encuentra en ROMANO,
Roberta. "Answering the Wrong Question: The Tenuous Case for Mandatory Corporate Laws", Columbia Law Review No. 89. pp. 1599,
1603-1604 (1989).
238 Las empresas que le elijan la opción del Chapter 11 necesariamente no tienen que ser reestructuradas; éstas pueden liquidarse. Así, bajo
el régimen propuesto parece la justificación para incluir el Chapter 7actual. Sin embargo, ver BAIRD. Douglas. "The Initiation Problem in
Bankruptcy", INT'L REV. L. & ECON. No. 11. p. 223 (1991) (sostiene que el Chapter 7 sirve para asegurar a todos los acreedores que los
recursos del deudor han sido distribuídos).
2J9 United Sav. Ass'n v. Timbers of Inwood Forest Assocs., 484 U.S. 365 (1 988).
240 Comparar BAIRD y JACKSON. "Corporate Reorganizations ... " Op. cit. pp. 121 -125 (señalan que los acreedores subgarantizados deberían

ser compensados por el retraso en excluirlos de su garantía) con WARREN. Op. cit. pp. 801 -804. (señala que no debe haber compensación
alguna).
241 BAIRD Y JACKSON. "Corporate Reorganizations ... " Op. cit. p. 110 (señalan que limitando la ley del Estado a los acreedores con garantías,

se opone a la meta del régimen concursal de preservar el valor de recursos para el beneficio de aquellos que los poseen); también ver BAIRD,
Douglas. "Loss Distribution, ... " Op. cit. p. 832 (cita el caso Timbers como apoyo para la proposición de que la valoración de demandas
deben basarse en el valor de derechos que otorga el Estado).
242 JACKSON, Thomas H. y Alan SCHWARTZ. "Vacuum of Fact or Vacuous Theory: A Reply to Professor Kripke", U. PA. L. REV. No. 133. pp.

987, 997 (1985) (<<los acreedores futuros serán perjudicados por la seguridad y cobrarán las tasas de interés más altas para compensar
cualquier posible ganancia temprana"); también ver JACKSON y KRONMAN p. 1154. (explican que la reducción tasas cobradas por los
acreedores con garantía podría exceder al aumento en las tasas de acreedor sin garantía si se reduce los costos de monitoreo en conjunto).

THEMIS45
83
Robert K. Rasmussen

Incluso si no hubiera un beneficio para el crédito con
garantía, las empresas probablemente no asumirían
en absoluto la deuda garantizada. Hay un costo de
asumir dicha deuda: deben negociarse las disposicio-
nes del contrato y deben archivarse los patrones
243
estandarizados • El hecho de que veamos que el
crédito con garantía es usado por un gran número de
empresas es evidencia de que tiene algún beneficio.
Sin embargo, explicar este beneficio no es una tarea
244
fácil • Quizás la explicación más persuasiva es que
el crédito con garantía permite al prestamista supervi-
245
sar la empresa • Si esto es verdad, la opción en el
problema de Timbers es si compensando al acreedor
subgarantizado por el retraso generado por la insol-
vencia se afectaría al acreedor que está supervisando
1a empresa. Si negándose a darle el valor de tiempo de
su garantía al acreedor garantizado se reduce el
incentivo de ese acreedor para supervisar, esto dismi-
nuiría el valor del crédito con garantía. Así, las empre-
sas podrían escoger un régimen concursal que com-
pensa a los acreedores con garantía en sus costos de
oportunidad.
La pregunta de si un acreedor garantizado reduciría el
monitoreo porque no recibirá la compensación por
haber sido privado de la oportunidad de excluir su
garantía es difícil de contestar en abstracto. El primer
incentivo del acreedor con garantía para supervisar al
deudor es asegurar la preservación de su garantía.
Incluso en ausencia de la promesa de pago durante el
procedimiento concursal, el acreedor tendrá el incen-
tivo de asegurar que su garantía no se dañe. Aun, al
margen, la promesa de no recibir pagos hace que el
valorde la garantía disminuya. Esto puede llevar a una
disminución marginal en el incentivo del acreedor
con garantía para efectuar la supervisión. Es más, no
compensando al acreedor subgarantizado por el re-
traso causado por la insolvencia puede dar un incen-
tivo a los acreedores generales para tardar la conclu-
sión de los procedimientos concursales simplemente
porque tal retraso transfiere el valor del acreedor
246
subgarantizado a ellos • Todavía puede haber in-
centivos suficientes para concluir el procedimiento
concursal tan rápido como sea posible (como el deseo
de ahorrar en gastos de abogados) y reducir la amena-
za de retraso.
La incertidumbre sobre la racionalidad del crédito
asegurado junto a la incertidumbre de los efectos de
la regla de Timbers sobre los beneficios del crédito
con garantía (asumiendo que la explicación de la
supervisión del crédito asegurado es correcta), sugiere
tomar precauciones antes de asignar una regla u otra.
La solución más sensata es tener un menú que permita
elegir la opción de cualquiera de estas reglas. La
empresa podría elegir pagar a los acreedores
subgarantizados durante la insolvencia, o podría op-
tar por la reglade Timbers. Esta opción está disponible
para empresas que seleccionen el Chapter 7 o el
Chapter 11.
El otro problema a ser resuelto es la existencia del vel non
de la excepción de la fresh contribution a la regla de
prioridad absoluta247 • Este problema gi ra en torno a si los
accionistas estarían dispuestos a pagar una tasa de interés
más alta por la posibilidad de no quedar fuera del cobro
en el proceso de reestructuración. Los inversionistas,
inclusoen un procedimiento bajo los términos del Chapter
7 en el cual la empresa es vendida por partes, siempre
tendrían la oportunidad de participaren la nueva empresa
sin tener en cuenta la existencia de la excepción de la
"fresh contribution". En efecto, en primer término, ellos
podrían comprar la empresa o en todo caso, podrían
248
un irse en un grupo para lograr tal fi nal idad • En segu ndo
lugar, si los inversionistas son quienes proporcionan el
valor específico de la empresa, cualquier comprador de
,
esta . , con e11 os para permanecer en 1a Junta249 .
negoclana
El problema de la excepción de la "fresh contribution" no

243 SCHWARTZ, Alan. "A Theory of Loan Priorities", journal Legal Studies No 18. pp. 209, 222 (1989).
244 Muchos académicos han tratado de demostrar estos beneficios. Ver BESANKO, David y Anjan V. THAKOR, "Collateral and Rationing:Sorting
Equilibria in Monopolistic and Competitive Credit Markets", INT'L ECON. REV. No. 28. p. 671 (1987); BESTER, Helmut. "The Role of
Collateral in Credit Markets with Imperfect Information", EUR. ECON. REV. No. 31. p. 887 (1987); BUCKLEY, F.H. "The Bankruptcy Priority
Puzzle", 72 VA. L. REV. 1393 (1986); jACKSON y SCHWARTZ, jACKSON, Thomas H. y Alan SCHWARTZ. "Vacuum of Fact or ... " Op.
cit.; KRIPKE, Homer. "Law and Economics: Measuring the Economic Efficiency of Commercial Law in a Vacuum of Fact", U. PA. L. REV.
No. 133. p. 929 (1985); MELNIK, Arie y Steven PLAU, "Loan Commitment Contracts, Terms of Lending, and Credit Allocation", j. FIN. No.
41. p. 425 (1986); SCHWARTZ, Alan. "The Continuing Puzzle of Secured Debt", Vanderbilt Law Review No. 37. pp. 1051 (1984);
SCHWAIÜZ, Alan. "Security Interests and Bankruptcy Priorities: A Review of Current Theories". Journal Legal Studies No. 26. p. 1 (1981);
SHUPACK, Paul M. "Solving the Puzzle of Secured Transactions". Rutgera Law Review No. 41 . p. 1067 (1989); WHITE, james j. "Efficiency
justifications for Personal Property Security". Vanderbilt Law Review No. 37. p. 473 (1984).
245 PICKER, Randall C. "Security Interests ... " Op. cit. p. 658; SCOTT Robert E., "A Relational Theory ... " Op. cit. p. 910; ADLER, Barry. "A New
Perspective on the ... " Op. cit. p. 7.
24b BAIRD Y jACKSON. "Corporate Reorganizations". pp. 121-25.
247 Ver notas a pie de página 94-112.
246 Si es probable que los actuales inversionistas tengan información privada con respecto al valor de la empresa, puede resultar eficiente
impedirles participar en la subasta. Ver nota 177.
249 El tema es precisado por BAIRD y JACKSON. "Bargaining alter the Fal!. .. " Op. cit. pp. 753-754.

THEMIS45
84
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

gira en torno a si los inversionistas pueden o no participar
en la empresa reestructurada; es sobre si ellos pueden
forzar su participación aunque pasen por encima las
objeciones de los acreedores de la empresa.
Un prestamista que intenta valorar la opción de la
"fresh contribution", actualmente enfrenta dos difi-
cultades. La primera, que sería eliminada por el siste-
ma del menú, es simplemente determinar si la opción
existe. El estado incierto actual de la ley deja a los
acreedores potenciales inseguros sobre si los accio-
nistas pueden forzar su participación en la empresa
reestructurada aún en contra de la objeción de los
acreedores. La segunda dificultad que la excepción de
la "fresh contribution" presenta es predecir cómo será
aplicada. Incluso en las jurisdicciones en la que la
mencionada excepción se reconoce, el acreedor no
sabrá si el juez valorará su contribución real a la
empresa a algún punto cercano a la porción de la
.. b
empresa que Ios accionistas uscan retener .
250
Esta incertidumbre se reduciría si la empresa pudiera
seleccionar la parte que el accionista desea retener, yel
precio que éste tendrá que pagar si ejerce la opción. Esto
haría a la excepción de la "fresh contributiori' más cierta en
su aplicación, haciéndola más fácil para que los acreedores
251
puedandeterminarsuvalor • Esta propuesta simplemente
reconoce el hecho que la excepción de la "fresh
contribution", en caso de ser necesario contemplarla,
realmente sería sólo una opción para que los inversionistas
puedan comprar parte de la empresa reestructurada. El
menú propuesto delimita el ámbito de la opción especifi-
cando la cantidad de capital cubierto por ésta, y el precio
mediante el cual la opción puede ejercerse.
Hay muchas ventajas para este esquema del menú
además de permitir a las partes decidir por sí mismas el
tipo de acuerdo que quieren. Contando con varias
posibles selecciones, las partes pueden escoger la op-
ción que mejor pueda ajustarse a sus necesidades mien-
tras que al mismo tiempo evitan la necesidad de redactar
sus propias estipulaciones concursales. Es más, em-
pleando las estipulaciones estandarizadas de la ley, se
hace fácil comunicar las condiciones del acuerdo a las
nuevas partes que tratan con la empresa. Así, el menú
ofrece una mejora sustancial que supera a la ley actual.
C. Consideraciones estratégicas
La moderna teoría de juegos ha llevado al análisis econó-
mico más allá de la noción de Coase de que las partes, si
están bien informadas y los costos de transacción son
..
baJos, siempre se al ' el resu
canzara id ta o correcto252 .
Cualquier propuesta para la creación de una regla de
carácter supletorio debe tener relación con obstáculos
estratégicos que impedirán a las partes tomar la opción
53
que resulte másóptimi • Los problemas de información
incompleta, información asimétrica, y la selección adver-
sa pueden llevar a menudo a resultados ineficientes. El
presente apartado examina algunos de los problemas
estratégicos que pueden presentarse si la ley permite a la
empresa escoger su propio esquema concursal. Estos
problemas pueden presentarse en dos momentos diferen-
tes en la formación de la empresa y cuando ésta quiere
cambiar su opción del régimen concursal. Como la
doctrina societaria ha reconocido, el caso para la opción
de libertad de régimen concursal es más fuerte cuando la
empresa lo ha incorporado al inicio, pero disminuye
254
cuando la empresa busca enmendar su pacto existente •

250 NIMMER, Raymond T. "Negotiated Bankruptcy Reorganization Plans: Absolute Priority and New Value Contributions", Emory Law Review
No. 36. pp. 1009, 1043-1047 (1987) (se discute el valor del riesgo en una situación de insolvencia).
251 Esta modificada versión de la excepción de la "fresh contribution" tiene otros buenos beneficios. Ver nota 266.

252 El teorema de Coase fue esquematizado por Ronald H. Coase. Ver COASE, Ronald H. "The Problem of Social Cost", Journal Law and

Economics No. 3. p. 1 (1960). Notables aplicaciones del teorema de Coase pueden ser vistas en POSNER, Richard. Op. cil. pp. 12-16;
CARLTON, Dennis W. y Daniel R. FISCHEL. "The Regulation of Insider Trading", Stanford Law Review No. 35. p. 857 (1983);
EASTERBROOK, Frank H. y Daniel R. FISCHEL. "Limited Liability and the Corporation!, Chicago Law Review No. 52. p. 89 (1985);
EASTERBROOK, Frank H. y Daniel R. FISCHEL. "Corporate Control Transactions", Yale Law Review No. 91. p. 698 (1982); HADDOCK,
David D. y Jonathan R. MACEY. "A Coasian Model of Insider Trading", NW. U. L. REV. No. 80. p. 1449 (1987); HADDOCK, David D.
"Property Rights in Assets and Resistance to Tender Offers", VA. L. REV. No. 73, p. 701 (1987); SCHWAB, Stewart. "A Coasean Experiment
on Contract Presumptions", Journal Legal Studies No. 17. p. 237 (1988); SCHWARTZ, Alan. "Proposals for Products Liability Reform: A
Theoretical Synthesis", Yale Law Review No. 97. p. 353 (1988).
253 AYRES, lan y Robert GERTNER. "Filling Gaps in Incomplete ... " Op. cit.; JOHNSON. "Strategic Bargaining ... " Op. cit.; KATZ, Avery. "The

Strategic Structure of... " Op. cil.; SCHWARTZ, Alan. "A Theory of Loan ... " Op. cil.
254 BEBCHUK, Lucian A. "The Debate on Contractual Freedom in Corporate Law". Columbia Law Review No. 89. pp. 1395, 1399 (1989) (,das

preguntas sobre libertad contractual en el primer pacto social yen una modificatoria de éste ... son diferentes y requieren un examen por
separado"); BEBCHUK, Lucian A. "Limiting Contractual Freedom in Corporate Law: The Desirable Constraints on Charter Amendments".
Harvard Law Review No. 102. pp. 1820, 1822-1829 (1989) (señala que el caso de limitar la libertad contractual fuera de las reglasobligatorias
es más fuerte cuando se hacen enmiendas al pacto social); COFFEE, John C. Jr. "The Mandatory/Enabling Balance in Corporate Law: An Essay
on the Judicial Role". Columbia Law Review No. 89. pp. 1618, 1674-1676 (1989) (sostiene que el control gerencial de la agenda, la
información, y las mejoras del trato crean coerción y apatía del accionista para optar fuera de las enmiendas del pacto social);
EASTERBROOK, Frank H. y Daniel R. FISCHEL. "TheCorporateContract". Columbia Law Review No. 89. pp. 1416, 1443-1444 (1989)(anota
la apatía del inversionista hacia las decisiones de la enmendadura del pacto social que permite a los gerentes corporativos seguir sus propios
intereses); EISENBERG, Melvin A. "The Structure of Corporation Law". Columbia Law Review No. 89. pp. 1461, 1473-1474 (1989) (observa
que en propio interés de los gerentes, éstos pueden usar las enmiendas del pacto social para su propio provecho a expensas del poder de
los accionistas); GORDON, Jeffrey N. Op. cil. pp. 1574-1575 (sostiene que las personas enteradas de la información de la sociedad tienen
un incentivo para usar las enmiendas del pacto social en su propia ventaja). GILSON, Ronald J. "The Case Against Shark Repellant
Amendments: Structural Lirriitations on the Enabling Concept". Stanford Law Review No. 34. p. 775 (1982).
THEMIS45
85
Robert K. Rasmussen

El sistema del menú tiene que ser sensible al hecho de que
las necesidades de la empresa podrían cambiar con el
tiempoyque la posibilidad deformularsu propio régimen
concursal y enmendar su pacto social permitiría a los
accionistas pasar el valor de los acreedores a ellos mismos,
privando así al sistema del menú mucha de su fuerza
sugestiva.
Entre los problemas que pueden presentarse cuando
la empresa selecciona por primera vez una opción
del menú, está el del riesgo moral como uno de los
que deben analizarse. Un riesgo moral existe cuando
un individuo no soporta la carga total de las conse-
255
cuencias de su acción • Por ejemplo, una persona
con seguro médico probablemente irá al doctor
cuando el costo no justifica su asistencia, una perso-
na sin seguro no lo haría. Esto se presenta porque
aquellos con seguro no cargan el total del costo de
sus acciones mientras que aquellos sin seguro sí
cargan con dicho costo. En la medida que algunas de
las opciones en el menú presentan una especie de
«seguro de reestructuración» con el que los accionis-
tas saben que no cargarán con el total del costo de
una mala decisión, se presentará un potencial pro-
blema de riesgo moral.
Este problema en el menú no es tan serio como parece.
Siempre hay problemas de riesgo moral en una corpo-
256
ración • La existencia de créditos significa que,
incluso en una empresa solvente, los accionistas no
cargan con todo el riesgo del fracaso de la empresa;
mucho de este riesgo es asumido por los acreedores.
Los accionistas, sin embargo, capturan todos los bene-
ficios de una empresa exitosa. Así, éstos tienen un
incentivo para comprometerse en la conducta más
arriesgada a la que se hubieran comprometido si ellos
asumieran los costos y beneficios de sus decisiones.
Éste es el conflicto normal entre deuda y capital; los
accionistas prefieren hacer inversiones más arriesga-
. en acreedores257 .
das que convertirse
La propuesta del menú, en lugar de exacerbar este
problema, lo reduce. El primer punto es que muchas
de las opciones concursales propuestas por el menú
no afectan el problema de riesgo moral derivado de
la división de titularidad entre la deuda y el capital.
El problema no aumenta bajo las opciones en las
cuales los accionistas perderán su inversión entera
en caso que la empresa termine en un estado de
insolvencia. En consecuencia, estas opciones no dan
a los accionistas un derecho automático para retener
un interés en la empresa después de la insolvencia.
En tal sentido, el problema del riesgo moral no se
incrementa.
En aquellas situaciones donde la empresa hace una
elección que contiene una forma de seguro de rees-
tructuración, el problema del riesgo moral se reduce.
Este resultado parece contraintuitivo a todas luces; el
seguro normalmente incrementa el problema, no lo
258
reduce • La visión importante acerca del beneficio
potencial del seguro en este contexto es que el pago
del seguro, como contenido del menú, no es una
cantidad fija. Más bien, es un porcentaje fijo de la
empresa reestructurada. Esta retención de un interés
en la empresa reestructurada asegura que los
inversionistas carguen el costo cuando una decisión
disminuya el valor de la empresa. Debe recordarse
que la amenaza a quedarse sin cobraren una situación
de insolvencia crea el problema del riesgo moral en
59
primera instancii • Manteniendo la opción de la
participación, los accionistas todavía tienen algo que
perder en proyectos que son demasiado arriesgados.
El problema del riesgo moral es inherente a que
mientras la división de la titularidad entre deuda y
capital aumenta, la condición financiera de la empre-
sa se deteriora. Cuanto peor sea la condición de la
empresa, será menor lo que les queda a los
inversionistas, y cuanto más sea lo que tengan, mayor
será el incentivo para tomar riesgos para revertir la
situación de la empresa 260. En la medida que la opción

255 KREPS. Op. cit. pp. 577-579; HIGGINS, Richard S. "Products Liability Insurance, Moral Hazard, and Contributory Negligence",journal Legal
Studies No. 10. p. 111 (1981); KEATING, Daniel. "Pension Insurance, 8ankruptcy and Moral Hazard", Wisconsn Law Review pp. 65, 67-
68; DEERE, Donald R. "On the Potential for Private Insurers to Reduce the Inefficiencies of Moral Hazard», INT'L REV. L. & ECON. No. 9.
pp. 219-222 (1989).
256 BREALEY Y MYERS. Op. cit. pp. 428-29; BULOW, jeremy 1. y john B. SHOVEN. "The Bankruptcy Decision". BELL j. ECON. No. 9. pp. 437,
454-455 (1978); GOLBE, Devra L. "The Effects of Imminent Bankruptcy on Stockholder Risk Preferences and Behavior", BELL j. ECON. No.
11. pp. 321,321-328 (1981); STIGLlTZ, joseph E. "So me Aspects ofthe Pure Theory of Corporate Finance: Bankruptcies and Take-Overs",
BELL j. ECON. & MGMT. SCI. No. 3. pp. 458, 461-462 (1972); WHITE, Michelle j. "Public Policy Toward Bankruptcy: Me-First and Other
Priority Rules", BELL j. ECON. No. 11. pp. 550, 556-557 (1980). Susan Rose-Ackerman se ocupa del problema del riesgo moral desde el
punto de vista del gerente. ROSE-ACKERMAN. Op.cit. pp. 286-292.
257 BREALEY Y MYERS. Op. cit. pp. 434-437.

258 PRIEST, George L. "The Current Insurance Crisis and Modern Tort Law". Yale Law journal No. 96. pp. 1547-48 (1987).
259 BAIRD, Douglas y Thomas H. jACKSON. "Bargaining After the Fall. .. " Op. cit. pp. 104-109.
260 BREALEY Y MYERS. Op. cit. pp. 428-429; BULOW, jeremy 1. y john 8. SHOVEN. Op. cit. pp. 454-455; GOLBE, Devra L. Op. cit. Loe. cit.;
STIGLlTZ, joseph E. Op. cit. p. 462; WHITE, Michelle j. Op. cit. pp. 556-557.

THEMIS45
86
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

de la participación asegura al capital anterior un lugar
en la nueva empresa, los accionistas asumirán algu-
nos de los costos asociados con el fracaso. Esta
selección une los intereses de los accionistas con los
de los deudores. De esta manera, reduce el problema
del riesgo moral que se presente cuando la condición
financiera de la empresa decae a un estado crítico.
debe hacer antes de ingresar en el seguro. Los co-
pagos en el contexto concursal son la inversión inicial
en la empresa, menos el valor de la opción de partici-
pació!"'. Si un accionista supiera que una empresa
considera una probabilidad alta de fracaso, éste no
formaría parte de la misma a menos que obtenga un
seguro de reestructuración.

Otro problema que podría presentarse al tratar a la ley
concursal como una regla de carácter dispositivo es el
261
problema de selección adversa • Este problema,
como el problema del riesgo moral, es prevaleciente
en el contexto del seguro. La selección adversa ocurre
cuando la parte que elige una opción cuenta con
información privada acerca de dicha opción. Por
ejemplo, en el mercado de los seguros de salud,
nosotros asumimos que una persona que decide con-
tratar o no un seguro debe saber si tiene una buena o
mala salud. Si las compañías aseguradoras no pudie-
ran determinar la salud dequienessolicitan un seguro,
finalmente sólo las personas ·enfermas contratarán
dicho seguro. Aquellos con mala salud en el futuro
dejarían fuera a quienes cuentan con buena salud.
Una persona sana no querría meterse en el mismo
seguro con una persona enferma porque estaría sub-
vencionándoselo. En el lenguaje de la teoría de jue-
gos, tendríamos equilibrios separados entre personas
enfermas que compran el seguro, asumiendo que las
compañías seguirán ofreciéndolo, y rersonas saluda-
26
bles que se van a retirar del segur0 • Esto es verdad
aunque puede ser óptimo para las personas sanas
comprar un seguro.
El problema de la selección adversa no es grande en
el contexto del menú concursal. Este problema poten-
cial sólo se presenta en las opciones que proveen
capital con un seguro de reestructuración. Sin embar-
go, hay pocas razones para sospechar que sólo empre-
sas que asumen riesgos altos seleccionarían dicho
seguro. La razón es que hay en efecto un co-pago muy
grande que es requerido con un seguro de reestructu-
. ración. Los co-pagos son los pagos que el asegurado
Otra preocupación que se suscita con respecto a las
reglas supletorias es el problema de la información
privada. En algunas situaciones contractuales, la exis-
tencia de información privada puede llevar a los
resultados ineficientes: el descubrimiento de informa-
ción privada, mientras aumenta el valor global del
acuerdo, disminuye el valor a la parte que la revela a
Ia otra 263 . La parte que cuenta con Ia .In formaClon.,
privada hace una elección ineficiente para no revelar
264
dicha información • Si éste es o no un problema del
contexto concursal depende de qué clase de informa-
ción privada se revelaría seleccionando una de las
opciones en el menú. Una parte de la información
podría ser revelada si los accionistas de la empresa son
neutrales al riesgo. Uno imaginaría que las empresas
que seleccionan la opción del Chapter 7 están com-
prendidas por accionistas neutrales al riesgo, mientras
que empresas que seleccionan un régimen con op-
ción de participación, tienen dueños adversos al
265
riesg0 • El efecto de revelar al prestamista informa-
ción acerca de cómo los accionistas perciben el
riesgo, es incierto. Por un lado, los prestamistas pue-
den preferir a los prestatarios adversos al riesgo. La
aversión al riesgo puede reducir la tensión causada
por la separación de deuda y capital porque los
adversos al riesgo probablemente se mostrarán rea-
cios a emprender aventuras arriesgadas que pongan
en peligro la inversión del accionista. Así, los presta-
mistas pueden estar dispuestos a ofrecerles una baja
tasa de interés a los prestatarios adversos al riesgo. La
más baja tasa de interés dependerá de la habilidad del
inversionista para usar otras providencias contractua-
les para reprimir las decisiones que pongan en riesgo
. ., 266
su InverSlon

261 Un trabajo considerado clásico en el tema es el efectuado por AKERLOF, George A. "The Market for «Lemons»: Quality Uncertainty and
the Market Mechanism". Q.j. ECON. No. 84. pp. 488 (1970). Una lúcida discusión sobre el problema de la selección adversa puede ser
encontrado en KREPS. Op. cit. pp. 625-629.
262 Un artículo clásico sobre este tema es el escrito por ROTHSCHILD, Michael y joseph STIGLlTZ, "Equilibrium In Competitive Insurance
Markets: An Essay on the Economics of Imperfect Information", Q.j. ECON No. 90. p. 629 (1976). Ver también PRIEST. Op. cit. pp. 1540-
1546 (discute la necesidad de los aseguradores de reunir dentro de un grupo a individuos con bajo índice de riesgo para que los costos del
seguro permanezcan financieramente atractivos a todos los miembros).
263 jOHNSTON. "Opting In and Opting Out..." Op. cit. pp. 325-328; jOHNSTON. "Strategic Bargaining ... " Op. cit. pp. 626-639.
264 Por ejemplo, en un simulacro de reestructuración, las empresas saludables no estarán dispuestas a revelar que tienen buenas perspectivas.
Ellos tienen un incentivo para imitar a las empresas malas, guardando los proyectos de su futuro en privado. GERTNER, Robert. "Capital
Structure ... " Op. cit. pp. 1-2.
265 Ver notas a pie de página 175-197.
2&& KALAY, Avner. "Stockholder-Bondholder Conflictand Dividend Constraints", j. FIN. ECON. No. 11. pp. 211,211-233 (1982); SCHWARTZ,

"A Theoryof ... "Op. cit. pp.216-18; SMITH, CliffordW.jr. y jerold B. WARNER. "On Financial Contracting:An AnalysisofBond Covenants",
j. FIN. ECON. No. 7. pp. 117, 122-126 (1979).

THEMIS45
87
Robert K. Rasmussen
De otro lado, la manera de revelarse a sí mismo como
adverso al riesgo es seleccionando la opción de
participación. Esta opción reduce el retorno del pres-
tamista en la insolvencia, y por ello lo lleva a incre-
mentar la tasa de interés inicial. El efecto global de
revelar la aversión de riesgo es incierto. De esta
manera, no parece ser un fuerte incentivo para un
inversionista adverso al riesgo o para un inversionista
neutral al riesgo, ocultar a qué clase pertenece. El
costo del inversionista adverso al riesgo al imitar al
inversionista neutral al riesgo es que pierde su seguro
de reestructuración. Si el costo del seguro -que en
estos casos es mayor a la tasa de interés- excede el
beneficio esperado -que es la posibil idad de participar
después de que la empresa entra en una situación de
insolvencia- entonces el inversionista adverso al ries-
go no debería contratarlo. A la inversa, el costo del
inversionista neutral al riesgo de imitar al inversionista
adverso al riesgo es pagado por el seguro. El único
momento en que el inversionista neutral al riesgo
tendría un incentivo para comprarel seguro es cuando
éste tiene un costo negativo; en otros términos, cuan-
do el costo de solicitar un préstamo con la opción de
participación fuera menor que el costo de solicitar un
préstamo con la opción del Chapter 7. Ello nos parece
muy improbable.
Otra parte de la información que puede revelarse
haciendo una elección de una de las opciones del
menú es cuando los inversionistas de una empresa sin
accionariado difundido evaden sus responsabilida-
des. Para entender mejor este problema, asumamos
que hay dos tipos de inversionistas: los ociosos y los
que trabajan bien. Los ociosos quieren pedir prestado
dinero, pero no quieren invertirlo en cualquier capital
específico de la empresa; planean salirse del negocio
en caso de problemas y empezar otro nuevamente. En
este contexto, probablemente los inversionistas pasa-
rían mayor parte del díajugandogolfqueen laoficina.
En cambio, los inversionistas que trabajan bien, pla-
nean hacer inversiones específicas en la empresa. Los
ociosos no quieren revelar su tipo, pero los trabajado-
res sí lo hacen. Eligiendo la opción de la "selective
stay" pueden revelar al potencial prestamista que son
inversionistas que trabajan duro. El inversionista
estaría dispuesto en confiar en el prestamista la elec-
ción sobre el sistema de insolvencia si éste ha hecho
su trabajo. Seleccionando esta opción se informa al
prestamista potencial que el inversionista es un buen
trabajador. Escogiendo una opción diferente, sin
267 GORDO N, jeffrey N. "The Mandatory Structure ... " Op. cit. p. 1575 (anota que las reglas obligatorias y rígidas generan costos ineficientes
que son evitables con regulaciones más flexibles).
THEMIS45
88
embargo, no se revela que el inversionista es un
ocioso. Más bien, el inversionista puede ser trabaja-
dor, pero cree que el banco no distinguirá con preci-
sión entre las pérdidas debido a evadir el trabajo y las
pérdidas debido a condiciones económicas desfavo-
rables. Así, los buenos trabajadores pueden seleccio-
nar la opción de participación para asegurar que
tendrán la oportunidad de permanecer en la empresa.
Mientras un prestamista quiere distinguir entre los
trabajadores y los ociosos, no hay nada en el menú
concursal que sugiera que la opción seleccionada
necesariamente llevará a revelar a qué tipo pertenece.
Permitir a las empresas elegir la opción del menú
concursal que autorregula su régimen de insolvencia
en el momento de formación tiene el sentido. No hay
muchas razones para creer que los impedimentos
estratégicos evitarán a las empresas en formación
hacer una elección óptima.
Esto nos conduce al problema de cambiar la elección
original de la empresa. Las empresas evolucionan. La
mayoría de las compañías no empiezan como socie-
dades de accionariado difundido; la mayoría de las
corporaciones grandes de hoy fueron pequeñas em-
presas ayer. Cualquier esquema que busque perfec-
cionar el valor de la empresa basado en la naturaleza
de los inversionistas de ésta tiene que reconocer que
el tipo de inversionista en cualquier empresa puede
cambiar con el tiempo. Los propietarios gerentes
adversos al riesgo de la corporación pequeña quieren,
si la empresa prospera, ser reemplazados por
inversionistas neutrales al riesgo. Así, las empresas
necesitan un mecanismo que les permita cambiar el
tipo de reestructuración a la que mejor se ajuste su
realidad. Así como un sólo procedimiento concursal
no es óptimo para todas las empresas, tampoco puede
serlo para la misma empresa a lo largo de toda su
existencia. Las empresas que cierran con llave su
pacto social original y hacen su régimen concursal
inmodificable, están condenadas indudablemente a
267
resultados ineficientes •
La respuesta obvia al problema de la evolución de la
empresa, permitirles cambiar su opción concursal en
la medida que sus necesidades cambian, no debe ser
aceptada. No se puede permitir a las empresas una
libertad ilimitada para enmendar su opción del menú
escogida. La libertad de cambiar el pacto social cor-
porativo privaría al menú muchos de sus beneficios. El
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa

beneficio que una empresa recibe al comprometerse
en una opción concursal que da menos a los accionis-
tas ex post que el Chapter 11 actual se evaporaría
porque el compromiso no sería creíble. Por ejemplo,
seleccionando el revisado Chapter 7no podría asegu-
rarse de conseguir una baja tasa de interés. El presta-
mista sabría que si la empresa se encontrara con
alguna dificultad financiera, los accionistas estarán
interesados -y sobre todo los gerentes que temen que
ellos no mantendrán sus puestos si la empresa se
vendiera a terceros- en cambiar su régimen a la opción
del Chapter 11. Los accionistas podrían asegurarse no
quedarfuera en un procedimiento de insolvencia bajo
el régimen de la opción del Chapter 7, y los gerentes
evitarían que su actuación tenga que estar supervisada
por los nuevos dueños. El prestamista, anticipándose
a ello, cobraría como si la empresa hubiera seleccio-
nado originalmente el Chapter 11. De esta manera, se
perderían las ganancias del sistema del menú.
El problema, sin embargo, tiene solución. Lo que se
necesita son restricciones razonables en la modifica-
ción del procedimiento para asegurar que una empre-
sa no pueda reasignar el valor de los acreedores a los
accionistas. Así, no debería haber prohibición alguna
a una empresa que había originalmente acordado un
régimen del Chapter 11 para que enmiende su pacto
social y permita un procedimiento bajo los términos
del Chapter 7. Tal movimiento ofrece protección al
capitalista a cambio de tasas de interés más bajas en
los futuros préstamos que solicite. Tal opción evitaría
la mayoría de los problemas derivados de la evolución
de la empresa. El caso a favor del abandono del
Chapter 11 es aun más fuerte en el caso de una
268
empresa de accionariado difundid0 • En general, las
empresas pequeñas tienden a evol ucionar y converti r-
se en empresas grandes de accionariado difundido en
lugar de que ocurra lo contrario. Así, la mayoría de
empresas que quieren cambiar su opción de régimen
concursal quieran abandonar el régimen pensado
para proteger al propietario-gerente que se había
escogido al inicio. Dado que el cambio de la opción
del Chapter 11 a la opción del Chapter 7 no puede
transferir la riqueza de los acreedores a los accionis-
tas, tales enmiendas deben permitirse sin limitaciones
legales.
Otros cambios en la elección del régimen concursal sí
serían más problemáticos. Como se ha descrito
anteriormente, una empresa no debe tener completa
libertad para cambiar de un régimen del Chapter 7 a
uno del Chapter 11. A veces tal cambio puede ser
necesario dado la variación en la naturaleza de la
empresa. Por ejemplo, una empresa de accionariado
difundido que se torna en una empresa cerrada por
una operación de compra podría encontrar en el
procedimiento de la opción del Chapter 11 el término
concursal óptimo. En esta situación, un cambio en su
pacto social sólo debe ser permitido con el consenti-
269
miento de todos sus acreedores • Tal consentimien-
to permitiría a los acreedores protegerse de la
reasignación del valor de la empresa de ellos a los
accionistas. Esta protección permitiría a dichos acree-
dores dar una tasa de interés preferente a esas empre-
sas que seleccionan la opción del Chapter 7. La
limitación en las modificaciones del régimen concursal
permite a la empresa comprometerse de manera creí-
ble en un régimen del Chapter 7.
Sin embargo, se presenta otro problema con respecto
a la modificación, y radica en cómo lidiar con el deseo
de una empresa de cambiar o de salirse de la opción
de la no-bankruptcy. Aquí nosediscute si la opción de
la no-bankruptcy involucra la existencia de remedios
de cobro señalados por el Estado o la estructura de la
contingent equity propuesta. Consideremos que la
primera modificación involucra un cambio de los
remedios tradicionales señalados por el Estado. De-
ben reprimirse tales cambios de la misma manera
como se debe reprimir el cambio al Chapter 11. La
diferencia principal que se causaría por una modifica-
ción de cualquier opción concursal a la opción de la
no-banktuptcy sería un cambio en los acreedores
generales que comparten en los sistemas concursales
a prorrata los recursos de la empresa en contraposi-
ción del régimen a la regla de la no-bankruptcy que
dice que el primero que llega es el primero que cobra.
El peligro potencial de permitir las modificaciones
libres a este último régimen es que el cambio en la
opción concursal puede efectuarse para darle prefe-
rencia a un acreedor particular. Por ejemplo, conside-
remos la situación en que una empresa tiene un
acreedor financiero grande que no ha tomado una

268 Ver discusión de la sección 111 (e) (1).

269 Se podría sostener que este requisito de unanimidad crea un problema de resistencia. Tales problemas se presentan, sin embargo, sólo donde
un individuo que decide qué acción tienen para tomar un incentivo y preferir su interés privado al del grupo. Por ejemplo, los tenedores de
bonos tienen un incentivo para votar contra una oferta de intercambio que fuerce el pago total de un pacto aun cuando tal oferta sea
beneficiosa para éstos como grupo porque permitiría a la empresa evitar la insolvencia. ROE, Mark j. "The Voting Prohibition in Bond
Workouts", Yale Law Review No. 97. pp. 232, 236 (1987). Dicho problema no se manifiesta aquí porque no hay ninguna razón para pensar
que el cambio al régimen del Chapter 11 afecta el interés de los tenedores de bonos como grupo.

THEMIS45
89
Robert K. Rasmussen

270
garantía sobre alguno de los bienes de la empresa •
El acreedor también mantiene la garantía personal del
gerente de la empresa. Si la empresa es insolvente, el
gerente tiene un incentivo para preferir a quien tiene
la garantía personal en detrimento de los otros acree-
. garantla
dores Sin ,271 L
. as normas de pre ferencla
. cap-
turarían usualmente los pagos directos hechos a tal
acreedor durante el año anterior a la solicitud de
272
insolvencia • Si la empresa fuera capaz de cambiar
a la opción de la no-bankruptcy, el gerente podría
asegurarse de que el acreedor financiero reciba pri-
mero la mayoría de los bienes de la empresa. I nmedia-
tamente después de cambiar la opción concursal, el
gerente transferiría todos los recursos de la empresa al
acreedor financiero.
Hay dos maneras para que este cambio pueda preve-
nirse oportunamente. La primera, como en el caso del
cambio a la opción del Chapter 11, sería requerir la
aprobación de los acreedores. De hecho, pedir la
aprobac\ón de los acreedores podría ser un indicador
de que la empresa está en crisis financiera, dado a que
las situaciones donde la solución de la no-bankruptcy
273
es eficaz tienden a ser relativamente raras • La
segunda manera de ocuparse del problema sería que,
en ausencia de la aprobación del acreedor, la empresa
puede cambiar su pacto social, pero tendría que
274
esperar un período fijo de tiempo, digamos un añ0
antes de que el cambio "egue a ser efectivo. En otros
términos, la aplicación de la modificación se tardaría
para asegurar que el propósito de ésta no sea preferir
a un acreedor a expensas del resto.
Los inversionistas podrían modificar estratégicamente
la opción de la no- bankruptcy, cuando esa regla es el
remedio tradicional del Estado, de dos formas. La
primera simplemente es quedarse con los esfuerzos de
cobro del acreedor. Por ejemplo, consideremos la
situación del caso de un solo acreedor de un bien
individual discutida antes. En el momento que la
empresa fue formada, era eficiente para la empresa
incluir en su contrato de préstamo un término que
renunciara a la ley concursal para asegurar al acree-
dor financiero la rápida recuperación del valor de su
garantía. Dicha seguridad no sería creíble si la empre-
sa, enfrentada con la exclusión, pudiera modificar su
pacto social en la solicitud de insolvencia, y así podría
ganar el uso del automatic stay. Por esta razón, los
cambios de la no-bankruptcy deben requerir el con-
sentimiento de los acreedores.
Permitir a la empresa esperar un período fijo de
tiempo antes de efectuar la modificación no elimina-
ría este problema. Simplemente retrasaría el momento
de la redistribución. De hecho, los accionistas, si se les
permitiera hacer un cambio de este tipo, tendrían un
incentivo para hacerlo inmediatamente después de
garantizar su financiamiento. El prestamista, recono-
ciendo este incentivo, basaría su tasa de interés en el
costo que se impondría por un régimen del Chapter 7
en lugar del costo del término de la no-bankruptcy.
Así, el problema de hacer un compromiso creíble sólo
puede resolverse requiriendo la aprobación del acree-
dor para cambiar de un régimen de no-bankruptcya
un régimen concursa!.
La segunda posible manipulación por parte de los
gerentes puede ser reasignar los recursos a ellos
mismos, así como en el caso del cambio potencial del
Chapter 7 al Chapter 11. En consecuencia, por las
mismas razones por las que dicho cambio debe con-
dicionarse al consentimiento de los acreedores, debe-
ría tratarse de la misma manera el cambio de la no-
bankruptcy al Chapter 11.
Consideremos una situación en la cual la empresa
quiere cambiar su estructura concursal de contingent
equity. Los cambios a una estructura de contingent
equity deben ser limitados como cambios a la ley
estatal tradicional porque el problema de preferencias
que limita el cambio de un régimen concursal a las
tradicionales medidas de cobro del Estado, todavía
está presente cuando el cambio es a la contingent
equity. El cambio de la contingentequitya un régimen
concursal también es problemático. Una vez más,
podría ser la ocasión para una transferencia de los

270 SCHWARTZ, Alan. "A Theory of... " Op. cit. p. 217 (señala que un prestamista financiero sin garantía a veces ejercen cierta influencia sobre
el deudor).
271 Ver Ray v. City Bank & Trust Co. (In re C-L Cartage Co.), 899 F.2d 1490, 1494 (6th Cir. 1990) (se discute sobre la validez de transferencias
que benefician a ciertos acreedores); Levit v. Ingersoll Rand Fin. Corp., 874 F.2d 1186, 1198 (7th Cir. 1989) (anota que los pagos a algunos
acreedores sólo pueden haber estado favorecidos porque el pago redujo la exposición de insiders -los llamados insiders seleccionan qué
deudas pagar primero.); NUSSBAUM, Andrew J. "Comment, Insider Preferences and the Problem of Self- Dealing Under the Bankruptcy
Code", Chicago Law Review No. 57. pp. 603, 614 (1990) (señala que un acreedor que cuenta con una garantía de un insider es a menudo
más efectivo que una persecución cubierta de preferencia para el pago y una manera de obtener el control indirecto sobre un deudor).
272 11 U.s.e. § 550(a) (1988); Ray, 899 F.2dat 1493-95; Levit, 874 F.2dat 1194-96. Pero ver NUSSBAUM, Op. cit. p. 610. (anota que la mayoría
de las Cortes ha negado la recuperación de los acreedores y les han exigido a los fideicomisarios que investiguen a los insiders).
273 Las situaciones en que la opción de la no-bankruptcy puede ser eficiente se señalan en las notas 211-217.
274 El período de un año se selecciona porque ése es actualmente el período de sospecha para las preferencias de los insiders. 11 U.s.e. §
547(b)(4)(B) (1988). -

THEMIS45
90
 La opción del deudor: un acercamiento al menú de la insolvencia corporativa
deudores a los accionistas. Así, el asentimiento del
acreedor debe requerirse para que se efectúe tal
cambio.
El último problema de la modificación que debe ser
considerado es uno involucrado con la selective stay.
El movimiento de una selective stay a otra forma de
régimen concursal debe requerir el consentimiento
del prestamista financiero. Es la parte que podría
perder potencialmente si tal modificación se hiciera
oportunamente. El prestamista que negoció la oportu-
nidad de decidir si la empresa debería seguir funcio-
nando, sería removido de este poder por la imposición
de la automatic stay. De igual modo, el cambio del
régimen de la selective stay a la opción de la no-
bankruptcy debe requerir la aprobación de todos los
acreedores. El acreedor financiero podría verse perju-
dicado por tal cambio pues puede perder la oportuni-
dad dedecidirunilateralmentesi laempresadebeo no
continuar. Los otros acreedores se perjudicarían por
los problemas de preferencia potenciales que se pre-
sentarían al cambiar el régimen de la selective stay.
La potencial modificación a la opción de la selective
staytambién requiere limitaciones legales. La libertad
de modificación de una opción concursal a la opción
de la selective stay genera la posibilidad de usar el
cambio para preferir al prestamista financiero. Así,
dicho cambio requeriría la aprobación del acreedor.
Se aplicaría la misma fórmula para un cambio de la
opción de la no-bankruptcya la opción de la selective
stay. En estas circunstancias, el miedo es que el
cambio, al separar los remedios de cobro de los otros
acreedores, podría generar una preferencia al presta-
mista financiero.
Claro, es imposible especificar qué limitaciones de
antemano deben ser aplicables cuando una empresa
proyecta su propio juegode providencias concursales.
Esta falta de un sistema de modificación establecido,
sin embargo, no es problemática. La propia empresa
tendría que incluir restricciones sensatas para poder
modificar el pacto social a efectos de hacer creíbles
sus compromisos originales.
Estas restricciones en las modificaciones asegurarán
que se lleven a cabo las ganancias potenciales del
sistema del menú. Previniendo las modificaciones
oportunistas, el sistema asegura a los prestamistas que
las providencias en que basaron su tasa de interés no
serán cambiadas. Como con las opciones, estas res-
tricciones simplemente son condiciones que los ac-
cionistas ofrecerían en la fase inicial del contrato. Los
accionistas que buscan ganar el beneficio de una
reducción de la tasa de interés seleccionarán cierto
tipo de ley concursal que haga que su compromiso sea
creíble. Al mismo tiempo, también desearían libertad
para modificar el término del contrato cuando la
modificación resulte eficiente. El esquema esbozado
contesta las dos preocupaciones señaladas.
El análisis anterior también responde un problema
práctico con la propuesta del menú; a saber: ¿qué se
debe hacer con las empresas que ya existen? Mientras
el menú puede ser superior para empresas formadas
después de que éste haya sido promulgado, uno
puede preguntarse lo que debe hacerse con las empre-
sas que nunca han tenido la opción de seleccionar su
término concursal debido a la insistencia actual de la
ley en tratar la ley concursal como una regla de
carácter obligatorio. La respuesta a este problema es
simple: todas las empresas actuales han contratado
basándose en la asunción de que la empresa podría
solicitarsu insolvencia en los términosdel Chapter 11.
Dicho de otro modo, todas las empresas han sido
premiadas con el seguro de reestructuración. Cual-
quier legislación que prohíba el acceso al régimen del
Chapter 11 sería, en el corto plazo, simplemente una
transferencia de riqueza a los acreedores de la empre-
sa. Así, todas las empresas existentes deben tener
libertad para seleccionar la opción del Chapter 11.
Específicamente, ellos deben juzgarse por haber se-
leccionado la regla de Timbers actual que niega que
el retraso cuesta a los acreedores no asegurados. Es
más, ellos también deben juzgarse por haber rechaza-
do la opción de la fresh contribution modificada
sugerida por este artículo. Desde que no existió, y
desde que es muy incierto que haya cualquier excep-
ción de la fresh contribution hoy en día, la solución
práctica es juzgar a las empresas actuales por haber
seleccionado la versión del no contribution del Chapter
11. Si una empresa está dispuesta a elegir una opción
diferente, deberá seguir los procedimientos de modi-
ficación detallados anteriormente.
IV. CONCLUSiÓN
Muchos estudiosos del Derecho Concursal han
fracasado al no percatarse que la ley concursal
realmente es parte del contrato. Los procedimientos
de reestructuración ofrecidos por la ley concursal
federal simplemente son un término en el contrato,
un término totalmente contingente entre una em-
presa y cada uno de sus acreedores. Cuando el
enfoque cambia de una empresa en problemas
hacia un contrato que la empresa ofrecería a aque-
llos que deciden extender o no un crédito a la
empresa en primera instancia, muchas de nuestras
concepciones previamente sostenidas sobre la na-
turaleza de cambio de la insolvencia, resultan bue-
THEMIS45
91
Robert K. Rasmussen

nas. Un cambio prominente es la asunción que la es, ciertamente, un mundo bueno, y de hecho
disponibilidad de Chapter 11 es una regla obligato- puede ser un mundo bastante mejor que el mundo
ria. Un mundo con un menú de opciones concursales como el que hoy existe.

THEMIS45
92
 UNA TEORíA SOBRE LA INSOLVENCIA
EMPRESARIAL *
Barry Adler* *

INTRODUCCiÓN

En esencia, existen dos aproximaciones a la insolven-

Barry Adler, consciente de lo costoso que resulta
distinguir entre empresas insolventes viables e
inviables, propone permitir que los inversionistas
diseñen estructuras de capital inicial y prevean de
antemano los efectos que tendrá para su empresa el
hecho de caer en insolvencia. Bajo este modelo se
permitiría que una empresa establezca su liquida-
ción o reestructuración automática, siguiendo crite-
rios previamente establecidos, en caso de caer en
insolvencia.
cia empresarial. Un sistema estructurado sobre la
base de una aproximación ex post propone un
examen de la empresa supervisado por una corte
judicial, después que ésta se ha vuelto incapaz de
pagar sus deudas. Si este examen revela que la
empresa todavía es viable, a pesar de su penosa
situación financiera, ésta es reestructurada y continúa
en funcionamiento. De lo contrario la empresa es
liquidada. Las leyes concursales de los Estados Uni-
dos, y de muchos otros países, adoptan esta aproxima-
ción. Por el contrario, un sistema estructurado sobre
una aproximación ex ante, haríaque los inversionistas
asuman las consecuencias de las predicciones sobre
la calidad de la empresa que hicieron al momento de
invertir, si en determinado momento ésta no puede
pagar sus deudas. A menos que los contratos de
inversión iniciales establezcan lo contrario, el incum-
plimiento de una empresa con sus obligaciones la
llevaría a la liquidación, sin que exista ningún intento
de determinar si es económicamente viable. Si ocu-
rriera así, y el proceso concursal ex ante estableciera
la liquidación ante el incumplimiento, con seguridad
algunas empresas viables serían liquidadas. Sin em-
bargo, ya pesar de que la intuición pueda decirnos lo
contrario, sostengo que tal aproximación ex ante
puede resultar óptima.

• El presente artículo fue originalmente publicado en el New York University Law Review, No. 72, 1997. p. 343, bajo el título "A Theory of
Corporate Insolvency". La publicación se hace bajo expresa autorización del New York University Law Review y Barry Adler. La traducción
fue realizada por Lucía Olavarría Salinas. Le agracedemos al doctor Huáscar Ezcurra por cedernos el presente artículo para su publicación .
•• Profesor de Derecho, Universidad de Nueva York. loO., 1985, Universidad de Chicago; B.5., 1982, Universidad Cornell. Las ideas de este
artículo fueron originalmente formuladas y el artículo sustancialmente terminado durante la primavera de 1996 mientras servía como
Profesor de Investigaciones de Derecho, Sullivan y Cromwell, en la Universidad de Virginia. Agradezco a lan Ayres, leff Gordon, Marcel
Kahan, Lewis Kornhauser, lody Kraus, Saul Levmore, lon Macey, Paul Mahonney, Mark Roe, Roberta Romano, Alan Schwartz, Robert Scott,
David Skeel, George Triantis, Steven Walt, participantes en la reunión anual de 1995 de la Asociación Norteamericana de Análisis
Económico del Derecho, participantes en un taller de estudios legales de la escuela de Derecho de la Universidad de Nueva York,
participantes en un taller de la Escuela de Negocios de Stern en la Universidad de Nueva York, participantes en un taller de estudios legales
de la Universidad de Virginia, y participantes en el taller de Derecho, Economía, y Organización de la Universidad de Yale por sus consejos
de gran ayuda o conversaciones.

THEMIS45
93
Barry Adler
Una errada comprensión de la economía financiera
da pie a intuir que un proceso concursal adecuado
debe determinar qué empresas deben vivir y cuáles
deben morir. Es un axioma de la teoría financiera que
la salud financiera de una empresa- su habilidad para
pagar sus deudas- no es sinónimo de la salud econó-
mica de la misma - su habilidad de proveer
eficientemente bienes o servicios. Es común observar
entonces que una empresa cargada de deudas puede
sufrir una penosa situación financiera y mantenerse
económicamente viable. Entonces, si la insolvencia
no nos brinda ninguna clave para determinar la viabi-
lidad de una empresa, las normas legales que permi-
tían su desmembramiento inmediato y deliberado en
manos de sus acreedores, pueden desperdiciar mu-
chos recursos. Sin embargo, la insolvencia de una
empresa, indicada por el incumplimiento de sus deu-
das, puede ser una clave para determinar la viabilidad
de la empresa. Una mala situación financiera no recae
aleatoriamente en empresas buenas o malas. Debido
a que los inversionistas escogen una estructura de
capital inicial, ellos pueden adoptar un componente
de deuda que haga improbable la ocurrencia simultá-
nea de insolvencia y viabilidad. En consecuencia, los
inversionistas bien pueden preferir reglas concursales
que canalicen pocos recursos para distinguir las em-
presas que deben continuar de aquellas que deben ser
liquidadas, aún si el resultado es una rutinaria liquida-
ción.
En este artículo, proveo detalles para defender la
teoría de una no-protección eficiente, que se aplica
principalmente a sociedades que cotizan en bolsa.
Entre estos detalles, ofrezco nuevas interpretaciones a
tres problemas empresariales. El primero de estos
problemas es el financiamiento basado en activos. El
segundo es que los inversionistas parecen someterse
a las reglas concursales norteamericanas a pesar de la
aparente ineficiencia de las mismas. El tercero, es el
interés residual del capital común en una empresa que
fracasa en el cumplimiento de pagardividendos sobre
acciones preferentes.
La Parte I describe brevemente los estudios que bus-
can explicar la ley concursal como un medio para
proteger a empresas insolventes pero viables de acree-
dores dispersos que no pueden coordinar sus esfuer-
zos por cobrar. Esta parte también explica brevemente
los estudios que proponen alternativas concursales
dirigidas hacia el mismo objetivo.
La Parte 11 explica cómo el acrítico incentivo para
continuar con la empresa, que tienen los administra-
dores y el capital preconcursal, imbuye de potenciales
THEMIS45
94
costos sociales a cualquier proceso de protección de
la empresa.
La Parte 111 establece una teoría concursal que integra
la estructura patrimonial de los inversionistas y reglas
sobre las decisiones en caso de insolvencia. Se expl ica
que, en principio, una combinación de capital prefe-
rente y deudas permite que los inversionistas disper-
sos disfruten de las ventajas que conllevan las obliga-
ciones fijas, sin riesgo de liquidación, mientras que
una empresa parece ser viable, y, les permite a estos
inversionistas beneficiarse de la liquidación, a través
de la competencia de acreedores por los activos,
cuando la empresa sea probablemente inviable. La ley
concursal interfiere con este diseño al proteger empre-
sas que no deben continuar. Las alternativas que
protejan empresas insolventes podrían interferir de
manera similar. La ley concursal, o un medio alterna-
tivo de protección empresarial, puede salvar empre-
sas que son viables ex post, a pesar de la probabi I idad
ex ante de su inviabilidad. Pero el costo de distinguir
entre las empresas viables e inviables tiene que ser
asumido por los inversionistas en todas las empresas
insolventes. El ocasional rescate exitoso de una em-
presa viable puede no justificar este costo omnipre-
sente.
La Parte IV examina si la especulación de este artículo
respecto a que los inversionistas en principio prefieren
sol uciones ex ante, concuerda con las prácticas de los
inversionistas en los Estados Unidos. Este examen
ofrece nuevas ventajas para algunos de los problemas
de esas prácticas. Primero, mucho se ha escrito sobre
la conveniencia del financiamiento basado en acti-
vos. Un posible complemento a otras explicaciones
de este fenómeno consiste en que los inversionistas
tienen un incentivo para parcelar intereses de propie-
dad sobre un grupo específico de activos. Si la insol-
vencia trae como consecuencia la cobranza indivi-
dual y termina con el control de los administradores
sobre las operaciones de la empresa, agrupar activos
puede preservar cualquier valor sinérgico entre los
activos de una parcela. Segundo, muchos se han
preguntado por qué los inversionistas no contratan
para evitar la aplicación de la ley concursal dada la
aparente ineficiencia de la misma. Una respuesta
parcial puede ser que, a pesarde que los inversionistas
puedan negociar alrededor de la ley concursal susti-
tuyéndola por una alternativa colectiva para la
continuación de una empresa, la ley impide cualquier
intento de liquidación predeterminada, sin importar
el que los inversionistas prefieran la liquidación al
procedimiento concursa!. Tercero, es una práctica
común en los Estados Unidos el que los accionistas
 Una teoría sobre la insolvencia empresarial

preferentes obtengan representación en el directorio,
pero no la totalidad del interés residual, en una
empresa que ha fracasado en pagar dividendos a los
accionistas preferentes. Una explicación para la sepa-
ración de influencias y de intereses residuales puede
ser que los inversionistas desean constreñir pero no
descontinuar una empresa que sólo ha decepcionado
sus expectativas levemente. Y aunque la considera-
ción sobre las expectativas iniciales no pueda explicar
adecuadamente por qué los tenedores de intereses
preferentes impagos con frecuencia obtienen el con-
trol del directorio de la empresa, tal consideración sí
cambia la naturaleza del problema.
La Parte V discute evidencia canadiense sobre la
reestructuración que puede ser interpretada para apo-
yar la hipótesis no proteccionista de este artículo, y
hace notar que evidencia comparativa adicional po-
dría tanto apoyar como desestimar dicha hipótesis.
El artículo concluye que la ley concursal y los proce-
dimientos colectivos alternativos quedan sin tener
una justificación cierta. Esto es así porque la inhabili-
dad del acreedor de actuar de manera colectiva puede
no ser un problema sino una solución.
l. LA PROTECCiÓN DE LA EMPRESA EN IN-
SOLVENCIA
Existen varios medios posibles para proteger a una
empresa insolvente, pero potencialmente viable, de
una liquidación. Entre ellos tenemos a la actual ley
concursal norteamericana (la cual es compartida, en
lo esencial, con varios países), las alternativas de
mercado como reformas de la actual ley de reestruc-
turación, y las alternativas puramente contractuales a
la ley concursal.
A. Reestructuración empresarial
La descripción, hoy clásica, de la ley concursal norte-
1 '
americana es dada por Thomas Jackson . El anota:
"Las reglas que permiten a los acreedores cobrarse
tomando los activos de la empresa, previstas en la
legislación no concursal, y distribuirse los activos
sobre la idea de que los primeros que llegan se sirven
primero, crean un incentivo para los acreedores indi-
viduales, cuando creen que un deudor puede tener
más pasivos que activos, para ponerse en la fila de
cobros (haciendo, por ejemplo, que se ejecuten los
activos del deudor), ya que de no hacerlo, corren el
riesgo de no obtener nada. Sin embargo, esta decisión
tomada por numerosos acreedores individuales, pue-
de ser una decisión equivocada para los acreedores
como grupo. A pesar de que el deudor sea insolvente,
podrían estar mejor si mantuvieran unidos los acti-
vos( ... ). Los procedimientos concursales proveen una
forma de hacer que estos diversos individuos actúen
como si fuesen uno solo, imponiéndoles un procedi-
miento colectivo y obligatorio,,2 .
Entonces, este argumento señala que si la empresa
deudora es más valiosa como negocio en marcha que
en liquidación, donde sería repartida por partes, la
legislación concursal es beneficiosa para dicho propó-
3
sito, pues protege al deudor del desmembramient0 •
Para los deudores empresariales, el procedimiento
colectivo y obligatorio que Jackson describe es la
reestructuración, conocida como Chapter 11 en los
4
Estados Unidos • En una típica reestructuración,
una suspensión automática elimina la cobranza
s
individual por parte de los acreedores , y la corte
supervisa una negociación estructurada entre los
acreedores y los accionistas, mientras que la admi-
nistración continúa operando en la empresa. Todas
las partes podrían llegar a un acuerdo sobre una
renuncia a las acreencias e intereses antiguos a
6
cambio de nuevos. Aún si las partes no logran
alcanzar un acuerdo unánime, la corte puede esta-
blecer un plan de reestructuración, pero algunos
7
acreedores deben consentir , y la corte debe asegu-
rarse de que quienes disientan reciban, bajo el plan
de reestructuración, un monto proporcional a sus

Ver jACKSON, Thomas. «The Logic Limits of Bankruptcy Law». 1986.

Ibid. pp. 12-13.
Ver de manera general, Ibid. pp. 7-19.
Ver 11 U.5.C 1101-1174,1994. Otros países tienen regímenes similares- el Reino Unido, por ejemplo. Ver, «Insovency Rules», 5.1 1925,
1986, enmendado por «Insolvency (Amendment Rules)>>, 5.1. 1919, 1987, 'o «Insolvency (Amendment) Rules», 5.1397, 1989; ver también
SEGAL, Nick. «An Overview of Recent Developments and Future Prospects in the United Kingdom». En: «Current Developments in
International and Comparative Insolvency Law» 5,5 Uacob S. Ziegel ed., 1994) (describiendo el Chapter 11 como« luz que guía» para muchos
países).
Ver 11 U .S.C 362, 1994.
En el lenguaje concursal una «acreencia» es una obligación con un deudor, mientras que un «interés» es un derecho sobre un remanente
después que las acreencias han sido satisfechas. Las acciones preferentes incluyen un interés inferior que el de la deuda pero con derecho
a una prioridad fija sobre el capital común, que es, puramente, un interés residual (en el lenguaje concursal es, a veces, una «acreencia
residual»).
Ver 11 U.5.C 1129, a, 19, 1994.

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95
Barry Adler

derechos, de acuerdo con las prioridades estableci- El precio de compra de tal venta serviría como base
8
das bajo leyes no concursales • para la emisión de nuevos intereses adicionales, a
cambio de acreencias e intereses preconcursales. U na
B. Reforma basada en el mercado subasta total sería innecesaria.

La negociación estructurada no es el unlco proceso Lucian Bebchuck extiende la solución de valuación

concursal concebible. La alternativa más simple es que
una corte conduzca la subasta al contado de una
empresa que busca evitar la liquidación. Los acreedo-
res de la empresa se dividirían los resultados de la
subasta. El mejor postor podría continuar o liquidar la
empresa, como mejor le parezca. Podría haber proble-
mas para determinar la prioridad relativa de los acree-
dores garantizados con activos debido a que las pro-
puestas podrían venir sólo para la empresa como un
todo, y no por los activos particulares que sirven como
garantía. Pero estos problemas pueden ser relativamen-
te insignificantes, ya que la valuación de activos espe-
cíficos, que en su mayoría pueden ser fungibles con
activos intercambiados en otras partes, puede ser una
materia relativamente simple cuando se compara con
la dificultad que conlleva valuar una empresa en
marcha, siendo esta última valuación esencial para
determinar bajo el Chapter 11 si los acreedores o
titulares de intereses van a recibir lo que se les debe
9
bajo un plan de reestructuración • Entonces, la subasta
de una empresa insolvente, una alternativa desarrolla-
da por Douglas Bai rd 10 , provee una alternativa aparen-
temente atractiva a la reestructuración.
Existen otras alternativas basadas en el mercado. Mark
Roe sugiere que la ley concursal establezca no la
venta de la empresa entera, sino la venta de una
11
pequeña porción de nuevos intereses en la empresa •
12
de mercado y emisión de valores de Roe • Él
propone un proceso concursal donde a cada acree-
dor o titular de interes se le otorgaría una opción
condicional, ejercitable en orden de prioridad as-
cendente. La opción otorgaría un título al tenedor
para comprar una parte proporcional de todas las
acreencias o intereses con más alta prioridad a valor
nominal, a no ser que el tenedor de una acreencia o
interés con prioridad más baja ejercitara su opción
13
para comprar la acreencia o interés de ese tenedor .
Si cualquier conjunto de opciones fuera ejercitado,
la empresa emergería de este proceso sujeto al nuevo
interés residual, o acreencias e intereses, de aquellos
que ejercitaron sus opciones. Si nadie ejercitó una
opción, las acreencias preconcursales con la más
alta prioridad compartirían todos los nuevos intere-
14
ses, y cualquier acreencia sobre la empresa • Un
elemento esencial de la propuesta de Bebchuck es
que los inversionistas individuales, que pueden no
tener los recursos para ejercitar una opción valiosa,
podrían vender sus opciones a un comprador o
· . 15
compra dores con su f IClentes recursos .
Es significativo que la propuesta de Bebchuck permi-
tiría a los nuevos propietarios de la empresa, quienes
quiera que estos sean, obtener del proceso tanto
acreencias de deuda como intereses de capital, no
necesariamente sólo intereses de capital. La deuda

Es posible ser más preciso. Si el disidente se encuentra en una clase de acreencias o intereses que, como clase, acepta el plan la corte debe
estar asegurarse de que el disidente reciba bajo el plan por lo menos propiedades por el valor de aquello que hubiese recibido en una
liquidación. Ver Ibid. 1129 (a) (7). Si el disidente se encuentra en una clase de acreencias o intereses que como clase no acepta el plan, la
corte debe asegurarse de que el disidente reciba bajo el plan propiedades por un valor que equivalga a la satisfacción total de su acreencia,
o un monto que sea igual a la porción proporcional de su clase, del interés residual en el valor de la empresa, después que las más altas
acreencias o intereses hayan sido satisfechos en su totalidad. Ver, Ibid, 1129,b,2; ver también la discusión en las notas 63-69 y el texto que
las acompaña.
Para una discusión relacionada, ver Parte IV A.
10 Ver, BAIRD, Douglas. «RevisitingAuctions in Chapter 11». Journal ofLaw and Economics, No. 36,1993, p. 633 (de ahora en adelante Baird:
"Revisiting Auctions") (comparando costos asociados a regímenes legales existentes y propuestos en el Chapter 11 con aquellos debajo de
un régimen mandatorio de subastas); BAIRD, Douglas. «The Uneasy Case for Corporate Reorganizations». Joumal of Legal Studies No. 15,
1986, p. 127 (argumentando que los inversionistas de sociedades que cotizan en bolsa, casi siempre preferirán la liquidación de empresas
viables sobre la reestructuración de la sociedad). Esta idea fue también mencionada en MECKLlNG, William, «Financial Markets, Default,
11 and Bankruptcy: The Role of State». Law y Contemp. Probs No. 41, 1977, pp. 13,37-38.
Ver ROE, Mark. «Bankrupcy and Debt: A New Model for Corporate Reorganization». Columbia Law Review, No. 83, 1983, pp. 527,559
(sosteniendo aproximaciones basadas en el mercado que "arrasarían los enredados nudos devaluación concursal, conflictos distribucionales
12 y recapitalización").
13 Ver, BEBCHUCK, Lucian. «A New Approach to Corporate Reorganizations». Harvard Law Review , No. 101, 1988, p. 775.
Ver Ibid. pp. 785-88. La satisfacción de un interés a valor nominal se refiere a la satisfacción de los dividendos de acciones preferentes
atrasados o una liquidación del accionariado preferente.
14 Cfr. MERTON, Robert. «The financial System and Economic Performance». J. Fin. Servs. Res No. 4, 1990, pp. 5,25-27. (discutiendo
15 aproximaciones alternativas que incluyan opciones).
Ver BEBCHUCK, Lucian, nota 12. La propuesta de Bebchuck no requiere una decisión uniforme dentro de una clase de acreencias o
intereses. Aunque él;í menciona, que debido a que cada opción puede o no ser valiosa, al tiempo que uno ejercita una de ellas, se espera
una decisión uniforme. Ver Ibid. pp. 787-88.

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96
 Una teoría sobre la insolvencia empresarial

puede ser valiosa, no sólo en los Estados Unidos
donde la ley tributaria trata mejor a la deuda que al
16
capital , pero generalmente porque la deuda sujeta a
la empresa a obligaciones fijas. Una empresa finan-
ciada con obligaciones fijas, así como con capital,
podrá permitir a los administradores tener una por-
ción significativa del interés residual de la empresa.
Entonces, los administradores tendrán un incentivo
poderoso para incrementar el valor de la empresa.
17
Más aún, tal como Steven Ross , Starford Grossman
18
yOliver Hart ,y Michael Jensen 19 explican o apoyan
en varios aspectos, la necesidad de una empresa de
cumplir continuamente con obligaciones fijas disci-
pi ina a los administradores, quienes tienen que produ-
cir ingresos o retornos al mercado de capital por los
fondos adeudados. Si un mal desempeño lleva a una
escasez de ingresos, el escrutinio de potenciales pro-
veedores de capital podría revelar una administración
defectuosa y llevar al desposeimiento de los adminis-
20
tradores •
Dada la flexibilidad de la propuesta de Bebchuck
para incluir la deuda, su propuesta puede hacer
posible una eficiente reorganización del capital. Aún
así, Philippe Aghion, Oliver Hart, y John Moore no se
encuentran seguros acerca del reemplazo del proce-
so de reestructuración por una valuación en el mer-
cado. Ellos argumentan que un proceso concursal
tradicional, supervisado por una corte judicial, en
principio hace más que corregir las estructuras del
capital de la empresa. Desde su punto de vista, el
procedimiento concursal puede también facilitar el
reemplazo de la administración o la fusión del deu-
dor con otra empresa. El régimen propuesto por
Bebchuk sacrificaría este rol facilitador. Consecuen-
temente, Aghion, Hart y Moore (AHM) ofrecen una
elaboración de la propuesta de Bebchuck que inclu i-
ría supervisión judicial. Después de que los acreedo-
res o los titulares de intereses ejercieron o no las
opciones a las que se refiere Bebchuck, el régimen de
AHM haría votar a la clase de capital resultante para
escoger entre los planes de reestructuración ofreci-
21
dos en caso de insolvencia • El régimen de AHM
permitiría que cualquiera proponga un plan, el cual
podría incluir cualquierestructura de capital, equipo
de administración, o una fusión con otra empresa. A
pesar de que Aghion, Hart y Moore reconocen que
una empresa de puro capital que se encuentra some-
tida a una administración preconcursal puede, en
principio, alcanzar cualquier reestructuración simi-
lar después del procedimiento concursal, ellos ven
en la influencia judicial una ventaja, tanto en cues-
tiones de orden (para forzar la apertura de los libros
de la sociedad, por ejemplo) como en lo que respecta
a los consejos proveídos por los expertos de la
22
corte •
La ventaja principal de las propuestas de Baird, Roe,
Bebchuck y AHM sobre el Chapter 11 consiste en que
con cualquiera de ellas sería el mercado, en lugar de
una negociación o una corte; el responsable de valo-
rar el negocio del deudor. En el Chapter 11, el periodo
legalmente reservado para la negociación acreedores
23
y titulares de intereses de prioridad variable y el
espectro de discusión respecto del valor real de una
empresa pueden imponer significativos costos direc-

lb Ver I.C.R 163, 1996, permite deducir de los ingresos gravados de la sociedad contribuyente "todo interés por deudas pagado o acumulado
17 durante el año tributario". No existe una disposición general similar para deducciones de pagos para tenedores de intereses de capital.
Ver, ROSS, Stephen. «The determination of Financial Structure: The incentive Signaling Approach». Bell journal Econ., No. 8, p. 23,
18 1977(describiendo a la deuda como señal de la calidad de empresa).
Ver, GROSSMAN, Stanford y Oliver D. HART. «Corporate Financial Structure and Manageriallncentives». The Economics of Information
and Uncertainty, No. 107, Oohn j. Mc Call ed., 1982 (argumentando que la deuda fuerza a los administradores a maximizar las ganancias
o a arriesgarse a perder beneficios de su posición en caso de insolvencia).
19 Ver, jENSEN, Michael. «Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers». Am. Econ. Rev., No. 76, 1986, pp. 323, 324.
(propugnando la "hipótesis de control" de la creación de deuda).
20 Ver, por ejemplo, ADLER, Barry. «An Equity- Agency Solution to the Bankruptcy Priority Puzzle». journal of Legal Studies, No. 22, 1993,
pp. 73, 92 (sugiriendo que las señales de un posible mal manejo pueden llevar a una investigación ulterior y finalmente a un cambio
beneficioso en el control de la sociedad). EASTERBROOK, Frank. «Two Agency-Cost Explanations of Dividends», Am. Econ. Rev. ,No. 74
21 ,1984, pp. 650, 654 (estableciendo que quienes aportan capital son muy buenos supervisores de los administradores).
Ver, AGHION, Philipe y otros., «The Economics of Bankruptcy Reform». journal of Law, Economics and Organization, No. 8,1992, pp. 523
(de aquí en adelante Aghion Econ. Et al. Economics); AGHION, Philippe y otros "Improving Bankruptcy Procedure". Wash. U. L. Q., No.
72, 1994, pp. 849, 850 (<<En nuestro esquema, las acreencias son convertidas en capital, y la decisión sobre reestructurar o liquidar es
sometida al voto.»).
22 Hay otras propuestas para combinar elementos de diferentes regímenes, Robert Hansen y Randall Thomas, por ejemplo, han sugerido una
negociación estructurada para un periodo limitado seguido, si es necesario, por una subasta. Ver HANSEN, Robert y Randall THOMAS,
«Auctions in Bankruptcy: Theoretical Analysis and Practical Guidance 35», 1994 (manuscrito no publicado, en el file del autor). George
Triantis adscribe esencialmente este proceso a la legislación concursal canadiense. Ver TRIANTIS, George. «The Interplay Between
Liquidation and Reorganization in Bamkruptcy: The Role of Screens, Gatekeepers, and Guillotines». Inri Rev. L. y Econ., No. 16, 1996, pp.
101, 108-14. Una discusión detallada de los elementos combinados no contribuiría de manera significativa al análisis de este artículo.
lJ Ver 11 U .S.C 1121, 1994 (sujeto a ajustes hechos por la corte, se otorga al deudor un plazo exclusivo de 120 días para preparar el plan de
reestructuración, y 60 días más para ganar la aceptación). Una corte generalmente no terminaría con el proceso de reestructuración al menos
hasta la expiración del plazo exclusivo del deudor.

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97
Barry Adler

24
tos o indirectos • Por ejemplo, Edward Altman estimó
que estos costos en conjunto serían mayores que el
15% del valor de una empresa al momento de la
insolvencia, a pesar de que estos costos son más
difíciles de separar de la mala situación económica,
5
de la financieri •
C. Alternativas contractuales
A pesar de que, en principio, cualquier alternativa al
proceso concursal basada en el mercado podría ser
adoptada contractualmente, cada una es establecida
como una alternativa para reformar o reemplazar, y
no para evadir, la regulación legal de insolvencia
formulada por el gobierno. Este hecho refleja una
aparente aceptación de un problema de acción colec-
tiva que, tal como ha argumentado Tom Jackson,
aparentémente crea la necesidad de un procedimien-
to obligatoriamente colectivo. No está claro, sin em-
bargo, que un procedimiento colectivo sea necesario.
26
Trabajando sobre los estudios de otros , he sostenido
anteriormente, que el problema de la actuación colec-
27
tiva es altamente ilusori0 • Cada inversionista en una
empresa - en igual medida el acreedor y el tenedor de
capital- regatea con el empresario o administrador de
la empresa, quien, en principio, puede imponer a los
inversionistas un conjunto de reglas para prever un
retorno de las inversiones y para la contingencia de la
insolvencia. Tal negociación no podría incluir acree-
dores extra contractuales, pero la ley podría tratar
28
acreencias extra contractuales de manera separada •
No habría necesidad de tener reglas concursales
generales.
El prospecto del acuerdo ex ante para eliminar el
problema de una subasta colectiva hace surgir la
posibilidad de una solución ex ante para la pregunta
sobre la valuación, que constituye el centro de la
reestructuración y las propuestas de revisión de la
legislación concursa!. En trabajos anteriores, sostuve
que una empresa podía, en principio, emitir una
29
forma de capital preferente en vez de deuda • Esta
sustitución crearía lo que yo llamo una empresa con
"Capital Camaleónico". Tal empresa tendría los bene-
ficios aportados por las obligaciones fijas, pero evadi-
ría cualquier consecuencia negativa del fracaso de la
coordinación de los acreedores -principalmente la
liquidación por incumplimiento de una empresa via-
ble- a través de la eliminación de la cobranza indivi-
dual efectuada por acreedores. En la empresa más
simple con Capital Camaleónico, si la insolvencia -
entendida no tradicionalmente como el tener un valor
30
de activos menor a sus obligaciones fijas - la lleva a
incumplirde forma insubsanable con las obligaciones
hacia el capital preferente, tal incumplimiento elimi-
naría la clase de capital común preconcursal y con-

24 Ver, por ejemplo, ALTMAN, Edward. «A further Empiricallnvestigation of the Bankrupcy Cost Question». J. Fin., No. 39, 1984, pp. 1067,
1077 (Calculando el costo total del procedimiento concursal de una muestra de 18 empresas de tamaños variados en 16.7% del valor de
la empresa en el año de la insolvencia); BHAGAT, Sanjai y otros. «The Costs of the Ineficient Bargaining ánd Financial Distress: Evidence
form Corporate Lawsuits». j. Fin. Econ., No. 3S, 1994, p. 221 (describiendo los costos del litigio entre empresas); OPLER, Tim y Sheridan
TITMAN. «Financial Distress and Corporate Performance». j. Fin., No. 49,1994, p. 1051. (Describiendo los costos de la pérdida de ventas);
WEISS, Lawrence, «Bankrupcy Resolution: Direct Costs and Violation of Priority of Claims». j. Fin. Econ., No. 27, 1990, pp. 285, 289
(Calculando solamente los costos directos de una empresa cotizada en bolsa en un promedio de 3% del valor de la empresa); LO PUCKI,
Lynn. «The Death of Liability». Yale Law journal, No. 106, 1996, pp. 1,50-51 nn. 217-18 (recopilando estudios sobre los costos directos
e indirectos de los procedimientos concursales). Pero, ver, por ejemplo, ANDRADE, Gregory Steven KAPLAN. «How Costly is Financial (Not
Economic) Distress? Evidence from Highly Leveraged Transactions that Became Distressed», 1996 (manuscrito inédito, en el file del autor)
(distinguiendo los costos de una mala situación financiera de los costos de una mala situación económica); BAIRD, Douglas. «The Hidden
Virtues of Chapter 11: An Overview of the Law and Economics of Financially Distressed Firms», 1995, pp. 14-17 (manuscrito inédito, en
25 el file del autor) (argumentando y recopilando estudios que sugieren que costos pueden estar sobre estimados).
Ver AL TMAN, nota 24. Los casos de la muestra de Altman preceden al actual Código Consursal, pero la ley que estaba en su lugar en ese
momento imponía una estructura similar de negociación. El resultado de Altman, entonces, sigue siendo relevante como un estimado
aproximado.
26 Ver, de manera general, HAUGEN, Robert y Lemma SENBET. «Bankruptcy and Agency Costs: Their Significance to the Theory of Optimal
Capital Structure». j. Fin y Quantitative Analysis, No. 23, 1988, pp. 27, 29-31 (argumentado que los impedimentos para reestructurar son
fácilmente elimínados mediante la inclusión de cláusulas simples en los estatutos de la empresa y en los contratos de emisión de bonos);
MERTON, Nota 14 (sugiriendo que las subastas pueden eliminar la necesidad de un procedimiento concursa/), PICKER, Randa/. «Security
Interests, Misbehavior, and Common Pools». University of Chicago Law Review, No. 59, 1992, p. 645 (argumentando que los créditos
garantizados mitigan el problema de la acción colectiva); ROE, Mark. «The Voting Prohibition in Bond Workouts». Yale Law journal, No.
97, 1987, p. 232 (argumentando que la prohibición bajo la Sección 316 (b) del Trust Indenture Act restringe la resolución contractual de
la mala situación financiera).
27 Ver ADLER, Barry. «Financial and Polítical Theoriesof American Corporate Bankruptcy». Stanford Law Review, No. 45,1993, pp. 311, 313-
15.
28 Con una intervención menor que la de un proceso concursal, la ley puede ordenar que los acreedores extra contractuales reciban una
prioridad más alta, sujeta a términos de cobranza tan favorables como, pero no más favorables que, cualquiera otorgada a un inversionista.
Ver, Ibid. p. 340 (argumentando que la ley debería evitar que las víctimas extracontractuales ejerzan sus derechos de cobranza individual
29 permitiéndoles retener su status de acreedores de la más alta prioridad).
Ver. Ibid. pp. 323-33.
30 La insolvencia es ordinariamente definida como la situación en la cual el valor de activos es menor al de las obligaciones crediticias. Ver
U.s.C 101 (32) (A) (1994). Para la definición ordinaria las obligaciones fijas del capital preferente no son consideradas entre las obligaciones
crediticias.

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98
 Una teoría sobre la insolvencia empresarial

vertiría la clase de capital preferente de menor priori-
dad en un capital común. Cualquier clase de capital
preferente restante sobreviviría. No habría ninguna
31
aceleración de las obligaciones vigentes • En cual-
quier momento, la administración representaría a la
clase de capital común, la cual podría continuar o
liquidar la empresa, retener o reemplazar la adminis-
32
tración a su voluntad • La determinación del curso
apropiado no sería gratuita, pero estaría libre del
conflicto sobre el valor de la empresa. El Capital
Camaleónico no necesariamente satisfacería los idea-
les de la reorganización financiera, el honrar la prio-
ridad de los inversionistas y reestablecer la solvencia
de la empresa. Una empresa de Capital Camaleónico
33
podría incumplir mientras es solvente ,o hasta antes
de incurriren insolvencia a través de más una clase de
34
prioridad • Pero el diseño c;Je periodos de cura del
incumplimiento, del tamaño de la clase dentro de la
estructura del capital, de la variación en el vencimien-
to de las obligaciones, y de cláusulas de incumpli-
miento cruzado podrían balancear y mitigar estas
preocupaciones.
La estructura del Capital Camaleónico establecido
contractualmente tiene una importante ventaja poten-
cial por sobre la actual ley de reestructuración. La
conversión automática de la clase de obligaciones
fijas con menor prioridad en capital común, y la
supervivencia de las clases con prioridades más altas,
alcanzaría la reestructuración de una empresa insol-
vente sin el costoso embrollo que con frecuencia
resulta del actual proceso concursal.
Mas aún, la estructura camaleónica del capital permi-
tiría a una empresa reestructurarse sin incurrir en el
costo de una valuación que cualquiera de las propues-
tas de reforma discutidas impondría en alguna medi-
da. Este costo podría ser sustancial. Por ejemplo,
basándonos en un estudio realizado porClifford Smith,
incluso una oferta grande, por sobre los 100 millones

31 Un modelo más sofisticado de empresa con Capital Camaleónico tendría en cuenta pagos preferenciales y la variedad en la madurez de las
obligaciones. Si, por ejemplo, el fracaso de la empresa, llevara a una transformación a Capital Camaleónico, los administradores tendrían
que reclamar pagos hechos a la clase extinguida dentro de un periodo especifico antes de la transformación. Esto, combinado con
restricciones de dividendos, podría dar a las acreencias sobrevivientes con un colchón confiable de capital como un sustituto para la
aceleración. Cfr. Nota 34. Más aún, un modelo más sofisticado podría contar con acreencias disputadas sin alterar el punto fundamental
32 aquí. Ver, ADLER, Barry. "A World Wihout Debt", Wash. U.L.Q., No. 72, 1994, pp. 811, 824-25.
Esta propuesta, ostensiblemente recuerda aquella en BRADLEY, Michael y Michael ROSENZBEIG. «The Unetable Case forChapter 11 », Yale
Law journal, No. 101, 1992, pp. 1043, 1078-88 [De aquí en adelante Bradley y Rosenzweig, Unetable Case], preparado simultáneamente
a mi trabajo original sobre el tema. Sin embargo, la propuesta de Bradley y Rosenzweig falla en resolver el problema de acción colectiva
entre acreedores y por esa razón, no constituye una alternativa a la preservación en la insolvencia de una empresa viable pero insolvente.
Más aún, en la medida en que Bradley y Rosenzweig aclaran, su propuesta no anticipa una prohibición sobre la aceleración de acreencias
con prioridades altas. Ver BRADLEY, Michael y Michael ROSENZWEIG, «In Defense of Abolishing Chapter 11 », 1995, pp. 45- 46
(manuscrito inédito, en file del autor). Por las razones discutidas abajo, esta diferencia haría que la propuesta de Bradley y Rosenzweig sea
menos eficiente que el Capital Camaleónico en evadir costos de reestructuración. Como esta sección, en este artículo sugiere, tanto mi
propuesta como la de Bradley y Rosenzweig construyen sobre recomendaciones previas paraalternativas al procedimiento concursal que
transformarían obligaciones fijas en intereses residuales. Ver, BEBCHUCK, nota 12 (proponiendo otorgar opciones para tenedores de
acreencias de prioridad variable); MERTON, Nota 14. (proponiendo una alternativa de <cincumplimiento sin culpa»); Notar, «Distress-
Contingent Covertible Bonds: A proposed Solution tothe Excess Debt Problem», Harvard Law Review, No. 104, 1991, p.1857 (proponiendo
33 una conversión contractual de la deuda a capital en tiempos de tensión).
La falta de liquidez puede resultar en el incumplimiento con un pago no subsanado que llevaría al régimen de insolvencia aplicable. Este
problema, sin embargo, puede no ser grande porque un deudor solvente puede tener una oportunidad para refinanciar la deuda que va a
vencerse, o si hay un periodo de cura, se ha vencido, aun si el tenedor de la deuda insiste en el repago. Verdaderamente, aun un deudor
insolvente puede refinanciar sus obligaciones. Ver, por ejemplo., WICKAM, Margot - Bennet. «Earmaking in the Eighth Circuit». lowa Law
Review, No. 79, 1994, p. 965 (recopilando y discutiendo casos sobre la doctrina de «earmaking»). Para una discusión más profunda sobre
el problema de liquidez, ver ADLER, Nota 31, pp. 822-23. Un problema relacionado es que la administración de una empresa solvente con
liquidez puede escoger hacer que su empresa no pague las obligaciones fijas. La administración puede comportarse de esa manera si es que,
por ejemplo, recibió una retribución irregular de la clase con menor prioridad de las obligaciones fijas. Confróntese con la notas 75 y 76
Y el texto que las acompaña. Pero una estructura de Capital Camaleónico podría permitir la implicancia el directa del capital en la decisión
de pagar obligaciones fijas, una implicancia necesaria solamente si los inversionistas de capital sospecharan un mal comportamiento de parte
de las administración. Y, el riesgo detal mal comportamiento, puede no ser grande. La empresa puede otorgar asus administradores un interés
de capital y proscribir que ia administración tenga propiedad sobre cualquier obligación fija, así como sobre, cualquier relación entre la
administración y un tenedor de una obligación fija. Una retribución irregular no sería sutil, y tal vez, generaría responsabilidades penales.
Más aún para una empresa con Capital Camaleónico que cotiza en bolsa, los estatutos podrían superar la falla táctica de la empresa solvente
si una cláusula requiriera el desembolso de una clase de capital común posttransformación con valor agregado, basado en intercambios
subsecuentes, por encima de 100% de las acreencias fijas de esa clase. Tal comparación de valor sería posible sin requerir que cada tenedor
de una opción en el dinero (in- the-moneyoptionJ alce el precio de ejercicio, como sería el caso en el régimen de Bebchuck y AHM descritos
anteriormente.
34 Suponer que la estructura del capital de una empresa permitiría solvencia eterna, con la cancelación de las obligaciones con menor prioridad
de la pre transformación pa'ra revertir cualquier exceso de obligaciones sobre valor de activos, se encuentra implícita en el diseño de Capital
Camaleónico. Sin embargo, este resultado no es certero. Como he mencionado en ADLER, nota 27, la posibilidad de que una empresa caiga
en insolvencia a través de múltiples clases es una debilidad potencial en la propuesta. A pesar de ello, tal como el texto inmediatamente
debajo sugiere, los términos contractuales de Capital Camaleónico podrían minimizar este riesgo. Ver también Ibid. pp. 325-26. Cfr.
LELAND, Hayne y Kalus TOFT. «Optimal Capital Structure, Endogenous Bankruptcy, and the Term Structure of Credit Spreads», j. Fin., No.
51,1996, pp. 987, 991-95 (describiendo la «insolvencia endógena»).

THEMIS45
99
Barry Adler

de dólares del capital común adicional de una empre-
sa que cotiza en bolsa, emplearía cerca del 4% del
total de los procedimientos en compensaciones a los
35
underwriters y otros gastos • Un estudio realizado
por Jay Ritter sugiere que esta proporción puede
incrementarse a un 20% en el caso de una oferta
36
pública inicial menor a 2 millones de dólares • A
pesar de que estos estudios sobre venta de valores no
son estudios de empresas a ser reestructuradas luego
del incumplimiento, hay pocos motivos para creer
que la venta de una empresa insolvente u la suscrip-
ción de opciones en esa empresa podrían recaudar un
precio libre de los costos que estos estudios señalan.
Para entender por qué pagar cuotas sustanciales a los
underwriters puede ser necesario para conseguir un
preciode venta justo, resulta útil examinar primero los
problemas que causarían enfrentamientos entre los
vendedores y los potenciales compradores de una
empresa insolvente. Las empresas que son vendidas
porque la insolvencia las lleva al incumplimiento, a
menudo pueden tener un valor común para los com-
pradores potenciales, pudiendo estos liquidar la em-
presa o contratar un mejorequipo de administradores,
7
según les parezci • Ello significa que no hay razón
para creer que los activos de una empresa insolvente
podrían ser una fuente de sinergia única con los
activos de alguna otra empresa. La investigación
realizada por un comprador potencial con la esperan-
za de descubrir un uso particularmente eficiente para
la empresa o para sus activos sería probablemente un
desperdicio. Aunque, sin una investigación un com-
prador potencial podría ofrecer un precio menor que
el estimado previo a la investigación. La baja oferta
podría ser causada por la sospecha de que si la
empresa tuviese un valor mayor, los inversionistas
iniciales de la empresa hubiesen hecho un arreglo
38
para venderla en privad0 • Entonces, a menos que los
potenciales compradores posean información sustan-
cial y confiable sobre el valor de la empresa insolven-
te, los inversionistas de la empresa previos a la insol-
vencia, como últimos vendedores, podrían promover
la investigación, a pesar de sus costos. Aun si la
discreción del vendedor no fuese una preocupación,
un potencial comprador podría investigar, sin impor-
tar el interés del vendedor, al menos porque valora la
oportunidad de evadir una oferta en su estimado
previo a la investigación si su estimado de la investi-
.• pro bara ser menorB .
gaClon
Si los potenciales compradores investigaran, los
inversionistas previos a la insolvencia, como vende-
dores, esperarían soportar los costos agregados de tal
investigación, ya que los compradores potenciales
realizarían ofertas sólo si los costos de hacerlo no
fuesen mayores que la ganancia esperada de una
propuesta exitosa, teniendo en cuenta la probabilidad
de éxito. Es decir, cada postor requerirá una ganancia
esperada mayor o igual a cero. Como resultado, si
cada postor incurriera en gastos de preparación, el
vendedor pagaría indirectamente dicho gasto con la
venta a un precio esperado menor al valor para el
postor mayor, quien en esencia, ganaría una lotería
con un boleto pagado por sus costos de preparación.
Este es un resultado ya conocido, explicado por
Kenneth French y Robert McCormick para subastas
· . 40
con propuestas cerra das de pnmer premio .
Si una empresa, o los intereses en una empresa, fuesen
vendidos en un escenario en el cual se permitiera a los
potenciales compradores observar las ofertas de otros
y subir sus propuestas en respuesta a ello, los
inversionistas iniciales podrían sufrir más que los
costos de la investigación agregada. Peter Cramton y
Alan Schwartz aplican la teoría de la subasta a las
ofertas de empresas que cotizan en bolsa y, en el

35 N 35. Ver SMITH, Clifford jr., «Alternative Methods for Raising Capital: Rights Versus Underwritten Offerings», j. Fin. Econ., No. 5,1977,
pp. 273,277 (analizando información de la Securities Exchange Commission para comparar los costos de underwrittingcon los costos de
ofrecer derechos).
36 Ver RITTER, jay. «The Costs of Going Public». j. Fin. Econ., No. 19, 1987, pp. 269, 272.
37 Comparar CRAMTON, Peter y Alan SCHWARTZ, «Using Auction Theory to Inform Takeover Regulation». j.L Econ. y Org. 7, 1991, pp. 27,
47, donde los autores refieren a este punto al describir los objetivos de las ofertas públicas.
38 Comparar la discusión sobre las ofertas públicas y el problema de los ,dimones», por ejemplo, en BLACK, Benard. «Is Corporate Law Trivial?:
A Political and Economic Analyisis», Nw. University Law Review, No. 84,1990, pp. 542, 570-72, EISENBERG, Melvin. «The Structure of
Corporate Law», Columbia Law Review, No. 89, 1989, pp. 1461 , 1551-24, Y KAHAN, Marce!. «The Qualified Case Against Mandatory Terms
in Bonds», Nw. University Law Review, No. 89, 1995, pp. 565, 580-83, cada una revisando la ley y literatura de finanzas.
39 FRENCH, Kenneth y Robert MC CORMICK se refieren esencialmente a estos puntos al describir la negociación como una alternativa a las
subastas: "Dos condiciones deben quedar satisfechas para que esta estrategia sea exitosa. Primero, los compradores potenciales deben creer
que los activos son seleccionados al azar de la distribución antecedente. En otras palabras, el propietario no puede predeterminar sus activos,
vendiendo artículos de bajo valor a un precio fijo ... y usando cualquier otra técnica para vender el resto. Segundo, los compradores
potenciales, deben estar impedidos de recolectar cualquier información. Sin esta restricción, los compradores sólo comprarán el activo
cuando su valor estimado está por encima de su precio." FRENCH, Kenneth y Robert Mc CORMICK. «Sealed Bids, Sunk Costs, and the
Processes on Competition». j. Bus., No. 57, 1984, pp. 417, 431-32.
40 Ver de manera general, id. Ver GOLDBERG, Victor. «The Gold Ring Problem» 1, 1996, pp. 5-10 (manuscrito inédito, en el file del autor)
(cuestionando la aplicabilidad general del resultado de French y McCormick).

THEMIS45
100
 Una teoría sobre la insolvencia empresarial

proceso, hacen una observación respecto de una
regla que establecería una subasta o una distribución
de opciones en una empresa insolvente. Bajo la
presunción de que después de la investigación el valor
de una empresa no sólo es común para todos los
potenciales compradores si no que también es en valor
cierto, Cramton y Schwartz demuestran que después
de que un comprador potencial incurre públ icamente
en los costos de formulación de la oferta, ningún otro
potencial comprador tendría interés en duplicar este
costo41. Si un postor competitivo incurriera en el costo
de hacer una oferta, competiría en la subasta con el
investigador original, quien ya tiene un costo hundi-
do, de tal manera que los beneficios de entrada se
acrecentarían para el vendedor con la pérdida de los
costos de oferta para los potenciales compradores 42.
Como resultado, si los costos de hacer una oferta son
positivos, un postor inicial y solitario compraría una
empresa subastada por menos de su valor, a menos
que el vendedor cancelara la subasta y negociara con
el potencial comprador. El vendedor sufriría cualquier
pérdida oel costo de negociación 43. La posibilidad de
una pérdida, a pesar de ser meramente una transferen-
cia ex post, podría causar ex ante una subinversión
socialmente ineficiente en una empresa 44.
El uso de un underwriterpara vender intereses en una
empresa combate los problemas del vendedor. Un
underwriterpuede investigar el valor de una empresa
y reportar los resultados de tal investigación a los
inversionistas del mercado. Si el underwritertiene una
buena reputación, los potenciales compradores se
apoyarían en su investigación y tratarían su estima-
ción como una base confiable para formular una
oferta, aún en ausencia de una investigación real izada
por el propio potencial comprador. El underwriter
cobraría por este servicio, lo cual explicaría los costos
45
de underwriting descritos por Smith y Ritter • Estos
son, por tanto, costos que los inversionistas iniciales
en una empresa insolvente tendrían que soportar si el
incumplimiento llevara a vender la empresa 46. Enton-
ces, la venta de una empresa insolvente u opciones en
tal empresa pueden no ser óptimas para los
. .. 47
inverSIonistas .
La propuesta del Capital Camaleónico podría permitir a
los inversionistas escapar de los costos de venta en
ci rcunstancias donde las respectivas propuestas de refor-
ma de Baird, Roe, Bebchuck y Aghion-Hart-Moore
impondrían dichos costos. Una empresa con Capital
Camaleónico posttransformación, podría tenersuficien-
tes fondos internos para cu rar cualqu ier i ncu mpl i miento
con obligaciones fijas sobrevivientes, dado que, como
una parte de la estructura del Capital Camaleónico, los
titulares de dichas obligaciones aceptarían la elimina-
ción de una acreencia fija de clase baja como sustituto
a la aceleración de los montos adeudados. El uso de
fondos internos permitiría a una nueva clase de capital
común mantener todo su interés residual sin la necesi-
dad de una valuación externa. Por supuesto, no sería

41 Ver CRAMTON y SCHWARTZ, nota 37.

42 En una nota al pie de página, Cramton y Schwartz dicen que este resultado se mantendría aun en una subasta cerrada. Sería costoso que
un segundo postor entre, argumentan Cramton y Schwartz, y este costo sería hundido. Ellos, razonan, por tanto, que cuando exista más de
un postor, la oferta de precio equilibrada para una empresa sería su valor certero posterior a la investigación, y el retorno esperado de cada
postor, sería una pérdida de costos de entrada. Entonces, concluyen que no habría un segundo postor y el postor inicial podría comprar la
empresa por un precio arbitrariamente bajo, a menos que la subasta fuese cancelada. Ver id. En 33 n 13. El equilibro a bajo precio de un
postor que Cramton y Schwartz describen, como fuera, sólo existiría si ningún postor pudiera entrar después de que el postor inicial hiciera
su oferta cerrada. La discusión en el texto de ninguna manera termina el análisis de los tipos de teorías sobre subastas potencialmente
relevantes. La discusión está dirigida meramente a ilustrar los costos potenciales de una subasta. Para una discusión extendida sobre subastas,
ver, por ejemplo, MC AFEE, Prestan y John MC MILLAN. «Auctions and Bidding». J. Econ. Lit., No. 25, 1987, p. 699; Paul MILGROM,
43 «Auctions and Bidding: A Primen>. J Econ. Perspectives 3, 1989, p. 3.
CRAMTON Y SCHWARTZ, ambos, nota 37, y FRENCH Y MCCORMICK, nota 39, sugieren que la negociación con un solo comprador
potencial, no una subasta, podría minimizar los costos de vender propiedad de valor común. Como Cramton y Schwartz explican, sin
embargo, la negociación puede no ser ideal si la propiedad a ser vendida es una empresa en cuyo desmedro administradores infieles
negociarían. VerCRAMTON y SCHWARTZ, nota 37. Respecto a que uno espere que los administradores sean desleales respecto a la decisión
de continuación, ver texto que acompaña la nota 58; notas 62-71 y el texto que las acompaña, la negociación de la venta, puede no ser una
44 buena regla de insolvencia.
Cfr. GROSSMAN, Sanford y Oliver HART. «Takeover Bids, the Free Rider Problem, and The Theory of the Corporation». Bell J. Econ., No.
11, 1982, pp. 42, 56 «<A pesar de permitir que las diluciones ilimitadas maximicen el retorno social por unidad de inversión, esto vincula
diluyendo los derechos de propiedad de accionistas iniciales mediante la reducción del rango de retorno esperado para ellos, que en
45 respuesta reduce su incentivo para invertir.»).
Ver SMITH, nota 35; RITTER, nota 36.
46 Para una discusión más profunda- sobre los costos de la subasta de empresa en insolvencia, ver BAIRD, «Revisiting Auctions, nota 10.
47 HANSEN Y THOMAS, nota 22.
La propuesta de Mark Roe de vender sólo una porción de una empresa insolvente, ver nota 11 y el texto que la acompaña, salvaría aquellos
costos de venta que son proporcionales a la venta de la acreencia o interés vendido. Pero, la venta de una porción pequeña puede ser la
fuente de otros problemas, tales como un ofrecimiento inflado por o a favor de accionistas previos a la insolvencia o acreedores junior que
pueden beneficiarse a la expensa de inversionistas senior de una sobre valuación de la empresa. Más aún, la eliminación de la investigación
de un underwriterpuede inducir un desembolso balanceador en la producción de información por inversionistas iniciales conocidos, cuyo
interés en el precio de venta se extendería más allá de los procedimientos de venta, y que podría temer que una subasta de intereses en la
empresa deficiente en información produzca un precio bajo ... Cfr. Nota 39 y el texto que la acompaña.

THEMIS45
101
Barry Adler

posible una continuación sin venta en una subasta o
venta de valores. La propuesta de Bebchucko la de AHM
podrían llegar a una continuación sin venta, pero sólo
si la nueva clase residual fuese la clase más alta previa a
la transformación, o si los tenedores de la nueva clase
residual pudiesen ejercitar su opción sin fondos exter-
nos.
El Capital Camaleónico no es la única propuesta para
una alternativa contractual que posiblemente podría
evadir los costos de reestructuración y de venta. Alan
Schwartz ha sostenido que los inversionistas pueden no
querer simplemente elevar el interés en el capital de
una empresa en el rango de prioridades. Los
inversionistas, señala Schwartz, pueden desear dar en
la etapa de pre insolvencia una distribución de
acreencias e intereses para la etapa posterior a la
insolvencia. Esa distribución reflejaría el resultado de lo
que hubiera sido una negociación post insolvencia48.
Tal distribución posterior a la insolvencia, que no
necesita eliminar el interés en el capital previo a la
insolvencia, podría proveer al capital de los adecuados
incentivos para el riesgo previo a la insolvencia, podría
crear cualquier combinación de deuda y capital en la
nueva estructura del capital, y no impondría los costos
de un confl icto estratégico ex post o de una venta 49.
11. LA DECISiÓN DE CONTINUAR
so
Vulgo y John Shoven , muchos estudiosos se han
preguntado si es que y bajo qué circunstancias los
administradores o los accionistas pueden negociar
con los acreedores para permitir la continuación de
la empresa insolvente sin un procedimiento
s1
concursal • Recientes estudios han extendido la
discusión para ocuparse de la decisión de continua-
ción al interior de la insolvencia. Robert Gertner y
Randal Picker, por ejemplo, han argumentado que la
tendencia del proceso concursal de compensar mo-
deradamente los intereses del capital de empresas
insolventes - tal compensación es conocida como
una violación a la prioridad absoluta- puede inducir
a la administración de una empresa inviable, como
capital o como agente del capital, a liquidar la
empresa voluntariamente a cambio de esta modesta
compensación 52. Los administradores de una em-
presa viable, creen Gertner y Picker, declinan al
pequeño pago por la liquidación, yen esencia ofre-
cen una compra o hacen que los capitalistas com-
pren la empresa a los acreedores. Entonces, de
acuerdo con esta teoría, el procedimiento concursal
provee una eficiente separación de empresas viables
e inviables. En contraste, por ejemplo, Michelle
White ha argumentado que, entre otras cosas, los
subsidios del gobierno a las empresas que se rees-
tructuran bajo el Chapter 11 induce a que empresas
53
ineficientes continúen en funcionamiento •

Otra rama de la literatura sobre insolvencia se plan- La conexlon entre métodos de protección de una
tea la pregunta de si una empresa insolvente debe empresa en insolvencia y la decisión de continuación
54
continuaro debe liquidarse. Comenzando por Jeremy es ampliamentedesatendidaenesteestudio • Común-

48 Ver SCHWARTZ, Alan. Journal of Law and Economics, No. 36, 1993, pp. 595, 613-20.
49 He argumentado en otros lados que los inversionistas que no desearían replicar el resultado de una negociación ex post evitada, ver ADLER,
Barry. «Finance's Theoretical Divide and the Proper Role of Insolvency Rules». S. Cal. L. Rev., No. 67, 1994, pp. 1107, 1111-14, pero este
50 desacuerdo con Schwartz no es relevante aquí.
51 Ver BULOW, jeremy y john SHOVEN. «The Bankrupcy Decision», Bell j. Eco., No. 9, 1978, p. 437.
Para ver otro trabajo sobre este tema, ver BROWN, David y Otros. "The Information Content of Distressed Restructrurings Involving Public
and Private Debt Claims". J. Fin. Econ., No. 33,1993, p. 93; GERTNER, Roberty David SCHAFSTEIN. «A Theory ofWorkouts and the Effects
of Reorganization Law». J Fin., No. 46,1991, p. 1189; Schwartz, Nota 48; Michele j. White, "Public PoliciyToward Banruptcy; Me-First and
52 Other Priority Rules", Dell J Econ., No. 11, 1980, p. 550.
Ver GERTNER, Robert y Randal PICKER. «Bankruptcy and the Allocation of Contro!» 17,1992 (manuscrito inédito en file del autor). Para
argumentos relacionados a las reglas concursa les y sobre incentivos administrativos, ver también, por ejemplo, BROWN, David,
«Claimholder Incentive Conflicts in Reorganization: The Role of Bankruptcy Law». Rev. Fin. Stud., No. 2, 1989, p. 109; MOORADIAN,
53 Robert,« The Effect of Bankruptcy Protection on Investmenet: Chapter 11 as a Screening Device». j. Fin, No. 49, 1994, p. 1403.
Ver, WHITE, Michelle. «Corporate Bankruptcy as a Filtering Device: Chapter 11 Reorganizations and Out-of-Court Debt Restructurings».
j.L Econ y Org., No. 10, 1994, pp. 268, 279 n 14,282; WHITE, Michelle. «Does Chapter 11 Save Economically Inefficient Firms?. Wash.
54 U.L.Q, No. 72, 1994, pp. 1332-34.
Douglas Diamond también ha lamentado la falta de integración de las teorías sobre la insolvencia. Ver DIAMOND, Douglas, «Corporate
Capital Structure: The Control Roles of Bank and Public Debt with Taxes and Costly Bankruptcy». Econ. Q., No. 80,1994, p. 11. Como yo
lo hago luego, Diamond discute el rol de una estructura ex ante en las decisiones de continuación. Pero Diamond se centra en si es que la
deuda bancaria o la deuda pública maximiza el valor de la empresa, dado el costo presumiblemente mayor de, y una mejor decisión de
continuación proveída por, este último. Hay, en suma, numerosos artículos que discuten las variaciones en la inicial estructura del capital
con variaciones en el costo de insolvencia, incluyendo los costos de una ineficiente decisión. Ver, por ejemplo, ANDERSON, Michael y Brian
BETKER. «Liquidation Costs and Capital Structure». J. Fin. Econ., No. 39, 1995, pp. 45, 47-49 (recopilando y discutiendo trabajos anteriores);
JOHNSEN, Bruce, «The Quasi Rent Structure of Corporate Governance: A Transaction Cost Theory». Emory L. J, No. 44, 1995, p. 1277;
WILLlAMSON, Oliver. «Corporate Finance, and Corporate Governance». J. Fin., No. 43,1988, pp. 567, 576-82 (describiendo teorías de
deuda y capital). Michael jensen ha sugerido que las empresas ajustan sus estructuras de capital para reducir los costos de los arreglos
posteriores a la insolvencia, a pesar de que da por sentada la regla que gobernaría una ausencia de acuerdo posteriores a la insolvencia entre
los acreedores. Ver JENSEN, Michael. «Active Investors, LBO's, and the Privatization of Bankruptcy», j. Applied Corp. Fin., N° 2,1989, p.
35. Mi enfoque aquí es sobre las decisiones simultáneas ex ante sobre la estructura del capital y la regla que gobernaría la ausencia de un
acuerdo posterior a la insolvencia entre inversionistas

THEMIS45
102
 Una teoría sobre la insolvencia empresarial

mente se dice que los administradores y los tenedores
de capital tienen un incentivo para continuar aún con
ss
una empresa insolvente inviable . La literatura contie-
ne descripciones de los incentivos que tienen los
6
administradores para mantener sus empleoss y los
accionistas para extender su opción en los activos de la
S7
empresa • Ha sido también observado que la ley
concursal promueve estos incentivos forzando a los
acreedores a sostener una negociación estructurada y
prolongada para la reestructuración (al menos en aque-
llas circunstancias en las que la inducción a la liquida-
ción descrita por Gertner y Picker es insuficiente)s8.
Pero, se ha prestado poca atención a cómo la reforma
o la eliminación del proceso de reestructuración,
s9
afectaría la decisión de continuación . Un análisis
sobre las propuestas de reforma a la luz de la decisión
de continuación trae una importante observación: to-
das las propuestas alternativas a la reestructuración,
expuestas anteriormente en la Parte 1, salvo la propues-
ta para subastas en efectivo, comparten con la reestruc-
turación una inclinación en favor de la continuación.
Ciertamente, algunas de estas alternativas pueden exa-
cerbar esta inclinación.
Para comenzar el análisis, hay que ver más de cerca
el procedimiento norteamericano de reestructura-
ción. Además de medio año con un derecho exclu-
sivo para proponer un plan de reestructuración 60, los
administradores de una empresa en un procedimien-
to concursal pueden persuadir a una corte para
aprobar un plan, aun a pesar de la objeción de un
acreedor cuya acreencia no sea satisfecha completa-
mente bajo el plan. Por ejemplo, los administradores
pueden proponer un plan para continuar con una
empresa deudora, en el cual los acreedores genera-
les reciben parte del capital en la empresa reestruc-
turada. Si los administradores pueden convencer a
6
dos tercios de los acreedores , la corte concursal
puede confirmar el plan a pesar de la objeción de
algunos acreedores generales, asumiendo que la
corte está convencida de que las porciones que los
acreedores generales van a recibir valen al menos
tanto como lo que estos hubiesen recibido en una
62
liquidación • Más aun, si los administradores pue-
den convencer de aceptar el plan a otra clase de
acreedores cuyas acreencias no han sido satisfechas
en su totalidad bajo dicho plan, la corte concursal
puede aprobarlo a pesar de la objeción de todos los
acreedores generales si la corte está convencida de
que las participaciones que los acreedores generales
van a recibir valen, al menos, lo que hubiesen
recibido en una liquidación, asumiendo que el capi-
63
tal preconcursal no va a recibir nada bajo el plan •
O, si otra clase no satisfecha acepta el plan aun
asumiendo que el capital preconcursal va a recibir
propiedad bajo el plan, la corte puede aprobarlo si es
que encuentra que las participaciones que los acree-
dores generales van a recibir son de suficiente valor
como para constituir un pago por la totalidad de las
. genera Ies64 .
acreenClas
El procedimiento concursal no le otorga a un acreedor
disidente acceso a una valuación en el mercado de la
propiedad que va a recibir bajo el plan de reestructu-
6S
ración. En un caso conocido, Nite Lite Inns , una
corte se negó a compensar a un acreedor sin tomar en
cuenta la posición del acreedor quien argumentaba
que no podría vender los valores que iban a ser
emitidos bajo el plan por el monto que la corte
consideraba que los valores val ían 66. Otras cortes son
67
más sutiles , ya pesar de que los estudios formales
son pocos, hay una creencia ampliamente mantenida

ss Ver, por ejemplo, MAKSIMOVIC Vojislav y Gordon PHILLlPS. «Efficiencyof Bankrupt Firms and Industry Conditions: Theory and Evidence»,
1996, p. 9 (manuscrito inédito en file del autor) (citas recolpiladas).
56 Ver, por ejemplo, ACKERMAN, Susan Rose. «Risk Taking and Ruin: Bankruptcy and Investment Choice». journal of Legal Studies, No. 20,
1991, pp. 277,309-10.
57 Ver, por ejemplo, BEBCHUCK, Lucian y Howard, CHANG. «Bargaining and the Division ofValue in Corporate Reorganization». j.L Econ
y Org, No. 8, 1992, pp. 253, 255-56.
58 Ver, por ejemplo, Ibid. p.273.

59 Contrastar RASSMUSSEN, Robert. «The Ex ante Effects Reform of Investment Incentives». Wash. U.L.Q, No. 72, 1994, p. 1159 que señala

cómo las varias alternativas al procedimiento concursal afectan a la empresa antes de su insolvencia. Trabajos relacionados incluyen
discusiones sobre cómo violaciones a la prioridad absoluta inducidas por la insolvencia afectan a la empresa ex ante. Ver ADLER, Barry .
• Bankruptcy and Risk Allocation». Cornell L. Rev., No. 77, 1992 p. 439: FRANKS, julian y Walter TOROUS. «An Empiricallnvestigation
of U.S Firms in Reorganization». j. Fin., No. 44,,1989, p. 747. GERTNER y SCHARFSTEIN, Nota 51; jACKSON, Thomas y Robert scon.
• On the Natureof Bankruptcy: An Essay on Bankruptcy Sharing and the Creditors Bargain». Va. L.Rev., No. 75, 1989, p. 155; SCHWARTZ,
60 Alan. «The Absolute Priority Rule and the Firms Investment Policy». Wash. U.L.Q., No. 72, 1994, p. 1213.

Ver 11 U.S.C 1121 (c)(3) (1994). Esto asume que el plan es propuesto dentro de los primeros 129 días. Ver Ibid. 1121 (c)(2).
61 Esto constituye aceptación por una clase. Ver Ibid. 1126 (c).
62 Ver Ibid. 1129 (a) (7) .• Piecemeal» es una interpretación aceptada en el lenguaje estatuario.
63 Ver Ibid. 1124, 1129 (a)( 10), (b) (2) .
... Ver Ibid. 1129 (b)(2).
65 17 B.R. 367 (Bankr. S.D.CaI.1982).

66 Ver Ibid. p. 373; ver también In Re Sound Radio, Inc., 93 B.R. 849, 855 (Bnakr. D.N.j.1998).

THEMIS45
103
Barry Adler

yesparcida de que las cortes tienden a sobrevaluar los
negocios que se van a reestructurar bajo el Chapter
68
11 • Si la liquidación es la alternativa, tal
sobrevaluación sirve a los intereses de los administra-
dores, quienes desean mantener sus trabajos tanto
6Y
como les sea posible , y a los de los inversionistas
preconcursales, quienes temen que una valuación de
mercado de una venta de activos revelaría que el
capital no tiene derecho a ninguna acción en la
7o
empresa insolvente • Entonces, con la cooperación
de algunos acreedores y la corte, los administradores
o el capital pueden usar la reestructuración para
continuar una empresa inviable a costa de los acree-
dores disidentes.
Resulta atractivo concentrarse en la inclinación por la
conti nuación que tiene el Chapter 11, tal como acabo
de hacer. Pero al evaluar las alternativas al procedi-
miento concursal, sería aún más revelador concen-
trarse en las salvaguardas del Chapter 11 contra tal
inclinación. Como hemos mencionado, una corte
puede permitir que una empresa continúe sólo si está
convencida de que la liquidación no sería mejor para
un acreedor disidente. La historia legislativa del Códi-
go Concursal sugiere que el Congreso estaba preocu-
pado por los posibles perjuicios causados por una
coalición entre los administradores de una empresa
insolvente y un grupo de sus acreedores. Los que
hicieron el borrador del Código observaron que debi-
do a que los administradores de la empresa tienen una
tendencia natural a satisfacer a los grandes acreedo-
res ... en desmedro de pequeños y dispersos
inversionistas públicos ... (Estos inversionistas debe-
rían) tener la certeza legislativa de que sus intereses
71
van a ser protegidos • Como acaba de mencionarse,
tal protección es imperfecta. Pero, existe.
Un defecto en la distribución de derechos y las
propuestas de distribución de derechos modificadas
de Bebchuck y Aghion- Hart- Moore, respectivamen-
te, yen mi propuesta de Capital Camaleónico o en la
propuesta contractual de Schwartz, es que cada una
prescinde de la protección judicial, lo cual es valioso,
a pesar de tener fallas. La propuesta de subasta parcial
de Roe es simi larmente defectuosa si bajo la misma el
trabajo de la corte estuviese terminado una vez que los
nuevos intereses y acreencias fueran intercambiados
72
por los antiguos • Cada una de estas propuestas está
diseñada para facilitar una adecuada determinación
de prioridades verticales mientras que protege el
posible exceso del valor de una empresa en marcha
sobre del valor de liquidación. Se trata de forma
insuficiente la decisión de continuación de los acree-
dores residuales de la empresa post insolvencia debi-
damente instalados. Una nueva clase de intereses
residuales puede ser tenida en cuenta para tomar una
decisión eficiente. Pero, si una coalición entre los
administradores y una porción de nuevos intereses
residuales determina la continuación de una empresa
inviable, el interés residual remanente podría ser
forzado a votar para internalizar los costos de una
continuación ineficiente.
Imagine, por ejemplo, que los administradores de una
empresa con acreedores múltiples, o sus posibles
73
reemplazos , y sus mayores acreedores, o compra-
dores de estos acreedores, acuerdan continuar la
empresa a pesar de que cada uno sabe que la empresa

67 En la infanle insolvencia de Eastern Airlines, el juez de manera optimista, algunos dirían tontamente, creyó en que era una empresa en marcha
salvable hasta que sus activos fueron reducidos casi totalmente. Ver WEISS, Lawrence y Karen, RUCK. <dnformation Problems, Conflicts of
úS Intereset and Asset Stripping: Chapter 11 Failure in the case of Eastern Airlines», 5,15,25-29 (INSEAD Working Paper N° 96/48/ AC, 1996).
Ver, por ejemplo BLUM, Walter. «The Law and Language of Corporate Reorganizations». U. Chi. L. Rev., No. 17, 1950, p. 565; TROST,
Ronald. «Corporate Bankruptcy Reorganizations: For the Benefit of Creditors or Stock holders?». UCLA Law Review, No. 21, 1973, p. 540.
b,) El reemplazo de la alta administración es elevado para las empresas en un procedimiento concursa!. Ver por ejemplo, GILSON, Stuart y
Michael VETSUYPENS, «CEO Compensation in Financially Distressed Firms», J. Fin, No. 48, 1993, pp. 425,441 (calculando la tasa anual
del CEO de 30.7% en muestras de empresas que solicitan un procedimiento concursal o que se encontraban reestructurando sus deudas
entre 1981 y 1987, en comparación con una tasa de menos de 10% para empresas solventes); GILSON, Stuar. «Management Turnover and
Financial Distress», J.Fin. Econ., No. 25, pp. 1989,241,246-47 (informando que la administración más alta de una empresa dos años antes
de la depresión financiera se mantiene sin cambios, dos años después de la depresión sólo cerca del 34% de las veces, sólo el 29% de las
veces cuando la depresión termina en un procedimiento concursal). Otros cálculos de este reemplazo son aún más altos. Pero si el valor
más alto de una empresa es alcanzado en una liquidación, un resultado eficiente ciertamente les costaría a los administradores sus trabajos.
70 ALDERSON, Michael y Brian BETKER informan que la continuación es usualmente la decisión correcta para la empresas que se reorganizan
con el Chapter 11. Ver Alderson, Michael y Brian BETKER, «Liquidation vs. Continuation: Did reorganized firms do the Right Thing?» 1,1996
(manuscrito inédito, en file del autor). Sin embargo, sus resultados son limitados, a lo mejor, en que los valores que ellos usan para comparar
se encuentran basados en reportes sobre el Chapter 1/ como plan mismo. Ver id. 8. Para una descripción de los pagos para acreencias o
intereses junior del Chapter 11, ver, por ejemplo, BETCKER, Brian. «Managment's Incentives, Equity's Bargaining Power, and Deviations
71 form Absolute Priority in Chapter 11 Bankruptcies», J. Bus., No. 68, 1995, p. 161 (recopilando estudios).
S. Rep. N° 95-989, 10 (1978), reimpreso en 1978 U.S.C.A.N 5787, 5796.
72 No queda claro si Bebchuck permitiría a un juez liquidar una empresa basado en una objeción minoritaria.
73 Aghion, Hart y Moore sostienen que el reemplazo de administradores respectivos eliminaría cualquier inclinación por la continuación. Ver
AGHION y otros. «Economics», Nota 21. Pero como sugiere la experiencia de Eastern Airlines, los administradores reemplazantes pueden
estar tan ansiosos como sus predecesores para continuar una empresa inviable. Ver, generalmente WEISS y WRUCK, nota 67.

THEMIS45
104
 Una teoría sobre la insolvencia empresarial

tiene un mayor valor en I iqu idación que como empre-
74
sa en marcha • Estos administradores pueden desear
una remuneración extra compensatoria por sus servi-
cios de gerencia. Estos acreedores en coalición, o los
compradores de estos acreedores, pueden valorar
relaciones permanentes o nuevas con la empresa,
relaciones que pueden incluir pagos extra competiti-
vos a cambio del apoyo de los acreedores al plan de
los administradores para continuar. Tal como Bernard
Black explica en el debate sobre propiedad de accio-
nes institucionales: "Los bancos, aseguradoras, y fon-
dos mutuos pueden usar su influencia para obtener
negocios, los fondos de pensiones públicos pueden
intercambiar votos por empleos locales, y las funda-
ciones pueden intercambiar votos por apoyo financie-
ro» 75 . Oe manera mas' slmp
. Ie, una empresa puede ser
propietaria de algo, pero no de todo el nuevo capital
en la empresa insolvente con la cual puede competir
o participar en negocios relacionados. Cualquier retri-
bución irregular explícita o implícita sería, en teoría,
una violación al deber fiduciario, por el cual los
inversionistas perjudicados podrían buscar una repa-
ración. Pero el proceso legal es imperfecto. En este
s,entido, si una empresa inviable continuara la colisión
podría obtener beneficios privados de la empresa a
76
expensas de los acreedores no coalicionados • Este
problema sería más pronunciado si los acreedores no
coalicionados sostuvieran intereses demasiado pe-
queños como para hacer negociaciones factibles con
miembros de la coalición que pudiera resultar en un
77
rompimiento de la misma •
Si las acreencias o intereses no coalicionados no
compusieran la mayoría de los nuevos intereses
residuales post insolvencia, los inversionistas no
coalicionados no podrían, a través de sus propios
votos informados o a través de la venta a inversionistas
informados, bloquear una decisión de continuar que
tendría que ser tomada por el voto mayoritario de tales
intereses. Aun si las acreencias no coalicionadas
inicialmente compusieran una mayoría de intereses
residuales, un bloque de una coalición substancial
tendría una ventaja por sobre bloques pequeños pro
liquidación en la competencia por adquirir un interés
78
controlador •
La liquidación final podría, en cualquier caso, consti-
tuir una victoria vacía para inversionistas iniciales. En
un escenario de competencia por participaciones
residuales en un mercado abierto algunos inversionistas
previos a la insolvencia racionalmente ignorantes con
intereses demasiado pequeños como para justificar

74 Virtualmente todos los estudios sobre la insolvencia asumen que las empresas grandes tienen varios prestamistas. Tal como ilustra Douglas
Diamond, esto no es inevitable teóricamente. Ver DIAMOND, Nota 54, (describiendo circunstancias bajo as cuales de deuda de bancos
es preferida a la deuda pública). Aun una empresa grande podría pedir préstamos a una sola institución, que podría en cambio tener
inversionistas diversificados. Es plausible, pesar de todo, asumir que muchas empresas grandes van a tener eficientemente múltiples fuentes
de deuda, tal vez porque un solo prestamista institucional tendría grandes gastos administrativos, ver id. 30, o porque un prestamista singular
o sus administradores, como un gran accionista o sus administradores, podrían ejercer una influencia poderosa sobre un deudor lo cual no
le convendría al deudor, ver generalmente BLACK, Bernard. «Agents Watching Agentes: The institucional Money Managers»). Cfr. ROE,
Mark. «Strong Managers, Weak Owners: The Political Roots of American Corporate Finance», 1994, pp. 260-62 (argumentando que la
presencia de múltiples partes con poder puede reducir las retribuciones irregulares a cualquiera de esas partes); BOL TON, Patrick y David,
SCHARSTEIN. «Optimal Debt Structure and the Number of Creditors». j. PoI. Econ., No. 104, 1996, p. 1 (argumentando que la existencia
75 de acreedores múltiples puede minimizar la falla estratégica en la administración).
BLACK, Nota 74, en 855. Black concluye que una empresa sabiamente arriesga estas potenciales retribuciones irregulares si la alternativa
es una administración con una discreción irrestricta para operar la empresa como ésta desee. Esta conclusión es inoponible donde la
alternativa es la liquidación. Más aún si una empresa inviable continúa, las retribuciones irregulares a los administradores pueden ser sutiles
ya que dichos pagos pueden hacerse a través del medio ordinario del salario de la empresa. Contrastar la descripción, ver nota 33, entre
retribuciones irregulares difíciles hechas a favor de la administración de una empresa por parte de un inversionista con quien la
76 administración no tiene ninguna relación legítima.
Para una descripción general de conflictos de intereses entre accionistas con voto, ver BLACK, Bernard. «Shareholder Passivity Reexamined».
Mich. Law Review, No. 89, 1990, p. 520; GROSSMAN, Stanford y Oliver HART. «One Share- One Vote and the Market for Corporate
Control». j. Fin. Econ., No. 20, 1988, p. 175.
77 Uno puede argumentar que el problema de coalición entre intereses residuales post insolvencia en un régimen basado en el voto sería
mitigado en los Estados Unidos por la regulación norteamericana de intermediarios financieros. Mark Roe ha explicado que la historia del
escepticismo social y regulatorio americano hacia las grandes instituciones financieras han fragmentado bancos y limitado los intereses de
los propietarios por los bancos, compañías de seguros, fondos mutuos y fondos de pensiones. Ver ROE, Nota 74. Puede ser el caso, entonces,
que una coalición poderosa no pueda formarse fácilmente. Sin embargo, aún si esto fuere así, tal como argumenta Roe persuasivamente,
los impedimentos para propiedad concentrada en intermediarios podrían prevenir el monitoreo intermediario efectivo, beneficios de los
cuales pueden resultar costos de colusión incrementada entre inversionistas y administradores. Ver id. En 235-53; ver también la discusión
Nota 375. No está claro, más aún, que las restricciones en el bloque de propiedad institucional reduzcan en lugar de incrementar el riesgo
de una coalición de control administradores e inversionistas. La competencia entre múltiples tenedores de bloques puede prevenir la
formación estable de tal coalición. Ver id. En 260-62; STEARNS, Maxwell. «The Misguided Renaissance of Social Choice», Yale Law journal,
No. 103,1994, pp. 1219, 1239 n 75. Entonces, puede ser que un primer mejor sistema de insolvencia deba anticipar a los grandes tenedores
de bloques.
78 Cfr. BULOW, jeremy y otros, «Toeholds and Take overs», 1996 (manuscrito inédito en file con del autor) (describiendo los toeholdsque el
postor ganador debe comprar).

THEMIS45
105
Barry Adler

79
una investigación para emitir un voto informad0 ,
podrían vender sus intereses a un precio que no
reflejara el valor de liquidación de la empresa, aún si
las fuerzas pro liquidación finalmente ganarán. Si una
coalición pro liquidación tomara inicialmente el con-
trol, incluso los inversionistas conocidamente no
coalicionados podrían perder, a pesardeuna eventual
liquidación. Para estar seguros, los tenedores de inte-
reses no coalicionados podrían venderle a un tenedor
o comprador de acreencias coalicionadas. Tal tene-
dor o comprador tendría un incentivo para liquidar
una empresa inviable si tuviera todas las acreencias e
internalizara todos los costos de una continuación
ineficiente. Pero si el tenedor o el comprador tuviera
que sacrificar, o pagarles a los miembros de la coali-
ción para que se sacrifiquen, los beneficios privados
que de otro modo los miembros de la coalición
obtendrían de la empresa, el tenedor o comprador
pagaría tanto menos por las acreencias no
80
coalicionadas • Este precio de venta diferencial po-
dría ser una transferencia desde, no entre, los
inversionistas iniciales, ya que los miembros de la
coalición pueden haber adquirido sus intereses inicia-
les de inversionistas ignorantes o de inversionistas que
no podían obtener un beneficio privado y que, enton-
ces no podían exigir un precio por tal beneficio. La
anticipación de tales pérdidas de ventas podría resul-
tar en un desincentivo para la inversión inicial previa
81
a la insolvencia . Podrían darse otros costos de venta,
como ha sido descrito en la Parte 11 anterior, incluyen-
do los costos de investigación. Entonces, a pesar de un
resultado apropiado, los costos de armar una coali-
ción pro liquidación sería un gasto para un régimen
basado en el voto.
Los inversionistas iniciales pueden intentar reducir la
inclinación por la continuación prohibiendo las tran-
sacciones entre una empresa reestructurada bajo un
régimen basado en el voto y cualquiera de los nuevos
propietarios residuales de la empresa. Para evitar una
competencia desfavorable entre la empresa y los
accionistas, tal regla de no-transacción podría tam-
bién prohibir una participación significativa en una
empresa. Esta aproximación, que haría las cosas más
difíciles para que la administración consiga compañe-
ros para una coalición pro continuación, podría
resultar costosa para una empresa que resulta ser
viable. La información que un accionista, particular-
mente un gran accionista, pueda recolectar como
supervisor, puede hacer de él una fuente ideal de
recursos para la empresa. Tal como explica Mark Roe,
por ejemplo, si fuese permitido, un prestamista podría
«comprar acciones de sus deudores para ayudar a
proteger sus deudas y proveer una canal secundario
de información para apoyar sus préstamos»82. Una
regla de no-transacción podría sacrificar la eficiencia
de un arreglo como tal.
En lugar de apoyarse en una regla de no-transacción
en un régimen basado en el voto, los inversionistas
iniciales podrían intentar alterar los términos del voto
mismo. Una regla que sólo permitiera la continuación
con la aprobación de una amplia mayoría de los
intereses residuales de una empresa reestructurada,
aminoraría el riesgo de que una coalición de la
administración controladora continuara de manera
ineficiente con la empresa y así transferir valor de
intereses no controladores. Una regla que requiera
una súper mayoría para la continuación de una em-
presa reduciría el tamaño de los intereses disidentes
de los cuales la coalición de administración podría
extraer valor. Entonces, una regla de votación que
consista en una super mayoría podría corregir la
83
inclinación por la continuación . Pero habría conse-
cuencias adicionales. Una regla como ésta no podría
discriminar entre liquidaciones eficientes e ineficientes.
El competidor de una empresa viable, por ejemplo,
podría tener o adquirir un interés en la empresa y
bloquear, o amenazar con bloquear, una continua-
ción para obtener un beneficio privado de la liquida-
84
ción de la empresa . Aun si el beneficio obtenido
resultara no ser más que una transferencia entre
acreedores similarmente ubicados- y por tanto no
pudiera, como transferencia, crear un desincentivo

79 Para una descripción de la apatía del inversionista racional, ver MANNE, Henry. «Sorne Theoretical Aspects of Share Voting: An Essay in
Honor of Agolf A. Berle». Columbia law Review, No. 64, 1964, pp. 1427, 1439-44 (explicando aquel elemento crítico en decidir si ejercitar
80 los derechos de voto involucra costos y confiabilidad de la informacion).
81 Para discusión sobre un punto relacionado, ver nota 86 y el texto qul-' la acompaña.
82 Ver GROSSMAN y HART, Nota 44, en 56.
ROE, Nota 74. la ley norteamericana no permite, en un régimen de regulación de capital eficiente, que los bancos retengan intereses
83 substanciales del capital. Ver discusión en la Nota 77.
David Skeel ha especulado que la dispersión de acreedores ha llevado al Congreso a adoptar la regla concursal de super mayoría (por cantidad
de acreencias por aceptación de clase de un plan), discutida en la Nota 63 y el texto que la acompaña. Ver SKEEl, David ]r. «The Nature
and EffectofCorporate Voting in Chapter 11 Reorganizations Cases». Va. L. Rev., No. 78, 1992, pp. 461,489. Skeel no resalta la inclinación
de la coalición o de la administración en favor de la continuación y rechaza una regla de super mayoría por estar «mal dirigida». Ver id.
84 Cfr. BOL TON y SHARSFTEIN, Nota 74, en 17-19 (describiendo la relación entre reglas de voto y retribuciones a acreedores).
Cfr. Por ejemplo SKEEl, Nota 83 (notando que un accionista minoritario puede usar su poder de veto "como un arma diseñada para obtener
concesiones").

THEMIS45
106

para la inversión inicial- esta transferencia sería gana-
da sólo a través de un"comportamiento estratégico
costoso. Si todo lo demás permanece igual, los costos
de una liquidación ineficiente bajo una regla de súper
mayoría no serían mayores que los de una liquidación
ineficiente proveniente de una regla de mayoría,
porque no se esperaría que los administradores coor-
dinen la terminación ineficiente de su empresa. Aun
así, el riesgo de una liquidación ineficiente, o los
costos de un comportam iento estratégico para evad i rlo,
existirían. Por tanto, como respuesta a la inclinación
por la continuación, una regla de súper mayoría
crearía costos adicionales.
En caso no exista intervención judicial, si una regla de
insolvencia estableciera el voto de los de la clase
residual post concursal inherente a la propuesta de
reforma de Bebchuck, AH M, Schwartz, y tal vez la de
Roe, así como mi propuesta de Capital Camaleónico-
la regla tendría como resultado decisiones de conti-
nuación incorrectas o, como precio por evadir deci-
siones ineficientes, un sacrificio ineficiente de los
inversionistas iniciales. Una mejor regla puede pro-
veer los beneficios de una decisión de continuación
eficiente a los inversionistas iniciales. Ciertamente, en
ausencia de tal mejor regla, la inclinación por la
continuación podría comprometer los beneficios de
disciplina que hacen eficientes a las obligaciones fijas
en primera instancia.
A diferencia de alternativas basadas en el voto, la
propuesta para subasta al contado, desarrollada por
Douglas Baird, podría permitir a los inversionistas
iniciales beneficiarse de las decisiones de continuación
eficientes, al menos en donde haya múltiples postores
85
en competencia por una empresa • Una regla de
subasta no sufre la falta de firmeza de aquellas propues-
tas que someten la decisión de continuación al voto.
Debido a que el postor ganador que desee continuar
con una empresa insolvente sería forzado a comprar
todos los intereses en una empresa, así internalizaría
cualquier costo neto de continuación o liquidación.
Hay, por tanto, pocas posibilidades de que una regla de
subasta pueda producir sistemáticamente decisiones
de continuación ineficiente.
Este argumento sobre los beneficios potenciales de
una regla de subasta puede ser visto como una parte
85 Ver el texto supra que acompaña la nota 10.
86 Para una descripción estricta de este argumento, ver EASTERBROOK, Frank y FISCH EL, Daniel. «The Economic Structure of Corporate Law»,
1991, pp. 117-19. Para cuentas similares o relacionadas ver también, por ejemplo, BEBCHUCK, Lucian. «Efficient and Inefficient Sales of
Coporate Control». Q.J. Econ, No. 109, 1994, p. 957; KAHAN, Maree!. «Sales of Corprate Control». JL. Econ y Org. 9,1993, p. 368. Pero
Cfr. ANDREWS, William. «The Stockholders Right to Equal Opportunity in the Sale of Shares». Harvard Law Review, No. 78, 1965, P 505
(reconociendo pero descartando la posibilidad de compras preventivas bajo una regla que obligue a compartir en partes iguales).
Una teoría sobre la insolvencia empresarial
de un cuerpo general de escritos sobre beneficios
privados. Cuando una entidad con el control de una
empr~sa ofrece vender sus intereses, la entidad exige
una compensación para cualquier beneficio privado
al que renunciaría con el control. Si la entidad de
control fuera forzada a compartir el valor de su
beneficio privado, ésta simplemente se quedaría en el
control. Esta prerrogativa ha llevado a muchos estu-
diosos a observar que una regla que obl igue a compar-
tir en partes iguales las primas de control empresarial
Bó
desincentivaría algunas transferencias eficientes •
Sin embargo, si hubiera una venta forzada de todos los
intereses en una empresa, una regla como la descrita
no evitaría una venta eficiente del interés controlador.
Una regla concursal de subasta puede ser pensada,
entonces, como medida para impulsar la venta del
interés controlador de la empresa a un único compra-
dor de todos los otros intereses' de tal modo que un
tratamiento igualitario a los inversionistas iniciales
similarmente situados no evite una transferencia efi-
ciente.
Por tanto, una vez que uno calcula los costos de la
inclinación por la continuación o su erradicación,
puede ser que una regla de subasta o alguna forma del
Chapter 11 sea, después de todo, el régimen concursal
más eficiente a pesar de las ventajas de un régimen
basado en el voto en un mundo sin inclinación por la
continuación. La primera sería más eficiente que éste
último si los costos de una subasta fuesen menores que
los costos de la reestructuración supervisada judicial-
mente.
111. UNA TEORíA INTEGRADA
De acuerdo con la mayor parte de lo escrito sobre el
tema, la discusión, hasta ahora, ha tratado la pregunta
sobre la viabilidad de una empresa insolvente como si
fuese un acertijo que debe ser resuelto por el proceso
concu rsal. Esto no debe ser así. Los inversionistas pueden
diseñar una estructura de capital de tal manera que en la
insolvencia, establecida por un incumplimiento no satis-
fecho, provea buena información sobre las posibil idades
económicas de la empresa. El incumplimiento con
obligaciones fijas no tiene por qué sugerir el fracaso
económico de una empresa. Y uno podría imaginarse
que los inversionistas preferirían una reestructuración
automática, tal como la proveída por el Capital
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107
Barry Adler

Camaleónico, si una empresa posiblemente fuera viable
a pesar de que esta haya incumplido con sus obligacio-
nes fijas. Esto podría ser cierto, más aún, a pesar de la
inclinación por la continuación inherente al régimen de
voto de mayoría, porque el costo de proteger un negocio
viable con una subasta o el Chapter 11 podría ser un
precio demasiado alto a pagar por la eliminación de esta
inclinación. Sin embargo, si el fracaso para satisfacer un
conjunto de obligaciones fijas probablemente ocurra
sólo cuando la empresa fuese posiblemente inviable -
porque la estructura del capital inicial de laempresa aisló
estas obligaciones de los shocks económicos más
exógenos- los inversionistas pueden preferir que el in-
cumplimiento lleve a una subasta, una prohibición sobre
transacciones entre la empresa y sus inversionistas, un
voto de super mayoría en favor de la continuación, o a
algo más provocador, una carrera entre los acreedores
para obtener los activos de la empresa.
Para ilustrar esta idea, imagine que un empresario
pretende financiar un proyecto con $100 de capital
externo. Asuma, para simplificar el caso, que la carga
tributaria no afecta la opción entre deuda y capital. Si
la continuación no fuese un tema y la valuación fuese
gratuita, el empresario podría obtener los $100 en
cualquier mezcla de deuda y capital que mejor balan-
ceara las características en competencia de la deuda:
una iniciativa mejorada de la administración y un
incentivo mejorado para el capital, como el interés
residual, para hacer que laempresa asuma aún riesgos
87
injustificados • No habría razón para considerar asun-
tos de la insolvencia. Sin embargo, la continuación es
un tema relevante, y el valor puede no ser fácilmente
discernible. En consecuemcia, el empresario puede
ser hábil para atraer inversión hacia una estructura de
capital sujeta a un régimen de insolvencia basado en
predicciones futuras.
Asuma que el empresario cree que la empresa estará
mejor manejada si se le sujeta a la disciplina de
88
obligaciones fijas pesadas • Asuma aún más, que
dado el alto nivel de obligaciones fijas, el empresario
cree que la empresa puede funcionar aceptablemente89
pero sufrirá circunstancias desafortunadas que redu-
cirán el valor de la empresa por debajo de sus obliga-
ciones fijas y consecuentemente, inhabilitarán a la
90
empresa para satisfacer esas obligaciones • Después
de considerar estos factores, el empresario puede
financiar la empresa con $80 en capital preferente y
$20 en capital común, permitiendo que la empresa
pase automáticamente de capital común a capital
preferente si se da una reducción en el valor de la
empresa de $100 a menos de $80 que inhabilite a la
empresa para satisfacer sus obligaciones fijas. El
empresario podría escoger $80 de acciones preferen-
tes en vez de $80 en deudas -escoge en esencia, un
Capital Camaleónico- porque la consecuencia de las
deudas podría ser una reestructuración bajo el Chapter
11 o alguna forma de venta, que el empresario,
razonablemente cree, haría que empresa cargue con
costos de continuación innecesarios.
Sin embargo, la búsqueda de la continuación puede no
ser el único objetivo. El empresario puede creer que
una reducción en el valor de la empresa de $1 00 a $50
permite la presunción de la viabilidad de la empresa.
Pero éste puede creer también que si la empresa no es
capaz de satisfacer siquiera $50 de obligaciones fijas
será una candidata para una liquidación eficiente.
Eventos ajenos a la viabilidad de una empresa pueden
causar alguna variación en el valor de la empresa, y su
consecuente habi Iidad para cumpl i r con sus obl igacio-
nes. Sin embargo, un infortunio grande e inesperado,
puede reflejar no sólo una variación ordinaria, sino
también un cambio fundamental en las expectativas
iniciales en los prospectos de la empresa, los cuales
dependen de la configuración de los activos de la
misma. Esto significa que, como Michael Jensen ha
concluido implícitamente, las catástrofes exógenas
pueden ser raras en comparación con los desastres

87 Para un trabajo formal sobre la minimización de conflictos entre los costos de agencia y los costos de deuda y capital, ver JENSEN, Michael
y William MECKLlNG, «Theory of the Firm; Managerial Behaviour, Agency Costs and Ownership Structure», Fin. Econ, No. 3, 1976, p. 305.
Pero ver KURSTEN, Wolfang. «Risky Debt, Managerial Ownership and CapitalStructure: New Fundamental Doubts on the Classical Agency
Approach».J.I.T.E 151,1995, p. 526 (retandoaJensen y a Meckling). Para un análisis sofisticado reciente sobre el rol de la deuda, ver HART,
Oliver y John MOORE. «Default and Renegociation: A Dynamic Model of Debt», 1997 (manuscrito inédito en file del autor).
88 Esta presunción se hace solamente para conservar la simplicidad. De hecho, en el nivel de las obligaciones fijas dependería en parte de los
costos de dichas obligaciones. Tal como ha sido descrito en el texto, aquellos costos en cambio, dependen de la mezcla por tipos entre
obligaciones fijas. Es difícil, sin embargo, examinar una sola figura en un equilibrio multifacético si todas las figuras varían simultáneamente.
89 Una empresa funciona «aceptablemente» si su valor como negocio en marcha excede su valor en liquidación. La comparación de estos
valores puede variar de empresa a empresa dependiendo de la naturaleza de los activos empleados. Ver WILLlAMSON, Oliver. «The
Economic Institutions of Capitalism», 1985, pp. 52-56 (discutiendo la especificidad de los activos).
90 Asuma, para mantener la simplicidad, que la insolvencia, no la mera falta de liquidez, puede resultar en una falta de pago que llevará al
91 régimen concursal aplicable. Ver Nota 33; ver también Nota 34, para la sugerencia de un modelo más sofisticado.
Ver,JENSEN, Michael. «CorporateControl and the Politics of Finance», J. Applied Corp. Fin., No. 4,1991, pp. 13,24; Cfr. BOWERS, James.
«Rehabilitation, Redistribution or Dissipation: The evidence for Choosing Among Bankruptcy Hypotheses». Wash. U.L.Q, No. 72, 1994, pp.
955,969 (interpretando datos de Bradleyy Rozenweig sobre un mal desempeño de empresas); BRADLEY y ROZENWEIG. «UntenableCase»,
Nota 32. (describiendo mal desempeño de empresas en los años precedentes a la insolvencia). "

THEMIS45
108
 Una teoría sobre la insolvencia empresarial

91
endógenos • Éste parece ser particularmente el caso si
uno piensa que la fortuna de una empresa se pierde o
gana en pequeñas etapas. Una serie consistente de
pasos equivocados no es usualmente resultado de la
mala suerte. En el contexto de este ejemplo, si la
empresa se deteriora de tal manera que no puede pagar
$50 de sus obligaciones, la causa puede ser que, vistos
ex post, los proyectos de la empresa sean malas ideas,
y estén mal ejecutados. Aún así, tal como se ha expli-
cado en la Parte 11, si los intereses residuales sobre el
valor de una empresa son intereses de capital sujetos a
reglas ordinarias en el momento en que la empresa vale
menos de $50, y es presumiblemente inviable, una
coalición entre los administradores y algunos tenedo-
res de capital podría hacer que la empresa continúe
ineficientemente. Las reglas que son adecuadamente
diseñadas para facilitar la continuación cuando ésta es
aparentemente eficiente, podrían dar como resultado
una continuación ineficiente cuando la liquidación es
aparentemente el mejor resultado. Entonces, el empre-
sario puede decidir modificar adicionalmente laestruc-
tura de capital de la empresa y, al menos implícitamen-
te, su régimen de insolvencia.
El empresario puede decidir introducir deudas sujetas
a reglas de insolvencia que favorecen la liquidación si
la empresa se convierte en insolvente (ahora definida
tradicionalmente como valor de activos menor que la
deuda). La empresa puede tener $50 en deudas, $30
en capital preferente, y $20 en capital común. En
cuanto al régimen de insolvencia, sería fácil deshacer-
se del Chapter 11 o de cualquier sistema que favorez-
ca la continuación debido al riesgo de no decidirse
por una liquidación eficiente. Como hipótesis, si ésta
es insolvente, los activos de una empresa posiblemen-
te valgan más en manos de otro. Cualquier impedi-
mento para una distribución alternativa posiblemente
desperdiciaría recursos. Esto deja las posibilidades de
una subasta inmediata post insolvencia, una regla
basada en el voto que restrinja la propiedad del capital
post insolvencia, una regla que no proteja a la empre-
sa de la cobranza por parte de los acreedores sin el
. voto de una super mayoría de acreedores, y una regla
que no proteja a la empresa del cobro individual de los
92
acreedores bajo ninguna circunstancia •
Sería posible diseñar una subasta que ofrezca alguna
posibilidad de protección para una empresa insolven-
te pero viable, y que al mismo tiempo, permitiera el
rápido desmembramiento. Douglas Baird ha argu-
mentado que una subasta por insolvencia podría
ocurrir rápidamente, aun antes de que los postores
potenciales de una empresa en marcha tuvieran la
93
oportunidad de investigar el valor de la empresa •
Baird cree incluso que un depositario con aversión al
riesgo, como alguien que participa en más de una
subasta o es financiado por inversionistas
diversificados, podría comprar una empresa sin tener
información completa y luego venderla como una
empresa en marcha o en partes después de que los
últimos compradores tuviesen la oportunidad de ob-
94
tener mejor información • El depositario o sus
inversionistas podrían, a veces, perder y, otras veces,
recibir un monto de dinero que no esperaban. Una
subasta rápida podría ser empleada aun donde, como
en el ejemplo, una empresa parece ser inviable por-
que es insolvente. Habría una muy pequeña posibili-
dad de que cualquiera, en algún momento, ofreciera
más por una empresa como un negocio en marcha de
lo que ofrecerían los postores que compiten en el
agregado por los activos de la empresa en una repar-
tición. Pero la oportunidad de que alguien pueda
finalmente comprar la empresa como negocio en
marcha tendría algún valor.
Sin embargo, vale la pena notar que si fuera altamente
probable que la empresa subastada sea inviable, el
comprador rápido, que Baird avizora, no basaría
sustancialmente su ofrecimiento en cualquier posible
excedente del valor de una empresa en marcha sobre
su valorde liquidación, aún si el postor reconociera la
posibilidad de tal excedente. Si la empresa fuese
probablemente inviable, podría haber un gran costo
neto esperado, en mantener los activos unidos hasta
que haya pasado suficiente tiempo para comparar las
ofertas adecuadas de usuarios finales sobre la empresa

92 La última no es la única propuesta que permitiría una acción de cobranza individual. james Bowers ha argumentado que el permitir tal forma
de cobranza no sería tan dañino como lo suponen los defensores del procedimientoconcursal. Él argumenta que los administradores pagarían
a los acreedores primero con los activos que la empresa pueda sacrificar con el menor sufrimiento. Ver BOWERS, james. «Groping and
Coping in the Shadow of Murphy's Law: Bankruptcy Theory and the Elementary Economics of Failure". Mich. Law Review, No. 88, 1990,
p. 2097, 2115-41 ; BOWERS, james. «Wither What Hits the Fan?: Murphy's Law, Bankruptcy Theory, and the Elementary Economics of Loss
Distribution». GA. Law Review, No. 26, 1991, pp. 27, 62-64. Él también argumenta que la reorganización concursal no ha sido exitosa.
Ver BOWERS, Nota 91, en 968-70. Bowers no permite para la protEcción de la empresa cuando la insolvencia empeora sólo las obligaciones
junior fijas, una circunstancia en la que, como yo argumento aquí, tal protección sería apropiada.
93 Ver BAIRD, Douglas. «Revisiting Auctions», Nota 1O. Pero note que Baird reconoce los costos de una subasta que no son discutidos aquí
94 y recalca la posibilidad de que una subasta puede no darse rápidamente si fuera opcional al momento de la insolvencia. Ver Ibid.
Yo asumo aquí, por el bienestar del argumento, que las ofertas sobre piezas individuales de garantía podrían establecer satisfactoriamente
el monto de prioridades de acreedores garantizados. Para una descripción del problema que surge cuando esto no sucede, ver ADLER, Nota
27.

THEMIS45
109
Barry Adler
como un negocio en marcha, con las ofertas respec-
tivas sobre los activos divididos pieza por pieza. Esto
es, la mejor oportunidad para continuar de manera
eficiente con una empresa probablemente inviable,
podría ser que un vendedor promueva e invite a la
realización de una investigación por postores poten-
ciales que podrían establecer un valor único sobre la
95
empresa • Sin embargo, los costos resultantes de la
búsqueda y de la investigación, incluyendo los costos
esperados de una continuación ineficiente durante el
retraso, pueden no encontrarse justificados dada la
alternativa de vender rápidamente unidades de acti-
vos más pequeñas, que están más cerca de ser fungibles,
y sobre las cuales los compradores potenciales pue-
den tener buena información.
Si una regla de subasta es óptima, entonces, puede
que no sea debido a que una subasta es generalmente
una buena manera de preservar una empresa en
marcha viable. Puede ser que una regla de subasta sea
óptima debido a que una vez que la empresa es, desde
una perspectiva ex ante, una probable candidata para
una liquidación, debería darse una venta de sus
activos, ya sea a través de una subasta central, o a
través de la cobranza individual por parte de los
acreedores. Entonces, dada la presunción de
inviabilidad, los costos de venta serían inevitable-
mente soportados, pero tal vez esto sea así sólo
cuando tal presunción se dé.
Del mismo modo, una regla que permite la continua-
ción por voto de mayoría, pero que prohíbe las
transacciones entre la empresa y los nuevos
inversionistas de capital, o una regla que permite la
continuación sólo con un voto de super mayoría por
parte de tales inversionistas, ofrecería alguna protec-
ción contra la inclinación por la continuación, pero
sería eficiente solamente cuando una empresa fuese
probablemente inviable. Si una empresa no pudiera
llegar a una transacción con sus inversionistas de
capital, sería difícil para la administración el formar
una coalición pro continuación, mientras que la opor-
tunidad de que existan retribuciones irregulares suti-
les se reduciría. A pesar de que estas restricciones
puedan resultar apropiadas para una empresa proba-
blemente inviable, podrían, si son ejecutables, privar
ineficientemente a una empresa de relaciones de
96
negocios potencialmente valiosas • En lugar de res-
tringir las transacciones de la empresa en la etapa
95 Ver Nota 37 y el texto que la acompaña.
96 Ver Nota 82 y el texto que la acompaña.
97 Ver notas 83-84 y el texto que las acompaña.
98 Ver JACKSON, Nota 1.
THEMIS45
110
posterior a la insolvencia, una empresa podría condi-
cionar la continuación post insolvencia a un voto de
super mayoría, lo cual dejaría pocos inversionistas de
quienes una coalición pro continuación podría sacar
ventaja. Esta regla puede ser sensible para una empre-
sa que es probablemente inviable, pero podría crearle
problemas a una empresa viable con un costoso
97
encuentro estratégico entre inversionistas • Enton-
ces, ninguna de las reglas es aparentemente óptima
para todos los escenarios, y podrían ser óptimas sólo
después de que la empresa haya sufrido un deterioro
sustancial.
Más aún, no queda claro que una regladesubasta, una
regla de no-transacción, o una regla de super mayoría
serían eficientes, aún si uno asumiera que la ganancia
esperada por haber salvado una empresa extrañamen-
te viable, pero insolvente, excediera cualquier costo
esperado del retraso de la liquidación o de una
continuación ineficiente. Esto se da porque una regla
de subasta, una regla de no-transacción, o una regla
de super mayoría podrían imponer significativos cos-
tos adicionales. Cualquier regla como éstas, evitaría
una carrera entre acreedores por los activos de la
empresa. Ésta es la característica que comparte cada
unade las reglas con el actual procedimientoconcursal.
La eliminación de la carrera tiene beneficios cuando
la probable consecuencia de la carrera sea el des-
membramiento de un negocio viable. Aquí, sin em-
bargo, por hipótesis, una empresa insolvente no es
probablemente viable. Queda la posibi I idad de que la
eliminación de la carrera sea valiosa en cualquier
caso, en parte porque sin la competencia entre acree-
dores, los acreedores no necesitan gastar recursos
monitoreando al deudor para prepararse para el con-
curso. Pero, tal como admite el líder del proceso
concursal, Thomas Jackson, la eliminación de los
gastos de monitoreo podría acarrear la eliminación de
la disciplina de la administración debida al
98
monitore0 • Ello significa que, un acreedor que se
encuentra en la posición de cobrar primero podría
también estar en una posición que fácilmente le
permita evitar el desperdicio de la administración. En
un procedimiento colectivo, el acreedor puede no
hacer el esfuerzo de monitorear, dado que el acreedor
compartiría los beneficios que tales esfuerzos produz-
can. Sin una preocupación significativa por la protec-
ción de una empresa en marcha, no es cierto, por
ningún motivo, que una carrera por los activos sea
 Una teoría sobre la insolvencia empresarial

99
una carga neta para los inversionistas • estructura de capital de la empresa sujeta a una regla
El potencial valor neto de una regla de subasta, de no-
transacción, o de un régimen con voto de super
mayoría, minimiza aún más el hecho la esperanza de
preservar una empresa en marcha insolvente, pero
viable, no se pierde perdida si una empresa se encon-
trase sujeta a una carrera entre acreedores en la
insolvencia. Las negociaciones entre acreedores, tal
vez acompañados de una agregación de acreencias,
son posibles aun si los está permitido demorar el
cump l· ·
Imlento 100 . Los acuer dos entre acree dores pue-
den darse en anticipación a un incumpl imiento, antes
que los acreedores tengan derecho a cobrar. Quienes
demoran el cumplimiento pueden ser forzados a
aceptar pagos en su totalidad. Esto no significa que
tales negociaciones siempre serán exitosas. Un com-
portamien~o estratégico podría hacer costosa la nego-
ciación y podría causar un quiebre en la cooperación
y una competencia por los activos. Pero la negocia-
ción, aun bajo la sombra de una carrera sería exitosa
algunas veces, cuando la empresa fuese viable. Y una
regla que permitiera la cobranza individual por parte
de los acreedores no sacrificaría ningún incentivo
benéfico de un acreedor para monitorear en prepara-
ción para una carrera casi segura si la empresa fuese
inviable y la cooperación fuese, por tanto, poco
beneficiosa.
Es entonces teóricamente posible, que los inversionistas
de una empresa escojan no proteger una empresa
insolvente de la liquidación a pesar de la posibilidad
de que una empresa fuese más valiosa como un
negocio en marcha, debido a que los inversionistas
pueden diseñar una estructura de capital para hacer
101
que esta posibilidad sea reducida • Por su parte, los
administradores, pueden mantener la deuda en la
de no-protección por el miedo a que el mercado de
control empresarial los reemplace si no lo hacen 102.
No es seguro que un agregado de acciones se formaría
para reemplazar a los administradores que hayan
sustituido capital por deuda ineficientemente, y por
tanto eliminado el riesgo de la liquidación en la
eventualidad de insolvencia. El que el mercado no
siempre traiga eficiencia es una razón por la cual
existe una inclinación por la continuación, descrita en
la Parte 11. Sin embargo, si la insolvencia fuese remota,
la administración podría no remover la relación de los
beneficios disciplinarios de la deuda. Tal conducta, a
pesar de no conducir a un reemplazo certero, introdu-
ciría inmediatamente un riesgo de reemplazo. Más
adelante, si la insolvencia pareciera más probable, los
administradores podrían ser capaces de hacer que la
empresa venda capital nuevo como sustituto de la
deuda, y arriesgarse a ser reemplazados por el merca-
do en ese momento para evitar ser eliminados a través
de la liquidación por incumplimiento. La administra-
ción es frecuentemente reemplazada bajo la actual
103
ley concursal , y aún así, se presenta la insolvencia.
Más aun, el valor de una regla de no-protección no
estaría enteramente perdido aun si la administración
finalmente evadiera la regla con la sustitución de
capital por deuda. En una empresa que se deteriora,
una señal temprana puede ser más valiosa para los
inversionistas que una tardía, aun si la probabilidad,
posterior a la señal, da un resultado eficiente menor a
. 104
uno en cua lqUler caso .
De acuerdo a lo recién ilustrado, entonces, el empre-
sario puede hacer que la empresa habilite $50 de la
deuda sin sujetarse a ninguna regla concursal en
especial. Una empresa como tal puede continuar con
la aceptación de los inversionistas de capital común o

99 Esto puede parecer radical para aquellos familiarizados con la ley concursal americana. Pero alentar la liquidación no es extraño para las
experiencias del mundo. Ver, por ejemplo, MACEY, jonathan. "Corporate Law and Corporate Governance in Sweeden: A Law and Economics
Perspectives», 1992, pp. 100-03 (manuscrito inédito en file del autor) (anotando que al mismo tiempo de esfuerzos de reformas recientes,
. la ley sueca, promovía la liquidación de empresas que disiparon mucho de su valor); TRIANTIS, Nota 22, pp. 103-04 (describiendo la
tendencia de la ley concursal canadiense para promover liquidaciones).
100 Para un punto similar, ver, por ejemplo, HAUGEN y SENBET, Nota 26, en 30-31; ver también, por ejemplo, FITTS, Peter, yotros. "Bankruptcy,

Workouts, and Turnarounds: A Roudtable discussion», j. Applied Corp. Fin., No. 4, 1991, pp. 34,47 (presentando la perspectiva de Sam
Zell sobre la inversión para promover liquidaciones).
101 Oliver Williamson también reconoce que las reglas diseñadas para mantener los activos unidos varían óptimamente con las circunstancias.
VerWILLlAMSON, Nota 54. Anota que la discreción inherente a las finanzas de capital es un costo donde hay poca especificidad de activos,
pero un beneficio donde hay mucha especificidad de activos. Propone que "un sistema discrecional (puede ser) aconsejable para replicar
reglas (de deuda) a través de todas las actividades para las cuales las reglas funcionan bien y interviene sólo en aquellas ocasiones donde
las ganancias netas esperadas pueden ser proyectadas.» Ibid. En 581. Observa, sin embargo, que <da advertencia para seguir reglas con
discrecionalidad es demasiado simple de lidiar ... Para combinar reglas de discrecionalidad nunca se dará cuenta del ideal hipotético».lbid.
En 582. Williamson concluye que una combinación de reglas con discrecionalidad, "dequity» , involucraría siempre compromiso. Id. No
considera, tal como lo hago aquí, que la estructura inicial de capital pueda lidiar con alteraciones subsecuentes en las alteraciones sobre
la especificidad de los activos o, en el leguaje de este artículo, la viabilidad de la empresa.
102 Para una discusión sobre incentivos de la administración para proveer disciplina personal, ver por ejemplo, JENSEN, Nota 19, en 324.
103 Ver Nota 69.

104 Cfr. TRIANTIS, George y Ronald DANIELS. "The Role of Debt in Interactive Corporate Governance». Cal. Law Review, No. 83, 1995, pp.
1073,1094-96 (describiendo las reglas concursales de preferencia anulables como medio para inducir el monitoreo previo a la insolvencia).

THEMIS45
111
Barry Adler
preferente a menos que se torne incapaz de pagar su
obligación crediticia. Es decir, el empresario puede
preferir que la empresa sufra una inclinación por la
continuación mientras la empresa pueda pagar sus
obligaciones crediticias, y sea, entonces, probable-
mente viable. Pero el empresario puede
intencionalmente someter a la empresa a la cobranza
de acreedores si la empresa no puede subsanar el
incumplimiento con el pago de sus deudas, aun
después de haber descontinuado los pagos al capital
preferente. Tal incumplimiento podría llevar a una
liquidación rápida en la carrera de los acreedores por
los activos. Pero eso, puede ser lo óptimo para una
empresa probablemente inviable. Esta ilustración es
simple. El argumento para defender la carrera entre los
acreedores descansa sobre la presunción de que el
empresario y los inversionistas iniciales pueden, con
alguna certeza, equiparar la inviabilidad de una em-
presa con un incumplimiento de pago
presumiblemente inducido por una declinación en el
valor hacia un nivel específico. Inversionistas menos
certeros pueden bien escoger una subasta o una
alternativa menos draconiana, para aplicarla antes
que una empresa disipe la mayor parte de su capital.
Sin embargo, sigue siendo central el hecho que una
alternativa a la cobranza individual puede ser preferi-
da no porque sea la mejor forma en general de
preservar una empresa en marcha viable, sino porque
puede ser la mejor manera de preservar una empresa
en marcha dada la probabilidad de su inviabilidad.
Estas observaciones son limitadas. El argumento cen-
tral aquí se aplica más a sociedades que cotizan en
bolsa. Las sociedades cerradas son, en la mayoría de
los casos, pequeñas y están sujetas a un único acree-
dor dominante o a un grupo de acreedores coordina-
dos. Los inversionistas en tales empresas no enfrentan
el riesgo de que las coaliciones de otros puedan
imponer sobre ellos los costos de una continuación
ineficiente o de un monitoreo insuficiente. En este
sentido, estas empresas, que constituyen la mayoría
de los casos del Chapter ¡¡105 , no se beneficiarán de
las estructuras del capital y de las reglas concursales
alternativas diseñadas para combatir tal inclinación e
inducir el monitoreo de los acreedores. Sin embargo,
esta limitación no es una deficiencia seria en el
análisis de este artículo. La empresa típica con un
administrador-accionista y con un acreedor dominan-
105 Ver, por ejemplo, BUFFORD, Samuel. «What Is Right About Bankruptcy Law and Wrong About Its Critics», Wash. U.L.Q., No. 72, 1994,
p. 829.
10h BAIRD, Douglas. «Revisiti ng Auctions», Nota 1O. Pero, ver Elazar Berkovitvh, y otros, The Design of Bnakruptcy Law: A case for Management
Bias in Bnakruptcy Reorganization (February 28, 1994) (manuscrito inédito en file del autor) (describiendo cómo la ley concursal puede, en
principio, estructurar negociaciones post insolvencias entre empresarios e inversionistas beneficiosamente); notas 50-53 y el texto que la
acompaña.)
THEMIS45
112
te no puede continuar sin la experiencia del adminis-
trador y el permiso del acreedor. Negociar entre dos
partes puede fácilmente obtener un asentimiento o
puede no hacerlo. Este es o podría ser el caso bajo la
actual ley concursal o bajo cualquier alternativa plau-
sible. Por tanto, puede no importar a qué régimen
concursal están sujetas estas empresas. Tal como lo
señaló Douglas Baird, una alternativa al procedimien-
to concursal «podría simplemente desplazar a un
elaborado conjunto de negociaciones hacia un foro
diferente» 106. Entonces, la discusión del régimen
concursal apropiado para empresas con múltiples
acreedores podría ser la única discusión sobre insol-
vencia que resulte de interés.
En suma, los inversionistas pueden tratar la estructura
del capital de una empresa y las reglas que gobiernan
el incumplimiento como parte de una decisión inte-
grada. Más específicamente, los riesgos de una conti-
nuación ineficiente y de un monitoreo insuficiente
pueden afectar ambos, la óptima estructura del capital
y su óptima regla concursal.
IV. INTERPRETACIONES DE PROBLEMAS
Un número de problemas podrá ser reinterpretado a la
luz de la idea de que la regla apropiada para el
incumplimiento financiero depende del grado de tal
incumplimiento. Estos problemas incluyen el
financiamiento basado en los activos, la aparente
aquiescencia de los inversionistas en el aparentemen-
te costoso proceso de reestructuración norteamerica-
no, y el interés residual sobre el capital común en una
empresa que fracasa en pagar dividendos por accio-
nes preferentes.
A. Financiamiento basado en activos
Entre los problemas financieros ampliamente discuti-
dos se encuentra el de la prioridad basada en los
activos. La prioridad del interés de un acreedor garan-
tizado se encuentra limitado al valor de su garantía.
Cualquier saldo de la acreencia por encima de la
garantía es una obligación general del deudor. El
crédito garantizado no es la única forma de deuda
prioritaria. También es posible que las deudas más
antiguas tengan prioridad sobre las deudas más re-
cientes, por la totalidad de la deuda antigua, cualquie-
"
 Una teoría sobre la insolvencia empresarial

ra sea la naturaleza de los activos de la empresa. Por
tanto, asumiendo que existe un rol para la prioridad
107
variable entre obligaciones fijas , se plantea la pre-
gunta de si la prioridad debe estar basada en los
activos.
Un número de buenas expl icaciones para la prioridad
basada en los activos justifica su existencia. Clifford
Smith y Jerold Warner han expl icado que el interés de
propiedad que los acreedores garantizados tienen en
la garantía específica previene la sustitución de los
8
activos iniciales por activos más riesgosos10 .
Randal Picker ha propuesto que una división ex ante
de los activos de la empresa dados en garantía elimina
los incentivos de los acreedores individuales para
correr tras los activos de la empresa en la eventual idad
109
de la insolvencia • Si la-empresa es viable, tal carrera
podría ser costosa. Existen otras potenciales explica-
ciones.
Las observaciones de este artículo complementan
estas expl icaciones y profundizan el anál isis reali,zado
por Picker. Hasta aquí he discutido sobre la liquida-
ción como si ese término se refiriera a una atomiza-
ción de los activos de una empresa. Esto no es nece-
sariamente así. La liquidación puede conllevar el
movimiento de bloques de activos fuera del control
común de un único grupo de administradores. Los
créditos garantizados pueden facilitar una liquidación
eficiente proveyendo a los acreedores garantizados
intereses en estos bloques. Los bloques pueden con-
tener activos que son más valiosos si se mantienen
unidos. A"í donde una empresa esté sujeta a la
cobranza individual por parte de sus acreedores -una
situación que podría convertirse más común en un
mundo en el cual el inversionista elija sin impedimen-
tos, como sostengo más adelante- los intereses en
valores podrían ser necesarios para evitar que los
acreedores generales reclamen activos que forman
parte de los bloques. Los intereses en valores, pueden
, entonces, proteger la sinergia entre los activos al
mismo tiempo que permiten que los activos no grava-
dos sean divididos en una competencia entre acree-
dores generales, cuyo posibilidad puede lograr un
incentivo eficiente para monitorear en los acreedores,
tal como sostuve anteriormente en la Parte 111. Enton-
ces, una liquidación eficiente con poca atomización
puede ocurrir sin la intervención de una corte
concursa!.
B. La aquiescencia de los inversionistas
Un reto usual que se presenta en cualquier propuesta
para la reforma de una práctica supuestamente
ineficiente es plantear la pregunta del por qué es que
esta práctica persiste si debe ser reformada. El Juez
Easterbrook ha hecho esta pregunta sobre la persisten-
110
cia de la reestructuración • En un artículo anterior,
argumenté que los inversionistas norteamericanos no
adoptan mi propuesta de estructura de Capital
Camaleónico, en parte, porque la legislación tributaria,
de responsabilidad extracontractual, comercial y
societaria crean impedimentos legales para tal adop-
ción 111 • Sostuve que las leyes tributarias y de respon-
sabil idad extracontractual norteamericanas evitan que
los inversionistas puedan darse cuenta de todos los
beneficios del Capital Camaleónico. La legislación
tributaria norteamericana favorece a la deuda sobre el
capital, aun sobre el capital preferente. Y la legisla-
ción sobre responsabilidad extracontractual norte-
americana otorga a las víctimas del agravio acreencias
no garantizadas, que son preferidas sobre el capital
preferente pero de igualo de menor prioridad respec-
to de deudas contractuales. También argumenté que
la legislación comercial y societaria no permitía eje-
cutar la promesa de los administradores de que la
empresa renuncie a la deuda tradicional, lo cual hace
que una empresa sujeta al proceso de reestructura-
ción, que los administradores pueden ver como la
única posibilidad para salvar sus trabajos o sus intere-
ses sobre el capita!.
Si, como sugiero en este artículo, una empresa eficien-
te puede no ser una empresa con Capital Camaleónico
puro, sino una empresa sujeta a capital preferente y

107 Aparte del establecimiento de un potencial para una estructura del capital fácilmente reorganizable, como ha sido discutido en la Parte 111,
el emisión de deudas de prioridad establece una relación por una empresa en contra el riesgo futuro de la empresa financiado por otros, Para
una discusión sobre este punto, ver SCHWARTZ, Alan. « A Theory of Loan Priorities», Jounal of Legal Studies, No, 18, 1989, p, 209,
108 Ver SMITH, Clifford, Jr. Y WARNER, Jerold, «Bankruptcy, Secured Debt and Optimal Capital Structure: Comment», J, Fin" No. 34, 1979,
p.247,
109 Ver PICKER, Nota 26. En un artículo preparado simultáneamente a este, Patrick Bolton y Davis Scharftein arman un argumento similar al
siguiente, que los intereses de seguridad individuales en los activos complementarios, más que los múltiples, maximizan el valor de
liquidación de la empresa, Ver BOL TON Y SCHARFSTEIN, Nota 74. No describen, sin embargo, esta conclusión como una justificación para
el crédito garantizado. Ver también SCOTT, Robert, «A Relational Theory of Secured Financing», Columbia Law Review, No, 86, 1986, pp.
901, 913 (describiendo el uso de intereses garantizados «sábana» para promover proyectos eficientes),
110 Ver EASTERBROOK, Frank, ,ds Corporate Bankruptcy Efficient?», J. Fin. Econ, No. 27, 1990, p, 411,
111 Ver ADLER, noTa 27; ver también MERTON, Nota 14 (discutiendo el rol de la legislación tributaria).

THEMIS45
113
Barry Adler

deuda tradicional, el análisis de los impedimentos considerar las alternativas concursales contractuales,
legales cambia. Los prejuicios de la legislación descritas en este artículo, como un buen sustituto para
tributaria y de responsabilidad extracontractual con- un procedimiento supervisado por el tribunal.
tra el accionariado preferente siguen siendo un impe-
dimento para una mezcla eficiente de capital prefe- En contraste con la empresa de Capital Camaleónico
rente y de deuda. Ciertamente, tales prejuicios pue- que describí, una empresa tradicional sujeta a la
den explicar por qué un número significativo de deuda ord i naria pero no a un proced i m iento colectivo
sociedades que cotizan en bolsa se reestructuran sufriría de la misma competencia entre acreedores
112
.
eXitosamente en eI proceso concursa 1 , a pesar d ·
e mi que el procedimiento concursal busca prevenir. A
suposición de que, en un ambiente no distorsionado, pesar de que esta competencia puede darse bajo un
empresas incapaces de pagar sus deudas rara vez se diseño de los inversionistas, ningún tribunal concursal
reorganizan. Esto es, la legislación tributaria y de rechazaría un caso donde tal competencia existiera.
responsabilidad extracontractual pueden inducir ni- Lo mismo puede decirse de un caso donde la empresa
veles altos y artificiales de deuda, tales que la insol- deudora estuviese sujeta a una regla que le permitiera
vencia (tradicionalmente entendida) mayormente continuar sólo con restricciones importantes a las
ocurra mientras que la empresa es todavía viable. Pero transacciones futuras de la empresa o con el voto de
asumiendo que el análisis en este artículo es correcto, la super mayoría de los acreedores. Los inversionistas
se perdería poco de las reglas de la legislación tributaria en tal empresa resolverían su problema de acción
y de responsabilidad extra contractual que eviten que colectiva, pero lo harán imponiendo una regla que
los administradores prometan efectivamente hacer favorezca la liquidación. Los jueces concursales tien-
que una empresa renuncie a todas las deudas tradicio- den a considerar que salvar a las empresas es parte
nales. El argumento aquí es que la empresa eficiente importante del rol judicial. En consecuencia, los ad-
puede emitir deuda tradicional. ministradores pueden sacar ventaja del proceso de
reestructuración sin importar cuál haya sido el acuer-
A pesar de que un impedimento para la renuncia a do precedente. Más aún, debido a que el Código
una deuda tradicional puede no ser particularmente Concursal explícitamente otorga a la corte la autori-
costoso, existe un importante impedimento alternati- dad para supervisar cualquier venta de activos fuera
l15
vo para otra promesa de la administración. La propia del giro ordinario del negocio , una corte puede no
legislación concursal prohíbe la ejecución de un rechazar un caso del Chapter 11 para permitir una
contrato que prevendría a la administración plantear subasta bajo términos contractualmente autorizados.
113
una solicitud de insolvencia • He argumentado en y una vez que un caso esté cubierto por el Chapter 11,
muchas otros lugares que, no obstante este hecho, un al menos algunas cortes no han estado dispuestas a
tribunal rechazaría un caso de insolvencia, a pesar de . . su bastas de activos
permitir . 116 .
haber sido solicitada correctamente, si los contratos
entre inversionistas dejaran al tribunal concursal sin Hay pues, poco misterio en que el proceso concursal
ningún asunto relevante a resolver respecto de un colectivo persiste en los Estados Unidos a pesar de
l14
procedimientocolectivo • Una empresa con Capital existir alternativas aparentemente eficientes. Sin em-
Camaleónico puede librar al tribunal de problema. bargo, tal como se menciona más adelante en la Parte
Notablemente, bajo las reglas que gobernarían una V, un examen de las reglas legales y las respuestas
empresa con Capital Camaleónico simple, los tenedo- contractuales en otros países puede refutar o apoyar la
res de obligaciones fijas no podrían competir por los suposición de que los inversionistas creen que los
activos y nadie necesitaría conducir o supervisar una procedimientos colectivos son ineficientes.
valuación o venta de los activos o intereses de una
empresa en ello. Pero un tribunal concursal puede no C. Interés sobre el capital común después del incum-
plimiento
112 Ver LOPUCKI, Lynn yWHITFORO, William, «Patterns in Bankruptcy Reorganization ofLarge, Públicly Held Companies», 78 Cornell L. Rev.
597, 602-03 (1993) (encontrando que el 51 % de tales reestructuraciones resultaron en la supervivencia del "núcleo del negocio"). Los
resultados de la reorganización de Easter Airlines se encuentran documentadas en WEISS, nota 24. Pero ver BOWERS, nota 91 (argumentando
que los estimados de las reorganizaciones exitosas son exagerados); SHWALB HOTCHKISS, Edith. «Postbanruptcy Performance and
Management Turnover», 50 J. Fin. 3, 7-15 (1995) (describiendo la alta tasa de fracasos posferiores a la reestructuración).
113 Ver, por ejemplo, SCHWARTZ, Nota 48 (recopilando casos). Baird argumenta que una empresa puede efectivamente acordar no entrar en
un procedimiento concursal si cada uno de sus directores acuerda, sujeto a responsabilidad personal. no iniciar dicho procedimiento a
nombre de la empresa. Ver BAI RO, Nota 24. Pero no queda claro por qué los mismos tribunales que fracasan en forzar a la empresa a prometer
que no presentará una solicitud de insolvencia, forzarían una promesa del director de iniciar dicho procedimiento en nombre de la empresa.
114 Ver AOLER, nota 27, p. 334 n. 94 (recopilando casos).

115 Ver 11 U.5.c. 363 (b) (1), 1994.

11b Ver In re Lianel Carp., 722 F. 2d 1063,1070-71 (2 Cir. 1983) (encontrando muchas justificaciones para vender activos a la parte que quiera

conducir una venta inmediata); ver también Baird, Revisiting Auctions, nora supra 10, en 639 (refutando a Lionel)

THEMIS45
114

Cuando una empresa norteamericana incumple en el
pago de dividendos al accionariado preferente, los
términos de los contratos de las acciones preferentes
pueden dar a los accionistas derechos de representa-
ción en el directorio de la empresa. En casos raros, si
el incumplimiento en los pagos continúa, los accio-
nistas preferentes obtienen el control del directorio.
En forma consistente con el concepto de Capital
Camaleónico, discutido en la Parte 1, cuando la em-
presa se torna incapaz de satisfacer sus obligaciones
fijas, los tenedores de las obligaciones fijas de menor
prioridad, como aquellos que presumiblemente per-
derán o ganarán de los cambios marginales que sufra
el valor de la empresa, son responsables por la condi-
ción de la compañía. A diferencia de las acreencias
con baja prioridad en una empresa con Capital
Camaleónico, el accionariado tradicional preferente
no se convierte en el interés común de la empresa aun
cuando se convierte en una fuente de control. El
accionariado preferente mantiene el control sólo has-
ta que los atrasos estén satisfechos y retiene cualquier
prioridad en la liquidación. Si en algún momento la
empresa mantiene o gana activos de valor en exceso
de deuda, los dividendos preferentes debidos, y los
derechos de liquidación del accionariado preferente,
tal exceso pertenece al capital común 117. Este acuerdo
puede persistir a pesar de que se establezca algún
periodo en el cual el capital tenga la oportunidad que
la empresa pague atrasos que pueden haberse acumu-
lado como resultado de la falta de liquidez, no del
valor insuficiente de los activos. Pero puede persistir
el que una empresa esté sujeta al control de acreencias
fijas más que de intereses residuales.
El control de accionistas preferentes como titulares de
acreencias fijas, no es en sí misterioso. El conflicto
entre los intereses residuales y las obligaciones fijas
les da a los tenedores de intereses residuales incenti-
vos para aceptar demasiado riesgo y a los tenedores de
acreencias fijas un incentivo para aceptar muy poco
riesgo. Es generalmente aceptado que los tenedores
del interés residual normalmente controlan la empre-
sa porque son más propensos a la diligencia adminis-
l18
trativa que los tenedores de acreencias fijas . No
obstante, es teóricamente posible que para algunas
117 Ver, por ejemplo, Baron v. Allied Artists Pictures Carp., 337 A. 2d. 653, 658 (Del. Ch. 1975); Petroleum Rights Corp. V. Midland Royalty
Corp., 167 A. 835, 837 (Del. Ch. 1933).
118 Ver, por ejemplo, JENSEN y MECKLlNG, Nota 87.
119 Propongo esto meramente como parte de una explicación potencial. Un punto relacionado, no directamente relevante aquí, es que un
cambio de control de, pero no la totalidad del interés residual de, una empresa, permite un periodo durante el cual la empresa se beneficia
del control conservador mientras que los inversionistas tratan de ver si es que a la empresa solamente le falta liquidez o si no tiene valor
suficiente para satisfacer sus acreencias fijas. La mera falta de liquidez se mantiene como una posibilidad a pesar de que el periodo de gracia,
arriba mencionado, asumiera el capital común antes que pase el control.
Una teoría sobre la insolvencia empresarial
empresas, el incentivo del interés residual para acep-
tar riesgos que no se justifican por el retorno esperado
sea más importante que otros problemas de agencia.
Como resultado, uno puede esperar observar algunas
empresas bajo el control de acreedores fijos. En teoría,
por tanto, no es sorprendente que los accionistas
preferentes puedan tener el control de una empresa
sujeta a los intereses del capital común. Sin embargo,
en real idad las empresas no com ienzan bajo el control
de obligacionistas fijos. La pregunta es, pues, por qué
las empresas son estructuradas de tal manera que los
obligacionistas fijos toman el control después del
incumplimiento.
La respuesta puede, en parte, derivarse del análisis
precedente de los regímenes de insolvencia. A dife-
rencia de una empresa que recién comienza, una
empresa que ha incumplido con satisfacer obligacio-
nes fijas difícilmente habrá experimentado una dismi-
nución de valor. Los inversionistas pueden no creer
que una subasta de la empresa o un concurso por los
activos de la misma van a estar asegurados si una
disminución afecta sólo al accionariado preferente,
no a la deuda. Pero los inversionistas pueden no estar
confiados en que la empresa deba, en este punto,
asumir los mismos riesgos que una empresa sin estas
experiencias negativas puede asumir razonablemen-
te. La instalación de accionistas preferentes, tenedo-
res de acreencias fijas, en control de una empresa en
incumplimiento parcial todavía sujeta a la deuda,
podría inhibir a los administradores de tomar riesgos
de manera no apropiada -la expansión, por ejem-
p10119. Tal inhibición puede incrementar el valorde la
deuda en tal empresa y, en consecuencia, permitir la
disciplina de la imposición continua de la deuda de
obligaciones fijas, una disciplina que buenos admi-
nistradores tal vez acepten.
Esta no es una solución al problema del
accionariado preferente, a pesar de lo persuasivo
del análisis. Tal como se ha mencionado, es raro
que los accionistas preferentes ganen el control
del directorio, sin importar los atrasos. La repre-
sentación sin control es mucho más común. Enton-
ces, típicamente, no sólo el capital común retiene
un interés en una empresa que incumple los pagos
THEMIS45
115
Barry Adler

de dividendos de sus accionistas preferentes, ésta
retiene el control último de la empresa, exacer-
bando seriamente el problema de los incentivos
respecto de los riesgos. Las ideas de este artículo
pueden explicar por qué los atrasos causan un
cambio en el control de una empresa, pero no en
todo el interés residual, tal como a veces sucede.
Pero sigue siendo un misterio cuando ninguno de
ellos cambia, como comunmente sucede.
V.lA NECESIDAD DE EVIDENCIA COMPARA-
TIVA
La experiencia de una empresa moderna en los
Estados Unidos puede no ser la adecuada para
probar totalmente la hipótesis de este artículo.
Como se ha mencionado, la legislación tributaria y
la concursal afectan la elección de las reglas para la
estructura del capital y de las reglas concursales.
Más aún, el principal ejemplo de una gran empresa
norteamericana anterior al advenimiento de la le-
gislación tributaria y concursal no puede darnos
120
lecciones aplicables a las empresas actuales • Tal
como explica Douglas Baird, el ferrocarril a fines
del siglo diecinueve estuvo sujeto a una deuda en
manos de un pequeño grupo de banqueros con
121
intereses interrelacionados • Así que, mientras
que estas empresas podrían haber continuado
eficientemente después de la insolvencia, no queda
claro que sus acreedores hayan encarado el confl ic-
to que puede producir la inclinación por la conti-
nuación. El control de un oligopolio de banqueros
122
sobre empresas industriales ya no existe y puede
no ser deseable, dada la amenaza que reporta el
123
oligopolio para la competencia • Más aún, el
shock económico general en la década de 1890que
dejó a un número de ferrocarriles viables en insol-
vencia, puede haber sido un evento inusual. Así la
experiencia norteamericana puede no evidenciar
una reestructuración eficiente en un ambiente
. bene f"ICIOSO 124 .
regu Iatarla
La experiencia de otros países puede ser más útil.
Hasta 1992 en Canadá, por ejemplo, un acreedor
garantizado estuvo exento de la restricción en la
cobranza impuesta por la Canadian Bankruptcy
125
Act, empleada por algunas empresas insolventes •
Un acreedor general estaba impedido de cobrar, tal
como lo están todos los acreedores en los Estados
Unidos, y podía ser forzado a aceptar una decisión
de reestructurar la empresa si su clase votara por la
reestructuración. Pero a diferencia de lo que ocurre
en los Estados Unidos, un tribunal no podía impo-
ner un plan rechazado por una clase de acreedores
generales 126. Entonces, en algunos aspectos, el sis-
tema concursal canadiense representaba lo que
sugiero que puede ser un sistema óptimo. Una
empresa incapaz de pagar el crédito de sus obliga-
ciones fijas de menor prioridad, puede continuar
con la aprobación de tales obl igaciones, si es que la
empresa paga en su totalidad las obligaciones con
más alta prioridad, es decir el crédito garantizado,
o si tiene el consentimiento de los tenedores de
tales obligaciones.
En un estudio reciente, Timothy Fisher y Jocelyn
Martel se refirieron a empresas canadienses sujetas
127
al Canadian Bankruptcy Actprevio a 1992 • En su
muestra los acreedores no garantizados aceptaron
alrededor de tres cuartos de los planes de reestruc-
turación propuestos 128. Fisher y Martel estimaron
que, en promedio, los planes aprobados lograron
un retorno mayor de la deuda del que se hubiese

120 El tributo federal al ingreso empresarial fue establecido por primera vez en 1909. Ver Department ofTreasury, Integration of the Individual
and Corporate Tax Systems 153 (1992) (El tributo al ingreso empresarial fue originalmente establecido en 1909 como un tributo exigido sobre
el privilegio de hacer negocios en la forma corporativa). Una forma de legislación concursal que al menos represente la actual legislación
ha sido reforzada desde 1898. Ver BAIRD, Nota 24.
121 Ver BAIRD, nota 24.
122 Ver ROE, Nota 74.
123 Ver Ibid. En 256.

124 Hay, sin embargo, alguna evidencia en los Estados Unidos que por lo menos no es inconsistente con la hipótesis de este artículo. Michael

Barclayy Clifford Smith afirman que empresas con un crecimiento sobreel promedio en su oportunidad de inversión emiten significativamente
menos acreencias fijas en forma de obligaciones de deuda y leasing, pero más acciones preferentes. Ver BARCLAY, Michael yClifford SMITH,
Jr., «The Priority Structure of Corporate Liabilities», J. Fin., No. 50, 1995, pp. 899,908. Si las empresas con opciones de crecimiento son
altamente variables, aun cuando sean operadas eficientemente, y si la insolvencia incrementa el riesgo de liquidación, aun bajo el sistema
concursal norteamericano, no es sorprendente encontrar relativamente más acciones preferentes y relativamente menos deuda. Pero estos
datos están sujetos a otras interpretaciones y, en cualquier caso, apoyan parte de la historia que yo cuento aquí.
125 Ver LO PUCKI, Lynn y George TRIANTIS «A System Approach to Compaining U.S and canadian Reorganization of Financially Distressed
Companies, in Current Developmentes in International and Comparative Insolvency Law», Nota 4.
126 Ver Ibid. En 165.

127 Ver FISHER, Timothy y Jocelyn MARTEL. «The Creditor's FinaNcial Reorganization Decision: New Evidence form Canadian Data», J.L Econ.
y Org, No. 11, 1995, p. 112.
128 Ver Ibid. En 112.

THEMIS45
116

129
obtenido en liquidación • Esto se b atribuyen al
buen razonam iento de los acreedores no garantiza-
dos. Y ciertamente, manteniéndose lo demás igual,
un acreedor no garantizado debería ser más pro-
penso a continuar una empresa viable que una
empresa inviable. Pero puede ser incorrecto con-
cluir de esta evidencia que los acreedores no garan-
tizados canadienses no sólo pueden evaluar la
viabilidad de una empresa, sino también son capa-
ces de sobrepasar cualquier inclinación por la
continuación y liquidar todas las empresas que
consideren inviables. Debido a que el Canadian
Bankruptcy Act no prohibió la cobranza de acree-
dores garantizados, probablemente las únicas em-
presas capaces de presentar un plan de reestructu-
ración ante sus acreedores no garantizados eran
130
aquellas que podían pagarles totalmente - ello es,
empresas con menos probabilidades que una inca-
paz de satisfacer sus acreencias garantizadas de
deteriorase hasta su inviabilidad.
129 .
Ver Ibid. En 115.18
130
n 130. Ver LO PUCKI y TRIANTIS, Nota 125. (observando que la habilidad de los acreedores garantizados para cobrar evitó que las empresas
usen disposiciones de reestructuración anteriores al Canadian Bankruptcy Act de 1992).
Una teoría sobre la insolvencia empresarial
Hay, por supuesto, otras interpretaciones posibles de
la información canadiense. Y para completar la figura
uno necesitaría más información sobre aquellas em-
presas que escojan no intentar una reestructuración
bajo el Canadian Bankruptcy Act. Es decir, esta discu-
sión sobre los estudios realizados por Fisher y Martel
es solamente un comienzo. Es necesario trabajar más
en Canadá, los Estados Unidos, y otros países, antesde
que pueda llegarse a conclusiones firmes.
CONCLUSiÓN
En un mundo libre de impedimentos legales, los
inversionistas pueden diseñar una estructura del capital
tal, que la insolvencia sea una señal fuerte de la inviabilidad
de una empresa. En consecuencia, la legislación concursal
y las propuestas de proced im ientos colectivos alternativos
quedan sin justificación cierta. Esto es así debido a que la
inhabilidad del acreedor para actuar colectivamente pue-
de no ser un problema, sino una solución.
THEMIS45
117
 ESTUDIO GRAU
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 UNA APROXIMACiÓN CONTRACTUAL
A LA INSOLVENCIA EMPRESARIAL*
Alan Schwartz"

El sistema de insolvencia de empresas tiene por obje-

Normalmente, el análisis de la problemática del
sistema concursal se ha centrado en lo que ocurre
después de la insolvencia. Los altos costos de coor-
dinación entre los acreedores han determinado que
el Estado cree un sistema concursal de carácter
obligatorio.
Este enfoque tradicional, sin embargo, deja de lado
que un mismo sistema no funciona igual para situa-
ciones distintas, lo que deteriora la capacidad de las
empresas para acceder al crédito. Por esta razón, el
Estado debe permitir que las partes contraten sobre
el sistema concursal que prefieran y, trasladando la
misma lógica de la junta de acreedores, debe "ama-
rrar" a la minoría al contrato que prefiera la mayoría
de los acreedores. En pocas palabras, se debe priva-
tizar la insolvencia.
tivo sol ucionar un problema de coord i nación entre los
acreedores de empresas insolventes. Algunas empre-
sas insolventes no perciben los ingresos suficientes
como para cubrir siquiera sus costos no financieros
(costos de producción). En tales situaciones, los acti-
vos de estas empresas podrían ser asignados a mejores
usos en otra parte, por lo que los activos se deberían
1
vender • Otras empresas insolventes, en cambio, per-
ciben ingresos que exceden sus costos de producción
pero, sin embargo, dichos ingresos son demasiado
bajos para pagar las deudas de la empresa (costos
financieros). Estos negocios deberían mantenerse en
marcha, pero bajo estructuras de capital menos
2
apalancadas. Como es bien sabid0 , un acreedor
individualmente considerado no estará interesado en
efectuar esta distinción: el acreedor individual
maximizará su utilidad ejecutando los activos sufi-
cientes para el cobro completo de su crédito. Enton-
ces, si cada acreedor procura ejecutar los activos de la
empresa insolvente, ésta será gradualmente liquida-
da, sin tener en cuenta si era eficiente o no continuar
con el negocio.
Los acreedores en conjunto preferirían coordinar sus
acciones de tal forma que la empresa deudora sea
liquidada sólo cuando los resultados de la liquidación
van a generar mayores ingresos que los de la continua-
ción del negocio (su reestructuración). Sin embargo,
se considera que los acreedores enfrentan altos costos

• El presente artículo fue originalmente publicado en el Yale Law Journal, No. 107, 1998. pp. 1807- 1851, bajo el título "A contract theory
approach to business bankruptcy". La publicación se hace bajo expresa autorización del Yale Law Journal y de Alan Schwartz. La traducción
fue realizada por Gerardo Solís, bajo la supervisión del doctor Huáscar Ezcurra. Le agradecemos al doctor Huáscar Ezcurra por cedernos
el presente artículo para su publicación .
•• Sterling Professor de la Facultad de Derecho de Yale. Este ensayo se ha beneficiado de los comentarios de Barry Adler, Frank Buckley, Henry
Hansmann, Ronald Mann, Gideon Parchomovsky, Robert Rasmussen, Roberta Romano, Eric Talley y los participantes de la reunión de la
Asociación Europea de Análisis Económico del Derecho en 1997 y los seminarios en las Universidades de California del Sur, Yale, y Virginia.
Vender los activos de empresas insolventes se denota comúnmente « liquidación gradual». ADLER, Barry . "A theory of corporate i nsolvency".
New York University Law Review, No. 72, 1997. pp. 343- 360.
Ver, por ejemplo, JACKSON, Thomas .."The logic and limits of bankruptcy law". 1986, pp. 7-19.

THEMIS45
119
Alan Schwartz
de coordinación y existe evidencia tangible que sus-
tenta esta opinión: experimentos privados después de
3
la insolvencia fallan a menud0 • Los sistemas occi-
dentales de insolvencia responden comúnmente a
este problema de los acreedores estableciendo meca-
nismos de coordinación. Estos mecanismos evitan
que algunos o todos los acreedores ejecuten los
bienes individualmente y establecen procedimientos
para tomar -entre la liquidación y la reestructuración-
aquella elección que maximiza el valor de la empresa.
Los activos de la empresa insolvente se distribuyen
entonces entre los acreedores que participan en el
procedimiento de insolvencia, de acuerdo con un
esquema de prioridades.
En los países occidentales, para participar en el siste-
ma concursal dirigido por el Estado, se requiere al
deudor y a los acreedores, restringir su habilidad para
enmendar ciertos resultados que el sistema estatal
4
genera . Para apreciar estas peculiares características
del sistema concursal, basta recordar que si bien la
típica disputa comercial es resuelta por una corte, las
partes pueden acordar un procedimiento alternativo
de solución de controversias, como el arbitraje. El
cuerpo típico de derecho comercial también está
compuesto por una serie de normas supletorias; las
reglas se aplican a menos que los particulares escojan
5
reglas distintas • Por el contrario, las partes no pueden
prever en sus contratos de préstamo el acogimiento a
un sistema concursal distinto del que provee el Esta-
6
d0 • Tampoco pueden modificar muchas de las reglas
que constituyen el sistema. Por ejemplo, el Uniform
Commercial Code (U.CC) permite a un acreedor
resolver un contrato si su deudor deviene en insolven-
7
te , por lo que las partes normalmente han hecho
explícita esta autorización, previendo en sus contra-
8
tos un derecho de resolución por insolvencia • Ac-
tualmente, las normas concursales permiten al insol-
vente (o su fideicomisario de quiebra) mantener la
ejecutabilidad de un contrato de compraventa a pesar
9
de la ley estatal o del acuerdo privad0 •
Este sistema concursal resuelve un problema de coor-
dinación en lugar de regular la naturaleza de las
transacciones para algunas de las distinciones entre el
Ver SCHWARTZ, Alan. "Bankruptcy workouts and debt contracts". Journal of Law and Economics, No. 36, 1993, p. 595.
Estas restricciones son discutidas en el "Report of the National Bankcruptcy Review Commission", 1997. pp. 459-87.
La sección 1-102 (3) del Uniform Commercial Code ( U.CC) autoriza a las partes para variar «el efecto de las disposiciones de esta ley»,
con excepción de lo que se refiere a las «obligaciones de buena fe, razonabilidad, diligencia y cuidado.» U.CC 1-102 (3), 1989.
Ver, por ejemplo, In re Madison, 184 B.R. 686,690-91 ( Bankr. ED. Pa. 1995); In re Weitzen, 3 f Supp. 698, 698 (S.D.N.Y. 1933).
Ver U.CC 2-609.
Estas cláusulas eran proscritas por el Código Concursal de 1978. Ver 11 U.5.C 365 (e), 1994; ver también S. Rep. No. 95-989, a 59,1978.
Ver 11 U.S.C 365 (e).
10 Vea 11 U.S.C 105 (a), 305 (a), 1129 (a).
11 Ver id. 365.
THEMIS45
120
derecho concursal y las normas mercantiles. Por
ejemplo, si la contratación no estuviera regulada, un
término contractual que autoriza a los acreedores a
cobrar rápidamente y por completo la prestación
acordada, no debería ser exigible porque la exigibil idad
de tal condición produciría liquidaciones poco efi-
cientes. Las reglas de juego deben ser obligatorias o el
juego no podrá jugarse en absoluto. Los sistemas
concursales, sin embargo, contienen más reglas obli-
gatorias de las que es posible explicar.
Este ensayo contiene tres postulados con respecto a
los rasgos restrictivos de los sistemas concursales
modernos. El primer postulado se deriva del recono-
cimiento de que el sistema concursal óptimo es esta-
do-dependiente. Reestructurar una empresa insolven-
te algunas veces maximizará los beneficios de los
acreedores, mientras que liquidar la misma empresa
será mejor bajo otros valores de los parámetros econó-
micos relevantes. Estados Unidos reconoce que el
sistema concursal óptimo es estado-dependiente au-
torizando a las cortes a decidir en última instancia si
una empresa insolvente debe liquidarse o reestructu-
10
rarse . Este ensayo muestra que las partes pueden
mejorar esta solución mediante contratos que pre-
vean el uso del sistema concursal que sea óptimo de
acuerdo con sus circunstancias particulares. Estos
contratos, por consiguiente, deberían ser legales.
El segundo postulado del presente ensayo es que las
únicas reglas obligatorias en un sistema concursal
deberían ser las estructurales. El Código Concursal
americano vigente, contiene reglas estructurales obli-
gatorias así como reglas obligatorias cuya meta es
aumentar el valor de la empresa insolvente. La regla
que impide a la parte solvente la resolución de un
contrato con la parte insolvente es una regla que exige
a la parte solvente asumir una posible pérdida si el
trato es beneficioso para mantener el patrimon io de la
11
insolvente • No existe, sin embargo, alguna buena
razón distributiva para beneficiar a una clase de
acreedores comerciales - manteniendo el patrimonio
de la insolvente- a expensas de la parte solvente. Las
reglas concursales obligatorias sólo se justifican si
aumentan la eficiencia ex post. La regla de la no-
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial

resolución, por consiguiente, debe exigir a la parte
solvente asumir una pétdida sólo cuando la ganancia
de la insolvente supere la pérdida de la parte solvente.
De lo señalado no se desprende, sin embargo, que las
normas concursales deben intentar aumentar la efi-
ciencia ex post con reglas obligatorias. El Teorema de
Coase nos enseña que, bajo ciertas condiciones, la
asignación inicial de una titularidad, como las de las
reglas obligatorias, son irrelevantes en términos de
eficiencia. Los sistemas concursales crean mecanis-
mos que facilitan las negociaciones coaseanas. Estos
sistemas establecen a menudo la presencia de un
funcionario estatal para representar a la empresa
12
insolvente , y el funcionario puede negociar con los
acreedores, tal como la parte solvente en el ejemplo
propuesto. Reglas concursales no-estructurales de
carácter obl igatorio se necesitan sólo cuando no estén
dadas las condiciones para que las negociaciones se
desarrollen en un escenario de bajos costos de tran-
sacción. Este ensayo muestra que las negociaciones
tienen éxito con respecto al dinero: la re- negociación
después de la insolvencia trasladará riqueza tangible
a la empresa insolvente sólo cuando resulte eficiente
que sea así, independientemente de la existencia de
una regla obligatoria. En la medida en que los sistemas
concursales deben buscar la maximización del valor
13
monetario de la insolvente , estos sistemas no nece-
sitan contener reglas redistributivas obligatorias. Por
consiguiente, las únicas reglas obligatorias en un
sistema concursal deben ser estructurales.
Los dos postulados que acabamos de resumir, implí-
citamente, asumen que los sistemas concursales exis-
ten sólo para aumentar la eficiencia resolviendo el
problemade coordinación de los acreedores. Muchos
estudiosos americanos también defienden que el sis-
tema concursal debe proteger personas o entidades
que no tienen demandas actuales contra la empresa
insolvente. En la literatura las clases protegidas inclu-
yen a los trabajadores con un interés en continuar en
su empleo y a las comunidades locales que se bene-
fician de la presencia de la empresa 14. Qu izás más del
carácter obligatorio del sistema americano podría
justificarse si el sistema estuviera destinado a proteger
a quienes no son acreedores de la empresa insolvente,
pero el tercer postulado de este ensayo es que los
mejores argumentos nos indican que los sistemas
concursales sólo deben resolver el problema de coor-
15
dinación entre los acreedores .
La importancia del tema de este ensayo es evidencia-
da por la reciente práctica comercial y el estudio
académico. U na gran cantidad de acreedores se mues-
tra cada vez más insatisfecha con el sistema america-
no y ha estado intentando evitarlo a pesarde las claras
prohibiciones legales. La Comisión Revisora Concursal
observó que "mientras que durante largo tiempo se ha
asumido que los derechos específicos, efectos, y
obligaciones asignados por el Código Concursal son
irrenunciables, incluso en la ausencia de una provi-
sión expresa del Código, los casos concretos y la
práctica concursal han empezado a cuestionar esta
sostenida asunción. Con regularidad creciente, los
documentos de préstamo y los workaut agreements
contienen cláusulas que renuncian a la suspensión
automática de los derechos del acreedor si el presta-
tario deviene en insolvente,,16 .
La Comisión agregó: "Otras cláusulas típicas estable-
cen que solicitarel iniciode la insolvencia constituiría
un supuesto de mala fe si se utiliza para impedir la
ejecución de la obligación, o que el deudor está de
acuerdo en admitir la existencia de hechos que apo-
yan un case dismissal arder"l? . La Comisión respon-
dió a estos esfuerzos para evitar la insolvencia reco-
mendando que el Código Concursal se modifique
para hacer explícito que "una cláusula contractual no
renuncie, termine, restrinja, condicione, o de alguna
otra forma modifique cualquier derecho o defensa
18
establecidas en el Capítulo 11" del CÓdigo .
Los académicos, entre tanto, han hecho tres recientes
contribuciones al debate sobre el carácter obligatorio

11 Las secciones 701-703 del Código Concursal prevén la designación de un fiduciario para representar a la empresa quebrada, y la 704
13 contempla los deberes del fiduciario. Ver id. 701-704.
Este ensayo usa las frases «resolver el problema de coordinación de los acreedores « y «maximizar el valor monetario de la empresa»
indistintamente porque el problema central es el de maximizar el valor.
14 La Comisión Revisora Concursal, adoptando esta visión de la insolvencia, introdujo un capítulo sobre insolvencia corporativa describiendo
aprobatoriamente el sistema concursal de los Estados Unidos: «Principalmente a través del Chapter 11, la insolvencia corporativa crea la
oportunidad para reestructurar negocios en problemas, para preservar puestos de trabajo, para impedir la expansión del fracaso económico
a abastecedores más pequeños y otros negocios dependientes, y para permitir que las comunidades locales retengan su base tributaria». National
15 Bankcruptcy Review Commission, supra nota 4, at 303. Los artículos que apoyan esta posición son discutidos en las notas 32 a 41.
Las víctimas por responsabilidad extracontractual de la empresa no negocian ex ante con ésta, pero tienen acreencias actuales contra ella.
16 Estas acreencias deben ser protegidas por el sistema concursal, pero el cómo hacerlo es un tema que excede los alcances del presente ensayo.
National Bankruptcy Review Commission, note 4, at 479.
17 Id. at 479 n.1162.
18 Id. at 478. Las razones de la Comisión son discutidas en las notas 75 a 78.

THEMIS45
121
Alan Schwartz

del sistema concursa!. Estas contribuciones son con-
sistentes con el postulado de este ensayo de que las
partes deben ser libres para, en sus contratos de
préstamo, escoger el sistema concursal que prefieren.
Primero, algunos estudiosos argumentan que exigir a
las partes utilizar el sistema estatal no es una obliga-
ción seria. Las empresas pueden evitar este sistema
adoptando estructuras de capital "a prueba de insol-
vencia,,19. Por ejemplo, empresas que evitan la deuda
no pueden devenir en insolventes. Las empresas, sin
embargo, escogen estructuras de capital para resolver
los problemas de agencia entre los administradores
20
de la empresa o los accionistas y los inversionistas .
Así, las empresas deben enfrentar el difícil problema
de escoger entre una estructura de capital sub- óptima
que evitaría la insolvencia o reduciría sus costos y una
estructura de capital óptima que obligará a la empre-
sa, si es que deviene en insolvente, a usar un sistema
concursal sub-óptimo. Esta opción podría evitarse si
las empresas fueran libres de contratar di rectamente el
procedimiento concursal que prefieran.
Segundo, algunos estudiosos han argumentado que
una empresa debería estar facu Itada para prever en su
estatuto el sistema concursal que prefiera. Los acree-
dores de la empresa se encontrarían limitados por la
21
opción acogida en el estatuto de la empresa . Esta
solución puede tropezar con el problema de que, en
la medida que el sistema concursal óptimo es estado-
dependiente, también puede ser "tiempo-dependien-
te". De modo más simple, el tiempo puede hacer que
pase de moda la solución prevista en el estatuto, y los
estatutos no son sencillos de modificar. Algunas em-
presas preferirían la relativa flexibilidad de los contra-
tos de préstamo para inducir la elección de un sistema
concursal óptimo.
Finalmente, algunas cortes y académicos sostienen que
debería permitirse a las empresas renunciar, respecto
de los workout agreements, a ciertas disposiciones del
Código Concursal, como la suspensión automática de
22
obligaciones . Un workout agreement es celebrado
entre la empresa y algunos o todos sus acreedores,
después de que la empresa ha experimentado dificul-
tades financieras. Este ensayo no discute los workout
agreements, pero muestra que aumentaría la eficiencia
si las empresas, ex ante, fueran libres para contratar
sobre la insolvencia en sus contratos de préstamos.
A la luz del reciente y extenso debate en las revistas de
derecho acerca de las funciones apropiadas de un
23
sistemaconcursal ,y de la discusión sobre las cuestio-
nes contractuales ya señaladas, este ensayo abarca
algunos aspectos que resultarán familiares para quie-
nes están vinculados con este campo. Lo adicional, es
una explicación de los efectos económicos de impedir
a las partes contratar el sistema concursal que prefieran
en sus contratos de préstamo (y una demostración de
que las partes podrían resolver sus problemas de coor-
dinación en la fase de otorgamiento del crédito y, de
esta forma, celebrarían "contratos de insolvencia" efi-
cientes si fueran libres de hacerlo); una explicación
sobre cómo funcionan las reglas concursales obligato-
rias y un argumento de que los sistemas concursales
deberían tener menos de estas reglas; y un conjunto
algo diferente de razones que apoyan la opinión de que
las normas concursales sólo deben resolver el proble-
ma de coordinación entre los acreedores. El análisis
que apoya estos resultados utiliza la moderna teoría
contractual, como se infiere del título del ensayo.
En la Parte I sostengo que el sistema concursal sólo
debe proteger a quienes tienen demandas actuales
contra la empresa insolvente. En la Parte 11 se analiza
el problema de contratar el sistema concursal preferi-
do y, en la Parte 111, se discuten las reglas concursales
obligatorias. Hay una lección sustantiva y
metodológica en este anál isis. U na reciente tendencia

19 Ver, por ejemplo, ADLER, Barry. "Financial and Political Theories of American Corporate Bankruptcy". Stanford Law Review, No. 45,1997.
pp. 311-322; BAIRD, Douglas. "The Hidden Virtues of Chapter 11 ". Original no publicado, 1997.
20 Ver, por ejemplo, MILGROM, Paul y ROBERTS, john. "Economics, Organization and Management". 1992. pp. 448-535; WILLlAMSON,
21 Oliver. "The Mechanisms of Governance". 1996. pp. 171-194.
Ver, por ejemplo, HAUGEN, Robert y SENBET, Lema. "Bankruptcy and agency costs: their significance to the theory of optimal capital
structure". j. Fin. and Quantitative Analysis, 1988. pp. 29-31; RASMUSSEN, Robert. "Debtor's Choice: A Menu Approach to Corporate
Bankruptcy". Texas Law Review, 1992. pp. 51,53-54. Randy Picker ha argumentado que un sistema concursal normativamente deseable
debe reflejar las elecciones contractuales que los privados hacen, donde los costos de transacción sean bajos, pero no discute la posibilidad
de que una empresa escoja un procedimiento de insolvencia en su estatuto o a través de un contrato. Ver, PICKER, Randal. "Voluntary
Petitions and the Creditor's Bargain". U. Cin. L. Rev., 1992. pp. 519,526. Steven Schwartz se ha planteado recientemente la pregunta de la
libertad contractual preguntándose cuándo las partes deben ser permitidas de contratar sobre la insolvencia, concluyendo que debe existir
una libertad considerablemente mayor que la que ahora existe para contratar sobre insolvencia. Ver SCHWARCZ, Steven. "Freedom of
Contract about Bankruptcy". Original no publicado, 1998.
22 Casos y artículos en este sentido son citados en la National Bankruptcy Review Commission, note 4. pp. 478-487.
23 Buenos ensayos son BAIRD, Douglas. "Bankruptcy's Uncontested Axioms". Yale Law journal, 1998; FROST, Christopher. "Bankruptcy
Redistributive Policies and the Limits of the judicial Process". N.e. L. Rev., 1995; y KOROBKIN, Donald. "The Role of Normative Theory
in Bankruptcy Debates". lowa Law Review, 1996.

THEMIS45
122
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial

académica trata los temas relacionados con las nor-
mas comerciales como problemas contractuales. El
punto de vista de que una corporación es un nexo de
contratos entre diversos factores de producción es
24
quizá el ejemplo más famos0 • El enfoque contrac-
tual ha empezado a influir también en el sistema
concursal. La lección metodológica es que esa in-
fluencia contractual debe aumentar. La lección
sustantiva es que los sistemas concursales deben
contener menos barreras para contratar libremente de
las que hoy en día contienen.
l. LAS METAS DE UN SISTEMA CONCURSAL
A. El debate actual
1. La meta de la eficiencia
Los críticos económicos sostienen que un sistema
concursal debe maximizar el valor ex post de la
empresa insolvente y distribuir su valor entre los
25
acreedores según una regla de prioridad • Respetar la
prioridad supone pagar las deudas en el orden estipu-
lado en los contratos de la empresa con los
26
inversionistas • Así, bajo esta regla, se paga a los
acreedores antes que a los accionistas y a los acreedo-
res garantizados antes que a los no garantizados. Esta
visión económica se hace más clara explicando la
relevancia de las normas concursales para las decisio-
nes financieras de la empresa. De acuerdo con la meta
de la eficiencia el objeto de las normas mercantiles es,
en un sentido amplio, maximizar el bienestar social.
Las normas concursales pueden ayudar a lograr esta
meta reduciendo los costos del acceso al crédito.
Reducir estos costos les permite a las empresas llevar
a cabo mejores proyectos y crea mejores incentivos a
las empresas para maximizar su valor.
Un ejemplo puede ayudar a explicar estos puntos.
Asuma que una empresa tiene un proyecto pero no
tiene el dinero para iniciarlo, y que decide aumentar
su deuda buscando un inversionista. Llevar a cabo el
proyecto cuesta $ 1. Si el proyecto tiene éxito, la
empresa ganará más del costo del proyecto, pero si el
proyecto falla, la empresa ganará menos (es decir, la
empresa devendrá en insolvente). La empresa puede
intentar convencer a los acreedores para asumir el
costo "1", prometiendo reembolsarles el monto "F" si
el proyecto tiene éxito. Si el proyecto falla, los acree-
dores se encuentran facultados para adquirir el con-
trol de la empresa (que es menos valiosa que la suma
prestada). Denotemos el valor de la empresa si el
proyecto falla como "y". Como se deduce de lo
señalado, "y" es en parte una función del sistema
concursal vigente. Los costos del sistema los denota-
remos como "c".
En un mercado de crédito competitivo, los acreedores
esperarán obtener una ganancia por los préstamos
que efectúan (incluyendo una ganancia en la inver-
sión real izada). Esta esperanza de obtener una ganan-
cia será satisfecha en el ejemplo propuesto si la
empresa se compromete a devolver una suma cuyo
valor esperado es igual al costo "1" del proyecto en el
que el acreedor invirtió, y para lo cual prestó. Asu-
miendo que la probabilidad de éxito del proyecto es
igual a "p", el monto "F" requerido puede derivarse de
la siguiente ecuación: I = pF + (l-p)(y-c). El primer
término de esta ecuación, empezando desde la dere-
cha, representa el valor esperado de la promesa de la
empresa para reembolsar a los acreedores si su pro-
yecto tiene éxito; el segundo término es el valor
esperado de la promesa de la empresa para reembol-
sar si el proyecto falla.
Asumiendo que el proyecto cuesta "1" (ésta es la suma
que la empresa necesita), la ecuación muestra que la
suma que la empresa debe prometer reembolsar a los
acreedores siendo solvente, "F", disminuirá en la
medida en que aumente el monto recuperado en un
procedimiento de insolvencia. Porejemplo, si el costo
"1" del proyecto fuera de $1000, el valor "y" de la
empresa si el proyecto fracasa fuera de $600, los
costos "c" de la insolvencia de $300, y la probabilidad
de éxito "p" es de un 70%, entonces la cantidad que
la empresa debe prometer reembolsar a los acreedo-
res, "F", es de $1300 (una tasa de interés del 30%). Si
el valorde la empresa si el proyecto fracasa aumentara

24 Un listado completo de la literatura económica que desarrolla esta visión se encuentra en LAFFONT, Jean-Jacques y David MARTIMORT.
"The firm as a multi contract organization". J Econ. & Mgmt. Strategy, 1997. Un tratamiento más accesible en HANSMANN, Henry. "The
ownership of enterprise". 1996.
2S Los exponentes principales de este enfoque son Douglas Baird y Tomás Jackson. En su libro de texto argumentan que las cortes concursales
deben respetar los títulos legales, un argumento que supone el respeto a los títulos que constituyen la estructura de prioridad de una empresa.
Ver BAIRD, Douglas y Thomas JACKSON. "Casos, problemas y materiales sobre insolvencia". 1990; ver también, por ejemplo, BAIRD,
Douglas. "Revisiting Auctions in Chapter 11". J.L. y Econ., 1993. pp. 633-636; BAIRD, Douglas y JACKSON Thomas. "Corporate
Reorganizations and the Treatment of Diverse Ownership Interests: a commentary on adequate protection of secured creditors in
26 Bankruptcy". University of Chicago Law Review, 1984.
BAIRD, Douglas. "The Elements of Bankruptcy". 1993. pp. 71-72.

THEMIS45
123
Alan Schwartz
a $800 o los costos de la insolvencia disminuyeran a
$100, entonces F disminuiría a $1241.29 (lo que
supondría una tasa de interés del 21 %).
Un sistema concursal aumentaría el valorde la empre-
sa en estado de insolvencia resolviendo el problema
de coordinación de los acreedores - es decir, asegu-
rando que las empresas insolventes no siempre se
liquidan. El valor de las empresas insolventes también
aumentaría si sólo se reestructuraran las empresas
cuyo valor en marcha excediera su valor en liquida-
ción. Hay una gran variedad de maneras de reducir los
costos del sistema concursa!. Una visión actual sostie-
ne que subastar las empresas, en lugar de
reestructurarlas, es la mejor manera de reducir estos
27
costos .
Este anál isis revela tres defectos de un sistema
concursal innecesariamente costoso. Primero, las
empresas son obligadas a destinar sus recursos a
pagarel financiamiento de la deuda adquirida, cuan-
do podrían usarlos, con mayores beneficios, en cual-
qu ier otra parte (es decir, las empresas deben prome-
ter reembolsar demasiado para financiar sus proyec-
tos). Segundo, las empresas pueden ser incapaces de
financiar algunos proyectos. Una empresa puede
tener que prometer a los acreedores tanto en el
estado de solvencia que no vale la pena llevar a cabo
28
el proyect0 • Tercero, un sistema concursal costoso
crea pobres incentivos a las empresas para maximizar
sus ganancias. En el ejemplo propuesto, el proyecto
costó $1000, pero la empresa debía pagarle a los
acreedores más de $1000 si el proyecto tenía éxito.
Así, la empresa no puede quedarse con la diferencia
entre las ganancias del proyecto y el costo del
mismo. Por consiguiente, la empresa no destinará al
proyecto un esfuerzo hasta el punto en el que el costo
marginal del esfuerzo iguale la ganancia marginal,
sino que se esforzará hasta que el costo marginal
iguale la ganancia marginal menos la porción margi-
nal correspondiente a los acreedores. El debt capital
más caro es aumentar (eIIF" más alto en el ejemplo
propuesto) el máximo de la porción de los acreedo-
res y el mínimo del incentivo de la empresa para
29
maximizar las ganancias •
27 La declaración más temprana de este enfoque es de BAIRD, Douglas. "The Uneasy Case for Corporate Reorganizations". Journal of Legal
Studies, 1986. Un plan de subasta más complejo se describe en AGHION, Phillipe. "Improving Bankruptcy Procedure". Wash. U. L.Q., 1994.
28 Este defecto es acentuado en la discusión concerniente a la contratación para los procedimientos concursales. Ver apartado !I.CA.
29 En el ejemplo más costoso de los descritos, la empresa debe compartir con sus acreedores $300 del retorno del proyecto; en el ejemplo menos
costoso, la empresa debe compartir $241.29.
30 KOROBKIN, Donald. Op.cit., p. 76.
31 Otros han aludido a esta equivocación. Korobkin observa: «una de las respuestas más comunes de los conservadores al enfoque del libre
mercado ha sido para señalar directamente a la realidad actual de la política concursal". Por su parte, Frost señala que "en esencia, los
participantes en el debate concursal están hablando uno tras otro».
THEMIS45
124
En resumen, en el enfoque económico, el objetivo
último de las normas concursales es ayudar a la
maximización del bienestar socia!' Este objetivo im-
plica la meta instrumental de minimizar el costo del
acceso al crédito. Esta meta instrumental, a su vez, se
facilita maximizando el retorno esperado de los
acreedores cuando la empresa deviene en insolvente.
Por consiguiente, un sistema concursal eficiente
maximiza el valor que las empresas tienen dentro (y
como consecuencia fuera) del sistema y minimiza los
costos de ejecutar ese valor.
2. Los desafíos al enfoque económico
Los participantes en el debate sobre qué deberían
hacer los sistemas concursales a veces se caracte-
rizan a sí mismos bien sea como «liberales" o
como «conservadores»3o. Mucho del debate se
caracteriza por un error «ser/deber ser». Los I ibe-
rales sostienen que el sistema concursal debe
perseguir sólo la meta "x"; los conservadores res-
ponden que el Código Concursal persigue de he-
cho también las metas "y" y "Z,,31 . Esta respuesta
es un error porque la contestación apropiada a un
«deber ser» es un no «no deber ser", no un «es».
Este ensayo se preocupa por los postulados que
justifican un sistema concursal, y esto determina
que quede en un segundo plano si el Código
Concursal persigue o falla en perseguir una meta.
Que el Código persiga la meta "y" no necesaria-
mente implica que la meta "y" es normativamente
deseable, pero indica que "y" es políticamente
factible. Que el Código no persiga la meta "x" no
supone que la meta "x" es indeseable, pero sugiere
que la meta "x" puede ser ya sea política o técni-
camente inalcanzable.
Volviendo al debate, los conservadores están de
acuerdo en que la eficiencia es relevante para
las cuestiones concursales. De acuerdo con la
visión conservadora, sin embargo, el Código
Concursal es un mecanismo de asignación de
pérdidas que asigna las pérdidas del fracaso
comercial entre las partes afectadas según metas
particulares, que incluyen -entre otras - la efi-
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial

32
ciencia económica . Así, mientras los conser-
vadores están de acoerdo en que los sistemas
concursales maximicen el valor ex post de la
empresa, quieren, adicionalmente, que estos sis-
temas protejan los intereses de personas o enti-
dades que no mantienen demandas actuales ba-
sadas en un contrato contra la empresa insolven-
33
te . Tales personas y entidades son, principal-
mente, empleados que tienen un interés en
34
mantener su empleo en el futuro , y el conglo-
merado de intereses resumidos con la frase "la
comunidad,,35. La comunidad incluye a los clien-
tes potenciales y a los proveedores de la empre-
sa, a la administración tributaria, y a quizás
36
otros
Se ofrecen dos justificaciones para proteger a los
empleados y a la comunidad. La primera es la distri-
37
bución de las pérdidas . Los conservadores sostienen
que un sistema concursal debe otorgar parte del valor
de la empresa insolvente a los empleados (indepen-
diente de los derechos establecidos en el contrato de
trabajo) porque los acreedores son más capaces que
los trabajadores obreros para protegerse contra las
pérdidas del fracaso comercial en los contratos que ex
ante celebran con la empresa, o para distribuir esas
pérdidas entre el universo de sus prestatarios. La
protección a la comunidad está justificada en funda-
mentos distributivos y porque ella internal iza los
38
costos de fracaso comercial . Por ejemplo, los costos
de la insolvencia recaen tanto sobre los proveedores
locales como los acreedores. Si las empresas se rees-
tructurasen para proteger a los proveedores, los acree-
dores, anticipándose al costo esperado, seguramente
tomarían decisiones de préstamo más prudentes.
Los conservadores no han desarrollado un criterio
para ayudar a las cortes o a los legisladores a decidir
cuánto del valor de una empresa insolvente debe
destinarse a proteger a las partes sin demandas actua-
les contra la empresa. Tampoco han sugerido refor-
mas particulares para hacer esta protección más efi-
cai9 • En cambio, los conservadores muestran que
algunas secciones del actual Código Concursal prote-
.
gen a qUienes no son acree dores 40 y af'Irman, en
respuesta directa a los liberales, que el sistema
concursal no debe ser un esquema que proteja un
41
único valor .
Todos los participantes en este debate sobre las metas
apropiadas de un sistema concursal reconocen que
las normas concursales afectan la habilidad de una
empresa de pedir dinero prestado. Así, todos recono-
cemos que los acreedores garantizados deben tener
una prioridad alta (aunque qué tan alta está actual-
mente en disputa) porque sino algunas empresas no
podrían pedir prestado42. Los conservadores también
reconocen que un sistema concursal muy ineficiente
43
desincentivará la conducta empresarial . El debate
actual, sin embargo, toma principalmente un enfoque
del "después de-la-insolvencia", en el que el énfasis es
puesto en cómo resolver de mejor manera los proble-
mas que surgen después de que la insolvencia ha
ocurrido. Este enfoque existe quizás porque muchos

32 Lawrence Ponoroff y Stephen Knippenberg observan que ley concursal asigna las pérdidas de la insolvencia «según un conjunto de
principios, ninguno de los cuales es preeminente por definición». PONOROFF, Lawrence y KNIPPENBERG, Stephen. "The Implied Good
Faith Filing Requirement: Sentinel of an Evolving Bankruptcy Policy". Nw. U. L. Rev., 1991. pp. 919-962; ver también WARREN, Elizabeth.

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d e 1a
:: 9 g 3. ica.
Argumentos en favor de proteger empleados se encuentran en BRAUCHER, lean. "Bankruptcy Reorganization and Economic Development".
Cap. U. L. Rev., 1994. pp. 499,517-518; KOROBKIN, Donald. "Employee Interests in Bankruptcy". Am. Bankr. Inst. L. Rev., 1996, pp. 5,
26-34; Y NIMMER, Raymond. "Negotiated Bankruptcy Reorganization Plans: Absolute Priority and New Value Contrbutions". Emory L.l.,
1987. pp. 1032-1034. Braucher añade la idea de que un sistema concursal no debe proteger puestos de trabajo si esto causara una pérdida
de puestos de trabajo en general, pero no analiza esta posibilidad a fondo. Vea BRAUCHER, lean. Op.cit., p. 519. El compromiso de estos
autores con la protección de puestos de trabajo se puede comparar con el actual sistema concursal francés, que enumera la protección de
puestos de trabajo como la segunda meta del sistema concursal y el pago a los acreedores como la tercera. Ver KORAL, Richard y SORDINO
35 Marie-Cristine, "The New Bankruptcy Reorganization Law in France: ten years later". Am. Bankr. L.l. 1996. pp. 437-442.
Ver, por ejemplo, GROSS, Karen. "Taking Community Interests into Account in Bankruptcy: an essay". Wash. U. L.Q. 1994; PONOROFF
y KNIPPENBERG, Op.cit, p. 960; WARREN, Op.cit., p. 354. La opinión de Warren ha variado con el tiempo, sin embargo. Una vez manifestó,
por ejemplo, que "los procedimientos concursales se deben evaluar desde el punto de vista de si aumentan el valor de la insolvente».
WARREN, Elizabeth. "A Theory of Absolute Priority". 1991.
3. Ver WARREN, Elizabeth. Ibid.
37 Ver BRAUCHER, lean. Op.cit, pp. 517-18; NIMMER, Raymond. Op.cit, p. 1028.
38 Ver WARREN, Elizabeth. Op.cit, pp. 354-56.
39 Para una excepción con respecto a los trabajadores, ver KOROBKIN, Donald. Op.cit, pp.26-33.
40 Según Warren, el Código Concursal quiere «redistribuir los beneficios que originan el cobro de ciertos créditos a otras partes que no
41 disfrutaban de esos derechos». WARREN, Elizabeth. Op.cit., p. 355.
Ver nota 32.
42 Una muestra de la visión académica actual sobre la prioridad de los créditos garantizados se fJuede encontrar en el Simposio, Carne" Law
43 Review, 1997. Mi posición se fija en SCHWARTZ, Alan. "Priority Contracts and Priority in Bankruptcy". Come" Law Review, 1997.
Ver WARREN, Elizabeth, nota 33, pp. 357-58.

THEMIS45
125
Alan Schwartz

estudiosos creen que las empresas no pueden hacer
nada en la fase contractual para maximizar el monto
que recuperen los acreedores en caso de insolvencia,
aun cuando las empresas sean libres para contratar. En
la visión convencional, dar a las partes esta libertad
sería inútil porque el conflicto del acreedor y los
costos de la transacción evitarían la contratación
eficiente 44.
B. las normas concursales deben proteger sólo a las
partes con demandas actuales
Deben distinguirse dos preguntas. Primero, ¿debe un
sistema concursal proteger a las partes que no tienen
demandas actuales contra una empresa insolvente?
Segundo, ¿hay buenos argumentos en la literatura
actual en favor de proteger a estas partes? Este ensayo
contesta la segunda pregunta. La primera pregunta es
compleja, y dar una respuesta completa a ella está más
allá del alcance de este ensayo. Así, los argumentos
contra la protección de quienes no son acreedores
comerciales se dirigen a la carga de prueba. A la luz de
los fuertes argumentos en contra de la extensión de la
protección concursal a las partes sin demandas actua-
les, el análisis de política regulatoria debe hacerse
asumiendo que faci litar la habil idad de las empresas de
vender su deuda es la única meta defendible de las
normas concursales. Aquéllos que creen que los siste-
mas concursales deben desempeñar funciones adicio-
45
nales deben poner nuevos argumentos sobre la mesa .
C. la comunidad de intereses
Es innecesario que las normas concursales protejan a
las comunidades cuando existen mercados amplios.
En un mercado amplio, hay buenos sustitutos para la
actuación de la empresa. La ciudad de Nueva York no
sufre cuando una tienda de ropa cierra sus puertas. Por
consiguiente, la protección de la comunidad es im-
portante sólo cuando sea difícil para una comunidad
reemplazar a la empresa insolvente. Sin embargo, las
normas concursales no deberían intentar proteger a
las comunidades incluso en este último caso, por
eficiencia y por razones de equidad.
Para entender estas razones, fíjese en el conjunto de
empresas insolventes cuyo valor en liquidación exce-
de su valor en marcha. Todas estas empresas propor-
cionan beneficios a las comunidades en que ellas
funcionan. Para un subconjunto de las empresas,
estos beneficios exceden, en condiciones presentes
de valor, la diferencia entre sus costos esperados y sus
ingresos. Un gobierno local puede internalizar los
distintos intereses que la desaparición de una empresa
afectaría. Los frecuentes esfuerzos del gobierno por
reestructurar las empresas y proteger las empresas
domésticas contra las OPA's hostiles sugieren que las
comunidades también puedan ser eficaces en contex-
tos de insolvencia. Por ejemplo, una comunidad local
podría proponer un plan de reestructuración por el
valor de conservación de la empresa, bajo el cual la
comunidad paga a los acreedores de la empresa la
diferencia entre el valor en liquidación y el valor en
marcha de la empresa y de esta manera subsidia la
existencia continuada de la empresa. Así, las normas
concursales son innecesarias para asegurar que una
empresa permanecerá en su comunidad local si la
existencia continuada de la empresa vale para la
comunidad más de lo que le cuesta.
Ahora considere la práctica concursal de ayudar a las
comunidades reestructurando algunas empresas cuyo
valor en liquidación excede su valor en marcha. La
objeción en términos de eficiencia a esta práctica es
que sobrevivirá el conjunto de empresas equivocado.
Las comunidades locales saben más que los jueces
concursales sobre los beneficios públicos de salvar
empresas particulares. Por consiguiente, las comuni-
dades locales tomarán decisiones de continuación
más exactas de las que tomarían las cortes. La obje-
ción en términos de equidad a la práctica de reestruc-
turar empresas para ayudar las comunidades es que
los costos recaen sobre los acreedores y las empresas
mientras que los beneficios sobre las comunidades.
Parecería más equitativo hacer que paguen aquellos
que ganan. Por consiguiente, las normas concursales
no deben intentar proteger el conglomerado de inte-
reses - los proveedores futuros, los propietarios, etc. -
que constituyen «la comunidad».

44 Ver BRAUCHER, Jean. Op.cit., pp. 504-05; JACKSON, Thomas. "Bankruptcy, non bankruptcy entitlements, and the creditors bargain". Yale
Law Hournal, No. 91,1982.
45 Robert Rasmussen llega a las mismas conclusiones que este ensayo, pero a través de razones diferentes. Argumenta que la justicia social s610
requiere un sistema concursalque maximice eficientemente el retorno de los acreedores. RASMUSSEN, Robert. "An Essay on Optimal
Bankruptcy Rulesand Socialjustice". Universityoflllinois Law Review, 1994. Ronald Mann recientemente leha respondido que el contenido
apropiado de un sistema concursal es una cuestión de política pública y no una pregunta de justicia, pero Mann no llega a conclusiones
sólidas sobre los asuntos aquí discutidos. MANN, Ronald. "Bankruptcy and the Entitlementsofthe Government: Whose Money 15 ItAnyway?"
New York University Law Review, No. 70, 1995. pp 993-1057. Frost sostiene que el sistema concursal no debe perseguir la redistribución
porque las cortes concursales son institucionalmente incompetentes para ello. FROST, Christopher. Op.cit. pp. 122-135.

THEMIS45
126
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial
D. Los intereses de los trabajadores
Usar los sistemas concursales para proteger puestos
de trabajo también es ineficiente. Para ver por qué,
debemos comprender que se salvan puestos de tra-
bajo cuando un sistema concursal reestructura em-
presas cuyo valor en marcha excede su valor en
liquidación. Por consiguiente, existe un conflicto
entre la meta de preservación del trabajo y la
maximización de la recuperación del crédito
concursal sólo con respecto a empresas cuyo valor
en liquidación excede su valor en marcha. Encontrar
que el valor en liquidación excede el valor de la
empresa en marcha, sin embargo, es encontrar que
los activos físicos de la empresa tienen un uso
alternativo más valioso. Volviendo a los empleados,
el capital humano de un trabajador tiene dos compo-
nentes: el capital humano específico en la empresa,
que comprende habilidades que son más valiosas
para la empresa que para el mercado en general, yel
capital humano general, que comprende habilida-
des que son tan valiosas para el mercado como para
la empresa. El hallazgo de que los activos físicos de
la empresa pueden ser asignados a un uso de mayor
valor impl ica que el capital humano de un trabajador
también puede ser asignado a un uso mejor: si la
empresa no es viable como una unidad, entonces las
habilidades que sólo son productivas a la empresa
como una unidad no vale los costos sociales que
genera. Y es una cuestión indiferente, desde el punto
de vista de la eficiencia, donde el capital humano
general de un trabajador tiene un mayor valor. Por
consiguiente, es ineficiente usar el sistema concursal
para salvar puestos de trabajo.
Hay, sin embargo, involucradas cuestiones de eficien-
cia y equidad con respecto a los trabajadores despla-
zados por el sistema concursal. En lo que se refiere a
la equidad, hacer que los trabajadores asuman los
costos totales de las transiciones económicas puede
ser inaceptable de un punto de vista distributivo. Con
respecto a la eficiencia, los trabajadores desplazados
deben moverse a las empresas que más valoran sus
servicios, y lo deben hacer tan rápidamente como les
sea posible. Estas cuestiones de eficiencia y equidad
hoy son atendidas a través del seguro de desempleo,
que subsidia la búsqueda de trabajo, de tal forma que
un trabajador no tenga que tomar el primer trabajo
disponible, y con la provisión a los trabajadores de
información sobre el mercado laboral. Si la sociedad
facilita hoy en día una mejor reasignación de trabaja-
dores está más allá del alcance de este ensayo. En
cambio, es posible destacar dos puntos: es ineficiente
reestructurar empresas para salvar puestos trabajos, y
la sociedad tiene mejores medios que el sistema
concursal para resolver los problemas de la transición
de un empleo a otro. Como un ejemplo de la desven-
taja comparativa del sistema concursal, las cortes
concursales no tienen acceso a la información sobre
el mercado laboral local, a diferencia de las oficinas
estatales de desempleo.
En resumen, de acuerdo con los valores que la mayoría
de los americanos sostiene, la sociedad debe tener
relación con la viabilidad de comunidades locales y
con los costos de pérdida del trabajo. Las comun idades,
sin embargo, pueden y deben subsidiar empresas cuya
supervivencia es importante para ellas, y la sociedad
puede responder a la pérdida de puestos de trabajo de
maneras eficientes, mientras el sistema concursal no
puede hacerlo. Por lo tanto, hasta que mejores argu-
mentos sean puestos sobre la mesa, los cuestionam ientos
a la meta económica deben rechazarse: los sistemas
concursales sólo deben funcionar para reducir los
costos del crédito para las empresas.
E. Libertad contractual e insolvencia
Las normas concursales pueden reducir el costo del
crédito no sólo creando sistemas concursales eficien-
tes, sino también permitiendo a las partes contratar los
sistemas que prefieran. Para empezar a entender por
qué, es útil comparar las normas concursales con el
derecho comercial general, donde la preocupación se
centra en la eficiencia ex ante en lugar de en la
eficiencia ex post. El derecho comercial tiene esta
preocupación porque las partes ordinariamente pue-
den lograr la eficiencia ex post a través de la
renegociación. Las partes normalmente diseñan sus
contratos de compraventa antes de conocer el estado
del mundo en el que planean llevar a cabo la transac-
ción. Por ejemplo, un vendedor a veces estará de
acuerdo en producir un producto antes de saber su
costo de producción real. Ese costo es una función de
variables que el vendedor puede controlar (por ejem-
plo, sueldos) y variables que el vendedor no puede
controlar (por ejemplo, el precio del mercado que
posteriormente tendrán algunos insumos). En forma
similar, un comprador a veces estará de acuerdo en
adquirir un bien antes de conocer el valor que tendrá
en funcionamiento. Ese valor es una función de varia-
bles que el comprador puede controlar (por ejemplo,
la cantidad que el comprador invierte en el contrato)
y variables que el comprador no puede controlar (por
ejemplo, la demanda en el mercado de reventa del
comprador). Así, un contrato de compraventa eficien-
te maximiza la utilidad ex ante (o esperada) de las
partes.
THEMIS45
127
Alan Schwartz
Este contrato puede resultar ineficiente cuando se
conoce el verdadero estado del mundo. Por ejemplo,
las partes pueden haber acordado transar veinte uni-
dades a un precio p, pero como consecuencia de la
disminución de la demanda, sería eficiente transar
sólo diez unidades al precio p, o quizás veinte unida-
des a un precio más bajo precio que p. El vendedor en
este ejemplo tiene un derecho legal para obtener que
el comprador le adquiera veinte unidades a p (o tiene
los daños y perjuicios que el comprador deberá pagar-
le si no lo hace), pero en la medida en que los costos
de la transacción son bajos, la asignación de esta
titularidad resulta irrelevante. Las partes modificarán
el contrato - es decir, renegociarán sus términos - para
permitirle al comprador adquirir menos unidades o
pagar menos (y compensar al vendedor por la ganan-
cia perdida), porque las partes pueden dividir el
excedente creado por cambiarse a un acuerdo que es
ex post eficiente. Por consiguiente, es innecesario que
el derecho comercial se preocupe por la eficiencia ex
post. Las partes tienen, en efecto, escogido su propio
mecanismo para lograrlo. Este mecanismo es la
renegociación, si eventos posteriores a la celebración
del contrato lo modifican de alguna manera. El dere-
cho comercial, en cambio, proporciona a las partes
reglas supletorias que, por lo menos en la teoría, las
dirige, en casos normales, hacia la eficiencia ex ante.
El derecho concursal difiere de otras áreas del derecho
comercial porque la renegociación después de ocurri-
da la insolvencia es difícil. Los acreedores no pueden
coordinar convenientemente sus esfuerzos de cobro
de sus créditos, respetando la disposición apropiada
de la empresa insolvente, porque haya menudo
muchos acreedores cuyos intereses pueden ser diver-
sos 46. La empresa no tiene tampoco el poder legal
para compeler a los acreedores para estar de acuerdo
con ella. Un sistema concursal es necesario para
facilitar la habilidad de las partes de renegociar hacia
acuerdos que sean eficientes ex post.
El que las normas concursales deban preocuparse por
la eficiencia ex post no implica la irrelevancia de la
eficiencia ex ante como una meta de política
regulatoria. Por ejemplo, asuma que diferentes siste-
mas concursales producirían resultados de
renegociación distintos para una empresa particular y
sus acreedores. Las normas concursales aparente-
mente deberían facilitar la habilidad de estas partes de
46 Un acreedor que no está de acuerdo con un la renegociación de un contrato puede presentar una demanda por su deuda o una solicitud de
reconocimiento de créditos por la cantidad completa que se le debe. Esta dificultad para la renegociación es conocida como el holdout
problem. Schwartz, Alan. "Bankruptcy workouts ... ". Op.cit., pp. 596-597.
47 MAS-COLELL, Andreu. "Microeconomic Theory". 1995. pp. 436-507.
THEMIS45
128
escoger el sistema concursal, y así lograr el resultado
de renegociación que permita a la empresa obtener
préstamos a más bajo costo. Esto plantea la pregunta
de si es correcta la visión convencional de que las
partes no estarían mejor coordinando ex ante los
acuerdos sobre el sistema concursal, de lo que están
coordinando ex post la renegociación del contrato.
11. CONTRATANDO lOS SISTEMAS
CONCURSAlES
A. Una introducción metodológica
El contenido que debe tener un sistema concursal ópti-
mo es una pregunta de la teoría económica del contrato,
por lo que los lectores deben ser introducidos a los
problemas que esta teoría intenta resolver. La teoría se
aplica cuando cualquiera de las dos siguientes imperfec-
ciones del mercado se presenta: información oculta o
acción oculta47. Hay información oculta cuando una
parte no conoce las características de sus potenciales
contratantes. Por ejemplo, un vendedor que está consi-
derando otorgar un período de garantía por el producto
no sabe si un comprador en particular será un usuario
intenso del producto, de tal forma que probablemente
haga uso de la garantía, o un usuario ocasional. La tarea
de la teoría de contrato es identificar el contrato que las
partes celebrarán cuando una de ellas no conozca las
características - en este ejemplo, los diferentes patrones
de uso de los compradores - de la otra.
Este ensayo analiza una variante de la otra imperfec-
ción del mercado -la acción oculta. Una de las partes
puede tomar una acción luego de celebrar un contrato
desventajoso para la otra parte. Así, una empresa
puede obtener recursos de los inversionistas para
iniciar un proyecto, pero utilizar parte de este dinero
para comodidades personales como la implementación
de oficinas alfombradas. Este destino de los recursos
obtenidos dañará a los inversionistas si la probabili-
dad de que el proyecto tenga éxito es una función de
cuánto dinero se invierte en él. Si los inversionistas
pudieran observar las acciones ex post de la empresa
y demostrar en la corte que i nverti r en ofici nas en lugar
de invertir en máquinas reduciría la probabilidad de
éxito del proyecto, entonces el problema de la teoría
del contrato es insignificante: el contrato óptimo
prohibirá a la empresa usar los fondos para nuevas
oficinas.
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial

En el mundo real, el problema de la teoría del contrato
no es insignificante por dos razones. Primero, los
inversionistas pueden no estar capacitados parta ob-
servar a un costo razonable cómo la empresa está
gastando su dinero, es decir, puede haber un acción
escondida. Segundo, sería muy costoso diseñar con-
tratos que prohíban ciertas acciones ex post y requie-
ran otras. Para continuar con el ejemplo, construir
nuevas oficinas no es la única manera en que una
empresa puede evadir sus obligaciones. Los gerentes
de la empresa podrían trabajar menos de lo que
deberían o preparar el proyecto de la empresa para
obtener ganancias ciertas pero menores en relación
con una versión más arriesgada pero óptima. Prohibir
en un contrato de préstamo el óptimo y cada sub-
óptimo de las acciones de los administradores de la
empresa sería muy costoso. Además, demostrar en la
corte que una acción es sub- óptima - por ejemplo,
que la empresa debió haber invertido en Venezuela
en lugar de los Estados Unidos - sería difícil y costoso.
Cuando el contrato de préstamo no puede exigir a la
empresa un comportamiento óptimo, el problema de
la teoría del contrato es identificar el contrato que
inducirá las acciones óptimas.
Este ensayo se pregunta si las partes pueden contratar
para usar el sistema concursal óptimo de acuerdo con
su situación. Existe un problema contractual porque
una empresa insolvente y sus acreedores pueden
discrepar ex post sobre qué sistema concursal utilizar.
Asumiendo que ya se produjo la insolvencia, los
administradores y accionistas de la empresa preferi-
rán el sistema concursal más adecuado para que la
empresa sobreviva o para permitirles disfrutar los
privilegios del control durante un tiempo más largo.
Los acreedores preferirán el sistema que maximice el
monto neto que esperan recuperar de la empresa
insolvente, porque los acreedores sólo pueden recu-
perar ingresos monetarios.
Si las partes pudieran escoger el sistema concursal, y
la empresa y sus acreedores esperan que cierto siste-
ma sea óptimo para ellos, entonces el problema de la
teoría del contrato es insignificante. Estas partes dise-
ñarán un contrato que exige a la empresa usar el
sistema concursal eficiente en caso de insolvencia48.
El problema de la teoría del contrato es serio, sin
embargo, porque el óptimo de un sistema concursal es
estado-dependiente: bajo ciertos valores de los pará-
metros económicos ex post, sería eficiente liquidar la
empresa, mientras que bajo otros valores, la reestruc-
turación sería una mejor opción. Así, un acuerdo de
préstamo que exija a las empresas a usar un sistema
concursal que normalmente supone la reestructura-
ción podría producir un resultado sub-óptimo. Un
contrato relativamente simple, al parecer, podría exi-
gir a la empresa a usar el «sistema de la reestructura-
ción» cuando ciertas circunstancias se presentan y
exigir otro sistema bajo circunstancias diferentes. La
dificultad aquí, como en el ejemplo de la inversión, es
determinar las circunstancias. Ladiscusión sobresi las
empresas deben reestructurarse o liquidarse sugiere
que se trata de una decisión que debe tomarse caso
por caso. Detallaren el contrato de préstamo todos los
posibles hechos y sus implicancias sería muy costoso.
La contratación sobre el sistema concursal, por consi-
guiente, supone un complejo problema para la teoría del
contrato. En consecuencia, el modelo que describire-
mos asume que las partes pueden contratar sobre el
sistema concursal, pero no pueden diseñar contratos de
la forma: «escoja el sistema A en las circunstancias
siguientes; de otra manera, escoja el sistema B.» Este
modelo apoya dos postulados. Primero, que existen una
serie de contratos que inducirán aeleccionesconcursales
óptimas. Segundo, prohibir a las partes celebrar estos
contratos produce los pern iciosos efectos descritos ante-
riormente. Las empresas podrían financiar más proyec-
tos si tuvieran más libertad para contratar, y tendrían
mejores incentivos para maximizar su valor.
B. El modelo49
Hay tres obstáculos para el diseño de contratos
concursales: una empresa puede tener numerosos
acreedores; estos acreedores pueden prestar en mo-
mentos diferentes; y ellos pueden tener distintas pre-
so
ferencias sobre los sistemas concursales • El anál isis

48 Las empresas hoy en día se encuentran legalmente autorizadas para elegir entre la liquidación o la reestructuración, pero el poder equitativo
de las cortes concursales les dan una oportunidad para modificar la elección de la empresa (ver nota adjunta 10). Las cortes, en la práctica,
delegan una discreción sustancial a las empresas insolventes. Ver BAIRD, Douglas y jACKSON, Thomas. Op.cit., p. 952. Una coalición de
acreedores también se encuentra legalmente legitimada para elegir el destino de la empresa si lo hace antes que la insolvente, pero los altos
costos de coordinación entre los acreedores aseguran que las empresas casi siempre elegirán primero. Así, este análisis asume que sólo las
empresas insolventes eligen la reestructuración. BAIRD, Douglas y jACKSON, Thomas. Op.cit., p. 952 ("la mayor parte de las solicitudes
de insolvencia son voluntarias").
49 El análisis que sigue se encuentra en SCHWARTZ, Alan. "Contracting about bankruptcy". journal of Law Economics & Organization No. 13,
1997. p. 127.
50 Ver AGHION, Phillipe. Op.cit; Baird, Douglas. "The uneasy case ... ". Op.cit.; jACKSON, Thomas. "Bankruptcy - non- bankruptcy ... ".
Op.cit.

THEMIS45
129
Alan Schwartz

empieza asumiendo que todos los acreedores de una
empresa prestan al mismo tiempo y tienen las mismas
preferencias sobre el sistema concursa!. Con estas
asunciones, el obstáculo de los numerosos acreedores
se disipa, porque la empresa puede ofrecer el mismo
contrato a todos. Esta parte intenta responder la pre-
gunta sobre si las partes contratarían sobre los siste-
mas concursales bajo las condiciones supuestas, y
cuáles serían los efectos de prohibir los contratos que
las partes podrían celebrar. En esta misma parte sos-
tendremos, más adelante, que las conclusiones alcan-
zadas inicialmente no cambian cuando se tienen en
cuenta el otorgamiento secuencial de créditos y las
preferencias heterogéneas de los acreedores.
Una empresa tiene un proyecto para seguir. En un mo-
O
mento denotado como t , la empresa intenta pedir presta-
do el costo del proyecto en un mercado de capitales
en el sistema concursal escogido (los ingresos
concursales son «demostrables»), y las partes pueden
observar las circunstancias que se presentaron ex
post. Así, las partes saben después de la insolvencia
cuál de los dos sistemas concursales maximizará los
retornos monetarios. Como en los ejemplos anterio-
res, sin embargo, las circunstancias ex post y su
relación con lo que sería una elección concursal
óptima son demasiado costosas de describir en un
contrato. Así, los contratos de la forma «escojo R si
ciertos hechos se presentan, pero de otra forma escojo
52
L», se encuentran excluidos • Las partes, sin embar-
go, pueden contratar sobre la base de una señal que
tenga relación con el retorno que la empresa obten-
dría bajo cualquier sistema. La señal puede ser el
desempeño de un índice económico relevante. Por
ejemplo, los ingresos de una empresa en particular
pueden tener una alta correlación positiva con el

2
e,
competitivo. El proyecto empezará en y la empresa le
devolverá a sus acreedores en t si el proyecto tiene éxito.
Si la empresa deviene en insolvente en e,
elegirá un
sistema concursal en { El proyecto continúa durante el
curso del sistemaconcursal escog:do por la empresa, y los
acreedores cobran sus créditos en { Asumiremos la
existencia de dos sistemas concursales. El primero, deno-
tadocomo R, esel actual sistemaconcursal del Chapter 11
con dos excepciones: al contrario del régimen actual, el
sistema R sigue estrictamente la prioridad establecida.
Además, las partes son libres para elegir en el contrato de
préstamo el sistema R o el otro sistema. Este sistema,
denotado como "L", subasta en el mercado las empresas
insolventes, o los activos de estas empresas, distribuyendo
1
los beneficios de acuerdo con la prioridad establecidi •
El retorno monetario que la empresa recibe durante la
insolvencia es una función del sistema concursal que
la empresa eligió y de las circunstancias presentes
cuando la empresa efectuó la elección. Bajo algunas
circunstancias, será óptimo para la empresa usar el
sistema R, y bajo otras circunstancias, L será mejor.
Los acreedores pueden demostrar en las cortes cuánto
dinero recibió la empresa mientras duró la insolvencia
índice de Precio del Consumidor (IPC). Luego, si la
empresa deviene en insolvente cuando el IPC está
cayéndose, la empresa probablemente debe liquidar-
se. Se asume que las partes pueden demostrar el
significado de la señal en las cortes concursales (la
actuación dellPC para el último semestre, por ejem-
plo). En consecuencia, las partes en nuestro modelo
pueden diseñar un contrato que induzca a la liquida-
ción si la empresa experimenta una debacle financie-
53
ra cuando una señal como el IPC está cayend0 •
Las partes también pueden escoger no contratar sobre
el sistema concursal en el acuerdo de préstamo. En este
caso, o bien la empresa escogerá el sistema que prefiere
dadas las circunstancias que se presentan cuando
deviene insolvente, o bien las partes renegociarán el
contrato después de la insolvencia. Se asume que la
empresa tiene todo el poder de negociación, porque los
acreedores tienen dificultades de coordinación des-
pués de la insolvencia. Por consiguiente, la
renegociación implica que la empresa haga una oferta
a los acreedores para usar uno u otro sistema concursal,
a cambio de la ganancia monetaria marginal completa
54
que el uso del sistema óptimo traería consig0 •

51 Una empresa es reestructurada cuando es vendida a sus actuales acreedores. Es decir, los acreedores reciben nuevas acciones en la empresa
o nuevas formas de deuda, y los accionistas antiguos no reciben nada (si se respeta la prioridad absoluta). Una empresa es liquidada cuando
es vendida en el mercado, como una unidad o pieza por pieza, y el producto de dicha venta es distribuido entre los acreedores. Una
reestructuración toma mayor tiempo que una liquidación.
52 Tal vez deba ampliarse este punto. En la teoría contractual, la relación entre las circunstancias y la acción contractual óptima en esas
circunstancias se denomina «correspondencia de la acción". Por ejemplo, la correspondencia de la acción puede requerirle al vendedor entregar
100 unidades si el comprador observa un incremento de la demanda y 50 unidades si el comprador enfrenta una depresión de la demanda.
Para este problema, la correspondencia de la acción requeriría que la empresa escoja un sistema concursal si ciertos hechos existían antes de
la insolvencia y que escoja el otro sistema si los hechos eran otros. Este artículo sostiene que sería demasiado costoso para las partes describir
la correspondencia de la accióri en contratos de préstamo. En consecuencia, mientras que las partes saben qué acción podría ser óptima ex post,
53 sus contratos, careciendo de una correspondencia de la acción, no pueden requerir que la empresa tome esa acción.
La contratación basándose en una señal es común en contextos comerciales. SCHWARTZ, Alan. "Relational contracts in the Courts". Journal
of Legal Studies, 1992. pp. 284-290.
54 La presunción del poder de negociación es efectuada porque es analíticamente conveniente y porque es realista dotar a la empresa de un
poder de negociación considerable ex post.

THEMIS45
130
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial
Para entender cuándo las partes diseñarán contratos
sobre el sistema concursal, confiarán en la
renegociación para inducir una elección concursal
óptima, o permitirán a la empresa escoger el sistema
que prefiera, es necesario precisar el confl icto entre
una empresa insolvente y sus acreedores. Las empre-
sas generan ingresos monetarios, y sus accionistas y
administradores pueden consumir los beneficios pri-
vados. Estos beneficios son el placer o el status deriva-
dos de dirigir la empresa, el excesivo consumo de ocio
que el cargo eventualmente les permita, y la oportu-
nidad de continuar cobrando un sueldo. En el lengua-
je de la teoría del contrato, se asume que los benefi-
cios privados no se pueden constatar. Es decir, las
partes no pueden establecer en las cortes el valor
monetario de estos beneficios, ni tampoco pueden
demostrar que la empresa está efectuando un consu-
mo excesivo de sus bienes. Como consecuencia, los
acuerdos de préstamo, como en el ejemplo
introductorio de la inversión, no pueden prohibir o
regular los beneficios privados. Estos beneficios son la
fuente principal de conflicto entre la empresa y sus
acreedores.
En particular, porque los acreedores se encuentran
legalmente legitimados para recuperar sus créditos
cuando la empresa deviene en insolvente, los acree-
doresquieren que laempresaelijael sistemaconcursal
que maximice los ingresos monetarios de la empresa.
En contraste, desde que luego de la insolvencia la
empresa no tiene legitim idad sobre los ingresos mone-
tarios que perciba, la empresa prefiere el sistema
concursal que le permita consumir la mayor parte de
los beneficios privados. La empresa realiza una elec-
ción concursal óptima cuando escoge el sistema que
maximiza la suma de los ingresos monetarios y los
ss
beneficios privados .
Cuando bajo cierto estado del mundo se obtiene un ex
post denotado como ®L' se asume que es óptimo para
las partes usar el sistema concursal L; este sistema
maximizará la suma de ingresos monetarios y los
beneficios privados para estas partes. Cuando bajo el
segundo posible estado del mundo se obtiene un ex
postdenotado como ®R' será óptimo usar el sistema R.
Así, una empresa que realice elecciones concursales
óptimas escogerá el sistema L cuando las circunstan-
cias sean ®L' y escogerá el sistema R cuando las
circunstancias sean ®R' Las partes conocen la proba-
bilidad que uno u otro de estos estados o circunstan-
cias ex post se materialicen.
55 No se toman en cuenta los contratos que permiten escoger el sistema concursa!.
5. GERTNER, Robert y SCHARFSTEIN, David. "A theory of workouts and the effects of reorganization law". ¡ournal of Finance, No. 46, 1991.
Los beneficios privados que la empresa puede obtener
provienen de continuar con su proyecto. Es probable
que estos beneficios sean mayores bajo el sistema
concursal R, porque este sistema prefiere la reestruc-
turación y así permite a la empresa sobrevivir intacta
por un período mayor. Asumimos que la empresa
obtiene mayores beneficios privados del sistema R
cualquiera que sea el estado del mundo y el ex post
que se obtenga - es decir, la empresa elegirá siempre
el sistema R, a menos que se vincule ex ante por un
contrato o ex post por una renegociación.
Recordemos que elegir el sistema L cuando se presen-
tan las circunstancias ®L maximiza la suma de ingresos
monetarios y beneficios privados. Si la empresa, no
obstante, obtiene mayores beneficios privados el igien-
do el sistema R aun cuando se presenten las circunstan-
cias denotadas como ®L' debemos afirmar que los
ingresos monetarios igual son maximizados por el
sistema L dadas las circunstancias®L' En consecuencia,
cuando se presenten ex post las circunstancias ®L' la
empresa insolvente y sus acreedores enfrentarán un
conflicto: la empresa preferirá el sistema R - es decir,
prefiere reestructurar-, pero los acreedores preferirán el
sistema L - es decir, prefieren liquidar. Es más, si la
empresa no se ha obl igado a u n sistema, ineficientemente
elegirá el sistema R. En cambio, las preferencias de las
partes están en armonía cuando se presentan las cir-
cunstancias ®R' En este escenario, la empresa preferirá
el sistema R, y en la medida en que R en este caso
generará mayores ingresos monetarios que L, los acree-
dores preferirán R también. Así, el problema contrac-
tual de los acreedores es inducir a la empresa a escoger
el sistema concursal L cuando las circunstancias ex post
que se presentan son ®L'
Antes de ver cómo este problema puede resolverse,
debe completarse una descripción general de las
circunstancias y de los incentivos de las partes. Se
asume que todas las partes son neutrales al riesgo. Los
acreedores sólo se preocupan de los ingresos moneta-
rios, pero las empresas se preocupan sobre éstos y
sobre los beneficios privados, porque ambos son
sustitutos; un acuerdo de préstamo puede compensar
a la empresa con dinero para beneficios privados. El
retorno esperado de los acreedores bajo cualquier
acuerdo de préstamo es de cero, porque se asume que
los mercados de crédito son competitivos. Finalmen-
te, los administradores de la empresa representan de
S6
manera perfecta los intereses de los accionistas • Las
etapas de este juego se ilustran en la figura 1.
THEMIS45
131
Alan Schwartz

t2 t3 t4 t5
I I I I
préstamo inicio del se inicia devolución elección del sistema pago de
proyecto a los acreedores; concursal créditos
se observan señales en caso de concursales
y circunstancias insolvencia
ex post

En este modelo, las empresas internalizan las conse-
cuencias de elegir sistemas concursales ineficientes.
Los acreedores esperan que las empresas algunas
veces hagan elecciones sub- óptimas. Esta expectativa
reduce el retorno de insolvencia anticipado de los
acreedores y, en la medida en que los acreedores no
tienen ganancias, deben exigir a las empresas a reem-
bolsarles las sumas más altas cuando los proyectos
tienen éxito. Las empresas tienen incentivos para
ofrecer a los acreedores acuerdos de préstamo que
minimicen la posibilidad de riesgo moral. Una empre-
sa, sin embargo, no puede simplemente prometer usar
el sistema concursal eficiente (elegir el sistema L
cuando se presenten las ci rcunstancias ®l)' porque las
circunstancias que hacen que un sistema sea óptimo
no pueden ser descritas en un contrato. ¿Puede la
empresa de alguna manera hacer un compromiso
creíble para hacer una elección óptima?57
C. Contratos concursales
U na empresa tiene tres opciones contractuales en la
situación planteada aquí. Primero, puede ofrecerle a
los acreedores un contrato de "renegociación a prue-
ba" que inducirá a la empresa a escoger el sistema
concursal óptimo en caso de insolvencia. El contrato
se llama renegociación a prueba porque ninguna de
las partes tendrá incentivos para proponer cambios en
él a la luz de eventos posteriores. Segundo, la empresa
puede ofrecerles a los acreedores un contrato que no
prevea nada sobre el tema concursal. En este caso, las
partes confían en la renegociación para inducir a la
elección concursal óptima. Tercero, la empresa pue-
de ofr~cer un contrato que condicione la elección
concursal a una señal que tenga correlato con las
circunstancias ex post de la empresa. Las partes ten-
drán incentivos para renegociar este contrato cuando
la señal indique la presencia de las circunstancias ®R'
en vez de las circunstancias ®L' por lo que este
contrato se denomina contrato de «renegociación a
prueba parcial". La empresa les ofrecerá a sus acree-
dores el contrato que maximice el retorno esperado de
la insolvencia, porque esto maximizará la cantidad
que la empresa puede pedir prestado.
1. Los contratos de renegociación a prueba
Una empresa debe ser "sobornada" para que realice
una elección óptima, porque es algo que no puede
exigírsele de acuerdo con las normas vigentes. Un
contrato de renegociación a prueba "soborna" a la
empresa permitiéndole guardar s% del retorno mone-
tario de la insolvencia, no importa qué sistema
concursal elija. La empresa hace bien en términos de
dinero si escoge el sistema que maximiza los ingresos
monetarios, pero la empresa también qu iere consumi r
beneficios privados. Por lo tanto, el porcentaje "s"
debe ser lo suficientemente alto como para que la
empresa le resulte mejor hacer una elección óptima
del sistema.
Para ver cómo se fija el porcentaje "s", es necesario
recordar que la finalidad es inducir a la empresa a
escogerel sistema concursal L cuando se presentan las
circunstancias ®l' Denotemos el retorno monetario
de la empresa cuando escoge L en este caso como el
Yll' y el retorno monetario de la empresa cuando
ineficientemente escoge el sistema R como Yl/8.
Además, denotemos los beneficios privados de la
empresa cuando escoge el sistema L en las ci rcunstan-
cias ®l como bl,L' y sus beneficios privados cuando
ineficientemente escoge el sistema R como bl,R' Si la
empresa debe hacer lo mejor escogiendo el sistema L
cuando se presentan las circunstancias ®l' la siguiente
inecuación debe ser satisfecha:

57 La situación aquí modelaba es realista. Aparentemente, un poco más de un tercio de las empresas insolventes que escogen el proceso de
reestructuración del Chapter 11, ver BUFFORD, Samuel. "What is right about Bankruptcy Law and wrong about its critics". Wash. U. L.Q.,
No. 72, 1994. pp. 829-832. Pero una fracción muy grande de estas reestructuración es finalmente desechada, y las firmas son entonces
liquidadas, ver "Nacional Bankruptcy Review Comisión", Op.cit., p. 610.
51:1 Respecto de la anotación, el retorno monetario es denotado como y. La primera letra mayúscula denota la situación ex post, y segunda letra
mayúscula denota la elección de la empresa de un sistema concursal.

THEMIS45
132
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial

Recuerde que "s" es la porción del porcentaje del
retorno monetario de la insolvencia que el contrato de
renegociación a prueba permite a la empresa guardar.
El primer término del lado izquierdo de la inecuación
es el pago que recibe la empresa por escoger el
sistema concursal óptimo L en las circunstancias ®L'
y el primer término del lado derecho es el pago
monetario de la empresa si hace una elección sub-
óptima. El segundo término del lado izquierdo repre-
senta los beneficios privados que la empresa obtiene
si escoge el eficiente sistema L en las circunstancias
®L' y el segundo término del lado derecho representa
los mayores beneficios privados que la empresa ob-
tendría de escoger el sistema subóptimo. El lado
izquierdo de la inecuación excederá el lado derecho
si el monto correspondiente a la empresa del relativa-
mente alto retorno monetario producto de la elección
óptima compensa los menores beneficios privados de
aceptar la liquidación.
Resolviendo esta inecuación para s*, el monto de
renegociación óptimo, obtendremos:
s* = bL,R - bL,L
YL.L - YL,R
insolvencia, menos será lo que ellos prestarán y
algunos proyectos de valor positivo que serían lleva-
dos a cabo si los acreedores pudieran controlar direc-
tamente la empresa no serán llevados a cabo cuando
la empresa deba ser "sobornada". La magnitud de la
incapacidad de una empresa para llevar a cabo los
buenos proyectos y la contribución de los contratos
concursales para reducirla se comprenderá mejor con
. I 60
un eJemp o .
Los ejemplos que siguen asumen que la empresa tiene
a su disposición un proyecto que devolverá $260 si
tiene éxito. Si el proyecto falla, y si la reestructuración
fuera óptima, el retorno monetario de la reestructura-
ción sería $180; si la liquidación fuera óptima en caso
el proyecto fracase, el retorno de la liquidación sería
$120. La probabilidad de que el proyecto tenga éxito
es de 0.8. En caso el proyecto fracase, la probabilidad
de que la reestructuración sea óptima es de 0.3. La
probabilidad de reestructuración se ha escogido rela-
tivamente baja porque es a menudo eficaz liquidar las
empresas insolventes. Si la empresa siempre eligiera
voluntariamente el procedimiento concursal óptimo
sin ser "sobornada", el proyecto tendría un valor
esperado de:

Esta ecuación muestra que el "soborno" óptimo es
más bajo cuando la empresa no puede ganar benefi-
cios privados significativamente mayores por escoger
mal (bL,R - bL,L es pequeño), y cuando el retorno
monetario marginal de escoger correctamente es gran-
de (YL,L - YL,R es grande). El razonamiento que está
debajo del resultado anterior debería ser obvio. En
cuanto al último, cuando el retorno marginal de
escoger óptimamente es grande, la empresa necesita
que le den una porción más pequeña de él para
59
inducir una buena conducta ,
Una implicancia inmediata de este análisis es que la
posibilidad de riesgo moral puede impedir a la empre-
sa financiar algunos proyectos, Si a la empresa le
deben dar una porción del retorno concursal para
inducir una conducta óptima, la empresa puede pro-
meter creíblemente reembolsar menos dinero cuando
sea insolvente del que podría prometer reembolsar si
la empresa siempre se comportara óptimamente. Mien-
tras menor sea el pago a los acreedores en caso de
E(R) =.8 X $260 +.2 X (.3 X $180+.7 X$120) = $235.60
El primer término en el lado derecho de esta ecuación
es el valor esperado del retorno de la empresa solven-
te; el segundo término es el valor esperado del retorno
de la insolvencia si la empresa eficientemente esco-
giera el sistema R en ®R y el sistema Len ®L' El retorno
esperado del proyecto sería entonces $235.60, y el
proyecto tendría un valor presente neto positivo si
llevarlo a cabo costó menos que el monto señalado.
En este modelo, sin embargo, la empresa algunas
veces realizará una elección sub- óptima del sistema
concursal (escogerá el sistema R cuando L sería efi-
ciente), y esto causará que el retorno esperado del
proyecto caiga por debajo de los $235,60,
Para ver cómo un contrato concursal puede enfrentar
este problema, permitamos que la empresa obtenga
beneficios privados de $40 si las circunstancias fueran
®L y la empresa escogiera el sistema concursal L, y
permitamos que la empresa obtenga beneficios priva-

59 Para esclarecer lo que va a ocurrir, la empresa puede predecir los beneficios privados que puede recibir más tarde de la insolvencia y su
retorno monetario esperado. En consecuencia, la empresa puede calcular el soborno óptimo, s', a ser incluido en el contrato. La empresa
ofrecerá a los acreedores un contrato con un soborno de s' cuando este contrato maximice el retorno esperado de los acreedores en un
circunstancias de insolvencia.
60 Los contratos aquí considerados no hacen del porcentaje del retorno monetario que la empresa es permitida de mantener --el soborno- una
función del sistema la empresa escoge. Contratos más complejos variarían a veces el soborno con el sistema escogido. Es innecesario
considerar estos contratos aquí. Si prohibir los contratos simples es ineficiente, como se demue:;tra más adelante, se sigue que la prohibición
de contratos óptimos más complejos es también ineficiente.

THEMIS45
133
Alan Schwartz
dos de $70 si, en cambio, escogiera el sistema R. La
empresa escogería R a menos que le pagaran para no
hacerlo. Además, si la empresa ineficientemente es-
cogiera el sistema R en circunstancias ®L' el retorno
monetario de la reestructuración se caería a $30.
Usando la ecuación para el s* anterior, letendrían que
pagar a la empresa un tercio del retorno concursal
para inducir una elección concursal óptima. Este
"soborno" reduce la cantidad disponible para los
acreedores en la insolvencia, con el resultado de que
la empresa puede prometer reembolsar a los acreedo-
61
res a lo sumo $226.49 • Por lo tanto, si el proyecto de
la empresa cuesta entre $226.50 y $235.59, no podría
financiarse.
Este ejemplo nos enseña dos lecciones. Primero, un
contrato de renegociación a prueba inducirá a la
empresa a escoger el sistema concursal más eficiente.
El contrato es de renegociación a prueba porque la
empresa hace mejor el igiendo eficientemente y acep-
tando ser "sobornada", que el igiendo ineficientemente.
En la medida en que el contrato siempre induce a la
empresa a escoger óptimamente, el retorno de los
acreedores se maximiza y nadie tiene incentivos para
renegociar. En cambio, después de la insolvencia la
empresa escogerá el sistema concursal óptimo y,
porque el contrato es ejecutable, las cortes permitirán
a la empresa guardar la porción contractualmente
especificada de ingresos monetarios que el sistema
genere. La segunda lección es que puede haber sub-
inversión aún con la posibilidad de contratar libre-
mente: la empresa puede ser incapaz de financiar un
62
proyecto de valor positivo debido al riesgo moral •
2. los contratos de renegociación
La empresa también podría ofrecer a los acreedores
un contrato en el que no se trate sobre el sistema
concursa!. Tal contrato no pagaría a la empresa un
"soborno" para escoger el sistema concursal óptimo
(es decir, s* = O). Si se presentan las circunstancias ®R
después de la insolvencia, la empresa escogería
voluntariamente el sistema R por las razones expues-
tas. En la medida en que el soborno es igual a cero,
los acreedores podrían guardar el retorno monetario
total que el uso del sistema óptimo generaría. Por
otro lado, bajo las circunstancias ®L' la empresa
61 Cuando la empresa mantiene un tercio del retorno monetario de la insolvencia y escoge así el sistema concursal óptimo, el máximo retorno
esperado para los acreedores llegue a ser de:
= =
E (R) .8 X $260 + [0.67 X .2X (.3 X $180 + .7 X $120)] $226.49.
Los términos entre corchetes reflejan la elección de la empresa del sistema concursal óptimo, pero el retorno monetario que los acreedores
reciben se debe multiplicar por dos tercios, porque a la empresa se le da un tercio de ese retorno como un incentivo para que realice una
.2 elección óptima.
La inversión es subóptima comparada con el caso en el que los acreedores saben y pueden probar en la corte.cuál es la elección concursal
eficiente de la empresa.
THEMIS45
134
también escogería el sistema R a menos que los
acreedores la sobornaran en una renegociación para
que escoja el sistema óptimo L. Asumimos aquí que
la empresa tiene todo el poder de negociación y que
podría capturar todo el retorno marginal de hacer
una elección concursal eficiente. En nuestro ejem-
plo, ésa sería la diferencia entre el óptimo retorno de
la liquidación bajo las circunstancias ®L y el sub
óptimo retorno de la reestructuración bajo las cir-
cunstancias ®L ($120 - $30 = $90). En los valores
para estos parámetros, un contrato de renegociación
produciría una ganancia esperada para los acreedo-
res de:
E(R) =.8 X $260 +.2 (.3 X $180 +.7 X $30) =$223.00.
El primer término dentro de los paréntesis indica que
los acreedores se quedan con todo el retorno moneta-
rio cuando se presenten las circunstancias ®R y la
empresa escoge voluntariamente el sistema R; el
segundo término refleja la habilidad de la empresa de
mantener el total de la renta de la renegociación ($90)
cuando las circunstancias ®L ocurran.
3. los contratos de renegociación a prueba parciales
Un contrato de renegociación a prueba parcial estaría
condicionado en una señal que se correlacione con
las circunstancias de la insolvencia de la empresa.
Denotemos esta señal como "v" y asumamos que un
valor alto para v señala una probabilidad creciente de
que la empresa está bajo las circunstancias ®R, en que
la empresa escogería el sistema concursal óptimo
voluntariamente, mientras un valor bajo para v señala
una probabilidad creciente de que la empresa está
bajo las circunstancias ®L, en que tendría que ser
sobornada para hacer una elección óptima. Un con-
trato de renegociación a prueba parcial pagaría un
soborno de cero si se observa un valor alto para v
cuando la empresa deviene en insolvente y un sobor-
no de s\ > O si se observa un valor bajo para v. Las
partes sólo renegociarán este contrato si se observa un
valor alto para v y, sorprendentemente, se presentan
las circunstancias ®L' En este caso, como el contrato
no paga ningún soborno, los acreedores deben
renegociar para inducir a la empresa a escoger el
sistema concursal eficiente.

Los contratos de renegociación a prueba parciales
son mejores cuando lá séñal es altamente informa-
tiva. En este caso, las partes raramente tendrán que
renegociar bajo las circunstancias ®L cuando la
renegociación perjudicaría a los acreedores. Para
ver cómo tal contrato funcionaría, asumamos los
valores del ejemplo anterior, y permitamos que ~R
sea la probabilidad de que la empresa se encuentre
bajo las circunstancias ®R cuando v alto se observe, y
~L sea la probabilidad de que la empresa esté bajo
las circunstancias ®R cuando v baJo· se observa. Asu-
mamos que la señal es altamente informativa: ~R =
0.9 Y ~L= 0.1. Entonces, usando los valores del
ejemplo anterior, el retorno de los acreedores bajo
un contrato renegociación a prueba parcial es de
63
$235.30 • Este contrato casi reproduce el resulta-
do de información completa: bajo el contrato, la
empresa sería sólo incapaz financiar proyectos en-
tre que le costaran entre $235.31 y $235.60.
4. Los efectos de impedir la celebración de contratos
concursales
La prohibición legal de contratar sobre los sistemas
concursales es ineficiente, porque la prohibición siem-
pre exige a las partes usar los "contratos de
renegociación" aún cuando otros contratos genera-
rían valores esperados superiores para los acreedo-
64
res • El cuadro 1 ilustra el valor máximo que la
empresa podría prometer a los acreedores si siempre
se pudiera comprometer vol untariamente a escoger el
sistema óptimo y bajo los tres contratos considerados
anteriormente.
Elección voluntaria óptima
Contratos de renegociación a
pruebaj)arciales
Contratos de renegociación a prueba
Contratos de renegociación
Las normas actuales no hacen exigibles los primeros
dos contratos, que pagan sobornos para inducir a las
empresas a realizar elecciones concursales óptimas.
La ley obl iga a las partes a usar el contrato de
renegociación, que no menciona nada sobre la insol-
vencia, confiando, en cambio, en la renegociación ex
post para lograr la elección eficiente. El cuadro 1
muestra que las partes a veces evitarían los contratos
63 El retorno esperado de los acreedores bajo un contrato parcial de renegociación a prueba es:
.. qz + (l-q) [p, [1, Y", + (1- 1,) (1 - SO) y) + Pl [O + (1- Il) (1 - s\) Yl,ll}'
El equilibrio único que se presenta cuando los contratos concursales son inexigibles da por resultado que las partes no celebran estos
contratos.
65 Un buen sistema de concursallogra disciplinar a los gerentes porque el gerente que elude sus responsabilidades o que de alguna otra manera
hace mal sus labores, pierde su trabajo,
Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial
de renegociación a favor de alguno de los contratos
concursales, si tuvieran la opción de hacerlo. La
prohibición legal de contratar libremente exacerba el
problema de la sub-inversión: las empresas hoy no
pueden financiar proyectos que podrían financiar si la
prohibición fuera derogada.
La prohibición, adicionalmente, empeora el incentivo
de empresas para maximizar el valor del proyecto.
Como las empresas no pueden contratar sobre los
procedimientos concursales, a veces no podrán ofre-
cer a los acreedores los contratos que maximizan los
pagos por insolvencia a los acreedores. En consecuen-
cia, las empresas deben pagar demasiado por el
financiamiento cuando los proyectos son consolida-
dos. Cuando las empresas deben compartir parte del
retorno con los acreedores, no invertirán en esfuerzo
hasta que el costo marginal iguale la ganancia margi-
65
na1 •
5. La elección entre la renegociación y el contrato
A pesar de la comparación numérica efectuada, las
partes a veces preferirán el contrato de renegociación.
Esta preferencia se presenta cuando el valor esperado
de escoger la reestructuración - el sistema R - en
"circunstancias de reestructuración" es alto. La rees-
tructuración tendrá un valor esperado alto cuando hay
una probabilidad alta de que se presenten las circuns-
tancias de reestructuración o cuando el pago en ella
sea relativamente mayor al retorno de la liquidación.
Un contrato de renegociación maximiza el retorno
esperado por insolvencia de los acreedores cuando se
presentan estas condiciones, porque la empresa esco-
$ 235.60 gerá la reestructuración voluntariamente; no necesita
ser sobornada. Por consiguiente, los acreedores po-
$ 235.30 drían apropiarse de la totalidad del retorno de la
$ 226.49 reestructuración, y esto será mejor que un contrato
$ 223.00 que pagaría un soborno a la empresa para escoger
óptimamente no importa qué circunstancias ex postse
presenten. Recíprocamente, cuando la probabilidad
que la empresa esté bajo "circunstancias de liquida-
ción" es alta, o cuando el retorno de la liquidación sea
relativamente mayor que el retorno de la reestructura-
ción, los acreedores estarán mejor bajo un contrato
que soborna a la empresa para que elija el sistema de
liquidación L. Tal contrato reserva a los acreedores
alguna porción del retorno de la liquidación, mientras
THEMIS45
135
Alan Schwartz
que si las partes tuvieran que renegociar ex post al
sistema L, no conseguirían nada de este retorno. Por
tanto, la prohibición actual sobre contratos concursales
muerde sólo en algunos casos.
D. Barreras a los contratos concursales
La conclusión de que es ineficiente prohibir la contra-
tación sobre el sistema concursal tendría sólo un
interés teórico si existieran obstáculos prácticos que
impidieran a las partes celebrar contratos concursales.
Un posible obstáculo para celebrar estos contratos es
que una empresa puede tener muchos acreedores. Sin
embargo, este obstácu lo no es serio, porque la empre-
sa puede ofrecer los contratos a los acreedores, y
ofrecería a todos los acreedores el contrato eficiente
con respecto a la insolvencia. Un obstáculo posible-
mente más serio es un problema de coordinación
intertemporal, porque los acreedores a veces prestan
en momentos diferentes, mientras los parámetros que
determinan qué contrato sería óptimo pueden variar
con el tiempo 66. Otro obstácu lo posiblemente serio es
que los acreedores de una empresa pueden tener
preferencias incoherentes acerca de los sistemas
concursales. Si ello es así, no hay algún contrato que
todos aceptarán. Esta sección sostiene que las partes
pueden superar estas barreras con un poco de ayuda
de la ley. Como los contratos concursales son actual-
mente i legales, no existen datos sobre contratos reales
que puedan apoyar este argumento. La meta aquí es
hacer creíble que, si fueran permitidos, los contratos
concursales ocurrirían.
1. La coordinación intertemporal
Un grupo determinado de contratos logrará los resulta-
dos descritos aunque los acreedores presten dinero en
67
momentos diferentes • Para describir estos contratos
supongamos que una empresa tiene dos acreedores, el
primero de los cuales le presta a la empresa en como
en el modelo descrito en el punto II.B. Asumamos que
O
en t es conveniente usar un contrato de renegociación
a prueba, que pagaría a la empresa s* del retorno
concursal por escoger el sistema concursal óptimo. El
acreedor inicial tiene un incentivo para firmar este
contrato, aunque los parámetros que determinan el
66El que la liquidación o la reestructuración sean óptimas depende, por ejemplo, del ciclo del negocio. Si la industria del deudor está deprimida,
entonces las ventas en el mercado pueden traer pocas ganancias y es difícil financiarla, lo que implica que es óptima una reestrucuturación.
La liquidación puede ser mejor cuando los tiempos son buenos. Así, un contrato concursal que inducía la liquidación podría convertirse
en anticuado por los eventos.
67 Se asume que las partes se encuentran simétricamente informadas sobre el retorno actual yel retorno esperado del proyecto y del real estado
del mundo.
68 FormaJmente, el valor esperado del soborno óptimo iguala el valor esperado en t más un término erróneo cpn significado cero: E (s' (e))
= =
s' (t ) + e, donde E(e) O.
THEMIS45
136
soborno óptimo pueden variar con el tiempo. Esto es
porque en un mercado eficiente, el valor estimado que
s* tomará en e,
cuando las variables concursales rele-
vantes son finalmente comprendidas, es el valor de s*
068
estimado para t • La empresa puede asegurar el
consentimiento del acreedor al contrato de
renegociación a prueba ofreciéndole dos "cláusulas de
conversión" que pondrían al día el contrato del acree-
dor cuando lleguen otros acreedores.
Para ver cómo éstas cláusulas de conversión funcio-
narían, asumamos que un segundo acreedor llega en
1
t y que continúa siendo óptimo usar un contrato de
renegociación a prueba. El acuerdo de préstamo entre
la empresa y el segundo acreedor contemplará el pago
de un soborno que será determinado por los valores
1
esperados de los parámetros en t • El segundo acree-
dor firmará el contrato porque el acuerdo le asegurará
un retorno normal. La primera cláusula de conversión
en el contrato con el acreedor inicial dispondrá que si
e
el soborno que los parámetros de implican difiere
O
del soborno que implicaron los parámetros en t , el
soborno en el primer contrato se convertirá al soborno
en el segundo contrato. El primer acreedor aceptaría
un contrato con este rasgo porque el soborno óptimo
para él no variará en expectativa, y también porque el
acreedor inicial siempre quiere que la empresa realice
una elección concursal óptima. Las cláusulas de con-
versión también aseguran que los contratos de la
empresa serán consistentes: a partir de la insolvencia,
todos los contratos tendrán el mismo soborno.
Parece haber mayor causa para la preocupación si el
tipo de contrato de préstamo que resultó ser óptimo en
1
t difiere del contrato que inicialmente era óptimo. Por
ejemplo, suponga que los parámetros en implican un e
contrato de renegociación en lugar del contrato de
renegociación a prueba que el primer acreedor firmó.
La empresa quiere ofrecerle al segundo acreedor el
t contrato actualmente óptimo. La consistencia entre los
contratos de la empresa puede lograrse con una segun-
da cláusula de conversión que dispone que el contrato
del acreedor' inicial se convertirá (sólo en lo que
respecta a la insolvencia) al tipo de contrato que es
actualmente óptimo para la empresa. Si se vuelve
óptimo para la empresa ofrecerle al segundo acreedor
O
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial
un contrato de renegociación, el contrato del acreedor
inicial también convertirá en un contrato de
renegociación. El acreedor inicial aceptaría un contra-
to con esta cláusula de conversión porque la empresa
cambiaría sus contratos sólo si el nuevo contrato les
daría a los acreedores un retorno esperado mayor. La
empresa ofrecería la cláusula de conversión porque se
beneficia de la flexibilidad para cambiar los contratos
cuando cambian las condiciones económicas.
Una posible objeción a estos resultados es que, en lo
que se refiere al contrato de renegociación a prueba,
la empresa estratégicamente no disminuiría el sobor-
no óptimo s* en el contrato con el segundo acreedor,
aunque las circunstancias hagan que un soborno más
bajo sea eficiente. El desincentivo paradisminuirs* en
el contrato con el segundo acreedor es que la cláusula
de conversión requeriría disminuir s* para el acreedor
inicial también. La empresa a veces estaría mejor con
un retorno concursal más alto que un s* mayor en
todos los contratos produce que con un grupo de
contratos secuencialmente eficientes. Esta forma de
conducta estratégica daría como resultado que la
empresa recibiría más en la insolvencia por escoger el
sistema óptimo de lo que sería estrictamente necesa-
rio para garantizar la elección óptima; pero éste es
sólo un traslado de riqueza. La conducta estratégica
sería un problema, sin embargo, si el acreedor inicial
se anticipara a esta posibilidad y se negara a firmar un
contrato concursal. El acreedor inicial podría pensar
que la empresa siempre aceptaría la cláusula de
conversión cuando el soborno óptimo aumente, pero
no cuando disminuya. Como consecuencia, s* sería
propenso a aumentar, pero en una magnitud que sería
difícil de anticipar. Un acreedor que esperase que el
soborno aumentara imprevisiblemente podría negar-
se a firmar un contrato concursal.
Esta forma de conducta estratégica sería rara por dos
razones. Primero, el soborno óptimo normalmente no
cambiaría con el tiempo. Para ver por qué, recorde-
mos la expresión para s*:
s* = bL,R - bL,L
YL,L YL,R
El soborno óptimo cambiaría si la empresa consumie-
ra relativamente más o menos beneficios en una
reestructuración ineficiente de los que originalmente
tenía pensado (bL,R - bL,L cambia), o el relativo atractivo
monetario de la liquidación sobre la reestructuración,
asumiendo que la liquidación es eficiente, inespera-
damente varía (YL,L - YL,R cambia). Respetando lo
anterior, la causa más probable de un cambio en los
beneficios privados es un cambio en el tamaño de la
empresa: hay más beneficios privados en ejecutar las
empresas grandes que las empresas pequeñas. En
nuestro modelo, la empresa se presta del segundo
acreedor mientras todavía es solvente. La diferencia
del beneficio privado se encogería (s* disminuiría) si
1
la empresa fuera materialmente más pequeña en t
O
que en t , pero es difícil reconciliar tal encogimiento
con la solvencia. Hay mayores probabilidades de que
la empresa tenga el mismo tamaño que cuando pide
prestado de nuevo.
El soborno óptimo también disminuiría si el relativo
atractivo financiero de liquidación aumentara, pero
es difícil ver cómo pasaría eso. La liquidación es
relativamente más atractiva que la reestructuración
cuando la empresa tiene activos que valen tanto en el
mercado como en la empresa - el capital de la
empresa es principalmente físico. Por lo tanto, si el
segundo proyecto de la empresa inesperadamente
difiere del primero - por ejemplo, si una empresa de
software de computadora sorprendentemente inicia
un negocio de herramientas- entonces la liquidación
generaría relativamente una mayor ganancia finan-
ciera que la reestructuración (s* disminuiría). Esta
perspectiva también es improbable porque las empre-
sas tienden a realizar actividades relacionadas (la
empresa de software podría pedir prestado para finan-
ciar el desarrollo de un nuevo programa de computa-
ción). Las empresas, por consiguiente, raramente ten-
drían incentivos para realizar una conducta estratégi-
ca como la descrita anteriormente porque es improba-
ble que el soborno óptimo disminuya en el período en
que el crédito inicial permanece impago y la empresa
pide prestado más dinero.
La empresa probablemente tampoco se comportaría
estratégicamente porque la conducta puede ser impro-
ductiva. La ganancia de la conducta estratégica para la
empresa es unpagoconcursal mayor. La pérdida provie-
ne de que la empresa tiene que ofrecer un contrato
ineficiente al segundo acreedor, con lo que deja de
maximizar el pago de insolvencia de este acreedor. Por
consiguiente, el segundo acreedor le prestará menos
dinero. Como resultado, la empresa tendría que llevar a
cabo su segundo proyecto en proporciones
ineficientemente menores o consagrar recursos que
podrían usarse en otra parte para financiar el proyecto.
La ganancia concursal debe sopesarse con la probabili-
dad de insolvencia y la pérdida de financiamiento con la
mayor probabilidad de solvencia. Además, los ingresos
de solvencia en términos absolutos son mayores que los
ingresos de insolvencia. Por consiguiente, los costos
esperados para la empresa de ofrecerles a los acreedores
tardíos contratos ineficientes al parecer a menudo pesa-
rían más que las ganancias.
THEMIS45
137
Alan Schwartz
En resumen, la presencia de numerosos acreedores
que prestan en momentos diferentes no evitaría la
contratación concursal. La barrera de la difícil coordi-
nación caería porque la empresa acuerda con cada
acreedor y, de esta forma, puede coord i nar el contrato
concursal. La barrera de coordinación intertemporal
caería porque existe un grupo de contratos
secuencialmente eficientes que respetan la insolven-
cia. Éste grupo de contratos sería la estrategia de
prueba en el caso usual.
2. Conflicto entre acreedores
Los acreedores sólo se preocupan de los ingresos
monetarios, por lo que estarían de acuerdo en contratos
que inducen a las empresas a escoger el sistema
concursal que maximiza los ingresos monetarios. Sin
embargo, tal acuerdo raramente podría lograrse hoy,
porque el sistema concursal americano actual no res-
peta la prioridad absoluta. En cambio, el sistema de
liquidación (Chapter 7¡ respeta la prioridad absoluta
mucho más que el sistema de reestructuración (Chapter
7 7). En el Chapter 7, se designa un I iqu idador que tiene
por tarea convertir los activos de la insolvente en dinero
en efectivo y pagar el dinero en efectivo a los acreedo-
res. La empresa no tiene poder para influir en este
proceso. En contraste, las empresas operan bajo su
propia dirección durante la reestructuración y pueden
manipular el proceso para cambiar la riqueza hacia
69
ellos • Como consecuencia, los acreedores mayorita-
rios normal mente prefieren usar el Chapter 7 aún
cuando la liquidación no sea eficiente, mientras los
acreedores menores normalmente prefieren usar el
Chapter 77, aún cuando la reestructuración no sea
eficiente. Los acreedores en nuestro modelo tendrían
preferencias similarmente contradictorias entre los sis-
temas L y R si ellos esperaran que ambos sistemas
variasen el orden en que sus créditos serían pagados, y
este conflicto dificultaría la celebración de contratos
concursales. El modelo asume que este conflicto no se
presenta suponiendo que los sistemas R y L exigen que
se pague en el orden de prioridad. Hay una razón
normativa adicional, por consiguiente, para preferir los
sistemas concursales que respetan la prioridad absolu-
ta: si cada uno de los posibles sistemas hace esto, se
quitaría una gran barrera para celebrar contratos
concursales.
69 Ver11 U.s.C.1107,1121 (a)-(c) 1994.
70 Denotemos el retorno monetario de la empresa bajo un sistema de concursal como Y;, donde i forma parte tanto del sistema R como del L
. Asumamos que la empresa tiene dos acreedores, uno mayor que el otro. El pago de insolvencia del acreedor mayor es P, y del acreedor
menor es p.. Entonces, Pi = max (Y; - P" O). Al acreedor mayor se le paga primero, de tal forma que el acreedor menor recibe lo que queda
o cero. Por lo tanto, el acreedor menor quiere que la empresa escoja cualquier sistema que maximice el retorno monetario Y;; sólo este criterio
para la elección de sistema maximizará el retorno monetario esperado del acreedor menor.
THEMIS45
138
Puede haber otras dos fuentes de conflictos entre
acreedores. Para entender la primera de ellas, es útil
empezar asumiendo que todos los acreedores serán
pagados a prorrata. Bajo esta regla distributiva,
cada acreedor recibe una suma que se determina
multiplicando el retorno concursal de la empresa
por la proporción de la particular acreencia del
acreedor respecto del total de la deuda de la empre-
sa. La cantidad que el acreedor prestó y la deuda
total de la empresa se fija con la insolvencia, y
también se fija la proporción que determina lo que
el acreedor recibe. Dada una proporción de pago
fija, la variable que es relevante para el acreedor es
el retorno monetario de la empresa durante el
procedimiento concursal. Este análisis supone que
cuando se paga a los acreedores a prorrata, no hay
ningún conflicto entre ellos: cada acreedor quiere
que la empresa elija el sistema concursal que
maximiza el retorno monetario.
Esta preferencia continuaría existiendo en la mayoría
de los casos si los acreedores de la empresa ostentan
créditos desiguales. Si la prioridad absoluta se respeta,
los acreedores menores preferirían que la empresa
escoja el sistema que maximiza el retorno monetario,
porque ellos no reciben nada hasta que se pague por
70
completo a los acreedores mayoritarios • En lo que
respecta a acreedores de primeros órdenes, ellos
también preferirían que la empresa escoja el procedi-
miento óptimo si se le pagara menos que el total de su
acreencia bajo cualquier sistema (L o R). Un acreedor
de primeros órdenes sería indiferente a la elección
concursal de la empresa, si se le pagara por completo
bajo ambos procedimientos. Tal acreedor no incurri-
ría en el costo de un soborno concursal para inducir
a la empresa a escoger óptimamente. Un acreedor
preferente que espera ser pagado por completo sin
tener en cuenta el sistema concursal que la empresa
insolvente escoja, sin embargo, tendría un crédito
menos riesgoso, y esto es raro. En nuestro anál isis, por
tanto, si los sistemas L y R respetan la prioridad
absol uta, el confl icto entre acreedores raramente exis-
tiría: cada acreedor estaría deseoso de sobornar a la
empresa para escoger el sistema óptimo excepto los
acreedores preferentes que tendrían el crédito menos
riesgoso.
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial
Los acreedores comerciales, sin embargo, a veces
compartirían la preferencia de la empresa por el
sistema R, incluso cuando R es ineficiente, porque la
empresa puede operar durante un mayor tiempo bajo
71
un sistemade reestructuración • Un acreedor comer-
cial puede preferir R si la empresa se liquidara gra-
dualmente bajo el sistema L y la empresa sería difícil
de reemplazar para el acreedor. El acreedor, quizás,
podría ganar más en nuevas transacciones con la
empresa durante la vigencia del intento de una costo-
sa reestructuración de lo que perdería teniendo su
acreencia pre concursal cobrada bajo un sistema
ineficiente. Los acreedores comerciales que se antici-
paron prefiriendo el sistema R en todos los casos no
tendrían interés en sobornar a la empresa para escoger
el sistema L, aun cuando L sea óptimo para los
acreedores como un grupo. Entonces muchos acree-
dores comerciales que prefieren no contratar por L por
las razones expuestas, podrían evitar la contratación
concursal óptima.
El actual Código Concursal amarra a los disidentes
minoritarios a un procedimiento de reestructuración
preferido por una mayoría, para evitar este tipo de
conductas de minoritarios que no quieren el contrato
óptimo para el grupo (la legislación trata de evitar el
I/holdout problem'~ 72. Por razones similares, un
acreedor comercial que prefiere un contrato concursal
ineficiente también debe vincularse con la elección
concursal que ex ante la mayoría prefiere. La libertad
contractual no debe usarse para prevenir la contrata-
73
ción eficiente •
En suma, si la prohibición para contratar sobre los
sistemas concursales fuera derogada y la regla de la
mayoría gobernara el proceso de contratación, el
sistema norteamericano actual haría una mejor con-
tribución a la maximización del bienestar social. La
opinión de la Comisión Revisora Concursal de que la
prohibición actual sobre la contratación concursal
debe mantenerse es, por consiguiente, decepcionan-
74
, te • La Comisión dio tres razones poco satisfactorias
71 Los acreedores comerciales son suministradores o clientes de la empresa insolvente.
72 Ver 11 U .s ,e. 1126 (c).
73 Dejando el contrato preferido por la mayoría de acreedores también reduciría los costos de transacción. Los acreedores con créditos
suficientemente pequeños como no ameritar la celebración de un contrato usarían el sistema mayoritario: para las razones expuestas, este
74 es el sistema que normalmente preferirán.
Ver nota 18.
75 National Bankruptcy Review Comisión, Op.cit.,nota 4,
76 Ver, por ejemplo, SCHWARTZ, Alan. "The enforceability of security interest in consumer goods". Journal of Law and Economics, 1983,
77 National Bankruptcy Review Comisión, Op,cit.,nota 4.
76 Ibidem.
79 Ver notas 16 y 17.
para esta recomendación. Primero, notó que las ac-
ciones de cobro de los acreedores son a veces restrin-
gidas, por lo que las restricciones concursales son
consistentes con un compromiso a la libertad contrac-
75
tual • Este argumento sólo es válido si las restriccio-
nes a las acciones de cobro son justificadas, asunción
76
que es cuestionable y que no se defendió en el
informe de la Comisión. Hay también diferencias
obvias entre contratar para remedios particulares y
contratar para el sistema entero, pero la Comisión no
tuvo en cuenta estas diferencias. Segundo, la Comi-
sión estaba preocupada de que la empresa pudiera
contratar con uno o unos acreedores en detrimento
77
del resto • Por ejemplo, la empresa podría estar de
acuerdo en permitir a un banco poderoso cobrar su
deuda por completo. Ésta es una preocupación legíti-
ma, pero no es relevante a la pregunta de si se debe
permitir a una empresa contratar con sus acreedores
para inducir el uso de un sistema concursal
normativamente defendible. Como se muestra en la
Parte 111, tal sistema prohibiría los contratos como el
supuesto entre la empresa y un banco poderoso.
Finalmente, la Comisión creyó que las partes no
celebrarían contratos concursales porque "es muy
improbable que las partes puedan predecir adecua-
dos remedios dadas las consecuencias imprevisibles
que podrían acompañar el derrumbamiento financie-
ro del deudor a un punto desconocido en el futuro. La
insolvencia se diseña para proporcionar una estructu-
ra para tratar con los eventos imprevisibles (... ),,78. Esta
visión es irrelevante. Nadie discute que el Estado debe
proporcionar a las partes un procedimiento concursal
predefinido si ellos no contratan uno. Las partes que
se sientan incapaces de prever bien los eventos futu ros
como para celebrar contratos concursales podrían
usar el procedimiento predefinido, mientras que otros
no lo harían. La visión de la Comisión aquí también es
incoherente con su reconocimiento de los esfuerzos
actuales por sustituir los remedios privados para los
79
que el Código proporciona • Dada la débil defensa
que hace la Comisión, el Congreso debe rechazar su
recomendación de prohibir los contratos concursales.
THEMIS45
139
Alan Schwartz

111. REGLAS CONCURSALES OBLIGATORIAS
En la Parte I sostuve que el sistema concursal es una
parte necesaria del derecho corporativo que maximiza
el bienestar social. La Parte 11 mostró que mientras que
es necesario un sistema concursal, la pregunta sobre
qué sistema debe ser utilizado debe ser decidido por
las partes en cada caso particular. Esta parte sostiene
que un sistema concursal debe contener reglas estruc-
turales obl igatorias que protejan la integridad del
sistema concursal, pero no deben contener reglas
obligatorias cuya meta sea aumentar el valor del
negocio ex post insolvencia ("The bankruptcy state").
Este argumento se ilustra con un análisis de cuatro
reglas obligatorias en el actual Código Concursal: la
regla de la suspensión automática del cobro de las
deudas mientras dura el procedimiento concursal; la
regla que establece el pago por desacuerdo para
acreedores garantizados que no aprueban el plan de
reestructuración; y las dos reglas que impiden a una
empresa solvente negarse a negociar con su contra-
80
parte insolvente o con quien ésta haya designad0 •
A. Reglas obligatorias en general
Una regla concursal obligatoria se justifica si la regla
(1) es necesaria para proteger la integridad del propio
sistema, o (2) refuerza la eficiencia ex post cuando las
partes no pueden alcanzar, por su cuenta, el resultado
eficiente. La segunda justificación se refiere al hecho
de que las reglas obligatorias no creen incentivos
ineficientes para las partes en las etapas más tempra-
nas de su relación económica. Una regla que no
cumple con estas justificaciones no crea un bienestar
tangible para los acreedores y, por eso, no hará que la
empresa insolvente o sus acreedores mejoren. Los
perdedores de la aplicación de estas regla se protege-
rán a sí mismos en los precios ex anteo en los intereses
que cobren, de tal forma que la empresa y los supues-
tos ganadores de la aplicación de estas reglas no
ganen realmente.
Como ejemplos de lo anteriormente expuesto, la
norma 362 del actual Código dispone la automática
suspensión del derecho de cobro de los acreedores
cuando la empresa solicita su declaración de insol-
vencia 81 • La suspensión forzosamente conti núa hasta
que termina el procedimiento de insolvencia, y la
empresa no puede renunciar a su derecho a la suspen-
sión en el contrato de préstamo82. En muchos casos,
alguna forma de suspensión es esencial para la exis-
tencia de un sistema concursal eficiente. Como co-
mentamos anteriormente, los acreedores tienen in-
centivos para acudir a las cortes a cobrar rápidamente
sus acreencias antes que para realizar esfuerzos de
cobro coordinado con otros acreedores. Debe evitar-
se el proceso de cobro individual para que el sistema
concursal funcione. Por ejemplo, asumamos que nin- .
gún acreedor en particular tiene a su favor una hipo-
teca o tiene garantizado su crédito con la totalidad de
los activos de la empresa insolvente. Un acreedor
garantizado con un conjunto de estos activos intenta-
rá excluir a los demás. Si el valor de la garantía es
mayor para la empresa que para el mercado, impedir
la exclusión maximizaría el valor ex postde la empre-
sa. Por lo tanto, permitir a los acreedores garantizados
excluir antes que se tome la decisión sobre el destino
de la empresa viciaría la meta del sistema concursal.
En la medida que este argumento se aplica a cual-
quier sistema concursal, todo sistema necesita una
regla automática obligatoria de suspensión de obli-
. 83
gaclones .
Volviendo a las reglas no estructurales, el Código
actual dispone que si un acreedor objeta un plan de
reestructuración que la mayoría de acreedores de su
clase prefiere, el plan necesita sólo otorgarle al acree-
dor el valor de mercado de su crédito (por ejemplo, el
valorde liquidaciónt. Si el plan de reestructuración
está bien concebido, los activos subyacentes a este
crédito tendrán más valor en la empresa que en el
mercado. El Código Concursal podría otorgarle al
acreedor el valor de ejecución de su crédito menos
una penalidad, el menor valor de mercado de su
crédito, o una suma entre ambos. Darle al acreedor
disidente un valorde mercado cubriría toda la diferen-
cia entre el valor en marcha de la propiedad y su valor
en liquidación en el estado de insolvencia.

80 Barry Adler sostiene que los reglas de prioridad deben ser supletorias, pero también cree que la mayoría de las partes optaría por el sistema
81 actual. ADLER, Barry. "A re-examination of near bankruptcy incentives". University of Chicago Law Review, No. 62, 1995. p. 575-606.
Un análisis general de la suspensión automática de obligaciones se puede encontrar en BUCKLEY, F.H. "The American Stay. S. Cal.lnterdisc.
L.)., 1994. p. 733. Un reclamo de que algunas empresas insolventes usan el poder de suspensión automática para extorsionar a sus acreedores
es formulado por KEATING, Daniel "Offensive uses of the bankruptcy stay". Vand. L. Rev., No. 45, 1992. p. 71.
8' Existe un conflicto en la jurisprudencia con respecto a si una empresa puede renunciar a la suspensión automática de obligaciones para
favorecer a un acreedor garantizado después de que se ha presentado la insolvencia. Un argumento teórico en favor de imponer la renuncia
a la suspensión automática cuando la empresa tiene un acreedor dominante es propuesto por BAIRD, Douglas y PICKER, Randal. "A simple
83 noncoperative bargaining model of corporate reorganizations". )ournal of Legal Studies, 1991. pp. 311,328-349.

Un reciente análisis teórico sostiene que si se permitiera la libre contratación sobre la insolvencia, los acreedores podrían no resolver su
problema de coordinación celebrando un contrato con la empresa. Ver LONGHOFER, Stanley y PETERS, Stephen, "Protection for whom?
Creditor conflicts in bankruptcy". Manuscrito no publicado.
84 Ver 11 U.s.c. 1129 (a) (7) (A) (11).

THEMIS45
140
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial

El último grupo ilustrativo de reglas le permiten al B. Reglas obligatorias y negociaciones ex post

85
deudor en posesión o al administrador concursal
exigirle a una parte solvente continuar ejecutando un
contrato con la empresa insolvente o el cesionario de
esa empresa. Para ilustrar el funcionamiento de esta
regla, supongamos que la empresa insolvente es el
suministradoen un contrato de suministro de tres años
y deviene en insolvente en el segundo año. El vende-
dor puede tener incentivos para resolver el contrato
porque normalmente tratar con un comprador insol-
vente es más largo y arriesgado que tratar con un
comprador solvente. Antes de la adopción del Código
Concursal de 1978, el vendedor tenía un derecho para
resolver, probablemente otorgado por ley estatal. La
Sección 2-609 del U.e.e. dio a un vendedor con una
creencia "razonable" de que su comprador no podría
cumplir el contrato, el derecho para exigir garantías
adecuadas de cumplimiento, y para resolver si no se
86
daban tales garantías • Las empresas en insolvencia
son normalmente una apuesta pobre de cumplimien-
to y a menudo no se encuentran en posibilidad de dar
seguridades de cumplimiento creíbles. Muchas par-
tes, sin embargo, se protegieron por contratos expre-
sos, probablemente para evitar un litigio sobre si la
parte solvente creía que el incumplimiento de su
contraparte era "razonable" o si la convicción de la
parte insolvente de que de todas formas lo ejecutaría
era "adecuada". Un término comercial común, llama-
do "cláusula ipso facto", otorgó el derecho para
resolver el contrato si la otra parte iniciara un proce-
87
dimiento de insolvencia •
La sección 365 del Código actual le da al administra-
dor o deudor en posesión el derecho para asumir o
rechazar las partes no ejecutadas de los contratos de
88
los que la empresa es parte • El administrador tam-
89
bién puede ceder contratos que él mismo asume • La
sección 365 también declara que las cláusulas ipso
facto no son exigibles, eliminando la habilidad de las
partes de contratar un derecho explícito para concluir
el contrato, y dispone que son inexigibles las cláusulas
90
contractuales que prohíben la cesión • ¿Aumentan la
. eficiencia ex post las tres reglas no estructurales, sin
empeorar los incentivos ex ante de las partes para
invertir en aumentar el valor del contrato?
Un análisis preliminar sugiere que las reglas obligato-
rias son innecesarias para lograr la eficiencia ex post.
Para ver por qué, consideremos el ejemplo del contra-
to de compraventa anterior y asumamos que (1) el
costo esperado para el vendedor de continuar la
ejecución del contrato excedería su ganancia espera-
da, (2) la continuación generaría ganancias moneta-
rias para la empresa que excederían la pérdida neta
del vendedor, y (3) las normas estatales o el contrato
privado le permitirían al vendedor retirarse. La prime-
ra y tercera asunción implican que el vendedor anun-
ciaría su intención de resolver el contrato, pero la
segunda asunción implica que el comprador o su
fideicomisarioconcursal sobornarían al vendedor para
que continúe. La compensación del fideicomisario es
una función creciente de la cantidad que el
91
fideicomisario trae a la empresa • Así, si el vendedor
perdiera $100 por la continuación del contrato mien-
tras la empresa ganara $200, el fideicomisario tiene
incentivos para pagarle al vendedor alguna suma
entre $100 y $200 para continuar.
El vendedor también continuaría si las normas
concursa les eliminaran su derecho para resolver el
contrato. Para ver por qué esta afirmación no es trivial,
asumamos ahora que el vendedor perdería $200 por
continuar la ejecución del contrato mientras la insol-
vente sólo ganaría $1 OO. Entonces el vendedor resolve-
ría el contrato incluso bajo lo dispuesto en la sección
365: hay alguna suma entre $100 y $200 que el
vendedor podría pagar al comprador o a su
92
fideicomisario por el derecho de resolver el contrat0 •
Estos ejemplos no deben ser sorprendentes. Cuando
una norma estatal controla el derecho del vendedor
para resolver, el vendedor tiene un "derecho de
propiedad" para resolver el contrato en caso de insol-
vencia; cuando se aplica la sección 365, el comprador
insolvente tiene un derecho de propiedad para reque-
rir la continuación. Parecen reunirse las condiciones
coaseanas de bajos costos de transacción y de infor-
mación en la medida en que la negociación se lleva a
cabo entre dos partes que normalmente están bien

86 U.e.e. 2-609, 1989.

87 Las cláusulas ipso (acto eran usadas antes de que el Código Concursal de 1978 las prohibiera.
88 Ver 11 U.s.e. 365 (a).
89 Ibid, 365(f).
90 Ibid, 365 (la e) (1), (f) (1).
91 Ibid, 326, 330.
92 Cuando las partes renegocian antes del inicio de un procedimiento de insolvencia, pero conscientes de cómo se desarrollan estos
procedimientos, el vendedor podría pagarle directamente al comprador para resolver el contrato. Cuando las partes renegocian durante el
proceso de insolvencia y el comprador es un deudor en posesión, el vendedor también podría pagarle directamente al comprador. Y cuando
existe un fiduciario, él o f'lIa podría aceptar pagos para el beneficio del patrimonio sujeto a concurso. Así, este análisis asume que bajo la
ley actual la parte solvente podría pagarle a la insolvente en una nueva negociación.

THEMIS45
141
Alan Schwartz

informadas. Por consiguiente, la asignación inicial del
derecho de propiedad es irrelevante para la eficiencia,
y los vendedores ejecutarán los contratos con empre-
sas insolventes cuando el retorno monetario de la
ejecución exceda los costos del vendedor, y los resol-
verán cuando esta condición falla, tanto bajo el Códi-
go Concursal como bajo las normas estatales.
Similarmente, cuando es eficiente que la propiedad
permanezca en la empresa, permanecerá allí tanto si
la ley regula el pago de los acreedores en desacuerdo
como si no lo hace.
La empresa se beneficia ex post bajo la sección 365,
pero estos beneficios traen consigo un precio. Cuando
la empresa mantiene el derecho de propiedad sobre
continuar con la ejecución del contrato, el vendedor
debe sobornarlo para resolver. Como consecuencia,
el vendedor subirá el precio del producto a la empre-
sa. Cuando el vendedor tiene el derecho de propie-
dad, los acreedores cobrarán a la empresa una tasa de
interés más alta que la que cobrarían si la empresa
insolvente tuviera el derecho de propiedad (porque
cuando el vendedor tiene el derecho de propiedad, la
insolvente será más pequeña). Así, cualquier aumento
en el valor ex post de la empresa se compensa por el
encogimiento de los activos de la insolvente causado
por las peores condiciones comerciales que las partes
perjudicadas exigen. Este argumento puede generali-
zarse a cualquier regla que no crea nueva riqueza
social sino que sólo cambia los activos ex post de un
grupo de acreedores concursales a otro.
En resumen, la regla de la suspensión automática de
obligaciones es necesaria para un sistema concursal
porque conserva la habilidad del sistema para decidir
si las empresas deben reestructurarse o liquidarse.
Aun cuando la suspensión está vigente, las .reglas
concursales obligatorias son cuestionables en dos
razones. Primero, un análisis informal sU3iere que en
la medida en que las partes pueden renegociar des-
pués de la insolvencia, la empresa insolvente ejecuta-
rá contratos que generan ganancias monetarias netas,
tanto si una regla obligatoria está vigente o no, hacien-
do que las reglas obligatorias sean innecesarias para
lograr la eficiencia ex pOS?3 . Segundo, la división de
los activos en una renegociación ex postserá diferente
si las partes están renegociando contra una regla
obligatoria en lugarde una supletoria. Como las partes
se anticiparán a los resultados de la renegociación, el
que una regla sea o no obligatoria puede afectar las
primeras decisiones económicas de las partes. La
conveniencia de una regla obligatoria no puede eva-
luarse, por consiguiente, sin un análisis de estas
decisiones tempranas. La teoría concursal actual omite
este análisis. Las próximas dos secciones esbozan
cómo se debe efectuar un análisis más completode las
reglas concursales obligatorias.
C. La sección 365 y las cláusulas ipso facto
La renegociación en el contexto de la sección 365
difiere de la negociación coaseana porque no se
cumple uno de los presupuestos del Teorema de
94
Coase • El teorema asume mercados de capital per-
fectos, lo que implica que las partes pueden financiar
todas las operaciones eficientes; aun cuando una
95
empresa insolvente no tenga dinero en efectiv0 •
También es común cuando se analizan algunas cues-
tiones contractuales asumir que las cortes pueden
calcu lar con precisión los daños esperados. Los daños
del comprador (por un vendedor que no ejecuta el
contrato) ascienden a la diferencia entre la valoración
del comprador por la de cumplir el contrato y el
96
precio • Dada la dificultad de determinar las valora-
ciones en un juicio, las cortes podrían errar tratando
de determinar estos daños. Cuando existe la posibili-
dad de que las cortes yerren, hay dos efectos de
eficiencia compitiendo. Si el vendedor es libre de
resolver después de la insolvencia, el vendedor a
veces resolverá aun cuando el negocio sea eficiente.
Por otro lado, si el vendedor es libre de resolver, el
comprador no puede comportarse estratégicamente
en la insolvencia, y esto aumentará los incentivos del
comprador para invertir. La libertad contractual de las
partes para permitir al vendedor resolver aparente-
mente debe restringirse (en un mundo de derechos de

93 Si el comprador o fiduciario no pueden renegociar con el vendedor, dos ineficiencias pueden presentarse: (1) una aceptación excesiva
ocurriría cuando el comprador puede aceptar un contrato ineficiente (la ganancia del cumplimiento para el compradores menor de la pérdida
para el vendedor); o (2) un rechazo excesivo ocurriría cuando el comprador puede rechazar un contrato eficiente (el comprador no tomará
en cuenta la ganancia que el vendedor le proporcionaría con el cumplimiento del contrato porque el comprador, al ser insolvente, no pueda
hacerle pagar al vendedor la indemnización por daños después del rechazo). jesse Fried sostiene que la renegociación raramente es posible
y sugiere algunas modificaciones al código de concursal que respondan al peligro de rechazo excesivo. FRIED, jesse. "Executory contracts
and performance decisións". Duke Law journal, 1996. pp. 517, 539-566.
94 Esta sección se basa en el trabajo deCHE, Yeon-Koo y SCHWARTZ, Alan. "Section 365 and mandatory bankruptcy rules", 1998 (manuscrito
no publicado).
95 Una concisa lista de las suposiciones que genera el teorema de Coase está en HOFFMAN, Elizabeth y SPITZER, Mathew. "The Coa se
Theorem: some experimental test". journal of Law and Economics, 1982.
96 Si el vendedor tiene el derecho de propiedad, no existe discusión: el vendedor simplemente sale. Si el patrimooio concursal tiene el derecho
de propiedad y asume el contrato, el vendedor podría ser responsable si se niega a cumplirlo.

THEMIS45
142
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial
propiedad imperfectos) si el efecto ineficiente de las
pocas negociaciones "ex post domina el efecto
ineficiente de disminuir los incentivos del comprador
para invertir.
Un simple modelo ilustra por qué este intercambio
existe. Asumamos que una empresa obtiene de sus
acreedores un préstamo para llevar a cabo un proyec-
to, como en el modelo de la Parte 11, y después celebra
un contrato con un vendedor para que la producción
ingrese al mercado. La empresa deriva los beneficios
monetarios y privados de llevar a cabo el proyecto
(denotados "y" y "b", respectivamente). El precio del
contrato es "p". Si la empresa deviene en insolvente y
el vendedor resuelve el contrato, el proyecto no podrá
realizarse. En la insolvencia, la empresa, a quien
llamaremos "el comprador", se convierte en un deu-
dor en posesión o en un fideicomisario concursal,
pero los administradores de la empresa continúan
operándola. Se asume que los acreedores tienen una
prioridad por encima del vendedor, y que el retorno
del proyecto en insolvencia es menor que el costo del
proyecto. Así, si el comprador resuelve, la demanda
del vendedor por los daños carecerá de valor; los
acreedores prestaron el costo del proyecto y tienen la
prioridad, por lo que no dejarán nada para que el
vendedor se cobre. Por otro lado, si el vendedor
resuelve, se asume inicialmente que las cláusulas ipso
facto son ilegales, por lo que el comprador podrá
derqandar al vendedor por los daños y perjuicios
ocasionados. Para comprender la idea de que las
partes solventes prefieren no contratar con las partes
insolventes, se asume que el costo para vendedor de
ejecutar el contrato, "c", es igual a cero si el compra-
dor es solvente y mayor que cero si el comprador es
insolvente.
Para empezar, asumamos que las cortes pueden medir
con precisión los daños esperados del comprador
insolvente y consideremos el caso en que las ganan-
cias, si el proyecto tiene éxito, exceden el precio del
contrato (y> p). El comprador podría pagar entonces
para que el vendedor ejecute el contrato. El vendedor
preferiría resolver si su pérdida por la ejecución
excediera los daños y perjuicios del comprador. La
pérdida sería la diferencia entre el costo del vendedor
y el precio (c - p). El verdadero daño esperado del
comprador es de y-p. Por lo tanto, el vendedor ejecu-
tará el contrato si y-p>c-p, o si y> c, y lo resolverá si
97 Los errores judiciales se pueden conceptuar por permitirle a las cortes observar al azar, la estimación imparcial de la actual y"p. Esto es, la
corte observa y"p+z, donde z es una variable de error casual con variación positiva y promedio cero. Esta representación de los daños implica
que los daños estimados que el vendedor enfrenta exceden daños reales. Si z es positiva, la corte sobreestima los daños del com,:¡rador y
el vendedor paga una suma erróneamente alta. Si z es negativa, la corte subestima los daños del comprador. Estos daños, sin embargo, son
limitados por el cero.
no fuera así. El vendedor ejecutará el contrato, en otras
palabras, sólo si el proyecto del comprador generase
un retorno monetario neto.
Después (asumiendo aún que las cláusulas ipso facto
son ilegales), consideremos el mismo caso pero per-
mitamos que las cortes yerren en el monto de los
daños que determinan. Con esta asunción, en la
medida en que se concede una indemnización sólo
cuando los daños son positivos, los daños que el
vendedor espera pagar en caso resuelva excederán los
97
daños verdaderos • Por consiguiente, el vendedor
preferirá a veces la ejecución del contrato aunque su
costo exceda el retorno monetario del proyecto. Si el
comprador acepta la ejecución, se lleva a cabo el
proyecto, y el comprador le pagaría el precio al
vendedor, que entonces perdería c-p. El comprador
capturaría el beneficio privado "b", y a los acreedores
se les pagaría la diferencia entre el retorno del proyec-
to y el precio (y-p) del proyecto. El comprador en una
renegociación podría obtener el consentimiento de
las partes para no ejecutar el contrato, pagándoles una
rentabilidad. El vendedor convendría la resolución si
pudiera pagarle al comprador no más de la pérdida en
la que el vendedor habría incurrido por la ejecución,
que es c - p, y los acreedores acordarían permitir la
resolución del contrato si fueran pagados por lo que la
ejecución del mismo hubiera traído, que es y-p. Si el
comprador renegocia para resolver, por lo tanto,
puede guardar la diferencia entre lo que el vendedor
le paga para no ejecutar y lo que debe pagar a los
acreedores. Esta suma es (c-p) (el pago del vendedor)
- (y - p) (el pago a los acreedores), o c - y. El comprador
permitirá la ejecución del contrato sólo cuando los
beneficios privados que obtiene excedan el pago
monetario que recibiría de la resolución. Es decir, el
comprador permitirá que el vendedor ejecute el con-
trato cuando b > c - y, o cuando b+y >c. Ésta es la
condición para el contrato eficiente, en el que los
beneficios totales de la ejecución exceden su costo.
La prohibición de cláusulas ipso factoen un mundo de
errores judiciales parece aumentar la eficiencia ex
post. Estas cláusulas definen la salida de un contrato
de una parte solvente ante la insolvencia de otra sin
que ello se considere una resolución. En el ejemplo
anterior, el vendedor podría cancelar el contrato sin
pagar daños. En estas circunstancias, el comprador
puede inducir a la ejecución sólo compensando la
THEMIS45
143
Alan Schwartz
pérdida del vendedor, y el comprador podría hacer
esto solamente si el retorno monetario de la ejecución
exced iera el costo del vendedor. Esta mayor eficiencia
de aumentar el número de casos en que las partes
negocian ex post -es decir, de prohibir cláusulas ipso
facto- es no monetaria. Bajo la prohibición, se ejecuta
el contrato cuando b+y >c. Esto implica que el contra-
to se ejecuta cuando y>c. Bajo la ley actual, todos los
contratos que generen aumentos monetarios netos se
deben ejecutar, así como se ejecutaron todos estos
contratos cuando las cláusulas ipso factoeran legales.
El aumento de la eficiencia ex post por la prohibición
es consecuencia de la capacidad de los administrado-
res del comprador de consumir los beneficios priva-
dos que serían pérdidas de otra manera. Por lo tanto,
la conclusión del análisis informal se confirma. Las
partes ejecutarán los contratos que generan aumentos
monetarios netos tanto si la sección 365 es obligatoria
como si no lo es.
Volviendo a las iniciales decisiones económicas de
las partes, permitir que el vendedor resuelva libre-
mente creará mayores incentivos eficientes para la
inversión. Para ver por qué, recordemos que en el
ejemplo anterior el comprador utiliza la amenaza de
daños altos tanto para obl igar al vendedor a que
cumpla aún cuando ello le ocasione una pérdida o
como para que le compre su derecho a resolver. En
cuanto al efecto sobre la inversión, cuando las partes
solventes anticipan pérdidas crecientes en insolven-
cia, aumentarán la suma que el comprador debe
pagar si es solvente. Para ser exactos, para que el
comprador pida prestada una suma igual al valor
previsto de su proyecto, u obtenga crédito de un
vendedor al costo esperado de ampliar el crédito, el
comprador debe prometer a estas partes un retorno
(si el comprador es solvente) que exceda el del
proyecto o el costo del crédito. Cuando el compra-
dor deba compartir el retorno del proyecto con los
acreedores, el comprador no se esforzará hasta que
el costo marginal de esfuerzo iguala el aumento
marginal. Además, la combinación de una regla
obligatoria con la posibilidad de errores judiciales le
permite al comprador ganar beneficios privados en
más casos. Por lo tanto, el daño esperado de la
insolvencia para el comprador es menor, y el com-
prador se esforzará menos para evitar la insolvencia.
98 Ver U.e.e. 2-609, 1989.
99 Ver 11 U.S.e. 365 (e), (f), 1994.
100 Dos recientes casos discuten las provisiones del actual código regulando la cesión. Ver Institut Pasteur v. CamQridge Bioteeh Carp., 104 F.3d
489,492-93 (1 Cir.), 117 et de s 2511, 1997; Summitlnv. y Dev. Carpo V. Leroux, 69 F.3d 608,612-14 (1 Cir.), 1995.
THEMIS45
144
Una cláusula ipso facto mejora el efecto sobre la
inversión porque elimina la capacidad del comprador
de comportarse estratégicamente. El comprador po-
dría amenazar con demandar por daños excesivos
para forzar la ejecución o para capturar las ganancias
de la renegociación porque la cláusula permite que el
vendedor salga sin pagar daños. Por consiguiente, el
comprador debe prometer a las partes un retorno
menor en el estado de la solvencia para obtener
crédito. El comprador puede guardar más de las
ganancias y tiene mayores incentivos para invertir.
Las cláusulas ipso facto parecen tener efectos compe-
titivos de eficiencia: las cláusulas perjudican la nego- .
ciación ex post, pero mejoran los incentivos para la
inversión. La ley concursal, sin embargo, no debe
prohibir estas cláusulas. Si los beneficios privados de
la empresa se excluyen del cálculo de la eficiencia,
entonces la prohibición es inequívocamente
ineficiente. La prohibición disminuye los incentivos
para la inversión sin que ello se compense con algún
aumento de eficiencia. Los beneficios privados de una
empresa no deben contar en un análisis normativo de
la insolvencia. Un sistema concursal cuya función es
maximizar el valor monetario de la empresa insolven-
te no debe disponer una prohibición que reduzca los
beneficios netos para aumentar la utilidad no moneta-
ria de los dueños o de los administradores de una empresa
insolvente. Si la prohibición de las cláusulas ipso facto
fuera siempre eficiente, el CódigoConcursal podría dispo-
98
ner una prohibición contra dichas cláusulas •
D. Cláusulas anti-cesión
Las secciones 365(c) y 365(f) del Código Concursalle
permiten al administrador asumir un contrato y des-
pués cederlo a un tercero para que lo ejecute (a pesar
de que exista en el contrato una cláusula que prohíba
99
la cesión), excepto en casos inusuales • El ejemplo
paradigmático de un caso inusual en el cual una corte
mantiene una cláusu la anti- cesión es un contrato bajo
el cual la empresa insolvente debía realizar servicios
100
personales a la parte solvente . De otra manera, el
administrador o el deudor en posesión pueden ceder
no pueden o no quieren ejecutar. La negativa del
código para hacer cumplir las cláusulas anti- cesión
funciona de manera similar a la prohibición de las
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial
cláusulas ipso (acto. Si las cortes pueden calcular con
precisión el daño esperado, el administrador cederá
solamente los contratos que son eficientes para que
los terceros ejecuten. Prohibir estas cláusulas cambia-
rá los beneficios ex post a la insolvente, pero la
empresa insolvente o sus acreedores no estarán mejor
pagados porque el efecto de la prohibición será tasado
ex ante. Además, la prohibición probablemente dis-
minuya los incentivos para la inversión por las razo-
nes ya .In d·lca das 101 .
Para establecer estas conclusiones, asumamos que
una empresa insolvente -el comprador en el modelo
anterior- será liquidada. Hay un grupo de comprado-
res solventes que podrían ejecutar provechosamente
el contrato. Si no le costara nada al vendedor solvente
ejecutar el contrato a favor de una empresa solvente,
sería eficiente ceder el contrato, y el vendedor no se
opondría a la cesión 102. Si el vendedor anticipa el
deseo de ejecutar el contrato para cualquier empresa
solvente, sin embargo, el contrato no contendría una
cláusula anti- cesión. Para hacer el problema intere-
sante, asumamos que el costo de ejecución para el
vendedor es en parte una función de la identidad de
la empresa que tiene como contra parte. Por lo tanto,
puede ser provechoso para el vendedor ejecutar el
contrato a su precio original con algunos cesionarios,
pero no con otros. Una cláusula obligatoria anti-
cesión permitiría que el vendedor rechazara la ejecu-
ción cuando con ella perdiera dinero.
Para h¡¡rer el anál isis más exacto, denotemos como cb
el costo del vendedor de negociar con el comprador
el contrato, y denotemos como ct el costo del vende-
dor de negociar con los terceros que el comprador o
su administrador elige. El vendedor se opondría a la
cesión si c t > p ~ cb' es decir, si la ejecución para el
cesionario supusiera una pérdida. El cesionario gana-
ría Yt de la ejecución, y sería eficiente ejecutar el
contrato si el costo de la ejecución para el vendedor
fuera menor que las ganancias de los terceros (c t < Yt).
Para ver que la prohibición de la cláusula anti- cesión
no aumenta la eficiencia ex post asumamos primero
que la cláusula es ilegal y que las cortes podrían
determinar con precisión los daños esperados de un
cesionario ajeno a la relación inicial. Los terceros
aceptarían la cesión si la ganancia esperada del pro-
yecto excediera su costo. El costo es el precio que un
101 Ver sección 1I1.e.
102 Cuando los costos de ejecución de: vendedor son cero, el retorno del proyecto para el tercero necesariamente excede los costos, por lo que
la ejecución es eficiente. Nadie haría una oferta para celebrar un contrato a menos que su retorno esperado exceda el precio, de tal forma
que el vendedor sabe que será pagado.
cesionario le pagaría al vendedor por el producto más
el precio que el cesionario pagaría al administrador
por el derecho a la ejecución del contrato. El último
precio lo denotaremos como "x". El mayor valor que
x podría tomar, denotado como xmax ' aseguraría que el
cesionario no obtendría beneficios de la cesión. El
cesionario no obtiene beneficios si Yt - p - x = 0, de tal
forma que x max = Yt - p. Denotemos como d max el
soborno máximo que el vendedor le pagaría al admi-
nistrador para no ceder el contrato. Esto igualaría la
pérdida del vendedor por la ejecución para el cesio-
nario: d max = c t - p.
Sería eficiente ejecutar el contrato con el cesionario si
los beneficios del cesionario excedieran los costos del
vendedor. Observemos que si Yt > ct' entonces Yt - p>
ct - p. Por lo tanto, x max > d max • Lo máximo que el
cesionario pagaría por el contrato -x max - es más que lo
máximo que el vendedor le pagaría al administrador
para no que no se realice la cesión -d max • El contrato,
entonces, sería cedido. Por otra parte, si fuera
max
ineficiente eJ·ecutar el contrato, entonces xmax < d •
En este caso, lo máximo que el cesionario ofrecería
por el contrato es menos que lo máximo que el
vendedor le pagaría al administrador para no cederlo.
En suma, cuando el Código Concursal prohibe las
cláusulas anti- cesión, el administrador puede ceder
solamente aquellos contratos que son eficientes que
sean ejecutados por terceros.
Asimismo, los terceros solamente celebraran contra-
tos eficientes si las cláusulas anti- cesión son legal-
mente exigibles. En este caso, los terceros tendrían
que negociar directamente con el vendedor. Cuando
Yt > ct' hay obviamente una suma que el cesionario
podría pagar y que induciría al vendedor a ejecutar el
contrato. A la inversa, si fuera ineficiente ejecutar el
contrato, los terceros no podrían pagarle al vendedor
lo suficiente para ejecutarlo. Consecuentemente, los
contratos que son beneficiosos de ser ejecutados ex
post por alguien serán ejecutados tanto si el Código
Concursal prohíbe las cláusulas anti- cesión como si
no lo hace.
La empresa insolvente no se beneficia ex post de la
prohibición de las cláusulas anti- cesión, porque la
empresa capturará parte de las ganancias de la ejecu-
ción eficiente o aceptará un soborno para rechazar la
cesión. Esta ganancia redistributiva, sin embargo, será
THEMIS45
145
Alan Schwartz
considerada ex ante, por lo que no se traducirá en
beneficios netos. Además, si el proyecto del compra-
dor debe ser financiado por otros acreedores, en la
medida en que la prohibición de las cláusulas anti-
cesión disminuye el retorno de la insolvencia para
ellos, el precio creciente que los acreedores asumirán
evitará que el comprador realice las ganancias com-
pletas del proyecto. La reducción del retorno moneta-
rio para los acreedores probablemente reducirá los
103
incentivos del comprador para invertir •
IV. CONCLUSiÓN
El análisis del régimen concursal se ha centrado
tradicionalmente en los problemas que existen des-
pués de que haya ocurrido la insolvencia. Los acadé-
micos convienen que un sistema concursal debe
procurar maximizar el valor de la insolvencia para
beneficio de los acreedores. Los altos costos de
coordinación evitan que los acreedores realicen esta
tarea ellos mismos coordinando en común la
maximización de estrategias de cobro de la deuda.
Los académ icos discrepan sobre si u n sistema concu rsal
debe perseguir metas adicionales que pueden dismi-
nuir el valor maximizado, tales como distribuir el
valor entre los trabajadores o las comunidades loca-
les. La mayoría de los participantes en las discusiones
concursales convienen, sin embargo, en que los pro-
blemas que impiden a los acreedores coordinar estra-
tegias después de la insolvencia también están presen-
tes ex ante, cuando la empresa pide dinero prestado.
Al parecer porque se piensa que no es práctico contra-
tar sobre el sistema concursal, pocos académicos han
analizado la naturaleza obligatoria del sistema
concursal norteamericano. Las partes son obligadas a
utilizar el sistema concursal que el estado provee, y no
pueden pactar en contrario de muchas de las reglas de
este sistema monopólico.
Este ensayo ha sostenido que un sistema concursal es
una parte de las normas corporativas generales. La
meta principal del derecho corporativo es maximizar
el bienestar social. La búsqueda de metas adiciona-
les a la maximización del bienestar social de un
sistema concursal es tanto ineficiente como contra-
producente. Un sistema concursal realiza mejor la
meta de maximizar el bienestar social maximizando
el valor de las empresas insolventes. Esto maximiza
la rentabilidad de los acreedores cuando las empre-
sas fallan y permite así que los acreedores reduzcan
el costo del crédito. Por consiguiente, las empresas
103 Si las cortes pueden errar al evaluar daños a la expectativa, el vendedor podría a veces tener que ejecutar para un tercero cuando sus costos
de ejecución excedieran el retorno de los terceros. La ganancia de eficiencia, si es que existe, sería 105 beneficios privados de terceros, pero
éstos no deben incluir un análisis de insolvencia.
THEMIS45
146
financian más proyectos y tienen mejores incentivos
para invertir en estos proyectos. Obligar a las partes
a utilizar un sistema concursal provisto por el estado
no maximiza el valor de las empresas insolventes,
porque el óptimo de este sistema concursal es esta-
do-dependiente: ningún sistema, no importa qué tan
bien construido esté, es el mejor para todas las partes
en todos los estados del mundo. Así, obligar a las
partes a utilizar siempre el mismo sistema deteriora
la capacidad de las empresas de acceder al crédito.
En el mundo de la insolvencia, un tamaño no puede
ser bueno para todos.
Se cree que muchas de las reglas obligatorias dentro del·
sistema concursal son para mejorar la situación de las
empresas insolventes. Esto no es una meta concursal
inteligible. Se justifica una regla obligatoria solamente
si es necesaria para preservar la integridad del sistema
concursal en sí mismo o si la regla acrecienta la
eficiencia ex post mientras que no empeora los incen-
tivos de las partes para invertir en los contratos que
celebran. La regla de la suspensión automática de
ejecución de las obligaciones (" automatic stay") en
muchos casos aparece necesaria para preservar la
integridad del sistema concursal. Otras reglas obliga-
torias, tales como las reglas que regulan la asunción y
asignación de contratos, son más difíciles de justificar.
Estas reglas no aumentan la eficiencia ex post, no crean
ganancias netas para la masa concursal y empeoran los
incentivos de la inversión.
Este análisis tiene cuatro implicancias normativas.
Primero, el Estado debe permitirque las partes contra-
ten sobre el sistema concursal que prefieran. En se-
gundo lugar, para prevenir problemas por aquellas
minorías que prefieran no contratar (" holdout
problem"), el Estado debe amarrar a la minoría al
contrato que una mayoría de acreedores prefiere (así
como ahora amarra a la minoría al plan de reestructu-
ración que la mayoría prefiere). Tercero, un sistema
concursal no debe contener reglas obligatorias que
solamente intentan mejorar la situación de las empre-
sas insolventes. Cuarto, los sistemas concursales son
lo suficientemente complejos como para que crearlos
esté probablemente más allá de los recursos de las
partes para los típicos otorgamientos de crédito. Es
decir, un sistema concursal es en gran parte un interés
público. Así, el Estado debe proveer a las partes un
sistema supletorio, pero también un sistema de los
sistemas adicionales entre los cuales las partes pueden
elegir, así como ahora los Estados proveen a las partes
 Una aproximación contractual a la insolvencia empresarial

de un conjunto de formas societarias supletorias, tales
como la sociedad anónima cerrada, la sociedad anó-
nima abierta y otras similares.
El análisis de la insolvencia a través del lente de la teoría
contractual nos revela el carácter anacrónico del derecho
concursal: el derecho concursal es una empresa del
gobierno. Así como el Estado maneja el sistema postal, así
también el Estado maneja el sistema concursal, y en
ambos restringe la competencia por ley. El postulado
central de este ensayo es recogido a través de una
variación a un lema de moda: privaticemos la insolvencia.

THEMIS45
147
 Ricardo Ortiz de Zevallos Villarán
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 EL ESTADO CONTRAATACA
La "múltiple personalidad" de un sistema
concursal de ciencia ficción
El Derecho Concursal busca resolver los problemas
de coordinación entre los sujetos involucrados en un
caso de insolvencia. Así, el sistema resultará eficien-
te en la medida en que proteja el crédito y reduzca
los posibles enfrentamientos entre los acreedores
cuyo principal interés es el de cobrar antes que los
otros. En este sentido, la protección al crédito deberá
ser firme y encontrarse libre de intervencionismos
que puedan derivar en una fuente de desconfianza.
Sin embargo, este no parece ser el caso del sistema
concursal peruano que debido a sus normas con
tendencias marcadamente proteccionistas, lejos de
promover la eficiencia, ha resultado contraprodu-
cente no sólo para los deudores sino para la sociedad
en su conjunto. Esto, sumado a los contradictorios
objetivos que plantea, podría traer como consecuen-
cia que los créditos se vuelvan cada vez más caros,
reduciendo así la cantidad de créditos otorgados y
produciendo la liquidación de negocios donde ésta
no era necesariamente la mejor solución.
• Profesor de Derecho Concursal de la Pontificia Universidad Católica del Perú y de la Maestría de Derecho de la Universidad Peruana de
Ciencias Aplicadas. Master en Derecho por la Universidad de Yale .
•• Alumno de octavo ciclo de la Facultad de Derecho de la Pontificia Universidad Católica del Perú.
Huáscar Ezcurra*
Gerardo Solís* *
1. INTRODUCCiÓN
En el cine, frente a la televisión o ante una buena
novela nos imbuimos en un mundo imaginario. En
este mundo imaginario la ficción cobra vida y no nos
sorprende la existencia de monstruos enormes y vora-
ces, de naves espaciales intergalácticas, ni de Papá
Noel y sus renos voladores. En la ficción todo vale,
todo es posible. Pero cuando confundimos la ficción
con el mundo real; cuando creemos que, como Tartarín
de Tarascón, podemos encontrarnos con un león en el
pasillo de nuestra casa, probablemente estamos em-
pezando a perder la perspectiva de lo que realmente
ocurre.
Esta patología, que en el ámbito estrictamente privado
quizá nos traiga poco más que un sobresalto, cuando
se traslada al ámbito de la poi ítica, puede tener efectos
dramáticos en el bienestar de la sociedad. Específica-
mente, en el campo de la creación de normas jurídi-
cas, nuestros legisladores, que al parecer sufren de la
etapa más severa de esta enfermedad, se han disfraza-
do de rojo, se han dejado crecer una larga barba
blanca, y con una risa ronca y sonora han "regalado"
leyes a diestra y siniestra. Pero a diferencia del Papá
Noel de los cuentos i nfanti les, ellos han escogido a los
beneficiarios de sus regalos en función de los benefi-
cios políticos que su acción les permita cosechar. De
esta forma, los más "regalados" han sido los malos
deudores, las empresas en crisis, los trabajadores y, en
general, todo aquél que por una u otra razón enfrenta
problemas económicos.
THEMIS45
149
Huáscar Ezcurra, Gerardo Solís
Algunos ejemplos de estos "regalos" quizá pueden
ayudarnos a entender a qué nos referimos. Hace unos
meses, el Congreso ha aprobado una ley por la cual el
que adeuda pensiones por servicios educativos puede
dejar de pagar y, aún así, seguir gozando del servicio.
Nuestros legisladores se basaron en la retórica de los
derechos fundamentales -en este caso del derecho a
la educación- para establecer que, en tanto se trata de
derechos de todos los individuos, no pueden depen-
der de las dificultades económ icas por las que atravie-
sen las personas. Los estudiantes no pueden abando-
nar sus estudios, en otras palabras, sólo porque sus
padres no pueden pagar la pensión.
Lamentablemente, las buenas intenciones no bastan
para conseguir la finalidad propuesta. No porque los
legisladores quieran que no haya pobres, y dicten
una norma que prohiba la pobreza, ésta va a desapa-
recer. Lo importante es que las normas generen los
incentivos correctos en las personas, de tal forma que
poco a poco nos vayamos acercando a la finalidad
perseguida. En este caso, lo único que nos dice la ley
es que no importa que no se paguen las pensiones
educativas, las personas van a continuar sus estu-
dios. Pero ¿qué pasa con los buenos deudores, esto
es, con aquéllos que puntualmente cancelan sus
pensiones educativas? Evidentemente, van a termi-
nar asumiendo las pensiones de quienes, amparán-
dose en esta norma, dejen de pagar. El centro educa-
tivo, que tiene una serie de costos que cubrir (como
sueldos a profesores, pago al personal administrati-
vo, materiales, carpetas, escritorios, libros, servicios
de luz, agua y teléfono, etc.), de alguna manera va a
intentar trasladar la pérdida originada por los malos
deudores. Una posibilidad es trasladarla a quienes
pagan puntualmente las pensiones, a los buenos
deudores que prefieren cumplir antes que escudarse
en una ley que les permite no hacerlo. Pagar, en este
escenario, se convierte en una cuestión de tontos.
¿Para qué hacerlo si igual se puede seguir estudian-
do? Además, el aumento de las pensiones va a
generar que nuevos individuos incumplan, porque
no van a poder pagar la nueva tarifa educativa. Ello,
a su turno, deviene en un nuevo aumento de pensio-
nes, generándose un efecto cíclico en el incumpli-
miento y el encarecimiento del servicio educativo.
Otra posibi I idad para el centro educativo es trasladar
el costo a todos los estudiantes, a través de una
educación de menor calidad. Los buenos profesores
son más caros que los mediocres, por lo que es de
esperar que estos últimos empiecen a ser la regla y
los primeros la excepción. En ambas situaciones los
efectos de la ley son poco deseables. No va a
aumentar la cantidad de personas que reciben edu-
cación y es predecible que los colegios suban las
THEMIS45
150
pensiones, disminuyan la calidad de la educación o
ambas cosas a la vez.
Leyes parecidas han sido constantemente expedidas
por el Congreso. A esta ley de pensiones educativas se
suma la ley de desagio tributario, que permite el
fraccionamiento de la deuda tributaria y el pago a
menores tasas de interés. Nuevamente el buen paga-
dor quedó como un tonto. Mejor hubiera sido incum-
plir cuando debió pagar y así hoy en día pagaría el
mismo monto, pero fraccionado en cómodas cuotas.
El problema es que los individuos captan el mensaje
y saben que pueden aplazar el pago de sus tributos
porque seguramente los congresistas se encargarán de
dictar una ley de fraccionamiento o postergación de la
fecha vencimiento. Esto genera una disminución del
monto recaudado por el estado y, por consiguiente,
un aumento de la presión tributaria.
¿Qué tienen en común estas leyes? En primer lugar,
que todas son normas pro- deudor, es decir, normas
que tienen como finalidad proteger a determinados
grupos de individuos cuya característica en común
es que le deben plata a alguien. Los métodos para
protegerlo son de lo más variados. Se puede dificul-
tar al acreedor el cobro de su crédito (prohibiéndole,
por ejemplo, el uso de determinadas garantías como
la garantía sábana, el pacto comisorio o la ejecución
extrajudicial de la hipoteca), se puede prohibir el
cobro del crédito (como en el caso de los regímenes
especiales para determinadas empresas agrarias y
azucareras), o se puede obligar a continuar prestan-
do el servicio aún cuando el deudor decida no
cancelar sus deudas (como en el caso de la ley de
servicios educativos).
En segundo término, ninguna de estas normas tiene
comoconsecuenciaellogrode la finalidad para laque
fue diseñada, esto es, ninguna beneficia realmente al
deudor. Para ver por qué, es necesario disti ngu ir entre
el impacto ex ante y el impacto ex post que genera la
norma. En el ámbito ex post (es decir, después de que
se ha otorgado el crédito o brindado el servicio),
parece ser que los deudores terminan beneficiándose:
los acreedores, a partir de una restricción legal, no van
a poder cobrarles el crédito que se les debe o se van
a encontrar obligados a continuar brindándoles el
servicio a pesar de que el deudor no cumpla con
pagarles. Deudores que si no quieren no pagan, o que
pagan cuando buenamente quieren, parece un paraí-
so para todo aquél que pide un préstamo.
Si n embargo, el escenario para los deudores es mucho
menos favorable de lo que inicialmente parece. Des-
de una perspectiva ex ante (es decir, antes de que al
 El estado contraataca

deudor potencial se la haya otorgado el crédito o
brindado el servicio), resulta bastante claro que la
situación de los deudores va a ser bastante peor de la
que tenían antes de la expedición de la norma protec-
cionista. Si el potencial acreedor sabe que va a tener
enormes dificultades para hacer cobro de sus créditos
(porque el deudor se encuentra facultado por una
norma para dejar de pagar si así le place) es más que
probable que va a prestar menos. Y, aún cuando
preste, va a prestar más caro y sólo a aquellos indivi-
duos o empresas con las que exista una sól ida relación
de confianza. Así, mientras que por un lado se impide
el acceso al crédito para una gran cantidad de gente
(creando incentivos para que el acreedor no preste),
por otro lado se encarece el costo del crédito, porque
el acreedor, ante el riesgo mayor de que su deudor
incumpla, va a cobrar mayores intereses por la menor
cantidad de préstamos que otorgue.
concursal nosóloes imposible de conseguir, sino que,
además, genera poco más que una buena dosis de
confusión.
2. UN MUNDO SIN DERECHO CONCURSALl
No es tan sencillo hoy en día concebir un mundo sin
derecho concursal. Pero como aproximación
metodológica al problema, es de bastante uti Iidad. No
se trata, pues, de un ejercicio de imaginación mera-
mente teórico. Por el contrario, imaginarnos un mun-
do sin derecho concursal nos brinda la oportunidad
de identificar con precisión qué es lo que el sistema
concursal le agrega a nuestro ordenamiento jurídico
y, por lo tanto, qué política concursal debería ponerse
, • 2 '
en practica .
a) El efecto buffet

De estos ejemplos podemos extraer una regla muy
clara sobre el impacto de las normas en el acceso al
crédito y en el bienestar de los deudores (que se ha
convertido en un tema recurrente de política legisla-
tiva): mientras mayor sea la protección a los deudores,
mayor será el costo del crédito y menor la cantidad de
préstamos otorgados.
El sistema concursal peruano, lamentablemente, no
es ajeno a esta realidad de tendencias marcadamente
pro-deudor. En el Perú, como veremos más adelante,
las trabas para que los acreedores hagan cobro de sus
créditos son enormes. Y ello, como hemos visto,
aumenta el costo del crédito y disminuye la cantidad
de préstamos que se otorgan. Pero lo más grave del
asunto es que nuestros legisladores, en un inusitado
arrebato de esquizofrenia, han "decidido" que el
sistema concursal no sólo está para proteger al deudor
sino que también, de manera contradictoria, está
destinado para proteger al crédito, a las empresas
insolventes y a la comunidad en su conjunto. Esta
extraña multiplicidad de objetivos de nuestro sistema
Todos hemos ido alguna vez a la recepción de un
matrimonio, y hemos visto casi con naturalidad que
uno de los principales problemas de organización se
presenta en relación con la comida. Ni bien la comida
está lista y dispuesta en abundancia sobre una larga
mesa, la gran mayoría de los invitados se abalanza
sobre el buffet. En estas circunstancias, poco les
importa a los invitados servirse más de lo que están
dispuestos a comer o respetar algún tipo de orden o
turno. Lo importante es llegar antes de que la comida
se acabe (o, al menos, antes de que se acaben los
platos de mayor demanda).
La pregunta que surge de inmediato es ¿no comerían
todos mejor y más cómodos si, en lugar de abalanzar-
se sobre la comida, hicieran una cola ordenada, en
una sola dirección y respetando los turnos de quienes
llegaron antes? La respuesta resulta evidente. Todos
los comensales estarían mejor si es que se acercaran
ordenadamente a servirse la comida. Lo que ocurre es
que el pánico a quedarse sin comida lleva a algunos
invitados a comer más de lo que realmente desean, y

La idea de la denominación del presente subtítulo ha sido extraída del ensayo "A world without bankruptcy", de Douglas Baird. BAIRD,
Douglas. "A world without bankruptcy". En: BHANDARI, Jadgeep y WEISS, Lawrence (ed). "Corporate Bankruptcy. Economic and legal
perspectives". Nueva York, Cambridge University Press, 1996. pp. 29-38.
Ibid., p. 30.
Nótese que este mismo problema se presenta en relación con los derechos de propiedad. Frente a un régimen de propiedad común, en el
que los recursos son de toda la comunidad, los individuos, con sus actos, generan sobre terceros efectos negativos que no internalizan.
Imaginemos, como nos propone Posner, que varios ganaderos son propietarios comunes de un pastizal, lo que quiere decir que ninguno
de ellos tiene derecho a excluir a ninguno de los otros del uso del pastizal. En este escenario, el pastoreo de vacas adicionales por parte de
un ganadero impondrá un costo a todos los demás ganaderos. Las vacas tendrán que caminar más a fin de comer la misma cantidad de pasto
yeso reducirá su peso. Sin embargo, en virtud de que ninguno de los ganaderos paga por el uso del pastizal (es decir, en la medida en que
ninguno internaliza los efectos negativos externos creados a los demás), ninguno tomará en cuenta este costo al decidir cuántas vacas
adicionales alimentará, de modo que se criarán más vacas de lo que sería eficiente. POSNER, Richard. "El análisis económico del derecho".
México D.F., Fondo de Cultura Económica, 1998. p. 39. Algo similar ocurre con el buffet de las recepciones matrimoniales. Ninguno de
los invitados tiene titularidad sobre una porción de comida en específico. Por ello, algunos se servirán porciones bastante generosas, lo que
les impondrá un costo a los invitados que tengan que servirse porciones reducidas o que sencillamente no alcancen a servirse porción alguna.
Como ninguno de los invitados paga por la comida que consume, pocos tomarán en cuenta la cantidad de comida que se sirven, de modo
que se servirán una mayor cantidad de lo que resulta eficiente.

THEMIS45
151
Huáscar Ezcurra, Gerardo Solís

3
a otros a no comer nada • El resultado del desorden es
una distribución ineficiente de los recursos disponi-
4
bies. Esto es lo que se conoce como el "efecto buffet" .
Coase, ganador del Premio Nobel de Economía en
1991, formuló lo que posteriormente se ha conocido
como el teorema de Coase.

Un problema similar se presentaría si no existieran
semáforos en las esquinas de las avenidas de mayor
tránsito. En calles muy transitadas, el pánico a no
cruzar la calle y llegar tarde, tiene como consecuencia
el que todos los conductores aceleren. El resultado es
que todos se atracan y nadie puede llegar temprano a
su destino.
¿Variaría el resultado en los ejemplos propuestos si en
lugar de una recepción con cien invitados fuera una
con sólo tres comensales o si en lugar de calles muy
transitadas se tratara de calles poco transitadas? Evi-
dentemente, habría una diferencia sustancial. Es más
senci 110 que tres personas se pongan de acuerdo sobre
la distribución de la comida, de modo que alcance
para todos y todos queden satisfechos, a que logren
ponerse de acuerdo un centenar de individuos. Del
mismo modo, en calles donde sólo eventualmente se
cruzan dos vehículos es más sencillo que los conduc-
tores se pongan de acuerdo, mediante una simple
señal con sus luces, sobre quién cruza primero la
calle.
Se trata, por lo tanto, de un problema de costos de
coordinación entre los sujetos involucrados. Así, en
un escenario en el que los costos de coordinación
son elevados (como en el caso de la recepción de
cien invitados o el de las calles muy transitadas), se
requiere de una autoridad cuya intervención reduz-
ca estos costos de coordinación. Este orden es
finalmente en beneficio de todos. Si las partes
hubieran estado en condiciones de ponerse de
acuerdo, seguramente habrían determinado la crea-
ción de dicha autoridad y el establecimiento de las
reglas necesarias para reducir los costos de coordi-
nación.
b) El teorema de Coase y el derecho concursal
A inicios de la década de los sesenta, en su célebre
artículo titulado "The problem of social cost", Ronald
El concepto fundamental que se encuentra detrás del
teorema de Coase es el de los costos de transacción.
Este concepto de costos de transacción alude a la
sencilla idea de los costos que trae consigo el que los
individuos se pongan de acuerdo sobre algún tema en
5
particular • En otras palabras, los costos de transac-
ción aluden a todos los impedimentos para el éxito de
una negociación.
La primera formulación del teorema de Coase estable-
ce que cuando los costos de transacción son iguales o
cercanos a cero, no importa la solución legal que se
adopte, pues siempre las partes involucradas, a través
de las transacciones en el mercado llegarán a la
solución más eficiente.
Si en nuestro ejemplo del buffet no existieran costos de
transacción, carecería de importancia la existencia de
una autoridad que ponga orden entre los comensales,
pues las negociaciones entre los invitados para llegar
a un acuerdo acerca de los turnos para acercase a la
mesa y la cantidad de comida que cada uno puede
servirse siempre llegarían a buen puerto. Ni siquiera
importaría que inicialmente sólo unos cuantos invita-
dos tuvieran derecho a servirse un plato de comida,
porque quienes carecen de esta titularidad estarían
dispuestos a adquirirla a un precio eficiente. Así, con
esta suposición de costos de transacción cero, siem-
pre los bienes irán a parar a las manos de quienes más
los valoran, sin que influya ni tenga consecuencias
relevantes el diseño de la regla legal.
Pero parece claro que esta primera hipótesis del
teorema de Coase es una formulación estrictamente
teórica, pues resulta sumamente complejo siquiera
imaginarse lo que significa un mundo de costos de
transacción cero (que es, para comenzar, un mundo
en el que el tiempo no constituye costo alguno).
Nuestro mundo no es uno en el que los costos de
transacción son cero, sino que son costos de transacción
positivos y en muchos casos bastante considerables.

El término "efecto buffet", como un término para explicarde forma didáctica el problema concursa!, es una idea que hemos tomado prestada
del doctor Alfredo Bullard.
Los costos de transacción, como bien señalan Cooter y Ulen pueden ser de tres clases: costos de búsqueda, costos del arreglo y costos de
ejecución. Los costos de búsqueda se refieren esencialmente a la localización de un socio para el intercambio, lo que implica encontrar a
alguien que desea comprar lo que se quiere vender, o vender lo que se quiere comprar. Los costos del arreglo aluden a los costos de la
negociación, que pueden ser mayores o menores de acuerdo con el número de partes, la cantidad de información con que se cuenta y la
complejidad del convenio que se quiere suscribir. Finalmente los costos de ejecución son los costos de monitoreo del cumplimiento de las
partes y los provenientes detener que castigar las violaciones del acuerdo. COOTER, Robert y ULEN, Thomas. Derecho y Economía. México
D.F., Fondo de Cultura Económica, 1999. pp. 120 Y sgts. "

THEMIS45
152
 El estado contraataca

Es en este punto que surge la segunda formula-
ción del teorema de Coase, que establece que,
cuando los costos de transacción son
significativamente superiores a cero, sí importa la
solución legal que se adopte, para obtener el
resultado más eficiente.
En nuestro ejemplo del buffet, en tanto parece muy
complicado que los cien invitados se pongan de
acuerdo sobre la forma en que se van a ordenar para
servirse la comida, sí se justifica el establecimiento de
una autoridad que los ordene, simulando el resultado
al que los mismos individuos llegarían si no existieran
costos de transacción entre ellos.
El derecho concursal es uno de los casos
paradigmáticos de costos de transacción eleva-
dos. Una empresa en crisis normalmente tiene
una gran cantidad de acreedores, cada uno con
un interés particular y legítimo en obtener el
cobro de su crédito de acuerdo con el pacto
suscrito con el deudor. Los tiempos de crisis, sin
embargo, se caracterizan por la ausencia de re-
cursos suficientes para pagar a todos los acreedo-
res de acuerdo con lo estipulado en los contratos
de préstamo.
e) ¿Qué pasa si no hay derecho concursa!?
Luego de las ideas esbozadas, brindar un diagnóstico
sobre qué ocurriría si es que no existiera el derecho
concursal no parece algo tan complicado. En primer
lugar, nos encontraríamos, como ocurre hoy en día,
frente a una serie de deudores insolventes (tanto
empresas como personas naturales) que no podrían
pagarles a todos sus acreedores. La diferencia radica
en que sin sistema concursal-es decir, sin un tercero
que ordene a los acreedores para que éstos se acer-
quen al patrimonio del insolvente de manera ordena-
do-los acreedores iniciaría en todos los casos de crisis
una carrera por cobrar. La razón es que, sin un árbitro
que establezca ciertas reglas, la única posibilidad de
cobro para los acreedores es rematar los activos de la
empresa antes que los demás lo hagan.
La consecuencia lógica de esta carrera por cobrar es
que todos los negocios se liquidan, independiente-
mente de que se trate de negocios viables, esto es,
negocios con problemas financieros en los que el
valor del negocio en marcha es superior que el valor
del negocio en liquidación (VNM > VNL), o de
negocios inviables, es decir, negocios cuyos ingresos
no cubren sus costos de producción (VNM < VNL).

Nos encontramos, entonces, en un escenario de
elevados costos de transacción, tanto por la gran
cantidad de acreedores como por el interés de cada
uno por cobrar antes que los demás. Estos elevados
costos de transacción entre los acreedores pueden
activar el efecto buffet, lo que ocasionaría resulta-
dos ineficientes y poco deseables para los mismos
acreedores. De esta forma, los acreedores preten-
derán satisfacer el cobro de sus créditos sin impor-
tar que ello haga que los activos de la empresa en
crisis no alcancen para satisfacer la totalidad de las
acreencias.
En estas circunstancias, lo que busca el derecho
concursal es reducir los costos de coordinación exis-
tentes, estableciendo un orden y un mecanismo de
cobro para los acreedores. El derecho concursal es,
fundamentalmente, un instrumento para reducir los
costos de transacción.
En el primer caso, VNM > VNL, los acreedores esta-
rían mejor si es que se pusieran de acuerdo y decidie-
ran reestructurar el negocio, pues éste vale más como
una empresa en funcionamiento. Esta es la alternativa
que escogerían los acreedores considerados como un
grupo, pues todos saldrían ganando con la elección.
Sin embargo, en un mundo sin derecho concursal,
esta no es una opción válida pues, debido a los altos
costos de coordinación, los acreedores van a actuar
individualmente. Ponerse de acuerdo resulta suma-
mente costoso en términos de tiempo, esfuerzo y
dinero. Por otro lado, no existe garantía alguna de que
todos los acreedores vayan a respetar el acuerdo que
6
unos cuantos pretenden celebrar • Por esta razón, no
se encuentran en capacidad de distinguir entre los
negocios viables y los negocios inviables, a pesar de
que tal distinción les resulta favorable. En un mundo
sin derecho concursal, todos los negocios son I iqu ida-
dos, aún cuando esta no sea la solución más eficiente.

Siempre existe el riesgo del free rider. El free rideres aquél que se beneficia o se perjudica sin asumir ningún costo o recibir algún beneficio.
David Friedman, por ejemplo, considera que sus libros han hecho mucho por la sociedad libre, incluso para aquellos individuos que no los
han adquirido. Estos individuos son los free riders de las ideas de Friedman, pues se habrían beneficiado de ellas (a través de una menor
intervención del Estado en la esfera estrictamente privada de los individuos) sin asumir costo alguno (pues no gastaron dinero en la
adquisición de alguno de los libros). FRIEDMAN, David. "The machinery of freedom". Nueva York, Harper & Row, 1973. p. 201. En el caso
de un mundo sin derecho concursal, sería el acreedor que decide no formar parte del acuerdo para reestructurar la empresa y, actuando
individualmente, empieza a liquidar sus activos por separado.

THEMIS45
153
Huáscar Ezcurra, Gerardo Solís
Los costos sociales que se generan ante la ausencia del
derecho concursal pueden dividirse en costos ex ante
7
y costos ex post. Los costos ex ante son claramente
mayores cuando no existe un sistema concursa!. En
este caso, los acreedores, ante la incertidumbre sobre
el recupero de su crédito, no prestarán, o prestarán
más caro. Menos créditos y créditos más caros, van a
traer como consecuencia el que diversos proyectos de
inversión no resulten rentables para las empresas.
Esto, a su vez, va a disminuir los niveles de empleo,
porque las empresas, en lugardedestinar sus recursos
a mayores inversiones y, por consigu iente, a la contra-
tación de una mayor cantidad de trabajadores, se van
a ver obligadas a utilizarlos para el pago del crédito
encarecido. Pero no sólo los empresarios y los consu-
midores se van a ver perjudicados en un mundo sin
derecho concursa!. También lo serán los consumido-
res, quienes tendrán menos opciones para elegir debi-
do a la disminución de proyectos asumidos por las
empresas.
Por otro lado, los costos ex post también sufren un
fuerte incremento. Los acreedores, en este escenario,
no se encontrarían en capacidad de asignar valores a
los diversos negocios, es decir, no podrían distinguir
una situación en la que VNM < VNL, de una en la que
se presente la situación inversa. Esta falta de regula-
ción generará que los acreedores no puedan maximizar
el valor del negocio ex post la insolvencia. De esta
forma, los recursos no se asignan a sus usos de mayor
valor, lo que genera una pérdida social neta.
Quizá un ejemplo nos permita graficar mejor lo
explicado. Imaginemos el caso de un deudor D con
activos de 100 Y obligaciones de 150, distribuidas
entre dos acreedores: el acreedorCl con una acreencia
de 75 y el acreedor C2 con otra acreencia de 75. Si el
deudor va a un proceso en el que sus activos son
liquidados, podrá obtener un valor de 100 por tales
activos. Asumamos que si el deudor va a un proceso
de reorganización empresarial y mantiene el negocio
en funcionamiento se podrá obtener un valor de 150
por el negocio.
Para hacerse cobro de sus acreencias los acreedores
Cl y C2 tienen las siguientes opciones. Una opción es
tratar de cobrar primero que el otro y, de esa forma, el
que cobre primero cobrará los 75 que le deben, yel
que llegue segundo cobrará solamente 25.
Los costos ex ante aluden a los costos que asumen las empresas y las personas naturales (potencialmente insolventes) antes de la insolvencia.
Por otro lado, los costos ex post son los que se presentan luego de producido el estado de insolvencia.
THEMIS45
154
La otra opción que tienen Cl y C2 es cooperar entre
ellos y dividirse el valor del negocio entre los dos,
obteniendo cada uno un pago de 50.
La tercera y ultima opción es que se logre la coopera-
ción entre ambos y juntos acuerden mantener el
negocio en funcionamiento, con lo cual podrán obte-
ner un valor de 150 que les permitirá recuperar el
100% de sus acreencias.
De las tres opciones descritas, la tercera es sin duda la
que más conviene a Cl y a C2, pues les permite
recuperar la totalidad de sus acreencias. Asimismo, la
tercera opción es la que más conviene en términos
sociales pues es la que maximizará el valor del nego-
cio. Si Cl y C2 tuvieran la opción de contratar por
alguna de las tres opciones, antes de que se presente
la insolvencia del deudor, sin duda contratarían por la
tercera opción.
En la práctica, sin embargo, a falta de un sistema de
Derecho Concursal, Cl y C2 enfrentarán problemas
de coordinación que harán inviable tal acuerdo. Ni
Cl ni C2 sabrán si su contraparte estará dispuesta a
colaborar; entonces, ante el riesgo de que tal colabo-
ración no se concrete, preferirán emprender una
carrera por cobrar primero. Recordemos que muy
probablemente Cl no sepa de la existencia ni ubica-
ción de C2, ni C2 de la existencia o ubicación de Cl.
Lo único que Cl y C2 saben es que D enfrenta un
problema de insolvencia que no le permite satisfacer
el total de sus pasivos. En ese sentido, Cl y C2, al no
estar seguros sobre la magnitud de los pasivos, no
encontrarse en la seguridad de que podrán ubicar y
coordinar con todos los demás acreedores de D y, aún
ubicando a todos sus acreedores, no tener la seguri-
dad de que todos tendrán voluntad de colaborar,
preferirán ejecutar el patrimonio de D lo antes posible
y lograr cobrar 75.
Los incentivos de Cl y C2 a actuar individualmente
los llevarán a un resultado que los perjudica como
colectivo. El resultado sub-óptimo será que un acree-
dor cobrará la totalidad de su acreencia y el otro
solamente cobrará la tercera parte de lo que le deben
(los 25 restantes), cuando de haber actuado colectiva-
mente y optado por la reestructuración, ambos po-
drían haber recuperado el 100% de sus acreencias.
Dicho en otras palabras, los incentivos de los acreedo-

res para actuar individualmente por los costos de coor-
dinación involucrados, los llevan a obtener 100 en lugar
de 150 (que es el valor que hubieran obtenido si el
negocio era reestructurado). Con ello, en términos socia-
les, se deja de ganar 50. Las reglas del sistema concursal
buscan evitar que tal pérdida social de 50 se concrete.
¿Cuál es entonces el problema de fondo? El tema
esencial que intenta resolver el derecho concursal, es
el problema de los costos de transacción (costos de
coordinación) que se presentan. Estos costos de tran-
sacción, que se derivan de la dificultad para identifi-
cary reunir a las partes involucradas, de los costos del
proceso de negociación, de los costos de información
sobre VNM y VNL y los costos de hacer obligatorio el
acuerdo al que lleguen los acreedores, les impiden a
los acreedores determinar los valores de VNM y VNL
para cada caso concreto. En la medida en que nos
encontramos en la segunda formulación del teorema
de Coase (costos de transacción elevados), correspon-
de determinar cuál es la norma que reduce al mínimo
los costos de transacción.
3. LA META DEL SISTEMA CONCURSAL
Existe hoy en día un debate aún inconcluso acerca de
cuál debe ser la finalidad del sistema concursal.
Algunos académicos, principalmente aquellos vincu-
lados con el análisis económico, sostienen que la
meta del sistema concursal consiste en maximizar el
valor ex post de la empresa y disminuir los costos ex
ante para todos los que desean acceder al crédito. De
acuerdo con este enfoque, las normas concursales
pueden ayudar a lograr esta meta reduciendo los
costos del acceso al crédito. Reducir estos costos les
permite a las empresas llevar a cabo mejores proyec-
tos y crea mejores incentivos a las empresas para
maximizar su valor.
Desde una perspectiva distinta, otro grupo de académi-
cos propone que el sistema concursal debe estar desti-
nado a salvar empresas insolventes, proteger acreedo-
res o, de manera general, proteger los intereses de la
comunidad. De acuerdo con esta opción, el sistema
concursal tiene un rol esencialmente distributivo.
A continuación, analizaremos brevemente cada una
de estas posibilidades y sostendremos cuál es la que,
a nuestro juicio, le depara mayores beneficios a la
sociedad.
BAIRD, Douglas. "Revisiting Auctions in Chapter 11". J.L. y Econ., 1993. pp. 633-636; BAIRD, Douglas y JACK50N, Thomas. "Corporate
Reorganizations and the Treatment of Diverse Ownership Interests: a commentary on adequate protection of secured creditors in
Bankruptcy". University of Chicago Law Review, 1984.
El estado contraataca
a) La eficiencia como meta del sistema concursal
Aquellos que sostienen que la eficiencia debe ser la
meta del sistema concursal señalan que éste se debe
concentrar en conseguir la maximización del valor ex
post de la empresa, la minimización de los costos ex
ante para todos aquellos que desean acceder al merca-
do crediticio a través de créditos a un menor costo y la
reducción de los costos administrativos del sistema.
1. Reducción de los costos ex post la insolvencia
El derecho concursal debe procurar la maximización
del valor del negocio, esto es, debe incrementar el
tamaño de la torta a ser repartida entre los acreedores.
¿Cómo se logra este objetivo? Un sistema concursal
aumentaría el valor de la empresa en estado de
insolvencia resolviendo el problema de coordinación
de los acreedores. Una vez que se asegura una reduc-
ción de los costos de coordinación entre los acreedo-
res, se conseguirá que las empresas insolventes no
sean siempre liquidadas, como ocurría inevitable-
mente en un mundo sin derecho concursal. Asimis-
mo, los acreedores podrán ponerse de acuerdo sobre
la reestructuración de aquellos negocios cuyo valor
en marcha sea mayor. El valor de las empresas
insolventes también aumentaría si sólo se reestructu-
raran las empresas cuyo valor en marcha exced iera su
valoren liquidación. En otras palabras, ladisminución
de los costos de coordinación entre los acreedores
posibilitará que las empresas se reestructuren cuando
VNM > VNL y se liquiden cuando VNM < VNL. El
resultado final de esta reducción de costos de coordi-
nación es que se incrementa el tamaño de la torta, con
lo que los acreedores cobrarán más y mejor.
Ahora bien, ¿cómo es que se logra esta reducción de
costos de coordinación entre los acreedores? Básica-
mente, estableciendo reglas que distribuyan el valor
entre los acreedores de acuerdo con una regla de
8
prioridad . Así, bajo esta regla, se paga a los acreedo-
res antes que a los accionistas y a los acreedores
garantizados antes que a los no garantizados.
2. Reducción de los costos ex ante la insolvencia
Una vez que se cumpla con el objetivo de reducir los
costos ex post la insolvencia para los acreedores, se
logrará también la reducción de los costos de acceso
al crédito. Ello implica que las empresas pagarán
THEMIS45
155
Huáscar Ezcurra, Gerardo Solís
menos por los créditos que se les presten. En otras
palabras, si la torta es más grande ex post la insolven-
cia, los acreedores cobrarán más. Si los acreedores
saben que ex postla insolvencia cobrarán más, ex ante
cobrarán menos por otorgar créd ito a las empresas. En
este escenario, el crédito será más barato ex ante,
porque se sabe que ex post resulta más sencillo
recuperarlo.
La disminución del costo del crédito generará que se
llevan a cabo una mayor cantidad de proyectos de
inversión. Proyectos de inversión que con un crédito
caro no eran rentables, con un crédito más barato sí lo
serán. Una mayor cantidad de proyectos, será igual a
más desarrollo y, como consecuencia lógica, a más
empleo.
Finalmente la reducción de los costos ex ante genera-
rán los incentivos adecuados en los dueños de las
empresas. Las empresas que, ante la disminución del
costo del crédito, son conscientes de que serán ellas
las que cosechen las ganancias producto de su esfuer-
zo, tendrán los incentivos correctos para maximizar el
valor del negocio, pues ya no tendrán que asumir una
pesada carga financiera.
3. Reducción de los costos administrativos
De poco sirve la reducción de los costos ex ante y ex
postsi es que los acreedores deben enfrentarse con un
largo y sinuoso proceso concursal cada vez que uno
de sus deudores deviene en insolvencia. Si el acreedor
sabe que va a recuperar su crédito (porque existen
normas de prioridad claras), pero no sabe cuándo, o
sabe que lo va a recuperar de aquí a ocho años,
seguramente va a prestar menos y más caro. En otras
palabras, los procesos largos y costosos abren la
posibilidad de que el deudor pueda postergar indefi-
nidamente el pago de sus obligaciones y, de esta
forma, trasladar el costo de la insolvencia a sus
acreedores, lo que creará incentivos perversos para el
sobreendeudamiento. Los costos administrativos del
proceso de reestructuración o liquidación no son sólo
un aspecto adicional para lograr la meta de la eficien-
cia, sino que se convierten en requisito indispensable
para la reducción de costos ex ante y costos ex post.
Para garantizar que los costos de administración del
sistema concu rsal sean bajos, este proceso debe cum-
9 PONOROFF, Lawrencey KNIPPENBERG, Stephen. "The Implied Good Faith Filing Requirement:Sentinel of an Evolving Bankruptcy Policy".
Nw. U. L. Rev., 1991. pp. 919-962.
10 WARREN, Elizabeth. "Bankruptcy Policy in an Imperfect World". Michigan Law Review, 1993. pp. 336, 354-356.
11 BRAUCHER, Jean. "Bankruptcy Reorganization and Economic Development". Cap. U. L. Rev., 1994. pp. 499, 517-518; KOROBKIN,
Donald. "Employee Interests in Bankruptcy". Am. Bankr. Inst. L. Rev., 1996, pp. 5, 26-34; Y NIMMER, Raymond. "Negotiated Bankruptcy
Reorganization Plans: Absolute Priority and New Value Contrbutions". Emory L.J., 1987. pp. 1032-1034. •
THEMIS45
156
plir con ciertas características. En primer lugar, debe
tratarse de procesos cortos que garanticen el pago
oportuno a los acreedores afectados por la insolvencia
del deudor. Por otro lado, debe tratarse también de
procesos de costos reducidos para los acreedores, el
estado y el deudor, de manera tal que las partes no
tengan que destinar recursos que hubiera sido mejor
asignarlos al pago de los créditos pendientes.
La función del derecho concursal, de acuerdo con
esta perspectiva, es proteger el crédito. Esta protec-
ción se consigue reduciendo los costos de coordina-
ción que impiden que los acreedores tomen decisio-
nes eficientes sobre el destino de la empresa, es decir,
que la empresa sea reestructurada cuando el VNM sea
mayor que el VNL y que la empresa sea liquidada
cuando el VNL sea mayor que el VNM. Esto posibili-
tará que los recursos de la empresa sean asignados a
su uso de mayor valor, con lo que toda la sociedad se
verá beneficiada. Por otro lado, una vez que se ha
logrado garantizar esta reducción de costos de coor-
dinación entre los acreedores, el costo del crédito
disminuye, pues los propietarios internalizan el costo
de sus decisiones y los acreedores gozan de mayor
predictibilidad acerca de cuándo y cómo cobrarán. Si
quien presta sabe que, en caso de crisis del deudor,
cobrará rápido, entonces el costo del crédito será
menor. Por el contrario, si quien presta sabe que
tendrá que cobrar en Indecopi, a través de procedi-
mientos costosos y que tienden a durar un promedio
de ocho años, entonces el crédito será más caro.
b) El sistema concursal como mecanismo de distribu-
ción de recursos
El derecho concursal es visto por otro grupo de
académicos no sólo como un instrumento para
maximizar recursos y proteger el crédito, sinotambién
como un mecanismo para distribuir los costos de las
9
crisis empresariales entre las partes afectadas •
Es decir, desde está perspectiva se sostiene que la
eficiencia no es el único fin que debe buscar un
sistema concursal. Se sugiere que, adicionalmente,
este sistema debe proteger los intereses de ciertos
individuos que no mantienen acreencias con la em-
lO
presa insolvente • Tales individuos son, esencial-
mente, los trabajadores que tienen un interés en
11
mantener su empleo en el futur0 , y una serie de

12
intereses comunitarios mucho menos concretos ,
entre los que se incluyen los intereses de los clientes
potenciales, los proveedores de la empresa insolven-
13
te, la administración tributaria, entre otros •
Son esencialmente dos las justificaciones propuestas
para la protección de los trabajadores y de los intere-
ses de la comunidad. La primera justificación es que
14
se debe distribuir el costo de la crisis , en gran
medida porque los acreedores voluntarios se encuen-
tran en mejor capacidad que los trabajadores para
protegerse frente al riesgo de la insolvencia o para
distribuir las pérdidas de la insolvencia entre una
amplia cartera de prestatarios. Por otro lado, como
segunda justificación se argumenta que la comunidad
finalmente internaliza gran parte del costo del fracaso
15
comercial de la empresa insolvente , pues los costos
de la insolvencia recaen no sólo sobre los acreedores,
sino también sobre los proveedores locales e incluso
sobre los consumidores, quienes, como consecuencia
de la insolvencia, tienen menos opciones para elegir
en el mercado.
¿Son atendibles las justificaciones propuestas para
que el sistema concursal se destine no sólo a la
protección del crédito, sino también a la de los
trabajadores o la comunidad? Como veremos a con-
tinuación estas razones no sólo resultan sumamente
discutibles desde el punto de vista de la eficiencia y de
la equidad sino que, además, constituyen metas cuyo
logro conjunto resulta imposible. Debemos señalar,
antes de iniciar el análisis, que el único conflicto que
se presenta en estos casos se da en relación con las
empresas cuyo VNM sea menor que su VNL. En el
caso opuesto, no habrá mayor problema, pues la
empresa será reestructurada y, tanto los trabajadores
como la comunidad, continuarán percibiendo los
beneficios que les brinda la empresa.
En lo que se refiere a la protección de los intereses de
la comunidad, cabe destacar, en primer lugar, que en
mercados amplios y con competencia, no es necesa-
'rio que el sistema concursal proteja a los intereses de
la comunidad, pues, salvo el caso de la insolvencia de
una empresa monopólica, siempre existirán sustitutos
adecuados para la empresa insolvente. Por lo tanto, en
ciudades como Lima, no se justifica la protección de
12 GROSS, Karen. "Taking Community Interests into Account in Bankruptcy: an essay". Wash. U. L.Q. 1994; PONOROFF y KNIPPENBERG,
Op.cit, p. 960; WARREN, Op.cit., p. 354. La opinión de Warren ha variado con el tiempo, sin embargo. Una vez manifestó, por ejemplo,
que "los procedimientos concursales se deben evaluar desde el punto de vista de si aumentan el valor de la empresa insolvente". WARREN,
Elizabeth. "A Theory of Absolute Priority". 1991.
13 Ver WARREN, Elizabeth. Ibid.
14 BRAUCHER, Jean. Op.cit, pp. 517-18; NIMMER, Raymond. Op.cit, p. 1028.
15 Ver WARREN, Elizabeth. Op.cit, pp. 354-56.
El estado contraataca
los intereses de la comunidad, siempre que no sea el
caso de un monopolio. De ello se deriva que la
protección de los intereses de la comunidad sólo
podría resultar relevante cuando sea difícil reempla-
zar a la empresa insolvente.
Pero inclusoen este caso la protección de los intereses
de la comunidad resulta sumamente discutible. Des-
de el punto de vista de la eficiencia, no conviene
mantener vivo un negocio cuyo VNM sea menor que
su VNL, pues tal negocio no satisface adecuadamente
los intereses de la comunidad. La única manera de
mantener con vida estos negocios será a través de un
subsidio y quienes finalmente pagaran la factura de
este subsidio serán los consumidores, ya sea a través
de mayores impuestos o por una cuestión de costo de
oportunidad (el estado, en lugar de invertir su presu-
puesto en la provisión de bienes públicos, como
seguridad o carreteras, va a destinarlo a salvar una
empresa privada). Como consecuencia del subsidio,
se reducirá el incentivo de las empresas eficientes
para seguir siéndolo, pues, paradójicamente, la
ineficiencia traería consigo un premio (dinero fresco
de las arcas del estado). Además, las tasas de interés se
elevarían, pues cobrar a los negocios subsidiados será
más difícil. Las empresas eficientes, en este escenario,
sufrirán aún más, pues tendrán que pagar mayores
tasas de interés para acceder a préstamos. El resultado
general será que la actividad empresarial se verá
desincentivada y, como consecuencia, se reducirán
los niveles de empleo.
Por otro lado, utilizar el sistema concursa! para prote-
ger a los trabajadores también resulta ineficiente.
Como ya señalamos, no existe problema en caso que
el VNM sea mayor que el VN L, porque la empresa será
reestructurada y los trabajadores mantendrán su em-
pleo. La discusión podría surgir en el caso en que la
empresa tuviera un mayor valor liquidada que en
funcionamiento. Sin embargo, el afirmar que la em-
presa tienen un mayor valor liquidada supone que los
bienes de la empresa serán mejor aprovechados si son
asignados a otras actividades que constituyan un
mejor uso.
Una parte fundamental de los bienes de una empresa
es su capital humano. La conclusión de que los activos
THEMIS45
157
Huáscar Ezcurra, Gerardo Solís
físicos de la empresa pueden ser asignados a un uso de
mayor valor implica que el capital humano de un
trabajador también puede ser asignado a un uso
mejor: si la empresa no es viable como una unidad,
entonces las habilidades que sólo son productivas a la
empresa como una unidad no valen los costos socia-
les que genera 16. Entonces, el capital humano especí-
fico, que comprende aquellas habilidades del trabaja-
dor que tienen mayor valor para la empresa que para
el mercado, también será mejor aprovechado si es
reasignado a otra actividad. Por otro lado, resulta
indiferente si el capital humano general, que com-
prende aquellas habil idades del trabajador que tienen
igual valor para la empresa que para el mercado en
general, se mantienen en la empresa o en otro lugar,
precisamente porque su valor, por definición, es el
mismo.
Como vemos, es ineficiente reestructurar empresas
para salvar puestos de trabajo, por la gran cantidad de
costos que ello genera, inclusive a los propios traba-
jadores. Es cierto que podría parecer injusto que los
trabajadores tengan que asumir por completo el costo
de la transición de un empleo a otro. Pero también
parece bastante claro que la sociedad tiene mejores
medios que el sistema concursal para resolver los
problemas de la transición de un empleo a otro.
Hemos visto en los párrafos anteriores cómo las
alternativas distintas de la eficiencia como metas del
sistema concursal generan una serie de perjuicios
económicos no sólo a los acreedores, sino también a
las propias empresas, a los trabajadores y, finalmente,
a la sociedad en su conjunto. Pero ese no es el único
problema. Parte de la tensión surge porque la eficien-
cia y la distribución de recursos no son metas que
resultan compatibles entre sí. Si se opta por una
poi ítica concursal de subsidio de empresas insolventes,
el crédito se va a ver desprotegido, por lo que no
podremos afirmar que parte de nuestras metas es la
eficiencia del sistema. La distribución implicadejarde
lado la eficiencia. Creemos que la meta distributiva no
es una elección correcta, por los enormes costos que
trae consigo. Pero ello no quita que su planteamiento,
aun cuando resulta sumamente costoso, no sea intrín-
secamente coherente. Sin embargo, afirmar que el
sistema concursal tiene múltiples metas-entre ellas la
eficiencia- no sólo es socialmente costoso, sino tam-
,. .
SCHWARTZ, Alan. A contract theory approach to business bankruptcy" .Yale Law Journal, 1998.
17 Artículo 1.- Objetivo del Sistema Concursal.
El objetivo del Sistema Concursal es la permanencia de la unidad productiva, la protección del crédito y el patrimonio de la empresa. Los
agentes del mercado procurarán una asignación eficiente de sus recursos durante los procedimientos concursales orientando sus esfuerzos
a conseguir el máximo valor del patrimonio en crisis.
THEMIS45
158
bién inconsistente y, lo que es peor, revela un grave
desconocimiento del problema de fondo del derecho
concursa!.
4. EL SISTEMA CONCURSAL PERUANO
a) lA quién protege el sistema concursal peruano?
El nuevo sistema concursal peruano dista bastante de
concebir con claridad alguna de las metas esbozadas
en el punto anterior. Puede afirmarse con seguridad
que no es un sistema que busque proteger el crédito.
Lo paradójico del caso es que tampoco se caracteriza
por ser un sistema de protección de las empresas, los
trabajadores o la comunidad. No se trata de un
mecanismo para generar eficiencia ni tampoco de un
medio para redistribuir recursos.
El artículo primero del Título Preliminar de la Ley
General del Sistema Concursal (LGSC) es una clara
muestra de la esencia del sistema. Este dispositivo
establece que constituye el objetivo del sistema
concursalla permanencia de la unidad productiva, la
protección del crédito y el patrimonio de la empre-
17
sa • Es decir, nuestro sistema es uno con múltiples
fines.
Esta característica, que superficialmente podría pare-
cer atractiva, es una clara muestra de la confusión de
un sistema que busca generar eficiencia y redistribuir
riqueza; proteger el crédito y, simultáneamente, sal-
var empresas; proteger a los deudores tanto como a los
acreedores. Hace falta una pequeña dosis de sentido
común para percatarnos de que se trata de objetivos
incompatibles. La relación entre la consecución de los
objetivos relacionados con la eficiencia es
inversamente proporcional con la de los objetivos
vinculados con la redistribución. Así, mientras mayor
sea el énfasis del sistema en salvar empresas, menor
será la protección del crédito y mientras más protec-
cionismo se imponga, más vulnerables van a encon-
trarse los acreedores. Nuestro sistema ha intentado
estar con dios y con el diablo. Pero como reza el viejo
adagiú popular, ello es imposible.
Resulta paradigmático, sin embargo, que las autorida-
des concursales de la administración pública de ma-
yor importancia en la actualidad, no se percaten de

esta contradicción. Juan Francisco Rojas, por ejem-
18
plo, en su novísimo libro sobre la LGSC , afirma
alegremente que "el objetivo del sistema concursal
que la ley postula no es único. Estamos frente a la
existencia de un objetivo legislativo con tres dimen-
siones distintas: la permanencia de la unidad produc-
tiva, la protección del crédito y, también, porque así
se deduce del texto, la protección del patrimonio de
las empresas,,19. El mismo autor, de manera comple-
tamente injustificada concluye que "nos encontramos
frente a un legislador que declara su preferencia y
convicción por la conservación de la empresa nacio-
nal, pero que no deja de reconocer que cuando se
trata de honrar obligaciones, el pago de éstas es
prioritario para la credibilidad del sistema y el progre-
so de la sociedad,,20 .
Habría que preguntarle a Rojas qué ocurriría cuando
para proteger el crédito de forma efectiva, es necesa-
rio liquidar la unidad productiva. Ello sucedería en los
casos en los que el valor del negocio liquidado excede
el valor del negocio en funcionamiento. Imaginemos
que el valor del negocio en liquidación es 100 y el
valor del negocio en marcha es 80. En este CilSO, el
objetivo de la protección del crédito nos indica que la
unidad productiva debe liquidarse, pues así los acree-
dores obtendrían un valor de 100 en lugar de un valor
de 80. Sin embargo, esta solución contradice una de
las metas de la ley, pues no cumple con el manteni-
miento de la unidad productiva. El problema es que ni
la ley ni sus exégeta s nos brindan una solución cohe-
rente a este problema.
Vemos cómo, de ser un sistema de múltiples objeti-
vos, nuestro sistema concursal se convierte en uno de
"múltiple personalidad". Lo que en un primer mo-
mento se consideraba como una virtud del sistema, es
ahora -como la esquizofrenia- nada más que una
penosa enfermedad. Lamentablemente, esta contra-
dicción no se salva con el resto de normas de nuestro
sistema concursal. Por el contrario, se acentúa aún
más, dando como resultado un sistema confuso, sin
objetivos ni metas claras.
b) Definiendo la competencia
Ya hemos expuesto las razones por las que creemos
que la única meta del sistema concursal debe ser la
eficiencia, la misma que se consigue a través de la
18 ROJAS, Juan Francisco. "Comentarios a la Ley General del Sistema Concursal". Lima, ARA Editores, 2002.
19 Ibid., p. 21.
20 Ibid., p. 24.
21 Lo paradójico del caso es que el crédito no va a ser más caro para el deudor que de manera estratégica varió su domicilio antes de la
insolvencia, sino para todos los deudores, incluso para aquellos que nunca tuvieron la menor intención de hacer uso de este mecanismo
para dificultar el cobro de las acreencias y dilatar la decisión sobre el destino de la empresa.
El estado contraataca
protección del crédito y la reducción de los costos de
coordinación entre los acreedores. Reducir estos cos-
tos de transacción supone posibilitar que acreedores
puedan tomar la decisión adecuada para maxim izar el
recupero de sus acreencias.
En este escenario, resulta de esencial importancia que
la determinación del lugar en el que se llevará a cabo
el procedimientode insolvencia y en el que se negocia
y define el destino de la empresa esté en manos de los
acreedores y no de la propia empresa insolvente. Un
sistema que le diera al deudor la posibilidad dedecidir
por sí sólo, o con algún acreedor amigo, el lugar en el
que se llevará a cabo el proceso, está creando fuertes
incentivos para que el deudor se comporte de manera
estratégica. Si el deudor tiene la posibilidad de elegir
el lugar donde se desarrolla el proceso, es muy proba-
ble que escoja un lugar al que, por su inaccesibilidad
o su lejanía, sólo acudan unos pocos acreedores, con
los que seguramente ya habrá negociado la mejor
decisión para él y su selecto grupo de acreedores.
Evidentemente, esta decisión no tendrá en cuenta los
intereses de los acreedores que, producto de la con-
ducta estratégica del deudor, no se apersonaron al
proceso, por lo que difícilmente será una decisión que
maximice los intereses del colectivo de acreedores y
proteja de manera efectiva el crédito.
Este es el caso, por ejemplo, de un deudor cuyo
domicilio social, sede principal de sus negocios y
lugar de ubicación de la mayoría de sus acreedores es
la ciudad de Lima. Si el sistema le permitiera al deudor
elegir quién conocerá y tramitará su procedimiento
concursal frente a circunstancias de crisis, podría
libremente decidir que el proceso se tramite, por
ejemplo, por la autoridad competente de la ciudad de
Iquitos. Con ello, en lugarde un sistema concursal que
reduce los costos de transacción para los acreedores,
tendremos un sistema que los incrementa. Parece
claro que si los acreedores son obligados a tramitar el
proceso donde al deudor buenamente le entra en
gana, van a tener que asumir una serie de gastos que
no tuvieron en cuenta al momento de otorgar el
crédito, por lo que resulta esperable que, de aquí en
ad eIante, eI cre'd'ItO va a ser mas
, costoso 21 .
Lamentablemente, la regla en nuestro sistema concursal
le otorga a los deudores la facultad incondicional para
determinar en qué lugar se desarrolla el procedimien-
THEMIS45
159
Huáscar Ezcurra, Gerardo Solís

22
too El numeral 5 del artículo 6 de la LGSC establece
que la competencia de las comisiones dellndecopi se
determina por el lugar donde se encuentre domicilia-
do el deudor. Ahora bien, ¿dónde se considera domi-
ciliado el deudor de acuerdo con nuestro sistema? El
23
artículo 7 de la LGSC dispone que, tratándose de
personas jurídicas, el domicilio del deudor es aquel
que se señala en los Registros Públicos. Con ello, en
nuestro sistema el deudor decide de manera unilateral
donde se llevará a cabo el proceso. Esta regla consti-
tuye un claro incentivo para que los deudores modi-
fiquen su estatuto social con la exclusiva finalidad de
intentar un proceso concursal más amigable y de
burlar a la mayor cantidad posible de acreedores, a
través de un encarecimiento del acceso al proceso.
Esta absurda norma pro deudor, como todas las nor-
mas proteccionistas, tiene un efecto boomerang casi
inmediato, pues se vuelven siempre en contra del
grupo al que se intentó proteger. La intención de los
redactores de la norma fue seguramente proteger a la
parte más débil de la relación. La falacia del proteccio-
nismo, sin embargo, es que siempre termina pasando
una factura. Y quienes la pagan no son normalmente
los acreedores, porque ellos van a poder trasladar el
costo de esta norma sin sentido. Quienes finalmente
asumen el pago del proteccionismo son los propios
deudores, porque ahora el crédito les va a costar más.
A la larga, todos nos perjudicamos porque, como ya
señalamos, menos crédito supone menos proyectos
de inversión. Y menos proyectos de inversión es igual
a menos trabajo y a más empresas quebradas.
e) ¡Pobres los garantizados!
No contentos con diseñar una ley esquizofrénica y
con intentar proteger de manera inconsistente al deu-
dor, nuestros legisladores han considerado que el
sistema concursal requiere una mayor participación
del Estado. Los argumentos de por qué es necesaria
esta mayor injerencia estatal nunca han sido lo sufi-
cientemente claros. Para justificarla, se expresa sin
mucha convicción que la intervención del estado va
a permitir equiparar situaciones a priori desiguales
entre los participantes del concurso o se invocan
extraños y etéreos slogans de moda como el de la
justicia social.
La falacia del argumento de que se requiere de una
mayor intervención del Estado para equiparar situa-
ciones apriorísticamente disímiles radica en no saber
identificar quién es realmente la parte débil de una
relación crediticia. La desigualdad no se manifiesta en
el poder económico de una de las partes sino en cuál
de las partes es la que primero ejecuta la prestación.
En el típico contrato de préstamo, el acreedor -
usualmente un banco- le otorga cierta cantidad de
dinero a un determinado deudor. Él ya ejecutó su
prestación, pues cumplió de manera inmediata con
aquello a lo que se encontraba obligado. El deudor,
por el contrario, no ha hecho sacrificio alguno, pues
aún no ha llegado el momento acordado por las partes
para cumpl i r con la prestación a su cargo. Es el deudor
quien, con la ventaja estratégica que le proporciona el
hecho de no haber cumplido aún con la prestación a
su cargo, tiene la sartén por el mango. Tan es así que,
en el momento que quiera puede incumplir el contrato
celebrado, generándole un grave perjuicio al acreedor.
U n mecanismo para equ iparar esta ventaja estratégica
del deudor es el sistema de garantías, pues una vez
que el deudor sabe que si no cumple le ejecutan el
bien garantizado, sus incentivos para cumplir dentro
del plazo estipulado van a ser mayores. Otro mecanis-
mo para equiparar esta desigualdad en favor del
acreedor es el sistema concursal. Un sistema concursal
que proteja de manera efectiva el crédito y que les
permita a los acreedores decidir el destino de la
empresa -y determinar, por lo tanto, cuándo y cómo
van a cobrar- aumentará también los incentivos del
deudor para el cumplimiento. Por el contrario, un
sistema que retarda insensatamente el recupero del
crédito para los acreedores no hace más que generar
incentivos para el incumplimiento.

22 Artículo 6.- Reglas de Competencia territorial.

6.5 La competencia de las Comisiones se determina teniendo en cuenta el lugar donde se encuentre domiciliado el deudor. En tal sentido:
al Si el deudor domicilia en la provincia de Lima o la provincia constitucional del Callao, la competencia corresponderá a cualquiera de
las Comisiones Delegadas que funcione en dichas provincias.
bl Si en la provincia en la que domicilia el deudor no funciona ninguna Comisión Delegada, la competencia corresponderá a la Comisión
Delegada que hubiere en la provincia territorial mente más cercana, salvo que existiese otra Comisión Delegada que, de acuerdo a las vías
de acceso, resultase más próxima a la provincia en que domicilia dicho deudor.
13 Artículo 72 .- Domicilio
El domicilio del deudor, para.efectos de identificar la competencia territorial, será determinado de acuerdo a los criterios señalados a
continuación:
al Personas jurídicas: El domicilio es la localidad señalada en los estatutos del deudor, debidamente inscrito en Registros Públicos.
bl Personas naturales, sociedades conyugales y sucesiones indivisas: El domicilio de las personas naturales y sociedades conyugales es aquel
determinado en el Código Civil. El domicilio de las sucesiones indivisas es el último domicilio conocido del causante.

THEMIS45
160
 El estado contraataca

No menos peligroso es el argumento de la justicia tonto. Al obtener la garantía, el acreedor le dio a su

social, porque tomándolo como base de cualquier
discurso regulatorio puede utilizarse para las más
absurdas propuestas. Recuérdese sino la ingrata expe-
riencia con el intento de estatización de la banca de
hace poco más de una década, o las actuales e
insensatas propuestas para la creación del banco
agrario (con créditos sin plazo, subsidiados por quie-
nes pagamos nuestros impuestos y que seguramente
van a ser condonados cuando el proyecto fracase) o la
revisión de los contratos de privatización, hechas
precisamente en nombre de la inconmensurable pre-
tensión de la justicia social.
La intervención del estado en el ámbito del sistema
concursal no sólo es inútil, sino que representa un
enorme riesgo para la eficiencia del sistema. A pesar
de la infausta experiencia del intervencionismo, nues-
troslegisladores lo han considerado como una receta
recomendable. Así, en el segundo numeral del artícu-
24
lo 26 de la LGSC se ha dispuesto que los acreedores
garantizados no pueden iniciar un procedimiento de
insolvencia si es que antes no han intentado la ejecu-
ción de su garantía por la vía judicial.
deudor la posibilidad de retrasar su declaración de
insolvencia y, en consecuencia, de diferir el pago del
crédito debido.
La ficción, en este caso, se ha hecho realidad. Las
garantías ya no sirven para proteger al acreedor.
Ahora protegen a los deudores. Quien constituye una
garantía a su favor ya no se está protegiendo frente al
riesgo de incumplimiento ni está equiparando la
ventaja estratégica de la que inicialmente goza el
deudor. Por el contrario, se está poniendo la soga al
cuello y está diciéndole a su deudor que tiene carta
blanca para incumplir porque, al menos durante un
buen tiempo, no va a poder cobrar ni, mucho menos
aún, llevarlo allndecopi.
Ante este escenario, la pregunta que inquietantemente
queda flotando en el aire es quién va a prestar barato
ahora (asumiendo que, a pesar de estas normas
concursales, alguien esté dispuesto a prestar). La
respuesta, como parece evidente, no está en manos de
los diseñadores del sistema, ni mucho menos de sus
complacientes exégetas.

Esto significa que los acreedores con créditos garanti-
zados impagos, aún cuando tengan créditos que cum-
plan con los requisitos de más de 50 UIT y de
vencimiento mayor de los 30 días, no podrán iniciar
el proceso de insolvencia, pues previamente los acree-
dores tendrán que intentar la ejecución de la garantía
en el Poder Judicial. Sólo si su intento de ejecución
resulta infructuoso, es decir, después de un aproxima-
do de 18 meses en el Poder Judicial, los sufridos
acreedores podrán acudir al Indecopi para que se
declare la insolvencia de su deudor.
El mensaje que nos manda la LGSC es bastante claro.
El acreedor que en su momento fue diligente y cons-
tituyó a su favor una garantía que lo protegiera contra
el incumplimiento de su deudor, fue realmente un
d) La quiebra y la inquisición
Pero nuestro nuevo sistema concursal no sólo ha
pretendido proteger al deudor. También contiene
disposiciones que buscan la protección del crédito,
especialmente a través de sanciones a los administra-
dores de las empresas quebradas. Esto termina por
complicar el panorama, no sólo porque esta protec-
ción al crédito es inconsistente con las diversas nor-
mas pro deudor que contiene nuestro sistema, sino
porque, además, se trata de una serie de sanciones
cuya utilidad resulta por lo menos discutible.
25
El artículo 100 de la LGSC establece que, por un
plazo de 5 años, el quebrado, el presidente del direc-
torio de la empresa en quiebra y su titular, se encuen-

. 24 Artículo 26º.- Inicio del procedimiento a solicitud de acreedores.

26.1 Uno o varios acreedores impagos cuyos créditos exigibles se encuentren vencidos, no hayan sido pagados dentro de los treinta (30)
días siguientes a su vencimiento y que, en conjunto, superen el equivalente a cincuenta (50) Unidades Impositivas Tributarias vigentes a la
fecha de presentación, podrán solicitar el inicio del Procedimiento Concursal Ordinario de su deudor. El desistimiento de alguno de los
acreedores que presentó la solicitud, luego de emplazado el deudor, no impedirá la continuación del procedimiento.
26.2 No procede promover el Procedimiento Concursal Ordinario por obligaciones impagas que se encuentren garantizadas con bienes del
deudor o de terceros, salvo que el proceso de ejecución de dichas garantías resulte infructuoso.
26.3 No procede promover el Procedimiento Concursal Ordinario respecto de deudores que se encuentren tramitando su disolución y
liquidación, al amparo de las disposiciones de la Ley General de Sociedades.
26.4 La solicitud deberá indicar el nombre o razón, domicilio real y la actividad económica del deudor con una declaración jurada del
acreedor sobre la existencia 018 inexistencia de vinculación con su deudor, según el artículo 12º. Acompañará copia de la documentación
sustentatoria de los respectivos créditos e indicará el nombre o razón social, domicilio y, de ser el caso, el nombre y los poderes del
representante legal del solicitante.
25 Artículo 100º.- Efectos de la quiebra
100.1 El quebrado, mientras dure ese estado, está impedido de:
a) Constituir sociedades o personas jurídicas, en general, o de formar parte de las ya constituidas;
b) Ejercer cargos de director, gerente, apoderado o representante de sociedades 50 o personas jurídicas, en general;

THEMIS45
161
Huáscar Ezcurra, Gerardo Solís
tran impedidos de constituir sociedades o personas
jurídicas o de formar parte de las ya constituidas,
ejercer cargos de director, gerente, apoderado o re-
presentante de sociedades o personas jurídicas en
general, actuar como tutores, curadores o represen-
tantes legales de las personas naturales y como admi-
nistradores o liquidadores en los procedimientos que
forman parte del sistema concursal.
Esta sanción tan drástica tiene como objetivo disuadir
a los deudores de un sobre endeudamiento irracional
que luego perjudique a sus acreedores. Se trata, pues,
de una norma con un claro contenido pro crédito. En
teoría, la amenaza de la quiebra, que conlleva una
defunción empresarial por cinco años, motivaría que
las empresas sean más racionales al momento de
endeudarse. Sin embargo, esta protección al crédito,
que hemos destacado debe ser la función primordial
de todo sistema concursal, no se encuentra en este
caso correctamente diseñada. Parece ser que la muer-
te empresarial es un precio algo exagerado para los
administradores de la empresa quebrada. Así como
durante la época de la inquisición se imponían casti-
gos desproporcionados por actos dudosamente con-
trarios a la idea de moral de ese tiempo, las graves
sanciones para el quebrado no parecen estar de
acuerdo con las característicos de los actos que lleva-
ron a su empresa a la quiebra. Después de todo, la
quiebra de un negocio no siempre es producto de un
sobre endeudamiento irracional o de una serie de
actos fraudulentos, sino que muchas veces se debe a
las condiciones del mercadooa las modificaciones de
las características de la demanda.
En este caso, nose requiere de una norma que estipule
estas sanciones tan duras contra los administradores
de un negocio en quiebra, porque si bien la posibili-
dad de la sanción va a generar un endeudamiento más
cauto y racional, podría también desincentivar que se
lleven a cabo una serie de proyectos riesgosos pero
con una alta rentabilidad. Estas sanciones generan
una mayor aversión al riesgo en los deudores, quienes
dejarán de asumir proyectos que, probablemente, les
hubieran reportado grandes beneficios.
Por ello, en lugar de preocuparse por sancionar a los
administradores fracasados, y de fiscalizar que la
c) Ser tutor o curador, o representante legal de personas naturales;
d) Ser administrador o liquidador de deudores en los procedimientos regulados en la Ley.
100.2 El quebrado no deviene en incapaz por razón de la quiebra, por lo que puede ejercer sus derechos civiles sin más limitaciones que
las señaladas en el párrafo anterior.
100.3 Al Presidente del Directorio de la empresa concursada así como al titular de ésta se le aplican los mismos efectos señalados en el
numeral primero del presente artículo.
100.4 Corresponde al liquidador o a cualquier interesado inscribir la quiebra en el Registro Personal.
THEMIS45
162
sanción se cumpla (lo que posiblemente genere un
costo bastante elevado), el sistema debería generar la
información suficiente para que los acreedores sepan
a quién le están prestando su dinero, a través, por
ejemplo, de un registro como el de protestos, en el que
se pueda verificar qué personas han formado parte de
negocios quebrados. De esta forma, el estado se
ahorraría los costos de imponer y fiscalizar estas
sanciones tan severas y les daría la posibilidad a los
propios privados de decidir si contratan o no con
personas cuyos negocios han fracasado anteriormen-
te.
e) Liquidando la reestructuración
Sin duda prestarle dinero a una empresa en problemas
es un gran riesgo. Sin embargo, puede que exista
alguien interesado en hacerlo, siempre que cobre una
alta tasa de interés y se le permita establecer determi-
nadas condiciones que lo protejan frente al riesgo que
asume. La idea es muy simple. Quien arriesga más
sólo estará dispuesto a hacerlo si es que se le permiten
mejores condiciones de pago o mayores garantías de
cobro. El sistema legal, si es que pretende fomentar
estos créditos, debe buscar proteger a los acreedores
frente a este nuevo y mayor riesgo, dándoles una
preferencia que les permita cobrar antes que aquellos
que prestaron cuando el negocio del deudor era
menos riesgoso. De lo contrario, nadie querrá prestar-
le a una empresa en Indecopi, pues estaría asumiendo
un riesgo mayor sin un beneficio a cambio.
Este razonamiento tan sencillo, sin embargo, no ha
sido recogido en la LGSC, de manera que quien le
presta a una empresa en crisis, tendrá que hacer su
cola y cobrar conjuntamente con todos los acreedores
del concurso. En efecto, la LGSC carece de cualquier
disposición que establezca este privilegio. Prestar, en
estas circunstancias, se vuelve una cuestión de tontos,
pues nadie en sus cabales prestaría sabiendo que no
va a poder cobrar.
Lo más trágico del caso, es que la LGSC se aplica
inclusive a los procedimientos actualmente en trámi-
te. De esta manera, los acreedores que les prestaron
dinero a empresas en crisis, seguros de que cobrarían
antes que los demás -pues así lo establecía la ley hoy

derogada- hoy en día están al final de la cola, maldi-
ciendo seguramente el absurdo de nuestro sistema.
Pero no estamos frente a una norma que perjudica
sólo a los acreedores, porque ya nadie estará dispues-
to a salvar a los deudores que necesitan liquidez con
urgencia. Las reestructuraciones exitosas, que son hoy
en día una especia en extinción, no se hubieran
podido llevar a cabo sin capital fresco. La LGSC acaba
de matar la posibilidad de que las empresas viables
que se encuentren en crisis puedan acceder a capital
fresco y hacer real idad el sueño de la reestructuración.
Nuestros legisladores, sin siquiera despeinarse, han
liquidado la reestructuración.
La LGSC, por lo tanto, es una norma que no protege a
nadie. Todos están peor con este nuevo sistema.
Acreedores y deudores se encuentran claramente
desprotegidos. La inquietante pregunta que surge
inevitablemente es entonces, ¿quién nos protege de
nuestro sistema concursal?
5. CONCLUSiÓN
Un sistema concursal puede tener como objetivo bien
sea la protección del crédito -mediante mecanismos
que privilegien la eficiencia- o bien la salvación de
empresas insolventes, la protección de puestos de
trabajo o la salvaguarda de los intereses de la comu-
nidad -a través de la redistribución de recursos.
Podemos tener entonces un sistema concursal eficien-
te o uno distributivo. Pero lo que no podemos conse-
guir es uno que a la vez que busca proteger el crédito,
El estado contraataca
establece como prioritaria la protección de las empre-
sas insolventes, pues se trata de objetivos no sólo
incompatibles, sino contradictorios: mientras mayor
sea la protección de las empresas deudoras, mayor
será la desprotección del crédito.
Nuestro sistema, lamentablemente, sufre de "múltiple
personalidad", porque proclama que quiere proteger
a todos. En este mundo de recursos escasos y de altos
costos de transacción, lograr esta meta es sencilla-
mente imposible. Más realista sería optar por un
objetivo determinado y defender que ese objetivo es
la razón de ser del sistema concursal. Pero el realismo
no es precisamente una de las cualidades de quienes
diseñaron el sistema concursal peruano. Porel contra-
rio, parece que provienen de un mundo imaginario en
el que la lógica, el sentido común y las contradiccio-
nes simplemente no existen.
Más que un mecanismo para reducir los costos de
coordinación entre los acreedores -y de esta manera
reducir el crédito- o para redistribuir recursos, el
sistema concursal peruano parece la ficción de un
cineasta surrealista en la que, luego de un corto
periodo en el que los acreedores tenían más posibili-
dades de cobrar sus créditos, el estado contraataca
para proteger insensatamente a aquellos que no nece-
sitan protección. Por eso, si por esas cosas de la vida
usted se ve obligado a participar de un procedimiento
concursal (como deudor, acreedor, liquidador o abo-
gado) cómprese su pop corn y su gaseosa yacomóde-
se plácidamente en su butaca, porque la ficción -de
horror por supuesto- ya está por comenzar. Le adver-
timos, eso sí, que puede tener más de una pesadilla.
THEMIS45
163
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 EL PROCEDIMIENTO CONCURSAL
ORDINARIO y LAS DEUDAS TRIBUTARIAS

Luis Hernández Berenguel*

1. DIFUSiÓN DEL PROCEDIMIENTO

Es de especial importancia conocer lo que establece

la Ley 27809 respecto de la difusión del Procedimien-
to Concursal Ordinario, por cuanto ello es determi-
nante para conferir un tratamiento especial a las
deudas incluidasen dicho procedimiento, distinguién-
dolas del tratamiento general que corresponde a las
deudas posteriores no comprendidas dentro de tal
procedimiento.

El primer párrafo del artículo 32 de la Ley establece

La entrada en vigencia de la Ley General del Sistema
Concursal sin lugar a dudas va a generar importantes
efectos tributarios. En el siguiente artículo, el autor
nos muestra dichos efectos, desarrollando temas de
gran relevancia práctica como la participación del
acreedor tributario en la Junta de Acreedores, el
orden de preferencia de los créditos tributarios, el
reconocimiento de créditos tributarios y, en general,
las consecuencias de las disposiciones de la norma
concursal en el ámbito tributario.
El objeto del presente trabajo es analizar el trata-
miento que corresponde dispensar, en el Procedi-
miento Concursal Ordinario a que se refiere la Ley
27809, a las deudas tributarias.
La Ley 27809, Ley General del Sistema Concursal-
a la que en adelante llamaremos, la Ley-, entró en
vigencia el 7 de octubre del presente año 2002,
conforme a lo establecido en su Decimosexta Dispo-
sición Complementaria y Final, habida cuenta de
que tal ley ha sido publicada en el Diario OficialllEI
Peruano" de fecha 8 de agosto de 2002.
que la Comisión de Procedimientos Concursales del
INDECOPI debe disponer la publicación semanal en
el Diario Oficial "El Peruano" de un listado de los
deudores que, en la semana precedente, hayan que-
dado sometidos a los procedimientos concursales. Lo
importante es que ello sólo puede ocurrir una vez
consentida o firme la resolución que dispone la difu-
sión del procedimiento. La referida publicación con-
creta la difusión del procedimiento que hasta enton-
ces ha sido reservado.
Al efecto es preciso tener en cuenta que según el
primer párrafo del artículo 11 de la Ley, él' pedido de
acreedores los procedimientos concursales se trami-
tarán en reserva hasta la publicación a que se refiere
el artículo 32.
Según el segundo párrafo del artículo 32, la publica-
ción debe requerir a los acreedores para que soliciten
el reconocimiento de sus créditos, informándoles
sobre el plazo para apersonarse al procedimiento y
poniendo a su disposición, en las oficinas de la
Secretaría Técnica, la relación de las obligaciones
declaradas por el deudor. No existe al respecto distin-

• Profesor de Derecho Tributario de la Pontificia Universidad Católica del Perú.

THEMIS45
165
Luis Hernández Berenguel
ción alguna por razón de la naturaleza de los créditos,
razón por la cual entre los acreedores que deben
apersonarse para el reconocimiento de sus respecti-
vos créditos encontramos a los acreedores tributarios.
Ahora bien, es el Código Tributario el que en su
artículo 4 señala quiénes pueden ser acreedores tribu-
tarios, clasificándolos en cuatro tipos. En primer lugar,
el Gobierno Nacional o Gobierno Central, que ade-
más tiene poder tributario. En segundo lugar, los
Gobiernos Regionales, que carecen de poder tributa-
rio. En tercer lugar, los Gobiernos Locales -provincia-
les y distritales-, que sí poseen podertributario aunque
restringido a contribuciones y tasas por actividades,
obras y servicios que dichos gobiernos realizan o
prestan. Y, en cuarto y último lugar, las entidades de
derecho público con personería jurídica propia, cuan-
do la ley les asigne esa calidad expresamente, yque no
tienen poder tributario.
2.INICIO DEL PROCEDIMIENTOCONCURSAL
ORDINARIO
El Procedimiento Concursal Ordinario puede ser ini-
ciado por el propio deudor o por sus acreedores,
conforme lo señala el artículo 23 de la Ley.
Según el artículo 24 de la Ley, el procedimiento puede
ser iniciado a solicitud del deudor si éste se encuentra
en alguno de los siguientes dos casos:
a) Que más de un tercio del total de sus obligaciones se
encuentren vencidas e impagas por un período
mayor a 30 días calendario. No se incluyen por lo
tanto, para este efecto, las obl igaciones nacidas pero
cuyo plazo para su cumplimiento aún no ha venci-
do, ni tampoco aquéllas en que tal plazo ha vencido
pero adicionalmente no han transcurrido más de 30
días calendario a la fecha de la solicitud del deudor.
b) Que el deudor tenga pérdidas acumuladas cuyo
importe, una vez restadas las reservas, sea mayor
al tercio del capital social pagado.
De otro lado, el artículo 26 de la Ley establece en qué
casos se puede iniciar el procedimiento a solicitud de
acreedores. Al efecto, en su primer párrafo permite
que uno o varios acreedores impagos puedan sol icitar
el inicio del ProcedimientoConcursal Ordinario de su
deudor, siempre que los créditos sean exigibles -es
decir se encuentren vencidos y hayan transcurrido
adicionalmente 30 días siguientes a su vencimiento-,
cuando en conjunto superen el equivalente a 50
Unidades Impositivas Tributarias vigentes a la fecha
de presentación de la solicitud. En términos de la
THEMIS45
166
actual Unidad Impositiva Tributaria (S/.3,l 00.00) se
requeriría que los créditos superen los S/.155,OOO.00.
Situación especial para el inicio del Procedimiento
Concursal Ordinario es la que surge de la aplicación
del apercibimiento previsto en el artículo 703 del
Código Procesal Civil, en cuyo caso el artículo 30 de
la Ley dispone que recibidas las copias certificadas del
expediente judicial, la Comisión debe disponer la
publicación en el Diario Oficial "El Peruano" de las
personas sometidas a la disolución o liquidación.
Cabe señalar que el artículo 703 del Código Procesal
Civil ha sido modificado por la Segunda Disposición
Modificatoria de la Ley. A mérito de la modificación
queda endaro que el apercibimiento procede cuando
expedida la sentencia en primera instancia, el ejecu-
tante desconoce la existencia de bienes de propiedad
del deudor. En esta hipótesis se le requiere al deudor
para que dentro del quinto día señale uno o más
bienes libres de gravamen, o bienes parcialmente
gravados cuyo saldo de cobertura posible resulte
suficiente para igualar el valor de la obl igación mate-
ria de ejecución, bajo apercibimiento del juez de
declararse la disolución y liquidación del deudor.
Dicho apercibimiento también es de aplicación en la
etapa procesal de ejecución forzada que se desarrolle
luego del inicio de un procedimiento de ejecución de
sentencia derivada de un proceso de conocimiento,
abreviado o sumarísimo.
Dentro de este orden de ideas, resulta que en aplica-
ción del referido apercibimiento el juez envía al
INDECOPllas copias certificadas del expediente judi-
cial sólo para que el deudor quede sometido a su
disolución y liquidación, no siendo posible que que-
pa la aprobación de un plan de reestructuración.
3. DECLARACiÓN DE LA SITUACiÓN DE CON-
CURSO
De acuerdo a lo dispuesto en el tercer párrafo del
artículo 28 de la Ley, se declara la situación de
concurso en cualquiera de los siguientes supuestos:
a) Cuando el acreedor solicitante rechace el ofreci-
miento de pago formulado por el emplazado.
b) Cuando la oposición presentada por el deudor
resulte infundada o improcedente. Si el deudor
optó de manera subordinada por ofrecer pagar el
íntegro de los créditos objeto del emplazamiento,
se requerirá además que su ofrecimiento haya
sido desestimado por el acreedor.
 El procedimiento concursal ordinario y las deudas tributarias
c) Cuando el emplazado reconoce el monto de los
créditos materia de emplazamiento y se allana a la
solicitud presentada. En materia tributaria suele
ocurrir que el deudor ha reconocido previamente
la existencia de deudas tributarias, mediante la
presentación de declaraciones juradas o por otros
medios de reconocimiento expreso, como puede
ser una solicitud presentada ante el órgano admi-
nistrador de tributos para que se le concedan
facilidades de pago -llámense fraccionamiento,
aplazamiento o ambas.
d) Cuando el emplazado no se pronuncia sobre
ninguna de las alternativas, dentro del plazo legal.
4. RECONOCIMIENTO DE CRÉDITOS
Producida la publicación que materializa la difusión
del procedimiento los acreedores deben solicitar el
reconocimiento de sus créditos, dentro del correspon-
diente plazo legal, careciendo del derecho a voz y
voto en las Juntas de Acreedores quienes obtengan el
reconocimiento tardío de sus créditos. De plano,
quienes presenten la solicitud de reconocimiento de
sus créditos con posterioridad al citado plazo legal,
obtendrán tal reconocimiento tardíamente.
Tiene especial relevancia, en materia tributaria, la
norma contenida en el cuarto párrafo del artículo 34
de la Ley, según la cual no son tardías las solicitudes
de reconocimiento presentadas dentro del plazo y
cuyos créditos hayan sido declarados contingentes
por la Comisión. El apersonamiento de los acreedo-
res para que se reconozca sus créditos está referido
a todos los créditos existentes a la fecha de la
publicación que concreta la difusión del procedi-
miento, aún cuando no estén vencidos, o estando
vencidos no hayan transcurrido treinta días adicio-
nales posteriores al vencimiento. Los acreedores
tributarios tendrán que apersonarse aún cuando ten-
gan créditos que todavía no resultan exigibles, e
inclusive en el caso de créditos contingentes -es
decir, aún no definitivos por estar sometidos a alguna
controversia. Una vez desaparecida la contingencia
el titular del crédito podrá participar en las Juntas de
Acreedores con derecho a voz y voto, por cuanto el
crédito habrá sido reconocido, siempre que el reco-
nocimiento hubiera sido solicitado dentro del plazo
legal.
Resulta muy frecuente en materia tributaria que el
acreedor tributario se apersone respecto de créditos
tributarios que todavía no son definitivos, por lo que
en tal caso sólo logrará que se declare y registre el
crédito como contingente. El carácter de contingente
desaparecerá cuando termine la controversia, si como
resultado de dicha terminación queda en evidencia la
existencia del crédito, así como su titularidad, legiti-
midad y cuantía.
Por poner un solo ejemplo, puede ocurrir que el
deudor ha presentado oportunamente la declaración
jurada por un determinado tributo y período y ha
pagado, también oportunamente, el tributo que él ha
autodeterminado, pero posteriormente el órgano ad-
ministrador del tributo, en uso de su facultad de
fiscalización, determina la obligación tributaria por
un monto mayor y exige el pago de la diferencia
emitiendo y notificando una resolución de determina-
ción. Si el deudor impugna oportunamente dicha
resolución y el procedimiento de reclamación se
encuentra en trámite al momento en que el acreedor
tributario solicita que se le reconozca el crédito por el
mayor monto acotado, sólo será posible que se pro-
duzca la declaración y registro como contingente del
crédito controvertido.
Tratándose de los acreedores tributarios, al igual que
los demás acreedores, al solicitar el reconocimiento
de sus créditos deben presentar toda la documenta-
ción e información necesarias, indicando los montos
por concepto de capital, intereses y gastos liquidados
a la fecha de publicación del aviso por el que se
materializa la difusión del procedimiento. Al mismo
tiempo, deben invocar el orden de preferencia que a
su criterio les corresponde con los documentos que
acrediten dicho orden. Así lo establece el primer
párrafo del artículo 37 de la Ley.
Normalmente, los créditos tributarios cal ificarán como
de tercer orden. Al establecer su monto se tendrá en
cuenta que un tributo no pagado oportunamente
genera intereses moratorios y usualmente, aunque no
siempre, da lugar a multas por el 50% del tributo
impago más sus correspondientes intereses moratorios.
En consecuencia, el crédito será reconocido en tal
caso por un monto igual a la sumatoria del tributo, de
los intereses moratorios del tributo a la fecha de la
citada publicación, de la multa equivalente al 50%
del tributo impago y de los intereses moratorios de la
multa devengados hasta la indicada fecha de publica-
ción. Inclusive, para determinar el monto de los
créditos tributarios habrá que aceptar la capitaliza-
ción de intereses prevista por el Código Tributario. Es
decir, hasta la fecha de la publicación del aviso que
materializa la difusión del procedimiento, la deuda
tributaria se cuantifica apl icando estrictamente lo que
al respecto señala el Código Tributario, sin que quepa
reducción alguna por tratarse de un procedimiento
concursa!.
THEMIS45
167
Luis Hernández Berenguel
Señala el tercer párrafo del artículo 37, que para el
reconocimiento de los créditos tributarios cada enti-
dad acreedora debe presentar su solicitud a través de
los representantes designados por el Ministerio de
Economía y Finanzas o en forma independiente, a su
elección. Como ya se dijo en el punto 1 de este
trabajo, sólo hay cuatro tipos de acreedores tributa-
rios, pudiendo cada uno de ellos solicitar por separa-
do el reconocimiento de sus créditos, o en conjunto a
través de los representantes que designe el Ministerio
de Economía y Finanzas.
Cuando los créditos tributarios se sustentan en decla-
raciones o autol iqu idaciones presentadas ante entida-
des administradoras de tributos, suscritas por el deu-
dor, dichas declaraciones o autoliquidaciones consti-
tuyen por sí solas mérito suficiente para que se pro-
duzca el reconocimiento (primer párrafo del artículo
39 de la Ley). Ello es así porque el propio deudor ha
reconocido la existencia de los créditos y el monto a
que ellos ascienden, deforma tal que no hay nada más
que probar.
Si el crédito tributario está en controversia judicial,
arbitral o administrativa, sólo puede ser declarado y
registrado como contingente en la medida en que la
controversia esté referida a su existencia, origen,
legitimidad, cuantía o titularidad y siempre que el
asunto controvertido sólo pueda dilucidarse en el
fuero judicial, arbitral o administrativo, por ser com-
petencia exclusiva de la autoridad a cargo (quinto
párrafo del artículo 39 de la Ley).
Éste es el caso de los créditos tributarios respecto de
los cuales no existe aceptación del deudor y, por el
contrario, han sido materia de reclamación o apela-
ción en la vía administrativa, en trámite, oportuna-
mente presentadas. Normalmente la vía administrati-
va reconoce dos instancias en materia tributaria,
pudiendo en algunos casos existir triple instancia y en
otros una sola instancia.
En primera instancia administrativa resuelve el propio
órgano administrador del tributo y en segunda y
última instancia el Tribunal Fiscal. Cuando el órgano
que debe resolver en primera instancia está sometido
a un superior jerárquico, éste actúa como segunda
instancia y el Tribunal Fiscal como tercera y última
instancia administrativa. De otro lado, cuando la
cuestión controvertida es de puro derecho, el intere-
sado puede renunciar a la interposición del recurso de
reclamación y queda facultado para apelar del acto
ad m i n istrativo que pone en cobranza un determ i nado
monto, tramitándose el procedimiento administrativo
en primera y única instancia ante el Tribunal Fiscal.
THEMIS45
168
Cabe señalar que el Tribunal de INDECOPI, a través
de la Sala de Defensa de la Competencia, emitió un
precedente de observancia obligatoria mediante Re-
solución 072-96-TDC del 25 de octubre de 1996,
estableciendo los siguientes principios:
a) "Con la solicitud de reconocimiento de créditos
de origen tributario, es necesario que se presenten
los instrumentos o documentos sustentatorios que
acrediten el reconocimiento porel deudor o, en su
caso, que hayan sido debidamente notificados al
deudor tributario". Resulta obvio que si el propio
deudor ha reconocido el crédito, la Comisión o la
entidad delegada tiene que darlo por reconocido.
b) "Para que la Comisión o una entidad delegada
reconozca los créditos de origen tributario que
previamente no hayan sido reconocidos por el
deudor, deberá verificar que el plazo de ley con
que cuenta el deudor para impugnar dichos crédi-
tos ante la administración tributaria haya venci-
do". Ello significa que de haber vencido el plazo
de ley para la impugnación oportuna sin que ésta
se produzca, el crédito debe ser reconocido, pues
entonces la posición de la administración tributaria
ha quedado consentida.
c) "No procede el reconocimiento de créditos de
origen tributario, cuando quede fehacientemente
acreditado que dichos créditos se encuentran
controvertidos en la vía administrativa. Sí proce-
derá el reconocimiento respecto de los créditos no
controvertidos". El principio aquí establecido es
que la posición de la administración tributaria,
que obra en nombre del acreedor tributario, res-
pecto de la existencia y cuantía del crédito de
origen tributario, no es definitiva en tanto exista
un procedimiento administrativo impugnatorio,
oportunamente iniciado y en trámite.
d) "Procederá el reconocimiento de los créditos
mencionados en el literal anterior, cuando quede
acreditado que la resolución de la administración
tributaria o del tribunal administrativo competen-
te, que resuelve la controversia, quedó consenti-
da". Es preciso hacer notar que la Resolución 072-
96-TDC exigía, para el reconocimiento de los
créditos de origen tributario que oportunamente
habían sido controvertidos en la vía administrati-
va, que en caso de existir una resolución del
Tribunal Fiscal-es decir, en última instancia admi-
nistrativa- resolviendo la controversia, tampoco
correspondía el reconocimiento sino cuando tal
resolución quedara consentida. Posteriormente,
el Tribunal de INDECOPI, a través de la Sala de
 El procedimiento concursal ordinario y las deudas tributarias
Defensa de la Competencia, varió el precedente
respecto de resoluciones del Tribunal Fiscal que
se pronunciaran sobre la controversia en la vía
administrativa, emitiendo la Resolución 021-97-
TDC del 22 de enero de 1997, según la cual basta
que exista tal resolución del Tribunal Fiscal para
que se produzca el reconocimiento, pese a que tal
resolución puede no quedar consentida si oportu-
namente se interpone demanda contencioso ad-
ministrativa.
El artículo 39 de la Ley, en su quinto párrafo, debería
ser interpretado en el sentido que concuerda con el
primer precedente del Tribunal de INDECOPI, conte-
nido en la Resolución 072-96-TDC, al señalar que si
el crédito tributario está en controversia judicial, sólo
puede ser registrado como contingente y no cabe su
reconocimiento en la medida en que la controversia
esté referida a su existencia, origen, legitimidad, cuan-
tía o titularidad y siempre que el asunto controvertido
sólo pueda dilucidarse en el fuero judicial, por ser
competencia excl usiva de la autoridad a cargo. Esto es
aplicable a los casos de demandas contencioso admi-
nistrativas interpuestas por el deudor tributario si éste
no está de acuerdo con lo que ha resuelto el Tribunal
Fiscal en la vía administrativa, siempre que la deman-
da hubiera sido interpuesta oportunamente y se en-
cuentre en trámite, pues en tal caso la resolución del
Tribunal Fiscal no ha quedado consentida y no es
definitiva. Hasta que el pronunciamiento no sea defi-
nitivo, lo que ocurrirá cuando concluya el proceso
judicial, el crédito sólo podría ser declarado y registra-
do como contingente.
Recientemente hemos asistido a casos en los que el
supuesto crédito tributario fue controvertido en la vía
arbitral. Asumiendo que ello vuelva a ocurrir y que el
deudor esté sometido al Procedimiento Concursal
Ordinario, el crédito sólo podría ser declarado y
registrado como contingente, hasta que no concluya
el procedimiento arbitral.
Por lo demás, la existencia de los créditos contingen-
tes tiene que ser puesta en conocimiento de los demás
acreedores, y el titular de los créditos contingentes
puede acudir a la Junta de Acreedores con derecho a
voz pero sin voto, conforme lo establece el sexto
párrafo del artículo 39 de la Ley.
5. MARCO DE PROTECCiÓN LEGAL DEL PA-
TRIMONIO
El artículo 18 de la Ley establece el marco de protec-
ción legal del patrimonio del deudor sometido al
Procedimiento Concursal Ordinario, que resulta de
plena aplicación respecto de los créditos de origen
tributario. Este marco de protección obliga a las
autoridades que conocen de los procedimientos judi-
ciales, arbitrales, coactivos o de venta extrajudicial
seguidos contra el deudor, a no ordenar, bajo respon-
sabilidad, cualquier medida cautelar que afecte su
patrimonio. Si la medida ya está ordenada, la autori-
dad debe abstenerse de trabarla.
De otro lado, si la medida ya fue trabada, no sólo se
ordenará su levantamiento sino también la devolu-
ción de los bienes involucrados en la medida cautelar
a quien ejerza la administración del patrimonio del
deudor.
En principio, el patrimonio del deudor sometido a
concurso no puede ser objeto de ejecución forzosa,
salvo respecto de las obligaciones originadas con
posterioridad a la fecha de publicación del aviso que
materializa la difusión del procedimiento concursal,
pues en este último caso los créditos correspondientes
pueden ser ejecutados a su vencimiento, respetando
el rango de las garantías otorgadas, conforme expre-
samente lo permite el artículo 16 de la Ley.
La abstención no alcanza a las medidas de registro ni
a cualquier otra que no signifique la desposesión de
bienes del deudor que por su naturaleza no afecten el
funcionamiento del negocio. En consecuencia, di-
chas medidas pueden ser ordenadas y trabadas aun-
que no podrán ser materia de ejecución forzada. Por
eso mismo, las medidas cautelares de este tipo, ya
trabadas, no tienen que ser levantadas.
6. CRÉDITOS COMPRENDIDOS EN EL CON-
CURSO
Únicamente quedan comprendidos en el concurso
los créditos por obligaciones del deudor originadas
hasta la fecha de publicación del aviso que materiali-
za la difusión del procedimiento concursal, conforme
a lo previsto en el primer párrafo del artículo 15 de la
Ley. Por lo tanto, se incluyen en el concurso las
obligaciones tributarias principales -de pago del tri-
buto- ya nacidas -es decir, en que se ha producido el
hecho imponible-, aunque no hubiera vencido aún el
plazo para su pago y por ello no resulten todavía
exigibles, incrementadas por los intereses moratorios
previstos en el Código Tributario calculados hasta la
fecha de publicación del aviso que materializa la
difusión del procedimiento; así como las deudas por
infracciones ocurridas hasta la fecha de la citada
publicación, más los intereses moratorios previstos
por el referido Código calculados hasta la indicada
fecha.
THEMIS45
169
Luis Hernández Berenguel
En los procedimientos de disolución y liquidación se
incluyen los créditos generados con posterioridad a
dicha fecha, conforme a lo previsto en el primer
párrafo del artículo 15 y en el tercer párrafo del
artículo 16 de la Ley.
7. CRÉDITOS GENERADOS CON POSTERIO-
RIDAD AL INICIO DEL CONCURSO
El artículo 16, en su primer párrafo, dispone que las
obligaciones que se originen con posterioridad a la
fecha de la publicación que materializa la difusión del
procedimiento concursal, deben ser pagadas a su
vencimiento. Esto incluye a las deudas por tributos
cuyo hecho generador se produjo después de la
indicada fecha y las multas originadas por infraccio-
nes ocurridas después de la fecha mencionada.
Como excepción a esta regla, la Ley se refiere en el
tercer párrafo del artículo 16 a los créditos generados
con posterioridad a dicha fecha cuando existe un
procedimiento de disolución y liquidación.
8. SUSPENSiÓN DE LA EXIGlBllIDAD DEOBlI-
GAClONES
Según el artículo 17 de la Ley, a partir de la fecha de
publicación del aviso con que se produce la difusión
del procedimiento concursal, se suspende la
exigibilidad de todas las obligaciones que el deudor
tuviera pendientes de pago a dicha fecha. La Ley
señala expresamente que ello no constituye una
novación de tales obligaciones, aplicándose a éstas,
cuando corresponda, la tasa de interés que fuese
pactada por la Junta de estimarlo pertinente.
Tales obl igaciones no devengarán intereses moratorios
y tampoco procederá la capitalización de intereses.
Ello significa que respecto de los créditos de origen
tributario que nacieron hasta la fecha de publicación
del aviso que materializa la difusión del procedimien-
to, no cabe su incremento por razón de los intereses
moratorios previstos en el Código Tributario, desde el
día siguiente al de la referida publicación. Tampoco
se les aplica la regla de capital ización de intereses que
contiene el citado Código, desde el día siguiente al de
la publicación en referencia.
La suspensión de la exigibilidad dura hasta que la
Junta apruebe el plan de reestructuración en el Proce-
dimiento Concursal Ordinario, el acuerdo global de
refinanciación en el Procedimiento Concursal Pre-
ventivo, o el convenio de liquidación, en los que se
establezcan condiciones diferentes, referidas a la
exigibilidad de las obligaciones comprendidas en el
THEMIS45
170
procedimiento y la tasa de interés aplicable en cada
caso, lo que es oponible a todos los acreedores
comprendidos en el Concurso.
9. INEFICACIA DE ACTOS DEL DEUDOR, PRE-
TENSiÓN DE INEFICACIA Y REINTEGRO DE
BIENES A LA MASA CONCURSAL
De acuerdo a lo establecido en el artículo 19 de la Ley,
el juez debe declarar ineficaces y, en consecuencia,
inoponibles frente a los acreedores del concurso, los
gravámenes, transferencias, contratos y demás actos
jurídicos, sean a título gratuito u oneroso, que no se
refieran al desarrollo normal de la actividad del deu- .
dor, que perjudiquen su patrimonio y que hayan sido
realizados o celebrados por éste dentro del año ante-
rior a la fecha en que presentó su solicitud para
acogerse al procedimiento concursal, fue notificado
de la resolución de emplazamiento o fue notificado
del inicio de la disolución o liquidación.
Además, el juez debe evaluar en función de la natu-
raleza de la respectiva operación comercial, los actos
de disposición que se realicen en virtud de cualquier
cambio o modificación del objeto social del deudor,
efectuado en el período anterior.
Dentro de los actos que pueden ser declarados inefi-
caces cabe resaltar, por su vinculación con la materia
tributaria, los pagos anticipados por obligaciones no
vencidas.
La declaración de ineficacia y la consecuente
inoponibilidad a los acreedores del concurso, se
tramita en la vía del proceso sumarísimo y el juez no
sólo debe limitarse a efectuar tal declaración sino que
debe ordenar, además, el reintegro de los bienes a la
masa concursal o el levantamiento de los gravámenes
constituidos según corresponda. Sobre este particular,
cuando menos en el pasado, se han presentado casos
en los que el órgano administrador del tributo había
recibido pagos del deudor referidos a créditos de
origen tributario, mientras ellos gozaban de la suspen-
sión de su exigibilidad. La norma actual es clara en
cuanto a que en tales casos se puede solicitar al juez
la declaración de ineficacia y el reintegro de lo pagado
a la masa concursa/.
10. COMPENSACiÓN DE CRÉDITOS EN OPO-
SICiÓN
Según el artículo 29 de la Ley, al oponerse el deudor
sujeto del emplazamiento, podrá oponer la compen-
sación a efectos de que la autoridad concursal la
declare de manera previa a la declaración de la
 El procedimiento concursal ordinario
situación de concurso del deudor, de conformidad
con el Código Civil. No corresponde que se aplique
esta norma para que, a solicitud del deudor ante la
autoridad concursal, ésta proceda a compensar crédi-
tos de origen tributario, porque la compensación en
materia tributaria está regulada expresamente en el
artículo 40 del Código Tributario y sólo puede ser
declarada por el propio órgano administrador del
tributo, no habiendo la Ley modificado, para efectos
concursales, tal disposición legal.
11. REPRESENTACiÓN DE LOS ACREEDORES
TRIBUTARIOS
El tercer párrafo del artículo 47 de la Ley establece que
la representación de los créditos tributarios en la Junta
de Acreedores tiene que ser ejercida por un funcionario
designado por el Ministerio de Economía y Finanzas.
Mientras que para efectos del reconocimiento de
créditos los acreedores tributarios pueden presentarse
separadamente u optar por hacerlo a través de los
representantes designados por el Ministerio de Econo-
mía y Finanzas, conforme lo mencionamos en el
punto 4 de este trabajo, la representación de todos los
créditos tributarios reconocidos en la Junta de Acree-
dores forzosamente debe ser ejercida por un funcio-
nario designado por este Ministerio.
12. PARTICIPACiÓN DEL ACREEDOR TRIBU-
TARIO EN LA JUNTA DE ACREEDORES
En la reunión de la instalación de la Junta ésta puede
pronunciarse sobre cinco temas concretos. El primero
de ellos es la elección de sus autoridades. El segundo,
la decisión sobre el destino del deudor. El tercero, la
aprobación del régimen de administración o la desig-
nación del liquidador, según el caso. El cuarto, la
aprobación del plan de reestructuración o del conve-
nio de liquidación, según el caso. El quinto y último
tema es el nombramiento del Comité de Junta de
Acreedores y la correspondiente delegación de facul-
tades (cuarto párrafo del artículo 50 de la Ley).
Cuando la Junta decide aprobar el plan de reestructu-
ración es porque considera viable la continuación de
la actividad del deudor. El citado plan tiene que
contener un cronograma de pagos que comprenda,
bajo sanción de nulidad, la totalidad de las obligacio-
nes del deudor, y el modo, monto, lugar y fecha de
pago de los créditos de cada acreedor, así como
también debe establecer un régimen de provisiones
de los créditos contingentes y de aquellos que no
hubiesen sido reconocidos y sean materia de impug-
nación, conforme lo exige el tercer párrafo del artícu lo
y las deudas tributarias
66 de la Ley.
Aprobado el plan de reestructuración por la Junta de
Acreedores, éste es oponible al Estado en su condi-
ción de acreedor tributario, según las disposiciones
contenidas en el artículo 48 de la Ley. Así lo establece
el segundo párrafo del artículo 67 de la Ley.
Según el artículo 48 de la Ley, el representante de los
créditos de origen tributario está obligado a pronun-
ciarse, bajo responsabilidad administrativa, sobre los
temas propuestos a la Junta de Acreedores cuando a
ella se someta el destino del deudor, la aprobación del
plan de reestructuración, el convenio de liquidación
o el acuerdo global de refinanciación, así como sus
modificaciones. Si dicho representante tiene una po-
sición contraria a la continuación de las actividades
del deudor o a la aprobación del plan de reestructura-
ción o del acuerdo global de refinanciación, tiene que
fundamentar su voto. Sin embargo, la Ley da por
cumplida esta obligación con la sola adhesión a la
posición coincidente con su voto, dejándose constan-
cia de ello en el acta. La omisión de fundamentación
en ningún caso produce la nulidad del acuerdo.
De otro lado, según el mismo artículo 48 de la Ley,
los acuerdos adoptados por la Junta de Acreedores
son oponibles a los créditos de origen tributario en
las mismas condiciones aplicables a la mayoría de
los acreedores incluidos en el orden de preferen-
cia en el cual exista el mayor monto de créditos
reconocidos. Así, por ejemplo, si existen créditos
reconocidos por un total de 5/.100'000,000 y de
ese importe 5/.60'000,000 corresponden a crédi-
tos que gozan del tercer orden de preferencia, las
condiciones incluidas en los acuerdos adoptados
por laJunta aplicables a la mayoría de los acreedo-
res de estos 5/.60'000,000, serán oponibles tam-
bién a los créditos de origen tributario. Si hubiera
alguna discrepancia acerca de cuáles son esas
condiciones, resolverá la Comisión de Procedi-
mientos Concursales.
El propio artículo 48 reconoce que, independiente-
mente de otras preferencias y privilegios establecidos
para los créditos tributarios, respecto de ellos deben
observarse las condiciones siguientes:
a) Los créditos de origen tributario calculados hasta el
momento de la publicación del aviso que materia-
liza la difusión del procedimiento concursal, no
devengarán ni generarán moras, recargos ni multas
por falta de pago. Es decir, no habrá moras, recargos
ni multas desde el día siguiente a la fecha en que se
efectuó tal publicación. Sólo cabe precisar que
THEMIS45
171
Luis Hernández Berenguel
hoy en día, en materia tributaria, hay intereses
moratorias y multas pero no está previsto que se
devenguen recargos, por lo que el artículo de la Ley
que estamos comentando en realidad se
circunscribe, tratándose de créditos de origen tri-
butario, a intereses moratorias y multas.
b) La tasa de interés compensatorio aplicable como
consecuencia de la reprogramación de los crédi-
tos, será la que la Junta de Acreedores hubiera
aprobado para la mayoría de los acreedores in-
cluidos en el orden de preferencia en el cual exista
el mayor monto de créditos reconocidos. Enton-
ces, lo que sí puede ocurrir es que los créditos de
origen tributario generen intereses compensatorios
a partir del día siguiente a la fecha de publicación
del aviso que materializa la difusión del procedi-
miento concursal.
c) El plazo de la reprogramación de los créditos
tributarios no podrá exceder del plazo que la Junta
de Acreedores apruebe para la mayoría de los
acreedores incluidos en el orden de preferencia
en el cual exista el mayor monto de créditos
reconocidos.
d) Los créditos tributarios no pueden ser capitaliza-
dos ni condonados. De otro lado, los créditos
tributarios que se encuentren en el cuarto orden
de preferencia -lo que suele ocurrir con más
frecuencia tratándose de créditos tributarios- pa-
sarán al quinto orden de preferencia por un monto
equivalente al porcentaje promedio capitalizado
o condonado por los acreedores incluidos en el
orden de preferencia en el cual exista el mayor
monto de créditos reconocidos.
Retomemos el ejemplo anterior. 5egún dicho ejem-
plo, el mayor monto de créditos reconocidos corres-
ponde al tercer orden de preferencia y asciende a un
monto de 5/.60'000,000. Asumamos que hay 15
acreedores incluidos en dicho tercer orden de prefe-
rencia y que hubieran todos ellos capitalizado o
condonado parte de los créditos de dicho tercer
orden de preferencia. Asumamos también que cada
acreedor ha capitalizado o condonado porcentajes
distintos de sus créditos reconocidos -por ejemplo,
algunos el 40% de sus créditos reconocidos, otros el
20%, etc.- y que en promedio los montos capitaliza-
dos o condonados equivalen al 30% del total de los
créditos reconocidos que gozan del tercer orden de
preferencia. Como está prohibido capitalizar o con-
donar los créditos tributarios, lo que sí establece el
artículo 48 de la Leyes que, en el ejemplo propuesto,
THEMIS45
172
el 30% de los créditos tributarios que gozan del
cuarto orden de preferencia pasarán al quinto orden
de preferencia.
13. ORDEN DE PREFERENCIA DE lOS CRÉDI-
TOS TRIBUTARIOS
Un análisis completo del artículo 42 de la Ley permite
concluir que los créditos tributarios pueden quedar
i nclu idos en el pri mer, tercer, cuarto y qu i nto orden de
preferencia. En efecto:
a) En el primer orden de preferencia se incluyen, por
ejemplo, los regímenes previsionales administra-
dos por la Oficina de Normalización Previsional
(ONP), lo que comprende las aportaciones adichos
regímenes, que tienen naturaleza tributaria.
b) Normalmente, los demás créditos tributarios que-
darán comprendidos en el cuarto orden de prefe-
rencia.
c) Excepcionalmente, parte de los créditos tributa-
rios incluidos en el cuarto orden de preferencia
pasaría al quintoorden de preferencia en virtud de
la regla analizada en el literal d) del punto 12 de
este trabajo.
d) Finalmente, es factible que los créditos tributa-
rios que normalmente estarían incluidos en el
cuarto orden de preferencia, califiquen en el
tercer orden de preferencia, si es que están ga-
rantizados con hipoteca, prenda o medidas
cautelares que recaigan sobre bienes del deudor.
Para que se aplique el tercer orden de preferen-
cia, la garantía correspondiente tiene que haber
sido constituida -o la medida cautelar tiene que
haber sido trabada- con anterioridad a la fecha
de publicación del aviso a través del cual se
produce la difusión del procedimiento concursal
y, en su caso, deben estar inscritas en el registro
antes de dicha fecha, para que sean oponibles a
la masa de acreedores.
14. CONTENIDO DEL CONVENIO DE LIQUI-
DACiÓN
El numeral 6 del artículo 76 de la Ley estipula que el
convenio de liquidación debe contener, necesaria-
mente, bajo sanción de nulidad, el régimen de intere-
ses, agregando que a los créditos de origen tributario
se les debe aplicar la tasa de interés compensatorio
que ha sido objeto de análisis en el literal b) del punto
12 dE: este trabajo.
 El procedimiento concursal ordinario y las deudas tributarias
15. APLICACiÓN PREFERENTE DE LA LEY SO-
BRE EL CÓDIGO TRIBUTARIO
La Segunda Disposición Complementaria y Final de la
Ley señala de manera expresa que, en la tramitación
de procedimientos concursales, la Ley prevalece so-
bre el Código Tributario. En consecuencia, en caso de
oposición entre una norma de la Ley y otra del Código
Tributario, será aplicable la norma de la Ley.
16. EXONERACiÓN DEL IMPUESTO GENERAL
A LAS VENTAS
La Novena Disposición Complementaria y Final de la
Ley exonera del Impuesto General a las Ventas -y, por
lo tanto, del Impuesto de Promoción Municipal-, las
adjudicaciones de bienes del deudor que sean realiza-
das a favor de los acreedores laborales en cancelación
de sus créditos reconocidos, como consecuencia de la
ejecución de la disolución y liquidación del deudor.
17. DISPOSICiÓN DEROGATORIA
La única disposición derogatoria de la Ley, deroga el
Decreto Legislativo 845 y la Ley 27146 y sus normas
modificatorias, dejando a salvo sus disposiciones
complementarias, finales, modificatorias y transito-
rias en cuanto no se opongan a la Ley.
THEMIS45
173
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 EL APALANCAMIENTO*
Tanto si hablamos de automóviles como del
apalancamiento de capital, la respuesta del mercado
a los cambios en los gustos es limitada yautorregulada.
Si los productores de una mercancía aumentan su
distribución más rápido de lo que los compradores
requieren, el precio caerá. En el mercado financiero,
si la demanda del público por "bonos basura" es
sobreestimada por los empresarios, las mayores ta-
sas de interés que ellos tengan que ofrecer a los
compradores de "bonos basura" se comerán las
ganancias de las transacciones y negocios.
En el ámbito de la insolvencia corporativa, suele
relacionarse el nivel de endeudamiento o
apalancamiento de una empresa con el nivel del
riesgo que asumen los acreedores de dicha empresa.
El temor en este caso, es que la insolvencia de una
empresa sobreendeudada genere, a su turno, una
cadena de insolvencias que termine colapsando la
economía.
Sin embargo, este temor, a JUICIO del autor, es
infundado, pues las compañías insolventes no se
desvanecen, sino que suelen continuar operando
con diferentes dueños y a una escala reducida.
Incluso cuando se liquidan, todos sus activos fluyen
hacia otras compañías, con lo que se minimiza el
impacto de la insolvencia en la economía.
• El presente artículo fue originalmente publicado en "Corporate bankruptcy. Economic and Legal Perpectives", bajo el título "Leverage". La
traducción fue realizada por Claudia Velarde, bajo supervisión del doctor José Chiarella. Agradecemos al doctor Huáscar Ezcurra por
cedernos el presente artículo para su publicación .
•• Merton Miller es Robert R. McCormick Distinguised Service Profesor Emeritus de la Escuela de Graduados en Negocios de la Universidad
de Chicago. Fue premiado en 1990 con el Premio Nobel en Economía.
Merton H. Miller* *
Premio Nobel de Economía
EL COSTO PRIVADO Y SOCIAL DEL
APAlANCAMIENTO CORPORATIVO
El hecho de que Estados Unidos estuviera
"sobreapalanqueado" en la década del ochenta, pue-
de resultar una afirmación sumamente evidente como
para requerir de un mayor sustento. ¿Qué otra cosa
sino podría demostrar de manera más contundente la
existencia de emisiones excesivas de deuda, que el
incumplimiento de tantos emisores de "bonos basura"
(/ljunk bonds") a fines de 1989, con noticias diarias de
incumplimientos actuales y esperados?
"Bonos basura" como una especie de valores riesgosos
Sostener esto de una manera tan natural, sin embargo,
implicaría poner demasiado énfasis en el término
"bono" y no el suficiente en el término "basura". Los
bonos son, en real idad, promesas de pago. Ciertamen-
te, los emisores de bonos esperaron mantener esas
promesas. No obstante, si la liquidez de la compañía,
por razones cíclicas o de competitividad, dejó de
cubrir sus compromisos y obligaciones, entonces las
promesas no pudieron ser mantenidas o al menos no
en su totalidad.
Por su parte, es evidente que los compradores de
"bonos basura" también esperaban que las promesas
fueran cumpl idas. i Pero ellos claramente no contaban
con aquello! Para todos salvo para los más crédulos,
los rendimientos esperados (rendimientos determina-
THEMIS45
175
Merton H. Miller

dos en función a las probabilidades de que efectiva-
mente se materialicen) de los bonos basura eran
inferiores a los rendimientos nominales o prometidos.
Los altos rendimientos prometidos que pudieron ser
obtenidos durante los años de bonanza, fueron enten-
didos como una compensación por los posibles perío-
dos desfavorables respecto del total del portafolio de
"bonos basura". Concretamente, los altos rendimien-
tos nominales constituyeron esencialmente "primas
de riesgo" y, en el año 1989, el riesgo efectivamente
se materializó para muchos de los "bonos basura"
existentes.
Si bien se presume desde una perspectiva financiera
que los incumplimientos representan malos resulta-
dos ex post, más que una falta de percepción sistemá-
tica de las verdaderas posibilidades ex ante (que
parece ser la percepción convencional), tal presun-
ción no puede ser establecida de manera concluyen-
te. La periodicidad de las tasas de retorno de los
"bonos basura" es aún demasiado corta como para
juzgar si esos retornos son anómalamente bajos -o
quizás inclusive anómalamente altos- en relación con
modelos aceptados de valuación de activos. No mu-
chas de esas clases de activos anómalos han sido
identificadas hasta ahora y nada en la naturaleza de
los bonos de alto rendimiento sugiere firmemente que
van a terminar en esa corta lista.
sor que el aumento del apalancamiento de la estruc-
tura del capital corporativo convertirá en más riesgoso
el resto del patrimonio ¿Correcto?".
"Correcto", usted dirá. Una compañía con una pro-
porción deuda / patrimonio de 1, por ejemplo, que
genera una tasa de retorno de 20% en sus activos
subyacentes y paga 10% sobre sus bonos (que, por
supuesto, tienen la primera prioridad sobre las ganan-
cias de la compañía) generará una tasa de retorno
ampliada de 30% para sus tenedores de capital. Si la
tasa de retorno de sus activos subyacentes disminuye
en 25%, esto es, a 15%, la tasa de retorno en el
patrimonio caerá en una magnitud aun mayor (33.3%
en este caso). Esa, después de todo, es la razón por la
que usamos el término gráfico de apalancamiento (o
el igualmente descriptivo término de "gearing" que
los británicos parecen preferir). Así, esta mayor varia-
bilidad de tasas de retorno a accionistas
"apalanqueados" implica un mayor riesgo.
Admitido lo anterior, el tesorero de la compañía
continúa preguntando retóricamente: "profesor, cual-
quier deuda agregada a la estructura de capital, nece-
sariamente deberá ser una deuda de mayor riesgo,
soportando una menor clasificación y generando una
tasa de interés más alta que cualquier deuda pendien-
te sobre el mayor apalancamiento. ¿Correcto?".

Algunos pueden cuestionar la justicia en el trato que le
concedo a estos riesgos de los "bonos basura", como si
se tratara de factores esencialmente exógenos, como
pueden ser los terremotos o las sequías. Sin duda,
sostendrían queel propio i ncremento del apalancamiento
corporativo que los "bonos basura" representan, en sí
mismo tiene que haber aumentado el riesgo total en la
economía. Sobre ese punto, sin embargo, las finanzas
modernas y en particular las propuestas de Modigliani y
Miller (M & M), ofrecen una perspectiva diferente y, en
muchos aspectos, poco intuitiva.
¿El elevado apalancamiento corporativo incrementa
el riesgo de la sociedad? Imagínese que usted, como
respetado profesor de finanzas, tiene un diálogo con
el tesorero de una compañía que cree, como la
mayoría de ellos probablemente lo hace, que el
apalancamiento sí incrementa el riesgo total. Posible-
mente afirmará "usted seguramente reconocerá profe-
"Correcto" usted nuevamente asiente, y por exacta-
mente la misma razón anterior. Cuanto más lejos esté
el reclamante del primero de la fila al momento del
pago, más riesgoso será el reclamo.
Ahora el tesorero arremete "el apalancamiento eleva
el riesgo del patrimonio así como el riesgo de la
deuda. Por tanto, tiene que aumentar el riesgo total.
¿Correcto?" .
"Falso" usted dice, preparándose a jugar la carta de
M&M (las propuestas de M&M son el equivalente
financiero a las leyes de conservación). Lo que se
conserva en este caso es el riesgo del flujo de ganancia
generado por los activos operativos de la compañía. El
apalancamiento o desapalancamiento de la estructu-
ra de capital de la compañía sirve meramente para
reparti r ese riesgo entre todos los tenedores de valores
1
de la compañía •

MODIGLlANI, Franco y MILLER, Merton. "The cost of capital, corporation finance and the theory of investment". American Economic
Review, No. 48,1958. pp261_297. MODIGLlANI, Franco y MILLER, Merton, "Corporate Income Taxesandthecostoofcapital: acorrecion".
American Economic Review, No. 53, 1963. pp. 433-443. MILLER, Merton, "Debt and Taxes". Journal of Finance, No. 32, 1977. pp. 261-
275. En el texto original de M&M, la corriente subyacente de ganancia real era tomada como un hecho y asumida como independiente de
las decisiones financieras. Investigaciones posteriores han identificado varias posibles interacciones entre los aspectos reales y financieros
de una empresa: pero sus efectos en el riesgo no van siempre en la misma dirección y, para propósitos actuales, ellos pueden ser vistos como
de segundo orden.

THEMIS45
176

Para ver hacia dónde va el riesgo, considere el siguiente
ejemplo ilustrativo. Suponga que una compañía tiene
diez tenedores de valores, de los cuales cinco poseen
bonos de la compañía y los restantes cinco poseen
acciones iguales del patrimonio "apalanqueado" de la
compañía. Suponga además que el interés adeudado
en los cinco bonos está suficientemente cubierto por lo
que esos bonos carecen esencialmente de riesgo algu-
no. El riesgo total de la compañía debe entonces ser
soportado por los cinco accionistas quienes, por su-
puesto, esperarán una tasa de retorno sobre su inver-
sión sustancialmente superior que la asumida respecto
de los bonos sin riesgo.
Ahora bien, imagínese que dos de los accionistas
comunes consideran que su participación en los ries-
gos es mayor de la que desean asumir. Ellos piden
cambiar su tenencia accionaria por bonos, pero to-
man conocimiento que los pagos de intereses en los
dos bonos adicionales que ellos obtendrían a cambio
de sus acciones, no podrían estar cubiertos en todos
los estados del mundo. Para evitar diluir los reclamos
de los antiguos tenedores de bonos, los nuevos bonos
deben hacerse subordinados a los viejos bonos. Toda
vez que los nuevos bonos son más riesgosos, los dos
nuevos tenedores de bonos esperarán una tasa de
retorno más alta a aquella de los bonos si n riesgo, pero
una tasa al mismo tiempo menor, por supuesto, que a
la de su tenencia original de acciones comunes que
ahora incluso tiene un riesgo más alto.
Tanto el riesgo promedio, como el promedio esperado
de la tasa de interés de los siete tenedores de bonos
considerados en su conjunto, se han incrementado. Al
mismo tiempo, el riesgo asumido por los restantes tres
tenedores de capital es también más alto (dado que los
dos ex-accionistas que se convirtieron en bonistas
tienen ahora prioridad sobres las ganancias de la
compañía) y el retorno esperado también debe au-
mentar. Ambas clases de valores, en consecuencia,
son más riesgosas en promed io, pero el total del riesgo
se mantiene exactamente igual con respecto a los dos
accionistas que se convirtieron en bonistas. El aumen-
to del riesgo a los tres accionistas restantes es compen-
sado por la disminución del riesgo a los dos antiguos
accionistas, quienes han avanzado en la escala de
prioridades para convertirse en tenedores de "bonos
basura".2
Debe tenerse presente, de manera incidental, que esta historia tendría exactamente la misma conclusión si los dos antiguos accionistas
hubieran optado por acciones preferentes en lugar de deuda. A pesar que los contadores clasifican las acciones preferentes como patrimonio,
estos son funcionalmente equivalentes a una deuda. Acciones preferentes, de hecho, fueron efectivamente los "bonos basura" de las finanzas
(con frecuencia con la misma prensa) antes de 1930, cuando el incremento en las tasas de los impuestos corporativos los hicieron menos
atractivos que los intereses derivados de valores con prioridad equivalente, deducibles tributariamente.
El apalancamiento
El apalancamiento y los costos de la insolvencia
Algunos podrán admitir que el riesgo agregado
puede no verse afectado por cambios inmateriales
en el apalancamiento, pero no cuando este último
es llevado a un punto tal que la insolvencia de la
empresa se convierte en una posibilidad real. A
mayor apalancamiento, existirá por supuesto una
mayor probabilidad que tal infortunado evento
ocurra.
Actualmente, la teoría de conservación del riesgo
de M&M se mantiene, sujeta a algunas considera-
ciones a ser mencionadas posteriormente, incluso
en el caso extremo de incumplimiento. Ese resulta-
do parece paradójico sólo debido a que las
implicancias emocionales y psicológicas que ro-
dean al término "insolvencia" le dan más promi-
nencia a ese particular resultado de la que amerita,
bajo fundamentos estrictamente económicos. Des-
de una cruda perspectiva financiera, el hecho de
que exista un "incumplimiento" implica meramen-
te que los accionistas han perdido su "apuesta" en
la compañía. Su opción, por decirlo de esa forma,
ha expirado y ya no tiene valor alguno. Los acree-
dores han pasado a convertirse en los nuevos accio-
nistas y el retorno de sus reclamos derivados de las
acreencias, toma lo que quede de valor remanente
en la compañía.
La calificación al principio de conservación del
riesgo anotada previamente es que el mismo proce-
so de transferencia de reclamos de los deudores a
los acreedores, en sí, puede crear riesgos y costos
sobre y más allá de aquellos involucrados cuando la
compañía era un negocio en marcha. Algunos de
estos costos derivados de la insolvencia, como se
les ha venido a llamar, pueden incluso presentarse
antes de que el incumplimiento ocurra. Los deudo-
res, como algunos poetas, no se dirigen "suavemen-
te hacia la noche". Ellos luchan por mantener sus
compañías existentes, incluso cuando a veces sería
mejor que según un cálculo racional éstas dejaran
de existir. En estos esfuerzos por mantener con vida
a sus compañías, ellos suelen estar asesorados por
las leyes de insolvencia, que significativamente
refuerzan sus posiciones en las negociaciones con
los acreedores.
THEMIS45
177
Merton H. Miller

En ciertas ocasiones, claro, lo contrario podría suceder
y acreedores rapaces podrían forzar la liquidación de
compañías que de otra manera hubieran podido sobre-
vivir. Sobre la base de lo anterior, podríamos concluir
con seguridad que, una vez que se inicia el proceso de
insolvencia, las partes en estas prolongadas negocia-
ciones, estarán asesoradas por ejércitos de abogados
cuyos honorarios muy probablemente cubrirán los
activos disponibles para satisfacer los reclamos de los
acreedores. Para las compañías pequeñas, los costos
directos de los procedimientos de insolvencia podrán
fácilmente consumir el íntegro del corpus (un término
apto para definir el caso), pero en estos casos estos son
esencialmente costos fijos y, en tal virtud, representan
sólo una pequeña porción de los recuperos en los casos
grandes. Vistos en conjunto, por supuesto, los costos
directos de la insolvencia, incluso considerados como
un completo desperdicio social, son minúsculos en
3
comparación con el tamaño de la economía.
ellas efectivamente se liquidan y cierran, sus
inventarios, maqu inarias, equ ipos, empleados y cI ien-
tes, fluyen hacia otras compañías en la economía. Las
oportunidades de inversión lucrativas que una com-
pañía fallida deje pasar serán asumidas por otras-sino
i nmed iatamente, cuando el cI i ma económ ico sea más
favorable. Investigaciones recientes en temas
macroeconómicos, han sugerido que mucho de lo
que alguna vez consideramos como un negocio irre-
mediablemente perdido es únicamente una posibili-
dad de rendimiento pospuesta, particularmente en las
industrias de bienes duraderos.
Señalar que los recursos humanos y de capital de las
compañías insolventes serán eventualmente
reempleados, no es negar, por supuesto, que el costo
personal del desempleo amerite una consideración
especial, particularmente cuando se convierte en un
problema generalizado.

Los costos de la insolvencia: ¿privados o sociales?
Así como los costos de la insolvencia pueden ser
reducidos, estas ciertamente pueden traducir!ie en
tragedias personales. Incluso controvertidas figuras
públicas como Donald Trump, han llegado a ganarse
la simpatía de la población, en el caso de este último,
en su lucha con los acreedores por el control sobre el
deslumbrante casino "Taj Mahal".
Las olas sucesivas de insolvencias a principios de la
década de 1930, podrían generar una visión relativa-
mente benigna de la insolvencia como una materia en
la que están involucrados esencialmente costos priva-
4
dos, sin externalidades serias o de consideración •
Contrario a la creencia comúnmente sostenida, las
insolvencias no trajeron consigo la Gran Depresión.
La dirección de la relación de causalidad va de las
depresiones a las insolvencias, y no al revés.

Las consecuencias sociales de una insolvencia aislada
tal vez puedan ser desestimadas, pero no, algunos
dirán, las insolvencias que se presentan en grupo. El
temor es que la insolvencia de cada compañía
sobreendeudada impacte fuertemente a los proveedo-
res igualmente sobreendeudados de ésta, guiando a su
turno a más insolvencias, hasta que eventualmente
toda la economía colapse.
Sin embargo, ni la economía en general, ni las finan-
zas en particular ofrecen mayor sustento a esta noción
de un multiplicador de insolvencias inducido por el
apalancamiento o un efecto de contagio. Las compa-
ñías insolventes, como ha sido señalado anteriormen-
te, no se desvanecen. Ellas suelen continuar operando
casi igual que antes, pero con diferentes dueños y
posiblemente a una escala reducida. Incluso cuando
El colapso del mercado de valores en 1929 y del
sistema bancario norteamericano durante 1931 y
1932, bien pueden haber creado la apariencia de un
desastre financiero guiado. Pero tal desastre no fue
solamente la inevitable explosión de otra burbuja
sobreapalancada, como algunos han sugerido. La
responsabilidad por convertir una recesión ordinaria
en una depresión de una magnitud sin precedentes
recae primariamente en los administradores de la
Reserva Federal. Ellos se equivocaron al realizar sus
deberes como los proveedores residuales de liquidez
para el público y para el sistema bancario. El suminis-
tro de dinero en los Estados Unidos de Norteamérica
se contrajo en 30% entre 1930 y 1932, arrastrando
con ello a la economía y los niveles de precios.
Cuando ello ocurre, incluso los créditos calificados
como triple A llegan a verse como "bonos basura".

Los costos de la insolvencia financiera generalmente pueden ser reducidos en su conjunto, pero existen. Podría entonces, bajo premisas de
bienestar económico, eliminarse el subsidio tributario actual a la deuda implícito en nuestro no integrado impuesto a la renta corporativo.
Lograr completa neutralidad entre deuda y capital, sin embargo, requeriría la eliminación del impuesto corporativo -algo que es poco
probable que suceda en un futuro cercano.
Se generan verdaderas externalidades, como en el caso de la contaminación ambiental, sólo cuando las acciones de una empresa
incrementan los costos de las otras. Una posible analogía a la contaminación, en el caso de la deuda corporativa, la constituiría la atribución
al gobierno, y en consecuencia a los contribuyentes, de los costos de pensión de las empresas insolventes. Una vez más, sin embargo, el
impacto agregado es sólo de importancia secundaria.

THEMIS45
178

Sin embargo, actualmente el temor de algunos es que
la voluntad y la capacidad de la Reserva Federal de
mantener la liquidez de la economía y su sistema
crediticio están siendo socavadas por ciertas reaccio-
nes regulatorias exageradas a la crisis de S&L -una
reacción que proviene, en parte, de subestimar los
controles internos del mercado sobre el
"sobreapalancamiento" .
LAS TENDENCIAS AUTOCORRECTORAS EN
EL APALANCAMIENTO CORPORATIVO
La combinación exacta de desviaciones de oferta y
demanda que precipitó la gran expansión en el
apalancamiento de valores en la década de 1980,
tendrá que ser determinada en el futuro por los histo-
riadoreseconómicos. El principal puntoquedebemos
enfatizar es que, así estemos hablando de automóvi les
o del apalancamiento de capital o de bonos de alto
rendimiento, la respuesta del mercado a los cambios
en los gustos (o a los cambios en la tecnología de la
producción) es limitada y autorregulada. Si los pro-
ductores de una mercancía aumentan su distribución
más rápido de lo que los compradores requieren, el
precio caerá y el rendimiento final eventualmente se
reducirá. Lo mismo ocurre en el mercado financiero:
si la demanda del público por "bonos basura" es sobre
estimada por los empresarios de adquisiciones, las
mayores tasas de interés que ellos tengan que ofrecer
a los compradores de "bonos basura" se comerán las
ganancias de las transacciones y negocios. El proceso
de posterior apalancamiento será más lento y tal vez
hasta podrá revertirse.
Algo muy parecido a esta desaceleración endógena
del apalancamiento podría haberse discernido a prin-
cipios de 1989, incluso con anterioridad a una se-
cuencia de iniciativas gubernamentales -incluyen-
do las acusaciones penales a los ejecutivos de los
principales bancos de inversión y a los creadores de
mercado para los "bonos basura", el dumping forzado
de los inventarios de "bonos basura" por las recono-
cidas S&L's y las más estrictas regulaciones en présta-
mos de apalancamiento por los bancos comerciales-
combinadas para reducir la liquidez del mercado de
bonos de alto rendimiento. La emisión de bonos de
alto rendimiento no sólo se detuvo, sino que muchas
compañías con alto apalancamiento reemplazaron su
S
alto costo de deudas con capital •
El proceso de intercambiar patrimonio por deuda (lo contrario de la historia señalada previamente) habría ido incluso más lejos por ahora
si no fuera por ciertas características del sistema tributario norteamericano. El intercambio de patrimonio por deuda, vendiendo bajo la par,
crea una renta imponible derivada de "cancelación de obligaciones". Una excepción es hecha para las empresas en quiebra, haciendo esa
opción más atractiva que de lo de otra forma sería para las empresas cuyas deudas han sido sujetas a descuentos.
El apalancamiento
Bonos basura y la crisis de S&l
Afirmar que el mercado tiene poderosos controles inter-
nos contra el sobre apalancamiento no significa que
quien posee títulos altamente palanqueados no será
materia de preocupación. Pero concentrar tanta aten-
ción en las pérdidas de los bonos basura de un puñado
de estas S&L's es perder el principal punto de todo el
lamentable episodio. El matiz sobre los bonos basura de
S&L sirve meramente para distraer la atención de aque-
llos que expandieron los depósitos de garantía del
gobierno e incentivaron a las S&L's a realizar inversio-
nes con mayores expectativas de retorno -pero tam-
bién, lamentablemente, con riesgos más altos que sus
tradicionales hipotecas de vivienda de largo plazo.
Algunos, en su oportunidad, defendieron el incre-
mento de los depósitos de garantía del gobierno, al
verlos como una suerte de compensación por los
riesgos de tasas de interés asumidos por aquellos que
llevaron a cabo la tarea socialmente deseada de
proveer hipotecas a largo plazo con tasas fijas. Sin
embargo, muy aparte de la presencia de otras maneras
alternativas y menos vulnerables de proveer dinero
hipotecario, los depósitos de garantía demostraron ser
-como la mayoría de especialistas financieros predi-
jeron en ese tiempo- una forma particularmente des-
afortunada de subsidiar la propiedad de viviendas.
Debido a que los depósitos de garantía dieron a los
propietarios de los S&L's lo necesario para tomar
opciones de compra contra el gobierno, ellos real-
mente fomentaron la realización de proyectos
antieconómicos, algunos de los cuales hicieron que
los "bonos basura" aparecieran como seguros por
comparación. Los éxitos fueron hacia los propietarios,
mientras que los fracasos al fondo de seguros.
Hay más en cuestión, sin embargo, que la mera
asignación de responsabilidades por estos fallidos
intentos de regular el juicio del mercado de que esta
poderosa industria, políticamente hablando, no era
económicamente viable. Trazar una moral equivoca-
da sobre el asunto de S&L puede tener consecuencias
que se extiendan más allá de las fronteras de esta
desventurada industria. El humorista americano Mark
Twain, afirmó una vez que un gato que salte a una
hornilla caliente nunca saltará de nuevo sobre una
hornilla, así esté fría. Nuestros analistas financieros
parecen estar siguiendo precisamente esta afirma-
THEMIS45
179
Merlon H. Miller

ción. La banca comercial puede no ser una hornilla
muy fría por el momento, pero por lo menos es una
industria viable. Asimismo, a diferencia de las S&L's,
ella juega un rol crítico en el financiamiento de
negocios -particularmente, pero no solamente, de
aquellos muy pequeños o muy poco conocidos para
tener acceso directo a los mercados públicos de
valores. Las severas restricciones en préstamos banca-
rios por parte de analistas financieros con una equivo-
cada lectura de la experiencia de S&L, incrementarán
en consecuencia el costo del capital para -y por ende
disminuirá el uso del capital por- este importante
. 6
sector de negocIos .
El hecho de que las restricciones regulatorias de ésta y
otras clases similares, hayan ido ya muy lejos como
para producir un problema crediticio del tipo asocia-
do en el pasado con la contracción monetaria, es un
tema que está siendo muy discutido actualmente,
pero que prefiero dejar a los especialistas en dinero y
banca. Mis preocupaciones como especialista en
finanzas están con el largo plazo y las menos visibles
consecuencias de la actual histeria contra el
"apalancamiento". Esta histeria ha destruido ya la
liquidez del mercado para los bonos de alto rendi-
miento. Los mercados de futuros financieros, actual-
mente bajo un duro ataque por su supuesto
sobreapalancamiento, son los siguiente posibles candi-
datos a la extinción, por lo menos en los Estados Unidos.
Muchos en finanzas académicas han visto estos infun-
dados ataques a nuestros mercados financieros, parti-
cularmente a los mercados más nuevos, con algún
desánimo. Pero ellos, en su mayor parte, se han puesto
a un ladode las controversias. A diferencia de algunos
de los más viejos campos de la economía, la atención
en las finanzas no ha sido puesta en temas de política
pública. Hemos enfatizado una economía positiva.
más que una economía normativa, procurando un
sólido estudio empírico construido sobre cimientos
de teorías simples pero poderosas de organización.
Ahora que nuestro campo ha llegado oficialmente a su
edad adulta, como en efecto ha ocurrido, tal vez mis
colegas en finanzas puedan ser persuadidos de sacar,
de tiempo en tiempo, sus narices fuera de sus bases de
datos y de llevar ideas de nuestro campo y, especial-
mente, ideas de política pública a la atención de una
audiencia más amplia.

Ejemplos de dichas restricciones son las normas -recientemente promulgadas de manera conjunta por la Corporación Federal de Depósitos
y Seguros, el Tesoro y el Directorio de la Reserva Federal-denominadas TransacCiones Altamente Apalanqueadas (HL1's por sus iniciales
en inglés). Estas normas han cerrado la puerta al financiamiento para la reestructuración de empresas, sea amigable o hostil. Pero las reglas
son tan vagas y tan inciertas en su aplicación que se ha llegado a inhibirotras formas de financiamiento. Actualmente, los préstamos bancarios
incluyen cláusulas conteniendo incrementos automáticos en las tasas de interés de 100 puntos o más si los créditos son clasificados como
HL1's por los analistas financieros.

THEMIS45
180
 ,
lPOR QUE LOS INTELECTUALES SE
OPONEN AL CAPITALISMO?* **
Robert Nozick***

Sin duda alguna, Robert Nozick fue uno de los filósofos políticos más influyentes
del siglo XX. Su obra no sólo redefinió la línea del pensamiento libertario
contemporáneo, sino que contribuyó de manera decisiva al replanteamiento de
las teorías igualitarias.

En el presente artículo, Nozick esboza una tesis sociológica acerca de la razón

por la cual los intelectuales tienden hacia la izquierda política y cuestionan el
capitalismo. El filósofo de Harvard propone que el sistema escolar los acostum-
bra a recibir las mayores recompensas y les enseña que son los individuos más
valiosos. Ello, los lleva a desarrollar un resentimiento hacia la sociedad, que
distribuye las recompensas y valora a los sujetos de acuerdo con las preferencias
del mercado.

Es sorprendente que los intelectuales se opongan al capitalismo. Otros grupos de

un estatus socio económico comparable no muestran el mismo grado de oposición
en las mismas proporciones. Estadísticamente, entonces, los intelectuales son una
anomalía.

No todos los intelectuales se encuentran en la "izquierda". Como otros grupos, sus

opiniones se encuentran diseminadas a lo largo de una curva. Pero en su caso, la
curva está dirigida y torcida hacia la izquierda política.

Por intelectuales, no me refiero a todas las personas inteligentesode un cierto nivel

de educación, sino a aquellos quienes en sus actividades se ocupan de las ideas
expresadas en palabras, moldeando la corriente de éstas que otros reciben. Estos
hacedores de palabras incluyen a poetas, novelistas, críticos literarios, periodistas
de diarios y revistas, y muchos profesores. No incluye a aquellos que principal-
mente producen y transmiten información formulada cuantitativamente o mate-
máticamente (los hacedores de números) o a aquellos que trabajan con visual media,
pintores, escultores, camarógrafos. A diferencia de los hacedores de palabras, las
personas que se dedican a estas ocupaciones no se oponen al capitalismo de una
manera desproporcionada. Los hacedores de palabras se encuentran concentra-
dos en ocupaciones determinadas: la academia, los medios, la burocracia
gubernamental.

• El presente artículo fue publicado en CATO Online, Vol. XX, Nº 1, Jan./Feb. 1998, bajo el título "Why Do Intellectuals Oppose Capitalism?".
Asimismo, es un extracto de un ensayo del mismo título que originalmente apareció en "El Futuro de la Empresa Privada" (ed. Craig Aronoff
et al., Georgia State University Business Press, 1986) y que fue reimpreso en "Socratic Puzzles" (Robert Nozick, Harvard University Press,
1997).
•• Traducido por Enrique Pasquel Rodríguez bajo la supervisión del profesor Eduardo Hernando Nieto, a quien agradecemos su gentil
colaboración. Asimismo, queremos agradecer al CATO Institute por cedernos el presente artículo para su publicación .
••• Robert Nozick fue Arthur Kingsley Porter Professor de Filosofía en la Universidad de Harvard y el autor de "Anarchy, State and Utopia"
así como de varios otros libros y publicaciones. Falleció en enero del año 2002.

THEMIS45
181
Robert Nozick
A los intelectuales hacedores de palabras les va bien
en una sociedad capitalista; ahí ellos tienen gran
libertad de formular, confrontar y propagar nuevas
ideas, de leerlas y discutirlas. Sus talentos ocupacio-
nales son demandados, sus ingresos están bastante
por encima del promedio. ¿Por qué entonces se opo-
nen desproporcionadamente al capitalismo? De he-
cho, alguna información sugiere que mientras más
próspero y exitoso es el intelectual, tiende más a
oponerse al capitalismo. Esta oposición es principal-
mente "desde la izquierda" pero no únicamente.
Yeats, Elliot y Pound se opusieron a la sociedad de
mercado desde la derecha.
La oposición de los intelectuales hacedores de pala-
bras al capitalismo es un hecho de significancia
social. Ellos forman nuestras ideas e imágenes de la
sociedad, ellos establecen las políticas públicas que la
burocracia toma en cuenta. Su oposición importa,
especialmente en una sociedad que cada vez depen-
de más de la explícita formulación y diseminación de
la información.
Podemos distinguir dos clases de explicación para la
relativamente elevada proporción de intelectuales
que se oponen al capitalismo. Una de ellas encuentra
un factor perteneciente sólo a los intelectuales anti-
capitalistas. La segunda clase de explicación identifi-
ca un factor aplicado a todos los intelectuales, una
fuerza que los empuja hacia opiniones anti-capitalis-
taso Si presiona a algún intelectual en particular hacia
el anti-capital ismo dependerá de las otras fuerzas que
estén actuando sobre él. En el agregado, sin embargo,
desde que hace al anti-capitalismo más atractivo para
cada intelectual, tal factor producirá una proporción
apreciable de intelectuales anti-capital istas. Nuestra
explicación será de este segundo tipo. Identificaremos
un factor que inclina a los intelectuales hacia actitu-
des anti-capitalistas pero que no lo garantiza en
ningún caso particular.
EL VALOR DE LOS INTELECTUALES
Los intelectuales esperan ser las personas más valo-
radas en una sociedad, aquellos con el mayor presti-
gio y poder, aquellos con las mayores recompensas.
Los intelectuales se sienten con derecho a esto. Pero,
por lejos, una sociedad capitalista no honra a sus
intelectuales. Ludwing van Mises explica el especial
resentimiento de los intelectuales, en contraste con
los trabajadores, diciendo que ellos se mezclan so-
cialmente con exitosos capitalistas y por ello los
tienen como un destacado grupo de comparación y
son humillados por su menor estatus. No obstante,
THEMIS45
182
aún aquellos intelectuales que no se mezclan social-
mente son similarmente resentidos, en tanto solamen-
te mezclarse no es suficiente - los instructores de
deportes y danza que atienden a los ricos y tienen
affairs con ellos no son tan notablemente anti-capita-
listas.
¿Por qué entonces los intelectuales contemporáneos
se sienten con derecho a las más altas recompensas
que sus sociedades tienen que ofrecer y resentidos
cuando no las reciben? Los intelectuales sienten que
ellos son las personas más valiosas, aquellos con los
méritos más altos, y que la sociedad debería premiar
a la gente de acuerdo con su valor y mérito. Pero una
sociedad capital ista no satisface el principio de distri-
bución "a cada uno según su mérito o valor". Más allá
de los regalos, herencias y ganancias en apuestas que
se dan en una soCiedad libre, el mercado distribuye a
aquellos que satisfacen las demandas de otros expre-
sadas y percibidas por el mercado, y cuánto distribuye
depende de cuánto es demandado y cuán grande es la
provisión sustituta. Los hombres de negocio y los
trabajadores no exitosos no tienen el mismo resenti-
miento contra el sistema capitalista como sí lo tienen
los intelectuales hacedores de palabras. Solo el senti-
miento de superioridad no reconocida, de titularidad
traicionada, produce tal ánimo.
¿Por qué los intelectuales hacedores de palabras pien-
san que son los más valiosos, y por qué creen que la
distribución debería ser de acuerdo al valor? Note que
este último principio no es uno necesario. Otros
patrones de distribución han sido propuestos, inclu-
yendo la distribución igualitaria, la distribución de
acuerdo al mérito moral, la distribución de acuerdo a
la necesidad. De hecho, no es necesario algún patrón
de distribución que la sociedad esté pretendiendo
alcanzar, aun una sociedad a la que le importe la
justicia. La justicia de una distribución puede residir
en su surgimiento de un proceso justo de intercambio
voluntario de propiedad y servicios justamente adqui-
ridos. Cualqu ier resultado que sea producido por este
proceso será justo, pero no hay algún patrón particular
al que el resultado sedeba ajustar. ¿Porqué, entonces,
los hacedores de palabras se ven a sí mismos como
más valiosos y aceptan el principio de distribución de
acuerdo al valor?
Desde los principios del pensamiento registrado, los
intelectuales nos han dicho que su actividad es la más
valiosa. Platón valoraba la facultad racional sobre el
coraje y los apetitos y consideraba que los filósofos
deberían gobernar; Aristóteles sostuvo que la contem-
plación intelectual era la más alta actividad. No es

sorprendente que los textos sobrevivientes registren
esta alta evaluación de la actividad intelectual. Las
personas que formularon evaluaciones, que las escri-
bieron con razones que las sustenten, fueron intelec-
tuales, después de todo. Se estaban elogiando a sí
mismos. Aquellos que valoraban algo además de
reflexionar acerca de las cosas utilizando palabras, ya
sea cazara poder o placer sensual ininterrumpido, no
se molestaron en dejar registros escritos perdurables.
Sólo el intelectual elaboró una teoría de quién era el
mejor.
LA ESCOLARIZACiÓN DE LOS INTElEC-
TUALES
¿Qué factor produjo sentimientos de un valor superior
de parte de los intelectuales? Quiero enfocarme en
una institución en particular: los colegios. Mientras el
conocimiento de los libros se volvió cada vez más
importante, la escolarización -la educación conjunta,
en clases, de gente joven, en leer y en conocimiento
académico- se difundió. Los colegios se volvieron la
mayor institución fuera de la familia que moldeaba las
actitudes de la gente joven, y casi todos aquellos que
más tarde se convirtieron en intelectuales pasaron por
colegios. Ahí ellos fueron exitosos. Ellos fueron juzga-
dos en comparación con otros y considerados supe-
riores. Ellos fueron elogiados y recompensados, los
favoritos de los maestros. ¿Cómo pudieron dejar de
verse a sí mismos como superiores? Diariamente, ellos
experimentaron diferencias en la facilidad de trabajar
con ideas, en rapidez de aprendizaje. Los colegios les
enseñaron, y les mostraron, que ellos eran mejores.
Los colegios, también, exhibieron yen consecuencia
enseñaron el principio de la recompensa de acuerdo
con el mérito (intelectual). El premio fue a los intelec-
tualmente meritorios, la sonrisa de los maestros, y las
altas calificaciones. En lo que corrientemente los
colegios tenían que ofrecer, los más inteligentes cons-
tituían la clase superior. Aún cuando no era parte de
la currícula oficial, en los colegios los intelectuales
aprendieron las lecciones de su más grande valor en
comparación con los demás, y cómo este valor les
daba derecho a mayores recompensas.
La sociedad de mercado, sin embargo, les enseñó una
lección diferente. Ahí las más grandes recompensas
no van a los verbalmente brillantes. Ahí las habilida-
des intelectuales no eran las más valoradas. Educados
en la lección de que ellos eran los más valiosos, los
que más merecían recompensa, los que tenían más
derecho a recompensa, ¿cómo los intelectuales, por
lejos, no se sentirían resentidos con la sociedad capi-
iPor qué los intelectuales se oponen al capitalismo?
talista que los privó de lo que justamente merecían,
aquello a lo que su superioridad "les daba derecho"?
¿Es sorprendente que lo que los intelectuales sintieran
por la sociedad capitalista fuera un profundo y hosco
resentimiento que, aunque revestido con razones
públicamente apropiadas, continuaba aún cuando
fuese demostrado que aquellas razones particulares
eran inadecuadas?
Al decir que los intelectuales se sienten con derecho
a las más altas recompensas que la sociedad en
general puede ofrecer (riqueza, estatus, etc.), no quie-
ro decir que los intelectuales consideren que estas
recompensas sean los más altos bienes. Probablemen-
te ellos valoran más las recompensas intrínsecas de la
actividad intelectual o la estima del tiempo. No obs-
tante, ellos también se sienten con derecho al más alto
aprecio de la sociedad en general, a lo más y mejor
que tiene que ofrecer, por más insignificante que esto
pueda ser. No quiero enfatizar especialmente las
recompensas que encuentran su camino hacia los
bolsillos de los intelectuales o aún que los alcanzan
personalmente. Identificados ellos mismos como inte-
lectuales, pueden resentirse por el hecho que la
actividad intelectual no sea la más altamente valorada
y recompensada.
El intelectual quiere que toda la sociedad sea un
colegio en grande, que sea como el ambiente en el
que le fue tan bien yen el que fue tan apreciado. Al
incorporar estándares de recompensa que son dife-
rentes del resto de la sociedad, los colegios garantizan
que algunos experimentarán más adelante una movi-
lidad descendente. Aquellos que se encuentran en el
tope de la jerarquía escolar se sentirán con derecho a
una posición en el tope, no sólo en aquella micro-
sociedad sino también en el resto, una sociedad cuyo
sistema ellos resentirán cuando falla al tratarlos de
acuerdo a sus auto-prescritos deseos y titularidades.
Entonces, el sistema escolar produce un sentimiento
anti-capitalista entre los intelectuales. En realidad,
produce un sentimiento anti-capitalista entre los ver-
balmente intelectuales. ¿Por qué los hacedores de
números no desarrollan las mismas actitudes que
estos hacedores de palabras? Yo conjeturo que estos
niños cuantitativamente brillantes, aún cuando obtie-
nen buenas calificaciones en las evaluaciones rele-
vantes, no reciben la misma atención y aprobación
cara a cara de los maestros como sí lo obtienen los
niños verbalmente brillantes. Son las habilidades ver-
bales las que traen estas recompensas personales de
los maestros, y aparentemente son estas recompensas
las que especialmente forman el sentimiento de titu-
laridad.
THEMIS45
183
Robert Nozick
PLANEAMIENTO CENTRAL EN El SALÓN
DE CLASES
Hay un punto adicional que debe ser añadido. Los
(futuros) intelectuales hacedores de palabras son
exitosos dentro del formal sistema social oficial de los
colegios, donde las recompensas relevantes son distri-
buidas por la autoridad central del maestro. Los cole-
gios contienen otro sistema social informal dentro de
los salones de clase, corredores, y los patios de los
colegios, donde las recompensas son distribuidas no
por una dirección central sino espontáneamente al
placer y antojo de los compañeros de colegio. Aquí a
los intelectuales no les va tan bien.
No es sorprendente, entonces, que la distribución de
bienes y recompensas vía un mecanismo de distribu-
ción centralmente organizado, posteriormente sea
encontrado por los intelectuales como más apropiado
que la "anarquía yel caos del mercado". Ellodadoque
la distribución en una sociedad socialista de
planeamiento centralizado supera la distribución en
una sociedad capitalista de la misma forma que la
distribución por el maestro supera la distribución por
el patio del colegio y los pasillos.
Nuestra explicación no postula que los (futuros) inte-
lectuales constituyen una mayoría aún de la clase más
destacada de la escuela. Este grupo puede consistir
mayormente de aquellos con sustanciales (pero no
arrolladoras) habilidades de estudio junto con gracia
social, fuerte motivación para agradar, amigabilidad,
actitudes ganadoras, y una habilidad de jugar con (y
parecer estar siguiendo) las reglas. Aquellos alumnos,
también, serán altamente apreciados y recompensados
por el maestro, y les irá extremadamente bien en la
sociedad, de la misma forma. (Y les va bien dentro del
sistema social informal de la escuela, por lo que ellos
no aceptarán especialmente las normas del sistema
formal del colegio). Nuestra explicación plantea la
hipótesis de que los (futuros) intelectuales son
desproporcionadamente representados en aquella por-
ción de la clase alta (oficial) de las escuelas que
experimentarán relativa movilidad descendente. 0,
más bien, en el grupo que predice para el mismo un
futuro en declive. El resentimiento surgirá antes del
movimiento dentro del mundo y la experiencia de un
actual declive en estatus, en el punto donde el alumno
inteligente se da cuenta que a él (probablemente) le irá
menos bien en la otra sociedad que en su presente
situación escolar. Esta no deliberada consecuencia del
sistema escolar, el ánimo anti-capitalista de los intelec-
tuales, es, definitivamente, reforzada cuando los alum-
nos leen o son enseñados por intelectuales quienes
presentan aquellas actitudes tan anti-capitalistas.
THEMIS45
184
Sin duda, algunos intelectuales hacedores de pala-
bras fueron ariscos e inquisitivos alumnos por lo
que fueron desaprobados por sus maestros. ¿Tam-
bién ellos aprendieron la lección de que el mejor
debería obtener la más alta recompensa y pensaron,
dejando de lado a sus profesores, que ellos mismos
eran mejores y en consecuencia empezaron con un
temprano resentimiento contra el sistema distribu-
tivo escolar? Claramente, en este y los otros temas
discutidos aquí, necesitamos información sobre las
experiencias escolares de futuros intelectuales ha-
cedores de palabras para refinar y probar nuestras
hipótesis.
Tomado como un punto general, es difícilmente refu-
table que las normas dentro de las escuelas afectarán
las creencias normativas de las personas una vez que
las dejen. Las escuelas, después de todo, son la mayor
sociedad no-familiar en la que los niños aprenden a
desenvolverse, y por tanto la escolarización constitu-
ye su preparación para la real sociedad no-familiar.
No es sorprendente que aquellos que tienen éxito bajo
las normas del sistema escolar puedan sentirse resen-
tidos con una sociedad, adherida a normas distintas,
que no les garantiza el mismo éxito. Así tampoco,
cuando aquellos son los que van a formar la imagen
que tiene una sociedad de sí misma, su auto evalua-
ción, sorprende cuando la porción con capacidad de
respuesta de la sociedad se vuelve contra ella. Si usted
estuviese diseñando una sociedad, no buscaría
diseñarla de tal forma que los hacedores de palabras,
con toda su influencia, fueran educados en el rencor
contra las normas de la sociedad.
Nuestra explicación del anti-capitalismo despropor-
cionado de los intelectuales se basa en una generali-
zación sociológica bastante plausible.
En una sociedad donde un sistema o institución extra-
familiar, el primero donde ingresan los jóvenes, distri-
buye las recompensas, aquellos a los que les va mejor
en él tenderán a internalizar las normas de estas
instituciones y esperar que la otra sociedad opere de
acuerdo con estas normas; se sentirán con derecho a
que la distribución se realice de acuerdo con tales
normas o (por lo menos) a una posición relativa igual
a aquella a la que dichas normas ofrecerían. Además,
aquellos que constituyen la clase alta dentro de la
jerarquía de esta primera institución extra-familiar y
que luego experimentan (o preveen experimentar) el
desplazamiento hacia una posición relativa inferior
en la otra sociedad tenderán, debido a su sentimiento
de titularidad frustrada, a oponerse al sistema social
más extenso y a sentir resentimiento contra sus
normas.

Hay que notar que ésta no es una regla determinista.
No todos aquellos que experimentan movilidad social
descendente se voltearán contra el sistema. Tal movi-
lidad descendente, no obstante, es un factor que
tiende a producir efectos en tal dirección, por lo que
se mostrará a él mismo en proporciones diferentes a
nivel agregado. Debemos distinguirformas en las que
una clase superior puede desplazarse de manera
descendente: puede conseguir menos que otro grupo
o (cuando ningún grupo se desplaza sobre ella) puede
estancarse, fallando en conseguir más que aquellos
que previamente eran considerados inferiores. Es el
pri mertipo de movi Iidad descendente el que especial-
mente indigna; el segundo tipo es mucho más tolera-
ble. Muchos intelectuales (según ellos) prefieren la
equidad mientras que sólo un pequeño número busca
una aristocracia de intelectuales. Nuestra hipótesis se
refiere al primer tipo de movilidad descendente como
especialmente productiva de resentimiento y rencor.
El sistema escolar recompensa únicamente algunas
habilidades relevantes parael éxito futuro (es, después
de todo, una institución especializada) por lo que su
sistema de recompensa diferirá del de la otra socie-
dad. Esto garantiza que algunos, al moverse a tal
sociedad, experimentarán movilidad social descen-
dente y sus consecuencias. Anteriormente dije que los
intelectuales quieren que la sociedad sea como las
escuelas en grande. Ahora vemos que el resentimiento
debido a una frustrada sensación de titularidad, pro-
cede del hecho que las escuelas (como un primer
sistema social especializado extra-familiar) no son la
sociedad en pequeña.
Nuestra expl icación ahora parece predecir el (despro-
porcionado) resentimiento de intelectuales educados
contra su sociedad cualquiera sea su naturaleza, ya
sea capitalista o comunista. (Los intelectuales se opo-
nen desproporcionadamente al capitalismo en com-
paración con otros grupos de similar estatus
socioeconómico dentro de la sociedad capitalista. Es
otra cuestión si es que ellos se oponen
desproporcionadamente en comparación con el gra-
do de oposición de los intelectuales de otras socieda-
des con respecto a aquellas). Claramente, entonces, la
información acerca de las actitudes de los intelectua-
les dentro de países comunistas en contra de sus
sistemas sociales será relevante; ¿se sentirán tales
intelectuales resentidos con respecto a tal sistema?
Nuestra hipótesis necesita ser refinada para que no
se aplique (o aplique tan fuertemente) a cada socie-
dad. ¿Deben los sistemas escolares en cada sociedad
inevitablemente producir resentimiento anti-social
en los intelectuales que no reciben las más altas
iPor qué los intelectuales se oponen al capitalismo?
recompensas de tal sociedad? Probablemente no.
Una sociedad capitalista se caracteriza porque pare-
ce anunciar que es abierta y responde sólo al talento,
la iniciativa individual, al mérito personal. Crecer en
una casta heredada o sociedad feudal no crea expec-
tativa alguna de que la recompensa vendrá de acuer-
do con el valor personal. Más allá de la expectativa
creada, una sociedad capitalista recompensa a las
personas solamente si sirven los deseos del resto
expresados a través del mercado; recompensa de
acuerdo con la contribución económica, no de acuer-
do con el valor personal. Sin embargo, se acerca lo
suficiente a recompensar de acuerdo al valor -valor
y contribución están frecuentemente entrelazados-
como para nutrir la expectativa producida por los
colegios. La ética de la otra sociedad es suficiente-
mente próxima a aquella de los colegios por lo que
la cercanía crea resentimiento. Las sociedades capi-
talistas recompensan los logros individuales o anun-
cian que lo hacen, y entonces dejan al intelectual,
quien se considera a sí mismo con la mayor cantidad
de logros, particularmente enfadado.
Otro factor, creo, juega un rol. Las escuelas tenderán
a producir tales actitudes anti-capitalistas mientras
asistan a ellas de manera conjunta una diversidad de
personas. Cuando casi todos aquellos que serán eco-
nómicamente exitosos asisten a escuelas distintas, los
intelectuales no adquirirán tal actitud de ser superio-
res a ellos. Pero aun si muchos niños de la clase alta
asisten a escuelas separadas, una sociedad abierta
tendrá otros colegios que también incluyen a varios
que se converti rán en económicamente exitosos como
empresarios y los intelectuales más tarde recordarán
de manera resentida qué tan académicamente supe-
riores eran ellos en relación con sus pares que se
convirtieron en más ricos y poderosos. La apertura de
la sociedad también tiene otra consecuencia. Los
alumnos, futuros hacedores de palabras y otros, no
sabrán cómo les irá en el futuro. Ellos pueden esperar
cualquier cosa. Una sociedad cerrada al progreso
destruye pronto tales esperanzas. En una sociedad
capitalista abierta, los alumnos no se resignan tempra-
namente a límites en su progreso o movilidad social,
la sociedad parece anunciar que los más capaces y
valiosos llegarán a la cima, sus escuelas les han dado
a los más talentosos académicamente el mensaje de
que ellos son los más valiosos y los que merecen las
más altas recompensas, y más tarde tales alumnos con
el más grande coraje y esperanzas ven a otros de sus
pares, que ellos conocen y ven menos meritorios,
alzándose más alto que ellos mismos, tomando las
principales recompensas, a las que ellos se sentían
con derecho. ¿Es sorpresa para alguien que ellos
lleven un resentimiento contra tal sociedad?
THEMIS45
185
Robert Nozick
ALGUNAS HIPÓTESIS ADICIONALES
Hemos refinado de alguna manera la hipótesis. No
son simplemente las escuelas formales sino la educa-
ción formal dentro de un contexto social específico
que produce este resentimiento anti-capitalista en
los intelectuales (hacedores de palabras). Sin duda,
la hipótesis requiere más refinamiento. Pero es sufi-
ciente. Es tiempo de dejar la hipótesis a los científi-
cos sociales, de llevarla de especulaciones en el
estudio y dársela a aquellos que se sumergirán en
hechos y datos más particulares. Podemos señalar,
sin embargo, algunas áreas donde nuestras hipótesis
puede producir consecuencias y predicciones
comprobables. Primero, uno puede predecir que
mientras más meritocrático sea el sistema escolar de
un país, es más probable que sus intelectuales sean
de izquierda. (Consideren a Francia). Segundo, aque-
llos intelectuales que progresaron tardíamente en la
escuela no habrían desarrollado el mismo sentido de
derecho a las más altas recompensas; en consecuen-
cia, un porcentaje más bajo de tales intelectuales
serán anti-capitalistas en comparación con los que
destacaron desde temprano. Tercero, hemos limita-
do nuestra hipótesis a aquellas sociedades (a diferen-
cia de la sociedad de castas India) donde el estudian-
te exitoso plausiblemente puede esperar más éxito
en comparación con el que lograría en la sociedad
más amplia. En la sociedad del Oeste, las mujeres no
THEMIS45
186
habrían mantenido posiblemente tales expectativas,
por lo que no esperamos que las estudiantes femeni-
nas que constituyeron parte de la clase académica-
mente alta, pero que luego experimentó movilidad
descendente, muestren el mismo resentimiento anti-
capitalista como los intelectuales masculinos. Pode-
mos predecir, entonces, que mientras una sociedad
se mueva más hacia la igualdad en oportunidades
ocupacionales entre mujeres y hombres, más exhi-
birán sus intelectuales femeninas el mismo anti-
capitalismo desproporcionado que sus intelectua-
les masculinos muestran.
Algunos lectores pueden dudar de esta explicación
acerca del anti-capitalismo de los intelectuales. Sea
como sea, creo que un fenómeno importante ha sido
identificado. La generalización sociológica que he-
mos postulado es intuitivamente convincente; como
si debiese ser cierta. Por tanto, algún efecto importan-
te debe ser producido en tal porción de la clase alta de
la escuela que experimenta movilidad social descen-
dente, algún antagon ismo con la sociedad más ampl ia
debe ser generado. Si tal efecto no es la
desproporcionada oposición de los intelectuales, en-
tonces ¿qué es? Empezamos con un confuso fenóme-
no que necesitaba de una expl icación. Hemos encon-
trado, creo, un factor explicativo que (una vez postu-
lado) es tan obvio que debemos creer que explica
algún fenómeno real.
 POBREZA, DESIGUALDAD Y LOS
SIMPLES PRINCIPIOS
, DEL
DESARROLLO ECONOMICO*
George L. Priest**

Este artículo trata sobre ciertas relaciones simples

entre la pobreza- incluyendo las distintas concepcio-
nes de pobreza- desigualdad, y desarrollo económi-
co. Desde mi punto de vista, los principios aquí
mencionados son poco discutibles y deberían contar
con un apoyo extendido. Aparentemente, en el mun-
do moderno hay cada vez más consenso respecto de
la operación de estos principios. Particularmente, está
aumentando el consenso respecto de que el desarrollo
económico está estrechamente relacionado con la
reducción de la pobreza absoluta, aun cuando está
relacionado de maneras algo complicadas con ingre-
sos o bienestar desiguales, un fenómeno que ciertos
igualitaristas han denominado contenciosamente "po-
breza relativa". Este trabajo trata de expl icar las rela-
ciones simples entre estos indicios económicos y
aclarar los cuestionamientos morales de las normas
El sistema de libre mercado ha sido y sigue siendo
diseñadas para aumentar el desarrollo, reducir la
cuestionado como generador de pobreza, y en mu-
pobreza absoluta o, más discutible, aún reducir algu-
chos casos como creador de pobreza absoluta.
na forma de desigualdad económica.
En estas líneas encontramos la relación entre el
desarrollo económico, la desigualdad y la pobreza Reconocer que la aceptación de estos principios está
absoluta y relativa, tratando de dejar de lado la creciendo, sin embargo, es admitir que la aceptación
concepción del mercado como un distorsionador de no es completa. En realidad, estas relaciones econó-
realidades y generador de desigualdades. micas han formado parte de un extraordinario debate
conducido en el mundo occidental, al menos desde el
Con la promoción del desarrollo económico, dice fin de segunda guerra mundial sobre el supuesto
Priest, se aumentan los ingresos y la riqueza de la comercio entre el desarrollo y las desigualdades de
sociedad en el agregado y aumentan los ingresos y ingresos y bienestar. El debate "desarrollo versus
riqueza de los menos talentosos, quienes de otra igualdad" viene durando tanto que todas las naciones
manera serían dejados de lado por los más talentosos. occidentales se han vistoobligadasadirigirlo; muchas

• El presente artículo fue originalmente publicado bajo el título "Poverty, Inequality and Economics Growth simple principies". La traducción
fue realizada por Mirella Miranda Ñique, miembro de THEMIS - Revista de Derecho. .
•• Profesor Juan M. Olin de Análisis Económico del Derecho, Facultad de Derecho de la Universidad de Yale. El autor agradece el apoyo
recibido por el programa para estudios en capitalismo de la Facultad de Derecho de la Universidad de Yale.

THEMIS45
187
George L. Priest
han definido una identidad nacional en su respuesta
a dicho debate. Por ejemplo, el famoso "modelo
sueco" desarrollado y adoptado por Suecia y otros
paises escandinavos pretende proveer una solución
normativa que minimiza las desigualdades de ingre-
1
sos mientras que retiene el desarroll0 • Balancear la
igualdad y el desarrollo son la justificación principal
para los estados de bienestar social elaborados por
Europa occidental. Hasta los Estados Unidos, aunque
seguramente menos agresivo en intentar reducir la
desigualdad, no ha sido indiferente a la relación
igualdad- desarrollo.
Hoy, el debate desarrollo versus igualdad se mantiene
en muchas naciones en desarrollo. Tal vez más queen
cualquier otra época, durante este siglo existe el
consenso sobre que las políticas para promover el
desarrollo económico, tales como mantener un pre-
supuesto equilibrado y un valor monetario estable,
son de crucial importancia. Este consenso deriva en
parte del actual reconocimiento a la inevitable com-
petencia global; en parte de las aparentemente impla-
cables prescripciones políticas de organizaciones ta-
les como el Banco Mundial yel FMI; mas no así, sin
embargo de modo sorprendente, de la certificación de
que en muchas áreas del mundo, no se presentaba
desarrollo económico alguno en largos períodos de
tiempo: entre una y década y media en la mayor parte
de América Latina; unas cinco décadas espantosas en
la mayor parte del sur de África.
Sin embargo, aun aquí, el consenso seguramente no
es para maximizar el desarrollo económico. Mu-
chos creen que las políticas que maximizan el
desarrollo necesariamente van acompañadas de
incrementos en el desempleo, de desigualdades en
los ingresos y bienestar, y de la misma pobreza
absoluta. Mientras las naciones en desarrollo van
buscando simultáneamente para promover la toma
de decisiones democrática, muchos cuestionan tam-
bién si altos grados de desigualdad posiblemente
pueden ser consistentes con, ya sea la operación
efectiva de una democracia o con los ideales demo-
cráticos de respeto igualitario y dignidad de cada
ciudadano.
Este trabajo sostiene que el debate sobre pobreza o
desigualdad versus el desarrollo económico está ba-
sado principalmente en equivocaciones. Aunqueexis-
1 Ver, LUNDBERG, Erik. "The Rise and Fall of the Swedish Model".
THEMIS45
188
ten seguramente muchos asuntos involucrados en la
implementación de normas específicas, una vez que
los determinantes básicos del desarrollo económico
son identificados, queda muy poco de asuntos econó-
micos o de morales respecto de cómo mejorar las
vidas de los ciudadanos.
Aunque una discusión completa va más allá del
alcance de este artículo, el debate del desarrollo
versus la igualdad derivaba, desde mi punto de vista,
de confusiones concernientes a dos episodios históri-
cos importantes: en primer lugar, los efectos de la
adopción de políticas fiscales keynesianas luego de la
Gran Depresión; en segundo lugar, las relativas posi-
ciones económicas y sociales de las naciones occi-
dentales versus los estados comunistas soviéticos,
luego de la revolución rusa. Muchos han creído que
la recuperación económica de la Gran Depresión
resultó de la inversión de los gobiernos en proyectos,
antes que de la restauración del aprovisionamiento de
dinero, a pesarde la naturaleza del gasto del gobierno.
De manera similar, muchos creen que el estado
soviético estaba logrando la igualdad económica de
sus ciudadanos y maximizando el desarrollo econó-
mico simultáneamente y, así, que la realización unida
de estas metas era posible, aunque más difícil, en una
democracia. Les tomó mucho a los ciudadanos del
oeste reconocer que el planificado desarrollo econó-
mico soviético era ilusorio y que la planificada igual-
dad entre ciudadanos soviéticos, aún más ilusorio. La
despreciable falta de experiencia soviética sugiere lo
apropiado de un retorno a principios simples.
Este artículo empieza señalando algo que puede
parecer obvio, sin embargo yo pienso que no lo es:
a decir, los terrenos morales para promover el desa-
rrollo económico. El artículo, luego, discute los
simples determinantes del desarrollo económico y
compara los medios relativos mediante los cuales el
gobierno y el mercado promueven el desarrollo y
afectan la pobreza. La comparación del gobierno y el
mercado con respecto al desarrollo puede ser útil,
especialmente al evaluar los reclamos con respecto
a las desigualdades que a veces son descritas como
formas de "pobreza relativa". Luego el artículo dis-
cute la relación entre desarrollo, pobreza absoluta, y
pobreza relativa, y concluye preguntando si existen
terrenos morales que soporten esfuerzos para reducir
los niveles de pobreza relativa.
J. Econ. Lit., No 23, 1985. p. 1.
 Pobreza, desigualdad y los simples principios del desarrollo económico
LA DIGNIDAD MORAL DEL DESARROLLO
ECONÓMICO
El debate "desarrollo versus igualdad" ha sido
influenciado por comunes y erróneas percepciones
sobre el carácter moral del desarrollo económico. En
particular, el valor moral del desarrollo ha sido des-
atendido por una variedad de razones: en primer
lugar, el desarrollo económico es típicamente descri-
to por el agregado de medidas, tales como el Grueso
del Producto Doméstico o el Producto Bruto Interno
que es impersonal y sin sentido para cualquier ciuda-
dano, excepto para un estadista. En segundo lugar, el
desarrollo económico es a menudo identificado como
referente a la actividad comercial, la que es defendida
en terrenos morales. En tercer lugar, el desarrollo
económico parece implicar la promoción del mate-
rialismo, en oposición a los valores, espirituales o
fi Iosófi cos.
No es difícil, sin embargo, defender el desarrollo
económico en terrenos morales. Obviamente, el
desarrollo económico es responsable de las más
básicas mejoras en la calidad de vida de los ciudada-
nos, tales como incrementos en la expectativa de
vida y reducciones de la tasa de mortalidad infantil,
entre otras. Con excepción de algunos ejemplos
peculiares, cada sistema moral debe endosar las
políticas que llevan a un aumento general en la
expectativa de vida. El desarrollo económico genera
esos crecimientos. Los datos empíricos son claros y
dramáticos. Sobre una base comparativa, los ciuda-
danos de sociedades ricas tienen expectativas de
vida más largas que los ciudadanos de sociedades
pobres. De manera similar y virtualmente uniforme,
dentro de una nación individual, en tanto la nación
se convierta en rica con el paso del tiempo, sus
ciudadanos viven más tiempo. La propuesta, sin
embargo, no es simplemente estadística. Existen
muchas fuentes de ventajas relativas a través de las
sociedades o con el paso del tiempo en una expec-
tativa de vida promedio, mejor nutrición, mejor
cuidado médico; mayor seguridad de productos, ya
sea de productos consumibles o máquinas utilizadas
para empleos,aire más puro, etc. Cualquieras sean
las combinaciones de estos factores, todas se hacen
posibles con un aumento en el desarrollo económi-
co. El desarrollo económico ha sido principalmente
defendido por libertarios sobre la base de que una
mayor riqueza le da a los individuos mayor libertad
para definir sus vidas. Esta justificación no es insig-
nificante, pero ella sólo suple los terrenos anchos
para promover el desarrollo económico acompaña-
do de sistemas de valores humanitarios.
LOS DETERMINANTES BÁSICOS DE DESARRO-
LLO ECONÓMICO
El desarrollo económico puede ser definido como un
aumento en el valor agregado de los recursos dispo-
nibles en una sociedad. ¿Cómo el valor de los recursos
de una sociedad puede aumentar? Permítanos co-
menzar con lo básico: en primer lugar, ciertos miem-
bros de la sociedad pueden aprender o descubrir que
la sociedad posee o puede ganar la posesión de los
recursos naturales que la sociedad no había previa-
mente disfrutado. Este método de lograr el desarrollo
fue la motivación principal, por ejemplo, de las con-
quistas españolas del Nuevo Mundo o del régimen
colonial en general. Sin embargo, de nuevo más allá
del alcance de este artículo, ganar la posesión de
nuevos o no descubiertos recursos naturales es proba-
blemente el mecanismo menos importante para lograr
el desarrollo económico.
En segu ndo térm i no, u na sociedad puede incrementar
el valor de sus recursos existentes mediante una
mejora interna, tal como la inducción de su fuerza
laboral para trabajar más duro o de sus profesionales
para concentrarse más intensamente en trabajos exis-
tentes. Como es evidente, existen limitaciones a la
extensión en la que este método puede lograr el
desarrollo.
En tercer lugar, los miembros de una sociedad pueden
aumentar el valor de sus recursos cambiando recursos
que poseen por recursos poseídos por otros que ellos
creen que son de mayor valor. Aumentos en el valor
pueden ocurrir en este sentido por el comercio inter-
nacional- sueltamente hablando, digamos, cambian-
do computadoras por mármol de Carrara - o por el
comercio interno - reasignando los recursos entre los
ciudadanos a aquellos que los valoren más.
Finalmente, el más importante determinante del desa-
rrollo económico es la innovación: conducir tareas
existentes en nuevas y mejoradas maneras, organizar
y reorganizar la producción para aumentar los resul-
tados con los mismos o menos recursos, expandir el
valor e ingenio de talentos existentes, imagi nar nuevas
destrezas o productos para proveer valor que antes no
había existido. El desarrollo económico es mejorado
en cada una de estas maneras.
En tiempos modernos, la más importante fuente del
desarrollo económico ha sido el aumento en el valor
del capital humano. El capital humano es mejorado
por el desarrollo de nuevas destrezas y talentos de
todos los ciudadanos de una sociedad. A pesar de que
THEMIS45
189
George lo Priest
existen muchas declaraciones contrarias en la historia
respecto del debate entre el desarrollo y la igualdad,
debe ser manifiesto que no existe ningún conflicto
entre el desarrollo o crecimiento económico yempleo
completo; en realidad, sucede lo contrario. Una so-
ciedad logra su máximo potencial económico donde
cada miembro de la sociedad - hombre y mujer,
minoritario y no minoritario, capaz y de alguna mane-
ra inhabilitado maximice su producción en función de
sus talentos. Y el desarrollo económico de la sociedad
está maximizado donde cada uno de estos ciudada-
nos se esfuerza constantemente para aumentar esos
talentos y la productividad de todos los recursos con
que trabajan.
GOBIERNO, MERCADO, Y DESARROLLO ECO-
NÓMICO
Se ha prestado mucha atención sustancial, en el
debate "desarrollo versus igualdad", a los roles relati-
vos del mercado y del gobierno como instrumentos
del desarrollo económico. Para los propósitos de esta
discusión, es inicialmente útil aclarar las característi-
cas operativas del mercado y del gobierno en relación
con la búsqueda del desarrollo económico.
Los términos "mercado" y "gobierno" son, por su-
puesto, abstracciones. Por ejemplo, uno puede iden-
tificar mercados específicos para bienes y servicios
particulares en tiempos particulares, tal como una
galería de arte y un supermercado en la plaza central
de una ciudad de una nación en desarrollo, o la bolsa
de valores de Nueva York para la venta y compra de
cierto grupo de valores mobiliarios. El término más
general "mercado", sin embargo, se refiere a un
mecanismo de interacción del ciudadano: en particu-
lar, el intercambio de bienes y servicios por dinero,
controlado por un conjunto de normas que establecen
las condiciones para la ejecución de estos acuerdos
individuales. En el fondo, no existe ningún agregado
"mercado"; sólo son ciudadanos. El mercado se con-
forma de las decisiones de estos ciudadanos de cam-
biar su demanda de un conjunto de recursos a otro
conjunto.
Desde este punto de vista, el término "gobierno" es
también una abstracción. Aunque uno pueda identi-
ficar cierto conjunto de individuos empleado por
cierto conjunto de agencias como personas del go-
Por supuesto, las partes cometen errores al celebrar contratos. Pero también pueden errar al votar. Para nuestros propósitos, resto importancia
a alguna diferencia, si es que alguna existe.
Ver, KRONMAN, Anthony T. "Contract Law in the State of Nature". Law, Econ. & Org., No. 1,1985. p. 5.
Por supuesto, es una pregunta complicada si el voto de cada ciudadano es un mejorador de valor social o de valor meramente privado. De
nuevo, este asunto no se tiene que debatir aquí.
THEMIS45
190
bierno, en el fondo, el "gobierno" está conformado
también por ciudadanos que toman decisiones sobre
cómo emplear recursos. Los ciudadanos votan por
representantes que por cierto proceso político toman
decisiones para recaudar recursos de la ciudadanía
(tributación) y gastar esos recursos una vez recauda-
dos.
El "mercado" y el "gobierno" , entonces, son ambos
mecanismos para la reasignación de recursos. Los
ciudadanos reasignaen recursos por el mercado me-
diante acuerdos privados. Los ciudadanos reasignan
recursos por el gobierno mediante la votación, que
influye en la tributación y gastos del gobierno.
¿Cómo la reasignación de recursos por el mercado
versus la del gobierno difiere con respecto al desarro-
llo económico? Aunque nosotros no tenemos una
clara medida para evaluar ni comparar las dos formas
de asignación de recursos, las normas que se han
definido para organizar e imponer los cambios de
mercado establecen que la reasignación de recursos
por el mercado siempre aumenta el valor de los
mismos. Los predominantes mercados legales occi-
dentales, incluyendo la legislación contractual, la
legislación antimonopolio, entre otras, sólo permiten
mantener acuerdos de intercambio si existe suficiente
evidencia de que ambas partes del contrato esperaban
2
verse beneficiadas con el intercambio acordad0 •
Algunos han imaginado regímenes en los que el
incremento del valor es característica de todo merca-
3
d0 • Ese fuerte argumento no se tiene que demandar
aquí. Es suficientemente simple reconocer que las
normas legales que se han establecido para controlar
los intercambios en el mercado sujetan dichos inter-
cambios a condiciones del aumento de valor para
todas las partes del acuerdo . La reasignación de
recursos por el gobierno -es decir, a través de la
votación mediante un proceso político democrático-
no ofrece una garantía equivalente porque el proceso
electoral está sujeto a un conjunto diferente y menos
exigente de normas que esos mercados predominan-
tes. Para nuestros propósitos, podemos presumir que
cada ci udadano vota por poi íticas que él cree que van
4
a incrementar el valor del bien sujeto a intercambio •
La reasignación de recu rsos por el mercado versus u na
hecha por el gobierno difiere todavía en muchos
aspectos. En primer lugar, no todos los ciudadanos
 Pobreza, desigualdad y los simples principios del desarrollo económico
votan. En segundo lugar, ningún sistema de votación
requiere unanimidad. De ahí que una política resul-
tante puede servir para incrementar valor para algu-
nos, sin embargo no para todos. En tercer lugar,
porque el voto en una democracia es por cabeza, y no
según la intensidad de prioridad, varias paradojas de
votación pueden levantarse que previenen que los
resultados políticos correspondan no sólo a resultados
de maximización del bienestar social, sino también a
resultados preferidos por la mayorías.
La reasignación de recursos por el mercado es d iferen-
te en cada aspecto. Debido a las diferentes formas de
organización de reglas, no existe ninguna reasignación
de recursos que pueda ocurrir en el mercado que no
incremente el valo/. Si algún otro político cree que el
valor se puede mejorar por cierta asignación distinta
de recursos, él o ella es capaz de lograr que dicha
nueva asignación de recursos incremente en mayor
medida el valo?
Esto no quiere decir que la asignación de recursos por
el gobierno -el proceso político- necesariamente dis-
minuya el valor social. Muchas decisiones políticas
mejoran el valor social: por ejemplo, la creación y
mantenimiento de bienes públicos. Además, las nor-
mas que controlan los intercambios en el mercado -
la legislación contractual, la legislación antimonopolio,
etc.- derivan del proceso político por decirlo de
alguna manera, sin embargo, estas normas fundamen-
tales o constitucionales no son normal mente tomadas
en cuenta paras las preferencias en el voto. El punto
central para este artículo es, más bien, que la asigna-
ción de recursos por el gobierno, el proceso político,
no puede ser predicha como un mecanismo de asig-
nación que siempre incrementa el valor, como sí lo
hace la asignación por el mercado. Así, de estos dos
mecanismos centrales para la asignación de recursos
en cualqu ier sociedad, el gobierno es menos confiable
que el mercado como estimulante del desarrollo
económico.
POLíTICAS PARA MEJORAR EL DESARROLLO
ECONÓMICO
Como discutía líneas arriba, el desarrollo económico
es creado por el descubrimiento de nuevos recursos,
por el uso más intensivo de recursos existentes y por
Ver, D. Mueller, Public Choice 11, 1994.
La discusión sobre el conjunto de normas que suple el mercado por el control de externalidades, podría llevar de nuevo este trabajo por
mal camino.
Por supuesto, soy conciente de que la buena voluntad para pagar requiere de capacidad de pago; de nuevo, ello va más allá de la discusión
aquí contenida, pero, desde mi punto de vista, no es claramente pertinente para los determinantes del desarrollo económico agregado.
Sin embargo, a menudo, no discutible en modo alguno dado los niveles extraordinarios de subsidios de estado en muchas naciones.
el intercambio de recursos y servicios para maximizar
el valor. ¿Qué políticas logran mejor estos fines?
En primer lugar, aparentemente las más importantes
políticas para mejorar el desarrollo económico son
aquellas que crean el mercado más vibrante. Así, el
desarrollo económico será mejorado por la elimina-
ción de tarifas, por la adopción de valores monetarios
estables y por la creación de una infraestructura legal
e institucional - legislación contractual, legislación
antimonopolio, apropiados controles sobre
externalidades- para canalizar los intercambios en el
mercado de modo que puedan incrementar el valor de
manera uniforme. De nuevo, la ambición de cada una
de estas políticas es mejorar las oportunidades para
todos los ciudadanos de una sociedad, emplear de la
mejor manera y mejorar sus talentos y habilidades. El
desarrollo económico es maximizado donde a cada
ciudadano le es dada la oportunidad de maximizar su
contribución económica.
Un segundo conjunto de políticas a menudo invoca-
ban promover el desarrollo económico basado en
limitaciones a los gastos del gobierno. En estos casos,
generalmente se recomienda que los gobiernos pri-
vaticen empresas de propiedad del Estado o adminis-
tradas por él, se eliminen o reduzcan subsidios a
trabajadores del gobierno u otros grupos de interés,
y se reduzcan los impuestos y el presupuesto. Este
segundo conjunto de políticas es algo más
8
controversial que el conjunto de políticas
facilitadoras del mercado porque deriva de una
evaluación más problemática del papel de un go-
bierno en la creación de valor.
Como explicaba líneas arriba, se puede garantizar que
las políticas facilitadoras del mercado mejoran la
riqueza social. Dado que la reasignación de recursos
por el gobierno puede como puede no mejorar valor,
las políticas delimitadoras del gobierno son más dis-
cutibles. Así, privatizar las empresas de propiedad del
Estado hará a una nación más ricas si los costos de
hacer funcionar a la empresa eran mayores que los
beneficios de mantenerla operando. La reducción o
eliminación de subsidios a trabajadores del gobierno
u otros grupos de interés generalmente mejorará la
riqueza social, a pesar de que a los trabajadores del
gobierno, no menos que a los privados, se les debe
THEMIS45
191
George L. Priest
pagar salarios iguales a su contribución marginal. Los
presupuestos del gobierno generalmente deben ser
equilibrados no sólo para reducir al mínimo los gastos
que valen menos para la sociedad que sus costos, sino
también para lograr estabi 1idad monetaria. Reduccio-
nes tributarias logradas por la eliminación de proyec-
tos de gobierno que reportaban pérdidas, benefician
a la sociedad porque ellos liberan inversión que
puede estar desti nada para el mercado incrementador
de valor.
EL MERCADO VERSUS EL GOBIERNO EN RE-
LACiÓN A LOS POBRES
Muchos ven al mercado hostil o, en el mejor de los
casos, indiferente con los pobres. Esta visión deriva a
menudo de la idea de que la participación como
consumidor en el mercado requiere cierta habilidad
para pagar, de la que, por definición, carecen los
pobres. Es inexacto, sin embargo, evaluar la participa-
ción del mercado solamente con respecto al consu-
mo. El principio más importante de la producción del
mercado es la ventaja comparativa. El principio de
ventaja comparativa sostiene que las dos partes pue-
den hacerse más ricas donde cada una se especializa
en la destreza en que es más efectiva, aún si una de las
partes posee una ventaja absoluta en la terminación
de ambas destrezas. Así, para presentar un ejemplo
común, donde un abogado es mejor litigante y más
rápido mecanógrafo que su secretaria, el abogado y la
secretaria tendrán una mayor utilidad unida si el
abogado se dedica a litigar, mientras que la secretaria
tipea.
Existe una importante implicancia del principio de
ventaja comparativa para la participación de los po-
bres en el mercado o, más precisamente, de los poco
capacitados en cualquier sociedad.
Según el principio de ventaja comparativa, la produc-
tividad unida de los más y de los menos capacitados,
mejora por un acuerdo que permita al mejor capaci-
tado especial izarse en las tareas y empleos de para los
que se necesite de mucha preparación y emplee a los
menos capacitados para ejecutar tareas que exigen
niveles de destreza inferiores. En realidad, según este
principio, cuanto mayor es el aumento en los niveles
de destreza de aquellos con mayores destrezas,
mayor será la demanda de individuos con destrezas
inferiores.
9 De nuevo, sin embargo más allá del alcance de este trabajo, varias formas de discriminación generarán también pobreza. Existen incentivos
económicos muy fuertes en el mercado, sin embargo, para resistir la discriminación. Ver, BECKER, Gary. "The Economics of Discrimination",
2da edición, 1971.
THEMIS45
192
Esto significa que, el mercado sin limitaciones, es
decir, el mecanismo para asignar recursos por el
intercambio voluntario, crea una demanda de em-
pleados poco capacitados y, con desarrollo económi-
co, una demanda creciente para el empleos poco
sofisticados. El mercado, de nuevo ilimitado, es una
institución de empleo completo. Intercambios, rique-
za económica y desarrollo económico, todos mejoran
por la participación, al máximo disponible de niveles
de destreza, de cada persona en la sociedad.
¿Qué nos lleva a la pobreza, sin mencionar a la
pobreza constante? En primer lugar, el mercado no
es ilimitado. Las políticas sociales que crean niveles
mínimos de ingresos para determinados trabajado-
res excluyen del empleo a esos potenciales trabaja-
dores cuyos niveles de destreza son menos valiosos
que el nivel de ingresos mínimo. El salario mínimo
vital, salud mínima y los ingresos de compensación
de los trabajadores, los mínimos ingresos por pen-
siones, el mínimo de vacaciones y salidas (princi-
palmente impuestos por los sindicatos), requeri-
mientos de licencias, todos sirven de barreras para
el empleo de individuos cuyas destrezas son menos
valiosas que el mínimo nivel de beneficios o para
quienes no logran calificar como aptos para la
9
licencia •
¿Cuán efectivo es el gobierno en la reducción de la
pobreza? El gobierno como un mecanismo de asigna-
ción de recursos puede reasignar, y por supuesto, -
redistribuir- los recursos de un conjunto de ciudada-
nos para dárselos a otro. Nosotros debemos tener
cuidado aquí en la definición de lo que se está
redistribuyendo. A menudo las discusiones de política
de bienestar se refieren a la redistribución de los
beneficios y de la riqueza. Con "beneficio", sin em-
bargo, nos referimos a la habilidad para ganar recur-
sos proveyendo servicios valorados a otros. Los bene-
ficios o la capacidad productora de beneficios impli-
can la tenencia de destrezas y, así, la habilidad
regenerativa para ganar los recursos con el decursar
del tiempo. El beneficio, por lo tanto, no se puede
redistribuir. Esdecir, no importa cuan poderoso sea un
gobierno, no puede entrar en posesión de la capaci-
dad productora de beneficios poseída por un ciudada-
no y redistribuir la capacidad a otro. Un gobierno
puede participar en la creación de capacidades
productoras de beneficios por la educación o, para
trabajadores más viejos, por programas de actuali-
zación. Pero esto no es redistribución; si es efectivo,
 Pobreza, desigualdad y los simples principios del desarrollo económico

es creaclon de valor. Programas de gobierno
redistributivos se centran más en una redistribución
de riqueza, la riqueza que puede, pero generalmente
no es, puesta para los fines de generación de destreza,
y producción de beneficios.
valor por el gobierno es mayor que simplemente
proporcional en la producción de la granja luego de
una sequía, porque el impuesto reduce los efectos
multiplicativos de actividades de generadoras de
mercado.

Como mecanismos de asignación de recursos, así, el DESARROLLO ECONÓMICO, POBREZA, Y

mercado y el gobierno son dramáticamente diferentes
con respecto a la reducción de pobreza. Como descri-
bía líneas arriba, el principio de ventaja comparativa
muestra que el mercado, ilimitado, crea oportunida-
des productoras de beneficio para aquellos con
menos destrezas. En realidad, mientras el mercado se
expande, las oportunidades productoras de benefi-
cios para los menos capacitados se expanden tam-
bién.
En cambio, el gobierno puede gravar con impuestos el
ingreso o riqueza generada por un ciudadano para
dársela a otro. Esta forma de redistribución podría
servir, no para reducir, sino para aliviar la pobreza.
Los efectos de esta redistribución son a largo plazo
más problemáticos.
De nuevo, desde el punto de vista del mejoramiento
del desarrollo económico, nosotros debemos distin-
guir entre los gastos de gobierno que mejoran el valor
y aquellos que disminuyen el valor. Si los gastos de
gobierno mejoran el valor, el impuesto en actividades
productivas para soportar los gastos se puede ver
como una inversión social. El gobierno, embargando
el impuesto, compele a que la inversión de la ciuda-
danía se dirija hacia actividades incrementadoras de
lO
valor • Si, en cambio, el gasto de gobierno es
disminuidor de valor - es decir, que el gasto no crea el
valor adicional mayor que el propio gasto - el impues-
to embargado para soportar el gasto tiene el mismo
efecto social que una sequía en la producción de una
11
granja • El impuesto, como la sequía, reduce la
producción sin proporcionar beneficios. En realidad,
los efectos negativos de un impuesto son mayores, y
la metáfora de la sequía en una granja no es muy
apropiada. Los impuestos disminuyen la inversión en
el mercado, y así afectan la medida en la que el
mercado puede contribuir al desarrollo económico
general y a la reducción de pobreza. Así, el efecto de
un impuesto para soportar un gasto disminuidor de
DESIGUALDAD RECONSIDERADAS
¿Cuáles son las implicancias de estos simples princi-
pios que describen la operación del gobierno y el
mercado en las relaciones entre desarrollo económi-
co, pobreza, y desigualdad? En primer lugar, si el
mercado es ilimitado desde el punto de vista del
empleo que requiere poca destreza, el desarrollo
económico reducirá inequívocamente el nivel de la
pobreza absoluta en una sociedad. El desarrollo eco-
nómico consiste en el aumento en el valor de recursos
incluyendo recursos de capital humano. Un aumento
en el valor del capital humano por la creación de
nuevas y más valiosas destrezas aumentan la deman-
da para trabajadores con pocas destrezas e incrementan
la oportunidad para aquellos con pocas destrezas para
mejorar, mejorando sus destrezas.
¿Cuáles son las implicancias del desarrollo económi-
co en la desigualdad? No existen implicancias claras
del desarrollo económico, generalmente respecto de
la igualdad de ingresos. Si el mercado es ilimitado, en
términos de oportunidades de empleo, la desigualdad
en los ingresos reflejarán exactamente diferencias en
12
los niveles de destrezas • Por supuesto, suponiendo
que el mercado para trabajadores con pocas destrezas
(al menos en los Estados Unidos) está fuertemente
limitado, existen desigualdades sustanciales y persis-
tentes en los ingresos. Estas desigualdades, sin embar-
go, derivan de impedimentos al mercado, no del
propio mercado.
Mientras una economía crece con el desarrollo de
mayores y más valiosos niveles de destreza, la distri-
bución de ingresos puede llegar a ser más o menos
similar para la sociedad en conjunto o para los
subconjuntos dentro de la mano de obra de niveles de
destreza diferentes. Mientras más miembros de la
sociedad desarrollen destrezas más altas y más homo-
géneas, las desigualdades en los ingresos disminuirán.

10 La evaluación más precisa es comparar el retorno en el gasto de gobierno con el retorno en la actividad productiva sobre la que el impuesto
fue embargado. Esto es un asunto significativo, pero demasiado detallado para nuestros propósitos. Separo también lo que de se pueden
denominar costos que carga de asignación de recursos de gobierno, por ejemplo, el costo administrativo necesario para lograr reasignación
de recursos, que debe ser considerado también en la proporción de comparación de retorno.
11 La metáfora de Adam Smith.
12 Ignoren aquí la riqueza creada, no por la destreza, sino por el azar. Sin embargo tal riqueza ha sido significativa para comentadores tan
disímiles como Henry George y Hayek, yo creo que su significación empírica es relativamente menor, una demostración que más allá de
los alcances del presente artículo.

THEMIS45
193
George L. Priest
Si mediante innovaciones especiales y únicas, ciertos
individuos desarrollan destrezas de muy alto valor
para la sociedad, las desigualdades en ingresos res-
pecto de ellos pueden crecer. Pero no existe ninguna
implicancia empírica general de los efectos del desa-
rrollo económico en la desigualdad.
¿POR QUÉ DEBEMOS INTERESARNOS POR LA
DESIGUALDAD?
Existe una pregunta importante, sin embargo, en cuanto
a si hay fundamentos morales para interesarme por
desigualdades en ingresos o riqueza que deriven
meramente de diferencias en los niveles de destreza,
en oposición a las desigualdades que derivan de los
impedimentos que previenen a los individuos de
tomar ventaja de sus destrezas y mejorarlas. Es decir,
yo tomo como moralmente no problemático que una
sociedad deba eliminar cualquier obstáculo que impi-
3
da a un ciudadano explotar o mejoras sus destrezas' •
También considero moralmente no problemático que
una sociedad deba ofrecer oportunidades afirmativas
para que sus ciudadanos desarrollen nuevas y más
avanzadas destrezas para tomar ventaja del mercado.
La pregunta es si existen fundamentos morales que
criticar y, por consigu iente, si se debe intentar reparar
las desigualdades en ingresos o riqueza que se derivan
meramente de la tenencia de niveles de destreza
diferentes. Creo que ésta es la manera más clara de
dirigir las preocupaciones que comúnmente surgen
acerca de que la denominada "pobreza relativa": no
la pobreza en un sentido absoluto (la carga normativa
en este término es obvia), sino la "pobreza" sólo en
relación con el nivel más alto de ingresos o riqueza de
cierto otro conjunto de ciudadanos.
Yo creo, en cambio, que esos fuertes fundamentos
morales existen para rechazar esfuerzos para
redistribuir riqueza a fin de reducir la pobreza relativa
definida de esta manera. De nuevo, redistribuir la
riqueza o disminuir la pobreza relativa aumentando
destrezas no es problemático. En cambio, redistribuir
la riqueza meramente para reducir la pobreza relativa
o las desigualdades es por definición reductor de
riqueza, antes que incrementador de riqueza. La
tributación para tales gastos no sólo disminuye el
retorno a actividades productivas para la sociedad,
sino que reduce las inversiones del mercado que
generalmente mejoran la riqueza de la sociedad.
En simples palabras, todos los gastos reductores de
riqueza disminuyen el desarrollo económico. A su
13 ¿Están todos mis lectores listos para condenar el salario mínimo vital, los mínimos beneficios de empleo, y regímenes de licencia que
mantienen a los ciudadanos con pocas destrezas fuera de la mano de obra?
THEMIS45
194
vez, un desarrollo económico reducido reduce la
eliminación de pobreza absoluta, lo que significa que
reduce la medida en que los ciudadanos con menores
destrezas en una sociedad - aquellos con ingresos
más bajos - sean capaces de vender esas destrezas
para mejorar sus vidas. De ello se deriva, por lo tanto,
que los gastos del gobierno para reducir la pobreza
relativa incrementan o perpetúan el nivel de pobreza
absoluta. Así, en terrenos morales, la reducción en el
nivel de pobreza relativa sólo se puede defender si
uno puede justificar moralmente la persistencia de
cierto nivel de pobreza absoluta.
Por supuesto, tal como se puede ver en su uso en el
término "pobreza relativa", el término "pobreza" no
significa siempre una real privación física o económi-
ca, si n embargo esto es seguramente menos verdadero
en las naciones en desarrolloqueen naciones tan ricas
como los Estados Un idos. No obstante, yo no creo que
los fundamentos morales se hayan desarrollado para
defender políticas que dan por resultado la persisten-
ciadecualquiernivel mínimo de sustento económico,
sin importar lo rica que sea la sociedad. Como se
explicaba líneas arriba, el desarrollo económico así
como los niveles mínimos de sustento económico,
afectan, no sólo el consumo, sino también la salud, la
salud de nuestra propia familia, la expectativa de vida.
No existen fundamentos morales obvios para defen-
der las desigualdades reductoras de riqueza a expen-
sas de la expectativa de vida de los miembros más
pobres de la sociedad.
¿Qué es lo que queda? La promoción del desarrollo
económico. Las políticas que promueven el desarro-
llo económico aumentan los ingresos y la riqueza de
la sociedad en el agregado y aumentan los ingresos y
riqueza de los menos talentosos. En realidad, la pro-
moción del desarrollo económico y la remoción de
impedimentos al mercado son el método seguro para
aumentar los ingresos y la riqueza de esos ciudadanos
con más bajas destrezas. Generalmente, las políticas
de redistribución gubernamentales se defienden con
la invocación de metáforas tales como "red de segu-
ridad" y "seguro social" contra la adversidad econó-
mica. La red más fuerte y la forma más efectiva de
asegurarse para una persona con destrezas bajas, de la
posible adversidad económica en el futuro no es una
actividad redistributiva del gobierno, sino la tenencia
de capacidad productora de beneficio, conjuntamen-
te con el conocimiento de que un mercado libre en las
destrezas permite que la capacidad pueda ser desarro-
llada en el futuro.
 , .

UN VISTAZO MAS CLARO DE "LA

CATEDRAL": EL DOMINIO DE LAS
REGLAS DE PROPIEDAD*
Richard Epstein"

Hace ya treinta años se publicó en Estados Unidos el influyente artículo de Guido

Calabresi y Douglas Melamed sobre las reglas de propiedad y las reglas de responsabili-
dad. Hace diez años, Themis, en su edición 21, publicó este renombrado ensayo. Desde
entonces, las discusiones en torno a las propuestas de este artículo parecen inagotables.

A partir de una perspectiva libertaria, Richard Epstein plantea una crítica profunda y
aguda a los planteamientos de Calabresi y Melamed. De acuerdo con esta perspectiva, las
reglas de responsabilidad, que le permiten a cualquier persona (y al Estado) apropiarse
de un bien de propiedad de un tercero y pagar por él su valor de mercado, deben limitarse
exclusivamente a los casos de necesidad y de monopolio bilateral. Así, la regla de
propiedad, que permite la transferencia de un bien a partir del consentimiento voluntario
de su dueño, debe ser la regla y no la excepción. De lo contrario, no se podrá preservar
la estabilidad de la posesión ni se garantizará el desarrollo de la sociedad.

1. INTRODUCCiÓN: DOS TIPOS DE REGLAS, DOS TIPOS DE RIESGO

En su artículo de 1972, Guido Calabresi y Douglas Melamed introdujeron la distinción, hoy

1
en día clásica, entre las reglas de propiedad y las reglas de responsabilidad • La regla de
,
propiedad le otorga a un individuo el derecho para mantener cierta titularidad a menos y
2
hasta que opte por deshacerse de ella voluntariamente • La regla de propiedad supone, en
este sentido, una protección absoluta, porque la propiedad de ciertos bienes le confiere a
un individuo el poder único y exclusivo para determinar si retiene o se despide de sus bienes
en cualquier término que considere conveniente. En cambio, la regla de responsabilidad le
niega al propietario de los bienes el poder para excluir a los otros o para mantener los bienes para
sí. Más bien, bajo la definición estándar, el propietario no puede resistir los esfuerzos de otro
individuo para apropiarse del bien pagando su valor justo, es decir, el valor objetivamente
3
determinado por un tercero neutral •

Calabresi y Melamed habrían hecho una mayor contribución si es que simplemente

hubieran señalado cómo éstas elecciones entre las distintas reglas determinan que tome
forma un escenario tan distinto. Sin embargo, su artículo ha llegado a ser enormemente
influyente apuntando con precisión las consecuencias económicas clave que brotan de

• El presente artículo fue originalmente publicado en el Yale Law Journal, No. 106,1997. pp. 2091 -21 20, bajo el título "A clear view of the
Cathedral: the dominance of property rules". La publicación se hace bajo expresa autorización del Yale Law Journal y de Richard Epstein.
La traducción fue realizada por Gerardo Solís .
•• James Parker Hall Distinguished Service Professor of Law en la Universidad de Chicago.
1 CALABRESI, Guido y MELAMED, Douglas. "Property rules, liability rules ands inalienability: one view of the Cathedral". Harvard Law

Review, No. 85, 1972. Publicado también en Themis 21, bajo el título "Reglas de propiedad, reglas de responsabilidad e inalienabilidad:
un vistazo a la Catedral", con autorización expresa del Harvard Law Review y de Guido Calabresi y Douglas Melamed.
Ibid., p. 1092 (<<una titularidad es protegida por una regla de propiedad en el sentido de que alguien que desea removerla de su poseedor
deberá comprársela en una transacción voluntaria, en la cual el valor de la titularidad es fijado por el vendedon».
3 Ibidem, (<<cuando alguien puede destruir la titularidad inicial en caso esté dispuesto a pagar luego por ella un valor objetivamente
determinado, la titularidad resulta entonces protegida por una regla de responsabilidad»).

THEMIS45
195
Richard Epstein
estos presupuestos de protección de cualquier titula-
ridad. En la medida en que las reglas de propiedad le
dan a una persona el poder absoluto sobre el uso y
disposición de un bien determinado, su dueño puede
disfrutar del bien tanto como quiera antes de vender-
lo. En cambio, limitando la protección de la titulari-
dad a una regla de responsabilidad, ese poder absolu-
to se pierde y, en su lugar, el dueño del bien recibe
cierto derecho a que se le compense por el bien que,
contra su voluntad, le han quitado.
U na cosa es establecer una distinción; otra determinar
cómo debe ser usada. Aunque su trabajo era en
muchos sentidos fundacional, Calabresi y Melamed
no lograron dirigir sistemáticamente el desafío de
decidir en qué circunstancias se debe conferir a los
poseedores de determinados bienes la protección
legal de una regla de propiedad o de una regla de
responsabilidad. Es esa pregunta la que intentaré
responder aquí. Mostraré claramente mis cartas desde
un principio. En un mundo en el que los costos de
transacción son cero, donde todas las disputas pue-
den ser resueltas sin costo alguno, la elección entre la
regla de responsabilidad y la regla de propiedad tiene
poca o ninguna importancia -esta es precisamente
4
otra apl icación del ubicuo Teorema de Coase • Por un
lado, el peligro del poder absoluto de la regla de
propiedad no tendría ninguna consecuencia porque
las dos partes podrían proponer un número infinito de
ofertas en un período de tiempo infinitesimal; en
esencia, esto es lo que un mundo de costos de
transacción cero supondría. Por otro lado, la regla de
responsabilidad no generaría tampoco algún efecto
perjudicial serio. Armado con nuestra suposición de
costos de transacción cero, cualquier disputa sobre la
valoración del daño se resolvería de manera exacta e
instantánea. En ambos casos, cada bien irá a parar a
las manos de la parte que lovalore más, sin que influya
el marco institucional, de tal forma que la elección de
este marco institucional carecería de consecuencias
relevantes.
Sin embargo, nunca sabremos, si es que uno puede
siquiera comprender lo que un mundo de costos de
transacción cero significa, dada la fuerza en nuestra
comprensión ordinaria de la importancia del tiempo.
Sea como fuere, nuestro mundo no es uno en el que
los costos de transacción son cero. Más bien, son
positivos y bastante considerables, de modo que la
elección entre las dos reglas ciertamente tendrá con-
secuencias importantes en el funcionamiento de cual-
COASE, Ronald. "The problem oi social cost". Journal oi Law and Economics, No. 3, 1960.
Para una discusión adicional, ver EPSTEIN, Richard. "Takings", 1985. pp. 51-56, 80-86.
THEMIS45
196
quier sistema legal. En estas circunstancias, parece
claro que cada sistema legal tendrá que escoger cierta
regla legal que minimice los costos de transacción que
se presenten, con la finalidad de asegurar la transfe-
rencia de bienes de una persona a otra. La práctica
estándar en virtualmente todos los sistemas jurídicos
asume el dominio de la regla de propiedad sobre la
regla de responsabilidad, excepto en los casos donde
se presentan ciertos serios problemas de external idades
porque las circunstancias limitan a las partes a llegar
a un acuerdo sencillo. En estos casos de necesidad, el
problema de las externalidades podría ser enorme, de
modo que se relaja la protección de la regla de
propiedad. Se puede permitir a una persona apropiar-
se del bien de otro bajo el pago de u na compensación,
pero sólo en un marco institucional que limita los
casos en que este derecho puede ser ejercido y
supervisa el pago de la compensación.
La razón para esta asignación del poder es la sigu iente.
En la mayor parte de las situaciones, el propietario de
un bien en particular puede escoger entre un gran
número de potenciales adquirentes. En este escena-
rio, la ventaja de no requerir el consentimiento del
dueño del bien, conferida por una regla de responsa-
bilidad, es relativamente pequeña, porque un com-
prador potencial pueda desestimar una oferta de venta
tras otra hasta que consiga un precio competitivo. En
este punto, el intercambio normalmente se producirá
sin una intervención legal explícita yen términos que
deja a ambas partes satisfechas con el resultado,
tomando en cuenta el mercado y los componentes
subjetivos del valor que se tenga respecto de bienes
específicos. El ingreso de la regla de responsabilidad
en este marco, sin embargo, requiere de cierto nivel de
intervención del estado en todas y cada una de las
transacciones para establecer el valor apropiado para
las partes. El riesgo de la subcompensación en tales
situaciones es bastante elevado, dada la incapacidad
para determinar con exactitud las pérdidas, tanto
económicas como subjetivas, que se producen cuan-
do los individuos encuentran que alguien arranca
lejos de ellos bienes que necesitan para llevar a cabo
sus propios negocios. Estos problemas se agudizan
bajo la actual ley de expropiación, en que los niveles
de compensación rechazan sistemáticamente cual-
quier elemento de pérdida subjetiva y, en consecuen-
cia, los daños y perjuicios derivados de la actuación
del gobiernos. ¿Le permitimos a una empresa entrar
en posesión de ciertos equipos clave de otra, en la
oscuridad de la noche, si es que luego paga una
 Un vistazo más claro de "la catedral": el dominio de las reglas de propiedad
compensación completa? ¿Permitimos que una perso-
na se apropie del anillo de boda de otro simplemente
pagando su valor de mercado? Con el tiempo, las
ineficiencias del sistema de responsabilidad afectan
hasta la seguridad de la posesión y la seguridad de los
intercambios, indispensables para una vida comercial
compleja.
Estas dificultades de valoración ayudan a explicar por
qué cuando se utiliza una regla de responsabilidad
siempre toma la forma de una "llamada" -esto es, una
opción que le concede a cierta persona el derecho de
apropiarse de un bien en circunstancia de necesidad.
Sin duda los mercados por sí solos se inventan todo
tipo de opciones, incluyendo las "colocaciones", que
permiten a los propietarios de un bien específico
vendérselo a otra persona por un precio predetermi-
6
nad0 • Estos acuerdos son bastante comunes en mer-
cados financieros, pero son escasos en el mundo de
los remedios legales.
La razón parece clara. Una regla de responsabilidad
es típicamente adoptada para hacer frente a la posi-
ción monopólica del propietario de los bienes. Quien
posee dinero en efectivo no tiene una posición
monopólica en modo alguno, por lo que parece muy
difícil creer que permitiéndole al actual propietario de
ciertos bienes específicos designar a la persona que se
los deba quitar de las manos, aumentemos en cual-
quier medida el bienestar social. Los receptores po-
tenciales son numerosos, y no existe razón alguna
para creer que si al propietario de los bienes se le
permite llevar a cabo la transacción, le entregará los
bienes a alguien, arbitrariamente escogido, que pue-
da hacer mejor uso de ellos que él. Las "colocacio-
nes", por lo tanto, no son nunca impuestas como una
cuestión de reglas sobre extraños, sino que son el
resultado de transacciones consensuales en mercados
organizados. Entre extraños, la regla de responsabili-
dad, agudamente limitada, siempre toma la forma de
exigencias: la persona que tiene el dinero en efectivo
puede decidir que ciertos bienes se muevan hacia su
dirección, donde existe alguna razón para creer que
puede hacer al menos cierto uso inteligente de él, tal
vez más que su titular.
Por causa de estos peligros, las reglas de responsabi-
lidad son limitadas a esas circunstancias en que las
reglas de propiedad funcionan mal, es decir, casos
donde el poder de excluir a terceros, implícito en una
Ver, por ejemplo, MORRIS, Madeline. "The structure of entitlements". Cornell Law Review, No. 78, 1993. pp 822-854.
Ver, por ejemplo, CRASWELL, Richard. "Contract remedies, renegotiation, and the theory ofefficient breach". South California Law Review,
No.61, 1988.p. 629.
regla de propiedad, llega a ser tan grande, que transac-
ciones útiles podrían estar bloqueadas por una amplia
gama de comportamientos estratégicos. Estas situa-
ciones se presentan cuando el bien de propiedad de
"A" es necesitado por "B", de tal forma que cada uno
sólo pueda negociar con el otro para que el intercam-
bio tenga lugar. En estas circunstancias, "A" puede
valorar el bien en 1O Y "B" lo puede valorar en 1 000,
de modo que está claro que puede producirse un
intercambio voluntario mutuamente beneficioso a
cualquier suma entre 11 y 999, pero el punto exacto
entre los dos extremos no puede ser determinado en
abstracto, por lo que las partes tiene fuertes incentivos
para tratar de obtener la porción más grande de la
ganancia. En este punto, aún si el contrato se lleva a
cabo, gran parte del excedente (igual a 1 000 menos
10, ó 990) se disipa al intentar celebrarlo. Alternati-
vamente, la negociación puede derrumbarse. Cons-
cientes de estas posibilidades, las partes podrían tomar
precauciones excesivas para evitar encontrarse alguna
7
vez en una situación de comportamiento estratégic0 •
A menudo, las partes sabrán que estos riesgos podrían
ocurrir. Los arrendatarios pueden introducir términos
que alivian los problemas de renovación. Los contra-
tos de matrimonio podrían incluir disposiciones sobre
la división de la propiedad en caso de divorcio. Estas
reglas contractuales se deben respetar normalmente,
porque las partes tienen un mejor conocimiento de su
situación futura y pueden evaluar los riesgos compe-
titivos mejor que el sistema legal, pero en muchos
casos el problema del comportamiento estratégico se
impone a las personas sin su consentimiento y contra
su voluntad. Para impedir que la negociación se venga
abajo en estos contextos, la ley podría decirle a una
persona que tiene derecho a entrar en posesión de la
propiedad de otro sobre el pago de una compensación
justa, es decir, una cantidad que iguale el retorno que
podría haber obtenido por esos bienes en una situa-
ción competitiva en la que ese potencial del compor-
tamiento estratégico se pierde. Sin embargo, siempre
que sea posible, la ley puede imponer reglas que
indiquen qué propiedad puede ser tomada y a cuánto
debe ascender el 'monto de la compensación.
Formalmente, la tarea de un sistema legal consiste en
minimizar la suma de errores que se originan con la
expropiación y las subcompensación, donde ambas
se relacionan inversamente. Empíricamente, la solu-
ción es que el riesgo de subcompensación es mayor en
THEMIS45
197
Richard Epstein
el caso rutinario, de modo que estamos listos para
tolerar los riesgos endémicos de una regla de respon-
sabilidad sólo en los casos en que podemos imaginar
impedimentos mayores a un sistema de reglas de
propiedad, y aún entonces obstruimos su operación
con defensas institucionales caras que no se necesitan
cuando los intercambios tienen lugar por mutuo con-
8
sentimient0 • Como todas las afirmaciones de esta
clase, estos reclamos son implícitamente empíricos,
pero no susceptibles de una justificación precisa. Sin
embargo, el conjunto de prácticas en los sistemas
jurídicos sugiere precisamente que este juicio se ha
hecho, tal vez inconscientemente, por un elevado
número de personas que han sido forzadas a confron-
tar estas elecciones.
Este aspecto del problema, sin embargo, normalmen-
te se omite en el acercamiento del anál isis económico
del derecho al problema. Más bien, la elección entre
las reglas de propiedad y las reglas de responsabilidad
se decide a un nivel muy elevado de abstracción
teórica, donde se presta una atención insuficiente al
contexto institucional específico en el que un conjun-
9
to de reglas desplaza al otro • Los modelos en cuestión
analizan principalmente cierto período y una situa-
ción entre dos partes, tal como la contaminación de
una corriente o la resolución de un contrato sencillo,
y luego tratan de establecer amplias generalizaciones
sobre la fortaleza relativa de los dos tipos de reglas, sin
preguntar cómo ciertos contextos institucionales es-
pecíficos podrían influir en las elecciones pertinentes.
De esta forma, se pierde la oportunidad para desarro-
llar una visión más sistemática de las esferas de
influencia relativas de estas reglas sobre el rango
completo de acuerdos sociales.
Más importante tal vez, el enfoque de Ca!abresi y
Melamed, y de los que los han seguido en su vigilia,
nos ha llevado a una desafortunada forma de agnos-
ticismo intelectual que tiende a distorsionar los méri-
tos relativos de los dos tipos de reglas, exagerando las
circunstancias en las que las reglas de responsabil idad
son superiores a las reglas de propiedad, o al menos
sustitutos verosímiles para ellas 10. Este punto de vista
ha sido llevado a su más extrema formulación en el
Ver parte IV.
Para ciertos esfuerzos notables en esa dirección, ver A YRES, lan y TALLEY, Eric. "Solomonic bargaining: dividing a legal entitlement to
facilitate coasean trade". Yale Law lournal, No. 104,1995. p. 1027 (en adelante, A YRES yTALLEY. "Solomonic Bargaining"); KAPLOW, Louis
y SHAVELL, Steven. "Do liability rules faciI itate bargaining? A reply to Ayres and Talley". Yale Law lournal, No. 105,1995. p. 221; AYRES,
lan y TALLEY, Eric. "Oistinguishing between consensual and nonconsensual advantages of liability rules". Yale Law lournal, No. 105, 1995.
p. 235; KAPLOW, Louis y SHAVELL, Steven. "Property rules versus liability rules: an economic analysis". Harvard Law Review, No. 109,
1996, p. 713 (en adelante, KAPLOW y SHAVELL. "Economic Analysis").
10 KAPLOW y SHAVELL. Op.cit., "Economic Analysis".
11 AYRES, lan y BALKIN, 1.M. "Legal entitlements as auctions: property rules, liability rules, and beyond". Yale Law lournal, No. 106, 1996.
p. 703.
THEMIS45
198
reciente ensayo de lan Ayres y j.M. Balkin, que
proponen asignar derechos de propiedad por un siste-
ma de «subastas internas» que contempla un arreglo
teóricamente interminable de secuencias de respon-
11
sabilidad • Una persona puede tomar de otra tanto
como esté preparada a pagar, pero la propiedad
puede retornar a su dueño original si es que está
dispuesto a pagar más, y así sucesivamente, hasta que
una de las partes se retire, una vez que su voluntad
para pagar se agote.
El obstinado agnosticismo de Calabresi y Melamed, y
su preferencia por las reglas de responsabilidad, son
errados. El tema central consiste en encontrar la regla
legal que minimiza la suma de los costos asociados
con la expropiación y la subcompensación, los ries-
gos distintivos de las reglas de propiedad y de las
reglas de responsabilidad respectivamente. Estos dos
riesgos no tienen un peso igual en todas las circunstan-
cias. Concretamente, en cualquier estructura legal
comprensiva, las reglas de propiedad deben dominar
a las reglas de responsabilidad, como de hecho lo
hacen. Para desarrollar y defender estos temas, el resto
de este ensayo se desarrolla en tres pasos. En la Parte
11 se argumenta en favor del dominio de las reglas de
propiedad en el ejercicio de transacciones ordinarias.
En la Parte 111 se explica por qué las reglas de respon-
sabilidad deben adoptarse sólo en los casos de nece-
sidad y de monopolio bilateral, en los que es probable
que los problemas de comportamiento estratégico
sean importantes. En la Parte IV se explican las defen-
sas institucionales que son, y deben ser, introducidas
en los casos donde las reglas de responsabilidad son
parte de la vida diaria, como en los casos de expropia-
ciones para uso público y en la regulación de las
empresas de servicios públicos.
11. EL DOMINIO DE LAS REGLAS DE PROPIE-
DAD
Es un hábito común de los analistas legales gravitaren
torno a asuntos complejos, rechazando los más sim-
ples que yacen a lo largo del camino. Así, en lugar de
hablar sobre los ordinarios contratos de compraventa
o arrendamiento, prefieren analizar los casos trampo-
 Un vistazo más claro de "la catedral": el dominio de las reglas de propiedad
sos de necesidad o estudiar los complejos sistemas de
regulación y control social que sólo el Estado podría
ofrecer, como .Ios referidos al sistema eléctrico o a las
telecomunicaciones. Cualquier tentación para obte-
ner una maestría antes de terminar la escuela primaria
debe ser rechazada. Para comprender por qué en
todas partes y en cada sociedad las reglas de propie-
dad constituyen la norma y las reglas de responsabi-
lidad la excepción, es útil comenzar con las más
simples de las transacciones, no con las más comple-
jas, referidas tanto a responsabilidad extracontractual
como a contratos.
La situación más simple en el ámbito de la responsa-
bilidad extracontractual es una donde "A" toma para
sí la propiedad de "B". El remedio común permitido
por todos los sistemas legales consiste en una simple
recuperación del bien que ha sido tomado, en el
derecho romano por la vindicatio rei, yen el derecho
anglosajón por una acción real sobre la tierra. En
algunos casos, el sistema legal parece no tener recur-
sos que permitan la recuperación específica del bien,
de modo que la cor:npetencia de las cortes se limita a
una indemnización por daños y perjuicios. Aún cuan-
do la línea es borrosa, las cortes pueden usarel cálculo
de daños para restituir una regla de propiedad de
facto. En el derecho romano, por ejemplo, al deman-
dado que había entrado en posesión de la propiedad
del demandante se le daba la opción de mantener el
bien si es que estaba dispuesto a pagar su valor, lo que
parece una regla de responsabilidad. Pero lo que la ley
daba con una mano, quitaba con la otra, porque el
valor del bien era determinado por el demandante,
qu ien lo pod ía poner por encima del valor de mercado
«sin salirse de la línea entre el optimismo y el
perjurio»12, bajo lo 9ue podríamos llamar un sistema
de auto liquidación 3. Este sistema es diseñado no
para conseguir una medida exacta del valor, sino más
bien para asegurar la recuperación específica del bien
en sí mismo -lo que constituye una temprana prefe-
rencia por las reglas de propiedad. En realidad, pode-
mos afirmar con cierta confianza que las reglas de
propiedad están a su altura en esas situaciones en las
que una persona empieza con las atribuciones com-
pletas del derecho de propiedad y la otra empieza -
para usar la gráfica frase de Rose- con un «zip» 14. No
existe sistema legal del que tenga conocimiento que
defina la titularidad de los derechos de propiedad
12 NICHOLAS, Barry. "An introduction to Roman Law".
13 LEVMORE, Saul. "Self-assessed valuation systems for tort and other law". Virginia Law Review, No. 68, 1982. p. 771.
14 ROSE, Carol. "The shadow of the Cathedral". Yale Law Journal, No. 106, 1997. p. 2175.
15 English Sale of Goods Act, 1894, 56 Y 57 Vict., Ichl. 71, 1(1) (Eng.). No hay una definición de venta en el Uniform Commercial Codeo
1. HUME, David. "A treatise of human nature". Oxford University Press, 1978.
como entre personas extrañas sujetas a una opción de
compra por parte de cualquier otra, identificada o
desconocida.
Un nivel similar de claridad recae sobre el derecho de
contratos en el caso de acuerdos «limpios». Una
compraventa ordinaria es una transacción voluntaria
en la que el vendedor transfiere un bien de su propie-
dad a cambio de una suma de dinero denominada
15
precio . Dada esta definición, no existe confusión
alguna en la delineación básica de derechos. El dueño
es el propietario del bien sobre el que nadie más tiene
algún derecho. El comprador tiene una clara titulari-
dad sobre el di nero en efectivo, y con el consenti mien-
to de ambas partes se produce un intercambio instan-
táneo del bien por el dinero, quedando ambos más
contentos que antes. Todo el régimen de esta simple
compraventa presupone un régimen de sólidos dere-
chos de propiedad que otorgue a cada una de las
partes de la transacción el derecho absoluto de recha-
zar cualquier acuerdo que no se ajuste totalmente a
sus preferencias. Los precios se mantienen en línea
por la disponibilidad de sustitutos cercanos del bien
en posesión del vendedor. Por definición, existen
siempre sustitutos perfectos para el dinero en efectivo
que el comprador accede a pagar. La velocidad de las
transacciones es controlada por las preferencias de las
partes. "A" podría ser un comerciante de ciertas
mercancías, ansioso de mover su inventario a la
máxima velocidad posible. O bien podría ser el dueño
de una herencia familiar de la que de mala gana se
desprendería.
Lo que hace que este sistema funcione es la estabili-
dad de la posesión, que David Hume reconocía como
16
una de las reglas dominantes de la sociedad . Así, las
transacciones tienen lugar sólo si ambas partes acce-
den a ella, lo que significa que todos los individuos
mantienen sus bienes hasta que aceptan desprenderse
de ellos. Una regla de responsabilidad chocaría con-
tra estas expectativas. En lugar de ir buscando una
venta, un individuo podría tomar un bien poseído por
cualqu ier otra persona y dejar su perfecto equ ivalente
en dinero sobre la mesa. Por supuesto, ello no sucede-
ría. Las cosas no tienen obvios equivalentes en dinero,
dadas las compl icaciones antes referidas. Un ejemplo
concreto podría ayudar. Mientras que muchos acadé-
micos se encuentran bastante contentos insistiendo
THEMIS45
199
Richard Epstein
en que el único remedio por la resolución de un
contrato de compraventa debe ser la indemnización
por daños a la expectativa, las prácticas comerciales
1
son enfáticamente opuestas ? La indemnización por
daños a la expectativa, en efecto, permite que una
persona tome el bien de propiedad de otro individuo
y lo pague con dinero. Seguir esta secuencia permite
que u na persona entrampe el sistema de propiedad en
dos sencillas etapas. En primer lugar, hace un mal de
cierta clase, y luego compensa porel mal, pagando un
precio determinado por cierto tercero neutral, que
representa el valor del bien en cuestión. Esta no ha
sido generalmente la norma. La santidad del contrato,
se afirma, hacía imposible para" A" cambiar la pres-
tación que le debía a "B" por el pago de ciertos daños
adicionales: «donde las partes han llegado a un acuer-
18
do, las cortes no deben hacer otro por ellas» .
La anomalía de esta situación es la siguiente: ¿por qué
alguien debe estar permitido de obtener ganancias de
su propio mal? Si "A" Y "B" acuerdan la venta de la
casa de "A" a "B" por $100,000, entonces "B" debe
obtener la casa y no sólo una indemnización por
daños y perjuicios. La indemnización por daños y
perjuicios aparece como una revisión unilateral del
acuerdo original. Si "B" obtiene $10,000 por daños,
ello es como si la casa hubiera sido vendida primero
a $100,000 y luego, contra la voluntad de "B",
readquirida por "A" a $110,000. El remedio del cum-
pi imiento específico no es perfecto: no puede compe-
ler a la entrega del bien al momento establecido en el
19
contrato • Ni puede funcionar en los casos en que el
vendedor no se encuentra legitimado. En la medida en
que la ley podría asegurar el resultado, trata de imitar
el efecto de la transacción voluntaria, es decir, la
transferencia de la propiedad de "A" a "B". Sin duda,
puede ser que "A" desee tener una opción para
escaparse de la transacción mediante el pago de una
indemnización por daños. Si ello es así, la práctica
usual debe consistir en estipular la opción en el
contrato de compraventa y especificar por adelantado
la cantidad de dinero que debe ser pagada a "B" para
resolver el contrato. Sin importar lo que piensen los
abogados sobre esta situación, las personas en sus
negocios creen que los contratos de compraventa
contienen disposiciones ocultas que permiten ejercer
la opción para retomar la propiedad a un precio a ser
17 Para una argumentación a favor de la resolución eficiente, ver POSNER, Richard. "Economic Analysis of Law". pp. 117-119. El origen de
la propuesta está en HOLMES, Oliver. "The common law". Legal classic library, 1982. Para una crítica poderosa, ver FRIEDMANN, Daniel.
"The efficient breach fallacy". Journal of Legal Studies, 1989.
lB Hoare v. Rennie, 157 Eng. Rep. 1083, 1087 (Ex. D. 1859).
19 HOMES, Oliver. Op.cit., p. 300 (notando que ley puede compeler el cumplimiento específico si «la persona en cuyo favor se ha hecho la
promesa prefiere tener el bien tarde antes que nunca»).
20 Para una discusión sobre los restantes asuntos de este párrafo, ver BERNSTEIN, Lisa. "Merchant Law in a MercahntCourt: rethinkingthecode's
search for immanent business norms". U. Pa. Law Review, No. 144, 1996. p. 1765.
THEMIS45
200
determinado después de este hecho. Sólo en transac-
ciones enteramente fi nancieras, como en los casos de
valores mobiliarios, domina el remedio de la indem-
nización por daños y perjuicios, y por muy buenas
razones. Las partes se preocupan sólo de su equiva-
lencia en dinero y fácilmente compran y venden
cualquiera de los valores que poseen. Entonces, ¿por
qué no llevar a cabo la transacción simplemente con
dinero en efectivo?
Más al punto, el sistema de reglas de responsabilidad
no tiene un límite efectivo. Permitir que un contrato
sea resuelto es en efecto crear un derecho privado
universal de expropiación. "B" toma un bien de "A",
pero "B" tiene una titularidad protegida sólo por una
regla de responsabilidad, de modo que "C" podría
tomar el bien de "B" en los mismos términos que "B"
lo tomó de "A". De hecho, no hay nada que le impida
a" A" demandar por los bienes que le fueron expropia-
dos por "B". En cada caso, la pregunta sobre la
valoración del bien resulta espinosa y a menudo tiene
que ser determinada mediante un litigio. Así, la natu-
raleza de la regla por la que un extraño puede forzar
la reasignación de una titularidad le resta a la posesión
la estabilidad que normalmente tiene. Es difícil conce-
bir un sistema con mayores inconvenientes. Mientras
que el potencial de una conducta estratégica se en-
cuentra efectivamente negado por un conjunto de
poseedores alternativos, introducir un régimen de
responsabi I idad supone que éste potencial llegue a su
punto más bajo. La protección de un sistema de
intercambios voluntarios no es una función menor del
orden legal. Para estas transacciones rutinarias sobre
terrenos y bienes muebles, un sistema de derechos de
propiedad ofrece la única esperanza para acuerdos
legales estables y productivos.
La preferencia general por un sistema de derechos de
propiedad nos conduce nuevamente a los casos parti-
culares. La regla de la oferta perfecta es normalmente
tolerada por los comerciantes, hasta tal grado que un
comerciante que opta por incumplir un contrato de
compraventa pagando una indemnización por los da-
ños a la expectativa es normalmente sacado del nego-
20
ci0 • La indemnización es insuficiente para cubrir las
desarticulaciones creadas por el incumplimiento y,
adicionalmente, desestabiliza las relaciones que el
 Un vistazo más claro de lila catedral": el dominio de las reglas de propiedad
inocente y desilusionado comprador pueda tener con
sus propios clientes (que ahora están protegidos, a lo
sumo, por una regla de responsabilidad si su vendedor
encuentra que le resulta imposible cumplir con ellos).
Las partes casi siempre quieren renegociar el contrato
cuando las circunstancias requieren modificaciones en
los términos de la entrega. Ellos, sin embargo, desean
derechos de propiedad sólidos para asegurarse de que
las nuevas negociaciones tomen un curso que no
perjudique sus propias obligaciones frente a terceros.
La responsabilidad, por lo tanto, es invocada cuando la
entrega no es posible. Un contrato no es una opción
para pagar los daños y perjuicios de la manera sugerida
por Holmes en "The Common Law,,21. Es una obliga-
ción de cumplimiento.
Un análisis similar se aplica en el ámbito de la
responsabi 1idad extracontractual. Como antes, es mejor
empezar con el caso más simple en el que "A" toma
algo de "B". Aquí no hay duda de que cuando la toma
del bien es deliberada, el dueño puede siempre reco-
brar la tenencia del bien, más una indemnización que
compense cualquier pérdida derivada de la
desposesión del bien. Esta posibilidad de recupera-
ción impide un ciclo de expropiación tras expropia-
ción que hace de la regla de responsabilidad una regla
tan inapropiada para las interacciones sociales ordi-
narias. Contra este telón de fondo, existe cierta ironía
en la regla tradicional del common lawque trataba la
apropiación (aún una apropiación de buena fe, esto
es, una en que quien se apropiaba del bien creía que
tenía título para ello) como una venta forzada, en la
que el dueño del bien tiene una opción que obliga a
la persona que entraba en posesión del bien, a com-
prarlo por su valor de mercado. La regla de la «venta
forzada» ha sido constantemente atacada, especial-
mente en los casos de apropiaciones de buena fe, en
donde es usualmente rechazada hoy en día. ¿Qué
posible razón existe para creer que yo quiero los
zapatos usados que tomé por error de un guardarropa
común? Incluso los poseedores de buena fe tienen
dificultades para forzar intercambios cori malhecho-
res poco predispuestos, lo que demuestra cuán pode-
roso es el impulso hacia la estabilidad de la posesión.
¿Cuáles son las excepciones a este sistema? La primera
y más obvia de estas excepciones tiene que ver con la
destrucción de la posesión de "A" por "B". Aquí pode-
mos formular varias distinciones. La primera, pregunta si
la destrucción del bien es accidental o deliberada. Una
razón por la que esta distinción es tan importante es que
nos muestra intenciones futuras. Los daños accidentales
21 HOMES, Oliver. p. 301.
carecen de motivaciones profundas. Nadie puede decir
de ellos que su perpetrador esté haciendo un esfuerzo
consciente para evitar las reglas del intercambio volun-
tario. Un accidente es justo eso: un conjunto de conse-
cuencias no premeditadas e indeseadas desde el punto
de vista de la parte que las ocasionó. La eventual
indemnización no es parte de ningún plan.
En segundo lugar, los accidentes no suponen un
peligro de transformaciones consecutivas múltiples
de los derechos de propiedad. El escenario en el que
"A" toma un bien de "B", quien lo tomó a su vez de
"C", depende de interacciones deliberadas. La proba-
bilidad de que un conjunto de equivocaciones y
disparates pueda llevarnos a una desestabilización de
los derechos de propiedad es minúscula, indepen-
dientemente de qué tan grande sea el daño en el caso
individual. Los accidentes a menudo causan un daño
o aumentan el riesgo del daño a la parte que lo causa.
Los malos conductores tienen tantas posibilidades de
dañarse a sí mismos como de dañar a otras personas.
En tanto que es probable que estas personas tomen
insuficientes medidas de cuidado si es que escapan a
toda responsabilidad por los daños accidentales que
ocasionan, aún enfrentan ciertas restricciones a su
conducta. Es sencillo identificar cierto límite superior
natural en la frecuencia y severidad de los accidentes
que simplemente desaparece en el contexto de los
daños deliberados a los derechos de otros, lo que no
está sujeto a límite alguno.
Tercero, las pérdidas accidentales originan daños o la
destrucción del bien. En este caso, la restitución al
dueño original no es posible, como ocurre con la
apropiación de buena fe, de modo que el pago de
dinero se convierte en el equivalente de mayor proxi-
midad, tanto para la compensación en el caso inmedia-
to como para crear desi ncentivos adecuados en el largo
plazo. Es demasiado tarde para cualquier forma de la
prohibición, de modo tal que la regla de responsabili-
dad es escogida en ausencia de otra posibilidad: ya no
es posible la protección de los derechos de propiedad.
En abstracto, podría alguien evocar cierta forma de
amonestación, pero la quién debería perjudicarse en
beneficio de otro? Con la amenaza de los daños del ibe-
rados, las personas que quieren perturbar el orden
establecido requieren un tratamiento especial.
Por supuesto, se puede poner en práctica un mandato
judicial. Sino, la ley normalmente chocará con una
regla de responsabilidad establecida para compensar
la pérdida neta de la parte inocente. El derecho
THEMIS45
201
Richard Epstein
privado sobre la apropiación de bienes establece una
aguda distinción entre quien se apropia de un bien de
manera inocente y quien lo hace de forma deliberada.
Al primero se le permite una compensación por el
trabajo y los materiales gastados en el mejoramiento
del bien, sujeto sólo a la limitación de que la parte
22
inocente quede peor por esa compensación • La
imposición de un conjunto de sanciones es diseñada
para imitar los efectos del mandato judicial. Si todas
las ganancias de una de las partes son apartadas de la
transacción después de que ha entrado en posesión
del bien, entonces el poseedor de mala fe sufre una
pérdida neta, de modo que no emprenderá este acto:
un mandato de hecho con la manipulación de las
reglas de daños. Los daños punitivos y las sanciones
criminales son a menudo calibrados para tener el
23
mismo efect0 . El viejo chiste de que es más barato
matar que lisiar tiende a ser cierto a menos se establez-
can penas adicionales. Los daños deliberados intro-
ducen efectos cíclicos que no pueden ser ignorados.
El mismo tipo de análisis puede ser aplicado a los
típicos casos de abuso del derecho de propiedad que
son de interés a Calabresi y Melamed. Una vez más,
la regla básica en estos casos es que un mandato
judicial se aplicará ante la ocurrencia de un sustancial
abuso del derecho de propiedad causado por un
propietario contra otro. En el caso usual, el sistema
intenta parar la invasión para requerir que la altera-
ción de los derechos de propiedad tenga lugar me-
diante una transacción voluntaria. Los daños y perjui-
cios son un remedio de segunda fila. Como con las
reglas de necesidad, sería un error tratar el mandato
judicial y la indemnización por daños y perjuicios
como remedios mutuamente excluyentes. No existe
razón alguna para que los legisladores o las cortes
escojan entre estas dos formas puras del remedio.
Nada les impide utilizar una fórmula mixta, como
rutinariamente ocurre en los casos más comunes de
abuso del derecho y contam inación que dieron origen
a la distinción.
Considere las posibilidades. Una, es emitir un manda-
to judicial sujeto a ciertas condiciones. La fábrica
puede continuar funcionando pero sólo durante hora-
22 Un sencillo ejemplo numérico ilustra este punto. Suponga que cierta madera de construcción no cortada vale $1 00 para su dueño. Es cortada
por $50 y ahora tiene un valor de mercado de $140. El dueño recupera la madera por el pago de $40. En efecto, el inocente suministrador
del trabajo asume el riesgo de sus mayores costos de estructura. Bajo ninguna circunstancia se debe quedar el dueño original con la madera
cortada, que tiene un valor neto de $1 00 para él. El análisis completo es ciertamente complicado cuando los costos del litigio son mayores
que cero.
23 CALABRESI, Guido y MELAMED, Douglas. Op.cit., pp. 1124-1126.
24 141 A. 855 (Pa. 1928).
25 Ver "Developments in the Law- injunctions". Harvard Law Review, No. 78, 1965. p. 994.
26 83 S.W. 658 (Tenn. 1904).
27 CALABRESI, Guido y MELAMED, Douglas. Op.cit., p. 1120.
28 Id. at 659.
THEMIS45
202
rio de oficina, o sólo si se toman determinadas medi-
das para disminuir el ruido. Una vez que se cumple el
mandato judicial, el nivel residual de ruido se puede
controlar todavía, y evaluar el pago de daños de
acuerdo con su severidad. Por ejemplo, en Quinn v.
24
American Spring & Manufacturing CO. , el deman-
dante se queja del ruido generado por la maquinaria
del demandado. Dejar de utilizar el equipo le hubiera
ocasionado mayores dificultades al demandado para
a~egurar la paz y quietud que el demandante deseaba,
pero era posible trasladar parte del equipo para redu-
cir el ruido y la incomodidad generada. Si era necesa-
rio, ciertos daños adicionales podían haberse añadido
a esta mezcla de remedios. La entera tradición del
"balancing" de derechos, que se aplica en ciertos
tribunales, empezaba con la presunción en favor de
un mandato judicial de pago, que se relajaba en casos
25
extremos .
Estas soluciones mixtas reflejan la utilidad marginal
decreciente por protecciones adicionales. Las protec-
ciones del derecho de propiedad son permitidas con-
tra las incursiones que las actividades del demandado
pueden causar. La indemnización está prevista para
limpiar el daño que queda todavía. El cambio de
remed io viene de una apreciación tosca pera eficaz de
los costos y beneficios relativos de los dos sistemas. El
mandato judicial se dicta contra interrupciones seve-
ras del negocio del demandante, donde existe cierta
razón para pensar que las ganancias de la prohibición
son sustanciales. ¿Si la fábrica puede operar con una
incomodidad pequeña para el demandante, por qué
incitar el problema del comportamiento estratégico
extendiendo el alcance del mandato judicial?
En la mayor parte de los casos, el mandato judicial
proveerá protección suficiente, pero es fácil imaginar
situaciones donde aun la más modesta protección del
derecho de propiedad puede resultar excesiva. En
26
Madison v. Oucktown Sulphur, Copper & Iron CO. ,
27
un caso citado por Calabresi y Melamed , la corte
negó cualquier amonestación a los demandantes, que
eran los dueños de «estrechas tierras montañosas, de
escaso valor agrícola»28. El valor estimado de las
tierras de los demandantes era del orden de $1000 y
 Un vistazo más claro de "la catedral": el dominio de las reglas de propiedad

el de las operaciones mineras e industriales de los
demandados ascendía a más de $2,000,000 en im-
puestos y sueldos locales para el pueblo. No se
necesita un Ph.O. en economía para darse cuenta del
peligro de comportamiento estratégico implícito en
este caso. La corte se percató de que el zapato estaba
en el otro pie, de modo que permitir el mandato
judicial suponía una confiscación de hecho de los
intereses de los demandados. Uno no tiene que ir tan
lejos para indicar que, esencialmente, la solución
apropiada consiste en permitir un mandato judicial de
pago de daños cuando el relativo equilibrio de conve-
niencia es cercano o igual para ambas partes, pero
impedirlo (íntegramente, si es necesario) cuando el
equilibrio de la conveniencia se incline fuertemente
en favor del demandado. La presunción usual es que
el riesgo de explotación es mayor que el riesgo de un
comportamiento estratégico. Esta presunción se pue-
de revertir mostrando la diferencia dramática de valo-
res en Madison.
Aun esta visión del problema le resta importancia
inadecuadamente al nivel de variaciones que puede
seguirse en las normas sobre abuso del derecho.
Como Calabresi y Melamed señalan, la única forma
de compensación que parece permisible bajo una
regla de responsabilidad es la indemnización de dine-
ro en efectivo. Dos aspectos de las normas sobre
abuso del derecho de propiedad, que he comentado
detalladamente en otro ensayo 29, merecen cierta aten-
ción especial. La regla del «viva y deje vivir» niega la
habilidad de cada propietario para llevar a cabo
ciertas interferencias de bajo nivel con su silencioso
disfrute. La razón es que la frecuencia de estas
interferencias es tan alta que cualquier regla que
permite que una parte busque un mandato judicial
contra un daño imaginario seguramente le permitirá a
la otra parte buscar un mandato judicial contra otro
daño igualmente imperceptible. En vista de lo men-
cionado, ¿porqué permitir un mandato judicial donde
los daños son pequeños en relación con las ganancias
previstas para ambos lados? Sin embargo, no debe
asumirse que porque se niega el mandato judicial, se
impondrá una regla de responsabilidad. Aquí no se
impone el pago de una indemnización por razones
que son completamente consistentes con el modelo
económico. Los beneficios de cada parte de poder
realizar sus actividades preferidas son la compensa-
ción que cada una recibe por pasar por alto las
pequeñas molestias causadas porotros. El « la recipro-
cidad promedio de la ventaja», tomando la famosa
30
frase de Holmes , es tal que no se debe pagar dinero
alguno en una u otra dirección. Además, la regla no es
cíclica. Es ejecutada de una vez por todas por el
estado, una parte neutral, y así se evitan los peligros de
las apropiaciones privadas.
Aún hay más. En esas circunstancias en donde el
vecindario está dedicado a ciertos usos industriales,
los daños de la contaminación se compensan con los
recíprocos beneficios, que normalmente se
incrementan, de tal forma que la regla local del
common lawadopta también la misma regla del «viva
y deje vivi P>. El sistema legal es nuevamente capaz de
invocar un mayor repertorio que la simple dicotomía
de Calabresi y Melamed, para hacer ajustes entre
vecinos en materias que preservan sus posiciones
relativas y mejoran la eficiencia del sistema del
common law.
Es instructivo notar una regla que no aparece en el
riesgo de los remedios: la famosa y subversiva «regla
4»31. Como antes mencioné, el conjunto de recursos
permisibles para la violación de los derechos de
propiedad consiste en cierta mezcla de mandato de
indemnización en específico y protección de daños y
perjuicios, con una fuerte presunción en favor del
primero. Esta dicotomía no excluye la conclusión
obvia de que en esos casos donde no se ha presentado
un abuso del derecho, el demandante carece de
remedio alguno. Calabresi y Melamed, sin embargo,
no tratan esta conclusión como una simple declara-
ción de que el demandante no tiene ningún recurso
porque el demandado ha actuado dentro del períme-
tro de su derecho de propiedad. Por el contrario, ellos
tratan la ausencia de una opción de responsabilidad
como un tercer tipo de regla legal, que emparejan con
su cuarta regla: «Marshall puede hacer que Taneydeje
de contaminar, pero si lo hace debe compensar a
Taney»32. El riesgo enorme de esta regla se observa
instantáneamente si proponemos una analogía para
violaciones a la persona. Afirmar simplemente que
«una mujer puede hacer que un hombre deje de
violarla, pero si lo hace debe compensarlo» muestra

'9 EPSTEIN, Richard. "For a Bramwell revival". American Journal of Legal History, No. 38, 1994. p. 246. (Justificando la posición intelectual
del siglo XIX del juez Baron George Bramwell, que sostenía que 105 acuerdos entre los individuos deben ser exigidos por la ley sin considerar
los términos sustantivos de los mismos); EPSTEIN, Richard."Nuisance Law: corrective justice and its utilitarian constraints". Journal of Legal
Studies, No. 8,1979. p. 49. (Desarrollando las normas sobre abuso del derecho de propiedad y examinando la interacción de <<limitaciones
utilitarias» y principios de justicia correctivos al diseñar estas normas).
30 Pennsy!vania Coa! Ca. v. Mahon, 260 EE.UU. 393,415 (1922).
31 CALABRESI, Guido Y MELAMED, Douglas. Op.cit., p. 1116.
32 Ibidem.

THEMIS45
203
Richard Epstein
qué lejos está esta poslclon de una comprenslon
ord i naria de derechos, y es con gran al ivio que Calabresi
y Melamed no llevan su innovación hasta este extre-
mo. Más bien, hacen notar en otra parte que el asunto
de la «integridad física» excluye la aplicación de una
responsabil idad ordinaria (entre en posesión y pague)
33
en estos contextos • Obviamente, la regla cuatro
pueda ser aun más grotesca.
No obstante, la regla cuatro tuvo su momento de fama
en un caso que se desarrollaba cuando el ensayo de
Calabresi y Melamed fue publicado, Spur Industries v.
34
Del E. Webb Development CO. , en el que la corte
sostuvo que una empresa propietaria de ciertas tierras
podía ser obligada a pagar los costos de cierre al
dueño de un pastizal de ganado cuyas operaciones
eran intolerables para las personas que vivían cerca.
Aparte de esa coquetería, la cuarta regla de Calabresi
y Melamed ha sido largamente ignorada en los casos
de abuso del derecho de propiedad, y por muy buenas
razones: invierte totalmente la naturaleza de los dere-
chos de propiedad. Recuerde que Calabresi y Melamed
anunciaban que el tema de su ensayo era la elección
entre los diversos remedios, una vez que la titularidad
5
ya había sido establecidi • Aquí la regla básica de las
normas de abuso del derecho de propiedad es que
todas las personas tienen derecho al disfrute de sus
bienes libre de las invasiones de sus vecinos. La regla
que adjudica una indemnización por daños o un
mandato judicial, o cierta combinación entre ambas,
respeta claramente esa forma de la titularidad. Mien-
tras más haga una regla que no ofrece compensación
alguna, mayor la justificación bajo la regla del "viva y
deje vivir".
Sin embargo, una vez que el mandato judicial es
puesto sobre la mesa, el discurso cambia. Ahora lo
que se dice en esencia es que los individuos tienen el
derecho a contaminar. Este sería el caso si un terrate-
niente ha comprado una servidumbre para contami-
nar, pero es subversivo de cualquier sistema ordinario
de derechos de propiedad entre vecinos asumir que
esta situación existe separada de ciertos acuerdos
especiales, tal como la compra de una servidumbre de
contaminación. Decir que las cortes o los legisladores
tienen el derecho de escoger entre estas cuatro alter-
nativas es otorgarles el derecho de definir y redefinir
33 Calabresi y Melamed explican que, en otras palabras, aparte del costo de llegar colectivamente a tal valuación objetiva (como se requiere
con una regla de responsabilidad), no está garantizada la eficiencia económica de la transferencia. Si esto es así con la propiedad, más aun
con la integridad física, y no podríamos presumir colectiva y objetivamente el valor de los costos de una violación para la víctima frente a
los beneficios para violador, aún si la eficiencia económica es nuestro único motivo.
34 494 P.2d 700 (Ariz. 1972).
35 CALABRESI, Guido y MELAMED, Douglas. Op.cit., p. 1092.
36 Sturges v. Bridgman, 11 Ch. D. 852 (1879).
THEMIS45
204
los derechos de propiedad, y con ello participar en
una masiva desestabilización de los derechos de
propiedad. La revocación del flujo del dinero en
efectivo es equivalente a decir que el contaminador
tiene derechos de propiedad en las actividades
generadoras de contaminación, que es asunto muy
distinto.
Esta conclusión puede parecer convincente, al menos
por un momento, en los casos como Del Webb, donde
la actividad de abuso del derecho de propiedad se
inició antes de que otras personas ocuparan las tierras
cercanas; pero una comprensión apropiada de este
modelo indica que estos casos no se deben tratar bajo
la cuarta regla. La explicación básica radica en la
operación de las normas de prescripción, que juegan
36
un rol crítico en estos casos • Así, en el momento de
la interacción inicial, el demandante y el demandado
poseen parcelas colindantes. El demandado empieza
entonces la contaminación, que se extiende a las
tierras del demandante, sin que le ocasione daño
alguno.
El mayor riesgo es que el sistema legal alcanzará dos
conclusiones a un mismo tiempo: (1) el demandante
carece de acción alguna, porque no ha sufrido ningún
daño; y (2) el plazo de prescripción empezará a correr,
no obstante que el demandado ha iniciado una con-
ducta potencialmente dañina, como por ejemplo, la
de contaminar. Para este detestable dilema, debe
hacerse una de las siguientes elecciones: o la deman-
da debe ser admitida inmediatamente, para impedir
que el demandado obtenga por prescripción una
servidumbre para contaminar, o el plazo de prescrip-
ción debe suspenderse hasta que la propiedad del
demandante sea efectivamente dañada por la conta-
minación. La más adecuada es la segunda alternativa,
y por dos buenas razones. En primer lugar, se difiere
el tiempo del litigio y así se le garantiza al demandado
un uso interino de bienes que, de otra manera, podría
ser impedido por la corte, a menos, por supuesto, que
le comprara al demandante la titularidad para conta-
minar. En segundo lugar, aumenta la probabilidad de
que el conflicto desaparezca. Nada nos dice que el
uso presente del demandado de sus bienes es perma-
nente. Así, es posible que cuando el vecindario cam-
bie, el demandado abandone su viejo uso al tiempo
 Un vistazo más claro de "la catedral": el dominio de las reglas de propiedad

que el demandante comienza a utilizar sus tierras.
Después de todo, si la propiedad del demandante es
valiosa para un real desarrollo, es probable que la
parcela adyacente del demandado se convierta valio-
sa para ese uso también.
Existen buenas y suficientes razones, entonces, para
extender la conclusión de que el demandante debe
obtener un mandato judicial sin tener que comprar el
derecho, como mal aconseja la regla cuatro. Más
precisamente, el caso es uno en el que el mandato
judicial debe permitirle algún tiempo al demandado
para alterar su comportamiento, mientras que paga
daños interinos -una combinación de la primera y la
segunda regla. Pero no existe razón alguna por la que
el demandante tenga que comprar, por segunda vez,
un terreno que ya había comprado antes.
111. RESPONSABILIDAD Y NECESIDAD
Siempre que la ley escoge entre ordenar la restitución
del bien o el pago en dinero por los daños generados,
escoge entre una regla de propiedad y una regla de
responsabilidad. Siempre que en el área contractual
escoge entre el cumplimiento específico y el pago de
una indemnización, hace la misma elección. Siempre
que prefiere un mandato judicial a un pago por daños,
hace lo mismo. Para los abogados clásicos, lo que
llamamos la elección entre las reglas de propiedad y
las reglas de responsabilidad es una elección entre
una regla absoluta que privilegia la autonomía y una
regla legal que permite que una de las partes inicie un
intercambio forzoso de titularidades. Como una ma-
teria teórica general, la naturaleza de la propiedad
exige, casi por definición, que el derecho sea respeta-
do por todos los demás, a menos que se desprenda de
él voluntariamente, o sea tomado del individuo para
satisfacer la obligación impuesta a esa persona en
virtud de cierto mal que ha cometido, ya sea un daño
37
extracontractual o la resolución de un contrat0 • La
propiedad es algo que es mío, y no puede ser mío si tú
38
puedes entrar y tomarla a tu libre arbitrio y placer •
otro. Los casos en que otros individuos pueden entrar
y tomar, o aún usar, la propiedad de otro individuo
están cuidadosamente circunscritos a los supuestos
de necesidad. La naturaleza de la necesidad podría,
por supuesto, variar con las circunstancias. Así, uno
de los principales tópicos del derecho romano era la
ley de la fusión, que suponía una combinación·inad-
vertida e irreversible de la propiedad o trabajo de dos
39
o más individuos • Para tomar sólo el caso más
simple, "A" erróneamente cinceló su propia escultura
en una pieza de mármol de propiedad de "B". El
problema no era de poco interés, porque una vez que
la escultura fue hecha, no es posible ordenar una
restitución -una ilustración de una regla de propie-
dad- por la cual el bien retorne a poder de su dueño40.
Dadas estas circunstancias, o bien el dueño del már-
mol debe renunciar a él sin consentimiento, o bien el
escultor tiene que renunciar al producto de su trabajo
sin su consentimiento. En este caso, es literalmente
imposible respetar la titularidad que ambos ostentan,
y la primera tarea legal consiste en resolver el confl icto
sobre la propiedad del bien, que debe resolverse a
favor del escultor, dada la naturaleza distintiva de su
aporte. Pero el dueño del mármol no debe quedarse
sin compensar su pérdida. Una posibilidad es entre-
garle una losa de mármol de igual cal idad a la losa que
le ha sido arrebatada, y otra es entregarle una compen-
sación dineraria igual a la de su valor de mercado. Los
extensos y erráticos textos romanos sobre la materia
evidencian las dificultades que enfrentaba cualquier
sistema que permitiera la necesaria transferencia de
propiedad sin consentimiento. Estaba lejos de ser
evidente, al menos para ellos, que la división antes
mencionada debe dominar en todos los casos; el
código de Justiniano, por ejemplo, en muchos casos
parece favorecer el darle la propiedad al dueño de los
41
materiales • Para estos propósitos, el punto clave es
únicamente este: la buena voluntad para usar una
regla de responsabilidad sólo aparece por la necesi-
dad de la situación creada por la errónea acumulación
de la propiedad y el trabajo de dos o más individuos.
Las reglas de propiedad eran claramente preferidas.

Una definición fuerte de los derechos de propiedad no Otra medida del mismo nivel de íntima interconexión
nos debe llevar al otro extremo y asumir que los está presente en la ley de copropiedad, donde la
derechos de propiedad nunca podrán ser tomados por necesidad de las circunstancias también hace imposi-

37 COLEMAN, jules y KRAUS, jody. "Rethinking the theory of legal rights". Yale Law journal, No. 95, 1986. pp. 1338- 1339.
36 Por ello, se define la propiedad como "cualquier objeto de valor que una persona legalmente puede adquirir y mantener; cualquier cosa que
se pueda poseer; valores, tierras, etc.; cualquiera tenencia». Funk & Wagnalls New Comprehensive International Dictionary of the english
language", 1978. El "mantener" excluye la posibilidad de que otros puedan entrar en posesión del mismo bien.
39 Para algunos de textos relevantes ver las Institutas de Gayo, 2.73-79 y las Institutas de justiniano, 2.1.25-34.
40 Institutas de Gayo, 3.91.
41 Institutas de justiniano, 1.25 ("si el nuevo objeto se puede reducir a los materiales con los que fue hecho, pertenece al dueño de los materiales;
de lo contrario, ello pertenece a la persona que lo hizo"). Poco se dice aquí sobre la compensación por el trabajo perdido. En otros contextos,
el dueño de un bien que había sido mejorado por otro sólo lo recuperaba si estaba dispuesto a pagar los gastos asociados con la mejora.
Institutas de Gayo, 2.76-77; Institutas de justiniano, 130.

THEMIS45
205
Richard Epstein

ble respetar las titularidades de ambas partes. Para
recapitular brevemente una situación legal complica-
da, cada uno de los copropietarios se encuentra legiti-
mado para satisfacer su interés creando una posesión
en común que destruye el derecho previo de supervi-
vencia42. Esa forma de separación niega a ambas partes
la ventaja del comportamiento estratégico de la rela-
ción legal actual y, en ciertas instancias al menos,
conlleva una implícita transferencia de la riqueza entre
las dos partes, dado que el valor del derecho de la
supervivencia depende de las edades relativas de am-
bas 43. Los copropietarios tienen en común el derecho
adicional de buscar la partición física de la propiedad,
que crea una regla de responsabilidad de clases, pero
que confiere a cada copropietario cierta porción de la
propiedad original, que valga idealmente tanto o más
que su previa parte indivisa44. Aún aquí, si la partición
no es posible, una corte puede ordenar la venta de la
propiedad, que a diferencia de la partición supone una
división uniforme de los productos. Hoy en día la
práctica general favorece la partición sobre la venta,
una presunción a favor de la regla que más se asemeja
a una regla de propiedad.
Otra situación de control dividido se presenta cuando
una persona es propietaria de un bien hipotecado.
Ordinariamente, se le permite al acreedor hipotecario
tomar el bien y venderlo para la satisfacción de su
deuda, siempre que el deudor se niegue a cancelarla,
lo que constituye una regla similar a la de propiedad,
que respeta los términos del contrato de préstamo
original. Dentro del marco del sistema concursal, sin
embargo, este derecho es degradado a una (limitada)
regla de responsabilidad por la cual el administrador
del patrimonio sujeto a concurso está permitido de
impedirle al acreedor hipotecario la venta del bien del
insolvente, hasta que el administrador lo provea con
una serie de pagos dinerarios que supongan una
«indubitable equivalencia» con el valor habría obte-
nido luego del proceso de ejecución de garantías,
tarea que requiere un cálculo exacto del interés, lo
45
que no es sencillo de alcanzar •
Los principios de necesidad no se encuentran limita-
dos a los casos de copropiedad, sino que también se
extienden a otras situaciones. La más dramática de
éstas se presenta cuando una persona trata de entrar
sin permiso al inmueble de otra, cuando se encuentra
en un peligro inminente de daño o muerte46 .En situa-
ciones menos dramáticas, la necesidad permite cru-
zar por terrenos privados que lindan con una autopista
pública, si es que esta es la única manera de llegar a
ella 47. Estas deben ser necesidades del momento, y'
tienen que ser ocasionadas por cambios repentinos e
inesperados en condiciones externas que impedían
una rápida adaptación. Desde luego, nadie pueda
ocupar sin derecho el terreno de otro simplemente
porque ha sido despedido de su propio terreno.
Similarmente, la duración de la intrusión se limita a la
necesidad que la creó. El marinero puede entrar en
posesión de un refugio de otro sólo mientras dure la
tormenta; el transeúnte puede caminar sobre un terre-
no ajeno, pero no puede ponerlo en peligro como si
fuera de él. Una vez que la necesidad ha pasado, el
dueño puede reafirmar sus derechos, incluyendo el de
la tenencia exclusiva, sin tener que negociar nada con
el intruso. Finalmente, en la mayor parte de los casos,
cualqu ier destrucción o daño a la propiedad da origen
a una obligación correlativa de indemnizar por el
daño causado. Los casos de necesidad son reales, y no
se pueden eliminar de cualquier resumen exacto de
las reglas del common law ni de cualquier estudio
filosófico sistemático de estas cuestiones48. Las situa-
ciones más dramáticas no ocurren frecuentemente, tal
vez una vez en la vida. Sin mucho esfuerzo de
imaginación, es posible señalar que estas reglas cons-
tituyen el marco que gobierna el comercio ordinario,
e incluso las interacciones sociales ordinarias.

42 Para la discusión de estas reglas, 5WEN50N, Robert y DEGNAN, Ronald. "5everance of joint tenancies". Minnesota law Review, No. 38,
1954. p. 466.
43 Vale notar que la presunción de valor igual para porciones iguales es tan fuerte que ningún copropietario puede convertir unilateralmente
una posesión común en una copropiedad.
44 Para una ilustración de los enredos que pueda resultar de la copropiedad, revisar Johnson v. Hendrickson, 24 N.W.2d 914 (5.0.1946), donde,
a la muerte de un granjero, la granja fue dividida entre su viuda y tres niños. Cuarenta años después, el segundo esposo de la viuda y dos
niños de ese matrimonio también tenían intereses en la propiedad, y la porción de la viuda se constituyó como un patrimonio familiar a favor
de su esposo. la partición era impracticable, y se ordeno la venta de la granja mediante una división de procesos. la «regla general», tal
cual es, favorece la partición sobre la venta.
45 Ver Koopmans v. Farm Credit Services, ACA de crédito, 102 F.3d 874 ( 7 Cir. 1996), donde el juez Frank Easterbrook correctamente sostuvo
que el costo del capital en todos los casos era igual a la tasa de interés de mercado, representando el costo de oportunidad del capital.
46 Ver, por ejemplo, Vicent v. lake Erie Transp. Co., 124 N.W. 221 (Minnesota, 1910). Nótese que una vez que el derecho de propiedad se
transfiere temporalmente al poseedor necesitado, el dueño original es privado de impedir la posesión y usar la fuerza para ganar la entrada
a la propiedad que no posee. Ver Ploof v. Putnam, 71 un 188 (Vt. 1908). Estos casos son discutidos extensamente en AYRE5, lan y Balkin,
1.M. Op.cit., pp. 715-16.
47 Ploof, 71 A. at 189 (<<un viajero en una autopista que la encuentra obstruida por una causa repentina y temporal puede pasar por las tierras
colindantes, sin convertirse en un transgresor debido a la necesidad»).
48 PUFENDORF, 5amuel. "The law of nature and nations. Amsterdam, Andreas Van Moogenhuysen, 1688.

THEMIS45
206
 Un vistazo más claro de "la catedral": el dominio de las reglas de propiedad
Esta visión de los casos de necesidad ha sido rechaza-
da, erróneamente a mi juicio, en el reciente trabajo de
Ayres y Balkin 49. Ellos sostienen que los casos de
necesidad representan un poderoso reflejo de la pro-
funda estructura de las titularidades legales, esto es,
una situación en la queel uso consecutivo de reglasde
responsabilidad genera una continua subasta interna.
En la primera etapa, una parte puede tomar un bien de
otra, y hacer uso de cualquier información privada
que tenga sobre el valor de la titularidad para él en
relación con el precio que debe pagarle a la otra parte.
El problema con este sistema es que ignora cualquier
información privada de la "toma", respecto de la parte
cuya propiedad es tomada. Esa información a su vez
puede equipararse, como hemos dicho, cuando se
invierten los roles de las partes. El propietario original
puede retomar el bien que le fue qu itado siempre que
pague por él un precio más alto. En principio, dicho
ciclo puede repetirse indefinidamente, hasta que una
de las partes deje de hacer una oferta. Parece extraño
que tengamos que sufrir el repetido uso de la fuerza
para lograr tal resultado, cuando se puede lograr
normalmente haciendo ofertas y contraofertas sin
ninguna toma real. Esas ofertas pueden ser una farsa,
y la combinación instantánea de toma y pago reprime
esa posibilidad.
Para ilustrar su sistema, Ayres y Balkin regresan al dúo
familiar de Ploof y Vicente, los dos casos que más
tratan diversos aspectos de los casos de necesidad en
el mar. Esta elección es idónea porque ambos casos
ilustran la naturaleza incompleta del privilegio en el
common law. Ploof aclara que el forastero tiene un
derecho para entrar en el bien de otro; Vicente esta-
blece el deber correlativo de pagar. Así, la primera
parte del análisis de Ayres y Balkin es fácil y resiste el
reconocimiento de la regla de responsabilidad. Bajo
la regla en Vicente, el dueño del barco puede acceder
al muelle de otro para preservar su vida. Ayres y Balkin
yerran el camino cuando escriben: «el dueño del
muelle tiene una opción para desamarrar el buque,
pero a un costo: el dueño del muelle renuncia a la
posibilidad de demandar al marinero por los daños
ocasionados y se expone a sí mismo al pago de una
indemnización por los daños que su acción le cause
al buque y a su tripulación»so. Esta conclusión
mal interpreta la posición legal. Sin duda, Ploofmismo
permitía tal demanda, dado que el demandante había
sido arrojado hacia el mar cuando el dueño del buque
49 AYRES, Jan y Balkin, 1.M. Op.cit.
50 Jbid.
51 Ver M 'l/voy v. Cockran, 2 A.K. Marsh 271 (Ky. 1820).
52 PUFENDORF, Samuel, Op.cit., p. 305.
no pudo impedir que el demandado desatara el barco
del muelle.
En este sentido, el dueño del muelle no tiene opción
para reclamar el muelle por una oferta más alta,
porque la estructura entera de las titularidades cambia
drásticamente una vez que la necesidad es verdadera-
mente identificada. Normalmente, el propietario de
un bien se encuentra facultado para usar la fuerza con
un intruso que no sale después de que se le pide que
S1
lo haga . ¿Qué sucede con la necesidad? Ploofaclara
que el dueño del muelle no se encuentra facultado
para usar la fuerza contra el dueño de barco. ¿Se
encontraría justificado el dueño de barco para hacer
uso de la fuerza contra el dueño del muelle para poder
amarrar el barco? Sí, porque la propiedad del muelle
literalmente llega a ser de qu ien lo toma m ientras dura
el estado de necesidad. Así, el dueño del barco se
encuentra facultado para hacer uso de la fuerza y
vencer las defensas del demandado, incluyendo la
fuerza de muerte si peligra su vida o la de su familia y
tripulación. El sistema legal no crea una serie indefi-
n ida de opciones entre las dos partes, como si tuvieran
tiempo para formular sucesivas ofertas una contra la
otra. Más bien, crea en el corto plazo un derecho de
propiedad temporal en el forastero, un derecho que
pellizca cualquier subasta en el trasero. Los derechos
no pueden ser absolutos, pero el modo de su revoca-
ción no es el que Ayres y Balkin sugieren. La única
manera en que el dueño original podría reclamar el
muelle es mostrando que él también se encuentra en
un estado de necesidad, por lo que la regla es que
cuando ambas partes enfrentan una necesidad común
la ventaja retorna al dueño original, al menos asu-
miendo que sólo una de las partes puede salvarse.
Como señala Pufendorf: «un hombre no debe ser
despojado de sus posesiones contra su voluntad, si es
que resulta claro que él puede atravesar por la misma
necesidad, si la propiedad del bien pasa para otro»S2.
Los dramáticos efectos de la necesidad en la posición
legal completa se confirma observando cómo la doc-
trina de la necesidad influye no sólo en las normas
sobre propiedad y defensa propia sino también en la
actitud legal hacia la ejecución de los contratos. Bajo
circunstancias normales, el dueño que tiene el poder
para excluir puede admitir a alguien en los términos y
condiciones que tenga por convenientes. Bajo los
términos de necesidad, sin embargo, el poder para
THEMIS45
207
Richard Epstein
excluir está perdido, y así también cualquier derecho
contractual mediante el cual el dueño del barco
pueda haber acordado la entrega de sus bienes para
ganar la seguridad para sí y para su familia. Como el
dueño del muelle haya negado el acceso del dueño
del barco a su propio muelle, el contrato se puede
resolver por coacción, así como bajo circunstancias
ordinarias el dueño del muelle puede resolver cual-
quier contrato que le fuerce a venderle su muelle a un
extraño. El dueño del barco puede hacer cualquier
promesa que se le demande y alegremente negarla
más adelante. Si ha pagado por adelantado, podría
reivindicar lo que haya pagado bajo la teoría de la
restitución. El sistema entero está engranado para
hacer un cambio decisivo en los derechos de propie-
dad. No mantiene ninguna relación con cualquier
subasta consecutiva, ya sea real o imaginaria.
Este abanico de respuestas legales tiene sentido. La
necesidad de salvar la vida es tan evidente que la ley
le permite al individuo en riesgo usar la propiedad de
otro como si fuera de él. La superioridad ostensible de
una regla de responsabilidad, que equipara la infor-
mación privada de la parte que entra en posesión, no
tiene una gran importancia. Nadie podría sostener
seriamente que por cierta razón oculta el dueño tiene
mayor necesidad de su muelle que el marinero cuya
vida está en riesgo. No necesitamos ahondar en
especulaciones sobre los valores relativos o suponer
que la información privada y asimétrica en este con-
texto genere algún problema digno de una solución
social. Sólo los cínicos podrían dudar que, al momen-
to crítico, para el dueño del barco el uso del muelle
tiene un mayor valor que para su dueño el valor de su
derecho para excluir a los extraños. Cualquier incer-
tidumbre que se pueda evocar sobre su magnitud
relativa, no altera la dirección de la desigualdad. El
sistema legal no tiene interés en bloquear este tipo de
intercambios forzosos. Más bien, su tarea clave es
asegurarse de que el extraño no cause daños innece-
sarios al muelle, lo que puede lograrse haciéndolo
responsable por negligencia en su uso (asumiendo
que sabemos lo que ello significa) o, como en el caso
Vicente, haciendo que pague cualquier daño que
cause. Las reglas legales no muestran una propensión
para las subastas internas indefinidas, sólo la reco-
mendable preferencia de la vida sobre la propiedad.
De hecho, es gráfico que estas compl icaciones sólo se
presenten bajo circunstancias de necesidad. Ayres y
53 BROEDER, Dale. "Torts and just compensation: some personal reflections". Hastings Law ¡ournal, No. 17, 1965. (discutiendo la relación
entre las reglas de la compensación justa y los casos de necesidad privada).
54 United Sta tes v. Caltex (Filipinas), Inc., 344 U.S. 149 (1952), negando adjudicar una compensación cuando la propiedad era destruida
durante la segunda guerra mundial, en el camino de avance japonés.
THEMIS45
208
Balkin no sugieren otro conjunto de circunstancias en
que una regla de propiedad es degradada a una regla
de responsabil idad en el common law, y yo no conoz-
co de alguno. El privilegio incompleto en los casos de
necesidad privada muestra que las ordinarias reglas
de propiedad dominan en casos donde la necesidad
está misericordiosamente ausente.
IV. El MARCO INSTITUCIONAL
Las diversas reglas de responsabilidad esbozas no se
presentan aisladamente, sino dentro de cierta particu-
lar estructura institucional. Los casos en que la propie-
dad o el trabajo de dos partes se combina por inadver-
tencia pueden ser solucionados por acuerdo privado,
pero nunca por una acción unilateral. Donde exista
cierto desacuerdo en relación a qu ién se queda con el
bien ya cuánto asciende la compensación debida, el
problema se resuelve en las cortes. Los casos dramá-
ticos de necesidad privada suponen situaciones en las
que no es posible la intervención administrativa antes
que ocurran, de modo que la intervención pública
está limitada a determinar los daños, si es que existen,
que deben ser indemnizados. El marco institucional,
sin embargo, llega a ser mucho más denso cuando el
discurso se mueve de la esfera pública a la esfera
privada, concretamente en los casos que suponen el
uso del poder de expropiación.
La conexión entre las normas de responsabilidad yel
poder de expropiación ha sido largamente reconocida
en la literatura, especialmente en relación con los casos
interés público; es decir, aquellos en los que el gobier-
no toma o destruye la propiedad privada para brindar
s3
determinado bien público • En algunos de estos casos,
la pregunta última de la política es desviada por un
asunto casual, por lo que no se otorga una compensa-
ción cuando la propiedad destruida por el gobierno
S4
hubiera caído en manos del enemigo • En otros casos,
el interés público claramente requiere una compensa-
ción, como cuando fábricas y minas que no están en la
línea de tiro son expropiadas por asuntos militares.
La relación entre las reglas de responsabilidad y el
poder de expropiación escapa a Calabresi y Melamed,
quienes anotaron, por ejemplo, que el poder de expro-
piación es a menudo utilizado para juntar pequeñas
parcelas de tierra en una unidad más grande que puede
ser convertida en un bien de uso público. El caso que
 Un vistazo más claro de lila catedral": el dominio de las reglas de propiedad

exponen suponía una extensión de tierra poseída sepa-
radamente por 1000 personas, que es expropiada para
utilizarla como un parque público. Las diversas parce-
las eran compradas con los recursos adquiridos de
impuestos de las 100,000 personas (en un pueblo
5
diferente) que se beneficiarían de la medidi • En
real idad, ese problema se presenta mucho más a menu-
do con mejoramientos de la vía pública y tasaciones
especiales, donde opera exactamente la misma lógica.
El riesgo de un comportamiento estratégico en estos
casos es demasiado grande para ser negociado, pero las
tierras tienen un valor de mercado bien establecido
antes de la intervención del gobierno, que pueda servir
a su vez para delimitar expropiaciones. De hecho, en
esos casos en que los individuos que usan el parque son
idénticos de los que fueron expropiados, la compensa-
ción en dinero en efectivo se vuelve irrelevante porque
cada persona contribuye para el bien común con el
mismo importe que las demás y reciben la misma
56
ganancia • Poner dinero en un fondo común y luego
quitarlo sólo supone una recirculación del dinero en
efectivo, sin alguna transferencia de o para alguna
persona, de modo que todos pierden igualmente su-
friendo los costos de transacción proporcionales de
administrar el sistema de pago.
Debe estar claro de estos ejemplos que la adquisición
de tierras por el estado rutinariamente tiene lugar por
el poder de expropiación. Normalmente el estado
tiene una elección de dónde comprar o alquilar, y
encuentra más barato comprar que condenar, debido
a la completa ausencia del problema del comporta-
miento estratégico. Los funcionarios públicos recu-
rren al poder de expropiación sólo donde el compor-
tamiento estratégico impide transacciones volunta-
rias. Sin embargo, la utilización del poder de expro-
piación por el gobierno, o aún por cierto privado
haciéndolo por delegación administrativa, contiene
un enorme riesgo genérico de reglas de responsabili-
dad. Lo cíclico no puede ocurrir. El bien es expropiado
en defecto de una transferencia voluntaria. La titulari-
dad permanece segura contra una intrusión adicional.
Por la misma razón, es una equivocación considerar
el poder de expropiación simplemente como una
regla de responsabilidad pro- gobierno. Una clara
actitud hacia las expropiaciones revela una aversión
para conferir un poder desenfrenado al estado o sus
delegados preferidos. Para contener este riesgo, la
Constitución, al menos superficialmente, ha estable-
cido un régimen más complejo que el de la simple
dicotomía aparentemente comprendida en las reglas
de propiedad y las reglas de responsabilidad. Aunque
es sencilla de olvidar o minimizar, la cláusula de
expropiaciones contiene un explícito uso público
entre sus componentes: «la propiedad privada no
puede ser expropiada para uso público sin el pago de
una compensación justa» 57. El clásico chiste sobre las
normas de expropiaciones es que la propiedad puede
ser expropiada para un uso privado y sin compensa-
ción alguna, posición totalmente inconsistente con la
visión de que la cláusula de expropiaciones está
diseñada para limitar el poder del estado para actuar,
58
aún cuando lo haga en virtud del interés público • La
única interpretación sensata de la cláusula de uso
público es que indica que el estado no siempre puede
operar bajo un régimen de tomo y pago, esto es, con
el beneficio de u na regl a de responsabi I idad i rrestricta.
Como una propuesta inicial, cuando la expropiación
no sea para un uso público (cualquiera que sea su
contenido preciso), el propietario individual del bien
se encuentra una vez protegido por una regla de
propiedad, de modo que lo que puede ser tomado
sólo puede serlo con el consentimiento de su propie-
tario, asumiendo (lo que es de por sí dudoso) que el
gobierno tiene algún negocio adquiriendo las tierras.
¿Qué tipo de limitaciones son apropiadas? Aquí los
casos de las MilI Acts del siglo XIX son sugestivos de
tempranas actitudes sobre este problema 59. En la
práctica, es posible identificar dos clases de repre-
sas -represas de suministro, que estaban abiertas al
público bajo un uso razonable; y, represas de po-
der, cuya salida era controlada por su dueño, sin
ninguna obligación similar a la de los servicios
públicos- de manera que se acla¡·e por qué los
privados pueden destinar la propiedad para uso
público. Ambos tipos de represas implican fuertes
inversiones en un lugar específico, y el poder que
generan suele obtenerse tomando el flujo de agua

55 CALABRESI, Guido y MELAMED, Douglas. Op.cit., pp. 1106-07.

56 EPSTEIN, Richard. "Takings". Op.cit., pp. 195-215.
57 U.S. CONSTo Amend. V; véase también Ruckelshaus v. Mosanto Co., 467 U.5. 986,1003-04 (1984).
58 Es algo que se ha repetido con fingida seriedad: se puede argumentar que si la expropiación no es para un uso público, es inconstitucional,
pero tal vez no como una expropiación; para todas las expropiaciones la cláusula dice que« la propiedad privada no puede expropiada para
un uso público, sin el pago de una compensación justa .• Este lenguaje especifica la consecuencia si es que la propiedad es expropiada para
un uso público, pero guarda silencio sobre las consecuencias si la propiedad es expropiada para un uso privado. Coniston Corp. v. Village
of Hoffman Estates, 844 F.2d 461,464 (7 Cir. 1988) ( Posner, J.).
59 Murdock v. 5tickney, 62 Mass. (8 Cush.) 113 (1851); Mil/er v. Troost, 14 Minnesota. 365 (1869).

THEMIS45
209
Richard Epstein

de un río, y a menudo inundando tierras privadas.
Para estos propósitos, vamos a ignorar el efecto del
. 60
mo l Ino en otros usos ,y concentrar nuestra aten-
ción a los casos en los que el terreno se inunda.
La pregunta clave es si el dueño de esas tierras podría
impedir la expropiación sobre la base de que no era
para el uso públ ico, dado el uso privado de la salida
de agua. En virtud de lo expuesto, la respuesta debe ser
que sí puede. En la práctica, la respuesta se vuelve
negativa. Aquí, los jueces toman un lenguaje consti-
tucional que no estaba adaptado para su propósito, y
sostuvieron que mientras que se presente un serio
problema de comportamiento estratégico, el estado
puede cambiar de un sistema fuerte de derechos de
propiedad a un sistema que depende en parte del uso
de una regla de responsabilidad. En esencia, el reque-
rimiento de uso público era satisfecho, no debido a la
naturaleza pública del uso, sino porque el problema
del comportamiento estratégico requería un cambio
de una regla de propiedad a una regla de responsabi-
lidad limitada. El imperativo funcional alteraba la
61
doctrina constitucional •
En esta coyuntura, sin embargo, es de vital importancia
notar, como el anál isis de Calabresi y Melamed no hace,
la naturaleza limitada de estas reglas de responsabilidad.
Su visión está desprovista de estructuras y defensas
institucionales. Está compuesta de Taneys y Marshalls
(con un ocasional Chase arrojado por ahO que actúan
como individuos autónomos, sin identidades
institucionales de ninguna clase. Sin embargo, la Mili Act
contenía una estructura institucional explícita para limi-
tar los riesgos que se presentaban cuando a una persona
se le daba el derecho para tomar un bien de propiedad
de otro para su propio uso. Quienes diseñaron el regla-
mento sabían que se necesitaban normas para superar
un específico problema de comportamiento estratégico.
N iegue los derechos de expropiación y la represa nunca
será construida, quizás sólo porque cada propietario de
tierras puede insistir en la obtención de una mayor
porción de las ganancias anticipadas de la construcción
del molino. Si existen muchos propietarios, la codicia de
cada uno podría fácilmente obstaculizar los deseos de
los otros, de modo que la represa que todos pueden
desear tener construl·d a, nunca l ' 62 .
o sena
Tampoco es satisfactorio permitir la inundación bajo
una promesa de pagar los daños generados. No sólo
nos enfrentamos con la pregunta de si la parte que
inunda estará bien por los daños en cuestión, sino
también si se le debe permitir determinar la extensión
de la inundación que impone a sus vecinos. Para
controlar este riesgo, la regla de responsabilidad no
funciona a gusto del dueño de la futura represa. Más
bien, tiene que formular una solicitud a ciertos funcio-
narios públicos independientes antes de la inunda-
ción, y estos funcionarios tienen que determinar si la
represa debe ser fabricada y, si es así, su ubicación y
63
tamañ0 • Una ventaja de este procedimiento es que
impedía la construcción de múltiples represas a lo
largo de un río con poco agua, cuya operación puede
ser inconsistente con la de las demás.
Una regla de responsabilidad privada no puede resol-
ver estos problemas, de tal forma que presentan
complicaciones que no fueron consideradas en las
situaciones relativamente simples ensayadas por
Calabresi y Melamed. Además, la regla de compensa-
ción bajo la Mili Act otorgaba el pago de cierto
premio, en este caso del cincuenta por ciento, sobre
64
el valor de mercad0 • Mientras que esto tiene la
desventaja de bloquear ciertas transacciones donde
las ganancias netas eran mayores que las pérdidas
netas, tiene probablemente la mayor ventaja de ofre-
cer una protección moderada para esos elementos de
valor que son a veces difíciles de cuantificar mediante
una valoración objetiva. Para tierras de cultivo, la
regla parece ir más allá de ese objetivo dándole al
dueño de las tierras cierta porción de la ganancia
proveniente de la expropiación de sus tierras. El
principio de Hayek establece que el uso del poder del
estado se debe tolerar sólo donde podemos establecer
una ventaja manifiesta de su uso. El premio es una
comisión por esa mayor ventaja neta. En esencia, la
posición tomada era que donde se presente el proble-
ma del comportamiento estratégico, la expropiación
podía fijarse para un uso público 65.

60 En la primera situación, La Corte Suprema ha sostenido que la disminución del pace; de un molino por la construcción de un dique no
constituya una expropiación. Su fallo reposa en la errónea suposición de que la soberanía públ ica sobre ríos navegables bajo poder comercial
confiere derechos de propiedad que le permiten al gobierno aplastar los correlativos derechos de los ribereños. En la regulación de tierras,
la expansión del poder del gobierno es sostenida en nombre de valores comunitarios. En los casos de derechos ribereños, el delicado
equilibrio de deberes correlativos entre ribereños y el público en general se erradica simplemente por la aceptación judicial de un fuerte
interés federal sobre las aguas navegables.
61 Para una lamentable prueba de este desarrollo, ver, por ejemplo, United Sta tes v. Twin City Pawer Ca., 350 U.S. 222 (1956).
62 MERRILL, Thomas. "The economics of public use". Cornell Law Review, No. 72, 1986. pp. 61, 66-72.
63 CALABRESI, Guido y MELAMED, Douglas. Op.cit., pp. 1107-08.
Ver Head v. Amoskeag Mfg. Ca., 113 U.S. 9, 1sll (1885).
64 Ibid.
65 Ibid.

THEMIS45
210
 Un vistazo más claro de "la catedral": el dominio de las reglas de propiedad

La interpretación alternativa de la Mili Acts trata el
premio sólo como un esfuerzo para asegurarse de que
la regla de responsabilidad opere a un precio eficien-
te. Para reforzar este argumento, Ayres y Balkin obser-
varon que, «la legislatura debe haber creído que el
terrateniente promedio de aguas arriba (que no haya
vendido su casa) tiene un valor promedio que está
cincuenta por ciento por encima del precio de merca-
66
do» . El dato revelador de este error es que asume
que las casas, a diferencia de los terrenos sin construir,
pueden ser inundadas a fin de ayudar a la construc-
ción de la represa. El reglamento apl icable, sin embar-
go, parece limitar el privilegio para inundar sólo a
aquellos casos en que «las tierras de cualquier perso-
na será inundada o de alguna manera dañaba por el
uso de tal represa» 67. En el caso usual, sólo la tierra se
inunda, y la tierra en cuestión es ordinariamente tierra
de cultivo, la que es improbable que tenga un valor
subjetivo algo cercano al de la bonificación de cin-
cuenta por ciento establecida en el reglamento. En
realidad, es mucho más probable que la bonificación
fuera incluida para reducir la resistencia política a la
expropiación, que fácilmente puede alabarse bajo la
perspectiva de que el agresor privado mantendría toda
la ganancia de su propia acción, problema de public
choice que es ignorado en el análisis estático de las
normas de expropiación. Si la única razón para la
bonificación fuera adecuar la regla del daño a la
valoración subjetiva, una figura menor sería mucho
más probable. Esta bonificación, además, sería reque-
rida no sólo en los casos de la Mili Act, que son
iniciados por privados, sino también en casos ordina-
rios de expropiaciones iniciados por entidades del
gobierno. Simplemente equivoca el contexto social
para igualar en esta instancia el poder de expropia-
ción con una regla de responsabilidad administrada
por el estado.
Un análisis similar se aplica al segundo de las clásicos
68
casos de expropiación, Miller v. Schoene • Este caso,
cabe recordarlo, envolvía una peste que gastaba parte
de su ciclo vital como un habitante inofensivo de
árboles de cedro y sólo en una fase posterior de su
desarrollo causaba estragos en los val iosos manzanos
que estaban cerca. En este caso se sostuvo que los
dueños de los árboles de cedro no recibían ninguna
compensación cuando sus árboles se destruían para
proteger los manzanos cercanos. Sin embargo, un
enfoque institucional completo del caso debe pregun-
tar quién corta los árboles y cuándo. Aquí la regla más
simple permitiría a los dueños de los manzanos actuar
de acuerdo con su propia conveniencia, sin tener que
pagar una compensación. El reglamento rechazaba la
iniciativa requiriendo que un entomólogo del estado
certifique el peligro a manzanos cercanos y ordene el
69
corte • La intervención del funcionario estatal pro-
porciona un parachoques entre el dueño de los árbo-
les de cedro y la cólera de los cultivadores de manza-
nos. Esta característica habría sido deseada aún si la
compensación fuera debida por el estado, o más
probablemente por el dueño de los árboles de cedro
7o
afectados • En la esfera pública, ciertas limitaciones
y condiciones normalmente se establecen en el uso de
la regla de responsabilidad.
La regla de expropiación, sin embargo, se parece al
derecho de daños en otro aspecto: la regla cuatro debe
ser terminantemente limitada en todos los casos de
expropiación debido a la masiva desestabilización de
los derechos de propiedad que crea. Calabresi y
Melamed se refieren indirectamente al uso de la regla
4 en las expropiaciones de usos alternativos imposi-
71
bles: servidumbres ecológicas y cobro de impuestos ,
los que se han convertido en temas cal ientes. Lo que es
raro entonces, es que nunca mostraron la conexión con
72
Hadacheck v. Sebastian , la expropiación análoga a la
pregunta sobre abuso del derecho de propiedad que
recibió tan idiosincrásica respuesta en Del Webb. En
Hadacheck, la pregunta era si el dueño de un almacén
de ladrillos debía recibir una compensación de acuer-

66 AYRES, lan y BALKIN, j.M. Op.cit., p. 742, criticando mi posición en "Takings", Op.cit., p. 174.
67 Act for the Encouragement of Manufactures, 1868 leyes de N.H. 152, Ichl. 20, 2.
6B 276 U.S. 272 (1928).
69 Ibid.
70 La Corte Suprema negaba la compensación basándose en que el common law del abuso del derecho de propiedad no brindaba ninguna
ayuda para la decisión del caso, de modo que el estado tiene el derecho para decidir lo menor para el mayor valor. Aún si uno defienda el
(dudoso) resultado de Mi/ler, esta razón no pueda triunfar, pues permita la expropiación de tierras por una persona para quien tiene mayor
valor que para otra. Una manera de entender el caso es preguntar lo que debía haberse hecho si la peste se había originado en los manzanos
sólo para causar daño a los árboles de cedro. Permitirle al dueño de los manzanos ganar siempre sugiere una predisposición política, no
una teoría neutral. Si Mil/eres correcto, entonces los dueños de manzano tienen que perder. Tal vez no se les debe ordenar que corten sus
árboles dado su mayor valor, pero al menos deben pagar una indemnización por los daños causados. Actualmente, por intervención del
estado una regla de responsabilidad sólo protege los objetos de menor valor del bien más valioso: evitando el problema del comportamiento
estratégico que podía ocurrir en la nueva negociación. Para una buena discusión de los problemas de Mil/er, ver FISCHEL, William.
"Regulatory takings: law, economics, and politics". 1995. pp. 151-157.
71 CALABRESI, Guido y MELAMED, Douglas. Op.cit. p. 1117.
72 239 U.S. 394 (1915).

THEMIS45
211
Richard Epstein

do con la cláusula de expropiaciones, cuando se le
ordenaba cesar sus operaciones para beneficiar a sus
vecinos recién llegados. La corte le negó la compensa-
ción basándose en que un solo propietario no puede
establecer un uso que amarre para siempre al resto del
73
vecindario a su elección • Ese resultado es correcto en
el análisis de los casos de abuso del derecho de
propiedad. El estado actúa como el agente de vecinos
que, bajo la regla de daños apl icable, puede obtener el
mandato judicial sin tener que comprarlo.
Es interesante que los casos subsecuentes que han
comentado Hadacheck no lo tratan como un caso de
abuso del derecho de propiedad, sino que, en línea
con Miller v. Schoene, lo toman como una instancia
de una entidad regulada haciendo cierto uso legal de
tierras que el estado puede dar por terminado para el
74
mayor beneficio de otros grupos e individuos •
Hadacheck es rei nterpretado para perm iti r a los pode-
res públicos limitar a los privados, aún si no estaban
haciendo algo malo. Así, si un propietario tiene que
comprar protección contra la contaminación, es un
paso corto a la propuesta de que, en ausencia de
contaminación, al propietario puede permitírsele de-
sarrollar y usar su propiedad sólo si compra ese
derecho de nuevo del estado. Por lo tanto, podemos
desarrollar un sistema de «mitigación» ambiental, por
medio del cual el desarrollo ordi nario que cae lejos de
la definición de abuso del derecho en el common law
se puede permitir sólo si el privado renuncia a sus
tierras a favor del estado, creando una servidumbre
ecológica por la que no recibe compensación alguna
a cambio. La elección de la palabra «mitigación» no
75
es accidental • El terrateniente llegue a ser, por
declaración estatal, un malhechor potencial al que se
le puede exigir que mitigue los daños que crea.
Los peligros de la regla cuatro se hacen ahora eviden-
tes: tratarla como una de las cuatro posibilidades es
desestabilizar el sistema entero de derechos de pro-
piedad, resultado que Calabresi y Melamed deploran,
cuando individuos privados usan actos de la agresión
para sacarle la vuelta a las reglas de transferencia
76
voluntaria • En este punto, la empresa entera ya no se
determina decidiendo qué remedio debe darse por
una particular titularidad, porque parece muy difícil
pensar que alguien va a querer ser propietario de una
extensión de tierra si se le obliga a comprar una
segunda vez la posesión asociada con la propiedad. Si
sólo se requiere una compra, ¿por qué una segunda
amenaza de contaminación no puede ser usada como
una ocasión para recomprar la tierra una tercera vez,
y así sucesivamente? Estas posibilidades no son tan
forzadas como parecen. Las disputas actuales sobre la
pregunta de la preservación del medio ambiente bajo
la Endangered Species Act que llegó a la Corte
Suprema en Babbit v. Sweet Home Chapter of
78
Communities for a Great Oregon , suscitan precisa-
mente esta pregunta. Al individuo que quiere cultivar
sus tierras se le dice que esta actividad daña a las
especies que viven allí y que sólo se va a tolerar si
«mitiga» el daño por la compra privada de un hábitat
alternativo adecuado para estas especies, cuyo gasto
es asumido por el propietario, estrategia que puede
funcionar una docena de veces si funciona una sola
vei9 • Esos casos de hábitat son sólo la punta del
iceberg, porque la ambivalencia judicial sobre el
estatus de los derechos de propiedad nos ha conduci-
do a una serie de normas difíciles y confusas de
expropiaciones, que aún no han alcanzado su punto
80
final • Por un lado, la lógica de los derechos de
propiedad es de plano inconsistente con el enfoque
que le ofrece al estado el derecho ilimitado para
requerir permisos que pueden ser vendidos nueva-
mente a los individuos por sus tierras. A la larga, por
lo tanto, la regla cuatro socava la modesta misión
original de Calabresi y Melamed. Un análisis econó-
mico diseñado para explicar los derechos de propie-
dad no debe ser usado para forzar su transferencia al
gobierno sin compensación.

73 Ibid.
74 Ver Penn Cent. Transp. Co. V. New York Cify, 438 EE.UU. 104,126 (1978).
75 Ver Bersani v. Robichaud, 850 F.2d 36 (2d Cir. 1988).
76 CALABRE51, Guido y MELAMED, Oouglas. Op.ci!., pp. 1124-1126.
77 La Endangered Species Actde 1973, 87 Sta!. 884 (codificaba a 16 U.S.e. 1531, 1994).
76 115 S. Ct 2407 (1995).
79 EPSTEIN, Richard. "Babbitv. Sweet HomeChapterofCommunities for a GreatOregon, the law and economics of habitat preservation". Supo
C!. Econ. Rev., 1996. pp. 37-40.
60 Los dos casos clave son Nollan v. California Coastal Commission, 483 EE.UU. 825 (1987), Y Oolan v. CityofTigard, 512 EE.UU. 374 (1994).
Los dos casos son difíciles de resumir, pero la sustancia parezca ser esta: en Nollan, la Corte aclaró que la doctrina de condiciones
inconstitucionales de aplica al área de las expropiaciones, de modo que una simple declaración de la trivialidad de que el mayor poder
sustituye al menor no podría justificar por sí sola una regulación estatal sobre el uso de tierras. En Oolan, la Corte abordó la pregunta de qué
tipo de justificaciones podían ser ofrecidas, y conduye queel estado puede mostrar alguna proporcionalidad entre la restricción en cuestión
y cierto beneficio conferido al dueño o, alternativamente, cierto daño que el dueño ha infligido sobre bienes públicos o sobre la propiedad
de otros. Para mi análisis del problema, ver EPSTEIN, Richard. "Barganing wirh the state", 1993; y EPSTEIN, Richard. "The harms and benefits
of Nollan and Oolan". IIIinois University Law Review, 1995.

THEMIS45
212
 Un vistazo más claro de "la catedral": el dominio de las reglas de propiedad
Hasta ahora he insistido sobre el uso limitado de las
reglas de responsabilidad a los casos de aguas comu-
nes y usos de tierra, que yacen en el núcleo del
problema de las expropiaciones, pero el argumento
institucional alcanza una institución social central a la
que se hace referencia en la discusión de los casos de
la Mili Acts, como es la regulación de las empresas de
servicios públicos. La posición legal con respecto a
estas instituciones fue bien manifestada en el siglo
XVII por Sir MaUhew Hale, por escritos que reflejan,
81
tal vez imperfectamente, una temprana tradición •
La empresa de servicios públicos es una que tiene un
monopolio sobre cierto tipo particular de servicio. La
concesión exclusiva de la corona es, después de todo,
el monopolio legal esencial. El deber correlativo es
atender a todos los clientes a un precio razonable, a
menos que la empresa tenga cierta causa específica
para declinar la prestación del servicio, entre las que
la falta de pago o el comportamiento fraudulento son
dos de las más comunes.
La obligación de prestación universal del servicio a
todos los potenciales clientes es la manera obvia y
efectiva de superar la ventaja del comportamiento
estratégico que de otra forma las empresas de servi-
cios públicos poseerían con sus clientes. El ordinario
poder de exclusión de los propietarios no existe aquí,
lo que afecta una enorme variedad de derechos de
propiedad como concesiones, trenes, barcos, gas,
electricidad, y telecomunicaciones. El titular de un
derecho de propiedad dedicado a la prestación de
servicios públicos está protegido por una regla de
responsabilidad: aquellos que quieren el servicio de-
ben pagar el valor justo por ello. La cantidad pagada
por el servicio ofrecido es la compensación por la
asignación de la propiedad al servicio público. Aquí,
como en otros casos, ciertos modelos de comporta-
miento son exigidos. La cantidad en cuestión no está
determinada unilateralmente, ni los contribuyentes se
82
convierten en dueños del negoci0 • Se adopta un
elaborado procedimiento para determinar la cantidad
que debe pagarse con el propósito de establecer
cantidades que sean lo suficientemente altas como
para permitirle a la industria regulada cubrir entera-
mente sus costos, incluyendo aquellos de capital
atractivo, y que sean lo suficientemente bajas como
81 HALE, Matthew. "De portibus mari s" , 1670.
82 Ver Board of Pub. Util. Comm'rs. V. New York Tel. Co., 271 U.S. 23, 31-32 (1926).
83 Para una discusión, ver Ouquesne Light Co. V. Barasch, 488 EE.UU. pp. 299, 307-316 (1989); y Federal Power Comm'n v. Hope Natural
Gas Co., 320 U.S. 591,603-05 (1944).
84 Telecommunications Act de 1996, Pub. L. NO.1 04-1 04, 110 Stal. 56 (codificaba en distintas secciones de 47 U.5.C 151-613).
85 Ver United Sta tes v. American Tel. & Tel. Co., 552 F. Supp. 226 (O.O.C 1982).
86 Ver 47 U.S.C 251-254 (1994).
87 He trabajado en esta materia como consultor de Bell Atlantic y SBC Communications, ambas compañías regionales de Bell.
para impedir la expropiación de las ganancias del
83
monopolio de una clase de clientes cautivos •
Adicionalmente, el arreglo es estructurado de modo
que la utilidad es requerida sólo para ofrecer el
servicio, y no para desmembrar la empresa en bene-
ficio de los clientes. Los pasajeros de un ferrocarril
tienen derecho al viaje en el tren, pero no para
reclamar como propiedad una pieza del tren o de la
estación.
Una situación similar se ha desarrollado bajo la
84
Telecommunications Actde 1996 • Este reglamen-
to tiene como propósito central terminar con el viejo
sistema bajo cada una de las Regional Bell Operating
Companies y otras compañías de teléfono locales
que obtenían monopolios locales sujetos a la regula-
ción del precio porel Federal CommunicationsSystem
s
y las diversas comisiones estatales de utilidal . Una
simple declaración de que la competencia debe
reinar no es posible en el ámbito de las telecomuni-
caciones debido al imperativo de permitirle al abo-
nado de cualquiera de las compañías de telecomuni-
caciones pasarse a cualquiera de las otras compa-
ñías. Este resultado se podría conseguir si todas las
empresas de servicios públicos pudieran celebrar
contratos voluntarios para la interconexión de sus
redes, pero la posición de bloqueo de los monopo-
lios locales es tal que tendrían todos los incentivos
para proteger el acceso a sus redes contra sus presun-
tos competidores.
La Telecommunications Acttiene, por lo tanto, como
uno de sus propósitos centrales la creación de comple-
jos planes institucionales para superar este problema
de comportamiento estratégico. En cierto punto, la
intervención estatal será necesaria para decidir qué
interconexiones tendrán lugar y a qué precio. Por lo
tanto, este reglamento contiene provisiones detalladas
que articulan la obligación de interconexión básica y
delinean las respectivas esferas de regulación federal y
estatal en caso de que fallen las negociaciones privadas
86
para la interconexión • No es mi propósito aquí exa-
minar las diversas interpretaciones que se han dado a
lasdisposiciones más importantes del reglamento, cues-
87
tión que sin duda va a terminar en la Corte Suprema •
Note que el sistema de interacción forzada estaba en el
THEMIS45
213
Richard Epstein
antiguo modelo de regulación de empresas de servicios
públicos y contenía limitaciones sustantivas e
institucionales complejas sobre el poder de cualquier
persona simplemente para tomar la propiedad de otra.
Como mínimo, el reglamento autoriza a la FCC o las
comisiones estatales para proponer ciertas reglas en los
deberes impuestos a las empresas de servicios públi-
cos: acceso a "derechos de paso", creación de acuer-
dos de compensación recíprocos e interconexión y
reventa de ciertos servicios. También impone a las
partes la obligación para negociar de buena fe (para
evitar el peligro de comportamiento estratégico en
ambas partes), y para permitir a las comisiones estatales
que supervisen los arbitrajes forzosos entre las partes
una vez que esas relaciones directas fracasan. La nece-
sidad de crear este conjunto complejo de reglas de-
muestra una vez más que una regla de responsabilidad
ilimitada es demasiado cruda para ser usada en com-
plejas cuestiones regulatorias.
v. CONCLUSiÓN
La mayor contribución de Calabresi y Melamed fue
introducir una medida de rigor económico en la
THEMIS45
214
discusión sobre remedios. El rango de cuestiones
que se trataron en su artículo era verdaderamente
extenso, pero dejaron su trabajo incompleto. En los
veinticinco años desde la publ icación de su artículo
mucho se ha escrito sobre el tema, y ahora es
posible alcanzar una conclusión definitiva en algu-
nas de las preguntas que plantearon. La elección
entre las reglas de propiedad y las reglas de respon-
sabilidad se debe resolver normalmente en favor de
las primeras, para preservar la estabilidad de la
posesión y de las expectativas sociales que son
necesarias para el crecimiento de cualquier orden
social complejo. Las excepciones a la regla se
aplican en casos de necesidad, que pueden ocurrir
en ámbitos delimitados (necesidad privada) o en
acuerdos sociales a gran escala (empresas de servi-
cios públicos). Donde las reglas de responsabilidad
son invocadas, es normalmente insuficiente
implementarlas sin protecciones procesales exten-
sivas. Además, es fundamental introducir otras sal-
vaguardas institucionales para asegurar que sean
expropiados los bienes correctos y que se pague el
precio adecuado. Y la regla cuatro debería desapa-
recer de la faz de la tierra.
 ¡PROHIBIDO PROHIBIR!:
EL FANTASMA DE LOS PRECIOS
SUGERIDOS Y LA FIJACiÓN DE PRECIOS
DE REVENTA EN EL DERECHO DE LA
COMPETENCIA
Alejandro Falla Jara'
Alfredo Bullard e: ....

1. INTRODUCCiÓN

No es extraño ver en la publicidad, efectuada por el

fabricante o mayorista de un producto, la frase "no
pague más de 20 soles". Tampoco es extraño encon-
trar en los envases de los productos la inclusión de un
precio por el fabricante o la publicación de listas de
precios sugeridos. Pocos habrán siquiera pensado que
existe algún problema. Parece una conducta común,
que difícilmente despertará suspicacias. La mayoría lo
tomará como algo bueno porque nos informa y da más
seguridad sobre el precio de los productos.

La problemática de los precios sugeridos o la fijación

de precios de reventa ha generado un debate, no
necesariamente pacífico, sobre el impacto de estas
prácticas en la competencia. ¿Puede un mayorista
obligar a su distribuidor a revender a un precio
determinado? ¿Puede sugerir públicamente a qué
precio se le debe vender al consumidor final? ¿Es
legítimo que incluya en el envase un "precio oficial"
del producto o, por el contrario, debe dejarse en
absoluta libertad a los minoristas para que fijen los
precios al público de sus productos?
Partiendo de la teoría de las restricciones verticales,
el presente artículo aborda el controvertido tema de
cuál debe ser el tratamiento que el derecho de la
competencia debería dar a estas conductas, a partir
de una perspectiva permisiva y flexible.
En otras ocasiones, los fabricantes o mayoristas
prohíben a sus minoristas vender por debajo de un
precio determinado (es decir, les prohíben vender
barato), bajo sanción de quitarles la distribución o
quitarles algunos beneficios. En esos casos, parecería
que hay un problema mayor, porque el acuerdo
impediría una reducción de precios, que podría estar
afectando a los consumidores.
Sin embargo, a pesar de las aparentes diferencias entre
ambas situaciones, las autoridades que aplican las
normas de libre competencia en diversos países han
cuestionado ambos tipos de conductas, considerán-
dolas como distorsionantes del mercado, muchas
veces sin tener en claro la razón y el fundamento de
la prohibición. Es decir, prohíben al mayorista limitar

, Master (Msc) en Regulación en London School of Economics and Political Sciences. Profesor de Derecho de la Competencia en la Pontificia
Universidad Católica del Perú y de Políticas de Competencia en la Universidad Peruana de Ciencias Aplicadas. Socio Fundador del Instituto
de Derecho y Economía Aplicados-IDEAS.
" Master en Derecho por la Universidad de Yale. Profesor de Derecho Civil y Análisis Económico del Derecho en la Pontificia Universidad
Católica del Perú yen la Universidad Peruana de CienciasAplicadas. Socio Fundadordellnstituto de Derecho y Economía Aplicados-IDEAS.
"'Los autores desean agradecer la colaboración de Alejandro Manayalle Chirinos en la elaboración del presente artículo.

THEMIS45
215
Alejandro Falla Jara y Alfredo Bullard G.
la libertad del minorista de fijar sus precios, o en otras
palabras les prohíben prohibir, limitando su derecho
de limitar a su vez los precios a los que se puede
vender a los consumidores.
¿Debemos preocuparnos por estas prácticas? ¿En qué
circunstancias se trata de una preocupación atendi-
ble? ¿Son dañinas al mercado o, por el contrario, son
buenas para los consumidores? La confusión sobre
este tema es enorme y la ambigüedad de las respuestas
conduce a las empresas a la incertidumbre sobre
cómo manejar sus políticas de precios y sus relaciones
con sus distribuidores y mayoristas.
Como veremos, la incomprensión del fenómeno eco-
nómico existente bajo la práctica ha conducido a
inventar un fantasma que no se ve, pero al que seteme.
y es un fantasma porque si bien hay dudas sobre la
bondad o maldad de estas prácticas, nos comporta-
mos como si existieran. Así, dejamos de "vivir en la
casa embrujada" por miedo de que "el fantasma"
aparezca, sin haber siquiera analizado si los fantas-
mas existen. Sin embargo, así como se pierde la
oportunidad de vivir en la casa, podríamos estar
perd iendo la oportunidad de aprovechar las eficiencias
que podrían derivarse de estas prácticas.
Se suele pensar que es posible que esas conductas
afecten a los consum idores, pero el argumento no sólo
es poco claro, sino que parece no tener sustento. Yes
que muchas veces se ha tratado de asimilar el trata-
miento de estos acuerdos al que se da a los carteles de
precios entre competidores, sin diferenciar las cir-
cunstancias que rodean a unos y a otros. Y no es sólo
que se carezca de fundamentos económicos. Ni si-
quiera es posible derivar claramente del texto del
Decreto Legislativo 701 que exista fundamento legal
para cuestionar los acuerdos de fijación o recomenda-
ción de precios de reventa.
Así, por acuerdos nos referimos al supuesto en que,
por medio de un contrato o acuerdo de voluntades
entre las empresas ubicadas en distintos niveles de la
cadena, se decide fijar el precio al que un bien se
venderá a clientes o al público en general.
En cambio, por recomendación nos referimos al caso
en el que la empresa proveedora, por algún mecanismo
(comunicaciones escritas o verbales, listas de precio al
público, anuncios publicitarios o alguna otra forma
similar) sugiere, sin que exista acuerdo vinculante, cuál
debería ser el precio a cargarse a los clientes.
Siendo que, como se explicará mas adelante, el trata-
miento legal de dichos acuerdos o prácticas depende
THEMIS45
216
tanto de la naturaleza de las mismas como de las
características del mercado en que se desarrollan,
sólo será posible arribar a conclusiones definitivas
respecto de dichos acuerdos o prácticas luego de un
análisis más detallado, tanto del mercado en que las
mismas se desarrollen, como de la modalidad de la
práctica de que se trate.
2. ALGUNOS CONCEPTOS PRELIMINARES
Para comprender la problemática de los alcances de
las normas de libre competencia en el caso de las
restricciones verticales, es importante tener claros
algunos conceptos básicos.
2.1. ¿Qué es la regla "per se" y qué es la "regla de la
razón"?
En las llamadas legislaciones antimonopolios o legis-
laciones de promoción de la libre competencia se
suelen usar dos tipos de reglas. El primer tipo son las
infracciones sujetas a la "regla per se' y que determi-
nan que una práctica es ilegal por la simple realiza-
ción de su conducta, sin necesidad de evaluar para
determinar su ilegalidad las posibilidades de que la
regla pueda afectar realmente la competencia. Una
regla como ésta se asemeja a la regla que prohíbe
pasarse una luz roja: si una persona se pasa la luz roja
no puede usar como argumento de defensa que a la
hora en que lo hizo (tres de la mañana) y en las
circunstancias en que ocurrió (no venía ningún otro
vehículo hacia la intersección) era razonable hacerlo.
Las pocas o casi nulas posibilidades de que haya un
accidente que cause daños son irrelevantes para de-
terminar la existencia de la infracción.
El segundo tipo de infracciones son las sujetas a la
llamada "regla de la razón". En tales supuestos, la
práctica será ilegal si, realizada ésta, en las circunstan-
cias en que se dio, va a afectar razonablemente la
competencia. En esos casos, las circunstancias con-
cretas en que ocurrió la práctica, serán analizadas
para determinar si era o no razonable la conducta
específica desarrollada. Siguiendo con los ejemplos
de las reglas de tránsito, se suele prohibir la realiza-
ción de "maniobras temerarias". Sin embargo, la
calificación específica de qué es una maniobra teme-
raria en cada caso depende de las circunstancias en
que ocurrió la conducta, aspectos que serán evalua-
dos por la autoridad, la misma que, de considerar que
la conducta no fue razonable, la calificará como una
infracción. Así, cambiarse de carril en una calle no es
"per se" ilegal. Para determinar si es una infracción,
deberá establecerse si el cambio de carril en las
circunstancias en que ocurrió era poco razonable por
¡Prohibido prohibir!: El fantasma de los precios sugeridos y la fijación de precios de reventa en el derecho de la competencia
la distancia de los vehículos que venían circulando
por la misma vía, la velocidad de desplazamiento, el
ancho de la vía, la iluminación, etc.
Para efectos del presente artículo, resulta importante
tener clara esta distinción porque la regla para la
evaluación de las restricciones verticales será la regla
de la razón y no la regla "per se". No obstante ello,
debe anotarse que en algunas regulaciones de compe-
tencia en el derecho comparado, existen casos de
restricciones verticales (como las referidas a la fija-
ción de precios de reventa) consideradas como" per
se" ilegales.
2.2. Competencia entre marcas (intra-marca e inter-
marca)
Las empresas que comercializan productos diferen-
ciados suelen desarrollarse y competir sobre la base
de marcas o rótulos. Coca-Cola vs. Pepsi-Cola, Jeans
Levis vs. GWG, Corn Flakes de Kellogg vs. Bran Flakes
de Nabisco, Kodak vs. Fuji, son sólo algunos ejemplos
de la competencia inter-marcas. Cada una de estas
marcas puede ser la preferida de diferentes comprado-
res dispuestos a pagar un precio más alto o a comprar
un producto de una marca con más frecuencia que
otro.
La competencia intra-marca es la competencia entre
minoristas o distribuidores de la misma marca. La
competencia intra-marca puede realizarse en térmi-
nos de precio u otros elementos. Por ejemplo, un par
de Jeans Levis se pueden vender a menor precio en un
almacén especializado o de descuento que en un
almacén por departamentos, pero sin el servicio que
ofrece este último.
Algunos fabricantes buscan mantener la uniformidad
de los precios al detalle de sus productos y evitar la
competencia intra-marca por precios. Ello se hace con
mecanismos tales como la fijación de precios al
detalle o establecimiento de precios sugeridos a sus
distribuidores o minoristas. El objetivo es estimular la
competencia intra-marca sobre bases diferentes a los
precios, cuando esto aumenta las ventas de su producto.
Por ejemplo, un fabricante de automóviles podría fijar
un precio mínimo de reventa a los clientes finales a
todos sus "dea/ers" con el fin de garantizarles un
margen de ganancia por unidad que les permita
competir con otros servicios que los consumidores
aprecian (salones de exhibición, vendedores más
entrenados, publicidad, stock de vehículos para en-
trega inmediata, vehículos para pruebas de manejo
por el cI iente, entre otros).
Esto es especialmente relevante en servicios en los
que un "dea/er" no puede excluir a otro "dea/er". En
estos casos se generarían externalidades positivas, es
decir, beneficios externos que un "dea/er" genera a
otro "dea/er" y de cuyos beneficios el "dea/er" que los
genera no se puede apropiar. Por ejemplo, si un
distribuidor tiene autos para que los consumidores los
prueben para tomar su decisión de compra, el cliente
podría ir a hacer la prueba a un distribuidor, y después
comprar el automóvil en otro distribuidor que no
brinda ese servicio y que, por tanto, tiene precios
(costos) más bajos. Lo mismo ocurre con otros servi-
cios como vendedores entrenados o promoción de la
marca. Fijar esos márgenes mínimos de utilidad es
precisamente una forma de incentivar a los distribui-
dores para que compitan por esos conceptos.
Así, el distribuidor podrá elegir entre apropiarse del
margen de utilidad que le da el precio fijado por su
proveedor, o invertir parte de ese margen en brindar
servicios a los consumidores y usuarios. Si escoge
hacer lo primero perderá clientes, quienes preferirán
comprar al distribuidor que brinda mejores servicios
porque les dan más por el mismo precio. Por el
contrario, si invierte en servicios capturará las prefe-
rencias de los consumidores. Y dado que el precio
fijado por el proveedor no puede ser reducido, se verá
forzado a competir por servicios.
¿Por qué el proveedor se vería interesado en fijarle el
precio a sus "dea/ers"? La razón es obvia. El proveedor
sabe que los consumidores no sólo quieren precios
bajos, sino buena calidad y buenos servicios. Pero si
no asegura un margen para invertir en esos servicios,
ningún "dea/er" hará tal inversión. Quién lo haga
incurrirá en un costo para que luego sus potenciales
clientes vayan a buscar a otro "dea/er" que no ofrece
esos servicios, y como no paga por ello, ofrece un
precio más barato. Con ello los incentivos para dar
esos servicios desaparece, y el proveedor principal
pierde ventas porque los consumidores que desean
tales servicios no los encontrarán en el mercado.
Garantizarel margen, porel contrario, incentiva a una
agresiva competencia por servicios entre los distintos
"dea/ers".
Un ejemplo de ello se ve en la compra de electrodo-
mésticos en los mercadillos de Lima. Si uno desea
comprar un televisor puede ir a una tienda de electro-
domésticos importante (como Hiraoka) y veren direc-
to el producto. Allí el vendedor le informará adecua-
damente sobre sus características y ventajas y compa-
rará los distintos modelos. El consumidor, en un
ambiente más cómodo y con mejor información,
podrá identificar lo que quiere. Hecho ello no com-
THEMIS45
217
Alejandro Falla Jara y Alfredo Bullard G.

prará y se ira al mercadillo donde los vendedores no
ofrecen esos servicios. Allí preguntará directamente
por el modelo que desea (el que identificó en H i raoka)
sin pagar el precio que refleja los servicios de pre-
venta recibidos. Hiraoka habrá perdido así los bene-
ficios de su inversión, los que se externalizarán a los
vendedores en el mercadillo.
2.3. Empresa dominante
En términos sencillos, una empresa dominante es la
que tiene una participación significativa en un deter-
minado mercado, participación que está muy por
encima de la empresa que le sigue. En la jurispruden-
cia comparada (e incluso en la nacional) se suele
considerar que la participación en el mercado de las
empresas dominantes es del 50 por ciento o más; sin
embargo, en estricto, el poder de mercado de una
empresa depende de las características de cada mer-
cado en particular. Desde una perspectiva de compe-
tencia, las empresas dominantes pueden causar cierta
preocupación en tanto se encuentran en capacidad de
desarrollar una serie de prácticas o conductas que
distorsionan la competencia y, finalmente, perjudican
a los consumidores. Elloexplica porqué no se prohíbe
tener posición de dominio ni se sanciona esa situa-
ción, sino sólo el abuso que se haga de ella.
2.4. Ii Free Ridel'
El "free riding" (expresión que se refiere al que utiliza
un medio de transporte sin pagar por él, es decir, un
"polizonte") ocurre cuando una empresa (o indivi-
duo) se beneficia de las acciones o esfuerzos de otra,
sin pagar ni compartir los costos en que esta última
incurre. Como se explicó antes, un minorista puede
decidir hacer los gastos necesarios para capacitar a
sus empleados para que hagan demostraciones a los
posibles clientes sobre el funcionamiento de un deter-
minado electrodoméstico (o tener automóviles para
pruebas de manejo). Puede hacerlo con el fin de
aumentar las ventas. No obstante, posteriormente los
cI ientes pueden optar por comprar el mismo producto
a otro minorista que lo vende a un precio más bajo, por
cuanto su estrategia comercial no incluye gastos de
capacitación ni de demostración. Se considera que
este minorista está actuando como "free-rider', por
cuanto se beneficia de los esfuerzos y costos del
primer minorista. Si tal situación persiste, el primer
minorista no tendrá incentivos para seguir haciendo
demostraciones del producto.
3. MARCO CONCEPTUAL: El EFECTO PRO-
COMPETITIVO DE lAS RESTRICCIONES VER-
TICALES
Las restricciones a la competencia establecidas por
dos o más empresas pueden ser de dos naturalezas
distintas: (i) Las restricciones horizontales, que son las
derivadas de acuerdos entre dos competidores, por
ejemplo, dos empresas fabricantes de un determinado
producto que se ponen de acuerdo sobre el precio de
venta del mismo. Ello ocurriría si los fabricantes de
zapatillas Nike se ponen de acuerdo con los fabrican-
tes de zapatillas Adidas y (ii) Las restricciones vertica-
les, que son las que se derivan de acuerdos o recomen-
daciones entre dos empresas o personas que actúan
en diferentes niveles de la cadena, por ejemplo, un
acuerdo entre una empresa fabricante de un determi-
nado producto y las empresas distribuidoras de dicho
producto. Ello ocurriría si el fabricante de Nike se
pone de acuerdo con una tienda que vende zapatillas
de dicha marca, sobre el precio de reventa.
Los acuerdos que contienen restricciones verticales,
pueden incluir el establecimiento por una de las
partes de limitaciones y restricciones al comporta-
miento competitivo de la otra en el mercado. General-
mente, dichas restricciones están vinculadas con el
precio de venta o reventa de los productos suministra-
dos, con el territorio en el cual se desarrolla la activi-
dad, con el tipode producto a ser comercializado, con
restricciones a la publicidad, entre otras.
En general, la doctrina económica y legal reconocen
que el impacto en la competencia de las restricciones
verticales es menos pernicioso (si es que en algún caso
son realmente negativas), que las restricciones a la
competencia que se originan por acuerdos de tipo
1
horizontal. Así, como señalan Schwartz y Eisenstadt :
"( ... ) las motivaciones para restricciones horizontales
son radicalmente diferentes de las motivaciones para
restricciones verticales. Los competidores van a tratar
naturalmente de restringir la producción del otro
formando una combinación colusiva o por sacarse
mutuamente del mercado. Consecuentemente, las
normas de libre competencia sospechan de manera
correcta de cualquier 'restricción al comercio'. En

Traducción libre del siguiente texto: " ... the motivation for horizontal restraints is radically different from that for vertical restraints.
Competitors naturally will try to restrict each other's output either by forming a collusive combination or by driving one another out.
Consequently, antitrust is rightly suspicious of any horizontal "restraint of trade". In contrast, firms in a vertical relationship thrive on one
another's efficiency. Each desires increased output and lower price ofthe other./t should therefore be e/ear that the interest ofparties imposing
vertical restraints are generally not antithetical to those of ultima te consumers". SCHWARTZ, M. y D. EISENSTADT, D. "Vertical Restraints".
Economic Policy Office, Antitrust Division, justice Department, Discussion Paper 82-88, 1982. p. 4.

THEMIS45
218
¡Prohibido prohibir!: El fantasma de los precios sugeridos y la fijación de precios de reventa en el derecho de la competencia

contraste, las empresas en su relación vertical persi-
guen la eficiencia de la otra. Cada una desea aumentar
la venta o producción, y reducir el precio de la otra.
Debe entonces estar claro que el interés de las partes
de imponer restricciones verticales a la otra no es
generalmente antitético con aquel de los consumido-
res fi nales".
En realidad, la preocupación que motiva las normas
de libre competencia radica en el temor que se
restrinja la producción como medida para elevar el
precio de los productos. Lo que un monopol io hace es
darle a su titular la posibilidad de restringir la cantidad
ofertada y con ello poder fijar el precio por encima de
su nivel competitivo. Porello las prácticas monopólicas
o restrictivas de la libre competencia deben ser anali-
zadas a la luz de ese efecto.
En el caso de las restricciones horizontales -por tratarse
de acuerdos celebrados entre agentes que producen o
comercializan productos similares o sustitutos- las
partes del acuerdo tienen incentivos para establecer
restricciones destinadas a 'suavizar' o 'controlar' la
competencia entre ambas. Ello perjudica a los consu-
midores porque ven reducidas -sin razón aparente- sus
opciones en el mercado, lo que suele conducirlos a
pagar precios más altos. El efecto de un cartel es reducir
el volumen de producción y es ello lo que motiva la
preocupación de la legislación de libre competencia.
En tal sentido, las restricciones a la competencia
introducidas en los acuerdos horizontales suelen -en
principio- tener un efecto anticompetitivo y, por lo
tanto, suelen estar sujetas a la llamada regla per se,
según la cual no resultan admisibles las justificaciones
del acuerdo. Esta perspectiva ha sido asumida por
nuestra legislación y jurisprudencia nacional. En efec-
to, ellndecopi en diversos casos, en particular, en la
Resolución 206-97-TDC/lndecopi, de fecha 28 de
octubre de 1997 (Civa vs. Empresa Turística Mariscal
Cáceres S.A.) y en la Resolución 276-TDC/lndecopi,
defecha27 de noviembre de 1997 {Comisión de Libre
Competencia vs. Asociación Peruana de Avicultura
y otros)2 ha sostenido explícitamente que dichas
infracciones deben ser tratadas bajo un estándar de
regla per se.
Por el contrario, en el caso de las restricciones verti-
cales -debido a que en estas relaciones el producto de
uno es el insumo del otro-las partes tienen incentivos
para controlar el ejercicio del poder de mercado de la
otra parte de la relación, y ello beneficia finalmente a
los consumidores, quienes ven como resultado una
expansión de la cantidad producida, precisamente el
efecto contrario al que se presenta en las restricciones
horizontales.
En efecto, en este tipo de relaciones el ejercicio del
poder de mercado por una de las partes de la relación
(por ejemplo, incremento de los precios de reventa
por parte del distribuidor), puede afectar negativa-
mente el nivel de demanda del producto de la otra. Así
por ejemplo, el fabricante de un determinado produc-
to preferirá que los precios a los que los distribuidores
venden su producto al públ ico sean lo más bajos, pues
de esa forma las ventas de tal producto y la demanda
por ella serán mayores (a menor precio de reventa,
mayor demanda del producto). En cambio, si los
distribuidores de dicho producto establecen precios
altos de venta al públ ico, cuanto más elevados sean
dichos precios, si bien se incrementará el margen de
ganancia para el distribuidor, disminuirá el nivel de
ventas y con ello la ganancia para el fabricante. En ese
sentido, "una ganancia excesiv~ a nivel de los reven-
dedores se asemeja a un impuesto sobre el producto:
infla el precio de reventa y desi ncentiva las ventas, si n
darle al fabricante un beneficio por ello,,3 .
En este caso, el fabricante de ese producto tendrá
incentivos suficientes para utilizar mecanismos que
limiten la posibilidad dequeel distribuidor establezca
precios de reventa que disminuyan la demanda del
producto, salvo que al hacerlo genere incentivos para
competi r sobre la base de cal idad, servicios, cond icio-
nes u otras similares, en cuyo caso lo que finalmente
se hace es beneficiar a los consumidores.
En tales supuestos, el establecimiento de una restric-
ción vertical que elimine o restrinja el poder de
mercado del revendedor, podría tener efectos positi-
vos desde un punto de vista de la eficiencia y bienestar
de los consumidores (vía una reducción de los precios
al consumidor). En tal sentido, dada la naturaleza de

En la Resolución 276-TDC/lndecopi se dijo, con carácter de precedente de observancia obligatoria, lo siguiente: "De acuerdo a las normas
contenidas en el Decreto Legislativo Nº 701, las concertaciones de precios, reparto de mercado, reparto de cuotas de producción y limitación
o control de la producción deben sancionarse de acuerdo a la regla' per se'. Ello implica que la sola realización de la práctica prohibida
constituye una infracción administrativa a la que se debe aplicar la sanción legalmente prevista. En ese sentido, para considerar configurada
la infracción no es necesario tener en cuenta los efectos perjudiciales de la práctica en el mercado, o su razonabilidad, es decir el hecho
de que la práctica sea o no idónea para producir efectos perjudiciales en el mercado." Ver, BULLARD, Alfredo. "¿Dejar Competir o no Dejar
Competir? He Ahí el Dilema. Las Prácticas Predatorias y el Abuso de Posición de Dominio" En: Themis- Revista de Derecho, Nº 36. p. 72.
AREEDA, Phillip y Louis KAPLOW: "Antitrust Analysis. Problems, Text and Cases". Quinta Edición, 1997, pp. 612-613.

THEMIS45
219
Alejandro Falla Jara y Alfredo Bullard G.
la relación, las restricciones verticales suelen -en
principio- tener un efecto pro-competitivo, es decir
beneficioso para la competencia y para los consumi-
dores.
Por otro lado, las restricciones introducidas en los
acuerdos verticales permiten eliminar diversas
ineficiencias económicas que se originan al interior
de dichas relaciones. Así, por ejemplo, dichas restric-
ciones permiten eliminar problemas asociados con la
divergencia de intereses entre proveedor y revende-
dor, la pérdida de economías de escala por parte del
proveedor derivadas de problemas de coordinación,
problemas de 'free rider' vi ncu lados a Ia prestación de
servicios de pre y post- venta, etc.
En tal sentido, aun cuando las restricciones verticales
puedan tener un efecto en la eliminación de compe-
tencia en ciertos mercados (generalmente afectan el
nivel de competencia entre distribuidores o revende-
dores de una misma marca, es decir, competencia
intra-marca), dicho impacto puede verse minimizado
por las ganancias en eficiencia que dichas restriccio-
nes permiten alcanzar.
Finalmente, debe observarse que las restricciones
verticales a la competencia permiten alcanzar los
mismos resultados pro-competitivos que serían logra-
dos a través de un proceso de integración vertical
(fusión empresarial, por ejemplo), procesos que en sí
mismos no suelen despertar ninguna sospecha res-
pecto a su impacto en competencia.
En efecto, cuando una empresa fabricante de un
producto, en lugar de celebrar contratos con las
empresas distribuidoras de tal producto, opta por
fusionarse con ellas incorporándolas a su organiza-
ción, dicho proceso probablemente no despertará
cuestionamientos desde un punto de vista de compe-
tencia, asumiendo que no existan circunstancias es-
peciales. A través del proceso de fusión se logra el
mismo resultado de evitarel incremento de los precios
de dicho producto y, por tanto, se evita a su vez la
disminución de la cantidad demandada del mismo.
En pocas palabras, los efectos anticompetitivos de una
restricción vertical no son tan evidentes si se los
compara con los que se derivan de las restricciones
horizontales. En la mayoría de casos, o no generan
problemas de competencia, o los efectos positivos
generados compensan suficientemente los eventuales
efectos negativos generados por la restricción. Ello se
deriva principalmente de que se trata de restricciones
incorporadas en acuerdos celebrados o sugerencias
efectuadas entre empresas que no son competidores
THEMIS45
220
entre sí, lo que minimiza el posible impacto negativo
de los mismos.
Por las razones antes mencionadas, desde un puntode
vista económico las restricciones verticales aplicadas
en circunstancias normales, no deberían despertar
mayores cuestionamientos respecto de su impacto en
competencia.
4. ¿CUÁNDO LAS RESTRICCIONES VERTICA-
LES PUEDEN TENER UN EFECTO NEGATIVO
PARA LA COMPETENCIA?
No obstante lo explicado en el acápite anterior, de
manera excepcional y bajo determinadas circunstan-
cias, algunos sostienen que las restricciones verticales
pueden generar algunos efectos perniciosos para la
competencia y dar lugar a cuestionamientos por parte
de las autoridades.
En general, se considera que las restricciones vertica-
les pueden generar un impacto negativo para la:
competencia cuando:
(i) Reducen la competencia intra-marca (es decir,
dentro de una misma marca) y de ello se deriva
una reducción del nivel general de competencia
en el mercado. Ello ocurre, por ejemplo, cuando
las restricciones son desarrolladas por una empre-
sa dominante o con posición de dominio frente a
sus distribuidores. Así, si la competencia a nivel
inter-marca es débil (porque la marca objeto de la
restricción es dominante en el mercado), las mar-
cas de inexistentes competidores no podrán con-
trolar la elevación de precios en los productos de
la marca dominante. El resultado será menos
competencia. Por ejemplo, si Nike tuviera posi-
ción de dominio en el mercado de zapatillas e
impusiera restricciones verticales a sus vendedo-
res aprovechando que no hay otras marcas, po-
drían eventualmente presentarse efectos no com-
petitivos.
(ii) Son utilizadas como mecanismo para excluir del
mercado a otros competidores. Ello ocurre, por
ejemplo, cuando una empresa dominante o con
poder de mercado introduce restricciones en los
contratos con sus distribuidores, con el objeto de
cerrar el acceso a los canales de distribución a sus
competidores. El caso más claro es el de contratos de
exclusividad en la distribución, celebrados con to-
dos o un número importante de los distribuidores
existentes en el mercado, con el fin de evitar la
entrada de otros competidores, quienes no encon-
trarán canales para distribuir sus productos. Por
¡Prohibido prohibir!: El fantasma de los precios sugeridos y la fijación de precios de reventa en el derecho de la competencia
ejemplo, si Nike, aprovechándose de su posición de
dominio, celebrara convenios de exclusividad que
impiden a las tiendas que venden zapatillas, vender
otras marcas, y Adidas tratara de entrar al mercado,
tendría el problema de que no encontraría tiendas a
través de las cuales vender sus productos. Así,
tendría que desarrollar su propia red de minoristas o
convencer a empresas para que entren al mercado
de ventas de zapati lIas. El resultado es un incremento
de costos de entrada de nuevas marcas.
(iii)Son empleadas como mecanismos para facilitar la
implementación o el sostenimiento de un acuerdo
horizontal. EUo ocurre, por ejemplo, con un cartel
de precios entre distribuidores, que acuden a su
proveedor o fabricante para poder poner en vigen-
cia el cartel mediante el establecimiento de una
lista de precios obligatoria de dicho proveedor o
fabricante. Por ejemplo si las tiendas de zapatillas
constituyeran un cartel, tendrían el problema que
si alguna tienda traiciona el acuerdo este no sería
efectivo porque los consumidores desplazarían su
demanda hacia la tienda "traidora" que bajó el
precio. Una forma de evitar que ello ocurra es que
el cartel presione al mayorista para que este
obligue a todas las tiendas a vender a un precio
mediante la fijación del precio de reventa.
(iv) Son empleadas en mercados con características
oligopólicas, en tanto eliminan el espacio que en
dichos mercados podría existir para el desarrollo
de competencia o, en otras palabras, refuerzan las
características oligopólicas de dichos mercados.
De lo anterior se puede concluir que, dejando de lado
aquellos supuestos en los que las restricciones vertica-
les son usadas como mecanismos para garantizar el
éxito de determinados acuerdos de tipo horizontal, el
impacto en competencia de las restricciones vertica-
les dependerá -más que del tipo y naturaleza de la
restricción- fundamentalmente del grado de compe-
tencia inter-marca (competencia con productos de
. otros proveedores) existente o que la restricción se
permita en el mercado. Dicho de otra manera, el
impacto en competencia dependerá de las caracterís-
ticas y estructura del mercado en que se desarrolla la
restricción, como de la posición en el mercado de las
empresas involucradas en la misma.
A mayor competencia inter-marca, menor será la
probabilidad de que las restricciones verticales oca-
4 BISHOP, Simon y Mike WALTER. "The Economics of EC Competition Law". Sweet & Maxwell, 1999. p. 96.
sionen efectos anticompetitivos. En efecto, la existen-
cia de competencia con otros proveedores controla la
posibilidad de usar arbitrariamente los mecanismos
de fijación de precios de reventa para restringir la
competencia. En tales circunstancias, las restricciones
a la competencia intra-marca (es decir, entredistribui-
dores o revendedores de una misma marca) se verán
compensadas por los beneficios que se derivan de la
competencia inter-marca.
Un ejemplo grafica mejor este punto. Si una empresa-
mayorista de combustibles de la marca "X" pretendie-
ra limitar la competencia entre sus distribuidores por
la vía de una fijación del precio al que puede vender
su producto, los precios de los productos de otros
proveedores ("Y", "Z", etc.) que potencialmente pue-
den sustituir al producto de la marca "X" harán de esa
fijación un mal negocio. Si el precio de reventa del
producto "X" es muy alto, los consumidores preferi rán
comprar los productos sustitutos de marca "Y" o "Z",
y así el titular de la marca "X" verá caer sus ventas
porque sus revendedores venderán menos. Si el pre-
cio es muy bajo, perderá margen de ganancia. En esa
situación, no estaría claro qué estaría persiguiéndose
con la fijación del precio de reventa.
De igual modo, a menor competencia inter-marca,
mayor será la probabilidad de que las restricciones
verticales ocasionen un impacto negativo en la com-
petencia. En efecto, en este último caso, las restriccio-
nes verticales impuestas por proveedores con poder
de mercado pueden fácilmente derivar en una reduc-
ción de la competencia en precios o del número de
proveedores en el mercado en su conjunto.
De lo anterior se puede concluir que el impacto en la
competencia de las restricciones verticales no puede
ser establecido de manera general, sino que, por el
contrario, deberá ser establecido caso por caso, en
función de las características de cada mercado y del
grado de poder de mercado de la empresa que las
desarrolla.
En otras palabras, al menos desde una perspectiva
económica, el análisis de las restricciones verticales
como regla general debería estar gobernado por la
aplicación de la regla de la razón ('rule of reason'). El
concepto de 'hard-core vertical restrictions' y de una
regla de ilegalidad 'perse' en el caso de las restriccio-
nes verticales no tiene correlato en ningún razona-
4
miento económico moderno •
THEMIS45
221
Alejandro Falla Jara y Alfredo Bullard G.

5. LAS RESTRICCIONES VERTICALES A LA COM- marca adquiere importancia. (7) La protección de la

PETENCIA Y SU TRATAMIENTO LEGAL
La posición de las leyes y agencias de competencia en
todo el mundo con relación a las restricciones vertica-
les ha evolucionado de una posición bastante hostil a
un tratamiento más benigno, principalmente porque
se ha ido tomando conciencia de que las restricciones
verticales están en capacidad de generar eficiencia y
bienestar para los consumidores.
En general, en la práctica tanto eu ropea como norteame-
ricana (referentes usuales para la aplicación de las
normas nacionales de competencia), actualmente pre-
domina un enfoque económico de la mayoría de las
restricciones verticales (salvo algunas excepciones), ba-
sado en un análisis de sus consecuencias en el mercado
y que se enmarca dentro de los términos y parámetros
antes mencionados. Es decir, como regla general el
análisis de las restricciones verticales y sus efectos sobre
la competencia se sujeta a la 'regla de la razón'.
En ese sentido, en la Comunicación de la Comisión
Europea referida a las restricciones verticales, se señala:
"(6) En la mayoría de las restricciones verticales sólo
pueden surgir problemas si la competencia inter-marca es
insuficiente, es decir, si existe un cierto grado de poder
de mercado por parte del proveedor o del comprador, o
de ambos. Si la competencia inter-marca es insuficiente,
la protección de la competencia inter-marca e intra-
competencia constituye el objetivo primordial de la
política de competencia de la CE, pues mejora el bienestar
de los consumidores y permite una asignación eficaz de
los recursos. Cuando aplica las normas de competencia
de la CE, la Comisión adoptará un enfoque económico
basado en las consecuencias en el mercado; los acuerdos
verticales han de analizarse en su contexto económico y
jurídico. Sin embargo, en el caso de las restricciones por
objeto enumeradas en el artículo 4 del Reglamento de
Exención por Categorías, la Comisión no está obliga-
da a evaluar sus efectos reales en el mercado,,5.
El análisis de las restricciones verticales a la compe-
tencia en nuestro país se enmarca dentro de lo
establecido en el artículo 3 del Decreto Legislativo
701 (en adelante la 'Ley'), norma que prohíbe en
general: "Ios actos o conductas (... ) que constituyen
abuso de una posición de dominio en el mercado o
que limiten, restrinjan o distorsionen la libre compe-
tencia, de modo que se generen perjuicios para el
interés económ ico general, en el territorio nacional,,6 .
De la redacción del referido dispositivo, no resulta
claro si el anál isis de las restricciones verticales debe
efectuarse dentro de los alcances del artículo 5 de la
Ley (referida a los supuestos de abuso de posición de
dominio/, o bajo los alcances del artículo 6 (referido
a las restricciones de competencia generadas por
acuerdos entre empresas independientes)8, o dentro

Comisión Europea. Comunicación de la Comisión. "Directrices relativas a las restricciones verticales" (2000/C 291/01)
Decreto Legislativo 701. "Artículo 3".- Están prohibidos y serán sancionados, de conformidad con las normas de la presente Ley, los actos
o conductas, relacionados con actividades económicas, que constituyen abuso de una posición de dominio en el mercado o que limiten,
restrinjan odistorsionen la librecompetencia, de modo que se generen perjuicios para el interés económico general, en el territorio nacional."
Decreto Legislativo 701. "Artículo 5º.- Se considera que existe abuso de posición de dominio en el mercado, cuando una o más empresas
que se encuentran en la situación descrita en el artículo anterior, actúan de manera indebida, con el fin de obtener beneficios y causar
perjuicios a otros, que no hubieran sido posibles, de no existir la posición de dominio".
Son casos de abuso de posición de dominio:
a) La negativa injustificada de satisfacer las demandas de compra o adquisición, o las ofertas de venta o prestación, de productos o servicios.
b) La aplicación en las relaciones comerciales de condiciones desiguales para prestaciones equivalentes, que coloquen a unos competidores
en situación desventajosa frente a otros. No constituye abuso de posición de dominio el otorgamiento de descuentos y bonificaciones que
correspondan a prácticas comerciales generalmente aceptadas, que se concedan u otorguen pGrdeterminadas circunstancias compensatorias,
tales como pago anticipado, monto, volumen u otras y/o que se otorguen con carácter general, en todos los casos en que existan iguales
condiciones;
c) La subordinación de la celebración de contratos a la aceptación de prestaciones suplementarias que, por su naturaleza o con arreglo a
la costumbre mercantil, no guarden relación con el objeto de tales contratos; (... )
f) Otros casos de efecto equivalente."
Decreto Legislativo 701. "Artículo 6º.- Se entiende por prácticas restrictivas de'la libre competencia los acuerdos, decisiones, recomenda-
ciones, actuaciones paralelas o prácticas concertadas entre empresas que produzcan o puedan producir el efecto de restringir, impedir o
falsear la competencia". '
Son prácticas restrictivas de la libre competencia:
a) La fijación concertada entre competidores de forma directa o indirecta, de precios o de otras condiciones comerciales o de servicio;
(Modificado por el Artículo 11º Decreto Legislativo 807).
b) El reparto del mercado o de las fuentes de aprovisionamiento;
c) El reparto de las cuotas de producción;
d) La concertación de la calidad de los productos, cuando no corresponda a normas técnicas nacionales o internacionales y afecten
negativamente al consumidor; (Modificado por el Artículo 11º Decreto Legislativo 807).
e) La aplicación en las relaciones comerciales de condiciones desiguales para prestaciones equivalentes, que coloquen a unos competidores
en situación desventajosa frente a otros. No constituye práctica restrictiva de la libre competencia el otorgamiento de descuentos y
bonificaciones que correspondan a prácticas comerciales generalmente aceptadas, que se concedan u otorguen por determinadas
circunstancias compensatorias, tales como pago anticipado, monto, volumen u otras y/o que se otorguen con carácter general en todos los
casos que existan iguales condiciones;

THEMIS45
222
¡Prohibido prohibir!: El fantasma de los precios sugeridos y la fijación de precios de reventa en el derecho de la competencia

de cualquiera de ellos, dependiendo de las caracterís-
9
ticas del asunto en cuestión •
Este hecho resulta de importancia tomando en cuenta
que, en el primer supuesto (artículo 5), el agente sólo
incurrirá en una infracción sancionable en la medida que
ostente una posición de dominio en el mercado (empresa
dominante); mientras que en el segundo supuesto (artícu-
lo 6), la infracción se configura en algunos casos incluso
si el agente carece de posición de dominio.
Por otro lado, el hecho resulta relevante tomando en
cuenta los distintos estándares probatorios apl icables.
En efecto, si las restricciones verticales son compren-
didas dentro del artículo 5 de la Ley serán analizadas
bajo la 'regla de la razón'; por el contrario, si son
comprendidas dentro del ámbito de aplicación del
artículo 6, existirá la posibilidad de que ciertas
modal idades de restricciones verticales (las que impl i-
quen el establecimiento de precios de reventa, por
ejemplo) sean analizadas bajo un estándar de 'ilega-
lidad per sellO.
Lamentablemente, la aplicación jurisprudencial en el
Perú de la Ley a las restricciones verticales no ha sido
muy amplia o ha estado referida a aspectos distintos a
la relación vertical misma (por ejemplo, restricciones
horizontales entre empresas distribuidoras mayoristas
que operan comercialmente sobre la base de acuer-
dos verticales). En tal sentido, la jurisprudencia exis-
tente a la fecha no permite arribar a conclusiones
definitivas respecto a cuál es el régimen aplicable en
ll
el Perú a los acuerdos verticales , en especial, en lo
que se refiere a si dichos acuerdos o algunos de ellos
deben ser analizados bajo una "reglade ilegalidad per
se" o bajo un estándar diferente.
Cabe destacar una reciente resolución de la Comisión
de Libre Competencia del Indecopi en el caso RA &
CAS S.R.L. vs. Fábrica de Aguas Gaseosas Huacho
S.A.e. (Resolución 001-2001-CLC/INDECOPI de fe-
cha 31 de enero 2001) en la que se decidió encausar
de oficio una denuncia formulada por un distribuidor
exclusivo de bebidas gaseosas en contra de su provee-
dor, como un abuso de posición de dominio (artículo
5 de la Ley). La denuncia cuestionaba la modificación
de una serie de condiciones contractuales por parte
del proveedor en un acuerdo vertical.
Luego de haberse calificado la denuncia como una de
abuso de posición de dominio (artículo 5), se declaró
infundada por cuanto la empresa denunciada carecía
de una posición de dominio. En otras palabras, en
dicho procedimiento ellndecopi estimó que la deter-
minación de la infracción dependía básicamente del
análisis de las consecuencias de la conducta en el
mercado ('regla de la razón').
Lamentablemente, del precedente bajo comentario
no puede arribarse a conclusiones generales sobre el
tratamiento a las restricciones verticales por parte del
Indecopi, toda vez que el resultado de dicho proce-
dimiento puede encontrarse determinado por los tér-
minos del asunto que fue materia de la misma: modi-
ficación unilateral de ciertos aspectos de un contrato
celebrado entre un proveedor y un distribuidor.

f) La subordinación de la celebración de contratos a la aceptación de prestaciones suplementarias que, por su naturaleza o con arreglo a
la costumbre mercantil, no guarden relación con el objeto de tales contratos;
g) La negativa concertada e injustificada de satisfacer las demandas de compra o adquisición, o las ofertas de ventas o prestación, de productos
o servicios. (Modificado por el Artículo 11 Q Decreto Legislativo 807).
h) La limitación o el control concertados de la producción, la distribución, el desarrollo técnico o las inversiones. (Agregado por el Artículo
12º Decreto Legislativo 807).
i) El establecimiento, la concertación o la coordinación de las ofertas o de la abstención de presentar ofertas en las licitaciones, los concursos,
los remates o las subastas públicas. (Agregado por el Artículo 12" Decreto Legislativo 807).
j) Otros casos de efecto equivalente. (Agregado por el Artículo 12º Decreto Legislativo 807)."
9 Dentro del Derecho de Competencia Comunitario Europeo, las restricciones a la competencia incluidas dentro de acuerdos de tipo vertical
son analizadas bajo los estándares y procedimientos establecidos para cualquier tipo acuerdo; esto es, se someten a las mismas reglas a las
que se encuentran sometidos los acuerdos horizontales entre competidores (articulo 81 del Tratado). No obstante ello, algunas restricciones
verticales (acuerdos para la compra en exclusiva o negativa para el suministro de determinados productos, por ejemplo) han sido analizadas
y sancionadas con base a lo dispuesto en el articulo 82 del Tratado, que se refiere a los supuestos de abuso de posición dominante.
10 En el caso norteamericano, la mayoría de las restricciones verticales a la competencia se encuentran sometidas a un análisis basado en
la "regla de la razón"; esto es, la legalidad del acuerdo dependerá básicamente del propósito o efecto de la misma en el mercado. No obstante
11 ello, existen algunas modalidades de acuerdos verticales que son considerados como 'per se ilegales'.
Cabe destacarse una reciente Resolución del OSIPTEL (Resolución 062-CCO-2000 -Expediente 006- que resuelve la controversia suscitada
entre Telecable S.A., Telefónica del Perú S.A.A. y Telefónica Multimedia S.A.e. por supuestas prácticas contrarias a la libre competencia
derivadas de la celebración de convenios de exclusividad) en la que se estableció que la aplicación de los artículos 5 y 6 del Decreto
Legislativo 701 no son excluyentes y pueden ser aplicadas de manera conjunta en los casos de restricciones verticales. En ese sentido se
señaló: "De lo expuesto en los párrafos anteriores se ha hallado que los artículos 5 y 6 del Decreto Legislativo 701 no son excluyentes, por
lo que una práctica o conducta bien puede ser declarada como una infracción a ambos incisos siempre que se hayan cumplido los requisitos
en los mismos. Finalmente, este CCO concluye que la celebración de los convenios de exclusividad materia de la presente controversia
constituyen una Práctica Restrictiva de la Libre Competencia --de conformidad con lo establecido en el artículo 6° del Decreto Legislativo

THEMIS45
223
Alejandro Falla Jara y Alfredo Bullard G.

No obstante lo anterior, cabe recordar que en diversos
pronunciamientos el Indecopi ha reconocido a la
fecha expresamente que las únicas infracciones que
pueden ser calificadas como 'per se ilegales', son
aquellos acuerdos o concertaciones a que se refieren
2
los incisos a), b), c), h) e i) del artículo 6 de la Le/ •
En tal sentido, aun si se considera que los acuerdos
verticales se encuentran comprendidos dentro de lo
establecido en el artículo 6 de la Ley, sólo podrán ser
cal ificados como' per se i legales' aquellos acuerdos
que se refieran exactamente a los supuestos conteni-
dos en los mencionados incisos.
Fuera de tales supuestos, como regla general, puede
entenderse que las restricciones verticales no se en-
cuentran sujetas a una regla de ilegalidad 'perse'. En
otras palabras, la sanción de dichas prácticas estará
sujeta a que se produzca una afectación (real o
potencial) a la competencia en el mercado.
En tal sentido, para la evaluación y sanción de las
restricciones verticales en el marco de la Ley se
requerirá efectuar necesariamente un análisis caso
por caso de las consecuencias de tal restricción en el
mercado. Por tal razón, resulta previsible esperar que
dicha evaluación por parte de la agencia de compe-
tencia se efectúe dentro de los términos y parámetros
mencionados en los acápites precedentes.
6. LAS RESTRICCIONES AL ESTABLECIMIEN-
TO DE PRECIOS DE REVENTA INTRODUCI-
DAS EN ACUERDOS O RECOMENDACIONES
VERTICALES
Bajo la denominación de 'mantenimiento de precios
de reventa' ('resale price maintenance1 se suele con-
siderar una modalidad de restricción vertical consis-
tente en una serie de acuerdos o recomendaciones
mediante los cuales el fabricante-proveedor obliga o
induce al distribuidor-revendedor a no revender el
producto por debajo de un precio determinado (pre-
cio mínimo), a venderlo a un precio determinado
(precio fijo), o a no venderlo por encima de un precio
establecido (precio máximo).
Debido a los potenciales efectos negativos que dichas
prácticas podrían generar en la competencia -reduc-
ción de la competencia intra-marca y facilitación de
acuerdos colusorios-, su aparente 'similitud' con los
acuerdos horizontales de precios entre competidores
y, básicamente, por el predominio de objetivos distin-
tos a la búsqueda de la eficiencia en el mercado en la
formulación y aplicación de las políticas de compe-

701- a la vez que es una muestra de abuso de posición de dominio en el mercado por parte de Telefónica Multimedia -de conformidad con
lo establecido en el artículo 5 del Decreto Legislativo 701-."
No obstante ello, merece ser señalado el voto en discordia suscrito por Alfredo Bullard y Pierina Pollarolo en el que se señaló: "Al inicio
del procedimiento cuando se fijó el punto controvertido primero se discutió como un aspecto a determinar si el presente caso se trataba de
una infracción al artículo 5 inciso f del Decreto Legislativo 701 (abuso de posición de dominio) o al artículo inciso j de la misma norma
(práctica restrictiva de la competencia).
Los convenios de exclusividad, como restricción vertical, sólo pueden ser considerados como una práctica ilegal si alguna de las partes que
lo celebra cuenta con posición de dominio en el mercado relevante. Así, los meros acuerdos de exclusividad suscritos entre contratantes
que no tienen posición de dominio no pueden afectar la competencia y por tanto, no podrían ser considerados ilegales. En tales casos, los
acuerdos no son otra cosa que mecanismos para evitar los problemas de "free riding', derivados precisamente de la naturaleza de los
derechos de propiedad y titularidades exclusivas que tienen sobre su programación.
Así, si Telefónica Multimedia careciera de posición de dominio no se le podría imputar una infracción, pues no estaría en posibilidad de
forzar a las empresas que venden programación a contratar con ella dicha exclusividad y, por tanto, restringir las opciones de otras empresas
competidoras de ella.
Por ello, los firmantes discrepan con la Resolución de la mayoría en el sentido de que la práctica podría constituir una infracción tanto al
artículo 5 como al artículo 6 del Decreto Legislativo 701. Los meros acuerdos verticales no constituyen en sí mismo infracciones a la ley.
La decisión de la mayoría señala que para evaluar los acuerdos verticales debe aplicarse la misma metodología utilizada para los casos de
integración vertical. Sin embargo, es importante destacar que en el Perú, la legislación general no ha previsto un control de integración
vertical, al no existir un sistema de control de fusiones, adquisiciones o concentraciones, con la sola excepción del caso del sector eléctrico.
No existiendo un sistema de control de concentraciones, es decir, no existiendo impedimento o limitación legal para que estas operaciones
se realicen, no parece consistente sujetar un mero acuerdo vertical (que no conlleva integración) usando para determinar su supuesta
ilegalidad una metodología aplicable para evaluar operaciones no prohibidas ni ilegales.
En atención a estas consideraciones, los firmante de este voto consideran que el análisis debe restringirse a si el presente caso involucra un
12 abuso de posición de dominio que caiga bajo el ámbito del artículo 5º inciso f del Decreto Legislativo 701." .
En la Resolución 276-TDC/lndecopi antes citada: "Cuando el legislador ha querido que se haga un análisis de razonabilidad, ha incluido
en la norma términos que claramente lo indican. Por el contrario cuando el objeto ha sido tipificar infracción y sin establecer ningún
requisito de análisis adicional, entonces la norma se limita a definir la infracción de manera lata y simple. Lo más interesante en este caso
es que tal tipificación coincide con lo que la doctrina y jurisprudencia comparada suele considerar supuestos "per se" o supuestos sujetos
a la "regla de la razón", dándole coherencia real a los supuestos en discusión, tal como se puede apreciar, en primer lugar en infracciones
tipificadas en el artículo 5 del Decreto Legislativo 701. (... ) Lo mismo sucede con el artículo 6, que tipifica las prácticas restrictivas de
la competencia. El inciso a) contiene una infracción que se sanciona per se, sin analizar la razonabilidad de la conducta, pues no existe
una palabra o enunciado que haga pensar lo contrario. El legislador no ha introducido ninguna causal o condición que permita justificar
la infracción. Sucede lo mismo con los incisos b), c), h), e 1), que no aluden a justificación alguna".

THEMIS45
224
¡Prohibido prohibir!: El fantasma de los precios sugeridos y la fijación de precios de reventa en el derecho de la competencia
tencia (tales como, la integración de los mercados en
el caso de la normativa europea o la protección a
pequeñas empresas), por años ha primado en el
Derecho de la Competencia una actitud hostil hacia
tales de restricciones.
6.1. Mantenimiento de Precios de Reventa en el
Sistema Norteamericano
En el caso de la legislación americana, los acuerdos
para el establecimiento de precios de reventa han sido
considerados como una infracción' per se' ilegal bajo
el Sherman Act. Así, como nos dice Hovenkamp, "la
regla básica respecto a la fijación de precio de reventa
es clara. Ésta es per se ilegal, sin importar si el
demandado tenía poder de mercado, y dejando de
lado los motivos del demandado, como sería la nece-
13
sidad de combatir el 'free riding,"
Este criterio fue establecido por la Corte Suprema de
los Estados Unidos en el caso Dr. Miles Medical Ca.
V. John O. Park & Sons Ca. 14 hace más de tres cuartos
de siglo, y ha sido ratificado de manera relativamente
reciente por la propia Corte Suprema en 1984, en el
caso Monsanto Co. v. Spray-Rite Service Corp.15
Es importante destacar que existen dos importantes
excepciones al principio general en la jurisprudencia
norteamericana.
La primera es el célebre caso US. v. Colgate & CO.,16
en el que la Corte estableció que dado que Colgate no
tenía un acuerdo con sus distribuidores, sino que
simplemente había anunciado públicamente que se
negaría a vender sus productos a los que no respetaran
los precios que establecía, no caía bajo el supuesto
contemplado en la Sección 1 de la Sherman Act, y por
tanto no tipificaba bajo tal infracción.
La segunda excepción en el sistema norteamericano
es la llamada "excepción de consignación", y se
aplica cuando el producto no es entregado en propie-
dad al distribuidor, sino en consignación, mantenien-
do el fabricante o proveedor la propiedad del mismo.
13 Traducción libre del siguiente texto: "The basic rule concerning resale price maintenance is e/ear. It is iIIegal per se, whether or not the
defendant had market power, and regardless of the defendant's motives, such as the need to combat free riding." HOVENKAMP, Herbert.
"Antitrust. Black Letter Series West Group." 1999. p. 181.
14 220 U.S. 373, 31 S.Ct. 376 (1911).
15 465 U.S. 752, 104 S.Ct 1464 (1984).
16 250 U.S. 300, 39 S.Ct 465 (1919).
17 272 U.s. 476, 47 S. Ct. 192 (1926).
16 390 U.S. 145, 88 5.0 869 (1968).
19 522 U.S. 3, 118 S.Ct 275 (1997).
El distribuidor recibe el encargo de vender el bien al
precio establecido por su proveedor. Esta regla fue
establecida en el caso U.S. v. General Electric Co".
Debe destacarse que la doctrina, tanto legal como
económica, ha sido sumamente crítica a la aplicación
de una regla per se en el análisis y evaluación de la
fijación del precio de reserva o resale price
maintenance. Sin embargo, las críticas han sido aún
mucho más serias respecto de la apl icación de la regla
per seen el caso de la fijación de precios máximos por
el proveedor establecida en el caso Albrecht v. Herald
1B
CO. Las críticas se sustentan en que carece de
cualquier efecto contrario a la competencia la fijación
de un precio máximo, siendo que esa práctica bene-
ficia en lugar de perjudicar a los consumidores, en
tanto que la razón para el establecimiento de dichos
precios es el deseo de los proveedores de controlar el
poder de mercado en los distribuidores, que al cargar
precios más altos para obtener ganancias monopólicas,
reducen la cantidad demandada y, por lo tanto, la
producción de la empresa. En Albrecht, el producto
involucrado fue un periódico y el efecto de la decisión
de la Corte fue que la empresa que editaba el periódico
sustituyó a sus distribuidores independientes por em-
pleados de su propia empresa a cargo de la distribución.
Sin embargo, debe destacarse que recientemente, en
19
el caso State Oil Co. v. Khan , la Corte Suprema
Americana revocó el principio establecido en Albretch
y declaró que la fijación de precios de reventa máxi-
mos se trataría ya no bajo la regla per se, sino bajo la
regla de la razón.
6.2. El Mantenimiento de Precios de Reventa en el
Sistema Comunitario Europeo
Por otra parte, en el ámbito de la regulación de
competencia europea, la fijación de precios de reventa
se considera como una 'restricción especialmente
grave' la inclusión en los contratos de acuerdos cuyo
objeto directo o indirecto es el establecimiento de un
precio de reventa fijo o mínimo, o un nivel de precio
mínimo o fijo al que ha de ajustarse el revendedor.
.
THEMIS45
225
Alejandro Falla Jara y Alfredo Bullard G.
Tal como lo señala la Comisión, algo similar se aplica
para cualqu ier otra práctica que tenga ind irectamente
el mismo efecto: "Ia restricción no plantea dudas en
el caso de cláusulas contractuales o de prácticas
concertadas que fijan directamente el precio de
reventa. No obstante, el Mantenimiento de Precios de
Reventa también se puede lograr con medios indirec-
tos. Ejemplos de esta última posibilidad son los
acuerdos por los que se fija el margen de distribución;
se fija el nivel máximo de descuento que el distribui-
dor puede conceder partiendo de un determinado
nivel de precios establecidos; se subordina la conce-
sión de descuentos o la devolución por parte del
proveedor de los costes promocionales a la observan-
cia de un determinado nivel de precios; se vincula el
precio de reventa establecido a los precios de reventa
de los competidores; las amenazas, intimidación,
advertencias, mu Itas, retraso o suspensión de entregas
o resoluciones de contratos en relación con la obser-
vancia de un determinado nivel de precios,,20 .
La inclusión de dichas cláusulas deriva en la
inaplicación al acuerdo del régimen de excepción
establecido para dicho tipo de acuerdos (Reglamento
2790/1999 de la Comisión, relativo a la aplicación del
apartado 3 del artículo 81 del Tratado CE a determi-
nadas categorías de acuerdos verticales y prácticas
verticales).
Cabe destacar que dicho tratamiento no se ha hecho
extensivo al establecimiento de precios máximos o
sugeridos cuya ilegalidad dependerá básicamente del
análisis de sus efectos.
Dicho tratamiento difiere sustancialmente del dispen-
sado por las autoridades de competencia a las restric-
ciones verticales no vinculadas a precios, las mismas
que suelen estar sujetas a un análisis caso por caso,
basado en la aplicación de la regla de la razón ('rule
of reason').
Tal severidad en el tratamiento de las restricciones
verticales de precios y la existencia misma de un
tratamiento diferenciado entre las restricciones verti-
cales (en razón de su vinculación directa con el tema
de precios), carece de un correlato desde un punto de
vista económico. Las restricciones verticales en su
conjunto, responden a las mismas motivaciones y son
susceptibles de generar los mismos efectos, por lo que
su análisis debería encontrarse gobernado por las
mismas reglas. Esto es, el análisis de dichas prácticas
20 Comisión Europea. Comunicación de la Comisión. "Directrices relativas a las restricciones verticales" (2000/C 291/01). Parágrafo 47.
THEMIS45
226
debería realizarse caso por caso sobre la base de su
impacto efectivo o potencial en el mercado, tal y
como se ha mencionado en la primera parte del
presente artículo
6.3 El Mantenimiento de Precios de Reventa en el
Sistema Peruano
En lo que se refiere a la legislación peruana de
competencia, cabe destacar que no encontramos
argumento legal alguno que permita establecer un
estándar de evaluación especial para el caso de las
restricciones verticales de precios (independiente-
mente de su modalidad), distinto al aplicable a la
generalidad de restricciones verticales ('regla de la
razónl
Aún suponiendo que las restricciones verticales se
encuentran comprendidas dentro del artículo 6 de la
Ley el mismo que, como hemos visto en la sección
anterior, comprende varias infracciones que son consi-
deradas "per se ilegales", el estableci m iento de precios
de reventa no se encuentra comprendido dentro de
aquellos supuestos sujetos a un estándar de ilegalidad
"per se'. En efecto, si bien podría parecer que dichos
acuerdos se encuentran comprendidos dentro del inci-
so a) del articulo 6, debe notarse que dicho inciso sólo
se aplica a los acuerdos celebrados "entre competido-
res". No siendo éste el caso de los acuerdos verticales,
el establecimiento de precios de reventa no se encuen-
tra comprendido dentro de dicho inciso.
Así, no parece razonable que seaplique una regla "per
se' a supuestos que ni siquiera están tipificados expre-
samente como infracciones" per se" en nuestro orde-
namiento.
Por lo tanto, al igual que las restricciones verticales
que no se encuentran referidas a precios, la determi-
nación de su ilegalidad en el marco de la Ley deberá
depender de un anál isis caso por caso y de su impacto
efectivo en la competencia ("rule of reason").
De todo lo anterior se puede concluir que en el marco
de la Ley vigente, resulta poco probable que el esta-
blecimiento de restricciones verticales de precios
(cualquiera fuere su modalidad) en mercados caracte-
rizados por una vigorosa competencia inter-marca o
su establecimiento por parte de proveedores que
carecen de poder mercado, merezcan algún
cuestionamiento. Ello, porque en aplicación de la
¡Prohibido prohibir!: El fantasma de los precios sugeridos y la fijación de precios de reventa en el derecho de la competencia
"regla de la razón" es muy poco probable (si finalmen-
te existe alguna probabilidad) de que estos acuerdos
puedan ser sancionados.
Sin embargo, en mercados con características
oligopólicas o con un reducido nivel de competencia
inter-marca (es decir, en los que no existe competen-
cia importante de otras marcas distintas a la de la
empresa dominante), existe un riesgo mayor de que el
establecimiento de tales restricciones por parte de
proveedores con posición de dominio puede resultar
en serios cuestionamientos en aplicación de la ley.
7. CONCLUSiÓN.
Quizás la conclusión central de esté artículo sea que
la problemática de la sugerencia o fijación de precios
de reventa ha generado una "sobre acción" de las
autoridades de competencia en varios países del
mundo. Esta forma de reaccionar no sólo implica
consumir·recursos en investigaciones y sanciones de
conductas que no generan perjuicios, sino el
desincentivo a que las empresas adopten estrategias
que pueden beneficiar a los consumidores. Con ello
la acción de las autoridades estará reduciendo el
bienestar social, precisamente el efecto contrario que
se persigue alcanzar.
Como hemos visto el impacto en competencia de las
restricciones verticales depende fundamentalmente
del grado de competencia inter-marca existente por la
competencia con marcas o productos de otros provee-
dores o, lo que es lo mismo, del grado de poder de
mercado de la empresa que las implementa. Esto
significa que a mayor competencia inter-marca, me-
nor será la probabilidad de que las restricciones
verticales ocasionen efectos anticompetitivos. En cam-
bio, a menor competencia inter-marca, mayor será la
probabilidad de que las restricciones verticales oca-
sionen un impacto negativo en la competencia. Hacer
el análisis al margen de estas consideraciones o sin
darle el peso suficiente nos conducirá a resultados
antagónicos con los de cualquier política de promo-
ción de la competencia.
De acuerdo a nuestra legislación de competencia y la
interpretación que de dicha legislación ha efectuado
ellndecopi, las restricciones verticales no se encuen-
tran sujetas a una regla de ilegalidad "per se". La
sanción de dichas prácticas está sujeta a que se
produzca una afectación (real o potencial) a la com-
petencia en el mercado; esto es, para el análisis de los
casos de restricciones verticales se aplica la regla de
la razón. Este es un primer paso en el sentido correcto,
al eliminar en un principio cualquier posibilidad de
evaluar estás prácticas o parte de ellas bajo una regla
11 per se". Pero debemos reconocer que la jurispruden-
cia es bastante escasa y el pronunciamiento ambiguo
respecto a si la aplicación de la regla de la razón se
extiende a todo tipo de restricción vertical, o sólo a
algunas de ellas. Eso es algo que la jurisprudencia de
Indecopi deberá definir en el futuro.
Pero en todo caso hay que desaparecer los fantasmas
y tomar decisiones en base a lo probadamente perju-
dicial bajo el análisis de la teoría económica. En
principio no hay grandes razones para desconfiar de
los acuerdos entre mayoristas y minoristas para
restringirse mutuamente su libertad. Como se ha visto
no existen razones para pensar que el intento de
ambos de controlar el poder de mercado del otro no
va a beneficiar a los consumidores. Por el contrario
todo indica que dicha relación va a beneficiar a los
consumidores. Sólo en circunstancias muy particula-
res, que parten, pero no se agotan, en la existencia de
poder de mercado de quien establece la restricción o
formula la sugerencia, se justifica ir más allá en un
análisis detallado y preciso. Pero si no es así nos
estaremos preocupando de fantasmas. Y los fantasmas
no existen.
THEMIS45
227
NOTARIO • ABOGADO

HORARIO CORRIDO
De Lunes a Viernes
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MlRANDA~AMADO
ABOGADOS
 ,
TRAFICO
, DE INFLUENCIAS
UN ANALISIS AL CONTENIDO
DEL TIPO PENAL
Roger Yon Ruesta·

"La vinculación de la interpretación al límite del tenor literal no es en

absoluto arbitraria, sino que se deriva de los fundamentos jurídico
políticos y jurídico penales del principio de legalidad. En efecto, el
legislador sólo puede expresar con palabras sus prescripciones; y lo
que no se desprenda de sus palabras, no está prescrito, lino rige". Por
eso, una aplicación del Derecho Penal que exceda del tenor literal
vulnera la auto limitación del Estado en la aplicación de la Potestad
Punitiva y carece de legitimación democrática".
Claus Roxin

PRESENTACIÓN

Desde que se hizo de público conocimiento la red de

El delito de tráfico de influencias "está de moda" en
nuestro país. Efectivamente, abundante casuística se
ventila actualmente en el Poder Judicial a raíz de las
consecuencias generadas por la corrupción del últi-
mo gobierno. Sin embargo, la aplicación judicial de
dicho delito no es tan fácil como parece.
En efecto, los criterios que se emplean para la
determinación del bien jurídico tutelado y la de los
partícipes y cómplices resultan a veces insuficientes
para /legar a decisiones efectivas. En tal sentido, el
autor se dirige a precisar dichos criterios y nos
muestra un panorama más claro de las soluciones al
problema.
corrupción que manejó nuestro país durante la déca-
da pasada y los miembros de esa red fueron descubier-
tos y denunciados, no ha faltado quien levante su voz
airada para señalar que aquellos que no analicen la
coyuntura (yen general la lucha anticorrupción),
compartiendo su posición, están equivocados o le
hacen el juego a los corruptos. Desde luego que
existen sectores interesados en encontrar argumentos
de impunidad, recurriendo a una lógica barata para
revestir "su postura" de una aparente lógica jurídica
que se desmorona al menor análisis. Nosotros, ni lo
uno ni lo otro: ni creemos ser quienes ostenten la
inmaculada verdad y, por ende, quienes cuenten con
la facultad de clasificar al sector académico respecto
de si están a favor o en contra de la corrupción, ni nos
interesa encubrir a personajes siniestros que han
fracturado gravemente las instituciones y poderes del
Estado. El daño causado al país es imperdonable.

• Profesor de Derecho Penal de la Pontificia Universidad Católica del Perú.

THEMIS45
229
Roger Yon Ruesta

La opinión aquí vertida pretende hacer una llamada
de atención para que, al efectuarse cualquier análisis
jurídico penal no se distancie de lo que es, y deberá ser
siempre, la principal herramienta con la que el sector
académico cuente para analizar los tipos y, lo que es
más significativo, para entablar cualquier lucha frente
a la arbitrariedad: el respeto por las garantías del
ciudadano. Además, el tipo penal recogido en el
artículo 400 del Código Penal de 1991, es un espacio
propicio para la discusión académica toda vez que
resulta inocuo frente a la irrenunciable batalla contra
la corrupción.
El presente trabajo, anticipo de uno de mayor desarro-
llo, tiene por objeto analizar el delito de Tráfico de
Influencias, puesto que consideramos de necesidad
personal expresar un modesto punto de vista, eso sí,
apegados a los principios que inspiran y legitiman el
derecho penal.
EL DELITO DE TRÁFICO DE INFLUENCIAS EN
LA LEGISLACiÓN PERUANA
El delito de Tráfico de Influencias está regulado en el
artículo 400 de nuestro Código Penal sustantivo, de la
siguiente manera: "El que, invocando influencias,
reales o simuladas, recibe, hace dar o prometer para
sí o para un tercero, donativo o promesa o cualquier
otra ventaja con el ofrecimiento de interceder ante un
funcionario o servidor público que esté conociendo o
haya conocido, un caso judicial o administrativo, será
reprimido con pena privativa de libertad no menor de
dos ni mayor de cuatro años".
vigente hasta 1991, (puesto que simplemente se cam-
bió el tiempo a futuro de los verbos típicos y sustituyó
la frase "con el fin de", por la de "con el ofrecimiento
de,,)3.
El delito de Tráfico de Influencias tipifica y sanciona
una conversación, por la cual una persona invoca las
influencias que dice poseer sobre un funcionario o
servidor público, ofreciéndose a interceder ante él en
beneficio -claro está- de su interlocutor (interesado). El
tipo penal exige, como contraprestación al futuro ejer-
cicio de tales influencias, que el vendedor de influen-
cias reciba, haga dar o prometer -en beneficio personal
o de un tercero- un donativo, promesa o ventaja.
Entre las características del tipo penal se desprende la
exigencia de la participación de dos personas para la
configuración del delito. El primer sujeto es el vende-
dor de influencias (aquél que invoca influencias ofre-
ciendo interceder ante un funcionario o servidor
público), quien puede ser tanto un particular como un
funcionario público que actúe fuera del ejercicio de
sus funciones. Ello nos lleva a sostener que se trata de
un delito común con consideraciones especiales en el
sujeto activo, las mismas que consisten en la ostenta-
ción de influencias. El segundo sujeto es el interesado
o comprador de influencias (aquél a quien el autor del
delito le hace dar o prometer o, sencillamente de
quien recibe una ventaja). Sin embargo, ambos suje-
tos no son autores del ilícito, puesto que el tipo
describe y sanciona el comportamiento de sólo uno
de ellos (el vendedor), sin mencionar punición alguna
para el interesado.

Este tipo penal tiene su antecedente en el artículo 198
1
del Código Penal colombiano de 1936 • En nuestra
legislación, tiene su antecedente inmediato en el
artículo 353-A, el cual fue agregado al cuerpo penal
sustantivo de 1924, mediante Decreto Legislativo
2
121, del12 de junio de 1981 • Sin embargo, no existe
diferencia sustancial entre la normativa actual y la
Otra característica a recordar, es la ausente relación
entre la conversación criminal izada y la Administra-
ción Pública, puesto que el tipo penal no exige
ejercicio de influencias alguno sobre funcionario o
servidor público, sino que se agota en el mero ofreci-
miento, que hace el autor del delito, de interceder en
la función pública.

Código Penal colombiano de 1936. Artículo 198: El que reciba o haga dar o prometer para sí o para un tercero, dinero u otro provecho
indebido, con el fin de obtener favor de la autoridad que esté conociendo de algún asunto, o de un testigo o perito o intérprete, invocando
las influencias reales o simuladas que ante ellos pueda desarrollar, incurrirá en arresto de quince días a un año y en una multa de cincuenta
a tres mil pesos. El Código Penal colombiano de 1995 tipificó esta figura delictiva en su artículo 147: El que invocando influencias reales
o simuladas, reciba, haga dar o prometer para sí o para un tercero, dinero o dádiva, con el fin de obtener cualquier beneficio de parte del
servidor público en asunto que éste se encuentre conociendo o haya conocido o haya de conocer, incurrirá en prisión de cuatro a seis años,
multa de cincuenta a cien salarios mínimos legales mensuales vigentes, o interdicción de derechos funcionales públicos por el mismo término
de la pena principal.
Código Penal de 1924. Artículo 353-A: El que invocando influencias reales o simuladas reciba, o haga dar, o prometer para sí o para un
tercero, un donativo o una promesa o cualquier otra ventaja con el fin de interceder ante un funcionario o servidor público, que esté
conociendo o haya conocido un caso judicial o administrativo, será reprimido con prisión no mayor de dos años y multa de la renta de veinte
a cuarenta días.
Si el agente fuere funcionario público, será reprimido además con inhabilitación conforme a los incisos 1,2 Y 3 del artículo 27, por doble
tiempo de la condena.
ROJAS VARGAS, Fidel. "Delitos contra la Administración Pública". Lima, Grijley, 1999. p. 400.

THEMIS45
230
 Tráfico de influencias. Un análisis al contenido del tipo penal

Así también, debemos tener presente que la redacción
del tipo penal sanciona tanto la invocación de influen-
cias reales como simuladas otorgándoles la misma
pena. Por tanto, es evidente la lejanía que existe entre
el delito materia de análisis y la Administración,
puesto que ésta última constituye el objeto de la
conversación tipificada, más no se exige ningún acer-
camiento real y concreto a la misma para la configu-
ración del injusto.
Para graficar lo señalado, se aludirá al Código Penal
español, el cual contiene tres tipos penales referidos al
4
tráfico de influencias : los dos primeros (artículos 428
y 429 del Código Penal de 1995) sancionan el ejerci-
cio de influencias sobre un funcionario público; esto
es propiamente, el tráfico de influencias. En el primer
caso, se sanciona a aquel funcionario público que
influye, de manera concreta, sobre otro funcionario.
El tipo penal contempla que dichas influencias deben
ser ejercidas mediante la relación personal o jerárqui-
ca que tiene el primero respecto del segundo, descar-
tando que exista beneficio económico puesto que en
tal caso nos encontraríamos ante un delito de corrup-
ción. Por su parte, el artículo 429 sanciona la misma
conducta pero coloca como autor a un particular y, en
ambos casos, la posible pena oscila entre los seis
meses y un año de pena privativa de libertad.
Es importante señalar que la legislación española
exige que las influencias sean reales, puesto que los
tipos penales españoles no sancionan el tráfico de
influencias simuladas.
El tercer tipo penal (artículo 430), sanciona a aquellas
personas que soliciten dádivas, presentes o cualquier
otra remuneración, a cambio de ejercitar las influen-
cias que poseen (siempre reales); es decir (como lo
menciona el tipo pena!), a cambio de realizar las
conductas descritas en los tipos anteriores (artículos
428 y 429 del Código Penal español).
Como se puede apreciar la normatividad española
pareciera guardar coherencia entre el beneficio que se
obtiene, mediante la invocación de influencias reales
y el ejercicio concreto de las mismas. Es decir, en tales
casos, la legal idad exige que la invocación de influen-
cias tenga como consecuencia el ejercicio de las
mismas sobre un funcionario público, por lo cual
puede hallar un vínculo entre lo tipificado y el bien
jurídico tutelado. A pesar de ello, como veremos más
adelante, los tipos penales españoles (en particular el
artículo 430) han recibido fuertes críticas de la doctri-
na más respetable.
Es importante tener en cuenta todo lo antes menciona-
do para lograr una acertada comprensión del tipo
penal peruano. A continuación, pasaremos a describir
el contenido material del injusto, así como los ele-
mentos que conforman la conducta típica, para final-
mente hacer una mención especial al papel del com-
prador de influencias (interesado) y analizar la rele-
vancia penal de su participación en la configuración
de este injusto.
1. CONSIDERACIONES SOBRE EL BIEN JURí-
DICO PROTEGIDO
Al abordar el tipo penal, debemos hacer un alto
necesario en el objeto de tutela del mismo; es decir, a
distinguir cuál es el bien jurídico que otorga conteni-
do material al injusto. Para ello, la primera referencia
a considerar es la ubicación del tipo penal en la
normatividad sustantiva. El delito de Tráfico de In-
fluencias se encuentra regulado en el artículo 400 del
Código Penal, en el Título XVIII donde se regulan los
delitos contra la Administración Pública, en el segun-
do capítu lo (del itas cometidos por funcionarios públ i-
cos), en la IV Sección del mismo, entre los llamados
"Delitos de Corrupción de Funcionarios". A pesar que
su ubicación en el Código Penal vigente pareciera dar
una clara referencia a que el bien jurídico tutelado es

Tráfico de Influencias en el Código Penal español: Artículo 428: El funcionario público o autoridad que influyere en otro funcionario público
o autoridad prevaliéndose del ejercicio de las facultades de su cargo o de cualquier otra situación derivada de su relación personal o
jerárquica con éste o con otro funcionario o autoridad para conseguir una resolución que le pueda generar directa o indirectamente un
beneficio económico para sí o para un tercero, incurrirá en las penas de prisión de seis meses a un año, multa del tanto al duplo del beneficio
perseguido u obtenido, e inhabilitación especial para empleo o cargo público por tiempo de tres a seis años. Si obtuviere el beneficio
perseguido se impondrán las penas en su mitad superior.
Artículo 429: El particular que influyere en un funcionario público o autoridad prevaliéndose de cualquier situación derivada de su relación
personal con éste o con otro funcionario público o autoridad para conseguir una resolución que le pueda generar, directa o indirectamente,
un beneficio económico para sí o para un tercero, será castigado con las penas de prisión de seis meses a un año, y multa del tanto al duplo
del beneficio perseguido u obtenido. Si obtuviere el beneficio perseguido se impondrán las penas en su mitad superior.
Artículo 430: Los que, ofreciéndose a realizar las conductas descritas en los artículos anteriores, solicitaren de terceros dádivas, presentes
o cualquier otra remuneración, o aceptaren ofrecimiento o promesa, serán castigados con la pena de prisión de seis meses a un año.
En cualquiera de los supuestos a que se refiere este artículo, la autoridad jurisdiccional podrá imponer también la suspensión de las
actividades de la sociedad, empresa, organización o despacho y la clausura de sus dependencias abiertas al públ ico por tiempo de seis meses
a tres años.

THEMIS45
231
Roger Yon Ruesta

la Administración Publica o algún aspecto de ésta, sin
embargo la redacción del injusto no parece afirmar lo
mismo.
El delito, materia de análisis, tipifica y sanciona una
5
conversación entre particulares , en la cual se hace
referencia a la Administración Pública. ¿Cuál es esa
referencia? Que aquél que invoca la posesión de
influencias que tiene sobre un funcionario o servidor
público que conoce o haya conocido una causa
judicial o administrativa, se ofrezca a interceder ante
este último.
Sin embargo, el tipo penal sólo exige el ofrecimiento
de las influencias mas no el ejercicio concreto de las
mismas, a diferencia de la legislación española antes
mencionada. Es decir, el tipo penal no exige que
ninguno de los partícipes del injusto tenga vínculo
alguno con algún aspecto de la Administración Públi-
ca, quedando esta última libre de cualquier afectación
o puesta en peligro. Esta extraña relación entre el
ilícito y el supuesto bien jurídico tutelado ha llevado
a la falta de consenso en ladoctrina en lo que respecta
al contenido del mismo, encontrándose posiciones
disímiles, e incluso contradictorias.
A pesar de la mayor coherencia que guardan los tipos
penales españoles (en comparación con nuestra legis-
lación vigente), para la misma doctrina española, al
no exigirse que el autor del delito (artículo 400 del
Código Penal peruano y artícul0430 del Código Penal
español) sea un funcionario público, no es fácil deter-
minar el contenido del injusto; sin embargo, puede
afirmarse que el hecho que aquí se tipifica nada tiene
que ver directamente con el ejercicio de la función
6
pública • Así, para el jurista Quintero Olivares: Esta
remota relación con el ejercicio de funciones públ icas
hace difícil, sino imposible, determinar cuál es el
7
interés tutelado en este delit0 • La vaguedad antes
señalada en el contenido del delito de Tráfico de
Influencias ha conducido al mencionado jurista espa-
ñol a afirmar que se debió haber prescindido de la
tipificación de este delito: Esta ausencia de un verda-
dero interés, merecedor de tutela penal, debería haber
conducido al legislador (... ) a prescindir de esta moda-
lidad delictiva. Más aún, cuando los supuestos, efec-
tivamente cercenadores de la función pública u otros
bienes jurídicos, pueden quedar adecuadamente re-
8
sueltos con la aplicación de otras figuras delictivas •
Así, debido al carácter abstracto y gaseoso del conte-
nido del injusto, el bien jurídico tutelado no podría ser
el correcto funcionamiento ni la imparcialidad de la '
administración pública, pues la conducta típica se
encuentra muy alejada de una posible afectación o
puesta en peligro para dicho bien jurídico. En ese
orden de ideas, habría que resignarse a reconocer que
el bien jurídico tutelado en el artículo 400 del Código
Penal de 1991 no puede ser otro que el prestigio, la
buena imagen de la Administración Pública: el bien
jurídico protegido, al ser conductas entre particulares,
no puede ser el buen funcionamiento de la adminis-
tración pública, pues no intervienen funcionarios
públicos. No obstante, el legislador ha pretendido
adelantar las barreras en este sentido, salvaguardando
9
el prestigio de la Administración pública •
De la misma consideración fue, en su momento, el
jurista italiano Giuseppe Maggiore: objeto de esta
acriminación es la necesidad de combatir el descrédi-
to a que está expuesta la autoridad a causa de los
vendedores de Humo, que hacen creer, como dice
CARRARA, que «la justicia se mueve por medio de
influencias, protecciones y dinero» 10 •
Sobre el tipo penal peruano, lo anterior se enfatiza aún
más, puesto que nuestra legislación tipifica el acto
preparatorio previo al efectivo Tráfico de Influencias,

La conversación sancionada por el tipo penal debe ser realizada entre particulares. Si interviene un Funcionario Público, no debe actuar
en ejercicio de sus funciones, puesto que en dicho caso nos encontraremos frente a otra figura delictiva. Así para el jurista Velásquez
Velásquez: cuando el sujeto activo de la conducta sea un servidor o funcionario público él debe actuar por fuera de su función para que
pueda ser catalogado como tal; se hace la anterior afirmación por si él ofrece al tercero su intervención en cumplimiento de sus deberes
oficiales, habrá realizado un comportamiento que puede encajar en otra de las figuras contenidas en el Título XVIII (confróntese artículo
393 y siguientes). VELÁSQUEZ VELÁSQUEZ, Fernando. "Informe Jurídico sobre el artículo 400º del Código Penal Peruano". Bogotá, 2001.
pp. 13-14.
6 VIVES ANTÓN, Tomás. "Comentarios al Código Penal de 1995". Valencia, Tirant To Blanch, 1996, Volumen 11. p. 1848. "No es fácil
determinar el contenido de injusto de este delito, ya que el sujeto activo no es un funcionario o autoridad, sino cualquier persona; por
consiguiente, alguien no vinculado a los poderes públicos. A ello se suma que el delito se consuma tan pronto se hace el ofrecimiento de
usar la influencia cerca de funcionarios o autoridades, aunque no lleguen a usarse y aunque aquél no sea aceptado. Con lo que los servicios
que han de rendir los poderes públicos no se ven afectados, ni la actuación de estos empañada en su imparcialidad y, en consecuenCia, no
pueden ser consignados como objeto formal ... El hecho que aquí se tipifica nada tiene que ver directamente con el ejercicio de la función
pública".
QUINTERO OLIVARES, Gonzalo. "Comentarios a la Parte Especial del Derecho Penal". Editorial Aranzandi, 1996. p. 1240.
Ibidem.
9 SERRANO GÓMEZ, Alfonso. "Derecho Penal- Parte Especial". Madrid, Dykinson, 1999. p. 752.
10 MAGGIORE, Giuseppe. "Derecho Penal: Parte Especial- De los Delitos en Particular". Bogotá, Editorial Temis, 1972. Volumen 111. p. 279.

THEMIS45
232
 Tráfico de influencias. Un análisis al contenido del tipo penal

siendo atípico el ejercicio de las mismas sobre un
funcionario públicoen concreto. Así, el jurista Muñoz
Conde analizando el Tráfico de Influencias en la
legislación peruana señala: el delito previsto en el
artículo 400 del Código Penal peruano no tiene que
ver directamente con el ejercicio de la función públ i-
ca. Tanto que el sujeto activo, como la persona a la
que se dirige el ofrecimiento de las influencias son
particulares o personas que actúan como tales. El
ámbito en el que se puede dar este delito es, por tanto,
completamente privado. La única relación que mues-
tra con la función pública es su referencia a la misma
como objeto de influencia. Lo que constituye el
contenido del injusto del delito en cuestión es ofrecer-
se a alguien para ejercer influencias sobre un tercero.
Por tanto, el bien jurídico protegido en este precepto
no puede ser otro que "el prestigio y el buen nombre
de la Administración, un concepto, en todo caso,
ciertamente etéreo y difícilmente aprehensible"ll.
Existe, por otro lado, un sector minoritario de la
doctrina nacional que sostiene que el bien jurídico, en
el tipo penal peruano de Tráfico de Influencias, es la
imparcialidad de la Administración Pública, llegando
a tal razonamiento mediante una interpretación par-
cial del tipo penal. Así, se sostiene que sólo es punible
el tráfico de influencias reales, puesto que es el único
caso en que se puede lesionar la Administración
Pública. Para ello, han optado por afirmar la impuni-
dad del Tráfico de Influencias simuladas, por la impo-
sibilidad material de éstas para lesionar el bien
jurídico Administración Pública.
Así, para César San Martín, Carlos Caro y José Leandro
Reaño: "desde una perspectiva teleológica, conside-
ramos que la modalidad de "Tráfico de Influencias
simuladas" no posee entidad lesiva para el bien jurí-
dico institucional que se pretende proteger, debién-
dose optar -sólo en este caso- por la impunidad del
traficante e interesado, al no configurarse las exigen-
cias de antijuricidad material. En consecuencia, de
cara a una reforma de la legislación vigente, debe
pensarse en su destipificación a fin de sancionarse
únicamente los casos de compraventa de influencias
reales,,12.
Consideramos que tal interpretación no guarda rela-
13
ción con el principio de legalidad , puesto que se
interpreta sólo una parte del tipo penal, cuando la
literalidad del delito sanciona tanto el ejercicio de las
influencias reales cuanto el de las simuladas, atribu-
yéndole a ambas la misma sanción penal: de dos a
cuatro años de pena privativa de libertad. Se requeri-
ría, afirman, de una reforma de la legislación vigente
que modifique la estructura actual del tipo penal para
destipificar el tráfico de influencias simuladas. Según
ellos, sólo luego de tal reforma, se podrá afirmar que
el bien jurídico tutelado es la imparcialidad de la
Administración Pública.
A nuestro entender, el bien jurídico debe ser leído de
la integridad del tipo penal, más nunca decretando la
impunidad de una de las conductas para poder susten-
tar la relevancia penal de la otra. Así, negar la posibi-
lidad de exigir responsabilidad penal de quien, invo-
cando falsa influencia, consigue así una determinada
ventaja, como lo hace de manera expresa el legisla-
dor, carece de todo sustento legal, e implica una
frontal violación del principio de legalidad, por cuan-
to desconoce la condición típica de una conducta que
de manera clara y manifiesta sí se sanciona en el
14
marco de nuestro ordenamiento jurídico .
En ese sentido, para ubicar el contenido material de un
bien jurídico, se debe hacer una interpretación siste-
mática del tipo, combinando la redacción del tipo
penal (es decir, su literalidad), su ubicuidad en el
cuerpo normativo penal y el principio de lesividad

11 MUÑOZ CONDE, Francisco. "Dictamen sobre la aplicación del Delito de Tráfico de Influencias del artículo 400 del Código Penal Peruano".
Sevilla, 2001.
12 SAN MARTíN CASTRO, César, CARO CORIA, Dino Carlos y José Leandro REAÑO PESCHIERA. "Delitos de Tráfico de Influencias,
Enriquecimiento Ilícito y Asociación para delinquir. Aspectos Sustantivos y Procesales". Lima, Jurista Editores EIRL, 2002. p. 34.
13 Constitución Política del Perú. Artículo 2, inciso 24, literal d: Toda persona tiene derecho a la libertad y a la seguridad personales. En
consecuencia nadie será procesado ni condenado por acto u omisión que al tiempo de cometerse no esté previamente calificado en la ley,
de manera expresa e inequívoca, como infracción punible; ni sancionado con pena no prevista en la ley. El principio de legalidad está también
reconocido en la declaración Universal de los Derechos Humanos (Nadie será condenado por actos u omisiones que en el momento de
cometerse no fueran considerados delictivos según el Derecho Nacional o Internacional. Tampoco se impone pena más grave que la
aplicable en el momento de la comisión del delito. Artículo 11, inciso 2), así como en la Convención Americana sobre Derechos Humanos
"Pacto de San José de Costa Rica" (Nadie puede ser condenado por acciones u omisiones que en el momento de cometerse no fueran
delictivos según el derecho aplicable. Tampoco se puede imponer pena más grave que la aplicable en el momento de la comisión del delito.
Artículo 9).
14 GARcíA CANTIZANO, María del Carmen. "Algunas consideraciones sobre el delito de tráfico de influencias. Al amparo del principio de
legalidad en materia penal". En: Actualidad Jurídica, Tomo 102. Lima, Mayo 2002, p.14." (. .. ) en el ámbito de la legislación penal sobre
este delito no existe la posibilidad de ofrecer un tratamiento jurídico distinto, cuando la influencia que invoca el traficante, y único autor
posible del delito, es simulada, o sea falsa e inexistente, y cuando es real, por cuanto la consecuencia jurídica en ambos casos es la misma:
pena privativa de libertad no menor de dos ni mayor de cuatro años".

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233
Roger Yon Ruesta
para encontrar el objeto jurídico que se tutela. Por
tanto, no se puede pretender acomodar el tipo penal
a un caso concreto, desarmando el tipo y rearmándolo
para dejar de lado ciertos elementos objetivos del
mismo que no se acomodan a lo que nos gustaría que
prescribiera el tipo.
Por tanto, compartimos plenamente el planteamiento
de una necesaria revisión pero no parcial sino total del
referido tipo si se quiere reforzar el contenido material
del delito de Tráfico de Influencias (si es posible
encontrar tal contenido material). Sin embargo, el
reconocimiento de las carencias de la tipicidad vigen-
te no es argumento suficiente para pasar por alto los
principios inspiradores de ius puniendi de un Estado
de Derecho, como lo es el principio de legalidad.
En suma, dado que las conductas descritas en el tipo
penal se encuentran sumamente alejadas de la Admi-
nistración Pública o de cualquier manifestación de
ésta (como se ha podido comprobar), podemos con-
cluir que la conversación descrita y sancionada en el
tipo penal de Tráfico de Influencias no lesiona o pone
en peligro a dicho bien jurídico. Para afirmar lo
contrario, tendríamos que separarnos de la redacción
del tipo, cuando lo que nos exige el principio de
legalidad es subsumir conductas en delitos
taxativamente tipificados y no a la inversa; es decir,
adaptar un tipo penal a un caso en concreto.
2. ANÁLISIS DE LA TIPICIDAD
Como ya se mencionó, el delito materia de análisis
tipifica y sanciona una conversación entre particula-
res, la cual tiene como referente a la Administración
Públ ica de una manera lejana, en tanto ésta constituye
el objeto del diálogo entre los intervinientes. Mucho
se ha cuestionado la redacción de nuestro tipo penal,
puesto que no guarda relación entre los elementos
objetivos del tipo y la ubicuidad que este tiene en
nuestro cuerpo normativo.
A continuación, analizaremos los elementos del tipo
objetivo, siempre desde una visión apegada al princi-
pio de legalidad y a los demás principios rectores del
derecho penal.
15 Los tipos penales compuestos son aquellos en los cuales la conducta típica es el resultado de la concurrencia de varios actos, los cuales deben
estar descritos en el tipo penaly -de faltar al menos uno de ellos- no podría configurarse el delito. Para MUÑOZ CONDE, "según que el tipo
comprenda una o varias acciones se habla dedelitos simples y delitos compuestos" (MUÑOZ CONDE, Francisco y Mercedes GARCíA ARÁN.
"Derecho Penal, Parte General". Tercera Edición. Valencia, Tirant To Blanch, 1998. p. 292).
,. COBO DEL ROSAL, Manuel y Tomás VIVES ANTÓN. "Derecho Penal. Parte Especial". Cuarta Edición conforme al Código Penal de 1995.
Valencia, Tirant To Blanch, 1996. p. 65.
THEMIS45
234
2.1. Sobre las conductas típicas que configuran el
tipo
La redacción del tipo penal de Tráfico de Influencias
exige que, para la consumación del delito, el autor o
agente realice tres conductas, las cuales deben estar
vinculadas entre sí. Así, bastará con que no se realice
alguna de las conductas que desarrollaremos a conti-
15
nuación, para que no se configure el ilícito penal •
Tales conductas son las siguientes:
2.1.1. "1 nvocando influencias"
Se trata de la primera conducta exigida por el tipo.
penal. Esta consiste en la invocación de influencias,
que el agente o autor del delito presume tener sobre un
funcionario o servidor público, que esté conociendo
o haya conocido un caso en sede judicial o adminis-
trativa. Esta invocación de influencias se hace ante y
para el concurrente necesario (interesado en las in-
fluencias).
Reiteramos que el tipo penal no distingue si las
influencias son reales o simuladas, puesto que otor-
ga la misma consecuencia penal para ambos su-
puestos (pena privativa no menor de dos ni mayor
de cuatro años). Por tanto, hacer una distinción
entre la relevancia penal del que invoca influencias
simuladas y del que invoca influencias reales, vio-
lenta claramente el principio de legalidad, lo cual
está proscrito tanto en nuestra Constitución, como
en nuestro Código Penal sustantivo (Artículo 11 del
Título Preliminar). El principio de legalidad penal
comporta como exigencias inmediatas, la claridad
y taxatividad en la determinación de las conductas
prohibidas y de las sanciones aplicables. Claridad y
taxatividad son imprescindibles condiciones de la
seguridad jurídica. Pero, para que pueda hablarse
de seguridad jurídica es preciso, además, que se
haya determinado de antemano qué conductas cons-
tituyen delitos y cuáles no, y qué penas son aplica-
16
bles a cada caso •
Adecirde JAÉN VALLEJO, no se trata sólo de prohibir
la analogía in malam partem, sino de que la ley penal
sea interpretada como una lex stricta.
 Tráfico de influencias. Un análisis al contenido del tipo penal
Aun cuando el método teleológico uti I iza la analogía,
y que según Larenz consiste en encontrar el "sentido
razonable inmanentede la ley", nose puede descubrir
este "sentido razonable" sino aplicando la decisión
valorativa del legislador, "descubierta" por el intér-
prete a casos análogos a los que aquél tuvo en cuenta
7
a la hora de dictar la le/ •
Hassemer acota que el principio de legalidad no
prohíbe la analogía porque no prohíbe interpretar,
entendiéndose ello como interpretación extensiva,
sino que prohíbe generalizar la ley penal de una
18
manera exagerada e inadmisible • Aun cuando a
veces resulta difícil distinguir entre el procedimiento
de la interpretación extensiva y la analogía, Jakobs
apunta que la práctica de una cultura interpretativa,
reducirá estas dificultades. Sin embargo, es de
precisarse, que nos encontraremos ante una abierta y
proscrita analogía cuando nos apartemos
drásticamente del sentido literal de la norma. Así, para
Bacigalupo habría que "sospechar" de las interpreta-
ciones que contradigan el sentido natural de las
palabras utilizadas (que choquen con el texto) y,
desde luego, siempre es importante tomar en conside-
ración el consenso científico acerca de cuál es el
19
límite del texto legal •
2.1.2. Ofrecimiento del ejercicio de las influencias
que se dice disponer
Se trata de la prestación que el sujeto activo ofrece al
interesado. Resulta trascendente resaltar que el tipo
penal se agota en el ofrecimiento, sin que se exija que
tales influencias se ejerzan realmente. Este aspecto,
hace muy criticable el delito de Tráfico de Influencias,
puesto que como ya se mencionó, la legislación
peruana no tipifica el ejercicio de las influencias en el
funcionario o servidor público que conoce o conoció
de un proceso judicial o administrativo.
Algunos autores han encontrado en la frase "(. .. ) con
el ofrecimiento de interceder ante un funcionario o
servidor público (... )" un elemento subjetivo de ten-
dencia interna trascendente, en concreto, un delito
20
mutiladoen dosactos , porque el agente guardaría la
intención de participar en la ejecución de la injeren-
cia. Pero, como bien anota Carcía Cantizano, "la
17 JAÉN VALLEJO, Manuel. "Principios Constitucionales y Derecho Penal Moderno. Estudios sobre cuestiones de especial relevancia
constitucional". Buenos Aires, Ad Hoc, 1999. pp. 32-33.
18 Ibid. p. 33.
19 Ibid. p. 34.
20 SAN MARTíN CASTRO, César; CARO CORIA, Dino Carlos y José Leandro REAÑO PESCHIERA. Op. cit. p. 25.
21 GARCíA CANTIZANO, María del Carmen. Op. cit. p.16.
22' ,
VELASQUEZ VELASQUEZ. Op. cit. p. 28.
conducta sancionada es el recibir, hacer dar o prome-
ter algún tipo de ventaja a cambio de ofrecer interce-
der ante un concreto funcionario, ello nada tiene que
ver con la intención buscada por el sujeto, es decir,
por el traficante" 21 ; conductas a las cuales antecede
el que invocando influencias reales o simuladas ... En
tal sentido, este tipo, de estructura subjetiva dolosa,
no comprende elementos subjetivos diferentes del
dolo, ya que la concurrencia de los tres actos, antes
señalados, configuran la conducta típica.
2.1.3. Recibir, hacer dar o prometer un donativo,
promesa o ventaja
Se trata de aquello que el autor del delito recibe, hace
dar o prometer para influir en un funcionario. Como
se puede apreciar, el delito se puede consumar con
cualquiera de las conductas descritas (recibir, hacer
dar o prometer un donativo, promesa o ventaja), lo
cual convierte al Tráfico de Influencias en un tipo
penal de conductas alternativas en este extremo, pues
basta que el agente realice una de cualquiera de las
tres acciones para que ya quede completo este ele-
22
mento del supuesto de hecho .
De cara al artículo 401-A del Código Penal peruano:
"En todo caso, los donativos, dádivas o presentes
serán decomisados" la contraprestación, por las in-
fluencias reales o simuladas, importaría la necesaria
referencia de objetos con valor patrimonial.
En suma, resulta evidente que para la configuración
del ilícito penal, las tres conductas señaladas, para la
configuración de la acción típica, deben estar vincu-
ladas entre sí. Es decir, la redacción del tipo exige que
el agente reciba, haga prometer o haga dar del partí-
cipe necesario (concurrente necesario en el tipo) con
el ofrecimiento de ejercer sus influencias habiéndolas
invocado, previamente ante el partícipe necesario
(concurrente necesario). Del mismo modo, la recep-
ción o la promesa debe ser en contraprestación del
ofrecimiento antes referido.
Por otro lado, len qué momento se consuma el del ito
de tráfico de influencias? Puesto que el tipo penal está
conformado por tres conductas, la configuración del
ilícito requiere la realización de las tres. Sin embargo,
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235
Roger Yon Ruesta
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es de resaltar que no puede afirmarse que el delito se
consuma con la aceptación del interesado -como un
sector de la doctrina pretende señalar-. Así, para San
Martín, Caro y Reaño, "(. .. ) la consumación del tipo
penal peruano (Tráfico de Influencias) sí exige una
respuesta afirmativa por parte del interesado, pues de
otro modo el traficante no recibiría la dádiva o la
promesa de ventaja a la que se refiere el artículo 400
del Código Penal nacional,,23. Sobre el particular
debemos hacer dos comentarios.
Primero: el tipo penal exige que el autor reciba, haga
dar o prometer. En el delito de Tráfico de Influencias
recogido por nuestra legislación, la redacción del tipo
penal exige que los tres comportamientos que
estructuran el ilícito (invocación de influencias, ofre-
cimiento de ejercer las mismas ante funcionario públi-
co y recibir o hacer dar o prometer ventaja, donativo
o promesa) deben ser realizados por el autor, puesto
24
que se trata de un tipo penal monosubjetiv0 , es
decir, la consumación del delito no puede ser realiza-
da por alguien distinto al autor. De ocurrir ello, en
virtud del principio de legalidad antes mencionado,
no se configuraría el ilícito penal materia de análisis.
Segundo: el tipo penal permite que el autor del delito
haga dar o prometer al interesado un donativo,
promesa o ventaja. Es decir, este tipo penal contem-
pla que tal entrega se dé producto de la presión que
el vendedor de influencias ejerce sobre el compra-
dor de las mismas. Por tanto, dos de las conductas
que conforman el tercer elemento típico descartan la
posibilidad de libre aceptación o acuerdo por parte
del interesado, puesto que habría sido presionado
para entregar la promesa, donativo o ventaja al
agente.
Ello ha llevado a autores de la talla de Muñoz Conde
5
y Bustos Ramíre/ a afirmar que el concurrente
necesario en el delito de tráfico de influencias puede
26
ser víctima del delito de concusión , tipificado en el
artículo 382 del Código Penal, puesto que: "En mu-
chos casos el comportamiento de (. .. ) cualquier fun-
cionario o servidor público que aprovechándose de
su situación de prevalimiento y prepotencia en la
Admin istración Públ ica obl iga o induce a una persona
a dar o prometer indebidamente para sí o para otro un
beneficio patrimonial, constituye un delito de concu-
sión, tipificado en el artículo 382 del Código Penal
peruano, que en cierto modo es el reverso de la
conducta tipificada en el artículo 400. Aquí no cabe
duda que el sujeto pasivo de tal coacción o inducción
a una persona a prometer o entregar indebidamente
un beneficio patrimonial para sí o para otro, no puede
ser, desde luego, considerado ni autor ni partícipe en
tal delito, sino una víctima del mismo. Son los casos
que la doctrina llama de "participación necesaria", en
los que la comisión del delito requiere de la interven-
ción de dos personas ... , pero una de ellas es víctima y
no responsable del delito. No parece, en absoluto,
aventurado decir, que en mucho de los casos
tipificables en el artículo 400 pueda darse también, si
el sujeto activo tiene la cualidad de funcionario o
servidor público y actúa como tal, un delito de concu-
sión del artículo 382, en que el particular sería víctima
y no partícipe responsable de evento" 27.
28
En razón de lo expuesto, con Villavicencio Terreros ,
consideramos que la formula legal establecida en el
artículo 400 del Código Penal, presenta un escaso
merecimiento de pena, porque, entre otras razones,
representa un excesivo adelantamiento de la
punibilidad; ello, de cara a que el objeto de tutela,
como es el prestigio y el nombre de la administración
pública es un concepto vago y abstracto.
29
Los defensores de un merecimiento de pena no
explican cómo la dañosidad social, en que sustentan
tal merecimiento, pueda representar una actuación
peligrosa o lesiva del concurrente necesario respecto
de un bien jurídico demasiado distante que, con su
conducta pueda poner en peligro. En tal sentido, la
variable dañosidad social causada nos parece
emblemática pero poco concreta, por ello, para el
caso específico, nos parece atendible utilizar el
desvalor de acción.

23 SAN MARTíN, César; CARO CORIA, Dino Carlos y José Leandro REAÑO PESCHIERA. Op. cit. pp. 35 Y ss.
24 "Teniendo como punto de partida al autor de la conducta puede hablarse ... de tipos monosubjetivos -a veces llamados unisubjetivos- para
hacer referencia a aquellas que describen conductas realizadas por un sujeto". VELÁSQUEZ VELÁSQUEZ, Fernando. "Derecho Penal. Parte
General". Tercera Edición. Santa Fe de Bogotá, Editorial TEMIS S.A., 1997. p. 403
25 BUSTOS RAMíREZ, JUAN. "Informe con relación a la aplicación del Artículo 400 del Código Penal Peruano, que tipifica el delito de Tráfico
de Influencias". Santiago, 11 de junio de 2001.
26 Código Penal. Artículo 382: El funcionario o servidor público que, abusando de su cargo obliga o induce a una persona a dar o prometer
indebidamente, para sí o para otro, un bien o un beneficio patrimonial, será reprimido con pena privativa de libertad no menor de dos ni
mayor de ocho años.
27 MUÑOZ CONDE, Francisco. Op. cit.
2B VILLAVICENCIO TERREROS, Felipe. "Informe sobre la imputación penal de complicidad en el delito de Tráfico de Influencias y en el delito
de Asociación Ilícita del señor Manuel Delgado Parker". pp. L.5-26.
29 SAN MARTíN, César; CARO CORIA, Dino Carlos y José Leandro REAÑO PESCHIERA. Op. cit. p. 51.

THEMIS45
236
 Tráfico de influencias. Un análisis al contenido del tipo penal
2.2. El delito de Tráfico de Influencias es un acto
preparatorio elevado a categoría de delito indepen-
diente
Como señala el profesor Bustos Ramírez, en el delito de
Tráfico de Influencias peruano se ha adelantado la
punibilidad, de tal manera que pueda sancionarse a
quien recibe o hace dar un donativo, promesa o ventaja
para interceder ante un funcionario o servidor público
(vendedor de influencias) sin que se requiera la obten-
ción de una resolución que haya afectado la correcta
administración de justicia o desprestigiado a los funcio-
narios públicos. "( ... ) si conforme al bien jurídico
protegido lo que se tiene es un delito de peligro con
estas características tan especiales, ello significa que
necesariamente este tipo legal tiene que ser interpreta-
do en forma terminantemente restrictiva, pues de otra
manera esta ampliación excesiva de la punibilidad
llevaría necesariamente con una interpretación de otro
carácter, al establecimiento de la analogía como fuente
de punibilidad y con ello se violarían todos los princi-
pios garantistas del Derecho Penal, establecidos en la
Constitución yen los Tratados Internacionales,,30.
Es decir, el legislador peruano, al tipificar el Tráfico de
Influencias, ha adelantado el radio de punibilidad de
un posible delito posterior el cual-por su ubicuidad en
el Código Penal- se entiende afecta la Administración
Pública. Sin embargo, es curioso que estemos ante un
acto preparatorio que no esté orientado al efectivo
Tráfico de Influencias. Al respecto, cabe señalar lo
siguiente:
• Se sanciona tanto la invocación de influencias
simuladas como las reales, otorgándose les a am-
bas la misma consecuencia penal. Es decir, de los
supuestos contenidos en el tipo penal, no se
obtiene riesgo alguno para la Administración Pú-
blica, puesto que uno de éstos (el caso de las
influencias simuladas) es claramente inidóneo
para afectarla. Además, debemos recordar que ni
siquiera una interpretación teleológica puede fa-
cultar a cercenar el tipo. No, al menos de cara al
principio de legalidad antes mencionado.
• Por otro lado, incluso en el caso de las influencias
reales, no se exige más que el mero ofrecimiento
de interceder ante un fu ncionario o servidor públ i-
30 BUSTOS RAMíREZ, JUAN. Op. cit. p. 8.
31 Esta ausencia de un verdadero interés, merecedor de tutela penal, debería haber conducido al legislador. .. a prescindir de esta modalidad
delictiva. Más aún, cuando los supuestos, efectivamente cercenadores de la función pública u otros bienes jurídicos, pueden quedar
adecuadamente resueltos con la aplicación de otras figuras delictivas. QUINTERO OLIVARES, Gonzalo. "Comentarios a la Parte Especial
del Derecho Penal". Editorial Aranzandi S.A., 1996. p. 1240.
31 BUSTOS RAMíREZ, Juan. Op. cit. p. 12.
ca sin que se exija concretar dicho acto. Y, por si
fuera poco, nuestra legislación penal ha obviado
tipificar el ejercicio de las influencias sobre fun-
cionario público, limitándose a tipificar el mero
ofrecimiento de éstas.
Sobre este último aspecto es necesario hacer una
mención, puesto que aun cuando la normativa espa-
ñola sí tipifica el ejercicio de las influencias sobre
funcionario o servidor públ ico, la doctrina señala que
se debió prescindir del acto preparatorio, tipificado en
31
el artículo 430 .
Por tanto, estamos ante un acto preparatorio elevado
a delito independiente, en el cual el delito al que se
espera que apunte (el ejercicio de influencias sobre
funcionario o servidor público que conoce o haya
conocido un caso) no está recogido por nuestra legis-
lación. Entendemos, entonces, que nos encontraría-
mos ante un acto preparatorio de algún posible delito
de corrupción de funcionarios, tipificados en la sec-
ción cuarta, del segundo capítulo, del Título XVIII del
Código Penal.
A pesar de tratarse de un delito independiente, no
puede olvidarse que es un acto preparatorio sanciona-
do penal mente, y como tal debe ser leído de manera
restrictiva. Más aún, al momento de analizar la autoría
y la participación en la comisión del delito, puesto
que de lo contrario estaríamos extendiendo demasia-
do su radio de punibilidad. Ya de por sí los actos
preparatorios necesitan estar expresamente legislados
para ser sancionados. Por otra parte, por su propia
naturaleza, los actos preparatorios no admiten actos
de participación, ya que ello es sólo posible en actos
de ejecución, pues de otra manera la extensión de la
punibilidad no tendría límites. En efecto tanto los
actos de participación como los actos preparatorios
son extensiones de la punibilidad, y por eso requieren
estar estrictamente precisados legalmente y en ese
sentido una participación en un acto preparatorio
sería una extensión de una extensión de la punibilidad,
lo que transgrede todos los principios garantistas del
32
derecho penal .
Es decir, si tipificar actos preparatorios como delitos
significa un adelantamiento de punibilidad para el
autor, pretender imputar un nivel de participación
THEMIS45
237
Roger Yon Ruesta
(instigación y/o complicidad) significa una extensión
demasiado ampl ia del jus puniendi del Estado, lo cual
vulnera abiertamente el principio de mínima inter-
vención y ultima ratio del derecho penal. Por lo antes
señalado, la naturaleza del Tráfico de Influencias
obliga a realizar una interpretación restrictiva y san-
cionar sólo las conductas expresamente previstas en
el tipo. La aplicación de este tipo penal debe estar
sujeta a los principios orientadores del Derecho Pe-
nal, ya que estos otorgan la necesaria legitimidad a la
intervención sancionatoria del Estado.
2.3. El delito de Tráfico de Influencias es un delito de
encuentro
Para la configuración de ciertos delitos, se requiere la
intervención de una pluralidad de agentes. Así, ade-
más del autor se da participación necesaria (para
nosotros una mejor denominación es concurrencia
necesaria) cuando un tipo se halla de tal forma conce-
bido que para su realización resulta necesaria
conceptualmente la intervención de más de una per-
33
sona • Dicha participación no necesariamente otor-
ga a todos los intervinientes la calidad de autores del
delito, puesto que para ser considerado como tal -en
virtud del principio de legalidad- será el mismo tipo
penal quien lo señale mediante la punición de deter-
minadas conductas.
En ese orden de ideas, se distingue dos formas de
concurrencia necesaria: delitos de convergencia y
del itos de encuentro. Los pri meros se caracterizan por
la actuación conjunta o accesoria de varias personas
dirigidas a una meta común ... distinto esel caso de los
llamados delitos de encuentro. Estos presuponen la
pluralidad de personas activamente intervinientes,
cuyas acciones, sea con una voluntad coincidente o
no, se acercan mutuamente; es decir, el encuentro de
diversas actuaciones de voluntad tiene efecto consti-
tutivo para el tipo.
El del ito de tráfico de i nfl uencias es u n ti po de encuen-
tro, puesto que para configurarse el delito, la descrip-
ción típica requiere la concurrencia de un interesado.
Así, al ser el autor del delito el vendedor de influen-
cias, es él quien debe invocar las mismas con el
ofrecimiento de interceder ante un funcionario o
servidor público y es él quien debe recibir, hacer dar
33 JESCHECK. Op. cito p. 968.
34 BUSTOS RAMíREZ, Juan. Op. cito
35 MIR PUIG, Santiago. "Derecho Penal - Parte General". Barcelona, TECFOTO, 1996. p. 390.
36 Cfr. JESCHECK. Op. cito pp. 969 Y ss.
37 Cfr. MAURACH, Reinhart. "Derecho Penal. Parte General". Tomo 11. Buenos Aires, Editorial Astrea, 1989. pp. 401 Y ss.
JB JESCHECK. Op. cito p. 969.
THEMIS45
238
o prometer donativo, promesa o cualquier otra venta-
ja. Aun cuando se trata de un delito de encuentro,
cabe destacar que el tipo está redactado desde la
actuación del autor, el traficante de influencias.
Por su parte, el rol del concurrente necesario, tercero
concurrente o comprador de influencias está limitado
a que el autor le invoque influencias (reales o simula-
das), le ofrezca interceder ante funcionario o servidor
público y -finalmente- que el autor le haga dar o
prometer un donativo, promesa o cualquier otra ven-
taja.
Nótese que la redacción del tipo establece actos de
coacción por parte del vendedor de influencias (único
posible autor del delito puesto que sólo su conducta
se encuentra tipificada), toda vez que el tipo penal
contiene la posibilidad que el autor haga daro prome-
ter al tercero concurrente alguna ventaja. Como ya se
señaló anteriormente, para juristas como Muñoz Con-
4
de y Bustos Ramírei , el concurrente necesario en el
delito de tráfico de influencias peruano puede ser
víctima del delito de concusión.
Sin embargo, es necesario distinguir la llamada parti-
cipación necesaria en los delitos de encuentro (con-
currente necesario), de la participación en sentido
estricto, la cual puede darse por instigación o por
complicidad, según las reglas establecidas en la parte
general del Código Penal, en los artículos 24 y 25. Así,
para Santiago Mir Puig, se habla de participación en
dos sentidos distintos. En sentido amplio se emplea ...
para referirse a todas las formas de intervención en el
hecho -incluyendo la autoría. Más en sentido estricto,
la participación se contrapone a la autoría (. .. )35.
2.3.1. iEs punible el tercero concurrente en los
delitos de encuentro?
Para absolver tal interrogante, resulta conveniente
36 37
citar a los profesores Jescheck y Maurach , quienes
señalan como regla general que la punición del con-
currente necesario en los delitos de encuentro debe
ser entendida como excepcional, puesto que en estos
delitos la ley únicamente señala pena, en preceptos
particulares, para determinados intervinientes mien-
38
tras que deja a los demás impunes • Tal es el caso del
delito de Tráfico de Influencias, donde la normatividad
 Tráfico de influencias. Un análisis al contenido del tipo penal
vigente sólo sanciona al vendedor de influencias,
optando por guardar silencio respecto a la punibilidad
del comprador de las mismas, a quien denominamos
concurrente necesario.
Sin embargo, siendo la regla general la impunidad del
concurrente necesario en los delitos de encuentro,
existen -según el citado autor- tres situaciones en las
que la doctrina es unánime al enfatizar que sólo debe
sancionarse al autor, más no al concurrente necesario.
• Primer supuesto: (en el cual la jurisprudencia
alemana coincide con la doctrina), el concurrente
necesario debe quedar impune cuando el tipo
39
penal sirve a su protección . En nuestra legisla-
ción, este es el caso del delito de estafa40, donde
el bien jurídico protegido es el patrimonio del
sujeto pasivo. De la misma opinión es el jurista
Reinhart Maurach para quien existe consenso en
cuanto a que es impune, siempre y sin excepcio-
nes, aquel interviniente necesario cuya protec-
ción persigue el tipo respectivo.
Como ya señaláramos en la primera parte del
presente trabajo, es difícil descifrar el contenido
material del injusto de Tráfico de Influencias. Sin
embargo, por su ubicuidad en el Código Penal,
debería entenderse que protege algún aspecto de
la Administración Pública (aunque la descripción
típica de las conductas acriminadas se encuentren
distanciadas de la misma). Sin embargo, lo que no
puede entenderse es que protege el patrimonio
del interesado, puesto que ello rompería la
sistematicidad de los delitos que giran en torno al
referente Administración Pública.
• Segundo supuesto: cuando el interviniente no
41
excede el rol previsto para él en el tipo penal . En
ese orden de ideas, el tercero concurrente será
punible cuando exceda dichos roles, sólo si tal
exceso puede ser subsumido en alguna conducta
delictiva, toda vez que sólo puede sancionarse a
quien la ley prevé una sanción (es decir al autor
del delito) y, como veremos más adelante, es
39 Ibid. p. 970.
40Código Penal peruano de 1991. Artículo 196: El que procura para sí o para otro un provecho ilícito en perjuicio de un tercero, induciendo
o manteniendo en error al agraviado mediante engaño, ,!stucia, ardid u otra forma fraudulenta, será reprimido con pena privativa de libertad
no menor de uno ni mayor de seis años.
41 MAURACH. Op. cit. p. 403.
42 VELÁSQUEZ, Fernando. Op. cit. p. 632.
43 MIR PUIG; Santiago. "Derecho Penal. Parte General". Quinta edición. Barcelona, 1998. p. 208.
44 JAKOBS, Gunther. "Derecho Penal. Parte General. Fundamentos y Teoría de la Imputación". España, Marcial Pons. p. 842.
45 MAURACH. Op. cit. Loe. cit.
4& STRATEMBERG, GÜNTHER. "Züller, Die notwendige Tellnahme, Diss". Bonn, 1970. p. 282.
imposible atribuirle por el sólo hecho de ser
concurrente necesario (nosotros lo denominamos
así para evitar confundirlo con los conceptos de
autoría y participación), en el delito de Tráfico de
Influencias, la calidad de instigador o cómplice.
Por todos, Mir Puig señala que en los casos de
participación necesaria (terminología impropia y
confusa, a decir de Fernando Velásquez 42): "si la
intervención del sujeto pasivo (entiéndase concu-
rrente necesario), no sobrepasa la participación
que requiere el tipo, permanecerá impune,,43 .
La postura disidente es sostenida por Jakobs44 al
afirmar que no hay un principio con validez
general del tenor de que mantenerse dentro del
papel mínimo preserve de punición, consideran-
do que la impunidad para el concurrente necesa-
rio se da en casos excepcionales. La postura de
Jakobs ha sido recogida de la crítica de Herzberg
(nada menos que a Claus Roxin), al señalar que la
fundamentación de este último, en el sentido de
que en del itas de encuentro tiene que estar esta-
blecida expresamente la responsabilidad de am-
bas partes, incurre en un círculo vicioso y tampo-
co cabe mantenerla como principio general. No-
sotros, atendiendo al principio de legalidad antes
mencionado, no encontramos argumento alguno
para apoyar la tesis de Jakobs y Herzberg en
cuanto a sancionar al concu rrente necesario (inte-
resado) cuando no está así previsto en el tipo ya
que, de la propia literalidad del tráfico de influen-
cias peruano, tal punibilidad se descarta en caso
de no exceder su rol previsto en la propia descrip-
ción típica. Recuérdese que este tipo penal no ha
sido recogido por la legislación alemana de tal
forma que mal podría afirmarse que Jakobs y
Herzberg postulan la punibilidad del concurrente
necesario en este tipo.
• Cuando la punibilidad depende solamente de la
medida en que su conducta, contraria a la norma,
esté prevista como punible por las leyes pena-
45
les . Al respecto, consideramos que resulta con-
tundente la aseveración de Günther Stratemberg46
THEMIS45
239
Roger Yon Ruesta
al afirmar que "Cuando la participación, según el
sentido estricto del texto legal, es necesaria pero
no está amenazada con pena, será impune. Al
respecto hay unidad de pareceres".
• Por último, en aquellos preceptos penales que
prohíben el favorecer a un delincuente se estima
la impunidad de la participación activa del favo-
recido 47. Definitivamente este supuesto no tiene
vinculación alguna con el delito de Tráfico de
Influencias.
Por tanto, si el rol del partícipe necesario (concu-
rrente necesario) se encuentra inmerso en alguna
de estas reglas, en definitiva debe ser considera-
do impune. Sin embargo, es necesario resaltar
que no se puede interpretar en contrario, es
decir, que si no está en alguno de estos supuestos
será punible; puesto que la regla general es la
impunidad del concurrente necesario en los de-
litos de encuentro.
Así, para Maurach, el único supuesto en que se
puede sancionar al concurrente necesario, sin
duda alguna, lo constituye el caso en que la ley
determina la punibilidad de todos colaboradores
48
en forma expresa .
3. SI EL TIPO DE TRÁFICO DE INflUENCIAS
NO PREVÉ SANCiÓN PARA EL TERCERO CON-
CURRENTE, iPUEDE APLICARSE ALGUNA DE
LAS REGLAS DE EXTENSiÓN DE PUNIBllIDAD
PREVISTAS EN LA PARTE GENERAL DEL CÓDI-
GO PENAL?
En virtud del principio de legalidad antes señalado,
sólo puede ser considerado autor del del ita aquél que
invocando influencias se ofrece a interceder ante un
funcionario o servidor público, puesto que tal es la
conducta que se encuentra tipificada y sancionada en
el tipo penal. Sin embargo, nuestra legislación acepta
la posibilidad de extender la punibilidad sancionando
a personas que no son autores de un tipo penal. Estos
supuestos están contenidos en la parte general del
Código Penal, en los artículos 24 y 25, es decir, en los
casos de participación en la comisión de un delito a
título de instigador o cómplice.
Los artículos antes mencionados sancionan a aquellas
personas cuyas conductas no están previstas en el tipo,
pero que son pasibles de pena puesto que han colabo-
47 JESCHESK. Op. cit. Loe. cit.
48 MAURACH. Op. cit. p. 402.
49 BUSTOS RAMíREZ, Juan. Op. cit. p. 12.
THEMIS45
240
rada o determinado al autor del delito a realizar el
injusto. Es decir, las reglas de la parte general del
Código Penal completan los tipos sancionando, en
calidad distinta a la de autor, a aquellas personas cuyas
conductas no están previstas en el tipo penal. Así, para
aquellas conductas que se encuentran previstas en el
tipo de encuentro, deberá aplicarse la pena establecida
en el mismo y no otra. Sólo de esa manera se justifica
dicha extensión de punibilidad, puesto que, de lo
contrario, se vulneraría el principio de legalidad.
En el delito de Tráfico de Influencias, el tipo exige la
concurrencia de dos personas, pero sanciona sólo a
una de ellas (al autor del delito), prescribiendo la ,
impunidad del interesado o comprador de las influen-
cias al no indicarle sanción alguna.
En esta parte del trabajo, nos referiremos a la punibilidad
de aquellos terceros (diferentes del traficante de influen-
cias y del concurrente necesario) que, o bien determinan
al autor a la comisión del delito, o bien favorecen la
acción típica del autor a la comisión del mismo.
3.1. Instigación en el delito de Tráfico de Influencias
Ya dijimos que criminal izar la conversación prelimi-
nar (artículo 400 del Código Penal peruano y 430 del
español) para una posterior ejecución del Trafico de
Influencias (artículos 428 y 429 del Código Penal
español; tipos inexistentes en la legislación perua-
na), significa un adelantamiento de la punibilidad. Si
a ello se propone otro adelantamiento de la
punibilidad para sancionar la instigación podría
significar renunciar -expresa y definitivamente- al
objeto jurídico de protección, ya puesto en tela de
juicio por la redacción del tipo, en tanto que, reite-
rando lo afirmado por el profesor Bustos Ramírez:
"Ya de por sí los actos preparatorios necesitan estar
expresamente legislados para ser sancionados (... ).
Por otra parte, por su propia naturaleza, los actos
preparatorios no admiten actos de participación, ya
que ello es sólo posible en actos de ejecución, pues
de otra manera la extensión de la punibilidad no
tendría límites. En efecto tanto los actos de participa-
ción como los actos preparatorios son extensiones
de la punibilidad, y por eso requieren estar estricta-
mente precisados legalmente y en ese sentido una
participación en un acto preparatorio sería una ex-
tensión de una extensión de la punibilidad, lo que
transgrede todos los principios garantistas del dere-
49
cho penal" .
 Tráfico de influencias. Un análisis al contenido del tipo penal
Nuestro Código Penal, desde la teoría de la participa-
ción en sentido estricto, recoge la complicidad y la
instigación como formas de participación. Como se-
ñala Cobo del Rosal, el partícipe no realiza por sí
mismo el hecho delictivo, sino que favorece a, o
50
coopera en, la realización ajena •
Según el artículo 24 del código sustantivo, el que,
dolosamente, determina a otro a cometer el hecho
punible será reprimido con la pena que correspon-
de al autor. Sobre esta forma de participación,
51
Santiago Mir Puig señala que es la causación
objetiva y subjetivamente imputable, mediante un
influjo psíquico en otro, de la resolución y realiza-
ción por parte de éste de un tipo de autoría doloso
o prudente.
Debe resaltarse que aquella persona a quien se va a
instigar no esté determinada previamente a la comi-
sión del delito. No se puede determinar a quien ya está
decidido a la realización del delito. Inducir es deter-
minar a otro a la realización del hecho típicamente
antijurídico. El que induce hace nacer en otro una
voluntad delictiva de la que carecía. La incitación
llevada a cabo sobre quien, de todos modos, se
hallaba resuelto a cometer el delito (omnímodo
52
facturus) no es inducción •
En el caso del delito de tráfico de influencias, será
instigador aquél que determine a una persona a invo-
car influencias a un tercero con el ofrecimiento de
interceder ante un funcionario público. Como es
evidente, no puede atribuirse calidad de instigador al
concurrente necesario a quien el autor del delito
invoca influencias, por las razones que se señalan a
conti nuación:
• Si las reglas de la parte general completan los tipos
penales para extender la punibilidad a quienes su
actuación no se encuentra prevista en el tipo, éstas
no pueden ser aplicadas al concurrente necesario
puesto que su conducta se encuentra comprendi-
da en el tipo penal, sin que se haya establecido
para ella sanción alguna. Por tanto, tales reglas no
pueden serie aplicadas, en virtud del principio de
legalidad.
• La actuación del instigador siempre tiene lugar en
un momento anterior a la comisión del ilícito. El
tipo penal, artícul0400del Código Penal de 1991,
50 COBO DEL ROSAL, Manuel y Tomás VIVES ANTÓN. "Derecho Penal". Op. cil. pp. 682 - 683.
51 MIR PUIG, Santiago. Op. cit p. 397.
52 COBO DEL ROSAL. Op. cil. p. 687.
exige la presencia del concurrente necesario du-
rante la realización del injusto; por lo tanto, nos
encontramos ante una incompatibilidad de con-
ceptos jurídicos.
• El tipo objetivo exige que el ofrecimiento de
influencias (segundo elemento del tipo) se dé
luego de "invocando" las mismas. Si en un caso
concreto, es el concurrente necesario quien inicia
la relación vendedor - comprador, estaremos ante
una figura delictiva distinta a la del tráfico de
influencias.
Recordemos que el tipo penal es monosubjetivo,
es decir, los tres elementos típicos giran en torno
al autor del del ita.
• Si se acepta que el tercero concurrente puede
tener la calidad de instigador en el delito bajo
análisis, estaríamos afirmando que éste busca
determinar a una persona para que le invoque
influencias a sí mismo, lo cual carece de todo
sentido y, más aún, de relevancia penal.
Como se puede apreciar, para atribuirle al intere-
sado la calidad de instigador en el del ita de Tráfico
de Influencias, debemos desconfigurar la redac-
ción del tipo objetivo, creando una figura distinta
a la vigente, mediante la distinción de supuestos
que la ley no hace, confundiendo los conceptos
jurídicos que vinculan la parte general y la espe-
cial de la normatividad penal e interpretando lo
que la literalidad del tipo no dice. En suma,
separándonos del principio de legalidad y de
todas las garantías que un Estado de Derecho
otorga a sus ciudadanos.
3.2. Complicidad en el delito de Tráfico de
Influencias
El artículo 25 del Código Penal prescribe el que,
dolosamente, preste auxilio para la realización del
hecho punible, sin el cual no se hubiere perpetrado,
será reprimido con la pena prevista para el autor. A los
que, de cualquier otro modo, hubieran dolosamente
prestado asistencia se les disminuirá la pena. Como es
de entenderse, ser cómplice no implica realizar algu-
na de las conductas de las que está compuesto el tipo
penal. Lo que se sanciona es favorecer al autor a la
comisión del delito.
THEMIS45
241
Roger Yon Ruesta
Así, no podrá ser cómplice quien realice una de las
tres conductas que configuran este delito, puesto que
ya no nos encontraríamos ante un caso de tráfico de
influencias, al reconocerse que es un tipo
monosubjetivo. Si un tercero realiza una de las tres
conductas, estaríamos ante la imposibilidad de san-
cionarlo a título de partícipe, puesto que -como ya se
señaló- las reglas de participación de la parte general
sólo pueden ser aplicadas a quienes su participación
no está prevista en el tipo penal. Favorecer al autor, a
realizar cualquiera de las dos acciones subsiguientes
al "invocando influencias", no puede recaer en el
concurrente necesario puesto que las tres acciones
que conforman la conducta típica (invocando, ofre-
ciendo o recibir, hacer dar o prometer) son realizadas
por el traficante para él (concurrente necesario). En
ello radica su intervención prevista en el tipo.
Por tanto, en el delito de Tráfico de Influencias, sería
cómplice aquél que ayude al autor a realizar las
conductas antes mencionadas por las cuales se confi-
guraría formalmente el ilícito. Por ejemplo, se confi-
gura la complicidad en aquél que presta apoyo al
agente (traficante de influencias) para ofrecer al con-
currente necesario (interesado) intervenir favorable-
mente en la Administración Pública; o lo ayuda a
recibir, hacer dar o hacer prometer del concurrente
necesario una determinada ventaja patrimonial.
Respecto al concurrente necesario, no podrá
atribuírsele calidad de cómplice puesto que su rol, en
el delito de encuentro, se desarrolla en referencia a la
acción típica del traficante (así, vendedor de humo-
THEMIS45
242
interesado), ya que su presencia constituye un requi-
sito establecido en el tipo para la configuración de
éste. Es a él (concurrente necesario) a quien el autor
debe invocarle influencias con el fin de recibir (del
concurrente necesario), hacerle dar o prometer dona-
tivo, ventaja o promesa alguna. Por tanto, siendo que
tiene un papel establecido en el tipo, al cual no se le
ha establecido sanción alguna, el principio de legali-
dad nos impide apl icarle las reglas de la parte general.
Más aún, cuando el propio tipo penal, como ya se
señaló reiteradamente, prescribe que esa entrega o
promesa de entrega de algún donativo, promesa o
ventaja se alcance mediante el ejercicio de mecanis-.
mos de presión que el vendedor de influencias ejerce
sobre el comprador.
Esperamos haber aportado algunas ideas a la discu-
sión académica y, ojalá, de lege ferenda, uno de los
tipos penales que protejan la imparcialidad en el
ejercicio de la Administración Públ ica, tipifique com-
portamientos que pongan realmente en peligro este
bien jurídico colectivo, de cara a reprimir un indebi-
do tráfico de influencias (para lo cual los artículos
428 y 429 del Código Penal español podrían servir
de referencia), para que, de esta manera, no se dé el
caso del actual artículo 400 del Código Penal perua-
no, cuya interpretación viene obligando a algunos
autores a realizar denodados esfuerzos imaginativos
para pretender sostener comportamientos -dicen cri-
minales- más allá de lo permitido por el principio de
legalidad, mínima intervención y lesividad. A este
costo ... ¡NO!
 "EL PRINCIPIO DE AUTOTUTELA EN
EL DERECHO DEL TRABAJO
ESPAÑOL"
Wilfredo Sanguineti Raymond .
Los conflictos entre empleadores y operarios se han
producido incluso con anterioridad a que el Estado
regule el derecho del trabajo. Por ello, resulta apro-
piado que el ordenamiento señale los lineamientos
necesarios y brinde soluciones rápidas y efectivas
que resuelvan estos conflictos.
Muchas veces, la negociación es infructuosa para
ambas partes. En tal sentido, resulta preferible
utilizar otras formas de solución que se dirijan tanto
a resolver conflictos como a equiparar fuerzas
entre empleadores y operarios. Así pues, el derecho
a la huelga es el más conocido en nuestra sociedad
como mecanismo de defensa de los trabajadores.
Sin embargo, se presentan otras opciones
autocompositivas que podrían generar una mejor
solución al problema.
• Profesor Titular de Derecho del Trabajo, Universidad de Salamanca
1. LOS CONFLICTOS DE INTERESES: UN COM-
PONENTE NATURAL E INELlMINABLE DEN-
TRO DE LAS RElACIONES DE PRODUCCiÓN
La presencia de situaciones de enfrentamiento o con-
flicto entre quienes ocupan las posiciones de trabaja-
dores y empresarios dentro de los procesos de produc-
ción constituye una constante del desenvolvimiento
de las relaciones laborales a nivel comparado. La
explicación de esta coincidencia, que recorre la tota-
lidad de sistemas, más allá de su peculiar configura-
ción y el estado de evol ución en el que se encuentren,
hay que buscarla en la situación de objetiva contrapo-
sición de intereses en la que se colocan dichos sujetos
como consecuencia de la celebración de un contrato
de trabajo. Una situación dentro de la cual, más allá
de la percepción individualizada del fenómeno por
parte de sus protagonistas, la satisfacción última del
interés de cada uno pasa necesariamente por el sacri-
ficio del interés del otro (el interés del empresario de
obtener la mayor cantidad de trabajo por unidad de
salario, frente al interés del trabajador a percibir el
máximo salario por unidad de trabajo). Naturalmente,
esta situación de conflicto estructural es susceptible
de dar lugar a múltiples episodios concretos de en-
frentamiento o confrontación a nivel colectivo entre
trabajadores y empresarios, ya que en relación a
prácticamente todos los aspectos de las relaciones de
producción, la perspectiva desde la cual ambos con-
templan la satisfacción de sus respectivos intereses,
no sólo no coincide, sino que es inversa.
THEMIS45
243
Wilfredo Sanguineti Raymond
Los conflictos de trabajo no constituyen, por ello,
episodios excepcionales de anormalidad dentro de lo
que, en principio, pudiera considerarse como el des-
envolvimiento "normal" de las relaciones de produc-
ción, sino manifestaciones o formas de expresión de
una diferencia esencial de intereses que forma parte
de la sustancia de las relaciones de producción.
2. ACTITUD DEL ORDENAMIENTO JURíDICO
ANTE LOS CONFLICTOS DE TRABAJO
La manera como cada ordenamiento procede a regu-
lar los conflictos de trabajo se encuentra en estrecha
relación con la naturaleza del régimen político y
jurídico imperante, y específicamente con el rol que
dentro de él se asigna a esta clase de manifestaciones
de la vida social. Así, mientras dentro de los regímenes
de corte autoritario e intervencionista tales conflictos
suelen ser vistos como un elemento disfuncional o
patológico dentro del desenvolvimiento de la vida
social, cuya supresión se buscará conseguir por me-
dios diversos, como pueden ser la represión
(tipificación como actos ilícitoso inclusodelictivosde
sus formas de exteriorización) o la imposición a las
partes de mecanismos de solución de carácter obliga-
torio, a cuya eficacia no pueden resistirse ("arbitrajes"
forzosos u otras formas vinculantes de resolución de
la controversia); en los regímenes de carácter demo-
crático y liberal, más aún si asumen la forma de Estado
Social y Democrático de Derecho, se parte de aceptar
las situaciones de confrontación entre trabajadores y
empresarios como manifestaciones de la dinámica
misma de las relaciones laborales, que como tales
deben ser canalizadas jurídicamente, mediante la
puesta a disposición de los mismos de vías e instru-
mentos adecuados para que sean ellos mismos quie-
nes en cada caso resuelvan sus controversias. Natural-
mente, lo que distingue a ambas concepciones no es
el conflicto en sí, sino la actitud que asume el Estado
y su ordenamiento jurídico frente a él: negación y
represión en el primer caso; aceptación e
institucionalización, en el segundo.
El modelo de relaciones laborales instaurado por la
Constitución Española (CE) de 1978 se inscribe clara-
mente dentro del último de los indicados sistemas.
Este se sustenta en una concepción dialéctica (y no
armónica) de las relaciones laborales, en la medida en
que no sólo parte de reconocer que trabajadores y
empresarios son portadores de intereses distintos y
contrapuestos, sino que postula que la regulación de
dicho conflicto de intereses corresponde, antes que
directamente al Estado, a los propios grupos sociales
o colectivos impl icados. Es en función de esta concep-
ción que se articulan las distintas piezas del mismo: a)
THEMIS45
244
reconocimiento de los derechos de organización y
actuación colectiva de los trabajadores y empresarios
(la libertad sindical, consagrada por el artículo 28.1
CE, en el caso de los primeros, y el derecho de
asociación, previsto por el artículo 22 CE, en el de los
segundos), con la consiguiente configuración de los
sindicatos de trabajadores y las asociaciones de
empleadores como sujetos colectivos a los que el
artículo 7 CE confía la misión de contribuir "a la
defensa y promoción de los intereses económicos y
sociales que les son propios"; b) otorgamiento a las
organizaciones representativas de los trabajadores y
empresarios del poder de regular de manera autóno-
ma sus relaciones e intereses contrapuestos, mediante,
la sanción del "derecho a la negociación colectiva
laboral" y la garantía de la "fuerza vinculante" de los
convenios colectivos (artículo 37.1 CE); c) atribución
a los trabajadores y empresarios de un poder de
autodefensa de sus intereses frente a la contraparte a
través de la consagración del derecho de huelga de los
trabajadores (artículo 28.2 CE) y del derecho de
ambos a adoptar medidas de conflicto colectivo (artí-
culo 37.2 CE).
Naturalmente, con arreglo a este esquema, la nego-
ciación entre las partes y la defensa de los propios
intereses por cada una deellas, recurriendo en su caso
a la adopción de medidas de presión, no constituyen
situaciones antagónicas y excluyentes, sino instru-
mentos que, siendo expresión de la misma realidad
contradictoria, se encaminan en última instancia a la
consecución de un resultado semejante: la solución o
composición del conflicto. Así, si bien la negociación
es, dentro del marco constitucional actual, la herra-
mienta principal para la solución de los conflictos
atendiendo a lo previsto por el artículo 37.1 CE, las
medidas de presión a través de las cuales éstos se
exteriorizan en ejercicio de las posibilidades previstas
por los artículos 28.2 y 37.2 CE constituyen mecanis-
mos encaminados, tanto a asegurar la negociación,
como a permitir una mejor defensa de las propias
posiciones dentro de la misma.
Esta interrelación entre negociación y conflicto deter-
mina que los instrumentos puestos a disposición de
los trabajadores y empresarios por el ordenamiento
jurídico, con el fin de permitirles alcanzar una ade-
cuada solución de sus controversias, sean dos: de un
lado, un conjunto de procedimientos técnicos especí-
ficamente diseñados para facilitar la integración del
confl icto, preferentemente a través de la negociación;
del otro, las medidasdeconflicto propiamente dichas,
que operan como medio para apuntalar la capacidad
negociadora de cada una de ellas y propiciar una
solución del mismo más favorable a sus intereses.
 El principio de autotutela en el derecho del trabajo español
Las siguientes consideraciones están dedicadas, de
forma monográfica, al estudio de estas últimas.
3. LA SANCiÓN CONSTITUCIONAL DEL PRI N-
ClPIO DE AUTOTUTELA EN ESPAÑA: EL DERE-
CHO DE LOS TRABAJADORES Y EMPRESA-
RIOS A LA ADOPCiÓN DE MEDIDAS DE CON-
FLICTO
A diferencia de lo que sucede en otros ámbitos del
ordenamiento jurídico, la regulación que ofrece el
Derecho del Trabajo de los confl ictos parte de recono-
cer, a los sujetos enfrentados, el poder de asumir ellos
mismos la defensa de sus intereses frente a la contra-
parte. Es lo que se conoce como principio de
autodefensa o autotutela. Lo característico de la
autotutela es, así, la atribución a dichos sujetos de
capacidad para resolverlo mediante su acción directa,
en lugar de recurrir a la actividad mediadora del
Estado, articulada a través del proceso.
La acción directa que legitima el principiodeautotutela
se expresa a través de la adopción de las que, con afán
descriptivo, se denominan medidas de conflicto. La
noción de medida de conflicto comprende todo ins-
trumento de presión unilateral susceptible de ser
empleado por las partes con el fin de forzar la adop-
ción de un acuerdo favorable a sus intereses o defen-
der la propia postura dentro del mismo. La función de
estas medidas no es, de este modo, la de operar como
mecanismos de solución del conflicto, sino más bien
de afirmación de las propias pretensiones dentro del
mismo, por más que su fin último sea, igualmente,
alcanzar su composición. La lógica de estas medidas
radica, por lo general, en privar a la contraparte de un
"bien" que le es esencial, y que obra dentro de su
esfera de disposición. Así, la principal medida de
lucha de los trabajadores es la huelga, a través de la
cual desposeen al empresario del uso de su fuerza de
trabajo; en tanto que la más importante de los empre-
sarios es el cierre patronal, con el que despojan a los
primeros de sus salarios.
La Constitución Española dedica al prinCipIo de
autotutela, y a los derechos de conflicto a él vincula-
dos, nada menos que dos preceptos, dotados de una
distinta ubicación sistemática: el artículo 37.2 CE,
situado dentro del bloque de los "Derechos y Deberes
de los Ciudadanos" (Sección 2ª del Capítulo 11 del
Título 1), a los que el artículo 53.1 CE asigna un nivel
de protección media; y el artículo 28.2 CE, colocado
dentro del privilegiado marco de los "Derechos Fun-
damentales y Libertades Públicas" (Sección 1ª del
Capítulo 11 del Título 1), acreedores de la protección
especial o doblemente reforzada prevista por el artí-
culo 53.2 CE. Mientras a través del primero se recono-
ce, con carácter amplio, el "derecho de los trabajado-
res y empresarios a adoptar medidas de conflicto
colectivo"; el segundo se ocupa de consagrar, con
carácter específico, "el derecho a la huelga de los
trabajadores para la defensa de sus intereses". En
ambos casos, la sanción del derecho viene acompa-
ñada de la expresa remisión a la ley para el estableci-
miento de los limites de su ejercicio. La intensidad de
las restricciones que por esta vía pueden establecerse
no es, sin embargo, la misma en los dos supuestos. Así,
en tanto que la ley que regule el ejercicio del derecho
a la adopción de medidas de conflicto, además de
establecer las "garantías precisas" para asegurar el
"funcionamiento" de los "servicios esenciales de la
comunidad", está facultada para introducir, en gene-
ral, "limitaciones" al mismo; en el caso del derecho de
huelga únicamente se prevé la regulación de las
medidas necesarias para garantizar el "mantenimien-
to" de los servicios antes mencionados.
A través del artículo 37.2 CE, cuya fuente se encuentra
en el artículo 6.4 de la Carta Social Europea, la norma
constitucional procede a proclamar de forma expresa
la vigencia del principio de autodefensa o autotutela,
que como se ha visto informa con carácter general el
tratamiento de los conflictos de trabajo dentro de los
sistemas democráticos de relaciones laborales. El
derecho consagrado a tal efecto es uno general "a
adoptar medidas de conflicto colectivo", cuya titula-
ridad corresponde en condiciones de igualdad tanto a
los trabajadores como a los empresarios. Así configu-
rado, este es un derecho que faculta a quienes ocupan
tales posiciones a recurrir, en defensa de sus intereses,
a un catálogo indeterminado de medidas de presión,
conformado en principio portadas aquellas que resul-
ten adecuadas para tal fin, cuyos únicos límites hay
que buscarlos en el respeto de los demás bienes y
derechos consagrados por la propia Constitución, así
como en las restricciones que pueda eventualmente
establecer el legislador, en uso de la habilitación
prevista por el propio artículo 37.2 CE.
Dentro de dicho catálogo de potenciales medidas de
conflicto destaca, sin embargo, la huelga, a la cual la
norma constitucional se ha ocupado de ofrecer una
cobertura especial, que se expresa a través de su
reconocimiento como derecho fundamental por el
artículo 28.2 CE. Esta opción es pródiga en conse-
cuencias para el juego dentro de nuestro ordenamien-
to jurídico del principio de autotutela, como supo
deducir tempranamente el Tribunal Constitucional en
su decisiva Sentencia 11/1981. Así, por lo pronto,
permite colegir que la huelga, aún siendo una medida
de conflicto colectivo, constituye "un derecho de
THEMIS45
245
Wilfredo Sanguineti Rayrnond
carácter autónomo", que es objeto de una singular
protección por parte de la Constitución. Es más,
precisamente por ello, la huelga no puede ser consi-
derada como "la única medida de conflicto" suscep-
tible de ser adoptada por los trabajadores al amparo
del artículo 37.2 CE. Forzoso es entender, pues, que
éste faculta a los mismos para poner en práctica "otras
medidas de conflicto distintas de la huelga". El ámbito
material del artículo 37.2 CE resulta, de este modo,
por lo que se refiere a los trabajadores, más extenso
que el del artículo 28.2 CE. Finalmente, la consagra-
ción separada y especial del derecho de huelga permi-
te desmenti r el pretendido paralel ismo entre las med i-
das de conflicto de trabajadores y empresarios que
parecería desprenderse de la formulación del artículo
37.2 CE. Como indica el Tribunal, el hecho de situar
en planos distintos las medidas de conflicto colectivo
y el derecho de huelga, "destacando éste y haciéndolo
autónomo respecto de aquellas", permite concluir
que "la Constitución española (... ) no se funda en el
principio que con expresión alemana se conoce como
de la 'waffengleichheit' (... ), esto es, de la igualdad de
armas (... ), de la igualdad de trato o del paralelo entre
las medidas de conflicto nacidas del campo obrero y
las que tienen su origen en el sector empresarial". Ello
tendrá implicaciones de muy particular relieve para la
fijación del ámbito de ejercicio constitucionalmente
válido de las medidas de conflicto del sector empre-
sarial, y muy especialmente de la principal de ellas, el
cierre patronal, como se podrá comprobar más ade-
lante.
Por lo demás, el derecho consagrado por el artículo
37.2 CE no ha sido objeto de regulación a nivel
legislativo con posterioridad a la entrada en vigor de
la Constitución, ni en lo que atiene al catálogo de
medidas que dentro de él han de entenderse compren-
didas, ni en relación a las limitaciones que al mismo
pueden establecerse en aras de la tutela de otros
bienes constitucionalmente protegidos. Si acaso, so-
bre la delimitación de su espacio legal de actuación
inciden otro tipo de previsiones, en principio vincula-
das a la regulación del ejercicio del derecho de
huelga, pero a través de las cuales se establecen
limitaciones al empleo de ciertas medidas de protesta
colectiva distintas de ésta. Este es el caso, especial-
mente, del artículo 7.2 del Real Decreto-Ley 17/1977,
de Relaciones de Trabajo, a través del cual, no sólo se
declara el carácter ilícito y abusivo de las denomina-
das huelgas "de celo o reglamento", en las que en
realidad no existe una paralización del trabajo sino
una observancia estricta de las normas y procedimien-
tos que regulan el desarrollo de la labor, sino de
"cualquier forma de alteración colectiva en el régi-
men de trabajo distinta a la huelga", tal y como viene
THEMIS45
246
definida por el apartado 1 del propio precepto. Natu-
ralmente, esta prohibición conduce a suprimir de la
lista de medidas conflictivas potenciales de los traba-
jadores a actos dotados de una gran tradición en este
ámbito, como pueden ser los "plantes" de protesta, las
ocupaciones de centros, las denominadas huelgas de
"trabajo lento", etc.
4. MEDIDAS CONFLICTIVAS DE lOS TRABA-
JADORES
De entre todas las medidas de conflicto susceptibles
de ser puestas en marcha por los trabajadores, la
huelga constituye sin lugar a dudas la más importante,
tanto en términos cuantitativos (dado su mayor em-
pleo para la solución de los conflictos), como cualita-
tivos (vista su manifiesta lesividad, al atacar nada
menos que la esencia del poder empresarial: su dere-
cho de disposición sobre la fuerza de trabajo).
En la actualidad el ejercicio de este derecho se en-
cuentra regulado por una norma surgida de la etapa de
transición política: Real Decreto-Ley 17/1977, de
Relaciones de Trabajo (RDLRT), cuya
constitucionalidad sería depurada por el Tribunal
Constitucional en su Sentencia 11/1981, la cual efec-
tuó nueve pronunciamientos de inconstitucionalidad
respecto de su contenido original, declarando su
adecuación a la CE en lo restante. En función de lo
previsto por este decreto, y específicamente por su
artículo 7.1, puede considerarse como huelga toda
cesación de la prestación de servicios, decidida colec-
tivamente por los trabajadores o sus organizaciones
en defensa de sus intereses económicos y sociales.
Dicho ejercicio deberá real izarse, además, por expre-
sa indicación del precepto, "sin ocupación por los
mismos del centro de trabajo o de cualquiera de sus
dependencias" .
Aunque no es éste el lugar donde desarrollar la ampl ia
y compleja problemática que plantea el ejercicio del
derecho de huelga, conviene introducir al menos
algunas consideraciones acerca de su naturaleza y
funcionalidad como medida de conflicto colectivo.
Desde esta perspectiva, es importante destacar que la
huelga, en tanto medida de presión, se configura
como el derecho cuya esencia consiste en la produc-
ción de un daño al contrincante (concretamente, el
daño derivado de la no disposición de los servicios del
personal), con el fin de obligarle a hacer algo que no
quiere. Se trata, así pues, de una medida coactiva que
ataca la autonomía de la voluntad del empresario y en
concreto, su capacidad de adoptar libremente las
decisiones relativas a la marcha de la empresa. La
 El principio de autotutela en el derecho del trabajo español
razón por la cual este comportamiento, que en otro
contexto sería considerado claramente antijurídico,
no sólo no es reprimido sino que se eleva a la más alta
categoría de Derecho Fundamental, no es difícil de
apreciar: la huelga constituye uno de los vehículos a
través de los cuales puede realizarse una de las
funciones básicas del Estado Social y Democrático de
Derecho, como es que "la igualdad del individuo y de
los grupos en que se integra sean reales y efectivas",
como propugna el artículo 9.2 CE. En concreto, la
posibilidad de ejercicio del derecho de huelga permi-
te equilibrar en el plano colectivo las desiguales
posiciones de poder de los trabajadores y empresa-
rios, permitiendo que éstos puedan negociar las con-
diciones del intercambio de trabajo por salario en un
plano de relativa igualdad. Como ha declarado el
Tribunal Constitucional en la citada Sentencia 11/
1981, "la huelga es un 'contrapeso', que tiene por
objeto permitir que las personas en estado de depen-
dencia salarial establezcan una relación de fuerzas en
un sentido más favorable para ellas", por lo que
"tiende a restablecer el equilibrio entre partes de
fuerza económica desigual".
El ejercicio del derecho de huelga no comprende
solamente la facultad de paralizar el trabajo (que a fin
de cuentas corresponde a cada trabajador), sino un
conjunto de facultades adicionales sin las cuales esta
medida de conflicto no podría alcanzar sus objetivos.
Dentro de éstas se encuentra la de difundir entre los
trabajadores la realización de la medida, convocando
al tiempo su adhesión a la misma. A estos efectos el
artículo 6.6 RDLRT dispone que "los trabajadores en
huelga podrán efectuar publicidad de la misma, en
forma pacífica y llevarla a efecto sin coacción algu-
na". Al amparo de esta norma se constituyen los
denominados "piquetes informativos", cuyo propósi-
to no es otro, amén de divulgar la realización de la
medida, de persuadir a los trabajadores convocados
de su acatamiento. La acción de esta clase de piquetes
es, pues, lícita, siempre que no incurran en el delito de
coacciones laborales, tipificado por el artículo 315.3
del Código Penal, a través del cual se reprime con
pena de prisión de entre seis meses y tres años y multa
de seis a doce meses /la los que, actuando en grupo,
o individualmente pero de acuerdo con otros, coac-
cionen a otras personas a iniciar o continuar una
huelga". En la aplicación de esta norma debe valorar-
se, no obstante, que el marco de la relación laboral, al
contraponer a sujetos con muy desiguales grados de
poder, constituye un espacio en el que el trabajador
ostenta una capacidad de autodeterminación inferior
a la que él mismo posee en otras esferas de la vida
social. Al fin y al cabo, siempre existe la posibilidad de
que el empresario adopte medidas de represalia con-
tra él en caso que se adhiera a la protesta, más aún si
se trata de un trabajador temporal. Por esta razón,
como observan algunos autores, un mayor grado de
energía en las conductas de persuasión por parte del
piquete puede aquí resultar socialmente adecuado,
en la medida en que contribuye a "compensar" la
presión ejercida por el empresario, a la vez que
permite al trabajador "salvar", al menos de forma
aparente, su responsabilidad frente al empresario por
el acatamiento de la medida.
La actuación de piquetes puede utilizarse también,
con idéntica finalidad conflictiva, con independencia
del ejercicio del derecho de huelga, contando en este
caso con el genérico respaldo del derecho de libre
reunión y manifestación reconocido por el artícu lo 21
CE. Ello puede ocurrir, bien en las fases iniciales del
confl icto, dentro de las cuales el piquete puede operar
como una eficaz herramienta de exteriorización del
mismo previa a la puesta en marcha de una huelga, o
cuando se lo utiliza como medio de apoyo de otras
medidas de conflicto cuyo éxito requiere igualmente
de la adhesión de terceros, como ocu rre señaladamente
en el caso del boicot.
Más allá de la huelga, la adopción de otras medidas de
conflicto por parte de los trabajadores se encuentra
fuertemente constreñida, como se ha anticipado, por
el texto del artículo 7.2 RDLRT, que ilegaliza con
carácter general "cualquier alteración colectiva del
trabajo distinta de la huelga".
Aún así, es posible hacer referencia, como medidas
adicionales de confl icto susceptibles de ser puestas en
marcha por los trabajadores al amparo del artículo
37.2 CE, a las siguientes:
. El ejercicio con finalidad conflictiva de los
derechos constitucionales de libre expresión (ar-
tículo 20 CE), reunión y manifestación (artículo 21
CE), mediante la publicación de comunicados en
los tablones de anuncios de la empresa o en los
medios de comunicación, la celebración de rue-
das de prensa y declaraciones públ icas, la real iza-
ción de asambleas, concentraciones y manifesta-
ciones, "sentadas" ante la sede de la dirección de
la empresa, reclusiones o encierros voluntarios,
etc. Este tipo de comportamientos, que por lo
general se harán efectivos en las primeras etapas
de la confrontación, con el fin precisamente de
evidenciarla, resultan lícitos, siempre que con
ellos no se dé lugar a una "alteración colectiva del
trabajo", expresamente prohibida por el recién
citado artículo 7.2 RDLRT.
THEMIS45
247
Wilfredo Sanguineti Rayrnond
. La "no colaboración" con el empresario, expre-
sada a través de la negativa de los trabajadores a
real izar para éste ciertas prestaciones que, bien
poseen carácter voluntario (como ocurre con las
horas extraordinarias), o bien llevan a cabo habi-
tualmente sin estar contractualmente obligados a
ello (por lo general tareas de carácter accesorio o
complementario de las principales).
. El boicot o llamamiento a los trabajadores y/o
terceros para que eviten tener relaciones comer-
ciales con el empresario al que se quiere presionar
(no consuman los bienes y servicios producidos
por él o no le suministren los que requiera). Esta
medida será lícita, naturalmente, en la medida en
que no medien coacciones o amenazas sobre los
trabajadores y terceros, de forma que el boicot sea
inducido y aceptado libremente por éstos, y no
impuesto.
Como se puede observar, dentro de este catálogo de
medidas de confl icto figuran, al lado de auténticas
formas de alteración del régimen normal de trabajo,
una serie de medidas que se encaminan más bien a
la exteriorización o difusión del mismo. En principio,
éstas últimas forman parte de lo que en doctrina se
denomina "instrumentos menores de presión", dada
su nula incidencia sobre el desarrollo de las labores
en la empresa. La importancia de este tipo de meca-
nismos, sin embargo, no deja de crecer en la socie-
dad actual, en la medida en que, mientras la
automatización de los procesos productivos viene
restando eficacia a las formas tradicionales de pre-
sión, adquiere un gran relieve la opinión pública y el
prestigio que, frente a la misma, posea el empresario.
Este doble fenómeno conduce a una revalorización
de aquellos medios de presión basados en la demos-
tración o exhibición del disenso, como pueden ser
los piquetes orientados más a concitar la atención de
la población que a convencer a los trabajadores del
acatamiento de una huelga que en eso ni siquiera ha
sido convocada, o las actividades encaminadas a
lograr~ a veces de forma simbólica o llamativa, la
difusión del conflicto por los medios de comunica-
ción de masas. En algunos casos, este tipo de medi-
das se convierten, no sólo en un vigoroso comple-
mento del ejercicio del derecho de huelga, sino en
un eficaz sustituto del mismo.
Naturalmente, fuera del ámbito del ejercicio legítimo del
derecho se sitúan acciones tales como el sabotaje (aten-
tado contra las instalaciones o los bienes de la empresa),
las amenazas o coacciones (actuación de piquetes violen-
tos o intimidantes, secuestro o retención de los direc-
tivos de la empresa, etc.), de claro signo delictivo.
THEMIS45
248
5. MEDIDAS DE CONFLICTO DE LOS EMPRE-
SARIOS
En el caso de los empresarios, la adopción de medidas
de conflicto es contemplada por el ordenamiento
jurídico con una gran dosis de desconfianza. Esto se
debe a que, mientras los instrumentos de presión
puestos a disposición de los trabajadores constituyen,
como se dejó dicho, un "contrapeso", que busca
compensar su situación de debilidad contractual, en
el caso de los empresarios, este tipo de mecanismos
atribuyen "una mayor dosis de poder" a un sujeto "que
tenía poder ya desde antes", como indicaría el Tribu-
nal Constitucional en la tantas veces citada Sentencia
11/1981. Este hecho, del cual toma buena nota la
norma constitucional al ofrecer a través de su artículo
28.2 una especial protección al derecho de huelga,
impide llevar a cabo un tratamiento paritario de las
medidas de conflicto de los empresarios y trabajado-
res, como el que en principio parecería deducirse de
la lectura aislada del artículo 37.2 CE.
Resultado inmediato de ello es la restricción del ámbito
de licitud de la principal medida de conflicto colectivo
de los empresarios: el cierre patronal. La necesidad de
preservar la eficacia del derecho de huelga, y los
valores a él vinculados, conduce a limitar severamente
los supuestos en que los empresarios pueden recurrir a
este instrumento de presión, al extremo de permitir la
convalidación constitucional, llevada a cabo a través
de la Sentencia 11/1981, de una regulación legal del
cierre, contenida en los artículos 12 a 14 del RDLRT,
que para muchos autores termina por restarle toda
funcionalidad como medida de conflicto, al limitar su
operatividad a las situaciones de pel igro de violencia o
daños para las personas o las cosas, ocupación de las
instalaciones de la empresa o alteraciones graves de los
procesos de producción.
A esta limitada eficacia del cierre patronal debe
añadirse que la tutela de otros derechos o principios
constitucionales, como la libertad sindical (artículo
28.1 CE) o la igualdad de trato (artículo 14 CE),
permite considerar como actos ilícitos, en tanto com-
portamientos antisindicales reprimidos por los artícu-
los 12 y 13 de la Ley Orgánica de Libertad Sindical o
actos de discriminación prohibidos por el artículo
17.1 del Estatuto de los Trabajadores, algunas medi-
das de confrontación dotadas de una gran tradición
dentro del sector empresarial, como la confección de
"listas negras", el fomento del esquirolaje frente al
ejercicio del derecho de huelga o, en general, el uso
de las prerrogativas patronales, tanto en perjuicio de
los trabajadores en confl icto como en provecho de los
que no se adhieran al mismo.
 El principio de autotutela en el derecho del trabajo español
Así las cosas, parecería que el espacio de ejercicio del
derecho reconocido a los empresarios por el artículo
37.2 CE termina por ser muy limitado, cuando no
inexistente. Y de hecho seguramente lo es, si se
incurre en el error de extrapolar a éste ámbito la lógica
que informa la realización de las medidas de conflicto
desde la perspectiva de los trabajadores. En efecto, si
se piensa en tales medidas como medios dirigidos a
ejercer presión sobre la contraparte con el objeto de
doblegar su voluntad, es muy posible que no exista
ninguna que cumpla de forma estricta dicha función
adisposición del sector empresarial. Esta funcionalidad
ofensiva, sin embargo, se corresponde con el punto de
vista del sector laboral, para el cual las medidas de
conflicto adquieren sentido esencialmente como he-
rramientas de agresión o combate, dirigidas a imponer
una situación de equilibrio de poderes donde no la
hay inicialmente. En el caso de los empresarios, dado
que parten precisamente de la existencia de dicho
desequilibrio en su favor, las medidas de conflicto,
además de no ser indispensables para asegurarles una
dosis importante de poder dentro de la negociación,
suelen por lo general encaminarse más bien a tratar de
preservar tan beneficioso punto de partida, defen-
diéndose de las acciones que los trabajadores puedan
llevar a cabo con el fin de revertirla, mediante la
reducción o neutralización de los efectos negativos
que éstas puedan tener. Es decir, son esencialmente,
no sólo actos de respuesta frente a la presión del sector
laboral, sino que poseen un carácter esencialmente
defensivo respecto de las primeras, sin que ello les
reste funcionalidad como medidas de conflicto.
Visto desde esta perspectiva, el catálogo de potencia-
les medidas de conflicto empresarial es capaz de
abarcar un abanico muy amplio de mecanismos entre
los cuales pueden ser mencionados, aliado de ciertos
supuestos de cierre defensivo frente a formas irregula-
res de manifestación de la confrontación, de los que
se hablará más adelante, otro tipo de acciones de
autoprotección vinculadas, bien con el ejercicio de
ciertos derechos constitucionales, como los de libre
expresión, reunión y manifestación (artículos 20 y 21
CE), o bien con el uso con esa finalidad de las
prerrogativas empresariales. Ejemplos de lo primero
serían las ruedas de prensa, comunicados y manifes-
taciones de empresarios, todos ellos orientados a
transmitir a la opinión pública el punto de vista
patronal, contrarrestando las razones esgrimidas por
el personal. El empleo en clave conflictiva de los
poderes derivados de la titularidad de la empresa, por
su parte, está en condiciones de abarcar una serie de
actos de muy diversa naturaleza, todos ellos encami-
nados en última instancia a restar efectividad a las
medidas de lucha emprendidas por los trabajadores,
yen especial a la huelga. Algunos de ellos se vinculan
con el ejercicio del poder de dirección empresarial.
Este es el caso, señaladamente, de la introducción de
cambios en la organización del trabajo, con el fin de
redistribuir las labores entre los trabajadores que no
participan de la medida de conflicto. Tanto o más
eficaces para tal fin pueden resultar, sin embargo, el
uso de otro tipo de prerrogativas empresariales, expre-
sado a través de medidas tales como el aumento de la
producción de aquellos establecimientos de la em-
presa no afectados por la huelga o la subcontratación
con otros empresarios de las actividades que se dejan
de realizar. Por no poner el énfasis en otros actos
bastante más incisivos a largo plazo, como puede ser
el traslado de las instalaciones de la empresa o la
desviación de las inversiones hacia zonas e incluso
Estados de menor conflictividad.
Es evidente que la puesta en práctica de este tipo de
medidas, máxime si se la lleva hasta las últimas
consecuencias, es capaz de restar toda efectividad al
ejercicio del derecho de huelga, al permitir al sujeto
en principio obligado a soportar sus consecuencias
una fácil elusión de éstas. En su Sentencia 123/1992,
sin embargo, el Tribunal Constitucional ha tenido la
ocasión de salir al paso de esta posibilidad, al menos
en relación con el ejercicio del poder de dirección.
Para el alto tribunal, la preeminencia constitucional
del derecho de huelga "produce, durante su ejerci-
cio, el efecto de reducir y en cierto modo anestesiar,
paralizar o mantener en una vida vegetativa, latente,
otros derechos que en situaciones de normalidad
pueden y deben desplegar toda su capacidad poten-
cial". Este es el caso de "la potestad directiva del
empresario, regulada en el artículo 20 del Estatuto de
los Trabajadores, de la cual son emanación las
facultades que le permiten una movilidad del perso-
nal, ascensional e incluso peyorativa". De ello se
deduce que "el ejercicio de tal facultad, cuando se
utiliza como instrumento para privar de efectividad
a la huelga, mediante la colocación de personal
cualificado (en algún caso con título universitario) en
puestos de trabajo con una cualificación mínima",
dejando así "inermes a los trabajadores manuales,
cuya sustitución es fácil", no puede ser incluida
"entre las medidas empresariales de conflicto colec-
tivo que legitima el artículo 37 de la Constitución",
ya que conduce a "privarles materialmente de un
derecho fundamental, vaciando su contenido esen-
cial".
Lo anterior implica, antes que una absoluta
ilegalización del empleo de las mencionadas prerro-
gativas empresariales durante el desarrollo del con-
flicto, una prohibición de uso abusivo de las mismas,
THEMIS45
249
Wilfredo Sanguineti Raymond
que impide que éstas se manejen "con fines distintos
a los previstos por el ordenamiento jurídico y en una
situación conflictiva, no como medida objetivamente
necesaria para la buena marcha de la empresa, sino
para desactivar la presión producida por el paro en el
trabajo". Ello atentaría, además, contra "el recíproco
deber de lealtad y buena fe que perdura durante la
huelga", y del cual se habían venido extrayendo hasta
el momento consecuencias limitativas exclusivamen-
te para los trabajadores.
Naturalmente, al margen de dicha limitación se en-
cuentran otro tipo de decisiones empresariales, que sí
pueden ser adoptadas con una final idad confl ictiva al
no afectar de forma directa a obligaciones legalmente
asumidas ni suponer atentado alguno contra el dere-
cho de huelga. Se trata de medidas tales como la no
colaboración con la parte sindical en conflicto, expre-
sada por ejemplo a través del retiro de cierto tipo de
THEMIS45
250
ventajas que se reconocen a ésta sin que exista el
deber de hacerlo, la negativa a ofrecer horas extraor-
dinarias u otro tipo de prestaciones de naturaleza
voluntaria, etc. Todas ellas, ciertamente, de una
incisividad muy limitada.
Esta reducida virtualidad de las medidas de conflicto
del sector empresarial no es sino expresión, como es
evidente, del reconocimiento de la solidez de su
posición de partida. Una posición que permite a los
empresarios hacer frente a las acciones de conflicto
de los trabajadores incluso sin necesidad de recurrir
a actuación alguna de respuesta. Piénsese, por ejem-
plo, en el carácter naturalmente disuasorio y
penalizador que tiene sobre los trabajadores la inte-
rrupción del pago de los salarios durante los días de
huelga, por más que esta sea una consecuencia
natural del carácter sinalagmático de la relación de
trabajo.
 ANALIZANDO
, LOS FUNDAMENTOS,
ECONOMICOS DE LA LEGISLACION
SOCIETARIA PERUANA
Paul Castritius Mendoza*

1. INTRODUCCiÓN

Han transcurrido aproximadamente cinco años de la

La legislación societaria debe ser un instrumento
eficiente para la aplicación de recursos al desarrollo
de proyectos de recursos al desarrollo de proyectos
que incrementen la riqueza social.
Paul Castrituis hace un análisis económico de las
principales instituciones que podrían servir para
cumplir dicho objetivo.
Sin duda, la actual ley general de sociedades consti-
tuye un avance respecto de la anterior. Sin embargo,
aún queda mucho por hacer.
entrada en vigencia de la nueva Ley General de
Sociedades, Ley 26887 (LGS). A partir de dicho cuer-
po normativo se introdujo en el país una serie de
innovaciones en virtud de las cuales es posible señalar
que dicha ley supera largamente a su precedente
legislativo. En efecto, la nueva LGS flexibiliza la
legislación de sociedades, permitiendo que las partes,
mediante el acuerdo de voluntades, encuentren solu-
ciones que satisfacen mejor sus intereses que las
fórmulas preexistentes contra las cuales no era posible
pactar.
La respuesta a la pregunta que nos planteamos en el
título es positiva, sin embargo, un anál isis conceptual
y práctico nos revela que existen diversas soluciones
legales otorgadas por dicha ley que pueden y deben
mejorarse en búsqueda de la eficiencia, aquella situa-
ción que no es posible cambiar sin que el perjuicio
que se produzca sea mayor que el beneficio generado
1
para la sociedad • Este punto óptimo de eficiencia es
aquél que maximiza el incremento de la riqueza
social.

• Abogado de la Pontificia Universidad Católica del Perú. Master en Derecho por la Universidad de Chicago. El autor desempeña actualmente
funciones en la Gerencia de Asesoría Jurídica de la Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV). Anteriormente se
desempeñó como Jefe del Departamento de Normatividad en el Mercado de Valores y Responsable Legal de la ex-Gerencia de Emisores
y Empresas.
La opinión expresada en el presente artículo surge únicamente de una reflexión personal y expresa el punto de vista del autor, por lo que
en modo alguno expresa la posición de CONASEV en la materia, la cual puede o no coincidir con la aquí manifestada.
Este concepto es conocido como eficiencia Kaldor-Hicks. Preferimos este concepto de eficiencia al otro concepto conocido como eficiencia
Pareto, en la cual nadie puede obtener un beneficio mayor sin causar a otro un perjuicio, porque consideramos que es mejor incrementar
la riqueza social, la que luego puede ser redistribuida mediante la acción del Estado.

THEMIS45
251
Paul Castritius Mendoza
a) La finalidad de la Ley General de Sociedades
Desde nuestro punto de vista la LGS debe constituirse
en un instrumento que permita alcanzar la eficiencia
en las actividades que regu la. Estas actividades son de
extrema importancia para la sociedad puesto que
implica la aplicación de los recursos económicos al
desarrollo de proyectos que incrementarían la riqueza
social. Las personas utilizan las sociedades para el
desarrollo de sus proyectos, fundamentalmente por-
que éstos son un instrumento que les permite desarro-
llar tales actividades en condiciones de riesgo-renta-
bilidad que resultan preferibles a otras alternativas
que otorga el derecho. De este modo, el esquema
jurídico de la sociedad anónima les permite reducir el
riesgo de pérdida mediante la responsabilidad limita-
da a lo aportado para el desarrollo del proyecto, les
permite ejercer control en proporción a la inversión
efectuada, o renunciar a él a cambio de una compen-
sación si consideran que no es necesario ejercer
control, les permite utilizar un instrumento amplia-
mente conocido por los demás agentes del mercado,
lo que facilita la celebración de contratos, entre otras
ventajas.
b) El objeto del presente estudio
El presente artículo estudia diversas situaciones que se
presentan en la utilización de las sociedades anóni-
mas como instrumento de inversión. Y analiza desde
un enfoque económico, en qué medida la legislación
podría modificarse para lograr un resultado más efi-
ciente.
Nuestro estudio se centrará fundamentalmente en
los siguientes aspectos de la legislación de las socie-
dades anónimas: los instrumentos a través de los
cuales la sociedad capta recursos para el desarrollo
de sus proyectos, y los mecanismos existentes para
administrar los intereses muchas veces en conflicto
de los proveedores de recursos y los de otros que
cuentan también con intereses en la sociedad, prin-
cipalmente los administradores (también pueden
nombrarse a los trabajadores, los proveedores, el
Estado, etc.).
Algunas aclaraciones son pertinentes, una de ellas se
desprende de lo ya dicho: limitaremos nuestro análisis
a las sociedades anónimas. Esto porque es la figura
2 Ciertamente la posibilidad de las personas que desean desarrollar un proyecto de limitar el riesgo de pérdida a los recursos que destinen al
mismo es uno de los factores primordiales que explican su utilización masiva. Otro elemento de importancia que asegura este rol
preponderante de la sociedad anónima es la relativa a la seguridad jurídica que existe en torno a los diversos aspectos que la atañen, la misma
que no se presenta, a nuestro entender, respecto de otras figuras jurídicas.
THEMIS45
252
jurídica de mayor utilización para destinar recursos al
desarrollo de proyectos, y creemos que seguirá
2
siéndol0 •
La segunda aclaración consiste en señalar que nues-
tro análisis comprenderá no sólo el marco legal
conformado por las normas contenidas en la LGS,
sino que, cuando resulte aplicable, incluirá otros
dispositivos legales como la Ley del Mercado de
Valores, Decreto Legislativo 861 (LMV), y la Ley de
Títulos Valores, Ley 27287 (L TV). Esto porque exis-
ten ámbitos del derecho que son regulados por más
de un cuerpo legal, muchas veces por consistir en la
convergencia de ámbitos jurídicos distintos aunque
estrechamente interrelacionados, y muchas otras por
cuestiones históricas o simplemente anecdóticas. En
tal medida, cuando utilizamos el término "socieda-
des", nos estaremos refiriendo a las sociedades anó-
nimas.
En efecto, el ámbito del derecho societario se encuen-
tra en muchos aspectos estrechamente vinculado con
el mercado de valores, por ser ésta la forma jurídica
preponderante que se utiliza para acudir a captar
recursos de terceros a través de dicho mercado (a
partir de la oferta y emisión de valores). Asimismo, la
sociedad anónima suele emitir diversos tipos de ins-
trumentos jurídicos denominados en nuestra legisla-
ción "títulos valores". Entre estos títulos valores se
encuentran algunos cuyo concepto es inseparable del
concepto de sociedad anónima, al menos como se
concibe en nuestra legislación: las acciones. Otros
títulos valores comúnmente utilizados por las socie-
dades anón imas son los bonos y los papeles comercia-
les (las obligaciones). Por último, en el mercado de
valores se ofertan y realizan actos jurídicos respecto
de títulos valores.
Este traslape de regulaciones origina en muchos casos
contradicciones, en otros, consecuencias legales poco
lógicas, y en otros, incertidumbre. Estas situaciones
generan ineficiencias puesto que introducen costos
en las transacciones, haciéndolas menos beneficio-
sas, o impiden que éstas se realicen, cuando de ello
resulta un beneficio desde el punto de vista individual
y/o social. Sobre estos temas volveremos en su mo-
mento cuando analicemos estos casos y los demás en
los que no existiendo traslape, se producen también
problemas de ineficiencias.
 Analizando los fundamentos económicos de la legislación societaria peruana
e) lEs necesario contar con una ley general de socie-
dades?
Una buena forma de comenzar la exposición es
preguntándonos si es necesario tener una ley general
de sociedades.
Con relación a esta pregunta, no sería descabellado
pensar que, en principio, mediante pactos, podría
llegarse a la misma solución: ¿Por qué no sería sufi-
ciente que las personas, bajo el régimen de libertad
contractual, pactaran destinar parte de sus activos
para el desarrollo de un proyecto específico, que la
utilización de dichos activos y lo que se obtenga del
desarrollo del proyecto sea administrado de acuerdo
a determinadas reglas, que las deudas que se generen
en el desarrollo del negocio se cobren únicamente
con los activos destinados al negocio, a lo cual se
someten quienes contraten con ellas respecto de
dicho proyecto, etc. etc.?
Un análisis detenido del asunto nos llevaría a descu-
brir que ello sería no sólo menos eficiente, sino que
no se lograría el mismo resultado.
En efecto, los costos de transacción) serían altísimos,
los que probablemente se multipl icarían por el núme-
ro de veces que se quisiera llevar a cabo un proyecto
bajo esta modalidad, lo que convertiría este problema
en un problema social. Las partes deberían pactar
respecto de una cantidad enorme de temas, los cuales
deberían ser previstos por ellas y luego negociados.
Esto no es eficiente. Es por ello que es útil una ley
general de sociedades: para reducir los costos de
transacción. En este caso el legislador debería identi-
ficar los aspectos comunes a estos negocios jurídicos
y establecer normas que reemplacen a las cláusulas
que hubiesen previsto las partes. Éstas simplemente
derogarán con sus pactos aquellas normas que no se
ajusten a su voluntad común. La utilización de la
figura de la sociedad anónima, sin embargo, genera
4
otros costos, los denominados costos de agencia ,
derivados de la pérdida de control respecto de lo
aportado para el desarrollo de la actividad económi-
ca. Pero sobre estos costos volveremos mas adelante.
En el caso anterior alguien podría señalar que puede
llegarse al mismo resultado legal mediante convenios
entre las partes, si se tienen los recursos suficientes
Todos aquellos costos en que deben incurrir las partes con el objeto de organizar una actividad económica a través de un acuerdo de
voluntades.
Nos referimos a los costos en que debe incurrir una persona que entrega recursos para el proyecto, que serán controlados por otro, el agente,
para que este último desarrolle sus funciones de manera efectiva y leal.
para asumir los costos que ello implicaría. Esto no es
a nuestro entender correcto, fuera del problema de la
falta de eficiencia de una modalidad tal, que haría que
en los demás casos (recursos insuficientes), el proyec-
to simplemente no se realice o que se desarrolle a
través de otros medios menos eficientes, debido a que
dichos convenios únicamente tendrían efectos entre
las partes que lo suscriben, mas no frente a terceros
respecto de los cuales no existe relación contractual.
Por ejemplo, no se podría evitar que daños produci-
dos a dichos terceros, sean reparados con bienes
d isti ntos a los destinados al desarrollo del proyecto, en
virtud de la responsabilidad extracontractual que se
originaría. Es necesario entonces una ley que consa-
gre la limitación de responsabilidad.
Volviendo al tema de la eficiencia, es muy probable,
de otro lado, que los pactos a que lleguen las partes
sean ineficientes. Esto ocurriría en situaciones en las
que existen mejores formas de llevar a cabo las
actividades que se pretenden realizar, pero por cues-
tiones de falta de información o de costos de transac-
ción, no se realizan de dicho modo. Esto puede
ocurrir, por ejemplo, cuando lo pactado omite esta-
blecer mecanismos de protección adecuados a los
intereses de algunas de las partes contratantes o que,
sin ser parte inicial, se adhieren al contrato con
posterioridad.
Como consecuencia de ello, estas partes "débiles"
(por denominarlas de alguna forma), evitarían partici-
par en dichos contratos, produciéndose un resultado
poco óptimo. En teoría, las diferentes partes "débiles"
podrían juntarse y negociar con las partes "fuertes"
mecanismos que protejan sus intereses sin afectar los
de éstas últimas. Esto sin embargo suele ser un resul-
tado difícil (yen muchos casos imposible) de alcanzar
debido a los altos costos de transacción: en primer
lugar se debería poder llegar a conocer cuál es la
solución que conjuga los diferentes intereses en juego
(necesidad de información), y segundo, ello implica-
ría tener que reunir a todos los potenciales contratan-
tes, "débiles" entre sí y "fuertes" entre sí, y luego a
ambos grupos.
El legislador puede eliminar estos factores que impi-
den llegar a resultados eficientes, previendo fórmulas
como las que presumiblemente las partes hubiesen
alcanzado. El peligro en este caso, resulta del hecho
THEMIS45
253
Paul Castritius Mendoza
que el legislador puede equivocarse, estableciendo
mecanismos sub-eficientes (si cabe el término). El
presente trabajo analiza también casos como el des-
crito, en los que la solución alcanzada por el legisla-
dar no resulta ser la mejor.
La primera parte del presente trabajo se dedica a
analizar la coherencia de la legislación societaria
relativa a la utilización de instrumentos financieros
por la sociedad, con el objeto de determinar en qué
medida las fórmulas introducidas por el legislador son
adecuadas, permitiendo a las partes llegar a solucio-
nes eficientes. Se analizará, asimismo, el grado en que
un esquema inadecuado de legislación puede intro-
ducir costos de transacción que no llevan a un resul-
tado eficiente, que deberían ser por ende eliminados.
La segunda parte se centra en el problema de agencia,
que se presenta respecto de las personas que invierten
en la sociedad mediante la adquisición de los instru-
mentos financieros que ésta utiliza. Se estudian los
diversos mecanismos a partir de los cuales se podrían
generar incentivos adecuados que alineen los intere-
ses del agente con los del que provee los recursos.
Como veremos, solucionar este problema es funda-
mental para reducir los riesgos de adquirir tales instru-
mentos, lo que redundará en una mayor captación de
recursos, por las sociedades, para el desarrollo de sus
proyectos. Esto redundará a su vez, en un incremento
de la riqueza social.
Debe hacerse la advertencia que en el desarrollo del
análisis se recurrirá en diversas ocasiones al sistema
jurídicovigenteen los EE.UU., en lamedidaquedicho
sistema es uno de los más exitosos en la obtención de
la finalidad que hemos señalado líneas arriba.
Antes de proceder al análisis de las diversas situacio-
nes que hemos considerado de particular relevancia
en la LGS, debemos precisar que el presente estudio
aporta un punto de vista que, por la extensión de los
temas abordados, no aspira a alcanzar la profundidad
que la importancia de los mismos merece, sino que
pretende contribuir a una discusión que lleve a la
mejora global del marco normativo que tome en
cuenta los diversos aspectos económicos que expli-
can los efectos de su aplicación e informan su desarro-
llo.
Una de las asunciones que utilizaremos en el presente trabajo es considerar que es natural en el ser humano la búsqueda de la maximización
de su beneficio, y que este actuar es racional y común en la generalidad de seres humanos. En tal medida, si el ser humano considera que
una decisión dada incrementa su beneficio en mayor medida que otra, tenderá a adoptar la primera. De esto se deriva que el comportamiento
humano puede ser modificado en términos generales a través de la creación de situaciones especiales que maximicen su beneficio, en este
caso se estarían creando incentivos para que el ser humano actúe de determinada manera.
THEMIS45
254
11. LOS DIVERSOS TEMAS ANALIZADOS
a) La constitución de sociedades a partir de la oferta
a terceros
La constitución de una sociedad por oferta a terceros,
se encuentra regulada en el artículo 56 y siguientes de
la LGS. Entre las principales disposiciones que confor-
man este mecanismo de constitución se encuentran
las referidas a la elaboración de un "programa de
fundación", que establece principalmente las caracte-
rísticas de la futura sociedad. A este programa de
fundación se le debe dar publicidad mediante su
depósito en el registro correspondiente del Sistema
Nacional de los Registros Públicos. Luego de ello se
procederá a ofrecer la suscripción de acciones. Una
vez cumplido esto se realizará una asamblea de
suscriptores, la que debe pronunciarse sobre una serie
de aspectos referidos a la constitución de la futura
sociedad.
Estas normas, a nuestro entender, carecen de sentido
y están destinadas a no ser aplicadas en la práctica. En
efecto, los costos que impone son más altos que las
alternativas disponibles, por lo que las partes busca-
5
rán lógicamente estas otras alternativas •
En el caso que la oferta se dirija a unas pocas personas,
lo cual podríamos describir en líneas generales como
una oferta privada de las acciones que se emitirán, lo
conveniente será simplemente buscar esas pocas per-
sonas y decidir juntas la forma cómo, de manera
simultánea, procederán a constituir la nueva socie-
dad, bajo las reglas de los artículos 53 y siguientes.
Esto es totalmente lícito, e implicará menores costos
para todas las partes, lo cual es mutuamente benefi-
cioso, ya que al reducirse los costos, se incrementan
las potenciales ganancias.
De querer captarse recursos del público para el desa-
rrollo del proyecto, es deci r, cuando se vaya a real izar
una oferta pública de las acciones de la futura socie-
dad, la modalidad menos onerosa será simplemente
realizar una constitución simultánea de la sociedad, y
luego ofrecer las acciones a través de un aumento de
capital de la nueva sociedad. De este modo, dentro de
los mecanismos de transparencia propios del merca-
do de valores, se logra resultados equivalentes sin
 Analizando los fundamentos económicos de la legislación societaria peruana
tener que i ncurri r en el oneroso mecan ismo de convo-
catoria a una asamblea de suscriptores, lo cual podría,
además, resu Itar compl icado.
En este caso, el derecho tiene disponibles mecanis-
mos alternativos que las partes utilizarán, lo cual lleva
a que la existencia de la norma, en este caso, sea
inocua. El problema se genera cuando dichos meca-
nismos alternativos no existen, como en muchas de
las circunstancias que comentaremos.
b) Creación y emisión de acciones
Uno de los aspectos más novedosos que introdujo la
LGS fue la separación entre los conceptos de creación
y emisión de acciones. La creación de acciones con-
siste básicamente en el acto por el cual el órgano
pertinente de la sociedad (en principio la junta de
accionistas) acuerda la emisión de futuras acciones a
favor de quienes las suscriban. La emisión de acciones
se efectúa respecto de acciones previamente creadas,
cuando finalmente las acciones son suscritas.
Esta diferenciación conceptual surge para explicar
cómo una junta de accionistas puede acordar un
aumento de capital, cuando dicho aumento no opera
sino hasta que las acciones son suscritas por un
tercero. Y es que la existencia de las acciones se deriva
de un contrato entre la sociedad y un tercero, por el
que la primera acuerda otorgarle una serie de dere-
chos (que confieren las acciones) y el tercero acuerda
entregar un derecho de contenido patrimonial (usual-
mente dinero y otros bienes) en contraprestación. El
acto inicial de aprobación del aumento de capital
consiste simplemente en el acto por el cual se forma
la voluntad de la sociedad de llevar a cabo dicho
contrato.
Hasta esta instancia los conceptos son relativamente
claros. No obstante, los conceptos empiezan a con-
fundirse cuando la LGS ingresa a regular otros fenó-
menos como la creación de acciones en cartera
(artículo 98), la adquisición por la sociedad de sus
propias acciones (artículo 104) Y la delegación para
aumentar el capital (artículo 206).
b.l) La regulación en el sistema jurídico de los EE.UU.
La exposición del sistema equivalente en la legisla-
ción de sociedades en los EE.UU., puede ayudarnos a
entender mejor el problema. Y es que, con mucha
frecuencia nuestro ordenamiento se ve influido por
otros ordenamientos que han recibido asimismo di-
cha influencia, como es el caso del derecho societario,
a nuestro entender. En este caso, consideramos que
nuestro ordenamiento trata de llegar a un resultado
similar, y analizar las figuras originales nos ayuda a
entender las nuestras.
De acuerdo a dicho sistema, cuando la sociedad se
constituye, se establece un número determinado de
"acciones autorizadas" (authorized shares), que es el
máximo de acciones que la sociedad puede emitir. De
considerarse conveniente la emisión de un número
mayor de acciones, la junta de accionistas debe
aprobar el incremento del número de acciones auto-
rizadas. De esa manera, el órgano facultado para
decidir la emisión de las acciones, el directorio,
procede a aprobar dicha emisión dentro de éste
máximo autorizado. Existe entonces una distinción
entre las acciones autorizadas y las acciones emitidas,
que se refleja claramente en los estados financieros de
la sociedad. Las acciones existentes, son evidente-
mente las acciones que se hubieran emitido, las que
reciben el nombre de "acciones en circulación"
(outstanding shares). El capital se determina en fun-
ción de las acciones en circulación.
Una vez emitidas las acciones, es posible que la
sociedad realice una redención de sus acciones, ad-
quiriéndolas y luego cancelándolas. En tal supuesto,
el número de acciones en circulación se reduce, y esto
se refleja correspondientemente en los estados finan-
cieros de la sociedad, el capital se reduce. Puede
ocurrir también que la sociedad adquiera sus accio-
nes, pero que no las cancele, sino que las mantenga
como parte de sus activos, caso en el cual el monto de
acciones en circulación no se reduce, y no se afecta el
monto de capital, sino el monto de los recursos
excedentes de la sociedad.
En este punto es necesario precisar que el directorio de
la sociedad, a cargo del cual se encuentra el manejo
de la misma, no cuenta con libre albedrío en la
emisión de acciones y su posterior adquisición. Los
administradores de la sociedad (dentro de los cuales
se encuentran también los gerentes), se encuentran en
una posición denominada fiduciaria que exige de
ellos el cumplimiento de determinados estándares
jurídicos, como el deber de lealtad y buena fe (duty of
loyalty and good faith), y el deber de diligencia
(reasonable eare du ty) , hacia la sociedad y en la
realización de los actos que competen a ella.
Asimismo, a estos deberes generales acompañan de-
beres específicos en la emisión y adquisición por la
sociedad de sus propias acciones. En la emisión de
acciones, por ejemplo, no se admite que la misma se
haga en favor de los propios administradores o de
accionistas mayoritarios, con el objeto de perpetuarse
THEMIS45
255
Paul Castritius Mendoza
en el control de la sociedad, la contraprestación por la
colocación de las acciones debe ser adecuada, etc. En
la adquisición de acciones, una de las limitaciones
existentes es que la misma se haga por un propósito
apropiado (proper purpose), como parte de sus debe-
res fiduciarios de lealtad y buena fe. En tal medida, la
adquisición de acciones no puede ser efectuada para
favorecer a determinados accionistas, beneficiando
por ejemplo a los mayoritarios con la compra de sus
acciones cuando existan malas perspectivas para la
sociedad, o perjudicando a los minoritarios cuando
las perspectivas sean positivas.
La acción de las cortes, haciendo valer los deberes
mencionados, así como la razonable seguridad jurídi-
ca existente debido a la repetición de casos resueltos
de manera similar en las cortes, hace que se minimice
la posibilidad de abusos.
Procedamos ahora a exponer la inconsistencia en la
legislación peruana.
b.2) La creación de acciones
Este concepto tiene, a nuestro entender, dos significa-
dos distintos en la LGS. En ambos casos se refiere a un
acuerdo interno del órgano competente de la socie-
dad (que puede ser la junta general de accionistas o el
directorio) de que se procederá a contratar con un
tercero que suscribirá las acciones. Sin embargo, de
acuerdo a uno de sus significados, la creación de las
acciones (acuerdo interno) se da con relación a una
contratación que la sociedad se encuentra negocian-
do. En el otro caso, la sociedad no tiene determinado
el momento en que se realizará dicha contratación, y
lo que busca simplemente es facilitar la operatividad
de la emisión para estar en la posibilidad de aprove-
char de manera ágil las oportunidades de colocación
que se presenten.
Así, en el primer caso, la creación de acciones puede
consistir en la aprobación de la junta de accionistas de
aumento de capital, con la finalidad que éste sea
colocado en favor de determ i nados i nversion istas con
6
los que la sociedad ha negociad0 • En el segundo
caso, la creación de acciones puede consistir en el
acuerdo que permitirá a la sociedad emitir un número
máximo de acciones en el futuro sin que se requiera
de un nuevo acuerdo del órgano que aprobó dicha
creación.
7 No entremos aún al tema del derecho de suscripción preferente.
THEMIS45
256
b.3) La emisión de acciones
En cuanto a la emisión de las acciones, en los dos
casos de creación de acciones mencionados, ésta se
da cuando las mismas son suscritas. Entre la creación
de las acciones y la emisión de las mismas, hay una
serie de pasos por cumplir, principalmente en lo
relativo a la determinación de las condiciones en que
las acciones serán emitidas (generalmente cuando la
junta crea las acciones delega en un órgano adminis-
trativo la determinación de las condiciones en base a
ciertos parámetros) y la realización de los actos y
celebración de los contratos que se requieran para
efectuar la emisión.
El caso de creación de acciones dentro del primer
significado mencionado es fácil de imaginar y no
presenta mayor problema.
Es en el segundo supuesto en el que se presentan las
inconsistencias. Este segundo supuesto, en el que
pueden emitirse acciones en el futuro dentro de un
máximo determinado por la sociedad, sin que se
requiera de una nueva aprobación por el mismo
órgano (por ejemplo, la junta de accionistas), cumple
la función de las "acciones autorizadas" de la legisla-
ción norteamericana. Su propósito es que la adminis-
tración, verdadera conocedora de lo que resulta más
conveniente para la sociedad, sea quien proceda a la
emisión de las acciones cuando lo considere apropia-
do. Adicionalmente se busca que la emisión de accio-
nes en tales casos se efectúe sin que la administración
deba recurrir a la junta para que apruebe la operación,
ya que ello podría implicar la pérdida de la oportuni-
dad de emisión, por el tiempo que se tarde en conse-
guir la aprobación.
Pues bien, para alcanzar este mismo objetivo, la LGS
ha creado hasta tres modalidades distintas. Esto no es
malo en si mismo, ya que las partes pueden finalmente
elegir la opción que más convenga a sus intereses, el
inconveniente radica en que ha establecido procedi-
mientos y límites distintos para llegar a lo mismo. Esto
puede generar confusión y la necesidad de eliminarla
a través de la consulta a terceros especializados,
incrementando los costos de la transacción.
Una primera modalidad aparente sería simplemente
establecer en el pacto social o estatuto, o mediante
acuerdo posterior, la creación de un determinado
 Analizando los fundamentos económicos de la legislación societaria peruana
número de acciones, con base en el artículo 83 de la
LGS, estableciéndose que su emisión se efectuará
posteriormente de acuerdo a lo que acuerde algún
órgano de la sociedad, que podría ser el directorio, o
quizá la gerencia. La LGS no prohíbe esta modalidad ni
establece límites. Sin embargo, parecería cuestionable
la posibilidad que esta posibilidad se encuentre dispo-
nible en vista que existen dos modalidades muy cerca-
nas que sí establecen límites: la creación de acciones
en cartera (artículo 98 de la LGS), y la delegación en el
directorio para aumentar el capital (artícu lo 206 LGS).
b.4) La creación de acciones en cartera y la delega-
ción en el directorio para aumentar el capital
Bajo la primera modalidad, la sociedad crea acciones
que no tiene pensado emitir en el momento. Se puede
decir que están pendientes de emisión dentro de los
plazos y condiciones fijadas. Se presume que bajo esta
modalidad el directorio será el órgano delegado para
realizar la emisión. Sin embargo, nada impide que sea
otro órgano social o incluso un tercero. En la práctica
la función de las acciones en cartera es la misma a la
de las acciones creadas (del artículo 83), la junta
autoriza a que se emitan las acciones, son otros los que
deciden cuándo y, presumiblemente, en qué condicio-
nes (ya que la junta delegará también su determinación
al no saber al momento en que se aprueba la creación,
qué condiciones son las mas apropiadas para una
mejor colocación). El límite en este caso es el veinte
por ciento de las acciones emitidas.
La segunda modalidad a la que nos referiremos es
aquella en la que la junta de accionistas delega en el
directorio la facultad que sea éste quien decida la
creación y emisión de acciones dentro de determina-
do máximo impuesto por la junta general de accionis-
tas. Esta modalidad está contemplada en el artículo
206, numeral 2 de la LGS. Como vemos la operatividad
es bastante similar a la de las acciones en cartera. Sin
embargo, en este caso los límites son distintos: el
plazo dentro del cual el directorio puede acordar las
emisiones no puede exceder de cinco años, yellímite
máximo de acciones que se podrán crear y emitir no
podrá exceder del cien por ciento del capital pagado
al momento de la delegación.
Esta diferencia en cuanto a los límites, para negocios
jurídicos tan similares no encuentra sustento, a nuestro
parecer, al menos desde el punto de vista económico.
El tema sin embargo, no queda ahí, si ampliamos
nuestro análisis a la LMV, que también regula un
supuesto similar, al cual denomina asimismo "accio-
nes en cartera". El artículo 84, inciso a) de dicho
cuerpo legal regula el caso de las acciones en cartera
no suscritas. También regula el caso de las acciones de
propia emisión adquiridas por la socieda.d pero no
redimidas (a las que denomina también acciones en
cartera). El límite en este caso es de un máximo del
diez por ciento del capital social. Nuevamente el
límite es distinto, con la complicación que él mismo
debe tomar en cuenta también las acciones de propia
emisión que la sociedad adquiere y no redime. Para
hacer mas compleja la situación, la LMV no establece
en qué supuestos se aplica dicho dispositivo, y cuán-
do, de ser el caso, sus límites se aplican por sobre los
límites de la LGS. Podrían ensayarse diferentes inter-
pretaciones, sin embargo, todas ellas contarán con la
incertidumbre de no ser respetadas en una eventual
querella en el poder judicial. Incluso en el caso en que
se considere que las disposiciones de la LMV se
aplican para las sociedades que acuden al mercado de
valores (la interpretación mas coherente, consideran-
do el cuerpo legal del que emanan), el resultado sería
sumamente inconsistente, ya que éstas, que son las
que cuentan con mayor necesidad de contar con un
mecanismo ágil de emisión de acciones, serían las
que estarían más limitadas.
La explicación de esta extraña relación entre las
normas de la LGS y la LMV se encuentra en que la
segunda introdujo cambios respecto de la antigua
Ley General de Sociedades, adoptando, sin embar-
go, una postura algo conservadora y estableciendo el
límite del diez por ciento. Luego entraría en vigencia
la nueva LGS, que traería la misma figura, regu lándo-
la de manera más flexible, pero olvidando lo dis-
puesto en la LMV. Por ello, la interpretación que
resuelva (parcialmente) el entuerto sería la que con-
sidere que la LGS derogó tácitamente a las normas de
la LMV.
b.5) Adquisición de acciones de propia emisión
Pasando ahora al tema de la "recompra" de acciones,
o adquisición por la sociedad de sus propias acciones,
sin redimirlas o amortizarlas, a lo que la legislación en
EE.U U. se refiere como acciones en tesorería (" treasury
shares"), descubrimos que la LGS regula este supuesto
en su artículo 104. En este caso, la LGS establece dos
supuestos de recompra sin amortización, la primera
deellases para evitar un "daño grave". Ellímiteen este
caso es de carácter temporal, solo puede mantenerlas
por el plazo de dos años. La segunda modalidad
"bautiza" tímidamente a las acciones adquiridas como
"acciones en cartera", no es necesaria ninguna justi-
ficación para la adquisición, y el límite que establece
es el mismo plazo de dos años, pero también el diez
por ciento del capital suscrito.
THEMIS45
257
Paul Castritius Mendoza
Por su parte, la LMV también regula este supuesto de
recompra de acciones en su artículo 84, inciso b). Este
mecanismo sirve para que la sociedad retire acciones
del mercado cuando ello resulte conveniente, y las
mantenga con la finalidad de colocarlas de manera
ágil cuando lo necesite. Los límites son aparentemen-
te los mismos (diez por ciento del capital socia!), pero
únicamente en el caso que la sociedad no utilizara la
figura también denominada acciones en cartera. En
efecto, el límite de diez por ciento incluye el monto de
acciones creadas para ser emitidas posteriormente.
Esto revela nuevamente un tratamiento incoherente
del tema en la legislación peruana, lo que debería
corregirse para evitar tener que recurrir a interpreta-
ciones que no otorguen suficiente seguridad jurídica.
b.6) Posibles soluciones
Podemos decir entonces que la LGS contiene incohe-
rencias al interior de sus normas y respecto de las
normas que se encuentran contenidas en la LMV.
Quizá un sistema más apegado al que existe en los
EE.UU., al cual pretende imitar, a nuestro parecer,
aclararía mejor el panorama regu latorio. Por ejemplo,
las cosas podrían llamarse por su nombre, a las
acciones autorizadas por la junta de accionistas, no
llamarlas en cartera, ya que no existen, por más que se
diga que han sido "creadas". A las acciones de propia
emisión que la sociedad adquiere y no amortiza, sí
llamarlas acciones en cartera, puesto que estas sí
existen. Ni unas ni otras deberían computarse para
efectos del ejercicio de derechos.
En cuanto a los límites establecidos para lo que
nosotros denominamos acciones autorizadas, somos
de la idea que los mismos deben ser flexibilizados, y
que debe ser la propia sociedad quien decida el
máximo que corresponda. Una formula podría con-
sistir en la facultad de establecer un límite que pueda
ser modificado por acuerdo de la junta de accionistas.
No encontramos razones para atar esos límites al
capital, suscrito o pagado, vigente.
En relación con las acciones readquiridas con la
finalidad de mantenerlas vigentes para su posterior
recolocación, tampoco encontramos motivos para
liinitar dicha adquisición. Menos razones existen aún
para que dicho límite sea diferente respecto de las
acciones autorizadas. Debe considerarse que la emi-
sión de este tipo de acciones mantenidas en cartera o
tesorería debería ser mucho más ági I que el caso de las
acciones autorizadas. Deberían fijarse también lími-
tes que sean susceptibles de derogación, salvo que se
perjudique con ello el derecho de los acreedores de la
sociedad, pero ello no es algo que se pueda estable-
THEMIS45
258
cer de manera rígida para el caso de todas las
sociedades.
Para evitar que la utilización de estos mecanismos se
haga para afectar los derechos de determ i nados accio-
nistas o acreedores de la sociedad, la solución no
viene por el lado del establecimiento de límites de
emisión o adquisición, sino por el de la imposición de
un deber de lealtad y buena fe en el manejo de los
asuntos de la sociedad, el cual existe en la LGS, pero
que consideramos debería reforzarse, como señalare-
mos mas adelante.
Establecer límites no impide que las acciones dentro
de dicho límite sean colocadas de acuerdo al criterio
de la administración. Asimismo, en el caso de la
adquisición de acciones, nada impide, en la práctica,
que las mismas puedan ser adquiridas de personas
específicas a las cuales se pretenda favorecer o perju-
dicar, según el caso, y un límite con relación al capital
suscrito o pagado puede ser excesivo o reducido
dependiendo de las características de la sociedad a la
que se refiera.
La existencia de diferentes límites para llegar al mismo
resultado no es un problema práctico en apariencia,
ya que las partes contratarán de manera tal que
puedan evitar los límites que no se ajusten a sus
necesidades. Sin embargo, hacer esto puede llegar a
ser costoso, además del hecho que no logra eliminar
la incertidumbre respecto a la validez de lo contrata-
do, salvo que se cumpla con todos los límites señala-
dos en las distintas modalidades que se encuentran en
la LGS yen la LMV. Esto es ineficiente, y pensamos
que debería establecerse un esquema mas claro don-
de Ias partes puedan pactar con segu ridad ya menores
costos.
Para resumir, consideramos que en cuanto a la crea-
ción de mecanismos ágiles de emisión de acciones
por las sociedades, existe en la actualidad poca cohe-
rencia en cuanto a los límites existentes. Lo mismo
podemos decir respecto de los mecanismos de adqui-
sición de acciones de propia emisión. De otro lado, la
existencia de un marco legal poco claro genera una
serie de costos en cuanto a costos de transacción e
inserta incertidumbre en la misma.
e) Derecho de suscripción preferente y certificados
de suscripción preferente
El derecho de suscripción preferente surgió como un
mecanismo que permite a todas los accionistas man-
tenersu participación proporcional en el accionariado
de la sociedad, y por ende, mantener su porcentaje en
 Analizando los fundamentos económicos de la legislación societaria peruana
el flujo de caja que genera la misma. Tiende a evitar
que las acciones sean colocadas únicamente en deter-
minados accionistas, quienes incrementarían su con-
trol sobre la sociedad y su derecho a participar en el
flujo de caja que genere la misma. El derecho de
suscripción preferente se encuentra contemplado en
el artículo 207 de la LGS.
El problema con el derecho de suscripción preferente
es que presume que todos o la mayoría de accionistas
desearán participar en el aumento, y cuando esto no
sucede, el resultado es la imposición de una serie de
costos al proceso de financiamiento de la sociedad y
a la posibilidad que la misma pierda la oportunidad de
aprovechar condiciones favorables en el mercado. Es
decir, con la finalidad de evitar que unos accionistas
incrementen su participación en desmedro de otros,
se establece un mecanismo de suscripción que podría
terminar poniendo a la sociedad (es decir, a todos los
accionistas) en una situación de desventaja.
En todo caso, la LGS establece que para que los
accionistas que no cuenten con recursos para suscri-
bir acciones, puedan aprovechar al menos el valor de
su derecho de suscripción, dicho derecho debe incor-
porarse en títulos o ser representado mediante anota-
ciones en cuenta. La emisión de certificados de sus-
cripción preferente se encuentra contemplada en el
artículo 209 de la LGS.
Algunos temas son importantes de resaltar, sin em-
bargo. Al igual que el caso de la creación yemisión
de acciones, existe una aparente incoherencia den-
tro de la misma ley en varios aspectos. Uno de ellos
se refiere al alcance de los derechos de suscripción
de una persona que ha adquirido el derecho de
suscripción de un tercero. Nos explicamos: el primer
párrafo del artículo 208 de la LGS establece que
quien ha participado en la suscripción de acciones
en la primera rueda de suscripción tiene derecho a
suscribir las acciones restantes, en segunda rueda, en
proporción a su participación accionaria, conside-
rando en ella las acciones que hubiera suscrito en
primera rueda.
No obstante, el artículo 209, relativo al caso en que se
hubiese emitido certificados de suscripción preferen-
te, introduce un criterio distinto para el mismo caso.
Señala que quien participó en la primera rueda tiene
el derecho a participar en la suscripción de las accio-
nes remanentes en proporción no solo a su tenencia
accionaria tomando en cuenta las acciones suscritas,
sino las que corresponderían a la tenencia del accio-
nista que le transfirió el derecho.
Asumimos que la diferencia de criterio obedece a que
la LGS se pone, en el artículo 208, en el caso en que
no se emiten certificados de suscripción preferente, lo
cual es posible, mientras que el artículo 209 regula los
casos de ejercicio del derecho de suscripción a partir
de certificados de suscripción preferente. Esta inter-
pretación es la que se debe aplicar y es por ello que el
tema estaría aclarado, aunque no la justificación de la
diferencia de tratamiento.
Lamentablemente el asunto no es tan sencillo, ya que
al igual que en el tema anterior relativo a la creación y
emisión de acciones, si incluimos en el análisis a la
LMV, las cosas se complican. Esto porque el artículo
106 de la LMV establece un criterio distinto al de la
LGS. De acuerdo al referido artícu lo, una vez conclu ida
la primera rueda de suscripción, quien participó en
primera rueda queda facultado para suscribir las accio-
nes que no hubieran sido suscritas, en proporción a las
que posea. De acuerdo al artículo 106 de la LMV,
entonces, el que participa en segunda rueda no incluye
en su participación, para efectos de determinar lo que
le corresponde suscribir, la tenencia que le correspon-
dería qu ien le transfi rió el certificado. La LMV tampoco
establece el requisito de haber participado en la prime-
ra rueda con la finalidad de encontrarse habilitado a
participar en la segunda, como lo hace la LGS.
La LMV, por otro lado, no otorga criterios para deter-
minar cuándo entran en aplicación sus normas, tanto
ellas, como las contenidas en la LGS parecen aplicar-
se a las sociedades en general, por lo que tenemos el
mismo problema de conflicto de normas que debería
resolverse por preferir la aplicación de la norma
posterior.
Fuera de este tema de incompatibilidad de normas,
debemos analizar uno de mayor trasfondo. ¿Es nece-
sario que el derecho de suscripción preferente sea de
carácter obligatorio para todas las sociedades y todos
los supuestos de aumentos de capital? ¿No podría
establecerse un sistema en que se prohiba que la
operación se haga para favorecer a determinados
tipos de accionistas, y que los accionistas que quisie-
ran adquirir acciones lo hagan en condiciones de
mercado, junto con el resto de inversionistas? Nos
parece que una fórmula tal beneficiaría mejor, por
ejemplo, a quienes se quiere favorecer, puesto que la
empresa estaría en la posibilidad de obtener mayores
recursos con la colocación. Esta es la fórmula que
acertadamente ha utilizado la LGS en su artículo 259,
el cual se aplica únicamente en el caso de sociedades
anónimas abiertas (SAA). No hay mayor problema
para las sociedades que tienen la calidad de SAA.
THEMIS45
259
Paul Castritius Mendoza
Pero el problema de que el derecho de suscripción
preferente dificulta la obtención del mayor valor
posible por la sociedad para las acciones, no es el
único. Debemos recordar que también implica que la
sociedad debe esperar un tiempo hasta que se real icen
las rondas de suscripción, e incurrir en una serie de
gastos en dicho proceso. El problema del tiempo se
hace patente en el caso que la sociedad deseara emitir
acciones que nosotros denominamos autorizadas (ac-
ciones en cartera para la LGS). Así, el artículo 99 no se
atrevió a liberar a este caso del derecho de suscripción
preferente, pues únicamente se exceptúa de este
derecho al caso del artículo 259. Al mantener el
derecho de suscripción preferente en el caso de este
tipo de acciones entró en conflicto la necesidad de
celeridad para su emisión versus el tiempo que tomase
realizar todas las rondas de suscripciones. El perjudi-
cado fue el derecho de suscripción preferente, que
debe ser completado en únicamente cinco días útiles,
tarea que seguramente resultará difícil.
Otro tema interesante es el de los efectos de la
regulación de los certificados de suscripción preferen-
te. Aparentemente su finalidad es que los accionistas
se apropien del valor económico del derecho de
suscribir las acciones. Este derecho tiene en realidad
la naturaleza de una opción: su tenedor tiene la
opción de suscribir determinadas acciones dentro de
un plazo determinado. Sin embargo, no se exige que
se establezca el precio al que se suscribirán las accio-
nes o al que se ejercerá la opción. Como consecuen-
cia, el derecho que se incorpora en el certificado no
tiene mayor valor, al menos desde el punto de vista
financierd. Únicamente servirá cuando alguien quiera
asegurar un incremento de su participación, pero
nuevamente: ¿a qué precio? Si lo suscribe al precio
que se determine con posterioridad en función a lo
que se estime conveniente, mejor podría ser para la
sociedad que se haga una subasta de esas acciones
para, de ese modo, maximizar la captación de recur-
sos por ésta, y que quienes quieran incrementar su
participación ofrezcan el mayor valor que correspon-
da a sus intereses.
El tema de los plazos para el proceso de ejercicio del
derecho de suscripción es otro que se encuentra inade-
cuadamente regulado, ya que éste se aborda hasta en
tres dispositivos legales distintos: la LGS (artículos 208
y 209), la LMV (artículos 105, 106 y 107) Y la LTV
(artículo 259). La última de las normas mencionadas
establece cuándo la LMV se aplica con preferencia a la
LGS y viceversa. Esto soluciona el problema del con-
7 El precio de ejercicio de la opción es uno de los elementos fundamentales para valuar las opciones.
THEMIS45
260
flicto de normas, mas no el hecho que el cumplimiento
del régimen legal puede resultar complicado y, por
ello, puede generar una serie de costos innecesarios a
las sociedades. Lo conveniente es que una sola norma
regule todos los casos. Incluso la regla introducida por
la LTV podría resultar inadecuada en algunos supues-
tos, ya que establece que basta que una sociedad tenga
una clase de acciones inscrita en el Registro Públ ico del
Mercado de Valores (RPMV), que administra CONASEV,
para que se sigan las reglas establecidas en la LMV
(pensadas para un gran número de participantes) con
preferencia a las de la LGS. En el caso de ciertas
sociedades con acciones inscritas en el RPMV por
mandato legal, por ejemplo, aun cuando cuenten con
pocos accionistas, deberán seguirse las reglas de la
LMV, ello no tiene mayor lógica.
d) Emisión de obligaciones
La emisión de obligaciones se encuentra también
innecesariamente regulada por al menos cuatro dis-
positivos distintos: la LGS, la LMV, la LTVy las normas
emitidas por CONASEV con base en las facultades
que le otorgan las dos últimas leyes mencionadas.
La LGS establece el marco general de emisión de
obligaciones, la LMV y los dispositivos emitidos por
CONASEV regulan aspectos específicos en la emisión
de obl igaciones, según se trate de bonos (plazo mayor
a un año) o papeles comerciales (plazo igualo menor
a un año). Finalmente, la LTV, pretende ordenar la
emisión de obligaciones, clasificándolas en bonos y
papeles comerciales, y cubrir algunos vacíos del
marco legal conformado por la LGS y la LMV.
No es necesario repetir nuestro comentario respecto a
que nos parece poco apropiado este sistema legislati-
vo de normas dispersas, que impone costos innecesa-
rios para determinar el marco legal aplicable. Nos
limitaremos a señalar algunos aspectos que conside-
ramos pueden mejorarse.
d.l) Órgano facultado para acordar la emisión.
El primero de ellos es el relativo al órgano de la
sociedad que puede determinar la emisión de obliga-
ciones. La LGS señala en este caso que es la junta
general de accionistas el órgano facultado, y que dicho
órgano únicamente puede delegar en el directorio la
determinación de las condiciones de la emisión y la
ejecución de la misma (artículos 115, numeral 4. y
312). Realmente no encontramos sentido a ésta rigidez.
 Analizando los fundamentos económicos de la legislación societaria peruana
La emisión de obligaciones consiste únicamente en la
adquisición de un pasivo más por parte de la sociedad,
y en tal medida, el tratamiento para la emisión de
obl igaciones debería seguir la misma regla general para
la adquisición de pasivos. Este problema se agrava
cuando la sociedad tiene previsto hacer varias emisio-
nes de diferentes clases en el futuro, aprovechando las
condiciones favorables que los cambiantes mercados
de valores presenten. En tal supuesto, de seguirse la
regla establecida en la LGS, se debería recabar la
aprobación de la junta de accionistas cada vez que se
quiera recurrir al mercado de valores a través de la
emisión de obligaciones. Esto probablemente pondría
en desventaja a la sociedad, ya que el tiempo (además
de los costos) que ello involucraría, harían que las
oportunidades que presenta el mercado en un momen-
to dado sencillamente se pierdan.
En el caso de los papeles comerciales, que constituyen
"instrumentos de corto plazo", para efectos de la
LMV, la solución viene dada por el artículo 4 de la
Resolución CONASEV 141-98-EF/94.1 0, que estable-
ce, con base a lo dispuesto en el artículo 98 de la LMV,
que el acuerdo de emisión de obl igaciones puede ser
efectuado por órganos distintos de la junta de accio-
nistas cuando ésta lo hubiese autorizado y no se
contraviniese el estatuto.
En el caso de los bonos, la solución puede venir dada
por una interpretación concordada del artículo 312 de
la LGS con el artículo 308, numeral 2 del mismo
cuerpo legal. Este último se refiere a que la emisión
puede darse a través de un programa de emisión, caso
en el cual debe establecerse lo relativo a las series o
etapas de colocación. De acuerdo a esta interpreta-
ción, en el caso de emisión de obligaciones a partir de
programas de emisión, el artículo 312 implica que la
junta apruebe la realización del programa, y que al
directorio le competa lo relativo a la ejecución del
mismo, entre ello determinar lo relativo a las diferen-
tes emisiones que se realizarán. Este último mecanis-
mo, respecto de la emisión de obligaciones, es equi-
valente al de las acciones autorizadas (según nuestra
denominación) para el caso de emisión de acciones:
la junta de accionistas aprueba un máximo, y los
órganos sociales se encargan de determinar las emi-
siones y sus características.
El esquema legal, sin embargo, no es el más eficiente,
ya que genera costos para efectos de la búsqueda de
salidas legales, las que pueden mantener cierto grado
de incertidumbre si un juez no considera correcta la
interpretación efectuada.
En resumen, un marco legal más eficiente debería
permitir expresamente que la junta de accionistas
otorgue una autorización para que el directorio, inclu-
so otros órganos sociales (por ejemplo para el caso de
papeles comerciales), puedan realizar las emisiones
que resulten convenientes para la sociedad, dentro o
fuera de un programa de emisión.
d.2) Límites en la emisión de obligaciones
Otro aspecto interesante de la regulación se refiere a
los límites en cuanto al monto de emisión de obliga-
ciones. El artículo 305 de la LGS establece que dicho
importe no puede exceder al patrimonio neto de la
sociedad salvo que se constituyan garantías específi-
cas, la operación se realice para solventar el precio de
bienes cuya adquisición o construcción hubiese con-
tratado de antemano la sociedad, u otros casos que la
ley permita (no se ha emitido dicha ley).
Se trata de una norma imperativa, pero en realidad no
entendemos a quién se pretende proteger, si a la
sociedad (o a los accionistas y acreedores a través de
ello), o a los inversionistas a quienes se emitan las
obligaciones. Veamos el primer supuesto.
En primer lugar debemos señalar que no es claro
determinar cómo ese límite protege a la sociedad.
Constituye una medida conservadora que puede impe-
dirle obtener recursos que le permitan eventualmente
salir de una difícil situación financiera. De otro lado, le
impediría en ciertos casos realizar operaciones de
sustitución de pasivos cuando el mercado de tasas de
interés sea favorable para ello, ya que debería, primero,
cancelar los pasivos previos, antes de proceder a la
emisión de las obligaciones a partir de la cual los
cancelaría. La sociedad puede conseguir
financiamientos puente o recurrir a la constitución de
garantías. Las preguntas que nos haríamos en este caso
serían: ¿a qué precio?, ¿es ello eficiente? Fuera de estas
preguntas, surge aquella que cuestiona el hecho que la
ley quiera que todas las sociedades tengan un compor-
tamiento conservador. El objetivo de la sociedad anó-
nima es maximizar el valor de las acciones para sus
accionistas, y para ello probablemente la sociedad
deba ser más agresiva y asumir mayores riesgos. Los
accionistas siempre podrán diversificar sus inversiones
y eliminar el riesgo propio de cada empresa (o acción).
De otro lado, asumiendo que lo que se quiere es que
la sociedad tenga un comportamiento conservador, la
regla es deficiente, en la medida que únicamente
toma en cuenta las obligaciones que hubiese emitido,
dejando de lado otros pasivos que la empresa pueda
haber contraído y que incrementan también su
apalancamiento financiero.
THEMIS45
261
Paul Castritius Mendoza
Si, en cambio, de lo que se trata es de proteger a los
inversionistas que fuesen a adquirir dichas obligacio-
nes, en caso que las mismas se fuesen a colocar a
través de oferta privada, los inversionistas pueden
exigir toda la información que consideren convenien-
te y determinar si les conviene o no invertir en dichas
obligaciones. La situación sería similar a una persona
que otorga un préstamo a una sociedad. En este caso,
lo que las partes seguramente harán será no adquirir
obligaciones sino realizar un préstamo sindicado.
De tratarse de una emisión de obligaciones que se
pretenda colocar mediante una oferta pública, se
aplicará todo el régimen de revelación de informa-
ción, el cual incluye la obligación de obtener clasifi-
caciones de riesgo respecto de la emisión, y los
inversionistas estarán en la posibilidad de obtener un
instrumento financiero por el cual exigirán un retorno
que compense los riesgos propios de la inversión.
Ambas partes se verían beneficiadas. No se entiende
entonces el por qué de la norma que por razones
proteccionistas llevaría a una situación ineficiente a
las partes involucradas.
d.3) Incumplimiento de las condiciones de emisión
Otro tema importante por anal izar es el vinculado con
las consecuencias del incumplimiento de las condi-
ciones de emisión. El artículo 329 de la LGS establece
en su pri mer párrafo que la sociedad debe satisfacer el
importe de las obl igaciones en los plazos convenidos,
con las primas y ventajas que se hubiesen estipulado
en el contrato de emisión. Asimismo, el último párrafo
del referido artículo dispone que el incumplimiento
de tales obligaciones determina la caducidad del
plazo de la emisión y autoriza a los obligacionistas a
reclamar el reembolso de las obligaciones y de los
intereses correspondientes.
Ésta parece ser una norma imperativa. Además de ello,
parece también ser una norma excesivamente dura, no
sólo para el emisor de los valores, sino incluso para los
obligacionistas que pretende proteger.
Respecto del emisor, la norma involucra el riesgo de
verse en una mala posición en circunstancias en que
por factores imprevistos (usuales en nuestro país) se
vea impedido de, por ejemplo, efectuar un pago de
intereses en las obligaciones. En tal supuesto, el hecho
de que caducan todos los plazos y devienen por ende
exigibles las obligaciones, implica incluso incurrir en
el riesgo de caer en insolvencia. El problema se
incrementa en el caso que el incumplimiento se
produzca respecto de diversas emisiones de obliga-
ciones, supuesto en el cual su poder de negociación,
THEMIS45
262
y la posibilidad de evitar inmediatas acciones judicia-
les (incluso a través del proceso de ejecución), por
parte de los obligacionistas, se ven enormemente
menoscabados. Esto constituye una gran desventaja
en la utilización de la emisión de obligaciones como
instrumento de financiamiento. En ciertos casos, de-
bería llevar a la sociedad a optar por otros mecanis-
mos menos eficientes.
Por el lado de los obligacionistas, puede ponerlos
también en el riesgo de verse envueltos en una situa-
ción en la que la sociedad opte simplemente por la
insolvencia, sin encontrarse en la posibi Iidad de nego-
ciar nuevos plazos, en la medida que correrían el '
riesgo de que otros obligacionistas ejerzan sus dere-
chos sobre el patrimonio del emisor y los activos de
éste se vean afectados. Ser acreedor de una empresa
insolvente es ciertamente una peor situación.
En tal medida, la norma debería dejar que las partes se
otorguen mediante pacto un mayor margen de nego-
ciación en caso de incumplimiento, de modo que se
permita a las partes llegar a una situación más prove-
chosa para todas.
Finalmente, bajo el riesgo de ser reiterativos, conside-
ramos importante que se unifiquen las diferentes
legislaciones existentes respecto de la emisión de
obligaciones, y para poner de manifiesto las compli-
caciones que el marco legal vigente puede llegar a
generar, basta con observar la labor de concordancia
que debe efectuarse respecto de materias como el
contenido del contrato de emisión (regulado en los
artículos 308 de la LGS y 88 de la LMV) y el régimen
del representante de obligacionistas (artículos 325ºde
la LGS y 92 de la LMV) en los dispositivos legales
aplicables.
e) El régimen de la administración de la sociedad y el
problema de agencia
Cuando una persona entrega sus recursos a otra (el
agente) con el encargo de realizar con ellos determi-
nada actividad se genera la situación en que no todas
las eventualidades que pueden surgir en el desarrollo
de dicha actividad puedan ser previstas. Las partes
intentarán prever las situaciones más importantes y
dar soluciones contractuales a las mismas, con el
objeto de que dichas actividades se desarrollen siem-
pre en concordancia con los intereses del que confió
los recursos al agente.
Sin embargo, es en aquellas situaciones no previstas
en el pacto en las que existe mayor probabilidad que
surja un conflicto entre los intereses del proveedor de
 Analizando los fundamentos económicos de la legislación societaria peruana
recursos y los intereses propios del agente, es en tales
circunstancias donde suele presentarse el problema
. 8
de agencia.
Existen diversos mecanismos disponibles para abor-
dar este problema de agencia y reducir los casos en
que los actos que realice el agente se desvíen del
interés del proveedor de recursos para atender los
suyos propios. Estos mecanismos, sin embargo tie-
nen sus costos. Si los costos de agencia son mayores
queel beneficio que esperan recibir los inversionistas,
entonces la inversión no se producirá.
Entre los principales mecanismos denominados in-
ternos, que existen para alinear los intereses del
proveedor de recursos y el agente, dentro del contex-
to de una sociedad podemos señalar la posibilidad
de ejercer el derecho al voto para elegir a los admi-
nistradores de la sociedad y aprobar grandes cam-
bios en las actividades de la sociedad, los deberes
fiduciarios que la legislación impone en los admi-
nistradores y en los accionistas de control, las posi-
bilidades que ofrece la legislación para hacer cum-
plir dichos deberes fiduciarios y hacer valer los
derechos del inversionista, los incentivos que pue-
den establecerse para alinear los intereses de los
administradores con los de la sociedad y la participa-
ción de accionistas no controladores con proporcio-
nes importantes de acciones.
Por el lado de los mecanismos denominados externos
para reducir el problema de agencia se encuentra la
amenaza para el agente de que un tercero tome el
control de la sociedad y lo expulse.
e.l) El derecho de voto
En el caso de los mecanismos internos, debemos
referirnos en primer lugar a la posibilidad de elegir a
los administradores de la sociedad. Mediante el voto
los accionistas eligen al directorio de la sociedad, el
que designa a su vez a los gerentes o ejecutivos,
quienes se encargarán de desempeñar las actividades
del día a día en la sociedad, y serán supervisados por
el directorio. El poder de elegir y remover a los
directores genera en estos el incentivo de realizar sus
funciones con eficiencia. Este es un tema tratado
adecuadamente por la LGS.
Aquel en el cual el agente, quien administra los recursos, al contar con intereses propios, pueda optar por favorecerlos en una situación de
conflicto de intereses.
Un conjunto de personas se encontraría en mejor posición si adoptan una solución conjunta a un problema común. Sin embargo, en muchos
caso los costos que implica adoptar dicha decisión conjunta, acarrean que ello no se verifique, manteniéndose en la posición desfavorable
inicial.
No obstante, determinar si los directores están efec-
tuando una adetuada labor de supervisión es costoso,
y generalmente los inversionistas que carecen de con-
trol no tendrán los incentivos para monitorear la activi-
dad de los administradores por un problema de acción
9
colectiva • El costo de monitoreo puede exceder los
beneficios esperados porcada inversionista individual-
mente considerado, y aun cuando resultaría conve-
niente que los inversionistas, considerados como grupo
efectúen dicho control, los en ocasiones elevados
costos de coordinar entre ellos una acción colectiva
hacen que estos no la lleven a cabo. Como consecuen-
cia de ello, ningún inversionista querrá asumir el costo
del monitoreo, aun cuando éste no exceda al beneficio
que puedan obtener, porque saben que los demás se
beneficiarían de manera gratuita de dicha actividad.
e.2) Grandes inversionistas no controladores
La existencia de un inversionista no controlador de la
sociedad, con una inversión considerable, reduce
este problema, ya que al mantener una inversión
importante, con la consecuente posibilidad de asumir
grandes pérdidas, hace que esté dispuesto a asumir los
costos de dicho control, aun cuando los demás
inversionistas no controladores se beneficien de ello.
El problema es entonces mayor cuando no existe un
inversionista con esas características.
No es competencia de la LGS determinar que existan
estos grandes inversionistas no controladores.
e.3) Reducción de costos de monitoreo a partir de la
legislación
Sin embargo, la LGS sí puede reducir los costos de
monitoreo y el problema de acción colectiva, redu-
ciendo el costo de acceso a la información importante
para determinar cuán bien se encuentran desempe-
ñando sus funciones los administradores. Existen di-
versos mecanismos establecidos en la LGS para lograr
dicho propósito. Por ejemplo el artículo 130 establece
el derecho de los accionistas a contar con la informa-
ción relevante relativa a la junta general de accionis-
tas. Similar lógica persigue la obligación de contar
con una memoria anual, preparar estados financieros
auditados, y la facultad de realizar auditorías especia-
les (artículo 221 y siguientes).
THEMIS45
263
Paul Castritius Mendoza
El mismo principio siguen las normas que establecen
un régimen obligatorio de revelación de información
en el caso de colocación de valores por oferta públ ica.
En este caso, la acción de monitoreo de la sociedad no
la efectúan únicamente los inversionistas sino el mer-
cado a través de la asignación de los precios de los
valores.
Estos mecanismos pueden, sin embargo no ser sufi-
cientes, en la medida que se realizan de manera
eventual o periódica, pudiendo existir espacios pro-
longados de tiempo entre dicha información. En el
caso de sociedades sujetas al régimen de revelación
de información pueden ocurrir instancias también en
que la sociedad no cuente con los incentivos adecua-
dos para realizar una efectiva revelación de toda
aquella información relevante.
Por ello, la LGS reduce adecuadamente estos costos
de monitoreo, permitiendo que los inversionistas
puedan realizar investigaciones propias y acceder a
información respecto de la marcha de la sociedad.
Asimismo, puede reducir el problema de la acción
colectiva, facilitando la realización de reuniones de
inversionistas, para efectos de que ellos adopten las
decisiones que mejor convengan a sus intereses.
Para el caso de los accionistas, estos mecanismos
únicamente existen respecto de una SAA, en sus
artículos 255 y 261. En el caso de los adquirentes de
obligaciones, los mecanismos ideados son, princi-
palmente la figura del representante de
obligacionistas, que cuenta con la facultad de solici-
tar información a la sociedad (artículo 325, numeral
3) y de adoptar decisiones para la defensa de los
intereses de los obligacionistas o reunirlos en asam-
blea para que éstos adopten las decisiones que
resulten pertinentes.
Cabe señalar que este mismo prinCipiO siguen las
disposiciones recientemente dictadas a través de la
Ley 27649, que modifica a la LMVy establece meca-
nismos similares para la generalidad de inversionistas
en su sétima disposición final y transitoria.
Podemos concluir entonces que el problema de los
costos de monitoreo se encuentra aceptablemente
legislado en la LGS y en la legislación del mercado de
valores.
La evidencia empírica suele señalar, sin embargo, que
esta acción de monitoreo no resulta en sí misma
suficiente, existiendo el peligro de que dicho monitoreo
10 En nuestro parecer, el problema principal se encontraría en los incentivos con que cuentan los diferentes participantes en estos mecanismos.
THEMIS45
264
se realice únicamente cuando la actividad dañina se
encuentra consumada. Adicionalmente, estos meca-
nismos no suelen funcionar de manera ágil, por razo-
nes cuyo análisis escaparía al propósito del presen-
lO
te • Debe señalarse, asimismo, que estos mecanis-
mos pueden tener, asimismo, un costo elevado.
e.4) Aprobación de los accionistas para ciertos even-
tos de importancia
En vista de los costos de monitoreo presentes en los
inversionistas, las legislaciones suelen adoptar una
saludable medida preventiva en el caso de grandes
cambios en las actividades de la sociedad, casos en los
cuales necesariamente se requiere de la aprobación
de los accionistas.
En cuanto a esta materia, consideramos que la LGS
peca de exceso cuando se trata de aprobar una
emisión de obligaciones, como hemos señalado ante-
riormente, y de defecto en ciertos casos, como el de la
venta de activos. En real idad, más que defecto, consi-
deramos que adopta una regla que puede ser en
algunos casos excesiva, yen otros muy limitada, yes
que establece la importancia de los activos con rela-
ción a la vida de la empresa en función a su valor con
respecto al total de activos. Este parámetro puede ser
excesivo en el caso de cierto tipo de empresas, en las
que por su actividad, gran parte de los activos consti-
tuyen bienes cuya comercialización forman parte del
giro normal del negocio. De otro lado puede ser muy
limitado, en los casos en que activos como marcas o
patentes u otros intangibles, de difícil valuación, que
constituyan un bien fundamental para el desarrollo de
las actividades de la empresa, sean enajenados. Una
fórmula ajustable al tipo de sociedad de que se trate
sería más eficiente, por lo que valdría la pena explo-
rarla. Algún parámetro a ensayar sería determinar si se
trata de una ventade activos que se realiza como parte
del giro normal del negocio.
e.5) Los deberes de los administradores y del accio-
nista controlador
Un mecanismo de suma importancia en el caso de
otros sistemas jurídicos, como el de EE.UU., es la
imposición en los administradores del deber de leal-
tad y buena fe, y el deber de diligencia, en la realiza-
ción de sus actos. De acuerdo a ellos, los administra-
dores deben ser leales a la sociedad y a todos los
accionistas, y sus actos deben ser efectuados de buena
fe. Estos deberes tienen que ser cu idadosamente cum-
 Analizando los fundamentos económicos de la legislación societaria peruana
pi idos cuando se trate de real izar actos en situaciones
de conflictos de interés, supuesto en el cual la carga de
la prueba de haber actuado de buena fe y de manera
justa se encuentra en los administradores. De acuerdo
al deber de diligencia, los administradores deben
actuar con razonable cuidado y prudencia. Respecto
de este deber existe asimismo el estándar de la deci-
sión de negocios (business judgement), de acuerdo al
cual, los administradores no son responsables por los
daños a la sociedad si actuaron de manera informada,
de buena fe, honesta y desinteresadamente.
Deacuerdo a dichos estándares, el sistema jurídico en
EE.UU. es más exigente en los casos de dolo y conflic-
tos de intereses, y menos en los casos de negligencia.
Esto porque lo que intentan las cortes es llegar a la
solución que las partes hubieran llegado si hubiesen
podido prever la situación determinada en la que se
presentó el conflicto. Por ello, siendo más probable
que el juez suplante acertadamente al inversionista en
situaciones de dolo o conflicto de intereses, son las
partes las que reciben mayor escrutinio del sistema
judicial. En situaciones en las que se discute respecto
del actuar diligente de un administrador, en cambio,
es más difícil de prever lo que las partes hubiesen
pactado ex ante, momento en el cual generalmente
existe carencia de información suficiente respecto de
los posibles resu Itados de un accionar determi nado. El
margen de error de los jueces es sumamente amplio.
Por ello, los jueces no cuestionan, cumplidos los
requisitos señalados de encontrarse los administrado-
res informados, contar con buena fe y actuar honesta
y desinteresadamente, las decisiones de negocios de
éstos. Actuar del modo contrario implicaría generar
en los administradores un incentivo para adoptar una
actitud excesivamente cautelosa, por el temor de
incurrir en responsabilidad, lo que probablemente
evitaría la maximización del uso de los recursos de la
sociedad.
De este modo, el motor en la gran generalidad de
actos que no se encuentran regulados por convenio
entre las partes o por la legislación, es el cumplimiento
de los estándares jurídicos antes indicados. Éste es un
sistema que resulta superior en nuestro parecer a
aquél que establece limitaciones al actuar de los
administradores por el temor a que se cometan abu-
sos. Este último sistema puede llegar a impedir la
realización de actos que resulten más beneficiosos
para todas las partes beneficiadas. En un sistema con
estándares jurídicos desarrollados, en cambio, son los
administradores, quienes conocen mejor lo que es
conveniente para los intereses de las partes a las que
deben deberes fiduciarios (no el legislador), dentro de
un marco de acción más flexible, quienes adoptan las
decisiones que resultan más eficientes. Dichos debe-
res impiden, a su vez, que se adopten decisiones
perjudiciales para las diferentes partes interesadas.
No puede dejar de mencionarse, asimismo, que a los
accionistas mayoritarios también se les impone un
deber fiduciario de lealtad y de buena fe para con la
sociedad y los accionistas carentes de control.
Trayendo esta discusión a nuestra LGS, podemos
señalar que, en líneas generales, ella cumple con
esbozar dichos deberes y limitaciones de responsabi-
lidad con respecto a los administradores en su artículo
171, donde señala que los directores desempeñan el
cargo con la diligencia de un ordenado comerciante
y representante leal, en el artículo 172, segundo
párrafo, donde se establece que los directores elegi-
dos por un grupo o clase de accionistas tienen los
mismos deberes para con la sociedad y los demás
accionistas que los directores restantes y su actuación
no puede limitarse a defender los intereses de quienes
los eligieron, yen el artículo 180, donde se regulan las
situaciones de conflicto de interés. En cuanto a la
responsabilidad de los directores, los artículos 177 y
178 establecen que la responsabilidad de los directo-
res se genera en caso de actos contrarios a la ley o el
estatuto, o los realizados con dolo, abuso de faculta-
des o negligencia grave.
Para el caso de los gerentes la LGS no impone de
manera directa los mismos deberes, mas sí establece
que son responsables en los mismos supuestos que los
directores (actos contrarios a la ley o el estatuto, o los
realizados con dolo, abuso de facultades o negligen-
cia grave).
Un primer comentario es que consideramos que la
LGS pudo haber legislado con mayor detalle el conte-
nido de los deberes de los administradores, con la
finalidad de otorgarles una "mayor importancia" a los
mismos dentro del ámbito de la vida de la sociedad.
Esto es importante, en la medida que nuestra jurispru-
dencia no cumple, como ocurre en los EE.UU., con
otorgar guías respecto del contenido de dichos debe-
res. Debe reconocerse, sin embargo, que en este
aspecto no es mucho lo que una ley puede hacer, por
lo que, teniendo en cuenta nuestra realidad, conside-
ramos que sería útil el desarrollo de estándares de
conducta que sirvan de guía a los jueces respecto del
contenido de dichos deberes, y otorguen una mayor
seguridad jurídica a los proveedores de recursos
carentes de control. De esta manera se podrían
flexibilizar aquellas normas imperativas que pueden
resultar ineficientes en muchos supuestos de la reali-
dad. Un mecanismo útil en ese sentido podría ser la
THEMIS45
265
Paul Castritius Mendoza
constitución de unos principios de buen gobierno de
las sociedades. Una solución de fondo, pero cuya
problemática escapa al presente trabajo, sería efec-
tuar los cambios necesarios a fin de poder contar con
un poder judicial capacitado y eficiente. Una alterna-
tiva podría consistir en que una entidad administrativa
independiente y capacitada asuma parte del rol que
compete hayal poder judicial.
Un segundo comentario consiste en que la LGS pudo
haberse pronunciado respecto de los deberes de leal-
tad y actuar con justicia y buena fede los inversionistas
que tienen el control de la sociedad, respecto de
aquellos que no lo tienen. Esto resulta de particular
importancia tomando en cuenta la realidad de la
estructura de control de las sociedades en nuestro
país, en muchas de las cuales se presenta una fuerte
interrelación entre el control accionario y la adminis-
tración de la sociedad, de lo que se deriva que los
administradores, en muchos casos tengan una fuerte
relación de dependencia respecto de los grupos de
control que podría evitar en la práctica el cumpli-
miento de sus deberes hacia la sociedad y la totalidad
de los accionistas, favoreciendo a los grupos de con-
trol, por el riesgo de perder su puesto de trabajo.
e.6) Los mecanismos que otorga el sistema jurídico
para hacer valer los derechos de los inversionistas y
los deberes de los administradores
Otro de los mecanismos que contribuyen a alinear los
intereses de los i nversion istas carentes de control, con
los de los agentes son las posibilidades que les otorga
el sistema jurídico para la efectiva defensa de sus
derechos, así como para hacer cumplir los deberes de
los agentes. Este tema fue abordado en gran med ida en
el punto anterior. Queremos referirnos, sin embargo,
a la posibilidad real que tienen dichos inversionistas
de iniciar y llevar acciones judiciales para hacer valer
los referidos derechos y deberes. Y sobre este punto
debemos hacer mención al problema que implica los
costos del proceso judicial y, nuevamente, del proble-
ma para adoptar una acción colectiva.
Una forma útil en que un inversionista puede accionar
en defensa de sus intereses en los EE.UU. es la
denominada "acción derivada" (derivative action),
mediante la cual, en defecto de la sociedad, pero en
nombre y beneficio de ésta, inicia una demanda
judicial para hacer valer los derechos de la misma. En
la medida que se trate de actos en los que intervino la
sociedad, o el incumplimiento de los deberes de los
11 En realidad existe un problema de free riding.
THEMIS45
266
administradores hacia ésta, el juicio es más simple
que en el caso que el inversionista demande de
manera directa. Esta posibilidad de accionar en nom-
bre y beneficio de la sociedad debería encontrarse
disponible para cualquier inversionista. En retorno, el
inversionista tendría el derecho a que se le reembol-
sen los gastos del proceso. En este caso el problema de
11
acción colectiva existe en cierta medida , pero es
reducida a través de la acción de los abogados de la
parte demandante, quienes suelen asumir los costos
dell itigio a cambio del reembolso que se le efectúe en
caso de salir vencedor, el cual incluye, obviamente,
sus honorarios. De este modo, el costo y riesgo del
proceso noes en realidad asumido por el inversionista
sino por sus abogados, ya pesar que los honorarios de
dichos abogados suelen ser elevados (lo cual suele
compensar el riesgo de la pérdida de su inversión en
el proceso), y que parte de los beneficios correspon-
derán a dichos abogados y no a los inversionistas, el
mecanismo en sí suele resultar útil como mecanismo
preventivo, en el sentido que se evita realizar actos
cuestionables con el objeto de evitar verse incursos en
un proceso.
Otro de los mecanismos que resultan útiles en el
mismo sentido, es la denominada en EE.UU. "acción
de clase" (class action), que rompe con el principio
general que los efectos de un proceso sólo alcanzan a
las partes que intervienen en éstos, y que permite
solucionarel problema que surgeen aquellos casos en
que los daños son grandes con relación a un conjunto
de personas, pero pequeños con relación a cada una
de ellas consideradas individualmente (cada una de
ellas tiene pocos incentivos para demandar). Asimis-
mo permite solucionar el problema en que el número
de personas afectadas es tan grande que resulta muy
costoso lograr una acción colectiva. Dichos casos
pueden resultar socialmente perjudiciales, puesto que
los daños que infieren pueden exceder a sus benefi-
cios. Mediante la acción de clase se puede lograr un
efecto de desincentivo a realizar actividades social-
mente dañinas en los casos como el descrito.
En la acción de clase, básicamente, quien demanda,
que forma parte de la clase, lo hace en nombre y
beneficio de ésta, convirtiéndose en su representante.
Los que no deseen formar parte de la clase pueden
solicitar su exclusión, y se adoptan mecanismos para
que quien demande cumpla con requisitos de idonei-
dad, buena fe y carencia de confl icto de intereses. Los
resultados del juicio favorecen o tienen efectos res-
pecto de los miembros de la clase. En este caso,
 Analizando los fundamentos económicos de la legislación societaria peruana
nuevamente, el motor de estas acciones suele ser el
abogado que representa a la parte demandante.
Fuera de los prejuicios que puedan existir respecto de
la labor que el abogado pueda desempeñar, debe
considerarse el importante efecto disuasivo que la
posibilidad de entablarse demandas como las descri-
tas puede tener sobre las personas que pretendan
realizar acciones que perjudiquen a los inversionistas
carentes de control. A esto debe sumarse asimismo,
que estas acciones permiten a dichos inversionistas,
en un caso concreto, hacer valer sus derechos de un
modo que no se encontraría disponible de otro modo
por los problemas de acción colectiva.
La necesidad de estos mecanismos podría verse ate-
nuada en algunos casos por la participación de
inversionistas con un monto invertido importante, pero
vemos que dicha realidad puede no presentarse en la
generalidad de los casos, al menos en nuestro país.
Pues bien, respecto de la acción que hemos denomi-
nado derivada, que es posible de acuerdo al esquema
de la pretensión social de responsabilidad a que se
refiere el artículo 181 de la LGS, es bastante limitada
para los inversionistas que cuenten con acciones, por
el alto porcentaje de acciones que se exige en cabeza
de los demandantes (un tercio del capital social). No
encontramos razones para establecer requisitos tan
altos, que impiden en la practica el ejercicio directo
de la acción por parte de los accionistas carentes de
control. Si lo que se busca es evitar litigios poco
sustentados o de mala fe, bien se podría haber estable-
cido un porcentaje mucho más bajo conjuntamente
con mecanismos que desincentiven la verificación de
los mismos (como penalidades u otros).
De otro lado, respecto de los inversionistas que
cuenten con un derecho de crédito, el derecho a
iniciar la acción judicial se encuentra, a nuestro
parecer, también excesivamente limitado. Si el re-
sultado de la acción derivada es el beneficio de la
sociedad, el litigante asumirá los costos del proceso
en caso de pérdida, y se establecen mecanismos
que desincentiven el ejercicio de acciones de mala
fe o escasamente sustentados, no encontramos
mayores razones para establecer un mecanismo
más flexible.
En el fondo de lo que se trata es de crear un mecanismo
que supla la falta de mecanismos disuasivos que
otorga nuestro sistema jurídico.
En cuanto a la acción de clase, éste es un tema no
tratado en la legislación societaria (ver artículo 182 de
la LGS) ni procesal, y consideramos, por las razones
expuestas que resulta conveniente su introducción.
e.7) Retribución de los administradores
Finalmente, un mecanismo interno de amplia utiliza-
ción para reducir el problema de agencia, consiste en
alinear los intereses del agente con los del proveedor
de recursos, estableciendo un sistema de retribución
que premie la consecución de resultados favorables
para el proveedor de recursos. Una forma de lograr
esto es hacerlo partícipe de una porción de los resul-
tados de la sociedad. En tal medida el agente, al
desarrollar su actividad de administrador de la socie-
dad, tenderá a maximizar la utilización de los recursos
de ésta, para beneficiarse también con los resultados
favorables que las actividades de la sociedad pueda
producir.
Una modalidad de retribución consiste en entregarle
bonos, u otros incentivos. Sin embargo una de las más
populares, por su efectividad, es la entrega de accio-
nes a los administradores, y una forma sumamente
general izada de entregarlas es a través de la entrega de
opciones. Med iante la entrega de opciones se incentiva
a que los administradores obtengan metas concretas
en cuanto a la maximización de la utilización de los
recursos de la sociedad. En efecto, mediante los
planes de entrega de opciones a los administradores
(incluso a los empleados), se otorga el derecho a
adquirir (call option) un determinado número de
acciones a un precio prefijado (precio de ejercicio)
dentro de un plazo o en una fecha determinada. La
ganancia en este caso para el tenedor de la opción es
que el precio de la acción, dentro del período o en la
fecha en que la opción puede ser ejercida, sea mayor
que el precio de ejercicio. De este modo el agente se
encuentra en la posibilidad de obtener una ganancia
inmediata ejercitando la opción, adquiriendo la ac-
ción, y vendiéndola en el mercado.
Generalmente la entrega de acciones a los administra-
dores se efectúa a partir de las que se posee en
tesorería (las que adquirió sin amortizar). Esta es una
más de las razones por las que resulta útil esta moda-
lidad de colocación de acciones de propia emisión
por la sociedad.
Procediendo a analizar la LGS, no vemos que exista
mayor inconveniente para la creación de mecanismos
de retribución que conlleven a alinear los intereses del
agente con los de la sociedad. Por ejemplo, la LGS
contempla mecanismos ágiles por los que la sociedad
puede entregar acciones dentro de estos planes de
incentivos.
THEMIS45
267
Paul Castritius Mendoza
No obstante, sí encontramos un inconveniente en el
caso de que se pretenda la utilización de planes de
incentivos a través de la entrega de opciones. La
posibilidad de crear opciones para la adquisición de
acciones se encuentra regulada en el artículo 103 de
la LGS, el mismo que señala que el plazo máximo de
la opción es de dos años. El problema no viene por el
lado del plazo si no la enorme cantidad de votos que
se requiere para aprobar la creación de las opciones:
todos los accionistas deben aprobarlo de manera
unánime.
Entendemos que la intención del legislador en este
caso fue que, considerando que cuando se ejerza la
opción yseentreguen las acciones, no se producirá un
derecho de suscripción preferente, en virtud de lo
dispuesto en el último párrafo del artículo 208 de la
LGS, se proteja a los inversionistas contra la entrega de
acciones a favor de determinados grupos de accionis-
tas, aplicando la misma regla que el caso de renuncia
al derecho de suscripción preferente.
Consideramos que la norma es excesiva y poco cohe-
rente dentro de la estructura de la LGS. En efecto,
med iante el voto u nán i me se d ificu Ita tremendamente
la utilización de una herramienta de suma utilidad en
la creación de incentivos para que los admi n istradores
maximicen la utilización de los recursos de la socie-
dad y beneficien con ello a todos sus accionistas.
Adicionalmente, ni siquiera se sigue la misma regla
que se utiliza para el caso de las excepciones al
derecho de suscripción preferente en el artículo 259
para el caso de sociedades anónimas abiertas. Consi-
deramos que la legislación, al menos para ser cohe-
rente consigo misma, debería aplicar, para la creación
de opciones, la misma regla que se establece en el
referido artículo 259, el mismo que comentamos
líneas arriba.
Una pregunta que surge dentro de esta discusión es si
cabe señalar que el derecho de suscripción preferente
se genera cuando una sociedad pretende recolocar las
acciones de propia emisión que readquirió en el
mercado en virtud de la facultad que le otorga el
artículo 104 de la LGS. Respecto de este asunto se
podrían señalar dos cosas, que desde el punto de vista
formal no operaría, ya que cuando la sociedad coloca
las acciones en un tercero, éste no las suscribe (no son
nuevas), sino que las adquiere. No existe un acto
formal de suscripción en el sentido de la LGS, en tal
medida, al menos desde el punto de vista formal, no
operaría el referido derecho. Alguien podría apoyar
esta posición señalando que el derecho de suscrip-
ción preferente ya fue ejercido cuando la acción fue
emitida.
THEMIS45
268
Otro punto de vista es que en realidad el régimen que
se establece para las acciones en tesorería (las
readquiridas) no debería ser diferente al de aquél de
las acciones autorizadas (las creadas pero no emiti-
das), ya que para todo efecto práctico ambas son
equivalentes: en realidad no existen desde el punto de
vista de los derechos que otorgan. Adicionalmente, lo
que se quiere evitar con el derecho de suscripción
preferente en el caso de las acciones autorizadas (o en
cartera, como las denomina la ley), es que se favorez-
ca a determinados grupos de control, otorgándoles
una mayor participación, también se puede lograr a
través de la entrega de acciones en tesorería. Pareciera
que la LGS tímidamente esbozó esta tesis, ya que en
el artículo 104 establece que en ciertos casos las
acciones readquiridas se mantienen "en cartera" (de-
nominación similar a la utilizada con respecto a las
acciones creadas mas no emitidas).
Nuestra posición es que desde el punto de vista
financiero y lógico tiene mayor sustento la segunda
opinión, y desde el punto de vista legal, el argumento
más fuerte se encuentra en la primera posición.
Asumiendo que la primera posición fuese la aceptada,
se exigiría el voto unánime de los accionistas para
crear opciones para adquirir acciones, aun cuando
respecto de las mismas no opere el derecho de sus-
cripción preferente. Esto simplemente carecería de
lógica.
e.S La amenaza de la toma de control
En cuanto a los mecanismos externos para reducir el
problema de agencia, la literatura financiera y legal
apunta con gran fuerza al mercado por el control de
sociedades.
La teoría consiste en que, con la finalidad de evitar la
amenaza de que surja un tercero que pretenda adqui-
rir el control de la sociedad a través de la compra de
sus acciones, la administración contará con el incen-
tivo constante de maximizar la utilización de los
recursos de la sociedad para maximizar asimismo el
valor de la empresa, el cual se refleja en el precio de
las acciones. De no actuar de dicho modo, las accio-
nes de la empresa decaerán y un tercero, que conside-
re que puede utilizar mejor los recursos de la socie-
dad, verá en la adquisición de la misma una oportu-
nidad de negocios, adquiriendo la sociedad al bajo
costo que tiene en el mercado, cambiando a lo~
administradores y repotenciando la utilización de sus
recursos. Las acciones subirán de precioy el adquirente
incrementará su patrimonio. A menor precio relativo
de las acciones (por una utilización ineficiente de los
 Analizando los fundamentos económicos de la legislación societaria peruana
recursos de la sociedad), mayores posibilidades que
aparezca un tercero que pretenda tomar el control.
Existen, sin embargo, ciertos estudios que apuntarían
a señalar que tales afirmaciones teóricas tienen tam-
bién una evidencia empírica, y que el mercado de
tomas de control es un mecanismo de mercado y, por
ende, más eficiente que el sistema jurídico y la acción
del poder judicial, en generar incentivos para que los
administradores hagan un uso eficiente de los recur-
sos de la sociedad.
Sin embargo, pueden existir factores que reduzcan o
impidan estas operaciones de tomas de control. Entre
ellas podemos mencionar los costos elevados y las
tácticas defensivas de la administración.
Dentro de los primeros encontramos los costos de
información y los costos en que debe incurrirse al
adoptar los pasos necesarios para adquirir el control.
Los costos de información están básicamente confor-
mados por los costos de acceso, procesamiento y
verificación de la información, información que es
necesaria con la finalidad de obtener una determina-
ción del valor estimado de la empresa y así poder
concluir si se trata o no de un buen negocio adquirirla.
Los otros costos están constituidos por los costos de
abogados, agentes, entre otros, en que deba incurrirse
para la realización de las acciones conducente a la
efectiva toma de control.
Entre estos últimos costos se encuentran aquellos que
impone la regulación, como aquellas que regulan las
tomas de control. Estas normas tienden a establecer
requisitos, como seguir determinados procedimien-
tos, revelar información, o incluso obligar a que la
prima de control se reparta entre todos los accionistas,
que incrementan los costos de transacción.
En estos casos, se trata de proteger a los inversionistas
ante situaciones de tomas de control. Determinados
estudios han demostrado, sin embargo, que el efecto
de la entrada en vigencia de dichas normas es nega-
tivo en relación con el precio de las acciones de las
sociedades a las que afecta, de lo que podría deducir-
se que el mercado percibe un incremento de riesgo de
divorcio entre los intereses de administradores e
inversionistas, cuando los costos que imponen dichas
normas hacen menos probable la exposición de la
sociedad al mercado de tomas de control.
Si los gastos son elevados, pueden llegar a hacer la
operación inviable, pese a que sería lo socialmente
deseable, puesto que se realizará una mas eficiente
administración de los recursos de la sociedad,
incrementándose su valor.
Entre las tácticas defensivas de la administración ante
una toma de control, que ciertamente imponen tam-
bién sus propios costos, se encuentra el promover
cambios en la organización de la sociedad con la
finalidad que sea más difícil obtener el control de la
misma pese a que se logre la adquisición de acciones
pretendida, persuadir a los accionistas para que no
vendan sus acciones, iniciar procesos judiciales con-
tra los pretendidos adquirentes, intentar fusionar la
sociedad con otra, adquirir sus propias acciones, o
utilizar los recursos sociales con la intención de
retardar la toma de control. Estas tácticas suelen ser
usadas para impedir la toma de control, o para retar-
darla y así esperar que cambios en las condiciones del
mercado hagan que la operación no sea viable por
falta de financiamiento para la toma de control. En
este caso la administración actúa para defender su
puesto de trabajo y se presenta una situación de
conflicto de intereses. En otros casos, la sociedad
busca dilatar el proceso de toma de control con el
objeto de que terceros oferentes puedan hacer su
aparición, y así los accionistas obtengan un mayor
valor por sus acciones.
El tema de las defensas tácticas puede presentar
grandes complejidades. Baste decir que en líneas
generales, en la legislación en EE.UU., ante una
eventual toma de control, la administración tiene el
deber de actuar en beneficio de la sociedad, ello se
encuentra dentro de sus deberes fiduciarios. Sin em-
bargo, en el evento en que la sociedad sea objeto de
una disputa por el control de la misma, por parte de
diversos oferentes, el deber de la administración es
que los accionistas obtengan el mayor valor por sus
acciones.
Existen diversas teorías respecto a lo que impulsa a los
oferentes a tomar control de las sociedades, una de
ellas es la que hemos esbozado, relacionada a la
obtención de una ganancia a través de un cambio en
la administración de los recursos de la sociedad y un
uso más eficiente de los mismos, con la finalidad de
incrementar el valor de la empresa. En tales casos la
prima de control que están dispuestos a pagar los
oferentes tiene como límite el valor que asumen los
oferentes que correspondería a las compañías, de ser
administradas eficientemente. Otras explicaciones,
sin embargo, establecen que dicho origen puede
encontrarse en la posibilidad de "expropiar" el valor
de la compañía de otros agentes que tienen intereses
sobre la misma, entre los que se encuentran los
accionistas carentes de control, los propios emplea-
THEMIS45
269
Paul Castritius Mendoza
dos de la empresa o sus acreedores. Otras explican
este mayor valor a partir de ganancias, a partir de una
reducción de la competencia de otros agentes en su
mercado. Otras explicaciones se encontrarían en la
búsqueda de eficiencias mediante integración hori-
zontal o vertical a través i ncl uso de procesos posterio-
res de fusiones y reorgan izaciones. Otras teorías expl i-
can las tomas de control con la finalidad de evitar el
riesgo de sufrir perjuicios a partir de la acción de sus
proveedores (adquiriendo precisamente a dichos pro-
veedores). Otras explican las tomas de control como
la búsqueda de alcanzar un objetivo tributario.
Sin restar importancia a las diferentes teorías existen-
tes, las que consideramos se aplican cada una de
mejor manera en unos casos que en otros, nos intere-
sa, por la relación con el presente trabajo, aquella que
explica el plus que está dispuesto a pagar el oferente
sobre el valor de mercado, en la posibilidad de
expropiar el valor de la compañía a los inversionistas
carentes de control. Esta expropiación se daría princi-
palmente a través de la obtención de beneficios de la
sociedad a partir del poder obtenido al asumir el
control de la empresa. Dichos beneficios se obten-
drían únicamente en favor del accionista de control y
se darían en situaciones como contratos más favora-
bles, retribuciones excesivas, etc.
Esta teoría, en principio, estará contradicha por el
hecho que, de darse tal supuesto, disminuiría el valor
de las acciones de la sociedad en el mercado, y un
tercero llegaría para tomar control de la empresa. En
el caso que el mayoritario tenga una tenencia superior
al 50%, sin embargo, este supuesto no sería posible.
De otro lado, los costos de tomas de control podrían
hacer que dicho mercado de tomas de control no
exista en realidad. En tales circunstancias, el sistema
jurídico debería servir para alinearel comportamiento
del controlador y los administradores con el del resto
de accionistas. Sin embargo, en el caso de realidades
con sistemas jurídicos que no otorgan herramientas
adecuadas a los inversionistas para hacer valer sus
derechos, y los deberes del accionista mayoritario y
de los admi n istradores, este riesgo de expropiación no
deja de ser una amenaza real.
La conclusión a la que llegamos es que, sin querer
señalar que la prima de control responda a una
necesaria intención de expropiar a los accionistas no
controladores, pueden existir ocasiones en que dicha
intención se encuentre presente y el peligro de expro-
piación pueda producirse.
La respuesta de muchos sistemas jurídicos, como el
nuestro, ante tal peligro y en defensa de su mercado de
THEMIS45
270
valores, es establecer la obligación de repartir la prima
de control que pretenda pagar el oferente entre todos
los accionistas. De este modo, estos tienen derecho a
participar de esa compensación por el riesgo de luego
ser expropiados por el nuevo controlador, y si la oferta
es por el total de las acciones, tienen la opción de salir
de la sociedad.
Esto, sin embargo, impone muchas ineficiencias, a
nuestro entender, y puede llegar a perjudicar a quie-
nes realmente quiere proteger: los inversionistas.
Uno de los inconvenientes de dicho sistema es que
incrementa los costos de tomas de control en la
medida que impone una serie de costos a partir de los
requisitos y procedimientos que deben seguirse. Uno
de los costos más significativos es la necesidad de
invertir una mayor cantidad de recursos para lograr la
toma de control, incluso más que el que se desea
invertir en la sociedad, y esto se deriva del hecho de
tener que comprar las acciones no sólo del controla-
dor, sino las de los demás accionistas. En la mayoría
de casos, el controlador no estará dispuesto a pasar a
ser un minoritario, sin control de los asuntos de la
sociedad, y exigirá que se le compren todas sus
acciones.
Esto tiene grandes efectos negativos en la medida que
impide odificulta el desarrollo del mercado de control
al que hacíamos referencia, y elimina el poderoso
incentivo en los administradores, de hacer un uso
eficiente de los recursos de la sociedad. Incentivo que
puede no encontrarse en otros mecanismos y que
podría llevar a una peor situación para los
inversionistas.
Otro inconveniente de este sistema es el costo social
que impone. El control, en dichas operaciones, de que
lo que se pague en la oferta de adquisición incluya
efectivamente la prima de control es complicado. Las
formas de transferir la prima de control al accionista
controlador son innumerables, y la posibilidad de
detectarla puede llegar a ser bastante pequeña. Gran-
des recursos pueden tener que ser invertidos, tanto por
el Estado a través del organismo regulador, como por
los privados para intentar detectar, corroborar y pro-
bar tal situación. El resultado final puede llegar a ser
que esto no se detecte en una gran cantidad de
supuestos, por lo que el resultado puede ser finalmen-
te negativo desde el punto de vista social, con el
agravante de la posibilidad que, finalmente, no se
logre el efecto perseguido por la norma.
De otro lado, en lo que respecta al desarrollo de un
mercado de valores, instrumento fundamental de
 Analizando los fundamentos económicos de la legislación societaria peruana
financiamiento e inversión en la economía, el efecto
de una norma que obliga a efectuar una oferta de
adquisición a la universalidad de accionistas de la
sociedad, puede tener un efecto no deseado en reali-
dades como la nuestra, de escasez de alternativas de
inversión a través del mercado de valores. Esto se
produce por el efecto de que una vez concluida la
oferta de adquisición, el resultado es una concentra-
ción del accionariado en manos del nuevo controla-
dor, eliminando la circulación de las acciones en el
mercado o reduciéndola considerablemente.
El efecto de una norma de ese tipo, como hemos visto,
puede llegar a ser en términos generales negativo.
No obstante, subsiste el riesgo de expropiación. Este
riesgo puede tener efectos negativos que se extienden
más allá de los supuestos en que se verifique, y es el
incremento general del riesgo de invertir en el merca-
do de valores, lo que puede tener el efecto de reducir
13
la participación de los inversionistas en el mismo •
Una solución que se podría estudiares la de establecer
un mecanismo que funcione del mismo modo que el
derecho de retiro ante cambios fundamentales en la
sociedad. Este derecho de reti ro podría i nstru mentarse
a través del mercado de valores a partir de una oferta
de compra. Asimismo, este derecho se ejercería den-
tro de un determinado plazo. En tal medida, dentro de
condiciones de transparencia, los inversionistas deci-
dirán si se mantienen en la sociedad por considerar
que la misma tiene mejores prospectos con el nuevo
controlador, o retirarse, de considerar que existe el
riesgo de ser expropiados. La adquisición del control
se realizaría de la forma más económica, directamen-
te del accion ista mayoritario, como sucede, por ejem-
plo, en mercados como el de los EE.UU., y se podrían
alcanzar las eficiencias en la reducción del costo de
agencia antes señalado.
Debe señalarse en este último punto, que puede
considerarse también que el paquete accionario del
controlador tiene un mayor valor, por otorgar a su
tenedor la posibilidad de reducir el riesgo de su
inversión en virtud a las facultades de control que
puede ejercer. En tal medida, la "prima" que se le paga
por sus acciones no es tal, sino refleja el valor real de
lo que se adquiere, lo cual debería ir al propietario de
las acciones (el accionista controlador).
Pasando al análisis de nuestra legislación, en cuanto
a la posibilidad que se establezcan medidas defensi-
13 Este riesgo de expropiación, sumado al alto costo de información que deben asumir los inversionistas individualmente considerados, puede
llegar a explicar la escasa participación de las personas en dicho mercado.
vas, debemos señalar que las mismas se enmarcan en
el contexto de los deberes fiduciarios que deben
corresponder a los administradores y accionistas de
control, de manera que se vele por el interés de la
sociedad y en última instancia, de todos los
inversionistas. En tal medida, nos remitimos a lo
señalado respecto a la forma en que dichos debe-
res fiduciarios se encuentran regulados en nuestro
sistema jurídico y a las medidas que se podrían
adoptar.
En cuanto a la normativa relativa a las tomas de
control y a la necesidad de realizar una oferta de
adquisición a todos los accionistas, como mecanismo
para la repartición de la prima de control, debemos
hacer referencia a la legislación y regulación de las
Oferta Públicas de Adquisición (OPA), y señalar que,
a nuestro parecer, el esquema que introduce dicha
normativa adolece de los inconvenientes que hemos
señalado. Al punto que de acuerdo a las últimas
modificaciones a nivel de ley se hace notar una
tendencia a la flexibilización de sus términos, debido
a lo complicado que puede resultar su aplicación a
realidades diversas, ya su vez un endurecimiento, en
cuanto otorga mayores castigos para los infractores.
Esto último refleja, en nuestra opinión, la dificultad en
la detección de los casos de infracción, lo que hace
que se reduzca el beneficio esperado del infractor a
través de la elevación de los perjuicios que se le
impondrán en caso se le detecte.
111. CONCLUSIONES
La Ley General de Sociedades vigente constitu-
ye un avance en relación con la legislación de
sociedades anterior, en cuanto permite a las
partes la posibilidad de realizar una mayor
gama de operaciones con el objeto de maximizar
su beneficio.
No obstante, existen diversos aspectos que pue-
den mejorarse con la finalidad de que la Ley
General de Sociedades sirva de manera más efi-
ciente como instrumento para la aplicación de
recursos al desarrollo de proyectos que
incrementen la riqueza social.
Entre dichos aspectos se encuentra el referido a
hacer más eficiente los mecanismos de util ización
de instrumentos financieros con el objeto de cap-
tación de recursos.
THEMIS45
271
Paul Castritius Mendoza
En el caso de la emisión de acciones, considera-
mos que el marco legal conformado por la Ley
General de Sociedades, la Ley del Mercado de
Valores y la Ley de Títulos Valores debería
unificarse y simplificarse. Algunos conceptos vin-
culados con la emisión de acciones y la recompra
de acciones para su posterior colocación debe-
rían establecerse de manera más clara. Asimismo,
los límites que se establezcan deberían ser flexi-
bles y permitir a las partes pactar por encima de
ellos en la medida de lo posible.
El mismo comentario respecto a la necesidad de
unificar el marco legislativo debe hacerse en
relación con el derecho de suscripción preferente.
Asimismo, debería poder ampliarse la posibilidad
de que una sociedad, dentro de mecanismos que
eviten que se favorezca a determinadas personas,
pueda prescindir de la necesidad de seguir con los
procedimientos que dicho derecho implica, con
la finalidad de reducir costos en la captación de
financiamiento a través de la emisión de acciones,
y para estar en la posibilidad de aprovechar en
mejor medida las oportunidades que el mercado
pueda presentar en un momento determinado.
En lo que respecta a la emisión de obligaciones,
debemos hacer los mismos comentarios respecto
a la necesidad de unificación del marco legal. De
otro lado, existen disposiciones como las relativas
al órgano que aprueba la emisión, los límites de
ésta o las consecuencias en caso de incumpli-
miento, que deberían flexibilizarse, por carecer
de un sentido financiero.
Un tema de suma importancia es la necesidad de
dar una respuesta global al problema de agencia
para las personas que aportan recursos a las socie-
dades bajo diversas modalidades. Debería
implementarse mecanismos que permitan alinear
los intereses de los administradores con los de los
proveedores de recursos carentes de control. De
este modo se incentivará la participación de los
inversionistas en las sociedades y mayores recursos
podrán ser destinados al desarrollo de proyectos.
Entre los mecanismos más importantes para redu-
cir el problema de agencia se encuentra
institucionalizar los deberes de los administrado-
res y de los accionistas de control hacia la socie-
dad y los inversionistas que carecen de control.
Esto permitirá asimismo que a partir de estándares
. jurídicos debidamente conceptual izados y exigi-
THEMIS45
272
bies ante el poder judicial, sea la propia adminis-
tración de la sociedad la que determine en la
medida de lo posible lo que resulta conveniente
para maximizar los diferentes intereses en juego,
evitando incurrir en restricciones legales que pue-
den resultar ineficientes en muchos casos.
De igual manera, deberían implementarse meca-
nismos legales para facilitar el problema de acción
colectiva de los inversionistas, de manera que estén
en la posibilidad real de iniciar las acciones legales
que resulten necesarias para la defensa de sus
intereses. La existencia de estos mecanismos servi-
rá como elemento disuasivo en el caso que los
administradores se encuentren en la posibilidad de
actuaren contra de los intereses de los inversionistas
carentes de control. Se propone estudiar la
flexibilización de requisitos para la acción social
de responsabilidad directa y la introducción de la
denominada "acción de clase".
De otro lado, se propone la flexibilización de los
requisitos para la emisión de opciones por las socie-
dades, con la finalidad principal que éstas puedan
ser colocadas en los administradores. Constituye
éste un poderoso mecanismo para alinear los intere-
sesde losadministradorescon losde la sociedad, por
lo que debería encontrarse disponible.
Finalmente, en cuanto a los mecanismos existen-
tes para regular las tomas de control mediante la
compra de acciones, se considera que el mecanis-
mo actual de OPA puede resultar perjudicando a
quien pretende beneficiar, además de constituir
un mecanismo sumamente oneroso desde el pun-
to de vista social. La existencia de un mercado de
tomas de control, que incentive a los administra-
dores a hacer un uso eficiente de los recursos de
la sociedad, se ve limitada por los costos que
impone la regulación de la OPA. En consecuen-
cia, consideramos que el mecanismo que con-
templa actualmente la legislación resulta
ineficiente.
Para evitar la expropiaclon de los inversionistas
carentes de control por parte del nuevo controlador,
se propone implementar un mecanismo de retiro,
mediante una oferta de compra, por ejemplo, de
manera que los inversionistas carentes de control se
encuentren en la posibilidad de quedarse en la empre-
sa cuando consideren que las perspectivas de la
misma bajo la nueva administración resulten favora-
bles, o de retirarse en caso contrario.
 ~

LA DETENCION DE CIUDADANOS
EXTRANJEROS: OBLIGACIONES DE LOS
ESTADOS EN MATERIA DE PROTECCiÓN
CONSULAR*
Gonzalo Bonifaz Tweddle**

"El género humano aunque dividido en varios pueblos y

reinos, siempre tiene alguna unidad no sólo específica, sino
también cuasi política y moral que indica el precepto
natural del mutuo amor y la misericordia, que se extiende
a todos, aun a los extraños y de cualquier nación ... "

Francisco Suárez

Hoy, a pesar de que el número de ciudadanos extran-

¿Qué derechos tienen los detenidos en un país que
no es el suyo? ¿Pueden ser protegidos por el cuerpo
diplomático de su país? ¿Cuántas personas saben
qué hacer al momento de ser detenidas en otro país?
Las respuestas a estas interrogantes son cada vez más
relevantes en un mundo globalizado. En el siguiente
artículo, Gonzalo Bonifaz da respuesta a las mismas,
de manera clara y precisa, analizando a profundidad
la figura de la protección consular.
jeros ha aumentado vertiginosamente en varios Esta-
1
dos , poco se conoce de la institución de la Protec-
ción Consular tanto por parte de los ciudadanos como
de las autoridades. Qué consecuencias ha traído este
desconocimiento en los supuestos de ciudadanos
extranjeros detenidos por autoridades locales, mu-
chas y muy graves, incluso la pérdida de vidas huma-
nas. Es por ello, que nuestra intención en el presente
artículo es la de colaborar con dar a conocer esta
institución y sus alcances, así como llamar la atención
para que las autoridades competentes inicien una
verdadera campaña de educación sobre los derechos
que asisten a los ciudadanos extranjeros al ser deteni-
dos y los deberes que de estas detenciones se derivan
para con los Estados.

Al mismo tiempo, el autor resalta las principales 1. DESARROLLO DE LA PROTECCiÓN CON-

deficiencias prácticas que se presentan para ejercer SULAR
estos derechos, proponiendo la difusión de los mis-
mos como parte de la solución. Para estudiar el origen de la protección consular

• A mi hermano Rodrigo .
•• Estudiante de noveno ciclo de la Facultad de Derecho de la Pontificia Universidad Católica del Perú.
1 BENAVIDES, Héctor. "Perú: Un examen de la migración internacional en la Comunidad Andina usando datos censuales". Santiago, CEPAL,
1998. "La historia de la migración peruana se caracteriza, en los últimos decenios, por el predominio de la emigración. Este fenómeno exhibe
un comportamiento creciente y cada vez más diversificado". Según información proporcionada por la Dirección de Migraciones del
Ministerio del Interior en el Perú en el año 2000 salieron del territorio nacional 796,728 peruanos, de los cuales 312,441 viajaron a los Estados
Unidos de América, mientras que ingresaron al territorio nacional un total de 1'026,000 extranjeros.

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Gonzalo Bonifaz Tweddle

2
debemos remontarnos hasta la antigüedad ; sin
embargo, si trazamos una idea que esté presente en su
desarrollo histórico, aún de manera diferenciada y
con las peculiaridades de cada época, podemos seña-
lar que la protección consular ha sido creada con la
finalidad de proteger los intereses de los nacionales y
3
del Estado que envía en el extranjero.
Para ello, resulta necesario que se produzca una
cooperación múltiple y diversa entre las distintas
autoridades del Estado territorial y los órganos consu-
lares del Estado que envía, lo cual exige una especial
confianza recíproca entre ambos Estados. Sin esta
cooperación, la formación y mantenimiento de las
relaciones consulares "no sería posible y llevaría
inexorablemente a su extinción,,4 .
codificación de la Convención de Viena sobre Rela-
5
ciones Consulares •
La protección consular fue uno de los puntos más
discutidos en los largos debates de la Convención,
inclusoen laAsamblea Plenariase llegó a insinuar que
todo el artículo 36 de la Convención debía desapare-
cer debido a que los representantes de los Estados no
llegaban a ponerse de acuerdo sobre los alcances y
6
efectos que debía tener el referido artícul0 • No
obstante ello, el texto final del artículo 36.1.b, a pesar de
sus diversas modificaciones, fue aprobado por la Asam-
blea Plenaria y quedó redactado de la siguiente manera:
Artículo 36.- "Comunicación con los nacionales que
envía.

Es en este espíritu de cooperación que un gran número 1. Con el fin de facilitar el ejercicio de las funciones
de Estados, conscientes de la necesidad de establecer consulares relacionadas con los nacionales del
reglas claras y uniformes respecto a la práctica consu- Estado que envía:
lar, concluyeron el24 de abril de 1963 los trabajos de ..
(. )

Maresca desarrolla ampliamente los antecedentes de la institución consular llegando a establecer la siguiente cronología: en Egipto luego
de la caída del régimen teocrático y sacerdotal aparecen las primeras ideas de protección y ayuda al comercio y navegación extranjera, la
labor era llevada por un sacerdote "Agoramono". En Grecia podemos encontrar a los "Proxenos", ciudadanos insignes del Estado de
residencia, a quienes el soberano de otra ciudad-estado les otorgaba su confianza para la protección de sus bienes y ciudadanos en el Estado
de residencia, así Píndaro representó a Atenas, Alcibíades a Esparta y Demóstenes a Tebas. En Atenas estuvieron los "Sicofontes"
reemplazados por los "Metecofilacos", los cuales se encargaban develar por los extranjeros bajo la institución de la hospitalidad y protección
.de Zeus peregrino. En Roma el "Protectori", ciudadano romano nombrado por el Senado, cumplía la función de proteger a los súbditos e
intereses de otra ciudad-estado sometida al Imperio Romano por el tratado de vasallaje, así Cicerón fue protector de Siracusa y Catón de
Chipre. En la Germania el extranjero (warganeus) estaba fuera de la ley y para gozar de protección debía colocarse bajo el patronato de un
germano libre, lo cual lo obtenía pasando tres noches bajo el techo de un patrono. En la alta edad media aparece la institución consular en
distintos países europeos, su característica común fue la protección y representación de la comunidad extranjera en el territorio de otro
soberano. Sin embargo, no existía uniformidad ni continuidad de las instituciones consulares las cuales variaban de un Estado a otro e incluso
en un mismo Estado llegó a tener formas distintas, así en este período aparecen tres categorías de funcionarios consulares los electi, los missi
y los hospites. Será con motivo de las cruzadas, que la institución consular conseguirá una gran expansión y esplendor debido al contacto
de la Europa medieval y la civilización de Oriente. Para el siglo XVII, la institución consular ingresará en una etapa de decadencia por el
establecimiento de misiones permanentes que privan a los cónsules de sus funciones diplomáticas. Sin embargo, a partir del siglo XVIII las
relaciones consulares vuelven a tomar un papel preponderante dando lugar a la celebración de un gran número de convenios bilaterales.
A comienzos del siglo XX, la expansión de la institución consular se hizo manifiesta debido en gran parte a la aparición de nuevas formas
de transporte, de nuevos Estados y a la necesidad de cooperación internacional entre éstos y por la latente necesidad de uniformizar la práctica
internacional en materia consular. MARESCA, Adolfo. "Las relaciones consulares". Madrid, Aguilar, 1974; también se puede consultar
ABRISQUETA, Jaime. "El Derecho Consular internacional". Madrid, Reus, 1974. p. 640; ANTOKOLETZ, Daniel. "Tratado teórico y práctico
del Derecho Diplomático yConsular". Vol. I y 11, Buenos Aires, Ideas, 1948. REMIRO BROTÓNS, Antonio. "Derecho Internacional". Madrid,
McGraw-Hill, 1997. 1269 p.
La Convención de Viena sobre Relaciones Consulares (en adelante la Convención) utiliza el término "Estado que envía" para referirse al
Estado del cual el ciudadano extranjero es nacional y no el de "Estado acreditante" debido a que las oficinas consulares no desempeñan
funciones de representación.
MARESCA, Adolfo. Op. cit. p. 4.
La creciente demanda de las relaciones consulares desembocó a que en 1955 la Comisión de Derecho Internacional (creada el 21 de
noviembre de 1947, mediante Resolución 174 por la Asamblea General de las Naciones Unidas en virtud del inciso a. del parágrafo 1 del
artículo 13 de la Carta de las Naciones Unidas), con el afán de impulsar el avance progresivo del Derecho Internacional y su codificación,
planteara oficialmente el tema de estudio de las relaciones consulares a fin de sistematizar y uniformizar la institución consular (cabe destacar
que desde su primera sesión en abril de 1949, la Comisión de Derecho Internacional había incluido al Derecho Consular entre las catorce
materias que consideraba susceptible de codificación). EI18 de diciembre de 1961, la Asamblea General mediante Resolución 1685 expreso
su agradecimiento a la Comisión de Derecho Internacional por los trabajos realizados y convocó para el24 de abril de 1963 una conferencia
con el fin de elaborar el texto definitivo. La conferencia inició sus trabajos con la participación de noventa y dos Estados el 4 de marzo de
1963 y los concluyó el 24 de abril del mismo año. Entre las principales características de la conferencia podemos resaltar que ésta fue de
carácter diplomático, deliberativa y se restringió al mandato confiado por las Naciones Unidas. La Convención entró en vigor el19 de marzo
de 1967, después de haberse registrado el vigésimo segundo instrumento de ratificación.
Durante el desarrollo de la Convención, la Comisión de Derecho Internacional presentó como propuesta que las autoridades locales debían
informar automáticamente a la oficina consular del Estado que envía de la detención de su nacional, mientras que por otro lado en la segunda
comisión de trabajo se llego a proponer una enmienda destinada a eximir a las autoridades territoriales del deber de información en los casos
que el extranjero detenido se opusiera. Ver MARESCA, Adolfo. Op. cit, p. 227.

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 La detención de ciudadanos extranjeros: obligaciones de los estados en materia de protección consular

b) si el interesado lo solicita, las autoridades
competentes del Estado receptor deberán infor-
mar sin más retraso alguno a la oficina consular
competente en ese Estado cuando, en su circuns-
cripción, un nacional del Estado que envía sea
arrestado de cualquier forma, detenido o puesto
en prisión preventiva. Cualquier comunicación
dirigida a la oficina consular por la persona arres-
tada, detenida o puesta en prisión preventiva, le
será asimismo transmitida sin demora por dichas
autoridades, las cuales habrán de informar sin
dilación a la persona interesada acerca de los
Derechos que se le reconocen en este apartado".
2. DEFINICiÓN DE LA PROTECCiÓN CONSULAR
Podemos definir la protección consular como un
conjunto de acciones, gestiones e intervenciones de
funcionarios consulares? del Estado que envía, dentro
8
de su distrito consular , derivadas de las consecuen-
cias de un acto u omisión de un órgano del Estado
territori::1 que sean contrarios al Derecho Internacio-
nal o a su Derecho interno, en beneficio de sus
connacionales dentro de los límites permitidos por el
Derecho Internacional y siempre que se respete la
9
legislación interna de cada Estad0 •
Así, cuando un ciudadano es detenido por la autoridad
local territorial y no se le informa de su derecho a poder
solicitar asistencia consular, de acuerdo a lo estableci-
do en el artículo 36 de la Convención, estaremos ante
un supuesto de protección consular o cuando habien-
do sido detenido e informado de su derecho a solicitar
asistencia consular se viola en el desarrollo del proceso
su derecho al debido proceso (por ejemplo, en caso
permanezca detenido más tiempo del establecido, no
se le permita contar con un intérprete o que su abogado
no tenga acceso adecuado al expediente judicial).
Es preciso diferenciar a la protección consular de la
asistencia consular, siendo un rasgo esencial de la
segunda el estar destinada a facilitar a los nacionales
extranjeros su permanencia en el Estado receptor sin
que se haya producido la comisión de una infracción
del Derecho Internacional o del Derecho interno por
parte del Estado receptor. Por ello, para que la asisten-
cia consular se ejerza sólo se requerirá una situación
de necesidad por parte de un ciudadano del Estado
que envía , como por ej~mplo, en los casos en que
lO
el detenido extranjero sea oportunamente informado
de su derecho de solicitar asistencia consular y éste
desee que se comunique de su situación a su oficina
consular o cuando un cónsul visita a un connacional
ll
que se encuentra cumpliendo una condenajudicial .
3. PRESUPUESTOS PARA LA PROTECCiÓN
CONSULAR
La protección consular puede desarrollarse ante cual-
quier autoridad competente, sea ésta municipal, admi-
nistrativa o judicial, pero en ningún caso podrá ejercer-
se contra un acto legislativo u otros actos de alcance
general. Sin embargo, a diferencia de lo que ocurre en
el caso de la protección diplomática, en la protección
consular "Ia reclamación no se presenta ante el gobier-
no del Estado infractor sino directamente ante el
órgano del que emaneel acto ilícito,,12 y por su propia
naturaleza no requiere el agotamiento de vía interna.
Para el ejercicio de esta protección es necesario que
el ciudadano mantenga un vínculo efectivo (naciona-
lidad) con el Estado que envía 13 , tanto en el momento

De acuerdo al artículo 10 de la Convención los jefes de las oficinas consulares serán nombrados por el Estado que envía (cartas o letras
patentes) y serán admitidos al ejercicio de sus funciones por el Estado receptor (exequatur). Recordemos que de acuerdo a lo establecido
por la Convención se da inicio a las relaciones consulares por el previo consentimiento entre los Estados, también se entenderán establecidas
en los casos en que los Estados hayan otorgado su consentimiento para el establecimiento de relaciones diplomáticas, salvo indicación en
contrario. MOROCHO, Arturo. "Nueva dimensión de la representación consular en el Derecho Internacional Público". Lima, Concytec,
1981. p. 80.
Se define al distrito o circunscripción consular como el territorio comprendido en uno o más países que se asignan al cónsul por patente
yen el que tiene competencia para ejercer sus funciones. WYBO, Luis. "Terminología usual en las relaciones internacionales, asuntos
consulares". México, S.R.E., 1981. p. 18; Dicha competencia territorial está determinada por su circunscripción y será fijada por el Estado
que en"vía y aprobada por el Estado receptor. XILOTL, Ramón, "Ensayo jurídico consulares". México, S.R.E., 1987. p. 78.
Debemos señalar que no estamos ante un supuesto de reclamación de carácter internacional como lo sería la protección diplomática.
REMIRO BROTÓNS, Antonio. Op. cit. pp. S15-516.
10 PASTOR RIDRUEJO, José. l/Curso de Derecho Internacional Público y Organizaciones Internacionales". Madrid, Tecnos, 2001. p. 252.
11 NOVAK, Fabián y Luis GARCíA-CORROCHANO. "Derecho Internacional Público. Sujetos de Derecho Internacional". Tomo 11. Lima, IDEI,
12 2002. p. 382.
13 PASTOR RIDRUEJO, José. Op. cit. p. 251.
El 6 abril de 1955, la Corte Internacional de Justicia se pronunció respecto a la necesidad de ejercer la nacionalidad efectiva en el asunto
Nottebohm al establecer que "Se ha considerado que la mejor manera de hacer esa regla acorde con las variantes condiciones demográficas
de los distintos Estados, es dejar a su propia competencia el establecimiento de ésta. Pero, por otro lado, un Estado no puede reclamar que
la regla que él mismo ha establecido tenga que ser enteramente reconocida por otros Estados, a menos que haya actuado en conformidad
con este principio general de hacer que la nacionalidad concedida sea acorde a un vinculo efectivo entre el propio Estado y el individuo".
(La traducción es nuestra). Para mayor información se puede consultar www.icj-cij.org/icjwww/idecisions/isummaries/ilgsummary

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en que se ha producido el hecho que motiva la
protección como durante el ejercicio de la protección
misma. Sin embargo, ésta no sólo se limita a las
personas físicas sino que también se extiende a las
personas jurídicas cuando por su naturaleza les sea
compatible. Excepcionalmente, la protección con-
sular podrá ser realizada por un tercer Estado extran-
jero en favor de individuos que no son nacionales
suyos, siempre y cuando los Estados involucrados lo
autoricen 14.
La protección consular que puedan necesitar los
extranjeros en el Estado territorial suele variar mucho
de un Estado a otro y es prestada por las oficinas
consulares de manera muy diversa. Coincidimos con
la afirmación de Torroba Sacristán 15 al señalar que el
ejercicio de la protección consular suele estar en
relación directa al grado de desarrollo de los Estados
que la realizan.
4. OBLIGACIONES DERIVADAS DEL ARTícu-
LO 36.1.B DE LA CONVENCiÓN
Podemos señalar que el artículo 36.1 .b de la Conven-
ción impone a los Estados las siguientes obligaciones:
a. Las autoridades territoriales están obligadas a
informar sin dilación al detenido extranjero de su
derecho a solicitar que la oficina consular compe-
tente en ese Estado sea advertida de la situación en
que se encuentra. Al respecto, la Corte
Interamericana de Derechos Humanos en Opi-
16
nión Consultiva unánimemente ha considerado
que el término "sin dilación" significa que la
información al detenido de sus derechos recogi-
dos en el artículo 36.1 .b de la Convención debe
realizarse "al momento de privar de la libertad al
inculpado y en todo caso antes de que éste rinda
su primera declaración ante la autoridad".
b. La obligación de las autoridades territoriales de
informar al cónsul de la detención de su con na-
cional no es automática, sino que está subordi-
nada a la petición del detenido extranjero y
todo rechazo a dicha protección por parte de
éste tendrá que ser de carácter expreso. El
origen de este requisito fue ampliamente discu-
tido durante los debates de la Convención,
finalmente los Estados concluyeron que era
necesario respetar la voluntad de los individuos
detenidos y que de ellos dependía si las autori-
dades informaban o no a la oficina consular de
su detención.
c. Incumbe a las mismas autoridades territoriales la
obligación de transmitir sin demora a la oficina
consular cualquier comunicación que el deteni-
do extranjero desee que le sea transmitida, pues-
to que resulta evidente que la oficina consular no
podrá ejercer sus funciones consulares respecto
de su nacional detenido si estas autoridades no
comunican dicha detención. El Departamento
de Estado de los Estados U n idos de América 17 ha
señalado que "el acceso personal oportuno (. .. )
le otorgan a la oficina consular la oportunidad de
explicar los procedimientos legales y judiciales
del Estado territorial, así como, los derechos que
podrá gozar el detenido en dicho Estado extran-
jero en el momento en que esta información
resulta de mayor utilidad,,18, en igual sentido,
podemos recoger la importancia de esta obliga-
ción en la memoria presentada por los Estados
l9
Unidos ante la Corte Internacional de Justicia ,
en el caso del personal diplomático y consularde
la embajada de los Estados Unidos en Teherán, al
señalar que "Una función principal del Cónsul es
la de proveer asistencia a sus connacionales y
por este motivo el canal de comunicaciones
entre la oficina consular y sus connacionales
debe mantenerse siempre abierto. En efecto,
dicha comunicación resulta tan esencial para el
ejercicio de las funciones consulares que sin ella
perdería sentido la institución misma de las rela-
ciones consulares".

14 Por ejemplo, en el caso que un Estado haya confiado su representación a otro por carecer éste de órganos diplomáticos o consulares en un
tercer Estado.
15 TORROBA, jasé. "Derecho Consular, Guía Practica de los Consulados de España". Madrid, Ministerio de Relaciones Exteriores, 1993. p. 178.
,. Corte Interamericana de Derechos Humanos, Opinión Consultiva OC-16 del 1 de octubre de 1999.
17 En adelante los "Estados Unidos". En el desarrollo del presente trabajo haremos especial referencia a la posición adoptada por los Estados
Unidos debido a que los casos más representativos en el ámbito internacional, por haber llegado éstos a la Corte Internacional de justicia,
han sido presentados contra dicho Estado (casos Breard y LaGrand). Además debemos señalar, que la mayoría de Estados de los Estados
Unidos contemplan en su ordenamiento legal la pena de muerte (California, Florida, Nueva York, Nueva jersey, Nuevo México, Virginia,
Alabama, Nebraska, Oregon, Pensylvania, Texas, Utah, Washington, Oklahoma, etc.).
'B Consular Notification and Acces: Instruction for Federal, State and Local Law Enforcement and others officials regarding foreign nationals
in the United State and the rights of consular officials to assist them. (La traducción es nuestra).
'9 Personal diplomático y consular de los Estados Unidos en Teherán. I.Cj., Reports 1979. (La traducción es nuestra). En TORRECUADRADA,
Soledad. "El incumplimiento de las Ordenanzas de la CI]: El caso LaGrand". En: Boletín Mexicano de Derecho Comparado No. 98. Nueva
Serie. Año XXXIII. 2000. p. 809.

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 La detención de ciudadanos extranjeros: obligaciones de los estados en materia de protección consular

d. Corresponde a los Estados el deber de imprimir en
su ordenamiento interno las características espe-
ciales que aseguren el pleno alcance de los fines
de asistencia y de cooperación, para los cuales se
han previsto las situaciones jurídico subjetivas. En
el caso de Estados de estructura federal, las auto-
ridades de los Estados federales no pueden oponer
su derecho interno frente a los Tratados celebra-
dos porel gobierno central ni ignorar el contenido
20
de estos Tratados . No obstante ello, la práctica
nos demuestra que hay una grave laguna en las
relaciones entre el gobierno federal y los gobier-
nos estatales, en lo que se refiere a las obligacio-
21
nes internacionales contraídas por el primero .
siguen este ejemplo. Los funcionarios públ icos deben
tener en cuenta que el derecho internacional se basa
en la idea de reciprocidad,,23 .
5. EL ARTíCULO 36.1.8 DE LA CONVENCiÓN:
NORMA QUE CONSAGRA DERECHOS INDI-
VIDUALES
La Convención fue convocada con la finalidad de
24
regulary codificar la práctica de los diversos Estados
en materia de Derecho Consular, lo cual no significó
que ésta únicamente atribuyera derechos y obl igacio-
nes a los Estados parte sino que también se dirigían a
25
los propios individuos .

El objetivo de dichas obligaciones está relacionado
con la necesidad de proveer un puente cultural para
los detenidos extranjeros que deberán enfrentar un
sistema legal que no les es familiar y hasta incluso
hostil. En tal sentido, podemos señalar que las obliga-
ciones establecidas en el artículo 36.1.b de la Con-
vención "no están sujetas ni a excepciones, ni a las
condiciones dependientes del Estado receptor que
considere oportuno imponer,,22 . Consciente de ello y
de su repercusión en el ámbito internacional el juez
Butzner, en su voto particular al desestimarse la
acción civil interpuesta por Paraguay en el caso
Breard, señaló que "Las protecciones otorgadas por la
Convención de Viena sobre Relaciones Consulares se
extienden más allá del caso Breard. Los ciudadanos
norteamericanos están esparcidos por todo el mundo
(. .. ) Sus libertades y seguridad pel igran si los agentes
del Estado incumplen la Convención y otros Estados
26
Como bien señala Remiro Brotóns , el Derecho
Internacional no reconoce al particular el derecho de
protección consular, ya que ésta reviste un carácter
discrecional por parte de los Estados. Sin embargo,
aquí debemosdistinguirdos situaciones, la primera, la
protección consular en sí misma (a la cual Remiro
Brotóns se refiere), y la segunda, consistente en el
derecho del individuo a poder acceder a la protección
consular que su Estado le pueda proporcionar (notifi-
cación consular).
Si hacemos una lectura del artículo 36.1.b de la
Convención podemos determinar que dicho artículo
establece el deber que tienen los Estados de informar
sin dilación a los detenidos extranjeros de los dere-
chos que dicho artículo les confiere a fin de poder, si
así lo solicitara, comunicar a su oficina consular de su
situación. ¿Quién es titular del derecho correlativo a

20 Resulta sorprendente la poca información de las normas internacionales sobre materia consular en el Departamento de Justicia de los Estados
Unidos, baste citar que en 1997 en el Estado de Texas durante el proceso de Virginio Maldonado, nacional mexicano, el juez refiriéndose
a la Convención señaló que "desconozco su existencia (... ) no soy un experto en Derecho Internacional"; o en el proceso de Mario Murphy,
también ciudadano mexicano, ejecutado en el Estado de Virginia, en donde el Fiscal General y dos jueces del tribunal en una vista celebrada
en la Corte de Apelación del Cuarto Circuito admitieron que no habían oído hablar de la Convención, incluso el Fiscal General Robert
Humphreys llegó a declarar "Lo que quiero decir es ¿cómo van a remediarlo? Supongo que México podría declararnos la guerra (... ) Me
parece una cuestión totalmente ridícula. Es responsabilidad del acusado decir, eh, disculpen, soy un ciudadano mexicano; avisen a mi
embajada"; o las palabras de Gerald Arenberg, director ejecutivo de la Asociación Nacional de jefes de Policía Retirados, al señalar que "En
los 47 años que he dedicado al cumplimiento de la ley, jamás he visto nada procedente del Departamento de Estado o del FBI sobre la
21 Convención". En: www.edai.org/centro/amr/eeuu/25100198.html
Esto ha sido puesto en evidencia en el informe presentado por Bacre Waly Ndiaye, relator especial de las Naciones Unidas, sobre ejecuciones
extrajudiciales, sumarias o arbitrarias, en violación a los derechos humanos y libertades fundamentales ante la Comisión de Derechos
Humanos de las Naciones Unidas. Ver www.unhchr.ch
22 CARNERERO, Rubén. "Algunas cuestiones de Derecho Internacional suscitadas por el caso Breard". En: Anuario Hispano Luso Americano
23 de Derecho Internacional. Madrid, IHLADI, 1999. p. 246.
ACEVES, William. "Litigation under the Viena Convention". En: International Civil Liberties Report. California. ACLU. Mayo 1998. p. 10.
(La traducción es nuestra).
24 Coincidimos con Novak y García Corrochano al definir a los Tratados como l/el acuerdo de voluntades entre dos o más sujetos de Derecho
Internacional, con capacidad para concertarlo, celebrado en forma verbal o escrita, regido por el Derecho Internacional y destinado a crear,
modificar, regular o extinguir derechos y obligaciones de este ordenamiento". En NOVAK, Fabián y GARcíA CORROCHANO, Luis.
25 "Derecho Internacional Público". Tomo 1. Lima, Fondo Editorial PUCP, 2000. p. 133.
La Corte Permanente de justicia Internacional declaró que "si bien normalmente no es misión de los convenios internacionales atribuir
directamente derechos y obligaciones individuales, no existe ninguna imposibilidad de que algún Tratado lo haga". Corte Permanente de
justicia Internacional. serie B. número 15. pp. 17 Y 18. En MIAJA DE LA MUELA, Adolfo. "Introducción al Derecho Internacional Público".
Madrid, 1979, Vagues. p. 274.
26 REMIRO BROTÓNS, Antonio. Op. cit. p. 516.

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Gonzalo Bonifaz Tweddle

ese deber impuesto al Estado? La respuesta sólo nos
puede señalar al individuo detenido 27, más aún cuan-
doesel propioartícuI036.1.bel que establece que lano-
notificación a la oficina consular sólo podrá oponerse
cuando el detenido expresamente lo haya solicitado.
Los Estados Unidos, en sentido contrario, han sosteni-
do que no existe evidencia alguna que apoye la
pretensión de establecer a la notificación consular
(medio por el cual el individuo accede a la protección
consular) como un derecho individual, más aún cuan-
do el propósito de la Convención fue "el estableci-
miento de normas de derecho que regulen las relacio-
nes entre Estados y no entre Estados e individuos,,28 .
Sin embargo, contradictoriamente han señalado tam-
bién, en el caso del personal diplomático y consular
de la embajada de los Estados Unidos en Teherán, que
la Convención "establece derechos no sólo a favor de
los funcionarios consulares sino también para los
nacionales del Estado que envía, a quienes se les
29
asegura acceso a sus representantes consulares" .
Finalmente, esta discusión ha sido resueltiO por la
Corte Internacional de Justicia luego de su pronuncia-
31
miento en el caso de los hermanos LaGrand al
señalar que "this is also true of the dispute as to
whether paragraph 1 (b) crea tes individual rights and
whether Germany has standing to assert those rights
on behalf of its nationals" y más precisamente que el
artículo 36.1.b "creates individual rights, with, by
virtue of artide I of the Optional Protocol, may be
invoked in this Court by the national State of detained
persono These rightwere violated in the presentcase,,32.
6. EL ACCESO A LA PROT~CCIÓN CONSULAR
COMO GARANTíA DE PROTECCiÓN DE LOS
DERECHOS HUMANOS
Como ya hemos señalado, el artículo 36.1.b de la
Convención genera derechos individuales; sin embar-
go, es necesario realizar un segundo análisis para
determinar si este derecho a poder acceder a la
protección consular forma parte del catálogo de los
Derechos Humanos.
Un Tratado puede concernir a la protección de los
Derechos Humanos, con independencia de cuál sea su
objeto principal. El artículo 36.1 .b de la Convención, tal
como ya hemos referido, constituye una excepción con
respecto a la naturaleza, esencialmente estatal, de los
derechos y obligaciones consagradas en la Convención.
Esta necesidad de proteger a los ciudadanos extranje-
ros detenidos y de imponer un deber de información
al Estado responde a la presencia de una desigualdad
real que obliga a adoptar medidas de compensación
que contribuyan a reducir o eliminar los obstáculos y
deficiencias que pudieran tener los detenidos extran-
jeros para poder hacer valer sus derechos y ejercer su
defensa ante los tribunales.
En tal sentido, la omisión de informar al detenido
sobre sus derechos consagrados en el artículo 36.1.b
de la Convención por parte de las autoridades consti-
tuye además del incumplimiento de una obligación
jurídica internacional una violación al debido proce-
S033 , ya que dicha omisión no va a permitir que el
detenido extranjero pueda afrontar y defenderse ade-
cuadamente de los cargos que se le hayan imputado.
Consideramos que no es suficiente que los Estados
puedan subsanar la omisión de su deber de informar
al detenido sobre los derechos que le confiere el
artículo 36.1.b de la Convención asignándole un
34
abogado de oficio para que éste ejerza su defensa ,
ya que para ejercerla diligentemente no bastará que
un abogado conozca su sistema legal si no que además
deberá conocer el sistema legal del Estado que envía,
35
su idioma y ser capaz de interpretar sus costumbres .
36
La Corte Interamericana de Derechos Humanos al

27 En igual sentido se manifiesta Abrisqueta. Ver ABRISQUETA, Jaime. Op. cit. p. 341. 28 Posición establecida por los Estados Unidos a raíz
de la Opinión Consultiva OC-16 de la Corte Interamericana de Derechos Humanos.
29 Personal diplomático y consular de la embajada de los Estados Unidos en Teherán. I.c.J., Reports 1979. (La traducción es nuestra).
30 Tal como señala Acosta, la jurisprudencia de la Corte no puede ser considerada como fuente del Derecho Internacional ni tiene carácter
vinculante para los magistrados. Sin embargo, ésta sirve como prueba de la existencia de normas internacionales y aclara su contenido y

31 ~~;t~~~E;~Cd~~~~d,ol~e~~~~~lli~~o~~;~:~:ep~~~;~~~n:~t~n~~~~~~n~~~:a~~~t~~la~~ ~~;~~:~~~aB~;~h~n~9:~~~:f;s' Estados Unidos por

haber violado el artículo 36.1.b de la Convención al haber detenido, procesado y condenado a los hermanos Karl y Walter LaGrand sin
haberles informado sobre sus derechos establecidos en el artículo 36.1.b. de la Convención.
32 LaGrand judgment (Germany v. United States of AmericaJ.I.C.J. Reports 2001. Ver www.icj-cij.orglicjwww/idocket/igus/igusjudgment
33 Opinión Consultiva OC-16. "Para que exista un debido proceso legal es preciso que un justiciable pueda hacer valer sus derechos y defender
sus intereses en forma efectiva y en condiciones de igualdad procesal con otros justiciables".
34 La notificación consular es relevante en todos los casos de detención de un ciudadano extranjero y no existe elemento alguno en el artículo
36.1.b de la Convención que nos permita hacer distinción alguna debido a la gravedad de la pena impuesta.
35 Debemos señalar que el Juez Oliver Jackman en su voto disidente emitido en la Opinión Consultiva OC-16, difiere de nuestra posición al
no considerar que la inobservancia del artículo 36.1.b acarree necesariamente una violación al debido proceso.
36 Opinión Consultiva OC-16.

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278
 La detención de ciudadanos extranjeros: obligaciones de los estados en materia de protección consular

respecto ha señalado que "es evidente, que en tales
circunstancias, la notificación del derecho a comuni-
carse con el representante consular de su país, contri-
buirá a mejorar considerablemente sus posibilidades
de defensa (. .. ) y respeto de la dignidad de las perso-
nas. En tal virtud, el derecho individual que se analiza
debe ser reconocido y considerado en el marco de las
garantías mínimas para brindar a los extranjeros la
oportunidad de preparar adecuadamente su defensa y
contar con un juicio justo".
Por lo tanto, para obtener una sentencia justa se
requerirá que ésta no sólo sea el reflejo de la conducta
realizada por el sujeto, sino que además se dé un
respeto absoluto a las garantías del debido proceso,
que en nuestro caso concreto se materializará en el
deber que tienen las autoridades territoriales de infor-
mar al detenido extranjero de los derechos que ie
confiere el artículo 36.1.b de la Convención, a fin de
que éste, si así lo decidiera, opte por la asistencia que
su oficina consular le pueda brindar para coadyuvar a
su defensa.
Cabe destacar que considerar el acceso a la protec-
ción consular como parte de uno de los derechos
reconocidos dentro del catálogo de los derechos
humanos, no implica que los nacionales de Estados
extranjeros que sostienen relaciones consulares ten-
gan más derechos que quienes son nacionales de
Estados que no sostienen ese tipo de relaciones o de
37
Estados que no son parte de la Convención , ya que
un derecho como el debido proceso es oponible" per
38
se" a todos los Estados • Como bien ha señalado
39
Salmón , "la consagración internacional de los dere-
chos del ser humano significan que éste pasa a tener
derechos propios en la esfera internacional que puede
oponer jurídicamente a todos los Estados incluyendo
al propio".
7. lOS EFECTOS DEL INCUMPLIMIENTO DEL
ARTíCULO 36.1.8 DE lA CONVENCiÓN
La Convención es una norma internacional de carác-
ter primario, es decir que en ella no se han previsto las
consecuencias de su incumplimiento, lo cual es ma-
teria de las denominadas normas secundarias y de los
, . . , 40
organos competentes para su mterpretaclon .
El principio "pacta suntservanda,,41 establece que los
Estados están requeridos a cumplir sus obligaciones
derivadas de la Convención y toda violación de ésta
por parte de alguno de ellos constituye la comisión de
un acto ilícito internacional del cual será responsable
42
bajo el Derecho Internacional •
Así, el fundamento de la responsabilidad internacio-
nal, consiste en la violación de una obligación jurídi-
ca internacional que crea para el Estado autor la
obligación de repararla, mientras que hace surgir un
derecho subjetivo a favor del sujeto perjudicado de
exigir la reparación a través de la vía competente43.
Lo que nos compete ahora es determinar las conse-
cuencias del hecho ilícito internacional a fin de poder
definir el contenido y la forma de reparar el daño
generado.
En cuanto al contenido, podemos señalar que los
Estados son responsables por los actos acreditados por
sus agentes públicos independientemente de su jerar-

37 Más aún cuando los publicistas coinciden en sostener que el establecimiento de relaciones consulares no importa el reconocimiento del
Estado con el que se sostienen ni el de su gobierno. Para mayor abundamiento, la propia Convención establece en su artículo 2 inciso 3 que
38 la ruptura de relaciones diplomáticas no entrañará, ipso facto, la ruptura de relaciones consulares.
Oraá y Gómez para determinar cuales derechos revisten carácter vinculante recurren al informe presentado en 1994 por la International Law
Association OLA), en donde se señala que "podrán ser normas jurídicas vinculantes para todos los Estados de la Comunidad Internacional. .. el
derecho a un juicio justo". Citado por RUDA, Juan José. "Algunas consideraciones a propósito del cincuentenario de la Declaración
Universal de los Derechos Humanos". En: NOVAK Fabián y Juan José RUDA. "Declaración Universal de los Derechos Humanos: 50 años".
Lima, Fondo Editorial PUCP, 1999. p. 100.
39 SALMÓN Elizabeth. "Los Tratados de Derechos Humanos". En: NOVAK, Fabián y Elizabeth SALMÓN. "Las obligaciones internacionales

del Perú en materia de Derechos Humanos". Lima, Fondo Editorial PUCP, 2000. p. 55.
40 jlMENEZ, Francisco. "Asunto relativo a la Convención de Viena sobre relaciones consulares". En: Revista Española de Derecho Internacional.
1998 (2). Vol. L. Madrid. Imprenta Nacional. 1999. p. 133.
41 El principio pacta sunt servanda consagrado en el artículo 26 de la Convención de Viena sobre el Derecho de los Tratados establece que

los Estados partes en un Tratado tienen la obligación de dar fiel cumplimiento a éste de buena fe, es decir, de respetar su palabra en aquello
que se han comprometido.
42 "Si un Estado viola una norma del Derecho Internacional o ignora las obligaciones impuestas por un Tratado, se establece que ha cometido

una infracción del Derecho Internacional y por lo tanto un acto ilícito internacional". MALANCZUK, Peter. "Akehurst modern introduction
to International Law". En ICJ. "Memorial of the Republic of Paraguay (Paraguay v. United States of America, case concerning the Vi en na
Convention on consular relations)". Ver: www.icj-cij.org. (La traducción es nuestra)
43 Sin embargo, como bien señala Cam;:ado Trindade en el Sistema Interamericano los individuos no gozan de jus standi, siendo la Comisión
quien lleva el caso ante la Corte Interamericana de Derechos Humanos a diferencia del Sistema Europeo de Protección de los Derechos
Humanos en donde el propio individuo puede llevar su caso ante el Tribunal. En: CAN~ADO TRINDADE, Antonio. "El Sistema
Interamericano de Protección de los Derechos Humanos en el Umbral del Siglo XXI". Vol. 11. San José, C1DH, 2001. p. 668.

THEMIS45
279
Gonzalo Bonifaz Tweddle

quía. Así, si las autoridades policiales omiten informar
a un detenido extranjero de los derechos que le
confiere el artículo 36.1.b, están cometiendo un he-
cho ilícito internacional que acarrea la responsabili-
dad del Estado al cual pertenecen. Dicha violación va
a implicar poner al detenido extranjero en una situa-
ción de indefensión, ya que como señaláramos, la
finalidad del artículo 36.1.bescompensar la situación
de desigualdad que tiene el detenido extranjero al
enfrentar un sistema legal ajeno.
Para reparar el daño generado, los Estados U nidos44
sostienen que es suficiente reconocer la violación,
remitir las excusas respectivas al Estado que envía y
comprometerse a tomar las medidas necesarias para
que dicho acto ilícito no vuelva a cometerse. En el
caso Breard, los Estados Unidos se disculpó con el
gobierno de Paraguay señalando que "El Departa-
mento de Estado extiende, en nombre de los Estados
Unidos, sus más profundas disculpas por la aparente
falla de las autoridades competentes de informar a
Ángel Francisco Breard que él podría haber solicitado
que se informara a las autoridades consulares
paraguayas de su detención,,45, y se comprometió a
tomar las medidas necesarias para que no se repitiese.
Sin embargo, nosotros no consideramos que lo seña-
lado por los Estados Unidos sea suficiente, ya que el
daño generado por la violación al artículo 36.1.b en
principio puede ser resarcido. Así, si la omisión de
informar al detenido extranjero constituye una afecta-
ción al debido proceso, como bien lo señaló la Corte
46
Interamericana de Derechos Humanos , correspon-
de que se aplique, tal como lo solicitó Paraguay en el
47
caso Breard , la" restitutio in integrum,,48 a fin de que
el acto ilícito sea reparado. Lo cual significaría dispo-
nerel reinicio del proceso a fin de que se desarrolle de
manera regular. De esta manera, no quedará impune
la supuesta conducta delictiva del individuo, sino que
simplemente tendrá que determinarse su culpabilidad
a través de un proceso que respete las garantías que
49
implica el debido proces0 . Lo cual no significa
atentar contra la soberanía de los Estados, sino muy
por el contrario contribuye al fortalecimiento de la
legitimidad de los sistemas judiciales internos y por
ende a la seguridad de la comunidad internacional.
8. CONCLUSIONES
El derecho de los extranjeros detenidos a poder acceder
a la protección consular, a través de la notificación
consular, es un derecho individual que resulta esencial
para el cumplimiento de las garantías del debido.
proceso, y obliga a los Estados a tomar las medidas
necesarias para hacer efectivo su ejercicio, es decir,
que éstos no se pueden limitar a consagrarlo en el
ámbito internacional sino que además deberán tomar
las medidas necesarias para plasmarlo en su ordena-
miento interno. En el presente trabajo nos hemos
referido específicamente al supuesto de ciudadanos
extranjeros detenidos, pero la protección consular, tal
como señaláramos, no se agota en este supuesto.
Tampoco ha sido nuestra intención establecer que los
Estados Unidos es el único Estado donde se han presen-
tado casos de violación al derecho del individuo a
poder acceder a la protección consular. Sin embargo,
su experiencia nos permite traer a colación dos consi-
deraciones de gran importancia: la primera es que la
relación a más desarrollo (bienestar económico) mayor
cumplimiento del ordenamiento jurídico internacional
no necesariamente se cumple, y la segunda es llamar la
atención sobre las condiciones en las cuales se ejecu-
tan las condenas de pena de muerte en los Estados
cuyos ordenamientos la consagran.
Consideramos que, en el caso peruano, las autorida-
des deben realizar una mayor campaña de difusión
de los derechos consagrados en el artículo 36 de la

44 Podemos citar entre los casos de violación al artículo 36.1.b por parte de los Estados Unidos (condenados a pena de muerte y ejecutados):
Karl y Walter LaGrand (1999), Ángel Francisco Breard (1998), Irineo Tristán Montoya (1997), Mario Benjamín Murphy (1997), Virginia
Maldonado (1997).
45 ABC Color. "Paraguay retira demanda contra EE.UU. sobre el caso Breard". En www.abc.com.py/archivo/1998/11/0S. (La traducción es
nuestra).
46 La Corte concluyó en su Opinión Consultiva OC-16 que "la inobservancia del derecho a la información del detenido extranjero, reconocido
en el artículo 36.1.b de la Convención de Viena sobre Relaciones Consulares, afecta las garantías del debido proceso legal (... ) con las
consecuencias atinentes a la responsabilidad internacional del Estado y al deber de reparación".
47 Finalmente la República de Paraguay el 11 de noviembre de 1998, retiró el caso de la competencia de la Corte Internacional de Justicia al
aceptar las disculpas de los Estados Unidos.
48 La restitutio in integrum constituye un principio general del Derecho Internacional firmemente establecido en la jurisprudencia. En la
sentencia del asunto de la fábrica Chorzów la Corte Permanente de Justicia Internacional sostuvo que "El principio esencial que se deriva
de la noción misma del acto ilícito y que parece desprenderse de la práctica internacional, especialmente de la jurisprudencia de los
tribunales, es que la reparación debe en lo posible borrar todas las consecuencias del acto ilícito y restablecer al Estado que debiera
verdaderamente existir si el referido acto no hubiese sido cometido". (La traducción es nuestra). CPJI Serie A, No. 17, p. 47.
49 "Las garantías del debido proceso exigen también que el fallo se sustancie de acuerdo al procedimiento establecido por la respectiva ley
procesal que rija". En: CHICHIZOLA, Mario. "El Debido Proceso como garantía constitucional". En Revista Jurídica Argentina La Ley, 1983.
Buenos Aires. p. 912.

THEMIS45
280
 La detención de ciudadanos extranjeros: obligaciones de los estados en materia de protección consular

Convención, focal izándose principalmente en capa-
citar a las autoridades policiales y judiciales. Asimis-
mo, resulta necesario establecer puestos de informa-
ción sobre estos derechos y otros conexos (refugia-
dos, régimen de extranjería, etc.) en las principales
zonas fronterizas y en los aeropuertos, para con ello,
prevenir y garantizar la protección de los derechos
no sólo de nuestros connacionales sino también de
los extranjeros. Recordemos, como bien señala
so
Medina , que el modelo ideal de protección de los
derechos humanos y de prevención de violaciones a
éstos será aquél que hace prácticamente innecesaria
la supervisión internacional, correspondiendo a los
ordenamientos internos un rol principal en el respe-
to, promoción y garantía del ejercicio de estos dere-
chos.

50 MEDINA, Cecilia y Jorge MERA. "Sistema Jurídico y Derechos Humanos. El Derecho Nacional y las obligaciones internacionales de Chile
en materia de Derechos Humanos". Santiago, UDP, 1996. p. 33.

THEMIS45
281
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 GLOBALIZACIÓN y TERCER MUNDO:
ENTRE TíTERES Y MARIONETAS*
¿Estamos solos en el mundo? El acelerado crecimiento
de la aldea global en estos últimos años ha planteado
miles de interrogantes a los países en vías de desarro-
llo. Estos interrogantes, traducidos en miedos y temo-
res justificadamente fundados, se dirigen a escarbar la
incertidumbre del futuro político, económico y cultu-
ral de estos países.
Además, las interrogantes buscan esclarecer el verda-
dero papel de dichos países en la aldea ¿somos
partícipes o espectadores? ¿Somos actores o marione-
tas? La "incondicional" presencia de los países en vías
de desarrollo en el proceso globalizador se dirige a
uno de dos destinos: un mejor futuro para ellos o un
mejor futuro para los países desarrollados. Lo cu rioso
es que son los países desarrollados quienes tienen la
respuesta y, mientras tanto, nosotros esperamos que
ésta nos sea revelada.
Ante estas inquietudes, nos propusimos entrevistar a
tres especial istas en la materia, Fernandode Trazegnies,
profesor de Filosofía del Derecho de la Universidad
Católica y analista de las teorías de la modernidad;
Julio Velarde, profesor de la Facultad de Economía de
la Universidad del Pacífico y Horacio Gago, profesor
de Sociología del Derecho de la Universidad Catól ica.
Ellos, ante estas interrogantes, nos dieron el siguiente
punto de vista:
1. En teoría, el proceso de globalización pretende
que los países en vías de desarrollo se integren al
grupo de los países desarrollados. Sin embargo,
muchas de las críticas que recibe afirman que,
por el contrario, genera aún más distancia entre
los países del Primer Mundo y los Países del
Tercer Mundo. Sólo los países desarrollados la
aprovechan. ¿Es la globalización un club privado?
DE TRAZEG N I ES: La global ización no debe ser un cI ub
privado, pero puede tender a ello debido a las grandes
desigualdades y brechas que existen entre los diferen-
• La presente Mesa Redonda ha sido preparada por Alejandro Manayalle Chirinos, miembro de la Comisión de Contenido de THEMIS-Revista
de Derecho.
tes países. Nos guste o no, hay ciertos países que tienen
un mayor control del proceso de globalización y se
manejan mejor dentro de ellos, obteniendo muchas
ventajas. Pero creo que cuando hablamos de
globalización hay que distinguir tres planos: el de las
comunicaciones, el económico y el político. La
globalización de las comunicaciones es algo maravi-
lloso y no puede ser recortada ni objetada por nadie,
salvo por mentalidades oscurantistas que quisieran
encapsular a ciertos grupos humanos para que no
tengan las "tentaciones" de lo que pasa allá afuera, en
el gran mundo. Creo que la televisión y el Internet han
cambiado el mundo, que en adelante ya no puede ser
el del pasado. Y me alegro mucho de que haya sido así.
Los provincialismos ya no tienen cabida. Con relación
a la globalización económica y a la política me referiré
en la pregunta siguiente y subsiguiente.
VELARDE: El proceso de globalización es un hecho.
Los países que más se han aislado de los mercados
internacionales, están entre los que más se han empo-
brecido (ejemplo El Myanmar). Los datos señalan que
si bien en los sesentas y setentas empeoró la distribu-
ción mundial del ingreso (empobrecimiento de Áfri-
ca, estancamiento de China e India), desde 1978 se
aprecia que la distribución del ingreso entre países
(ponderados por su población) ha mejorado. Este
proceso se ha reforzado con el crecimiento de India a
más de 6% en los noventas (China crecía a 9%). En
síntesis los datos señalan con claridad que la distancia
entre los países del Primer Mundo y el resto, no sólo
no se ha ampliado, sino que ha disminuido en los
noventa.
GAGO: La escandalosa ampl iación de las brechas
entre ricos y pobres desde que se está hablando de
Globalización (diez años más o menos) es un argu-
mento de fantástica elocuencia en los foros de desa-
rrollo. Escépticos, críticos e incluso quienes sostienen
las tesis globalizadoras como Giddens, no evaden
esas cifras terribles. No es para menos. Que las 200
THEMIS45
283
Mesa Redonda
personas más ricas del mundo tengan una riqueza
combinada equivalente a la riqueza (o pobreza) de las
2,500 millones de personas más pobres del planeta, es
una abierta obscenidad. O que las fortunas de los tres
ricos más grandes del mundo sean equivalentes al PBI
acumulado de los 48 países más pobres, no podría
calificarse sino como un insulto en tiempos en los que
se celebran cumbres sobre la pobreza y se habla de
desarrollo sostenible y equitativo. Muy bien, o mejor
dicho, muy mal. Pero eso no es todo o no debe sertodo
cuando se habla de globa/ización. También es un
hecho la admirable evolución de los indicadores de
salud y acceso a servicios sanitarios, la disminución
sensible del analfabetismo en el mundo, y el sostenido
avance de la formalización de tierras en los países del
tercer mundo.
Limitarnos a espectar con espanto al buitre a punto de
devorar a la niña hambrienta bajo el sol de la sabana
africana, es caer en el juego mediático de los grandes
titulares y las respuestas efectistas. No debe verse a la
globalización como un asunto de buenos y malos,
donde los villanos ricos se han reunido en cónclaves
secretos y acordado organizar un club privado para
machacar a los angelicales pobres, a la mayoría; o
donde la vileza de los adinerados manipula leyes y
organismos internacionales para mantener los niveles
de miseria de las zonas pobres. No es así. Existe al
interior de los países en desarrollo más libertad de
decidir de lo que parece. Lo que ocurre es que se
decide mal, se opta por vías erradas. Un ejemplo muy
peruano de ello es el tema de la estabilidad laboral. A
nadie se le ocurriría que los imperialistas norteameri-
canos están financiando a algunos congresistas nacio-
nales para que encarezcan y atenten de esa manera
contra el mercado laboral peruano y lo vuelvan nue-
vamente privilegio para unos cuantos. Lo han hecho,
lo estamos haciendo, libremente. Eso es lo peor.
2. Se dice que cuando Estados Unidos estornuda, el
resto del mundo adquiere una pulmonía. Ello,
debido a que los sistemas económicos están
interconectados. ¿Podríamos afirmar que cuan-
do a un país tercermundista le da pulmonía, los
países desarrollados siquiera estornudan?
DE TRAZEGNIES: No hay duda de que cuando Esta-
dos Unidos estornuda al mundo le da pulmonía. Pero
cuando a una parte significativa del resto del mundo
le da pulmonía, ciertamente Estados Unidos estornu-
da y teme recibir algunos microbios. La prueba la
hemos visto en los últimos cinco años: está en la crisis
rusa, en la crisis asiática, en la crisis latinoamericana
que, de una manera o de otra, han afectado a todo el
mundo. La global ización económica, para regresar al
THEMIS45
284
tema "global", ha permitido un desarrollo a nivel
mundial muy importante que ha beneficiado a todos
los países: pensemos simplemente en lo que era el
Perú en el siglo XIX o, más cerca, hace simplemente
cincuenta años, yen lo que es ahora. No cabe duda de
que nuestra economía se ha dinamizado enormemen-
te, nuestra capacidad de consumo ha aumentado,
disfrutamos en mayor o menor grado (no de manera
totalmente generalizada pero cuando menos en una
gran parte de la población) de las ventajas y comodi-
dades de la tecnología moderna. Pero con la
globalización económica hay que tener cuidado y
manejarla muy hábilmente porque si nos descuida-
mos podemos terminar como un mero "rincón" del
mundo global, habiéndose profundizado las diferen-
cias entre "los otros" (los grandes) y "nosotros". Pero
no hay que temerle a la globalización sino jugar con
ella desde dentro su propio juego, atrayendo capita-
les, colocando industrias de exportación. Aunque eso
al comienzo cree una aparente mayor desigualdad
social interna, es la única forma como podremos
participar en el mundo desarrollado e ir poco a poco
eliminando las diferencias internas. Si no lo hacemos
así, estamos condenados a vivir en la pobreza y en el
pasado. Que ese es el camino lo demostró primero
Japón y luego otros países asiáticos como Tailandia,
Malasia, Singapur, etc. y ahora incluso China ha
tomado el mismo rumbo y desde entonces tiene
avances extraordinarios. No es un camino fácil, como
también lo han probado algunos de esos países con
sus crisis; pero es el único.
VELARDE: El tamaño económico relativo de Estados
Unidosdeterminasu gran importancia. Es como cuan-
do se compara Lima con Huancavelica. Perú econó-
micamente pesa menos que la ciudad de Dalias. Rusia
tiene menor tamaño económico que Holanda o IIIinois.
Aún así una crisis financiera regional puede debilitar
al sistema financiero norteamericano. Hay que recor-
dar cómo la crisis rusa impactó a Long Term Capital
Management en 1998.
GAGO: Afganistán es un ejemplo reciente. No sólo
estornudaron todos los norteamericanos si no que casi
padecen de pánico tras el ataque del 11 de septiem-
bre. Anteriormente otros países pequeños pusieron a
los poderosos al borde del colapso. Cuba con la crisis
de los misiles casi desencadena la tercera guerra
mundial (de hecho la isla molesta más que una piedra
en el zapato al gigante norteamericano desde hace 43
años), Nicaragua en los tiempos del sandinismo alteró
el equilibrio estratégico de la guerra fría, Colombia
con el enorme poder de las mafias de las drogas ha
empujado a Estados Unidos a posiciones radicales en
materia de combate antidrogas, los guerrilleros del
 Globalización y tercer mundo: entre títeres y marionetas
Vietcong en Vietnam no solamente trajeron abajo la
doctrina Truman sino que causaron la última gran
depresión económica sufrida por los Estados Unidos
Hay más de un estornudo en la historia de los pode-
rosos causado por países pequeños. Pero, nuevamen-
te éste puede ser un enfoque sólo periodístico. Lo
realmente importante es si un país cualquiera, sea
pequeño o grande, es capaz de usar su libertad civil,
su capacidad jurídica para generar instituciones y
leyes que lo enrumben al desarrollo, a ampliar las
posibilidades de prosperidad de su gente. Hoy se
habla, con razón, de la necesidad de construir institu-
ciones entroncadas en la sociedad yen la realidad, no
ficticias ni artificiales. Ello no significa otra cosa que
dar con la clave de cómo poner en vigencia pocas
leyes que sean respetadas por mucha gente. Es decir
invertir el sentido de lo que ocurre actualmente,
cuando el sistema positivista asfixia realidades como
la nuestra y dicta muchas leyes que sólo muy pocos
pueden cumplir.
La historia registra casos de naciones pequeñas y
débiles que se hicieron ricas y fuertes gracias a que
construyeron reglas de juego, normas jurídicas con las
que fue posible combinar de modo sofisticado y
complejo sus pocos activos, a fin de darle dinámica a
su economía, y la volcaron hacia la captura de merca-
dos fuera de sus fronteras. Todos los países desarrolla-
dos de hoy fueron "tercermundistas" alguna vez, no lo
olvidemos. Fueron pequeños que hicieron estornudar
en su tiempo a los poderosos de entonces.
3. Se afirma que una de las consecuencias que
puede generar la globalización es la desaparición
de la soberanía del Estado, de las Naciones. En tal
sentido, nos preguntamos si se necesita de un
Estado que camine con el proceso globalizador o
de un Estado con nivel de orientación mínima.
¿Cuál es la clase de Estado que se necesita?
DE TRAZEGNIES: Llegamos aquí a la consideración
de la globalización política. Para mí ese es el nivel en
el que debemos ser más prudentes si no queremos
terminar siendo reducidos a colonias de un nuevo
Imperio. Con las desigualdades actuales, ciertamente
todo abandono de la soberanía termina en una sumi-
sión a los centros de poder del extranjero. Pero aun
como ideal, no creo que lo mejor sea imaginar una
suerte de gobierno mundial único donde la identidad
cultural y la idiosincrasia de cada grupo nacional
quede reducida a ser parte del folklore. Pienso que el
mundo no debe convertirse en un conglomerado
unipolar (Imperio) sino en un conjunto multipolar
(posiblemente un polo por regiones culturales: Europa
Occidental, Estados Unidos, Europa Oriental,
Latinoamérica, países árabes, etc.) que se articulen su
acción. No se trata entonces de disolverse en un todo
mayor sino de crear un todo articulado, con diferentes
centros de decisión regionales que compiten entre sí
pero que coordinan para que esa competencia no sea
destructiva sino constructiva, para el bien tanto de los
fuertes como de los débiles.
VELARDE: En Europa se ha visto que si bien el proceso
de integración, ha debil itado algunos roles tradiciona-
les del Estado (política monetaria, política fiscal, tasas
impositivas muy diferentes al resto), al mismo tiempo
ha fortalecido su rol reguladorydecoordinación entre
los intereses comunitarios. Las funciones tradiciona-
les del Estado no sólo no desaparecen (justicia, segu-
ridad) sino que se vuelven fundamentales para el
mejor desempeño relativo del país.
GAGO: Un dato revelador de la crisis a la que ha
llegado a comienzos del siglo XXI el Estado moderno
nacido de la revolución burguesa de 1789, es la
cantidad de muertos que en los últimos cincuenta
años han dejado las distintas guerras producidas en el
mundo. Resulta que ese Estado nacido luego del
derrumbe de las colonias y, que erigió fronteras nacio-
nales dentro de las cuales en teoría se albergaba una
nación con identidad cultural, comunidad de intere-
ses y valores patrióticos distinguibles, ese Estado, ha
generado en conflictos internos diez veces más muer-
tos que las guerras entre países distintos. Es decir, diez
veces más gente ha muerto en conflictos tribales,
étnicos, religiosos, o por no estar de acuerdo con sus
propios compatriotas, que combatiendo en las fi las de
los ejércitos nacionales contra el enemigo externo.
¿Qué significa esto? Muy simple y muy triste. Que,
salvo los países cuyas realidades e historia dieron luz a
las revoluciones burguesas (Europa y Estados Unidos),
en el resto de naciones, los estados se erigieron
artificialmente, dibujando fronteras que dividieron na-
ciones preexistentes y que muchas veces abortaron
procesos de desarrollo, y que otras condujeron a
guerras de resistencia. Los aymaras, kurdos y chechenos
son algunos ejemplos de naciones divididas por esta-
dos y fronteras que crearon más problemas de los que
resolvieron. Esos estados no condujeron a las naciones
y sociedades integradas hacia la prosperidad, ni mucho
menos. Por el contrario, se convirtieron en la nueva
estructura dominante donde los grupos interesados en
convertir al Estado y al Derecho en instrumentos de
dominación hallaron cobijo. En estos casos Hegel tuvo
razón.
Qué hacer. La globalización también significa
reconvertir al Estado, someterlo a reingenierías pro-
THEMIS45
285
Mesa Redonda
fundas que orienten la estrategia estatal hacia el
desarrollo de todos y no sólo de algunos de los grupos
sociales y comunidades locales existentes en la eco-
nomía y sociedad de cada país. El tema de si el Estado
debe ser grande o pequeño tiene un cariz ideológico
que debe evitarse. Lo importante es entroncar al
Estado en la dinámica y estructuras de la realidad
social, enraizar las instituciones y las leyes en los
consensos sociales (costumbres jurídicas) existentes
aceptados como legítimos por las comunidades socia-
les que los practican. Dotar al Estado de la capacidad
de percibir dónde se encuentran las buenas prácticas
comerciales, industriales y económicas en general en
los ámbitos urbano y rural. Legislar en función de esas
buenas prácticas y consensos debidamente identifica-
dos y estandarizados. El tamaño del Estado dependerá
de cada caso y de cada realidad. En situaciones de
enorme diversidad cultural y dificultad geográfica
como la peruana, mi opinión es que los estados
macrocefálicos son corruptos e ineficientes. El daño
causado históricamente por extensas burocracias ha
sido siempre mayor que los beneficios obtenidos.
Pero no es un asunto de tamaño, repito, sino de
entroncamiento en los consensos reales de la socie-
dad.
4. lEs correcto señalar que los países del Este Asiá-
tico han aprovechado mejor los beneficios gene-
rados por la globalización al manejarla interna-
mente y no recibir orientaciones y "órdenes" del
Fondo Monetario Internacional o del Organiza-
ción Mundial de Comercio?
DE TRAZEGNIES: Es correcto decir que han aprove-
chado mejor los beneficios generados de la
globalización. Siempre tenemos una idea pintoresca
y atrasada del Asia. Pero en realidad es algo impresio-
nante por su modernidad y su dinamismo. Simple-
mente Malasia es un país más movido y con más
inversiones y más riqueza visible que el Perú. Obvia-
mente países como Australia o Nueva Zelanda prác-
ticamente pertenecen al Primer Mundo y no al Terce-
ro, a pesar de la distancia a la que se encuentran y de
tratarse también de países nuevos. Pero no me atreve-
ría a decir que ello se debe a no recibir orientaciones
del FMI o de la OMe. Más bien, quizá por eso han
atravesado crisis muy severas. Incluso China ha bata-
llado arduamente para entrar a la OMC (el Perú la
apoyó en este esfuerzo) y ya lo lograron; porque ven
que es el único camino para dar el salto hacia delante
de manera definitiva. Yo creo más bien que esos
países tienen algunos puntos fuertes que el Perú
debería tratar de imitar: son muy trabajadores, no le
tienen miedo a las inversiones extranjeras ni a las
fortunas privadas, hay una cultura de la economía
THEMIS45
286
relativamente liberalizada que ha logrado implantar-
se eficientemente y con convicción, apoyan decidida-
mente a sus empresarios, en algunos-como Australia
y Nueva Zelandia- hay una muy importante cultura
cívica (que no consiste en hacer manifestaciones
todos los días ni en dedicarse a la políticasinoen saber
"privadamente" vivir en sociedad), etc.
VELARDE: No. Son otros los factores que explican su
mejor performance. Todo el país debe tener su propia
agenda, yen función de ello debe ordenar sus priori-
dades.
GAGO: Aunque Indonesia ha atravesado por una
severa crisis financiera, con ribetes de colapso
institucional y moral, es un hecho que ese país y el
resto de tigres y dragones del sudeste asiático trazaron
metas claras desde los años sesenta para desarrollar.
y lo hicieron bajo la convicción de que la interdepen-
dencia económica era la gran macrotendencia a se-
gu i r. Decid ieron volcarse hacia el mercado externo en
un momento en el que gran parte del mundo hacía lo
contrario. La Global ización abrió el apetito a los tigres
y dragones, y sus estados impulsaron normativa e
institucionalmente este vuelco hacia afuera. Lo que
hicieron fue, efectivamente, "manejar lo interno", en
el sentido de crear una infraestructura jurídica que
soportase la orientación exportadora. Joseph Stiglitz
acierta al afirmar que la globalización no equivale a
cumplir a rajatabla los mandatos monetaristas del
FMI.
Pero también es cierto que cada país tiene una
realidad muy particular y que las reformas estructu-
rales se deben adecuar a esas particularidades. Los
tigres y dragones tuvieron sus especiales circunstan-
cias. Se encontraban impulsados por el apoyo dado
por Estados Unidos al Japón, y se hallaban en el ojo
de la atención occidental en plena Guerra Fría. En el
caso peruano, las reformas de los noventa se dieron
en el contexto de bancarrota institucional y moral
dejadas por el gobierno de Alan García. Y funciona-
ron inicialmente bien porque fueron radicales, y
esencialmente porque los consensos sociales de esa
época estaban dispuestos a respaldar soluciones
radicales. Se desviaron por la aparición del grupo
mafioso que luego terminó gobernando. Pero no
cabe duda que fueron reformas bien encaminadas y
que deberían replantearse.
5. En los países tercermundistas se presentan altos
índices de corrupción así como mercados inci-
pientes y pequeños. Atendiendo a ello lcalza el
proceso de globalización en un mercado tercer-
mundista totalmente liberalizado?
 Globalización y tercer mundo: entre títeres y marionetas
DE TRAZEGNIES: En Asia los niveles de corrupción
son altísimos (bastante más altos que en Latinoamérica)
y los mercados locales son también incipientes. Sin
embargo, el fomento de la inversión, la estabilidad de
las reglas de juego, la ausencia de un predominio de
la política sobre las demás preocupaciones del país, la
puntería puesta inicialmente en los mercados exter-
nos, les ha permitido iniciar el salto hacia delante.
Nunca hay un mercado "totalmente" liberalizado.
Pero lo que me preocupa es que cuando se usan esos
adjetivos o adverbios, muchas veces se está pensando
en colocar barreras aduaneras a los productos extran-
jeros, sustituir artificialmente importaciones por pro-
ductos nacionales más caros, más anticuados y de
peor cal idad, quizá poner controles de cambio, etc. Y
ese es el camino a la catástrofe y al salto hacia atrás.
VELARDE: Primero, no se ha avanzado tanto en la
liberalización. Segundo, nadie espera que la liberali-
zación por sí sola produzca crecimiento. Tercero, la
liberalización frente a controles, tiende a favorecer
una menor corrupción. Cuarto, si una economía es
muy pequeña, precisamente el proteccionista comer-
cial no tiene mayor sentido.
GAGO: La corrupción no debe ser un tema
cultural mente asociado a la idea de tercermundismo.
Acabamos de ver casos como el de Enron y Worldcom
en el seno mismo del más primermundista de los
países, Estados Unidos. La corrupción tiene que ver,
más bien, con la inexistencia de articulación entre el
proceso normativo y la dinámica de los acuerdos
sociales realmente existentes. Cuando un grupo coopta
la capacidad de dictar normas generales, lo va a hacer
siempre a su beneficio, excluyendo al resto. Eso
ocurre dentro y fuera de los estados, sean ricos o
pobres. Incluso a nivel global. Si los consensos socia-
les de las cinco sextas partes de la humanidad no son
tomados en cuenta cuando se discuten las premisas
sobre las que se pretende basar la institucionalidad
global, llámese OMC o Consenso de Washington, la
corrupción global va a estar a la vuelta de la esquina.
Los sistemas legales eficientes y bien ajustados
coincidentemente están en aquellos países donde se
produjeron grandes saltos hacia esquemas más demo-
cráticos e inclusivos. Es decir, en aquellos que respe-
taron los consensos sociales de los grupos y comuni-
dades reales. La corrupción no tuvo cabida aquí, o la
tuvo muy restringida.
Un mercado libre no está exento de reglas de juego y
regulación para promover la igualdad de oportunida-
des. Sí creo que es posible global izar y liberalizar, sin
corromper, precisamente porque la globalización
traslada al escenario masivo donde actuamos ricos y
pobres, fórmulas y técnicas (instrumentos), antes sólo
en manos de grupos privilegiados. Los procesos se
hacen transparentes. Cuando las reglas de juego de la
globalización reflejen los hechos producidos en ese
escenario, la corrupción cederá.
y cuando se habla de reglas de juego se está necesa-
riamente hablando de Derecho. El tercer mundo lo
que necesita es un Derecho que refleje sus verdaderas
tendencias y fortalezas, no un sistema de leyes que
trunque procesos productivos, encarezca el acceso a
la empresa, dificulte la consolidación de los derechos
de propiedad, impida el funcionamiento de las garan-
tías hipotecarias, o privi legie las prácticas mercantil is-
tas, rostro sempiterno de la corrupción endémica.
6. El camino del proceso globalizador implica al-
canzar la justicia social. Las críticas señalan que
dicho proceso no es homogéneo y que, por tanto,
ha dejado de lado dicho objetivo. ¿Es eso cierto?
¿Cabe hablar de un correcto funcionamiento de
la globalización cuando ésta es sólo económica?
¿Supone la globalización económica bienestar en
conjunto?
DE TRAZEGNIES: Lamentablemente, no es posible
lograr todo a la vez. A la larga tenemos que conquistar
la justicia social y lograr un bienestar generalizado
para las mayorías. Pero eso es imposible sin trabajo; y
el trabajo es imposible sin la inversión (básicamente
extranjera, porque no hay capitales nacionales impor-
tantes); y la inversión es imposible sin una cierta
libertad de acción para los inversionistas que crea
desigualdades en el ritmo del crecimiento. En reali-
dad, todos se benefician yeso ya es positivo; pero
unos se benefician más que otros. Pienso que ese es el
precio que tenemos que pagar para lograr convertir-
nos en una sociedad más rica. Y sólo cuando seamos
capaces de producir más riqueza, podremos estar en
aptitud de distribuirla mejor. Antes de ese momento,
no podemos lograr los objetivos distributivos porque
no hay nada que distribuir.
VELARDE: La globalización es un fenómeno que se ha
dado de mayor integración de mercados, de tecnolo-
gías, etc. Tiene beneficios y trae riesgos, pero es un
hecho. Más que cuestionar la globalización, sería
importante tener una agenda para lograr una mayor
equidad y un mayor bienestar mundial.
GAGO: En los países en vías de desarrollo las socie-
dades se hallan fragmentadas y la economía tam-
bién. En ellos la justicia social no se limita a brindar
beneficios a los trabajadores que se reúnen en sindi-
THEMIS45
287
Mesa Redonda
catos. Sino, debe incluir a las mayorías ubicadas en
la informalidad. Globalizar con justicia social equi-
vale a hacer aflorar los sistemas de economía infor-
mal, hacer visibles los activos de esa mayoría que
sólo en Perú ascienden a 340,000 millones de dóla-
res, según estima el Instituto Libertad y Democracia.
De otro lado, la globalización es un proceso dinámico
y complejo, no se limita a lo económico, también y en
mucho está siendo un reto jurídico, para construir
instituciones globales. Y visto desde un país pobre, la
globalización no es un fin sino un instrumento que
permita a las sociedades y economías alcanzar lo que
sí es un fin: el desarrollo. Un desarrollo inclusivo, que
abarque a toda la sociedad, a los informales y a los
pueblos indígenas, y no sólo a la corteza financiera.
De lo que se trata es de hacer uso de las posibilidades
concretas y reales que tiene cada país para decidir si
es el Tesoro Norteamericano el que pone las referen-
THEMIS45
288
cias de nuestras instituciones o si cada país traza
estrategias de crecimiento que se sirvan deesas amplí-
simas fronteras comerciales que da la globalización.
Para el Perú no cabe duda de que la meta debe ser
integrarse al ALeA, y que los esfuerzos, leyes, institu-
ciones y economía deben apuntar hacia allí.
La globalización no es un fenómeno desprendido y
desconectado de la historia de las sociedades huma-
nas. La interconexión de los procesos sociales, eco-
nómicos, culturales ha sido una constante desde
antes de los Fenicios y los Paracas. Lo que ocurre con
la globalización es que la revolución de las tecnolo-
gías de la información ha permitido que los inter-
cambios vayan a una velocidad nueva, y se abran a
todos los sectores sociales, en tiempo real muchas
veces. Yeso puede ser beneficioso para todos, inclu-
so los informales, no sólo para los yupies de Wall y
Oxford Street.
LA OPCiÓN PARA SUSCRIBIR ACCIONES
NUEVAS
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IMPLlCANCIAS JURíDICAS DE LA
TRASFORMACiÓN DE LA SUCURSAL DE UNA
SOCIEDAD CONSTITUIDA EN EL EXTRANJERO
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EL CONTROL EN LA POLíTICA EMPRESARIAL DE
LOS GRUPOS DE SOCIEDADES
Dr. Daniel Echaiz Moreno
ANÁLISIS TRIBUTARIO DE LOS CONTRATOS
DE ASOCIACiÓN EN PARTICIPACiÓN Y DE
CONSORCIO
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ESTADOS FINANCIEROS "CONFIABLES" Y
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 PETER HABERLE
LA IMAGEN DEL SER HU-
MANO DENTRO DEL ESTA-
DO CONSTITUCIONAL
Pontificia Universidad Católicadel
Perú, Fondo Editorial, Lima, 2001,
134 pp.
Desde mediados del siglo XX, la
persona humana se ha convertido
en el fundamento axiológico y
jurídico del Estado democrático
constitucional; en esa medida,
para el profesor alemán Peter
Haberle el ser humano es un
prius lógico y ético imprescindi-
ble, ante los desafíos contempo-
ráneos contra la persona huma-
na; provenientes no sólo desde el
Estado, si no también desde la pro-
pia sociedad.
En ese sentido, plantea a la digni-
dad humana y a la democracia
liberal como elementos constitu-
tivos de ese nuevo orden constitu-
cional; que se expresa en la uni-
versalización de los derechos hu-
manos. Sin embargo, es cuidado-
so en no caer en un neoiusna-
turalismo irrazonable, ni en un
neopositivismo formalista; sino,
que plantea incorporar el valor
social de la justicia a la interpreta-
ción de las normas internaciona-
les y nacionales relativas a los
derechos de la persona.
Este postulado propio de la teoría
institucional, Haberle lo ve refle-
jado en las modernas constitucio-
nes democráticas y en la jurispru-
dencia del Tribunal Constitucio-
nal Federal alemán, que presenta
reflexiva y críticamente en la pre-
sente obra.
Pero, la prolífica obra jurídica de
Haberle progresivamente adquie-
re sumo interés no sólo en la co-
munidad científica europea, sino
también latinoamericana y asiáti-
ca; debido a que sus rigurosas
tesis constitucionales basadas en
la teoría cultural, se expanden a
las diversas realidades continen-
tales, que buscan desarrollar el
Estado constitucional.
Como los viejos y nuevos dilemas
constitucionales encuentran en la
persona humana el fundamento
de su existencia y solución, así, la
promoción de los derechos hu-
manos, el bienestar general, el
medio ambiente, el derecho
genético, la informática, la liber-
tad informativa de los medios de
comunicación, el acceso a la
infomación pública, la participa-
ción ciudadana, la libertad de in-
vestigación científica y tecnológi-
ca, entre otros desafíos constitu-
cionales, demandan afirmar las
posibilidades y límites del Estado
constitucional en función de la
persona humana.
La imagen de la persona humana
constituye así un canon valorativo
del edificio constitucional, que se
va con~ruyendo o afirmando
cuando afronta los dilemas de la
política, la economía y la socie-
dad, que se presentan acelerada-
mente, en un horizonte cultural
cada vez más mundial izado. Pers-
pectiva humanista que si bien par-
te de principios de raigambre
iusnaturalista, avanza en el marco
de la normatividad internacional
y nacionales que la consagran;
postura propia de la teoría
THEMIS45
291
institucional con que aborda sus
tesis el Profesor de Bayreuth.
En efecto, la concepción de la
imagen de la persona humana que
postula el autor es tributaria de la
dignidad de la persona como su
premisa antropológica y de la de-
mocracia liberal como su conse-
cuencia organizativa. En esta me-
dida se nutre tanto de la realidad y
la normatividad constitucional,
operando también como una cláu-
sula transformadora del quehacer
social. Sin embargo, la clave cul-
tural en que la inserta Haberle
permite percibir su eficacia
vinculante en su desarrollo nor-
mativo y jurisprudencial median-
te la protección y el desarrollo de
los derechos fundamentales.
De modo que, no se trata de un
dogma constitucional válido en sí
mismo, sino una regla jurídica pro-
ducto de una lectura ética de la
Constitución y la sociedad. En esa
medida y en el marco, por un
lado, de la postmodernidad y, de
otro, de la descomposición de los
Estados autoritarios en el mundo,
la validez de la tesis de Haberle
adqu iere toda su potencial idad en
el fortalecimiento de un orden
constitucional y democrático mun-
dial renovado. Proceso que siem-
pre encuentra a la persona humana
bajo el acecho de las nuevas y
sofisticadas formas de ejercicio de
poder público y privado que pue-
den ser percibidas y controladas
con mayor claridad en el marco
de la imagen del ser humano.
Peter Haberle (1934) es Profesor
emérito (2002) de Derecho Público,
Derecho Constitucional y Derecho
Eclesiástico en la Universidad de
Bayreuth (Alemania) y profesor invi-
tado de las mismas materias en la
Universidad de SanktGallen (Suiza).
Su prolífica obra constitucional ha
sido traducida a diversos idiomas,
destacando en castellano sus li-
THEMIS45
292
bros: "Retos actuales del Estado
Constitucional" (Oñati, IVAP,
1996), "La libertad fundamental en
el Estado Constitucional" (Lima,
PUCP - Fondo Editorial, 1997),
"Libertad, igualdad, fraternidad.
1789 como historia, actualidad y
futuro del Estado
constitucionalidad" (Madrid,
Trotta, 1998), "Teoría de la Consti-
tución como ciencia de la cultura"
(Madrid, Tecnos2000)y"EI Estado
constitucional" (México, UNAM,
2001). Asimismo, tiene numerosas
publicaciones en castellano en li-
bros colectivos y revistas especial i-
zadas como "Pensamiento Consti-
tucional", anuario de la Maestría
en Derecho Constitucional de esta
casa de estudios.
César Landa
MICHAEl HARDT
ANTONIO NEGRI
IMPERIO
Barcelona, Paidós, 2002, 432 pá-
ginas.
En los últimos años nos hemos
acostumbrados a recibir ciertas
publ icaciones que no solamente
barren en ventas, sino que son
precedidas de una frondosa pro-
paganda tanto en ámbitos acadé-
micos como periodísticos. Este ha
sido el caso de "El Fin de la Histo-
ria" de Francis Fukuyama, "El Cho-
que de Civilizaciones" de Samuel
Huntington y ahora el último en la
lista, "Imperio", el "galáctico" tí-
tulo editado por la políticamente
correcta Universidad de Harvard,
escrita alimón por un ex miembro
de las siniestras brigadas rojas ita-
lianas y profesor por muchos años
en la Universidad de Paris, Anto-
nio Negri, y por un joven profesor
de literatura de la Universidad de
Duke, Michael Hardt.
Convertido por muchos entusias-
tas de izquierda en el nuevo evan-
gelio marxista o en el "manifiesto
comunista" de laera postmoderna,
llama la atención en principio por
la propuesta de los autores, quie-
nes identifican el imperio o la
globalización como una etapa no
del todo negativa, que podría ser
de una gran utilidad para la reali-
zación del sueño marxista de la
sociedad sin Estados, sin clases,
razas o culturas. Así, señalan ellos
que, "aun reconociendo todo esto,
insistimos en afirmar que la cons-
trucción del imperio implica un
avance en el sentido de desechar
toda nostalgia por las estructuras
de poder que lo precedieron y
repudiar toda estrategia política
que implique retornar al antiguo
ordenamiento, como tratar de re-
sucitar al estado-nación para pro-
tegerse contra el capital global.
Sostenemos que el imperio es
mejor del mismo modo que Marx
sostenía que el capitalismo es
mejor que las formas de sociedad
y los modos de producción ante-
riores a él. La visión de Marx se
basa en la lúcida y saludable aver-
sión por las jerarquías parroquiales
y rígidas que procedieron a la
sociedad capitalista, así como un
reconocimiento de que, en la nue-
va situación, el potencial para la
liberación crece (. .. )".
El imperio en este caso correspon-
dería al fin de la etapa imperialista
asociada a los estados-nación, y se
definiría en términos de un mundo
sin fronteras y sin distinciones, vale
decir, sin la posibilidad de hallar
enemigos. Este orden político, cons-
truido por las fuerzas económicas
pero con la ayuda imprescindible
del derecho (pues, como señalan
Negri y Hardt, el imperio es tam-
bién una estructura jurídica y que
además tiene su mayor referente
en la obra de Hans Kelsen), podría
resolver en gran medida los pro-
blemas que tuvo el marxismo para
lograr su expansión, como fue el
caso del mismo Estado moderno o
de los elementos que le dieron vida
por tantos años, como la naciona-
lidad o la especificidad cultural o
étnica.
Ahora bien, a pesar de este ele-
mento extremadamente valioso
de la globalización, es cierto que
esta etapa del imperio implica
también un dominio total sobre
el ser humano en lo que los auto-
res denominan "biopolítica", vale
decir, el control absoluto de la
mente y del cuerpo de los seres
humanos, que significa en el fon-
do una invasión total de todos los
ámbitos de su vida. Por cierto,
esto mismo ya había sido deriun-
ciado con anterioridad por el filó-
sofo Michel Foucault al narrar el
tránsito de la sociedad discipli-
naria a la sociedad de control,
fruto - dicho sea de paso - de la
tecnología moderna posterior al
desarrollo industrial.
El imperio, por otro lado, exhibe
una configuración política análo-
ga a la famosa constitución mixta
de Polibio, que los Estado Unidos
incorporó como forma de gobier-
no, y aunque para los citados au-
tores decir imperio no significa
decir Estados Unidos, sí podría
afirmarse que éste presenta la for-
ma de gobierno norteamericana,
con una cabeza visible análoga al
monarca (los Estados Unidos ob-
viamente), un conjunto de países
influyentes semejante a la aristo-
cracia, (Unión Europea, Japón etc.)
y una multitud que desea hacerse
escuchar, (el resto del mundo) es
decir, una democracia.
Como todo imperio histórico,
empero, éste tendrá su final. Por
eso hay que confiar en que tarde
o temprano caerá. Oponerse a su
reinado en la actualidad puede
ser, sin embargo, una acción in-
conveniente, pues podría hacer
retroceder el proceso de
mundialización, más aun si aque-
llos que protestan contra su rei-
nado lo hacen apelando a ideas y
valores del mundo fenecido,
como la soberanía, la identidad,
y la diferencia. No obstante, lo
que sí podría hacerse es alentar el
espíritu de las multitudes para
que puedan ir canalizando hacia
sus intereses las enormes fuerzas
de la globalización y lograr en-
tonces la liberación del control
biopolítico.
Si la revolución mundial apura-
ba un proyecto en donde Dios y
la patria no significarían absolu-
tamente nada, es evidente el nexo
que el plan del comunismo tiene
con la tiranía del mercado y la
sociedad de consumo que des-
cansa en la misma razón. El ca-
pital carece de Dios y tampoco
posee ni desea una patria. ¿Ha-
brá en el fondo muchas diferen-
cias entre Posner y Negri me
pregunto yo?
Eduardo Hernando Nieto
THEMIS45
293
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liLAS EXIGENCIAS CONSTI-
TUCIONALES DEL MODELO
SUPRANACIONAL DE INTE-
GRACION EN LA COMUNI-
DAD ANDINA"
Tesis sustentada el14 de junio de
2002 por la señorita Ivonne Barreto
Giles para optar el título profesio-
nal de abogado en la Facultad de
Derecho de la Pontificia Universi-
dad Católica del Perú, ante los
Doctores Elizabeth Salmón (ase-
sora), Elvira Méndez Chang y Jor-
ge Castro Bernieri, calificada con
la mención de sobresaliente.
La tesis elaborada por, la hoy abo-
gada y excelente ex alumna,
Ivonne Barreto Giles, aborda el
tema de la relación entre las nor-
mas constitucionales y los proce-
sos de integración regional, te-
niendo como hipótesis demostrar
que el desarrollo de disposiciones
constitucionales en los Estados es
necesario para un avance cohe-
rente de estos procesos. El tema
desarrollado es muy importante
porque relaciona tres disciplinas
como el Derecho Internacional y
el Derecho de la Integración así
como el Derecho Constitucional
para anal izar el caso específico de
la Comunidad Andina.
La tesis aborda los aspectos jurídi-
cos de los procesos de integración
y su relación con las soberanías
estatales, así como el tema relati-
vo a las organizaciones interna-
cionales, sobre cuya estructura y
funcionamiento éstos se desarro-
llan. A partir de este contexto, la
tesis se orienta hacia uno de los
temas fundamentales del Dere-
cho de Integración: las organiza-
ciones supranacionales, desarro-
llando sus características a partir
del modelo construido por las
Comunidades Europeas. El estu-
dio del modelo comunitario se
aboca, particularmente, a las rela-
ciones entre el derecho originario
y derivado de este proceso de
integración y los ordenamientos
jurídicosde los Estados miembros,
como consecuencia de la transfe-
rencia de competencias estatale a
lasorganizaciones supranacio-
nales.
Finalmente, la tesis trata con mu-
cho sustento los efectos de la
supranacional idad en la estructu-
ra constitucional de los Estados.
Este análisis se efectúa siguiendo
la evolución de la integración eu-
ropea y el paulatino desarrollo
constitucional de sus Estados
miembros; para posteriormente
realizar una comparación con el
proceso desarrollado por la Co-
munidad Andina, y su ausencia de
respaldo constitucional.
La legitimación constitucional del
proceso de integración andino
constituye la propuesta principal
de la autora, la cual comprende
cuestiones básicas como: la trans-
ferencia de competencias estata-
les a la organización internacio-
nal y la incorporación automáti-
ca, la eficacia directa y la prima-
cía del Derecho andino sobre los
ordenamientos jurídicos estatales.
Adicionalmente se presenta un
conjunto de sugerencias rescata-
das de la integración europea que
pueden ser apl icables en la orga-
nización protagonizada por los
Estados andinos.
En el desarrollo de este trabajo, la
autora ha recurrido competen-
temente a muy valiosas fuentes
normativas, jurisprudenciales y
doctrinales. Las principales fuen-
tes para el análisis de cada uno de
los temas propuestos, son las refe-
rencias normativas, desde las cua-
les se plantean de manera fidedig-
na el desarrollo jurídico de los
procesos de integración estudia-
dos. En ese sentido, el trabajo de
investigación realiza una aproxi-
mación técnico-jurídica del tema
THEMIS45
295
planteado, a parti r de la normativa
constitucional de los Estados
miembros.
El análisis normativo, asimismo, es
ilustrado con referencias
jurisprudenciales y doctrinales que
desarrollan con mayor profundidad
cada uno de los temas planteados,
enriqueciendo el caráctersistemáti-
co de la metodología propuesta.
THEMIS45
296
En virtud de lo expuesto, consi-
dero que la tesis elaborada por la
señorita Barreto, constituye un
estudio necesario sobre un tema
importante como son los proce-
sos de integración, presentando
una propuesta interdisciplinaria
para abordar este tema, no sola-
mente desde el Derecho Interna-
cional y el Derecho de Integra-
ción, sino también desde la pers-
pectiva del Derecho Constitucio-
nal, iniciativa que cobra mayor
vigencia en nuestros días, dentro
del actual proceso de reforma
constitucional. Su trabajo consti-
tuye un valioso aporte a la doctri-
na nacional y su consulta se torna
necesaria en cualquier trabajo
sobre el tema.
Elizabeth Salmón
NUEVAS TECNOLOGíAS EN TELECOMUNI-
CACIONES

El ámbito de aplicación del Derecho en las Telecomu-

nicaciones no se restringe solamente a la regulación
del servicio y a la competencia. El marco jurídico de
las telecomunicaciones es, por el contrario, suma-
mente amplio. En efecto, las nuevas tecnologías como
internet, el voice over internet protocolo-comunica-
ción telefónica mediante internet-, la protección de
los datos personales en internet y la publicidad a
través de intenet son materias que no escapan al
Derecho y de las que, curiosamente, no se conoce
mucho. Concientes de la trascendencia de estas nue-
vas tecnologías, el 25 y 26 de setiembre THEMIS
organizó un evento sobre Telecomunicaciones e
Internet en el que contamos con la participación de
Alfredo Bullard, Jase Tavara, Maria Teresa Quiñónez
y Jorge Mela.

INVERSiÓN EXTRANJERA Y ESTABILIDAD JU-

RíDICA

El sistema de mercado y las inversiones extranjeras en

el Perú es el tema económico de actualidad. La
seguridad jurídica es fundamental para el estableci-
miento del proceso de privatizaciones en nuestro país.
Si n embargo, pese a los beneficios que las inversiones
traen consigo, estas son cuestionadas y suscitan más
de un problema. Por ello, el 20 y 21 de noviembre
THEMISorganizó un seminario en el que se evaluaron
temas como los beneficios que genera la inversión en
el Perú, la privatización de los servicios públicos y de
los activos de las empresas del Estado, el régimen
laboral de las privatizaciones y el régimen de estabi-
lidad tributaria. Acudieron como expositores destaca-
dos especialistas en la materia como Fritz Du Bois,
Humberto Medrana, Cecilia Blume, Jorge Toyama,
Ludwig Meier, entre otros.

BIENVENIDA AL CACHIMBO

THEMIS, como asociación de estudiantes, toma todos

los ciclos la iniciativa de organizar reuniones cultura-
les de bienvenida a los nuevos estudiantes de la
facultad, con la finalidad de acercarlos a la revista y a
la misma facultad.

Este ciclo, Francoise Valleys, el "Cuenta Cuentos", fue

nuevamente el gran invitado de la reunión quese llevó
a cabo el11 de setiembre. En ella, tanto cachimbos de
la facultad, como alumnos de otras facultades, pudie-
ron disfrutar del extraordinario arte del Cuenta Cuen-
tos.

THEMIS45
297
CONCURSO DE METODOLOGíA DE LA IN-
VESTIGACiÓN JURíDICA

Con el fin de promover la investigación en la facultad,

THEMIS organiza el segundo concurso de metodolo-
gía de la investigación jurídica, en los que participan
los mejores trabajos del curso de metodología de la
investigación.
El artículo ganador se publicará en nuestra próxima
edición.

THEMIS45
298
 AGRADECIMIENTOS

THEMIS - Revista de Derecho agradece a todas las personas que de una u otra
manera colaboraron con nosotros y sin cuyo apoyo no hubiera sido posible la
publicación del presente número, en particular a:

Fernando Berckemeyer, Alfredo Bullard, Manuel Cipriano, José Chiarella, Pilar

Chuez, Fritz Du Bois, Huáscar Escurra, Gianina Gotuzzo, José Juan Haro, Karim
Kahatt, Roberto MacLean Martins, Mariella Paredes, Alfredo Polo, Maria Teresa
Quiñónez, Delia Revoredo, Domingo Rivarola, Julio Salas, Hugo Santa María,
Jorge Velarde Santa María, Paola Velarde, Mariella Villanueva, Maite Vizcarra y
Milko Zárate.

THEMIS - Revista de Derecho agradece el apoyo de las siguientes instituciones:

Fondo Editorial de la Pontificia Universidad Católica del Perú, ELAWPERU.COM,

HELLA, Academia Mexicana de Derecho Informático, Notaría Paíno Sacarpati,
Valvosanitaria Industrial S.A., Estudio Jorge Avendaño V., Estudio Bellido, Saco-
Vértiz & Bellido, Canez & Espinoza Abogados, Estudio Oré Guardia SCRL, Alayza
Consultores Legales, Duany & Kresalja Abogados, Aurel io Garda Sayán Abogados,
ESCONSA, PECSA, Estudio Bramont-Arias Torres, Estudio Bullard, Falla, Ezcurra
& Rivarola Abogados, Estudio Hernández & Roselló Abogados, Estudio Luis
Echecopar Garda Abogados, Coca Cola, Estudio Garda Calderón, Ghersi, Vidal
& Asociados, Joyería Banchero, Estudio Roger Yon Ruesta & Abogados, Estudio
Javier de Belaunde Abogados, Miranda & Amado Abogados, Estudio Garda &
Venegas, Interbank, Estudio Aramburú Heudebert & Asociados, Grafi Papel,
Comerciantes Importadores S.A. (ClSA), Bracamonte, Lamas Puccio, De Piérola
Clarke, Del Rosario & Abogados, Estudio Muñiz, Forsyth, Ramírez, Pérez-Taiman
& Luna Victoria Abogados, Notaría Jaime A. Murguía Cave ro, Unión de Cervecerías
Backus S.A.A., Laos, Aguilar, Celi & Asociados, Estudio Olaechea, Teleley, Idéele,
PLM, Estudio Grau, Notaría Ricardo Ortiz de Zevallos Villarán y De la Puente
Abogados.

La Comisión de Contenido de la presente edición deTHEMIS - Revista de Derecho,

estuvo conformada por Cristina Ferraro, Alejandro Manayalle, Mirella Miranda, Luda
Olavarría, Gerardo Solís y Claudia Velarde.

THEMIS - Revista de Derecho, desea agradecer especialmente a los miembros que se

retiran con esta edición y les desea lo mejor de la vida.
Avelino Aramburú Piaggio, Alvaro Ayllón Bondy, Úrsula Ben-Hammou Novoa, Fernando
BerckemeyerOlaechea, Andrés Bayly Letts, Gianfranco Iparraguirre RomE~ro, Óscar Montezuma
Panez, Jorge Trelles Castro Mendívil, Óscar Trelles de Belaunde y Gerardo Solís Visscher.
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