DM BDM: Prognozy Wyników Kwartalnych

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012
Analitycy: Maciek Bobrowski Krzysztof Pado Krzysztof Zarychta Krystian Brymora
30 KWIECIE 2012
Dom Maklerski BDM S.A. Wydzia Analiz i Informacji analizy@bdm.pl, tel.: 032 208 14 12 ul. 3-go Maja 23, 40-096 Katowice
Informacje, o ktrych mowa w Rozporzdzeniu Ministra Finansw z dnia 19 padziernika 2005 roku w sprawie informacji stanowicych rekomendacje dotyczce instrumentw finansowych lub ich emitentw znajduj si na ostatniej stronie raportu.
SPIS TRECI:
PODSUMOWANIE ..................................................................................................................................................................3 ACE ........................................................................................................................................................................................7 AGORA ...................................................................................................................................................................................8 ARCTIC PAPER........................................................................................................................................................................9 ATM GRUPA.........................................................................................................................................................................10 ATREM .................................................................................................................................................................................11 BARLINEK .............................................................................................................................................................................12 BIPROMET ...........................................................................................................................................................................13 BOGDANKA ..........................................................................................................................................................................14 BUDIMEX .............................................................................................................................................................................15 BUMECH ..............................................................................................................................................................................16 CERAMIKA NOWA GALA ......................................................................................................................................................17 CIECH ...................................................................................................................................................................................18 CINEMA CITY .......................................................................................................................................................................19 COAL ENERGY ......................................................................................................................................................................20 EKO EXPORT ........................................................................................................................................................................22 FAMUR ................................................................................................................................................................................23 FORTE ..................................................................................................................................................................................25 GRAJEWO ............................................................................................................................................................................26 HARPER HYGIENICS .............................................................................................................................................................27 INTROL.................................................................................................................................................................................28 IZOSTAL ...............................................................................................................................................................................29 JSW ......................................................................................................................................................................................30 KTY.....................................................................................................................................................................................31 KGHM ..................................................................................................................................................................................32 KOELNER..............................................................................................................................................................................33 KOPEX ..................................................................................................................................................................................34 KPPD ....................................................................................................................................................................................36 NWR ....................................................................................................................................................................................37 ORZE OPONY ......................................................................................................................................................................38 PA NOVA..............................................................................................................................................................................39 PATENTUS............................................................................................................................................................................40 PBG ......................................................................................................................................................................................41 POLIMEX ..............................................................................................................................................................................42 RONSON ..............................................................................................................................................................................43 ROPCZYCE ............................................................................................................................................................................44 ROVESE (CERSANIT) .............................................................................................................................................................45 SELENA FM ..........................................................................................................................................................................46 NIEKA ...............................................................................................................................................................................47 STALPROFIL..........................................................................................................................................................................48 TESGAS ................................................................................................................................................................................49 TRAKCJA POLSKA .................................................................................................................................................................50 ZETKAMA .............................................................................................................................................................................51
PODSUMOWANIE
Media
Koniec 2011 roku by trudnym okresem dla rynku reklamy. Dlatego oczekiwane rezultaty caego rynku za 1Q12 uwaamy za umiarkowanie dobre. Liczymy, e na tle spek mediowych Cyfrowy Polsat pokae solidne wyniki w ujciu r/r i powinien wyrnia si in plus. Wpyw na wysok dynamik wzrostu EBITDA bdzie miaa i) konsolidacja segmentu nadawania i produkcji tv, oraz ii) poprawa r/r rezultatw obu segmentw operacyjnych. Z grona pozostaych raportowanych spek z obszaru mediw nie oczekujemy adnych pozytywnych zaskocze. Cinema City wykae przecitne wyniki sprzedaowe, na co zoya si nisza frekwencja szczeglnie w Polsce. ATM Grupa ze wzgldu na harmonogramy produkcyjne rwnie powinna wykaza nisze rezultaty r/r. Zwracamy jednak uwag, e ju kolejne kwartay powinny pokaza istotne wzrosty. Sabe dane pokae wg nas take Agora. W segmencie prasy codziennej spodziewamy si niszych wolumenw sprzeday oraz dalszego spadku udziau w rynku reklamy przy cigle dynamicznie kurczcym si rynku. W pozostaych segmentach take oczekujemy problemw. W reklamie zewntrznej pomimo dobrych danych z caego rynku negatywny wpyw moe mie efekt zaostrzajcej si presji ze strony gwnego konkurenta. Spadku udziaw rynkowych spodziewamy si te w obszarze internetu poniewa za wzrost odpowiadaj gwnie wyszukiwarki. W segmencie kina zaoylimy mniejsz r/r liczb sprzedanych biletw (umiarkowanie dobry stycze lecz wyranie sabszy luty i marzec). Uwaamy, e dopiero 2012 rok przyniesie realny obraz sytuacji spek budowlanych, wraz z rozliczeniami duych kontraktw infrastrukturalnych (urealnienie poziomu nalenoci i rozlicze midzyokresowych). Spadki kursw spek z brany zdyskontoway ju wiele, jednak uwaamy, e dua cz podmiotw o sabych bilansach bdzie musiaa dokona gbokich restrukturyzacji. Nie wida zbyt duego odpywu spek zagranicznych z polskiego rynku co mogoby rozluni konkurencj w duszym terminie. Tak jak wspominalimy wczeniej wiele wskazuje na to, e rynek budownictwa kolejowego moe dowiadczy w najbliszych latach podobnych problemw jak obecnie drogownictwo (liczba konsorcjw na przetargach kolejowych oscyluje ostatnio w okolicach 10-15 podmiotw, w tym cz nie ma praktycznie adnego dowiadczenia w tym segmencie rynku w Polsce). Jednoczenie zwracamy uwag, e wydolno PKP PLK jest na duo niszym poziomie ni GDDKiA a rynek podwykonawcw w sektorze jest ograniczony.
Spki powizane z grnictwem / przemys

Dane raportowane przez Ministerstwo Gospodarki wskazuj, e wielko inwestycji grniczych w 2011 roku zamkna si kwot ponad 3,3 mld PLN, co oznacza wzrost o 25%. Wedug wypowiedzi przedstawicieli najwikszych lskich spek, inwestycje grnicze w 2012 roku maj wynie 3,5 mld PLN (wedug naszych szacunkw opartych na przychodach spek ok. 3,32 mld PLN; +14% r/r). Podtrzymujemy nasz ocen, i take w 2012 roku wysoki stopie inwestycji utrzyma si ze wzgldu na: i) konieczno realizowania wzmoonych zamwie na wgiel energetyczny; ii) konieczno kontynuacji rozpocztych w 2011 roku inwestycji w naszej ocenie inwestycje grnicze s kontemenplarne poowa nakadw jest zwizana z dreniem, a poowa z wyposaeniem w maszyny; wydrenie korytarzy i ich niewyposaenie, co jest rwnoznaczne z braki absorpcji z jest bardzo nieekonomiczne. Mocnym rozczarowaniem okaza si Kopex, ktry wykae istotnie nisze rezultaty z uwagi na strat spki zalenej i wyrok sdu. W przypadku Famuru wyniki powinny by istotnie lepsze r/r jednak zgodne z oczekiwaniami. W sektorze instalacji przemysowych oraz AKPiA wci nie oczekujemy przeomu. Rynek wedug nas wci wydaje si trudny (znaczna konkurencja, presja na mare, spki publiczne musz terminowo regulowa swoje zobowizania, co przy jednoczesnym wolnym spywie nalenoci zwiksza nakady na kapita obrotowy i zaduenie). W naszej ocenie sektor istotnie boryka si zwaszcza z problemami pynnociowymi, w ktrych upatrujemy obecnie gwne ryzyka inwestycji w poszczeglne podmioty.
Materiay budowlane
W segmencie materiaw budowlanych 1Q12 jest dla spek okresem poza gwnym sezonem. Spodziewamy si podobnych tendencji jak w 4Q11 w przypadku producentw ceramiki sanitarnej (widoczna poprawa w przypadku Nowej Gali, stagnacja w przypadku Cersanitu). Sabo nadal wyglda sytuacja Seleny FM. Poprawia si z kolei kondycja nieki (wynik EBIT powinien by wyszy r/r).
Budownictwo
Pocztek roku to sezonowo najsabszy okres w roku dla spek budowlanych ze wzgldu na warunki pogodowe. Mimo ostrzejszej zimy w poowie 1Q12, przychodowo spki mog wyglda lepiej w ujciu rok do roku, o czym wiadczy dynamika produkcji budowlanej. Dla inwestorw liczy si teraz jednak przede wszystkim pozycja bilansowa i przepywy pienine. Spodziewamy si negatywnego obrazu sytuacji po 1Q12 w tym wzgldzie. Doniesienia o opnieniach w pracach i patnociach na kontraktach wielu spek nie wr dobrze. W tym okresie do mocno uwidoczniy si problemy brany, na czele z PBG, DSS i Poldimem (Trakcja). Przykad PBG jest do charakterystyczny dla brany budowlanej, by nie przywizywa uwagi do papierowych zyskw ksigowych.
Surowce
PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012 3
Pocztek roku przynis kontynuacj spadku cen wgla energetycznego w Europie Zachodniej. Zarwno ceny ARA CIF API oraz Russia Baltic spady poniej 100 USD/t (odpowiednio 97 USD/t oraz 90 USD/t). Sabszy sentyment do surowca naley tumaczy przede wszystkim wyhamowaniem potrzeb europejskiej gospodarki, a take wysokimi poziomami zapasw w gwnych portach ARA i UK, ktre zostay po relatywnie sabej zimie. Sytuacja ta nie przenosi si jednak bezporednio na rynek polski. Biorc po uwag dane Ministerstwa Gospodarki, w grudniu zanotowane zostay rekordowo wysokie ceny steam, a wikszo polskich producentw uplasowao na 2012 rok podwyki cen wgla energetycznego. Stronie popytowej w Polsce wci sprzyja wysze od poday zapotrzebowanie na surowiec (luka import-eksport11=ok. 9 mln ton). Zwracamy jednak uwag, e w przypadku kontynuacje negatywnych trendw w Europie Zachodniej oraz mocniejszego wyhamowania polskiej gospodarki presja taniego wgla, szczeglnie ze Wschodu, moe negatywnie wpyn na przyszoroczne kontraktacje dostaw (w przypadku Bogdanki sprzeda spot wynosi jedynie klika pkt. %). Sytuacja na rynku wgla koksowego w naszej ocenie ulega stabilizacji. Rynek nie znalaz wprawdzie dna spadkw dla hard na poziomie 235 USD/t (banchmark 1Q12) i na 2Q12 benchmark zosta ustalony na poziomie 210 USD/t. Wydaje si jednak, e ceny terminowe surowca nie powinny spa poniej linii 200 USD/t (wyczajc ceny spot, ktre s zawierane obecnie poniej 200 USD/t). W naszym scenariuszu bazowym uwaamy, e poziom cen z 2Q12 uwzgldnia ju odbudow mocy produkcyjnych w Australii po zeszorocznej powodzi oraz wyhamowanie europejskiej gospodarki. Nieco trudniej oceniamy perspektywy dla koksu (wgiel koksowy jest bowiem niezbdny dla koksowni, ktre najczciej znajduj si w grupach stalowniczych i tym samym posiadaj swj koks). W przypadku koksu wielkopiecowego szacujemy cen na 1Q12=857 PLN/t, a na 2Q12=840 PLN/t. Dla koksu odlewniczego odpowiednio 1380 PLN/t i 1400 PLN/t. W przypadku miedzi, surowiec ten znajduje si w krtkoterminowym trendzie spadkowym i mocniejszego wsparcia naley szuka w okolicach 7900 - 8000 USD/t (obecnie 8 200 USD/t). Z jednej strony naley zwrci uwag na spadajce zapasy na wiatowych giedach (Shanghai o 8,5 tys. ton w skali 2 ostatnich tygodni, 218,8 tys. ton, przypadku giedy Comex stan oficjalnych zapasw zmniejszy si o 4,0 tys. ton i wynis 78,5 tys. ton, a w przypadku LME o 7,6 tys. ton do poziomu 256,3 tys. ton) oraz rekordowe iloci importu do Chin. Wydaje si jednak, e mied jest obecnie po presj implikacji finansowych w strefie Euro oraz obaw o ewentualny brak QE3, co moe sprowadzi jej ceny na jeszcze nisze poziomy.
W odpowiedzi LP s skonne zwikszy ilo drewna dla odbiorcw z duga histori zakupow do 65%, a 3 take zwikszy ogln poda drewna o 1 mln m . Nowe regulacje realnie mogyby obowizywa od 2013 roku (mwio si o 2H12 jednak do tej pory brak szczegw, a przetargi startuj ju w maju), co zdjoby presj z cen surowca. Istotn zmian mog by take nowe zapisy rozporzdzenia MG o OZE. W ostatnim opublikowanym projekcie wsparcie dla technologii wspspalania miaoby zosta obcite o 30%. Obecnie coraz wicej gosw pojawia si za cakowitym brakiem wsparcia dla tej technologii produkcji energii, co w perspektywie niezrealizowania unijnych celw wydaje si na ten moment mao prawdopodobne. Doek na cenach celulozy wypad w styczniu. Od tego momentu wielu producentw wprowadzio podwyki. rednia cena NBSK uksztatowaa si na poziomie 832,5 USD/t (bieca 850 USD/t), a BHKP 699 USD/t (bieca 760 USD/t), co w relacji r/r oznacza spadek o odpowiednio 12,8% i 17,6%. Wzrost wynikw Arctic Paper w 1Q12 powinien by wic jeszcze znaczcy. Gorzej bdzie wyglda 2Q12. Liczymy jednak, e ceny pulpy ju nie wzrosn (brak komunikatw o kolejnych podwykach), a w 2H12 ceny znajda si pod presj rosncej nadpoday surowca. Ceny pyt wirowych na rynku niemieckim spady o 1,0% q/q (+0,9% r/r). Mimo tego Grajewo odnotuje dwucyfrowy wzrost przychodw i EBITDA dziki wysokiemu wolumenowi (wg GUS produkcja pyt wzrosa o 12% r/r). Spadek cen pyt pozytywnie wpynie na mare Forte. Przy podwyce cen mebli i korzystnym otoczeniu FX spka moe liczy na dwucyfrow popraw wynikw r/r (po oczyszczeniu ze sprzeday wschodnich aktyww w 1Q11). Dalsza cz roku powinna by lepsza dla Forte gorsza dla Grajewa (oczekiwane spadki cen pyt).
Podsumowujc, gwiazd sezonu wynikw w brany drzewnej powinien by wci Arctic Paper (silny spadek cen celulozy r/r), aczkolwiek ceny pulpy rosn od stycznia i spk czeka gorszy 2Q12 (lepiej powinno by w 2H12). Dwucyfrowy wzrost EBITDA po oczyszczeniu powinno zanotowa Forte (wzrost cen mebli, osabienie zotwki). Bardzo dobre wyniki powinno pokaza Grajewo dziki wysokiemu wolumenowi sprzeday (paskie ceny pyt). W kolejnych kwartaach oczekiwane spadki cen pyt bd podnosi mare Forte i obnia Grajewa. Wynikw nie poprawi Barlinek (niszy wolumen, 12% wzrost cen drewna). Wysokie koszty surowca przy braku podwyek cen tarcicy uderz w mare KPPD. Spka powinna jednak pokaza 10% wzrost przychodw (dziki wolumenowi), co pozwoli utrzyma EBIT na poziomie z 1Q11.
Brana przetwrcw drewna W 1H12 wzrost cen drewna mona szacowa na poziomie 5-10%. Mniej zdroaa papierwka (wiecie, Grajewo). Dwucyfrowo zdroao drewno tartaczne (KPPD, Barlinek). W ostatnich miesicach zaczy si pojawia informacje odnonie zmian systemu sprzeday drewna. Przedstawiciele przemysu postuluj m.in. zwikszenie dostpnoci drewna na przetargach ograniczonych (z 55% obecnie do 80%).
Pozostae podmioty
Z pozostaych spek. Spodziewamy si dobrych wynikw Eko Exportu, co jest podtrzymaniem tendencji widocznych ju w 2H11. Jednake w przypadku Eko Exportu oczekiwania rynku mog okaza si zbyt wygrowane (zwracamy uwag, e spka jest uzaleniona od dostpnoci surowca). Nieco rozczarowujce mog by wyniki Harpera za 1Q12 (negatywny wpyw kursu EUR/PLN na zakupy surowca), aczkolwiek podtrzymujemy prognozy roczne. Z grona dystrybutorw stali na uwag zasuguje naszym zdaniem Stalprofil. Spodziewamy si, e rok 2012 bdzie okresem poprawy wynikw r/r wszystkich spek wchodzcych w skad grupy kapitaowej. Wyniki za 1Q12 Stalprofilu wg naszych szacunkw powinny by paskie jednak trzeba mie na uwadze bardzo wysok baz z 1Q11. W kolejnych kwartaach oczekujemy dalszej poprawy, co szczeglnie bdzie wida w segmencie infrastruktury. Sytuacja pozostaych dystrybutorw stali na GPW jest w naszej ocenie duo trudniejsza. Nie podoba nam si ekspozycja Konsorcjum Stali na obszar budownictwa drogowego i obawiamy si sabszych wynikw r/r w caym 2012 i 2013 roku. W przypadku Bowimu wyniki r/r powinny pokaza lekk popraw jednak trzeba mie na uwadze bardzo nisk baz. Obecne wskaniki rynkowe Bowimu s jednak bardzo wysokie i dlatego oczekiwana poprawa wynikw na 2012-2013 wg bdzie miaa ograniczony wpyw na kurs i wiksze znaczenie bdzie miaa sytuacja pynnociowa.
Zestawienie podsumowujce
Data publikacji EBITDA [mln PLN] 1Q'11 1Q'12P zmiana r/r EBIT [mln PLN] 1Q'11 1Q'12P zmiana r/r Wynik netto [mln PLN] 1Q'11 1Q'12P zmiana r/r 1 mc stopa zwrotu 3mc 6mc YTD
ACE AGORA ARCTIC PAPER ATM GRUPA ATREM BARLINEK BIPROMET BOGDANKA BUDIMEX BUMECH CERAMIKA NOWA GALA CIECH CINEMA CITY* COAL ENERYGY CYFROWY POLSAT EKO EXPORT FAMUR FORTE GRAJEWO Harper INTROL IZOSTAL JSW KTY KGHM KOELNER KOPEX KPPD NWR* ORZE OPONY PA NOVA PATENTUS PBG POLIMEX RONSON ROPCZYCE ROVESE SELENA FM STALPROFIL NIEKA TESGAS TRAKCJA POLSKA ZETKAMA
11 maj 12 11 maj 12 11 maj 12 15 maj 12 15 maj 12 15 maj 12 15 maj 12 15 maj 12 25 kwi 12 10 maj 12 15 maj 12 23 kwi 12 18 maj 12 10 maj 12 15 maj 12 14 maj 12 13 maj 12 15 maj 12 14 maj 12 15 maj 12 13 maj 12 11 maj 12 10 maj 12 25 kwi 12 10 maj 12 15 maj 12 15 maj 12 16 maj 12 15 maj 12 15 maj 12 04 maj 12 15 maj 12 15 maj 12 14 maj 12 09 maj 12 15 maj 12 15 maj 12 14 maj 12 15 maj 12 15 maj 12 15 maj 12 15 maj 12 15 maj 12
2.6 32.2 30.5 6.36 4.0 23.2 0.6 77.9 64.6 5.1 4.4 96.8 11 --122.7 0.1 63.0 28.7 41.2 -1.4 2.4 6.32 990.0 43.1 2590.0 16.2 69.7 4.3 81.6 0.1 6.6 2.3 44.7 53.7 1.8 4.0 55.1 -4.7 18.6 10.2 2.3 1.9 6.6
2.8 20.7 53.2 5.88 1.7 22.7 1.1 185.2 50.4 7.2 6.7 134.4 12.6 16 216.9 2.2 76.0 13.9 47.2 2.9 3.0 9.16 697.0 47.2 2211.0 20.5 32.8 4.3 79.9 -0.6 8.1 2.3 24.9 54.6 -2.9 4.3 59.6 -3.1 18.8 10.4 0.8 -4.1 8.5
8% -36% 74% -8% -58% -2% 83% 138% -22% 41% 51% 39% 15% --77% 1396% 21% -52% 15% --25% 45% -30% 10% -15% 27% -53% 0% -2% --23% -1% -44% 2% --8% 8% --1% 2% -66% --29%
1.1 10.2 -1.2 1.91 3.3 9.9 0.3 43.7 57.9 3.3 -0.2 42.2 4.9 --95.1 0.1 33.0 25.2 21.9 -3.0 1.1 5.44 789.0 26.2 2422.0 8.3 46.1 2.4 37.6 0.0 5.9 1.7 33.5 30.0 1.6 2.3 27.0 -10.1 16.7 6.1 1.5 -0.9 4.9
1.5 -2.2 21.3 0.86 0.9 8.0 0.8 115.1 37.2 4.2 2.3 71.8 6.4 14.1 168.3 2.0 49.0 10.3 27.8 1.3 1.7 8.19 466.0 27.6 2021.0 13.4 6.9 2.4 35.9 -0.8 7.4 1.5 13.6 30.2 -3.1 2.6 28.6 -10.0 16.7 6.0 0.0 -7.0 6.7
36% -----55% -73% -19% 167% 163% -36% 27% --70% 30% --77% 1909% 48% -59% 27% --55% 51% -41% 5% -17% 61% -85% 0% -5% --25% -9% -59% 1% --13% 6% --0% -1% ----37%
0.7 7.1 -8.5 1.5 2.3 -9.0 0.0 36.0 46.7 1.9 -1.3 1.9 3.7 --74.1 0.1 30.0 23.7 2.1 -3.6 0.8 4.01 608.0 18.8 1958.0 2.5 22.8 1.5 3.4 0.0 4.3 1.3 24.1 12.5 2.8 2.4 -5.9 -3.9 11.2 4.8 1.6 -0.4 3.5
1.2 -1.6 7.6 0.6 0.5 0.6 0.6 90.6 37.1 2.0 1.1 10.7 5 8.3 166 1.7 37.0 7.5 12.6 0.0 1.0 6.35 380.0 23.9 1630.0 7.2 -22.6 1.6 11.1 -1.0 5.4 1.2 -0.1 0.2 -2.2 1.8 27.8 -13.5 10.1 6.4 0.0 -5.7 5.6
71% -----60% -78% ----152% -21% 5% --463% 33% --124% 1327% 23% -68% 500% --25% 58% -38% 27% -17% 188% -199% 7% 226% --26% -11% ---99% ---25% -----10% 33% ----60%
7.5% -6.5% -5.0% -8.5% -12.5% -6.0% -12.6% -0.2% -7.6% -9.8% -0.9% 4.2% -7.2% -6.1% -0.6% 13.4% 0.3% 9.8% 23.7% -11.6% -10.7% 0.0% -2.0% 0.7% -3.0% -3.3% -14.7% -1.5% -7.7% -6.9% -9.8% -7.8% -35.0% -25.5% -2.9% 0.7% -2.6% -3.8% -5.9% -4.9% -27.0% -8.7% 1.1%
33.6% -1.0% -15.5% -22.2% -16.4% 4.3% -13.6% 2.6% -6.7% -21.3% 0.4% -11.7% -3.7% 10.8% 5.5% 92.1% 19.0% 21.9% 86.1% -17.7% -19.4% 20.7% -12.7% 12.1% -0.6% 8.8% -18.3% 21.2% -11.3% 3.4% 10.3% 2.0% -69.1% -43.3% 13.3% 10.0% -23.1% 10.5% 14.3% 10.7% -35.6% -19.2% 20.6%
17.8% -19.5% -6.4% -13.8% 0.8% 18.2% -4.6% 16.5% -0.9% -23.7% 7.6% 24.8% 6.5% 1.7% -5.9% 190.7% 36.7% 40.5% 56.7% 8.6% -25.3% 25.2% -0.6% 13.1% -10.2% -0.6% 5.2% 9.9% -23.2% -23.5% -0.7% 5.8% -70.8% -37.0% -1.9% 23.2% -6.9% 26.4% 10.4% 6.1% -47.4% -37.5% 29.2%
61.8% 7.0% -20.1% 9.2% 38.6% 32.6% -6.5% 22.2% 3.7% -11.9% 7.1% -1.1% 3.5% 14.7% 3.0% 148.3% 28.6% 24.3% 143.4% 12.0% -18.5% 32.2% 10.0% 14.7% 25.5% 8.8% -8.3% 21.5% -10.2% 19.3% 13.2% 7.5% -64.3% -38.6% 24.4% 35.1% 2.4% 72.5% 35.3% 27.5% -26.7% 54.4% 22.9%
* dane w mln EUR rdo: Dom Maklerski BDM S.A.
ACE
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 7,2 152,8 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 16,7 3,3 7,3 0,9 2012P 7,1 3,5 6,7 0,8
Na 2012 rok spka przewiduje bogaty program inwestycyjny. Znakomita wikszo wydatkw bdzie zwizana z rozbudow i modernizacj czeskiego Feramo (7,5 mln EUR). Projekt ten potrwa 2-3 lata pozwoli spce z jednej strony zwikszy moce produkcyjne w segmencie odleww sferoidalnych i zwikszy wolumen produkcji czci samochodowych w Europie rodkowo-Wschodniej (dotychczas wikszo czeskich produktw bya skierowana dla innych sektorw gospodarki) oraz dziki zmianie paliwa pieca odlewniczego z koksowego na energi elektryczn poprawi rentownoci grupy (szacujemy, e rentowno zakadu w Czechach jest obecnie zbliona do zera, co obnia zyski caej grupy). W 1Q12 ACE podpisao list intencyjny, na dostaw eliwnych zaciskw i jarzm, z firm Mobis, jednym z koreaskich dostawcw podzespow motoryzacyjnych Tier 1. Jarzma bd dostarczane przez zakad Fuchosa (Hiszpania), podczas gdy zaciski bd dostarczane przez zakad Feramo (Czechy) do nowej fabryki Mobis na Sowacji. Cakowita warto tego ramowego 5 letniego kontraktu, poczwszy od 2013 roku, wynosi 25 mln EUR. Wprawdzie pierwsze przychody (ok. 5 mln EUR) z tego kontraktu bd widoczne dopiero w 2013 roku, niemniej oczekujemy, e spka w 2012 roku powinna organicznie zwikszy sprzeda o 5-10%. W 1Q12 szacujemy przychody grupy na poziomie 26,5 mln EUR, co przy utrzymaniu rentownoci EBITDA=10,7% powinno pozwoli wygenerowa ACE 2,8 mln EUR EBITDA. W caym 2012 roku oczekujemy 106 mln EUR przychodw oraz 11,4 mln EBITDA. Zwracamy uwag, e mimo wikszego capexu12 nie oczekujemy od biecego roku zwikszenia amortyzacji w spce ze wzgldy na pene zuycie czci maszyn w zakadzie we Wrocawiu z kocem 2011 roku.
Prognozy wynikw na 1Q12 i 2012 rok [mln EUR]
1Q'11 Przychody ze sprzeday Zysk brutto ze sprzeday EBITDA EBIT Zysk (strata) netto 26,1 5,0 2,6 1,1 0,7 1Q'12 26,5 5,3 2,8 1,5 1,2 zmiana r/r 1,5% 5,5% 11,0% 27,8% 68,3% 2011P 100,7 19,1 10,8 4,9 2,1 2012P 106,0 21,1 11,4 5,9 4,9 zmiana r/r 5,3% 10,7% 5,4% 19,6% 133,6%
Mara zysku brutto ze sprzeday Mara EBITDA Mara EBIT Mara zysku netto
19,2% 9,8% 4,4% 2,8%
19,9% 10,7% 5,5% 4,6%
19,0% 10,7% 4,9% 2,1%
19,9% 10,7% 5,5% 4,6%
rdo: Dom Maklerski BDM S.A.
Analityk: Krzysztof Zarychta zarychta@bdm.pl tel.: 032 208 14 38
AGORA
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 11.90 606.2 P/E EV/EBITDA EV/EBIT 13.8 3.6 10.1 2012P 25.7 4.7 22.4 2013P 28.5 4.7 27.0
Zakadamy, e 1Q12 by trudnym okresem dla Agory. W segmencie prasy codziennej spodziewamy si sabych wolumenw sprzeday, dalszego spadku udziau w rynku reklamy przy cigle dynamicznie kurczcym si rynku. W pozostaych segmentach take nie oczekujemy pozytywnych zaskocze. W reklamie zewntrznej pomimo dobrych danych rynkowych negatywny wpyw moe mie wpyw zaostrzajcej si presji ze strony gwnego konkurenta. Spadku udziaw rynkowych spodziewamy si te w obszarze internetu poniewa za wzrost odpowiadaj wyszukiwarki a nie display, ktry posiada Agora. W segmencie kina take naley przygotowa si na rozczarowanie i oczekujemy mniejszej r/r liczby sprzedanych biletw (umiarkowanie dobry stycze lecz wyranie saby luty i marzec). Perspektywa wynikw na kolejne kwartay obecnie wg nas nie jest optymistyczna i spka bdzie musiaa zmaga si z trudnymi warunkami rynkowymi. Zgodnie z naszymi zaoeniami poza obszarem internet w 2012 roku spka bdzie miaa sabszy wynik EBIT we wszystkich segmentach (w czasopismach w 2011 roku dokonano odpisu na kwot ponad 11 mln PLN).
Prognozy wynikw na 1Q2012 [mln PLN]
1Q'11 Przychody Sprzeda usug reklamowych Sprzeda wydawnictw Sprzeda biletw do kin Pozostaa sprzeda Koszty operacyjne Materiay i energia Amortyzacja Koszty pracownicze Niegotwkowe koszty Reprezentacja i reklama Inne EBITDA EBIT Prasa codzienna Czasopisma Internet Radio Reklama Zewntrzna Helios* Zysk (strata) netto Mara EBITDA Mara EBIT Mara zysku netto 295.8 157.8 51.1 41.4 45.5 285.6 61.9 22.0 77.3 4.5 26.1 93.8 32.2 10.2 22.2 3.3 1.4 -0.6 -2.0 8.0 7.1 10.9% 3.5% 2.4% 1Q'12P 280.7 151.0 39.6 37.8 52.3 282.9 57.0 22.9 78.9 3.1 25.6 95.3 20.7 -2.2 16.5 1.4 1.0 -1.8 -1.9 4.0 -1.6 7.4% -0.8% -0.6% zmiana r/r -5% -4% -22% -9% 15% -1% -8% 4% 2% -31% -2% 2% -36% ---25% -58% -27% -----50% --2010 1 116.7 715.7 208.9 40.1 152.0 1 031.8 203.3 82.4 283.2 10.4 130.9 321.6 167.3 84.9 147.4 15.9 4.7 3.7 5.2 0.6 71.9 15.0% 7.6% 6.4% 2011 1 234.6 705.6 192.8 146.3 189.9 1 182.6 250.6 92.8 312.6 9.7 115.1 401.8 144.8 52.0 93.8 1.9 6.3 3.4 15.0 15.2 43.8 11.7% 4.2% 3.5% zmiana r/r 11% -1% -8% 265% 25% 15% 23% 13% 10% -7% -12% 25% -13% -39% -36% -88% 34% -8% -----39% 2012P 1169.0 669.9 157.6 141.7 199.9 1144.2 221.4 92.9 322.2 6.6 118.0 383.1 117.8 24.9 61.8 8.0 8.9 3.0 13.9 5.0 23.6 10.1% 2.1% 2.0% zmiana r/r -5% -5% -18% -3% 5% -3% -12% 0% 3% -32% 2% -5% -19% -52% -34% 322% 42% -12% -8% -67% -46%
*- konsolidacja od wrzenia 2010 rdo: Dom Maklerski BDM S.A.
Analityk: Maciek Bobrowski bobrowski@bdm.pl tel.: 032 208 14 12
ARCTIC PAPER
Wg danych CEPI dostawy papierw wysokogatunkowych w okresie stycze-luty 2012 byy o 2-4% nisze w relacji r/r. Spka jednak w ostatnich kwartaach pokazaa, e jest w stanie zwiksza sprzeda na spadkowym rynku. Zakadamy wic, e Arctic zrealizowa przynajmniej porwnywalny wolumen r/r (ok. 200 tys. ton). Ceny papierw graficznych byy raczej paskie. Podstawowy grade CWF straci w 1Q12 0,3% q/q i 0,9% r/r liczc w walucie. Od 15 marca spka jak i konkurencja wprowadzia podwyki cen produktw (5-6%). Pozytywnie na przychody w relacji r/r wpyn kursy walutowe. EUR osabio si do zotwki o 7,3% r/r, a do SEK byo stabilne. Przychody wic powinny znale si na poziomie ok. 675 mln PLN, co bdzie oznacza wzrost o 6,3% r/r. Do poprawy rentownoci w relacji r/r przyczyni si spadek cen celulozy. Ceny iglastej (NBSK) spady o 12,8% r/r (-6,3% q/q) do 832,5 USD/t , a liciastej (BHKP) o 17,6% r/r (+0,6% q/q) do 699,1 USD/t. W 1Q12 wielu producentw wprowadzio podwyki i spadek cen wyhamowa. Obecnie obserwujemy delikatne wzrosty. Notowania NBSK ksztatuj si na poziomie 853 USD/t, a BHKP 760 USD/t wobec dokw ze stycznia odpowiednio 828 USD/t i 650 USD/t. Wszystkie planowane podwyki przez dominujcych producentw zostay zrealizowane i nie spodziewamy si dalszych wzrostw biorc pod uwag spodziewan nadpoda surowca w 2H12. Prawdopodobnie ju w 4Q12 na rynek trafi celuloza z duego brazylijskiego projektu Eldorado (1,5 mln ton). Reasumujc wyniku EBITDA oczekujemy w okolicy 53,2 mln PLN (30,5 mln PLN w 1Q11 i 51,7 mln PLN w 4Q11), co na poziomie netto powinno da ok. 7,6 mln PLN (3,5 mln PLN ujemnych rnic kursowych). Wynikiem nie zachwiej ju rnice kursowe z tytuu poyczki na nabycie Grycksbo, ktre w 4Q11 day ponad 20 mln dodatnich rnic kursowych. Obecnie spka wyduya termin spaty poyczki, dziki czemu bdzie ona traktowana jako inwestycja w jednostk zalen (rnice rozliczne przez kapita wasny, a nie przez RZiS). W naszej opinii ostatnie osabienie kursu akcji spki, mimo dobrych perspektyw poprawy wynikw finansowych, naley wiza z pojawiajcymi si informacjami o emisji akcji w celu nabycia celulozowni. Potencjalna inwestycja w celulozownie nie ma naszym zdaniem uzasadnienia ekonomicznego. Rynek celulozy w latach 2013-2014 wydaje si by spadkowy (nadpoda surowca). W zwizku z tym transakcja nie przyczyni si do wzrostu wartoci spki. Wskazujemy take na sprzecznoci w retoryce zarzdu (oczekiwanie spadkw cen surowca i jednoczenie plany kupna celulozowni).
Wyniki za 1Q2012 [mln PLN]
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 634,6 83,6 30,5 -1,2 -7,9 -8,5 1Q'12P 674,6 122,4 53,2 21,3 9,3 7,6 zmiana r/r 6,3% 46,4% 74,3% 2010 2 287,7 257,1 146,3 17,7 7,3 28,8 2011 2 527,2 365,0 141,8 14,1 11,2 11,6 zmiana r/r 10,5% 41,9% -3,1% -20,0% 51,7% -59,7% 2012P 2 575,3 462,7 200,4 72,9 39,1 32,0 zmiana r/r 1,9% 26,8% 41,4% 415,3% 250,7% 176,0%
13,2% 4,8% -0,2% -1,3%
18,1% 7,9% 3,2% 1,1%
11,2% 6,4% 0,8% 1,3%
14,4% 5,6% 0,6% 0,5%
18,0% 7,8% 2,8% 1,2%
Analityk: Krystian Brymora krystian.brymora@bdm.pl tel.: 032 208 14 35
ATM GRUPA
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 1.15 98.9 P/E EV/EBITDA EV/EBIT 47.1x 3.6x 24.0x 2012P 15.4x 2.3x 6.6x
Oczekujemy, e spka w 1Q12 pokae wyniki sprzedaowe sabsze ni w 1Q11. Spodziewamy si, e przychody spki wyniosy 26.2 mln PLN. Wynik EBITDA zakadamy na poziomie 5.88 mln PLN, a wynik EBIT ok. 0.9 mln PLN (wzrost amortyzacji w 1Q12 do poziomu 5 mln PLN wynika z uruchomienia nowego centrum produkcyjnego w Warszawie). Zysk netto zgodnie z naszymi zaoeniami powinien wynie 0.6 mln PLN. W 1Q12 wpyw na sabsze wyniki r/r ma m.in. inne rozoenie produkcji w spce Studio A. Stopie realizacji naszej caorocznej prognozy na 2012 rok po 1Q12 bdzie zatem niewielki. Liczymy jednak, e kolejne kwartay bd ju lepsze. Porwnanie r/r w okresie 2-3Q12 bdzie wg nas pokazywao istotny wzrost (w 2011 roku byo przesuniecie realizacji Pierwszej Mioci oraz rozpoczto rozlicza fatalny wynik sprzedaowy na wasnej produkcji fabularnej Milion dolarw). Zwracamy te uwag, e w kolejnych miesicach 2012 roku kluczowe znaczenie dla spki bdzie miaa decyzja TVP o przyszoci projektu Galeria (obecnie jest emitowany pierwszy sezon serialu na TVP1 od poniedziaku do pitku). Liczymy, e decyzja TVP powinna zapa jeszcze wiosn. Kontynuacja produkcji kolejnych sezonw bdzie miaa wg nas pozytywny wpyw na przysze rezultaty spki. W prognozie zaoylimy, e w 2012 roku w centrum produkcyjnym we Wrocawiu bd realizowane przez cay rok 2 tytuu (Pierwsza Mio dla TV Polsat i Galeria dla TVP). Tym samym oboenie tego centrum produkcyjnego powinno by ju optymalne. Spka ma obecnie zakontraktowany 1 sezon Galerii, jednak liczymy, e telenowela bdzie kontynuowana i powstan kolejne sezony (ostatecznej decyzji TVP oczekujemy jeszcze w 1H12). Dla centrum produkcyjnego w Warszawie zakadamy osigniecie progu rentownoci na poziomie netto ju w 2H12. Dodatkowo istotne znaczenie dla grupy bd miay rezultaty nowego segmentu dziaalnoci, czyli kanau tv ATM Rozrywka TV. Spka podpisaa ju umow z Emitelem na okres trwania koncesji. Pocztek dziaania tego kanau tv nie jest jednak udany, gdy w marcu KRRiT wszcza postpowanie o cofnicie koncesji spce na rozpowszechnianie programu telewizyjnego w zwizku z zarzutami o naruszenie zapisw koncesji (skargi dotyczyy jakoci i formatu treci pocztkowej ramwki kanau). Ramwka kanau jest jednak stale uzupeniana i dlatego zakadamy, e nie dojdzie do odebrania koncesji. W naszych prognozach nie uwzgldniamy wynikw nowego kanay ATM Rozrywka TV, ktry w pocztkowym okresie moe istotnie i negatywnie wpywa na wyniki spki.
1Q'11 Przychody Wynik brutto na sprzeday EBITDA EBIT Wynik netto 27.44 3.79 6.36 1.91 1.50 1Q'12P* 26.19 3.87 5.88 0.86 0.60 zmiana r/r -4.5% 2.2% -7.5% -55.2% -60.0% 2011 115.34 10.55 21.10 1.99 2.10 2012P* 124.75 19.76 28.13 7.51 6.44 zmiana r/r 8.2% 87.2% 33.3% 278.3% 206.5%
13.8% 23.2% 7.0% 5.5%
14.8% 22.4% 3.3% 2.3%
9.2% 18.3% 1.7% 1.8%
15.8% 22.5% 6.0% 5.2%
* prognoza nie uwzgldnia wynikw nowego segmentu dziaalnoci kanau ATM rozrywka TV rdo: Dom Maklerski BDM S.A.
10
ATREM
2011 Kurs [PLN] MC [tys. PLN] 5,7 52 611 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 11,3 6,3 8,8 0,7 2012P 10,7 6,9 9,4 0,7 2013P 8,4 5,9 7,7 0,6
Uwaamy, e pocztek 2012 roku by dla Atremu niezwykle trudny. Rynek usug wiadczonych przez spk znajduje si w naszej ocenie w dalszym cigu pod presj znacznej konkurencji, co istotnie przekada si na uzyskiwane mare oraz skale przychodw. Dodatkowo, co wida po kapitale obrotowym spki, w brany powstaj coraz wiksze zatory patnicze i gotwka Atremu systematycznie topnieje (spka zwiksza saldo kredytu obrotowego; obecnie zaangaowanie = ok. 17 mln PLN, cao dostpnej linii=35 mln PLN, dug netto na koniec11=10 mln PLN). Spodziewamy si, e w 1Q12 spka poprawi wprawdzie przychody w relacji r/r do poziomu ok. 40 mln PLN (+15,8% r/r), niemniej uzyskane rentownoci na przetargach powinny by ju istotnie nisze. Szacujemy, e Atrem mg zarobi blisko 900 tys. EBIT (mara operacyjna=2,3%, spadek r/r o 73%), a po uwzgldnieniu salda z dziaalnoci finansowej (zwikszony dug implikuje w nasze ocenie ok. 100 tys. PLN odsetek miesicznie) oraz podatku dochodowego szacujemy zysk netto rwny 500 tys. PLN (spadek r/r=78,3%). W naszej caorocznej prognozie zakadamy, e druga poowa 2012 roku moe okaza si bardziej askawa dla spki i Atrem bdzie w stanie wygra kilka lepiej marowych przetargw, zwaszcza w sektorze energetycznym oraz gazowniczym. Szacujemy caoroczne przychody na poziomie 160 mln PLN oraz zysk EBIT=7,2 mln PLN.
Prognozy wynikw na 1Q12 i 2012 rok [mln PLN]
1Q'11 Przychody ze sprzeday EBITDA EBIT Zysk (strata) netto 34,5 4,0 3,3 2,3 1Q'12P 40,0 1,7 0,9 0,5 zmiana r/r 15,8% -57,1% -72,6% -78,3% 2011 154,9 9,9 7,1 4,7 2012P 160,0 9,9 7,2 4,9 zmiana r/r 3,3% -0,5% 1,6% 5,4%
Mara EBITDA Mara EBIT Mara zysku netto
11,5% 9,5% 6,7%
4,3% 2,3% 1,3%
6,4% 4,6% 3,0%
6,2% 4,5% 3,1%
11
BARLINEK
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 1,24 315,0 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV *- po uwzgldnieniu emisji 108,9 mln akcji 10,3 32,4 0,9 2012P* 16,7 6,7 14,4 0,7
W 2012 roku oczekujemy utrzymania wolumenowej sprzeday deski wielowarstwowej na poziomie z 2011 roku (7,4 mln m2), co bdzie oznacza wskanik wykorzystania mocy produkcyjnych na poziomie 88,1%. Oczekujemy wzrostu sprzeday deski dwuwarstwowej o 100 tys. m2 (50% wykorzystanie mocy) i deski litej o 50 tys. m2 (70%). W przypadku peletu nie oczekujemy zmian (145 tys. ton, 93%). W samym 1Q12 wolumenowa sprzeda deski trjwarstwowej powinna by podobna do 4Q11 (1,7 mln m2). W relacji r/r spadek wyniesie ok. 10%. Naley pamita, e 1Q11 by nienaturalnie dobry jeli chodzi o wolumen. Wg informacji GUS produkcja podg drewnianych zanotowaa regres r/r. Przychody powinny by jednak wysze w relacji r/r (+2,5%), na co wpyn wysze ceny parkietw i osabienie EUR/PLN. Zakadamy, e w 2012 roku nie bdzie podwyek cen parkietw biorc pod uwag trudniejsze otoczenie makro. Mara w relacji r/r powinna by nisza (36,8% wobec 38% w 1Q11) z uwagi na ok. 12% wzrost kosztw drewna. Wysze powinny by take koszty sprzeday (37,3 ml PLN wobec 33,9 mln PLN) i amortyzacja (14,7 mln PLN wobec 13,3 mln PLN), co sprowadzi mare EBIT z 6,4% do 5,0%. W relacji q/q mara powinna by lepsza dziki ograniczeniu kosztw pracy (redukcja zaogi). Na poziomie netto spka powinna zanotowa nieznaczny zysk. W kolejnych kwartaach 2012 roku oczekujemy przede wszystkim wzrostu wolumenu sprzeday. W 1Q12 wolumen bdzie ok. 10% niszy r/r (nienaturalnie dobry 1Q11). Caoroczny wolumen desek wielowarstwowych powinien by zbliony r/r (sezon na parkiety to 2-3Q). Wzrostu oczekujemy w przypadku desek dwuwarstwowych i litych. Ceny powinny si utrzyma. Ewentualne podwyki moliwe byyby dopiero w 2H12. Konserwatywnie jednak nie uwzgldniamy ich w prognozach. Oszczdnoci na kosztach pracy oczekujemy w okolicach 11 mln PLN. Nisze powinny by take koszty zarzdu (program optymalizacji). Pomc powinien take kurs EUR/PLN. Za 1Q12 redni wynosi 4,23 wobec 3,95 w 1Q11 i 4,12 w caym 2011 roku. Przypominamy, e kade 10 groszy osabienia zotwki to ok. 5 mln PLN dodatkowej mary EBIT w skali roku.
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 154,4 58,7 23,2 9,9 -8,4 -9,0 1Q'12P 157,8 58,1 22,7 8,0 0,6 0,6 zmiana r/r 2,2% -1,0% -2,2% -19,7% 2010 588,1 215,9 83,6 30,5 8,2 2,3 2011 650,9 228,0 86,6 27,6 -11,6 -18,9 zmiana r/r 10,7% 5,6% 3,7% -9,5% 2012P* 686,4 259,7 110,3 51,3 19,9 18,9 zmiana r/r 5,5% 13,9% 27,3% 85,9% -
38,0% 15,0% 6,4% -5,8%
36,8% 14,4% 5,0% 0,4%
36,7% 14,2% 5,2% 0,4%
35,0% 13,3% 4,2% -2,9%
37,8% 16,1% 7,5% 2,8%
rdo: Dom Maklerski BDM S.A., * po uwzgldnieniu emisji 108,9 mln akcji po 1,0 PLN/akcj
12
BIPROMET
2011 Kurs [PLN] MC [mln. PLN] 6,8 42,16 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 9,5 4,2 8,4 0,9 2012P 11,4 3,8 4,5 0,8 2013P 9,6 3,3 4,0 0,8
Bipromet zajmuje si przede wszystkim kompleksowymi usugami projektowymi skierowanymi dla segmentu hutniczego. Wikszo przychodw spki generuje Arcelor Mittal, Orze Biay SA oraz wikszociowy akcjonariusz spki KGHM. Spka w caym 2011 roku, a szczeglnie w 3Q11, zyskaa na realizacji projektw w hutach KGHM oraz wymianie elektrofiltrw w AM. Naley jednak zauway, e na wyniki grupy negatywnie wpywa zalene przedsibiorstwo budowlane PBK, ktre w 2011 roku wygenerowao ponad 2,0 mln PLN straty EBIT (dodatkowo spka musiaa odpisa 1,6 mln PLN na aktualizacj nalenoci w zwizku z dziaalnoci PBK). Oczekujemy, e w kontekcie PBK (dopki Bipromet nie sprzeda w caoci lub w czci PBK) take w 2012 roku spka ta bdzie generowa strat i ujemnie wpywa na wyniki grupy. Uwaamy take, e wysoko przychodw z 2011 roku bdzie trudna do osignicia przez spk w 2012 roku i oczekujemy spadku sprzeday o 37% r/r do poziomu 70 mln PLN). Gwne powody to prawdopodobnie mniejszy backlog w segmencie ochrony rodowiska (generowany przez AM), poziom inwestycji hutniczych w KGHM, a take wygaszanie dziaalnoci PBK. Oczekujemy w 1Q12, e spka osignie sprzeda blisk 13,5 mln PLN oraz rentowno brutto na sprzeday blisk 16%. Prognozujemy EBITDA=1,1 mln PLN oraz zysk netto bliski 0,6 mln PLN.
Prognozy wynikw na 1Q12 i 2012rok [mln PLN]
1Q'11 Przychody ze sprzeday Zysk brutto ze sprzeday EBITDA EBIT Zysk (strata) netto 10,7 1,5 0,6 0,3 0,0 1Q'12 13,5 2,2 1,1 0,8 0,6 zmiana r/r 26,4% 43,1% 94,4% 192,8% 2011 111,2 14,2 7,3 6,1 4,4 2012P 70,0 11,2 6,1 4,9 3,7 zmiana r/r -37,1% -21,1% -16,3% -19,4% -17,0%
14,1% 5,3% 2,5% 0,2%
16,0% 8,1% 5,9% 4,2%
12,8% 6,5% 5,5% 4,0%
16,0% 8,7% 7,0% 5,3%
13
BOGDANKA
2011P Kurs [PLN] MC [mln PLN] 125,5 4 268,7 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 19,3 10,0 17,0 2,0 2012P 13,7 6,9 11,7 1,8 2013P 8,6 4,9 7,0 1,6
Bogdanka podaa, e zakoczya pierwszy kwarta 2012 roku z fedrunkiem rwnym 2,178 mln ton. Jest to najwyszy wyprodukowany kwartalnie wolumen w historii spki. Oczekujemy, e sabsza zima oraz mniejsze zuycie prdu w 1Q12 przeo si na ograniczenie presji wglowej ze strony najwikszych odbiorcw Bogdanki co w rezultacie pozwoli spce zwikszy zapas wgla o ok. 100 tys. ton do poziomu blisko 128 tys. ton. W 1Q12 Bogdanka realizowaa cze dostaw surowca bez uwzgldnienia noworocznych podwyek (ok. 700 tys. ton) co powinno implikowa redni cen wgla w 1Q12 w okolicach 223,6 PLN/t. Szacujemy skonsolidowane przychody spki na poziomie 479 mln PLN (+54,5% r/r). Nie oczekujemy adnych wikszych zdarze jednorazowych w zakoczonym kwartale (w 4Q11 spka zaksigowaa rozwizanie rezerw z tytuu podatku grniczego) i spodziewamy si zysku operacyjnego bliskiego 115 mln PLN (amortyzacja=70 mln PLN, EBITDA=185,2 mln PLN). Po uwzgldnieniu salda z dziaalnoci finansowej oraz podatku dochodowego oczekujemy zysku netto na poziomie 90,6 mln PLN. Mimo rekordowego wydobycia Bogdanki w 1Q12 nie oczekujemy, eby spka powtrzya tak wysoki wolumen w kolejnych kwartaach (produkcja prawdopodobnie zwolni zbliajc si do tempa prowadzonych rozcinek korytarzy). Spodziewamy si kwartalnych wolumenw zblionych do 2,0 mln ton, co przy jednoczesnym utrzymaniu obecnego (po 1Q12) poziomu zapasw powinno w caym roku da spce ponad 8,2 mln ton produkcji wgla oraz 8,1 mln ton sprzeday. Szacujemy obecnie przychody LWB12=1,881 mld PLN (+44,6% r/r) oraz EBITDA12=678,2 mln PLN (+50,5% r/r).
Prognozy wynikw na 1Q12 i 2012 [mln PLN]
1Q'11 Przychody ze sprzeday Zysk brutto ze sprzeday EBITDA EBIT Zysk netto 310,0 72,8 77,9 43,7 36,0 1Q'12P 479,0 151,9 185,2 115,1 90,6 zmiana r/r 54,5% 108,7% 137,6% 163,2% 151,7% 2011 1 301,3 384,7 450,6 265,7 221,2 2012P 1 881,3 552,6 678,2 397,8 311,3 zmiana r/r 44,6% 43,7% 50,5% 49,7% 40,7%
23,5% 25,1% 14,1% 11,6%
31,7% 38,7% 24,0% 18,9%
29,6% 34,6% 20,4% 17,0%
29,4% 36,1% 21,1% 16,5%
Produkcja wgla [tys. ton] rednia cena sprzeday (PLN/t]
1 323 219,3
2 178 223,6
64,7% 2,0%
5 838 222,6
8 221 225,0
14
BUDIMEX
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 78,9 2 014,3 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 7,7 1,0 1,1 2,8 2012P 10,1 5,2 6,0 3,2 2013P 16,0 10,6 12,8 3,6
Spka opublikowaa wyniki 25 kwietnia. Poza wzrostem sprzeday, na pozostaych poziomach wynikw wida spory regres r/r, aczkolwiek wyniki s relatywnie dobre na tle brany. Przy sprzeday na poziomie prawie 1,1 mld PLN, rentowno brutto ze sprzeday wyniosa 7,2% (vs 11,8% w 1Q11). Zwracamy uwag na i) spadek rentownoci kontraktw budowanych (obecnie w realizacji s kontrakty pozyskane w czasie duej konkurencji na co nakada si wzrost cen materiaw), ii) sabsz kontrybucj do wynikw segmentu deweloperskiego (32 mln PLN sprzeday i 6,2 mln PLN zysku brutto ze sprzeday vs 129 mln PLN i 23,9 mln PLN w 1Q11). EBIT spad z 57,8 mln PLN do 37,2 mln PLN (w tym 6,8 mln PLN zysku z instrumentw pochodnych vs 0,0 mln PLN w 1Q11). Na poziomie netto wynik wynis 37,1 mln PLN (-20,6% r/r, +11,2 mln PLN na saldzie finansowym, wobec +0,6 mln PLN w 1Q11). Gotwka netto spada z 1,6 mld PLN do 0,8 mld PLN (-856 mln PLN z tytuu przepyww operacyjnych). Spodziewamy si dalszej presji na mare w 2012 roku, przy nadal dodatniej dynamice sprzeday co najmniej do 3Q12, w kolejnych kwartaach zacznie by odczuwalny znaczny spadek nowych kontraktw z segmentu drogowego, zakadamy, e PNI powinno wnie okoo 500 mln PLN przychodw w caym 2012 roku przy zerowej kontrybucji na wyniku EBIT. W caym 2012 roku spodziewamy si na poziomie skonsolidowanym 5,5 mld PLN sprzeday (-0,1% r/r) oraz 199,7 mln PLN zysku netto (-23,5% r/r). Na koniec roku zakadamy 0,7 mld PLN gotwki netto (po wypacie dywidendy).
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 1Q'12P zmiana r/r 2011 5 516,7 461,5 349,8 319,4 326,6 260,9 2012P 5 512,1 431,8 277,7 243,2 246,5 199,7 zmiana r/r -0,1% -6,4% -20,6% -23,9% -24,5% -23,5% 2013P 4 683,8 338,6 196,3 162,1 155,0 125,6 zmiana r/r -15,0% -21,6% -29,3% -33,4% -37,1% -37,1%
797,8 94,4 64,6 57,9 57,8 46,7
1 083,3 77,8 50,4 37,2 48,4 37,1
35,8% -17,6% -21,9% -35,7% -16,2% -20,6%
Mara zysku ze sprzeday Mara EBITDA Mara EBIT Mara zysku netto
11,8% 8,1% 7,3% 5,8%
7,2% 4,7% 3,4% 3,4%
8,4% 6,3% 5,8% 4,7%
7,8% 5,0% 4,4% 3,6%
7,2% 4,2% 3,5% 2,7%
Analityk: Krzysztof Pado pado@bdm.pl tel.: 032 208 14 32
15
BUMECH
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 11,3 59.9 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 8,5 5,3 9,1 1,2 2012P 6,0 4,0 7,3 1,0 2013P 4,7 3,6 6,4 0,8
W poowie marca Bumech opublikowa prognozy wynikw finansowych spki na 2012 rok. Szacunki zarzdu s ambitne i zakadaj wzrost przychodw do poziomu 120,1 mln PLN (22,5+ r/r), EBITDA12=34,6 mln PLN oraz zysk netto na poziomie ponad 10 mln PLN. Naley zwrci uwag, e negatywne implikacje na wyniki spki w 2011 roku wnosiy trudnoci geologiczne w segmencie drenia oraz czciowa strata przejtej spki PRG (obecnie Bumech Techinika Grnicza) co obecnie powoduje wysoki efekt bazy. Gwnym motorem dla stworzenia zaoe zarzdu oraz dynamicznego rozwoju spki ma by realizacja wygranego na pocztku stycznia kontraktu dla KW na dzieraw 30 sztuk kombajnw chodnikowych dla kopal nalecych do KW na okres 730 dni (warto kontraktu to ponad 52,0 mln PLN). W naszej ocenie wykonanie zamwienia przypadnie w znakomitej wikszoci na 2H12 i bdzie si wiza ze znaczn absorpcj dodatkowego kapitau obrotowego. Dug netto w spce (na koniec 31.12.2011) wynosi ok. 65 mln PLN i biorc pod uwag uplasowane dwie ostatnie emisje obligacji naley go szacowa obecnie na ok. 80 mln PLN. W tym sensie, mimo e prognoza jest oparta na braku rodkw z emisji akcji, uwaamy, ze dodatkowe finansowanie wanie z emisji akcji serii E, moe okaza si niezbdne w realizacji zamierze na 2012 rok spki. W tym kontekcie ryzyko niepowodzenie emisji moe przeoy si na niewykonanie prognozy. Oczekujmy, e w 1Q12 Bumech wypracuje okoo 25,5 mln PLN przychodw ze sprzeday. Szacujemy rentowno netto spki blisk 7,8% i spodziewamy si zysku netto w 1Q12=2,0 mln PLN.

1Q'10 Przychody ze sprzeday Zysk brutto ze sprzeday EBITDA EBIT Zysk (strata) netto 21,6 5,0 5,1 3,3 1,9 1Q'12 25,5 6,0 7,2 4,2 2,0 zmiana r/r 18,0% 19,1% 42,4% 25,7% 5,3% 2010 69,0 18,1 16,1 11,3 6,7 2011 98,0 22,1 23,5 13,7 7,0 zmiana r/r 42,0% 22,2% 46,1% 21,3% 4,4% 2012P* 120,1 27,5 34,6 19,1 10,0 zmiana r/r 22,5% 24,5% 47,1% 39,1% 43,1%
23,3% 23,4% 15,4% 8,7%
23,5% 28,2% 16,4% 7,8%
26,2% 23,3% 16,4% 9,7%
22,5% 24,0% 14,0% 7,2%
22,9% 28,8% 15,9% 8,4%
rdo: Dom Maklerski BDM S.A., jednoczenie prognoza zarzdu
16
CERAMIKA NOWA GALA

2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN]* 2,25 128,3 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 12,0 5,3 12,1 0,5 2012P 11,1 5,2 10,8 0,5 2013P 10,0 4,8 9,7 0,5
* market cap skoryg. o akcje wasne (9,0 mln akcji)
Baza wynikw za 1Q11 jest bardzo saba. Spka miaa wtedy niskie wykorzystanie mocy produkcyjnych, co zaowocoway tylko 18% rentowoci brutto ze sprzeday i zerowym wynikiem na poziomie operacyjnym. Mimo niskiego sezonu, pocztek 2012 roku by pod tym wzgldem duo lepszy (kontynuacja tendencji z 4Q12). Prognozujemy wypracowanie 46,7 mln PLN przychodw w 1Q12 (+5% r/r) i wyrany przyrost mary brutto ze sprzeday (23% vs 18% w 1Q11), przy dynamice kosztw SG&A na poziomie wzrostu przychodw. Na poziomie EBIT i netto spodziewamy si wyranie lepszych wynikw r/r (efekt m.in. wyszego wykorzystania mocy produkcyjnych). Zakadamy wypracowanie 2,3 mln PLN EBIT oraz 1,1 mln PLN zysku netto. W 2012 roku nie spodziewamy si utrzymania podobnej dynamiki jak w 2011: wysza baza, rynek moe by znowu trudniejszy (spowolnienie popytu, pytaniem jest nowa strategia Cersanitu). Pod presj nadal mog znajdowa si mare (podwyki cen gazu i transportu), jednake przynajmniej w 1H12 oczekujemy poprawy rentownoci na bazie przeprowadzonych w 2011 podwyek cen. Spka ma obecnie do ograniczone moliwoci zwikszenia produkcji. Nadal podtrzymywane s plany budowy nowego zakadu produkcyjnego (obecnie zakadany start prac budowlanych to 2013 rok).
Prognozy wynikw na 1Q2012
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 1Q'12P zmiana r/r 2011 2012P zmiana r/r 2013P zmiana r/r
44,5 8,0 4,4 -0,2 -1,6 -1,3
46,7 10,7 6,7 2,3 1,2 1,1
5,0% 33,6% 51,4% -
205,8 49,2 32,3 14,0 9,4 9,0
215,9 54,2 31,1 15,0 10,8 9,7
4,9% 10,3% -3,8% 7,0% 15,3% 8,6%
222,4 56,2 31,6 15,7 12,1 10,9
3,0% 3,6% 1,6% 4,9% 11,3% 11,3%
18,1% 9,9% -3,6% -3,0%
23,0% 14,3% 2,5% 2,3%
23,9% 15,7% 4,6% 4,4%
25,1% 14,4% 5,0% 4,5%
25,3% 14,2% 5,4% 4,9%
17
CIECH
Spka opublikowaa wyniki za 1Q12 23 kwietnia. Wyniki zaskoczyy negatywnie przede wszystkim na poziomie mary brutto ze sprzeday, ktra okazaa si nawet nisza o 0,4 pkt proc. w relacji do 1Q11. Spodziewalimy si wicej, szczeglnie po segmencie sodowym (porwnywalna mara r/r) biorc pod uwag wzrost cen gwnego produktu oraz osabienie zotwki. Na poziomie operacyjnym rnica z nasz prognoz wynika z zaksigowania one-offa z tyt. wyceny elektrociepowni w Niemczech (22,7 mln PLN) w kosztach finansowych, a nie jak spka wczeniej sygnalizowaa w PKO. W rezultacie wynik EBIT okaza si wyszy od naszych prognoz. Na poziomie operacyjnym uwag zwraca dodatkowo saldo na PPO (+14 mln PLN) powstae gwnie z przeszacowania wartoci nieruchomoci w Zachemie (+10 mln PLN). Po oczyszczeniu ze zdarze jednorazowych wynik EBIT by o ok. 11,5 mln PLN niszy ni nasze oczekiwania. Czciowo za taki wynik odpowiada wysza o ok. 2,7 mln PLN amortyzacja (wzrost w wyniku przejcia w zarzdzanie elektrociepowni w Niemczech). Oczyszczona EBITDA bya nisza o ok. 8,9 mln PLN od naszych prognoz. Niemniej caoroczna prognoza zakadajca wypracowanie 410,6 mln PLN EBITDA wydaje si na ten moment niezagroona. O ile negatywnie zaskakuje segment sodowy, o tyle lepiej od naszych oczekiwa wyglda organika.
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 1 122,0 172,9 96,8 42,2 15,7 1,9 1Q'12 1 172,7 176,4 134,4 71,8 7,2 10,7 zmiana r/r 4,5% 2,0% 38,9% 70,1% -54,1% 471,0% 2011 4 174,5 560,7 340,8 118,7 8,6 1,5 2012 P 4 176,5 689,5 410,6 171,1 44,3 35,9 zmiana r/r 0,0% 23,0% 20,5% 44,1% 413,5% 2283,5%
Mara zysku ze sprzeday Mara EBITDA Mara EBIT
15,4% 8,6% 3,8%
15,0% 11,5% 6,1%
13,4% 8,2% 2,8%
16,5% 9,8% 4,1%
18
CINEMA CITY
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 29.0 1 485 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 16.5 8.3 16.8 1.5 2012P 13.5 7.2 13.0 1.4 2013P 11.3 6.2 10.6 1.3
W 1Q12 rynek kinowy w poszczeglnych krajach operacyjnych Cinema City znacznie si rni. Wpyw na to miay w szczeglnoci produkcje lokalne oraz baza z poprzedniego roku. Na najwaniejszym rynku, czyli w Polsce, stycze br. przynis wzrost frekwencji w kinach, kolejne dwa miesice byy ju jednak zdecydowanie sabsze r/r. W okresie lutego i marca 2012 roku nie byo tak zdecydowanego lidera pod wzgldem ogldalnoci jakim w 2011 roku okaza si Och Karol 2. Dodatkowo negatywny wpyw na porwnanie r/r ma zakoczenie programu promocyjnego Orange (nowy program promocyjny Cinema City bdzie mia wpyw na wyniki sprzedaowe od 2Q12). Sprzeda biletw na filmy 3D w Polsce w 1Q12 w ogle sprzedanych biletw powinna wg nas by na porwnywalnym poziomie co w 1Q11. W Polsce najpopularniejszymi tytuami na 3D w 1Q12 bya animacja Kot w butach oraz Podr na tajemnicz wysp. Z pozostaych najwaniejszych rynkw lokalnych najlepszych wynikw sprzedaowych oczekujemy w Czechach. Pozytywny wpyw na frekwencj miay w szczeglnoci dwie produkcje lokalne czyli film Laska-je-laska (wywietlany na pocztku roku) oraz Okresni prebor- Posledni zapas Pepika Hnatka, ktry zanotowa bardzo dobre wyniki sprzedaowe w marcu i kwietniu br. Z naszych szacunkw wynika, e w Czechach stycze przynis prawie 10% wzrost sprzeday, luty ok. 15% spadek, a marzec a 35% wzrost r/r. Ogem zakadamy, e rynek czeski w 1Q12 wzrs o ok. 9% r/r, jednak w ujciu q/q by mniejszy o ok. 4.5%. Na Wgrzech warto rynku kinowego w 1Q12 bya porwnywalna w ujciu r/r i ok. 6% mniejsza ni w 4Q11 (dobry stycze, spadek w lutym i wzrost w marcu). W Izraelu w 1Q12 szacujemy spadek rynku kinowego o prawie 10% r/r i o 25% q/q (spadek r/r w styczniu i lutym oraz wzrost w marcu). Ogem zakadamy, e spka w 1Q12 sprzedaa niespena 8.7 mln szt. biletw, czyli o 7.8% mniej ni w 4Q11, natomiast w ujciu r/r spadek sprzeday wolumenowej wynosi ok. 4.2%. Oczekujemy, e w 1Q12 przychody spady do 62.8 mln EUR, czyli o ok. 4.5% r/r. Zysk EBITDA szacujemy na 12.6 mln EUR (w 1Q11 wyniki byy obcione przejciem Cinema Palace na kwot ok. 2.4 mln EUR), a wynik netto na poziomie 5.0 mln EUR. Zatem pocztek 2012 roku spka rozpocza od do przecitnych wynikw sprzedaowych. Kolejny kwarta take moe okaza si do trudny spogldajc na jako box office. Przeomowym okresem bdzie dopiero 3Q12 i 4Q12, ktre zadecyduj o realizacji naszej prognozy. W skali roku w Polsce liczymy si ze spadkiem frekwencji na 1 ekran w zwizku z bardzo wysok baz z 2011 roku szczeglnie na krajowych produkcjach oraz utrat czci widzw z programu promocyjnego Orange. W pozostaych krajach operacyjnych frekwencja w 2011 roku na zagranicznych tytuach nie bya wysoka i dlatego oczekujemy, e ostatecznie porwnanie box office 2012 vs 2011 nie bdzie a tak bardzo wymagajce (oceniamy e box office na przeomie 3/4Q12 na filmach midzynarodowych bdzie w tym roku silniejszy). Wiksze ryzyko dla przyszych wynikw widzimy w przychodach z barw kinowych, gdzie dostrzegamy ograniczony potencja do wzrostu r przychodu w przeliczeniu na 1 widza. W skali caego 2012 roku liczymy, e spka osignie przychody na poziomie 279.5 mln EUR, wynik EBITDA 58.4 mln EUR, a zysk netto zwikszy do 26.1 mln EUR.
Prognozy wynikw na 1Q2012 [mln EUR]
1Q'11 Przychody segment kinowy segment dystrybucja segment nieruchomoci EBITDA EBIT segment kinowy segment dystrybucja segment nieruchomoci Zysk (strata) netto Mara EBITDA Mara EBIT Mara zysku netto 65.8 60.7 4.4 0.7 11.0 4.9 4.7 0.1 0.1 3.7 16.7% 7.5% 5.7% 1Q'12P 62.8 57.7 4.7 0.5 12.6 6.4 6.0 0.3 0.1 5.0 20.1% 10.1% 7.9% zmiana r/r -4.5% -4.9% 5.0% -30.7% 14.5% 29.6% 26.6% 223.4% -17.4% 33.2% 2011 267.5 243.8 21.8 1.9 50.1 24.7 23.3 0.8 0.6 21.4 18.7% 9.2% 8.0% 2012P 279.5 255.7 21.9 1.9 58.4 32.3 30.4 1.4 0.4 26.1 20.9% 11.5% 9.3% zmiana r/r 4.5% 4.9% 0.6% 1.3% 16.4% 30.4% 30.8% 73.4% -38.6% 22.1%
Analityk: Maciek Bobrowski bobrowski@bdm.pl tel.: 032 208 14 12 PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012 19
COAL ENERGY
2010/2011 Kurs [PLN] 26,0 MC [mln USD] 365 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 9,9 7,7 8,7 49,8 2011/2012P 8,7 5,9 6,9 2,9 2012/2013P 6,0 4,1 4,6 1,9
Wedug ostatnich informacji przekazanych przesz spk, produkcja wgla w 1Q12 wyniosa 457 tys. ton. Wedug szacunkw zarzdu, caoroczne wydobycie w 2011/2012 roku ma wynie 1,8 mln ton, co oznacza spadek o 200 tys. ton w stosunku do wczeniejszej prognozy=2,0 mln ton. Zarzd tumaczy swoj decyzj dostosowaniem produkcji do zmieniajcych si warunkw rynkowych, niemniej w tym kontekcie naley wyrni potencjalne ryzyka niekorzystnych uwarunkowa wewntrznych w spce wpywajcych na poziom wydobycia. Oczekujemy, e przychody spki przy wolumenie 457 tys. ton wynios w 1Q12 39,7 mln USD. Oczekujemy relatywnie zblionej rentownoci w spce w stosunku do 2H12 i prognozujemy, e Coal Energy wypracuje w 1Q12 16 mln USD EBITDA oraz 8,3 mln USD zysku netto. Biorc pod uwag skorygowan prognoz zarzdy na rok 2012/2011 szacujemy wolumen produkcji w 2Q12=448 tys. ton, co w caym roku powinno pozwoli wygenerowa spce 151 mln USD przychodw ze sprzeday, 68 mln USD EBITDA oraz 42 mln USD zysku netto.
Prognozy wynikw na 1Q12 i 2012rok [mln USD]

1Q'12 Przychody ze sprzeday Zysk brutto ze sprzeday EBITDA EBIT Zysk (strata) netto 39,7 18,5 16,0 14,1 8,3 zmiana r/r 2010/2011 150,9 54,7 52,6 46,8 36,8 2011/2012P 173,4 75,9 68,8 58,9 42,0 zmiana r/r 14,9% 38,8% 30,8% 25,9% 13,9% 2012/2013P 255,0 107,1 98,8 88,8 60,7 zmiana r/r 47,0% 41,1% 43,6% 50,7% 44,6%
18,1% 11,6% 5,1% 3,9%
36,2% 34,9% 31,0% 24,4%
43,8% 39,7% 34,0% 24,2%
42,0% 38,7% 34,8% 23,8%
20
CYFROWY POLSAT
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 13.90 4 842 P/E EV/EBITDA EV/EBIT 30.2 9.9 13.0 2012P 11.1 8.0 10.5 2013P 9.4 6.9 9.1
Liczymy, e na tle spek mediowych Cyfrowy Polsat pokae solidne wyniki w ujciu r/r i powinien wyrnia si in plus na tle innych podmiotw. Wpyw na wysok dynamik wzrostu EBITDA bdzie miaa i) konsolidacja segmentu nadawania i produkcji tv, oraz ii) poprawa rezultatw obu segmentw operacyjnych. Ogem w 1Q12 liczymy, e spka pokae wzrost przychodw do 659.6 mln PLN, czyli o prawie 64% r/r. Wynik EBITDA zakadamy na poziomie 216.9 mln PLN. Pozytywny wpyw na saldo finansowe bdzie miao umocnienie PLN wzgldem EUR. Dlatego spodziewamy si, e na saldzie finansowym spka pokae zysk w wysokoci 36.7 mln PLN. Tym samym wynik netto za 1Q12 prognozujemy na 166 mln PLN. Zakadamy, e rynek reklamy w 1Q12 by na porwnywalnym poziomie co w 1Q11, co po spadku z 4Q11 jest dobrym rezultatem (w skali roku zakadamy spadek rynku reklamy tv o 0.1% r/r). Liczymy zatem, e w 1Q12 spka w segmencie nadawania i produkcji tv pokae przychody na poziomie 252.7 mln PLN (pozytywny efekt bdzie widoczny jeszcze na wpywach z platformy n). Wynik EBITDA segmentu wg naszych zaoe powinien wynie ok. 78 mln PLN, a wynik EBIT ok. 66.2 mln PLN. W segmencie patnej tv zakadamy brak przyrostu netto bazy abonentw vs 4Q11 (w kolejnych dwch kwartaach liczymy si ze spadkiem bazy). ARPU dla pakietu familijnego przyjlimy na poziomie 45.5 PLN, ogem zakadamy wzrost ARPU q/q do poziomu 38.69 PLN. W zakresie usug MVNO i LTE oczekujemy wzrost przychodw do 9.9 mln PLN. Wynik EBITDA segmentu w 1Q12 szacujemy na 138.9 mln PLN. Wynik EBIT zakadamy na poziomie 102.1 mln PLN, co oznacza popraw o ponad 6% r/r.
1Q'11 Przychody od klientw indywidualnych z reklamy i sponsoringu od operatorw kablowych i satelitarnych ze sprzeday sprztu pozostae Koszty operacyjne koszty licencji programowych koszty dystrybucji, marketingu, obsugi klienta koszty produkcji tv w i zewn oraz amort praw sport amortyzacja i utrata wartoci wynagrodzenia i wiadczenia pracownicze koszty przesyu sygnau amortyzacja licencji filmowych koszt wasny sprzedanego sprztu inne koszty EBITDA EBIT Saldo finansowe Wynik netto Segment usug dla klientw indywidualnych Przychody EBITDA EBIT Segment usug nadawania i produkcji tv Przychody EBITDA EBIT ------252.7 78.0 66.2 ------------794.9 253.2 221.2 1149.3 359.9 315.8 402.8 123.6 96.0 436.7 138.9 102.1 8.4% 12.4% 6.3% 1482.5 407.2 326.0 1642.5 482.0 342.8 1768.2 500.3 343.0 7.7% 3.8% 0.1% 402.8 388.1 0.0 0.0 6.5 8.2 287.3 100.3 74.1 0.0 27.6 22.4 20.4 0.0 14.8 27.8 122.7 95.1 -3.8 74.1 1Q'12P 659.6 422.0 184.9 23.0 5.2 24.5 477.3 114.6 81.2 85.4 48.6 41.5 33.0 33.0 8.4 31.6 216.9 168.3 36.7 166.0 zmiana r/r 63.8% 8.7% -----19.7% 198.7% 66.1% 14.3% 9.7% --76.1% 85.4% 61.5% ---43.2% 13.7% 76.8% 77.0% --124.1% 2010 1482.5 1415.7 2.8 0.0 35.7 28.2 1122.3 392.0 297.3 0.0 81.2 88.3 79.9 0.0 59.5 124.0 407.2 326.0 -4.5 258.7 2011 2365.9 1594.9 634.2 61.1 16.5 59.2 1734.3 414.7 321.0 270.6 174.9 148.8 114.7 93.2 33.5 162.8 735.2 560.3 -370.4 160.2 2012P 2797.5 1700.0 876.5 92.7 30.4 97.9 2082.3 463.3 355.8 396.2 201.4 179.5 131.2 143.7 40.7 170.5 860.2 658.8 -118.8 437.4 zmiana r/r 18.2% 6.6% 38.2% 51.7% 83.6% 65.4% 20.1% 11.7% 10.8% 46.4% 15.2% 20.6% 14.3% 54.2% 21.4% 4.7% 17.0% 17.6% --173.0%
Analityk: Maciek Bobrowski bobrowski@bdm.pl tel.: 032 208 14 12 PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012 21
EKO EXPORT
Wyniki za 1Q12 wyka naszym zdaniem zdecydowan popraw r/r, jednake biorc pod uwag ostatnie bardzo optymistyczne zachowanie kursu i oczekiwania rynku, mog one zosta przyjte sceptycznie. Spodziewamy si wypracowania 6,8 mln PLN sprzeday, 2,0 mln PLN EBIT oraz 1,7 mln PLN zysku netto. Pocztek roku jest zwykle sezonowo saby, ze wzgldu na problemy z regularn dostpnoci surowca (zima na wschodzie). Spka dopiero rozpoczyna pozyskiwanie mikrosfery w Kazachstanie i wpyw na wyniki dostaw z tego kierunku maj by widoczne w 2H11. Wtedy maj si take pojawi zwikszone dostawy dla odbiorcy amerykaskiego. Spka jest take w trakcie prowadzenia rozmw o akwizycjach spek pozyskujcych (i suszcych) mikrosfer w Rosji i na Ukrainie. Jednake s one naszym zdaniem na zbyt wczesnym etapie, by uwzgldnia je w prognozach. W poowie roku ma zosta oddana do uytku nowa linia technologiczna, ktra teoretycznie moe podwoi moce produkcyjne spki (obecnie 30 tys ton). Znakiem zapytania, jest jednak dla nas kwestia pozyskania odpowiedniej iloci surowca, spka musiaaby rozbudowa take powierzchni magazynow (w 2012 roku spodziewamy si produkcji na poziomie 13 tys. ton, 16 tys. ton w 2013).
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 1Q'12P zmiana r/r 2011 2012P zmiana r/r
1,2 0,5 0,1 0,1 0,1 0,1
6,8 2,9 2,2 2,0 2,0 1,7
452,7% 538,7% 1401,1% 1908,6% 1280,4% 1326,9%
27,7 11,0 8,5 8,1 8,6 6,9
53,3 23,0 19,4 18,9 18,9 15,3
92,1% 108,3% 127,5% 131,7% 119,0% 123,0%
36,8% 12,1% 8,3% 9,4%
42,5% 32,9% 30,0% 24,3%
39,7% 30,7% 29,3% 24,7%
43,1% 36,4% 35,4% 28,7%
22
FAMUR
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 3,40 1 637 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 15,6 6,9 11,7 2,6 2012P 11,7 6,0 9,5 2,1 2013P 10,6 5,6 8,6 2,0
Wedug raportw biecych z ostatnich trzech kwartaw obecny backlog Famuru wynosi ok. 780 mln PLN. W 1Q12 kluczowym kontraktem spka powinna by realizacja dostawy 135 sztuk sekcji obudowy dla NWR o wartoci ok. 25 mln USD. Zakadamy, e kontrakt by zawierany przy kursie EUR/PLN=4,40, co powinno obecnie przeoy si na uzyskanie relatywnie wysokich mar. Istotne realizowane kontrakty to rwnie: dostawa 265 sekcji cianowych dla KW o wartoci 70 mln PLN, dostawa 150 sztuk sekcji obudowy dla KW o wartoci 38,3 mln PLN oraz wchodzce do dzierawy dla KW mae kombajny AM-50 (rynek liczy ok. 200 sztuk, z czego 170-180 zagospodarowuje Remag, spodziewamy si realokacji posiadanych kombajnw po wyszych marach). Szacujemy przychody spki w 1Q12 na poziomie blisko 260 mln PLN (+25,8% r/r) oraz wzrost mary brutto na sprzeday w relacji q/q do poziomu 29,6% (zysk brutto na sprzeday bliski 76,4 mln PLN). Zwracamy uwag, e w 4Q11 na wynikach operacyjnych spki ciyy dodatkowo zwikszone koszty napraw gwarancyjnych (6,3 mln PLN) oraz przekazane darowizny (6,7 mln PLN). Nie oczekujemy, eby powysze zdarzenia miay miejsce w 1Q12 i spodziewamy si zysku operacyjnego rwnego 48,6 mln PLN. Na poziomie salda z dziaalnoci finansowej Famur powinien zaksigowa ponad 2,5 mln PLN zysku przeszacowania krtkich forwardw (czny wolumen na 31.12.2011 to ok. 68 mln PLN). Po uwzgldnieniu podatku dochodowego spodziewamy si zysku netto na poziomie jednostki dominujcej bliskiego 37,0 mln PLN.
Prognoza na 1Q12 oraz 2012 [mln PLN]
1Q'11 Przychody ze sprzeday Zysk brutto ze sprzeday EBITDA EBIT Zysk (strata) netto 206 61 63 33 30 1Q'12 259 76 76 49 37 zmiana r/r 25,8% 24,5% 21,0% 46,1% 24,4% 2011 923 252 262 154 119 2012P 1 101 313 286 183 134 zmiana r/r 19,3% 24,1% 9,1% 18,4% 12,4%
29,9% 30,8% 16,2% 14,5%
29,6% 29,6% 18,8% 14,3%
27,3% 28,4% 16,7% 12,9%
28,4% 26,0% 16,6% 12,2%
23
Backlog Famuru
Data zawarcia PKW 09.11.2011 cznie KHW 03.11.2011 15.11.2011 25.12.2011 27.01.2012 cznie KW 01.12.2011 15.12.2011 02.02.2012 cznie JSW 07.02.2012 30.10.2011 cznie NWR 30.12.2011 cznie Minera del Norte (Meksyk) 08.03.2011 SUMA mln PLN dostawa kompleksu cianowego 25 mln USD 780 6 miesicy dostawa 135 sztuk sekcji ubudowy 11,8 mln EUR 58,8 mln PLN 14 dni czci zamienne udostpnienie poziomu 830 22,6 16,8 45,5 24 miesice 24 miesice dostawa 150 sztuk sekcji ubudowy 65 sztuk AM-50 dostawa 265 sekcji cianowych 38,3 147,0 70,0 co najmniej 255 mln 24 tygodnie 2012-2013 18 tygodni dostawa 3 przenonikw dostawa 150 sztuk sekcji ubudowy dzierawa 12 sztuk AM-50 kompleks do niskich pokadw 18,4 42,0 42,0 128,5 co najmniej 231 mln 2012 3 miesice od podpisania 1460 dni 48 miesicy najem obudowy zmechanizowanej 60,4 111,2 10.05.2012-30.06.2015 Przedmiot Warto [mln PLN] Realizacja
rdo: Dom Maklerski BDM S.A., Spka
Analityk: Krzysztof Zarychta zarychta@bdm.pl tel.: 032 208 14 38 PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012 24
FORTE
2011P Kurs [PLN] MC [mln PLN] 11,5 273,1 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 7,2 5,5 7,1 0,9 2012P 10,4 6,7 12,8 0,8
Wg danych niemieckiego urzdu statystycznego ceny mebli w Niemczech, gwnym rynku sprzeday spki (50% przychodw) w 1Q12 wzrosy o ok. 2,5% r/r. Wg GUS w Polsce ceny wzrosy o ok. 4,3%. Poza tym spka informowaa o podniesieniu cennikw w zwizku z wymian kolekcji mebli. Zakadamy wic wzrost cen mebli o 3% r/r, co przy osabieniu kursu EUR/PLN o 7,3% r/r powinno da przychody na poziomie 144,4 mln PLN (+10,5%). Ceny pyt wirowych ustabilizoway si. W 1Q12 obserwowalimy nawet delikatn znik (-1,0% q/q) dlatego oczekujemy poprawy na mary brutto ze sprzeday do 32,2% z 32% w 1Q11 i 32,2% w 4Q11 (spadek cen pyt q/q zneutralizowao umocnienie zotwki). Spadek na poziomie operacyjnym bdzie wynika z wysokiej bazy 1Q11, kiedy spka zaksigowaa 17,6 mln PLN zysku ze sprzeday aktyww w Rosji i na Ukrainie. Po oczyszczeniu wynik EBITDA powinien odnotowa blisko 25% dynamik r/r. Na poziomie netto spka powinna odnotowa 7,5 mln PLN zysku. W dalszej czci roku nie oczekujemy wzrostu wolumenu. Biorc pod uwag ju ujemn dynamik produkcji sprzedanej mebli w Polsce (-11,3% r/r w marcu) sukcesem bdzie utrzymanie wolumenu z 2011 roku. W przypadku cen oczekujemy utrzymania 3% dynamiki r/r. Z drugiej strony zakadamy ok. 2% spadek cen pyt wirowych, co przy utrzymaniu kursu EUR/PLN w okolicach 4,2 powinno systematycznie poprawia mare. Realna staaby si wwczas EBITDA na poziomie 51,3 mln PLN (po oczyszczeniu wzrost o 14,3% r/r) przy ponad 550 mln PLN przychodw (+4,4% r/r).
Prognoza wynikw za 1Q2012 [mln PLN]
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 130,7 41,8 28,7 25,2 25,0 23,7 1Q'12P 144,4 46,5 13,9 10,3 9,2 7,5 zmiana r/r 10,5% 11,1% -51,7% -59,1% -63,1% -68,5% 2010 467,6 162,5 48,6 33,1 39,0 30,0 2011 527,9 167,0 62,5 48,5 44,1 38,7 zmiana r/r 12,9% 2,8% 28,6% 46,2% 13,3% 29,0% 2012P 551,1 179,6 51,3 37,1 32,9 26,7 zmiana r/r 4,4% 7,5% -17,9% -23,5% -25,4% -31,2%
32,0% 22,0% 19,3% 18,2%
32,2% 9,6% 7,1% 5,2%
34,8% 10,4% 7,1% 6,4%
31,6% 11,8% 9,2% 7,3%
32,6% 9,3% 6,7% 4,8%
25
GRAJEWO
Wg GUS produkcja pyt wirowych w okresie stycze-luty 2012 wzrosa o 12% r/r. Liczymy wic na ok. 10% wzrost wolumenu sprzeday w spce (pene wykorzystanie mocy). Na cenach w relacji r/r jak i q/q nie byo wikszych ruchw. W 1Q12 obserwowalimy stabilizacj bd delikatn obnik cen (-1% q/q) po okresie silnych wzrostw od koca 2009 roku (ceny zawrciy w lipcu 2011 roku z rekordowych poziomw). W swoich prognozach zaoylimy spadek cen pyt wirowych o 1% q/q i 2% q/q dla HDF (rednio w caym 2012 -2% r/r dla wirowej i ok. -5% r/r dla HDF). Spka sugerowaa moliwo wprowadzenia podwyek od 2Q12 jednak w oczekiwaniu na now poda pyt przez konkurencj i przy osabieniu dynamiki wzrostu cen surowca drzewnego (5-10% r/r) wydaje si to mao prawdopodobne. Od strony kosztowej podwyk cen surowca drzewnego zaoylimy na poziomie ok. 5% r/r, jednak w relacji do 1Q11 mare powinny wzrosn (wzrost wykorzystana mocy) na poziomie brutto ze sprzeday z 17,8% w 1Q11 do 18,2% (20,6% w 4Q11). Reasumujc w 1Q12 oczekujemy blisko 10% r/r wzrostu przychodw (efekt wyszego wolumenu, ktry bdzie wygasa w kolejnych kwartaach) i EBITDA na poziomie 47,2 mln PLN wobec 41,2 mln PLN w 1Q11. Na poziomie netto dodatnie rnice kursowe wynikajce gwnie z przeszacowania kredytw i poyczek podporzdkowanych dla spki rosyjskiej podcign wynik do 12,6 mln PLN. W caym roku ambicj zarzdu jest 10% r/r wzrost przychodw i wyniku EBITDA. W naszej opinii jest to zaoenie do optymistyczne biorc pod uwag lekko spadkowy rynek pyt drewnopochodnych (pojawiajca si nowa poda przy mniejszym popycie z Europy Zachodniej) przy wzrocie kosztw pozyskania drewna. W kwestii gwnego surowca w ostatnim czasie pojawiaj si informacje sprzyjajce brany, zarwno z LP, gdzie trwaj konsultacje odnonie zmian systemu sprzeday drewna (wzrost poday), jak i MG (spekulacje dotyczce braku wsparcia dla technologii wspspalania w produkcji energii). Gwn informacj ksztatujc kurs akcji w ostatnim czasie jest potencjalna sprzeda aktyww rosyjskich (dziaajca fabryka pyty wirowej i niedokoczona inwestycja MDF) w zwizku z przecigajcymi si problemami spki matki (Pfleiderer AG) oraz trudniejsz sytuacj na rynkach finansowych (pierwotnie spka miaa wznowi rosyjski projekt za pienidze z nowej emisji oraz kredytu, a potrzeby szacowaa na 130 mln EUR). W naszej opinii gdyby cena za rosyjskie aktywa okazaa si atrakcyjna to byaby to transakcja korzystna dla akcjonariuszy. Spka mogaby si odduy oraz doinwestowa polskie zakady. W 2011 roku rosyjska fabryka pyt osigna blisko 400 mln PLN przychodw i 60 mln PLN EBITDA. W tym roku mogoby to by w optymistycznym scenariuszu 80-90 mln PLN (20 mln EUR), co przy pojawiajcych si kwotach sprzeday (mwi si o ok. 200 mln EUR za cao) wydaje si na ten moment wygrowan sum. Decyzje, co dalej z projektem rosyjskim, miayby zapa w drugiej poowie maja 2012.
Prognoza na 1Q2012 [mln PLN]
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 402,9 71,8 41,2 21,9 3,0 2,1 1Q'12P 442,2 80,4 47,2 27,8 16,0 12,6 zmiana r/r 9,8% 12,0% 14,7% 27,0% 428,1% 502,8% 2010 1 390,4 262,0 146,1 47,1 -34,8 -15,2 2011 1 725,2 342,5 213,8 136,2 38,7 33,2 zmiana r/r 24,1% 30,7% 46,3% 189,2% 2012P 1 832,8 331,3 196,5 118,7 35,7 27,2 zmiana r/r 6,2% -3,3% -8,1% -12,8% -7,9% -18,0%
17,8% 10,2% 5,4% 0,5%
18,2% 10,7% 6,3% 2,8%
18,8% 10,5% 3,4% -1,1%
19,9% 12,4% 7,9% 1,9%
18,1% 10,7% 6,5% 1,5%
Analityk: Krystian Brymora krystian.brymora@bdm.pl tel.: 032 208 14 35 PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012 26
HARPER HYGIENICS
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 2,14 136,3 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 12,3 21,1 6,4 2012P* 11,5 7,0 9,2 2,6 2013P* 10,5 6,5 8,6 2,1
*wskaniki uwzgldniaj emisj 12,5 mln akcji serii D
W 1Q12 ceny wyczesw bawenianych ksztatoway si na poziomie zblionym do 4Q11 (spka ma sta cen na cay 1H12). Problemem spki na pocztku kwartau by wysoki kurs EUR/PLN, ktry negatywnie wpywa na zakup cen surowcw. Wyniki za 1Q12 pod wzgldem rentownoci mog by sabsze ni zakadalimy to w rekomendacji ze stycznia 2012 (spodziewamy si 52,6 mln PLN przychodw, 1,3 mln PLN EBIT oraz neutralnie netto). Z rozmw za spk wynika, e przy obecnym otoczeniu rynkowym nadal realnym celem pozostaje w 2012 roku podwojenie wynikw z 2H12 (11,7 mln PLN EBIT). Punktem odniesienia dla zarzdu Harpera jest 2010 rok (21,4 mln PLN EBIT oraz 13,4 mln PLN netto). Na razie podtrzymujemy nasze prognozy dla wynikw rocznych, czyli 255 mln PLN sprzeday, 22,4 mln PLN EBIT oraz 11,8 mln PLN zysku netto. Cena emisyjna nowych akcji zostaa ustalona na 1,90 PLN, czyli z dyskontem do ceny z 1Q12. Przy emisji 12,5 mln akcji spka pozyska 23,8 mln PLN brutto. Koszt inwestycji w now lini do produkcji wknin dla chusteczek nawilanych szacowany jest na 11 mln EUR a w hal produkcyjn na 2,7 mln EUR (5,9 mln EUR caoci inwestycji jest patne dopiero w 1Q14). Daje to w sumie 57,5 mln PLN (po kursie EUR/PLN 4,20). Brakujc cz rodkw spka bdzie musiaa sfinansowa ze rodkw wasnych (cash flow operacyjny + ewentualnie kredyty/leasing).
45,2 7,5 -1,4 -3,0 -4,9 -3,6
52,6 13,4 2,9 1,3 0,1 0,0
16,4% 78,2% -
228,7 54,1 15,6 9,1
254,9 75,6 29,6 22,4 14,6 11,8
11,4% 39,9% 89,9% 146,4% -
270,9 79,7 30,8 23,3 16,0 13,0
6,3% 5,4% 4,1% 4,0% 9,6% 10,2%
-1,5 0,1
16,6% -3,1% -6,6% -8,0%
25,4% 5,5% 2,5% 0,1%
23,6% 6,8% 4,0% 0,0%
29,7% 11,6% 8,8% 4,6%
29,4% 11,4% 8,6% 4,8%
27
INTROL
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 3,75 100 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 12,0 7,4 11,0 1,0 2012P 8,6 5,1 6,7 0,9 2013P 8,4 4,8 6,4 0,9
Pierwszy kwarta roku jest sezonowo najsabszy dla spki. Zwracamy jednak uwag, e negatywne one-off, ktre towarzyszyy spce w 4Q11 nie powinny mie ju miejsca zarwno w 1Q12 jak i w 2012 roku, a poziom zawizanych rezerw uwaamy za konserwatywny. W naszej ocenie Introl wchodzi w 2012 z oczyszczonym bilansem co powinno mie swj pozytywny wpyw na wyniki. Dodatkowym motorem zyskw spki bd wedug nas: dodatnia kontrybucja spek, ktre zamkny rok 2011 na minusie (zwaszcza IB System, a take i4T) oraz postpujce oywienie w sektorze usug skierowanych do grnictwa i energetyki niskich napi. Oczekujemy, e w 1Q12 Introl w relacji rok do roku poprawi zarwno przychody oraz wyniki. Spodziewamy si przychodw na poziomie 51,6 mln PLN (+7,2% r/r) oraz poprawy mary brutto na sprzeday do poziomu 20,1% co powinno uksztatowa zysk brutto bliski 10,3 mln PLN. Nie spodziewamy si negatywnych zdarze jednorazowych; po uwzgldnieniu kosztw sprzeday i zarzdu zysk operacyjny powinien by zbliony do 1,7 mln PLN. Szacujemy zysk netto rwny 1,0 mln PLN. Zwracamy uwag, e znacznie silniejszy powinien by ju 2Q12, w ktrym oczekujemy ponad 90 mln PLN przychodw ze sprzeday oraz blisko 7 mln PLN EBITDA. Zysk netto na poziomie jednostki dominujcej wedug naszych szacunkw wyniesie 4,1 mln PLN. W caym 2012 roku spodziewamy si sprzeday spki bliskiej 300 mln PLN (+7,2%), oraz 23,2 mln PLN EBITDA (+41,5%). Po uwzgldnieniu salda z dziaalnoci finansowej oraz podatku dochodowego prognozujemy zysk netto bliski 12,7 mln PLN (+40% r/r).
1Q'11 Przychody ze sprzeday Zysk brutto ze sprzeday EBITDA EBIT Zysk netto 48,1 9,2 2,4 1,1 0,8 1Q'12P 51,6 10,3 3,0 1,7 1,0 zmiana r/r 7,2% 12,5% 26,6% 45,7% 30,2% 2011 279,8 47,8 16,4 11,0 9,0 2012P 300,0 55,7 23,2 17,6 12,7 zmiana r/r 7,2% 16,6% 41,5% 60,7% 39,9%
19,1% 5,0% 2,4% 1,6%
20,1% 5,9% 3,2% 1,9%
17,1% 5,9% 3,9% 3,2%
18,6% 7,7% 5,9% 4,2%
rdo: Dom Maklerski BDM S.A., Spka Waniejsze wygrane przetargi Introlu
Kontrahent PGE Grnictwo Budimex Grnolskie Pogotowie Wodocigowe KW Erbud Eco Kutno ZEC Katowice Zadanie system wykrywania i gaszenia rde zaponu paliwa instalacje teletechniczne w Muzeum lskim modernizacja filtrw pospiesznych zabudowa agregatu prdotwrczego wykonanie instalacji elektrycznej budowa ukadu wysokosprawnej kogeneracji odmetanowanie gazu z KWK Murcki Warto netto [mln PLN] 10,8 11,2 18,7 8,1 6 19,7 14,0 Data realizacji do 12.10.2012 do 30.03.2013 23 miesice od podpisania 240 dni od podpisania 31.12.2012 30.06.2012 19.10.2012 Data podpisania 07.02.2012 26.01.2012 15.12.2011 13.12.2011 24.12.2012 26.09.2011 02.11.2011
rdo: Dom Maklerski BDM S.A., Spka
28
IZOSTAL
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 8.5 276.1 P/E EV/EBITDA EV/EBIT 14.4 9.7 11.0 2012P 11.4 8.2 9.2 2013P 9.4 6.8 7.5
Istotny wpyw na wyniki za 1H12 bdzie mia wygrany przez Izosta przetarg z wrzenia 2011 roku na dostaw rur izolowanych na tras: Rembelszczyzna-Gustorzyn oraz Gustorzyn-Odolanw. czna warto umowy wynosi 88.46 mln PLN. Wrzeniowy kontrakt wg naszych zaoe zapewni portfel zlece Izostalu w czci na 4Q11 i w szczeglnoci na 1H12 (szacujemy, e jest to wolumen izolacji zewntrznej na poziomie ok. 390 tys. m2). Warto netto umowy czstkowej na dostaw rur dla gazocigu Gustorzyn Odolanw wynosi 46.88 mln PLN (termin realizacji przypada na okres od 28 lutego 2012 roku do 10 maja 2012 roku). Warto netto drugiej umowy czstkowej dla gazocigu Rembelszczyzna Gustorzyn wynosi 41.57 mln PLN (termin realizacji umowy przypada na okres od 7 listopada 2011 roku do 3 lutego 2012 roku). Wpyw na wyniki Izostalu za 1H12 bdzie mia take m.in. podpisany kontrakt z PGNiG o wartoci 52.23 mln PLN na sprzeda rur wraz z osprztem dla czterech z dwunastu poszczeglnych czci zamwienia publicznego Zakup rur wraz z osprztem do otworw wydobywczych na rok 2011 i 2012. Pozytywnie oceniamy te perspektywy na 2H12. Spka 23 kwietnia 2012 roku poinformowaa, e wygraa kolejny przetarg na dostaw rur izolowanych na tras Szczecin-Gdask (Etap II Karlino-Koszalin, Etap III Koszalin-Supsk) i tym samym zapewnia sobie silny portfel zamwie na kolejne miesice. Warto ostatniego przetargu wynosi 46.8 mln PLN (termin dostaw rur to sierpie grudzie 2012). Izostal w 1Q12 powinien pokaza dobre rezultaty ponownie wykazujc wysok dynamik wzrostu przychodw jak i wynikw r/r. Zakadamy, e wolumenowo czna sprzeda izolacji zewntrznej i wewntrznej wyniosa ponad 340 tys. m2. W 1Q12 spodziewamy si przychodw na poziomie ok. 121.1 mln PLN, wyniku EBITDA ponad 9 mln PLN oraz zysku netto 6.35 mln PLN. Na cay 2012 rok zakadamy sprzeda izolacji zewntrznej i wewntrznej cznie na poziomie ok. 1.25 mln m2. Przychody wg naszych zaoe w 2012 roku powinny przekroczy 480 mln PLN. Wynik EBITDA zakadamy na poziomie 35.6 mln PLN, a zysk netto 24.3 mln PLN.
1Q'11 Przychody Koszty Wynik brutto na sprzeday Koszty sprzeday Koszty zarzdu EBITDA EBIT Wynik netto 55.23 46.98 8.25 0.62 2.47 6.32 5.44 4.01 1Q'12P 121.08 108.99 12.09 1.57 2.49 9.16 8.19 6.35 zmiana r/r 119.2% 132.0% 46.6% 150.9% 0.9% 45.0% 50.6% 58.4% 2010 138.33 117.81 20.52 1.79 8.95 14.84 11.13 7.44 2011 259.73 220.95 38.79 3.48 10.18 29.22 25.67 19.13 2012P 480.59 433.00 47.59 5.97 10.59 35.63 31.70 24.26 zmiana r/r 85.0% 96.0% 22.7% 71.7% 4.1% 21.9% 23.5% 26.8%
mara brutto na sprzeday mara EBITDA mara EBIT mara netto
14.9% 11.4% 9.8% 7.3%
10.0% 7.6% 6.8% 5.2%
39.1% 37.7% 42.4% 48.9%
14.8% 10.7% 8.0% 5.4%
14.9% 11.2% 9.9% 7.4%
9.9% 7.4% 6.6% 5.0%
26.7% 25.8% 27.6% 31.5%
izolacja zewntrzna [tys.m2] izolacja wewntrzna [tys. m ] razem izolacja [tys. m ]

2 2
138 91 229
190 156 346
38.0% 71.4% 51.3%
306 124 430
569 311 880
690 564 1254
21.3% 81.1% 42.5%
29
JSW
Oczekujemy, e w 1Q12 JSW poprawi przychody o 14% r/r. W naszej ocenie zwyka bdzie bezporednim nastpstwem wikszego wolumenu (po informacjach prasowych o dodatkowym wydobyciu 240 tys. ton szacujemy czn produkcj wgla na 3,566 mln ton w 1Q12; spodziewamy si 80% hard i 20% soft). W efekcie szacujemy sprzeda hard na poziomie 1,53 mln ton, soft 0,2 mln ton oraz steam=0,81 mln ton. Dodatkowo na wysze wartoci wolumenu hard/soft wpyw bdzie mie sabsza szacowana sprzeda w segmencie koksu. Podobny r/r wolumen sprzeday w segmencie koksu mimo sabszej koniunktury w segmencie sdzimy, e JSW utrzyma wolumen ze wzgldu na konsolidacj od 3Q11 KK Zabrze (zmniejszamy jednak wolumen produkcji do 200 tys. ton z 309 tys. ton w 1Q11; w przypadku Przyjani zakadany wolumen to 550 tys. ton vs. 644 tys. ton w 1Q11). Mimo wyszych przychodw r/r oceniamy, e JSW pokae znacznie wysze koszty operacyjne w porwnaniu z 1Q11. Szczeglnie bdzie to dotyczy pozycji wiadcze pracowniczych oraz wynagrodze, zuycia materiaw i energii oraz usug obcych. Z jednej strony wysze koszty s efektem podwyek pac oraz podwyszonych cen za usugi drenia i materiaw przy obsudze chodnikw. Uwaamy jednak, e koszty w spce na przestrzeni ostatnich dwch kwartaw wzrosy znacznie mocniej ni wzrost produkcji (szczeglnie w segmencie koksowym, ktry w 4Q11 pokaza strat) co bdzie obecnie wpywa na sabsze wyniki r/r. Na poziomie EBITDA oczekujemy poziomu blisko 700 mln PLN (-30% r/r), a na poziomie zysku netto 380 mln PLN (-37,5% r/r).
Prognoza wynikw JSW na 1Q12 i 2012 rok [mln PLN]
1Q'11 Przychody wgiel koks pozostae Koszty dziaalnoci operacyjnej Zysk na sprzeday Saldo pozostaej dz. Operacyjnej EBITDA EBIT Saldo z dz. Finansowej Wynik brutto Wynik netto Wolumen sprzeday hard soft energetyczny koks wielkopiecowy koks odlewniczy Cena sprzeday hard soft energetyczny koks wielkopiecowy koks odlewniczy Mara EBITDA Mara EBIT 716 444 257 1 085 43,6% 34,8% 758 484 290 1 143 1 387 27,1% 18,1% 5,9% 9,0% 12,8% 5,4% 852 568 265 1 197 37,4% 28,4% 687 441 290 1 133 1 366 27,0% 17,0% -19% -22% 9% -5% 1,40 0,08 0,92 0,75 1,53 0,20 0,81 0,75 0,13 9,2% 136,4% -12,3% 0,7% 4,37 0,51 3,53 3,02 5,52 0,66 3,23 3,00 0,52 26% 29% -9% -1% 2 267 1 272 940 55 1 482 785 3 990 789 -14 774 608 1Q'12 2 575 1 488 1 037 50 2 099 477 -11 697 466 22 488 380 zmiana r/r 13,6% 17,0% 10,4% -9,6% 41,6% -39,3% -29,6% -41,0% -37,0% -37,5% 2011* 9 377 4 944 4 220 214 6 724 2 653 13 3 510 2 666 -35 2 631 2 019 2012 9 328 5 019 4 109 200 7 699 1 629 -40 2 514 1 589 96 1 685 1 305 zmiana r/r -1% 2% -3% -6% 14% -39% -403% -28% -40% -378% -36% -35%
rdo: DM BDM S.A., spka, *oczyszczone z programu akcji pracowniczych oraz rozwizania rezerw na podatek od wyrobisk.
30
KTY
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 117,0 1 079,4 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 9,4 5,9 8,6 1,1 2012P 10,0 5,9 9,3 1,1 2013P 9,8 5,3 8,4 1,0
Spka opublikowaa wyniki 25 kwietnia. Przychody wzrosy o 9% r/r (do 350 mln PLN) a EBITDA o 10% (47 mln PLN). Zysk netto wynis niespena 24 mln PLN (+27% r/r, wpyw dodatnich rnic kursowych). Prawie 36% dynamik przychodw odnotowa segmenty usug budowlanych (SUB) a o 23% wzrs segment systemw aluminiowych (SSA). Segmenty opakowa (SOG) i wyrobw wyciskanych (SWW) odnotoway minimalne spadki r/r. Pod wzgldem wyniku EBITDA wzrosty r/r odnotowa SSA. W SSW wynik jest paski r/r, natomiast sabiej wyglda sytuacja w SOG. Taka struktura wyniku jest lekko rozczarowujca. Mamy obawy o utrzymanie wysokich rentownoci w segmencie SSA (ekspozycja na budownictwo, gwnie komercyjne), natomiast rozczarowuje spadek w SOG (przesuwanie si popytu ze strony odbiorcw w stron mniej skomplikowanych opakowa). W naszym modelu zakadamy, e spka moe nieznacznie przekroczy prognozy zarzdu (1,51 mld PLN przychodw oraz 104 mln PLN zysku netto). Oczekujemy wypracowania w 2012 roku 1,55 mld PLN przychodw, 228 mln PLN EBITDA, 146 mln EBIT oraz 108 mln PLN zysku netto (w tym 4,5 mln PLN dodatnich rnic kursowych). Dug netto na koniec 2011 spad do 218,3 mln PLN. Spka wskazuje jednak, e w 2012 nie bdzie moliwe utrzymanie tak niskiego poziomu zaduenia w zwizku z koniecznoci poniesienia nakadw na kapita obrotowy oraz wyszymi ni wczeniej zapowiadano nakadami inwestycyjnymi (m.in. nowa inwestycja w magazyn dla SSA). Spka w swoich zaoeniach przyjmuje dug netto na poziomie 355 mln PLN. Biorc pod uwag, e po 1Q12 dug netto nie uleg wikszym zmianom oraz, e zaoenia spki na 2011 take okazay si zbyt konserwatywne, w naszym modelu zakadamy 269 mln PLN na koniec 2012 roku.
Wyniki za 1Q2012
1Q'11
Przychody EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto
1Q'12 349,8 47,2 27,6 30,4 23,9
zmiana r/r 8,4% 9,6% 5,5% 31,0% 27,0%
2011 1 489,7 221,6 151,1 129,4 114,2
2012P 1 548,8 227,6 145,5 133,0 107,7
zmiana r/r 4,0% 2,7% -3,7% 2,8% -5,7%
2013P
zmiana r/r
322,6 43,1 26,2 23,2 18,8
1 589,6 240,3 153,4 136,2 110,3
2,6% 5,6% 5,5% 2,4% 2,4%
Mara EBITDA Mara EBIT Mara zysku netto
13,4% 8,1% 5,8%
13,5% 7,9% 6,8%
14,9% 10,1% 7,7%
14,7% 9,4% 7,0%
15,1% 9,6% 6,9%
31
KGHM
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 135 27 000 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 2,4 1,0 1,0 1,1 2012P 5,3 2,8 3,2 1,1 2013P 7,1 3,6 4,5 1,0
Zakadamy, e KGHM wyprodukowa w 1Q12 ok. 140 tys. ton miedzi oraz 275 ton srebra, co przy cenach odpowiednio miedzi/srebra powinno wygenerowa ponad 4,9 mld PLN przychodw ze sprzeday. Wprawdzie cena miedzi jest nisza r/r, zarwno w USD jak i w PLN, niemniej za spraw gorszej struktury sprzeday (wicej produktw ze wsadw obcych ni wasnych r/r), ktra powinna przeoy si na wysze koszty zuycia materiaw i energii r/r, wyszych kosztw wiadcze pracowniczych oraz usug obcych, spce nie uda si prawdopodobnie utrzyma mary z 1Q11. Oczekujemy 2,151 mld PLN zysku brutto na sprzeday (-15,9% r/r). W nastpstwie naszych szacunkw oczekujemy, e take pozostae poziomy wynikw rachunku zyskw i strat oka si gorsze w zestawieniu z 1Q11 (EBIT=2,021 mld PLN, EBITDA=2,211 mld PLN, netto=1,63 mld PLN). Od 2Q12 KGHM bdzie konsolidowa przejt Quadre FNX, a od 17 kwietnia 2012 roku spka jest zobowizana odprowadza podatek od wydobycia miedzi. Z tytuu podatku oczekujemy kosztw w wysokoci 1,36 mld PLN. Kontrybucj Quadry FNX szacujemy na 2,766 mld PLN w przychodach grupy (KGHM Polska + KGHM International). Prognozujemy przychody obojga podmiotw w wysokoci 21,4 mld PLN, a zysk netto bliski 5,1 mld PLN.
Prognoza BDM na 1Q12 i 2012 rok [mln PLN]
1Q'11 Przychody ze sprzeday Zysk brutto ze sprzeday EBITDA EBIT Zysk (strata) netto 4 773 2 557 2 590 2 422 1 958 1Q'12P 4 930 2 151 2 211 2 021 1 630 zmiana r/r 3,3% -15,9% -14,6% -16,6% -16,8% 2011 20 097 10 220 14 360 13 688 11 335 2012P KGHM j. 19 418 3 804 zmiana r/r -3,4% -66,4% 2012P BDM j. 18 667 6 488 6 734 5 977 4 557 zmiana r/r -7,1% -36,5% -53,1% -56,3% -59,8% 2012P BDM s.* 21 434 7 772 6 699 5 098 zmiana r/r 6,6% -45,9% -51,1% -55,0%
53,6% 54,3% 50,7% 41,0%
43,6% 44,8% 41,0% 33,1%
50,9% 71,5% 68,1% 56,4%
19,6%
34,8% 36,1% 32,0% 24,4%
36,3% 31,3% 23,8%
rednia cena miedzi LME [USD/t] rednia cena srebra na LBM [USD/kg] USD/PLN Produkcja hutnicza [tys. ton] wsady wasne wsady obce
9 632 1 127 2,88 140 107 33
8 327 1 155 3,23 140 103 37
-13,5% 2,5% 12,0% 0,1% -3,4% 11,6%
8 810 1 240 2,96 571 446 125
8 000 1 058 3,09 562 415 147
-9,2% -14,6% 4,3% -1,6% -7,1% 17,8%
8 123 1 082 3,15 562 415 147
-7,8% -12,7% 6,2% -1,7% -7,0% 17,8%
8 123 1 082 3,15 638 490 147
-7,8% -12,7% 6,2% 11,6% 9,8% 17,8%
rdo: BDM S.A., *od 2Q12 konsolidacja Quadra FNX, obecnie KGHM International
32
KOELNER
W 1Q12 dynamika produkcji budowlano-montaowej uksztatowaa si na poziomie +14,9% r/r, a przemysowej +4,9% r/r. To powinno take przeoy si na dwucyfrowy wzrost przychodw w spce (Koelner ok. 60% obrotw generuje w segmencie budownictwa, ok. 20% to przemys elektromaszynowy a pozostay udzia przypada na narzdzia). Oczekujemy wic 10% dynamiki r/r i przychodw na poziomie 165,6 mln PLN. Na mary brutto oczekujemy delikatnego pogorszenia q/q (z 33,3% do 33%), w efekcie mniej korzystnego kursu EUR/USD (-2,7% q/q, -4,2% r/r) i wzrostu cen tworzyw sztucznych (+9,5% r/r i q/q). Z drugiej obserwowalimy dalszy spadek notowa stali (-5,5% q/q, -17% r/r). Bez wikszych zdarze jednorazowych powinno to da ok. 7,2 mln PLN zysku netto. W 2012 roku, wg zaoe spki przychody miayby wzrosn dwucyfrowo a mara EBIT do poziomu 10% z 9,1% w 2011 roku. Na ten moment jednak ciko ocenia perspektywy sektora budowlanego, szczeglnie na 2H12 (wygasanie projektw infrastrukturalnych po EURO 2012). Niemniej szacunki te uwaamy za do optymistyczne. W naszych prognozach zakadamy wzrost przychodw rednio o 6,3% r/r na mary EBIT ok. 9,6% (stabilizacja cen stali, tworzyw i otoczenia FX), co daoby ok. 41,9 mln PLN zysku netto. Naley pamita, e w minionym roku (4Q11) za wikszo wyniku odpowiadao niegotwkowe zdarzenie jednorazowe w wysokoci 47,2 mln PLN (oczyszczony zysk netto ok. 21,1 mln PLN). Spka zamierza wypaci dywidend w kwocie 0,33 PLN/akcj.
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 150,6 47,4 16,2 8,3 4,0 2,5 1Q'12P 165,6 54,7 20,5 13,4 9,6 7,2 zmiana r/r 10,0% 15,4% 26,9% 60,7% 140,8% 191,4% 2010 559,6 181,3 43,6 19,0 3,9 -2,4 2011 662,2 216,4 80,3 50,4 35,6 68,2 zmiana r/r 18,3% 19,4% 84,1% 165,6% 821,1% 2012P 704,2 232,4 96,2 67,5 52,6 41,9 zmiana r/r 6,3% 7,4% 19,8% 33,9% 47,5% -38,5%
31,5% 10,7% 5,5% 1,6%
33,0% 12,4% 8,1% 4,3%
32,4% 7,8% 3,4% -0,4%
32,7% 12,1% 7,6% 10,3%
33,0% 13,7% 9,6% 6,0%
33
KOPEX
Kopex poinformowa rynek, e wyniki 1Q12 mog okaza si gorsze od oczekiwa z powodu strat australijskiej spki Kopex Waratah oraz sabszej postawy spek serbskich. Na strat w spce Kopex Waratah zlokalizowanej w Australii zoy si: przesunicie w fakturowaniu przychodw ze sprzeday i remontw kilku sztuk waracarw oraz wysze koszty sprzeday zwizane z wpyniciem do spki opnionych faktur za usugi transportowe i usugi demontau z 2011 roku (3 mln AUD). W przypadku spek serbskich czynnikami strat maj by: pogorszenie sytuacji makroekonomicznej w Serbii skutkujce znacznym osabieniem dinara, a take ze warunki atmosferyczne w styczniu i lutym 2012 r., powodujcymi przestoje w wielu gaziach przemysu (3 mln PLN). cznie wynik netto grupy ulegnie obnieniu o ok. 13 mln PLN. Dodatkowo spka przekazaa informacj o przegranej sprawie sdowej z Famurem toczcej si od listopada 2009 roku. Spr dotyczy niedoszej wsppracy obojga firm w Chinach; Sd Okrgowy w Katowicach zasdzi na rzecz Famuru kwot 40,3 mln PLN + koszty sdowe (107,2 tys. PLN) + odsetki ustawowe (12,9 mln PLN, szacunek BDM), co cznie daje kwot okoo 53,2 mln PLN. Kopex zapowiedzia zawizanie rezerwy na niekorzystn decyzje sdu w 1Q12. Podane przez spk informacje s dla nas czciowo zaskoczeniem. Nie oczekiwalimy strat w Kopex Waratah, szczeglnie w sytuacji zwikszonych zamwie na gwny produkt spki oraz silny eksport wozw do Afryki. W tym kontekcie trudno jednoznacznie oceni deklaracje o przesuniciu w terminie patnoci oraz braku stosowania MSR. W naszych szacunkach wynikw spki na 1Q12 oraz 2012 uwzgldnialimy jednak strat spek serbskich w wysokoci odpowiednio -5,3 mln PLN EBIT oraz -16,3 mln PLN EBIT; obok wymienionych powyej czynnikw ujemnej rentownoci uwaamy, e negatywnie na wyniki Kopexu w tym segmencie oddziauj silne zwizki zawodowe w serbskich spkach oraz saby popyt na usugi spek. W dalszych cigu uwaamy, e Kopex powinien dy do sprzeday majtku w Serbii i wyjcia z tego rynku. Zwracamy uwag, e rozstrzygniecie sdu dotyczy jednej z trzech spraw, w ktrych spka znajduje si w sporze sdowym z Famurem. Pozostae dotycz: i) pozwu Fazosu przeciw Kopexowi na kwot 51,876 mln PLN ze stycznia 2010 (pokrycie strat w transakcjach walutowych), ii) pozwu Fazosu przeciw Kopexowi na kwot 22,207 mln PLN ze stycznia 2010 (roszczenie o utracone korzyci). W naszej ocenie moliwo dalszych niekorzystnych wyrokw w powyszych sprawach stanowi obecnie istotny czynnik ryzyka w ocenie spki. Kopex nie posiada bowiem zawizanych rezerw na powysze kwoty. Na bazie przekazanych przez spk informacji zdecydowalimy si obniy nasze prognozy wynikw Kopexu na 1Q12 oraz na cay 2012 rok. Dodatkowo bardziej konserwatywnie podeszlimy do naszych zaoe na kolejne lata naszej prognozy w stosunku do wynikw Kopex Waratah, spek Serbskich oraz rentownoci Kopex Tagao. W przypadku Kopex Waratah konserwatywnie obniylimy szacunki naszych przychodw na rok 2012 oraz kolejne lata naszej prognozy o 20% (spka uzyskuje przychody w granicach 100 mln PLN przy rentownoci EBIT 6-10%). Szacowalimy strat EBIT spek w Serbii w 2012 roku na poziomie -16,3 mln PLN; korygujemy nasz prognoz do poziomu -25,0 mln PLN EBIT. Kopex Tagao od 4Q11 jest konsolidowane metod praw wasnoci i Kopex uwzgldnia obecnie 50% zysku netto w skonsolidowanym sprawozdaniu finansowym tej jednostki. Zdecydowalimy si obniy nasz szacunek caorocznego zysku netto w 2012 roku do poziomu 20 mln PLN wobec 42 mln PLN wczeniej na skutek spodziewanej przez nas sabszej rentownoci sprzedawanych kombajnw na rynku chiskim. Dodatkowo w wynikach 1Q12 skorygowalimy salda z pozostaej dziaalnoci operacyjnej oraz finansowej. W pozostaych kosztach operacyjnych Kopex zaksiguje bowiem 40,3 mln PLN rezerwy na zasdzone odszkodowanie dla Famuru, a w kosztach finansowych ustawowe odsetki od tej kwoty na przestrzeni dat: 13 listopad 2009 i 26 kwiecie 2012. Szacujemy kwot 12,9 mln PLN. Dodatkowo zrewidowalimy nasze szacunki dotyczce salda rni kursowych z poziomu -10 mln PLN do poziomu -15,0 mln PLN. cznie szacujemy, e saldo z dziaalnoci finansowej uksztatuje si na poziomie -33,7 mln PLN. Po skorygowaniu naszych prognoz oczekujemy, e w 1Q12 Kopex osignie zysk operacyjny w wysokoci 6,9 mln PLN, co bdzie oznacza spadek o 85,0%r/r. Biorc pod uwag saldo z pozostaej dziaalnoci finansowej oraz skorygowany zysk Kopex Tagao oczekujemy, e strata netto jednostki dominujcej uksztatuje si na poziomie -22,6 mln PLN.
34
Prognoza BDM na 1Q12 i 2012 rok* [mln PLN]

Stara 1Q'11** Przychody Zysk (strata) brutto ze sprzeday EBIT EBITDA Zysk (strata) netto 381,7 88,3 46,1 69,7 22,8 1Q'12 439,9 115,4 60,5 86,4 41,3 Nowa 1Q'12 419,9 99,7 6,9 32,8 -22,6 zmiana r/r 10,0% 12,9% -85,0% -52,9% --2011 1 770,7 390,7 171,4 274,1 129,4 Stara 2012P 2 038,0 516,0 253,9 357,6 166,2 Nowa 2012 2 018,2 500,3 200,4 303,9 90,1 zmiana r/r 14,0% 28,0% 16,9% 10,9% -30,4%
mara brutto na sprzeday mara EBITDA mara EBIT mara netto
23,1% 12,1% 18,3% 6,0%
26,2% 13,8% 19,6% 9,4%
23,7% 1,6% 7,8% -5,4%
22,1% 9,7% 15,5% 7,3%
25,3% 12,5% 17,5% 8,2%
24,8% 9,9% 15,1% 4,5%
rdo: BDM S.A, *dane oczyszczone z segmentu handlu energi, **wyniki oczyszczone z Shandong Tagao, szacunki DM BDM
35
KPPD
Ambicj spki w biecym roku jest powtrzenie wynikw finansowych z 2011 roku. Biorc pod uwag 510% wzrost cen surowca drzewnego przy ograniczonej moliwoci przeniesienia kosztw na klienta (osabienie koniunktury w Europie) i wzrocie kosztw pracy zadanie to moe by trudne do wykonania. W 1Q12 ceny tarcicy na rynkach wiatowych pozostay stabilne w relacji q/q. Wzrost cen drewna mona za to szacowa na ok. 5-10% r/r, co wraz z wyszymi kosztami pracy (podniesienie pacy minimalnej) przeoy si na spadek mary brutto na sprzeday z 21% do 18% r/r (18,5% w 4Q11). Mare uratuje osabienie EUR/PLN (7,3% r/r) oraz wyszy stopie wykorzystania mocy produkcyjnych. Wg GUS produkcja tarcicy w okresie stycze-luty 2012 wzrosa o 11% r/r. Oczekujemy wic, e spce udao si zwikszy wolumen sprzeday o 10%. Liczymy wic na 61,8 mln PLN przychodw ze sprzeday. Spka zaksiguj ponadto zysk z tyt. sprzeday nieruchomoci po ZBM Madrew (770 tys. PLN). Wyniku EBIT oczekujemy wic w okolicach 2,4 mln PLN, a netto ok. 1,6 mln PLN czyli na poziomach porwnywalnych z 1Q11 (wtedy rwnie bya jednorazwka 0,5 mln PLN). W caym roku zakadamy odpowiednio 237,2 mln PLN przychodw, 5,9 mln PLN EBIT i 3,1 mln PLN zysku netto.
Prognoza wynikw na 1Q2012 [mln PLN]
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 56,2 11,8 4,3 2,4 1,9 1,5 1Q'12P 61,8 11,1 4,3 2,4 1,9 1,6 zmiana r/r 10,0% -5,5% -0,1% 0,0% -0,3% 2,2% 2010 194,4 35,6 7,8 0,1 -1,8 -1,7 2011 223,2 43,9 13,7 6,0 4,2 3,3 zmiana r/r 14,8% 23,3% 74,3% 7724,7% 2012P 237,2 42,7 13,6 5,9 3,8 3,1 zmiana r/r 6,3% -2,7% -0,7% -2,2% -8,5% -4,4%
21,0% 7,7% 4,3% 2,7%
18,0% 7,0% 3,9% 2,5%
18,3% 4,0% 0,0% -0,9%
19,7% 6,1% 2,7% 1,5%
18,0% 5,7% 2,5% 1,3%
36
NWR
2011 Kurs [EUR] MC [mln EUR] 5,0 1 322,4 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 10,2 3,8 6,2 1,8 2012P 13,0 4,2 7,6 1,5 2013P 14,0 4,1 7,9 1,4
Wedug przedstawionych przez spk benchmarkw na 1Q12 naley oczekiwa, e rednie ceny steam/coking/coke uksztatoway si na poziomach 74/142/311 EUR/t co oznacza zmian o odpowiednio +6,4%/-10,6%/-7,8% w stosunku do analogicznego okresu roku ubiegego. Dodatkowo po stronie wolumenw spodziewamy si, e spka uplasuje na rynku w 1Q12 1,290 mln ton wgla koksowego, 999 tys. ton wgla energetycznego oraz 155 tys. ton koksu. Przy relatywnie podobnych poziomach kosztw rodzajowych r/r oczekujemy, e w 1Q12 zysk operacyjny spki uksztatuje si na poziomie 35,9 mln EUR. Po uwzgldnieniu salda z dziaalnoci finansowej (ujemne, blisko 1 mld EUR oprocentowanego dugu) oraz podatku dochodowego oczekujemy zysku netto bliskiego 11,1 mln EUR. W 2Q12 naley oczekiwa, e rednie ceny steam/coking/coke uksztatuj si na poziomach 74/130/298 EUR/t co wskazuje na dalsze osabienie koniunktury na produkty spki (za wyjtkiem wgla energetycznego). Z przekazanych przez NWR informacji wynika rwnie, e spka zamierza w 2012 roku zrealizowa sprzeda na poziomach 10,25-10,50 mln ton wgla oraz 600 tys. ton koksu. Zakadany w caym roku rednioroczn cen coking na poziomie 133 EUR/t, steam=74 EUR/t oraz coke=301 EUR/t. Szacujemy, e przy tych paramterach sprzeda grupy wyniesie 1,614 mld EUR, EBITDA=390 mln EUR, a zysk netto=101,7 mln EUR.
Prognoza wynikw NWR na 1Q12 i 2012 rok [mln EUR]
1Q'11 Przychody ze sprzeday Zysk brutto ze sprzeday EBITDA EBIT Zysk netto 384,8 44,7 81,6 37,6 3,4 1Q'12P 377,8 43,0 79,9 35,9 11,1 zmiana r/r -1,8% -3,8% -2,1% -4,6% 221,8% 2011P 1 632,5 308,1 452,5 276,1 129,8 2012P 1 614,7 246,7 390,4 214,7 101,7 zmiana r/r -1,1% -19,9% -13,7% -22,2% -21,6%
11,6% 21,2% 9,8% 0,9%
11,4% 21,1% 9,5% 2,9%
18,9% 27,7% 16,9% 8,0%
15,3% 24,2% 13,3% 6,3%
Sprzeda zewntrzna wgiel koksowy wgiel energetyczny koks 1 062 1 575 180 1 290 999 155 21,5% -36,6% -13,9% 4 415 6 231 555 4 890 5 349 620 10,8% -14,2% 11,7%
rednia cena sprzeday (EUR/t] wgiel koksowy wgiel energetyczny koks 159 70 337 142 74 311 -10,6% 6,4% -7,8% 181 70 368 133 74 301 -26,6% 5,5% -18,1%
37
ORZE OPONY
Spodziewamy si sabych wynikw za 1Q12. Spka poinformowaa ju w komunikacie, e przychody spady o 28,5% r/r, do 3,6 mln PLN. Jako jedn z przyczyn podano opnienie si sezonu letniego na opony. Pod wzgldem rentowno 1Q sezonowo nie naley do najlepszych, dodatkowo zaksigowano koszty zwizane z uruchomieniem fabryki granulatu, ktra produkowaa gwnie na magazyn. Na pocztku kwietnia spka podpisaa umow na sprzeda granulatu za 856 tys EUR/rok (przez 5 lat, odbiorca z brany budowlanej). Wedug naszych szacunkw powinno da to 50% oboenia mocy produkcyjnych). Spka podpisuje take umowy z mniejszymi odbiorcami produktu na rynku krajowym. Oceniamy, e realny wpyw na wyniki spki sprzeda granulatu moe mie dopiero w 2Q12 (sezon w brany budowlanej, do ktrej gownie kierowany jest granulat: boiska, place zabaw). Z wypowiedzi prasowych zarzdu wynika, e celem na 2012 rok jest 42-49 mln PLN przychodw oraz okoo 3,0 mln PLN zysku netto.
5,0 -0,1 0,1 0,0 0,0 0,0
3,6 -0,1 -0,6 -0,8 -1,0 -1,0
-28,5% 0,0% ---------
33,1 2,5 1,9 1,3 1,2 1,1
42,0 7,8 4,1 3,3 2,5 2,0
26,8% 215,1% 111,9% 149,1% 114,2% 75,6%
-1,3% 2,2% -0,5% -0,5%
-1,8% -17,1% -22,6% -28,2%
7,4% 5,8% 4,0% 3,4%
18,5% 9,7% 7,8% 4,8%
38
PA NOVA
Szacujemy, e w 1Q12 PA Nova realizowaa 4-5 projektw budowlanych dla sieci handlowych o wartoci ok. 28 mln PLN. Z segmentu informatycznego i projektowego zakadamy 2,5 mln PLN przychodw. Gorzej niestety z rentownoci bowiem tylko 2 z nich udao si rozliczy. Reszta zostaa przesunita na kolejny kwarta. Z samej dziaalnoci budowlanej i projektowej zysk brutto na sprzeday powinien wic sign ok. 1,2 mln PLN. Z tytuu wynajmu galerii w Przemyle oczekujemy ok. 3,6 mln PLN przychodw na 2,4 mln PLN mary brutto. Pozostae obiekty (Andrychw, Racibrz, Stalowa Wola i Chorzw) powinny przynie ok. 0,9 mln PLN przychodw i 0,4 mln PLN zysku brutto. cznie szacujemy wic przychody na ok. 35,4 mln PLN, a zysk brutto na 4,0 mln PLN. Na PPO spodziewamy si ok. 4 mln PLN jednorazwki z tytuu rozliczenia transakcji z GC Investment (odkupienie udziaw w GC Nova realizujcej projekt budowy galerii handlowej Galena w Jaworznie i jednoczenie sprzeda mniejszej dziaki). Na poziomie operacyjnym jak i netto spka powinna wic pokaza ponad 20% wzrost wyniku r/r. W dalszej czci roku perspektywy wydaj si obiecujce. Wysoki backlog na dziaalnoci budowlanej (informacje o zwikszeniu dynamiki rozbudowy sklepw przez Kaufland w Polsce) poczony ze zwikszeniem przychodw z wynajmu obiektw handlowych (w sierpniu ma zosta oddana Galeria Miodowa w Kluczborku o powierzchni 10 tys. m2, we wrzeniu natomiast Galeria Odrzaskie Ogrody w Kdzierzynie-Kolu o powierzchni 22 tys. m2) wiadczy o tym, e spka nie powinna mie problemu z popraw wynikw w biecym roku.
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 35,0 6,1 6,6 5,9 5,0 4,3 1Q'12P 35,4 4,0 8,1 7,4 6,6 5,4 zmiana r/r 1,3% -33,7% 23,4% 25,0% 32,5% 24,2% 2010 146,5 30,5 27,9 25,7 24,5 20,2 2011 173,9 28,4 32,5 29,7 26,4 21,2 zmiana r/r 18,7% -6,9% 16,3% 15,3% 7,6% 4,9% 2012P 220,0 29,8 33,2 30,1 27,2 22,1 zmiana r/r 26,5% 5,3% 2,0% 1,4% 3,1% 4,2%
17,3% 18,8% 16,8% 12,4%
11,3% 22,9% 20,8% 15,2%
20,8% 19,1% 17,6% 13,8%
16,3% 18,7% 17,1% 12,2%
13,6% 15,1% 13,7% 10,0%
39
PATENTUS
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 2,03 59,9 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 15,5 7,2 9,6 0,8 2012P 8,6 7,2 9,6 0,7 2013P 7,8 6,6 8,6 0,7
Podobnie jak w 3Q12, take w 4Q12 Patentus rozczarowa wynikami. Zwracamy jednak uwag, e gwny wpyw na regres wynikw miaa nowo utworzona spka: Patentus - Strefa. Wygenerowana strata EBIT w 3Q11 zaoonej w 1H11 spki pogbia si w 4Q11 do poziomu -2 mln PLN EBIT, co ostatecznie przesdzio o skonsolidowanej stracie caej grupy w 4Q11. Tym samym oczekiwania zarzdu w stosunku do Patentus Strefy nie zrealizoway si i obecnie upatrujemy na tej paszczynie gwnego ryzyka wynikw Patentusa w 2012 roku. Dodatkowo negatywnie naley ocenia kapita obrotowy w spce. Na koniec 2011 roku na kontach Patentusa znajdowao si 387 tys. PLN gotwki (ponad 14,0 mln PLN na koniec 2010 roku). CFO11 wynis -11,5 mln PLN, a zaduenie wzroso do poziomu 21,7 mln PLN (6,4 mln PLN 2010 eop). Biorc po uwag plany zarzdu zwizane z przekroczeniem w 2012 roku 100 mln PLN przychodw (PBDM=110 mln PLN), naley oczekiwa dalszego zwikszania dugu w biecym roku. Spodziewamy si w 1Q12 przychodw zblionych do 1Q11 (19,0 mln PLN) oraz zysku operacyjnego w granicach 1,5 mln PLN (9% r/r). Podkrelamy, e duym czynnikiem ryzyka s wyniki Patenuts Strefy (wedug wypowiedzi zarzdu spka ma ju backlog na 2012 rok na poziomie 3,0 mln PLN, a ma zrobi w caym 2012 roku 12 mln PLN przychodw oraz rentowo 6-7% netto) niemniej trudno jednoznacznie oceni realno tych zaoe. Konserwatywnie oczekujemy, e PS pokae wynik zbliony do zera, co wniesie w stosunku do 2010 roku dodatni kontrybucj do wynikw grupy. Prognozujemy zysk EBIT12=8,0 mln PLN oraz zysk netto12=6,9 mln PLN.
Prognozy wynikw na 1Q12 i 2012 rok [tys PLN]
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk netto 18 004 3 082 2 302 1 651 1 322 1Q'12P 19 000 3 230 2 290 1 502 1 176 zmiana r/r 5,5% 4,8% -0,5% -9,0% -11,0% 2010 72 240 10 971 7 905 5 760 5 436 2011* 95 693 13 044 9 540 7 106 6 231 zmiana r/r 32,5% 18,9% 20,7% 23,4% 14,6% 2011 97 609 11 985 7 227 4 622 3 859 zmiana r/r 35,1% 9,2% -8,6% -19,8% -29,0% 2012P 110 000 15 400 10 657 8 000 6 930 zmiana r/r 12,7% 28,5% 47,5% 73,1% 79,6%
17,1% 12,8% 9,2% 7,3%
17,0% 12,1% 7,9% 6,2%
15,2% 10,9% 8,0% 7,5%
13,6% 10,0% 7,4% 6,5%
12,3% 7,4% 4,7% 4,0%
14,0% 9,7% 7,3% 6,3%
rdo: Dom Maklerski BDM S.A., *jednostkowe
40
PBG
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 23,2 331,6 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 1,6 0,8 1,0 0,2 2012P 13,2 26,0 0,1
Wyniki PBG za 1Q12 s dla nas spor niewiadom. Dopiero 30 kwietnia spka opublikuje zaudytowany raport roczny za 2011 rok, ktry moe wicej powiedzie o sytuacji spki. Zwracamy uwag, e spka wykazaa np. 47,9 mln PLN zysku brutto ze sprzeday w segmencie drg (28,7 mln PLN w 2010 roku), co jest dla nas duym znakiem zapytania w obliczu informacji o problemach z pynnoci, rentownoci i terminowoci kontraktw w tym segmencie. Niepokojce s kolejne doniesienia o problemach z pynnoci w 2Q12 (Hydrobudowa na A4, a take sabe informacji ze spek podwykonawczych: Atrem i Tesgas). Skala ujemnych przepyww operacyjnych w Polimexie i Budimexie jest prawdopodobnie wysza ni w 1Q11. W PBG w 1Q11 byo to -195 mln PLN. Zwracamy uwag, e wedug ostatnich wypowiedzi zarzdu PBG ujemne przepywy maj si pojawi take w 2Q12. W 1Q12 estymujemy wzrost przychodw o 59% r/r do 760 mln PLN (konsolidacja Rafako i Energomntau, 1Q11 by saby pod wzgldem sprzeday), jednake biorc pod uwag duo gorszy r/r mix realizowanego portfela (znaczny wzrost udziau drogownictwa, spadek znaczenia segmentu gazowego i mary tego segmentu) spodziewamy si mary brutto ze sprzeday na poziomie 7,5% (11,6% w 1Q11). Zakadamy zerowe saldo na dziaalnoci pozaoperacyjnej, jednake tradycyjnie w przypadku PBG nie mona wykluczy one-offw. Wynik EBIT szacujemy na 13,6 mln PLN (-59,3% r/r). Na poziomie netto prognozujemy wynik w pobliu zera. Po wynikach 1Q12 spka ma przedstawi prognoz wynikw finansowych na 2012 rok.
477,6 55,3 44,7 33,5 30,3 24,1
760,2 56,7 24,9 13,6 -0,1 -0,1
59,2% 2,7% -44,4% -59,3% -
3 733,8 416,4 396,6 336,2 271,3 206,5
4 305,5 211,5 126,6 53,4 -9,0 -9,0
15,3% -49,2% -68,1% -84,1% -
11,6% 9,4% 7,0% 5,0%
7,5% 3,3% 1,8% 0,0%
11,2% 10,6% 9,0% 5,5%
4,9% 2,9% 1,2% -0,2%
41
POLIMEX
W przypadku Polimexu nie spodziewamy si wikszych zaskocze na ksigowych wynikach. Spka wykae znaczny przyrost sprzeday (niska baza z 1Q11), w miar neutralne mare (poziom, ktrych w obecnej sytuacji budowlanki moe budzi wtpliwoci) i lekki wzrost EBIT. Negatywnie na obraz sytuacji bdzie dziaa wyrany przyrost dugu netto. Spodziewamy si 12% wzrostu sprzeday w 1Q12 do blisko 1,0 mld PLN. Na mary brutto oczekujemy okoo 8% i wyniku nieco niszego ni w 1Q11. Prognozujemy, e wynik EBIT moe wynie okoo 30 mln PLN. Koszty finansowe zostan obcione przez ujemne rnice kursowe (zakadamy w sumie -30 mln PLN na saldzie finansowym). Na poziomie wyniku netto spodziewamy si wyniku bliskiego zera. Spodziewamy si wyranego sezonowego wzrostu dugu netto w zwizku z ujemnymi przepywami operacyjnymi (zakadamy -400 mln PLN). Dug netto wg naszych zaoe wyniesie 1,0-1,1 mld PLN. Wskanik dug netto/EBITDA (narastajco) znw poszybuje niebezpiecznie wysoko do 4,4x. Spka nadal zakada, e uda si jej sprzeda nieruchomoci w 2Q12 za okoo 100 mln PLN. W lipcu zapada transza obligacji warta 100 mln PLN. Kolejne w padzierniku (195 mln PLN) i styczniu (73 mln PLN). Wedug ostatnich wypowiedzi prezesa spka potrzebuje 350 mln PLN, by rozwiza problemy patnicze. W pierwszej kolejnoci maj zosta sprzedane nieruchomoci (na razie nic wielkiego w tym zakresie spce si nie udao, mimo wielokrotnych zapowiedzi), na GPW ma zosta wprowadzony Torpol (sprzeda 30% dotychczasowych akcji mona spodziewa si gra kilkudziesiciu mln PLN z tego typu transakcji). Docelowo nie wykluczona jest emisja obligacji lub akcji. Ten ostatni scenariusz uznajemy za coraz bardziej prawdopodobny. Podtrzymujemy stanowisko, e w 2012 roku spce bardzo trudno bdzie poprawi wyniki. Decydujcy wpyw na struktur przychodw nadal bd mie niskomarowe kontrakty infrastrukturalne (zwracamy uwag, e spka ma due problemy z terminowoci na kontrakcie na A4 za Rzeszowem). Istnieje ryzyko, e kontrakty drogowe zostan ostatecznie wykazane na zerowej/ujemnej mary brutto ze sprzeday (kontrakty maj opnienia, ceny materiaw wyranie wzrosy od czasu podpisywania umw). Zwracamy take uwag na 492 mln PLN z tytuu wartoci firmy, ktre figuruj w bilansie spki (gwnie z tytuu przejcia Energomontau Pnoc). Sentyment do spki poprawia informacja o zoeniu najlepszej oferty w przetargu na budow bloku energetycznego w Kozienicach, gdzie Polimex startuje w konsorcjum z Hitachi (udzia Polimexu szacowany jest na 43%, liderem jest Hitachi). Warto ofert to 5,1 mld PLN. Nieco nisza jest oferta konsorcjum chiskiego, jednak kryterium ceny to jedynie 70% udziau w ocenie ofert (pozostae parametry jak czas, sprawno i moc bloku s lepsze w ofercie Polimexu).
879,7 86,0 53,7 30,0 20,3 12,5
987,0 79,7 54,6 30,2 0,2 0,2
12,2% -7,3% 1,7% 0,7% -99,0% -98,7%
4 826,8 342,3 229,3 136,2 92,2 100,3
5 013,0 342,6 206,9 109,0 52,7 42,7
3,9% 0,1% -9,8% -20,0% -42,8% -57,4%
4 963,1 366,3 215,4 120,9 68,6 55,6
-1,0% 6,9% 4,1% 10,9% 30,2% 30,2%
9,8% 6,1% 3,4% 1,4%
8,1% 5,5% 3,1% 0,0%
7,1% 4,8% 2,8% 2,1%
6,8% 4,1% 2,2% 0,9%
7,4% 4,3% 2,4% 1,1%
42
RONSON
Pocztek roku w wykonaniu Ronsona bdzie jeszcze saby. Poprawy wynikw finansowych naley oczekiwa z kadym nastpnym kwartaem biecego roku. W 1Q12 spka nie oddaa do uytkowania adnej budowy, dlatego nie naley si spodziewa zbyt wielu przekaza. W swoich prognozach zakadamy 6 przekaza z warszawskiego Immaginarium III (projekt oddany w 4Q11 na ponad 30% mary) oraz resztwki z poznaskiego Galileo (projekt oddany w 1Q09). To powinno da ok. 7,1 mln PLN przychodw ze sprzeday, co oznacza bdzie strat na poziomie operacyjnym w wysokoci 3,1 mln PLN (netto strata 2,2 mln PLN). Informacje napywajce ze spki s jednak coraz bardziej optymistyczne. Kulejc do tej pory sprzeda udao si podnie. Spka w styczniu podpisaa 16 umw przedwstpnych, w lutym 29 a w marcu ju 52. Wzrost sprzeday to zasuga uzyskania pozwolenia na budow mieszka popularnych na Woli w Warszawie (Espresso). Projekt ten znajdowa si w ofercie od 3Q11 jednak z uwagi na problemy z pozwoleniem na budow (pierwszy taki przypadek w firmie, kiedy wprowadzia mieszkania do oferty nie majc pozwolenia na budow) wielu kupujcych wstrzymao si z decyzjami. W marcu problem ten znikn. Dodatkowo sprzeda powinno dwign wprowadzenie do oferty drugiego etapu Verdis w Warszawie (koniec marca) czy Sakury (stycze). Plany spki na 2012 rok mwice o sprzeday ok. 500 lokali wydaj si wic wci realne. Oczekujemy take podobnej liczby przekaza. W 2Q12 spka planuje zakoczy budow ok. 250 mieszka, w 3Q12 ok. 300 a w 4Q12 182 z Gemini II.
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 34,1 5,9 1,8 1,6 2,2 2,8 1Q'12P 7,1 2,3 -2,9 -3,1 -2,2 -2,2 zmiana r/r -79,2% -60,6% 2010 241,3 62,7 33,6 33,1 35,1 35,1 2011 96,7 22,7 1,4 0,8 3,7 5,5 zmiana r/r -59,9% -63,8% -95,7% -97,5% -89,4% -84,5% 2012P 259,2 57,4 32,0 31,4 34,7 34,7 zmiana r/r 168,1% 153,2% 2112,6% 3714,8% 829,0% 536,3%
17,3% 5,1% 4,8% 8,2%
32,8% -41,0% -43,0% -31,5%
26,0% 13,9% 13,7% 14,5%
23,5% 1,5% 0,9% 5,6%
22,2% 12,3% 12,1% 13,4%
43
ROPCZYCE
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 14,8 76,9 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 13,3 11,3 25,5 0,4 2012P* 8,9 6,7 10,7 0,4 2013P* 8,3 6,3 10,2 0,4
* dane jednostkowe
Spka pokazaa dobre wyniki po 4Q11. Naley take podkreli, e w 2011 roku w porwnaniu do poprzedniego roku Ropczyce wygeneroway wysze przychody ze sprzeday eksportowej a o 44%. Spka intensywnie zwikszaa sprzeda eksportow gwnie na rynek rosyjski oraz do hut oraz stalowni w Europie Zachodniej. Niemniej poza wzrostem przychodw kluczowe w ocenie wynikw spki wydaj si dwa aspekty: mocna popraw mary operacyjnej oraz poziom generowanej gotwki. Ropczycom udaje si intensyfikowa sprzeda wyrobw wysoce przetworzonych (wyroby zoone), na ktrym spka osiga najwysze mare (ok. 20% brutto na sprzeday). Dodatkowo naley zwrci uwag na dodatni, ponad 17 mln PLN, CFO spki (w ostatnich latach spka miaa znaczne trudnoci z wypracowywaniem dodatniego CFO a saldo zaduenia si zwikszao). Oczekujemy w 1Q12 wynikw spki lekko powyej rezultatw zaprezentowanych przez Ropczyce w 4Q11. Wzrost sprzeday powinien w naszej ocenie wynika z cigle rosncego eksportu do Rosji oraz odbudowy czci zamwie z KGHM. Na poziomie zysk operacyjnego oraz zysku netto oczekujemy odpowiednio 2,6 mln PLN oraz 2,9 mln PLN. W naszej ocenie, w relacji r/r, Ropczyce powinny pokaza znaczn dynamik wzrostu na poszczeglnych pozycjach rachunku zyskw i strat (czciowo przez efekt niskiej bazy, niemniej przede wszystkim spodziewamy si poprawy rentownoci operacyjnej w spce).
Prognozy wynikw na 1Q12 i 2012 rok [mln PLN]*
1Q'11 Przychody ze sprzeday Zysk brutto ze sprzeday EBITDA EBIT Zysk (strata) netto 48,9 9,3 4,0 2,3 2,4 1Q'12 55,0 9,9 4,3 2,6 1,8 zmiana r/r 12,5% 6,0% 9,5% 14,1% -21,3% 2011** 229,5 37,2 12,3 5,4 6,2 2012P 250,0 47,5 20,7 12,9 9,3 zmiana r/r 8,9% 27,6% 68,7% 136,3% 49,6%
19,1% 8,1% 4,6% 4,8%
18,0% 7,9% 4,7% 3,4%
16,2% 5,4% 2,4% 2,7%
19,0% 8,3% 5,1% 3,7%
rdo: Dom Maklerski BDM S.A., *wszystkie dane na poziomie jednostkowym, **oczysz one z one-off ze sprzeday form do ZM Service.
44
ROVESE (CERSANIT)
2011* Kurs [PLN] MC [mln PLN] 4,21 1 138,7 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 10,4 7,9 14,6 0,7 2012P 12,0 6,5 11,1 0,7 2013P 10,4 6,0 10,0 0,6
*dla liczby akcji przed emisj
Spka ma nowy zarzd, jednak rynek nadal nie zobaczy nowej strategii dziaalnoci (zarzd pozostaje zamknity na kontakt z rynkiem). Nie uwaamy, by sytuacja pod wzgldem przychodw w 1Q12 miaa diametralnie rni si od 3/4Q11 (nieznacznie rosncy top line). Spodziewamy si 373,9 mln PLN przychodw i nieznacznej poprawy mary brutto ze sprzeday. Na poziomie EBIT zakadamy wypracowanie 30,6 mln PLN. Spodziewamy si +19 mln PLN z tytuu dodatnich rnic kursowych (w 1Q11 byo -20,6 mln PLN). Na poziomie netto prognozujemy 27,8 mln PLN.
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 367,9 127,1 55,1 27,0 -6,9 -5,9 1Q'12P 386,3 135,2 59,6 28,6 34,4 27,8 zmiana r/r 5,0% 6,3% 8,1% 5,9% -596,3% -572,4% 2011 1 638,2 601,6 250,7 135,8 102,8 87,7 2012P 1 721,6 642,3 291,2 170,6 117,6 95,3 zmiana r/r 5,1% 6,8% 16,2% 25,6% 14,4% 8,6% 2013P 1 770,9 665,9 298,0 180,7 134,7 109,1 zmiana r/r 2,9% 3,7% 2,4% 5,9% 14,6% 14,6%
34,6% 15,0% 7,3% -5,4%
35,0% 15,4% 7,4% 25,4%
36,7% 15,3% 8,3% 17,1%
37,3% 16,9% 9,9% 18,3%
37,6% 16,8% 10,2% 20,2%
45
SELENA FM
Spodziewamy si jednocyfrowej dynamiki sprzeday w 1Q12 (wzrost wynika z podwyek cen, wolumenowo jest sabo). Koniunktura na rynkach zbytu jest nienajlepsza. Odczuwalne zaczyna by spowolnienie w budownictwie w Polsce (zima w lutym, saby odczyt dynamiki budowlanej za marzec), kryzys utrzymuje si w Hiszpanii. Sprzeda cign rynki wschodnie (utrzymujcy si popyt w Rosji, ktremu sprzyjaj wysokie ceny ropy i mocny RUB), powoli rozkrcaj si Chiny (jednak nadal ujemna kontrybucja do wyniku na poziomie EBIT, ktra utrzyma si w caym roku). Na poziomie mary brutto ze sprzeday spodziewamy si sabszego poziomu r/r (zakadamy 28%): ceny surowcw nie spady tak znacznie jak mona byo oczekiwa tego w 2H12, trudno take przekada podwyki cen na rynek (gbsza poprawa widoczna za to w segmencie pap). Na poziomie EBIT estymujemy wynik na poziomie 10,0 mln PLN (zakadamy -1,5 mln PLN z tytuu odpisw na nalenociach i zapasach). W wyniku nie uwzgldniamy ewentualnego rozpoznania ujemnego goodwillu na przejtej spce w Rumunii (moliwe +3-4 mln PLN). Na poziomie salda finansowego uwzgldniamy -2,4 mln PLN z tytuu odsetek oraz -1,0 mln PLN z tytuu ujemnych rnic kursowych. Strat netto prognozujemy na -13,5 mln PLN (zakadamy 0% efektywnej stawki podatkowej). W dalszej czci roku zwracamy uwag na nisk baz rentownoci brutto ze sprzeday dla 2/3Q12 (27,5% i 26,7%). Lepiej radz sobie Chiny (start eksportu), Matizol (podwyki cen na caym rynku). Z drugiej strony w 2Q12 znowu rosn ceny MDI, co przy sabym popycie na wielu rynkach nie daje duego pola do wzrostu mary. Problemem spki nadal jest wysokie zaduenie, ktrego nie udao si istotnie zmniejszy z kocem 2011 roku. Z wypowiedzi zarzdu po konferencji za 4Q11 wynikao, e bdzie to take trudne w 2012 roku (problemy z redukcj kapitau obrotowego).
170,2 49,8 -4,7 -10,1 -10,8 -3,9
178,7 50,0 -3,1 -10,0 -13,5 -13,5
5,0% 0,5% -33,8% -0,9% 25,3% 247,7%
1 022,0 276,5 30,9 6,4 7,3 20,9
1 077,9 300,4 52,6 25,0 13,6 11,5
5,5% 8,6% 69,9% 293,6% 84,6% -45,2%
1 114,9 313,5 54,1 28,6 17,5 14,7
3,4% 4,4% 2,9% 14,5% 29,0% 28,0%
29,3% -2,8% -5,9% -2,3%
28,0% -1,7% -5,6% -7,6%
27,1% 3,0% 0,6% 2,0%
27,9% 4,9% 2,3% 1,1%
28,1% 4,9% 2,6% 1,3%
46
NIEKA
Po sabych wynikach 2H11, w 1Q12 spodziewamy si ju popraw wynikw r/r. Oczekujemy wzrostu sprzeday o 2% do 106,6 mln PLN (zwracamy uwag, e kilka mln PLN z zeszego roku wypada ze wzgldu na sprzeda Farbudu z kocem 2011 roku). Na poziomie mary brutto ze sprzeday estymujemy nieznaczn popraw do 31,5% (efekt wprowadzenia podwyek cen). Wzrost kosztw sprzeday zakadamy na poziomie dynamiki przychodw. Spodziewamy si wyniku EBIT w okolicach 7,3 mln PLN. Na saldzie dziaalnoci finansowej przyjmujemy +1,7 mln PLN: +4,5 mln PLN dodatnich rnic kursowych z kredytu w USD, -0,9 mln PLN odsetek, -1,8 mln PLN rnic kursowych z Ukrainy). Na poziomie netto spodziewamy si 7,4 mln PLN (vs 4,8 mln PLN w 1Q11). Rok 2011 by najsabszy dla spki po wzgldem rentownoci operacyjnej i wyniku netto od jej giedowego debiutu. Zoyy si na to gwnie podwyki cen surowcw oraz szereg zdarze jednorazowych (opisane w raporcie analitycznym z 1 marca 2012). W 2012 roku prognozujemy wzrost przychodw do 567 mln PLN (gwnie na bazie podwyek cen oraz rozwoju na Ukrainie i w Rosji, zwracamy uwag, e przy porwnaniu do 2011 roku naley odj okoo 20 mln PLN przychodw, ktre generowa Farbud ze sprzeday produktw spoza nieki) oraz wzrost mary brutto o niecae 1 pkt proc. Spodziewamy si jednoczenie wyranie wyszych kosztw sprzeday (inwestycje w sprzeda w sieci sklepw partnerskich, wysze nakady na reklam na Wschodzie). Oczekujemy poprawy EBIT z 45,4 mln PLN do 47,6 mln PLN oraz zysku netto z 17,1 mln PLN do 37,1 mln PLN. W prognozach nie uwzgldniamy ewentualnych dodatnich rnic kursowych z wyceny kredytu w USD (umocnienie si PLN o 10 groszy to okoo +1,5 mln PLN przychodw finansowych).
1Q'11 Przychody Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk brutto Zysk netto 104,5 32,1 10,2 6,1 6,3 4,8 1Q'12P 106,6 33,6 11,7 7,3 9,1 7,4 zmiana r/r 2,0% 4,7% 14,9% 20,1% 44,1% 52,5% 2011 550,7 169,8 61,6 45,4 25,2 17,1 2012P 567,3 179,5 65,5 47,6 45,7 37,1 zmiana r/r 3,0% 5,7% 6,5% 4,8% 81,6% 116,3% 2013P 593,3 189,4 71,2 52,3 50,7 40,1 zmiana r/r 4,6% 5,5% 8,6% 9,9% 10,9% 8,3%
30,7% 9,8% 5,8% 4,6%
31,5% 11,0% 6,9% 6,9%
30,8% 11,2% 8,2% 3,1%
31,6% 11,6% 8,4% 6,5%
31,9% 12,0% 8,8% 6,8%
47
STALPROFIL
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 18.6 325.5 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 8.7x 5.9x 6.6x 1.05x 2012P 7.7x 5.3x 6.0x 0.93x 2013P 6.5x 4.4x 4.9x 0.81x
Pocztek 2012 roku wg nas by udany dla Stalprofilu. Spka powinna pokaza wzrost przychodw do poziomu prawie 250 mln PLN (duy wpyw Izostalu) oraz porwnywalne r/r wyniki na poziomie EBITDA i EBIT. Biorc pod uwag obecn sytuacj na rynku handlu stal oraz wysok baz z 1Q11 uwaamy te rezultaty za dobre i wg nas na tle innych spek z brany Stalprofil bdzie wyrnia si wyranie in plus. W segmencie handel zakadamy spadek wolumenu sprzeday do 45.5 tys. ton, czyli o ponad 12% r/r. Du dynamik wzrostu powinien pokaza ponownie segment infrastruktury gazowej i oczekujemy wzrostu sprzeday izolacji o ponad 50% r/r do poziomu 346 tys. m2. Spodziewamy si, e rok 2012 bdzie okresem poprawy wynikw r/r wszystkich spek wchodzcych w skad grupy kapitaowej Stalprofil. Najwiksze znaczenie dla wynikw bdzie mia Stalprofil jednostkowy oraz Izostal. Kontrybucja do wyniku EBIT ZRUG Zabrze i Kolb bdzie wysza jednak w ramach grupy nadal niewielka. Ogem oczekujemy, e w 2012 roku spka zwikszy przychody do ponad 1.1 mld PLN. Wynik EBITDA Stalprofilu powinien wzrosn do prawie 79 mln PLN, a wynik netto dla akcjonariuszy jedn. dominujcej zakadamy na poziomie 42.5 mln PLN.
1Q'11 Przychody COGS Wynik na sprzeday Koszty sprzeday Koszty zarzdu EBITDA EBIT Wynik netto dla akcjonariuszy dominujcej udziay niekontrolujce mara brutto na sprzeday mara EBITDA mara netto Segment handlu Przychody Wynik brutto na sprzeday EBITDA sprzeda stali [tys. ton] Segment infrastruktury Przychody Wynik brutto na sprzeday EBITDA sprzeda izolacji [tys. m2] izolacja zewntrzna izolacja wewntrznna 181.7 152.3 29.5 4.0 6.7 18.6 16.7 12.8 11.2 1.6 16.2% 10.2% 7.0% 1Q'11 124.8 19.5 11.3 51.7 1Q'11 56.9 9.9 7.3 228.7 137.7 91.0 1Q'12 249.9 222.5 27.4 4.7 6.8 18.8 16.7 12.6 10.1 2.5 11.0% 7.5% 5.0% 1Q'12 127.3 14.5 9.7 45.5 1Q'12 122.6 12.9 9.2 346.0 190.0 156.0 115.4% 30.2% 26.0% 51.3% 38.0% 71.4% 2.0% -25.8% -14.4% -12.0% zmiana r/r 37.5% 46.1% -6.9% 15.7% 1.3% 1.4% -0.4% -1.5% -9.6% 53.6% 2011 795.3 691.9 103.3 18.1 29.7 67.5 59.8 45.0 37.2 7.8 13.0% 8.5% 5.7% 2011 526.9 60.8 36.5 207.1 2011 268.3 42.5 31.0 880.2 568.9 311.3 2012P 1109.9 991.0 119.0 20.3 30.5 78.9 69.8 52.5 42.5 10.0 10.7% 7.1% 4.7% 2012P 556.8 66.5 40.4 209.1 2012P 553.1 54.5 38.4 1253.8 690.0 563.8 106.1% 28.1% 24.2% 42.5% 21.3% 81.1% 5.7% 9.3% 10.6% 0.9% zmiana r/r 39.6% 43.2% 15.1% 12.0% 3.0% 16.8% 16.7% 16.8% 14.3% 28.9%
48
TESGAS
Spka obrywa rykoszetem przez problemy z pynnoci PBG. W 2011 roku 50,5% przychodw zostao wygenerowano przez podwykonawstwo dla grupy PBG. Nalenoci z PBG na koniec 2011 szacujemy na 24 mln PLN. Tesgas na koniec 2011 mia 31,2 mln PLN gotwki oraz 19,3 mln zaduenia oprocentowanego. W 2011 przepywy operacyjne wyniosy -8,1 mln PLN. 1/2Q12 take spodziewamy si ujemnych wartoci. Niewiadom jest czy, w jakiej skali i kiedy spka moe dokona odpisw nalenoci od PBG. Biorc pod uwag obecny portfel zlece okoo 100 mln PLN na 2012 rok (z tego okoo 40-50% to PBG) oraz wiksz konkurencj na przetargach spodziewamy si, e 4Q11 by ostatnim dobrym kwartaem w cyklu wynikw spki. Relatywnie nisz erozj mar wzgldem budownictwa oglnego powinien da spce segment utrzymaniowy (okoo 30 mln PLN przychodw rocznie, stabilne kontrakty). W 2012 roku spodziewamy si dalszego spadku przychodw ogem. Szans na zwikszenie backlogu spki jest terminal LNG, jednake o zlecenia jest trudniej ni na poprzednich kontraktach realizowanych dla PBG (o przydziale zlece decyduje w duej mierze Saipem, konkurencja jest spora). W duszym terminie spka chce zaistnie jako podwykonawca w sektorze energetycznym (gwnie poprzez spki wiertnia i Stal Warszat). Uwaamy, e konkurencja na prostym podwykonawstwie w energetyce bdzie dua (mniejsza liczba zlece z innych obszarw finansowanych dotychczas przez UE).
50,0 3,8 2,3 1,5 2,0 1,6
30,0 2,5 0,8 0,0 0,0 0,0
-40,0% -35,8% -66,1% -
178,9 28,6 19,6 16,5 17,5 13,2
132,6 14,2 8,2 4,7 4,6 3,7
-25,9% -50,5% -58,3% -71,9% -73,4% -72,3%
116,3 12,0 6,8 3,3 3,7 3,0
-12,3% -15,6% -16,4% -28,1% -19,9% -17,1%
7,7% 4,6% 3,0% 3,3%
8,2% 2,6% -0,1% -0,1%
16,0% 11,0% 9,2% 7,4%
10,7% 6,2% 3,5% 2,8%
10,3% 5,9% 2,9% 2,6%
49
TRAKCJA POLSKA
Negocjacje z bankami w sprawie przyszoci Poldimu nie przyniosy efektu. Spka zoya wniosek o upado z moliwoci zawarcia ukadu. Spka nie wyjania dotychczas jakie bd dokadnie konsekwencje takiego scenariuszu. Wedug wypowiedzi prezesa upado Poldimu nie ma mie wpywu na wyniki skonsolidowane (rezerwy zawizano w 2011 roku). Zwracamy jednak uwag na nierozliczon warto firmy z przejcia Tiltry. Z drugiej strony upado Poldimu oznaczaaby redukcj dugu grupy o 120130 mln PLN. Przychodowo baza wynikw dla 1Q11 jest bardzo niska, ze wzgldu na konsolidacj Tiltry dopiero od 2Q11. Spodziewamy si 250 mln PLN przychodw przy 6% mary brutto ze sprzeday. Na poziomie EBIT prognozujemy -7,0 mln PLN. Na saldzie finansowym zakadamy, e rnice kursowe z Litwy zrwnowaa koszty odsetkowe. Na poziomie netto spodziewamy si -5,7 mln PLN. Zwracamy uwag, e wyniki mog by obcione zdarzeniami jednorazowymi, ktre trudno nam oszacowa. Prognozowanie wynikw i wskanikw na 2012 rok jest problematyczne ze wzgldu na brak pewnoci co do struktury samej grupy i ostatecznego rozwizania kwestii Poldimu. W segmencie kolejowym backlog na sam 2012 rok to okoo 1,3 mld PLN. Jednake ze wzgldu na stosunkowo niski udzia si wasnych w kontraktach (50%), uwaamy, e mare bd zdecydowanie poniej wartoci historycznych (zakadamy 5-6% brutto ze sprzeday). W prognozach na 2012 nie zakadamy kontynuacj dziaalnoci przez Poldim po 1Q12.
78,1 4,3 1,9 -0,9 -0,4 -0,4
250,0 15,0 -4,1 -7,0 -5,7 -5,7
220,1% 249,1% ---------
2143,6 94,8 162,5 129,4 74,8 109,4
1918,9 109,6 88,9 53,0 29,9 24,3
-10,5% 15,6% -45,3% -59,0% -60,0% -77,8%
1 922,4 110,5 89,1 54,6 33,9 27,5
78,1 4,3 1,9 -0,9 -0,4 -0,4
5,5% 2,5% -1,2% -0,5%
6,0% -1,7% -2,8% -2,3%
4,4% 7,6% 6,0% 5,1%
5,7% 4,6% 2,8% 1,3%
5,7% 4,6% 2,8% 1,4%
5,5% 2,5% -1,2% -0,5%
50
ZETKAMA
2011 Kurs [PLN] MC [mln PLN] 29 142,2 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/BV 8,0 6,2 8,2 1,3 2012P 6,6 5,2 6,5 1,1 2013P 6,2 4,8 6,0 0,9
Zarwno w 4Q11 jak i w caym 2011 roku Zetkama pokazaa bardzo dobre wyniki i tym samym zrealizowaa prognoz na poziomie jednostkowym oraz skonsolidowanym. Pozytywnie oceniamy take bardzo silny CFO12 i znacznie zwikszony poziom gotwki w spce na koniec 2011 roku (z 705 tys. PLN do 12,7 mln PLN, czciowo wpyw zwikszenia salda kredytw, niemniej zwracamy uwag, e spka wydaa ponad 19 mln PLN na Armak). W kadym segmencie dziaalnoci spka uzyskaa istotny wzrost obrotw oraz zyskw. W naszej ocenie rok 2012 bdzie dla spki okresem raczej porzdkowania biznesu i szukania wewntrznych oszczdnoci ni tak intensywnego rozwoju dziaalnoci jak dynamika 2011/2010 (wpyw na to bdzie mie take spowolnienie gospodarcze w Europie Zachodniej). Dlatego uwaamy, e stara Zetkama osignie w 2012 roku kilkuprocentowy wzrost przychodw, a dziki konsolidacji Armaku (szacujemy przychody spki na ok. 15 mln PLN prognozujemy wzrost sprzeday grupy na poziomie 9,3% do 261,3 mln PLN. W 1Q12 oczekujemy, e spka wypracuje 63,9 mln PLN przychodw ze sprzeday oraz poprawi rentowno operacyjn do poziomu 10,5% EBIT. Po uwzgldnieniu salda z dziaalnoci finansowej oraz podatku dochodowego prognozujemy zysk netto na poziomie zblionym do 5,6 mln PLN. Nasze caoroczne szacunki dla grupy to odpowiednio przychody/EBITDA/netto: 261,3 mln PLN/34,2 mln PLN/21,7 mln PLN.
Prognozy wynikw na 1Q12 i 2012 [mln PLN]
1Q'11 Przychody ze sprzeday Zysk brutto na sprzeday EBITDA EBIT Zysk (strata) netto 58,1 12,6 6,6 4,9 3,5 1Q'12P 63,9 14,1 8,5 6,7 5,6 zmiana r/r 10,0% 11,8% 28,6% 38,3% 59,2% 2011 239,2 51,9 40,1 32,9 28,0 2011* 239,2 51,9 29,9 22,7 17,8 2012P 261,3 58,8 34,2 27,1 21,7 zmiana r/r 9,3% 13,3% 14,5% 19,5% 21,7%
Mara brutto na sprzeday Mara EBITDA Mara EBIT Mara zysku netto
21,6% 11,4% 8,4% 6,1%
22,0% 13,3% 10,5% 8,8%
21,7% 16,8% 13,7% 11,7%
21,7% 12,5% 9,5% 7,4%
22,5% 13,1% 10,4% 8,3%
rdo: Dom Maklerski BDM S.A., *oczyszczone z zyskw z nabycia akcji rubena - Unia oraz Armak.
51
WYDZIA ANALIZ i INFORMACJI: Maciek Bobrowski Dyrektor Wydziau Makler Papierw Wartociowych tel. (032) 20-81-412 e-mail: bobrowski@bdm.pl IT, media, handel Krzysztof Pado Specjalista ds. analiz tel. (032) 20-81-432 e-mail: pado@bdm.pl materiay budowlane, budownictwo Krzysztof Zarychta Makler Papierw Wartociowych tel. (032) 20-81-438 e-mail: zarychta@bdm.pl surowce, energetyka Krystian Brymora tel. (032) 20-81-435 e-mail: brymora@bdm.pl chemia, przemys drzewny
WYDZIA OBSUGI KLIENTW INSTYTUCJONALNYCH: Dariusz Wareluk Dyrektor Wydziau tel. (022) 62-20-100 e-mail: dariusz.wareluk@bdm.pl Leszek Mackiewicz tel. (022) 62-20-848 e-mail: leszek.mackiewicz@bdm.pl Bartosz Zieliski tel. (022) 62-20-854 e-mail: bartosz.zielinski@bdm.pl Maciej Bk tel. (022) 62-20-855 e-mail: maciej.bak@bdm.pl Jarosaw Duszczyk tel. (022) 62-20-100 e-mail: jaroslaw.duszczyk@bdm.pl
52
Objanienia uywanej terminologii: EBIT - wynik na dziaalnoci operacyjnej EBITDA wynik na dziaalnoci operacyjnej powikszony o amortyzacj Dug netto zaduenie oprocentowane pomniejszone o rodki pienine i ich ekwiwalenty WACC - redni waony koszt kapitau CAGR - rednioroczny wzrost EPS - zysk netto na 1 akcj DPS - dywidenda na 1 akcj CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcj EV suma kapitalizacji rynkowej i dugu netto EV/S stosunek EV do przychodw ze sprzeday EV/EBITDA stosunek EV do wyniku operacyjnego powikszonego o amortyzacj P/EBIT stosunek kapitalizacji rynkowej do wyniku na dziaalnoci operacyjnej MC/S stosunek kapitalizacji rynkowej do przychodw ze sprzeday P/E stosunek kapitalizacji rynkowej do zysku netto P/BV stosunek kapitalizacji rynkowej do wartoci ksigowej P/CE - wskanik ceny akcji do zysku netto na 1 akcj powikszony o amortyzacj na 1 akcj ROE stosunek zysku netto do kapitaw wasnych ROA - stosunek zysku netto do aktyww mara brutto na sprzeday - relacja zysku brutto na sprzeday do przychodw mara EBITDA - relacja zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodw ze sprzeday mara EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodw ze sprzeday rentowno netto - relacja zysku netto do przychodw ze sprzeday
System rekomendacji: Kupuj uwaamy, e papier wartociowy w rekomendowanym okresie osignie cen docelowa, ktra znacznie przekracza biec cen rynkowa; Akumuluj uwaamy, e papier wartociowy w rekomendowanym okresie osignie cen docelowa, ktra przekracza biec cen rynkowa; Trzymaj uwaamy, e papier wartociowy w rekomendowanym okresie bdzie si waha wok jego ceny docelowej, ktra jest zbliona do biecej ceny rynkowej; Redukuj uwaamy, e papier wartociowy w rekomendowanym okresie osignie cen docelowa, ktra jest nisza od ceny rynkowej; Sprzedaj uwaamy, e papier wartociowy w rekomendowanym okresie osignie cen docelowa, ktra jest znacznie nisza od ceny rynkowej. Cena docelowa teoretyczna cena jaka wedug nas powinien osign papier wartociowy w rekomendowanym okresie; cena ta jest wypadkowa wartoci spki (na podstawie wycen DCF, porwnawczych i innych), koniunktury na rynku i brany oraz innych czynnikw subiektywnie uwzgldnionych przez analityka Poszczeglne rekomendacje powinny skania inwestorw do odpowiedniego zachowania si na giedzie. I tak odpowiednio: Kupuj inwestor kupuje agresywnie, to znaczy szybko, nie czekajc na wiksze spadki; Akumuluj proces kupowania rozcignity jest na duszy okres, w trakcie ktrego inwestor kupuje gwnie na spadkach ceny rekomendowanego papieru; Trzymaj inwestor wstrzymuje si z decyzj, a w przypadku posiadania rekomendowanego papieru wartociowego moe sprzeda w chwili pojawienia si korzystniejszej inwestycji; Redukuj proces sprzedawania rozcignity na duszy okres, w trakcie ktrego inwestor sprzedaje gwnie na wzrostach ceny rekomendowanego papieru; Sprzedaj inwestor sprzedaje agresywnie, to znaczy szybko, nie czekajc na wiksze wzrosty.
Silne i sabe strony metod wyceny zastosowanych w raporcie: DCF najpopularniejsza i najbardziej efektywna spord metod wyceny opiera si na dyskontowaniu przyszych przepyww pieninych generowanych przez spk. Wad jest dua wraliwo na zmiany podstawowych parametrw finansowych prognozowanych w modelu (stp procentowych, kursw walut, zyskw, wartoci rezydualnej). DDM opiera si na dyskontowaniu przyszych przepyww z tytuu dywidend. Zalet wyceny jest uwzgldnienie przyszych wynikw finansowych oraz przepyww z tytuu dywidend. Wad wyceny jest dua wraliwo na zmiany podstawowych parametrw finansowych prognozowanych w modelu (koszt kapitau, zyskw, wartoci rezydualnej) oraz ryzyko zmiany polityki wypaty dywidendy (zmiana wysokoci dywidendy lub zaprzestanie wypaty dywidendy). Porwnawcza bazuje na biecych i prognozowanych mnonikach rynkowych spek z brany lub bran pokrewnych, przez co lepiej od DCF ukazuje aktualn sytuacj na rynku. Podstawowymi wadami s trudno w doborze odpowiednich spek do porwna, ryzyko nieefektywnej wyceny spek porwnywanych w danym momencie, a take dua zmienno (wraz z wahaniami cen).
Klauzule: Niniejszy raport jest skierowany do inwestorw obsugiwanych przez BDM. Opracowanie ma charakter informacyjny i nie stanowi reklamy ani nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu instrumentw finansowych. Niniejszy raport przy wykorzystaniu medialnych kanaw dystrybucji moe dotrze rwnie do innych podmiotw na podstawie decyzji Dyrektora Wydziau Analiz i Informacji. Nie moe by on jednak publikowany bd powielany bez uprzedniej pisemnej zgody BDM, w szczeglnoci nie moe zosta przekazany lub wydany osobom w USA, Australii, Kanadzie, Japonii. Niniejszy raport zosta po raz pierwszy udostpniony klientom BDM 30.04.2012 roku, a przy wykorzystaniu medialnych kanaw dystrybucji moe dotrze rwnie do innych podmiotw od 30.04.2012 roku. Data sporzdzenia raportu jest dat jego udostpnienia klientom BDM. Niniejsze opracowanie zostao sporzdzone z zachowaniem zasad metodologicznej poprawnoci i obiektywizmu na podstawie oglnodostpnych informacji, ktre BDM uwaa za wiarygodne. rda informacji wykorzystane w rekomendacji to raporty okresowe i biece spki, raporty okresowe i biece spek wykorzystanych do wyceny porwnawczej, raporty branowe, informacje prasowe, inne. BDM nie gwarantuje jednak dokadnoci ani kompletnoci opracowania, w szczeglnoci w przypadku gdy informacje, na ktrych oparto rekomendacje okazay si niedokadne, niewyczerpujce lub nie w peni odzwierciedlay stan faktyczny. Przedstawione prognozy s oparte wycznie o analiz przeprowadzon przez BDM bez uzgodnie ze spkami ani z innymi podmiotami i opieraj si na szeregu zaoe, ktre w przyszoci mog okaza si nietrafne. BDM nie udziela adnego zapewnienia, e podane prognozy sprawdz si. Rekomendacje wydawane przez BDM obowizuj przez okres 6 miesicy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, e w tym okresie zostan zaktualizowane. Wszelkie opinie, prognozy i szacunki sformuowane w raporcie stanowi jedynie wyraz oceny analityka wyraonej na dzie sporzdzenia i mog one by w kadej chwili, bez uprzedzenia zmienione. BDM dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zalenoci od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka i czstotliwo takich aktualizacji nie jest okrelona. W opinii BDM niniejszy dokument zosta sporzdzony z zachowaniem naleytej starannoci, rzetelnoci i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesw, ktry mgby wpyn na jego tre. Raport nie zosta przekazany do emitenta przed jego publikacj. BDM nie ma obowizku podejmowania jakichkolwiek dziaa, ktre miayby spowodowa, e instrumenty finansowe, bdce przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie bd wycenione przez rynek zgodnie z wycen zawart w niniejszym dokumencie. Analityk (analitycy) sporzdzajcy niniejszy dokument otrzymuje wynagrodzenie zalene od wynikw finansowych BDM, ktre zale, midzy innymi, od wyniku pozostaych usug oferowanych przez BDM w tym usugi bankowoci inwestycyjnej, jednak wynagrodzenie to nie jest bezporednio uzalenione od wynikw finansowych pochodzcych ze wiadczenia innych usug, w tym bankowoci inwestycyjnej, ktre byy lub mogy by uzyskiwane przez BDM. Inwestor powinien zakada, e BDM wiadczy, wiadczy lub ma zamiar zoy ofert wiadczenia usug spce lub innym spkom wymienionym w niniejszym raporcie. BDM, jego pracownicy lub penomocnicy oraz akcjonariusze, mog posiada dugie lub krtkie pozycje w akcjach emitenta lub innych instrumentach finansowych powizanych z akcjami emitenta, lecz nie wicej ni 5%, i mog dokonywa nimi transakcji rwnie jako penomocnik. Kada z wyej wymienionych osb moga dokona transakcji dotyczcej przedmiotowych instrumentw finansowych przed wydaniem niniejszej publikacji. Pomidzy BDM a spkami bdcymi przedmiotem niniejszego raportu nie wystpuj adne inne powizania, o ktrych mowa w Rozporzdzeniu Rady Ministrw z dnia 19 padziernika 2005 roku w sprawie Informacji stanowicych rekomendacje dotyczce instrumentw finansowych ich emitentw lub wystawcw (Dz. U. 2005.206.1715.) , ktre byyby znane sporzdzajcemu niniejszy raport. BDM nie ponosi odpowiedzialnoci za szkody poniesione w wyniku decyzji podjtych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie. Nadzr nad BDM sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego.
53

DM BDM: Prognozy Wyników Kwartalnych

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

DM BDM: Prognozy Wyników Kwartalnych

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

Analitycy: Maciek Bobrowski Krzysztof Pado Krzysztof Zarychta Krystian Brymora

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

Spki powizane z grnictwem / przemys

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

* dane w mln EUR rdo: Dom Maklerski BDM S.A.

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

19,2% 9,8% 4,4% 2,8%

19,9% 10,7% 5,5% 4,6%

19,0% 10,7% 4,9% 2,1%

19,9% 10,7% 5,5% 4,6%

rdo: Dom Maklerski BDM S.A.

Analityk: Krzysztof Zarychta zarychta@bdm.pl tel.: 032 208 14 38

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

*- konsolidacja od wrzenia 2010 rdo: Dom Maklerski BDM S.A.

Analityk: Maciek Bobrowski bobrowski@bdm.pl tel.: 032 208 14 12

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

13,2% 4,8% -0,2% -1,3%

18,1% 7,9% 3,2% 1,1%

11,2% 6,4% 0,8% 1,3%

14,4% 5,6% 0,6% 0,5%

18,0% 7,8% 2,8% 1,2%

rdo: Dom Maklerski BDM S.A.

Analityk: Krystian Brymora krystian.brymora@bdm.pl tel.: 032 208 14 35

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

13.8% 23.2% 7.0% 5.5%

14.8% 22.4% 3.3% 2.3%

9.2% 18.3% 1.7% 1.8%

15.8% 22.5% 6.0% 5.2%

Analityk: Maciek Bobrowski bobrowski@bdm.pl tel.: 032 208 14 12

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

Mara EBITDA Mara EBIT Mara zysku netto

11,5% 9,5% 6,7%

4,3% 2,3% 1,3%

6,4% 4,6% 3,0%

6,2% 4,5% 3,1%

rdo: Dom Maklerski BDM S.A.

Analityk: Krzysztof Zarychta zarychta@bdm.pl tel.: 032 208 14 38

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

38,0% 15,0% 6,4% -5,8%

36,8% 14,4% 5,0% 0,4%

36,7% 14,2% 5,2% 0,4%

35,0% 13,3% 4,2% -2,9%

37,8% 16,1% 7,5% 2,8%

Analityk: Krystian Brymora krystian.brymora@bdm.pl tel.: 032 208 14 35

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

14,1% 5,3% 2,5% 0,2%

16,0% 8,1% 5,9% 4,2%

12,8% 6,5% 5,5% 4,0%

16,0% 8,7% 7,0% 5,3%

rdo: Dom Maklerski BDM S.A.

Analityk: Krzysztof Zarychta zarychta@bdm.pl tel.: 032 208 14 38

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

23,5% 25,1% 14,1% 11,6%

31,7% 38,7% 24,0% 18,9%

29,6% 34,6% 20,4% 17,0%

29,4% 36,1% 21,1% 16,5%

Produkcja wgla [tys. ton] rednia cena sprzeday (PLN/t]

rdo: Dom Maklerski BDM S.A.

Analityk: Krzysztof Zarychta zarychta@bdm.pl tel.: 032 208 14 38

PROGNOZY WYNIKW 1Q 2012

797,8 94,4 64,6 57,9 57,8 46,7