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Une chine plus forte

Linda Yueh

Shanghai : le nouveau centre international des expositions.

la chine peut sortir renforce de la crise, condition de stimuler sa demande intrieure et de favoriser lintgration mondiale

CoNoMIE chinoise est en meilleure forme que la plupart de ses homologues. Elle a vit la rcession et djou les pronostics en dpassant son objectif de croissance fix 8 % en 2009. Si elle parvient sadapter une conomie mondiale peu susceptible dtre tire par la demande des consommateurs occidentaux au cours des deux ou trois prochaines annes, la Chine peut sortir de la crise mondiale plus forte que jamais.

Survivre la crise
Aucun pays na t pargn par la crise financire qui est ne aux tats-Unis en 2007. En Chine, toutefois, le secteur financier a une activit sur drivs relativement modeste et na donc pas subi le mme cataclysme quaux tats-Unis ou dans les pays europens avancs. La Chine na pas connu de crise du crdit et na pas non plus t confronte au problme des titres toxiques

qui ont ruin les bilans dans les conomies avances. Quelques-unes des grandes banques dtat chinoises faisaient partie des cranciers de la socit dinvestissement de Wall Street Lehman Brothers, dont la faillite en septembre 2008 avait quasiment dclench une panique financire. Ces tablissements ont certes subi des pertes, estimes plusieurs milliards de dollars, mais ils ont vit les problmes de bilan que lon observe actuellement et qui auraient eu des consquences bien plus dommageables. La Chine a nanmoins t touche par la deuxime phase de la crise, savoir la rcession mondiale et la premire contraction du commerce international depuis 30 ans. Les exportations chinoises, qui reprsentent plus de 30 % du PIB et environ un tiers de la croissance conomique annuelle, se sont effondres la fin de lanne 2008, ce qui a amput le taux de croissance denviron 3 points en 2009 et de prs

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dun point au premier trimestre 2010. Linjection de capitaux dcide par les grands pays du G-20 pour contribuer au financement des changes na pas t sans effets, mais les exportations nont toujours pas repris leur rle de moteur de la croissance.

la relance
En raison de la crise et du plongeon du commerce extrieur qui la suivie, la Chine est en train de reconsidrer le rle de la demande intrieure comme levier de son conomie au lieu de compter sur les exportations, plus volatiles. Au printemps 2009, elle a donc ripost la crise avec un programme de relance de 586 milliards de dollars, soit 4.000 milliards de yuans. La demande mondiale restant trs modeste, le gouvernement a poursuivi ses mesures de relance en 2010. La Banque populaire de Chine a ragi plus tt, puisquelle a abaiss ds aot 2008 son taux directeur, qui tait alors de 7,47 %. La dernire baisse, en dcembre 2008, la amen 5,31 %, son niveau actuel. La relance et la rduction des taux dintrt ont contribu amorcer le redcollage de la croissance au deuxime trimestre 2009. Le taux de croissance se tranait selon les critres chinois aux alentours de 6 % au dernier trimestre 2008 et au premier trimestre 2009, avant de remonter 8,7 % pour lanne 2009 (avec une pointe impressionnante 10,7 % en glissement annuel au quatrime trimestre). Le premier trimestre 2010 a t marqu par une pousse 11,9 %, toujours en glissement annuel. En Chine, la poursuite de la croissance dpendra de lefficacit de la relance budgtaire massive et concentre essentiellement sur les infrastructures. Les dpenses dinfrastructure sont associes un grand projet dans le secteur des transports dans le cadre du 11e Plan quinquennal, lanc en 2006. Ce plan a permis dengager rapidement des dpenses et doffrir des emplois dans les secteurs ferroviaire et routier une partie des millions de travailleurs licencis par les usines exportatrices. La cration demplois semble donc bien au rendez-vous, attestant de lefficacit des mesures de relance chinoises (orlik and Rozelle, 2009). Le volet social du plan de relance, en revanche, qui reprsente moins de 5 % du total, a t jug insuffisant pour stimuler la consommation prive. Il na pas rgl le problme du niveau lev dpargne des mnages, lune des principales causes de la faible demande intrieure. En 2009, pour dcourager lpargne de prcaution, la Chine a augment les dpenses de 125 milliards de dollars pour les soins de sant (la couverture de 200 millions de citoyens jusque-l sans protection est une tape sur la voie de la

couverture universelle prvue pour 2020) et denviron 400 millions de dollars pour les retraites des travailleurs ruraux. Nanmoins, la part de la consommation dans le PIB na pas vari en 2009. La hausse de 10,5 % du revenu des mnages urbains a contribu stimuler les dpenses de consommation, mais leur niveau initial tait bas. La consommation ne reprsente que 35 % du PIB en Chine, contre au moins 50 % dans la majorit des conomies de march. En outre, la majorit de la population rurale est pauvre. Aussi, malgr laugmentation de 16 % des ventes de dtail, la consommation na-t-elle contribu qu hauteur de 4 points la croissance de lconomie chinoise en 2009.

expansion du crdit
linstar dautres grandes conomies, la Chine sest appuye sur des mesures budgtaires nergiques et un assouplissement de sa politique montaire pour lutter contre la rcession. Toutefois, contrairement ses homologues, ladministration centrale chinoise a financ un quart seulement de la relance. Les banques dtat ont rcupr le reste, ce qui a entran une expansion rapide du crdit. En 2009, le total des nouveaux prts sest lev environ 1.460 milliards de dollars (9.950 milliards de yuans) et 1.090 milliards de dollars supplmentaires (7.500 milliards de yuans) devraient tre prts en 2010. En retour, la masse montaire sest accrue de prs de 30 %. Les prix la consommation nont toutefois augment qu partir de la fin 2009, aprs neuf mois de dflation, semblant indiquer que la liquidit avait t dirige vers les actifs. Une telle expansion du crdit dans une conomie o les sorties de capitaux sont contrles signifie que les fonds seront largement investis dans le pays, rendant plus probable la formation de bulles spculatives sur les marchs des actions et du logement et faisant craindre une crise bancaire. Le fonds souverain China Investment Corporation est entr il y a peu dans le capital des quatre principales banques dtat, acqurant notamment la moiti de la Banque agricole de Chine. on peut y voir une tentative de stabilisation du cours des titres (tant donn les craintes lies aux prts improductifs, problme rcurrent du systme bancaire dtat) et de renforcement du ratio de fonds propres de ces tablissements. De plus, en 2010, ces quatre banques ont mis 11 milliards de dollars supplmentaires de droits afin de renforcer leur assise financire. Le rythme de cration du crdit sest donc ralenti au premier trimestre 2010 et la banque centrale a relev le niveau des rserves bancaires. Nanmoins, pour atteindre son taux objectif de 8 % de croissance, alors que les exportations risquent de ne jamais revenir leurs niveaux initiaux, la Chine va devoir continuer substituer des investissements publics aux changes commerciaux, ce qui continuera dinonder lconomie de liquidits. Il sera difficile de combiner assouplissement budgtaire et durcissement montaire, ce qui serait pourtant ncessaire pour matriser les bulles spculatives tout en stimulant lconomie. Qui plus est, le systme bancaire chinois nest pas lunique source de disponibilits. La Chine a reu plus de 200 milliards de dollars en 2009, dont une partie non ngligeable de capitaux fbriles (investissements spculatifs). Elle est dautant plus attractive pour les investisseurs que le renminbi, arrim au dollar amricain depuis le dbut de la crise, est sous-valu. Les rserves de la Chine ont augment
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de 23 % en 2009, totalisant une valeur record de 2.400 milliards de dollars, dont les deux tiers en dollars des tats-Unis. Dans ce contexte, il faut saluer la dcision rcente de la Chine de libraliser les mouvements de capitaux. Les rformes seront lentes, partielles et viseront surtout soutenir la politique de mondialisation (going out) de la Chine, cest--dire encourager les entreprises chinoises investir ltranger. Quoi quil en soit, elles devraient aider la Chine rquilibrer son conomie et commencer corriger les dsquilibres mondiaux.

nouvel ordre mondial


Laccentuation des dsquilibres mondiaux observe dans les annes 2000 a servi de toile de fond la crise financire. Lmergence de grandes conomies (Chine, Inde, Europe orientale) dans les annes 90 et lacclration de leur intgration dans lconomie mondiale pendant la dcennie suivante ont accentu les dsquilibres mondiaux et multipli par deux la main-duvre mondiale, qui est passe 3 milliards dindividus. Quand la Chine et les pays dEurope orientale ont respectivement intgr lorganisation mondiale du commerce et lUnion europenne, le moindre cot de leur main-duvre a stimul la croissance de leurs exportations, produit un effet dflationniste sur le reste du monde mais aussi fait grimper les prix des produits de base, notamment du ptrole, entranant par la mme occasion une augmentation des excdents au Moyen-orient. Depuis 1998, les avoirs de rserve mondiaux ont quadrupl et la demande de dollars amricains monnaie de rserve internationale a augment. Aux tats-Unis, cette liquidit accrue a stimul la consommation sans que la Rserve fdrale nintervienne, car linflation tait faible, notamment en raison de laccroissement de la main-duvre mondiale (Yueh, paratre). Ces volutions structurelles de lconomie mondiale ont rendu plus ncessaire la surveillance des mouvements mondiaux de capitaux et la fixation par les banques centrales (y compris celle de la Chine) de taux dintrt tenant compte des prix des actifs, et non plus uniquement des prix la consommation. Les tats-Unis, en particulier, ne doivent pas ngliger leffet monnaie de rserve : la volont des autres pays daugmenter leurs rserves en dollars va peser sur la courbe des rendements des bons du Trsor amricain. Par consquent, le cot des emprunts sera influenc non seulement par la situation intrieure mais galement par lconomie mondiale. Ainsi, il sera peut-tre plus difficile de durcir la politique montaire alors que la demande soutenue davoirs en dollars pse sur les rendements et fait grimper les cours obligataires, maintenant les cots demprunt un bas niveau, tout comme lassouplissement montaire avait conduit une surabondance de liquidits quand lpargne mondiale avait contribu alimenter lendettement des tats-Unis avant la crise. Pour les pays en excdent tels que la Chine, lassouplissement montaire amricain peut se transmettre via les taux de change fixes, ce qui incite les capitaux quitter les pays taux dintrt bas pour les pays taux levs. La Chine devrait donc progressivement rformer son taux de change pour viter que les afflux de capitaux ne crent des bulles spculatives intrieures. Il faudra aussi assouplir le taux de change du renminbi avant de durcir la politique montaire : un relvement des taux dintrt en Chine qui conciderait avec le maintien dun taux directeur quasiment nul aux tats-Unis ne ferait quaggraver lafflux de liquidits,
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ce qui attnuerait les effets du durcissement. Une diversification et une rduction des avoirs de rserve chinois contribueraient aussi la correction des dsquilibres mondiaux. Ces dsquilibres sont dj un peu moins marqus, puisque le dficit courant amricain est tomb de 6 % environ 3 % du PIB en 2009. Le niveau dpargne a augment dans les pays touchs par la rcession. Selon le FMI, lconomie mondiale, qui sest contracte de 1,1 % en 2009, va crotre de 4 % en 2010 et plus encore en 2011. Ces chiffres sont suprieurs au taux moyen de 3,2 % enregistr pour la priode 198097, quand la Chine et dautres grandes conomies mergentes connaissaient une croissance rapide. cette poque, lconomie chinoise augmentait de 9 % par an, avec un compte courant bien plus quilibr quactuellement. De mme, le dficit courant amricain reprsentait alors environ 1,5 % du PIB des tats-Unis et moins de 0,5 % du PIB mondial, contre respectivement 3 % et environ 0,7 % aujourdhui. Le rquilibrage mondial va sans doute se poursuivre, dautant que la consommation amricaine a diminu avec le dsendettement, ce qui implique des excdents moindres pour les autres pays. En raison de la baisse de la consommation sur ses principaux marchs dexportation de lUnion europenne et aux tats-Unis, le commerce chinois connatra un essor moins rapide au cours des toutes prochaines annes, moins que de nouvelles conomies de march revenu lev ne souvrent ses exportations, ce qui est peu probable, surtout au vu des problmes de la zone euro. Pour que la Chine puisse retrouver le compte courant gnralement quilibr qui tait le sien dans les annes 90 et maintenir son rythme de croissance, il faut que sa demande intrieure reprsente une part plus importante du PIB.

Deux impratifs
Pour sortir renforce de la crise mondiale, la Chine doit instituer des rformes qui stimuleront la demande intrieure et favoriseront aussi son intgration mondiale, lui permettant ainsi de continuer remonter son taux de croissance. Dans un contexte dconomie mondiale atone, les rformes devront faire de la Chine une grande conomie ouverte et assurer sa stabilit pendant la priode de transition en la protgeant des chocs exognes et en renforant simultanment son intgration aux marchs mondiaux. Il faudrait que lconomie chinoise se rapproche davantage de celle des tats-Unis, grand pays et acteur de premier plan du commerce international, mais dont la croissance est principalement tire par la demande intrieure. En consolidant la fois sa demande intrieure et la demande extrieure, la Chine serait moins expose la volatilit de lconomie mondiale; mme dans un contexte dexpansion de ses changes commerciaux en valeur absolue, sa croissance pourrait tre propulse par la demande intrieure. Parce que la Chine influe sur les termes de lchange mondiaux, elle peut se redfinir comme une grande conomie ouverte consciente des avantages de lintgration mondiale, mais entretenant une demande intrieure solide pour se protger contre les chocs externes les plus violents.

consommation et dpenses publiques


La consommation quivalait environ la moiti du PIB jusqu ce que les taux dpargne levs des mnages et des entreprises lentranent un niveau historiquement bas, cest--dire peine un

peu plus dun tiers du PIB. Pourtant, la Chine pourrait revenir aux 50 % du dbut des annes 90 en agissant sur les incitations pargner. Pour les mnages, lobjectif pourrait tre atteint en amliorant la couverture sociale; pour les entreprises, il faudrait assouplir les rgles du crdit : ds lors, les entreprises nauraient plus puiser dans les bnfices non distribus pour se dvelopper. Le potentiel daugmentation des dpenses publiques de scurit sociale est considrable. En 2008, elles reprsentaient 13 % du PIB et nont frl la barre des 20 % en 2009 que grce au vaste plan de relance. Elles restent donc infrieures la moyenne des pays de loCDE avant la crise et trs en de des dpenses engages dans la plupart des autres pays en dveloppement. Lacclration de lurbanisation pourrait en outre favoriser lessor du secteur des services et, partant, laugmentation de la part des biens non changeables dans lconomie et la cration demplois aux deux extrmits du spectre des comptences. Le profil de la main-duvre chinoise (travailleurs urbains et migrants) se prterait bien une telle volution, et la hausse de revenus produite par lurbanisation dune partie de la population rurale doperait la consommation.

pargne des entreprises et libralisation financire


Des rformes simposent pour que les entreprises dspargnent. En effet, leur taux dpargne (entreprises publiques et prives) est suprieur celui des mnages. La tendance est devenue manifeste aprs 2004, quand lexcdent courant de la Chine a dpass 10 % du PIB. La part de linvestissement dans le PIB sest maintenue, mme si linvestissement tend perdre du terrain quand les pays affichent un excdent courant substantiel. Les distorsions du systme financier chinois obligent les entreprises prives sappuyer sur leur pargne (issue principalement des bnfices non distribus) pour se dvelopper, car il leur est difficile dobtenir des prts. Cependant, mme les entreprises dtat qui accdent facilement au crdit pargnent, car leurs bnfices sont trs peu imposs. Ces entreprises devraient payer des impts et des dividendes plus importants. La libralisation complte des taux dintrt amliorerait lattribution des crdits aux entreprises prives et rendrait lpargne encore moins attractive. Malgr la libralisation partielle de 2004 (dplafonnement des taux interbancaires), des taux planchers restent en vigueur pour les prts interbancaires, ainsi quun plafond pour les taux de rmunration des dpts, ce qui fausse les dcisions dinvestissement. Si les taux dintrt taient drglements, les cots demprunt diminueraient et les entreprises auraient moins besoin dpargner. La libralisation progressive des mouvements de capitaux, en particulier la politique dacquisitions ltranger, contribuera aussi la dspargne si les entreprises peuvent prendre pied sur les marchs mondiaux et se financer sur les marchs du crdit trangers, mieux dvelopps, autrement dit, si elles peuvent se tourner vers les marchs financiers, et non plus seulement vers le systme bancaire chinois, o le crdit est rglement. Les entreprises auront ainsi une raison de moins dpargner et la part de lexcdent courant financ par les achats de titres du Trsor amricain diminuera puisquil sera possible de faire sortir des capitaux sous forme dinvestissements plutt que daccumuler des rserves en devises trangres.

Les externalits positives ne sarrtent pas l. La libralisation des mouvements de capitaux devrait aussi se traduire par une souplesse accrue des taux de change en raison de la demande croissante de renminbis. Si les sorties de capitaux sont suffisantes, les pressions la hausse sur la monnaie chinoise pourraient mme sattnuer. En combinant rforme des taux de change et rforme des taux dintrt, la Chine devrait parvenir mieux quilibrer ses positions intrieure (pargneinvestissement) et extrieure (balance des paiements). Lconomie chinoise serait moins dsquilibre et contribuerait en outre rduire laccumulation de liquidits lie aux dsquilibres mondiaux, comme devrait le faire toute grande conomie ouverte. Il faudra aussi amliorer la surveillance rglementaire. La libralisation devrait saccompagner de rformes institutionnelles intrieures et internationales visant densifier les marchs financiers. Une participation active au sein de lorgane de rglementation mondiale le Conseil de stabilit financire pourrait, par exemple, favoriser la stabilit si les marchs financiers sont de plus en plus soumis des rgles transparentes ainsi qu des lois rduisant lincertitude et favorisant la densification des circuits financiers. Cela aurait des effets bnfiques sur le comportement des mnages et des entreprises. Il est dans lintrt de la Chine de reconnatre limportance de son rle de grande conomie mondiale et de contribuer modeler la gouvernance des marchs mondiaux et intgrs, car ses dcisions sont influences par la conjoncture mondiale et inversement. Ainsi, la Chine est un moteur de croissance pour toute lAsie et pour les exportateurs de produits de base du monde entier; son taux de change influe sur les prix mondiaux, mais les marchs financiers mondiaux influent aussi sur son rgime montaire.

Devenir une grande conomie ouverte


La Chine a les moyens de devenir une grande conomie ouverte croissance rapide si elle stimule sa demande intrieure et tablit des entreprises comptitives lchelle mondiale. Compte tenu tout particulirement de son niveau de dveloppement encore faible, son intgration lconomie mondiale lui serait profitable ainsi qu tous les autres pays. Pour ce faire, elle doit mettre en uvre des rformes macroconomiques lui permettant un positionnement stratgique dans une conomie mondiale change, aux perspectives incertaines. De cette manire, elle sortira peut-tre renforce de la crise financire mondiale. Cest une occasion ne pas manquer. n Linda Yueh dirige le China Growth Centre et enseigne lconomie au St. Edmund Hall, universit dOxford.
Bibliographie : Bergsten, C. Fred, 2009, The Dollar and the Deficits: How Washington Can Prevent the Next Crisis, Foreign Affairs (November/December). Orlik, Tom, and Scott Rozelle, 2009, How Many Unemployed Migrant Workers Are There? Far Eastern Economic Review. Victor, David G., and Linda Yueh, 2010, New Global Energy Order, Foreign Affairs, January/February. Yueh, Linda, 2009, The Law and Economics of Globalisation (London: Routledge). , paratre, U.S., China and Global Imbalances, China Economic Journal.
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