Questions au tour de la crise :

conséquences, actions, résultats et

perspectives

HEM- RABAT
THÈME 5
 Points de départs et effets enclenchants…

 L’effet des hypothèques et crédits subprimes : le cas de

l’immobilier. Exemple : un ménage emprunte pour acheter
une maison ( B1) ( valeur 100 en T0). L’immobilier augmente
( valeur 150 en T1). Le ménage emprunte le différentiel ( 50)
pour acheter un bien B2 garanti par la valeur de la maison en
T1…..Le prix de l’immobilier chute. Le ménage ne peut
honorer ses échéances. La banque lui prend la maison dont la
valeur est inférieure au cumul des emprunts : effet social et
effet financier surtout dans un pays où le taux d’épargne
des ménages est quasi nul
 Notions à retenir

 Crédits subprimes : ils ont été distribués à des ménages sans

aucun plancher de ressources. Ratio par rapport au revenu.
Globalement d’une durée de trente ans. Les taux d’intérêts sont,
pour deux ou trois ans, bas. Et puis deviennent variables. Des
fois, l’échéance s’est accrue de 25% à 40% de son niveau initiale.
Aux Etats-Unis, les crédits peuvent être distribués par des
courtiers spécialisés qui les transfèrent à des banques sous forme
de titres financiers : titrisation.
 Et encore !

 La titrisation : Une technique qui consiste à loger dans une

société ad hoc toute une série de crédits consentis à des ménages
puis à vendre les titres de cette de cette société ( obligations) à
des investisseurs pour qui cela constitue un PLACEMENT :
Transfert de créances. placement global ( banques
internationales, caisse de dépôts, Fonds de pension, compagnie
d’assurance vie…) : le virus se propage. Les agences de notation
n’ont rien vu venir. C’est à voir !

 Pourquoi ?
 Suite….

 Des agences de notation aveugles : partant de l’idée que les

crédits « titrisés » sont diversifiés, le risque était estimé faible et
peu probable. On leur donnait donc une « bonne note » : ce qui
encourageait les investisseurs à les acheter. Dés que la note a
baissé ( passant de AAA à AAB), il y a eu panique sur le marché
et effet immédiat sur les titres : baisse de leur demande. Or, les
détenteurs avaient placé de l’argent emprunté à court terme
sur des titres à long terme : problème de liquidités, faillites,
recapitalisations, Résultat : Les Etats « nationalisent » les
pertes….!
 Posons des questions de timing…
1) Comment est née la crise financière ?

Tout est parti du marché des subprimes ( crédits hypothécaires)

américains accordé aux ménages modestes et peu solvable : un
marché souple à taux d’intérêts réduits….Rappelez vous le cas de
2000 : les valeurs Internet et le krach qui s’en est suivi :

Techniquement, un krach correspond à une baisse

de plus de 10 % d'un indice en une séance ( CAC 40, NASDAQ, NIKKEI,
…)

Le système marchait tant que les prix immobiliers

progressaient….Premier signal 2007 : chute des prix,
impossibilité de rembourser, effet « boule de neige » sur le reste
du système financier mondial : titrisation
 La crise et l’effet dominos….

Tous les crédits ayant été titritisés sont touchés :

consommation, automobile…

La crise atteint les acteurs financiers qui ont investi, par le

biais de la titrisation,dans les marchés du crédit (banques,
hedge funds, assureurs, fonds de pension, fonds communs de placement...) :
plusieurs milliers de milliards de dollars. ALORS que les subprimes ont été
évalués à environ
1300 milliards…..D’où un sentiment de défiance sur les marchés inter
bancaires : PLUS PERSONNE NE VEUT PRETER A PERSONNE =

CRISE DES LIQUIDITES…..! Appel au prêteur en dernier ressort

LES ETATS….!
 Actions immédiates …Il y a le feu !
 Baisse des taux d'intérêt,
 Approvisionnement en liquidités : Banques centrales.
 Rachat des actifs dévalorisés : Etats
 Apport de capitaux aux institutions financières : crédit,
dotations, lignes budgétaires…

In Fine, le but est de chercher à rassurer les

déposants sur la sécurité de leurs avoirs
bancaires : éviter la panique !
 Premiers effets mesurables

Parler d’économie réelle c’est faire référence à la production industrielle, les

investissements, l’emploi…

 La taux de chômage remonte

 Renchérissement des crédits…Il devient plus coûteux de se refinancer : crerdit crunch

( ou pénurie du crédit)…D’où un FREIN PUISSANT aux investissements, à la
consommation…ET DONC à la croissance

 La chute des marchés boursiers et de l'immobilier constitue une destruction de

richesses qui là encore pèse sur le comportement des ménages et des entreprises :
baisse de la valeur du patrimoine

 Baisse du niveau de confiance : les agents économiques reportent leurs décisions : la

machine ralentit….
 Et encore….!

La plus grande contraction mondiale depuis la

guerre
Principaux indices boursiers en chute libre : -
25%
Grande volatilité des marchés : mat. 1er, énergie,
actions…
Faillites, effondrement des actifs…
 Alors Que faire ?

Une idée emporte l’adhésion de tous les analystes : on ne pourra pas enrayer une
crise d'une telle ampleur en agissant uniquement sur la liquidité, c'est-à-dire en
injectant de l'argent dans le circuit financier mondial, pour permettre aux
banques de se financer.

la régulation du système financier mondial doit être repensée.

Exemples : suppression des zones de non-régulation dans la sphère financière (les

établissements de crédit hypothécaire américains) ; la mise en place de règles
strictes pour les agences de notation qui évaluent les risques de crédit des
entreprises (méthodologie, transparence, etc.) ; l'assouplissement des normes
comptables internationales, le remplacement du G7 par un G20 associant les pays
émergents, à même d'aider l'économie mondiale à sortir de la crise grâce à leurs
excédents de liquidités, paradis fiscaux,…..

NE PAS OUBLIER LA QUESTION DES …….Fonds Souverains.

 Fonds Souverains : rôle, importance et questions
posées..

De quoi s’agit-il ? Et quel est leur poids ?

 Un fonds souverain est un fonds dans lequel un Etat place ses
réserves de change sous forme d'actions : principalement en bons
de trésor américains ou en placements spéculatifs.
 La nouveauté étant que Les pays émergents ne placent plus
seulement leurs réserves de change en emprunts d'Etat mais
entrent au capital d'entreprises importantes aux Etats-Unis
ou en Europe….Inquiétude ? Pourquoi ?
 Les fonds souverains pesaient environ 3400 milliards de dollars
en 2007 et pourraient atteindre 12 000 à 15 000 milliards de
dollars d'ici à 2015
 La Bourse de Londres est entre les mains du Qatar pour 20 % et
de Dubaï pour 28 %.
 Les fonds sont intervenus auprès de grandes banques fragilisées
par la crise des subprimes. City Group (première banque
commerciale américaine) a ainsi été sauvée par Adia, fonds
d'Abu Dhabi, (7,5 milliards de dollars). Ils ont également volé au
secours des deux premières banques d'affaires américaines
:Morgan Stanley, grâce à un fonds chinois (5 milliards de
dollars), et Merrill Lynch grâce à un fonds de Singapour (6,2
milliards de dollars).
 Autrement dit, les « pays du Sud » viennent maintenant au
secours des pays occidentaux….!
 Etc…
 Citons les plus significatifs : valeur supérieur à 100
Mdrs dollars (rentes ou réserves de change)
EAU 250 à 875 Mdrs dollars

Norvège 310 Mdrs dollars

Arabie Séoudite 225 à 300 Mdrs dollars

Singapour 100 à 330 Mdrs dollars

Koweit 213 Mdrs dollars

Chine 200 Mdrs dollars

Russie 122 Mdrs dollars

Singapour 108 Mdrs

Hong Kong 100 Mdrs dollars

 Un Débat et des interrogations….

Nous pouvons résumer cela en quelques points :

 Une demande de plus de transparence
 Une meilleure gouvernance des fonds
 Obligation de rendre compte
 Une demande de réciprocité
 Débat autour de l’étalon/dollar : serpent d mer !
 Nouveaux instruments de régulation
 Etc….
 Autrement dit…..

Les analystes, les politiques et le monde des affaires

sont unanimes pour affirmer que la globalisation de la
crise est AUSSI la conséquence des DEFAILLANCES
des dispositions de régulation…. : Large débat. ! Débat
récurrent à chaque crise.
 Crise et conséquences budgétaires

L'effort initial des finances publiques doit être massif. Mais

qui va payer en fin de compte ? Est-ce le contribuable ?.

La question est aujourd’hui posée…

De la Finance à l’Economie réelle : éviter le piège
de la surprise…

Cette crise n’est ni nouvelle, ni la dernière. Le

nouveauté est dans son intensité.
Retour rapide sur les cycles :

« Un cycle est constitué d'expansions qui se produisent à

peu près au même moment dans de nombreuses
branches de l'activité, expansions qui sont suivies par
des phases de récessions, des contractions et des
reprises, qui affectent elles aussi l'ensemble des activités
économiques, les reprises débouchant sur la phase
d'expansion du cycle suivant »
 Quels en sont les plus connus ?

1. Le cycle Juglar s'étend sur une période allant de six à dix ans.
Cycle d'investissement causé par des phénomènes
conjoncturels qui influencent le comportement des agents
économiques
2. Le cycle Kitchin a une durée moyenne de trois-quatre ans et
est lié aux variations de stocks des entreprises
3. Le cycle Kondratieff, de longue durée, généré par l'innovation
dure environ un demi-siècle (idée reprise par Schumpeter,
pour qui les cycles longs de la croissance sont dus à des «
grappes d'innovations » technologiques - chemin de fer,
électricité, etc. - qui entraînent un processus de « destruction
créatrice » dans l'économie et provoquent de nouvelles
périodes de croissance )
 Comment les gérer ?

les cycles ont été décortiqués par les théoriciens

classiques et keynésiens recherchant leurs déterminants
: prix, épargne, taux d'intérêt, investissement, déficit
extérieur, innovation. Les controverses ont été
nombreuses et la littérature riche de propositions sur
les moyens de les gérer, notamment sur le rôle des
dépenses publiques ou des politiques de relance
(budgétaire ou monétaire).

Cette question est actuelle….Elle fait débat ( France-

Allemagne, USA, Chine, FMI, BM, Nations Unis…..)
 Les USA : une locomotive…
 les cycles du reste du monde ont tendance à suivre avec un léger retard le
cycle américain des affaires

 Cette tendance se confirme encore une fois aujourd’hui

 En 2007, l'économie mondiale a enregistré une croissance de 3,7 % en

termes réels. Selon le FMI, la croissance en 2008 est inférieur à 2,7 %. En
2009, elle ne devrait pas dépasser 1,9 %. Les économies des pays à hauts
revenus pourraient stagner durant toute l'année 2009

 les Etats-Unis et l'Union européenne génèrent 54 % de la production

mondiale. Si on y ajoute le Japon, la proportion grimpe à 62 %. Un fort
ralentissement dans ces pays aura forcément un puissant impact sur le
reste du monde
 Propos lapidaires sur l’effet au Maroc :

 Baisse de régime de la demande mondiale adressée au Maroc :

La contraction de l’activité chez les principaux partenaires commerciaux devrait

peser sur les débouchés à
l’exportation du Maroc. La demande étrangère adressée à
l’économie marocaine reculerait de 5,5 %au premier trimestre 2009.

Cette baisse de régime, entamée depuis

le début de l’année 2008, s’était matérialisée par un net recul au
quatrième trimestre (-4,7%) et cela pour la première fois depuis
2001, clôturant, ainsi, l’année avec un taux de croissance de 2,7%,
contre 8,1% réalisé en 2007. Les exportations de biens, se seraient
contractées de 19,2%, en au premier trimestre 2009, faisant suite àune
forte baisse enregistrée au quatrième trimestre 2008 (-36,2%).
 Suite….
La baisse plus prononcée des exportations par rapport
aux importations aboutit à un recul du taux de
couverture, pour se situer aux alentours de 40%.
L’évolution conjoncturelle défavorable des transferts
des MRE et des recettes touristiques, observée depuis
le troisième trimestre 2008, ne peut permettre
d’atténuer l’impact du déficit commercial sur la
balance courante, comme ce fut le cas pour les années
antérieures. C’est ainsi, qu’au quatrième trimestre
2008, les recettes voyage ont diminué de 15,5%.
Dangers pour les équilibres macro économiques
 L’effet de la crise est-il mesurable ?

 La réponse est OUI…..

 Donnons quelques chiffres :
1) A la fin du mois d’avril 2009 : les recettes ordinaires de
l’Etat ( impôts et taxes) ont baissé de 11,6%. Cette
contraction est dû à la baisse de l’IS (17,2%), celle de l’IR
(23,5%)
2) Les recettes perçues au titre des droits de douane ont
connu une baisse de 18%
3) Les recettes relatives au droit d’enregistrement et de
timbre , une diminution de 4,3%
4) Les chiffres attendus , pour 2009, en termes d’IDE
devront baisser d’au moins de 30%
5) Ect….
 Et si on ajoute…..

 Le repli des transferts MRE : on aboutit à une situation de

la balance des comptes courants inquiétante. Ainsi, le
cabinet britannique Oxord Business Group estime que ces
transferts connaîtrons «  pour la première fois depuis 10
ans une chute »
 Le recul des recettes touristiques : un paradoxe : une
augmentation en termes d’arrivées ( +4%) et une
dégradation en termes de recettes, sur les trois premiers
mois de l’année 2009, ( -20%) . Rappelons nous que le
tourisme est une « industrie » qui dépend fortement de la
conjoncture des pays émetteurs. Donc, la crise
économique mondiale va lourdement impacter cette
activité.
 Qu’on fait les « politiques »….?

Timidité dans les actions

Lente réactivité quant aux structures chargées
d’évaluer les risques : comité de veille
Manque d’informations et de données fiables
Sous estimation initiale et dénégation : « le
Maroc serait protégé » !
Marge de manœuvre réduite : Heureusement
qu’il a plu….! « Gouverner, c’est pleuvoir…! »
 Quelques notions à retenir…
1) Balance courante : Elle mesure les mouvements les mouvements
d’épargne entre pays. Un solde positif indique que les résidents d’un
pays dépensent moins que leur revenu disponible. Ce qui donne une
épargne nette qui peut s’investir à l’extérieur : cas de la Chine. Un solde
négatif indique que les résidents dépensent plus que leur revenu
disponible. Ce solde est financé par l’épargne de l’étranger. Cas des
Etats Unis.
2) Bulle : appréciation plus ou moins longue du prix d’un actif
3) Crise des liquidités : situation où un pays, une entreprise ou une
banque ne peut momentanément faire face aux demandes de
remboursement de sa dette à court terme.
4) Déflation : situation où la faiblesse de la demande entraîne la baisse des
prix des biens et services et celle des actifs, des intérêts réels, des profits
5) Fondamentaux de l’économie : pour parler de la « santé » des grands
agrégats de l’économie réelle qui peuvent soutenir la croissance
6) Hedge Fund : Fonds d’investissement non côté qui ont une vocation
spéculative. Ils utilisent l’effet de levier, c’est-à-dire engager un volume
de capitaux supérieur à la valeur de leur capitaux propres
 Suite notions…
7) Leverage buy – out ( LBO) : montage financier qui permet le rachat
d’une société en général non cotée grâce à un effet de levier. Les
acheteurs ne payent qu’une partie et le reste sera financé par
l’emprunt qui est contracté par une « holding de reprise » crée par les
acheteurs. Ce sont les bénéfices de la société achetée qui paieront
les dettes.
8) Levier : utilisation de la dette pour accroître ses ressources propres et
pouvoir acheter d’avantage d’actifs
9) Obligation : titre qui représente un « droit de créance » émis par une
société ( privée ou publique), par un organisme ou par l’Etat.
Généralement, le porteur de l’obligation perçoit des intérêts fixes,
pendant la durée de vie de l’obligation et recouvre son capital à
l’échéance.
10)Prêteur en dernier ressort : Banque centrale qui, en cas d’urgence ou
de crise, prête des liquidités à une banque commerciale qui ne peut
pas faire face à ses engagements.
 Quelques plans de relance…

D’abord au niveau des pays développés :

Voir carte :
www.challenges.fr/actualites/monde20090114.C
HA0068:la_carte_des_plans_de_relancede_la_
zone_euro.html
Le montant est conséquent : quelques 3000 milliards de
dollar sur deux ans : 5% du PIB mondial
Mesures fiscales, subventions, appui aux entreprises,
travaux d’infrastructures, projets d’équipements, soutien
à la consommation et à l’achat de biens durables
( voitures….)
Le FMI a estimé ces montants au tour d’un impact + de
0,5% à 1,25% de points de croissance
 Quel en est le coût à moyen terme ?

D’abord, un endettement massif qui peut probablement

engendrer des risques de remontée des taux d’intérêts
Nuance : la capacité d’un pays à porter la dette dépende
de sa richesse, de sa flexibilité budgétaire et du taux
auquel il paye les intérêts
Les agences de notation estiment qu’à partir d’un seuil
maximal de la dette autour de 75% du PIB, il y a risque
sérieux de baisse de note, donc de coût de la dette.
D’ailleurs, le FMI a estimé que la dette publique des dix
pays les plus riches devrait passer de 78% du PIB en
2007 à 114% en 2014 !
 Et demain…

Sur le plan de l’analyse froide…..l’effort post crise est

certainement annonciateur des problèmes de
demain.
Question : la crise d’aujourd’hui n’est-elle pas le
prélude à celle de demain ou d’après demain ?

Qui pourra le dire ?