Narodowy Bank Polski Rada Polityki Pieninej

Zaoenia polityki pieninej na rok 2012

Warszawa, sierpie 2011 r.

Ustalajc Zaoenia polityki pieninej na rok 2012 Rada Polityki Pieninej wypenia Artyku 227 Konstytucji Rzeczypospolitej Polskiej, ktry nakada na Rad obowizek corocznego przedoenia do wiadomoci Sejmowi zaoe polityki pieninej rwnoczenie z przedoeniem przez Rad Ministrw projektu ustawy budetowej. Zgodnie z Artykuem 53 Ustawy o Narodowym Banku Polskim Zaoenia polityki pieninej s publikowane w Dzienniku Urzdowym Rzeczypospolitej Polskiej Monitor Polski. W Zaoeniach s przedstawione podstawowe elementy realizowanej przez Narodowy Bank Polski strategii polityki pieninej, a take zarys uwarunkowa makroekonomicznych mogcych wpywa na t polityk w 2012 roku. Ponadto Zaoenia zawieraj opis instrumentw polityki pieninej. W Zaoeniach polityki pieninej na rok 2012 uwzgldniono informacje dostpne do dnia 9 sierpnia 2011 r.

Spis treci
1. Strategia polityki pieninej ................................................................................................................. 5 2. Polityka pienina w 2012 r. .................................................................................................................. 9 3. Instrumenty polityki pieninej ........................................................................................................ 13

Rozdzia 1
1. Strategia polityki pieninej

Strategia polityki pieninej

Rada Polityki Pieninej postanowia utrzyma podstawowe elementy dotychczasowej strategii polityki pieninej NBP przedstawione w Zaoeniach polityki pieninej na rok 2011. W 2012 r. strategia polityki pieninej bdzie realizowana zgodnie z przedstawionymi poniej zasadami. Zgodnie z art. 227 ust. 1 Konstytucji RP Narodowy Bank Polski odpowiada za warto polskiego pienidza. Ustawa z dnia 29 sierpnia 1997 r. o Narodowym Banku Polskim w art. 3 ust. 1 stanowi, e podstawowym celem dziaalnoci NBP jest utrzymanie stabilnego poziomu cen, przy jednoczesnym wspieraniu polityki gospodarczej Rzdu, o ile nie ogranicza to podstawowego celu NBP. Wspczenie banki centralne przez stabilno cen rozumiej inflacj na tyle nisk, aby nie wywieraa ona negatywnego wpywu na decyzje podejmowane przez uczestnikw ycia gospodarczego, w tym dotyczce inwestycji i oszczdzania. Zapewnienie stabilnoci cen jest podstawowym sposobem, w jaki bank centralny przyczynia si do osigania wysokiego i trwaego wzrostu gospodarczego. Realizujc zadanie utrzymania stabilnoci cen banki centralne reaguj zarwno na zagroenia inflacyjne, jak i deflacyjne. Rada Polityki Pieninej, zwana dalej Rad, od 1998 r. opiera polityk pienin na strategii bezporedniego celu inflacyjnego. Poczwszy od 2004 r. Rada przyja cigy cel inflacyjny na poziomie 2,5% z symetrycznym przedziaem odchyle o szerokoci 1 punkt procentowy. Rada realizuje strategi w warunkach pynnego kursu walutowego. System pynnego kursu nie wyklucza interwencji na rynku walutowym, gdyby okazao si to niezbdne do zapewnienia stabilnoci makroekonomicznej i finansowej kraju, co sprzyja redniookresowej realizacji celu inflacyjnego. Dowiadczenia Narodowego Banku Polskiego, zwanego dalej NBP, oraz innych bankw centralnych wskazuj, e strategia bezporedniego celu inflacyjnego jest skutecznym sposobem zapewnienia stabilnoci cen. Globalny kryzys finansowy pokaza, e dla zapewnienia stabilnoci cen w duszym okresie w polityce pieninej wiksz ni dotychczas rol powinny odgrywa czynniki zwizane ze stabilnoci systemu finansowego. Polityka pienina powinna by zatem prowadzona w taki sposb, aby dc do stabilizacji inflacji na poziomie celu w rednim okresie, ogranicza jednoczenie ryzyko narastania nierwnowag w systemie finansowym. Strategia bezporedniego celu inflacyjnego umoliwia prowadzenie takiej polityki, stanowic wsparcie dla polityki regulacyjnej i nadzorczej wobec sektora finansowego. Rada nadal kieruje si nastpujcymi zasadami prowadzenia polityki pieninej: Po pierwsze, okrelenie cel cigy oznacza, e odnosi si on do inflacji mierzonej roczn zmian cen towarw i usug konsumpcyjnych w kadym miesicu w stosunku do analogicznego

miesica poprzedniego roku. Przy ocenie procesw inflacyjnych uzasadnione jest rwnie posugiwanie si kwartalnymi i rocznymi wskanikami inflacji, takimi jak stosowane w projekcji inflacji NBP, w budecie pastwa oraz w statystyce Unii Europejskiej (zwanej dalej UE), w tym zharmonizowanym wskanikiem cen towarw i usug konsumpcyjnych - HICP. Przy ocenie presji inflacyjnej wan rol odgrywaj take miary inflacji bazowej, ktre uatwiaj odrnianie przejciowych zmian wskanika inflacji od bardziej trwaych zmian presji inflacyjnej. Ponadto, uatwiaj one odrnianie wpywu na inflacj szokw podaowych od wpywu czynnikw popytowych. Po drugie, polityka pienina jest jednoznacznie ukierunkowana na utrzymanie inflacji jak najbliej celu 2,5%, a nie jedynie wewntrz przedziau waha. Rozwizanie takie ma umoliwi zakotwiczenie oczekiwa inflacyjnych, dziki ktremu bank centralny moe rzadziej reagowa zmianami parametrw polityki pieninej na ewentualne wstrzsy majce wpyw na poziom inflacji w danym okresie. W efekcie moe si rwnie zmniejszy zmienno dugoterminowych stp procentowych. Po trzecie, w gospodarce nieuniknione jest wystpowanie wstrzsw. W zalenoci od siy i kierunku oddziaywania wstrzsu oraz stopnia inercyjnoci oczekiwa inflacyjnych rna jest skala i okres odchylenia inflacji od przyjtego celu. W krajach o trwale niskiej inflacji bank centralny zazwyczaj nie reaguje na odchylenia inflacji od celu, jeli uznaje je za przejciowe, i to nawet wwczas, gdy nie mieszcz si one w przedziale waha wok celu. Rada oceniajc potrzeb reakcji na wstrzsy bdzie jednak braa pod uwag to, e w Polsce niskie oczekiwania inflacyjne nadal nie s dostatecznie utrwalone. Stopie zakotwiczenia oczekiwa inflacyjnych oddziauje na skal oraz trwao wpywu wstrzsw popytowych i podaowych na inflacj. W przypadku wstrzsw, ktre w ocenie Rady mog wywoa wzgldnie trway wzrost oczekiwa inflacyjnych, a w konsekwencji utrwali wzrost inflacji ze wzgldu na pojawienie si tzw. efektw drugiej rundy, bank centralny bdzie odpowiednio modyfikowa parametry polityki pieninej. Po czwarte, reakcja polityki pieninej na wstrzsy zaley take od ich przyczyn i charakteru. W przypadku wstrzsw popytowych inflacja i produkcja zmieniaj si w tym samym kierunku. Podwyka stp procentowych osabia aktywno gospodarcz w krtkim okresie i, w dalszej kolejnoci, presj inflacyjn. W przypadku wstrzsw podaowych dynamika produkcji i inflacja zmieniaj si w przeciwnych kierunkach. Dylematy polityki pieninej w przypadku tego typu wstrzsw przedstawiaj si nastpujco: Prba neutralizowania przez polityk pienin wpywu wstrzsu podaowego na inflacj moe pogbia spadek dynamiki produkcji, wynikajcy z niekorzystnego oddziaywania tego wstrzsu na konsumpcj i inwestycje. Z kolei prba zamortyzowania poprzez ekspansywn polityk pienin realnych skutkw wstrzsu podaowego, wywoujcego wzrost inflacji i spadek dynamiki produkcji, powoduje z reguy utrwalenie si podwyszonej inflacji. W takiej sytuacji w nastpnych okresach konieczne jest prowadzenie znacznie bardziej restrykcyjnej polityki pieninej. Powoduje ona silniejsze spowolnienie tempa wzrostu gospodarczego, ni zaostrzenie tej polityki, niedopuszczajce do utrwalenia si podwyszonej inflacji. Reakcja banku centralnego na wstrzs zaley od oceny trwaoci jego skutkw, w tym od oceny ryzyka pojawienia si tzw. efektw drugiej rundy. Po pite, ze wzgldu na opnienia reakcji produkcji i inflacji na prowadzon polityk pienin, wpywa ona w niewielkim stopniu na poziom biecej inflacji. Biece decyzje wadz monetarnych oddziauj na dynamik oglnego poziomu cen w przyszoci, podobnie jak bieca inflacja pozostaje pod wpywem zmian stp procentowych dokonanych kilka kwartaw wczeniej. Dugo opnie, jakie wystpuj od podjcia decyzji dotyczcej poziomu stp do zaobserwowania najsilniejszego jej wpywu na wielkoci realne (produkcj,

zatrudnienie), a nastpnie na inflacj, nie jest jednak staa. Zaley ona w duej mierze od zachodzcych w gospodarce zmian strukturalnych i instytucjonalnych. Zmiany te powoduj, e banki centralne mog ocenia dugo opnie tylko w przyblieniu. Dodatkowym czynnikiem zakcajcym dziaanie mechanizmu transmisji monetarnej mog by zaburzenia w krajowym i midzynarodowym systemie finansowym. Po szste, w polityce pieninej naley uwzgldnia potrzeb zachowania stabilnoci finansowej, ktra jest niezbdna do zapewnienia stabilnoci cen w duszym okresie oraz umoliwia niezakcone funkcjonowanie mechanizmu transmisji polityki pieninej. W tym kontekcie przy ocenie bilansu czynnikw ryzyka dla przyszej inflacji i wzrostu gospodarczego istotne jest ksztatowanie si cen aktyww. Nadmierne redukcje stp procentowych i dugotrwae utrzymywanie ich na obnionym poziomie w warunkach niskiej inflacji i jednoczenie szybkiego wzrostu gospodarczego moe prowadzi do szybkiego wzrostu cen aktyww, a przez to zwiksza ryzyko utworzenia si tzw. bbli spekulacyjnych. Wraz z szybkim wzrostem cen aktyww ronie prawdopodobiestwo ich odchylenia od poziomw uzasadnionych czynnikami fundamentalnymi, co powoduje wzrost ryzyka gwatownego i znacznego ich spadku w przyszoci. Szybki wzrost cen aktyww, szczeglnie jeli towarzyszy mu szybki wzrost kredytu, rodzi zagroenie dla stabilnoci systemu finansowego, a przez to dla zrwnowaonego wzrostu gospodarczego oraz stabilnoci cen w duszym okresie. Polityka pienina wspierajca stabilno systemu finansowego jest wic dugookresowo spjna z realizacj podstawowego celu dziaalnoci banku centralnego, tj. z zapewnieniem stabilnoci cen, cho niekiedy moe stwarza ryzyko przejciowego odchylania si inflacji od celu. Zachowanie spjnoci pomidzy deniem do utrzymania inflacji na poziomie celu i wspieraniem stabilnoci systemu finansowego moe w pewnych warunkach wymaga wyduenia horyzontu realizacji celu inflacyjnego. Po sidme, przy ocenie ryzyka wystpienia zaburze w systemie finansowym oraz perspektyw inflacji na dusz met przydatne jest uwzgldnianie ksztatowania si agregatw monetarnych i kredytowych. Szybki wzrost tych agregatw moe prowadzi do narastania nierwnowagi makroekonomicznej w gospodarce, w tym nierwnowagi na rynkach aktyww. Ryzyko zwizane z nadmiernie szybkim wzrostem tych agregatw powinno by brane pod uwag w decyzjach dotyczcych parametrw polityki pieninej. Wanym uwarunkowaniem polityki pieninej jest polityka regulacyjna i nadzorcza w sektorze finansowym, ktra ma wpyw na tempo wzrostu kredytu i jego struktur. Po sme, przy ocenie stopnia restrykcyjnoci polityki pieninej naley bra pod uwag nie tylko wysoko realnych stp procentowych, ale take poziom realnego kursu walutowego. Tak rozumiana restrykcyjno polityki pieninej wpywa, wraz z realizowan polityk fiskaln, na czn restrykcyjno polityki makroekonomicznej. Zapewnienie stabilnoci cen w sytuacji nadmiernie ekspansywnej polityki fiskalnej moe wymaga prowadzenia restrykcyjnej polityki pieninej, w tym utrzymywania stp procentowych na podwyszonym poziomie. Po dziewite, polityka pienina jest prowadzona w warunkach niepewnoci, co wyklucza sprawowanie cisej kontroli nad przebiegiem procesw gospodarczych. Ta naturalna niepewno powoduje, e przy podejmowaniu decyzji w polityce pieninej konieczne jest uwzgldnianie moliwie szerokiego zbioru informacji istotnych dla procesw inflacyjnych, a nie tylko wynikw projekcji inflacji. Modele wykorzystywane przez banki centralne do prognozowania inflacji mog nie odwzorowywa waciwie zachowania gospodarki, chociaby ze wzgldu na zachodzce w niej zmiany strukturalne. Ponadto, nie jest moliwe posugiwanie si prost regu polityki, ktra ex ante mogaby by znana uczestnikom rynku. Po dziesite, istotn przesank podejmowania decyzji w polityce pieninej jest bilans czynnikw wpywajcych na prawdopodobiestwo uksztatowania si przyszej inflacji powyej lub poniej celu. Bilans ten jest tworzony na podstawie oceny przebiegu procesw gospodarczych, w tym na podstawie projekcji inflacji. Oceniajc czynniki wpywajce na

ksztatowanie si przyszej inflacji, Rada bierze pod uwag ksztatowanie si inflacji w przeszoci, poniewa ma ono wpyw na stopie zakotwiczenia oczekiwa inflacyjnych na poziomie celu inflacyjnego. Rada uwzgldnia w szczeglnoci dugo okresu, w ktrym inflacja utrzymywaa si na poziomie zgodnym z celem, oraz okresu, w ktrym si od niego odchylaa. W przypadku podjcia decyzji o przystpieniu Polski do mechanizmu ERM II, Rada dokona niezbdnych dostosowa strategii polityki pieninej oraz w porozumieniu z Rad Ministrw systemu kursowego do warunkw wynikajcych z koniecznoci spenienia kryteriw konwergencji niezbdnych do przyjcia euro. Zdaniem Rady przystpienie Polski do ERM II i strefy euro powinno nastpi w najbliszym moliwym terminie, po spenieniu niezbdnych warunkw prawnych, ekonomicznych i organizacyjnych. Wanym uwarunkowaniem polityki pieninej jest sytuacja finansw publicznych. Dla utrzymania stabilnoci makroekonomicznej gospodarki, w tym dla utrzymania stabilnoci cen, niezbdne jest prowadzenie polityki fiskalnej, ktra zapewniaaby dugookresow stabilno finansw publicznych. Polityka taka umoliwi take spenienie kryteriw niezbdnych do przyjcia euro.

Rozdzia 2
2. Polityka pienina w 2012 r.

Polityka pienina w 2012 r.

W I poowie 2011 r. utrzymywao si oywienie w gospodarce wiatowej. Jednoczenie utrwalao si wyrane zrnicowanie koniunktury pomidzy krajami: w gwnych gospodarkach rozwinitych aktywno gospodarcza bya ograniczana przez wysokie bezrobocie, natomiast w gospodarkach wschodzcych, zwaszcza azjatyckich, utrzymywa si silny wzrost PKB, ktremu towarzyszy wzrost presji inflacyjnej. Jednoczenie znaczny wzrost cen surowcw i ywnoci na rynkach wiatowych, obserwowany do II kw. br., doprowadzi do wyranego wzrostu inflacji w wikszoci krajw. W warunkach wysokiego poziomu deficytu i dugu sektora finansw publicznych w czci peryferyjnych krajw strefy euro oraz w Stanach Zjednoczonych, utrzymyway si obawy o wypacalno niektrych z tych krajw oraz o perspektywy wzrostu gospodarczego na wiecie, co prowadzio do napi na wiatowych rynkach finansowych. W warunkach szybkiego wzrostu gospodarczego i rosncej inflacji banki centralne w wikszoci gospodarek wschodzcych kontynuoway zaostrzanie polityki pieninej. Polityka pienina bya zacieniana rwnie w czci maych otwartych gospodarek rozwinitych. W gwnych gospodarkach rozwinitych utrzymywano natomiast ekspansywn polityk pienin, cho nastpio jej pewne zrnicowanie. Rezerwa Federalna oraz Bank Anglii utrzymyway stopy procentowe na historycznie niskim poziomie, podczas gdy Europejski Bank Centralny podnis stopy procentowe w kwietniu i lipcu br. (kadorazowo o 0,25 pkt. proc., w tym stop podstawowych operacji refinansujcych do 1,50%), natomiast Bank Japonii dokona dalszego ilociowego poluzowania polityki pieninej po wystpieniu katastrofy naturalnej w tym kraju. Utrzymujcy si wzrost popytu zewntrznego wspiera wzrost aktywnoci gospodarczej w Polsce. Wzrost popytu krajowego, ktry mia decydujcy udzia we wzrocie PKB w ostatnich kwartaach, by zwizany gwnie ze wzrostem spoycia indywidualnego oraz odbudow zapasw przedsibiorstw. Od II poowy 2010 r. do wzrostu PKB przyczyniay si take stopniowo rosnce inwestycje. W II kw. br. tempo wzrostu PKB prawdopodobnie obniyo si jednak w porwnaniu z poprzednimi kwartaami. Towarzyszcy rosncej aktywnoci gospodarczej wzrost zatrudnienia nastpowa w warunkach zwikszajcej si poday zasobw pracy, co przyczyniao si do utrzymywania stopy bezrobocia na podwyszonym poziomie i ograniczao presj pacow w gospodarce. Po wyranym przyspieszeniu w IV kw. ub. r., w I poowie 2011 r. wzrost pac w gospodarce nieco spowolni. Wzrostowi aktywnoci gospodarczej towarzyszya jak dotd umiarkowana akcja kredytowa dla sektora niefinansowego. Nadal zmniejszaa si warto kredytw konsumpcyjnych, udzielonych gospodarstwom domowym, co mogo by w czci zwizane z wprowadzeniem Rekomendacji T. Utrzyma si natomiast relatywnie szybki wzrost kredytw mieszkaniowych. Od pocztku br. ronie akcja kredytowa dla przedsibiorstw.

10

Oywieniu gospodarczemu w Polsce towarzyszyo w 2010 r. pogbianie si nierwnowagi fiskalnej. Deficyt sektora instytucji rzdowych i samorzdowych w ujciu ESA95 wzrs z 7,3% PKB w 2009 r. do 7,9% PKB w 2010 r., wobec zaoonego w Programie Konwergencji. Aktualizacja 2009 jego spadku do 6,9% PKB. Dug sektora rwnie w ujciu ESA95 zwikszy si z 50,9% w 2009 r. do 55,0% PKB w 2010 r. Na 2011 r. zaplanowano rozpoczcie ograniczania deficytu w finansach publicznych. Zgodnie z Programem Konwergencji. Aktualizacja 2011, deficyt sektora instytucji rzdowych i samorzdowych ma zosta w tym roku ograniczony do poziomu 5,6% PKB; skala zacienienia fiskalnego, mierzona zmian strukturalnego deficytu pierwotnego, ma wynie 2,3 pkt. proc. PKB, z czego ok. 0,6 pkt. proc. PKB wynika bdzie z wprowadzonej w maju 2011 r. obniki skadek do otwartych funduszy emerytalnych (OFE) z 7,3% do 2,3% podstawy naliczania tych skadek. Oywieniu krajowej aktywnoci gospodarczej towarzyszyo zwikszenie si deficytu obrotw biecych bilansu patniczego. Wynikao ono nie tylko z wyszego deficytu w handlu zagranicznym, ale take ze zwikszenia si ujemnego salda dochodw, a w I kw. br. rwnie ze zmniejszenia si dodatniego salda transferw biecych. Silny wzrost cen surowcw na rynkach wiatowych, obserwowany od 2010 r. wraz z niekorzystnymi warunkami podaowymi na czci krajowych rynkw artykuw ywnociowych przyczyniy si do wzrostu inflacji w Polsce powyej celu inflacyjnego NBP w I poowie 2011 r. Wzrostowi cen ywnoci i energii towarzyszy wzrost inflacji bazowej, czciowo zwizany z podwyk wikszoci stawek VAT od dnia 1 stycznia 2011 r. W 2010 r., wobec utrzymujcej si ograniczonej presji inflacyjnej i pacowej w Polsce oraz znacznej niepewnoci dotyczcej trwaoci oywienia gospodarczego na wiecie i przyspieszenia wzrostu gospodarczego w Polsce, a take silnego napywu kapitau do gospodarek wschodzcych, Rada utrzymywaa podstawowe stopy procentowe NBP na niezmienionym poziomie, w tym stop referencyjn na poziomie 3,5%. Biorc natomiast pod uwag, e w 2010 r. wygasy zasadnicze przyczyny zaburze pynnociowych na rynkach finansowych, w padzierniku 2010 r. Rada podja decyzj o podwyszeniu stopy rezerwy obowizkowej o 0,5 pkt. proc., z 3,0% do 3,5%, przywracajc j do poziomu sprzed kryzysu finansowego. Podwyszenie stopy rezerwy obowizkowej miao take stanowi sygna gotowoci Rady do reagowania na nasilanie si presji inflacyjnej. W I poowie 2011 r. Rada ocenia, e w warunkach wyranego wzrostu inflacji, ktremu towarzyszy wzrost inflacji bazowej oraz oczekiwa inflacyjnych, a take relatywnie wysokiego tempa wzrostu gospodarczego, uzasadnione jest zacienienie polityki pieninej. Za podwyszeniem stp procentowych NBP przemawiao take ryzyko nasilenia si presji pacowej w sytuacji istotnego wzrostu zatrudnienia. Aby ograniczy ryzyko ksztatowania si inflacji powyej celu inflacyjnego w rednim okresie, Rada podwyszya stopy procentowe NBP w styczniu, kwietniu, maju i czerwcu, kadorazowo o 0,25 pkt. proc. (tj. cznie o 1 pkt proc.), w tym stop referencyjn do 4,5%. *** W 2012 r. podstawowym celem polityki pieninej bdzie stabilizowanie inflacji w rednim okresie na poziomie 2,5%, co bdzie sprzyja zrwnowaonemu wzrostowi gospodarczemu. Podobnie jak w poprzednich latach, parametry polityki pieninej, w tym poziom stp procentowych NBP, bd dostosowywane do zmieniajcej si sytuacji w gospodarce i wynikajcej std oceny prawdopodobiestwa ksztatowania si inflacji w rednim okresie na poziomie zgodnym z celem inflacyjnym.

11

W swoich decyzjach Rada bdzie uwzgldniaa rwnie sytuacj sektora finansowego, ktrego stabilno jest warunkiem koniecznym utrzymania stabilnoci cen w duszym okresie. *** W 2012 r. istotnym czynnikiem wpywajcym na polsk gospodark pozostanie rozwj sytuacji w gospodarce globalnej. Aktualne prognozy wskazuj, e po spowolnieniu w 2011 r. w 2012 r. wzrost w gospodarce wiatowej pozostanie stabilny. Nasilenie si napi na rynkach finansowych w ostatnim okresie oraz niekorzystne dane dotyczce sytuacji gospodarczej w Stanach Zjednoczonych w I poowie br. zwikszaj jednak niepewno co do perspektyw wzrostu gospodarki wiatowej. Zgodnie z aktualnymi prognozami inflacja w wikszoci krajw powinna si obniy w 2012 r., po przejciowym wzrocie w 2011 r., wynikajcym w duej mierze ze wzrostu cen surowcw na rynkach wiatowych. Ze wzgldu na silne powizania handlowe i finansowe ze stref euro, wzrost gospodarczy w Polsce bdzie w istotnym stopniu zalea od sytuacji gospodarczej w tym regionie. Aktualne prognozy wskazuj, e wzrost gospodarczy w strefie euro w latach 2011-2012 bdzie zbliony do obserwowanego w 2010 r., przy znaczcym zrnicowaniu poziomu aktywnoci gospodarczej w poszczeglnych krajach. Po relatywnie silnym wzrocie w latach 2010-2011, w 2012 r. prawdopodobnie nieco wolniej bdzie rs PKB w Niemczech, bdcych gwnym odbiorc polskiego eksportu. Oczekuje si, e w 2012 r. EBC bdzie zaostrza polityk pienin. W Polsce w 2012 r. mona oczekiwa wzrostu PKB na poziomie niszym ni w latach 2010-2011, do czego przyczynia si bdzie umiarkowane tempo wzrostu gospodarczego w strefie euro, zakoczenie odbudowy zapasw przedsibiorstw, dziaania obniajce deficyt sektora finansw publicznych, a take moliwe efekty zacienienia polityki pieninej w 2011 r. Na przebieg procesw inflacyjnych w 2012 r. istotny wpyw bdzie miaa take sytuacja na krajowym rynku pracy. W szczeglnoci dalszy wzrost popytu na prac w warunkach prawdopodobnego wolniejszego wzrostu poday pracy powinien prowadzi do stopniowego obniania si stopy bezrobocia. W efekcie sytuacja na rynku pracy moe oddziaywa w kierunku zwikszenia presji pacowej i wzrostu jednostkowych kosztw pracy. Istotnym czynnikiem wpywajcym na procesy inflacyjne w Polsce bdzie ksztatowanie si kursu zotego, pozostajce pod wpywem sytuacji w Polsce oraz w otoczeniu polskiej gospodarki. Wanym uwarunkowaniem polityki pieninej w 2012 r. bdzie ksztat polityki fiskalnej. Zgodnie z projektem ustawy budetowej oraz przyjtym przez rzd dokumentem Program Konwergencji. Aktualizacja 2011, w 2012 r. ma by kontynuowany rozpoczty w 2011 r. proces ograniczania nierwnowagi w finansach publicznych. Zgodnie z tym Programem, deficyt sektora instytucji rzdowych i samorzdowych ma w 2012 r. ulec dalszemu zmniejszeniu o 2,7 pkt. proc. PKB, z czego ok. 0,5 pkt. proc. wynika bdzie z wprowadzonej w maju 2011 r. obniki skadek do OFE. Skala zacienienia fiskalnego, mierzona zmian strukturalnego deficytu pierwotnego, ma w 2012 r. wynie 2,6 pkt. proc. PKB. W wietle dotychczas przedstawionych dziaa konsolidujcych oraz planowanego niewielkiego zmniejszenia deficytu budetu pastwa, osignicie zaoonej na przyszy rok skali dostosowania fiskalnego jest jednak obarczone niepewnoci. W 2012 r. mona oczekiwa dalszego zwikszania akcji kredytowej. Jednoczenie ewentualne dziaania Komisji Nadzoru Finansowego, nakierowane na zmniejszanie ryzyka niestabilnoci systemu finansowego, mog przejciowo wpywa ograniczajco na dynamik akcji kredytowej w odniesieniu do poszczeglnych sektorw. Z punktu widzenia stabilnoci systemu finansowego

12

szczeglnie wane jest zawenie dostpu do kredytw walutowych. Cho udzia kredytw walutowych dla gospodarstw domowych w nowo udzielanych kredytach hipotecznych jest wyranie mniejszy ni przed okresem globalnego kryzysu, to dla stabilnoci makroekonomicznej wane jest podejmowanie dziaa nadzorczych zmierzajcych do ograniczenia ich poday. Dziaania te mog przyczyni si te do zwikszenia efektywnoci mechanizmu transmisji monetarnej. *** Oczekiwania dotyczce sytuacji gospodarczej w 2012 r. s podobnie jak w poprzednich latach obarczone niepewnoci. Istotnym czynnikiem niepewnoci jest ksztatowanie si koniunktury za granic (zwaszcza w gospodarce niemieckiej), w tym nastpstwa utrzymujcej si wysokiej nierwnowagi finansw publicznych w wielu krajach. rdem niepewnoci co do wzrostu gospodarczego na wiecie s take skutki zacieniania polityki fiskalnej w czci tych krajw. Czynnikiem niepewnoci dla aktywnoci gospodarczej i inflacji w gospodarce wiatowej s rwnie nastpstwa ekspansywnej polityki pieninej, prowadzonej przez gwne banki centralne w ostatnich latach. Utrzymanie si znacznej nadpynnoci na wiatowych rynkach finansowych moe wpywa destabilizujco na ksztatowanie si cen surowcw, aktyww finansowych i kursw walut. rdem niepewnoci co do ksztatowania si cen surowcw, a w konsekwencji ich wpywu na aktywno gospodarcz i inflacj na wiecie, s take: sytuacja polityczna w krajach bdcych producentami ropy naftowej oraz polityka regulacyjna w zakresie wykorzystania surowcw do produkcji biopaliw. Czynnikiem niepewnoci dla krajowej koniunktury jest skala oywienia aktywnoci inwestycyjnej w przedsibiorstwach w sytuacji, gdy ich dobrej kondycji finansowej i rosncemu wykorzystaniu mocy wytwrczych towarzysz prognozy obnienia si dynamiki popytu po 2011 r. Dla sytuacji na rynku pracy w Polsce, w tym zmian poday pracy, stopy bezrobocia i dynamiki wynagrodze, czynnikiem niepewnoci jest skala migracji zarobkowych, zwizanych z otwarciem rynku pracy dla polskich obywateli w Niemczech, Austrii oraz Szwajcarii od maja 2011 r. Czynnikiem niepewnoci jest take skala zacienienia fiskalnego w 2012 r. Czynnikiem, ktry moe wpywa na inflacj w Polsce w 2012 r., jest prawdopodobny dalszy wzrost stawek podatku akcyzowego na wyroby tytoniowe w 2012 r. Czynnikiem ryzyka dla tempa wzrostu cen s rwnie moliwe podwyki cen nonikw energii. W szczeglnoci, ze wzgldu na wysoki stopie koncentracji na rynku energii elektrycznej, ryzykiem dla tempa wzrostu cen moe by realizacja zapowiedzianego uwolnienia cen energii elektrycznej dla gospodarstw domowych. Z punktu widzenia realizowanej polityki pieninej rdem niepewnoci pozostaje ksztatowanie si dynamiki produktu potencjalnego w kraju i za granic, w szczeglnoci w obliczu trudnoci w ocenie wpywu wiatowego kryzysu finansowego na jej poziom. *** Wanym elementem w procesie realizacji celu inflacyjnego jest komunikacja banku centralnego z otoczeniem. W jej ramach Rada przedstawia swoj ocen aktualnego stanu gospodarki oraz przyszego przebiegu procesw gospodarczych. Najwaniejszymi instrumentami w sferze komunikacji w 2012 r. bd nadal Informacje po posiedzeniu Rady Polityki Pieninej oraz konferencje prasowe po posiedzeniach Rady, a take Opisy dyskusji na posiedzeniu decyzyjnym Rady Polityki Pieninej, Raporty o inflacji i Sprawozdanie z wykonania zaoe polityki pieninej. W Sprawozdaniu Rada bdzie przedstawiaa ocen przyczyn ewentualnych odchyle inflacji od celu.

Rozdzia 3
3. Instrumenty polityki pieninej

Instrumenty polityki pieninej

Pynno sektora bankowego w 2012 r.
Przewiduje si, e w 2012 r. polityka pienina bdzie prowadzona w warunkach nadpynnoci sektora bankowego. Podstawowe znaczenie dla poziomu nadpynnoci sektora bankowego bdzie mia sposb prowadzenia polityki budetowej przez Ministerstwo Finansw, zarwno w zakresie finansowania potrzeb poyczkowych budetu pastwa, jak rwnie finansowania zaduenia zagranicznego oraz wykorzystania funduszy unijnych. W wietle dalszego napywu do Polski rodkw z funduszy unijnych istotne znaczenie bdzie miao miejsce ich przewalutowania na walut krajow. W przypadku skupu walut obcych przez NBP nastpowa bdzie wzrost nadpynnoci sektora bankowego, podczas gdy dokonywanie przez Ministerstwo Finansw przewalutowania rodkw pochodzcych z funduszy unijnych bezporednio na rynku midzybankowym bdzie miao charakter neutralny z punku widzenia poziomu nadpynnoci. Dla ksztatowania nadpynnoci sektora bankowego wany bdzie rwnie sposb finansowania obsugi zaduenia zagranicznego Skarbu Pastwa. Wykorzystywanie rodkw z rachunku walutowego Ministerstwa Finansw w NBP bdzie miao charakter neutralny z punktu widzenia poziomu nadpynnoci. Z kolei, pozyskiwanie przez Ministerstwo Finansw rodkw na obsug zaduenia zagranicznego w formie zakupu walut obcych w NBP bdzie prowadzio do ograniczenia nadpynnoci.

Stopa procentowa
Podstawowym instrumentem polityki pieninej jest krtkoterminowa stopa procentowa stopa referencyjna NBP. Zmiany jej wysokoci wynikaj z kierunku prowadzonej polityki pieninej. Poziomy stp depozytowej oraz lombardowej NBP wyznaczaj pasmo waha stopy procentowej overnight na rynku midzybankowym. Stopa referencyjna NBP okrela rentowno podstawowych operacji otwartego rynku, wpywajc jednoczenie na poziom krtkoterminowych rynkowych stp procentowych. Stopa lombardowa NBP wyznacza koszt pozyskania pienidza w NBP. Okrela grny puap wzrostu rynkowej stopy overnight. Stopa depozytowa NBP wyznacza oprocentowanie depozytu w NBP. Okrela dolne ograniczenie dla waha rynkowej stopy overnight.

14

Operacje otwartego rynku

Za pomoc operacji otwartego rynku bank centralny bdzie oddziaywa na warunki pynnociowe w sektorze bankowym w sposb umoliwiajcy utrzymywanie krtkoterminowych rynkowych stp procentowych na poziomie sprzyjajcym realizacji zaoonego przez Rad celu inflacyjnego. W szczeglnoci, bank centralny bdzie przeprowadza operacje otwartego rynku w skali umoliwiajcej ksztatowanie si stawki POLONIA w pobliu stopy referencyjnej NBP. Operacje podstawowe bd standardowo przeprowadzane w sposb regularny (raz w tygodniu), z 7-dniowym, z reguy, terminem zapadalnoci. Na przetargach bdzie obowizywa staa rentowno na poziomie stopy referencyjnej NBP. Z uwagi na oczekiwane utrzymywanie si nadpynnoci w sektorze bankowym, w 2012 r. operacje te polega bd na emisji bonw pieninych NBP. Operacje dostrajajce mog zosta podjte w celu ograniczenia zmiennoci krtkoterminowych rynkowych stp procentowych. Mog one obejmowa operacje absorbujce (emisj bonw pieninych NBP, transakcje reverse repo) oraz zasilajce (przedterminowy wykup bonw pieninych NBP, transakcje repo). Zapadalno, rentowno oraz sposb przeprowadzania operacji s uzalenione od sytuacji wystpujcej w sektorze bankowym. Operacje strukturalne mog zosta przeprowadzone w celu dugoterminowej zmiany struktury pynnoci w sektorze bankowym. Gdyby wystpia taka konieczno, bank centralny moe przeprowadzi nastpujce operacje strukturalne: emisj obligacji, zakup oraz sprzeda papierw wartociowych na rynku wtrnym.

Rezerwa obowizkowa
System rezerwy obowizkowej przyczynia si do stabilizacji najkrtszych rynkowych stp procentowych w okresach rezerwowych. Utrzymywanie przez banki rodkw w ramach systemu rezerwy obowizkowej sprawia, i banki kadego dnia dysponuj funduszami uatwiajcymi wzajemne rozliczenia. Jednoczenie, uredniony charakter systemu rezerwy stwarza bankom swobod decydowania o wysokoci rodkw gromadzonych na rachunku biecym w banku centralnym w trakcie okresu rezerwowego. Obowizek utrzymywania rezerwy obowizkowej ogranicza ponadto wielko nadwyek rodkw pozostajcych do dyspozycji bankw. Oznacza to, i system rezerwy obowizkowej w warunkach nadpynnoci pozwala na przeprowadzanie w mniejszej skali absorbujcych pynno operacji otwartego rynku. Zmiany stp rezerwy obowizkowej s uzalenione od ksztatowania si poziomu pynnoci w sektorze bankowym.

Operacje depozytowo-kredytowe
Operacje depozytowo-kredytowe maj na celu ograniczanie skali waha stawki rynkowej overnight. Banki uczestnicz w tych operacjach z wasnej inicjatywy. Depozyt na koniec dnia pozwala na lokowanie nadwyek rodkw w banku centralnym na termin overnight. Jego oprocentowanie okrela dolne ograniczenie dla stawki rynkowej kwotowanej na ten termin.

15

Kredyt lombardowy umoliwia bankom zaciganie kredytu na termin overnight. Kredyt ten jest zabezpieczany papierami wartociowymi, akceptowanymi przez bank centralny. Jego oprocentowanie wyraa koszt pozyskania pienidza w banku centralnym, co stanowi grne ograniczenie dla stawki rynkowej overnight. Wanym elementem systemu rozliczeniowego s oferowane przez NBP nieoprocentowane kredyty w zotych (kredyt techniczny) i w euro (intraday credit), stanowice rdo pozyskania rodkw w cigu dnia operacyjnego. Kredyty te s zabezpieczane papierami wartociowymi akceptowanymi przez bank centralny.

Swapy walutowe
NBP moe dokonywa transakcji swapw walutowych. Swap walutowy polega na tym, e NBP kupuje (lub sprzedaje) zote za walut obc na rynku kasowym i jednoczenie odsprzedaje (lub odkupuje) je, w ramach transakcji terminowej, w okrelonym terminie w przyszoci.

Interwencje walutowe
Instrumentem polityki pieninej, ktry moe zosta wykorzystany przez NBP, s interwencje na rynku walutowym. W przypadku przystpienia Polski do ERM II, interwencje na rynku walutowym mog by rwnie wykorzystywane do stabilizowania kursu zotego w celu spenienia kryterium stabilnoci kursu walutowego.