EY Financial Challenger 2011

Zadanie - Etap 1
Zasady rozwiązywania zadań
1. Rozwiązania należy przesyłać do 30 listopada 2010 roku, do godziny 23.59.
Rozwiązania przesłane po tym terminie nie będą rozpatrywane.

2. Odpowiedzi na pytania testowe należy wpisać w formularzu odpowiedzi dostępnym na

stronie: http://www.ey.com/PL/pl/Careers/Students/Programs/EY-Financial-Challenger---
Zadanie-I-etap?OpenDocument&preview

3. Pamiętajcie, by w formularzu odpowiedzi wpisać poprawnie nazwę zespołu oraz imię i

nazwisko uczestnika wypełniającego formularz. To pozwoli nam na jednoznaczne
zidentyfikowanie Waszego zespołu. Pamiętajcie także, że jako obowiązujące odpowiedzi
będziemy przyjmować pierwszy otrzymany od Waszego zespołu formularz. Jeśli wypełnicie
kolejne w późniejszym czasie, nie będą one brane pod uwagę.

Witamy Was serdecznie!

Cieszy nas, że także Wasz zespół zgłosił swój udział w tegorocznej, siódmej już edycji konkursu
EY Financial Challenger.

Waszym zadaniem w ramach etapu I EY Financial Challenger jest rozwiązanie 23 zadań testowych,
które znajdziecie w dalszej części tego dokumentu.

W każdym pytaniu tylko jedna odpowiedź jest prawidłowa. Za każde pytanie możecie otrzymać 1
punkt. Nie przewidujemy przyznawania punktów ujemnych za błędne odpowiedzi.

Poprawne udzielenie odpowiedzi będzie wymagało od Was uważnego przeczytania treści case
study, odpowiedniej selekcji zawartych w treści zadań informacji, oraz wykorzystania wiedzy
zdobytej przez Was w trakcie studiów.

Wierzymy, że Wasza kreatywność w połączeniu z wiedzą i zapałem, pozwolą na to, abyście w

przyszłości mogli dołączyć do naszego zespołu.

Powodzenia i do zobaczenia na II etapie!

Zespół EY Financial Challenger

A member firm of Ernst & Young Global Limited

 EY Financial Challenger 2011 2

Od niedawna pracujesz w FCCF Transaction Advisory Ltd.

Właśnie zostałeś wysłany na Twoją pierwszą zagraniczną delegację. 15 minut temu
wylądowałeś w St. Prosburgu, kilka tysięcy kilometrów od swojego biura. Twoi
przełożeni wysłali Cię do tego miasta ze względu na potencjalny target, który ma
tam swoją siedzibę. Sprawa dotyczy Pierestrojki Ltd. - jednej ze spółek, której
zakupem zainteresowany jest Twój klient – Sophy Oils Ltd.
Dopiero co włączyłeś swojego smartfona i odebrałeś poniższą wiadomość.

Horacy Kowalski
2010 – 10 – 15 TO: Joe.Challenger@pl.fccf.com
CC:
BCC:
Subject: Fw: Project Oil

Joe,
Odezwał się Henry z Sophy Oils.
Ma kilka pytań odnośnie naszego targetu i ogólnie co do potencjalnej transakcji – wszystko masz w
załączniku.
Przejrzyj to proszę i w miarę możliwości rozwiej jego wątpliwości. Pamiętaj, że zrobiliśmy kiedyś z
nim dużego deala, więc nie chcemy zepsuć naszych relacji.

Pozdro
HK
Horacy Kowalski I Transaction Advisory Services
FCCF Transaction Advisory Limited,
Big Circular Crossing 1, 00-124 A, Plotonland
Direct: +77 22 557 9999 | Fax: +77 22 557 9901 |
Horacy.Kowalski@pl.fccf.com

[Forwarded e-mail]

2010 – 10 – 14 TO: Horacy.Kowalski@fccf.com

CC:
BCC:
Subject: Project Oil

Dear Horacy,
It was a pleasure to meet with you in Dbu Ahabi after such a long time.
As I told you previously, I am currently the CFO of Sophy Oils Ltd., the New Kork based,
publicly quoted manufacturer of high – tech industry oils.
Recently we raised some capital that we promised to spend on acquisitions. One of the
possible targets is from Wałdywostan. It is Pierestrojka Ltd. with its seat in St. Prosburg.
We’ve already met with the CFO of Pierestrojka and we obtained some financial data (please
find attached).
 EY Financial Challenger 2011 3

I think it can be a good deal for us but I need some brief

financial analysis of the target. Moreover, one of members of the Board asked me to explain
some general things regarding the potential transaction. I attached also his questions.
To sum up, I would be grateful if you could provide me with the answers for the questions in
the electronic form (I hope you know the link).
Regards,
Henry Alvastore, CFO
Sophy Oils Ltd.,
New Kork 24 Mission Street, Nikoland
Tel 88 33 44 555 5 I Henry.Alvastore@sophy-oils.com
 EY Financial Challenger 2011 4

Wybrane dane finansowe Spółki Pierestojka Ltd.

(wszystkie wartości w tysiącach WWB (rubli władywostańskich).

Rachunek Zysków i Strat

2008 2009

Przychody ze sprzedaży netto 623 432 695 021

Koszty operacyjne w tym: (563 234) (605 133)

Zysk/ (strata) ze sprzedaży 60 198 89 888

marża 9.7% 12.9%

Pozostałe przychody operacyjne 24 350 32 400

Pozostałe koszty operacyjne (16 800) (27 700)

Zysk/ (strata) z działalności operacyjnej 67 748 94 588

marża 10.9% 13.6%

Przychody finansowe 12 000 12 000

Koszty finansowe (13 515) (19 200)

Zysk brutto 66 233 87 388

marża 10.6% 12.6%

Podatek dochodowy (12 584) (16 604)

stawka podatku dochodowego 19.0%

Zysk netto 53 649 70 784

marża zysku netto 8.6% 10.2%

Bilans
2008 2009

AKTYWA TRWAŁE 240 471 304 949

Rzeczowe aktywa trwałe 223 503 287 592
Wartości niematerialne i prawne 10 233 10 233
Długoterminowe aktywa finansowe 6 735 7 124

AKTYWA OBROTOWE 123 286 122 373

Zapasy 48 460 48 423
Należności krótkoterminowe 51 329 52 062
Środki pieniężne i ich ekwiwalenty 23 110 21 502
Rozliczenia międzyokresowe czynne 386 386

AKTYWA RAZEM 363 757 427 322

KAPITAŁ WŁASNY 248 845 319 630

Kapitał zakładowy 88 000 88 000
Zyski (straty) zatrzymane w tym: 107 197 160 845
Zysk (strata) roku bieżącego 53 649 70 784

ZOBOWIĄZANIA I REZERWY NA ZOBOWIĄZANIA 114 912 107 692

Zobowiązania długoterminowe 46 391 44 744

Długoterminowe kredyty i pożyczki 38 269 35 212
Rezerwy na zobowiązania 8 122 9 532

Zobowiązania krótkoteminowe 68 521 62 948

Krótkoterminowe z tytułu pożyczek 2 325 3 633
Zobowiązania z tyt. dostaw i usług 56 580 58 800
Rezerwy 9 616 515

PASYWA RAZEM 363 757 427 322

 EY Financial Challenger 2011 5

I. Analiza finansowa
1. Henry Alvastore zastanawia się kiedy dokonywane jest rozliczenie ceny nabycia (PPA - ang.
purchase price allocation). PPA dokonywane jest przy:
a Zajęciu długiej pozycji w opcji kupna
b Przejęciu kontroli nad spółką
c Nabyciu zespołu środków trwałych (asset deal)
d Przejęciu pakietu akcji w spółce (share deal)

2. Na podstawie sprawozdań finansowych Pierestojki oraz przy założeniu, że koszt własny

sprzedaży stanowi 60% kosztów operacyjnych, możemy stwierdzić, iż okres rotacji zapasów w
dniach w 2009 r. zmienił się następująco w stosunku do roku poprzedniego (przy obliczeniach
należy użyć stan zapasów na koniec roku):
a Zwiększył się
b Zmniejszył się
c Nie zmienił się
d Nie można określić

3. Pierestrojka posiada domenę internetową www.pierestrojka1.com, której wartość księgowa

wynosi 342 195 WWB. W przyszłym roku spółka planuje używać domeny www.pierestrojka.com.
Poprzednio używana domena zostanie zdeaktywowana, w związku z czym jej wartość użytkowa
wynosi zero. Cena możliwa do uzyskania na rynku w przypadku sprzedaży domeny
www.pierestrojka1.com jest o wiele niższa niż jej wartość księgowa i wynosi 192 678 WWB.
Potencjalna sprzedaż starej domeny nie niesie ze sobą żadnych kosztów. Spółka powinna:
a Dokonać przeszacowania domeny www.pierestojka1.com do wartości nominalnej
b Dokonać przeszacowania domeny www.pierestojka1.com do wartości godziwej
c Dokonać całkowitej amortyzacji domeny www.pierestojka1.com do wartości zerowej
d Nie podejmować żadnych działań

4. Księgowe kapitały zaangażowane (ang. enterprise value) Pierestrojki na koniec 2009 r.

wynosiły:
a 333 340 tys. WWB
b 354 842 tys. WWB
c 358 475 tys. WWB
d 336 973 tys. WWB

5. Henry Alvastore zastanawia się na wartościami, które otrzyma z wyceny metodą DCF. Wie, że
metoda sprowadza się do obliczenia i zdyskontowania przepływów pieniężnych dla dawców kapitału
(FCFF), niepokoi go jednak fakt wartości niematerialnych będących w posiadaniu Pierestrojki.
Spółka dysponuje nowoczesną wewnętrznie wytworzoną opatentowaną technologią odsiarczania
oleju, która nie została rozpoznana na bilansie. Henry zastanawia się jak ten fakt powinien zostać
odzwierciedlony w kalkulacji wartości jednego udziału spółki. Zaznacz prawdziwe stwierdzenie
(pomiń kwestię premii i dyskont):
a Suma zdyskontowanych przepływów pieniężnych powinna zostać skorygowana o dług netto i
rzeczowe aktywa nieoperacyjne a następnie podzielona przez ilość udziałów
 EY Financial Challenger 2011 6

b Suma zdyskontowanych przepływów pieniężnych powinna

zostać skorygowana o dług, rzeczowe aktywa nieoperacyjne oraz wartość nierozpoznanych
na bilansie wartości niematerialnych a następnie podzielona przez ilość udziałów
c Suma zdyskontowanych przepływów pieniężnych powinna zostać podzielona przez ilość
udziałów
d Metoda DCF nie jest właściwa w szacowaniu wartości udziałów spółek posiadających
nierozpoznane na bilansie wartości niematerialne

6. Jeden z dostawców Pierestrojki, Kazamos Ltd jest notowany na giełdzie we Władywostanie.

31 grudnia 2009 r. cena zamknięcia akcji Kazamos Ltd była na równa 163 WWB. Z historycznych
obserwacji wynika, że stopa zwrotu z akcji Kazamos jest neutralna względem rynku. Spółka posiada
100 tys. akcji. Kapitał własny spółki wynosi 13 434 tys. WWB. Wartość rynkowa długu (10-letnie,
6% obligacje wyemitowane przez spółkę w 2009 r.) określona została na poziomie 9 234 tys. WWB
na koniec 2009 r. Rynkowa stopa zwrotu osiągana przez inwestorów wynosi 10,5%. Stopa
podatkowa równa jest 19%, zaś mediana stopy zwrotu z obligacji rządowych wynosi 4,6%. Jaki jest
średni ważony koszt kapitału specyficzny dla Kazamos Ltd?
a 7,6%
b 8,2%
c 8,5%
d 11,4%

7. Pierestrojka posiada relacje z klientami, którzy oświadczyli, że wypowiedzą obowiązujące ich

umowy (odpowiednie klauzule nie przewidują kar z tego tytułu), w przypadku gdy Sophy Oils
przejmie spółkę. Henry Alvastore twierdzi, że groźby klientów należy potraktować poważnie.
W ramach rozmów ze spółką Horacy Kowalski otrzymał plan pięcioletni Pierestrojki, który wstępnie
miał służyć jako podstawa do wyceny metodą DCF.
W celu prawidłowego i dokładnego odzwierciedlenia potencjalnego odejścia klientów w wycenie
należy: 1 – skorygować projekcje finansowe przedstawione przez Pierestrojkę, 2 – nie korygować
projekcji finansowych, wycenić relacje z problematycznymi klientami i odjąć ich wartość od
wartości otrzymanej z wyceny metodą DCF, 3 – skorygować mnożniki będące podstawą wyceny, 4 –
nie korygować projekcji i uwzględnić ryzyko odejścia klientów w stopie dyskontowej.
Która z powyższych procedur pozwoli na właściwe oszacowanie wartości spółki:
a Wyłącznie procedury 1, 2 oraz 3 pozwolą na prawidłowe i dokładne oszacowanie wartości
Pierestrojki
b Wyłącznie procedury 1 oraz 3 pozwolą na prawidłowe i dokładne oszacowanie wartości
Pierestrojki
c Wszystkie powyższe procedury pozwolą na prawidłowe i dokładne oszacowanie wartości
Pierestrojki
d Żadna z powyższych procedur nie pozwoli na prawidłowe i dokładne oszacowanie wartości
Pierestrojki.

8. Mediana mnożnika P/E dla spółek z sektora petrochemicznego wyniosła w 2008 r. 8,7x,
natomiast mediana mnożnika Debt/EBITDA dla tych samych spółek w 2009 r. wyniosła 5x.
a Wartość kapitałów własnych Pierestrojki wyceniona przy użyciu mnożnika Debt/EBITDA jest
wyższa niż przy pomocy mnożnika P/E
b Nie można określić wartości kapitałów własnych Pierestrojki przy użyciu mnożników
ponieważ na datę wyceny spółka poniosła stratę na poziomie EBITDA
 EY Financial Challenger 2011 7

c Nie można określić wartości spółki przy użyciu mnożników

ponieważ nie jest ona notowana na giełdzie
d Żadna z odpowiedzi nie jest poprawna

9. Przy założeniu, że spread marży EBIT i EBITDA w 2008 r. wyniósł 5% a wartość netto
rzeczowych aktywów trwałych na koniec 2007 r. wyniosła 170 687 tys. WWB, nakłady
inwestycyjne na rzeczowe aktywa trwałe poniesione przez Pierestrojkę w 2008 r. były równe
(przyjmij, że całą wartość amortyzacji można przypisać rzeczowym aktywom trwałym)
a 52 816 tys. WWB
b 83 988 tys. WWB
c 21 644 tys. WWB
d Nie można stwierdzić na podstawie dostępnych danych

II. Aspekty związane z potencjalną transakcją

10. Który z dokumentów jest zwykle przygotowywany przez stronę kupującą:
a Process Letter
b Teaser
c Expression of Interest
d NDA

11. W związku z potencjalnymi akwizycjami spółka Sophy Oils rozważa wyzbycie się niektórych
podmiotów zależnych, niezwiązanych z działalnością podstawową, zastanawia się m.in. nad
sprzedażą jednej ze spółek-córek, producenta opakowań do swoich produktów (OilBoxes Inc.).
Doradcy potencjalnego kupującego oszacowali wartość tej spółki (Enterprise Value) na 1 200 000
DKD (dolary nowokorskie). Dług netto spółki wynosi 200 000 DKD, a saldo posiadanej przez nią
gotówki i ekwiwalentów to 100 000 DKD. Kupiec rozważa zainwestowanie w spółkę 250 000 DKD.
Jaki udział w kapitale własnym OilBoxes Inc. stałby się własnością kupca (przy wycenie pre-money
valuation)?
a 25%
b 20%
c 21%
d Na podstawie przedstawionych informacji nie da się określić wielkości udziałów

12. Uszereguj w prawidłowej kolejności kroki, które są podejmowane w procesie Fuzji i Przejęć:
1. Transition of assets, 2. Share Purchase Agreement, 3. Binding Bid, 4. Non-Binding Bid
a 2. 1. 4. 3.
b 1. 4. 3. 2.
c 4. 3. 2. 1.
d Żadna z powyższych

13. Kapitalizacja rynkowa Grease Corp., producenta jednego ze składników do smarów

wytwarzanych przez Sophy Oils wynosi 400 mln DKD. Jego roczne przepływy pieniężne wynoszą
100 mln DKD. Grease Corp wyemitowała 20 mln akcji, z których wszystkie znajdują się w obrocie
giełdowym, a odtworzeniowe wydatki kapitałowe tej spółki wynoszą 10 mln DKD. Ile akcji własnych
 EY Financial Challenger 2011 8

może być skupione przez tego producenta, jeśli na ten cel

wykorzystana zostanie nadwyżka przepływów pieniężnych nad wydatkami odtworzeniowymi.
a 450 tys.
b 4,5 mln
c 14,5 mln
d 15 mln

14. Zjawisko bootstrapping ma miejsce, gdy:

a Firma z małym wskaźnikiem P/E kupuje firmę z małym wskaźnikiem P/E za gotówkę
b Firma z małym P/E kupuje firmę z dużym P/E płacąc w akcjach
c Firma z dużym P/E kupuje firmę z małym P/E płacąc w akcjach
d Firma z dużym P/E kupuje firmę z dużym P/E płacąc w akcjach

15. Spółka Sophy Oils złożyła w ubiegłym roku ofertę na zakup spółki Aero Oils Ltd. (firma
zajmująca się produkcją specjalistycznych olejów silnikowych, stosowanych w silnikach
samolotowych). Zarządy obu spółek zgodziły się wstępnie na wartość transakcji w wysokości 56
DKD za akcję, wciąż negocjując jednak metodę płatności. Dane użyte przez zarządy spółek
przedstawiają się następująco:

Sophy Oils Aero Oils

Cena przed transakcją (DKD) 80 48
Liczba akcji w mln 30 20
Zgodnie z planami Henry’ego Alvastore po zakończeniu transakcji spółka Sophy Oils przejęłaby
wszystkie aktywa i zobowiązania spółki Aero Oils, a połączony podmiot funkcjonowałby pod marką
Sophy Oils. Alvastore szacował, że synergie związane z redukcją kosztów wyniosą w sumie 180 mln
DKD.

Jeśli transakcja Aero Oils byłaby opłacana gotówką, to premia dla udziałowców spółki Aero Oils
wynosiłaby:
a 90 mln DKD
b 112 mln DKD
c 160 mln DKD
d 180 mln DKD

16. Która z poniższych wartości byłaby najlepszym oszacowaniem premii spółki Sophy Oils (jako
nabywcy), jeśli transakcja byłaby rozliczona akcjami z parytetem wymiany 0,7? Załóżcie, że
szacowane przez Alvastore’a synergie zostaną w pełni zrealizowane.
a 9,6 mln DKD
b 13,7 mln DKD
c 20 mln DKD
d 15,6 mln DKD
 EY Financial Challenger 2011 9

III. Project Finance

Przygotowując odpowiedzi na pytania Henry’ego Alvastore’a przypomniałeś sobie, że za dwa dni
czeka Cię wewnętrzny egzamin z zakresu project finance. Horacy stwierdził ostatnio, że musisz się
bardziej dokształcić w tym zakresie w związku z czym przesłał Ci przykładowe pytania.
17. W przypadku emisji warrantów zysk na akcję (EPS) danej firmy zmieni się w następujący
sposób (ceteris paribus):
a Emisja nie będzie miała wpływu na EPS
b EPS rozwodniony spadnie natomiast EPS nierozwodniony nie zmieni się
c Zarówno EPS rozwodniony jak i nierozwodniony wzroście
d EPS rozwodniony wzrośnie natomiast EPS nierozwodniony spadnie
18. Model ryzyka kredytowego Roberta Mertona jest tradycyjnie używany do określenia
prawdopodobieństwa tzw. credit default. Można go jednak wykorzystać również do wyjaśnienia
różnego nastawienia do ryzyka akcjonariuszy i banków finansujących przedsiębiorstwo. Na gruncie
tego modelu (oraz przy założeniu, że wartość aktywów firmy jest bliska wartości jej długu) można
stwierdzić, że prawdziwe jest następujące zdanie:
a Akcjonariusze chcą podejmować ryzykowne projekty, ponieważ wzrost ryzyka
(zmienności) prowadzi do zwiększenia wartości posiadanej przez nich opcji kupna aktywów
firmy
b Akcjonariusze nie chcą podejmować ryzykownych projektów, ponieważ wzrost ryzyka
(zmienności) prowadzi do obniżenia wartości posiadanej przez nich opcji kupna aktywów
firmy
c Banki chcą aby przedsiębiorstwa podejmowały ryzykowne projekty, ponieważ wzrost
ryzyka (zmienności) prowadzi do zwiększenia wartości posiadanej przez nich opcji kupna
aktywów firmy
d Banki nie chcą aby przedsiębiorstwa podejmowały ryzykownych projektów, ponieważ
wzrost ryzyka (zmienności) prowadzi do zmniejszenia wartości posiadanej przez nich opcji
kupna aktywów firmy
19. Porównując realizację projektu w formule corporate vs project finance z punktu widzenia
problemu pryncypała-agenta można stwierdzić, że:
a Problem pryncypała-agenta jest większy w przypadku realizacji projektu w formule project
finance, ze względu na zmniejszoną asymetrię informacyjną
b Problem pryncypała-agenta jest większy w przypadku realizacji projektu w formule corporate
finance, ze względu na zwiększoną asymetrię informacyjną
c Problem pryncypała-agenta nie ma żadnego znaczenia dla działalności przedsiębiorstw
d Formuła realizacji projektu nie ma wpływu na problem pryncypała-agenta
20. Sophy Oils chce ocenić zyskowność przyszłych inwestycji (rozwój linii produkcyjnych). Projekt
inwestycyjny charakteryzuje się następującymi przepływami (w mln DKD):

2011 2012 2013 2014 2015 2016

0 -1000 1000 750 500 -1250

Dodatkowo w roku 2011, przed podjęciem decyzji inwestycyjnej, firma zleciła badania rynkowe, w
związku z czym poniosła koszt 30 mln DKD.
Prawdziwe jest zdanie:
a Poszukiwana wartość IRR projektu wynosi w przybliżeniu 21%
b Tylko w przypadku jednej stopy dyskontowej projekt osiąga NPV=0
 EY Financial Challenger 2011 10

c Poszukiwana wartość IRR projektu wynosi około 4%

d Żadna z powyższych
21. Sophy Oils chce ocenić także dwa inne projekty inwestycyjne. Obydwa mogą być powtarzane w
nieograniczonym horyzoncie czasowym. NPV projektu New Horizont wynosi 100 000 DKD przy 4-
letnim okresie trwania, zaś NPV projektu New Area wynosi 80 000 DKD przy 3-letnim okresie
trwania. Projekty byłyby finansowe ze środków własnych spółki. Koszt kapitału własnego spółki
wynosi 12%, stopa wolna od ryzyka 4%, a stopa zwrotu z rynku 12%. Beta dla New Horizont wynosi
1.0, zaś dla New Area wynosi 1.2. Ile wyniosą w przybliżeniu do tys. DKD równoważne raty roczne
(EAA) dla tych dwóch projektów?
a 30 tys. DKD dla New Horizont i 33 tys. DKD dla New Area
b 33 tys. DKD dla New Horizont i 34 tys. DKD dla New Area
c 33 tys. DKD dla New Horizont i 36 tys. DKD dla New Area
d 36 tys. DKD dla New Horizont i 34 tys. DKD dla New Area
22. Prawdziwe jest zdanie:
a Zmiana metody amortyzacji z liniowej na przyspieszoną (przy pozostałych warunkach
niezmienionych) prowadzi do spadku NPV
b W przypadku dwóch wzajemnie wykluczających się projektów o różnej długości trwania
zalecane jest podjęcie decyzji inwestycyjnej na podstawie porównania IRR tych projektów
c W sytuacji, gdy beta spółki dokonującej inwestycji jest różna od bety specyficznego projektu
realizowanego przez tę spółkę, do oceny tego projektu jako miara ryzyka powinna zostać
wykorzystana beta dla specyficznego projektu
d Żadna z powyższych
23. Uszereguj podane źródła finansowania zgodnie z pecking order-theory w kolejności od najmniej
preferowanych przez managerów: 1. Środki własne, 2. Emisja akcji, 3. Dług:
a 1. 3. 2.
b 1. 2. 3.
c 2. 3. 1.
d Żadna z powyższych

POWODZENIA!!!